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1 기업분석 유통 / 화장품 (090430) 매수 ( 유지 ) 견고한방향성으로경쟁우위굳건 목표주가 3,600,000 원내수환경고려할때 15 년에도고성장우위충분 현재가 (2/24) KOSPI (2/24) 시가총액 발행주식수 액면가 2,973,000 원 1,976.12pt 19,032 십억원 6,902 천주 5,000 원 52 주최고가 2,973,000 원 최저가 1,117,000 원 60 일일평균거래대금 40 십억원 외국인지분율 28.9% 배당수익률 (2014F) 0.4% 주주구성 그룹외 7 인 49.34% 국민연금 8.10% 주가상승률 1M 6M 12M 상대기준 27% 53% 168% 절대기준 22% 62% 161% 현재직전변동 투자의견매수매수 - 목표주가 3,600,000 3,000,000 EPS(14) 54,950 55,771 EPS(15) 71,867 71,326 주가추이 (P) KOSPI( 좌 ) ( 원 ) ( 우 ) 2,140 3,500,000 2,090 2,040 3,000,000 1,990 1,940 2,500,000 1,890 2,000,000 1,840 1,790 1,500,000 1,740 1,690 1,000, 안지영 jyahn@ibks.com 2014 년동사는매출액 38,740 억원 (+25%), 영업이익 5,638 억원 (+53%) 을시현했으며 2015 년 가이던스는매출액 13%, 영업이익 15% 을제시하고있다. 그러나당사에서는 2015 년매출액 47,175 억원 (+22%), 영업이익 7,377 억원 (+31%) 을전망한다. 회사가제시하는가이던스대비 당사전망치가매출액은 7.8%, 영업이익은 13.8% 를상회하는이유는 2 가지에있다. 1) 면세점 은 2014 년 2 분기이후전사 1 위매출규모 ( 국내화장품의 26.5%/ 전사의 18.5%) 로부상, 3 분기 국내화장품의 29.4%, 4 분기 33.5% 로확대되며 2014 년 27.3% 를시현했다 년엔연간 33% 비중이충분할전망인데전사에서성장성을시현하는가운데면세점의비중확대는사업구 조의확실한레벨업을가져올것으로판단된다. 2) 중국법인의본격적인성장모멘텀에있다. 중국사업은 2003 년이후 10 년가까이마몽드와라네즈에의존하는매출구조를보였다면 2014 년을기준을이니스프리의폭발적인성장성과설화수의브랜드파워가외형과수익성측 면에서전환을가져왔기때문이다. 중국법인은 2015 년마몽드의구조조정완료, 에뛰드의출점 본격화, 아이오페신규진출을바탕으로성장성확대는충분할전망이다. 2 세대요우커와내륙의요우커공략, 2015 년해외성장의축 동사는 2015년에도면세점과중국사업부문고성장이전망된다. 주요소비축인중국인은국내에서는관광객인동시에중국사업의가능성이다. 즉 2015년에도중국인소비의우위를유지할것으로판단된다. 1) 2015년에도면세점의두자리수고성장은충분할것이다. 내수정책이요우커입국 600만명시대에호응하며, 면세점강화를뒷받침하고있기때문이다. 2) 방문판매의턴어라운드도긍정적이다. 방판이과거 2년이상급격한부진을겪으며전사수익성악화를주도했다면지난해 3분기이후브랜드내품목차별화에성공하며수익성개선을보이고있기때문이다. 3) 중국법인또한 2015년엔이니스프리의폭발적인성장세와마몽드구조조정완료, 에뛰드의본격적인출점확대와아이오페의신규출점을바탕으로 30% 이상의성장성은충분할전망이다. 이니스프리는 2년만의강력한포지셔닝으로마몽드의구조조정과리뉴얼에따른우려를불식시켰다. 향후연평균 60~70개출점의속도와점당효율성 ( 중국점당월평균 1억원매출, 한국 2억원 ) 향상을고려할때이니스프리는중국고성장의축을유지하기에충분할것이다. 동사는국내면세점과중국법인의성장세를배경, 2014년에이어 2015년에도업종내가장높은실적가시성을유지하며밸류에이션프리미엄을충분히유지할전망이다. 목표주가는기존 3,600,000 원 [ 표5, 참조 ] 을상향한다. ( 단위 : 십억원, 배 ) F 2015F 2016F 매출액 2,849 3,100 3,874 4,718 5,439 영업이익 세전이익 지배주주순이익 EPS( 원 ) 39,183 38,828 54,950 71,867 88,400 증가율 (%) 영업이익률 (%) 순이익률 (%) ROE(%) PER PBR EV/EBITDA 자료 : Company data, IBK 투자증권예상 본조사분석자료는당사리서치센터에서신뢰할만한자료및정보를바탕으로작성한것이나당사는그정확성이나완전성을보장할수없으며, 과거의자료를기초로한투자참고자료로서향후주가움직임은과거의패턴과다를수있습니다. 고객께서는자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대해최종결정하시기바라며, 본자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다.

2 표 년, 2015년국내외부문별매출전망및비중 ( 단위 : 억원, %) 14.1Q 14.2Q 14.3Q 14.4Q 15.1Q 15.2Q 15.3Q 15.4Q 2014P YoY 2015F YoY 매출액 9,318 9,667 9,967 9,788 11,881 11,740 11,624 11,930 38, , 국내 7,395 7,763 8,010 7,247 9,131 9,053 9,047 8,719 30, , 화장품 6,076 6,746 6,654 6,313 7,717 7,958 7,652 7,628 25, , Mass&Sulloc 1,319 1,017 1, ,414 1,095 1,395 1,091 4, , 해외 1,924 1,904 1,957 2,540 2,750 2,687 2,577 3,211 8, , 중국 1,120 1,072 1,086 1,395 1,704 1,647 1,499 1,808 4, , 프랑스 미국 일본 기타 , , 영업이익 1,757 1,511 1, ,066 1,822 1,786 1,703 5, , 국내 1, ,806 1,580 1,571 1,368 5, , 화장품 1, ,635 1,491 1,420 1,329 4, , Mass&Sulloc 해외 흑전 1, 중국 프랑스 흑전 미국 일본 기타 OPM 국내 화장품 Mass&Sulloc 해외 중국 프랑스 미국 일본 기타 자료 :, IBK투자증권 표 2. 중국법인내브랜드별매장수현황 - 15F 아이오페신규진입총 6 개브랜드 단위 : 개 52주 13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4Q 14.1Q 14.2Q 14.3Q 14.4Q 설화수 ( 백화점 ) 라네즈 ( 백화점 ) 마몽드 ( 백화점 ) 이니스프리 ( 백화점 ) 라네즈 ( 세포라 ) 마몽드 ( 왓슨 ) 마몽드 ( 전문점 ) 2,549 2,675 2,184 2, ,961 1,676 1,664 이니스프리 ( 전문점 ) 에뛰드 ( 전문점 ) 자료 : 2

3 표 3. 의국내채널별매출액추이및전망 ( 단위 : 억원, %) 구분 13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4Q Q 14.2Q 14.3Q 14.4Q 2014P YoY 전문점 970 1, ,761 1,101 1,176 1, , 할인점 , , 방판 1,700 1,552 1,277 1,095 5,624 1,529 1,407 1,379 1,145 5, 백화점 , , 면세점 ,048 3,478 1,164 1,791 1,959 2,115 7, 디지털 , ,011 1,021 1,005 3, Direct 기타 합계 5,409 5,492 5,111 4,867 20,879 6,075 6,746 6,654 6,313 25, 비중 13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4Q Q 14.2Q 14.3Q 14.4Q 2014P YoY 전문점 할인점 방판 백화점 면세점 디지털 Direct 기타 합계 자료 :, IBK투자증권 표 4. 국내브랜드별점포수현황 단위 : 개, 명 52주 13.1Q 13.2Q 13.3Q 13.4Q 14.1Q 14.2Q 14.3Q 14.4Q 아리따움점포 1,261 1,275 1,288 1,275 1,296 1,303 1,304 1,307 할인점 백화점 ( 설화수, 헤라,AP 라네즈, 리리코스, 프리메라 방판판매원 37,400 37,700 36,600 35,400 35,300 36,200 36,200 36,000 자료 : 그림 1. 전사매출액중중국법인매출비중 15F 14% 상회전망 그림 2. 국내면세점매출액중중국인매출비중 (%) 년설화수입점 12년이니스프리입점 13년 4Q 에뛰드입점 13년,14년마몽드구조조정 15년 F 아이오페입점 (%) (F) 자료 :, IBK 투자증권 F 자료 :, IBK 투자증권 3

4 표 5. 목표주가 3,000,000 원에서 3,600,000 원상향, 매수유지 ( 단위 : 원, 억원, 천주 ) 기존 변경 2014(F) EPS/2015 년 (F) EPS 55,771 / 71,326 54,950 / 71,867 전사기준 Trailing P/E 전사기준 Forward Target P/E 비교 사업부문별영업가치적용 33 배 12개월 Forward EPS 67,708 67,900 원에 35배적용기업가치 129, , , ,200 1) 국내사업, 면세점프리미엄적용 14년추정영업순이익 4,500 억원 Target P/E 30배적용 ( 중국인입국자상대적둔화전망 15년추정영업순이익 5,440 억원 Target P/E 30배적용 ( 중국인입국자상대적둔화전망 2) 해외추정영업순이익 1,000 억원 Target P/E 30배적용, 화장품업종평균 P/E 수준적용, 해외사업전략부재로평균 P/E 적용 순현금 4,000 3,500 총기업가치 167, , ,700 총발행주식수 5,485 산출주가및투자의견 3, / 매수유지 3,586,000 / 매수유지 자료 : IBK 투자증권 4

5 포괄손익계산서 재무상태표 ( 십억원 ) F 2015F 2016F ( 십억원 ) F 2015F 2016F 매출액 2,849 3,100 3,874 4,718 5,439 유동자산 ,365 1,835 2,257 증가율 (%) 현금및현금성자산 매출원가 ,028 1,356 1,523 유가증권 매출총이익 2,002 2,189 2,846 3,361 3,916 매출채권 매출총이익률 (%) 재고자산 판관비 1,637 1,819 2,283 2,623 3,024 비유동자산 2,222 2,434 2,418 2,559 2,624 판관비율 (%) 유형자산 1,767 1,936 2,077 2,240 2,274 영업이익 무형자산 증가율 (%) 투자자산 영업이익률 (%) 자산총계 3,026 3,402 3,783 4,394 4,881 순금융손익 유동부채 이자손익 매입채무및기타채무 기타 단기차입금 기타영업외손익 유동성장기부채 종속 / 관계기업손익 비유동부채 세전이익 사채 법인세 장기차입금 법인세율 부채총계 ,098 1,065 계속사업이익 지배주주지분 2,334 2,554 2,873 3,271 3,784 중단사업손익 자본금 당기순이익 자본잉여금 증가율 (%) 자본조정등 당기순이익률 (%) 기타포괄이익누계액 지배주주당기순이익 이익잉여금 1,592 1,815 2,148 2,547 3,059 기타포괄이익 비지배주주지분 총포괄이익 자본총계 2,344 2,568 2,892 3,297 3,817 EBITDA ,069 비이자부채 증가율 (%) 총차입금 EBITDA 마진율 (%) 순차입금 ,003 투자지표 현금흐름표 (12 월결산 ) F 2015F 2016F ( 십억원 ) F 2015F 2016F 주당지표 ( 원 ) 영업활동현금흐름 EPS 39,183 38,828 54,950 71,867 88,400 당기순이익 BPS 338, , , , ,230 비현금성비용및수익 DPS 6,500 6,500 9,000 9,000 9,000 유형자산감가상각비 밸류에이션 ( 배 ) 무형자산상각비 PER 운전자본변동 PBR 매출채권등의감소 EV/EBITDA 재고자산의감소 성장성지표 (%) 매입채무등의증가 매출증강율 기타영업현금흐름 EPS 증가율 투자활동현금흐름 수익성지표 (%) 유형자산의증가 (CAPEX) 배당수익률 유형자산의감소 ROE 무형자산의감소 ( 증가 ) ROA 투자자산의감소 ( 증가 ) ROIC 기타 안정성지표 (%) 재무활동현금흐름 부채비율 (%) 차입금의증가 ( 감소 ) 순차입금비율 (%) 자본의증가 이자보상배율 ( 배 ) 기타 활동성지표 ( 배 ) 기타및조정 매출채권회전율 현금의증가 재고자산회전율 기초현금 총자산회전율 기말현금 * 주당지표및밸류에이션은지배주주순익및지배주주지분기준 5

6 Compliance Notice 동자료에게재된내용들은외부의압력이나부당한간섭없이본인의의견을정확하게반영하여작성되었음을확인합니다. 동자료는기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료는조사분석자료작성에참여한외부인 ( 계열회사및그임직원등 ) 이없습니다. 조사분석담당자및배우자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 동자료에언급된종목의지분율 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는상기명시한사항외고지해야하는특별한이해관계가없습니다. 종목명 담당자 담당자 ( 배우자 ) 보유여부 수량취득가취득일 1% 이상보유여부 유가증권발행관련 해당사항없음 계열사관계여부 공개매수사무취급 IPO 회사채지급보증 중대한이해관계 M&A 관련 투자의견안내 ( 투자기간 12 개월 ) 종목투자의견 ( 절대수익률기준 ) 적극매수 40% ~ 매수 15% ~ 중립 -15% ~ 15% 매도 ~ -15% 업종투자의견 ( 상대수익률기준 ) 바중확대 +10% ~ 중립 -10% ~ +10% 비중축소 ~ -10% ( ) 적극매수 ( ) 매수 ( ) 중립 ( ) 비중축소 ( ) Not Rated / 담당자변경 ( 원 ) 4,000,000 3,500,000 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 1,000, ,000 0 주가및목표주가추이 과거투자의견및목표주가변동내역추천일자투자의견목표주가추천일자투자의견목표주가 중립 매수 1,600,000 원 매수 2,300,000 원 매수 3,000,000 원 매수 3,600,000 원 6