케이프투자증권 평가일 : 2018. 06. 28 평가담당자 평가개요 등급추이 안나영수석연구원 02-368-5339 (ICR) nayoung@korearatings.com 기업신용등급 (ICR) A-/ 안정적 A+ 박광식금융 2 실평가전문위원, CPA 평가종류 정기평가 A A- 02-368-5642 kspark@korearatings.com 기업어음 / 전자단기사채 A2- BBB+ 15.01 16.01 17.01 18.01 주요재무지표 ( 단위 : 억원, %) 구 분 2014(12) 2015(12) 2016(12) 2017(12) 2018(03) 총자산 8,010 10,785 13,069 11,508 22,362 자기자본 1,881 1,937 2,032 2,118 2,160 영업순수익 545 565 619 788 270 영업이익 27 106 151 177 80 당기순이익 -7 85 117 135 69 총자산이익률 (ROA) -0.1 0.9 1.0 1.1 1.6 판관비 / 영업순수익 91.2 80.8 75.6 77.5 68.4 영업용순자본 / 총위험 688.7 628.1 408.8 313.6 308.2 순자본비율 n.a n.a 263.6 203.0 226.2 조정레버리지배율 ( 배 ) 1.5 1.9 2.4 2.9 6.7 순요주의이하여신 / 자기자본 0.0 2.4 0.0 0.1 0.3 유동성비율 123.8 121.8 115.0 112.2 106.9 적용재무제표별도별도별도별도별도주 1: 상기재무실적및비율은동사자료를근거로일부는분석목적상재분류하였음. 주 2: 2016 년이후영업용순자본 / 총위험액및순자본비율은연결기준임. 평정요지 한국기업평가는케이프투자증권 ( 이하 동사 ) 의기업신용등급 (ICR) 을 A- 로유지한 다. 주요평정요인은다음과같다. 자본력과업무영역의제약으로시장지위미흡 수익성및자산건전성우수 PI 투자확대로자본적정성저하 양호한이익창출지속할전망이나, 위험투자확대에상응하는자본확충필요 유동성대응력및재무융통성우수 회사개요 2008 년 6 월설립된소형사로자기자본규모 2 천억원대의외형을보유하고있으며 본점영업부 1 개점만을운영하고있다. 2016 년 6 월이니티움 2016 ( 케이프의종 속자회사로서동사지분취득을목적으로설립된특별목적회사 (SPC)) 가 KB 손해보 험으로부터동사지분 (82.35%) 을매수하면서 케이프계열로편입되었고, 2017 년 1 월현재의상호로변경하였다.
평정논거 (Key Rating Rationale) 자본력과사업범위의제약으로시장지위가낮다. 2018 년 3 월말기준 2,160 억원규모로자본력이미흡하고, 최근 3 년 (FY2015~ FY2017) 평균영업순수익점유율은 0.6% 를기록하는등시장지위가낮다. 사업규모 의한계와높은고정비부담으로금융환경변화에따른실적변동성이크고, 투자확대 를위한유휴자본이충분치못해시장지위가크게개선될가능성은높지않다. 다만, 보수적인증권운용을통해안정된운용수지를유지하는가운데, 금융주선및기업 부 동산금융확대를통해 IB 부문수익창출력이개선된점은긍정적이다. 수익성및자산건전성우수하나, PI 투자확대로자본적정성은저하되었다. 최근 3 년 (FY2015~ FY2017) 평균 ROA 와판관비 / 영업순수익비율은각각 1.0%, 77.9% 로소형사 Peer 대비우수하다. 상대적으로영업효율성이우수한 IB 부문의수 익확대로최근수익성이개선되었다. 저위험자산비중이 80% 를상회하고, 순요주의 이하여신 / 자기자본비율도 1% 를하회하는등제반자산건전성도매우우수하다. 다 만, 2018 년 3 월말기준영업용순자본 / 총위험액비율과순자본비율은각각 308.2%, 226.2% 로 2015 년말 (628.1%, 332.6%) 과비교해크게하락하는등, PI 투자확대로 자본적정성지표는저하되었다. IB 부문사업강화로양호한이익창출력을유지할전망이나, 위험투자확대에따른자 본완충력저하가능성을부담하고있다 대주주변경이후 IB 특화증권사로사업전략을추진하고있다. 실제로 PI 투자확대, 헤지펀드출시, 인력확충등을통해 IB 부문에자원을집중하고있어동부문수익창 출력이개선될전망이다. 규제비율을감안할때위험수준이크게상승하기는어렵지 만, 상대적으로고마진의 PI 투자수익실현에중점을두고있는경영기조와동사인 수금융관련금융비용부담의전이 ( 배당성향증가 ) 가능성을고려할때, 자본완충력 이저하될가능성이있다. 사업기회의확대와위험투자증가에대비하기위한자본확 충이수반되어야할것으로판단된다. 등급전망 안정적 (Stable) 보수적자금운용기조와 IB 부문의사업역량을바탕으로양호한수익창출력과우수한 재무건전성을유지할것으로전망되는점을반영한것이다. 대형사에유리한영업환 경에대한대응수준, 위험투자확대에따른 Risk Profile 및재무건전성의변화여부 가주요모니터링요소이다. 등급변동요인 아래와같은요건을충족할것으로판단되는경우신용등급상향을검토할수있다. 시장지배력대폭제고 반면, 아래와같은부정적상황이예상되는경우신용등급하향을검토할수있다. 영업순수익점유율이크게저하되고 판관비 / 영업순수익비율이 90% 를상회하는수준이지속 자본적정성지표크게저하 구분 연도별 3년평균 ( 별도기준 ) 2015 2016 2017 2015 2016 2017 영업순수익점유율 0.5% 0.6% 0.6% 0.5% 0.5% 0.6% 판관비 / 영업순수익 80.8% 75.6% 77.5% 91.2% 82.2% 77.9% 영업용순자본 / 총위험액 628.1% 408.8% 313.6% 주 : 2016 년이후영업용순자본 / 총위험액비율은연결기준 2
FY11.1Q FY12.1Q FY13.1Q CY14.1Q CY15.1Q CY16.1Q CY17.1Q CY18.1Q 케이프투자증권 주요평정요인 (Key Rating Factors) 사업요인자본력과업무영역의제약으로시장지위미흡제한된자본력 (2018 년 3 월말자기자본규모 2,160 억원 ) 과사업범위의한계로최근 3 년 (FY2015~FY2017) 평균영업순수익점유율이 0.6% 를기록하는등시장지위가낮다. 다만채권인수및구조화금융주선등 IB 부문에서사업역량을보유하고있고, 보수적인증권운용을통해상품운용부문에서도안정된수익창출을유지하면서양호한사업안정성을확보하고있다. 대주주변경이후 IB 특화증권사로의사업전략을개진하면서기업금융및 PI 투자를확대하고, 2017 년 4 월헤지펀드인가를획득하고사모펀드시장에도진출하였다. 규모의한계에따른실적변동성을부담하고있고투자확대를위한유휴자본이충분치못해시장지위가크게개선될가능성은높지않지만, IB 부문양성을통해수익창출력과수익성의개선이나타나고있는점은긍정적이다. 부문별영업순수익구성및점유율추이 위탁매매상품운용투자은행자산관리금융 / 기타영업순수익점유율 ( 우 ) 300 250 200 150 100 50 0-50 1.00% 0.90% 0.80% 0.70% 0.60% 0.50% 0.40% 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% 주 : 상기재무실적및비율은동사자료를근거로일부는분석을위해당사기준으로재분류하였음. 자료 : 업무보고서 재무요인 규모의한계로수익성변동성불가피하나, 최근수익성개선추세 규모의한계와높은고정비부담으로수익성의변동성이불가피하다. 증시침체기에는 영업적자를시현하기도하였으나, 2015 년이후업황호전과 IB 부문수익확대에힘 입어최근 3 년 (FY2015~FY2017) 평균 ROA 와판관비 / 영업순수익비율은각각 1.0%, 77.9% 로소형사 Peer 대비우수하다. 또한, PI 투자성과개선과 IB 부문수익 확대에힘입어수익성이개선추세를나타내면서, 2018 년 1 분기옵션주문실수로인 한손실 (62 억원 ) 발생에도불구하고 68.4% 의판관비 / 영업순수익비율을기록했다. 자산건전성우수하나, PI 투자확대로자본적정성저하 국공채중심의증권운용을통해저위험자산비중이 80% 를상회하고, 순요주의이하여 신 / 자기자본비율도 1% 를하회하는등제반자산건전성이매우우수하다. 다만 2016 년주주변경이후기업금융강화로 200 억원대를유지하던기업및부동산대상 대출채권규모가 2018 년 3 월말기준 757 억원으로증가해, 건전성관리수준에대한 검토가필요하다. PI 투자확대로자본적정성지표는저하되었다. 2018 년 3 월말기준 영업용순자본 / 총위험액비율과순자본비율은각각 308.2%, 226.2% 로 2015 년말 (628.1%, 332.6%) 과비교해크게하락하였고, 2017 년말기준조정레버리지배율도 2.9 배로전년말 (1.9 배 ) 대비상승하였다. 레버리지배율을고려한유휴자본을보유하 고있지만, 잉여자본 ( 영업용순자본 - 총위험액 ) 규모가 1 천억원대로순자본비율여력 이불충분하여현수준대비위험투자를크게확대하기는쉽지않은상황이다. 3
FY12.1Q FY13.1Q CY14.1Q CY15.1Q CY16.1Q CY17.1Q CY18.1Q FY12.1Q FY13.1Q CY14.1Q CY15.1Q CY16.1Q CY17.1Q CY18.1Q 케이프투자증권 영업용순자본 / 총위험액비율및조정레버리지배율추이 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 잉여자본총위험액영업용순자본 / 총위험액 ( 우 ) 자기자본조정총자산조정레버리지배율 ( 우 ) ( 단위 : 억원 ) ( 단위 : 조원 ) ( 단위 : 배 ) 800% 1.8 9.0 700% 1.6 8.0 600% 1.4 7.0 500% 1.2 6.0 1.0 5.0 400% 0.8 4.0 300% 0.6 3.0 200% 0.4 2.0 100% 0.2 1.0 0% 0.0 0.0 주 1: FY2016 이후영업용순자본및총위험액은연결기준주 2: 조정레버리지배율 = ( 총자산 - 투자자예수금 -RP- 매도증권 + 신용공여형우발채무 )/ 자기자본자료 : 업무보고서 잠재적재무부담발생가능성제한적 2018 년 3 월말기준 642 억원의우발채무 ( 매입약정 596 억원, 미사용한도대출 46 억원 ) 를부담 ( 자기자본대비 29.7%) 하고있다. 대부분우발채무가유동성보강형약정으로거래상대방보증이제공되어있어관련신용위험은크지않다. 또한 ELS 등매도파생결합증권발행내역도없어잠재적위험노출도는제한적이다. 향후전망 IB 부문사업강화로양호하사업안정성과수익성을유지할전망수익규모와업무범위의한계로실적변동성을부담하고있는가운데, 소형사에게불리한규제방향성과자본력이중요시되는증권업패러다임의변화는수익기반측면에부정적이다. 대주주변경이후동사는 IB 특화증권사로사업전략을개진하고있으며, 실제로 PI 투자확대, 구조화금융인력확충등을통해 IB 부문수익창출력이개선되었다. 향후 IB 부문사업확장수준이동사의사업안정성과수익성을유지하는데중요한영향을미칠것으로예상된다. 위험투자확대로인한자본적정성저하전망자기자본규모와잉여자본 ( 영업용순자본 -총위험액) 규모가각각 2 천억원대, 1 천억원대로제한된상황하에서기업및부동산금융증가및대규모지분증권투자 (2017 년 4 분기, 부국증권주식매입 283 억원 ) 등위험투자의확대가나타나고있는점은부담요인이다. 대주주의동사인수금융관련금융비용부담으로배당성향이증가될가능성도존재한다. 사업기회의확대와위험투자증가에대비하기위한자본확충이수반되어야할것으로판단된다. 계열요인그룹주력사인 케이프의지원능력고려시계열지원가능성미반영 케이프의 2017 년연결기준동사비중 ( 자산 87.0%, ( 사업결합후 ) 매출 86.7%) 을고려할때계열내동사의중요도는매우높다. 그룹의주력사이자매입실질주체인 케이프의주력사업은선박용실린더라이너제조업으로, 최근수년간조선업침체가지속되면서 케이프또한 2013 년이후부진한실적이이어지고있다. 계열내주력사의영업실적및재무상태를고려할때충분한지원능력을보유하고있다고판단하기어려우며, 유사시동사에대한계열지원가능성은반영되지않았다. 4
케이프지배구조 (2018.03 기준 ) 자료 : 케이프분기보고서 케이프주요재무지표 ( 별도기준 ) ( 단위 : 억원 ) 구분 2014(12) 2015(12) 2016(12) 2017(12) 2018(03) 매출액 215 187 227 221 65 EBIT -25-19 7 8 3 EBITDA 12 18 35 29 8 총자산 1,614 1,554 2,149 2,111 2,222 순차입금 455 398 601 545 522 EBITDA Margin 5.5% 9.8% 15.5% 13.1% 12.2% EBITDA/ 금융비용 0.4배 0.9배 1.3배 1.0배 1.2배 순차입금 /EBITDA 38.2배 21.8배 17.2배 18.9배 16.5배 자료 : 케이프감사보고서및분기검토보고서 동사인수대금조달관련재무부담내재동사 ( 舊 LIG 투자증권 ) 인수대금조달이차입조달과 LP(limited partner) 참여로이루어지면서인수주체인이니티움 2016 는상당한금융비용부담을지게되었다. 동사가그룹의주요수익원인점을고려하면금융비용부담주체로서역할을담당하게될것으로예상된다. 실제로 2015 년까지배당금을지급하지않던동사는 2016 년이후연 30~40 억원수준의배당금을지급하고있다. 위험투자확대와배당금지급부담은자본완충력저하로이어질수있다. 그룹차원의재무부담분담수준이동사의자본완충력에미치는영향에대해모니터링할계획이다. 유동성분석유동성대응력및재무융통성우수 2018 년 3 월말기준유동성비율 ( 잔존만기 3 개월이내유동성자산 / 유동성부채 ) 과유동성 Gap 은각각 106.9%, 1,265 억원이다. 전체우발채무가현실화되는것을가정한조정유동성비율은 103.5% 로 100% 를지속적으로상회하고있어잠재적재무부담에대한유동성대응력도갖추고있는것으로판단된다. 또한, 국공채및특수채위주로구성된보유채권의추가담보여력과은행권및한국증권금융으로부터의 8,500 억원규모의 Credit facility 등의재무융통성도보유하고있다. 5
유동성비율추이 ( 단위 : %, 억원 ) 구분 2014(12) 2015(12) 2016(12) 2017(12) 2018(03) 1. 유동성비율 (=2/3) 123.8 121.8 115.0 112.2 106.9 2. 유동성자산 6,605 8,637 10,412 8,314 19,668 3. 유동성부채 5,337 7,090 9,054 7,410 18,403 4. 조정유동성비율 (=2/(3+5)) 103.4 104.9 104.0 103.9 103.5 5. 우발채무 1,050 1,146 960 596 596 주 : 유동성자산및유동성부채는잔존만기 3 개월이내기준자료 : 업무보고서및공시자료 증권업평가방법론적용결과 사업항목재무항목 구분 AAA AA A BBB BB B 산업위험 시장지배력 수익안정성 경영및리스크관리 수익성 자산건전성 자본적정성 유동성 모델등급 기타평가요소 - 0 + 외부지원가능성 0 주 ) 1. 표시는상대적으로중요한지표를의미 2. 외부지원가능성은유사시정부또는계열로부터의지원을의미 본평가는당사의공시된증권업평가방법론, KR 신용평가일반론, 계열신용평가방법론을적용하였습니다. 공 시된신용평가방법론은당사홈페이지 www.rating.co.kr 의리서치 / 평가방법론에서찾아볼수있습니다. 본기업신용등급은원화및외화에대한채무상환능력을포괄하고있습니다. 6
< 유의사항 > (1) 신용등급은특정금융상품, 금융계약, 발행자등의상대적인신용위험에관한현재시점에서의한국기업평가 의의견입니다. 신용등급은특별한언급이없는경우신용위험을제외한다른위험 ( 금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험 ) 에대해서는설명하지않습니다. 또한신용평가는현재또는과거사실에관한진술이아니라, 당사고유의평가기준에따라평가대상의미래상환능력에대해예측한독자적인의견으로, 이러한예측정보는실제결과치와다를수있습니다. 신용등급은환경변화및당사가정한기준에따라변경또는취소될수있습니다. (2) 본보고서상모든정보는평가대상회사또는기관이제출한자료와함께각종공시자료등의자료원으로부터수집된자료에근거하고있으며, 당사는제출자료에거짓이없고중요사항이누락되어있지않으며중대한오해를불러일으키는내용이들어있지않다는확인서를평가대상회사또는기관으로부터수령하고있습니다. 당사는평가대상회사또는기관및이들대리인이정확하고완전한정보를적시에제공한다는전제하에신용평가업무를수행하고있으며, 신용평가과정에서이용하는정보에대해별도의실사나감사를실시하고있지않습니다. 따라서제공된정보의오류및사기, 허위에따른결과에대해당사는어떠한책임도부담하지않습니다. (3) 신용평가과정에서이용하는정보에대해별도의검증절차를거치지않았고, 분석자 분석도구또는기타요인에의한오류발생가능성이있기때문에당사는본보고서내용의정확성및완전성을보증하거나확약하지않습니다. 본보고서의모든정보들은신용등급부여에필요한주요한판단근거로서제시된것으로평가대상에대한모든정보가나열된것은아니며, 고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고신용등급및본보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도당사는책임지지않습니다. (4) 당사는금융상품의매매와관련한조언을제공하거나투자를권유하지않습니다. 신용등급은특정유가증권의매수, 매도혹은보유를권유하는정보가아니며시장가격의적정성에대한정보도아닙니다. 신용등급및본보고서는당사고유의평가기준에따른의견으로만해석되어야하며, 이용자의투자결정을대신할수없고금융상품의투자결과에대한법적책임소재를판단하기위한증빙자료로도사용될수없습니다. 따라서정보이용자들은스스로투자대상의위험에대해분석하고평가한다음그결과에따라각자투자에대한의사결정을하여야만합니다. < 예측정보관련유의사항 > 본문내전망과관련된모든정보는평가시점에있어당사의합리적인분석방법과절차에의하여생성된예측정보이며, 이는분석대상업체의핵심지표관련당사의전망에기초한영업손익추정과분석대상업체가제시한사업계획등을근거로하고있습니다. 향후핵심지표의변화폭이당초의예상범위를크게이탈하고, 이러한추세가구조적인요인에기인하는것으로판단되는경우당사는이를반영한 Credit 검토를토대로신용등급또는등급전망을변경할수있습니다. 예측정보는수급요인이나환율, 금리등과같은외생변수를포함한대내외적인환경변화에따라실제결과치와차이가발생할수있습니다. 또한, 예측정보는상기 < 유의사항 > 의적용을받습니다. 7
다음은 표준내부통제기준 제 38 조 제 44 조제 6 항 제 46 조제 4 항, 금융투자업규정 제 8-19 조의 9 제 2 항에따라제공되는내용이 며, 평가의견의일부입니다. 장기채무자신용등급정의 등급기호등급의정의 AAA 채무상환능력이최고수준이며, 예측가능한장래의환경변화에영향을받지않을만큼안정적이다. AA 채무상환능력이매우우수하며, 예측가능한장래의환경변화에영향을받을가능성이낮다. A 채무상환능력이우수하지만, 장래의환경변화에영향을받을가능성이상위등급에비해서는높다. BBB 채무상환능력은있으나, 장래의환경변화에따라저하될가능성이내포되어있다. BB 최소한의채무상환능력은인정되나, 장래의안정성면에서는투기적요소가내포되어있다. B 채무상환능력이부족하며, 그안정성이가변적이어서매우투기적이다. CCC 채무불이행이발생할가능성이높다. CC 채무불이행이발생할가능성이매우높다. C 채무불이행이발생할가능성이극히높고, 합리적인예측범위내에서채무불이행발생이불가피하다. D 현재채무불이행상태에있다. 주1: AA부터 B까지는동일등급내에서상대적인우열을나타내기위하여 "+" 또는 "-" 의기호를부기할수있음. 주2: 조건부신용평가의경우신용등급앞에 C 를, 미공시등급의경우신용등급앞에 U 를부기함. 주3: 구조화금융거래와관련한신용평가의경우신용등급뒤에 (sf) 를, 집합투자기구신용평가의경우신용등급뒤에 (f) 를부기함. 당사가본건신용평가에이용한중요자료는감사보고서, 사업보고서, 분 반기보고서, 업무보고서, 순자본비율검토보고서등입니다. 본신용평가의평가개시일은 2018.06.18 이고, 평가종료일은 2018.06.28 입니다. 최근 2 년간요청인과체결한다른신용평가계약건수및총액은각각 4 건, 48 백만원 ( 정기평가포함 ) 입니다. 당사는신용평가일현재요청인의다른신용평가용역을수행하고있습니다. 신용평가일기준 2 년이내비평가용역계약체결내역은없습니다. 한편, 신용평가일현재수행중인비평가용역은없습니다. Copyright 2018: Korea Ratings. 서울특별시영등포구의사당대로 97 대표전화 : 368-5500 FAX: 368-5599. 본보고서에서제공하는모든정보의저작권은한국기업평가 의소유입니다. 따라서어떠한정보도당사의서면동의없이무단으로전재되거나복사, 인용 ( 또는재인용 ), 배포될수없습니다. 8