<4D6963726F736F667420506F776572506F696E74202D2032303132303531365FC7CFB9DDB1E2C0FCB8C15FC3EBC7D5BABB5F65646974696E675F465FC3D6C1BE28C0CEBCE2BCD220B3BBC1F63270BACEC5CD292E707074205BC8A3C8AF20B8F0B5E55D>

Contents Summary 5p 중국 정책, 주변국에는 오히려 불리 26p 미국, 역동적이지는 않지만 불안하지도 않다. 37p 다시 불붙은 유럽 불안 48p 일본차를 살 것인가? 한국차를 살 것인가? 58p Quant Strategy 63p Top Picks of 12.2H 74p 2

하반기 매크로, 기저효과 감안시 모멘텀은 강하지 않을 전망 중국정책은 주변국에 불리 + QE 3는 조건부 시행 가능성 하반기 매크로 지표는 반등, 그러나 기저효과 감안할 경우 모멘텀은 크지 않아 - 지난 해 하반기 경기부진을 감안할 경우 향후 경기지표는 Rebound 국면으로 진입하며 경기저점에 대한 인식을 높여 줄 것으로 판단 - 그러나 기저효과를 감안할 경우 경기지표 반등이 곧 매크로 모멘텀 강화로 이어질 것으로 보기에는 무리가 있을 것으 로판단 - 하반기 글로벌 경기회복은 상당히 완만한 형태로 진행되며 주요국의 성장률은 미국을 제외하고는 장기평균 성장률을 하회할 것으로 예상 이슈 1 : 중국의 소비주도 정책, 주변국의 자본재 수출국에는 불리한 요인 - 중국의 경착륙 가능성에 대한 우려는 낮아질 전망이나 글로벌 성장축으로서의 역할은 한계가 있을 것 - 통화정책은 유연한 형태의 완화 기조 를 유지할 전망이나 중국이 8% 대 성장률을 유지하는 한 통화 및 재정정책의. 획기적인 변화를 기대하기 어려울 것으로 판단 - 공격적 통화완화가 진행되지 않는 한 부동산 및 건설 등 투자부문의 부진은 지속될 것 - 중국 소비가 투자를 충분히 Make-up 하기는 힘들 것이며, 이는 한국의 자본재 및 산업재 수출 기업에 유리하지 않은 요인이 될 것 이슈 2 : QE 3 필요성을 고민하지만 당장 임박하지는 않아, OP 종료 이후 경기지표에 따라 시행 여부 좌우될 전망 - 미국경기, 안정국면에 진입. 미 경기가 침체 또는 상당한 정도의 둔화 국면으로 진입할 것이라는 징후는 찾기 어려운 상황 - 따라서, FRB가 성급하게 새로운 형태의 추가 양적완화(QE 3) 카드를 꺼낼 것으로 보이지는 않음 - 다만, 성장 잠재력이 제한되어 있고 물가의 upside risk가 높지 않으므로 FRB는 추가경기 부양정책 시행 필요성은 고 민할 것 - Operation Twist 정책 종료 이후 경기지표가 Short-term 리스크로 부상할 경우, 부동산 및 건설 부문 회복을 통한 고용 증대에 초점을 맞춘 부양 정책을 시행할 가능성은 높다고 판단 3

하반기 코스피 밴드 : 1,85~2,2 제시 기존주도주 + 낙폭 과대주 중심 접근 이슈 3: 유럽경기 다시 침체 및 그리스 불안 재부상. 6월까지는 글로벌 금융시장 Noise 요인 될 것 - 유럽경기는 재침체 국면으로 진입 - 그리스의 익스포저는 약 15억 1,5억 유로 가량으로 크지 않으나, 6월 유럽 은행의 자본확충 시한전까지는 불확실성이 높을 전 망이어서 전염효과에 대한 우려로 금융시장 불안할 가능성 - 유로 존의 정책목표가 변경(긴축 성장)될 경우 단기적으로 금융시장 불확실성이 높아질 가능성이 있으나, 이로 인해 유로 경제 회복 시그널 확인될 경우, 이는 오히려 중장기 글로벌 경제에 긍정적인 요인이 될 것으로 판단 이슈 4 : 일본 엔화 전망과 한국 자동차 시장, 일본차를 살 것 인가 한국차를 살 것인가? - 일본 엔화, 연초 이후 약세 흐름을 보이다 유럽 불안 등으로 다시 강세로 전환 - 금융위기 이후 일본 엔화는 연초 약세, 5월 이후 강세 흐름을 보였으며 현재도 이 패턴이 반복되고 있는 양상 - 그러나, 일본 중앙은행의 양적완화 정책 수행 여력이 크고, 정부 및 기업의 엔화 약세 유도 의지가 높은 상황이므로 글로벌 매크로 환경의 불확실성이 완화될 경우 엔화 약세 흐름이 다시 재개될 여지가 높음 - 이미 일본 자동차 업계의 자동차 생산 및 가동률은 동일본 대지진 당시를 회복했으므로 엔화 약세 재개시 글로벌 포트폴리 오 자금은 일본기업으로 투자될 가능성 하반기 코스피 밴드 1,85~2,2 2 제시, 기존 주도주인 IT/자동차로 대응하되 낙폭 과대 섹터에 대해서는 점진적 매수 제안 - 중기적인 시장의 핵심 포인트는 크게 세 가지로 1) 유럽 은행 및 정치적 불확실성, 2) 중국경기 회복 강도, 3) 미국의 QE 3 여부가 될 것으로 판단 - 유럽계 은행 자본확충 시한인 6월까지는 정치적 리스크에 대한 부담 등으로 단기 조정이 불가피하고 해외자본의 유출도 지 속될 가능성 - 유럽 이슈가 진정되고, 중국의 경기저점에 대한 확신이 높아지는 한편 미국의 QE 3 기대감이 높아진 이후부터 시장투자심 리 개선될 것으로 판단 - 전반적인 매크로 모멘텀이 강하지 않은 상황이므로 주식시장의 상승 여력은 제한적일 것으로 보여지며 하반기 예상 코스피 밴드는1,85 85~ 2,2p로2p로 제시, 19선 1,9선 이하는 주식매수 구간인 것으로 판단 - 기존 주도주인 IT/자동차 중심으로 대응하되 낙폭이 컸던 소재/산업재 섹터에 대한 점진적 매수 고려 - 다만, 자동차의 경우 하반기 엔화약세 및 일본 자동차 업계의 재부상가능성에 대비할 필요 있을 것 4

Summary 5

하반기 매크로 환경, Base Effect 극복하기에는 부족 하반기 글로벌 매크로 환경. 상반기에 비해 개선될 전망이지만, 모멘텀 강화를 전망하기에는 무리 - 211년 하반기 경기지표 급락했던 점을 감안할 때, 212년 하반기 경기지표는 반등 가능성에 무게 - 그러나 기저효과(base effect)를 감안할 때 매크로 모멘텀이 강화될 것으로 기대하기는 무리 주요국 GDP 성장률 추이 및 전망 : 하반기 지표 반등 vs 기저효과 (%) 미국(q-q,SAAR, 좌) 유로존(y-y, 좌) 한국(y-y, 좌) 중국(y-y, 우) (%) 5 1. 4 9.5 3 9. 2 8.5 1 8 8. 7.5-1 '11.1Q1Q '11.2Q '11.3Q '11.4Q '12.1Q1Q '12.2Q2Q '12.3Q '12.4Q 7. 자료: 각국 중앙은행 주: 12.2Q~4Q는 Bloomberg consensus 6

이슈 1 중국 모멘텀 : 소비가 투자를 make-up 하기 힘들어 중국, 8% 대 성장 유지할 전망. 그러나 소비가 투자를 충분히 보완하기는 힘들 전망 - 중국경제 성장률, 1Q를 저점으로 반등할 것으로 전망. 8% 성장률 유지 가능 - 그러나 하반기 성장률은 지난해 보다 낮은 수준에 머무를 것 - 투자부문이 진작되지 않는다면 소비가 살아나더라도 성장률 제고에는 크게 도움이 되지 않을 수 있어 중국 GDP 성장률 8%대 성장률 유지가능 소비만으로 중국 모멘텀이 살아나기는 힘들 것 (%, y-y) 1. 9.5 9. 8.5 8. 9.7 9.5 9.1 8.9 8.1 8.3 8.5 86 8.6 9% 8% (%, y-y) 3 25 2 고정자산투자 (좌) 소비증가율 (좌) 중국 GDP성장률 (우) (%, y-y) 13 12 11 1 7.5 7. 7% 15 9 6.5 8 6. 1 '11.1Q '11.2Q '11.3Q '11.4Q '12.1Q '12.2Q '12.3Q '12.4Q '1.1Q1Q '1.3Q '11.1Q1Q '11.3Q '12.1Q1Q '12.3Q 7 자료: NBS 주 : 전망치는 Bloomberg Consensus 자료: NBS 7

이슈 1 중국 모멘텀 : 미지근한 통화완화와 부동산/건설시장 부진 중국 통화완화는 경기부양 보다는 경기악화 방지 목적이 커 소극적으로 진행될 전망 - 최근 경기지표 악화 등을 감안시 추가지준율 인하 가능 - 그러나 지준율 인하 등 통화완화정책은 소극적, 사후적 대응 수준에 그칠 공산이 높아 - 중국 당국은 부동산시장 억제 및 소비주도의 성장전략을 뚜렷이 밝히고 있어 현재의 성장전략이 유지되는 한 중국 모멘 텀을 기대하기는 힘들다는 판단 중국 인민은행의 유동성 공급 지속될 전망 중국 주요 투자지표 부진 이어져 (억위안) 4, 중국 인민은행 유동성 공급액 지준율 인하 지준율 인하 (%,y-y) 16 신규 프로젝트 착공 (좌) 중국 부동산 개발 투자 증가율 (좌) 중국 지방정부 프로젝트 증가율 (우) (%,y-y) 8 2, 12 6 8 4-2, 4 2-4, 1월 첫째주 1월 셋째주 2월 첫째주 2월 셋째주 3월 첫째주 3월 셋째주 3월 다섯째주 4월 둘째주 4월 넷째주 5월 둘째주 -4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12-2 자료: PBoC 자료: NBS 8

이슈 1 중국 모멘텀 : 경기저점 인식 & 정권교체 임박시 기대감 높여볼만 해 정권교체 이후에야 중국 기대감 및 모멘텀 높아질 수 있을 것 - 중국, 정권교체 이후 성장률 반등한 경험 - 이번에도 역시 정치적 변화가 경기 사이클에 영향을 미칠 가능성 커 - 2Q GDP 발표 후 경기 저점에 대한 인식이 높아지고, 정권교체(212.1) 임박한다면 중국 기대감 높아질 수 있을 것 중국, 역사적으로 정권교체 이후 경기부양으로 성장률 상승 (%,y-y) 후바오양 자오쯔양 장쩌민 후진타오 2 15 정권교체시점 1 5 T-2 T-1 T T+1 T+2 T+3 자료: NBS, 메리츠종금증권 리서치센터 주1: 12.2Q~4Q는 추정치 주2. 후진타오 취임시는 분기간, 나머지는 연간 9

이슈 2 US QE 3 ; QE 3가 반드시 필요한 상황은 아님 미국, QE 3가 반드시 필요하다고 하기는 힘들어 - 미 고용, 만족스러운 수준은 아니지만 하반기에도 매월 15,명명 내외 증가를 기록할 전망 - 미 가계, 저축을 줄이면서 소비로 점차 이동하는 모습이 관찰되고 있어 소비 안정효과 기대해 볼만 해 - 이를 감안할 때 미 통화당국은 QE 3 필요성을 크게 느끼지 않을 전을 전망이며 추가 부양정책에 신중한 모습을 보일 것 고용도 매월 15,명 내외 증가 예상 아직도 QE 3 필요성 높지 않아 (천명) 3 25 2 비농업 고용자수(좌) 모기지 금리(우) 가계저축률(우) 비농업 신규고용 15만명 내외 전망 (%) 6 5.5 (%) 7 5 QE1 소비증가율(좌) QE2 S&P 5(우) (Index) 1,5 15 1 5 3 1,3 5-5 4.5 4 1-1 1,1-1 -15 3.5-3 9-2 3-5 '1.1Q1Q '1.3Q '11.1Q1Q '11.3Q '12.1Q1Q '12.3Q '9.1 '9.7 '1.11 '1.7 '11.11 '11.7 '12.11 '12.7 7 자료: FRB, BLS 자료: BEA, Bloomberg 1

이슈 2 US QE 3 ; 6월 이후 QE 3 시행 기대감 높아질 수 있어 6월 OP(Operation Twist) 종료 이후 상황에 따라 경기부양 카드 꺼낼 수 있어 - 6월 전후로 미 경기지표 급락했던 경험 - 올해도 6월에 Operation Twist 정책이 종료될 예정에 있고, 재고출하 순환도 상 미 경기는 둔화국면에 진입한 점 등 경기 불안 요인이 대두될 수 있는 환경 - 6월 이후 경기지표가 부진하게 나오고, 인플레이션이 안정될 경우라면 QE3 카드 꺼낼 가능성은 높아 ISM 제조업 지수 6월 전후 급락했던 경험 미 제조업, 재고출하 순환도상 경기둔화 국면 진입 (Index) 21년 211년 212년 62 6 58 56 54 29.1 2 (재고, %,y-y) 15 212.3 1 5-5 -1-15 52 5-2 -25 (출하, %,y-y) -3 1월 2월 3월 4월 5월 6월 7월 8월 9월 1월 11월 12월 -3-2 -1 1 2 자료: ISM, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: BEA, 메리츠종금증권 리서치센터 11

이슈 2 US QE 3 ; 건설 및 부동산경기 회복에 포커스를 맞출 것 미 경기회복 모멘텀 강화 여부는 건설 및 부동산시장에 달려있어 - QE 1, QE 2 가 금융시장 안정 등에는 효과를 발휘했으나 건설/부동산 부문에 미친 효과는 제한적 - 부동산 경기바닥 확인한 것으로 판단되나, 가계의 주택구매 욕구가 제고되지 않는 한 부동산시장 회복도 정체 가능성 - 따라서, 미국이 경기부양 필요를 느낄 경우, 경기부양정책은 건설부문 고용 확대 및 부동산경기 활성화에 포커스를 둘 가 능성 건설부문 고용회복이 고용활성화의 핵심 부동산 경기바닥 확인했으나, 빠른 반등 기대는 무리 (만명) 금융위기 전과의 비교 2 (십억달러) 1,6 미국 개인 이자소득(좌) S&P/케이스-실러 2대 도시 주택지수(우) (%,y-y) 6 1,3 4 2-2 1, -4-6 97-2 -4 비농업전체 건설 내구재 소매업 비내구재 금융 정부 운송업 서비스업 유틸리티 레저 의료및교육 94 '1.1 '1.7 '11.1 '11.7 '12.1-6 자료: BLS 자료:FRB, S&P 12

이슈 3 유럽이슈 : 추가자금 공급이 필요 유럽 이슈 재부상의 밑바닥에는 유동성공급 효과의 소멸이 자리잡고 있어 - 정치적 불확실성의 부상을 계기로 유럽문제가 다시 악화 - 유럽중앙은행(ECB)의 유동성 공급이 종료된 데 따른 긍정적 효과 소멸도 유럽 문제 재부상의 주요한 원인인 것으로 보여 짐 - 저금리가 유지되고 있음에도 불구하고 재정긴축으로 말미암아 저금리의 긍정적 효과도 제한 - 6월 유럽은행의 자본확충 시한을 앞두고 있어 ECB의 추가 자금 공급이 필요할 것으로 판단 유동성 공급효과 소멸로 경기가 다시 악화 저금리 유지에도 불구하고 실업률은 지속 상승 (십억유로) 2 SMP를 통한 국채매입 (좌) 스페인 국채 1년물 수익률 (우) (%) 8 (%)) 유로존 실업률 ECB 기준금리 12 15 1 5 7 6 5 4 1 8 65 (Index) 6 독일 제조업 PMI 3 6 4 55 5 2 45 '1.7 '1.1 '11.1 '11.4 '11.7 '11.1 '12.1 '12.4 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 자료: ECB, Bloomberg 자료: Eurostat, ECB 13

이슈 3 유럽이슈 : 긴축보다는 성장정책이 오히려 긍정적일 수 있어 긴축 에서 성장 으로의 선회는 단기적으로 불안감을 키울 수는 있으나 중장기적으로는 긍정적 - 유로존의 재정긴축 프로그램은 유럽 내 주요국의 재정 건전성에는 도움이 되었으나 이는 오히려 세수기반 약화 및 성장 잠재력 저하의 원인이 된 것으로 판단 - 강도높은 재정긴축으로 인해 오히려 유럽 재정이슈가 시장의 악재로 오래 남을 수 있게 하는 환경을 조성 - 유로존이 긴축에서 성장정책으로 선회할 경우 단기적으로는 시장 불안요인이 될 수 있으나, 성장정책에 힘입어 경기회복 이 가시화될 경우 오히려 글로벌 금융시장 및 투자환경에 긍정적일 수 있어 GDP 대비 부채 비율 및 재정적자 비율 다시 경기침체 국면으로 진입한 유로존 경제 (% of GDP) 정부부채/GDP 9 (%,y-y) 3 유로존 경제성장률(좌) 달러/유로 분기 평균(우) (달러/유로) 1.7 8 7 2 1 1.6 6 1.5 5 (% of GDP) 6 재정적자/GDP 기초재정수지/GDP 4 2-2 -4-6 -8 ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11-1 -2-3 -4-5 -6 '9 '1 '11 '12 1.4 13 1.3 1.2 1.1 자료: Eurostat 자료: Eurostat, Bloomberg 14

이슈 3 유럽이슈 : 그리스 익스포저는 약 1,5억 유로 그리스 익스포저 많지는 않으나 6월 말 자본확충 완료전까지는 불안요인 - 그리스, 재정 긴축에 더해 통화량 마저 축소되면서 경기 여건 더 악화되고, 은행부실 위험도 상승 - 그리스 익스포저는 1,5억 유로 가량되는 것으로 추산되며 그리스 문제 봉합을 위해서는 추가적으로 최대 2,억 유 로 가량이 소요될 수 있을 전망 - 그리스 익스포저가 많지 않고, 지난 해와 달리 방화벽이 마련된 점은 긍정적이나 6월 유럽은행의 자본확충 완료전까지는 유럽은행의 자본회수 등으로 금융시장 불안요인이 될 전망 그리스, 재정 및 통화긴축으로 고통이 배가된 상황 그리스, 익스포저. 최대 1,5억 유로 (십억 유로) 1, 7,5 5, 25 2,5 EU M2(좌) Greece M2(우) (십억 유로) 3 2 1 (십억 유로) 12 1 8 Foreign Exposure Potential Exposure (%) NPL Ratio(좌) (%) 25 Bank Capital to Asset Ratio(좌) 5 2 가계대출(우) 4 15 3 2 1 1 5-1 '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 ' '1 '11 '2 '12 6 4 2 European Banks Non- European France Germany UK USA Italy Sw witzerland Belgium Spain 자료: ECB, Eurostat 자료: BIS 15

이슈 4 일본 엔화 : 일본 주식은 5월에 매도해라? 금융위기 이후, 일본 엔 및 일본 주식은 5월에 매도하는 전략이 유효 - 금융위기 이후 일본 엔 추이 :1월~4월까지는 약세를 보이다 5월부터는 강세를 보이는 패턴이 반복 - 이로 인해 일본 주식은 엔화약세 수혜를 받는 기간 동안은 상승하는 흐름을 보이다 5월 이후부터는 약세 - 올해도 일본 엔화는 연초 이후 약세 흐름을 보이다 최근 들어 다시 강세로 전환되고 있는 등 과거의 패턴이 반복되는 양 상 최근 3년간 엔화는 5월 이후 강세를 보이는 패턴 반복 일본주식, 5월에 매도하는 전략이 유효하였음 (엔/달러, 연초 =1) 11 21년 211년 212년 (Nikkei, 연초 =1) 13 21 211 212 15 12 1 11 95 1 9 9 85 8 월 1 월 2 월 3 월 4 월 5 월 6 7월 7 월 8 월 9 월 1 월 11 월 12 1월 2월 3월 4월 5월 6월 7월 8월 9월 1월 11월 12월 자료: BoJ 자료: Bloomberg 16

이슈 4 일본 엔화 : 일본의 전략과 일본 기업의 부상 일본의 엔화약세 유도 및 일본 자동차업계의 부상에 대비할 필요 - 과거 일본 양적완화 정책에도 불구하고 일본엔화는 강세를 지속 - 유럽문제 재부상 등이 엔화 약세에 걸림돌로 작용 - 일본 물가 등을 감안시 추가 유동성공급 및 엔화약세 유도 정책 가능성 높아 - 유럽문제 완화될 경우 엔화 약세 재개될 전망 일본의 엔화약세 유도정책에 대비할 필요 일본 자동차 생산 및 가동률, 동일본 대지진 이전 수준 회복 (조엔) 14 Money base(좌) 엔/.달러 환율(우) (원/달러) 85 (Index) 자동차 생산 자동차 생산 가동률 14 12 8 1 75 12 8 7 1 (%, %,y-y) 2 일본 소비자물가 일본 국채 1년물 수익률 8 1 6-1 '11.1 '11.4 '11.7 '11.1 '12.1 '12.4 4 '3 '5 '7 '9 '11 자료: BoJ,, Bloomberg 자료: : 일본통계청 17

글로벌 자금 흐름; 6월까지는 외국인 자금유출 대비 아시아 유입 주식자금, 6월까지 유출 가능성 - 아시아 주식시장 자금유입액은 3월 이후 횡보. 5월 들어서는 유출 시작 - 유럽은행의 6월 자본확충 시한을 앞두고 있어 유럽문제 진정되기 전까지는 현재의 흐름이 이어질 전망 - 매크로 모멘텀 부재로 주식투자의 리스크 프리미엄도 높아지고 있으므로 위험자산 투자 성향 위축 가능성 3월 이후 아시아 주식시장으로의 자금유입 주춤 유럽 문제 등으로 Risk Premium 상승하고 있는 중 (십억달러) 인도 대한민국 타이완 14 태국 인도네시아 (Index) 2, S&P 5 (좌) Risk Premium (우) (%p) 12 12 1 1 1,6 8 8 6 1,2 6 4 4 2 8 2-2 4 12.11 12.22 12.3 12.4 12.5 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 자료: Bloomberg 자료: Bloomberg 18

국내 자금 흐름 : 환매는 진정되었으나 주식형 자금 유출세는 지속 주식형 자금에서 자금유출 지속 - 주식형자금의 유출 규모는 축소되었으나 여전히 유출국면은 지속 - 시장불안요인으로 주식시장 상승 여력이 제한되고 있어 당분간 현 흐름 지속 주식형 펀드에서 자금유출 지속 (조원) 주식형 혼합형 채권형 6 당분간 국내 수급상황 개선되기 힘들 것 (십조원) 주식형 (좌) MMF (우) 16 4 2 12 8-2 -4 4-6 11.11 11.4 11.7 11.11 12.11 12.4 '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료: BoK 자료: BoK 19

KOSPI, 185 ~ 22 예상. IT/자동차 및 낙폭과대주 접근 - 전반적인 매크로 모멘텀이 강하지 않은 상황이므로 주식시장의 상승 여력은 제한적일 것으로 보여지며 하반기 예상 코스 피 밴드는1,85 ~ 2,2p로2p로 제시, 19선 1,9선 이하는 주식매수 구간인 것으로 판단 - 기존 주도주인 IT/자동차 중심으로 대응하되 낙폭이 컸던 소재/산업재 섹터에 대한 점진적 매수 고려 - 다만, 자동차의 경우 하반기 엔화약세 및 일본 자동차 업계의 재부상가능성에 대비할 필요 있을 것 하반기 KOSPI 밴드 1,85 ~ 2,2 예상 (Index) 분기말 고점 저점 2,3 2,1 1,9 1,7 1,5 '1.1Q '1.2Q '1.3Q '1.4Q '11.1Q '11.2Q '11.3Q '11.4Q '12.1Q '12.2Q '12.3Q '12.4Q 자료: Bloomberg 2

이익 & 밸류에이션 메리트 점증 지표상으로 주식 매수 구간에 들어서고 있는 것으로 판단 - MSCI Korea 이익수정비율 8주 이동평균이 최근 플러스로 전환, 증시 상승 가능성 높아짐 - 12개월 P/E도 9배 미만으로 하락하면서 밸류에이션 메리트 높아지고 있는 상황 - 업종별 이익 모멘텀을 보면 반도체/장비, 화학, 음식료 등이 이익 상승세를 지속할 것으로 전망 이익수정비율 플러스 전환, MSCI Korea 12개월 P/E 8.9배 (%) 4 3 2 1-1 -2-3 (Index) 4 4, 3, 2, 1, MSCI KOREA 이익수정비율 (좌, 8주 이동평균) KOSPI (우) '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료: MSCI, I/B/E/S (Index) 2,5 2, 1,5 1, 5 13.4x 12.x 1.6x 9.3x 7.9x 6.5x -5 이익 증가율로 접근하면 반도체/장비, 화학, 음식료 등 유망 (4Q 증가율,%) 2 15 복합기업 1 5 자료: WiseFn 화학 음식료 건설 호텔/레져 SW/IT서비스 정유 기계손해보험 통신서비스 철강/금속생활용품 조선 은행 자동차/부품 소매/유통 생명보험 반도체/장비 증권 -5-4 -2 2 4 6 8 1 (3Q 증가율,%) 21

당사 섹터 애널리스트 업종 투자의견 및 추천종목 업종 담당자 업종 투자의견 투자 포인트 추천종목 투자의견 목표주가 현재주가 Upside Pot ential(%) 투자포인트 시가총액 (조원) 12 P/E 12 P/B 12 ROE 12 EV/EBITDA 스마트폰 시장 강세와 빅데이터에 따른 반도체 이세철 Overweight 인메모리 기술 개발로 새로운 기회 철강/금속 이종형 Neutral 조선 서정덕 Overweight 완만한 철강업황 개선가운데, 저가원료 투입되는 2Q12~3Q12까지 고로사 마진 확대 Valuation 매력 + 상대적 수주 모멘텀 측 면 band play 시점 - DSME, HHI 휴대폰 제품 라인업 확대와 스마트폰 삼성전자 Buy 2,, 1,314, 52.22 수요 증가, 반도체 업황 개선 기대로 193.6 79 7.9 18 1.8 21.6 43 4.3 지속적 이익 증대 전망 POSCO Buy 46, 381, 2.7 대우조선해양 Buy 35, 27,95 25.2 1Q12 바닥으로 2Q12 이후 분기 이익 모멘텀 Valuation 매력 증가 + 해양플랜트 수 주기대 실적 개선 + 주력시장 M/S 1위 업체 - 두산 DII를 통한 지속적 이익 성장 국면 진 기계 서정덕 Overweight Buy 26, 18,7 39. 두산인프라코어 인프라코어 입 유틸리티 운송 김승철 Underweight 김승철 Underweight 은행 전재곤 Overweight 정부 규제리스크 지속 중, 이익모멘텀 보 유 업체로 압축할 필요 33.2 9.3.9 8.5 7.5 5.3 9.4 1.1 11.8 3.8 3.2 9.4 1.2 13.7 9.1 한전기술 Buy 133, 72,5 83.4 한국형 원전 경쟁력 부각 중 2.8 14.8 6.7 46. 11.8 글로벌 경기 둔화에 따른 전방산업 수요 둔화로 큰 폭의 외형 성장을 기대하기 어 현대글로비스 Buy 26, 29,5 24.1 완성차 해상운송과 CKD 성장 지속 7.9 18.3 4.3 25.8 1.9 려운 상황 성장성 둔화에도 자산건전성 강화, 이익 안정성 부각될 것 우리금융 Buy 17, 12,2 39.3 건전성에 대한 신뢰회복으로 초저평가 국면 탈피할 것 9.8 5.3.5 1.7 - 증권 박선호 Overweight 유동성 증대 실체화에는 시간이 소요, Trading 관점 접근 유효 삼성증권 Buy 73, 51,1 42.9 건재한 WM경쟁력과 FY12 이익 회복 3.9 15.2 1.3 11.4 - 보험 박선호 Overweight 높은 이익안정성과 모멘텀 회복 메리츠화재 Buy 16, 11,8 35.6 높아질 보장성 신계약의 중요성 1.1 6.6 1.1 21.3 - 음식료/소비 재 실적 안정성 확보. 상승세 지속 예상되는 송광수 Overweight 성장주와 실적 회복되는 대안주의 쌍끌 이지수견인기대 3Q 증설 효과 확인 시점. 라이신 추가 CJ제일제당 Buy 43, 353, 21.8 증설/메티오닌 시장 진출에 따른 성장 이가치견인지속예상 4.6 11.7 1.4 8.1 1.9 유통/의류 유주연 Overweight 기저 효과 소멸에 소비 경기 개선 효과 발현 기대 롯데쇼핑 Buy 48, 34, 41.2 기저효과 소멸, 영업면적 확대 효과, 소비심리 개선으로 하반기 이후 본격 적인 실적 개선 기대 9.9 8.7.8 7.5 4.4 하반기 이후의 실적 개선에 주목. 대표 LG패션 Buy 58, 36, 61.11 브랜드 해지스 의 높아진 brand 11 1.1 83 8.3 12 1.2 14.2 56 5.6 value, 중국 시장에서의 성장성 전자부품/디 스플레이 지목현 Overweight 하반기도 모바일 시장 중심으로 성장 지 속예상 삼성SDI Buy 22, 166, 32.5 모바일 기기의 대형화와 고해상도 추 세는 이차전지 수요 성장에 긍정적 환 경 7.6 13.1 1.2 9.1 9.2 화학 납사 가격 하락으로 원재료 부담 완화됐 삼성전자 및 전자재료 신규소재 효과 황유식 Underweight 제일모직 Strong Buy 17, 12, 66.7 지만 하반기 수요 회복이 관건 로 2Q12 이익 개선 53 5.3 15.11 17 1.7 1.11 93 9.3 22

밸류에이션으로 접근한 저평가 종목은? EPS 성장률과 ROE를 동시에 고려시 운송, 보험주 유망 - 12년 예상 EPS 성장률이 적정 EPS 성장률보다 높은 기업은 SK하이닉스, 아시아나항공, 효성, 대한항공, LG전자 순 - 12년 예상 ROE가 적정 ROE보다 높은 기업은 삼성엔지니어링, 기아차, 금호석유, 현대해상, 현대모비스 순 - 두 가지 팩터를 동시에 고려시 매력도 상위 종목은 아시아나항공, 대한항공, 한국타이어, LS, 삼성카드 순 PER-EPS 성장률, PBR-ROE 회귀분석 통한 매력도 높은 종목 두 팩터 동시 고려시 매력도 높은 종목 8 7 6 PER-EPS성장률 표준점수 상위 종목 PBR-ROE 표준점수 상위 종목 3. 2. 기아차 아시아나항공 메리츠화재 5 1 1. LIG손해보험 대한항공 4 3 2 1 LG디스플레이 LG이노텍 대한항공 한국전력 LG전자 GKL 삼성엔지니어링 금호석유 기아차 현대해상 (P/B-ROE 표준점수 수). Most Attractive -1. 아모레퍼시픽 서울반도체 삼성테크윈 -2. 오리온 -3. LG생활건강 -2-1 1 2 3 4 (P/E-EPS성장률 EPS성장률 표준점수) 자료: WiseFn 자료: WiseFn 23

QoQ 모멘텀을 이용한 하반기 유망종목 전분기 대비 3Q, 4Q 영업이익 성장률을 고려할 때 한화케미칼, 현대제철, POSCO 등이 유망 - 3Q QoQ 영업이익 성장률을 고려할 때 한화케미칼, 호남석유, 금호석유, LG화학 등이 상위권 - 4Q QoQ 영업이익 성장률을 고려할 때 두산중공업, 대우조선해양, 농심, CJ오쇼핑 등이 상위권 - 두 가지 팩터를 동시에 고려시 매력도 상위 종목은 한화케미칼, POSCO, 현대제철, 두산중공업, 호남석유 순 분기별 영업이익 증가율 상위 종목 3Q, 4Q 영업이익 증가 추세 이어지는 종목 (%) 7 6 5 3Q 영업이익 증가율, QoQ 4Q 영업이익 증가율, QoQ QoQ) 25 2 농심 4 3 2 1 한화케미칼 호남석유 금호석유 LG화학 SKC 두산중공업 대우 우조선해양 농심 CJ오쇼핑 현대제철 (4Q Q 영업이익 증가율, 15 1 5 POSCO 한전기술 미래에셋증권 키움증권 금호석유 현대증권 5 1 15 2 25 (3Q 영업이익 증가율, QoQ) 자료: WiseFn 자료: WiseFn 24

두 가지 방법으로 접근한 하반기 유망 종목 *회귀분석을 이용한 저평가 종목군 종목코드 종목명 업종 시가총액 '12M EPS '12M P/E '12M P/B '12M ROE PER-EPS성장률 PER-EPS PBR-ROE PBR-ROE 성장률 (억원) 증가율(YoY) 잔차 잔차 표준점수 표준점수 A3422 LG디스플레이 전자부품/디스플레이 78,183 13.4 흑전.7 5.3 79.4 1.4 5.9-1. A349 대한항공 운송 33,539 6.6 66.3 1. 15.1 14.4 11.9 3.8.6 A117 LG이노텍 전자부품/디스플레이 15,892 17.9 흑전 1.1 6.4 122.5 12.4 5.6-1.2 A1149 GKL 변동형소비재 14,691 1.6 48.2 4.4 44.9 52.8 28.6. 3.3 A256 아시아나항공 운송 13,111 5.8 237.9 1.1 2.6 5.8 12.3 1.5 1.7 A6657 LG전자 전자부품/디스플레이 117,499 1.4 563.4 9.9 88 8.8 5.7 11.2 33 3.3 -.5 5 A1178 금호석유 정유/화학 33,21 7.6 4.1 1.5 28.1 23.1 14.5 -.1 2.7 A285 삼성엔지니어링 건설/비금속 77, 11.7 19.8 3.4 37.7 62.8 23.8 -.3 2.8 A27 기아차 자동차/부품 325,57 7.1 19.4 1.6 26.7 18.3 14.9. 2.4 A145 현대해상 보험 27,625 6.2 9.6 1.2 23.4 1.3 12.8. 2.1 *QoQ 이익 모멘텀 강한 종목군 종목코드 종목명 업종 시가총액 QoQ 영업이익 증가율 영업이익 (억원) 12.1Q 12.2Q 12.3Q 12.4Q 12.1Q(E) 12.2Q(E) 12.3Q(E) 12.4Q(E) A983 한화케미칼 정유/화학 3,21 흑전 136.8 6. -8.9 346 818 1,39 1,192 A549 POSCO 철강/금속 332,182-35.9 75.6 1.1 9.2 6,526 11,457 12,614 13,777 A42 현대제철 철강/금속 77,892-44.5 92.99 -.9 9 11.11 1631 1,631 3146 3,146 3,117 3464 3,464 A342 두산중공업 조선/기계 55,674-19.1 17.7-6.4 39.5 1,321 1,554 1,454 2,28 A1117 호남석유 정유/화학 79,491 58.2 13.6 32. -6.1 2,445 2,777 3,666 3,441 A1178 금호석유 정유/화학 33,21 166.3-6.3 22.1 2.5 1,69 1,58 1,84 1,887 A5269 한전기술 유틸리티 27,71 66.2 12.3 12.3 6.2 42 472 529 562 A437 농심 안정형소비재 14,23 적지 -6.9 2.9 22.2 353 329 338 414 A345 현대증권 증권 15,45.7 25.3 11.7.2 478 598 668 67 A1636 삼성증권 증권 39,58 378.6 58.7 4.3-2.9 628 996 1,39 1,9 A593 삼성전자 반도체 1,935,513-4.9 33.4 11.5-3.4 5,39 67,236 74,96 72,391 A3762 미래에셋증권 증권 13,573 49.6 38.1 2.5 4.2 315 435 446 465 25

중국 정책, 주변국에는 오히려 불리 26

[ [ 중국, 정권교체 전 상황을 악화시키진 않을 전망 (%,y-y) 개 16 혁 개 방 노 선 14 12 1 8 6 4 한 자 녀 정 경 책] I M F 가 맹 제 특 구 11.3% 설 치 12.1% 천 안 문 사 태 7.6% 중국 실질 경제성장률(좌) 등 소 등 소 평 평 남 13.% 사 순 망 강 화 8.3% 서 부 대 개 발 W T O 가 맹 9.6% S A R S 대 유 행 대 규 모 반 일 데 모 위 안 화 절 상 시 작 북 경 올 림 4 조 위 안 경 기 부 양 책 픽] 가 전 제 품, 미 자11.2% 동 차 소 비 촉 진 정 책 상 해 엑 스 포 7% 7.% 2 중국 실질 경제성장률(좌) '78 '8 '82 '84 '86 '88 '9 '92 '94 '96 '98 ' '2 '4 '6 '8 '1 5개년계획 5 6 7 8 9 1 11 12 키워드 개혁시장 개방 국민경제발전계획 외화투자, 유치확대 사회주의, 시장경제 소득증가,소강사회 국가개혁 발전위원회 조화사회, 과학발전 강국부민 공산당총서기 화궈펑 ~ 1981년 6월 후바오양 ~ 1987년 1월 자오쯔양 ~ 1989년 6월 장쩌민 ~ 22년 11월 후진타오~ 212년 시진핑 ~221년 27

중국경제, Stagflation 국면에서 Recovery 국면으로 중국경제, 스태그플레이션 국면에서 회복 국면으로 진입하는 단계 - 지난 해까지 중국경제는 성장률은 둔화 되고 물가는 상승 하는 이른바 스태그플레이션(Stagflation) 상황에 노출 - 올 하반기부터는 스태그플레이션 상황에서 벗어나면서 회복 국면(성장률 상승, 물가 안정)으로의 초입 단계에 진입 - 선행지수 상승 탄력 약해 향후 경기 상승강도에 대해서는 확신하기 힘든 상황 중국, 스태그플레이션에서 탈피하는 국면 (%,y-y) 중국 소비자물가 중국 경제성장률 15 경기상승 강도에 대해서는 확신하기 힘든 상황 (% y-y) OECD 중국 경기선행지수 NBS 경기선행지수 2 1 15 1 5 5-5 -5 '2 '4 '6 '8 '1 '12-1 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 자료: NBS 자료:OECD, NBS 28

고정자산 투자 감소로 중국경제 상승 모멘텀 미약 고정자산투자 감소로 중국경제 모멘텀 강하지 않을 전망 - 부동산 버블 차단, 소비주도의 성장이 주요 정책목표 - 인프라 및 부동산개발 투자의 전반적 약세로 고정자산투자 모멘텀 약화 - 투자 부진을 소비가 충분히 만회하지는 못할 것으로 전망 투자감소는 중국경기 상승 모멘텀 제약 요인 인프라 및 부동산개발 투자 부진 지속 (%,y-y) 중국 고정자산투자 증가율 중국 경제성장률 4 35 3 25 2 15 1 5 (%,y-y) 8 6 4 2 중국 제조업 투자 자 증가율 중국 인프라 투자 증가율 중국 부동산 개발 투자 증가율 -2 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료: NBS 자료: NBS 29

신규착공 프로젝트 및 지방정부 투자 감소 투자선행지표(신규착공) 및 최대투자부문(지방정부투자)의 부진 지속 - 중국 신규착공 등 투자선행지표 약세 - 부동산투자 부진의 영향으로 고정자산투자의 9%이상을 차지하는 지방정부 투자 감소 지속 신규착공 등 고정자산 투자 선행지표 부진 중국의 최대투자 부문인 지방정부 투자 감소세 (%,y-y) 6 Project under Construction (좌) Project Newly Started (우) (%,y-y) 12 (%,y-y) 6 중국 고정자산투자 증가율 중국 중앙정부 프로젝트 증가율 중국 지방정부 프로젝트 증가율 4 9 5 2 6 4 3 3 2-2 1-4 -3-6 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12-6 -1 '8 '9 '1 '11 '12 자료: NBS 자료: NBS 3

중국 부동산, 경착륙 회피 가능하나 국지적 하락세는 지속될 전망 중국 부동산 경기 부진은 Cyclical Sector에 불리 - 정책당국이 부동산가격의 안정적 하락을 유도하고 있고 가계의 부동산대출도 급감하고 있어 부동산 가격하락 추세는 당 분간 이어질 전망 - 부동산 경기가 과도하게 하락할 경우 정부당국이 시장개입에 나설 수 있으나 현재로서는 부동산가격 하락이 통제 가능한 수준에서 억제되고 있으므로 전면적 부양정책을 기대하기는 이르다고 판단 - 부동산경기가 철강, 건설, 기계 등과 밀접한 연관을 맺고 있다는 점에서 볼 때 중국관련 소재/산업재 주에는 불리한 요인 중국 부동산가격 하락세, 당분간 이어질 전망 가계의 부동산 대출 감소 (%,y-y) 12 중국 상업용 빌딩 판매 증가율 중국 주거용 주택 판매 증가율 36개 도시 부동산 가격 상승률 (조 위안) 3.5 중국 가계대출 (좌) 신규대출 중 가계대출 비중 (우) (%) 5 8 3. 25 2.5 4 2. 3 4 1.5 2 1..5 1-4. '8 '9 '1 '11 '12 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료: NBS 자료: PBoC 31

통화완화 지속될 전망이나 큰 기대를 하기는 힘들어 통화완화 정책 여지는 충분하나 당국은 지준율 인하 속도조절에 나서고 있는 듯한 인상 - 물가부담 완화, 경기지표의 부진 등을 감안할 때 지준율 인하를 비롯한 추가적인 통화완화 정책의 시행 여지는 충분 - 그러나, 당국은 시장의 기대보다는 상당히 완만한 형태의 통화완화 정책을 구사 중 - 이는 1) 정권교체 이후의 정책 여력 확보, 및 2) 여전히 풍부한 유동성에 대한 우려, 3) 부동산경기의 안정 등의 이유 때 문인 것으로 판단 - 당분간 통화 완화는 이어질 것으로 보여지나 중국 경기상승 탄력을 높이는 데는 부족할 것 통화정책 완화 지속될 전망이나 속도는 조절될 것 (%, %,y-y) 중국 소비자물가 35 중국 지급준비율 중국 M2 증가율 3 25 여전히 풍부한 중국 내 유동성 (%) 중국 M2/GDP 비율 19 18 17 2 15 1 5-5 '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 16 15 14 13 12 ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 자료: NBS, PBoC 자료: NBS, PBoC 32

중국, 유동성 공급 속도 조절 대출/예금 비율 단기 고점 도달 후 하락 - 4월 이후부터 유동성은 꾸준히 공급, 5월에는 지준율 추가 인하 - 심각한 경기둔화 시그널이 포착되지 않는 한 유동성 공급은 완만하게 공급될 전망이며 지준율 인하도 선제적으로 단행될 가능성은 낮아 보임 - 금융기관의 대출/예금 비율도 재차 하락하는 등 유동성 공급의 속도는 조절되고 있는 양상 4월부터 유동성 공급 재개, 5월에는 지준율 추가 인하 대출/예금 비율, 고점찍고 하락하며 대출속도 조절 4, (억위안) 중국 인민은행 유동성 공급액 (배).72 대출/예금 2, 지준율 인하 지준율 인하.7.68-2,.66-4, 1월 첫째주 1월 셋째주 2월 첫째주 2월 셋째주 3월 첫째주 3월 셋째주 3월 다섯째주 4월 둘째주 4월 넷째주 5월 둘째주.64.62 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료: PBoC 자료: PBoC 33

중국의 소비주도 정책, 중국에는 유리하나 주변국에는 불리 하반기 소비역할 확대 기대되나, 중국 모멘텀으로서는 한계 - 중국 소비 비수기 지나고 본격적인 성수기로 진입하므로 하반기 중국 소비의 역할을 기대해 볼 만 해 - 인플레이션의 하향 안정에 따른 소비여력 확대도 소비재 시장의 성장성 높일 것 - 소비주도 정책은 중국경제에는 유리한 요인이나 대중국 수출 비중이 큰 주변국에는 크게 호재가 되지는 않을 것 소비심리 하락은 일시적, 고용증가 주목해야 할 것 중국, 2/4분기부터 소비 성수기로 진입 (Index) 56 중국 PMI 고용 (좌) 중국 소비심리지수(우) (Index) 13 125 (Index, 1월=1) 2년이후월별평균소비 212년 중국 소비 54 125 12 52 12 115 5 115 11 48 11 15 46 15 1 44 1 95 42 95 9 4 9 85 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 1월 2월 3월 4월 5월 6월 7월 8월 9월 1월 11월 12월 자료: NBS 자료: NBS 34

하반기 중국 모멘텀, 수출이 캐스팅 보트를 쥐고 있다 중국 수출이 중국 모멘텀의 강도를 결정할 수 있어 - 투자부문 부진이 지속된다면 중국의 소비주도 정책이 중국 모멘텀을 견인하는 데는 한계 - 중국은 고용확대를 통해 소비주도 정책 효과를 높이기 위해 수출기업 지원에 정책 주안점을 둘 수 있으며, 위안화 가치절 하의 유도를 선택할 수 있어 - 위안화의 변동폭 확대 및 미 국채 등 해외로의 자본투자 증가 등은 위안화 가치 절하 및 이를 통한 수출기업 지원을 시사 - 중국 수출경기는 유로 경기 향방에 좌우될 것 수출이 중국 모멘텀 강도를 좌우할 것 (%,y-y) 1 8 6 4 2-2 중국 수출증가율 -4 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 중국, 위안화 절하유도로 수출기업 지원 가능성 (십억 달러) 무역수지(좌) 중국 미 국채매입(좌) (위안/달러) 5 4 위안/달러 환율(우) 6.65 6.6 3 6.55 2 6.5 1 6.45 6.4 6.35-1 6.3-2 6.25-3 6.2-4 6.15-5 6.1 '11.11 '11.4 '11.7 '11.11 '12.11 '12.4 자료: NBS 자료: NBS, Bloomberg 주 : 중국의 미 국채매입은 2월 현재까지 자료 기준 35

비용부담 감소는 긍정적이나 수요부족으로 중국 기업이익은 오히려 감소 중국 기업이익 감소로 원자재 수출국 호주에도 영향 끼쳐 - 중국 경기모멘텀 약화 및 원자재가격 하락으로 호주 경기에도 영향 - 원자재 수입 부담 감소 등은 중국 기업/경제에 긍정적이나, 수요가 충분히 회복되지 않고 있어 중국의 기업이익 둔화 중국 경제의 부진이 호주에도 영향 중국 기업이익, 수요부진 등으로 감소세 (%) 호주 국채 1년물 수익률 (좌) 9 달러/호주달러 환율 (우) (달러/호주달러) 1.2 (% ytd) 중국 기업이익 증가율(좌) PPI-CPI 갭(우) (%p) 2 6 8 7 1. 15 4 2 6.8 1 5 5-2.6-4 4-6 3 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12.4-5 -8 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 자료: Bloomberg 자료: NBS 36

미국, 역동적이지는 않지만 불안하지도 않다. 37

US 경기, Stable Growth Path 로 진입 미국, 성장기반 확충. 하반기 안정성장 궤도에 진입할 전망 - 두 차례에 걸친 양적완화 및 저금리 정책 지속 등에 힘입어 성장기반 확충 - 하반기 성장률은 2.5%~3.% 내외로 전망 미국 경제, 주요국 중 가장 안정적인 경기흐름 보일 전망 (%) 미국 성장률(q-q,SAAR) 미국 성장률(y-y) 6 3-3 Bloomberg Consensus -6-9 27 28 29 21 211 212 자료: BEA, Bloomberg 38

고용은 성장탄력을 강화시키기에 충분치 않지만 우려할 정도는 아님 고용, 매월 15,명 안팎 증가할 전망 - 장기 실직자 증가 등 실업기간 장기화로 구직포기자가 증가하면서 노동시장 참가율이 저하 - 하반기 미국고용은 매월 15,명 내외 증가에 그칠 전망이어서 성장 탄력이 강화되기에는 부족하나 크게 우려할 정도 는아님 - 미 고용시장이 충분히 회복될 것으로 보이지는 않으나 경기부양책을 필요로 할 만큼 아니라는 점에서 연준리가 QE 3 카 드를 섣불리 꺼낼 것으로 보기는 곤란 고용 증가, 충분치는 않지만 크게 우려할 필요는 없을 것 미국 경제활동 참가율 및 실업률 추이 (만명) 비농업부문 신규고용 (좌) S&P5 지수 (우) 35 (Index) 1,6 (천명) 8, 15주 이상 장기 실직자(좌) Average Duration(우) (Week) 45 3 25 2 15 1 5 1,5 1,4 1,3 1,2 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 4 35 3 25 2 15 1 5 '11.1 '11.4 '11.7 '11.1 '12.1 '12.4 '12.7 '12.1 1,1 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 자료: BLS, Bloomberg 자료: BLS 39

재고-출하 순환도 상 제조업 경기는 둔화 사이클로 진입 제조업 경기, 확장보다는 현상 유지 또는 둔화 쪽에 무게 - 미 재고 및 출하 등은 둔화되기 시작 - 재고/출하 비율은 21년 이후 매우 안정적인 흐름. 재고부담이 높은 수준은 아니나 경기가 빠르게 회복되지 않는 한 제 조업체의 재고확충 의지가 확대되지는 않을 전망 - 재고-출하 순환 사이클은 이미 둔화 국면에 위치하고 있으므로 향후 제조업 경기는 확장 보다는 현상유지 또는 둔화 에 무게 출하, 재고둔화. 재고수준은 횡보 가능성에 무게 재고-출하 순환도상 제조업 경기는 둔화국면 진입 (백만달러) 출하 재고 3 2 (재고, %,y-y) 2 15 1 1 212.3-1 5-2 29.1-3 -5 (%) 재고/출하 비율 16-1 15 14 13-15 -2 12-25 11 (출하, %,y-y) 1-3 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12-3 -2-1 1 2 자료: US Census Bureau 자료: US Census Bureau 4

미국 제조업은 IT/자동차 중심으로 개선 중 미국 제조업, 자동차 및 IT 부문을 중심으로 개선 중 - 자동차는 전고점 수준에 근접, 전기장비 등 IT 부문도 전 고점에 육박 - 하반기 미국경기는 IT/제조업 부문에 힘입어 안정적으로 움직일 가능성 - 컴퓨터 부문은 생산 가동률 둔화 미국 제조 부문별 생산가동률 추이 미 자동차 및 IT 중심으로 기업이익 증가 (Index) 1 컴퓨터 및 전자부품 전기장비 자동차 (달러) 15 자동차 업종 '95~'11 CAGR: -1.8% 미국 자동차 1 9 5 8-5 7 6-1 9 6 (달러) IT 업종 '95~'11 CAGR: 8.% 미국 IT 5 3 4 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 1995 1997 1999 21 23 25 27 29 211 자료: FRB 자료: Thomson Datastream 41

소비가 미국경기 안정의 주된 동력 미국 가계, 부채보다 소득 증가가 빠르게 진행되는 한편 Deleveraging 부담 크게 완화 - 저금리 정책 효과로 가계가 부담해야 되는 부채는 감소하는 반면 소득은 이보다 빠르게 증가하면서 소비여력이 확대 미국 부채 및 가처분소득 증가율 추이 DSR, 금융위기 이전 수준 하락 (%) 14 부채증분-소득증분(우) 가계부채/가처분소득(좌) (십억달러) 4 (%) Debt Service Ratio 15 12 1 2 14 8 13 6 12 4 2-2 11 '8 '85 '9 '95 ' '1-4 1 '8 '84 '88 '92 '96 ' '4 '8 '12 자료: FRB 자료: FRB 42

저축의 소비 전환, 국제유가 하락 등이 소비전망에 긍정적 가계 순자산 증가로 가계 저축이 소비로 이동, 소비심리도 개선 중 - 저축성향은 감소하고 소비성향은 증가하는 등 소비를 긍정적으로 볼 여지 커져 - 국제유가가 하향 안정되고 있으므로 소비심리 안정에도 기여할 전망 - 외부충격이 발생하지 않을 경우 소비가 미국경제를 안정시키는 데 역할을 할 것 가계순자산 증가 vs 저축률 하락 국제유가 하락이 소비심리 개선에 기여 (십억달러) 4, 가계순자산 (좌) 저축률 (우) (%) 8 (Index) 16 미시건 소비자신뢰지수 컨퍼런스보드 신뢰지수 35, 7 14 3, 6 12 25, 5 1 2, 4 8 15, 3 6 1, 2 4 5, 1 2 '9 '92 '94 '96 '98 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료: FRB 자료: Univ. of Michigan, Conference Board 43

부동산 시장, 저점 탈피한 것으로 보이나 기대감을 높이기에는 무리 부동산지표, 바닥은 확인한 것으로 판단 - 미국 부동산 지표는 바닥을 확인한 것으로 보여지나 여전히 부동산 대출 등은 부진한 상태 - 가계의 부동산 시장에 대한 전망은 여전히 불투명하므로 부동산지표의 반등이 본격화 될 것으로 기대하는 것은 아직은 이르다고 판단 부동산경기, 바닥확인 후 점진적 회복 예상 부동산 투자심리는 크게 개선되고 있지 않은 상황 (만건) 9 기존 및 신규주택 판매(좌) 신규주택착공 (우) (만건) 25 (조달러) 4. 부동산 대출 (좌) 가계 부동산 대출 (우) (십억달러) 65 75 2 3.5 6 15 55 6 3. 1 5 45 5 2.5 45 3 2. ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 4 자료: BEA 자료: FRB 44

가계의 주택구매 의욕을 자극할 수 있는 트리거가 필요 미 경기 모멘텀, 부동산 회복이 관건이나 현재로서는 Bullish하게 접근하기 힘들어 - 미 주택가격 하락 및 모기지 금리 하락 등의 영향에 힘입어 미 가계의 주택구입 능력지수는 역대 최고수준까지 상승 - 그러나 가계의 주택구매 의욕은 쉽게 살아나고 있지 않은 상황 - QE 1, QE 2는 주로 금융시장 안정 및 가계의 부채부담 경감을 목적으로 시행되었고, 정책 목표는 어느 정도 달성 - 향후 경기부양정책 필요를 느낀다면 이는 부동산 경기 및 가계의 주택구매 의욕을 자극할 수 있는 정책수단이 선택될 것 미국 Case-Shiller 주택가격지수 추이 (Index) 3 25 2 15 1 S&P/케이스-실러 1대 도시 주택지수 (좌) S&P/케이스-실러 1대 도시 주택지수 상승률 (우) (%,y-y) 4 5-2 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 (Index) (배) 24 주택구입능력지수(좌) 4 주택가격/1인당 가처분소득(우) 2 5 16 12 2 6 7 미국 잠재적 역자산(Negative Equity) 모기지 규모 (%) 미국 국채 3년물 수익률 9 미국 모기지대출 3년물 고정금리 8 7 6 5 4 3 2 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 (%) 총 연체율 Real Estate 15 Residential Commercial 1 5 8 8 '9 '93 '96 '99 '2 '5 '8 '11 '91 '94 '97 ' '3 '6 '9 '12 자료: S&P, BEA 자료: State Nation 45

오퍼레이션 트위스트 종료 이후 경기지표 부진할 경우 QE 3 가능 6월 오퍼레이션 트위스트 이후 경기지표 부진 시 부양카드 꺼낼 가능성 높아 - 하반기 미국 재정정책 불확실성(세금감면 종료 및 재정적자 감축폭 등)이 대두될 가능성도 FRB의 역할 확대 가능성을 높 이는 요인 - 저금리 지속에 따라 미 가계의 이자소득이 감소하고 있어, 고용상황이 충분히 회복되지 않고 임금상승률이 미진할 경우, 오퍼레이션 트위스트 종료 이후 QE 3 시행 가능 - 경기지표를 확인할 시간적 여유 및 미 정책담당자들의 경기전망 및 대책에 대한 합의가 필요하므로 8월 전후에 QE 3 여 부가 뚜렷해 질 것 부동산가격 하락 장기화시 소비 트렌드에 변화 올 수도 (%) 58 56 54 52 (만달러) 1,4 1,38 1,36 1,34 1,32 1,3 (Wage & Salary)/Income (좌) Wage & Salary 증가율(우) 5 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 Q4 29 Negative & Near Negative Equity Mortgages by State 1 21 Q1 자료: BEA, State Nation Q2 21 Q3 21 Q4 21 Q1 211 Q2 211 Q3 211 (%,y-y) 12 Q4 211 8 4-44 -8 이자소득 감소. 임금상승률 미진할 경우 소비에 영향 (억달러) 미국 가계 이자소득 16, 14, 12, 1, 8, ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 자료: BEA 46

QE 3 시행된다면 건설 및 부동산 부문에 포커스를 둘 것 QE 3는 건설 및 부동산부문 회복에 특화된 정책수단 사용될 것 - 미 설비투자 및 기업이익 회복 - 건설투자는 여전히 부진하며 고용개선도 극히 미미하게 진행 - QE 3 시행된다면 건설/부동산 부문 회복에 중점을 두고 시행될 전망 설비투자는 회복, 건설투자는 여전히 부진 건설부문의 고용회복이 가장 더디게 진행 (십억 달러) 미국 기업이익 설비투자 건설투자 1,8 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 Q1 1995 Q1 1997 Q1 1999 Q1 21 Q1 23 Q1 25 Q1 27 Q1 29 Q1 211 (만명) 2-2 -4 금융위기 전과의 비교 -6 (%) 전체고용 대비 해당산업 고용 비중 2 15 1 5 비농업전체 건설 내구재 소매업 비내구재 금융 정부 운송업 서비스업 유틸리티 레저 의료및교육 자료: FRB, BEA 자료: BLS 47

다시 불붙은 유럽 불안 48

ECB 통화완화에도 불구하고 그리스는 통화긴축 상황 ECB는 통화완화, 그러나 그리스는 통화량이 꾸준히 수축 - ECB의 저금리 정책 및 완화적 통화정책으로 유로존 통화량은 꾸준히 확대 - 반면 그리스는 ECB의 유동성 정책에도 불구하고 오히려 통화량 감소국면 지속 유로존 M2는 증가하는 반면 그리스 M2는 오히려 수축 EU 및 그리스의 국제유동성 추이 비교 (십억 유로) 9, EU M2 (좌) Greece M2 (우) (십억 유로) 3 (십억 SDR) 16 Greece International Liquidity(좌) Greece Liquidity/EU Liquidity(우) (% of EU liqidity) 8 8, 25 14 12 7 6 7, 2 1 5 15 8 4 6, 1 6 3 5, 5 4 2 2 1 4, '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료: ECB 자료: ECB 49

재정 및 통화의 쌍둥이 긴축으로 그리스 경제상황 더 악화 재정긴축 지속되면서 가계, 은행 부문 등의 고통 심화 - 재정긴축이 이어지면서 대외채무 등은 감소 - 그러나 통화 및 재정긴축이 동시에 이루어지면서 가계소비 급락 등으로 경제 침체 - NPL(Non Performing Loan) 상승하면서 은행부문 부실 우려 증가하는 등 금융상황도 악화 그리스 재정긴축으로 경기상황 침체 지속 그리스 은행부문 부실우려 (십억유로) 5 External Debt(좌) 성장률(우) 가계소비(우) (% y-y) 8 (%) (%) 14 3 4 4 12 1 25 2 3 2-4 8 6 15 1 5 1-8 4 2 NPL Ratio(좌) Bank Capital to Asset Ratio(좌) 가계대출(우) -5-12 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12-1 자료: ECB 자료: ECB 5

그리스 익스포저, 약 1,4~1,5억 유로 그리스 익스포저는 약 1,5억 유로 가량으로 많은 수준은 아님 - 잠재 익스포저까지 합산할 경우 그리스 관련 익스포저는 주로 유럽은행에 집중되어 있음 - 그리스 문제가 더 악화될 경우 자본확충 시한을 앞두고 있는 유럽 은행들은 자본을 회수할 가능성 높아 - 그리스 문제해결을 위해서 최대 2,억 유로 가량의 자원이 추가로 소요될 전망 - 스페인의 대 그리스 익스포저가 높지 않고, 지난 해와는 달리 국제기구의 방화벽 등이 마련되어 있다는 점 등을 감안할 필요 - 다만, 6월 말 자본확충이 마무리되기 전까지는 신중한 접근이 필요 그리스 익스포저 최대 1,5억 유로, 최대 2,억 유로 가량 재원조달 필요할 수 있어 (십억 유로) 12 Foreign Exposure Potential Exposure 1 8 6 4 2 European Banks Non- European France Germany UK USA Italy Switzerland Belgium Spain 자료: BIS 51

유럽은 추가 유동성 공급이 필요하다 LTRO 공급 이후 SMP를 통한 국채매입 중단 상태 - ECB, SMP(국채매입 프로그램) 및 LTRO 등 유동성 공급 정책 중단 - 되살아나고 있는 유럽 재정위기 우려를 완화시키기 위해서는 국채매입 프로그램 재가동 필요 올해 들어 SMP를 통한 유동성 공급은 제한되는 양상 ECB는 지난해 하반기 이후 주로 LTRO를 통해 유동성 공급 (십억유로) SMP를 통한 국채매입 (좌) (%) (십억유로) Longer-Term Refinance Op. Main Refinancing Op. 18 스페인 국채 1년물 수익률 (우) 8 1,4 16 14 7 1,2 12 1 6 1, 8 8 6 5 6 4 4 4 2 '1.7 '1.1 '11.1 '11.4 '11.7 '11.1 '12.1 '12.4 3 2 '99 '1 '3 '5 '7 '9 '11 자료: ECB, Bloomberg 자료: ECB 52

공급된 유동성은 시장에 풀리지 않고 있음 유동성 공급 정책에도 불구하고 M2 증가율 미미 - ECB의 LTRO 프로그램으로 자산은 크게 늘어났으나, M2 증가율은 미미 - 시장에 풀린 유동성이 정상적으로 유통되고 있지 않고 여전히 은행 단기 수신으로 자금이 집중되고 있음 ECB 유동성 공급에도 불구하고 통화량 증가세는 미미 ECB 유동성 공급에도 단기 수신으로 자금이 집중 (%,y-y) 14 M2 증가율 (좌) ECB 자산 (우) (십억유로) 3,5 (십억 유로) 6 Liquidity: Deposit Facility 12 3, 5 1 8 2,5 4 6 4 2, 3 2 2 1,5 1 1, '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '11.11 '11.4 '11.7 '11.11 '12.11 '12.4 '12.7 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 53

고용이 둔화되며 선순환 사이클 형성을 어렵게 만들고 있어 저금리 유지에도 불구하고 고용은 오히려 더 악화 - 3월 유로존 실업률은 1.9%로, 1999년 유로화 도입 이후 사상 최고치 기록 - PIGS 중 가장 실업률이 높은 국가는 스페인이며 현재 24.4% 기록, 25세 미만 청년 실업률은 52%에 달함 - 고용문제가 해결되지 않으면 소득세원 감소, 소비 둔화에 따른 경기침체로 재정위기 장기화 우려 기준금리 인하에도 불구하고 유로존 실업률은 상승중 (%) 유로존 실업률 ECB 기준금리 12 이탈리아 제외한 PIGS 국가 실업률 1% 돌파 (%) 이탈리아 실업률 스페인 실업률 3 포르투갈 실업률 그리스 실업률 1 25 8 2 6 15 4 1 2 5 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '98 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 자료: ECB, Eurostat 자료: Eurostat 54

유로존 제조업 경기, 다시 침체 국면으로 제조업의 활력이 시들어 가고 있음 - 21년 이후 유로존 제조업 PMI 하락국면 진입. 유럽 제 1의 제조업 국가인 독일 제조업 PMI도 연초 소폭 반등 후 재차 하락 중 - 소비자 신뢰지수, 산업신뢰 지수도 연초 대비 하락하며 향후 경기에 대한 기대치 약화 유로존 제조업 PMI, 산업생산 하락하며 더블딥 우려 점증 유로존 경제 주체들의 자신감도 사라지고 있다 (Index) 7 유로존 제조업 PMI (좌) 독일 제조업 PMI (좌) 유로존 산업생산 (우) (%,y-y) 2 (Index) 유로존 소비자신뢰지수 유로존 산업신뢰지수 3 2 6 5 1-1 1-1 -2-3 4-2 -4-5 3 '1 '3 '5 '7 '9 '11-3 -6 '11.11 '11.3 '11.5 '11.7 '11.9 '11.11 '12.11 '12.3 자료: Eurostat, Markit 자료: Eurostat 55

경기 선순환 사이클 정상작동을 위해서는 성장정책이 필요 긴축에서 성장으로 정책 전환, 단기적으로는 불안요인이나 장기적으로는 긍정적일 수 있어 - 무리한 재정긴축이 통화정책의 효과를 반감시키고 있음 - 일방적 재정긴축은 경기악화 고용악화 유로 불안 재연 의 악순환의 원인 - 재정협약의 큰 틀을 유지하며 긴축 을 성장 정책으로 선회할 필요 - 단기적으로는 불확실성 요인으로 작용할 수 있으나, 장기적으로는 유로존 문제 해결에 긍정적 GDP 대비 정부부채 추이 유로존 재정적자/GDP 등 추이 (% of GDP) 정부부채/GDP 9 (% of GDP) 재정적자/GDP 기초재정수지/GDP 6 4 8 2 7-2 6-4 -6 5-8 ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 ' '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 자료: Eurostat 자료: Eurostat 56

유로존 경제, 아직까지는 회복을 장담하기는 힘들어 유로존 경제 다시 침체 우려 - 유로존, 독일 CPI는 작년말 고점 형성 후 peak-out 중. 통화정책 시행 부담 적어진 것으로 평가 - 유로존 경기는 다시 침체 국면으로 전환할 가능성 - 성장정책으로의 전환여부 등에 따라 빠르면 3분기부터 경기 개선 가능성 있어 최근 인플레 둔화되며 통화정책 시행 여력 커져 (%,y-y) 유로존 소비자물가 독일 소비자물가 5 유로, 침체국면에 집입, 빠르면 3분기 경기저점 (%) 유로존 경제성장률 (q-q) 유로존 경제성장률 (y-y) 4 4 3 2 2 1-2 -4 Bloomberg Consensus -1-6 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '9 '1 '11 '12 자료: Eurostat 자료: Eurostat 57

일본차를 살 것인가? 한국차를 살 것인가? 58

연초 이후 약세흐름 보이다 다시 강세로 전환한 엔화 엔화, 금융시장 불안 등으로 다시 강세로 전환 - 일본 엔, 연초 이후 약세 흐름을 보였지만, 유럽문제 재 부상, 글로벌 매크로 환경 불안 등으로 다시 강세로 전환 - 2년 이후 평균적으로 2Q 이후에는 일본 엔화가 약세를 보이는 것이 일반적이었으나 29년 이후 5월부터는 엔화 강세 vs 일본 주식 약세 현상이 반복 - 이번에도 29년 이후 현상이 재연될 가능성에 대한 우려 높아지고 있어 다시 강세로 전환한 엔화 일본 니케이 225지수는 5월 이후 약세 현상 반복 (엔/달러) 엔/달러 환율 (좌) 엔/유로 환율 (우) 1 (엔/유로) 1.1 (Nikkei, 연초 =1) 13 21 211 212 9 8 7 (원/엔) 16 15 14 13 12 원/엔 환율 1..9.8.7 11 8 '1.11 '1.7 '11.11 '11.7 '12.11 1월 2월 3월 4월 5월 6월 7월 8월 9월 1월 11월 12월 12 11 1 9 자료: Bloomberg 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 59

엔화 약세 위해서는 보다 강력한 양적완화 정책이 필요 일본 엔화 약세 전환 위해서는 추가 자산매입 프로그램 가동되어야 해 - 일본 중앙은행은 지난 달 자산매입 규모를 기존 65조엔에서 7조엔으로 확대했으나 엔화 강세 기조를 막지 못하고 있는 상황 - 특히 금융위기 이후 일본은 양적완화를 계속 시행해 왔음에도 불구하고 엔화 약세 유도에는 실패한 경험이 있으므로 엔 화 약세 유도를 위해서는 보다 강력한 정책이 필요 - 현재 일본 소비자물가는 일본의 물가목표치인 1%에 미달하는 상황이어서 추가 양적완화를 기대해 볼만한 상황 엔화약세 유도 위해서는 강력한 통화완화 정책 필요 일본 물가부담 크지 않아, 추가 양적완화 정책 시행 가능 (조엔) 14 Money base(좌) 엔/.달러 환율(우) (원/달러) 13 (십억엔) 15, 외은 재일지점 본지점거래 순자산(좌) 엔/달러 환율(우) (엔/달러) 15 1, 13 12 11 5, 11 1 9-5, 9-1, 8 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 7-15, ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 7 자료: BoJ, Bloomberg 자료: BoJ, Bloomberg 6

일본 내부에서도 엔화 약세 요구 높은 상황 유럽 문제 완화 이후 일본 엔화 다시 약세 보일 가능성 - 엔캐리 트레이드 활성화 가능성은 낮지만 동 자금의 청산은 마무리된 상황 - 시장에서는 엔화에 대한 Short Position 전략 - 일본내 제조업 경기 악화로 일본 기업의 엔화 약세 요구 높은 상황 - 유럽문제 완화가 엔화 방향성의 핵심 요인 엔화 약세에 대한 기대는 높아 일본 제조업 경기 악화로 엔화약세 요구 높은 상황 (십억엔) 15, 1, 5, -5, -1, -15, 외은 재일지점 본지점거래 순자산(좌) 엔/달러 환율 (우) (엔/달러) 15 13 11 9 7 (Index) 4 2 TANKAN 대기업 제조업 TANKAN 중기업 제조업 TANKAN 소기업 제조업 (만계약) CME 엔화 선물 순포지션 15 1 5-5 -1-15 -2 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 자료: CME, BoJ, Bloomberg -2-4 -6 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 자료: BoJ 61

일본차를 살 것인가? 한국차를 살 것인가? 일본 자동차 가동률, 대지진 이전 수준 회복 - 일본 자동차 생산은 대지진 이전 수준을 상회. 가동률은 대지진 수준을 거의 회복 - 엔화약세 진행시 Global Portfolio 투자자금은 한국보다 일본을 선택할 가능성 높아 일본 자동차 생산/가동률. 대지진 이전 수준 회복 (Index) 자동차 생산 자동차 생산 가동률 14 엔화약세 진행될 경우, 한국보다는 일본이 선호될 것 (Index) MSCI 한국/일본 상대강도 현대차/도요타 상대강도 11 엔화약세구간 12 1 1 9 8 6 8 4 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료: Japan Ministry of Economy 7 '12.1 '12.2 '12.3 '12.4 '12.5 자료: Bloomberg 62

Quant Strategy t 63

수출주 반등 가능성은 있는가? 최근 수출주 성과 부진 - 한국 수출 전년 대비 47%감소하며 4.7% 소재, 산업재 등 수출주 이익 훼손 가능성 높아져 - 최근 3개년 매출 중 수출비중이 높은(55% 이상) 종목들로 수출주 포트폴리오 구성하여 내수주 대비 성과 비교 - 실제로 수출주 주가 상대강도가 최근 들어 둔화되며 이와 같은 우려가 현실로 나타남 최근 수출주 부진 어떻게 봐야 되나? 내수 대표주(음식료) vs 수출 대표주(화학) (Index) 12 115 11 내수주 대비 수출주 상대강도 13 (Index) 음식료 화학 KOSPI 12 11 15 1 1 9 8 95 '12.11 '12.22 '12.3 '12.4 '12.5 '12.11 '12.22 '12.3 '12.4 '12.5 자료: WiseFn, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: : WiseFn, 메리츠종금증권 리서치센터 64

주요국 GDP 저점 인식으로 수출 반등 가능성 높아질 것 한국의 국가별 수출 증가율은 해당 국가 GDP 성장률과 유사 - 중국으로의 수출 모멘텀 크게 감소하며 특히 중국 수출 비중 높은 소재/산업재 섹터에 타격 - 상대적으로 미국 수출은 견조한 편이었으나 최근 들어 둔화되는 모습 - IT 와 소재/산업재 주가 차별은 상대적으로 견조했던 미국으로의 수출 영향으로 판단 - 미국, 중국 모두 1Q에 성장률 저점 기록했으며 하반기로 가면서 저점 인식 확산되며 수출 반등 가능성 높아질 것 중국으로의 수출 크게 부진 미국으로의 수출은 중국보다는 양호 (%, y-y) 1 중국으로의 수출 (좌, 3M ma) 중국 GDP (우) (%, y-y) 16 (%, y-y) 5 미국으로의 수출 (좌, 3M ma) 미국 GDP (우) (%, q-q) 6 8 6 14 4 3 4 2 4 12 2 2 1 1-2 8-4 -2-4 6-1 -2-6 -8-6 4-3 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12-1 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 65

수출주 영업이익 증가율은 1Q에 이미 저점을 찍음 이익 트렌드 상으로 수출주 과도한 우려는 불필요한 것으로 판단 - YoY 모멘텀으로 볼 때 하반기로 갈수록 수출주가 부각 받을 가능성 높아짐 - 반면 내수주는 2분기까지는 영업이익 성장률 둔화 수출주 영업이익 추이 및 증가율 내수주 영업이익 추이 및 증가율 25 (%, y-y) (조원) 수출주 영업이익 (좌) 7 2 (조원) 내수주 영업이익 (좌) (%, y-y) 14 2 영업이익 증가율 (우) 6 5 16 영업이익 증가율 (우) 12 1 15 4 12 8 3 6 1 2 8 4 5 1 4 2-1 -2 '11.1Q1Q '11.2Q '11.3Q '11.4Q '12.1Q1Q '12.2Q2Q '12.3Q '12.4Q '11.1Q1Q '11.2Q '11.3Q '11.4Q '12.1Q1Q '12.2Q2Q '12.3Q '12.4Q 자료: WiseFn, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: WiseFn, 메리츠종금증권 리서치센터 66

국내 증시 밸류에이션 매력 높아지고 있다 최근 주가 조정으로 P/E 기준 9배 미만 영역 진입 - MSCI KOREA 기준 12개월 선행 P/E는 최근 9배 미만 영역으로 진입하며 밸류에이션 메리트 높이고 있음 - 12개월 선행 P/B도 1.2배를 기록하며 28년 금융위기, 작년 미국 신용등급 강등의 이벤트를 제외하고는 저평가 구간 MSCI KOREA 12개월 선행 P/E 현재 8.9배 MSCI KOREA 12개월 선행 P/B 현재 1.2배 (Index) 3,5 3, 13.4x 12.x (Index) 3,5 3, 1.8x 1.6x 2,5 2, 1,5 1.6x 9.3x 7.9x 6.5x 2,5 2, 1,5 1.4x 1.2x 1.x.8x 1, 1, 5 5 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료: MSCI, I/B/E/S, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: MSCI, I/B/E/S, 메리츠종금증권 리서치센터 67

소재, 산업재의 밸류에이션 메리트 역사적 최대 국면 최근 소재, 산업재 주가 조정으로 P/B 밸류에이션 절대 저평가 국면 형성 - 소재 섹터의 시장대비 12개월 P/B 할증률은 역사적 최저 수준인 -2% 수준까지 하락하며 시장대비 저평가 국면 지속 - 산업재 섹터의 경우에도 할증률이 마이너스로 전환되어 시장대비 할인받고 있으며 밸류에이션 저평가 국면 소재 섹터 시장대비 역사적 할인율 8년 이후 최대 시장대비 할인받는 구간은 산업재 밸류에이션 저점 (배) 소재 시장대비 할증률 (우) 소재12M P/B (좌) (%) (배) 산업재 시장대비 할증률 (우) 산업재12M P/B (좌) 2.5 2 3.5 1 3. 2. 25 2.5 1.5-1 2. -2 1.5 1. -3 1. -4.5-5.5. -6. '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 (%) 8 7 6 5 4 3 2 1-1 -2-3 자료: MSCI, I/B/E/S, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: MSCI, I/B/E/S, 메리츠종금증권 리서치센터 68

이익수정비율 반등으로 지수 상승 가능성 높아져 이익수정비율 플러스 전환은 지수상승 강한 연관성 - MSCI KOREA 이익수정 비율(8주 이동평균) 211년 8월 이후 처음으로 플러스 반전 - 이익수정비율의 플러스 구간은 증시 상승구간과 거의 일치하는 모습 보이고 있음 - 글로벌 경기 저점 인식 강화될수록 상승기간 지속 전망 이익수정 비율 상승, 주식 매수 고려 신호 (%) 4 MSCI KOREA 이익수정비율 (좌, 8주 이동평균) KOSPI (우) (Index) 2,5 3 2, 2 1,5 1 1, -1 5-2 -3 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12-5 자료: MSCI, I/B/E/S, 메리츠종금증권 리서치센터 69

P/B VS ROE로 비교한 저평가 업종 자동차/부품, 반도체/장비,정유 P/B - ROE 회귀분석을 통해 저평가 업종을 도출하면 자동차/부품, 반도체/장비, 정유, 손해보험 순 P/B - ROE 회귀 그래프 실제 ROE와 적정 ROE 차이 높을수록 매력적 ('12 ROE,%) 25 2 자동차/부품 반도체/장비 y = 3.6421x + 6.528 SW/IT서비스 생활용품 호텔/레져 1 Actual-Fitted 정유 손해보험 15 기계 5 1 복합기업 화학 조선건설 제약/바이오 은행통신서비스 소매/유통 음식료 철강/금속 전자/부품 생명보험 증권 운송 디스플레이 5 ('12 P/B,배) 1 2 3 4 5 자동차/부품 반도체/장비 정유 손해보험 복합기업 SW W/IT서비스 화학 호텔/레져 기계 은행 자료: WiseFn, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: WiseFn, 메리츠종금증권 리서치센터 7

P/E VS EPS 성장률로 비교한 저평가 업종 전자/부품, 반도체/장비,정유 P/E EPS 성장률 회귀분석을 통해 저평가 업종을 도출하면 전자/부품, 반도체/장비, 기계 순 P/E EPS 성장률 회귀 그래프 실제 EPS 성장률과 적정 EPS 성장률 차이 높을수록 매력적 12 1 8 6 4 2 ('12 EPS 성장률, %) 반도체/장비 자동차/부품 복합기업 손해보험증권 철강/금속 은행 통신서비스화학 조선 정유 전자/부품 기계 건설 음식료 SW/IT서비스 호텔/레져 생명보험 y = 1.5491x - 3.27 제약/바이오 생활용품 -2 ('12 P/E, 배) -4 5 1 15 2 25 1 8 6 4 2 전자/부품 반도체/장비 기계 음식료 Actual-Fitted SW W/IT서비스 호텔/레져 자동차/부품 건설 복합기업 생활용품 자료: WiseFn, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: WiseFn, 메리츠종금증권 리서치센터 71

기관 수급은 진정세 보이는 반면 외국인 수급은 악화 국내 주식평 펀드 설정원본 감소 속도 둔화, 외국인 매수 여력 감소 - 국내 주식형 펀드 설정원본은 연초 이후 지속적으로 감소하다 최근 진정세. 주식시장 조정에 따른 환매수요 감소로 파악 되며 저가 매수 심리에 따른 자금 유입 가능성 높아짐 - 반면 외국인 투자자는 밸류에이션 메리트 상승에도 불구하고 매도로 전환. LTRO 시행 이후 유입된 외국계 자금이 단기 투자자금임을 짐작케 하는 대목 국내 주식형 펀드 설정원본 감소 속도 최근 들어 둔화 외국인 순매수 강도 둔화되다 최근 매도세로 전환 (조원) 74 펀드 설정원본 국내 주식형 (좌) KOSPI (우) (Index) 2,1 (조원) 14 외국인누적순매수 (좌) KOSPI (우) (Index) 2,1 73 12 72 2, 1 2, 71 8 7 6 69 19 1,9 4 19 1,9 68 2 67 '12.11 '12.22 '12.3 '12.4 '12.5 1,8 '12.1 '12.2 '12.3 '12.4 '12.5 1,8 자료: WiseFn, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: WiseFn, 메리츠종금증권 리서치센터 72

2H 이익 모멘텀 상위 업종 IT의 강세, 화학은 4분기부터 본격화 IT의 실적 모멘텀은 4분기까지 지속될 듯 - 반도체/장비, SW/IT서비스, 전자/부품 등 대부분 IT업종 영업이익 증가 2H에도 지속 전망 - 화학업종 4분기 영업이익 증가율 상승은 기저효과에 기인 - 복합기업(지주사), 건설, 조선 업종은 3분기 모멘텀 일시 둔화 후 4분기 반등 예상 12.3Q, 12.4Q 전년동기 대비 영업이익 증가율 12.3Q, 12.4Q 전년동기 대비 영업이익 증가율 매트릭스 (%, y-y) 12.3Q 12.4Q 75 55 35 15-5 (4Q 증가율,%) 2 15 복합기업 1 5 화학 음식료 건설 호텔/레져 SW/IT서비스 정유 기계손해보험 통신서비스 철강/금속생활용품 조선 은행 자동차/부품 소매/유통 생명보험 반도체/장비 증권 디스플레이 전자/부품 증권 SW/IT서비스 음식료 손해보험 호텔/레져 소매/유통 은행 철강/금속 건설 조선 -5-4 -2 2 4 6 8 1 (3Q 증가율,%) 자료: WiseFn, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: WiseFn, 메리츠종금증권 리서치센터 73

Top Picks of 12.2H 74

철강금속 / Neutral 완만한 철강업황 개선 가운데, 저가원료 투입되는 2Q12~3Q12 까지 고로사 마진확대 - 동아시아 철강업황은 4Q11~1Q12를 바닥으로 하반기로 갈수록 완만한 개선 예상 (한중일 경기 회복 및 철강원료가격 안정) - 고로사들은 1Q12~2Q12 계약원가 투입으로 2Q12 톤당 5만원 내외 투입원가 하락, 3Q12에도 비슷한 수준의 원가 하락 - 반면, 중국 철강가격 급락하지 않는 한 국내 제품가격은 하락가능성 낮음, 하락해도 원가 하락폭보다는 낮을 전망 - 2H9에도 저가원료투입에 의한 마진 확대로 이익모멘텀과 함께 POSCO 주가 상승 철광석 및 석탄 계약원료가격과 투입원가 전망 한/중/일 열연가격 추이 (US$/톤) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12E 4Q12E 철광석(분광) 142 174 171 169 144 13 13 14 (US$/톤) 1, 중국내수 일본내수 한국-중국 한국내수 동아시아수입 (US$/톤) 5 석탄(강점탄) 225 33 315 285 235 26 22 22 원료비 396 526 51 484 47 363 373 389 8 4 원달러 평균(원) 1,12 1,84 1,83 1,145 1,131 1,135 1,135 1,135 원료비(천원) 443 57 552 554 46 411 423 442 6 3 전분기대비 원료비변화(천원) 37 127-18 2-94 -49 12 18 4 21년 이후 평균 $196 2 투입원가(재고효과 감안) 486 564 553 523 444 415 429 전분기 대비 투입원가변화 78-11 -3-79 -28 14 중국가격대비 한국가격 2 높다고 보기 어려움 1 1.11 1.7 11.11 11.7 12.11 12.7 13.11 자료: AME, 메리츠증권 자료: Bloomberg, KMJ 75

Top Picks POSCO(549) / Buy / 46,원 1Q12 바닥으로 2Q12 이후 분기 이익모멘텀 - 2Q12~3Q12 예상보다 강할 이익모멘텀 (분기 영업이익은 1Q12 4,2억원 바닥, 2Q12 9,억원 수준으로 회복, 3Q11은 1조 원대 가시권 ) - 개별기준 분기 영업이익 1조원 회복으로 연간 4조원 수준 이익레벨은 확보 - 현 주가는 금융위기 이후 PBR 밴드 저점 수준에 위치해 추가 하락위험은 제한적, 이익모멘텀 감안시 절대적 저평가 POSCO 분기 영업이익과 주가(2H12, 분기 1조원대 가시권) POSCO 12m fwd PBR 밴드 (원) POSCO주가(좌) 분기영업이익(우) (십억원) 7, 저가원료 투입으로 2, 실적개선 (원) 1.7X 8, 1.4X 6, 저가원료 투입으로 1,5 6, 실적개선 전망 11X 1.1X 1.X.9X 5, 1, 4, 4, 5 2, 3, 9.1 9.7 1.11 1.7 11.11 11.7 12.11 12.7 13.11 6.1 7.1 8.1 9.1 1.11 11.11 12.11 13.11 14.11 자료: AME, 메리츠증권 자료: POSCO, 메리츠증권 76

조선기계 / Overweight 조선업종 : Valuation 매력 + 상대적 수주 모멘텀 측면 Band Play 시점 - DSME, HHI 기계업종 : 실적 개선 + 주력시장 M/S 1위 업체 두산인프라코어 - 조선업종 하반기 화두는 대형 해양플랜트 발주 지속 여부와 상선시황 개선 여부가 될 것 - 일반 상선시황이 신조선 인도에 따른 공급 부담 및 유럽 선박금융 위축으로 여전히 부진한 상황이 지속 - 그러나 PBR band 하단수준까지 주가가 하락한 HHI 및 DSME의 경우 투자 매력도 충분, 특히 앙골라 Mafumeria project, 말레이시아 Petronas project 등 대형 해양플랜트 수주가 기대되는 DSME의 경우 수주모멘텀 보유 - 기계업종의 경우 미국 건선기계 시장 회복의 직접적인 수혜를 받을 수 있는 두산인프라코어 top pick으로 추천 Global 조선사 backlog 증가율 cycle 상선 중심 cycle 부진 지속 연내 발주 기대 주요 해양 project 현황 5 %, YoY Backlog 증가율 Clarkson 신조선가지수 증가율 Clarksea Index 증가율(우) %, YoY 15 Project 대상국가 발주대상 Size 주요 입찰 경쟁사입찰현황 4 3 2 1 5 Egina 나이지리아 FPSO 2억불 HHI, SHI, COOEC(중국) Shtokman 러시아 LNG FPSO 3억불 SHI, DSME 등 1-1 -2-5 Petronas 말레이시아 FLNG 15억불 DSME Block B 베트남 Fixed Platform, FSO 총 43억불 DSME, SHI 등 Mafumeria Sul 앙골라 FPSO 2억불 DSME 등 -3 97 98 99 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12-1 Moho Bilondo 콩고 TLP 1억불 Big3 등 자료: Clarksons, Bloomberg, KRX, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 메리츠종금증권 리서치센터 77

Top Picks 대우조선해양(4266) / Buy / 35, Valuation 매력 증가 + 해양플랜트 수주 기대 - 8년 하반기 ~ 9년과 같은 조선업황의 bottom 시점을 제외한다면, 동사의 PBR valuation 1x 수준이며 현재 주가 는 1.1x 수준까지 하락하여 valuation 매력 충분 - 4월말 기준 총 38억$ 수준의 신규수주를 기록하였으나 2Q내 앙골라 Mafumeria project(2억$), 말레이시아 Petronas project(1억$) 등 추가적인 해양플랜트 수주가 기대되고 있어 수주모멘텀 보유 대우조선해양 PBR band Chart 대우조선해양 시총 / 수주잔고 원 9, 8, 2.9배 7, 2.6배 6, 2.3배 2.배 5, 1.7배 4, 1.3배 3, 1.배 2,.7배 1, 1.2 2.2 3.2 4.2 5.2 6.2 7.2 8.2 9.2 1.2 11.2 12.2 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 수주잔고(Mil$) 시총/수주잔고(우) 22년 23년 24년 25년 26년 27년 28년 29년 21년 211년 212년 4월말 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % 자료: Thomson Reuters, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Clarksons, Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터 78

Top Picks 두산인프라코어(4267) / Buy / 26, DII를 통한 지속적 이익 성장 국면 진입 - 동사 건설기계 부문에서 DII가 차지하는 비중은 이미 6% 수준까지 증가하여 향후 북미 건설기계 시장 반등에 따라 주력 제품 MS 1위인 동사의 직접적인 수혜가 이어질 것 - 중국 시장도 하반기 이후 base effect 및 건설투자 증가로 본격 회복 국면 진입 예상 - 상반기보다 하반기로 갈수록 분기 이익 모멘텀은 더욱 증가할 것 두산인프라코어 건설기계 부문 중 DII 매출액 비중 미국 신규주택 착공 및 DII 매출액 증가율 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 (십억원) 3% 4% 43% DII 제외한 두산인프라코어 건설기계부문 연결매출 DII 매출액 두산인프라코어 건설기계부문 중 DII 차지 비중 (우) 68% 5% 38% 47% 6% 56% 51% 64% 59% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 6 4 2-2 -4-6 (yoy %) 신규주택착공(우) 신규주택착공 yoy% DII(Bobcat) 매출액 yoy% (천건) 2,5 2, 1,5 1, 5 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12E 2Q12E 3Q12E4Q12E % -8 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료: 두산인프라코어, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Thomson Reuters, 메리츠종금증권 리서치센터 79

유틸리티 / Underweight 정부 규제리스크 지속 중, 이익모멘텀 보유 업체로 압축할 필요 - 하반기 전기, 가스 요금 인상이 이루어질 수 있을 지 의문 - 인상이 이루어진다고 하더라도 과연 어느 정도 수준의 인상폭이 가능할지 가늠하기 어려운 상황 - 정부는 여전히 공기업 재무구조 개선보다는 물가안정에 우선순위를 두고 있음 - 이익 증가세가 지속중인 종목으로 압축할 필요 - UAE 원전 34호기 3,4호기 설계매출 반영되며 이익모멘텀 지속되는 한전기술 및 정부의 원전 건전성 강화로 원전 계획예방정비 매출이 증가되고 해외정비 수주 모멘텀 재부각될 한전KPS 유망 전기요금 인상 추이 한전KPS 해외정비수주금액 6 5 (%) 4, 3,5 3, (억원) 3,5 4 3 2 1 26 27 28 29 21 211 212 2,5 2, 1,5 1, 5 1,989 1,491 929 617 336 212 46 14 183 231 22 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212E 자료: 지식경제부 자료: 한전KPS, 메리츠종금증권 리서치센터 8

Top Picks 한전기술(5269) / Buy / 133,원 한국형 원전 경쟁력 부각 중 - 유틸리티 업체 중 가장 강력한 이익모멘텀 보유, 기존 수주만으로도 212년 예상 PER xx 수준, 212년 예상 배당수익률 4.8% - 추가 해외 원전 수주 기대감 여전히 존재 - 베트남 우선협상 대상자 선정, 터키와 여전히 협상 중. 213년 UAE 추가 4호기 계약 가능성을 감안할 필요 - 213년 추가적인 해외 원전 수주 가능성 및 낮아진 밸류에이션 감안 시 매수 관점으로 대응하는 것이 바람직 한전기술 PER 밴드 국가별 원전 건설단가 원 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 27.배 24.배 21.배 18.배 15.배 12.배 9.배 7.배 4, (USD/kW) 3,582 3,5 3, 2,5 2, 1,5 3,5 2,9 2,9 2, USA Russia Japan France Canada Korea 9.12 1.6 1.12 11.6 11.12 (AP1) (VVER1) (ABWR) (EPR) (ACR1) (APR14) 1, 5 2,8 2,3 자료: Thomson Reuters, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: WNA 81

운송 / Underweight 불확실한 전방산업, 안정적 성장 가능한 종목 - 글로벌 경기 둔화에 따른 전방산업 수요 둔화로 큰 폭의 외형 성장을 기대하기 어려운 상황 - 육운: 하반기 현대, 기아차 판매 호조세에 따른 PCC 및 CKD 매출 증가세 지속될 전망 하반기 브라질 공장 가동에 따른 CKD 매출 증가로 하반기 외형 성장 두드러질 전망 - 항공: 수요 부진과 고유가로 이익모멘텀 약화, 화물쪽 수요 부진과 한국발 여행 수요가 확대되고 있지 않지만 주가가 이미 반영. 하반기 화물 부문의 기저효과 및 성수기 도래로 완만한 개선세 예상 - 해운: 컨테이너의 경우 1분기를 저점으로 3분기까지 운임 인상 추세가 지속될 전망, 하반기에는 흑자전환이 가능할 것으로 예상. 벌크업황 부진 지속되고 있지만 노후 선박 해체가 지속되고 있어 공급 압력 완화되고 있는 상황 현대, 기아차 완성차 수출 추이 및 전망 인천공항 여객 및 화물 증가율 추이 3,, 2,5, (대) 현대차 수출 기아차수출 35 25 (% YoY) 여객 항공화물 2,, 15 1,5, 5-5 1,, -15 5, -25 21 211 212E 213E -35 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 인천공항, 메리츠종금증권 리서치센터 82

Top Picks 현대글로비스(8628) / Buy / 26,원 완성차 해상운송과 CKD 성장 지속 - 성장의 핵심 주역인 PCC부문과 CKD 사업 부문의 성장세 지속될 전망 - 현대, 기아차의 글로벌 판매량 호조세 지속될 전망 - 브라질 공장 가동에 따른 CKD 매출액 증가 역시 하반기 모멘텀 - CKD 프로세스 개선에 따른 마진율 개선 역시 긍정적 CKD부문 매출액 및 증감률 추이 현대글로비스 PER 밴드 6, 5, 4, 3, 2, 1, (억원) (%) CDK 매출액 증감률 16 14 12 1 8 6 4 2 원 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 24.배 22.배 2.배 18.배 16.배 14.배 12.배 1.배 21 211 212E 213E 5.12 6.12 7.12 8.12 9.12 1.12 11.12 자료: 현대글로비스, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Thomson Reuters, 메리츠종금증권 리서치센터 83

은행 / Overweight 성장성 둔화에도 자산건전성 강화, 이익 안정성 부각될 것 - 상장은행 loan growth는 명목GDP 증가율 수준으로 예상되며, NIM은 peak-out 하는 양상. 이로 인해 은행권 top-line 성장세는 본격적인 둔화국면으로 접어들 전망 - 금융위기 국면에서 대대적인 구조조정을 단행하였고, 금융위기 이후 3년간 은행권 loan growth 저조했던 결과, 향후 2~3년 동안 부실발생은 기조적인 감소세가 예상됨. 성장세는 둔화되나, 은행의 credit cost는 추세적인 안정국면이 예상 되어, 은행의 실적 안정성은 상대적으로 높아질 것으로 판단됨. 은행 top-line 추이 부실발생과 건전성 개선 억원 5, 4, 부실발생 건전성 개선 강력한 회복국면 3, 2, 1, 2.4Q 3.4Q 4.4Q 5.4Q 6.4Q 7.4Q 8.4Q 9.4Q 1.4Q 11.4Q 자료: 금감원, 메리츠종금증권 자료: 상장은행, 메리츠종금증권 84

Top Picks 우리금융지주(53) / Buy / 17, 건전성에 대한 신뢰회복으로 초저평가 국면 탈피할 것 - PBR.52배, PER 5.3배인 현 주가는 동사 펀드멘탈에 대한 시장의 불신이 주된 배경임. - 28년 금융위기 당시 고정이하여신비율이 4%대에 근접했고, 충당금커버리지 또한 6% 중반수준으로 하락한 바 있음. 하지만, 211년 이후 강력한 건전성 개선세가 진행되어, 212년 1분기 기준으로 고정이하여신비율 2% 초반, 충당금 커버 리지는 11%대를 유지하고 있음. - 선두권 은행과의 top-line 격차가 미세한 수준으로 좁혀진 상황에서, 건전성 개선에 대한 시장의 신뢰도가 회복된다면 초 저평가 상태인 동사 주가의 level-up 가능성이 높음. 우리은행 고정이하여신 비율 및 충당금커버리지 추이 우리금융지주 top-line 추이 5.% 4.% 충당금커버리지(우) 고정이하여신비율(좌) 25% 2% 조원 9. 8. 7. 순수수료이익 순이자이익 3.% 15% 6. 5. 2.% 1% 4. 3 3. 1.% 5% 2. 1..% 2.1Q 4.1Q 6.1Q 8.1Q 1.1Q % - FY4 FY5 FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 자료: 금감원, 메리츠종금 증권 추정 자료: 각사 자료, 메리츠종금증권 85

증권주 / Overweight 유동성 증대 실체화에는 시간이 소요, Trading 관점 접근 유효 - 신용 제한으로 낮아진 거래대금 증대 가능성, 일평균거래대금 기준 7조원대 정체 전망 - 높아진 자기자본과 자통법 개정안 국회통과 무산 등 신규사업 진출 난항으로 낮아진 자본효율성 개선에는 시간이 소요될 전망 - 자산관리(WM, Wealth Mangement) 부문으로의 자금유입이 상승 모멘텀이나, 안전자산 선호현상 등으로 본격적인 유동성 증대는 은행권 대출증가율 및 미국 경기회복이 이루어지기 전까지 어려울 것으로 판단 - 반면, 낮아진 밸류에이션(PBR.6~.7배)으로 PBR 하단에 근접 추가 조정시 단기 trading관점 접근은 유효(PBR rock bottom.5배) 신용거래 제한으로 일평균 거래대금 6~7조원대 정체될 전망 낮아진 밸류에이션: 추가 조정시 trading 관점 접근 유효 12 (조원) 일평균거래대금 신용잔고 6, (p) 대형증권사 12개월 예상 PBR 밴드 2.x 1 5, 8 4, 1.5x 6 3, 1.x 4 2, 2 신용잔고 제한 6.1 6.5 6.9 7.1 7.5 7.9 8.1 8.5 8.9 9.1 9.5 9.9 1.1 1.5 1.9 11.1 11.5 11.9 12.1 12.5 1, 년 1년 2년 3년 4년 5년 6년 7년 8년 9년 1년 11년 12년.5x 자료: 금감원, 메리츠종금증권 추정 자료: 한국은행, 메리츠종금증권 86

Top Picks 삼성증권(1636) / Buy / 73, 건재한 WM경쟁력과 FY12 이익 회복 - Top line growth 제한된 상황에서 해외법인 축소 등을 통한 FY212 약 1,억원의 비용 절감은 실적 개선의 안전판 - WM경쟁력 지속: 1) 악화된 투자시장환경하에서도 고객예탁자산 18.6조원으로 최고치 기록(개인자산 비중도 63%) 2) 특히 고액자산가군 유지를 통해 랩어카운트 정체 이후에도 소매채권, ELS 등을 통한 WM부문 수익 창출 지속 특히 거래대금 둔화국면에서 다양한 투자상품 판매를 통한 이익안정성 부각될 전망 - 증권업종 조정 영향으로 PBR 1.2배 역사적 하단에서 거래되며 높아진 밸류에이션 매력도 수익추정 및 Valuation (IFRS 기준) WM 경쟁력 지속: 고객예탁자산 18.6조원으로 최고치 기록 (억원,원,배,%) FY21 FY211 FY212E FY213E 순영업손익 977 93 978 17 브로커리지 358 366 369 392 WM수익 18 149 147 157 이자수익 215 521 525 546 영업이익 356 283 33 395 순이익 238 135 267 298 6 EPS 3,69 1,82 3,59 4,1 증감율(%) (2.9) (5.7) 97.3 11.7 4 12 1 8 (조원) 전체 고객예탁자산 개인고객 자산비중 (우) BPS 37,632 43,6 46,2 49,7 PER 13.8 28.1 14.2 12.7 2 PBR 1.4 1.2 1.1 1. ROE 8.8 4.5 8. 8.4 FY8 FY9 FY9 FY9 FY9 FY1 FY1 FY1 FY1 FY11 FY11 FY11 FY11 시장대비 상대강도 : 1개월(1.3), 3개월(1.18), 18) 6개월(1.25) 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 19 64% 63% 62% 61% 6% 59% 58% 57% 자료: 금감원, 메리츠종금 증권 추정 자료: 각사 자료, 메리츠종금증권 87

보험주 / Overweight 높은 이익안정성과 모멘텀 회복 - 1) FY12 2%를 상회하는 이익증가율 지속 2) 시장금리 단기 상승을 통한 모멘텀 회복 3) 18%를 상회하는 업종 ROE와 금융업종내 순환매 감안시 금융업종내 보험업 투자매력도 가장 높을 전망 - 운용자산 증대를 통한 높은 이익안정성 확보로 FY12 원수보험사 전략은 top line growth 개선에 집중될 전망 - 즉 영업조직 확대를 통한 보장성 신계약 증대에 주력할 것이며, 단기적인 주가 상승 driver로 작용할 전망 - 반면 영업조직(G/A 채널) 확대는 수수료 지급으로 인한 사업비율 상승 부담으로 이어질 것이며, 초기 top line growth에 집중된 시장의 관심도 사업비율 변동으로 옮겨갈 전망 안정적 이익창출력과 최대이익의 갱신 과도하게 하락한 시장 금리의 단기 상승 전망 35 3 25 2 15 1 5 (5) (1) (15) (%) 5대 원수사 순이익 (우) (조원) 순이익증가율 여전히 2%를 상회할 FY12 순이익 증가율 2.5 2. 1.5 1. 7 6 5 4 3 (%) 스프레드 (우) 국고 3년 (%p) 기준금리.5 2 스프레드의 급격한 축소는. 1 단기 시장금리 상승시킬 전망 FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 5.5 6.55 7.55 8.55 9.55 1.55 11.5 12.5 3. 2.5 2. 1.5 1..5. -.5 자료: 금감원, 메리츠종금증권 추정 자료: 한국은행, 메리츠종금증권 88

Top Picks 메리츠화재(6) / Buy / 16, 높아질 보장성 신계약의 중요성 - FY12 순이익 증가율 24.9%, ROE 22.4%로 최대이익 갱신 기조 지속될 전망 - 구조적 요인에 의한 이익안정성 확보 이후 시장의 관심은 향후 수익성을 지속시킬 보장성 신계약 비중과 증가율에 집중되 며, 주가 차별화로 이어질 전망 - 특히 FY12 갱신형 주기 도래 계약건수의 확대를 통한 장기보험 손해율 하락 안정화는 높은 보장성 비중을 재부각시킬 전망 - 장기보험중심의 매출 전략 지속으로 장기 위험보험료가 자동차보험 규모에 육박 FY12 자보 보험료 인하로 자보손해율 상승국면에서 전체 손해율을 안정화시키며 보험효율지표 개선으로 이어질 전망 수익추정 및 Valuation (IFRS 기준) 높은 보장성 비중의 힘: 낮은 장기손해율 (억원,원,배,%) FY21 FY211 FY212E FY213E 9 (%) 손보 계 삼성화재 동부화재 경과보험료 3,526 3,974 4,48 5,3 현대해상 LIG손해 메리츠화재 총영업이익 161 214 264 286 88 순이익 121 165 23 221 86 EPS 168 172 1,72 214 2,14 229 2,29 증감율(%) 41.7 59.4 23.6 8.8 84 BPS 12,757 9,297 11,61 13,675 82 PER 11. 6.9 5.6 5.2 PBR.9 1.3 1..9 8 ROE 14.8 154.4 21.3 181.1 78 높은 보장성 비중을 통한 낮은 손해율 손해율 79.3 8.3 81.1 81.5 76 사업비율 23.1 2.1 2.2 2.3 합산비율 12.4 1.4 11.3 11.8 74 시장대비 상대강도 : 1개월(1.3), 3개월(1.18), 6개월(1.25) 8.44 8.1 9.44 9.1 1.44 1.1 11.4 11.11 12.4 자료: 금감원, 메리츠종금 증권 추정 자료: 각사 자료, 메리츠종금증권 89

음식료 및 소비재 / Overweight 실적 안정성 확보. 상승세 지속 예상되는 성장주와 실적 회복되는 대안주의 쌍끌이 지수 견인 기대 - 음식료 업황: 1) 지난해 말 곡물가격이 하락 안정화되어 2Q부터 소재식품의 수익성 개선이 예상되며, 작황이 부진한 대두를 제외한 곡물의 가격 은 2Q 추가 하락하여 연말까지 수익성 개선 지속 예상. 2) 가공식품도 2Q 가격 인상 단행한 품목 중심으로 수익성 개선 전망 - 음식료/화장품업은 구조적 수익성 개선과 기저효과 동반하여 상반기보다 하반기 실적 개선 폭 확대 예상되어 실적 안정성 높음 - 장기 성장주(오리온, CJ제일제당, LG생활건강, 코스맥스)의 주가 상승세는 하반기에도 지속될 것으로 예상되며, 그 중 valuation 부담이 적은 CJ 제일제당이 바이오 사업의 이익 증가 잠재력이 높아 상승세 지속 예상 - 시장 조정기 대안주: 실적 개선으로 최근 중소형주인 에이블씨엔씨, 매일유업 높은 수익률 시현. 대형주에서는 농심, 아모레퍼시픽이 하반기 실 적 회복에 따른 주가 상승 가능. 여름 수혜주 롯데칠성과 가격 인상 시 가치 상승이 가능한 하이트진로에 대한 관심 필요 곡물가격 추이: 지난해 4Q 곡물가격 하락으로 2Q부터 수익성 개선 주요 종목의 주가 추이 (Cent) ($) 1,75 4 옥수수 (LHS) 대두 (LHS) 소맥 (LHS) 원당 (RHS) 1,5 3 (%) 8 6 4 2-2 KT&G CJ제일제당 오리온 롯데칠성 농심 하이트진로 34 24 7 58 21 14 11 9 1 7 3 25 1,25-4 연초대비(11) 1Q 2Q 연초대비(12) 212 2 1, (%) 14 LG생활건강 아모레퍼시픽 웅진코웨이 코스맥스 에이블씨엔씨 12 113 75 1 1 8 6 4 2 3 22 24 14 13 56 12 57 22 25 5 Jan-11 Jan-12-2 연초대비(11) 1Q 2Q 연초대비(12) 212 자료: Bloomberg 자료: Quantiwise 9

Top Picks CJ제일제당(9795) / Buy / 43,원 3Q 증설 효과 확인 시점. 라이신 추가 증설/메티오닌 시장 진출에 따른 성장이 가치 견인 지속 예상 -소재식품의 수익성 안정화를 기반으로 바이오 사업의 성장성 부각이 주가 상승의 동력 -211년: 곡물가격 상승의 정점에서 소재식품 실적 바닥 확인. 바이오 사업에 대한 성장 잠재력 인식 시점 -212년: 곡물가격 하락에 따른 소재식품 수익성 개선. 하반기 중국 라이신 공장 완공에 따른 증설 효과 확인 시점 -213년: 213년말 라이신 추가 증설과 메티오닌 신규 진출로 214년 실적의 jump-up 가능하여 주가 상승세 지속 예상 (미국 라이신 1만톤과 말레이시아 메티오닌 8만톤 213년말 완공 계획) CJ제일제당의 주가 추이 사업부문별 영업이익 추이: 바이오 사업이 이익 증가 동인 (원) 6, 주가(좌) PER 13x BPS(좌) 5, 4, 3, 경기/주식시장 호황 자산 가치 반영 "해외 바이오 사업 성장을 통한 상승기" 중국 라이신 가격 급등 (조원) 1.2 1..8.6 FY213 - 소재식품 수익성 안정 물류 - 라이신 증설 효과(연간) 식품/사료/제약 - 2차 증설/메티오닌 기대 FY212 바이오 - 소재식품 수익성 개선 FY211 - 라이신 증설 효과(반기) - 소재식품 원가부담 가격 인상으로 완화 - 바이오 사업 성장 기대 2, 경쟁사 증산 우려.4 1, 금융위기로 인한 환율/곡물가 상승 대한통운 인수 발표 곡물가 상승 정부 가격 통제 Jan-8 Jan-9 Jan-1 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14.2. 21 211 212 213 214 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: CJ제일제당, 메리츠종금증권 리서치센터 91

유통의류/ Overweight 기저 효과 소멸에 소비 경기 개선 효과 발현 기대 - 전년도 백화점의 호실적 역기저효과 소멸: 11년도 상반기 12%, 하반기 6%로 역기저효과 소멸 - 하반기 이후 이상기온으로 인한 의류업체의 재고부담 경감 - 소비자심리지수, 소비여력 등 macro는 개선되고 있어 소비 경기 개선 효과 발현 전망 Negatives: Regulation Risk, 상반기의 역기저효과 < Positives: 소비심리(CSI, RBSI), 고용 안정, 소비자 물가안정, 소비여력 개선 - Top Picks: 1. 롯데쇼핑(2353): 기고효과 소멸, 영업면적 확대 효과, 소비심리 개선으로 하반기 이후 본격적인 실적 개선 기대 2. LG패션(935): 하반기 이후의 실적 개선에 주목. 대표 브랜드 해지스 의 높아진 brand value, 중국 시장에서의 성장성 소매유통 경기전망지수 반등 소비자 기대지수는 1 이상 유지, 백화점의 기고효과 소멸 15 소매유통업 경기전망지수 전망치(RBSI) 125 (%) 2. 할인점(3개월 평균) 백화점 (3개월 평균) 소비자기대지수(우) 12 1 1 1. 8 6 75 4 5. 2 25-2 -4 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12-1. Jan5 Jul5 Jan6 Jul6 Jan7 Jul7 Jan8 Jul8 Jan9 Jul9 Jan1 Jul1 Jan11 Jul11 Jan12-6 자료: 대한상공회의소 자료: 지식경제부 92

Top Picks 롯데쇼핑(2353) / Buy / 48, 하반기 이후 실적 개선 기대 1. P 증가: 백화점부문의 기존점성장률은 전년도의 기고효과가 소멸되는 5월 이후 반등 기대. 타 백화점보다 먼저 기고효과 가소멸 2. Q 증가: 본점 식품, 부산점, 잠실점 통로부문의 리뉴얼 완료, 백화점 평촌점, 프리미엄 아울렛 부여, 아울렛 청주 오픈으 로 12년도말 기준 영업면적 3.6만평 증가 효과 발생 3. 할인점의 부분 휴업 영향은 재래시장보다 백화점 식품, 편의점으로 분산되는 비중이 더클수있기때문에롯데쇼핑에게 는 제한적. 오히려 3년차 매장 비중 확대로 수익성 개선에 주목할 만함. CS 유통 인수 효과도 기대 4. 중국, 여전히 부진하나 할인점의 SSSg 증가폭은 기대 이상: 11년도 4분기 -3.2%에서 12년도 1분기 -2.7%(1월 2.4%, 2월 15%, 3월 2.7%), 4월 4%로 대폭 개선 기존점 성장률 기고 효과 가장 먼저 소멸 중국 기존점 성장률 반등 5 (%) 롯데쇼핑 신세계 현대백화점 1 (%) 대량 매출 제거 4 5 3 2 1 11.1 11.4 11.7 11.1 12.1 12.4 5 1월 5%대, 1 2월 3%대 평균 -1-2 8.4 8.1 9.4 9.1 1.4 1.1 11.4 11.1 12.4 15 2 자료: 각사 자료: 롯데쇼핑 93