214 Outlook Money Returns 통신서비스 초고속 LTE 로성장성, 수익성호전 비중확대 Investment Summary 3 대키워드 초고속 LTE 후발업체의약진 탈통신전략 Top picks SK 텔레콤 (1767, 매수, TP 282, 원 ) 213F 214F 215F PER(x) 9. 6.7 5.3 PBR(x) 1.2 1.1.9 EV/EBITDA(x) 4.5 4. 3.7 EPS( 원 ) 25,6 33,491 42,265 BPS( 원 ) 19,185 21,98 238,483 매력적인 valuation 과배당메리트 4G LTE 가입자증가로 ARPU 증가전망 SK 하이닉스, SK 브로드밴드등자회사실적호전 12 개월업종수익률 4 35 3 25 2 (p) KOSPI 대비 ( 우 ) 통신업지수 ( 좌 ) (%p) 4 Nov-12 Feb-13 May-13 Aug-13 Nov-13 3 2 1 (1) (2) 초고속 LTE 경쟁속점유율 2위경쟁치열할것 214년 3대키워드는초고속 LTE, 후발업체의약진, 탈통신사업이다. LTE 보다속도가 2배빠른 LTE-A, 광대역 LTE 가마케팅경쟁의핵심이다. LGU+ 는설비투자와주파수확보비용부담이있으나 SKT와 KT는부담이적다. 하지만 LGU+ 는유통망강화, LTE 시장선점등으로점유율을높여가고있어이동통신시장 2 위경쟁이본격화됐다. 통신업체는 LTE 로 214년까지높은성장을유지할것이나 215년이후에는미디어, 헬스케어, 컨텐츠, 솔루션등탈통신전략이성장동력이될것이다. 214년에는탈통신사업을본격육성할계획이다. ARPU 증가로수익호전전망통신 4사의서비스매출액은 213년에전년대비 5.2% 증가에하는데이어 214 년에도 4.6% 증가할전망이다. 213년, 214년이동통신 ARPU 증가율이 6.7%, 4.8% 에달할것이기때문이다. 213년영업이익은매출호조로 23.2% 증가하고 214년에도매출증가와마케팅비용감소로 19.9% 증가할것으로예상된다. 매출이호조를보이는데다매출액대비마케팅비용과감가상각비비율이하락해영업이익률이 213년 9.7% 에서 214년 11.2% 로상승할것이다. Top pick 은 SK텔레콤 214년까지성장성과수익성이호전되고 valuation 이낮고배당메리트가높아통신업종에대한비중확대의견을유지한다. Top pick은 SK텔레콤이다. Valuation 이낮아저평가됐고배당메리트가높다. 초고속 LTE 시장을선점하는가운데프리미엄데이터이용이증가할것이다. SK브로드밴드와 SK하이닉스등자회사의실적도호전되며기업가치가상승할전망이다. 통신업계의위험요인은요금인하등규제강화, 설비투자및주파수확보비용, 과도한마케팅경쟁등이다. [ 그림 1] 통신업체의합산 ARPU 와수익성추이 36, 34, ( 원 ) (%) ARPU( 좌 ) 영업이익률 ( 우 ) 12 1 8 32, 6 양종인 Tel. 3276-6153/6154 jiyang@truefriend.com 황인혁 Tel. 3276-6245 inhyuk.hwang@truefriend.com 3, 28, 1 11 12 13F 14F 15F 4 2 216
214 Outlook Money Returns 3 대키워드 1. 초고속 LTE 광대역 LTE 커버리지경쟁시작 LTE-A 에이어광대역 LTE 가출시돼 15Mbps 초고속 LTE 의커버리지경쟁이본격화됐다. 이동통신 3사는 213년에수도권지역, 214년 7월에전국에서광대역 LTE 를시작한다. 더욱이 214년하반기에는광대역 LTE 주파수와 LTE-A 주파수를묶어 LTE보다 3배빠른 225Mbps LTE 도출시할계획이다. [ 그림 2] 이동통신진화와전송속도 25 (Mbps) 225 2 15 15 1 75 5 14.4 3G LTE LTE-A, 광대역 LTE 광대역 LTE + LTE-A 주 : 다운로드최대속도기준자료 : 한국투자증권 213년, 214년 ARPU는전년대비각각 6.7%, 4.8% 증가예상 LTE 전송속도가 2~3배빨라지면서프리미엄급멀티미디어등대용량서비스이용이급증할것으로보인다. 데이터이용증가가매출증가로이어질전망이다. LTE 가입자비중상승과프리미엄서비스증가로 213년, 214년 ARPU는전년대비각각 6.7%, 4.8% 증가할전망이다. [ 그림 3] LTE 가입자수추이 [ 그림 4] 이동전화단말기별트래픽추이 6, 5, ( 천명 ) (%) LTE 가입자수 ( 좌 ) 85.6 LTE 가입자수비중 ( 우 ) 72. 1 8 2,5 2, (Mb) 전체트래픽 ( 우 ) 전체평균가입자당트래픽 ( 좌 ) 4G 가입자당트래픽 ( 좌 ) (PB) 8 7 6 4, 52.2 6 1,5 5 3, 4 2, 29.5 4 1, 3 1, 2.3 2 5 2 1 211 212 213F 214F 215F Jan-12 Apr-12 Jul-12 Oct-12 Jan-13 Apr-13 Jul-13 자료 : 미래부, 한국투자증권 217
214 Outlook Money Returns 2. 후발업체의약진 LGU+ 와알뜰폰사업자의점유율상승추세 지난 2년간 LG유플러스의이동통신점유율이 2.%p 상승해누적점유율이 2% 에육박했다. 213년 1~9월중순증가입자점유율은 88.3% 에달했다. 알뜰폰 (MVNO) 가입자의점유율도 211년.8% 에서 212년 2.3%, 213년 9월 3.9%(213만명 ) 로상승했다. 후발업체인 LG유플러스는 LTE 경쟁력제고로, 알뜰폰사업자는저렴한요금을기반으로점유율을높여가고있다. LG유플러스의점유율이상승하면이동통신 2위사업자경쟁이주목받을것이다. 알뜰폰은우체국판매, 이마트등대형유통사업자의참여로점유율이더욱높아질것이다. 알뜰폰가입자의점유율은 217년 7~8% 로높아질전망이다. 다만통신사업자는 ARPU가낮은가입자가알뜰폰에가입하고요금의 5% 를망사용료로받고있어당분간수익영향은미미할것이다. [ 그림 5] 알뜰폰 (MVNO) 가입자수및점유율추이 [ 그림 6] KT 와 LGU+ 이동통신점유율추이 2,5 2, ( 천명 ) (%) 알뜰폰가입자 ( 좌 ) 알뜰폰점유율 ( 우 ) 4 3 2 (%) (%) LGU+( 좌 ) KT( 우 ) 33 32 1,5 19 2 31 1, 18 5 1 3 17 29 Jan-12 Apr-12 Jul-12 Oct-12 Jan-13 Apr-13 Jul-13 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 자료 : 미래부, 한국투자증권 3. 탈통신사업 통신시장성장둔화에대비해탈통신사업적극추진 통신시장의성숙으로 215년이후성장은탈통신 (Beyond telecom) 전략이중요할것이다. SK텔레콤의탈통신전략은유무선 IPTV, B2B 솔루션, 헬스케어에중점을두고있으며플랫폼사업은자회사인 SK플래닛을통해적극육성하고있다. SK브로드밴드, SK플래닛의높은성장성과 SK하이닉스의수익급증으로자회사가치가상승하고있다. KT의비통신사업은미디어, BC카드, 렌탈, 부동산사업이핵심이다. KT그룹의미디어사업 (IPTV, KT스카이라이프 ) 은 2년간점유율이 6.8%p 상승했다. KT렌탈은국내 1위 ( 점유율 24%) 의자동차렌탈업체로브랜드가치가높다. 211년이후자회사의이익기여도가높아지고있다. 218
214 Outlook Money Returns [ 그림 7] SK 텔레콤그룹의지배구조 [ 그림 8] KT 그룹의지배구조 수익전망 1. 수익추정을위한주요가정 가입자증가율둔화, ARPU 증가, 설비투자감소가정 유무선통신가입자수는가입자포화로성장세가둔화될전망. 이동통신가입자증가율이 212년 2.1% 에서 213년 1.6%, 214년 1.4% 로더욱낮아질것 이동통신가입자당매출액 (ARPU) 은 LTE 가입자비중상승으로 213년에는 6.7%, 214년에는 4.8% 증가할전망 213년가입자당유치비용 (SAC) 은전년대비 8.8% 증가할것이나 214년에는단말기유통구조개선등으로 2.8% 증가에그칠것 213년설비투자규모는전년대비 11.1% 감소. 214년에는 213년수준이유지되나 215년에는초고속 LTE 투자마무리로 9.9% 줄어들전망 < 표 1> 이동통신가입자수, ARPU, SAC 가정 ( 단위 : 천명, 십억원, %) 21 211 212 213F 214F 215F 이동통신가입자수 5,768 52,57 53,624 54,59 55,299 55,779 (LTE 가입자수 ) - 1,191 15,811 28,439 39,839 47,759 IPTV 가입자수 3,646 4,92 6,53 8,585 1,145 11,115 Capex 6,385 7,675 8,66 7,7 7,6 6,85 가입자당매출액 (ARPU) 증가율 (4.4) (4.2) 1.6 6.7 4.8 1.7 가입자당유치비용 (SAC) 증가율 8.3 (2.8) 22.1 8.8 2.8 1.6 설비투자 (Capex) 증가율 (2.) 2.2 12.8 (11.1) (1.3) (9.9) 자료 : 한국투자증권 219
214 Outlook Money Returns [ 그림 9] 이통 3 사의 ARPU 추이 [ 그림 1] 이통 3 사설비투자추이 4, ( 원 ) SKT LGU+ KT 이통 3 사평균 1 ( 조원 ) SKT KT LGU+ 8 35, 6 3, 4 2 25, 24 26 28 21 212 214F 24 26 28 21 212 214F 주 : SKT 는 SKB 투자비용포함 2. 214 년수익성은 ARPU 증가로호전전망 214 년영업이익은전년대비 19.9% 증가추정 통신 4사의서비스매출액은 213년전년대비 5.2% 증가하는데이어 214년에도 4.6% 증가할전망이다. 213년, 214년이동통신가입자증가율이각각 1.6%, 1.4% 에그칠것이나 ARPU 증가율이 6.7%, 4.8% 에달할것이기때문이다. 213년영업이익은매출호조로 23.2% 증가하고 214년에도매출증가와마케팅비용감소로 19.9% 증가할것으로예상된다. < 표 2> 통신 4개사합산손익계산서 ( 단위 : 십억원, %) 21 211 212 213F 214F 215F 매출액 43,583.8 46,37.8 5,92.4 51,372.5 52,564.9 54,41.4 증가율 6.4 9.8.9 2.3 2.8 서비스매출액 37,429.8 36,836.4 37,16.7 38,948.6 4,735.9 42,47.4 증가율 (1.6).5 5.2 4.6 4.3 마케팅비용 7,57.9 7,171.2 8,71.4 8,2.8 7,745.4 7,693.8 증가율 (5.3) 12.6 (.9) (3.2) (.7) 영업이익 4,67.8 4,312.2 3,8.7 3,794.9 4,549.8 5,239.7 증가율 (7.7) (28.6) 23.2 19.9 15.2 순이익 3,733. 3,144.1 2,149.1 2,584.5 3,757.9 4,639.7 증가율 (15.8) (31.6) 2.3 45.4 23.5 EBITDA 11,212.4 11,89.6 1,315.4 11,449. 12,432.4 12,923.1 증가율 (1.1) (7.) 11. 8.6 3.9 영업이익률은 213 년 9.7% 에서 214년 11.2% 로상승전망 서비스매출액대비마케팅비용비율은보조금규제와단말기유통구조개선으로 213년 2.5% 에서 214년 19.% 로하락할것이다. 설비투자는 212년을정점으로 213년부터줄어드는반면 ARPU는늘어서비스매출액대비감가상각비비율이 213년 19.7% 에서 214년 19.4% 로하락할전망이다. 이에따라영업이익률은 213년 9.7% 에서 214년 11.2% 로상승할것이다. 설비투자는 22년까지감소세를지속해가용현금흐름 (free cash flow) 이늘어나배당여력이커질것이다. 22
214 Outlook Money Returns [ 그림 11] 매출액대비마케팅비용과영업이익추이 [ 그림 12] 매출액대비감가상각비와영업이익추이 3 25 2 (%) 24.8 22.8 21.2 21.8 2.2 2.5 19.5 18.6 19. 18.1 15.7 14.9 25 2 15 (%) 22.1 22.1 2.8 2.2 19.9 17.8 18.8 19.7 19.7 19.4 16.9 17.8 18.1 15 12.4 1 5 통신업체합산영업이익률통신업체합산서비스매출액대비마케팅비용 1 5 통신업체합산영업이익률통신업체합산서비스매출액대비감가상각비 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13F 14F 15F 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13F 14F 15F 3. 가입자당매출액이중요한변수 ARPU 가 1% 늘면 EPS 는업체별로 6.1~1.1% 증가 가입자수가정체된상황에서통신업체의수익에가장큰영향을미치는변수는가입자당매출액 (ARPU) 과신규가입자당유치비용 (SAC) 이다. 가입자당매출액은요금인하와 LTE 등요금제의영향을받는다. 우리는 212년 1.6% 증가에그친 ARPU가 213년과 214년에각각 6.7%, 4.8% 증가할것으로전망한다. LTE 효과로가입자당 ARPU 가 1% 오르면 SKT, KT, LGU+ 의 214년 EPS는각각 6.1%, 8.8%, 1.1% 증가할전망이다. 가입자당유치비용이 1% 줄면 EPS 는업체별로 2.4~3.8% 증가 마케팅비용은단기수익에가장큰영향을주는변수다. 우리는 214년마케팅비용이전년대비 3.2% 감소할것으로전망한다. 211년 3G 스마트폰처럼 LTE 도보급률이 5% 를상회하면서신규가입자당유치비용이줄어들것이기때문이다. 가입자당유치비용이 1% 감소하면 SKT, KT, LGU+ 의 214년 EPS는각각 2.4%, 2.7%, 3.8% 증가할전망이다. 214 년에는 ARPU 변화가수익에중요한변수 214년에가입자당매출액이가입자당유치비용보다중요할것이다. 예상과달리마케팅비용이어느정도늘더라도 LTE 로인한매출증가가이를상쇄하고남을것이다. < 표 3> ARPU 및 SAC 변화율 (%) 과 EPS 변화율 ARPU 변화율 (%) 과 EPS ARPU % -3-2 -1 1 2 3 SKT EPS % (18.4) (12.2) (6.1). 6.1 12.2 18.4 KT EPS % (26.4) (17.6) (8.8). 8.8 17.6 26.4 LGU+ EPS % (3.3) (2.2) (1.1). 1.1 2.2 3.3 SAC 변화율 (%) 과 EPS SAC % -3-2 -1 1 2 3 SKT EPS % 7.2 4.8 2.4. (2.4) (4.8) (7.2) KT EPS % 8.2 5.5 2.7. (2.7) (5.5) (8.2) LGU+ EPS % 11.5 7.6 3.8. (3.8) (7.6) (11.5) 자료 : 한국투자증권 221
214 Outlook Money Returns Top picks Top picks 선정기준은 PER, EV/EBITDA 등 valuation, 매출및순이익증가율등성장성, 배당수익률, 여타이슈등 6개항목의총 3점만점으로평가했다. SK 텔레콤 (1767) Valuation 매력이크고배당메리트가높은 SKT 를가장선호 Top pick 은 SK텔레콤이다. Valuation 이낮아저평가됐고배당메리트가높다. 초고속 LTE 시장을선점하는가운데프리미엄데이터이용이증가할것이다. SK브로드밴드와 SK하이닉스등자회사의실적도호전될전망이다. 6개항목 3점만점을기준으로산출한 SK텔레콤의총점은 25점으로통신업체들중가장높다. < 표 4> 통신업체별투자매력도 ( 단위 : 점 ) Valuation 성장성 배당수익률 여타이슈 총점 PER EV/EBITDA 매출증가율순이익증가율 SKT 5 5 3 5 5 2 25 LGU+ 4 4 5 5 3 1 22 KT 4 5 2 3 5 2 21 SKB 1 4 5 5 2 17 주 : 평가점수가높을수록우수자료 : 한국투자증권 위험요인 통신업종의위험요인은요금인하등규제강화, 설비투자및주파수확보비용, 과도한마케팅경쟁등이다. 1. 정부규제 경기회복으로요금규제가약화될것 신정부들어정부의요금인하, 설비투자등규제가점차약화되고있다. 21년초단위요금제도입, 211년기본요금 1,원인하등요금인하압력이컸으나 213년이후에는가입비인하외에는논의가없다. 214년은글로벌경기가회복될것이어서요금인하압력이줄어들전망이다. 할인요인인규제리스크가줄면할인율도축소될것이다. 2. 설비투자및주파수확보비용증가 214 년설비투자는전년수준이나 215 년이후급감 이동통신데이터트래픽이급증하면서신규주파수확보비용및초고속 LTE 투자비용에대한우려가확산되고있다. 214년 SK텔레콤의설비투자는전년수준이며 KT는줄어들것이나 LG유플러스는대폭늘어날전망이다. 광대역 LTE 투자는선행투자여서 215년설비투자는 9.9% 감소할전망이다. 213년에주파수경매가있었으나추가주파수는 2년후에나필요할것이다. 설비투자및주파수이용권관련 3사합산유무형자산감가상각비는향후 2 년간 7.6조원수준에머물전망이다. 222
214 Outlook Money Returns [ 그림 13] 매출액대비설비투자비율추이 21 2 19 18 17 16 15 14 13 12 (%) 해외업체국내업체국내업체 ( 서비스매출액기준 ) 국내업체평균해외업체평균 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13F 14F 15F 자료 : Bloomberg, 각사, 한국투자증권 3. 과열마케팅경쟁 과열마케팅경쟁시수익에악영향 이동통신 3사간시장점유율경쟁이지속되고있다. 단기적으로마케팅경쟁은과열되고완화되는국면이반복되고있다. 한사업자의점유율이하락하면이를만회하고자마케팅을공격적으로펼쳐경쟁이치열해진다. 하지만단말기유통구조개선법안이통과되면중장기적으로도경쟁은완화될것이다. 커버리지 valuation < 표 5> Valuation 지표 투자의견및목표주가 실적및 Valuation 종목 매출액영업이익 순이익 EPS BPS PER PBR ROE EV/EBITDA ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) ( 배 ) SK텔레콤 투자의견 매수 211A 15,926 2,296 1,613 22,848 174,28 6.2.8 14. 2.7 (1767) 목표주가 ( 원 ) 282, 212A 16,3 1,76 1,152 16,525 176,669 9.2.9 9.8 3.7 현재가 (11/7, 원 ) 225,5 213F 16,579 2,23 1,747 25,6 19,185 9. 1.2 14.1 4.5 시가총액 ( 십억원 ) 18,28 214F 17,9 2,399 2,334 33,491 21,98 6.7 1.1 16.9 4. 215F 17,72 2,668 2,946 42,265 238,483 5.3.9 18.7 3.7 KT 투자의견 매수 211A 21,272 1,748 1,447 5,946 48,477 6..7 12.7 3.9 (32) 목표주가 ( 원 ) 48, 212A 23,79 1,214 1,57 4,341 5,77 8.2.7 8.8 4. 현재가 (11/7, 원 ) 33, 213F 23,365 1,173 485 1,99 5,577 16.6.7 3.9 3.9 시가총액 ( 십억원 ) 8,617 214F 23,538 1,387 887 3,637 52,215 9.1.6 7.1 3.6 215F 24,3 1,644 1,62 4,354 54,625 7.6.6 8.2 3.4 LG유플러스 투자의견 매수 211A 9,186 279 85 196 7,837 37.8.9 2.2 5. (3264) 목표주가 ( 원 ) 15,9 212A 1,95 127 (6) (136) 8,582 NM.9 (1.6) 4.8 현재가 (11/7, 원 ) 11,45 213F 11,429 599 353 88 9,99 14.2 1.3 9.1 4.8 시가총액 ( 십억원 ) 4,999 214F 11,937 763 537 1,229 9,939 9.3 1.2 12.9 4.3 215F 12,291 928 632 1,448 1,996 7.9 1. 13.8 3.9 SK브로드밴드 투자의견 중립 211A 2,286 76 19 65 4,639 53.2.7 1.4 4. (3363) 목표주가 ( 원 ) - 212A 2,486 68 26 89 4,659 52.4 1. 1.9 4.6 현재가 (11/7, 원 ) 4,47 213F 2,54 7 25 86 4,727 52.2.9 1.8 4. 시가총액 ( 십억원 ) 1,323 214F 2,691 112 71 242 4,951 18.5.9 5. 3.5 215F 2,852 165 131 442 5,375 1.1.8 8.6 2.9 주 : 11 월 7 일종가기준 223
Compliance notice 당사는 213 년 11 월 8 일현재상기종목의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료의내용일부를기관투자가또는제 3 자에게사전에제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는상기발행주식을보유하고있지않습니다. 당사는대우조선해양, 현대차, NAVER, 삼성전자, SK 하이닉스, KB 금융, 대림산업, 현대위아발행주식을기초자산으로하는 ELW( 주식워런트증권 ) 를발행중이며, 당해 ELW 에대한유동성공급자 (LP) 입니다. 기업투자의견은향후 12 개월간현주가대비주가등락기준임 매 수 : 현주가대비 15% 이상의주가상승예상 중 립 : 현주가대비 -15 15% 의주가등락예상 비중축소 : 현주가대비 15% 이상의주가하락예상 중립및비중축소의견은목표가미제시 업종투자의견은향후 12 개월간해당업종의유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중대비포트폴리오구성비중에대한의견임 비중확대 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다높이가져갈것을권함 중립 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중과같게가져갈것을권함 비중축소 : 해당업종의포트폴리오구성비중을유가증권시장 ( 코스닥 ) 시가총액비중보다낮게가져갈것을권함 본자료는고객의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며, 당사의동의없이어떤형태로든복제, 배포, 전송, 변형할수없습니다. 본자료는당사리서치센터에서수집한자료및정보를기초로작성된것이나당사가그자료및정보의정확성이나완전성을보장할수는없으므로당사는본자료로써고객의투자결과에대한어떠한보장도행하는것이아닙니다. 최종적투자결정은고객의판단에기초한것이며본자료는투자결과와관련한법적분쟁에서증거로사용될수없습니다. 이자료에게재된내용들은작성자의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다.