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1 제이에스코퍼레이션 (194370/KS 매수 ( 신규편입 ) T.P 22,000 원 ) 성장궤도재진입에성공 최대거래처의발주회복과베트남을통한생산능력확대, 신규거래처증가로재도약을위한발판이마련되었다 년은성장궤도의재진입으로매출액 29%, 영업이익 77% 증가가예상된다 년에도 20% 이상의수익증가에는무리가없어보인다. 투자의견매수, 목표주가 22,000 원을제시하며신규편입한다 년은정상화의원년 2017 년은정상화의원년이다 년매출액 2,403 억원, 영업이익 220 억원으로전년대비각각 29%, 77% 증가하며실적이정상궤도에안착할것으로전망된다. 주된이유는최대거래처인 Kate spade 의물량회복, GUESS 의주문증가, 신규거래처확보에따른외형성장등이다. 매출액의 34%(15 년기준 ) 를차지하는 Kate spade 는지난해하반기부터사실상이전수준의물량을회복하였다. GUESS 는베트남공장신규증설과탈중국화경향의수혜가예상된다. 자본금 13 억원 발행주식수 1,334 만주 자사주 44 만주 액면가 100 원 시가총액 2,237 억원 주요주주 홍재성 ( 외4) 57.20% 한화자산운용 ( 외1) 7.27% 외국인지분률 1.20% 배당수익률 1.50% 주가 (17/02/22) 16,550 원 KOSPI pt 52주 Beta 주최고가 35,100 원 52주최저가 13,400 원 60일평균거래대금 8 억원 주가및상대수익률 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 Analyst 이지훈 sa75you@sk.com 제이에스코퍼레이션 KOSPI 대비상대수익률 주가상승률 절대주가 상대주가 1개월 14.1% 11.9% 6개월 -15.0% -17.6% 12개월 -50.2% -54.7% 정상화에서다시성장으로 베트남공장본격가동과인도네시아공장가죽라인생산안정화, 신규고객확보로 2018 년에는성장의결실을맺을것이다. 베트남공장은생산능력증대를위해중고가 라인을중심으로건설되고있다. 금년 4 월완공이예정되어있으며최대생산량은 500 만 PCS 로단일공장으로는세계최대규모이다. 베트남공장신설로인건비절감, 외 주생산물량의자체생산을통한품질및생산능력확대가가능할전망이다. 370 만 PCS 의생산능력을지닌인도네시아자카르타공장은가죽라인을신설함에따라제품 대응력이향상될것이다. 투자의견매수, 목표주가 22,000 원을제시하며신규편입 투자의견매수, 목표주가 22,000 원을제시하며신규편입한다. 목표 PER 은 16 배로동 종업체의평균 11 배와비교해서다소높은수준이다. 이는동사가지닌성장잠재력과 생산능력확대에따른 M/S 확대가능성등을반영한것이다. 영업실적및투자지표 구분 단위 E 2017E 2018E 매출액 억원 1,049 1,620 2,403 1,885 2,430 2,904 yoy % 영업이익 억원 yoy % EBITDA 억원 세전이익 억원 순이익 ( 지배주주 ) 억원 영업이익률 % % EBITDA% % 순이익률 % EPS 원 785 2,209 1, ,354 1,760 PER 배 PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % 순차입금 억원 부채비율 %

2 제이에스코퍼레이션 (194370/KS) 2017 년은실적회복의원년 2017 년은실적정상화의원년, 매출액, 영업이익각각 29%, 77% 증가예상 2017 년은정상화의원년이다 년매출액 2,403 억원, 영업이익 220 억원으로전년대비각각 29%, 77% 증가하며실적이정상궤도에안착할것으로전망된다. 주된이유는최대거래처인 Kate spade 의물량회복, GUESS 의주문증가, 신규거래처확보에따른외형성장등이다 최대거래처인 Kate spade 향물량 증가, 2017 년에는 242 만개까지 증가할것으로전망 Kate spade 는매출액의 34%(2015 년기준 ) 를차지하는최대거래처였다. 그러나중국공장의아웃소싱확대와품질문제가불거짐에따라발주물량이감소하면서매출비중이 25%(3Q16 누적기준 ) 까지하락하였다. 하지만이후적극적인대처로매출하락을이끌었던요인들을제거하면서지난해하반기부터는사실상이전수준의물량을회복한상황이다 년에는 Kate spade 의동남아지역신규매장확대정책에따라물량이증가할가능성도높아졌다. Kate spade 향물량은 2015 년 232 만개에서 2016 년 136 만개로떨어졌지만, 2017 년에는 242 만개까지증가할것으로예상된다. GUESS 향매출은안정적으로증가, MICHAEL KORS 향은내년부터 정상화될것 안정적거래처인 GUESS 향매출은성장이예상된다. 베트남공장 PVC 라인신규가동에따른주문물량증가가예상되기때문이다. 매출액은 2015 년 474 억원에서 16 년 531 억원, 17 년에는 674 억원까지증가할것으로전망된다. MICHAEL KORS 향은금년까지의미있는개선이힘들것이다. 생산기지의탈중국화경향이뚜렷하기때문이다. 그러나 2018 년부터는자카르타공장의가죽생산라인확보로예전수준의매출회복이기대된다. 거래처별매출추이 ( 단위 : 억원 ) 3,000 기타 DKNY RALPH LAUREN MICHAEL KORS GUESS KATE SPADE 2,500 2,000 1,500 1, E 2017E 2018E 자료 : 제이에스코퍼레이션, SK 증권추정 43

3 SK Company Analysis 이지훈 / 년은다시성장으로 2018 년은성장의결실을맺는첫해 금년이실적정상화의원년이라면 2018 년은성장의결실을맺는한해일것이다. 베트남공장본격가동과인도네시아공장의가죽라인생산안정화, 신규고객확보가성장의주된이유이다 년매출액은 2,904 억원, 영업이익은 305 억원으로금년대비각각 20%, 33% 증가가예상된다. 베트남공장, 500 만 PCS capa 로 4 월완공예정, 인건비절감, 생산성향상등가능 베트남공장은생산능력증대를위해중고가라인을중심으로건설되고있다. 금년 4 월완공이예정되어있으며최대생산량은 500 만 PCS 로단일공장으로는세계최대규모이다. 베트남공장신설로인건비절감 ( 평균임금 640 달러에서 320 달러로 ), 외주생산물량 (2014~15 년청도공장외주생산비율 29%) 의자체생산을통한품질및생산능력확대가가능할전망이다. 첫해생산량은 80 만개로시작되며중국동관외주물량과자카르타생산량일부를감당할예정이다. 연간감가상각비는 10 억원정도로추정된다. 370 만 PCS 의생산능력을지닌인도네시아자카르타공장은가죽라인을신설함에따라제품대응력이향상될것이다. 생산법인현황 자료 : 제이에스코퍼레이션 44

4 제이에스코퍼레이션 (194370/KS) 다양한고객확보는진행형 추가적인브랜드계약가능성높은 상황 1998 년 GUESS 를시작으로 GAP, Kate Spade, Michael Kors, Buberry, RALPH LAUREN 등으로고객사를확대해왔다. 조만간코치, 알렉산더왕등추가브랜드에서로가시적인성과가있을것으로기대된다. 이와같은고객사다변화가예상되는이유는베트남공장신설과자카르타공장의숙련도향상을통한생산능력확대로, 주요고객사의탈중국화에대한대응이가능해졌기때문이다. 거래선확보현황 브랜드명 GUESS GAP RALPH LAUREN Kate spade Burberry MICHAEL KORS DKNY Tommy Hilfiger MILLY New York SamsoNite VIVIENNE TAM Calvin Klein RALPH LAUREN Collection 거래개시일 1998년 01월 2000년 04월 2002년 06월 2004년 03월 2006년 03월 2006년 10월 2006년 12월 2008년 12월 2013년 01월 2013년 12월 2014년 01월 2014년 04월 2015년 12월 자료 : 제이에스코퍼레이션 브랜드별글로벌시장점유율 ( 단위 : %) Louis Vuitton Coach Michael Kors Chanel Tory Burch Kate spade Gucci Marc Jacobs Prada Burberry 자료 : Global Handbags Market Report 45

5 SK Company Analysis 이지훈 / 실적및밸류에이션 2017 년매출액 2,403 억원, 영업이익 220 억원으로전년대비 각각 29%, 77% 증가예상 2017 년매출액 2,403 억원, 영업이익 220 억원으로전년대비각각 29%, 77% 증가할것으로예상된다. 최대고객사인 Kate spade 의물량회복, GUESS 의꾸준한발주증가, 신규거래처확보에따른외형성장이가능하기때문이다. 지난 4 분기실적 ( 매출액 533 억원, 영업이익 37 억원, 영업이익률 7.7%) 이이를확인시켜준것으로판단된다 년에도성장은지속될것이다. 매출액은 2,904 억원, 영업이익은 292 억원으로금년대비각각 20%, 33% 증가가예상된다. 베트남공장의본격적인가동이외형증가를이끄는가운데자카르타고급라인생산안정화, 신규고객증가등이나타날것이다. 투자의견매수, 목표주가 22,000 원을제시하며신규편입 투자의견매수, 목표주가 22,000 원을제시하며신규편입한다. 목표 PER 은 16 배로동 종업체의평균 11 배와비교해다소높은수준이다. 이는동사가지닌성장잠재력과 생산능력확대에따른 M/S 확대가능성등을반영한것으로적정한수준이다. 실적추이 ( 단위 : 억원 ) Q16 2Q 3Q 4QP 2016P 2017E 2018E 매출액 1,620 2, ,885 2,430 2,904 영업이익 영업이익률 13.2% 9.0% 5.3% 5.9% 7.7% 6.9% 6.6% 9.1% 10.1% 세전이익 순이익 KATE SPADE & COMPANY GUESS MICHAEL KORS RALPH LAUREN CORP DKNY 기타 합계 1,085 2, ,771 2,328 2,803 자료 : 제이에스코퍼레이션, SK 증권추정주 : 거래처별실적은별도기준 46

6 제이에스코퍼레이션 (194370/KS) 주요업체밸류에이션 ( 단위 : 백만달러 ) 구분 년도 영원무역 한세실업 화승인더 푸첸그룹 ( 대만 ) 유원공업 ( 홍콩 ) 매출액 ,401 1, ,476 8, E 1,759 1, ,066 8, E 1,840 1,616 1,045 9,621 8,877 영업이익 E E P/E(x) E E P/B(x) E E ROE(%) % 27% 19% 14% 9% 2016E 11% 15% 19% 15% 11% 2017E 10% 15% 17% 14% 11% 자료 : Bloomberg 투자의견변경일시투자의견목표주가 매수 22,000 원 ( 원 ) 45,000 수정주가 목표주가 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10, 작성자 ( 이지훈 ) 는본조사분석자료에게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 본보고서에언급된종목의경우당사조사분석담당자는본인의담당종목을보유하고있지않습니다. 본보고서는기관투자가또는제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 당사는자료공표일현재해당기업과관련하여특별한이해관계가없습니다.. 종목별투자의견은다음과같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월기준 ) 25% 이상 적극매수 / 10%~25% 매수 / -10%~+10% 중립 / -10% 미만 매도 SK 증권유니버스투자등급비율 (2017 년 2 월 27 일기준 ) 매수 95.65% 중립 4.35% 매도 0% 47

7 SK Company Analysis 이지훈 / 재무상태표 포괄손익계산서 월결산 ( 억원 ) E 2017E 2018E 월결산 ( 억원 ) E 2017E 2018E 유동자산 802 1,086 1,361 1,516 1,810 매출액 1,620 2,403 1,885 2,430 2,904 현금및현금성자산 매출원가 1,202 1,806 1,405 1,830 2,187 매출채권및기타채권 매출총이익 재고자산 매출총이익률 (%) 비유동자산 판매비와관리비 장기금융자산 영업이익 유형자산 영업이익률 (%) 무형자산 비영업손익 자산총계 1,245 1,590 2,050 2,245 2,539 순금융비용 유동부채 외환관련손익 단기금융부채 관계기업투자등관련손익 매입채무및기타채무 세전계속사업이익 단기충당부채 세전계속사업이익률 (%) 비유동부채 계속사업법인세 장기금융부채 계속사업이익 장기매입채무및기타채무 중단사업이익 장기충당부채 * 법인세효과 부채총계 당기순이익 지배주주지분 ,600 1,768 1,991 순이익률 (%) 자본금 지배주주 자본잉여금 지배주주귀속순이익률 (%) 기타자본구성요소 비지배주주 자기주식 총포괄이익 이익잉여금 ,223 지배주주 비지배주주지분 비지배주주 자본총계 ,602 1,770 1,992 EBITDA 부채와자본총계 1,245 1,590 2,050 2,245 2,539 현금흐름표 주요투자지표 월결산 ( 억원 ) E 2017E 2018E 월결산 ( 억원 ) E 2017E 2018E 영업활동현금흐름 성장성 (%) 당기순이익 ( 손실 ) 매출액 비현금성항목등 영업이익 유형자산감가상각비 세전계속사업이익 무형자산상각비 EBITDA 기타 EPS( 계속사업 ) 운전자본감소 ( 증가 ) 수익성 (%) 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) ROE 재고자산감소 ( 증가 ) ROA 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) EBITDA 마진 기타 안정성 (%) 법인세납부 유동비율 투자활동현금흐름 부채비율 금융자산감소 ( 증가 ) 순차입금 / 자기자본 유형자산감소 ( 증가 ) EBITDA/ 이자비용 ( 배 ) 무형자산감소 ( 증가 ) 주당지표 ( 원 ) 기타 EPS( 계속사업 ) 2,209 1, ,354 1,760 재무활동현금흐름 BPS 4,922 7,990 12,000 13,261 14,928 단기금융부채증가 ( 감소 ) CFPS 2,315 1,873 1,044 1,635 2,166 장기금융부채증가 ( 감소 ) 주당현금배당금 자본의증가 ( 감소 ) Valuation 지표 ( 배 ) 배당금의지급 PER( 최고 ) 기타 PER( 최저 ) 현금의증가 ( 감소 ) PBR( 최고 ) 기초현금 PBR( 최저 ) 기말현금 PCR FCF EV/EBITDA( 최고 ) 자료 : 제이에스코퍼레이션, SK증권추정 EV/EBITDA( 최저 )