218 년 12 월 4 일 I Global Asset Research 시황저격 219 년증시수급전망 : 외국인한국증시먹방, 별풍선만쏠것인가? 외국인수급은매수우위, 내부수급원은중립이하수급구도형성가능성에무게 219 년국내증시수급환경초점은, 1) 외국인현선물수급의모태라할수있는 EM Carry-trade 환경의부활과, 2) 연기금을위시한내부수급원의증시가담여부양축으로집중될것으로본다. 218 년 EM Carry-trade 환경의균열은, 1) 글로벌경기 / 정책모멘텀약화, 2) 중국을위시한신흥국실물 / 제조업경기부진, 3) Hawkish Fed 에연유한글로벌금리변동성심화및강달러구도추세화영향에기인한바가컸다. 주목할점은중국실물 / 제조업경기환경의중요 Proxy 라할수있는리커창지수와달러인덱스사이의뚜렷한역의상관성이다. EM 매크로와 Carry-trade 환경이동시직면한이중고를대변한다할수있는데, 반전의실마리역시상기관점에서유추가능하다. 즉, 중국을위시한 EM 펀더멘탈개선및연준 Dovish 시각선회여부에따라 Carry-trade 향배가달라질수있단의미다. 1) 중국정부의외환보유고투입과홍콩역외환시위안채발행을통한 7 위안사수의지, 2) 수출경기방어와내수경기진작을위한중국경기부양노선의전면화가능성, 3) 22 년재선을염두에둔트럼프친성장재정투자시도의본격화, 4) 미국매크로감속전환에연유한연준통화정책정상화경로의변곡점통과가능성, 5) EM 밸류에이션의 Rock-bottom 통과등은 219 년 EM Carry-trade 환경부활을지지하는명징한긍정요인이다. 219 년글로벌금융시장의알파원천으로서과매도 EM 을활용한 Bottom-fishing 시도를주목하는까닭이바로여기에있다. 한국증시는글로벌투자가의 EM 엑소더스기류하에선 ATM 로기능하기바빴지만, EM 러브콜재개과정에선거시건전성측면차별화안전지대로기능할여지가많다. 219 년중립이상의외국인수급구도전개가능성을예상하는이유다. 시험대는 219 년 2 월말확정발표예정인, MSCI EM 지수내중국 A 주 15% 추가편입이슈가될것으로본다. 이경우 EM 지수내중국비중은기존 3.% 에서 3.8% 로증가될것이고, 한국은기존 14.% 에서 13.2% 로감소가능하다 ( 국내증시외국인자금최대 1.8 조원이탈가능 ). 단, 추가감익리스크를고려해도크게달라지지않는 Rock-bottom 밸류메리트와 EM 액티브펀드의존재는관련 BM 패시브이벤트리스크파장의완충기제로기능할소지가많다. 구더기무서워맛난장을못담글필요는없다. 219 년중립이상의외국인수급환경전개기대에도불구, 내부수급원의증시가담여력은대체로미미할것으로판단한다. 국내증시잠재 Up-side 포텐셜을겨냥한외국인수급의 ' 먹방 ' 은 219 년을기점으로다시시작되지만, 218 년증시조정의트라우마와주가 Down-side 리스크에대한극단적경계감은내부수급주체의짙어진관망심리로연결될개연성이높다. 219 년역시외국인수급변화에일희일비하며, 이러지도저러지도못한채 ' 별풍선 ' 만쏘다끝날수있단의미다. 시장을주거래대상으로하는금융투자 / 국가지자체수급은외국인현선포지션변화에절대적으로의존하는수급경로를형성할전망이다. 투신 / 사모펀드는수익자측의운용기조보수화기류에서자유롭긴어려울것으로본다. 고민은국내증시최대큰손이라할수있는연기금의변심이다. 기금고갈과수익률제고에대한연기금측중장기적고민은국내주식 / 채권투자일변도에서글로벌자산배분에근거한포트폴리오다변화로구체화되고있다. 운용기금의추세적성장으로말미암아국내주식비중축소에도불구그절대규모가감소하는것은아니겠으나, 시장의수급기반을다지고주가하방리스크를완충하던소방수의부재는다소아쉬운상황변화라할수있다. Investment Idea Derivatives/Equity Compliance Notice 파생 / 주식시황김용구 2-3771-752 sniper@hanafn.com RA 김민수 2-3771-7735 kms111@hanafn.com 본조사자료는고객의투자에정보를제공할목적으로 작성되었으며, 어떠한경우에도무단복제및배포될수 없습니다. 또한본자료에수록된내용은당사가신뢰할만한 자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할 수없으므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기 바랍니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의 결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다.
시황저격파생 / 주식시황김용구 2-3771-752 219 년증시수급전망 : 외국인 KOSPI 먹방, 별풍선만쏠것인가? Late-cycle Blues 순환적회복을넘어구조적선순환사이클안착을모색할것으로봤던글로벌매크로환경은 218년정점통과이후본격하강전환기류가뚜렷하다. 이는, 1) 선진주요국통화부양노선의긴축선회, 2) 선진에서신흥국으로, 가계소비에서정부 / 민간투자로향하던경기모멘텀낙수효과의실종, 3) 글로벌수요 / 교역환경의와해적상황변화등이세계경제의산발적균열로파급된결과였다. Late-cycle 의서막을알리는전조였던것이다. 세계경제의파열음은고스란히글로벌금융시장의혼비백산시도로이어졌다. 자산간, 지역간, 국가간자금이탈과이동이빈발했는데, VIX 지수급등락에연유한 2월증시쇼크와 9월 FOMC 이래로의 1월긴축발작격주가반응은 218년의고민을대변하는상징적인대목이었다. 특히, 관련파장은글로벌거시건전성측면취약지대라할수있는 EM에설상가상과같은주가내홍으로파급됐다. 연중지속됐던한국증시외국인현선물 Sell-off 공세역시상기기류에서유래했다. 이는세가지영향이컸다. 첫째, 글로벌여타지역대비미국경기모멘텀의일방적우위는 9월 FOMC 를기화로 Fed의 Hawkish Way 독주현상으로파급됐다. 이는, 글로벌실질금리상승과금리변동성심화를경유해위험자산선호심리를구축하는한편, 강달러압력을통해 EM Carry-trade 환경의균열을초래했다. 미국과 EM간경기모멘텀과정책대응여력차이가통화정책경로차이와함께금리및환율격차로파급됐던것이다. 글로벌투자가 EM 엑소더스의직접적인트리거라할수있겠다. 둘째, 전세계실물경기피크아웃과트럼프보호무역주의시도전면화간결합은글로벌교역환경의와해적상황변화를유인했다. 이는, 공산품및원자재수출특화신흥국매크로 / 펀더멘탈환경에대한의구심을한껏자극하는한편, 반도체 (IT) 를위시한주요수출대형주주가부진의직간접적인빌미로작용했다. 중립이하의내수경기환경은상기우려를달래기는커녕고민만한층더가중시키는모습이었다. 이는중국이나한국, 또 EM 전체로봐도오십보백보였다. 셋째, 강달러압력과글로벌교역환경위축간결합은, 21년이래 EM Bull Market 랠리의근저에자리했던리플레이션트레이딩환경의균열로이어졌다. 구리를위시한주요산업용금속가격 ( 글로벌리플레이션인디케이터 ) 은실물경기부진과달러강세를이유로 2일이동평균선을하회하는극심한가격부진에시달렸다. 이는소재 / 산업재를위시한글로벌씨클리컬진영의경계감을심화시키는동시에, EM 실적펀더멘탈에대한부정론을환기시켰다. 글로벌대표하이베타마켓인한국증시역시상기기류변화에서결코자유로울수없었는데, 연중지속됐던외국인투매공세역시관련궤에서연유한바가컸다. 2
시황저격파생 / 주식시황김용구 2-3771-752 그림 1. 217년 1월기준주요국 Markit 제조업 PMI 산포도 (3개월평균, 지수 ) 2 독일 유로존 58 이탈리아프랑스영국 5 DM 스페인 54 미국 World 그리스대만 EM 일본 52 브라질인니중국베트남러시아 5 인도한국 (1년평균, 지수 ) 48 48 5 52 54 5 58 자료 : Bloomberg, 하나금융투자 그림 2. 218년 1월기준주요국 Markit 제조업 PMI 산포도 (3개월평균, 지수 ) 2 58 5 미국 DM 독일 54 그리스유로존인도베트남일본스페인 52 프랑스한국인니영국 EM World 브라질대만 5 러시아중국이탈리아 (1년평균, 지수 ) 48 48 5 52 54 5 58 자료 : Bloomberg, 하나금융투자 그림 3. EM Sentiment Index 세계경제의파열음은고스란히글로벌금융시장의혼비백산시도로연결 ( 표준화, 지수 ) 글로벌금융위기 1. 유로존재정위기 국제유가급락그렉시트 글로벌무역분쟁신흥국부실우려. 특히, 글로벌거시건전성측면취약지대라할수있는 EM에설상가상과같은주가내홍으로파급 (1.) (2.) 미국신용등급강등그리스위기 버냉키쇼크 미국금리인상위안화쇼크 -2SD (3.) 5.3 7.3 9.3 11.3 13.3 15.3 17.3 19.3 주 : EM Fund-flow, 변동성, 환율, 밸류에이션, 채권가산금리, CESI 등을표준화해산출 자료 : Thomson Reuters, EPFR, Bloomberg, 하나금융투자 그림 4. 연준정책금리와 VIX 지수 Hawkish Fed 통화정책정상화기 조는글로벌금융시장의스트레스 원천으로기능 (개월이동평균, 지수 ) (3개월선행, %) 5 VIX 연준정책금리 ( 우 ) 1 4 8 3 2 4 2 1 9. 94. 98. 2.. 1. 14. 18. 22. 주 : 219 년점도표상금리인상스케쥴고려 자료 : Bloomberg, 하나금융투자 3
시황저격파생 / 주식시황김용구 2-3771-752 그림 5. 글로벌경기모멘텀과교역환경 Proxy 전세계실물경기피크아웃과트럼프보호무역주의시도전면화간결합은글로벌교역환경의와해적상황변화를유인 ( 표준화, 지수 ) (3MMA, 지수 ) 글로벌교역환경 Proxy 글로벌경기모멘텀 2.5 2. 4 1.5 2 1..5. (.5) (1.) (1.5) 3.1.1 9.1 12.1 15.1 18.1 (2) (4) () (8) (1) 주 : 글로벌교역환경 Proxy 는 BDI 와주요원자재가격등을표준화해산출 그림. 글로벌리플레이션트레이딩환경의균열이가속화 ( 지수 ) 23 글로벌리플레이션인디케이터 2일 MA 21 19 17 15 13 11 9 7 5 7.1 9.1 11.1 13.1 15.1 17.1 19.1 주 : 글로벌리플레이션인디케이터는주요산업용금속가격을표준화해산출 그림 7. 리플레이션트레이딩환경의균열은글로벌하이베타마켓인 EM 의구조적회의로파급 ( 지수 ) ( 지수 ) 글로벌리플레이션인디케이터 MSCI EM( 우 ) 23 14 21 19 17 15 13 11 9 7 5 7.1 9.1 11.1 13.1 15.1 17.1 19.1 주 : 글로벌리플레이션인디케이터는주요산업용금속가격을표준화해산출 12 1 8 4 그림 8. 리플레이션기류변화는신흥국증시실적트라우마를환기 ( 전년대비, %) 글로벌리플레이션인디케이터 1 EM Asia 금융업제외 EBITDA 8 4 2 (2) (4) () (8) 7.1 9.1 11.1 13.1 15.1 17.1 19.1 주 : 글로벌리플레이션인디케이터는주요산업용금속가격을표준화해산출 그림 9. 국내증시외국인현선물 Sell-off 역시상기기류변화에서유래 ( 전년대비, %) ( 십억원 ) 글로벌리플레이션인디케이터 1 외국인 KOSPI 12개월누적순매수 ( 우 ) 4, 8 3, 2, 4 1, 2 (1,) (2) (2,) (4) (3,) () (4,) (8) (5,) 7.1 9.1 11.1 13.1 15.1 17.1 19.1 주 : 글로벌리플레이션인디케이터는주요산업용금속가격을표준화해산출 4
시황저격파생 / 주식시황김용구 2-3771-752 219 년글로벌투자가 EM Bottom-fishing 과 EM 내한국차별화가능성 219년국내증시수급환경초점은, 1) 외국인현선물수급의모태라할수있는 EM Carry-trade 환경의부활과, 2) 연기금을위시한내부수급원의증시가담여부양축으로집중될것으로본다. 국내증시외국인수급환경은 MSCI/FTSE 등글로벌 BM에의거한 EM 주식형 Fund-flow 의한갈래격물줄기로이해함이옳다. 외국인수급이발현되는주된창구가프로그램 (PR) 비차익바스켓매매고, 이는대부분글로벌 BM 의존적인수급경로를띈다는점이상기주장의실체적방증이라할수있다. 더불어, 한국증시가중국에이은 EM 내 No.2 시장이자, EM 전체현물시장을관장하는파생측면유의미한헤지컨트롤타워란사실역시도외국인현선물투매공세진정과러브콜부활의첩경이 EM Carry-trade 재개란점을지지한다. 과거경험칙을따른다면 EM Carry-trade 부활여하에따라 219년증시경로와시장주도주모두결정될공산이크다. 218년 EM Carry-trade 환경의균열은, 1) 글로벌경기 / 정책모멘텀약화, 2) 중국을위시한신흥국실물 / 제조업경기부진, 3) Hawkish Fed에연유한글로벌금리변동성심화및강달러구도추세화영향에기인한바가컸다. 주목할점은중국실물 / 제조업경기환경의중요 Proxy 라할수있는리커창지수와달러 (DXY) 인덱스사이의뚜렷한역의상관성이다. EM 매크로와 Carry-trade 환경이동시직면한이중고를대변한다할수있는데, 반전의실마리역시상기관점에서유추가능하다. 즉, 중국을위시한 EM 펀더멘탈개선및연준 Dovish 시각선회여부에따라 Carry-trade 향배가달라질수있단의미다. 1) 중국정부의외환보유고투입과홍콩역외환시위안채발행을통한 7위안사수의지, 2) 수출경기방어와내수경기진작을위한중국경기부양노선의전면화가능성, 3) 22년재선을염두에둔트럼프친성장재정투자시도의본격화, 4) 미국매크로감속전환에연유한연준통화정책정상화경로의변곡점통과가능성, 5) EM 밸류에이션의 Rock-bottom 통과등은 219년 EM Carry-trade 환경부활을지지하는명징한긍정요인이다. 219년글로벌금융시장의알파원천으로서과매도 EM을활용한 Bottom-fishing 시도를주목하는까닭이바로여기에있다. 한국증시는글로벌투자가의 EM 엑소더스기류하에선 ATM로기능하기바빴지만, EM 러브콜재개과정에선거시건전성측면차별화안전지대로기능할여지가많다. 219년중립이상의외국인수급구도전개가능성을예상하는이유다. 시험대는 219년 2월말확정발표예정인, MSCI EM 지수내중국 A주 15% 추가편입 ( 사우디 / 아르헨티나편입반영 ) 이슈가될것으로본다. 이경우 EM 지수내중국비중은기존 3.% 에서 3.8% 로증가될것이고, 한국은기존 14.% 에서 13.2% 로감소가능하다 (1월말현재 MSCI 고시기준 ). 기계적으로접근해볼경우, 이는최대 1.8조원수준의국내증시외국인자금이탈로파급될수도있다 (MSCI EM 지수추종패시브자금.2조 $ MSCI Korea 비중감소분 (.8%pt) 원 / 달러환율 (1,13원가정 )). 단, 한국증시실적 / 밸류메리트 (11월현재 EM 내이익기여도는 19.4%, 시가총액비중은 14.4%) 와 EM 내펀더멘탈안전지대가치를고려할경우, 총 1.3조 $ 규모의 EM 액티브펀드의한국비중축소시도동조화가능성은미미하다. 추가감익리스크를고려해도크게달라지지않는 Rock-bottom 밸류메리트와 EM 액티브펀드의존재는관련 BM 패시브이벤트리스크파장의완충기제로기능할소지가많다. 구더기무서워맛난장을못담글필요는없다. 5
시황저격파생 / 주식시황김용구 2-3771-752 그림 1. KOSPI 와외국인 KOSPI 누적순매수추이 통상, 국내증시인덱스향배와주도 주선택모두외국인수급이관장 ( 지수 ) 2,7 KOSPI 외국인 KOSPI 누적순매수 ( 우 ) ( 조원 ) 7 2,5 2,3 2,1 1,9 5 4 3 2 1,7 1 1,5 1.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 1.1 17.1 18.1 19.1 자료 : KRX, 하나금융투자 그림 11. EM Carry-trade 환경과 EM ETF 설정규모 (EEMSO) 국내증시외국인수급환경판단을위해선 EM Carry-trade 환경부활을통한 EM 러브콜재개여부가선결과제로기능 ( 지수 ) ( 십만좌 ) 32 EM Carry-trade 지수 ishare MSCI EM ETF 발행주식수 ( 우 ) 12 3 1 28 2 8 24 22 1.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 1.1 17.1 18.1 19.1 자료 : Bloomberg, 하나금융투자 그림 12. 리커창 ( 중국제조업및실물경기환경 Proxy) 지수와달러 (DXY) 인덱스 중국을위시한 EM 매크로회의론의근저엔, 1) 내외수복합부진에연유한실물제조업경기부진, 2) Hawkish Fed 정책경로에서파급된강달러압력심화가자리 1) 연준의 Dovish 시각선회와 2) 중국정책부양시도본격화등, 쌍끌이격 EM/ 한국증시반격가능성에초점 ( 전년동월차, 지수 ) ( 역축, 전년동월차, 지수 ) 리커창지수달러인덱스 ( 우 ) 3 (2) 2 1 (1) (2).1 8.1 1.1 12.1 14.1 1.1 18.1 (1) 1 2 자료 : Bloomberg, 하나금융투자
시황저격파생 / 주식시황김용구 2-3771-752 그림 13. 중미간단기 (Swap) 금리차와위안화 (CNY) 환율 G2간경기모멘텀괴리는통화정책및시장금리차이를경유해환율격 (bps) 중미 1 년 Swap 금리차위안화환율 ( 우 ) ( 역축, CNY/USD). 차심화로파급 5.2 달러강세 & 약위안 (EM 통화 ) 구도 4.4 의심화는중립이하의글로벌경기 3. 환경과결합해 EM Carry-trade 여건의와해적상황변화를유인 2 1.8 7. 1.2 11.2 12.2 13.2 14.2 15.2 1.2 17.2 18.2 19.2 7.2 그림 14. 미국경기모멘텀과국채 1년금리 ( 지수 ) 미국 Citi 매크로서프라이즈지수 (13주차, %pt) 15 미국채 1년 ( 우 ) 1. 1.5 그림 15. 미국경기모멘텀과달러 (DXY) 인덱스 ( 지수 ) (13주차, 지수 ) 미국 Citi 경제서프라이즈지수 15 달러 (DXY) 인덱스 ( 우 ) 15 1 1 5 (5). (.5) 5 (5) 5 (1) (1.) (1) (5) (15) 1.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 1.1 17.1 18.1 19.1 (1.5) (15) 1.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 1.1 17.1 18.1 19.1 (1) 그림 1. 중국경기모멘텀과신흥 / 선진증시상대주가 중국경기부양노선전면화는 EM 전염리스크차단및글로벌투자가 EM 시각선회의직간접적트리거로기능할전망 ( 전년대비, %) ( 전년동월차, 지수 ) 4 EM/DM 상대주가 중국경기모멘텀 ( 우 ) 2 2 1 (2) (1) (4) 5.1 7.1 9.1 11.1 13.1 15.1 17.1 19.1 (2) 7
시황저격파생 / 주식시황김용구 2-3771-752 그림 17. 미국비국방자본재신규주문 ( 항공기제외 ) 금액과 MSCI AC World 주가 트럼프노믹스친성장정책의구체화와중국재정 / 통화부양시도간결합은 EM 및한국증시분위기반전을이끄는핵심촉매로기능할전망 ( 십억달러 ) ( 지수 ) 75 미국비국방자본재신규주문 ( 비행기제외 ) 글로벌주가 ( 우 ) 7 5 5 4 55 5 45 4 35 93.1 97.1 1.1 5.1 9.1 13.1 17.1 3 2 1 선진국대비신흥국증시상대밸류 에이션은역사적 Rock-bottom 수 준까지급전직하 그림 18. EM/DM 상대밸류에이션 (P/B) ( 배 ) 1.1 1. +2SD 1) 중국을위시한신흥국정책부양의전면화, 2) Fed Hawkish 정책기조의변곡점통과, 3) EM 밸류메리트등은 219년글로벌투자가 EM 시각선회를이끄는핵심트리거로기능할전망.9.8.7. 1.1 12.1 14.1 1.1 18.1 평균 218년 EM 조정은펀더멘탈영향보단수급적 / 심리적언더슈팅가능성이우세 219년과매도 EM에대한알파트레이딩측면선별적재접근가능성에초점 그림 19. EM 주식형펀드플로우 (3개월누적, 십억달러 ) 5 3 1 (1) (3) +2SD 평균 -2SD (5) 5.3.3 7.3 8.3 9.3 1.3 11.3 12.3 13.3 14.3 15.3 1.3 17.3 18.3 19.3 자료 : EPFR, 하나금융투자 8
시황저격파생 / 주식시황김용구 2-3771-752 표 1. MSCI EM 인덱스내중국 A 주편입이벤트관련한중증시비중변화시나리오 구분 A 주 5% 편입 ( 현재 ) 유동시가총액 ( 십억달러 ) MSCI EM 내비중 (%) A 주 2%( 19 년 15% 추가 ), 사우디, 아르헨티나추가편입반영 유동시가총액 ( 십억달러 ) MSCI EM 내비중 (%) A 주 1%, 사우디, 아르헨티나추가편입반영 유동시가총액 ( 십억달러 ) MSCI EM 내비중 (%) MSCI EM 4,731.8 1. 5,1.2 1. 5,79.4 1. MSCI China 1,421.5 3. 1,544.9 3.8 2,244.1 39.3 MSCI China A International 822.. 99.2... MSCI Saudi 137.3. 137.3 2.7 137.3 2.4 MSCI Argentina 17.7. 17.7.4 17.7.3 MSCI Korea.5 14..5 13.2.5 11. 국내증시외국인자금유출가능금액 ( 십억원 ) 1,739 5,3 주 : 유동시가총액및편입비중은 218 년 1 월말현재 MSCI 공시기준, MSCI EM 지수추종자금 2, 억달러가정, 원 / 달러환율 1,121.2 원기준자료 : MSCI, 하나금융투자 그림 2. MSCI EM 지수내한국 (MSCI Korea) 이익기여도와시가총액비중비교 11월현재 MSCI EM 지수내한국 EPS 기여도는 19.4%, 시가총액비중은 14.4%, 양자간차이는 4.9% 수준중국 A주편입에따른기계적비중조절시도에도불구, 한국의여전한이익 / 밸류메리트는관련파장의완충기제로작용할전망 (%) (%pt) 35 EPS 비중 시총비중 Gap( 우 ) 1 3 25 2 15 1 5 1.2 4.2 7.2 1.2 13.2 1.2 19.2 8 4 2 (2) (4) 그림 21. EM 대비한국상대 P/E 그림 22. EM 대비한국상대 P/B ( 배 ) 1. +2SD ( 배 ).9 +2SD.9.8.7 평균 -2SD.8.7 평균. 1.1 12.1 14.1 1.1 18.1. 1.1 12.1 14.1 1.1 18.1-2SD 9
시황저격파생 / 주식시황김용구 2-3771-752 그림 23. I/B/E/S 추정 KOSPI 12개월선행 P/B ( 배 ) 1.8 1. +2SD 1.4 1.2 평균 1..8-2SD. 5.3 7.3 9.3 11.3 13.3 15.3 17.3 19.3 그림 24. I/B/E/S 추정 KOSPI 12개월선행 P/E ( 배 ) 13 12 +2SD 11 1 평균 9 8-2SD 7 5.3 7.3 9.3 11.3 13.3 15.3 17.3 19.3 그림 25. 기간별 KOSPI 순이익 ( 지배주주기준 ) 컨센서스변화추이 (1M = 1, 지수 ) 11 1 9 8 7 5 28년 211~21년평균 218년 219년 -7.1% -1.7% -15.% -47.2% 1M 4M 7M 1M 13M 1M 19M 22M 자료 : Dataguide, 하나금융투자 그림 2. 연도별 KOSPI 순이익 ( 지배주주기준 ) 컨센서스추이 ( 조원 ) 18 1 14 12 1 8 4 28년 29년 21년 211년 212년 213년 214년 215년 21년 217년 218년 219년 2 7.7 8.7 9.7 1.7 11.7 12.7 13.7 14.7 15.7 1.7 17.7 18.7 자료 : Dataguide, 하나금융투자 1
시황저격파생 / 주식시황김용구 2-3771-752 내부수급환경은중립이하 : 비관보단낙관, 관망보단매수가절실한시점 219년중립이상의외국인수급환경전개기대에도불구, 내부수급원의증시가담여력은대체로미미할것으로판단한다. 특히, 내부경제주체의경기자신감약화는계속된증시비관론으로파급될소지가많고, 이는중립이하의내부수급여건으로구체화될공산이크다. 통상, 현선연계차익거래 Player 인금융투자 ( 증권 ) 를제외한나머지국내기관수급이매크로자신감의바로미터라할수있는경제심리지수순환변동치에 12개월가량후행한다는사실은상기판단에대한명징한방증이라할수있겠다. 국내증시잠재 Up-side 포텐셜을겨냥한외국인수급의 ' 먹방 ' 은 219년을기점으로다시시작되지만, 218년증시조정의트라우마와주가 Down-side 리스크에대한극단적경계감은내부수급주체의짙어진관망심리로연결될개연성이높다. 219년역시외국인수급변화에일희일비하며, 이러지도저러지도못한채 ' 별풍선 ' 만쏘다끝날수있단의미다. 시장 ( 인덱스 /BM) 을주거래대상으로하는금융투자 ( 증권 )/ 국가지자체 ( 우정사업본부 ) 수급은외국인현선포지션변화에절대적으로의존하는수급경로를형성할전망이다. 특히, 기관수급의주포라할수있는금융투자의향배가중요할것인데, 1) 외국인현선물포지션변화에 Counterpart 로기능하는증권수급의본질, 2) 외국인선물과금융투자 PR 현물간뚜렷한동행성, 3) 219년중립이상의외국인현선물수급환경전개가능성등은매수우위의증권현물수급구도전개여지를암시한다. 일말의긍정요인인셈이다. 다만, ETF 연계현선차익거래에치중하는국가지자체수급은, 본질적으론시장을사지도팔지도않는 공회전 거래와크게다를바없다는점에선시장영향은대체로중립수준으로제한될공산이크다. 매매전략의급선회가전제되는것이아니라면말이다. 거래대금으로보면국내증시의최대수급원이라할수있겠으나, 시장주도주결집이아닌소외주로의분산이특징적인개인의시장영향은예년과마찬가지로대체로미미할것으로본다. KOSDAQ 을위시한중소형개별주시장에선그의미가각별한개인 / 리테일수급일수있겠으나, KOSPI 대형주를비롯한시장전체의물줄기를끌기엔세의결집이사뭇아쉽다. 투신및사모펀드의경운리테일및주요수익자기관측증시자신감약화에따른펀드환매와자금운용기조보수화영향에발목잡힐공산이크다. 중립이하의수급기류를예상하는이유다. 은행 / 보험 / 기타금융또한글로벌자산배분투자기조정착영향으로말미암아, 국내증시와거리를두는시도가 219년에도추세화될여지가많다. 고민은국내증시최대큰손이라할수있는연기금의변심이다. 기금고갈과수익률제고에대한연기금측중장기적고민은국내주식및국내채권투자일변도에서글로벌자산배분에근거한포트폴리오다변화로구체화되고있다. 특히, 국내증시에만물경 124조원 (218년 8 월말고시기준 ) 을투자하고있는국민연금시각선회가초미의관심사다. 국민연금은중기자산배분안을통해 219~223 년국내주식비중축소와해외주식비중확대를의결했는데, 이에국내주식목표비중은 218년말 18.7% 에서 219년말 18.%, 223년말 15.% 로축소될예정이다. 운용기금의추세적성장으로말미암아국내주식비중축소에도불구그절대규모가감소하는것은아니겠으나, 시장의수급기반을다지고주가하방리스크를완충하던소방수의부재는다소아쉬운상황변화라할수있다. 11
시황저격파생 / 주식시황김용구 2-3771-752 그림 27. 금융투자제외기관 KOSPI 12 개월누적순매수와경제심리지수순환변동치 내부경제주체경기자신감약화는증시비관론을경유해 219년중립이하의국내증시수급여건으로파급될전망 ( 조원 ) (12개월선행, 지수 ) 4 금융투자제외기관 KOSPI 12개월누적순매수경제심리지수순환변동치 ( 우 ) 12 2 11 (2) 1 9 8 (4) 4.1.1 8.1 1.1 12.1 14.1 1.1 18.1 2.1 7 자료 : KRX, 한국은행, 하나금융투자 그림 28. 외국인선물과금융투자 ( 증권 ) KOSPI2 현물순매수추이 통상, 금융투자 PR 현물수급환경은외국인선물수급방향성과동행. 219년중립이상의외국인현선물수급구도전개가능성은매수우위의증권프로그램현물수급여건현실화가능성을암시 ( 계약수 ) ( 십억원 ) 외국인선물 일누적순매수금융투자 KOSPI2 일누적순매수 ( 우 ) 8, 8,, 4, 2,, 4, 2, (2,) (4,) (,) (8,) 15.1 15.7 1.1 1.7 17.1 17.7 18.1 18.7 (2,) (4,) 자료 : KRX, 하나금융투자 그림 29. KOSPI 개인수급방향성은인덱스와역행 ( 전년대비, %) KOSPI ( 역축, 조원 ) 3 개인 KOSPI 3개월누적순매수 ( 우 ) (1) 25 (8) 2 () 15 (4) 1 (2) 5 (5) 2 (1) 4 (15) (2) 8 1.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 1.1 17.1 18.1 19.1 자료 : KRX, 하나금융투자 그림 3. KOSDAQ 개인수급방향성은인덱스와역행 ( 전년대비, %) ( 역축, 십억원 ) KOSDAQ 개인 KOSDAQ 3개월누적순매수 ( 우 ) (3,) 5 (2,) 4 3 (1,) 2 1 1, (1) 2, (2) 3, 1.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 1.1 17.1 18.1 19.1 자료 : KRX, 하나금융투자 12
시황저격파생 / 주식시황김용구 2-3771-752 표 2. 연도별국내증시퍼포먼스와내수수급주체별누적순매수추이 : 219 년중립이하의수급구도에방점 구분 시장 (MKF2) 개인 연기금 투신 사모펀드 은행 보험 기타금융 수익률 (%) 2년 -49 -.2.9-8.3 n/a -. -. -1 21년 33. -2..8-2 n/a.1-1.2 -.2 22년 -13. 2.8.9 1.1 n/a -.8 -.5 -.5 23년 2.7 -.4 1.1-7.3 n/a -. -.7 -.4 24년 8.8 -.5 1.9-4.1 n/a -1.5 -.3 -.3 25년 59.8-8.3 -.2 1.7 n/a -2.5 1.1 -.2 2년 1.9-1 1. 5.7 n/a -.1 2. -.2 27년 3.9.4 4 5.1 n/a -2 1.1 -.7 28년 -41.4 2.1 1-1.5.. 4.4 29년 51.7 -. -8.2-19.9 -.8-3.3.5 -.2 21년 19.5-4.7 8.7-17.8-1.7-1.5 -. 211년 -1.4-1.2 12. -1.5 2.7-2.3.4 -.5 212년 8.5-13.3 4.8 -.4 -.4.2 2. -.3 213년 1 -.7 1. -4.7 -.2-2.5 1.4 -.7 214년 -5.3-4.1 4.3-1.9-1.1-2.3 1.4-1 215년 3.9.5 9.8-4. -. -1.4.3 -.4 21년 4.3 -.5 3.5-8 -1.5-1.1.4-1.1 217년 24-11.9 3.2-2.9 -.5 -.9-2.1-1.3 218년 -1.3.5.9 1. -2.1 -. -. -1.1 자료 : KRX, Dataguide, 하나금융투자 그림 31. 219 년국민연금기금운용계획 ( 안 ) 국민연금은중기자산배분안을통해 219~223년국내주식비중축소와해외주식비중확대를의결이에국내주식목표비중은 218년말 18.7% 에서 219년말 18.%, ( 조원 ) 8 4 국내주식 해외주식 국내채권 해외채권 대체투자 7.7 84. 24.8 2.9 35.9 31.5 92. 29.2 33.5 223 년말 15.% 로축소될예정 2 125.4 118.9 145.5 123.9 125.7 131.7 218 년 9 월 218 년 (E) 219 년 (E) 자료 : NPS, 하나금융투자 그림 32. KOSPI 12 개월선행 P/B 와연기금 KOSPI 2 주누적순매수추이 이제연기금수급환경은증시하락시 (P/B 1배이하구간 ) 무조건반사적으로투입되던소방수에서, 중장기기금수익성과안정성확보에초점을맞춘글로벌자산배분기반전문투자가로변모할전망 ( 배 ) ( 조원 ) 1.2 KOSPI 12개월 Fwd P/B 연기금 KOSPI 2주누적순매수 ( 우 ) 1.1 3 1..9.8 12.1 13.1 14.1 15.1 1.1 17.1 18.1 19.1 (3) 자료 : KRX, Thomson Reuters, 하나금융투자 13