(900290.KQ) 신공장증설이성장의핵심 Company Note 2016. 12. 7 동사는광학필름과코팅소재를제조하는기업으로중국내자국산업육 성에따른수혜기대. 2016 년 9 월말제 2 공장증설완료및가동. 당공 장은이익률높은접착필름과윈도우필름생산이가능해추가성장동력 이될것. 성장성대비 2017 년 PER 6 배로매력적인밸류에이션보유 중국자국산업육성에따른수혜가기대 GRT 는 IT 제조공정에서사용되는보호필름과소비재포장필름으로높은성장을달성해옴. Compal 을비롯한 PC OEM 사를고객으로확보. 향후의성장동력은 OCA(Optical Clear Adhesive, 광접착필름 ) 를비롯한디스플레이용필름과자동차윈도우필름에서발생할전망. 중국내기능성필름시장은 3M, 니토덴코등외산기업이대부분차지하고있는시장. 중국은자국산업육성을표방하며세제혜택등지원정책을로컬기업에부여중. 중국로컬시장에서는 GRT 와시장 1 위업체인 KDX 만이의미있는매출발생중. 양사는 30% 에육박하는영업이익률을향유. 중국로컬기업들간경쟁을우려하기보다자국생산대체로인한성장을기대할때 신공장증설로 2017 년매출액 40% 성장, 20% 후반이익률지속예상 2016 년 9 월완공된제 2 공장에서는기능성필름과 OCA 를비롯한광학접착필름을생산할계획. 2017 년제 2 공장에서만추가되는매출액이 600 억원수준예상. 감가상각부담에도불구제품믹스개선으로인해영업이익률은현재의 20% 후반수준을유지할수있을전망. 2017 년매출액은 2,441 억원 (+48.4% y-y) 과영업이익 663 억원 (+35.5% y-y) 예상. 또한국가기술기업지정에따라법인세율이 25% 에서 15% 로감소. 2017 년지배기업순이익은이에 548 억원이예상되며현재주가는 PER 6.1 배. 성장성대비동종기업대비높은밸류에이션매력보유 Not Rated 현재가 ( 16/12/06) 4,990 원 업종 미분류 KOSPI / KOSDAQ 1,989.86 / 581.35 시가총액 ( 보통주 ) 336.2십억원 발행주식수 ( 보통주 ) 67.4백만주 52주최고가 ('16/10/26) 7,850원 최저가 ('16/11/25) 4,275원 평균거래대금 (60일) 51,191백만원 배당수익률 (2016E) 0.0% 외국인지분율 3.4% 주요주주 주영남 38.3% CDIB Capital Asia Partner L.P. 12.2% 주가상승률 3 개월 6 개월 12 개월 절대수익률 (%) 0.0 0.0 0.0 상대수익률 (%p) 0.0 0.0 0.0 FY15 FY16 FY17E FY18F 매출액 153.4 164.5 242.1 302.6 증감률 44.9 7.2 47.2 25.0 영업이익 48.4 48.8 66.3 82.1 영업이익률 31.6 29.7 27.4 27.1 ( 지배지분 ) 순이익 35.8 35.0 54.8 68.2 EPS N/A N/A 884 1,013 증감률 N/A N/A 56.5 24.4 PER N/A N/A 6.1 5.3 PBR N/A N/A 1.6 1.2 EV/EBITDA N/A N/A 3.8 2.3 ROE 50.0 29.1 27.9 26.5 부채비율 149.0 56.8 44.5 35.8 순차입금 -1-36 -94-166 단위 : 십억원, %, 원, 배주 : EPS, PER, PBR, ROE 는지배지분기준. FY17 = 2016.7~2017.6 자료 : NH 투자증권리서치센터전망 신공장에서의생산제품 ASP 는기존대비 60% 이상상승 (RMB/m2) 14 12 10 8 6 4 2 0 평균판매가격 기존공장생산 신공장생산 PET광학보호필름 OCA광학접착필름 윈도우필름 Analyst 백준기 02)768-7541, jack.baek@nhqv.com
qn 기업개요 GRT는광학필름및코팅소재제조업체로 2016년 10월 25일상장. 신공장증설전까지포장소재및 IT 제조공정시보호용필름으로성장기반을마련함 중국로컬기업에서는 KDX( 강득신 ) 와 GRT를비롯한기술기업중심으로광학필름시장이성장중. 중국정부에서는세제혜택을부여하는등자국내산업육성에힘쓰고있음 최대주주는주영남대표이사로 38.3%, CDIB Capital Asia Partners 가 12.2% 지분보유. 전략적투자자로고객사인 Compal 도대주주로참여 제품및매출비중 - 현재동사의주력사업은포장필름과 IT 제조공정에사용되는 보호용필름제조사업임 기능성필름외 10% - 그러나추가성장동력으로디스플레이부품, 차량용기능성필 름으로확대중 포장필름 33% - 포장필름의경우 2014 년기준 66% 에서현재 33% 까지비중 이낮아졌고, 마진율이높은광학필름과기능성필름매출비 중이증가중 광학필름 57% 주 : 2017 년 1 분기기준 (FY) 영업실적추이 - 2014년광학보호필름이출시되면서고성장을달성. 2015년은공장가동의한계로인해매출액성장은높지않음 - 2016년 9월신공장증설완료함. 이에 Q 기준으로는 65% 증가, 판가고려한총액기준으로는 200% 가추가증가할전망 - 필름제조사업의경우국내사와마찬가지로기술적장벽이있어높은이익률을창출하고있음. GRT도지난 5년간평균 ( 십억원 ) 매출액 ( 좌 ) 영업이익 ( 좌 ) 350 영업이익률 ( 우 ) 40% 300 35% 250 30% 25% 200 20% 150 15% 100 10% 50 5% 20% 후반대의영업이익률을달성 0 0% 'FY14 'FY15 'FY16 'FY17E 'FY18F 자료 : NH투자증권리서치센터전망 과거주가추이및주요이벤트 ( 원 ) 6,000 5,800 5,600 5,400 5,200 5,000 4,800 4,600 4,400 4,200 4,000 수정주가 10.31 11.2 11.4 11.6 11.8 11.10 11.12 11.14 11.16 11.18 11.20 11.22 11.24 11.26 11.28 11.30 12.2 12.4 자료 : DataGuide, NH 투자증권리서치센터 2
신공장이가져올성장을주목하자 광학필름과코팅 소재를제조하는기업 GRT는광학필름및코팅소재제조업체로 2016년 10월코스닥에상장한중국기업이다. 동사는식품, 의약품등의소비재용포장소재와 IT 제조공정보호용필름을주력으로고성장을달성해왔다. GRT를비롯중국필름제조기업들은현재 30% 에육박하는높은영업이익률을기록하고있는데, 이는국내기업들의성장시기와유사한경험을하고있는것으로보인다. 예컨대포장필름의대표주자인율촌화학의경우현재는 10% 이하의영업이익률을기록하고있는반면 2000년에는 20% 에육박하는영업이익률을기록한바있다. 글로벌 1 위 PC OEM 기업인 Compal 이 주요고객사 GRT의향후성장동력은 OCA를비롯한디스플레이용필름과차량용윈도우필름에서발생할전망이다. OCA의경우빛투과성에장점이있어스마트폰, 태플릿수요가증가할수록디스플레이용채택이늘어날전망이다. 특히동사가제조하는광학접착필름은대부분 IT 산업에서사용된다. 그리고동사매출의 30% 이상은고객사 Compal에서발생된다. Compal은대만기업으로연간 10조원이상의매출을기록중인세계최대 PC OEM 기업이다. 즉, 최종단계에서는폭스콘, 화웨이, 애플등이 GRT의주요고객이다. 특히 Compal의경우현재대만 CDIB와함께동사의대주주로투자에도참여하고있다. 중국자국산업 육성에따른수혜 가능할전망 현재중국내기능성필름시장은 3M, 니토덴코등외산기업이 90% 를차지하고있는시장이다. 그러나중국은자국내산업육성을표방하며세제혜택등지원정책을자국기업에부여하고있다. 현재로컬시장에서는 GRT와시장내 1위업체인 KDX만이원판필름에서부터광학필름까지의라인업을구축하고있으며, 두업체모두영업이익률 30% 에육박하는마진율을향유하고있다. 신공장증설로 2017년매출액 40% 성장, 20% 후반이익률지속예상 2016년 9월완공된제2공장은기능성필름과 OCA를비롯한광학접착필름을생산할계획이다. 2017년의경우제2공장에서추가되는매출액만해도 600억원수준으로예상된다. 단기적으로감가상각비부담에도불구하고접착필름, 기능성필름등제품믹스개선으로인해영업이익률은 2016년 29% 대에서큰변동없이유지될수있을전망이다. 3
경쟁기업과의가격경쟁력비교 중국내밸류체인을구성한필름제조업체는 2 개업체 (RMB/m2) 원판필름포장필름광학필름기능성필름평균판매가격 16 14 GRT 12 10 8 6 4 2 0 Nittodenko GRT Nittodenko GRT PET 광학보호필름 PE 광학보호필름 강득신 (KDX) 동재과기 국품플라스틱 신륜과기 마진율이높은제품증가로인한믹스개선기대 (FY 기준 ) ( 백만m2) 80 광학필름 + 기능성필름 70 60 50 40 30 20 10 0 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 자료 : GRT, NH투자증권리서치센터 신공장에서는고마진제품을주력으로생산할전망 1 공장 공장명 2 공장 ( 신공장 ) *2016.9 생산개시 주요생산제품 기존제품 ( 포장필름 / 광학보호필름 ) 고부가신제품 ( 광학접착필름 / 기능성필름 ) 포장필름 정밀코팅필름 ( 광학필름, 기능성필름 ) 연간평균생산생산능력제품가격라인수 ( 백만m 2 ) (RMB/m 2 ) 33,960 톤 6 기 288 약 3~ 5 12 기 187 약 8~ 12 계 33,960 톤 18 기 475 GRT 공장전경 GRT 제조라인 자료 : GRT 자료 : GRT 4
국가적인지원으로 우호적환경마련 2017년매출액은 2,441억원 (+48.4% y-y) 과영업이익 663억원 (+35.5% y-y) 을예상한다. 지배기업순이익은 548억원을예상한다. 추정법인세율이낮은이유는국가기술기업지정에따라기존 25% 에서 15% 로감소되었기때문이다. 이같은세제혜택은 2016년부터 3년단위로재신청이가능하며, 중국정부차원에서의자국산업육성정책의일환으로해석된다. 2017년기준현주가는 PER 6.1배이며높은성장성대비밸류에이션저평가 현주가는 2017년 PER 6.1배에불과하다. 중국기업에대한밸류에이션할인은지난 5년간코스닥시장에서예외없이부여되어왔다. GRT에대한획일적인할인율적용보다는중국자국기업에대한우호적환경조성과 Compal과같은고객사확보에따른추가수주가능성을염두해야할것이다. 국내동종업종 ( 필름 ) 기업의평균 PER은 13.2배로 GRT에적용된할인율은 53.8% 이다. 당사는 GRT의 2017년 40% 매출액성장과신공장에서의추가생산여력을고려할경우현재의할인율은축소될가능성이높다는판단이다. 더욱이 3M, Nittodenko 등외산필름이중국시장을대부분차지하고있는데, 이는동사의높은잠재성장률이예상되는대목이다. 중국및국내 Peer Valuation Table ( 단위 : 십억원, 배 ) 회사명 GRT KDX Sichuan EM Tech Shenzhen Selen S&T 앤디포스 SKC 코오롱 PI 이녹스서원인텍아이컴포넌트 주가 (12/7, 원 ) 4,990 3,311 1,320 3,465 11,450 12,250 18,050 10,650 11,400 시가총액 ( 십억원 ) 172.5 11,680.3 827.1 1,295.0 172.5 359.7 222.3 198.1 80.6 매출액 2015 153.4 1,277.6 239.7 174.4 57.5 136.3 213.4 369.6 57.3 2016 164.5 1,703.4 248.0 240.0 73.3 151.9 232.3 379.1-2017E 242.1 2,214.4 318.2 358.7 93.0 171.5 267.7 411.7 - 영업이익 2015 48.4 342.4 15.5-8.6 16.3 28.9 10.6 20.9 7.3 2016 48.8 407.8 N/A 10.6 22.7 31.0 14.0 16.4-2017E 66.3 591.1 N/A 27.4 27.0 38.6 30.4 19.9 - 순이익 2015 35.8 243.8 13.8-18.2 13.8 17.0 10.1 24.7 5.9 2016 35.0 324.8 18.9 13.9 18.9 20.6 12.7 19.8-2017E 54.8 496.5 22.8 26.3 22.8 27.8 23.5 22.9 - PER 2015 N/A 38.9 93.7 N/A - 18.0 15.8 8.7 15.5 2016 N/A 31.8 110.7 79.8 7.5 17.5 17.5 10.0-2017E 6.1 21.9 45.6 49.6 7.4 12.9 9.5 8.7 - PBR 2015 N/A 6.7 2.6 4.3-1.5 1.1 1.4 2.7 2016 N/A 3.8 N/A 5.0 2.0 1.6 1.4 1.2-2017E 1.6 4.0 N/A 4.6 1.6 1.5 1.2 1.1 - 주 : GRT, KDX, Sichuan EM Technology, Shenzhen Selen Science & Technology 는중국기업자료 : Bloomberg, NH 투자증권리서치센터전망 5
종목투자등급 (Stock Ratings) 및투자등급분포고지 1. 투자등급 (Ratings): 목표주가제시일현재가기준으로향후 12 개월간종목의목표수익률에따라 Buy : 15% 초과 Hold : -15% ~ 15% Sell : -15% 미만 2. 당사의한국내상장기업에대한투자의견분포는다음과같습니다. (2016 년 12 월 2 일기준 ) 투자의견분포 Buy Hold Sell 78.2% 21.8% 0.0% - 당사의개별기업에대한투자의견은변경되는주기가정해져있지않습니다. 당사는투자의견비율을주간단위로집계하여기재하고있으니참조하시기바랍니다. Compliance Notice 당사는자료작성일현재 GRT" 의발행주식등을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 당사는최근 1 년간 GRT 의대표상장주관업무를수행한사실이있습니다. 본자료는당사공식 Coverage 기업의자료가아니며, 정보제공을목적으로투자자에게제공하는참고자료입니다. 따라서당사의공식투자의견, 목표주가는제시하지않습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 고지사항 본조사분석자료에수록된내용은당사리서치센터의금융투자분석사가신뢰할만한자료및정보를바탕으로최선을다해분석한결과이나그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서투자자의투자판단을위해작성된것이며어떠한경우에도주식등금융투자상품투자의결과에대한법적책임소재를판단하기위한증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료는당사의저작물로서모든지적재산권은당사에귀속되며당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. 6