총선이후약화된국내통화정책기대 월총선결과여당의정권장악력이약화되면서한국판 QE 를위한한은법개정이어려워진데다금리정책에대한정치권의발언수위도낮아질수있다는점이채권시장에서금리인하기대약화로연결되었다. 장기물의조정압력은상대적으로더강하게나타나일드커브의스티프닝이진행되었다. 그럼에도불구하고

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보령 비
6 years ago
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1 B HI Bond Strategy 1//1 [ 채권분석 ] Research Center Data, Model & Insight 금통위, 정책여력확보에무게둘전망 서향미 Fixed Income Strategist (1-91) hmseo@hi-ib.com 월총선이후약화된금리인하기대 월총선결과여당의정권장악력이약화되면서한국판 QE를위한한은법개정이어려워진데다금리정책에대한정치권의발언수위도낮아질수있다는점이채권시장에서금리인하기대약화로연결 그럼에도불구하고여전히국고채 3년과기준금리간역전현상이완전히해소되지못한다는것은그만큼시장에서 월금통위금리인하기대가강함을반영한은이 월수정경제전망에서성장률전망을.7% 수준으로.3%p 하향조정할것으로예상되나이는향후경기흐름보다는 1분기부진을반영한것인데다, 3 월금통위당시보다현재대내외경제지표개선이나타나고있다는점을고려할때 월금통위에서금리동결예상여전히대내외경기및통화정책관련불확실성이높고, 향후경기흐름에대한불확실성도높은상황에서는섣불리금리인하카드를소진하기보다는정책여력을확보해둘필요가있다는기존스탠스에서크게벗어나지못할전망 이머징경제지표의개선, 당분간은우호적요인최근이머징경제지표개선이이머징통화강세를견인하면서이머징채권시장으로의자금유입이지속되고있는상황. 단순히미국통화정책지연기대뿐만아니라펀더멘털에기반한통화강세가이어지고있는상황아직까지는펀더멘털개선이인플레압력상승보다는리스크완화로받아들여지고있는상황으로채권시장역시경기개선에도불구하고강세흐름을보임이머징전반적으로는최근의유가상승에도불구하고전년비여전히마이너스를기록하고있는유가수준과수입물가하락을견인하고있는통화강세압력이오히려물가상승압력을상쇄시켜주고있어채권에우호적으로작용중향후유가흐름이관건이겠지만, 아직까지는이머징채권시장에서인플레우려로인해채권포지션을축소하진않아도된다는판단 국내금리, 월금통위를기점으로조정예상. 리스크관리를권고 이머징과달리국내는정책기대에기반한강세국면. 월금통위금리동결시 조정흐름불가피하다는판단 동자료는 금융투자회사의영업및업무의관한규정 에관한규정중 제 장조사분석자료의작성과공표에관한규정을준수하고있음을알려드립니다.

2 총선이후약화된국내통화정책기대 월총선결과여당의정권장악력이약화되면서한국판 QE 를위한한은법개정이어려워진데다금리정책에대한정치권의발언수위도낮아질수있다는점이채권시장에서금리인하기대약화로연결되었다. 장기물의조정압력은상대적으로더강하게나타나일드커브의스티프닝이진행되었다. 그럼에도불구하고 1일에는다시채권매기매수세가유입되며국고 3년과기준금리간스프레드역전이완전히해소되지못하는등시장에서는금리인하기대감을완전히저버리지못하는모습이다. 월한은의수정경제전망하향조정과더불어금리인하가능성, 혹은금리인하관련시그널제시에대해서기대를갖고있기때문이다. 당사는매파적인발언을이어가고있는한은총재뿐만아니라 월금통위에서금통위원 명이임기종료를하루앞두고쉽사리기존의정책스탠스를전환하지않을것으로생각한다. 즉, 소수의견개진은이어지겠지만, 금리인하카드를사용할가능성은낮아보인다. 국내내수부진이이어지고있으나최근들어대외지표를중심으로 3월보다는개선되는모습을보이고있다. 경제심리지수도순환변동치의하락이이어졌으나, 소비자심리지수및기업경기지수가모두개선세를보였다는점을감안하면금리인하의명분이 3월보다도크지않은상황이다. 게다가정치권의한국판 QE 발언등으로중앙은행의독립성침해관련논란이거센상황에서금리정책의실효성에대한의구심을갖고있는금통위원이쉽사리기존스탠스를바꾸진않을것으로예상된다. 한은총재역시 G회의참석시기자간담회에서한국판양적완화관련질문에대해 한은이기업구조조정이나가계부채문제해결에대해한은이나서라는뜻으로이해했다. 지금은한은이나설상황은아니다 라고발언했다. 결국한은은과거외환위기나카드사태당시처럼해당부문의리스크가부각되었을경우에적극적인행동에취할수있지정치권의요구처럼선제적인대응에나설가능성은낮아보인다. < 그림 1> 3 월중순까지되돌림을보인시장금리, 국고 3 년과기준금리간역전현상도총선이후크게완화되는모습 < 그림 > 경제심리지수, 경제심리지수전월대비 p 상승했으나, 순환변동치로는 로전월대비 1p 하락 (%) 1. 한국기준금리 ( 좌 ) 국고채 3Y( 좌 ) 국고 1Y- 국고 3Y( 우 ) (%p). ( 기준 =1) ESI ESI 순환변동치 자료 : KOSCOM, 하이투자증권 자료 : 한국은행, 하이투자증권

3 이는금리정책에있어서도마찬가지이다. 불확실성을대비해정책여력을아껴두어야한다는생각에는변함이없어보인다. 시장에서는 % 대성장률로의하향조정이금리인하를견인할수있을것으로보고있다. 그러나지난 13일 IMF가한국 1년경제성장률전망을기존.9% 에서.7% 로하향조정한것처럼한은역시올해성장률전망을소폭하향조정할것이다. 다만, IMF도한국의성장률이점진적이지만개선될것으로보는것처럼한은역시과거수정경제전망과마찬가지로향후경기회복경로는유지하면서 1분기부진을반영한하향조정에그칠경우, 정책시차등을고려해인하로대응하진않을것으로판단된다. 월금통위마저시장금리를동결하고, 향후불확실성등을고려해정책카드를아껴두어야한다는입장을재차강조할경우, 시장금리의조정압력은높아질수밖에없다. 아직까지는국고3년과기준금리의역전이지속되는등시장의기대가강하지만, 최근국고 3년과 1 년물간금리역전은단기자금시장에서는금리인하관련기대만으로현레벨을지속하기에는부담이작지않음반영하는것이다. < 그림 3> 여전히부진한경기, 그러나 월보다는개선된모습 < 그림 > 가계부채증가규모, 부채부담도여전히지속중 ( 억달러 ) 3 1 일평균수출 ( 좌 ) 수출 ( 우 ) 11 년이후평균일평균수출액 : 억달러 (%,YoY) 3 ( 조원 ) 월 3 월 예상치 일기준 년 1 년 1 년 자료 : 관세청, 하이투자증권 자료 : 한국은행, 언론보도인용, 하이투자증권 < 그림 > IMF 의 1 년성장률하향조정, 한국역시.%p 하향 < 그림 > IMF 물가전망. 인플레기대는낮으나, 방향성은상향 (%,YoY) 월성장률전망 1. 월성장률전망 (%,YoY) 1 년물가상승률전망 1 년물가상승률전망 17 년물가상승률전망 전세계선진국미국 EU 이머징중국한국 선진국이머징한국 자료 : IMF, 하이투자증권 자료 : IMF, 하이투자증권 3

4 이머징펀더멘털개선이미칠영향은? 월들어발표되는이머징경제지표들의호조가지속되고있다. 특히중국 3월제조업 PMI를시작으로산업생산, 소매판매등이모두양호한모습을보였고, 사회적총융자도가파른속도로확대되면서중국경기개선에긍정적인시그널을주고있다. 물론중국크레딧관련리스크부담등이여전히해소되지못하고남아있으나펀더멘털지표개선이중국위안화뿐만아니라이머징통화의강세흐름을지지하고있다. 그렇다면이머징펀더멘털개선이채권시장에미치는영향은어떠할까? 우선, 월초까지는이머징전반적인리스크가완화되면서통화가강세로진행중이라는점은이머징채권시장으로의자금유입등에긍정적으로작용해왔다. 그러나펀더멘털개선이단순히리스크완화에그치지않고, 이머징경기개선을동반한인플레기대로연결될경우채권시장에서는약세요인으로작용할수밖에없다. < 그림 7> EM 을중심으로최근경기개선속도가더욱빠르게진행되는모습 < 그림 > 미국과는달리 (+) 권으로진입한중국경기서프라이즈지수, 향후지속적상승여부에주목할필요 (P) 3 1 G1 서프라이즈지수 EM 서프라이즈지수 (P) 1 미국 Surprise Index 중국 Surprise Index , 하이투자증권 , 하이투자증권 < 그림 9> 이머징채권지수와 EPFR 기준주간이머징채권형펀드로의자금유출입증감추이 < 그림 1> EMBI+ 스프레드와이머징통화지수추이 ( 달러 / 배럴 ) WTI( 좌 ) ( 역축, Index) 1 EMBI+ 스프레드 ( 우 ) 1 Emerging Europe Emerging Asia excluding China China Latin America , 국제금융센터재인용, 하이투자증권 , 하이투자증권

5 또한이는미연준의통화정책정상화압력과도연결될수있다는점에서도추가적인펀더멘털개선혹은인플레압력상승은이머징채권시장에서는또다른부담요인으로작용가능해보인다. 그러나최근의유가상승에도불구하고저유가환경은전년비로는물가하락압력으로작용하고있다. 향후유가상승이지속될경우하락압력은점차약화되겠지만, 당분간은마이너스권에머물것으로판단된다. 이뿐만아니라최근이머징통화강세도물가안정요인으로작용중이다. 특히브라질등은자금이탈과더불어리스크고조되며통화약세가진행되었고, 이는수입물가를거쳐전반적인인플레압력이높은모습을보여왔는데이러한부담이해소되고있기때문이다. 최근이머징통화의강세는향후펀더멘털개선에도불구하고인플레가비교적안정적인모습을유지할수있는배경으로작용할전망이다. IMF 역시선진국은향후점차인플레압력이높아질것으로전망하고있는것과는달리이머징경제의인플레이션율은지난해.7% 에서올해.%, 내년.% 로완만하게둔화될것으로전망하고있다. < 그림 11> WTI 와이머징통화지수의전년비흐름, 최근유가상승에도불구하고여전히전년비마이너스기록중 < 그림 1> IMF 의물가전망. 유가관련국가혹은통화약세압력이컸던지역을중심으로하향안정될것으로전망 (YoY%) WTI( 좌 ) 이머징통화지수 ( 우 ) (YoY%) (%) CPI 1 CPI 17 CPI EM 브라질 MENA Asia CIS, 하이투자증권 자료 : IMF, 하이투자증권 물론향후의유가흐름이어찌되는지가글로벌전반적인인플레이션압력에있어서주요변수로작용할전망이다. 17일도하산유국회의는결국뚜렷한결론을도출하지못하고마감했다. 사우디와이란간시장점유율을둘러싼첨예한대립이지속되어왔음에도불구하고, 상생을위해일정수준합의에도달할것이라는시장의기대와는달리또다시원유공급량조절은실패했다. 물론향후에도 OPEC의산유량감산혹은동결관련논의는지속되겠지만, 이번결정은분명최근나타나고있는이머징펀더멘털개선에찬물을끼얹는요인으로작용할것이다.

6 특히최근이머징펀더멘털개선이유가상승을기반으로한산유국경기개선에도일정부분기인했다는점을고려하면당분간채권시장의조정이다시주춤해질가능성이높아보인다. 즉, 유가가 3~달러를등락하는상황에서는과도한인플레에대한경계도, 경기부진에대한우려도갖기어려운구간에접어들게되면서통화정책의변화를기대하기어려운국면에진입하게될것으로판단된다. 미국역시향후추가적인지표확인을거쳐야보다분명한정책방향을제시할수있을것이며, 국내역시섣불리정책카드를소진하진않을것으로예상된다. 그렇다면통화완화정책에기댄채권강세를보여온국내입장에서는추가적인조정이불가피해보인다. 단기적이지만리스크관리가필요해보이는시점이다. < 그림 13> OPEC 의일간원유생산량최고수준에달하고있으나, 수요는뒷받침되지못하고있는상황 < 그림 1> 사우디와이란의원유생산. 이란은아직경제제제이전수준까지생산량이증가하지않은상황, 사우디는지난해대비감산중이나여전히이전대비높은생산량기록중 ( 백만배럴 / 일 ) 3 3 OPEC 원유생산량 ( 백만배럴 / 일 ) ( 백만배럴 / 일 ) 11 사우디원유생산 ( 좌 ). 이란원유생산 ( 우 ) , 하이투자증권 , 하이투자증권.

7 [Weekly Chart Book ] < 그림 1> 기준금리및주요국고채금리추이 < 그림 > 국고채주간일드커브변화추이 (%).. 한국기준금리국고채 1Y 국고채 3Y 국고채 Y 국고채 1Y (%) 전주비스프레드 ( 우 ) M 1Y Y 3Y Y 1Y Y 3Y, 하이투자증권 < 그림 3> 국고채장단기금리스프레드추이 < 그림 > 주요크레딧물의금리추이 (%p)..... 국고 3Y- 기준금리국고 Y- 국고 3Y 국고 1Y- 국고 3Y (%) 은행채AAA 3Y. 공사채AAA 3Y 회사채AA- 3Y , 하이투자증권 1. < 그림 > 주요크레딧물의국고채대비스프레드추이 < 그림 > 회사채우량물과비우량물간의금리스프레드추이 1 1 은행채 AAA - 국고 (3Y, 좌 ) 공사채 AAA - 국고 (3Y, 좌 ) 회사채 AA- - 국고 (3Y, 우 ) 회사채 BBB+3Y- 회사채 AA-3Y 3, 하이투자증권 3, 하이투자증권 7

8 < 그림 7> MOVE Index 와 EMBI+ Spread 추이 < 그림 > 미국정책금리와주요국채금리추이 11 MOVE Index( 좌 ) EMBI+ 스프레드 ( 우 ) (%) 미국정책금리 ( 좌 ) 1. 미국채 Y ( 좌 ) 미국채 1Y ( 우 ) (%) < 그림 9> 미국 BEI 1Y 와 FED Forward Inflation Y 추이 < 그림 1> 주요유로존국가의국채 1Y 금리추이 (%) US BEI 1Y. FED 향후 년기대인플레이션 (%) 유로존국채 1Y 프랑스국채 1Y. 영국국채 1Y 스페인국채 1Y < 그림 11> 미국 Libor 3M 과 FF 선물금리추이 < 그림 1> Bloomberg 이머징채권지수와 JPM 이머징통화지수 (%) (%) 미국 LIBOR 3M( 좌 ). 1. FF선물금리 1.월기준 ( 우 ) 이머징채권지수 ( 좌 ) 이머징통화지수 ( 우 )

9 < 그림 13> 미국 ETF 중전체채권과장기채권 ETF 의자산운용규모 < 그림 1> 미국 ETF 중 EM Bond ETF 의자산운용규모와가격 ( 십억달러 ) 3 미국전체채권 ETF AUM( 좌 ) 미국장기채권 ETF AUM( 우 ) ( 십억달러 ) 11 ( 억달러 ) EM Bond ETF AUM( 좌 ) EM Bond ETF Price( 우 ) ( 달러 ) < 그림 1> 채권형자금추이 : MMF 와채권형펀드 < 그림 1> 주식형자금추이 : 고객예탁금과주식형펀드 ( 조원 ) 13 MMF 자금 ( 좌 ) ( 조원 ) 9 채권형자금 ( 우 ) ( 조원 ) 주식형자금 ( 좌 ) ( 조원 ) 고객예탁금 ( 우 ) < 그림 17> 지난한주간주요기관의채권종류별순매수규모 < 그림 1> 주요기관의보유채권듀레이션및주간듀레이션변화 종목명 은행, 하이투자증권 보험 투신 기금, 공제 외국인 채권계, 1,9 31,9 17,73 1,139 국채 1,37 3, 11,3 7,13 지방채 9 1 특수채 -1,9 1,197 통안채 3,93 9,3 3,39 31 금융채 3,9 3,39,7, 회사채 7 1, 1,1,39 3 전주대비변화 ( 좌 ) 최근듀레이션 ( 우 ) ( 년 ) ( 년 ) , 하이투자증권 외국인기금보험투신은행 1 9

10 < 그림 19> 국채 3 선 (KTB) 가격및외국인누적순매수추이 < 그림 > 국채 1 선 (LKTB) 가격및외국인누적순매수추이 (p) 111. 국채선물가 ( 좌 ) 일이평선 ( 좌 ) 누적순매수 ( 우 ) ( 만계약 ) 1 (p) 13 국채선물가 ( 좌 ) 일이평선 ( 좌 ) 누적순매수 ( 우 ) ( 만계약 ) 주 : 누적순매수는 일이후,, 하이투자증권 주 : 누적순매수는 일이후,, 하이투자증권 < 그림 1> 국채선물 KTB 와 LKTB 의미결제약정추이 < 그림 > 국채선물 KTB 와 LKTB 의저평추이 ( 만계약 ) KTB 미결제약정 ( 좌 ) ( 만계약 ) 3 LKTB 미결제약정 ( 우 ) ( 틱 ) 1 KTB 저평가 ( 좌 ) - -1 LKTB 저평가 ( 우 ) ( 틱 ) < 그림 3> 대차잔고상위종목의대차잔액및주간증감 < 그림 > 국채대차잔량추이 종목명 자료 : 금융투자협회, 하이투자증권 대차증감 대차잔고 국고 (1-3) -7 3,7 국고 (-) 7 3,7 국고 (7-),7 국고 (1-7) -, 1,97 국고 (1-3) 9,7 국고 (13-3) -1 9,13 국고 (-) -,7 국고 (1-9) -7, 7,9 국고 (1-) 7, 국고 (13-1) -3 7,1 ( 조원 ) 3 대차잔량 3 1

11 < 그림 > 한국 IRS 금리추이 < 그림 > 한국 CRS 금리추이 (%).3 IRS 1 년 IRS 3 년 (%) 1. CRS 1 년 CRS 3 년.1 IRS 년 1. CRS 년 < 그림 7> 한국스왑베이시스추이 (CRS-IRS) < 그림 > 한국본드 - 스왑스프레드추이 (IRS-KTB) (%p). -. 스왑베이시스 1Y 스왑베이시스 3Y 스왑베이시스 Y (%p).1. 본드 - 스왑스프레드 1Y 본드 - 스왑스프레드 3Y 본드 - 스왑스프레드 Y , 하이투자증권 -.1, 하이투자증권 < 그림 9> 한국 CDS premium 및외평채가산금리추이 < 그림 3> 원달러환율과금감원기준외국인원화채권보유잔고 9 KOREA CDS Y( 좌 ) 3.9 월만기외평채가산금리 ( 우 ) ( 원 ) 1 원달러환율 ( 좌 ) 금감원기준외국인채권잔고 ( 우 ) ( 조원 ) , 인포맥스, 인포맥스, 금감원 11

12 Compliance Notice 당보고서는기관투자가및제 3 자에게 등을통하여사전에배포된사실이없습니다. 당보고서에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 서향미 ) 본분석자료는투자자의증권투자를돕기위한참고자료이며, 따라서, 본자료에의한투자자의투자결과에대해어떠한목적의증빙자료로도사용될수없으며, 어떠한경우에도작성자및당사의허가없이전재, 복사또는대여될수없습니다. 무단전재등으로인한분쟁발생시법적책임이있음을주지하시기바랍니다. 1

3 월금리인하기대약화로조정을보인시장금리 지난주에는글로벌금융시장안정과더불어유가반등, 미국경제지표개선등이안전자산선호심리를약화시킨데이어 월금통위의사록마저시장예상보다매파적이었다는평이주를이루면서국내시장금리의조정흐름이나타났다. 결국 월금통위직후대세였던 3월금리인하론을기반으로채권강

3 월금리인하기대약화로조정을보인시장금리 지난주에는글로벌금융시장안정과더불어유가반등, 미국경제지표개선등이안전자산선호심리를약화시킨데이어 월금통위의사록마저시장예상보다매파적이었다는평이주를이루면서국내시장금리의조정흐름이나타났다. 결국 월금통위직후대세였던 3월금리인하론을기반으로채권강 B HI Bond Strategy 1/3/7 [ 채권분석 ] Research Center Data, Model & Insight 금리의조정, 3 월금리인하가능성은? 서향미 Fixed Income Strategist (1-91) hmseo@hi-ib.com 금리인하기대약화로조정을보인시장금리글로벌금융시장안정과더불어유가반등, 미국경제지표개선등이안전자산선호심리를약화시킨데이어