한화에어로스페이스 (012450) 매수의견유지, 목표주가는 40,000원투자의견매수를유지하며목표주가는실적조정을반영하여기존 46,000 원에서 40,000 원으로하향한다. 목표주가는 2018년예상실적대비과거 3개년 PBR 평균 0.9배를적용하였다. 최근남북평화무드조성으로

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1 자동차 / 기계 Company Update Analyst 이상현 02) coolcat.auto@ibks.com 목표주가 현재가 (5/30) 매수 ( 유지 ) 40,000 원 31,900 원 KOSPI (5/30) 2,409.03pt 시가총액 1,678 십억원 발행주식수 52,600 천주 액면가 5,000 원 52주 최고가 50,400 원 최저가 23,350 원 60일일평균거래대금 15십억원 외국인지분율 14.7% 배당수익률 (2018F) 0.0% 주주구성 한화외 2 인 32.69% 국민연금 7.92% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 38% -7% -38% 절대기준 32% -10% -37% 현재 직전 변동 투자의견 매수 매수 - 목표주가 40,000 46,000 EPS(18) 815 1,348 EPS(19) 1,080 1,800 한화에어로스페이스주가추이 (P) KOSPI( 좌 ) 2,680 2,580 2,480 2,380 2,280 2,180 2, ,000 51,000 46,000 41,000 36,000 31,000 26,000 21,000 한화에어로스페이스 (012450) RSP 미래투자를방산이메워줘야 2018년 1분기실적은 RSP 비용증가등으로적자전환한화에어로스페이스의 2018년 1분기매출액은 7,480억원으로전년동기비 3.4% 감소했고, 영업이익은 335억원적자전환을기록했다. P&W 社의 GTF엔진국제공동개발사업 RSP(Risk and revenue Sharing Program) 비용이전년동기 20억원대비 180억원수준으로기존예상을상회하였기때문이다. 2017년관련비용이 500억원가까이되었고 2018~2019 년에는 900억원수준까지증가할것으로예상된다. 풍부한수주잔고바탕으로하반기방산실적개선기대한화는 2015년 P&W 社의 GTF엔진국제공동개발사업 RSP에참여했다. 전체개발비용의 2.3% 를부담하는조건으로향후발생하는매출과이익을지분율만큼보장받는구조다. 초기비용부담이크기때문에 2025년에 BEP 도달할것으로예상된다. 그러나항공기엔진이개발이후 40년이상판매되고사용된다는점을감안하면장기적으로는외형확대와수익성개선에크게기여하게된다. 따라서이러한 RSP 비용증가는 GTF엔진판매호조에따른것이어서향후중장기항공엔진매출에는긍정적으로반영될전망이다 ( 회사측은 GTF엔진추정매출규모를 2017년기준약 11.6조원으로수주잔고에반영 ). 항공엔진부문은비용부담이있지만방산부문에서는긍정적인실적이기대된다. K9 자주포의해외수출은터키 (2001년 ), 폴란드 (2014년 ), 핀란드 (2017년 3월 ), 인도 (2017 년 4월 ), 노르웨이 (2017년 12월 ) 로확대되었는데내수에비해수익성이높아향후외형확대뿐아니라수익성개선에도큰도움이될것으로기대된다. 핀란드 48문, 인도 100문, 노르웨이 24문등 2001년터키로수출성사된이래 500문에달하고있고사업규모는 1.6조원에달하고있다. 폴란드, 핀란드, 인도계약의경우납기는대부분 2023년전후지만후속군수지원이포함된기간이어서실제매출대부분은 2017~2019 년 3년에걸쳐대부분인식될것으로전망된다. ( 단위 : 십억원, 배 ) F 2019F 2020F 매출액 3,519 4,215 4,488 4,743 4,970 영업이익 세전이익 지배주주순이익 EPS 6, ,080 1,783 증가율 (%) 5,917.1 적전 흑전 영업이익률 (%) 순이익률 (%) ROE(%) PER PBR EV/EBITDA 자료 : Company data, IBK투자증권예상

2 한화에어로스페이스 (012450) 매수의견유지, 목표주가는 40,000원투자의견매수를유지하며목표주가는실적조정을반영하여기존 46,000 원에서 40,000 원으로하향한다. 목표주가는 2018년예상실적대비과거 3개년 PBR 평균 0.9배를적용하였다. 최근남북평화무드조성으로방산주투자심리에부담으로작용하고있다. 그러나군축으로이어지는데는상당한시간이소요될것이고그사이자주국방및무기현대화등은평화무드시기에도필요한부분이다. 방산주주가촉매제는국내보다는해외수주였다는점을감안할때남북평화무드조성에따른방산주에대한지나친비관론은경계해야할것으로판단된다. 표 1. 한화에어로스페이스부문별실적추정 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F F 2019F 매출액 774 1, , , ,657 4,215 4,488 4,743 항공방산 , ,428 3,381 3,632 3,847 시큐리티 산업용장비 매출총이익 판관비 영업이익 항공방산 시큐리티 산업용장비 금융손익 기타손익 관계기업투자손익 세전이익 지배순이익 ( 증감률, % y-y) 매출액 항공방산 시큐리티 산업용장비 영업이익 적전 항공방산 적전 시큐리티 적전 적전 적전 적지 적전 적지 적지 적전 적지 적지 산업용장비 흑전 3,262.5 흑전 흑전 흑전 세전이익 적전 지배순이익 적전 적전 흑전 32.5 ( 이익률, %) 매출총이익률 영업이익률 항공방산 시큐리티 산업용장비 세전이익률 지배순이익률 자료 : 한화에어로스페이스, IBK 투자증권 2 IBKS RESEARCH

3 이상현 그림 1. 한화에어로스페이스목표주가산정 그림 2. 한화에어로스페이스 Forward PBR 추이 60,000 50,000 40,000 30,000 31,900 42,060 27,649 39,611 53,913 ( 천원 ) Price , , 자료 : Wisefn, IBK 투자증권 현주가 BPS PBR(Low) 0.7 PBR(Avg) 0.9 PBR(High) 자료 : Wisefn, IBK 투자증권 그림 3. 분할지배구조도 ( 기준 ) 그림 4. 분할지배구조도 ( 기준 ) 주 : 지상방산 / 에너지장비 / 산업용장비사업분할후지배구조도자료 : 한화에어로스페이스, IBK 투자증권 주 : 시큐리티사업분할후지배구조도자료 : 한화에어로스페이스, IBK 투자증권 그림 년간 (2017~2036) 신규항공기수요전망 그림 6. 신규항공기수요중 71% 가 Single-aisle 자료 : Airbus, IBK 투자증권 자료 : Airbus, IBK 투자증권 IBKS RESEARCH 3

4 한화에어로스페이스 (012450) 그림 7. 좌석규모별신규항공기수요전망 그림 8. 승객수송규모는 15 년마다 2 배씩증가 자료 : Airbus, IBK 투자증권 자료 : ICAO, Airbus, IBK 투자증권 표 2. 한화에어로스페이스수주상황 (2017 년말기준 ) ( 단위 : 십억원 ) 회사 사업 품목 수주 납기 수주총액 기납품액 수주잔고 한화 항공엔진 기동헬기엔진조달외 13항목 테크윈 항공기엔진부품공급계약 (RR) T-50 기관수리부속 PBL(2 차 ) LM6000 LPT모듈공급계약 Leap & LM2500 HPT Disk 공급계약 국제공동개발사업계약 (PW GTF RSP) , ,610 KF-X 엔진체계개발 T-50 고등훈련기 ( 수출용 ) 엔진공급계약 KUH-1 수리온 (2차양산) 엔진조달사업 GE LM2500 LPT 모듈 기타수주계약 - - 6,549 1,377 5,172 시큐리티 CCTV 설치공사계약등 한화 방산 K-10 탄약운반장갑차 6차양산사업외 25항목 지상방산 K-55 자주포성능개량 4차양산사업외 34항목 폴란드자주포용 K9 차체수출계약 장갑차등 17품목공급계약 자주포외 21품목공급계약 자주포성능개량등 38품목공급계약 장갑차등 29품목공급계약 K9 자주포핀란드수출 K9 자주포인도수출 기타수주계약 - - 1, 한화시스템 방산 통신장비등 2, ,811 한화디펜스 방산 대공 / 유도무기등 1, 한화파워시스템 에너지장비 압축기납품계약등 계 28,678 3,479 22,290 자료 : 한화에어로스페이스, IBK투자증권 4 IBKS RESEARCH

5 이상현 포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) F 2019F 2020F ( 십억원 ) F 2019F 2020F 매출액 3,519 4,215 4,488 4,743 4,970 유동자산 2,780 2,835 4,091 4,345 4,264 증가율 (%) 현금및현금성자산 ,060 1,309 1,221 매출원가 2,802 3,447 3,663 3,851 3,995 유가증권 매출총이익 매출채권 894 1,060 1,160 1,162 1,164 매출총이익률 (%) 재고자산 판관비 비유동자산 2,872 2,912 3,064 3,123 3,265 판관비율 (%) 유형자산 1,360 1,427 1,492 1,570 1,651 영업이익 무형자산 ,010 1,073 1,132 증가율 (%) 흑전 투자자산 영업이익률 (%) 자산총계 5,652 5,748 7,154 7,468 7,529 순금융손익 유동부채 1,969 2,141 3,487 3,743 3,709 이자손익 매입채무및기타채무 기타 단기차입금 기타영업외손익 유동성장기부채 종속 / 관계기업손익 비유동부채 1,343 1,426 1,477 1,478 1,479 세전이익 사채 법인세 장기차입금 법인세율 부채총계 3,312 3,567 4,964 5,221 5,188 계속사업이익 지배주주지분 2,339 2,179 2,189 2,246 2,339 중단사업손익 자본금 당기순이익 자본잉여금 증가율 (%) 5,438.9 적전흑전 자본조정등 당기순이익률 (%) 기타포괄이익누계액 지배주주당기순이익 이익잉여금 1,350 1,291 1,298 1,355 1,448 기타포괄이익 비지배주주지분 총포괄이익 자본총계 2,341 2,181 2,190 2,247 2,341 EBITDA 비이자부채 2,126 2,222 3,453 3,626 3,592 증가율 (%) 1, 총차입금 1,186 1,345 1,511 1,595 1,596 EBITDA 마진율 (%) 순차입금 투자지표 현금흐름표 (12 월결산 ) F 2019F 2020F ( 십억원 ) F 2019F 2020F 주당지표 영업활동현금흐름 EPS 6, ,080 1,783 당기순이익 BPS 44,025 41,433 41,613 42,693 44,476 비현금성비용및수익 DPS 유형자산감가상각비 밸류에이션 ( 배 ) 무형자산상각비 PER 운전자본변동 PBR 매출채권등의감소 EV/EBITDA 재고자산의감소 성장성지표 (%) 매입채무등의증가 매출증가율 기타영업현금흐름 EPS 증가율 5,917.1 적전흑전 투자활동현금흐름 수익성지표 (%) 유형자산의증가 (CAPEX) 배당수익률 유형자산의감소 ROE 무형자산의감소 ( 증가 ) ROA 투자자산의감소 ( 증가 ) ROIC 기타 안정성지표 (%) 재무활동현금흐름 부채비율 (%) 차입금의증가 ( 감소 ) 순차입금비율 (%) 자본의증가 이자보상배율 ( 배 ) 기타 활동성지표 ( 배 ) 기타및조정 매출채권회전율 현금의증가 재고자산회전율 기초현금 ,060 1,309 총자산회전율 기말현금 ,060 1,309 1,221 * 주당지표및밸류에이션은지배주주순익및지배주주지분기준 IBKS RESEARCH 5

6 한화에어로스페이스 (012450) Compliance Notice 동자료에게재된내용들은외부의압력이나부당한간섭없이본인의의견을정확하게반영하여작성되었음을확인합니다. 동자료는기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료는조사분석자료작성에참여한외부인 ( 계열회사및그임직원등 ) 이없습니다. 조사분석담당자및배우자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 동자료에언급된종목의지분율 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는상기명시한사항외고지해야하는특별한이해관계가없습니다. 종목명 담당자 담당자 ( 배우자 ) 보유여부 수량취득가취득일 1% 이상보유여부 유가증권발행관련 계열사관계여부 공개매수사무취급 IPO 회사채지급보증 중대한이해관계 M&A 관련 해당사항없음 투자의견안내 ( 투자기간 12개월 ) 투자등급통계 ( ~ ) 종목투자의견 ( 절대수익률기준 ) 투자등급구분건수비율 (%) 적극매수 40% ~ 매수 15% ~ 중립 -15% ~ 15% 매도 ~ -15% 매수 업종투자의견 ( 상대수익률기준 ) 중립 바중확대 +10% ~ 중립 -10% ~ +10% 비중축소 ~ -10% 매도 최근 2 년간주가그래프및목표주가 ( 대상시점 1 년 ) 변동추이 ( ) 적극매수 ( ) 매수 ( ) 중립 ( ) 비중축소 ( ) Not Rated / 담당자변경 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 한화에어로스페이스주가및목표주가추이 추천일자 투자의견 목표가 매수 60, 매수 46, 매수 40,000 괴리율 (%) 추천투자목표가괴리율 (%) 평균최고 / 최저일자의견 평균최고 / 최저 6 IBKS RESEARCH