(097950.KS) 단기 모멘텀보다 개선 잠재력에 주목 Company Note 2016. 3. 24 바이오제품 가격 상승 지연, 환율 상승에 따른 일부 사업부 역기저 효과 등으로 1분기 실적은 컨센서스 하회 예상. 하지만 가공식품 고성장세 지 속될 전망이고, CJ헬스케어 상장 모멘텀 대기 중이어서 Buy 관점 유효 1분기 실적 컨센서스 소폭 하회할 듯 CJ제일제당의 1분기 연결 매출액과 영업이익은 각각 3조4,636억원 (+11.0%, y-y)과 2,127억원(-5.6%, y-y)으로 컨센서스를 소폭 하회할 전 망. CJ대한통운을 제외한 실적 기준으로는 매출액과 영업이익 각각 2조 1,489억원(+6.8%, y-y)과 1,535억원(-16.0%, y-y)을 예상 식품 부문의 영업이익이 전년동기 대비 7.3% 감소할 전망. 가공식품 기준 으로는 11.7%의 영업이익 개선이 기대되나, 소재 식품 부문의 전년 동기 베이스가 상당히 높아 부담 바이오 부문은 전분기 대비 소폭 개선 기대되나 전년동기 수준의 이익 달 성은 힘들 것. 메치오닌 부문의 영업 정상화에도 불구하고, 바이오 매출의 약 50%를 차지하는 라이신 가격이 여전히 침체되어 있기 때문 가공식품의 호조, CJ헬스케어 상장 가능성 긍정적 단기적인 이익 성장률 둔화에도 불구하고, 2016년 기준 동사의 영업이익은 (CJ대한통운 제외) 10.5%의 견조한 성장세 보일 것. 부가가치가 높은 가공 식품 부문의 높은 성장세가 지속되고 있는 점이 특히 긍정적. 시장 경쟁 환 경이 그리 우호적이지 않음에도 불구하고 동사는 시장 지배력을 지속 강화 하고 있음 다가오는 CJ헬스케어(지분율 100%)의 상장 가능성도 긍정적. 동사는 매화 (Meihua) 경영권 인수를 추진 중인데, 대규모의 자금이 소요되는 프로젝 트. 따라서 자회사 상장은 재무상태에 대한 투자자들의 잠재적인 우려를 해 소시킬 수 있을 것. 동사에 대한 Buy 의견과 목표주가 45만원을 유지함 Buy (유지) 목표주가 450,000원 (유지) 현재가 ( 16/03/23) 368,500원 업종 음식료 KOSPI / KOSDAQ 1995.12 / 689.39 시가총액(보통주) 4,849.5십억원 발행주식수(보통주) 13.2백만주 52주 최고가( 15/05/21) 458,500원 최저가( 15/11/16) 334,000원 평균거래대금(60일) 21,852백만원 배당수익률(2016E) 0.68% 외국인지분율 20.8% 주요주주 CJ 외 6인 37.8% 국민연금 13.6% 주가상승률 3개월 6개월 12개월 절대수익률 (%) 0.7-0.9 2.2 상대수익률 (%p) 0.9-3.4 4.3 2015 2016E 2017F 2018F 매출액 12,924 14,427 15,171 16,336 증감률 10.4 11.6 5.2 7.7 영업이익 751 888 931 983 영업이익률 5.8 6.2 6.1 6.0 (지배지분)순이익 189 225 246 287 EPS 14,136 16,876 18,402 21,528 증감률 107.7 19.4 9.0 17.0 PER 26.7 21.8 20.0 17.1 PBR 1.7 1.7 1.6 1.5 EV/EBITDA 10.0 9.0 8.6 8.2 ROE 6.2 7.1 7.5 8.2 부채비율 155.4 153.5 145.4 139.2 순차입금 4,901 4,912 4,545 4,122 단위: 십억원, %, 원, 배 주: EPS, PER, PBR, ROE는 지배지분 기준 자료: NH투자증권 리서치센터 전망 CJ제일제당 1분기 실적 Preview (단위: 십억원, %) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16E 수정후 y-y q-q 수정전 Consen 2Q16F 매출액 3,120 3,165 3,366 3,273 3,464 11.0 5.8 3,064 3,388 3,535 영업이익 225 192 222 112 213-5.6 90.3 230 225 233 영업이익률 7.2 6.1 6.6 3.4 6.1 7.5 6.7 6.6 세전이익 138 88 87 82 110-20.4 34.6 71 137 114 (지배)순이익 92 52 31 14 65-30.1 349 7 81 58 주: IFRS 연결기준(CJ 대한통운 포함). 자료: CJ제일제당, FnGuide, NH투자증권 리서치센터 전망 Analyst 한국희 02)768-7480, cookie@nhwm.com RA 이효진 02)768-7684, hyojin.lee@nhwm.com
바이오 부문 실적 개선 지연, 소재식품 역기저 효과가 부담 1분기 실적 컨센서스 하회 전망 CJ제일제당의 1분기 연결 매출액과 영업이익은 각각 3조4,636억원(+11.0%, y-y) 과 2,127억원(-5.6%, y-y)으로 컨센서스를 소폭 하회할 전망이다. CJ대한통운을 제외한 실적 기준으로는 매출액과 영업이익 각각 2조1,489억원(+6.8%, y-y)과 1,535억원(-16.0%, y-y)을 예상한다. 소재식품 high base가 부담 식품 부문의 영업이익이 전년동기 대비 7.3% 감소할 전망이다. 가공식품 기준으로 는 매출액과 영업이익이 각각 전년동기 대비 11.0%, 11.7%의 개선될 전망이나, 소 재 식품 부문에서 약 36%의 영업이익 감소가 예상된다. 소재식품의 전년동기가 예 외적으로 마진이 높았었고, 최근 환율이 오른 점이 부담이다. 바이오도 라이신 가격 정체로 이익 개선 지연 바이오 부문은 전분기 대비 이익이 소폭 개선되긴 할 것이나, 전년동기 수준의 실 적 달성은 힘들 것으로 판단한다. 바이오 매출의 약 50%를 차지하는 라이신 부문 이 제품 가격 부진 때문에 의미있는 실적 개선 국면을 맞지 못하고 있다. 동사의 라이신 평균 판매 가격은 전년동기에 톤당 1,385달러였으나, 1분기에는 약 10% 하 락한 1,247달러를 기록할 것으로 예상한다. CJ제일제당의 부문별 실적 추정(대한통운 제외) (단위: 십억원, %) 구 분 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16E 2Q16F 3Q16F 4Q16F 2015 2016E 2017F 매출액 Total 1,999 1,967 2,177 2,009 2,149 2,118 2,295 2,161 8,152 8,724 8,935 식품 부문 1,049 993 1,152 957 1,120 1,049 1,200 1,001 4,150 4,370 4,498 생물자원 부문 443 427 450 486 474 457 481 538 1,805 1,950 2,047 생명과학 부문 508 547 576 566 555 612 614 623 2,196 2,404 2,389 영업이익 Total 183 153 177 74 153 166 207 121 587 648 655 식품 부문 111 79 132 26 103 95 118 30 349 346 334 생물자원 부문 9 13 11 14 12 12 13 8 47 44 49 생명과학 부문 63 60 34 34 38 59 77 83 191 258 272 영업이익률 Total 9.1 7.8 8.1 3.7 7.1 7.9 9.0 5.6 7.2 7.4 7.3 식품 부문 10.6 8.0 11.5 2.8 9.2 9.1 9.8 3.0 8.4 7.9 7.4 생물자원 부문 2.1 3.1 2.4 2.8 2.6 2.6 2.6 1.4 2.6 2.3 2.4 생명과학 부문 12.3 11.0 6.0 6.0 6.9 9.7 12.5 13.4 8.7 10.7 11.4 자료: NH투자증권 리서치센터 전망 2
CJ제일제당 실적 전망 (IFRS 연결) (단위: 십억원, 원, 배, %) 2015 2016E 2017F 2018F 매출액 - 수정 후 12,924 14,427 15,171 16,336 - 수정 전 - 14,371 15,053 16,152 - 변동률 - 0.4 0.8 1.1 영업이익 - 수정 후 751.4 888.0 931.1 982.8 - 수정 전 - 898.7 987.1 1,056.2 - 변동률 - -1.2-5.7-7.0 영업이익률(수정 후) 5.8 6.2 6.1 6.0 EBITDA 1,235.0 1,367.1 1,401.2 1,440.0 (지배지분)순이익 189.3 225.5 245.6 286.7 EPS - 수정 후 14,136 16,876 18,402 21,528 - 수정 전 - 18,721 17,540 25,951 - 변동률 - -9.9 4.9-17.0 PER 26.7 21.8 20.0 17.1 PBR 1.7 1.7 1.6 1.5 EV/EBITDA 10.0 9.0 8.6 8.2 ROE 6.2 7.1 7.5 8.2 주: EPS, PER, PBR, ROE는 지배지분 기준 자료: NH투자증권 리서치센터 전망 연간 바이오부문 실적 추정 핵심 가정 (단위: 십억원, %) 2014 2015 2016E 2017F 2018F 바이오 매출액 1,478 1,740 1,949 1,925 2,067 라이신 매출액 833 818 908 925 1,037 판매량(1,000MT) 571 554 582 611 641 라이신 판가($/MT) 1,385 1,305 1,259 1,323 1,388 메치오닌 매출액 208 347 321 326 판매량(1,000MT) 46 80 80 80 메치오닌 판가($/MT) 4,000 3,500 3,500 3,500 핵산 매출액 177 215 221 193 203 판매량(1,000MT) 22 26 26 27 28 핵산 판가($/MT) 8 7 7 7 7 기타 매출액 398 658 819 807 827 영업이익 24 139 203 216 242 y-y growth -46.3 485.7 46.2 6.4 12.2 영업이익률 1.6 8.0 10.4 11.2 11.7 자료: NH 투자증권 리서치센터 추정 3
몇 가지 긍정적인 기대 2016년 연간으로는 견조한 실적 개선 기대 이렇게 단기적으로는 이익 성장률 둔화가 불가피함에도 불구하고, 2016년 연간 기 준으로는 동사의 영업이익은 (CJ대한통운 제외) 전년대비 약 10.5% 성장할 전망이 다. 우선 이익 기여도가 높은 가공식품 부문의 높은 성장세가 지속되고 있는 점이 긍정적이다. 최근 음식료 산업은 전반적인 수요 침체, 유통업체들의 저가격 경쟁 등 으로 경쟁 환경 측면에서 그리 우호적이지 않다. 그럼에도 불구하고 동사는 부가가 치 높은 신제품의 대형화를 통해 시장 지배력을 지속 강화하고 있는 것으로 파악된 다. CJ헬스케어 IPO 가능성도 긍정적 다가오는 CJ헬스케어(지분율 100%)의 상장 가능성도 긍정적이다. 동사는 중국의 아미노산 제품 생산 기업인 매화(Meihua) 경영권 인수를 추진 중인데, 대규모의 자금이 소요되는 프로젝트이다. 따라서 자회사 상장은 동사 재무 상태에 대한 투자 자들의 잠재적인 우려를 해소시킬 수 있을 것으로 판단한다. CJ제일제당의 부문별 실적 추정 (단위: 십억원, %) 2013 2014 2015 2016E 2017F 2018F 매출액 10,848 11,702 12,924 14,427 15,171 16,336 CJ대한통운 제외 7,212 7,369 8,152 8,724 8,935 9,290 식품 부문 3,768 3,840 4,150 4,370 4,498 4,579 생물자원 부문 1,549 1,621 1,805 1,950 2,047 2,170 생명과학 부문 1,894 1,908 2,196 2,404 2,389 2,541 CJ대한통운 3,795 4,560 5,056 5,703 6,237 7,046 매출액 성장률 9.8 7.9 10.4 11.6 5.2 7.7 CJ대한통운 제외 1.5 2.2 10.6 7.0 2.4 4.0 식품 부문 -3.0 1.9 8.1 5.3 2.9 1.8 생물자원 부문 19.5 4.6 11.4 8.0 5.0 6.0 생명과학 부문 -1.7 0.7 15.1 9.4-0.6 6.3 CJ대한통운 36.8 20.2 10.9 12.8 9.4 13.0 영업이익 345 580 751 888 931 983 CJ대한통운 제외 348 432 587 648 655 679 식품 부문 223 322 349 346 334 326 생물자원 부문 52 34 47 44 49 54 생명과학 부문 73 75 191 258 272 299 CJ대한통운 64 148 187 240 276 304 영업이익률 3.2 5.0 5.8 6.2 6.1 6.0 CJ대한통운 제외 4.8 5.9 7.2 7.4 7.3 7.3 식품 부문 5.9 8.4 8.4 7.9 7.4 7.1 생물자원 부문 3.3 2.1 2.6 2.3 2.4 2.5 생명과학 부문 3.9 3.9 8.7 10.7 11.4 11.8 영업이익 성장률 -43.9 67.9 29.6 18.2 4.9 5.6 CJ대한통운 제외 -30.7 24.1 35.9 10.5 1.0 3.7 식품 부문 7.7 44.9 8.1-0.7-3.4-2.6 생물자원 부문 1.1-33.5 36.3-5.4 9.6 10.5 생명과학 부문 -70.0 1.9 155.5 34.8 5.4 10.1 자료: CJ 제일제당, NH 투자증권 리서치센터 전망 4
CJ제일제당 Forward PER Band CJ제일제당 Trailing PBR Band (won) Price 10.0x 15.0x 20.0x 25.0x 30.0x 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 0 '07.1 '08.1 '09.1 '10.1 '11.1 '12.1 '13.1 '14.1 '15.1 '16.1 '17.1 (won) Price 0.8x 1.2x 600,000 500,000 1.6x 2.0x 2.4x 400,000 300,000 200,000 100,000 0 '07.1 '08.1 '09.1 '10.1 '11.1 '12.1 '13.1 '14.1 '15.1 '16.1 '17.1 자료: DataGuide Pro 자료: DataGuide Pro 5
STATEMENT OF COMPREHENSIVE INCOME Valuation / Profitability / Stability (십억원) 2015/12A 2016/12E 2017/12F 2018/12F 2015/12A 2016/12E 2017/12F 2018/12F 매출액 12,924 14,427 15,171 16,336 PER(배) 26.7 21.8 20.0 17.1 증감률 (%) 10.4 11.6 5.2 7.7 PBR(배) 1.7 1.7 1.6 1.5 매출원가 10,038 11,648 12,305 13,259 PCR(배) 4.2 4.2 4.3 3.9 매출총이익 2,886 2,778 2,866 3,077 PSR(배) 0.4 0.3 0.3 0.3 Gross 마진 (%) 22.3 19.3 18.9 18.8 EV/EBITDA(배) 10.0 9.0 8.6 8.2 판매비와 일반관리비 2,135 1,890 1,935 2,094 EV/EBIT(배) 16.5 13.9 13.0 12.0 영업이익 751 888 931 983 EPS(원) 14,136 16,876 18,402 21,528 증감률 (%) 29.6 18.2 4.9 5.6 BPS(원) 216,981 219,599 234,105 251,451 OP 마진 (%) 5.8 6.2 6.1 6.0 SPS(원) 982,900 1,096,264 1,152,828 1,241,315 EBITDA 1,235 1,367 1,401 1,440 자기자본이익률(ROE, %) 6.2 7.1 7.5 8.2 영업외손익 -387-474 -435-397 총자산이익률(ROA, %) 1.9 2.3 2.4 2.8 금융수익(비용) -263-224 -185-197 투하자본이익률 (ROIC, %) 5.4 6.5 6.8 7.3 기타영업외손익 -145-150 -150-150 배당수익률(%) 0.7 0.7 0.7 0.7 종속, 관계기업관련손익 21-100 -100-50 배당성향(%) 16.9 14.2 13.0 11.2 세전계속사업이익 365 447 494 585 총현금배당금(십억원) 35 35 35 35 법인세비용 111 134 148 176 보통주 주당배당금(원) 2,500 2,500 2,500 2,500 계속사업이익 254 313 346 410 순부채(현금)/자기자본(%) 91.0 89.1 78.1 66.5 당기순이익 254 313 346 410 총부채/ 자기자본(%) 155.4 153.5 145.4 139.2 증감률 (%) 84.0 23.5 10.4 18.4 이자발생부채 5,779 5,616 5,475 5,404 Net 마진 (%) 2.0 2.2 2.3 2.5 유동비율(%) 92.7 108.9 116.0 126.7 지배주주지분 순이익 189 225 246 287 총발행주식수(백만주) 14 14 14 14 비지배주주지분 순이익 64 88 100 123 액면가(원) 5,000 5,000 5,000 5,000 기타포괄이익 -12 0 0 0 주가(원) 377,500 368,500 368,500 368,500 총포괄이익 242 313 346 410 시가총액(십억원) 5,257 5,130 5,130 5,130 STATEMENT OF FINANCIAL POSITION CASH FLOW STATEMENT (십억원) 2015/12A 2016/12E 2017/12F 2018/12F (십억원) 2015/12A 2016/12E 2017/12F 2018/12F 현금및현금성자산 530 323 534 861 영업활동 현금흐름 1,155 893 949 1,002 매출채권 1,623 1,812 1,905 2,052 당기순이익 254 313 346 410 유동자산 4,019 4,217 4,629 5,271 + 유/무형자산상각비 484 479 470 457 유형자산 6,690 6,694 6,649 6,563 + 종속, 관계기업관련손익 -21 0 0 0 투자자산 740 826 868 935 + 외화환산손실(이익) 0 17-23 11 비유동자산 9,733 9,755 9,687 9,607 Gross Cash Flow 1,172 1,146 1,137 1,240 자산총계 13,751 13,972 14,316 14,878 - 운전자본의증가(감소) 82-119 -40-62 단기성부채 2,613 1,951 1,969 1,984 투자활동 현금흐름 -693-533 -380-390 매입채무 849 948 997 1,073 + 유형자산 감소 29 0 0 0 유동부채 4,336 3,874 3,991 4,162 - 유형자산 증가(CAPEX) -673-415 -360-310 장기성부채 3,166 3,664 3,505 3,420 + 투자자산의매각(취득) -53-86 -43-67 장기충당부채 139 155 163 175 Free Cash Flow 481 478 589 692 비유동부채 4,030 4,587 4,475 4,464 Net Cash Flow 462 360 570 612 부채총계 8,366 8,461 8,467 8,626 재무활동현금흐름 -364-415 -387-312 자본금 72 72 72 72 자기자본 증가 9 0 0 0 자본잉여금 923 923 923 923 부채증감 -373-415 -387-312 이익잉여금 2,334 2,524 2,734 2,986 현금의증가 94-207 183 300 비지배주주지분 2,242 2,330 2,430 2,553 기말현금 및 현금성자산 530 323 506 805 자본총계 5,385 5,511 5,822 6,196 기말 순부채(순현금) 4,901 4,912 4,545 4,122 6
투자의견 및 목표주가 변경내역 종목명 코드 제시일자 투자의견 목표가 CJ제일제당 097950.KS 2016.02.05 Buy 450,000원(12개월) 2015.11.09 Buy 470,000원(12개월) 2015.04.07 Buy 500,000원(12개월) 2015.01.07 Buy 420,000원(12개월) 2014.07.11 Buy 450,000원(12개월) 2014.05.12 Buy 390,000원(12개월) (원) 550,000 종가 목표주가(12M) 500,000 450,000 400,000 350,000 300,000 250,000 '14.3 '14.6 '14.9 '14.12 '15.3 '15.6 '15.9 '15.12 '16.3 종목 투자등급(Stock Ratings) 및 투자등급 분포 고지 1. 투자등급(Ratings): 목표주가 제시일 현재가 기준으로 향후 12개월간 종목의 목표수익률에 따라 Buy : 15% 초과 Hold : -15% ~ 15% Sell : -15% 미만 2. 당사의 한국 내 상장기업에 대한 투자의견 분포는 다음과 같습니다. (2016년 3월 18일 기준) 투자의견 분포 Buy Hold Sell 74.9% 24.1% 1.0% - 당사의 개별 기업에 대한 투자의견은 변경되는 주기가 정해져 있지 않습니다. 당사는 투자의견 비율을 주간 단위로 집계하여 기재하고 있으니 참조하시기 바랍니다. Compliance Notice 당사는 자료 작성일 현재 'CJ제일제당 발행주식 등을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다. 당사는 동 자료를 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 동 자료의 금융투자분석사와 배우자는 자료 작성일 현재 동 자료상에 언급된 기업들의 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다. 동 자료에 게시된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다. 고지 사항 본 조사분석자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터의 금융투자분석사가 신뢰할 만한 자료 및 정보를 바탕으로 최선을 다해 분석한 결과이나 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없습니다. 따라서 투자자의 투자판단을 위해 작성된 것이며 어떠한 경우에도 주식 등 금융투자상품 투자의 결과에 대한 법적 책임소재를 판단하기 위한 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사분석자료는 당사의 저작물로서 모든 지적 재산권은 당사에 귀속되며 당사의 동의 없이 복제, 배포, 전송, 변형, 대여할 수 없습니다. 동사에 대한 조사분석자료 의 작성 및 공표가 중단되는 경우, 당사 홈페이지()에서 이를 조회하실 수 있습니다. 7