Results Comment 한화테크윈 (012450) 실망스런실적이나더나빠질것도없는실적 이지윤 Jiyun.lee@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 유지 6개월목표주가 47,000 하향현재주가 (17.11.03) 39,100 기계업종 KOSPI 2557.97 시가총액 2,057 십억원 시가총액비중 0.13% 자본금 ( 보통주 ) 263십억원 52주최고 / 최저 55,400 원 / 32,750 원 120 일평균거래대금 170억원 외국인지분율 21.35% 주요주주 한화외 2 인 32.69% 국민연금 8.61% 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 17.8 8.9-22.9-21.5 상대수익률 10.2 1.6-33.1-39.1 ( 천원 ) 한화테크윈 ( 좌 ) 57 52 47 42 37 32 Relative to KOSPI( 우 ) 27 16.11 17.02 17.05 17.08 (%) 20 10 0-10 -20-30 -40-50 -60 투자의견매수 ( 유지 ), 목표주가 47,000 원 (-9.6%) 으로하향 - 목표주가는 2018 년추정치기준 PER 28.0 배, PBR 1.0 배 (RIM 50,514 원 ) - 목표주가하향은 2018 년 EPS 추정치하향에근거 3Q17 Review: 매출액 YoY -2.1%, 영업이익 YoY -95.0% 기록 - 당사직전추정치대비매출액, 영업이익크게하회 - [ 매출액하회요인 ] 엔진, 지상방산사업부매출이각각 YoY -16.2%, YoY -23.3% 감소 - 군수용엔진매출이감소하였고 3Q 에는수출자주포매출인식분이없었던것에기인 - [ 영업이익하회요인 ] 엔진, 시큐리티적자전환하였으며지상방산, 한화시스템흑자축소 - GTF 엔진 R&D 비용이 3Q 에만약 100 억원반영되었으며 ( 누적 192 억원 ) TICN 프로젝트지연으로인한매출부진과상각비용발생하며한화시스템흑자축소 4Q17 실적전망 : 핀란드자주포수출매출인식시작되며 QoQ 큰폭의실적개선 - 엔진, 에너지장비, 시큐리티적자는지속될것으로예상되나지상방산과한화시스템실적개선으로 QoQ 큰폭의영업이익개선예상 - 엔진은 GTF 엔진출하량증가로매출액은성장하나 R&D 비용이 4Q 에약 350 억원반영될것으로예상되어영업적자확대예상 (GTF R&D 비용은통상적으로하반기에집중 ) - 한화시스템은 TICN 프로젝트양산매출본격인식, 지상방산은핀란드수출프로젝트매출액을약 1,500 억원을인식하면서전반적인영업이익의 QoQ 개선에기여할것 - 자주포는수출프로젝트가국내프로젝트대비수익성차이가크기때문에 ( 국내 low single, 해외 10%~20%) 해외프로젝트매출인식이시작되는 4Q 부터본격적으로실적개선 구분 3Q16 2Q17 3Q17 ( 단위 : 십억원, %) 4Q17 직전추정잠정치 YoY QoQ Consensus 당사추정 YoY QoQ 매출액 887 1,036 898 869-2.1-16.2 1,035 1,434 22.7 65.1 영업이익 44 23 4 2-95.0-90.5 14 46 51.6 2,000.2 순이익 29 17 1-18 적전적전 3 32-63.9 흑전 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, %) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 매출액 2,613 3,519 4,113 4,363 4,559 영업이익 -60 151 83 135 171 세전순이익 -19 419 53 109 143 총당기순이익 6 346 41 87 111 지배지분순이익 6 345 41 87 111 EPS 108 6,498 783 1,656 2,112 PER 329.2 6.7 49.9 23.6 18.5 BPS 42,224 44,025 45,204 46,860 48,971 PBR 0.8 1.0 0.9 0.8 0.8 ROE 0.3 15.1 1.8 3.6 4.4 주 : EPS 와 BPS, ROE 는지배지분기준으로산출자료 : 한화테크윈, 대신증권 Research&Strategy 본부 기업분석 20171106 www.daishin.com
한화테크윈 (012450) 표 1. 한화테크윈사업부분별매출추이및전망 ( 단위 : 십억원, %) 2016 2017 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4QE 2016 2017E 2018E 매출액 643 821 887 1,168 774 1,036 869 1,434 3,519 4,113 4,363 엔진 266 296 255 234 221 235 213 304 1,051 973 1,050 압축기 36 48 37 76 24 68 37 54 197 182 184 방산 137 191 195 191 111 188 150 383 714 831 943 한화디펜스 - 68 210 255 92 152 130 180 532 554 580 한화시스템 - - - 217 135 153 150 330 217 768 787 시큐리티 161 161 154 162 137 166 143 162 638 608 639 칩마운터 43 56 37 33 56 73 56 30 169 215 215 산업용로봇 2 1 2 4 7 영업이익 32 44 44 30 11 23 2 46 151 83 135 엔진 19 17 14 1 12 5-1 -15 50 1-7 압축기 -2-1 -8-4 -7-2 -1-3 -15-13 -11 방산 6 18 22 3 1 10 3 57 49 71 128 한화디펜스 0 3 14 19 2 6 9 5 35 23 17 한화시스템 0 0 0 13-1 -2 2 10 13 9 24 시큐리티 10 7 9 7 0 1-5 -3 33-7 0 칩마운터 0 1-7 -9 4 10 4 1-15 18 6 산업용로봇 -5-5 -5-15 -22 영업이익률 (%) 4.9 5.4 5.0 2.6 1.4 2.2 0.3 3.2 4.3 2.0 3.1 엔진 7.0 5.7 5.4 0.4 5.6 2.2-0.6-5.0 4.8 0.1-0.7 압축기 -5.0-1.9-22.2-5.4-30.2-3.2-1.9-6.0-7.6-7.3-6.0 방산 4.1 9.2 11.3 1.8 1.3 5.3 1.7 15.0 6.8 8.6 13.5 한화디펜스 3.9 6.6 7.3 2.5 3.8 7.3 3.0 6.6 4.1 3.0 한화탈레스 6.2-1.1-1.2 1.5 3.0 6.2 1.1 3.0 시큐리티 6.0 4.5 6.0 4.5-0.1 0.5-3.4-2.0 5.2-1.2 - 칩마운터 -0.9 1.6-18.1-27.8 6.7 13.7 7.3 2.0-9.0 8.6 3.0 산업용로봇 -255.6-900.0-300.0-366.7-300.0 지배순이익 196 31 29 89 10 17-18 32 345 41 87 NIM(%) 30.5 3.8 3.3 7.6 1.3 1.7-2.0 2.2 9.8 1.0 2.0 자료 : 한화테크윈, 대신증권 Research&Strategy 본부 2
DAISHIN SECURITIES 주당내재가치 R I M( 잔여이익모델 ) ( 단위 : 십억원, 원, %) 2017F 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F 2025F 2026F Ⅰ 순이익 ( 지배지분 ) ( 주 2) 41 87 111 122 159 183 201 221 243 267 Ⅱ 자기자본 ( 지배지분 ) ( 주 2) 2,378 2,465 2,576 2,698 2,857 3,040 3,240 3,461 3,705 3,972 추정 ROE 1.8 3.6 4.4 4.5 5.6 6.0 6.2 6.4 6.6 6.7 Ⅲ 필요수익률 ( 주 3) 6.0 무위험이자율 ( 주 4) 2.0 시장위험프리미엄 ( 주 5) 4.0 베타 1.00 Ⅳ Spread( 추정 ROE- 필요수익률 ) -4.2-2.4-1.6-1.5-0.4 0.0 0.2 0.4 0.6 0.7 Ⅴ 필요수익 140 143 148 155 162 171 182 194 208 222 Ⅵ 잔여이익 ( l -Ⅴ) -99-56 -37-32 -3 11 19 27 35 45 현가계수 1.00 0.94 0.89 0.84 0.79 0.74 0.70 0.66 0.62 0.59 잔여이익의현가 -98-52 -33-27 -2 8 13 18 22 27 Ⅶ 잔여이익의합계 -125 Ⅷ 추정기간이후잔여이익의현가 443 영구성장률 (g) ( 주 6) 0.0% Ⅸ 기초자기자본 2,339 Ⅹ 주주지분가치 (Ⅶ+Ⅷ+Ⅸ) 2,657 총주식수 ( 천주 ) 52,600 Ⅹl 적정주당가치 ( 원 ) 50,514 현재가치 ( 원 ) 39,100 Potential (%) 29.2% 주 1: RIM(Residual Income Model) 은현시점에서의자기자본금액에추정기간 (10 년 ) 의예상실적을반영한초과이익과추정기간이후의잔여이익 (RI) 을합산하여주주지분가치를산출하는 Valuation 방식. 이론적으로 DDM, DCF, EVA 등의방식과같은주주지분가치를도출하게되지만, 타방식대비추정의주관성을최소화하면서기업의본질가치를산출할수있는방식으로평가주 2: 연결대상자회사가존재하는경우는보유하고있는지분만큼의가치를반영하기위해비지배지분가치를차감하여반영주 3: 필요수익률은자기자본비용 (Cost Of Equity) 으로리스크를부담하는주주입장에서의기대수익률. CAPM(Capital Asset Pricing Model) 을통하여산출하며, 산출방식은자기자본비용 = 무위험이자율 + 베타 * 시장위험프리미엄주 4: 무위험이자율은미래장기현금흐름에대한가치평가를위해 5 년만기국고채수익률에준하여반영주 5: 시장위험프리미엄은시장포트폴리오기대수익률과무위험이자율과의차이. 일반적으로 6~8% 수준에서반영되어왔으나, 최근저성장국면에서의낮아진기대치를반영하여 3~5% 수준에서반영주 6: 영구성장률 (g) 은추정기간 (10 년 ) 이후잔여이익의영구적인성장률을의미하며, 성장은없다는가정하에 0% 를반영 3
한화테크윈 (012450) 재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 매출액 2,613 3,519 4,113 4,363 4,559 유동자산 1,998 2,780 3,034 3,061 3,043 매출원가 2,097 2,802 3,401 3,629 3,777 현금및현금성자산 143 257 237 152 48 매출총이익 517 716 712 734 782 매출채권및기타채권 493 926 1,077 1,141 1,190 판매비와관리비 576 566 629 599 611 재고자산 569 769 899 953 996 영업이익 -60 151 83 135 171 기타유동자산 794 828 822 815 809 영업이익률 -2.3 4.3 2.0 3.1 3.8 비유동자산 2,110 2,872 3,775 4,677 5,578 EBITDA 19 237 167 220 257 유형자산 845 1,360 1,397 1,430 1,461 영업외손익 40 268-29 -26-28 관계기업투자금 230 36 935 1,834 2,734 관계기업손익 55 7 7 7 7 기타비유동자산 1,035 1,476 1,443 1,412 1,384 금융수익 10 17 18 20 21 자산총계 4,108 5,652 6,809 7,738 8,622 외환관련이익 47 55 37 37 37 유동부채 1,352 1,969 2,720 3,292 4,015 금융비용 -33-37 -40-43 -46 매입채무및기타채무 283 577 640 666 687 외환관련손실 16 15 9 9 9 차입금 212 327 421 514 608 기타 8 281-15 -10-10 유동성채무 152 33 150 150 150 법인세비용차감전순손익 -19 419 53 109 143 기타유동부채 705 1,032 1,509 1,962 2,570 법인세비용 25-73 -12-22 -32 비유동부채 511 1,343 1,710 1,979 2,029 계속사업순손익 6 346 41 87 111 차입금 158 826 1,095 1,364 1,414 중단사업순손익 0 0 0 0 0 전환증권 0 0 0 0 0 당기순이익 6 346 41 87 111 기타비유동부채 353 517 615 615 615 당기순이익률 0.2 9.8 1.0 2.0 2.4 부채총계 1,863 3,312 4,430 5,271 6,044 비지배지분순이익 1 1 0 0 0 지배지분 2,243 2,339 2,378 2,465 2,576 지배지분순이익 6 345 41 87 111 자본금 266 266 263 263 263 매도가능금융자산평가 28-23 0 0 0 자본잉여금 188 188 188 188 188 기타포괄이익 32 0 0 0 0 이익잉여금 1,016 1,350 1,391 1,478 1,590 포괄순이익 603 112 41 87 111 기타자본변동 774 535 535 535 535 비지배지분포괄이익 1 1 0 0 0 비지배지분 2 2 2 2 2 지배지분포괄이익 602 112 41 87 111 자본총계 2,245 2,341 2,380 2,467 2,578 순차입금 24 580 1,087 1,541 1,795 10 11 12 13 14 Valuation 지표 ( 단위 : 원, 배, %) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F EPS 108 6,498 783 1,656 2,112 영업활동현금흐름 -38 196-378 -205-161 PER 329.2 6.7 49.9 23.6 18.5 당기순이익 6 346 41 87 111 BPS 42,224 44,025 45,204 46,860 48,971 비현금항목의가감 60-68 -115-98 -84 PBR 0.8 1.0 0.9 0.8 0.8 감가상각비 78 86 84 85 86 EBITDAPS 352 4,461 3,163 4,187 4,891 외환손익 -2 0 7 7 7 EV/EBITDA 102.4 12.2 18.8 16.3 15.0 지분법평가손익 -55-7 -7-7 -7 SPS 49,189 66,231 77,876 82,944 86,670 기타 38-147 -199-183 -170 PSR 0.7 0.7 0.5 0.5 0.4 자산부채의증감 -78-16 -271-144 -125 CFPS 1,240 5,232-1,402-210 510 기타현금흐름 -26-66 -34-50 -63 DPS 300 0 0 0 0 투자활동현금흐름 178-718 -911-911 -911 투자자산 467-631 -899-899 -899 재무비율 ( 단위 : 원, 배, %) 유형자산 -37-88 -88-88 -88 2015A 2016A 2017F 2018F 2019F 기타 -252 1 76 76 76 성장성 재무활동현금흐름 -92 638 477 363 144 매출액증가율 -0.1 34.6 16.9 6.1 4.5 단기차입금 57 94 94 94 94 영업이익증가율 적전 흑전 -45.1 63.0 26.8 사채 -100 169 169 169-50 순이익증가율 흑전 5,438.9-88.0 110.6 27.5 장기차입금 54 382 100 100 100 수익성 유상증자 0 0-3 0 0 ROIC 1.3 5.3 2.2 4.2 6.2 현금배당 -1-16 0 0 0 ROA -1.5 3.1 1.3 1.9 2.1 기타 -102 9 117 0 0 ROE 0.3 15.1 1.8 3.6 4.4 현금의증감 48 115-21 -85-104 안정성 기초현금 94 143 257 237 152 부채비율 83.0 141.5 186.2 213.7 234.5 기말현금 143 257 237 152 48 순차입금비율 1.1 24.8 45.7 62.5 69.6 NOPLAT 19 125 64 108 133 이자보상배율 -3.6 7.1 2.8 3.7 4.4 FCF 33 52 59 104 130 자료 : 한화테크윈, 대신증권 Research&Strategy 본부 4
DAISHIN SECURITIES [Compliance Notice] 금융투자업규정 4-20 조 1 항 5 호사목에따라작성일현재사전고지와관련한사항이없으며, 당사의금융투자분석사는자료작성일현재본자료에관련하여재산적이해관계가없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며당사의금융투자분석사는본자료의작성과관련하여외부부당한압력이나간섭을받지않고본인의의견을정확하게반영하였습니다. ( 담당자 : 이지윤 ) 본자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 본자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 본자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. [ 투자의견및목표주가변경내용 ] 한화테크윈 (012450) 투자의견및목표주가변경내용투자의견비율공시및투자등급관련사항 ( 기준일자 :20171103) ( 원 ) 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 Adj. Price Adj. Target Price 0 15.11 16.03 16.07 16.11 17.03 17.07 17.11 제시일자 17.11.05 17.07.27 17.07.06 17.04.27 17.04.23 17.02.19 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Marketperform 목표주가 47,000 52,000 60,000 62,000 58,000 50,000 괴리율 ( 평균,%) (28.25) (31.87) (22.92) (12.59) (7.52) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (21.44) (26.67) (16.13) (11.55) (1.10) 제시일자 16.12.07 16.11.29 16.11.01 16.10.05 16.09.06 16.05.03 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 58,000 61,000 72,000 82,000 77,000 50,000 괴리율 ( 평균,%) (24.37) (27.67) (28.27) (20.22) (19.35) 4.22 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (16.81) (21.56) (23.06) (17.44) (15.06) 27.40 제시일자 16.02.22 15.11.06 투자의견 Buy Marketperform 목표주가 45,000 34,000 괴리율 ( 평균,%) (12.05) 0.79 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (3.33) (8.82) 제시일자투자의견목표주가괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 구분 Buy( 매수 ) Marketperform( 중립 ) Underperform( 매도 ) 비율 82.8% 16.2% 0.5% 산업투자의견 - Overweight( 비중확대 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비초과상승예상 - Neutral( 중립 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준예상 - Underweight( 비중축소 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비하회예상 기업투자의견 - Buy( 매수 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 10%p 이상주가상승예상 - Marketperform( 시장수익률 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 -10%p~10%p 주가변동예상 - Underperform( 시장수익률하회 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 10%p 이상주가하락예상 5