통신 / 인터넷 / 게임담당김동준, CFA Tel. 368-6874 denny.kim@eugenefn.com 온라인게임엔씨소프트 (036570.KS) Junior Analyst 조성제 Tel. 368-6139 chosing@eugenefn.com 6 April 2011 1Q12 Preview: 항상주가는이벤트에움직인다! 1Q12 Preview: 부진한실적은예상되나, 단기주가변수는아니다! 1Q12 IFRS 연결기준매출액은 1,513 억원 (+8.8%qoq), 영업이익은 212 억원 (+27.0%qoq) 으로당사및시장컨센서스영업이익전망치를하회한것으로추정 ( 도표 1 참조 ) 1Q12 리니지 1 아이템판매재개 (3 월 3 일 ~ 4 월 7 일기간 ) 에따른리니지 1 매출액증가에도불구하고, 리니지 2 부진지속및아이온일본매출액의전분기대비감소등의영향으로지난 4Q11 실적부진에서소폭개선된수준에그칠전망 2Q12 는신작출시관련이벤트로인한주가상승, 하반기는실적모멘텀으로추가상승 2Q12 신작출시모멘텀 : 게임업종의특성상단기실적보다는오히려실적을크게상승시킬수있는이벤트 ( 신작게임, 해외진출등 ) 에주가가미리상승한다는점에서올해최고기대작인블레이드앤소울과길드워2 관련이벤트가 2Q12 주가상승의촉매가될것으로전망 (4~5 월블레이드앤소울 3차 CBT, 4월 10일길드워2 예약판매, 4월말길드워2 대규모 CBT(7~8 월정식출시예상 ), 6월블레이드앤소울 OBT 및상용화 ) 특히, 시장에서가장기대하고있는블레이드앤소울 3차 CBT 일정공개가눈앞에다가왔다는점또한투자판단에고려할사항 ( 도표 4 참조 ) 2H12 실적모멘텀 : 하반기강한실적모멘텀예상 (2H12 매출액과영업이익은각각상반기대비 58.1%, 310% 증가한 4,767억원, 1,567억원전망 ). B&S와길드워 2 출시를앞두고마케팅비, 개발비, BOX 제작비등이상반기에집중반영될것으로예상되나, 하반기에는마케팅비등관련비용의감소, 신작게임의매출액기여등으로인해강한실적개선전망 투자의견 BUY, 목표주가 383,000 원유지 2Q12 B&S 와길드워2 출시관련이벤트에이어하반기에는 B&S 의실적기여, 그리고 13년예상실적의주가반영시작, 차기신규대작게임 와일드스타 및 리니지이터널 에대한기대감반영등을고려한 BUY&HOLD 전략을추천 ( 도표 5 참조 ) 특히, 2H12 북미시장에서의 길드워 2, 1H13 중국시장에서의 블레이드앤소울 이성공적으로시장에진입할경우동사주가는한단계더 Level-up 될수있을것으로판단 Earnings Summary(IFRS 연결기준 ) 1Q12E 2Q12E 2012E 2013E 결산기 (12 월 ) 시장 2011 ( 단위 : 십억원 ) 예상치전망치예상치예상치예상치 qoq qoq 시장 Consensus 대비 Above In-line Below BUY( 유지 ) 목표주가 (12M, 유지 ) 현재주가 (4/5) 383,000원 321,000원 Key Data ( 기준일 : 2012. 4. 5) KOSPI(pt) 2,028.8 KOSDAQ(pt) 503.3 액면가 ( 원 ) 500 시가총액 ( 십억원 ) 7,015.6 52 주최고 / 최저 ( 원 ) 386,000 / 246,000 52주일간 Beta 0.65 발행주식수 ( 천주 ) 21,855 평균거래량 (3M, 천주 ) 184 평균거래대금 (3M, 백만원 ) 52,796 배당수익률 (11F, %) 0.2 외국인지분율 (%) 27.7 주요주주지분율 (%) 김택진외 7인 25.1 국민연금 5.0 Company Performance 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 14.2 16.1 2.1 25.1 KOSPI 대비상대수익률 13.6 7.2-19.7 29.9 매출액 151.3 8.8-2.7 153.4 150.2-0.7-10.0 608.9 778.2 27.8 1,205.9 55.0 영업이익 21.2 27.0-48.0 24.2 17.0-19.7-60.9 134.7 194.8 44.7 536.1 175.2 세전이익 27.2 24.3-41.9 31.0 22.5-17.3-54.6 156.8 216.7 38.1 567.1 161.7 순이익 20.9 25.3-39.5 22.9 17.3-17.3-55.8 117.3 166.8 42.2 436.6 161.7 OP Margin 14.0 2.0-12.2 15.8 11.3-2.7-14.8 22.1 25.0 2.9 44.5 19.4 NP Margin 13.8 1.8-8.4 14.9 11.5-2.3-11.9 19.3 21.4 2.2 36.2 14.8 EPS( 원 ) 3,837 29.7-39.3-3,120-18.7-58.9 5,495 7,576 37.9 19,844 161.9 BPS( 원 ) 41,300 0.9 11.1-42,093 1.9 8.1 40,942 47,937 17.1 67,316 40.4 ROE(%) 9.3 2.1-7.7-7.4-1.9-12.1 13.8 17.0 3.2 34.4 17.4 PER(X) 83.7 - - - 102.9 - - 52.8 42.4-16.2 - PBR(X) 7.8 - - - 7.6 - - 7.1 6.7-4.8 - 자료 : 엔씨소프트, 유진투자증권주 : EPS, ROE 는 annualized 기준
도표 1 ( 십억원 ) 1Q11 4Q11 1Q12E %qoq % Consensus Consensus 대비 % 매출액 155.5 139.0 151.3 8.8-2.7 153.4-1.4 영업이익 40.7 16.7 21.2 27.0-47.9 24.2-12.5 세전이익 46.7 21.9 27.2 24.3-41.9 31.0-12.4 지배주주순이익 34.5 16.1 20.9 29.7-39.3 22.9-8.7 자료 : Fnguide, 유진투자증권주 : K-IFRS 연결기준 도표 2 ( 단위 : 십억원, %) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12E 2Q12E 3Q12E 4Q12E 2011 2012E 2013E 연결매출액 155.5 166.8 147.6 139.0 151.3 150.2 230.8 245.9 608.9 778.2 1,205.9 게임매출액 139.5 152.4 135.7 124.7 137.8 136.1 216.1 230.5 552.3 720.5 1,083.5 리니지 1 38.5 66.3 51.0 40.0 44.4 44.5 41.8 43.9 195.7 174.7 171.6 국내 35.1 62.7 47.1 34.4 40.4 40.7 37.7 38.4 179.4 157.2 153.0 해외 3.4 3.6 3.8 5.5 4.1 3.8 4.1 5.5 16.3 17.5 18.5 리니지 2 30.8 23.9 21.2 24.7 22.9 22.3 20.5 20.9 100.6 86.6 80.7 국내 15.9 11.2 10.2 8.6 8.4 8.6 8.3 7.9 45.9 33.2 31.7 해외 14.9 12.6 11.0 16.1 14.5 13.7 12.2 13.0 54.6 53.4 49.0 아이온 61.4 54.3 55.8 51.7 51.2 50.3 51.2 50.5 223.2 203.3 197.5 국내 47.3 41.4 42.6 36.6 37.8 36.8 37.6 36.3 167.9 148.6 139.7 해외 14.1 12.9 13.2 15.1 13.4 13.5 13.6 14.2 55.4 54.7 57.8 블레이드앤소울 58.3 59.5 117.8 323.3 국내 42.6 47.9 90.6 234.0 해외 15.6 11.6 27.2 89.3 길드워 2 25.0 37.7 62.7 211.9 기타 8.8 8.0 7.8 8.2 19.2 18.9 19.4 18.0 32.8 75.5 98.5 로열티매출액 16.0 14.4 11.9 14.3 13.5 14.2 14.7 15.4 56.6 57.7 122.4 영업비용 115.0 117.1 117.1 123.9 132.3 134.8 159.7 164.3 473.1 591.1 678.0 인건비 69.3 68.6 65.4 66.1 75.5 79.4 79.1 76.3 269.4 310.2 335.5 로열티 1.7 1.4 1.5 1.9 1.5 1.5 2.5 2.7 6.5 8.1 10.4 결제수수료 6.0 6.4 6.2 7.2 6.5 5.9 8.9 10.7 25.8 32.0 50.4 마케팅비용 3.1 4.0 5.3 6.3 6.9 13.2 11.8 10.5 18.7 42.5 28.5 감가상각비 7.1 6.7 7.0 7.9 7.3 7.4 8.3 9.0 28.6 32.0 34.9 영업이익 40.7 43.5 33.8 16.7 21.2 17.0 73.1 83.5 134.7 194.8 536.1 영업이익률 (%) 26.2 26.1 22.9 12.0 14.0 11.3 31.7 34.0 22.1 25.0 44.5 세전이익 46.7 49.4 38.8 21.9 27.2 22.5 78.5 88.6 156.8 216.7 567.1 세전이익률 (%) 30.0 29.6 26.3 15.7 18.0 15.0 34.0 36.0 25.8 27.8 47.0 지배주주순이익 34.5 41.4 27.9 16.1 20.9 17.0 59.9 67.4 119.8 165.2 432.7 순이익률 (%) 22.2 24.8 18.9 11.6 13.8 11.3 26.0 27.4 19.7 21.2 35.9 자료 : 엔씨소프트, 유진투자증권주 : IFRS 연결기준 2_ www.eugenefn.com
도표 3 ( 원 ) 450,000 400,000 엔씨소프트수정주가 블소 2 차 CBT 블소 1 차 CBT 블소 CBT + OBT 및상용화 350,000 300,000 아이온중국 OBT 및상용화 길드워 2 공개 250,000 200,000 150,000 100,000 아이온 1 차 CBT 블소중국 CBT 길드워2 예약판매개시 50,000 0 자료 : Wisefn, 유진투자증권 '07.07 '07.12 '08.06 '08.12 '09.06 '09.11 '10.05 '10.10 '11.04 '11.10 '12.03 '12.07 '12.11 도표 4 자료 : 엔씨소프트, 유진투자증권 www.eugenefn.com _3
도표 5 2011 2012 2013 1Q 2Q 3Q 4Q 블레이드앤소울 (B&S) 1 차 CBT ('11.04) 2 차 CBT ('11.08) 3 차 CBT (2Q12) OBT 및상용화 (2Q12) 중국 CBT 중국상용화 북미 / 유럽 CBT 길드워 2 G 스타 2011 국내공개 ('11.11) 대규모 CBT ('12.04) 길드워 2 예약판매개시 ('12.04) 부분유료화 (2H12) 길드워 2 정식출시 (3Q12) 콘솔버전출시 와일드스타 CBT OBT 및상용화 리니지이터널 CBT 자료 : 엔씨소프트, 유진투자증권 도표 6 도표 7 순위게임명순위게임명 1 剑 & 灵 (Blade & Soul): Ncsoft 1 GuildWars 2: Ncsoft 2 斩魂 2 Archeage: XL Games 3 笑傲江湖 ( 열혈강호 ) 3 The Secret world 4 暗黑破坏神 3(DIABLO 3) 4 PlantetSide 2 5 巫师之怒 (Allods Online) 5 Tera: NHN 6 第九大陆 (C9): NHN 6 Wildstar: Ncsoft 7 七龙珠 OL 7 Dominus 8 武魂 8 Blade & Soul: Ncsoft 9 激战 ( 길드워 2): Ncsoft 9 World of Darkness 10 守护之剑 10 Firefall 자료 : 17173.com, 유진투자증권주 : 2012 년 4 월 5 일기준 자료 : MMORPG.com, 유진투자증권주 : 2012 년 4 월 5 일기준 4_ www.eugenefn.com
엔씨소프트 (036570.KS) 재무제표 대차대조표 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 2009A 2010A 2011A 2012F 2013F ( 단위 : 십억원 ) 2009A 2010A 2011A 2012F 2013F 자산총계 851.4 1,046.4 1,121.8 1,385.9 1,900.4 매출액 634.7 649.7 608.9 778.2 1,205.9 유동자산 620.5 751.2 777.1 1,023.9 1,442.6 증가율 (%) 83.0 2.4 (6.3) 27.8 55.0 현금성자산 521.5 652.9 669.0 846.1 1,200.8 매출원가 154.0 140.3 139.1 174.9 201.1 매출채권 74.3 75.3 76.2 121.3 164.9 매출총이익 480.7 509.4 469.8 603.3 1,004.8 재고자산 1.3 1.5 1.5 2.7 3.7 판매비와관리비 246.7 266.9 334.0 416.2 476.9 비유동자산 230.9 295.1 344.7 361.9 457.8 기타영업손익 (0.0) 0.0 (1.1) 7.7 8.2 투자자산 49.2 97.5 104.6 92.8 162.5 영업이익 234.0 242.5 134.7 194.8 536.1 유형자산 169.8 188.5 229.3 257.2 282.4 증가율 (%) 367.4 3.6 (44.5) 44.7 175.2 기타 12.0 9.1 10.8 12.0 13.0 EBITDA 256.3 269.1 163.3 226.8 571.0 부채총계 203.3 234.5 204.5 314.8 405.8 증가율 (%) 268.2 5.0 (39.3) 38.9 151.8 유동부채 187.3 167.7 138.6 246.2 334.4 영업외손익 6.7 (27.2) 22.2 21.8 31.0 매입채무 21.7 14.5 1.5 2.7 3.7 이자수익 14.8 23.0 23.6 21.9 31.0 유동성이자부채 0.0 0.1 (0.0) 1.0 1.0 이자비용 0.0 0.7 1.5 0.0 0.0 기타 165.6 153.1 137.1 242.6 329.8 지분법손익 (0.5) (1.0) 0.0 0.0 0.0 비유동부채 16.0 66.8 65.9 68.6 71.4 기타영업손익 (7.5) (48.5) 0.0 0.0 0.0 비유동이자부채 0.0 3.5 0.1 0.1 0.1 세전계속사업손익 240.7 215.3 156.8 216.7 567.1 기타 203.3 234.5 204.5 314.8 405.8 증가율 (%) 486.9 (10.5) (27.2) 38.1 161.7 자본총계 648.1 811.9 917.3 1,071.1 1,494.6 법인세비용 52.4 52.7 39.5 49.8 130.4 지배지분 634.6 798.1 903.6 1,057.3 1,480.9 당기순이익 188.3 167.4 117.3 166.8 436.6 자본금 10.9 10.9 10.9 10.9 10.9 증가율 (%) 580.6 (11.1) (29.9) 42.2 161.7 자본잉여금 204.1 212.2 212.2 212.2 212.2 지배주주순이익 184.2 166.6 119.8 165.2 432.7 이익영여금 518.4 675.2 780.7 934.4 1,358.0 증가율 (%) 618.7 (9.5) (28.1) 37.9 161.9 기타 (98.8) (100.2) (100.2) (100.2) (100.2) 비지배지분 4.1 0.8 (2.5) 1.6 3.9 비지배지분 13.4 13.7 13.7 13.7 13.7 EPS 8,635 7,656 5,495 7,576 19,844 총차입금 0.0 3.7 0.1 1.1 1.1 증가율 (%) 589.8 (11.3) (28.2) 37.9 161.9 순차입금 ( 순현금 ) (521.5) (649.3) (668.9) (845.0) (1,199.7) 수정EPS 8,635 7,656 5,495 7,576 19,844 증가율 (%) 589.8 (11.3) (28.2) 37.9 161.9 현금흐름표 주요투자지표 ( 단위 : 십억원 ) 2009A 2010A 2011A 2012F 2013F 2009A 2010A 2011A 2012F 2013F 영업활동현금흐름 286.3 217.2 109.6 238.4 498.5 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 188.3 167.4 117.3 166.8 436.6 EPS 8,635 7,656 5,495 7,576 19,844 자산상각비 22.3 26.6 28.6 32.0 34.9 BPS 28,681 36,180 40,942 47,937 67,316 기타비현금성손익 0.2 (5.2) 2.5 2.7 2.8 DPS 500 600 600 600 1,000 운전자본의변동 63.5 5.4 (38.8) 36.9 24.2 밸류에이션 ( 배,%) 매출채권감소 ( 증가 ) (37.8) 32.9 (0.8) (45.1) (43.6) PER 17.3 27.2 52.8 42.4 16.2 재고자산감소 ( 증가 ) 0.7 0.5 0.0 (1.2) (1.0) PBR 5.2 5.8 7.1 6.7 4.8 매입채무증가 ( 감소 ) 10.4 (40.1) (13.0) 1.2 1.0 EV/ EBITDA 14.3 21.4 47.2 34.7 14.8 기타 90.1 12.2 (25.0) 82.0 67.9 배당수익율 10.6 14.5 38.9 27.2 10.2 투자활동현금흐름 (282.2) (246.5) 47.8 (239.6) (442.5) PCR 0.3 0.3 0.2 0.2 0.3 단기투자자산처분 ( 취득 ) (216.4) (164.3) 125.8 (190.4) (311.7) 수익성 (%) 장기투자증권처분 ( 취득 ) (27.3) 13.0 0.0 0.0 (20.0) 영업이익율 36.9 37.3 22.1 25.0 44.5 설비투자 (24.6) (37.5) (60.0) (50.0) (50.0) EBITDA이익율 40.4 41.4 26.8 29.1 47.3 유형자산처분 0.8 0.0 0.0 0.0 0.0 순이익율 29.7 25.8 19.3 21.4 36.2 무형자산처분 (2.4) (11.0) (11.0) (11.0) (11.0) ROE 35.9 23.4 13.8 17.0 34.4 재무활동현금흐름 37.8 (1.4) (15.5) (12.1) (13.1) ROIC 129.6 147.9 55.3 70.1 181.6 차입금증가 ( 감소 ) 0.0 (0.9) (3.6) 1.0 0.0 안정성 (%, 배 ) 자본증가 ( 감소 ) 37.8 (0.6) (11.9) (13.1) (13.1) 순차입금 / 자기자본 n/a n/a n/a n/a n/a 배당금지급 8.7 9.8 11.9 13.1 13.1 유동비율 331.2 447.9 560.8 415.9 431.4 현금의증가 ( 감소 ) 37.5 (33.8) 141.9 (13.3) 43.0 이자보상배율 n/a n/a n/a n/a n/a 기초현금 51.4 88.9 55.1 197.0 183.7 활동성 ( 회 ) 기말현금 88.9 55.1 197.0 183.7 226.7 총자산회전율 0.9 0.7 0.6 0.6 0.7 Gross cash flow 222.8 211.8 148.4 201.5 474.3 매출채권회전율 10.9 8.7 8.0 7.9 8.4 Gross investment 2.3 76.8 116.9 12.3 106.5 재고자산회전율 381.2 455.1 396.6 369.0 379.2 Free cash flow 220.5 135.0 31.5 189.2 367.8 매입채무회전율 37.5 35.8 75.9 369.0 379.2 자료 : 엔씨소프트, 유진투자증권 주 : IFRS 연결기준 / 2009, 2010년은 K- GAAP 연결기준 www.eugenefn.com _5
Compliance Notice 당사는자료작성일기준으로지난 3개월간해당종목에대해서유가증권발행에참여한적이없습니다당사는본자료발간일을기준으로해당종목의주식을 1% 이상보유하고있지않습니다당사는동자료를기관투자가또는제3 자에게사전제공한사실이없습니다조사분석담당자는자료작성일현재동종목과관련하여재산적이해관계가없습니다동자료에게재된내용들은조사분석담당자본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다동자료는당사의제작물로서모든저작권은당사에게있습니다동자료는당사의동의없이어떠한경우에도어떠한형태로든복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다동자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다투자기간및투자등급종목추천및업종추천투자기간 : 12 개월 ( 추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함 ) 상기투자등급은 3월 3일부터변경적용함 변경후ㆍSTRONG BUY : 추천기준일종가대비 +50% 이상ㆍBUY: 추천기준일종가대비 +20% 이상 ~ +50% 미만ㆍHOLD: 추천기준일종가대비 0% 이상 +20% 미만ㆍREDUCE: 추천기준일종가대비 0% 미만 변경전ㆍSTRONG BUY : 추천기준일종가대비 +50% 이상ㆍBUY: 추천기준일종가대비 +15% 이상 ~ +50% 미만ㆍHOLD: 추천기준일종가대비 +5% 이상 +15% 미만ㆍREDUCE: 추천기준일종가대비 +5% 미만 과거 2 년간투자의견및목표주가변동내역 추천일자투자의견목표가 ( 원 ) 2010-02-09 HOLD 141,000 2010-04-26 HOLD 179,000 2010-05-10 HOLD 179,000 2010-08-16 BUY 250,000 2011-03-16 BUY 310,000 2011-03-24 BUY 310,000 2011-04-18 BUY 310,000 2011-04-28 BUY 310,000 2011-05-02 BUY 310,000 2011-05-18 BUY 340,000 2011-08-22 BUY 420,000 2011-10-17 BUY 420,000 2012-02-16 BUY 383,000 2012-03-15 BUY 383,000 2012-04-06 BUY 383,000 엔씨소프트 (036570.KS) 주가및목표주가추이 ( 원 ) 500,000 400,000 애널리스트변경 300,000 200,000 100,000 엔씨소프트 목표주가 0 10/4 10/7 10/10 11/1 11/4 11/7 11/10 12/1 12/4 6_ www.eugenefn.com