한화 (88) 217 년실적분석 외형은기대이상, 수익은미흡 4Q 일회성비용은순이익 적자시현 연간실적은개선 4분기는금융과테크윈등주요계열사의매출증가로연결매출이과거대비증가했고, 당사추정치도상회했다. 영업이익은금융계열사의비용감소로전년동기대비크게개선되었으나, 당사추정치를하회했다

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1 통신서비스 / 지주 Company Update Analyst 김장원 2) jwkim@ibks.com 목표주가 현재가 (3/27) 매수 ( 유지 ) 53, 원 39,85 원 KOSPI (3/27) 2,452.6pt 시가총액 3,381 십억원 발행주식수 97,91 천주 액면가 5, 원 52주 최고가 52, 원 최저가 35,5 원 6일일평균거래대금 12십억원 외국인지분율 28.4% 배당수익률 (218F) 1.6% 주주구성 김승연외 1 인 36.6% 국민연금 7.67% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 -11% -12% -2% 절대기준 -11% -9% 12% 현재 직전 변동 투자의견 매수 매수 - 목표주가 53, 53, - EPS(18) 7,298 9,291 EPS(19) 7,897 1,349 한화주가추이 (P) KOSPI( 좌 ) 2,71 한화 ( 우 ) 2,61 2,51 2,41 2,31 2,21 2,11 2,1 ( 원 ) 56, 51, 46, 41, 36, 1,91 31, 한화 (88) 주가반등모멘텀충분 자체사업은방산중심으로확장작년한화자체사업은매출이 9% 감소했다. 매출에서방산을포함한제조가 59%, 무역이 41% 를차지하는데, 무역은 28.2% 감소했고, 제조는 12.1% 증가했다. 매출이감소한것은무역때문이었다. 영업이익은 2,591억원으로 33.5% 증가했다. 제조가 2,436억원으로 24.3% 증가해절대적영향력을보여준가운데무역도 155억원으로비록규모는적지만적자에서흑자로전환했다. 매출이감소함에도수익이개선된것은사업구조조정의결실이있었다는뜻이다. 금년에도제조가성장과수익을이끌며무역이조금씩개선되어영업이익 2,726억원을예상한다. 방산이 M&A 이전에도그룹의주축이었는데, 연이은 M&A로성장의핵심동력으로더욱부각되는모습이다. 탄약에서유도무기, 항법, 레이저그리고이동체까지사업아이템의확장으로제품개발과양산이연결되어발주되는방산산업의특성을고려할때안정성과성장성을모두갖췄다고평가할수있다. 사업과수익의안정성향상건설에서예상치못한비용이빈번하게발생하면서건설실적뿐만아니라한화의연결실적과주가에도부정적인영향을주었다. 하지만지난해하반기해외플랜트를준공할때향후발생할수있는비용까지모두수익에반영함으로써일회성항목의비용발생가능성이낮아졌다. 혹여발생한다하더라도규모가작을것으로예상된다. 주가는밸류에이션하단작년 4분기건설사업이전분기에선반영한손실일부가환입됐고, 추가손실가능성도해소되었다. 그럼에도한화주가는손실을선반영한다고발표한시점의수준보다도낮은수준이다. 밸류에이션하단에있는지금그룹전반에걸친사업확장과수익개선노력은주가에반영되지않았다고판단한다. 기존투자의견을유지한다. ( 단위 : 십억원, 배 ) F 219F 22F 매출액 47,12 5,44 51,32 51,987 53,195 영업이익 1,686 2,159 2,245 2,391 2,527 세전이익 1,672 1,995 2,324 2,514 2,688 지배주주순이익 EPS( 원 ) 6,82 4,14 7,298 7,897 8,545 증가율 (%) 흑전 영업이익률 (%) 순이익률 (%) ROE(%) PER PBR EV/EBITDA 자료 : Company data, IBK투자증권예상

2 한화 (88) 217 년실적분석 외형은기대이상, 수익은미흡 4Q 일회성비용은순이익 적자시현 연간실적은개선 4분기는금융과테크윈등주요계열사의매출증가로연결매출이과거대비증가했고, 당사추정치도상회했다. 영업이익은금융계열사의비용감소로전년동기대비크게개선되었으나, 당사추정치를하회했다. 금융계열사가 3분기 1,538억원의영업이익을기록했고, 금리상승으로 4분기에도양호한수익이유지될줄알았으나, 적자를기록했다. 전년동기대비로는적자규모가축소되었다. 순이익에서손실을기록한것은세무조사추징금과일부계열사의가동중단에따른손실액을반영했기때문이다. 연결종속기업이추가되었고, 자체사업을비롯해금융계열사의수익이개선되면서연간실적이개선됐다. 당사추정치대비매출은많고, 수익은부진했는데, 이는 4분기실적의차이에서비롯된것이다. 표 년 4 분기와연간실적 ( 십억원, %) 17.4Q 회사발표 IBK 추정차이 YoY QoQ 16.4Q 17.3Q 매출액 13,977 11, , 영업이익 순이익 적전 적전 적전 회사발표 IBK 추정차이 YoY 216 매출액 5,44 48, ,12 영업이익 2,159 2, ,686 순이익 1,311 1, ,289 자료 : 감사보고서, 한화 IR 자료, IBK투자증권 주요계열사실적 수익이부진한계열사는 일회성비용때문 한화테크윈은계열사추가로매출이크게증가했으나, 이익은감소했다. 한화연결실 적에기여도가큰한화생명보험, 한화케미칼은좋은실적을기록했다. 자체사업에서 제조매출은늘고, 무역은줄었다. 그렇지만수익성은개선되었다. 그림 1. 주요계열사 217 년매출증감률 (%) 그림 2. 주요계열사 217 년영업이익증감률 (%) 한화생명보험 한화생명보험 한화케미칼 한화케미칼 한화테크윈 한화테크윈 한화건설 한화건설 자체사업 주 : 한화테크윈은연결, 나머지는별도기준. 자료 : 한화 IR 자료, IBK 투자증권 자체사업 주 : 한화테크윈은연결, 나머지는별도기준. 자료 : 한화 IR 자료, IBK 투자증권 2 IBKS RESEARCH

3 김장원 년전망 자체사업수익호조, 건설우려둔화 자체사업실적호조지속. 건설의실적우려완화 작년자체사업의수익호조를방산이포함된제조분야가주도를했다. 금년에도마찬가지일듯하다. 천무 2차양산이올해부터시작하고, 기수주한탄약 / 유도무기가신제품개발과양산에들어가고있어실적호조세가지속될전망이다. 끝날듯끝나지않던건설사업에서의일회성비용이지난해마무리되어실적부담이줄어들것이다. 그림 3. 한화자체사업영업이익 그림 4. 한화건설의영업이익 ( 억원 ) 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 ( 억원 ) 2, 1, -1, -2, -3, -4, F 19F 주 : 제조와무역사업기준. 자료 : 사업보고서, IR 자료참고, IBK 투자증권 -5, F 219F 주 : 연결기준. 자료 : 한화 IR 자료참고, IBK 투자증권 이익개선 연결이익구조개선 외형에미치는 M&A 효과가끝난시점에서성장은하겠지만, 성장폭은둔화된다고본다. 이익관점에서건설은작년에우여곡절이있었지만금년에는안정적일것으로예상하며, 영업외수익에부담을줬던일회성비용에서벗어나특히세전이익의개선폭이영업이익보다상대적으로클전망이다. 그림 5. 연결매출전망 그림 6. 연결영업이익과순이익전망 ( 십억원 ) 6, ( 십억원 ) 영업이익순이익 2,5 5, 2, 4, 1,5 3, 1, 2, 5 1, F 19F 자료 : 사업보고서, IR 자료참고, IBK 투자증권 F 19F 자료 : 사업보고서, IR 자료참고, IBK 투자증권 IBKS RESEARCH 3

4 한화 (88) 투자의견 위험요소는완화되었는데, 주가는밸류에이션하단에 있어관심을갖기충분 한화의연결수익과주가에부정적인영향을끼쳐왔던한화건설이지난해로부정적요인을대부분해소했다. 그리고수익성중심의수주전략으로위험가능성을많이낮춰놨다. 현재주가는과거밸류에이션하단에놓여있어사업과실적의안정성이높아진점을감안할때관심을갖기충분하다. 자체사업의금년수익은소폭하향을하지만, 성장성을감안해자체사업에적용하는 multiple 을기존대비 1% 상향했다. 이에기업가치가현목표주가와큰차이가없어목표주가를유지한다. 표 2. 한화건설수주현황 ( 단위 : 조원 ) 신규수주 해외 수주잔고 해외 PF 자료 : 표 3. Valuation ( 단위 : 억원, 백만주, %, 원 ) 구분 가치추정현재이전 비고 투자자산가치 (A) 55,625 59,186 상장사 32,762 36,323 한화생명 9,915 1,99 시가총액 한화케미칼 17,819 19,366 시가총액 한화테크윈 5,28 6,49 시가총액 비상장사 22,863 22,863 호텔앤리조트와기타자산포함 한화건설 12,587 12,587 장부가액기준 영업가치 (B) 31,116 31,9 한화 218년자체사업 EBITDA 에 multiple 8배적용 브랜드사용료 (C) 1,4 1,4 218년예상브랜드사용료기준 순차입금 (D) 22,214 27, 년별도기준 주식수 (E) 적정주가 (A+B+C-D/E) 52,8 5,537 할인율상장사 25%, 비상장사 4% 적용 자료 : 한화, IBK투자증권 그림 7. PER 밴드차트 그림 8. PBR 밴드차트 ( 천원 ) Price ( 천원 ) Price 자료 : 밸류와이즈, IBK 투자증권 자료 : 밸류와이즈, IBK 투자증권 4 IBKS RESEARCH

5 김장원 포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) F 219F 22F ( 십억원 ) F 219F 22F 매출액 47,12 5,44 51,32 51,987 53,195 유동자산 12,432 11,62 12,18 12,543 12,75 증가율 (%) 현금및현금성자산 3,769 2,19 2,313 2,42 2,586 매출원가 43,5 45,921 46,44 47,24 48,221 유가증권 매출총이익 4,7 4,483 4,593 4,783 4,974 매출채권 3,7 3,715 3,919 3,948 3,982 매출총이익률 (%) 재고자산 2,755 2,691 2,682 3,66 3,2 판관비 2,385 2,324 2,347 2,391 2,447 비유동자산 16,31 16,152 16,979 17,932 18,918 판관비율 (%) 유형자산 1,328 1,176 1,451 1,76 11,18 영업이익 1,686 2,159 2,245 2,391 2,527 무형자산 1,522 1,551 1,514 1,55 1,578 증가율 (%) 투자자산 2,96 2,962 3,541 4,146 4,751 영업이익률 (%) 자산총계 154,871 16, , , ,976 순금융손익 유동부채 13,661 12,931 12,578 12,449 12,237 이자손익 매입채무및기타채무 2,58 2,627 2,359 2,316 2,24 기타 단기차입금 3,775 3,162 3,13 3,99 3,37 기타영업외손익 유동성장기부채 2,38 2,643 2,613 2,63 2,573 종속 / 관계기업손익 비유동부채 1,392 9,638 9,589 9,59 9,381 세전이익 1,672 1,995 2,324 2,514 2,688 사채 2,726 2,475 2,475 2,445 2,395 법인세 장기차입금 2,977 2,664 2,644 2,624 2,64 법인세율 부채총계 14, ,23 143,92 143, ,535 계속사업이익 1,289 1,311 1,743 1,886 2,16 지배주주지분 4,48 4,541 5,2 5,916 6,697 중단사업손익 자본금 당기순이익 1,289 1,311 1,743 1,886 2,16 자본잉여금 증가율 (%) 자본조정등 당기순이익률 (%) 기타포괄이익누계액 지배주주당기순이익 이익잉여금 2,995 3,365 4,23 4,74 5,521 기타포괄이익 비지배주주지분 9,82 11,423 12,452 13,564 14,744 총포괄이익 ,743 1,886 2,16 자본총계 14,228 15,965 17,651 19,481 21,44 EBITDA 2,631 3,79 3,79 3,246 3,41 비이자부채 128, , ,39 133,44 132,926 증가율 (%) 총차입금 11,858 1,944 1,863 1,771 1,69 EBITDA 마진율 (%) 순차입금 7,849 8,425 8,14 7,941 7,613 투자지표 현금흐름표 (12 월결산 ) F 219F 22F ( 십억원 ) F 219F 22F 주당지표 ( 원 ) 영업활동현금흐름 6,97 5,138 1,636 1,772 2,281 EPS 6,82 4,14 7,298 7,897 8,545 당기순이익 1,289 1,311 1,743 1,886 2,16 BPS 45,22 46,382 53,15 6,427 68,396 비현금성비용및수익 6,57 4, DPS 유형자산감가상각비 밸류에이션 ( 배 ) 무형자산상각비 PER 운전자본변동 -4,463-5, PBR 매출채권등의감소 EV/EBITDA 재고자산의감소 성장성지표 (%) 매입채무등의증가 매출증가율 기타영업현금흐름 3,215 5, EPS 증가율흑전 투자활동현금흐름 -5,857-5,666-1,212-1,476-1,796 수익성지표 (%) 유형자산의증가 (CAPEX) -1, ,3-1,8 배당수익률 유형자산의감소 ROE 무형자산의감소 ( 증가 ) ROA 투자자산의감소 ( 증가 ) -3,612-4, ROIC 기타 -1, 안정성지표 (%) 재무활동현금흐름 1, , 부채비율 (%) 차입금의증가 ( 감소 ) 1, 순차입금비율 (%) 자본의증가 375 이자보상배율 ( 배 ) 기타 활동성지표 ( 배 ) 기타및조정 매출채권회전율 현금의증가 1, 재고자산회전율 기초현금 2,244 3,769 2,895 2,313 2,42 총자산회전율 기말현금 3,769 2,895 2,313 2,42 2,586 * 주당지표및밸류에이션은지배주주순익및지배주주지분기준 IBKS RESEARCH 5

6 한화 (88) Compliance Notice 동자료에게재된내용들은외부의압력이나부당한간섭없이본인의의견을정확하게반영하여작성되었음을확인합니다. 동자료는기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료는조사분석자료작성에참여한외부인 ( 계열회사및그임직원등 ) 이없습니다. 조사분석담당자및배우자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 동자료에언급된종목의지분율 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는상기명시한사항외고지해야하는특별한이해관계가없습니다. 종목명 담당자 담당자 ( 배우자 ) 보유여부 수량취득가취득일 1% 이상보유여부 유가증권발행관련 계열사관계여부 공개매수사무취급 IPO 회사채지급보증 중대한이해관계 M&A 관련 해당사항없음 투자의견안내 ( 투자기간 12개월 ) 투자등급통계 ( ~ ) 종목투자의견 ( 절대수익률기준 ) 투자등급구분건수비율 (%) 적극매수 4% ~ 매수 15% ~ 중립 -15% ~ 15% 매도 ~ -15% 매수 업종투자의견 ( 상대수익률기준 ) 중립 바중확대 +1% ~ 중립 -1% ~ +1% 비중축소 ~ -1% 매도. 최근 2 년간주가그래프및목표주가 ( 대상시점 1 년 ) 변동추이 ( ) 적극매수 ( ) 매수 ( ) 중립 ( ) 비중축소 ( ) Not Rated / 담당자변경 ( 원 ) 6, 5, 4, 3, 2, 1, 한화주가및목표주가추이 추천일자 투자의견 목표가 ( 원 ) 매수 47, 년경과 매수 56, 매수 53, 매수 53, 괴리율 (%) 추천투자목표가괴리율 (%) 평균최고 / 최저일자의견 ( 원 ) 평균최고 / 최저 6 IBKS RESEARCH