Microsoft Word - ktng_4Q16Review_KOR_C_3

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1 실적 Review 매수 ( 유지 ) 목표주가 : 138, 원 ( 하향 ) Stock Data KOSPI(1/19) 2,73 주가 (1/19) 11, 시가총액 ( 십억원 ) 13,867 발행주식수 ( 백만 ) 주최고 / 최저가 ( 원 ) 137,/97, 일평균거래대금 (6 개월, 백만원 ) 37,34 유동주식비율 / 외국인지분율 (%) 74.4/53.5 주요주주 (%) 국민연금 8.6 중소기업은행 6.9 Valuation 지표 215A 216F 217F PER(x) PBR(x) ROE(%) DY(%) EV/EBITDA(x) EPS( 원 ) 8,222 9,753 1,62 BPS( 원 ) 47,679 53,774 59,531 주가상승률 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 (%) (2.9) (19.2) (6.5) 상대주가 (%p) (4.6) (22.) (16.2) 12MF PER 추이 KT&G( Above In line Below 시험보기전에과하게긴장했다 What s new : 무난한 4 분기실적 4분기연결매출액과영업이익은전년동기대비각각 27.3%, 15.6% 증가했다. 매출액은기대를 4.1% 상회했으나영업이익은예상보다 4.8% 작았다. 매출액은수출판매량이크게늘어차이가났고, 수익성은원가율이높은부동산 ( 대구부지 ) 분양매출액비중이상승해낮아졌다. 영업외수지는외화관련이익이 1,2여억원 (8억원예상 ) 이나발생하고, 213년의세금추징에대한항소로 23억원을환급받으면서기대보다대폭개선되었다. Positives : 담배수출성장률다시확대. 담배내수 ASP 상승도고무적영업이익이전년동기대비크게증가한이유는미국법인의회계기준변경의기저효과외에별도법인의국내외담배판매호조에서비롯된다. 특히담배수출은물량이전년동기대비 16.2% 증가, 달러 ASP가 2.6% 상승하면서 18.9%(+15.3% 예상 ) 나늘었다. 신시장을중심으로판매가계속늘어 2, 3분기의 6.6%, 4.5% 증가율보다성장속도가빨라졌다. 217년담배수출에대한회사의가이던스는전년대비 8.2% 증가이나이는보수적이라판단된다. 가격경쟁력을고려할때, 동사의동남아시아 / 남미등신시장성장여력은여전히크다. 수출판매량중비중이 4% 정도인신시장이두자릿수대의성장을지속하고, 중동 / 중앙아시아등기존시장에서도가격인상과 product mix 개선이계속돼 217년에도담배수출은전년대비 14.2% 성장할것이다. 담배내수 ASP가 3.1% 오른점도긍정적이다. 이는상반기의면세품가격인상의영향이컸는데, 올해도면세품가격이다시올라갈가능성은있다. 아직담배면세품가격은내수가격의 55% 수준으로해외의 7~75% 보다낮다. 회사는 217년담배내수 ASP 성장률을 1% 로제시했지만우리는면세품가격인상만으로도 ASP가 2%p 이상상승하므로, 올해담배내수 ASP가 2.9% 오르는것으로전망한다. 2. ( 배 ) 12MF PER ( 좌 ) ( 천원 ) 18. KT&G 주가 ( 우 ) Feb-12 Feb-13 Feb-14 Feb-15 Feb-16 자료 : WISEfn 컨센서스 Negatives : KGC 마케팅비부담여전 KGC의매출액은전년동기대비 17.8% 증가 (+18.% 예상 ) 하고영업이익은 23억원 (13억원예상 ) 을기록해예상대로높은성장대비비용부담이늘어나는모습을보였다. 국내와수출모두증가해원가율이하락했지만판관비율이높아져영업이익률개선은크지않았다. 올해도전반적인소비경기위축영향으로매출액증가율이둔화되는가운데건강기능식품시장내점유율확대를위한마케팅투자가지속될전망이다. 한편국내담배점유율이 58.5% 로기대치인 59.8% 를크게하회한것은 12월에경쟁사의푸쉬마케팅이매우강해졌기때문이다. 이의반작용으로올해 1월에 KT&G의점유율은크게반등할것으로 이경주 kjlee@truefriend.com ( 단위 : 십억원, %, %p) 4Q16P 증감률 217F 추정 실적 차이 컨센서스 QoQ YoY 당사컨센서스 매출액 1,59.8 1, ,15.3 (9.6) , ,617.5 영업이익 (4.8) 36.5 (28.5) ,633. 1,55.4 영업이익률 (7.3) (2.8) 세전이익 , ,574.5 순이익 , ,147.1

2 보여전체적인실적전망을바꿀변수는아니라본다. 결론 : 전자담배관련불확실성고려목표주가하향 4분기실적은무난했지만 SOTP로산출한목표주가를 165,원에서 138,원으로하향한다. 영업가치를 1) 금리상승전망을반영한 WACC의상향, 그리고 2) iqos와같은고체형전자담배출시로인한점유율하락위험을감안해, DCF로산출한가치에대한할인율을종전 1% 에서 2% 로확대해낮췄다. 올해상반기중 PMI는한국에서 iqos 테스트마케팅을진행할가능성이있고, BAT 또한유사한고체형전자담배의한국시장출시를타진할전망이다. 테스트가아닌실제판매여부는세제보완등이선행되어야하므로아직불확실한이슈다. 따라서실적전망에는이러한고체형전자담배출시를가정하지않았다. 하지만동사 EPS는점유율 1%p 하락시 1.6% 감소하므로, 일본내에서의 iqos 현재점유율인 5~6% 정도를 KT&G가점유율을뺏긴다고가정하고 EPS 감소폭인 1% 정도를추가로할인했다. iqos 위험은크나이미주가가이를충분히반영 5~6% 의점유율은일본시장에서공급이원할해졌을때달성할것으로보이는 iqos의점유율 1% 의절반수준이다. 물론 iqos가한국시장에출시돼도, 파급효과는일본보다는작을것이다. 한국시장은일본과는달리실내흡연이엄격히금지되어있고, 액상형전자담배의인기가식은것을볼때궐련담배대비확실한경쟁우위가없는제품의수요는금방줄어들듯하다. iqos와같은고체형전자담배는맛은액체형전자담배대비궐련에가깝게구현했다는평가이나, 잦은충전의번거로움이있다. 또한동사가이들제품과유사한고체형전자담배를출시할확률도있다. 따라서 5~6% 의점유율하락가정은매우보수적인접근이다. 현재주가는이미이렇게산출된가치 138,원보다도 26.8% 나낮다. 올해동사의예상 PER은 1.배로 Global peers 평균인 17.7배대비 22.2% 저평가됐다. 불확실정이존재하는구간이라판단되나, 주가가이미충분히하락한상태로추가하락위험보다는상승기회가클것으로본다. 저가매집전략을권고한다. < 표 1> 4 분기잠정실적 실적 ( 단위 : 십억원, %) 4Q16P 4Q15 YoY 3Q16 QoQ 당사추정치 차이 Consensus 차이 매출액 1, ,22.2 (9.6) 1, , KT&G KGC (38.3) (.1) 기타 매출총이익 (12.8) 판관비 영업이익 (28.5) 32.5 (4.8) 36.5 (.5) KT&G (12.5) (2.) KGC (96.6) 기타 (3.1) (7.3) (136.4) 7.2 (143.) 세전이익 지배주주순이익 매출원가율 판관비율 영업이익률 세전이익률 지배주주순이익률 자료 : KT&G, Quantiwise, 한국투자증권 2

3 < 표 2> SoTP valuation ( 단위 : 십억원, 원 ) 목표가치 주당목표가치 평가방법 영업가치 15, ,564 DCF(WACC 8.5%, ROIC 7%, g 2%) 산출가치 2% 할인 KT&G 13,565 98,81 KGC 등 2,27 14,763 매도가능금융자산 385 2,85 216F 유휴부동산 27 1,967 공시지가 ( 공업용 ) 자사주 572 4,166 시가 5% 할인 순현금 2,178 15, F 계 18, ,363 자료 : 한국투자증권 < 표 3> 목표주가적용 Implied PER ( 단위 : 배 ) F 218F PER 목표주가적용 Implied PER Global peers AVG 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 < 표 4> 담배내수점유율변화에따른 EPS 민감도 민감도 ( 단위 : %, %p ) EPS change -1.%p -15.8% -5.%p -7.9% -3.%p -4.7% M/S change -1.%p -1.6%.%p.% 2.%p 3.2% 5.%p 7.9% 1.%p 15.8% 15.%p 23.7% 주 : 216년점유율 59.2%, EPS 9,751원기준민감도 자료 : 한국투자증권 [ 그림 1] iqos 세계시장판매동향 [ 그림 2] 일본내 PMI 점유율 3 25 (%) +2.5%p %p Sep-15 Sep-16 Oct-16 궐련궐련 +HS 궐련궐련 +HS Heatstick 점유율 3Q15 3Q16 주 : 216 년도연초대비 Heatstick 판매량 4 주이동평균 자료 : PMI, 한국투자증권 주 : HS 는 Heatstick 자료 : PMI, 한국투자증권 3

4 < 표 5> 부문별실적전망 전망 ( 단위 : 십억원, 백만본, %) 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16P F 매출액 1, ,31.9 1, ,91.3 1,88.1 1,22.2 1,13.6 3, , , ,53.3 4,739.7 KT&G ,51.6 2, , , ,164.1 담배 , ,5. 2, ,67.3 2,86.5 내수 , , ,93.6 1, ,857.7 시장물량 ( 백만본 ) 12, ,9.3 2, , , ,45. 2,53. 19, , , , , ,25.6 KT&G 물량 ( 백만본 ) 7, , ,42.5 1,89.2 1, ,51. 12, , ,56. 55, , , ,341.4 점유율 (%) 수출 부동산 기타 (1.3) KGC ,17.6 1,186.8 기타 매출원가 , ,84.8 1,63.6 1, ,85.7 KT&G , ,48.1 1,85.3 KGC 기타 (36.1) 매출총이익 , ,272. 2, ,76.6 2,889. KT&G , , , ,92.1 2,78.8 KGC 기타 (124.8) (112.2) (146.6) (95.5) (16.3) (129.6) (19.2) (98.3) 판매비와관리비 , ,1.2 1, , ,256. KT&G KGC 기타 (374.7) (354.) (38.9) (43.6) (365.7) (397.) (438.3) (448.3) 영업이익 ,13.3 1, , ,47.1 1,633. KT&G ,54.6 1, ,35.1 1,423.4 KGC (6.9) 기타 (388.1) (34.3) (423.4) (264.8) (461.9) (381.) (494.8) (298.1) (35.1) (12.8) (12.1) 세전계속사업이익 , , , ,664.4 당기순이익 ,32.2 1, ,264.9 (%,YoY) 매출액 (17.5) (4.) (4.1) KT&G (2.7) (6.3) (8.9) (4.8) 담배 (.9) (5.9) (6.9) (7.2) 내수 33.1 (8.1) (11.1) (16.) (25.5) (.3) 4.1 (1.8) (4.7) 1. 시장물량 ( 백만본 ) (35.1) (19.2) (17.1) (19.8) (1.) 1.2 (22.2) 9.7 (3.) KT&G 물량 ( 백만본 ) (41.4) (23.8) (2.5) (25.1) (1.5) 2.2 (27.1) 11.2 (1.9) 수출 (8.9) (27.9) 부동산 4.5 (62.4) (68.7) (33.7) (79.1) (13.9) KGC (.9) (5.7) 기타 (91.7) (26.3) (36.8) (18.4) 1, (21.6) (2.3) (9.1) 매출원가 (5.5) 1.5 (1.7) (38.6) 3.4 (2.2) (3.) 9. (11.4) KT&G (13.8) (5.8) (1.) (15.9) (11.) KGC (5.3) (5.3) 기타 (.1) (135.) (35.) (51.) (32.4) (8.8) 18.9 (34.6) (2.5) (7.2) 매출총이익 (8.2) (4.9) KT&G (16.2) (7.7) KGC (6.) 기타 (141.4) (94.) (19.5) (4.9) (28.4) (15.5) (29.7) (3.) 24.5 (13.5) 5.4 (2.) (11.4) 판매비와관리비 (8.) (7.3) (1.7) KT&G 13.1 (1.1) (7.1) 1. (21.3) (4.7) (4.1) 2.2 (3.6) 6.6 KGC (6.) 기타 (11.6) (8.7) (5.1) (12.9) 2.4 (12.2) (15.1) (11.1) (16.4) (2.4) (2.6) 4.3 (21.7) 영업이익 (8.1) (8.3) (2.2) KT&G (.1) (13.8) (5.1) KGC 32.8 (2.8) 21.1 (95.) (863.8) (6.1) 기타 (3.9) (6.9) (1.9) 13.3 (19.) (12.) (16.9) (12.6) (16.5) 세전계속사업이익 (15.7) (6.4) 8.1 (16.2) 18.9 (13.7) 당기순이익 (7.) (7.8) 9.5 (16.9) 15.2 (22.9) 자료 : KT&G, 한국투자증권 4

5 [ 그림 3] 수정 PER 밴드 [ 그림 4] 담배 Global peer 와의 PER 비교 ( 천원 ) 16x (X) A PER 216F PER 217F PER KT&G 제외 217F PER 평균 x 12x 1x x 자료 : Quantiwise, 한국투자증권 자료 : Bloomberg, 한국투자증권 기업개요및용어해설주식회사케이티앤지는 1987년 4월에설립되어 22년 12월에한국담배인삼공사에서케이티앤지로사명을변경했다. 당사는크게담배의제조와판매, 홍삼및건강기능식품의제조와판매를주요사업으로영위하고있으며, 담배의경우 215년기준 58.4% 의국내시장점유율을기록하며업계 1위를유지하고있다. 해외시장에서도중앙아시아, 동남아, 미국을거점으로 7개국에지사 / 공장형태로진출해있으며 211년기준총 45개국, 7여개브랜드를수출하고있다. 홍삼부문을담당하는자회사인 KGC인삼공사또한국내최대건강기능식품기업으로국내총 1, 여개의유통망, 6여개국에수출하고있다. 5

6 재무상태표 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 214A 215A 216F 217F 218F 유동자산 4,49 5,571 6,594 7,282 8,78 현금성자산 ,232 1,685 매출채권및기타채권 981 1,2 1,284 1,341 1,388 재고자산 1,983 2,119 2,265 2,338 2,379 비유동자산 3,1 3,12 3,192 3,378 3,576 투자자산 유형자산 1,753 1,79 1,696 1,767 1,888 무형자산 자산총계 7,419 8,673 9,813 1,687 11,683 유동부채 1,125 1,872 2,153 2,218 2,359 매입채무및기타채무 763 1,384 1,733 1,848 1,982 단기차입금및단기사채 유동성장기부채 비유동부채 사채 장기차입금및금융부채 부채총계 1,711 2,398 2,694 2,783 2,946 지배주주지분 5,631 6,29 7,46 7,836 8,674 자본금 자본잉여금 기타자본 (339) (337) (337) (337) (337) 이익잉여금 4,622 5,232 6,8 6,798 7,635 비지배주주지분 자본총계 5,78 6,275 7,118 7,94 8,737 손익계산서 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 214A 215A 216F 217F 218F 매출액 4,113 4,17 4,53 4,74 4,956 매출원가 1,841 1,631 1,797 1,851 1,99 매출총이익 2,272 2,539 2,77 2,889 3,47 판매관리비 1,1 1,173 1,236 1,256 1,314 영업이익 1,172 1,366 1,47 1,633 1,732 금융수익 이자수익 금융비용 이자비용 기타영업외손익 (61) (41) 63 (14) (15) 관계기업관련손익 세전계속사업이익 1,158 1,414 1,588 1,664 1,792 법인세비용 연결당기순이익 814 1,32 1,226 1,265 1,362 지배주주지분순이익 826 1,36 1,23 1,269 1,367 기타포괄이익 (68) (31) 총포괄이익 745 1,1 1,227 1,265 1,363 지배주주지분포괄이익 759 1,7 1,231 1,27 1,367 EBITDA 1,334 1,528 1,615 1,783 1,887 현금흐름표 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 214A 215A 216F 217F 218F 영업활동현금흐름 765 1,259 1,431 1,311 1,55 당기순이익 814 1,32 1,226 1,265 1,362 유형자산감가상각비 무형자산상각비 자산부채변동 (316) (15) 33 기타 투자활동현금흐름 (343) (748) (68) (437) (573) 유형자산투자 (33) (21) (163) (242) (275) 유형자산매각 투자자산순증 (9) (528) 44 (47) (45) 무형자산순증 (2) (3) (8) (15) (15) 기타 (13) (17) (61) (163) (248) 재무활동현금흐름 (354) (381) (537) (474) (524) 자본의증가 차입금의순증 (87) 1 1 배당금지급 (43) (428) (428) (454) (479) 기타 (2) (9) (22) (21) (46) 기타현금흐름 () (1) 현금의증가 주요투자지표 214A 215A 216F 217F 218F 주당지표 ( 원 ) EPS 6,558 8,222 9,753 1,62 1,836 BPS 43,481 47,679 53,774 59,531 65,632 DPS 3,4 3,4 3,6 3,8 4,2 성장성 (%, YoY) 매출증가율 영업이익증가율 순이익증가율 EPS증가율 EBITDA증가율 수익성 (%) 영업이익률 순이익률 EBITDA Margin ROA ROE 배당수익률 배당성향 안정성순차입금 ( 십억원 ) (813) (1,365) (2,178) (2,88) (3,488) 차입금 / 자본총계비율 (%) Valuation(X) PER PBR EV/EBITDA 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 6

7 투자의견및목표주가변경내역종목 ( 코드번호 ) 제시일자 투자의견 목표주가 KT&G( 매수 115, 원 매수 125, 원 매수 135, 원 매수 15, 원 매수 165, 원 매수 138, 원 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, Jan-15 May-15 Sep-15 Jan-16 May-16 Sep-16 Jan-17 Compliance notice 당사는 217 년 1 월 2 일현재 KT&G 종목의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료의내용일부를기관투자가또는제 3 자에게사전에제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는상기발행주식을보유하고있지않습니다. 당사는 KT&G 발행주식을기초자산으로하는 ELW( 주식워런트증권 ) 를발행중이며, 당해 ELW에대한유동성공급자 (LP) 입니다. 기업투자의견은향후 12 개월간시장지수대비주가등락기준임 매 수 : 시장지수대비 15%p 이상의주가상승예상 중 립 : 시장지수대비 %p 의주가등락예상 비중축소 : 시장지수대비 15%p 이상의주가하락예상 중립및비중축소의견은목표가미제시 투자등급비율 ( 기준 ) 매수 중립 비중축소 ( 매도 ) 77.6% 21.1% 1.3% 최근 1년간공표한유니버스종목기준 업종투자의견은향후 12 개월간해당업종의유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중대비포트폴리오구성비중에대한의견임 비중확대 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다높이가져갈것을권함 중 립 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중과같게가져갈것을권함 비중축소 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다낮게가져갈것을권함 본자료는고객의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며, 당사의동의없이어떤형태로든복제, 배포, 전송, 변형할수없습니다. 본자료는당사리서치센터에서수집한자료및정보를기초로작성된것이나당사가그자료및정보의정확성이나완전성을보장할수는없으므로당사는본자료로써고객의투자결과에대한어떠한보장도행하는것이아닙니다. 최종적투자결정은고객의판단에기초한것이며본자료는투자결과와관련한법적분쟁에서증거로사용될수없습니다. 이자료에게재된내용들은작성자의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 7