금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 은행 긍정과 부정의 혼재 Analyst 김수현 2-3772-1515 sh.kim@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. 216년 전망: 상고하저( 上 高 下 低 ) III. 중장기 전망: 경쟁환경 변화 IV. 이슈 분석: 1 한국/중국 산업 경쟁력 비교 2 인터넷 전문은행 도입 VI. 투자전략: 낮은 대기업 금융 익스포져와 높은 배당 여력 2

Summary 금리 인하 영향이 금리 감응 부채에 더 큰 영향을 미치는 1Q16이 순이자마진 반등 시점 고정금리 비중과 분할 상환 확대로 가계 대출 리스크는 크지 않을 전망 대기업 위주의 한계 기업 증가와 높은 부채 비율로 하반기 금리 상승 리스크 확대 중장기적으로 유통 + 통신과의 연계가 중요한 경쟁력 현재 중국은행들 바젤 III 조기 도입으로 시스템적 안정성 보완 vs. 성장성 둔화 전망 Top Picks: KB금융, 기업은행 3 Review & Preview 216년 1분기 순이자마진 반등 예상 상반기 단기 랠리 전망 215년 양호한 실적에도 불구하고 1) 금리 하락, 2) 대우조선 해양 부실 발생으로 주가 부진 216년 1Q부터 마진 안정화 주가 바닥권 탈피 KOSPI 대비 은행주 상대강도, 예대스프레드 추이 및 전망 (213/1/1=1) 15 135 배당 및 마진 안정화 기대감에 상승 마진 개선과 금리 상승 기대감에짧은 랠리 기업 구조조정 비용 발생 4.13 총선 이후 횡보 예상 금리상승 리스크의 한계 기업 우려 기업 구조조정 이후의 회복 (%p) 1.9 1.8 12 배당 및 경기 부양 기대감에 상승 1.7 15 KOSPI 대비 상대강도 (좌축) 예대금리차 (우축) 9 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 1.6 1.5 자료: 한국은행, QuantiWise, 신한금융투자 추정 4

216년 전망: 상고하저( 上 高 下 低 ) 부(-)의 듀레이션 갭에 의한 1Q 마진 반등 전망 금리 감응갭 구조상 금리 인하 분이 모두 반영되기까지 3~6개월 소요 다만 3~6개월 구간에서는 금리 감응부채가 더 많기 때문에 마진 하락은 매우 제한적 - 1Q 순이자마진 반등 예상 금리 감응갭과 순이자마진 변화 순이자마진 추이 및 전망 (십억원) 3개월 이하 3~6개월 6개월~1년 (%p) 3. 예대금리차 (좌축) 3. SHIC Universe 금리 감응갭 116,228 31,335 (45,128) 2.5 일반은행 NIM (우축) 2.5 금리 인하 폭 (.25) (.25) (.25) 세전이익 영향 (254) (49) 28 2. 2. 세전이익 감소 폭 1.5 1.5 NIM 영향 (bp) (3) (1) 자료: 각 사 자료, 신한금융투자 추정 5 1. 21 25 29 213 217F 자료: 한국은행, 신한금융투자 추정 1. 216년 전망: 상고하저( 上 高 下 低 ) NIS(예대스프레드) 안정화 지난 1년간의 금리 하락이 저축성 수신 금리에 지속적으로 반영되면서 NIS 방어 신규 잔액 순이자마진 순서의 영향을 감안하면 1분기 순이자마진 안정화 잔액 및 신규 예대스프레드 추이 (%p) 2. 신규기준 예대금리차 잔액기준 예대금리차 1.9 1.8 1.7 1.6 1.5 1/14 4/14 7/14 1/14 1/15 4/15 7/15 자료: 한국은행, 신한금융투자 6

216년 전망: 상고하저( 上 高 下 低 ) 주택담보 대출 위주 성장 종료 지난 2년간의 GDP 성장을 상회하는 주담대 위주의 성장 종료 예상(선제적 리스크 관리) 최근 대출 태도 보수적 전환 등 4.13 총선 전후 주택담보 대출 빠른 전망 대출 성장률 추이 및 전망 대출 태도 추이 및 전망치 (% ) 주택담보대출 성장률 YoY (좌축) 14 원화대출금 성장률 YoY (우축) 명목GDP 성장률 YoY (우축) (% ) 1 2 1 국내은행 대출 태도 가계 대출 태도 11 8 8 6 (1) 5 4 (2) 2 211 212 213 214 215F 216F 217F 자료: 한국은행, 금융감독원, 신한금융투자 추정 7 2 (3) 1Q11 3Q12 1Q14 3Q15F 자료: 한국은행 전망치, 신한금융투자 216년 전망: 상고하저( 上 高 下 低 ) 고정금리 확대로 금리 상승시의 대손 리스크 감소 최근 2년간 우량 차주 중심의 주택담보 대출 성장 현재 신규 취급 주택담보 대출의 5% 이상이 고정금리 주택담보 대출 신규 취급액 중 신용등급 비중 주택담보 대출의 고정금리 비중 추이 1 75 84.3 87.2 214년 1~7월 214년 8월~215년 4월 35 3 25 잔액 기준 (좌축) 신규 기준 (우축) 6 5 4 5 2 3 25 12.8 1.2 2.9 2.6 고신용 (1~4등급) 중신용 (5~6등급) 저신용 (7~1등급) 자료: 한국은행 금융안정보고서, 신한금융투자 8 15 1 5 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 자료: 금융감독원, 신한금융투자 2 1

216년 전망: 상고하저( 上 高 下 低 ) 분할상환 확대로 가계 대출 구조 개선 중 분할 상환 확대로 가계부채 질적 구조 개선은 긍정적 다만 상환 능력 제고를 위한 소득 증대가 필수이나 소득 증가율 둔화 추세 주택담보 대출 분할상환 비중 추이 및 목표치 소득 대비 부채상환 지출과 소득 증가율 5 45 소득 대비 부채상환 지출 (좌축) 4 소득 증가율 (우축) 5.5 4 3 2 13.9 18.7 26.5 29.8 33 35 4 39 38 37 36 36.6 36.6 38.7 37.6 37.7 5. 4.5 4. 1 6.4 7.7 35 34.9 3.5 21 211 212 213 214 1Q15 2Q15 215F 216F 217F 자료: 금융감독원, 신한금융투자 추정 9 34 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 자료: 한국은행, 신한금융투자 3. 216년 전망: 상고하저( 上 高 下 低 ) 한계 기업 구조조정 가속화 대기업 한계기업 비중 빠르게 증가 은행의 유동성 공급으로 중소기업 한계기업 증가세 낮은 상황 - 다만 최근 신용위험평가 대상기업 325개 증가 대기업 한계기업 수 및 비중 중소기업 한계기업 수 및 비중 (개) 6 한계 대기업 수 (좌축) 14.8 15 (개) 2,8 한계 중소기업 수 (좌축) 15.3 15.5 55 비중 (우축) 13.4 14 2,7 비중 (우축) 15. 5 12.1 13 2,6 14.2 14.5 45 4 35 9.3 9.4 1.7 12 11 1 2,5 2,4 13.5 13.6 13.5 13.3 14. 13.5 3 29 21 211 212 213 214 9 2,3 29 21 211 212 213 214 13. 자료: 한국은행 금융안정 보고서, KIS-Value, 신한금융투자 주: 이자보상비율 3년 연속 1% 미만, 5~13년 중 한계 기업 경험이 있는 기업 자료: 한국은행 금융안정 보고서, KIS-Value, 신한금융투자 주: 이자보상비율 3년 연속 1% 미만, 5~13년 중 한계 기업 경험이 있는 기업 1

216년 전망: 상고하저( 上 高 下 低 ) 은행들의 계륵( 鷄 肋 )은 대기업 대기업 여신의 수익성은 사상 최저 수준 중소기업으로 유동성 공급 중소기업 경쟁력 강화 은행 건전성 개선 은행 수익성 개선의 선순환 3% 미만의 저리 대출 비중 기업 대출 성장 추이 6 55 25 중소기업 대출 성장률 YoY (좌축) 75 5 49 2 15 대기업 대출 성장률 YoY (우축) 6 45 4 1 3 3 29 5 15 2 가계 대기업 중소기업 자료: 한국은행, 신한금융투자 11 (5) 1Q5 3Q6 1Q8 3Q9 1Q11 3Q12 1Q14 3Q15F 1Q17F 자료: 금융감독감원, 신한금융투자 추정 (15) 216년 전망: 상고하저( 上 高 下 低 ) 금리 상승 리스크에 노출 영업이익으로 이자비용을 충당 못하는 대기업 비중 증가 대기업 매출액 증가율은 금융위기 때보다도 못한 수준 - 이자 상환 능력 저하 이자보상 비율 1% 이하의 기업 추이 매출액 증가율 29 27 대기업 (좌축) 중소기업 (우축) 4 38 2 15 대기업 중소기업 25 36 1 23 34 5 21 32 19 21 211 212 213 214 자료: 한국은행 금융안정보고서, 신한금융투자 / 주: 이자보상 비율 = 영업이익/이자비용 12 3 (5) 29 21 211 212 213 214 자료: 한국은행, 신한금융투자

216년 전망: 상고하저( 上 高 下 低 ) 위험 산업에 대한 충당 부담 지속 전망 조선 등 국가 근간이 흔들릴 수 있는 산업에 대해서는 추가 지원과 그에 따른 충당이 불가피 국내 은행의 조선, 해운, 건설, 철강의 기업 여신 비중은 평균 9%로 추산(지방은행이 높은 편) 주요 업종별 부채 비율 금융위기 이후 업종별 한계기업 비중 변화 1, 8 916 25 2 18.2 22.2 29년 214년 6 51.5 15 13.3 12.8 11.9 13.9 4 1 2 2.7 171.1 145.1 5 6.1 5.9 항공 해운 건설 조선 석유 자료: 한국은행 금융안정보고서, 각 사, 신한금융투자 / 주: 214년말 기준 조선 운수 철강 건설 자료: 한국은행 금융안정보고서, KIS-Value 신한금융투자 / 주: 29년 대비 13 216년 전망: 상고하저( 上 高 下 低 ) 1) 디플레이션 우려 = 금리 인하, 2) 유가하락 = 대우조선해양 부실 대우조선 총 익스포져(RG포함): 수출입은행 자본 잠식을 넘는 수준 주 채권은행의 자체적 해결이 무리가 될 경우 시중 은행의 추가 지원 불가피 산업은행 및 수출입 은행의 대우조선해양 총 익스포져 대우조선 해양 채권단 비중 (조원) 3 25 2 자본총계 대우조선해양 익스포져(RG 포함) 27.5 시중+지방 14% 기타 특수 8% 15 1 5 9.9 12.5 4.7 산업은행 21% 수출입은행 57% 수출입은행 자료: Kisline, 신한금융투자 / 주: 자본은 2Q15 기준 14 산업은행 자료: Kisline, 신한금융투자

중장기 전망: 경쟁환경 변화 I - New Players 핀테크 기업 육성과 인터넷 전문은행 출범 인터넷 전문은행은 은행 산업의 진입 장벽 완화로 해석(다만 시중은행과 달리 중금리 시장으로 침투) 핀테크 기업의 잠재적 위협 요인은 은행의 Bundling(묵음) 서비스가 Unbundling(해체)될 가능성 해외 핀테크 업체들의 은행 영역 침투 현황 서비스 영역 송금 대출 해외 송금 학자금 대출 자산 관리 월급 관리 등 자료: 각 사, 신한금융투자 15 중장기 전망: 경쟁환경 변화 II - 금융+유통+통신의 연계 자신의 영역에 한정된 서비스 제공으로는 도태 금융, 유통, 통신이 가진 정보를 결합하여 제공하는 서비스(Covergence) 위치 서비스를 통한 개인별 맞춤형 혜택 - 최근 카드사들의 Card Linked Offer 서비스 은행+유통+통신업체가 참여하는 인터넷 전문은행 Card Linked Offer I-Bank 인터파크, SK텔레콤, GS홈쇼핑, BGF리테일, 옐로금융그룹, 갤럭시아커뮤니케이션즈, 지엔텔, NHN엔터테인먼트, 한국전자인증, 세틀뱅크, IBK기업은행, NH투자증권, 현대해상화재보험, 한국증권금융, 웰컴저축은행 K-Bank KT, 효성ITX, 노틸러스효성, 뱅크웨어글로벌, 포스코ICT, 브리지텍, 모 바일리더, GS리테일, 얍컴퍼니, 이지웰페어, 우리은행, 현대증권, 한화생명, 다날, KG이니시스, KG모빌리언스, 한국정보통신, 인포바인, 8퍼센트, 한국관광공사 카카오뱅크 넷마블, 로엔, SGI 서울보증, 우정사업본부, 이베이, 예스24, 카카오, 코나아이, KB국민은행, 텐센트, 한국투자금융지주 4 가맹점 방문 & 이용 가맹점 5 Offer 적용 1 offer 제공 고객 6 Offer 수혜 내역 통보 신한카드 3 대상 고객에게 Offer 노출 (홈페이지, 스마트폰앱 등) 2 고객-가맹점 Offer Matching 분석 자료: 신한금융투자 자료: 업계 자료, 신한금융투자 16

이슈분석: 1 한/중 산업 경쟁력 비교 성장 및 수익성 중국 우위 vs. 시스템 안정성은 한국 우위 금융위기 직후 부양책 예산 부족으로 그림자 금융의 확대 vs. 한국은 안정적 성장 유지(리스크 관리 초점) 이를 대비해 중국 정부 바젤 III 조기 도입(Fast Track)하여 향후 시스템 리스크 경감과 금융 산업 도약 기대 29년 폭발적 신용 팽창 그림자 금융의 단순 예시 3 2 25 17 신한은행 공상은행 A은행 대출 신탁수익증권 양도 위험이전 B은행 대출 신탁수익권 신탁 수익권 B' 기업 신탁 13 13 13 신탁회사 1 1 12 12 11 11 1 9 고금리 및 원금상환 대출 26 28 21 212 214 216F 자료: Bloomberg, 신한금융투자 자료: 업계 자료, 신한금융투자 A' 기업 17 이슈분석: 2 인터넷 전문은행 출범 인터넷 전문은행 = 금융 + 유통 + 통신 연계의 결정체 기존 은행 비지니스와 차별성이 없고 다른 산업과 연계하지 않을 경우 퇴출 가능성 높아짐 제 1금융권과의 경쟁보다 여신전문업 시장의 소액 신용 여신 공략이 수익성 측면에서 유리 설립자 유형별 생존 비율 시나리오별 예상 수익성 1 1 1 1 1 25 2 2.2 8 8 15 6 63.2 1 5 4.4 47.4 4 소매 +유통 자동차 +가전 카드 +캐피탈 증권 보험 평균 은행 (5) (1.5) 제 1금융권 진출 (금리우대) 제 1금융권 진출 (금리우대X) 제 2금융권 진출 (금리우대) 자료: 미국연방예금보험공사, 자본시장연구원, 신한금융투자 자료: 신한금융투자 추정 18

투자전략: 커버리지 종목 투자지표 낮은 대기업 금융 익스포져와 높은 배당 여력 216년 투자의견 목표주가 영업이익 (십억원) (지배)순이익 (십억원) PBR (배) PER (배) ROE KB금융 기업은행 하나금융 우리은행 51, 2,227.4 1,65..47 8.6 5.6 19, 1,496.7 1,16.2.52 6.9 7.3 36, 1,557.4 1,2.7.35 6.8 5.3 13, 1,162.9 87.7.4 7.7 5.2 BNK금융 19, 817.5 587.3.63 6.2 1.5 DGB금융 JB금융 광주은행 삼성카드 15, 475.3 334.1.49 5.5 9.9 7,7 217.2 145.7.45 6.4 7.6 1, 58.4 44.9.3 4.7 3.5 48, 43.8 323.1.64 13.3 4.8 215년 1월 22일 종가 기준 19 KB금융 (1556) -, 목표주가 51,원 상대적으로 낮은 기업 익스포져와 M&A 기대 기업의 금리 상승 리스크에 상대적으로 덜 민감 기업향 대출 비중 낮으며 고정 금리 및 분할상환 확대로 가계 여신의 리스크 낮음 FY16부터 M&A에 따른 비은행 수익 확대 대우증권 인수의 유력한 인수 후보이며 높은 자본 비율로 배당 여력 확보 투자의견 및 목표주가 51,원 12개월 forward BPS 73,899원에 목표 PBR.69배 적용 12월 결산 순이자이익 영업이익 (지배)순이익 EPS BPS PER PBR ROA ROE 배당수익률 BIS 비율 NPL 비율 (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) 213 6,522.8 2,27. 1,26.5 3,263 66,398 12.9.64.4 5. 1.2 15.4 1.6 214 6,415.8 1,959.1 1,4.7 3,626 7,7 9.7.5.5 5.3 2.2 15.2 1.3 215F 6,26.2 1,869. 1,648.1 4,266 73,899 8.6.5.5 5.9 2.4 15.5 1.2 216F 6,799.1 2,227.4 1,65. 4,271 77,669 8.6.47.5 5.6 2.6 15.3 1.1 217F 7,43.3 2,349.2 1,741.2 4,57 81,676 8.2.45.5 5.7 2.5 14.9 1.1 2

기업은행 (2411) -, 목표주가 19,원 질적 성장 지속 및 배당 여력 상대적으로 높은 마진 개선 전망 중소기업 여신 특성 상 높은 금리 유지 가능 3%대의 높은 배당 수익률 유지 전망 5%가 넘는 기획재정부 지분 감안하면 25% 내외의 일관된 배당 정책 유지 투자의견 및 목표주가 19,원 12개월 forward BPS 26,232원에 목표 PBR.7배 적용 12월 결산 순이자이익 영업이익 (지배)순이익 EPS BPS PER PBR ROA ROE 배당수익률 BIS 비율 NPL 비율 (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) 213 4,256.5 1,142.4 854.2 1,358 21,786 9.8.56.4 6.4 2.7 12.2 1.4 214 4,511. 1,388.3 1,32. 1,586 25,18 8.4.53.5 7.3 3.2 12.4 1.4 215F 4,653.3 1,411.6 1,99.5 1,99 26,232 6.7.51.5 7.3 3.6 12.3 1.4 216F 5,57. 1,496.7 1,16.2 2,1 27,699 6.9.52.5 7.3 4. 12.1 1.4 217F 5,274.4 1,571.5 1,216.1 2,21 28,479 6.6.51.5 7.3 4.1 12.5 1.4 21

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 증권 홈런보다는 안타 Analyst 손미지 2-3772-1572 mjson@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. 216년 전망 : 경상적 수준으로 회귀 중장기 전망: 사모펀드 활성화 기대 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 증시 동반 상승(beta play) 기대 2

Summary 금년 상반기 유동성 장세의 역기저 효과로 FY16 감익 불가피 금리 반등 시 채권 운용 부담, ELS 운용 손실로 WM 성장세도 다소 주춤 중장기적으로 진입장벽 완화에 힘입은 사모펀드 활성화 기대 한국형 헤지펀드 217년 6.8조원으로 성장 전망 중국 증권산업은 직접금융 확대로 높은 성장 잠재력 보유 Top Picks: 키움증권, 대우증권, 한국금융지주 3 Review & Preview 유동성 장세를 지나 경상적 수준으로 회귀 15년 상반기 유동성 장세로 거래대금 및 증권주 주가 급등 경상적 수준으로 회귀하면서 주가 조정 밸류에이션 매력 점증 & 216년 증시 반등 기대감 KOSPI 대비 증권업종 주가 상대 강도, 일평균거래대금 추이 및 전망 (213/1/1=1) 18 16 KOSPI 대비 증권업지수 상대강도 (좌축) 일거래대금 (우축) (조원) 18 15 14 12 12 9 1 6 8 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 3 자료: KRX, 신한금융투자 추정 4

216년 전망: 경상적 수준으로 회귀 금년 상반기 유동성 장세의 역기저 효과로 FY16 감익 불가피 금년 상반기 유동성 장세에 힘입어 FY15 ROE 9.7% 호실적 전망(+4.2%p YoY) 역기저 효과(High base effect)로 FY16 ROE 7.7%로 감익 불가피 당사 커버리지 1개사 분기 영업이익, 연환산 ROE 추이 및 전망 (십억원) 1,2 9 영업이익 (좌축) 연환산ROE (우축) 14 11 6 8 3 5 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15F 4Q15F 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 2 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 5 216년 전망: 경상적 수준으로 회귀 저금리에 힘입어 Level-up 된 거래대금 기대 FY15F 일평균거래대금 8.8조원에 비해 6% 감소한 FY16F 8.3조원 전망 1%대 저금리에 힘입어 과거 대비 Level-up 된 유동성 유지될 전망 분기별 일평균거래대금(유가증권시장 + 코스닥시장) 추이 및 전망 (조원) 12 1 8 6 4 2 유가증권시장 KOSDAQ시장 7.6 6.2 6.5 5.5 5.8 2.9 2.1 2.2 1.7 1.9 3.8 3.9 4.1 4.3 4.7 1.1 9.4 4.1 3.6 8. 8.8 8.8 8. 7.5 8.2 2.2 3.2 3.2 2.8 2.5 2.8 6.1 5.8 5.7 5.6 5.6 5.2 4.9 5.4 9.5 3.2 6.3 8.5 2.9 5.6 9.4 3.2 6.2 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15F 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 자료: KRX, 신한금융투자 추정 6

216년 전망: 경상적 수준으로 회귀 미국 금리 인상 시 금리 반등 가능, 채권 운용 부담 미국 기준 금리 인상 등으로 국내 시장 금리 반등 가능성 존재 다만, 대부분 증권사들이 금리 반등 상황을 염두에 두고 헷지후 듀레이션을 해 영향은 제한적 만기별 국고채 금리 및 장단기 스프레드 추이 1년물-1년물 (우축) 4 국고채권(1년) 국고채권(3년) 국고채권(5년) 국고채권(1년) 3 기준금리 (%p) 1.2.8 2.4 1 1/13 4/13 7/13 1/13 1/14 4/14 7/14 1/14 1/15 4/15 7/15 1/15. 자료: KRX, 신한금융투자 7 216년 전망: 경상적 수준으로 회귀 해외지수형 ELS 성장세 다소 주춤 저금리 상황에서 중위험/중수익 투자수단으로 인기 특히 해외지수형 ELS 발행 급증 금년 8월 홍콩 항셍지수 급락으로 증권사 운용 리스크 부각, ELS 성장세 다소 주춤할 전망 파생결합증권 기초자산별 발행잔액 추이 증권사 총자산 내 파생결합증권 비중 추이 (조원) 1 8 지수형 종목형 혼합형 3 25 6 4 52.5 59.5 2 21.3 26.3 31.8 9.8 21 211 212 213 214 6/15 자료: 금융감독원, 신한금융투자 2 15 1 21 211 212 213 214 6/15 자료: 금융감독원, 신한금융투자 8

중장기 전망: 사모펀드 활성화 기대 헤지펀드 진입장벽 완화가 핵심 1월 25일 자본시장법 시행령 개정을 통해 사모펀드 활성화 계획 헤지펀드 설립 운용 및 최소 가입 기준 대폭 완화 자본시장 시행령 개정을 통한 사모펀드 활성화 방안 세부 내용 기존 개정안 헤지펀드 운용업 진입 기준 완화 사모펀드 설립 인가제 운용사 자기자본 6억원, 최소 전문인력 5명 사모펀드 설립 등록제(별도 인가 절차 無 ) 운용사 자기자본 2억원, 최소 전문인력 3명 사모펀드 기준 단순화 일반 사모펀드, 헤지펀드, PEF, 기업재무안정 PEF 등 4종류 로 구분 전문투자형(헤지펀드)과 경영참여형(PEF)으로 단순화 최소 가입 기준 완화 일반 사모펀드: 제한 없음 헤지펀드: 5억원 이상 PEF: 1억원(개인), 2억원(법인) 전문투자형: 1억원 이상(레버리지 2% 초과시 3억원 이상) 경영참여형: 3억원 이상(GP임원/운용역은 1억원) PBS 부서 자기자본투자(PI) 허용 PBS와 PI운용 업무간 정보교류 차단 헤지펀드 시딩을 PI 부서에서 담당 PBS 부서가 헤지펀드 직접 시딩 투자 가능 자료: 금융위원회, 신한금융투자 9 중장기 전망: 사모펀드 활성화 기대 한국형 헤지펀드 17년 6.8조원으로 성장 전망 한국형 헤지펀드 15년 8월말 3.2조원 규모, 17년까지 6.8조원으로 2배 이상 성장 전망 아직까지는 국내 롱/숏 위주(7%), 글로벌 전략으로 확대 필요 한국형 헤지펀드 설정액, 펀드수 추이 및 전망 한국형 헤지펀드 전략별 분포(215년 7월말) (조원) 8 헤지펀드 설정액 (좌축) (개) 8 이벤트드리븐 3.5% 6 헤지펀드 개수 (우축) 6 멀티 26.3% 4 6.8 4 펀더멘털롱숏 51.8% 2 5. 3.5 1.9 2.5.1 1.1 211 212 213 214 215F 216F 217F 2 채권롱숏 8.7% 퀀트롱숏 9.7% 자료: 더벨, 신한금융투자 추정 자료: 더벨, 신한금융투자 1

중장기 전망: 사모펀드 활성화 기대 프라임 브로커리지 서비스(PBS) 영향력 확대 대형사 기준 연간 2억원 이상 규모 수익원으로 성장 종합금융투자사업자(대형IB) 증가로 경쟁 치열, 키움증권은 중소형주 대차에 특화 한국형 헤지펀드 프라임 브로커 계약 현황(215년 7월말) 주요 증권사 리테일 대차 pool 현황(2Q15) (십억원) 1,2 1,36 1,25 (조원) 4 3.8 9 715 3 2.4 6 3 394 2 1 1.6 1.3 NH 투자증권 대우 증권 삼성 증권 한국 투자증권 36 현대 증권 NH 삼성 한국 대우 자료: 더벨, 신한금융투자 자료: 각 사, 신한금융투자 11 이슈분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 직접금융 확대로 높은 성장 잠재력 보유 간접금융(은행) 위주 금융 시스템에서 직접금융(증시) 조달 비중 확대 증권산업이 최대 수혜 단순 중개 역할에서 레버리지 활용 확대될수록 대형 증권사가 유리 국가별 GDP 대비 시가총액 비교 중국 증권산업 자산구성, 레버리지 추이 및 전망 16 선진 시장 신흥 시장 (조위안) 8 고유자산 (좌축) 고객자산 (좌축) (배) 6. 13 6 증권업 레버리지 (우축) 4.5 1 4 3. 7 2 1.5 4 미국 영국 일본 한국 중국 인도 필리핀 태국 자료: Bloomberg, 신한금융투자 12 212 213 214 215F 216F 217F 자료: CITIC, 신한금융투자 추정.

투자전략: 증시 동반 상승(beta play) 기대 Top Picks: 대우증권, 키움증권, 한국금융지주 216년 대우증권 키움증권 한국금융지주 NH투자증권 투자의견 목표주가 영업이익 (십억원) 당기순이익 (십억원) PBR (배) PER (배) 17, 373.3 292.4.85 13.4 6.4 79, 27.7 161.3 1. 7.7 13.7 83, 372.7 33.1.97 11.1 9. 13,1 421.5 324.9.6 8.9 6.9 ROE 삼성증권 6, 376.8 285.7.94 12.8 7.5 현대증권 미래에셋증권 메리츠종금증권 대신증권 9, 268.9 223.6.49 7.5 6.6 34, 31.2 255.1.61 9.5 6.6 6, 346.4 223.6 1.33 1. 13.9 13,5 112.2 96.9.31 5.7 5.5 KTB투자증권 3,5 4.9 22.9.38 7.1 5.5 215년 1월 22일 종가 기준 13 대우증권 (68) -, 목표주가 17,원 업계 최대 규모 실적 + M&A 모멘텀 대표적인 Beta player로서 증시 동반 상승 기대 FY15 업계 최대 규모 실적 전망, 증시 반등시 동반 상승 기대 가능 M&A 모멘텀 기대 가능 다양한 인수 후보들로 흥행은 보장, 인수 후보 구체화되면 시너지 기대감도 가시화 될 전망 투자의견 및 목표주가 17,원 12개월 forward BPS 14,79원에 목표 PBR 1.2배 적용 12월 결산 순영업수익 영업이익 세전이익 (지배)순이익 BPS PBR EPS PER ROE (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) 213 362.9 (35.4) (36.) (29.2) 11,962.74 (117) N/A (1.) 214 798.7 27.8 273.8 25.2 12,755.64 84 9.8 6.8 215F 1,9.7 499. 54.6 389.5 13,665.86 1,192 1.1 9. 216F 98.7 373.3 376.5 292.4 14,199.85 895 13.4 6.4 217F 969.6 419.3 422.7 328.7 14,948.8 1,6 11.9 6.9 14

키움증권 (3949) -, 목표주가 79,원 PBR 1.1배에 불과한 저평가 구간 FY16 순이익 1,613억원, ROE 13.7% 예상 FY15F ROE 19.6% 대비 역성장 불가피하나, 이익 체력은 뚜렷한 개선세 Forward PBR 1.1배로 저평가 구간 안정적인 수익 구조 특성상 PBR 1배가 rock bottom, 과거 3년(FY12~FY14) 평균 PBR 1.4배 투자의견 및 목표주가 79,원 12개월 forward BPS 54,892원에 목표 PBR 1.4배 적용 12월 결산 순영업수익 영업이익 세전이익 (지배)순이익 BPS PBR EPS PER ROE (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) 213 188.6 53.5 53.6 36.2 38,413 1.31 2,171 23.3 5.7 214 299.9 1.3 97.8 75.6 41,5 1.11 3,42 13.5 8.6 215F 465.8 253.9 256.3 198.5 5,397 1.11 8,984 6.2 19.6 216F 419.8 27.7 28.1 161.3 56,195 1. 7,297 7.7 13.7 217F 46.6 239.9 24.4 186.3 63,326.88 8,431 6.6 14.1 15 한국금융지주 (715) -, 목표주가 83,원 가장 탄탄한 이익 창출력 자랑 대형사 중 가장 높고 안정적인 수익성 자랑 FY16F ROE 9.%로 대형사 중 가장 높은 수익성 전망, 꾸준한 실적 창출은 프리미엄 요인 단기 반등 보다는 중장기 투자 매력 기저 효과(base effect)가 크지 않고 beta가 낮아 단기 보다는 중장기 투자 전략 유효 투자의견 및 목표주가 83,원 12개월 forward BPS 54,892원에 목표 PBR 1.4배 적용 12월 결산 순영업수익 영업이익 세전이익 (지배)순이익 BPS PBR EPS PER ROE (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) 213 46.7 78.4 77.1 58.7 47,778.85 1,41 29.1 3. 214 863.4 326.9 323.2 239.2 51,317.95 4,293 11.3 8.7 215F 1,126.3 488.6 525.6 45. 58,26 1.4 7,267 8.3 13.3 216F 1,73.7 372.7 391.2 33.1 62,435.97 5,439 11.1 9. 217F 1,132.9 387.9 41.4 318.2 67,91.9 5,71 1.6 8.8 16

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 보험 새로운 시대가 펼쳐진다 Analyst 손미지 2-3772-1572 mjson@shinhan.com 17 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. 216년 전망 : 손해율 개선 본격화 중장기 전망: New Normal 시대의 보험 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 가장 뛰어나거나 가장 싸거나 18

Summary 미국 금리 인상 시 금리 반등 전망, 다만 중장기 저금리 기조는 불변 손해보험, 손해율 개선 기조 FY16부터 본격화 전망 중장기적으로 구조적인 저금리/저성장 시대에 진입, 수익성 둔화 불가피 질적 성장(Qualitative growth) 가능한 대형사 위주 접근 유효 중국 보험산업은 경제성장에 따른 양적 성장 지속 가능 Top Picks: 삼성화재, KB손해보험 19 Review & Preview 장단기 금리차 소폭 반등 전망 보험업 핵심지표는 장단기 금리차, 특히 생명보험업은 금리 지표 중요 미국 기준 금리 인상 가능성 높아 금리 반등 전망, 다만 중장기 저금리 기조는 불변 KOSPI 대비 보험업종 주가 상대 강도, 장단기 금리차 추이 및 전망 (213/1/1=1) 삼성생명/삼성화재 제외 보험업 상대주가 (좌축) 13 1년물-1년물 금리차 (우축) (%p) 1.2 12 1. 11.8 1.6 9.4 8 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F.2 자료: KRX, 신한금융투자 추정 2

216년 전망: 손해율 개선 본격화 손해보험, 보험영업적자 전망 손해보험은 금리보다는 손해율 개선 사이클이 중요한 지표, FY16부터 손해율 개선 본격화 전망 자동차 손해율 FY14 88.3% FY16F 84.9%, 장기 손해율 FY14 87.4% FY16F 84.5% 손해보험 보험&투자영업이익 추이 및 전망 손해보험 자동차&장기보험 손해율 추이 및 전망 (조원) 7.5 손보 보험영업이익 9 자동차 손해율 5. 손보 투자영업이익 85 장기 손해율 8 2.5 75. 7 (2.5) FY5 FY7 FY9 FY11 FY13 FY15F FY17F 자료: 신한금융투자 추정 65 FY5 FY7 FY9 FY11 FY13 FY15F FY17F 자료: 신한금융투자 추정 21 216년 전망: 손해율 개선 본격화 자동차보험: 건수제 도입 + 특별할증요율 구조적 정상화 18년 건수제 도입 단기: 소액사고 청구 감소 / 중장기: 운전자 행태 개선 고가차량 특별할증요율 신설 수입차 손해율 개선 자동차 손해율 1.5%p 개선 효과 자동차보험 할인 할증 체계 변경 고가자동차 특별요율 부과(안) -사고크기(claim severity)에 따른 점수로 할증 -사고의 크기(피해자가 입은 피해의 규모)로는 장래의 사고위험을 적정하게 측정할 수 없음 - 우리나라만 시행하는 방식 자료: 금융감독원, 신한금융투자 현행( 사고점수제) -사고건수(claim frequency)에 따라 할증 -과거의 사고건수가 장래의 사고위험을 측정하는데 적합 - 외국에서 시행하는 방식 개선방안(사고건수제) 차량별 수리비 / 평균 수리비 12% 이하 12~13% 13~14% 14~15% 15% 초과 보험료 1조 3,376억원 3,347억원 68억원 88억원 5,215억원 고가수리비 특별요율 - 3 7 11 15 할증효과 1억원 5억원 1억원 782억원 차량 분포 자료: 금융위원회, 신한금융투자 국산차 3종 국산차 8종, 외산차 1종 국산차 3종 국산차 3종, 국산차 8종, 외산차 1종 외산차 38종 22

216년 전망: 손해율 개선 본격화 보험산업 경쟁력 제고 로드맵 추진 양적 경쟁을 지양하고 다양한 신상품 서비스 개발을 통한 질적 경쟁에 주력 보험가격 명시적/비명시적 규제 자율화 필요 보험산업 경쟁력 제고방안 주요 내용 보험가격 명시적/비명시적 규제 현황 구분 내용 상품개발 자율성 제고 다양한 가격의 상품공급 확대 및 비교공시 강화 자산운용규제 패러다임 전환 판매채널 전면 혁신 새로운 보험환경 변화에 적극 대응 명시적 규제 비명시적 규제 실손보험료 조정 상한 안전할증 상한 공시이율 표준이율 자동차보험료 참조순보험료 개정주기 위험률 변경 시 보험료 인상폭 25%로 제한 신위험률 개발 시 위험보험료 할증 3%까지 5%까지 할증하면 이익 절반 계약자에 돌려줘야 자산운용수익률은 과거에 투자한 성과인데 공시이율 산출 시 반영 공시이율이 기준금리 조정에 후행 역마진 심화 213년 표준이율 하락에도 예정이율 인하 못하도록 지도 물가인상 억제 위해 당국이 수년간 보험료 인상 못하도록 그림자 지도 3년마다 개정, 일본과 같이 개정주기 자율화 필요 자료: 금융위원회, 신한금융투자 자료: 머니투데이, 신한금융투자 23 중장기 전망: New Normal 시대의 보험 새로운 경영환경(New Normal)에 직면한 보험산업 저성장/저금리/저출산의 New Normal 시대 진입 보험업 경영환경 변화 새로운 경영환경에 맞춘 새로운 생존 전략 필요 New Normal 환경 변화에 따른 보험산업 영향 New Normal 환경 보험 산업 영향 경제 (Economy) 저성장 저금리 - 경제 성장률 하락으로 생산 및 소비 위축 - 보험료 인상 압력. 금리 역마진 지속. 자산운용 수익률 하락 사회 (Society) 저출산 고령화 - 수입보험료 증가세 둔화 - 개인연금 및 노후 의료비 수요 증대 - 사망보장 수요 증가세 둔화 기술 (Technology) 디지털 ICT 기술 발전 - 판매 채널 경쟁 가속화 - 신규 사업자 진입 가능성 확대 규제 (Law) 재무건전성 소비자보호 강화 영업행위 규제 완화 - 준비금 및 자본금 확충 부담 증가 - 경쟁 심화 및 수익성 압박 자료: 보험연구원, 신한금융투자 24

중장기 전망: New Normal 시대의 보험 중장기적으로 구조적인 저성장/저금리 시대에 진입 그 동안 외형 성장을 이끌어 온 저축성 보험을 공격적으로 확대하기에는 이차 역마진 부담 존재 신계약 성장세 둔화는 불가피하므로 향후 양적 성장보다는 질적 성장이 더욱 중요시될 전망 OECD 보험 침투율 현황(213) 한국 보험 밀도 성장률 추이 45 4.5 4 생명보험 손해보험 3 2 2.4 15 13.3 12.2 1.7 9.1 8.4 8.2 6.9 6.7 5.2 룩셈 부르크 아일 랜드 자료: OECD, 신한금융투자 한국 영국 미국 프랑스 OECD 평균 25 EU 독일 일본 호주 (2) 25 26 27 28 29 21 211 212 213 자료: OECD, 신한금융투자 중장기 전망: New Normal 시대의 보험 질적 성장 가능한 대형사 위주 접근 유효 전국적인 전속 설계 채널 높은 계약 유지율/보장성 판매에 따른 위험손해율 개선 가격 경쟁이 심화될수록 재무적/영업적으로 우수한 대형사들의 차별적인 수혜가 예상 자본규모별 25회차 계약유지율 비교(14년말) 자본규모별 RBC 비율 비교(15년 3월말) 69 68.3 35 331 67 3 65 65.3 65.2 25 235 248 63 62.6 2 175 61 대형사 국내중소형 대형사 국내중소형 15 대형사 국내중소형 대형사 국내중소형 생명보험 손해보험 생명보험 손해보험 자료: 각 사, 신한금융투자 / 주: 전업사 제외 자료: 각 사, 신한금융투자 / 주: 전업사 제외 26

이슈분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 경제성장과 산업화가 보험산업 성장 원동력 상대적으로 높은 경제성장률(15년 7.2% 전망) 및 금리(4.5% 전망)는 보험산업에 긍정적 중국 보험 밀도 및 침투율 낮아 향후 지속 성장 가능성 높음 중국과 한국의 수입보험료 및 순위 비교 13년 국가별 보험침투율 및 순위 비교 (십억달러) 6 5 중국 한국 3위 2 15 1위 4 4위 5위 3 2 1 1위 7위 4위 7위 7위 1 5 14위 평균 47위 자료: Swiss Re, E&Y 추정, 신한금융투자 26 213 22F 대만 네덜란드 한국 미국 글로벌 평균 중국 자료: Swiss Re, 신한금융투자 27 투자전략: 가장 뛰어나거나 가장 싸거나 Top Picks: 삼성화재, KB손해보험 216년 투자의견 목표주가 영업이익 (십억원) 당기순이익 (십억원) PBR (배) PER (배) ROE 삼성화재 333, 1,455.6 163.6 1.4 14.3 1. KB손해보험 37, 359.9 272.3.7 5.8 13.1 동부화재 7, 45.1 329.6 1.1 8.9 12.4 현대해상 33, 677.8 514. 1.2 1. 13. 삼성생명 137, 1,577.9 1,85.6.8 11.6 7. 동양생명 18, 165.7 163.9.7 9.1 8.2 한화생명 9, (82.7) 482.5.8 14.9 5.3 215년 1월 22일 종가 기준 28

삼성화재 (81) -, 목표주가 333,원 규모의 경제와 뛰어난 이익 관리 온라인과 오프라인 모두 규모의 경제로 선점 온라인 자동차보험 시장 선점 + 오프라인 전속 설계사 채널 규모의 경제 시현 가장 뛰어난 질적 성장 요소에 프리미엄 부여 낮은 사업비율과 손해율, 높은 RBC 비율 등 뛰어난 질적 성장 요소 부각 투자의견 및 목표주가 333,원 12개월 forward BPS 225,935원에 목표 PBR 1.5배 적용 12월 결산 원수보험료 영업이익 당기순이익 손해율 사업비율 EPS BPS DPS PER PBR ROE ROA (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) 213 12,899 711 55 85.4 18.3 14,219 165,457 2,75 18.2 1.6 8. 1.4 214 17,358 1,9 797 85.5 18.1 16,815 199,462 4,5 14.2 1.2 9.2 1.5 215F 17,84 1,217 898 84.7 18.7 18,945 214,969 5, 16.9 1.5 9.1 1.5 216F 18,274 1,456 1,64 84. 18.8 22,452 232,759 5, 14.3 1.4 1. 1.6 217F 18,699 1,648 1,199 83.8 18.9 25,311 253,48 5, 12.7 1.3 1.4 1.6 29 KB손해보험 (255) -, 목표주가 37,원 시너지 기대감과 매력적인 밸류에이션 KB금융그룹에서의 새 출발, 시너지 기대감 KB금융지주 편입 이후 브랜드 인지도 상승 및 은행 네트워크 활용 등 시너지 효과 기대 FY16부터 디스카운트 해소 본격화 유상증자 가능성 및 미국지점 손실 등 불확실성 FY16에는 해소 투자의견 및 목표주가 37,원 12개월 forward BPS 35,161원에 목표 PBR 1.1배 적용 12월 결산 원수보험료 영업이익 당기순이익 손해율 사업비율 EPS BPS DPS PER PBR ROE ROA (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) 213 6,637 172 118 85.9 18.2 2,631 24,294 5 12.5 1.4 1.5.8 214 8,84 18 139 87.5 18.4 2,312 28,97 5 13.5 1.1 8.7.6 215F 9,7 296 221 86.7 18.9 3,69 32,69 7 7.1.8 12..9 216F 9,312 36 272 86.4 19.5 4,538 36,544 9 5.8.7 13.1 1. 217F 9,599 433 327 86.4 19.9 5,455 41,223 1,1 4.8.6 14. 1. 3

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 헬스케어 안정성 + @ Analyst 배기달 2-3772-1554 kdbae@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. IV. 216년 전망: 상위 업체의 반격 중장기 전망: 리스크보다는 모멘텀에 주목 이슈 분석: 1 한국/중국 산업 경쟁력 비교 2 바이오 시밀러 상업화 진전 V. 투자 전략: 안정성 +@ 찾기 2

Summary 16년 내수 시장 3.5% 성장 속에 상위 업체 점유율 반등 기대 16년 의약품 수출 1.2% 증가, 바이오 시밀러 및 신약 수출 확대 양호한 건강보험 재정으로 낮아진 약가 인하 리스크 R&D는 비용이 아닌 투자, 신약 파이프라인의 해외 개발 활발 중국보다 앞서 있는 한국 업체의 R&D 역량 Top Picks: 동아에스티, 메디톡스, 오스템임플란트 3 Review & Preview 가격 조정 마무리 국면으로 16년 상승 기대 한미약품의 대규모 기술 수출과 바이오 업체의 미국 임상 진전으로 상반기 의약품 지수 큰 폭 상승 3분기 급락으로 가격 조정 마무리 국면, 업황이 좋으며 R&D 투자 성과 나타나고 있어 16년 상승 전망 KOSPI 대비 의약품 지수 상대 강도와 의약품 내수 + 수출 증감률 추이 및 전망 (214.1.2=1) 25 KOSPI 대비 의약품 지수 상대 강도(좌축) 1 의약품 내수 + 수출 증감률(우축) 2 8 15 6 1 한미약품 기술 수출 담뱃값 인상안 발표 5 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 4 2 자료: 통계청, 무역협회, 신한금융투자 추정 4

216년 전망: 상위 업체의 반격 의약품 내수 판매 안정적 성장 12년 대규모 약가 인하로 2년간 내수 시장 감소 안정적인 의약품 수요로 16년 내수 시장은 3.5% 성장 전망 의약품 판매액 추이 및 전망 (조원) 3.6 3.4 의약품 판매액(좌축) 증감률(우축) 1 5 3.2 3. (5) 2.8 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F (1) 자료: 통계청, 신한금융투자 추정 5 216년 전망: 상위 업체의 반격 끝이 보이는 상위 업체의 점유율 하락 정부의 약가 인하와 리베이트 규제로 상위 업체 점유율 큰 폭 하락 중소 업체의 반사이익은 거의 끝나가고 있어 상위 업체 점유율 반등 예상 국내 상위 1대 업체 원외처방 조제액 점유율 추이 및 전망 (%p) 감소폭(좌축).5 점유율(우축) 32. 3 (.5) 28 (1.) 26 (1.5) 24 (2.) 211 212 213 214 215F 216F 217F 22 자료: 유비스트, 신한금융투자 6

216년 전망: 상위 업체의 반격 국내 업체의 신약 양호한 성장 15년 3분기 주요 국산 신약 조제액 189억원(+18.5% YoY) 국내 업체의 역량 향상으로 국산 신약 양호한 성장 지속 국산 신약 원외처방 조제액 추이 및 전망 (억원) 4 3 카나브(보령) 놀텍(일양) 제미글로(LG) 듀비에(종근당) 슈가논(동아에스티) 2 1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 자료: 유비스트, 신한금융투자 추정 7 216년 전망: 상위 업체의 반격 바이오 시밀러 및 신약 수출 확대로 의약품 수출 레벨 업 15년 상반기 의약품 수출 11.2억달러(+32.4% YoY)로 높은 성장 바이오 시밀러 수출 확대 등으로 16년 의약품 수출 +1.2% YoY 전망 의약품 수출액 추이 및 전망 (백만달러) 8 6 의약품 수출액(좌축) 증감률(우축) 6 4 4 2 2 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F (2) 자료: 무역협회, 신한금융투자 추정 8

216년 전망: 상위 업체의 반격 영업이익 안정적인 증가 예상 14년 급격한 R&D 투자(+17.2% YoY)로 영업이익 3.4% 감소 안정적인 내수 시장과 수출 호조로 16년 영업이익 1.9% 증가 예상 신한 커버리지 제약업체 합산 분기별 영업이익 추이 및 전망 (억원) 2, 1,8 영업이익(좌축) 증감률(우축) 4 3 1,6 2 1,4 1 1,2 1, (1) 8 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15F 4Q15F 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F (2) 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 9 중장기 전망: 리스크보다는 모멘텀에 주목 낮아진 약가 인하 리스크 양호한 건강보험 재정과 낮아진 약가 수준으로 정부의 약가 인하 명분 낮아 대규모 일괄 약가 인하보다는 리베이트, 사용량 연동 등 선별적 약가 인하 예상 건강보험 당기수지 추이 및 전망 주요 국가 오리지널 대비 제네릭 평균 약가 수준 (조원) 6 사용량- 약가 연동 제도 확대 4 기등재 의약품 일괄 인하 리베이트- 약가 연동 제도 2 시장형 실거래가 리베이트 투아웃제 (2) 29 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 1 8 6 4 2 인 도 중 국 브 라 질 터 키 프 랑 스 이 탈 리 아 한 국 호 주 영 국 독 일 캐 나 다 멕 시 코 스 페 인 일 본 미 국 러 시 아 자료: 보건복지부, 신한금융투자 추정 자료: 생명공학정책연구센터, 신한금융투자 1

중장기 전망: 리스크보다는 모멘텀에 주목 R&D 투자가 국내 신약 승인 증가로 상위 7대 제약업체 R&D 투자비율 5년 7.9%에서 15년 12.1%까지 상승 전망 R&D 투자의 성과가 국내 신약 승인 증가로 이어지는 선순환 상위 7대 제약업체 R&D 투자, 투자비율 추이 및 전망 국내 업체의 신약 허가 승인 추이 (억원) 8, R&D 투자(좌축) 14 투자비율(우축) 6, 12 (건) 6 5 4 한국 미국 4, 1 3 2, 8 2 1 24 26 28 21 212 214 216F 6 1999 21 23 25 27 29 211 213 215 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 자료: FDA, 보건복지부, 신한금융투자 11 중장기 전망: 리스크보다는 모멘텀에 주목 신약 파이프라인의 해외 개발 활발 자본력과 기술의 축적으로 신약의 해외 개발 활발 임상 후기 과제 많아져 의미 있는 기술 수출 기대 자료: 각 사, 신한금융투자 해외 신약 개발 현황 업체 프로젝트 적응증 진행 상황 파트너 비고 LG생명과학 제미글로 당뇨병 허가 신청 Sanofi 합성 메지온 DA-8159 발기부전 허가 신청 합성 LG생명과학 유펜타 혼합 백신 3상 완료 바이오 녹십자 IVIG-SN 혈액제제 3상 완료 바이오 대웅제약 Nabota 미용성형 3상 진행 Evolus 바이오 종근당 CKD-732 프래더윌리증후군 3상 진행 Zafgen 합성 바이로메드 VM22-DPN 당뇨병성 신경병증 3상 승인 바이오 코오롱생명과학 인보사 퇴행성 관절염 3상 승인 바이오 신라젠 펙사벡 간암치료제 3상 승인 바이오 지트리비엔티 GBT-21 안구건조증 2b/3상 진행 Regenerx 바이오 메디톡스 MT117 미용성형 2상 완료 Allergan 바이오 동아에스티 DA-981 당뇨병성 신경병증 2상 완료 천연물 한미약품 LAPS- Exedin 당뇨병 2상 진행 바이오 한미약품 HM61713 표적항암제 2상 진행 Boehringer Ingelheim 합성 한미약품 HM71224 면역질환 1상 진행 Eli Lilly 합성 JW중외제약 CWP291 표적항암제 1상 진행 합성 순위 최대 기술이전료 자료: 각 사, 신한금융투자 주요 기술 이전 사례 계약금 계약 일자 업체 파트너 품목 1 73 5 15.7.28 한미약품 Boehringer Ingelheim 폐암 2 69 5 15.3.18 한미약품 Eli Lilly 면역질환 3 362 65 13.9.26 메디톡스 Allergan 보툴리눔 4 2 2 7.11.7 LG생명과학 Gilead 간질환 5 12 12 12.12.28 LG생명과학 Sanofi 당뇨병 12

중장기 전망: 리스크보다는 모멘텀에 주목 고령화가 진전될수록 헬스케어 시가총액 증가 한국 헬스케어 시가총액 비중 4.1%로 선진국 평균(11.4%) 대비 낮은 수준 한국 업체들의 역량 향상으로 해외 진출 가시화 되고 있어 헬스케어 비중 확대 전망 주요국 고령화 비율과 헬스케어 시가총액 비중 현황 (헬스케어 시가총액 비중, %) 25 2 미국 독일 15 1 5 중국 한국 프랑스 영국 5 1 15 2 25 3 일본 (고령화 비율,%) 자료: World Bank, Bloomberg, 신한금융투자 13 이슈 분석: 1 한국/중국 산업 경쟁력 비교 아직은 중국보다 앞서 있는 한국 국내 상위 5대 업체의 R&D 투자비율은 15%로 중국의 7%보다 높은 수준 ROE-PBR로 비교하면 국내 업체가 중국업체보다 밸류에이션 매력 있음 한국 중국 R&D 투자 상위 5기업(214년 기준) 한국 중국 주요 제약업체 ROE-PBR 25 (PBR, 배) 8 2 15 1 5 한 미 약 품 LG생 명 과 학 종 근 당 대 웅 제 약 동 아 에 스 티 항 서 제 약 시 노 바 이 오 이 령 제 약 복 성 제 약 여 주 제 약 6 4 2 항서제약 한미약품 화해약업 LG생명과학 천진천사력 이령제약 석약그룹 인복제약 녹십자 동아에스티 유한양행 종근당 대웅제약 복성제약 시노바이오 과룬약업 (ROE, %) 5 1 15 2 25 3 자료: 각 사, 신한금융투자 자료: Bloomberg, 신한금융투자 / 주: 216년 컨센서스 기준 14

이슈 분석: 2 바이오 시밀러 상업화 진전 바이오시밀러 품목 승인 확대 유럽이 22건으로 가장 많으며 일본은 7건 승인, 15년 미국에서 처음으로 바이오시밀러 승인 12년 최초 승인 이후 항체 의약품의 바이오 시밀러도 승인 증가, 15년 5건 승인 국가별 바이오시밀러 허가 현황 품목별 바이오시밀러 허가 현황 (건) 15 12 9 유럽 일본 한국 미국 기타 (건) 15 12 9 치료용 단백질 항체 의약품 6 6 3 3 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215 자료: Biosimilasz, 신한금융투자 자료: Biosimilasz, 신한금융투자 15 투자전략: 안정성 +@ 찾기 높아진 R&D 역량을 감안한 Valuation이 필요 3분기 급락으로 현재 신한 커버리지 제약업체 1 社 의 수정 밸류에이션은 15배 수준 높아진 R&D 역량을 감안하면 LG생명과학의 기술 수출이 있었던 7년 연말 밸류에이션 상회 가능 국내 제약업종 밸류에이션(=시가총액/수정영업이익) 추이 (조원) 2 16 12 8 21X 18X 16X 12X 9X 4 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215 자료: QuantiWise, 신한금융투자 / 주:수정 영업이익 = 영업이익 + 연구개발비 16

투자전략: 안정성 +@ 찾기 의료기기 업체의 꾸준한 실적 증가 신제품과 해외 진출 확대 등으로 16년 영업이익 +27.8% YoY 전망 밸류에이션은 이미 재평가되었기에 주가는 실적에 따른 안정적 상승 전망 신한 커버리지 의료기기 합산 분기별 영업이익 추이 및 전망 신한 의료기기 커버리지 6 社 의 PER Band (억원) 7 영업이익(좌축) 12 (조원) 4 증감률(우축) 6 9 3 33X 5 6 27X 4 3 2 2X 16X 3 1 13X 2 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15F 1Q16F 3Q16F 1Q17F 3Q17F (3) 1/11 7/11 1/12 7/12 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 자료: QuantiWise, 신한금융투자 추정 17 투자전략: 안정성에 +@ 찾기 제약/바이오 Top Picks: 동아에스티, 메디톡스 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) 동아에스티 16, 5. 9. (.7) 25.5 1.7 메디톡스 59, 9.4.9 1.6 62.8 17.5 한미약품 44, (4.) 2. (17.8) 311.1 8. 유한양행 35, 6.7 11.8 (2.9) 26.4 2.2 녹십자 23, 5.6 7.2 (37.5) 25.4 1.9 LG생명과학 7, 7.2 32.9 44.1 66.8 3.5 대웅제약 95, 3.7 5.1 1.9 16.4 1.6 종근당 8, 5.4 9.6 흑자전환 18. 1.7 대원제약 28, 11.4 38.5 35.7 12.8 2. 유나이티드 27, 7.9 11.3 7.6 14.1 1.6 일동제약 - 4.8 9.6 6. 27.2 1.8 215년 1월 22일 종가 기준 18

투자전략: 안정성 +@ 찾기 의료기기 Top Pick: 오스템임플란트 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) 오스템임플란트 85, 11.3 24.2 11.7 27.8 5.5 씨젠 54, 17.1 68. 63.4 7. 8.6 바텍 51, 11.7 2.1 2.4 2.6 4.4 아이센스 48, 15.2 22.3 25.3 24.8 3.3 휴비츠 24, 9.1 22.9 1.1 2.3 2.6 제이브이엠 57, 15.2 56. 22.9 46.6 3.2 녹십자엠에스 17, 1.5 29.7 25.8 34. 3.8 215년 1월 22일 종가 기준 19 동아에스티 (179) -, 목표주가 16,원 바닥을 친 전문의약품 매출 16년 전문의약품 매출 3.8% 증가 전망 12년부터 4년 연속 감소한 전문의약품 매출, 16년은 증가 기대 16년 영업이익 63억원(+9.%, YoY) 예상 전문의약품 매출 성장과 수출 호조로 수익성 개선 기대 목표주가 16,원, 투자의견 감소하던 전문의약품 매출이 16년 증가가 예상되고 신약 파이프라인 가치 증대도 예상 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 495.8 39.4 17.3 (65.3) (11,68) N/A 57,51 (8.6) 16. 1.7 (11.) 5.8 214 568.1 48.2 44.2 34.3 4,452 흑전 63,29 2.6 11.8 1.5 7.4 31. 215F 568.2 55.3 47.6 36.9 4,77 5.7 64,812 25.3 13.9 1.8 7.4 29.5 216F 596.8 6.3 48. 37.2 4,673 (.7) 68,635 25.5 13. 1.7 7. 27.1 217F 624.6 65.1 52.7 4.6 5,99 9.1 72,834 23.3 12.1 1.6 7.2 25.2 2

메디톡스 (869) -, 목표주가 59,원 안정성과 성장성 모두 좋다 16년 제품 매출액 82억원(+11.%, YoY) 예상 보톨리눔 제제 메디톡신, 이노톡스 와 필러 뉴라미스 의 시너지 효과로 제품 매출 증가 예상 생산 시설 확충과 해외 진출 준비 미국 등 선진국 시장을 대상으로 하는 2공장은 완공돼 생산 준비 중, 3공장 16년 4분기부터 가동 예상 목표주가 59,원, 투자의견 유지 보톨리눔 제제의 안정적인 매출과 필러의 시너지가 기대되는 피부미용 전문업체 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 39.1 16.8 16.8 14.3 2,529 N/A 1,728 67.1 51. 15.8 23.6 (16.8) 214 75.9 5. 53.9 43.6 7,713 25. 14,424 41.5 32.8 22.2 61.3 (93.4) 215F 84.2 49.7 5.4 4.3 7,127 (7.6) 2,136 63.8 46.8 22.6 41.2 (76.9) 216F 92. 5.2 51.2 41. 7,243 1.6 25,965 62.8 43.3 17.5 31.4 (65.3) 217F 1. 51.1 52.4 41.9 7,411 2.3 31,96 61.4 39.5 14.2 25.6 (68.3) 21 오스템임플란트 (4826) -, 목표주가 85,원 양호한 성장 지속 보험 적용 확대에 따른 수혜 임플란트 건강보험 적용 확대로 내수 시장 성장 수혜 치과 관련 종합 업체로 도약 준비 임플란트 뿐만 아니라 치과용 체어도 자체 제작하면서 종합 업체로 도약 목표주가 85,원, 투자의견 유지 치과 관련 종합 업체로 도약하며 내수 시장의 성장 기대 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 216.5 18.9 1.6 9.9 699 62.5 5,853 33. 15.6 3.9 12.7 42. 214 238.6 28.8 19.5 15.6 1,1 57.5 6,996 32.4 15.2 5.1 17.1 1.8 215F 275.8 35.8 35.5 28.5 1,997 81.5 8,948 31. 2.8 6.9 25.1 (19.) 216F 37. 44.4 39.7 31.9 2,23 11.7 11,178 27.8 16.5 5.5 22.2 (33.) 217F 341.5 52.6 47.9 38.4 2,686 2.4 13,864 23.1 13.5 4.5 21.4 (43.6) 22

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 유통 월세의 시대 Analyst 박희진 2-3772-1562 hpark@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. 216년 전망: 월세의 시대, 점유율 경쟁을 통한 성장 III. 중장기 전망: 옴니 채널의 명암( 明 暗 ) IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 216년에도 계속되는 신규 출점과 성장 모멘텀 2

Summary 16년 소매 유통 시장은 3.1% YoY 성장 예상 월세의 시대: 주거 비용 증가 실질 소비 여력 감소 업체 간 내수 점유율 경쟁 심화 업태별 성장률 전망: 백화점 +3.8% YoY, 마트 +2.% YoY, 홈쇼핑 +1.8% YoY (모바일 포함) 영업 면적 증가(점유율 상승) 총매출액 증가 주가 상승 선순환 구조는 유효 모바일, 온라인 등 옴니 채널(Omni-channel) 확대는 중장기 성장 동력 Top Picks: 신세계, 현대백화점 3 Review & Preview 정체된 성장에의 목마름, 신규 출점과 가격 인상으로 해소하다 유통업 지수는 YTD 12.1% 상승으로 KOSPI 수익률 5.4%p 상회, 영업 면적 증가와 담배 가격 인상에 대한 기대감 YTD 주가 수익률: 편의점 +124.3%, 백화점 +8.7%, 기타(이마트, 롯데하이마트) -3.1%, 홈쇼핑 -19.% 유통업 지수, 백화점 주요 3사 영업 면적 증가률 추이 및 전망 (pt) (YoY %) 65 유통업지수(좌축) 25 영업면적 증감률(우축) 2 6 55 5 15 1 5 45 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16F 3Q16F 1Q17F 3Q17F 자료: 각 사, QuantiWise, 신한금융투자 추정 4

Review & Preview 정체된 성장에의 목마름, 신규 출점과 가격 인상으로 해소하다 현대백화점의 경우 김포 프리미엄 아울렛, 판교점 등 대형 출점 진행으로 주가 상승 215년 담배 품목 매출은 평균 47.5% YoY 상승, 가격 인상(+8%)에 따른 매출과 주가 상승 현대백화점 주가 추이 & 신규 출점 편의점 업체 주가와 담배 매출 성장률 추이 18, 16, (215/1/2=) (% YoY) 32 편의점 담배 매출 성장률(우축) 8 BGF리테일 상대주가(좌축) GS리테일 상대주가(좌축) 24 6 14, 서울 시내 면세점 16 4 2 판교점 12, 8 2 1김포 프리미엄 아울렛 1, 1/15 4/15 7/15 1/15 자료: QuantiWise, 신한금융투자 1/15 4/15 7/15 1/15 자료: QuantiWise, 산업통상자원부, 신한금융투자 5 216년 전망: 월세의 시대, 점유율 경쟁을 통한 성장 주거 비용 증가 실질 소비 여력 감소 M/S 경쟁 심화 1년 기말 대비 2Q15 실 주거비 지출과 근로소득은 각각 62.2%, 19.5% 증가(실질 가처분 소득은 17.4% 증가) 소비 성향 하락: 1년 77.9% 2Q15 76.%, 실질 가처분 소득 내 실 주거비 비중은 1년 대비.58%p 증가 근로 소득 증감률 및 소비 성향 추이 가구별 실질 가처분 소득 내 주거비 지출 비중 추이 (% YoY) 9 근로소득 증감률(좌축) 78 소비 성향(우축) (만원) 8 주거비(좌축) 2.2 비중(우축) 7 2. 6 77 6 1.8 3 76 5 1.6 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 75 4 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1.4 자료: 통계청, 신한금융투자 자료: 통계청, 신한금융투자 주: 상기 주거비는 주거/수도/광열비에서 주택 유지수선, 상하수도, 연료비 등을 제외한 순수 주거비 6

216년 전망: 월세의 시대, 점유율 경쟁을 통한 성장 주거 비용 증가 실질 소비 여력 감소 M/S 경쟁 심화 12년 이후 신용카드 이용 건수는 지속적인 하락세, 14년 하반기 이후 금리 인하와 더불어 상승 반전 14년 하반기 금리 인하와 더불어 가계대출 역시 증가 추세, 전/월세 비중은 역전 기준금리와 가계대출 & 신용카드 이용건수 증감률 추이 (% YoY) 16 4 기준금리(우축) 가계대출 증감률(좌축) 신용카드 이용건수 증감률(좌축) 12 3 전체 주택 거래 매매 내 전/월세 비중 추이 5 월세(좌축) 7 전세(우축) 45 65 4 6 8 2 35 55 4 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 1 3 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 5 자료: QuantiWise, 통계청, 신한금융투자 자료: 국토교통부, 신한금융투자 7 216년 전망: 월세의 시대, 점유율 경쟁을 통한 성장 과거의 좋았던 추억, 다시 한번 떠올린다 1년~12년, 현대백화점과 신세계의 신규 출점(대구점, 충청점, 의정부점) 2차 성장기 15년~16년, 현대백화점과 신세계의 신규 출점(김포, 판교, 동대구, 하남 등 총 1개 점포) 3차 성장기 1년~17년 유통업체 영업 면적 증감 & 유통업 시가총액 비중 추이 및 전망 3 25 2 15 영업면적 증감률 YoY(좌축) 영업면적 증감률 QoQ(좌축) 유통업 시가총액 비중(우축) 6.2 6. 5.8 5.6 1 5 5.4 5.2 21 211 212 213 214 215 216F 217F 5. 자료: 각 사, QuantiWise, 신한금융투자 추정 8

216년 전망: 월세의 시대, 점유율 경쟁을 통한 성장 16년 영업 면적은 전년대비 16.9% 증가 예상 영업 면적 증가와 더불어 16년 백화점 총매출액은 12.9% YoY 증가 예상 17년 백화점 총매출액은 8.% YoY 증가 전망, 16년 오픈된 신규 매장 효과로 성장 모멘텀 지속 9 주요 백화점 업체 출점 현황 및 계획 업체명 점포명 형태 1H14 2H14 1H15 2H15F 1H16F 2H16F 롯데쇼핑 부여점 아울렛 고양점 아울렛 수원점 쇼핑몰 광명점 아울렛 구리점 아울렛 잠실 C2점 쇼핑몰 동부산점 쇼핑몰 송도점 쇼핑몰 양주 아울렛 현대백화점 김포점 아울렛 디큐브시티 백화점 판교점 쇼핑몰 가든파이브 아울렛(도심형) 케레스타 아울렛(도심형) 송도점 아울렛 신세계 김해점 백화점 강남점 리뉴얼/증축 센텀점 리뉴얼/증축 하남점 쇼핑몰 동대구점 쇼핑몰 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 중장기 전망: 옴니 채널의 명암( 明 暗 ) 오프라인의 계속된 부진, 성장을 위한 먹거리 찾기 15년 1월 누계 백화점 업태 기존점 성장률은 평균 2.9% 역성장 15년 1월 누계 대형마트 업태 기존점 성장률은 평균 2.4% 역성장 백화점 업태 기존점 성장률 추이 대형마트 업태 기존점 성장률 추이 (% YoY) 12 (% YoY) 6 9 6 3 3 (3) (3) 28 29 21 211 212 213 214 (6) 28 29 21 211 212 213 214 자료: 산업통상자원부, 신한금융투자 자료: 산업통상자원부, 신한금융투자 1

중장기 전망: 옴니 채널의 명암( 明 暗 ) 비용에 대한 부담은 지속, 상품 경쟁력 강화를 통한 해결 모색 홈쇼핑: 단순 가격 경쟁을 통한 취급고(매출액) 성장 마진율 하락 야기(12년 평균 5.1% 15년 평균 3.3%) 이마트: PB 상품(Peacock) 개발을 통한 적자 폭, 향후 프로모션 추이 확인은 필요하나 두 자릿수 매출 성장 지속 * PB(Private Brand) 상품: 유통 업체가 독자적으로 개발한 브랜드 상품 홈쇼핑 3사 모바일 취급고 비중 & OPM 추이 및 전망 이마트 온라인 부문 영업 적자 추이 및 전망 4 모바일 취급고 비중(좌축) 6 영업이익률(우축) (십억원) 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 3 5 (4) 2 4 (8) 1 3 (12) 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 2 (16) 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 자료: 회사 자료, 신한금융투자 추정 11 이슈 분석:한국/중국 산업 경쟁력 비교 CJ오쇼핑 Long, Happigo Short 한국/중국 백화점과 대형마트 비중(전체 소매 판매 대비)은 각각 8.2%, 13.2% / 9.7%, 12.5% 으로 무차별 CJ오쇼핑(3576 KS) vs. Happigo(3413 CH): EPS 성장률 16.6% vs. 14.5%, PER 11.4x vs. 93.7x 한국, 중국 유통업태별 비중(214년 소매판매액 기준) 한국, 중국 유통업체 ROE-PBR 비교 2 16 한국 중국 (PBR, 배) 1.5 현대홈쇼핑 CJ오쇼핑 GS홈쇼핑 다상그룹 12 8 1..5 신세계 롯데쇼핑 현대백화점 4 편의점 백화점 대형마트 슈퍼마켓. (ROE, %) 4 8 12 16 2 자료: Bloomberg, 통계청, 신한금융투자 자료: Bloomberg consensus, 신한금융투자 추정 / 주: 216년 컨센서스 기준 12

투자전략: 216년에도 계속되는 신규 출점과 성장 모멘텀 Top Picks: 신세계, 현대백화점 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) 신세계 28, 11.2 5.8 (54.5) 13.9.8 현대백화점 18, 23.1 8.6 2.9 11.6.8 롯데쇼핑 26, 4.3 24.6 59. 1.2.4 CJ오쇼핑 27, 3.4 13.5 16.6 11.4 1.4 현대홈쇼핑 163, 4.2 7.6 22.5 1.1 1.1 GS홈쇼핑 228, 14.1 11.3 1.7 1.8 1.2 215년 1월 22일 종가 기준 / 주: 상기 매출 성장률은 총매출액 및 취급고 기준 13 신세계 (417) -, 목표주가 28,원 216년을 바라보자 16년 5개의 신규 출점 및 리뉴얼에 대한 모멘텀 상반기 김해점 신규 오픈 및 강남점, 센텀점 리뉴얼 완료 16년 총매출액은 11.2% 증가한 5조 7,185억원 전망 영업이익은 5.8% YoY 증가한 2,96억원(영업이익률 5.2%) 목표주가 28,원, 투자의견 목표주가는 16년 추정 실적에 Target PER 14배를 적용해 산정 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 2,441.6 36.4 266.7 157.6 16,1 (2.5) 244,816 15.8 12. 1. 6.8 7.4 214 2,492.3 273.4 25. 156.6 15,98 (.6) 265,687 11.4 11.5.7 6.2 65.8 215F 2,599.4 279.9 578.2 343.3 34,866 119.2 262,19 6.3 12.4.8 13.2 63.2 216F 2,865.6 296. 251.5 156.2 15,869 (54.5) 276,778 13.9 12.2.8 5.9 58.6 217F 3,168. 324.7 227.5 165.2 16,777 5.7 292,357 13.1 11.5.8 5.9 51.3 14

현대백화점 (16996) -, 목표주가 18,원 성장에 대한 상대적 매력도 16년 영업 면적 증가는 2.4% YoY, 신규점포의 매출 증가 기여는 +14.7% 상반기 케레스타, 가든파이브, 송도 프리미엄 아울렛 예정 16년 총매출액과 영업이익은 각각 23.1%, 8.6% YoY 증가 전망 16년 기존점 성장률은 +2.1% YoY 예상 목표주가 18,원, 투자의견 목표주가는 16년 추정 실적에 Target PER 14배를 적용해 산정 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 1,533.7 393.2 461.8 298.9 12,771 (7.2) 129,92 12.6 9.1 1.2 1.4 7.8 214 1,551.9 363.7 396.4 268.4 11,47 (1.2) 138,633 1.7 7.8.9 8.6 8.2 215F 1,68.8 353.3 415.1 27. 11,537.6 147,821 11.1 7.9.9 8.1 6.7 216F 2,83.7 383.7 463.2 312.4 13,348 15.7 16,488 9.6 6.7.8 8.7 (.5) 217F 2,28.6 425.5 59.7 347.5 14,849 11.2 174,655 8.6 5.6.7 8.9 (9.3) 15 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 의류 차별화가 필요하다 Analyst 박희진 2-3772-1562 hpark@shinhan.com 16

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. 216년 전망: 차별화가 필요하다 III. 중장기 전망: 대형 업체 위주로 재편되는 내수 시장 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 상대적 매력도와 차별화에 주목 17 Summary 투자 포인트: 차별적 & 구조적 성장 16년 내수 시장은 3.% 성장 전망. 아웃도어 복종 성장성 둔화 우려는 계속 남성복과 여성복 성장률은 브랜드 런칭과 매장 증가로 각각.6%, 2.% 예상 업종 전략은 내수 > OEM > 해외 모멘텀 제시 중장기 관점에서 대형 업체 위주 재편과 OEM 업체들의 구조적 성장에 주목 Top Picks: 한섬, 휠라코리아, 관심 종목: 한세실업 18

Review & Preview 의류업 지수 연초대비.2% 상승, KOSPI 수익률 5.4%p 하회 14년 64.7% 상승했던 OEM 업체들의 주가는 15년 연초대비 15.5% 상승 부진했던 중국 관련 모멘텀 주가(-14.9% YTD) & 내수 업체들의 양호한 주가 흐름(+6.4% YTD) 의류업 지수 & 민간소비지출 증감률 추이 및 전망 (pt) 6 민간소비지출 증감률 (우축) 3. 의류업 지수 (좌축) 5 2.5 4 2. 3 1.5 2 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 1. 자료: 통계청, QuantiWise, 신한금융투자 추정 19 216년 전망: 차별화가 필요하다 불안한 소비지표, 점진적 개선을 기대 16년 국내 의류 시장 규모는 38.8조원으로 전년대비 3.% 증가 예상, 민간소비지출 증감률(+2.3% YoY) 대비 양호 복종군 별로는 남성, 여성, 캐주얼 군의 성장세 반등 전망: 남성 +.6%, 여성 +2.%, 캐주얼 +2.6% 의류 시장 규모 & 성장률 추이 및 전망 (조원) 4 의류 시장 규모(좌축) 성장률(우축) (% YoY) 3.5 38 3. 36 2.5 34 212 213 214 215F 216F 217F 2. 자료: 업계 자료, 신한금융투자 추정 2

216년 전망: 차별화가 필요하다 불안한 소비지표, 점진적 개선을 기대 의류비 지출 전망: 9월 전체 의류비 지출 전망 CSI는 12pt로 전월대비 3pt 개선, 전년동월대비로는 1pt 하락 9월 소비자 심리 지수는 13pt로 전월대비 1pt 개선 불확실성은 존재하나 추가 하락보다는 개선에 대한 방향성 확인 소득 분위별 의류비 지출 전망 CSI 추이 소비 관련 CSI 추이 (pt) 12 11 전체 1만원미만 2-3만원 5만원이상 (pt) 115 11 소비자 심리 지수 가계수입전망 CSI 소비지출전망 CSI 1 15 9 1 8 1/14 4/14 7/14 1/14 1/15 4/15 7/15 95 1/14 4/14 7/14 1/14 1/15 4/15 7/15 자료: 한국은행, 신한금융투자 자료: 한국은행, 신한금융투자 21 216년 전망: 차별화가 필요하다 같지만 다른 전략이 필요한 시점 주요 의류 업체 영업실적, 밸류에이션, 투자 포인트 매출액 영업이익 밸류에이션 투자 포인트 (십억원, %, 배) 1H16F YoY 2H16F YoY 1H16F YoY 2H16F YoY PER PBR ROE EV/EBITDA LF 843.5 8.9 876.8 8.5 49.9 2.1 62.2 14.3 1.6.9 8.5 4.5 상대적 밸류에이션 매력도 내수 한섬 322.2 18.4 389.1 17.1 31.5 45.1 5.7 21.8 14.2 1.1 8. 8.4 영업 레버리지 기대감 영원무역 746.9 13.6 932.4 9.2 57.3 31.3 82.1 6.3 13.7 1.7 13.3 7.7 밸류에이션 매력 OEM 한세실업 99.5 29.5 1,47.3 13.8 19.3 7.4 128.6 16.4 17.7 4.2 26.6 14.4 양호한 실적 흐름 해외 모멘텀 베이직 하우스 287. 1.4 329. 39.1 13.7 적전 27.2 22.4 8.4.8 9.9 4. - 휠라코리아 418.1.5 422.8 (.1) 48.9 (7.5) 32.9 3.8 14.6 2.1.4 19.3 자회사 상장 지분 가치 자료: 신한금융투자 추정 22

216년 전망: 차별화가 필요하다 실적 개선 모멘텀: 내수 업체들의 비교 우위 전망 내수 업체: 14년 이후 점진적 턴어라운드 추세 지속, 16년 영업이익 +16.7% YoY 전망 OEM 업체: 16년 매출과 영업이익 증감률은 +7.5% YoY, +12.% YoY로 전년도와 유사 예상 내수 업체 영업 실적 추이 및 전망 OEM 업체 영업 실적 추이 및 전망 3 매출 증감률 영업이익 증감률 안정적 실적 개선 추세 지속 전망 6 매출 증감률 영업이익 증감률 2 4 1 2 (1) 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F (2) 안정적 실적 개선 추세는 유지되나 성장률은 전년도와 유사한 수준 예상 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 / 주: 별도 실적 기준 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 / 주: OEM 부문 실적 기준 23 216년 전망: 차별화가 필요하다 성장이 있는 곳에 밸류에이션 할증이 있다 한섬: 신규 브랜드 런칭 매출 증가 & 비용 증가 영업 레버리지 확대(매출 & 이익 증가 동반) 주가 level up 한세실업: 동종 업체과의 마진율 차이는 지속적으로, 14년 이후 매출 성장률은 역전 밸류에이션 할증 한섬 PER 밸류에이션 추이 및 잔여 상승 여력 점검 한세실업 영원무역 영업실적&밸류에이션 격차 추이 및 전망 (배) 25 2 15 한섬 (215~216F) 한섬 (212~213) LF (21~211) 추가 상승여력 64% 최고점 : 22.8x 현재 : 13.9x (배, %p) 8 4 (4) OPM 격차(좌축) 밸류에이션 격차(좌축) 매출성장률 격차(우축) (%p) 15 1 5 1 (8) (5) 5 1/15 4/15 7/15 1/15 1/16F 4/16F 7/16F 1/16F 자료: QuantiWise, 신한금융투자 추정 / 주: 상기 PER 밸류에이션은 12개월 선행 실적 기준 24 (12) 12 13 14 15F 16F 자료: 회사 자료, 신한금융투자 추정 / 주: OEM 부문 실적 기준 (1)

중장기 전망: 대형 업체 위주로 재편되는 내수 시장 대형 업체 위주로 재편되는 내수 시장 내수 의류 시장 내 상위 4개사 점유율은 14년 17.7%으로 9년 대비 3.3%p 상승 중소 업체의 경우 해외 진출과 시기별 모멘텀에 대한 전략 필요 내수 의류 시장 내 상위 4개사 점유율 추이 및 전망 (조원) 45 4 의류 시장 규모(좌축) 시장 점유율(우축) 24 21 35 18 3 15 25 29 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 12 자료: 업계 자료, 신한금융투자 추정 / 주 : 상위 4개사는 삼성물산(패션부문), LG패션, 코오롱인더스트리(패션부문), 이랜드(패션부문) 25 중장기 전망: 구조적 성장에의 노력 OEM/ODM: CAPA증설과 수직 계열화 구조적 변화를 통한 성장 5년 대만 OEM 업체인 Makalot(1477 TT) 과 한세실업 마진율 격차는 6.4%p, 14년 마진율 격차는 2.9%p OEM 업태의 구조적 성장 노력: 13년 이후 수직 계열화(염색 공장 인수, 편직 공장 가동) 노력 진행 중 한세실업 vs. Makalot 마진율 격차 추이 및 전망 마진율 격차(우축) (%p) 16 MAKALOT 영업이익률(좌축) 8 한세실업 영업이익률(좌축) 12 6 8 4 4 2 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15F 1Q16F 3Q16F 자료: Bloomberg consensus, 신한금융투자 추정 26

이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 한세실업 Long, 구조적 성장에 대한 긍정적 전망 한세실업(1563 KS)과 Makalot(1477 TT): 1년 이후 연평균 매출액 성장률은 각각 11.15%, 11.21%으로 유사 한세실업 vs. Makalot: 16년 추정 실적 기준 EPS 성장률 48.1% vs. 2.%, PER 17.7배 vs. 21.배 한세실업 & Makalot 영업실적 추이 및 전망 한국 대만 OEM 업체간 ROE-PBR 비교 (십억원) 한세실업 매출액 2, MAKALOT 매출액 16 한세실업 영업이익률 MAKALOT 영업이익률 1,6 12 (PBR, 배) 25 2 FENG TAY 1,2 8 15 FAR EASTERN 1 ECLAT 8 4 5 한세실업 MAKALOT 4 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 영원무역 (ROE, %) 1 2 3 4 5 자료: Bloomberg consensus, 신한금융투자 추정 자료: Bloomberg consensus, 신한금융투자 추정 27 투자전략: 상대적 매력도와 차별화에 주목 Top Picks: 한섬, 휠라코리아 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) 한섬 53, 17.7 29.8 (7.9) 14.2 1.1 휠라코리아 13,.2 (3.3) (23.8) 14.6 2.1 한세실업 71, 11.1 15.3 48.1 17.7 4.2 LF 43, 8.7 16.8 26. 1.6.9 영원무역 7, 2.6 12.1 19.3 13.7 1.7 베이직하우스 HOLD - 11. 53.5 1,456.8 8.4.8 215년 1월 22일 종가 기준 28

한섬 (2) -, 목표주가 53,원 216년에도 계속될 호( 好 )실적 신규 브랜드 투자 회수기 진입 14년부터 15년까지 런칭한 1여개의 신규 브랜드를 통한 영업 레버리지 효과 16년 매출액은 17.7% 증가한 7,113억원 전망 영업이익은 29.8% 증가한 823억원(영업이익률 11.6%, 전년대비 +.7%p 개선) 예상 목표주가 53,원, 투자의견 목표주가는 16년 추정 실적에 과거 3개년 평균 대비 1% 할증한 Target PER 19.1배를 적용해 산정 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 47.8 5.4 55.2 43.9 1,782 (3.8) 29,847 17.7 13.5 1.1 6.1 4. 214 524.9 45.7 53.9 37.6 1,527 (14.3) 31,89 21.3 13.6 1. 5. 3.8 215F 64.5 63.4 68. 74.2 3,14 97.4 33,559 13.1 12. 1.2 9.3.1 216F 711.3 82.3 92.4 68.4 2,777 (7.9) 36,68 14.2 9.5 1.1 8. (3.4) 217F 799.2 97.1 11.5 7.7 2,871 3.4 38,671 13.7 8. 1. 7.7 (6.5) 29 휠라코리아 (8166) -, 목표주가 13,원 자회사 상장 시점 확정이 관건 16년 매출액은.2% 증가한 8,49억원 전망 영업이익은 3.3% 감소한 817억원(영업이익률 9.7%) 예상, 자체 실적에 대한 개선 모멘텀은 부진 16년부터 아큐시네트 지분 가치에 대한 매력도 상승 예상 아큐시네트의 목표 시가총액은 2조원(당사 추정: 1조 7천억원), 16년 8~11월경 상장 예상 목표주가 13,원, 투자의견 아큐시네트 지분율 33.3%, 지분가치 5,384억원을 반영해 산정 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 736.1 98.1 73.8 96.7 9,73 (22.1) 5,489 8.1 9.4 1.6 21.3 48. 214 797.5 93.5 74.9 58.7 5,692 (41.5) 54,116 19.6 13.7 2.1 11. 44.3 215F 839.2 84.5 (11.3) (85.2) (7,73) 적전 43,58 (12.) 16.5 2.1 (16.2) 74.6 216F 84.9 81.7 2.8 2. 182 흑전 43,439 59.9 17.9 2.1.4 88.8 217F 876.6 85.9 158. 119.3 1,685 5,784.1 53,875 8.7 16. 1.7 22. 56.3 3

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 스몰캡 투자유망주 韓 中 日 三 國 志 Analyst 최준근 2-3772-1795 jg.choi@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. 韓 中 日 의 유기적 관계에 따른 경쟁 과 수혜 II. 중국 산업 발전으로 수혜 기준 변화 III. 중국 수혜 Version 2 IV. 동북아 패권 경쟁에 따른 각국 군비경쟁 V. 일본의 저성장 시대에서 찾는 아이디어 Ⅵ. 일본에서 얻은 한국 시장 돌파구 Ⅶ. 韓 中 日 三 國 志 투자 유망주 8 選 2

Summary 韓 中 日 三 國 志 주요 내용 및 투자 유망주 8 選 韓 中 日 三 國 志 관련 종목 및 투자 포인트 국가 종목 투자 포인트 중국 차별화 핵심 전력 크루셜텍 (11412) 중국 업체(화웨이, 메이주, OPPO 등) 지문인식 탑재(216년 2.억대, 217년 4.5억대) 확대 덕성 (483) 에어쿠션 內 핵심 원단 퍼프 개발, 퍼프 매출 기여 및 신발용 신소재 납품으로 실적 개선 기대 경쟁력 우위 경남제약 (5395) 비타민 제품을 통한 중국 시장 진출 기대, 일반의약품 등 제품 포트폴리오 확대 산업 Upgrade 동반자 아스트 (6739) Section48(후방 동체) 공급 물량 증가, 꼬리 날개 등 신규 제품 수주 긍정적 일본 군비경쟁 아이쓰리시스템 (21443) 냉각형 적외선 영상센서 유도무기 탑재 모멘텀, 매출액 연평균 성장률 25% 전망 불황 속 2차 성장 한국전자금융 (6357) 인터넷은행 설립 등으로 CD VAN 사업부 성장, 무인주차, OK POS 등은 추가 성장 모멘텀 제조 유통(주도권 변화) 흥국에프엔비 (18998) 자체 브랜드, ODM을 통해 다양한 유통 채널 공급 중, 빙수, 푸드 등 신규 제품 출시 긍정적 가치지향형 소비 확대 삼성출판사 (6829) 아트박스 대형 신규 매장 출점, 다양한 종류의 라인업(피규어, 액세서리, 화장품 등) 확보 자료: 신한금융투자 3 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. 韓 中 日 의 유기적 관계에 따른 경쟁 과 수혜 II. 중국 산업 발전으로 수혜 기준 변화 III. 중국 수혜 Version 2 IV. 동북아 패권 경쟁에 따른 각국 군비경쟁 V. 일본의 저성장 시대에서 찾는 아이디어 Ⅵ. 일본에서 얻은 한국 시장 돌파구 Ⅶ. 韓 中 日 三 國 志 투자 유망주 8 選 4

I. 21세기 三 國 志 정치, 경제, 문화적으로 경쟁 과 수혜 三 國 이 정치, 경제, 문화적으로 유기적 관계 한국 시장 아이디어 제공 1인당 GDP 日 韓 中 순으로 시차를 두고 소득 수준 향상 일본 과거와 중국 현재를 통해 한국 시장 통찰 동질 문화권과 인구구조 그리고 산업구조의 유사성을 바탕으로 수혜와 경쟁 관계를 형성하고 있는 21세기의 三 國 志 특히, 214년 이후 중국 산업의 비약적 발전과 일본의 아베노믹스 등을 통하여 三 國 의 경쟁은 더욱 치열한 상황 한 중 일 1인당 GDP 추이 한 중 일 65세 이상 인구 비중 추이 (달러) 6, 45, 일본 중국 한국 4 3 일본 중국 한국 3, 2 15, 1 198 199 2 21 22 자료: IMF, 신한금융투자 198 199 2 21 22 23 24 자료: UN, 신한금융투자 5 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. 韓 中 日 의 유기적 관계에 따른 경쟁 과 수혜 II. 중국 산업 발전으로 수혜 기준 변화 III. 중국 수혜 Version 2 IV. 동북아 패권 경쟁에 따른 각국 군비경쟁 V. 일본의 저성장 시대에서 찾는 아이디어 Ⅵ. 일본에서 얻은 한국 시장 돌파구 Ⅶ. 韓 中 日 三 國 志 투자 유망주 8 選 6

II-1. 중국 수혜에서 경쟁 관계로 급격한 변화 철강 IT 자동차? 7 II-2. 중국 본토 기업의 역습 한국 기업의 입지 약화 중국 본토 기업의 본격 성장 중국에서 한국 기업의 점유율 하락 중국 본토 기업의 시장 점유율 확대 본격화 기술력 확보, 정책지원, 애국심, 가격 경쟁력, 서민 소비 본격화가 원인 한국 기업 금융위기 이후 순차적으로 수혜 업종이 치열한 경쟁 업종으로 변화 최근 자동차와 전기전자 업종 경쟁 심화 중국 내 스마트폰 시장 점유율 추이 중국 업체의 중국 SUV 시장 점유율 추이 23 15 Samsung Huawei Xiaomi vivo 37 33 8 29 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 자료: Market Monitor, 신한금융투자 25 27 29 211 213 215 자료: 중국자동차공업협회, KOTRA, 신한금융투자 8

II-3. 자국 산업 육성을 통한 경기 부양 수혜 기준 변화 중국 당국이 지목한 자국 산업 확장만큼 글로벌 기업의 쇠락 현상 최근 한국과 일본을 겨냥한 면세 규정 강화 움직임도 주목할 시점 향후 중국 시장 공략이 점차 힘겨워질 전망 중국 수혜 기업의 기준 변화에 초점 중국 면세관련 규정 국가규정 증세상품 목록 TV, 카메라, 캠코더, DVD, 음향설비, 에어컨, 냉장고, 세탁기, 복사기, 영사기, 전화교환기, 소프트웨어 제품, 휴대폰, 무선호출시스템 팩스, 가구, 조명, 조미료 등 면세한도(5,위안) 초과 시 부과 관세 관세 비율 1% 품목 식품, 음료, 의류, 가방, 신발, 장신구, 예술품, 가정용 의료품, 미용기구, 소형가전, 교육용 영화, 영화CD, 문구류 장난감, 우표, 악기, 체육용품(골프용품 제외) 등 2% 방직품, 시계 및 시계 부품, 가정용 전자기계, 가정용 냉장고 및 부품, 자전거 및 4륜차 3% 1,위안 이상을 호가하는 명품시계, 골프공과 골프 관련 용품 5% 술, 담배, 화장품 자료: 언론자료 재정리, 신한금융투자 9 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. 韓 中 日 의 유기적 관계에 따른 경쟁 과 수혜 II. 중국 산업 발전으로 수혜 기준 변화 III. 중국 수혜 Version 2 IV. 동북아 패권 경쟁에 따른 각국 군비경쟁 V. 일본의 저성장 시대에서 찾는 아이디어 Ⅵ. 일본에서 얻은 한국 시장 돌파구 Ⅶ. 韓 中 日 三 國 志 투자 유망주 8 選 1

III. 중국 수혜 Version 2 차별화 핵심전력 기술 우위를 통한 중국 업체와의 협업 중국 내 성장 산업에서의 제품 경쟁력 확보 크루셜텍, 덕성, 한국콜마, 코스맥스, 쌍방울 경쟁력 우위 제약, 바이오주, 의료기기 엔터, 고기능섬유, 반도체 경남제약, 에스엠, 아미코젠, 휴메딕스, 디오 산업 Upgrade 동반자 중국 제조 225 정책 항공우주장비, 차세대 정보기술 등 아스트, 오르비텍 성장 위한 기업 상생 중국 기업에 지분투자, 합작사 설립 중국 기업의 인수 합병 젬백스, 아가방컴퍼니, NEW, 레드로버 11 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. 韓 中 日 의 유기적 관계에 따른 경쟁 과 수혜 II. 중국 산업 발전으로 수혜 기준 변화 III. 중국 수혜 Version 2 IV. 동북아 패권 경쟁에 따른 각국 군비경쟁 V. 일본의 저성장 시대에서 찾는 아이디어 Ⅵ. 일본에서 얻은 한국 시장 돌파구 Ⅶ. 韓 中 日 三 國 志 투자 유망주 8 選 12

IV-1. 동북아 패권 둘러싼 중국과 미국 대립 일본 위상 제고 미국은 중국을 견제하기 위해 일본 지원 경제와 군사적 지원 본격화 경제적 지원 일본 양적 완화 허용과 중국 중심의 경제 질서 확장(RCEP)을 견제한 TPP 타결(일본 끌어들이기) 군사적 지원 미국의 국방비 감소로 일본을 지원하여 중국 군사력 견제 시도(7함대 신형 항공모함 배치 등) TPP vs. RCEP 26년 이후 미국, 중국의 국방비 추이 항목 TPP (환태평양경제동반자협정) RCEP (역내포괄적경제동반자협정) (십억달러) 725 미국 국방비(좌축) 중국 국방비(우축) (십억달러) 275 성격 美, 日 중심 다자간 협정 中 중심 다자간 협정 참가국 인구 7억 9,9만명(12개국) 34억 2,14만명(16개국) 65 2 권역 총 GDP 27조 7,189억달러 21조 6,469억달러 총 무역규모 9조 4,51억달러 1조 6,719억달러 575 125 협상상황 타결 9차 협상 진행 중 자료: 언론자료 재정리, 신한금융투자 13 5 26 28 21 212 214 자료: SIPRI, 신한금융투자 5 IV-2. 한국 방위력 증강이 절박한 상황 북한의 위협과 더불어 일본 군사 대국화 시도 한국의 방위력 증강 절실 일본 군사 대국화를 위한 법 개정 본격화 동북아 군비경쟁 유발 한국 방위력 증강 절실 작전계획 변경과 동북아의 군비경쟁에 따른 대응력 확보 차원 일본 안보 관련 제-개정 법안 주요 내용 작전계획 527/515 법안 내용 작전명 작전계획 527 작전계획 515 헌법 9조(개정 논의) 헌법 개정 시 군대 보유 가능 정의 기존 작전 계획 (1974년~현재) 신규 군사 작전 계획 (217년~) 안전보장 관련 법안(개정) 집단자위권 행사를 법률로 합법화 개념 전면전 대비 작전 전면전 + 국지전 대비 작전 (도발 시 피해 최소 목적) 자위대법(개정) 해외에 있는 국민 구출과 미 함대 방어 작전도 북 공격 방어 미 증원군 도착 후 반격 북 공격 선제타격과 동시에 즉시 반격(북 지휘부 타격) 무력공격사태법(개정) 집단자위권 행사 요건 명시 핵심전력 미군 69만, 항공모함 5대 전단 증원 4D(사전탐지, 방어, 교란, 파괴), 조기 경보기, 주일미군 증강 자료: 언론자료 재정리, 신한금융투자 자료: 신한금융투자 / 주: 작전계획 명에서 5 은 한반도 지역, 뒤의 두 자리는 세부계획 의미 14

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. 韓 中 日 의 유기적 관계에 따른 경쟁 과 수혜 II. 중국 산업 발전으로 수혜 기준 변화 III. 중국 수혜 Version 2 IV. 동북아 패권 경쟁에 따른 각국 군비경쟁 V. 일본의 저성장 시대에서 찾는 아이디어 Ⅵ. 일본에서 얻은 한국 시장 돌파구 Ⅶ. 韓 中 日 三 國 志 투자 유망주 8 選 15 V-1. 성장률 하락과 인구구조 변화에 따른 산업의 변신 구조적 저성장 도래 과거 일본 저성장 시기에 기업의 생존 스토리 구조적인 성장률 하락과 인구구조 변화가 맞물리면서 기존 산업 형태의 변화 초래 저성장으로 소비 형태의 양극화 절약형과 가치지향형 소비 공존(스트레스 해소와 자기 보상 심리) 절약과 가치지향 소비에 맞는 산업 성장 저가 상품 SPA 브랜드와 편집샵 유행(MUJI, 투데이즈 스페셜 등) 한국, 일본의 GDP 성장률 한국, 일본의 1인가구 비중 12 9 6 한국 일본 저성장 시대에 접어든 한국 33 26 199 2 21 3 19 (3) 12 (6) 199 1994 1998 22 26 21 214 자료: Bloomberg, 신한금융투자 16 5 한국 자료: 통계청, 일본 총무국, 신한금융투자 일본

V-2. 저성장에 따른 산업 구조 변화 제조업에서 유통 중심 저성장으로 기존 산업의 일부 주도권 변화 제조업에서 유통으로 주도 고령화와 1인 가구 증가 거리상 이점과 소량 소비 형태의 변화로 편의점 성장(유통업체 중심의 PB 산업 성장 유도) 편의점 소비 형태도 변화: 절약형 PB 상품 구매 연령 고령화로 가격 만족, 품질 개선 그리고 건강 고려한 PB 상품 확산 편의점 점포당 인구수 한국 편의점 고객 연령별 구성비 (명) 4, 3,4 한국 일본 1 75 2대 미만 2대 3대 4대 5대 이상 2,8 5 2,2 25 1,6 28 29 21 211 212 213 214 자료: BGF리테일, 신한금융투자 1996 24 29 213 자료: 한국편의점협회, GS리테일, 신한금융투자 17 V-3. 불황과 신성장 동력이 만난 틈새 산업 일본 저성장 고착화로 은행과 점포 수 감소 무인기기 확산 일본 저성장으로 기존 은행 점포 수 감소, 반면 ATM 기기 등 무인 기기는 확산 인터넷 은행이라는 성장 동력과 기존 산업 구도의 융합 일본은행 라쿠텐이 대표적인 사례 무인기기가 틈새 산업으로 수혜 일본의 ATM 기기, 은행 점포 수 추이 일본 SEVEN Bank의 ATM 매출, 설치대수 추이 (대) 134 성인 1만명 당 ATM 기기 수(좌축) 성인 1만명 당 은행 점포 수(우축) (개) 34.7 (십억엔) 15 ATM 매출(좌축) ATM 설치대수(우축) (천개) 25 13 34.4 8 19 127 34.1 55 13 123 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 33.8 3 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 7 자료: World Bank, 신한금융투자 자료: SEVEN Bank, 신한금융투자 18

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. 韓 中 日 의 유기적 관계에 따른 경쟁 과 수혜 II. 중국 산업 발전으로 수혜 기준 변화 III. 중국 수혜 Version 2 IV. 동북아 패권 경쟁에 따른 각국 군비경쟁 V. 일본의 저성장 시대에서 찾는 아이디어 Ⅵ. 일본에서 얻은 한국 시장 돌파구 Ⅶ. 韓 中 日 三 國 志 투자 유망주 8 選 19 Ⅵ. 일본에서 얻은 한국 시장 돌파구 군비 경쟁 일본의 군사 대국화 북한과의 적대관계 지속 아이쓰리시스템, 한국항공우주, LIG넥스원, 휴니드 무인기기의 확산 인터넷 은행 활성화 불황 속 2차 성장 한국전자금융, AJ네트웍스 低 성장기 성장 산업 제조 유통(주도권 변화) PB상품 구매 연령층 고령화 흥국에프엔비, GS리테일, BGF리테일, 신세계푸드 가치지향형 소비 확대 스트레스 해소 + 자기보상 심리 삼성출판사, 신세계인터내셔날 2

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. 韓 中 日 의 유기적 관계에 따른 경쟁 과 수혜 II. 중국 산업 발전으로 수혜 기준 변화 III. 중국 수혜 Version 2 IV. 동북아 패권 경쟁에 따른 각국 군비경쟁 V. 일본의 저성장 시대에서 찾는 아이디어 Ⅵ. 일본에서 얻은 한국 시장 돌파구 Ⅶ. 韓 中 日 三 國 志 투자 유망주 8 選 21 크루셜텍 (11412) 지문인식은 메가 트렌드 216년 중국 지문인식 탑재 스마트폰 출하량 2억대(+398% YoY) 예상 모바일 결제 시장 성장과 함께 지문인식 탑재율 증가 전망 주요 고객사인 중국 업체(화웨이, 메이주, OPPO, VIVO 등) 탑재(216년 2.억대, 217년 4.5억대) 확대로 고성장 기대 216년 매출액 5,774억원(+37% YoY), 영업이익 488억원(+312% YoY) 전망 지문인식(BTP) 매출액은 전년대비 121% 성장한 5,279억원으로 성장을 주도할 전망 216년 실적 기준 P/E(BW 13만주, CB 24만주 감안) 12.5배, 외형 성장과 수익성 개선 감안 시 매력적인 주가 수준 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 417.5 (15.8) (26.8) (22.7) (966) 적지 3,436 (9.8) (117.) 2.8 (25.4) 134.4 214 415.4 (12.9) (36.5) (37.1) (1,559) 적지 2,282 (6.5) 274.1 4.4 (53.9) 169.7 215F 423.1 11.9 6.8 5.1 164 흑전 2,481 88.9 2.2 5.9 7.6 19.4 216F 577.4 48.8 46.2 36.5 1,168 611.3 4,289 12.5 8. 3.4 34.5 35.9 217F 66.2 52.7 52.5 42.2 1,491 27.7 6,233 9.8 6.9 2.3 27.2 7.6 22

덕성 (483) 중국인도 반한 에어쿠션 성장 수혜 에어쿠션 內 핵심 원단 퍼프 개발 완료로 신규 성장동력 확보 에어쿠션은 국내 고객사(판 CAGR +31%, 21~215)의 주도하에 글로벌(로레알, 디올) 업체들도 생산 시작 215년 하반기부터 국내 및 중국 로컬 화장품 기업 대상으로 납품 시작 216년 매출액 965억원(+26% YoY), 영업이익 99억원(+364% YoY) 전망 216년, 217년 신규 제품 퍼프 매출액 15억원, 15억원 전망 216년 실적 기준 P/E 25.9배, 퍼프 매출 기여 및 신발용 신소재 납품으로 외형 성장과 수익성 개선 기대 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 97.4 6.2 5.6 4.4 253 125.9 3,675 11.4 5.5.8 7.2 (2.8) 214 82.3 1.6 1.1.8 4 (84.) 3,671 6.1 9.9.7 1.2 (5.5) 215F 76.6 2.1 2.2 1.7 94 131.3 3,728 131. 43.2 3.3 2.6 (5.2) 216F 96.5 9.9 1.2 8.1 473 45.8 4,163 25.9 15.2 2.9 12.1 (1.1) 217F 111.2 13.9 14.1 11.3 656 38.8 4,783 18.7 11.3 2.6 14.8 (1.) 23 경남제약 (5395) 비타민 C hina 비타민 제품을 통한 중국 시장 진출 기대 216년 한류스타 김수현을 통한 광고 효과 및 분말 형태(가루형)의 비타민 제품으로 중국 시장 진출 준비 중국 제약사 '메디빅'과 유통 계약 체결, CFDA 승인 허가 시 빠른 시장 진입 가능 216년 매출액 466억원(+16% YoY), 영업이익 94억원(+23% YoY) 전망 216년 실적 기준 P/E 15.5배, 일반의약품, 건강기능식품 등 제품 포트폴리오 확대 전망 중국 CFDA 승인 시 중국 向 매출액 216년, 217년 각각 54억원, 125억원(+134% YoY) 추가 발생 기대 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 32.8.5 (2.5) (16.6) (1,694) 적전 1,126 (.2) 4.4.3 (93.) 283.8 214 36. 3.6.7.6 58 흑전 1,179 35.4 11. 1.7 5. 227.6 215F 4.4 7.6 4.6 3.7 336 479.9 1,379 23.8 13.8 5.8 26.7 155.7 216F 46.6 9.4 6.8 5.8 514 53.1 1,893 15.5 11.1 4.2 31.4 93.7 217F 52.6 11.3 8.9 7.5 67 3.3 2,563 11.9 8.8 3.1 3.1 48.3 24

아스트 (6739) 순항( 順 航 ) 중국 등 신흥국 중심 항공기 수요 급성장, 보잉/에어버스 밴더 수혜 기대 233년까지 여객기/화물기 3.6만대 수요 전망, Boeing, Spirit, Triumph-Vought 등 고객사 확보로 동반 성장 예상 대형사들의 아웃소싱 비중 확대, Section48(후방 동체) 공급 물량 증가, 꼬리 날개 등 신규 제품 수주 긍정적 216년 매출액 1,9억원(+18% YoY), 영업이익 56억원(+125% YoY) 전망 Triumph-Vought 신규 수주, 에어버스 등 군수 Offset(절충교역) 계약으로 수주잔고 1.5조원(216년 말) 상회 예상 Section48 등 생산성 개선으로 이익 성장 클 전망(216F +125% YoY, 217F +99% YoY) 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 6.9 (4.1) (7.2) (6.5) 신규 상장 214 66.6 (3.) (8.4) (7.9) (953) 적지 3,72 (8.8) 81.7 2.3 (21.4) 78.2 215F 85.4 2.5 1.4 1.4 98 흑전 4,674 271.4 54.2 5.7 2.3 43.9 216F 1.9 5.6 3.7 3.4 221 126.5 4,895 119.8 38.7 5.4 4.6 46.9 217F 125.5 11.2 9.3 8. 524 137. 5,419 5.6 25.6 4.9 1.2 45.1 25 아이쓰리시스템 (21443) 대한민국 국방의 눈 216년 냉각형 적외선 영상센서 유도무기 탑재 모멘텀 고객사의 유도무기 內 적외선 영상센서 탑재로 향후 5년간 신규 매출액 95억원(216F~22F CAGR 2%) 기대 방위용은 지속적으로 외산 제품 대체 중, 민수용은 비냉각형, 엑스레이 제품을 중심으로 매출 다변화 기대 216년 매출액 56억원(+39% YoY), 영업이익 76억원(+46% YoY) 전망 신규 냉각형 적외선 센서 매출액 216년 12억원, 217년 18억원 전망 216년 실적 기준 P/E 33.3배, 매출액 연평균(214~217F) 성장률 25% 감안 시 중장기적 투자 매력 보유 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 25.8 2.5 1.8 2.8 214 3.9 4.7 5.1 5.3 신규 상장 215F 36.3 5.2 5.7 5.4 1,773 (5.2) 8,25 4.2 48.5 8.7 21.9 51.3 216F 5.6 7.6 7.9 7.1 2,144 21. 1,349 33.3 32.9 6.9 23.1 35.4 217F 59.9 9.2 1.2 8.8 2,666 24.3 13,15 26.7 26.7 5.5 22.8 18.2 26

한국전자금융 (6357) 사라질 것들을 위한 새로움 일본의 장기 불황 후 도래한 新 산업 ATM, 무인주차장 등 자동화기기 산업 수혜 일본 세븐뱅크(SEVEN Bank) ATM 설치기기 수 연평균(22~214) 12% 증가 일본 무인주차장 1위 업체 파크24의 매출액 연평균(26~214) 13% 성장 216년 매출액 1,88억원(+25% YoY), 영업이익 172억원(+29% YoY) 예상 금융기관 지점 통폐합, 인터넷전문은행 설립 등 CD VAN 사업부 매출액 216F +6% YoY, 217F +1% YoY 전망 무인주차, OK POS 등 기타 부문 매출액 연평균(214~217F) 67% 증가 기대 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 137.9 8.3 6.2 5.5 212 4.7 3,24 9.9 1.4.6 6.9 (26.8) 214 14.2 8.7 19.8 14.8 567 167.7 3,428 4.7 1.2.8 17. (45.) 215F 151. 13.3 12.9 1. 386 (32.) 3,74 22.7 7.1 2.4 1.8 (28.4) 216F 188. 17.2 16.2 12.6 485 25.8 4,134 18. 5.9 2.1 12.4 (36.6) 217F 212.1 2.9 19.9 15.5 595 22.7 4,675 14.7 4.9 1.9 13.5 (44.1) 27 흥국에프엔비 (18998) 취향저격 일본 등 선진국 프리미엄 식음료 시장 성장, 거래선 및 제품 라인업 확대 동시 진행 자체 브랜드(맘스), ODM(PB 상품 등)을 통해 프렌차이즈, 대형마트/편의점으로 공급 중 PB 제품의 프리미엄화, 기호 다양화에 따른 비카페인 음료 수요 확대(개인카페 채널 매출액 CAGR +48%, 213~217F) 216년 매출액 491억원(+2% YoY), 영업이익 121억원(+28% YoY) 전망 빙수, 푸드(스프레드, 소스 등) 등 신규 제품 출시, 기존 유통 채널을 활용한 시너지 본격화 기대 216년 실적 기준 P/E 24.7배, 기술적 진입장벽을 바탕으로 니치마켓 시장 내 2%대의 외형 성장 및 이익률 지속 전망 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 3.3 6.7 6.4 4.7 214 35. 8. 7.7 6.1 신규 상장 215F 4.9 9.4 9.5 7.6 1,31 (7.8) 8,382 27.4 18.5 4. 17.6 (39.7) 216F 49.1 12.1 12.5 9.9 1,347 3.6 9,529 24.7 14.3 3.5 15. (34.5) 217F 6.9 16.3 16.7 13.1 1,782 32.3 11,111 18.6 11.5 3. 17.3 (23.9) 28

삼성출판사 (6829) 형보다 나은 아우들 일본의 개성 추구형 소비 트렌드 작은 사치를 즐긴다 일본의 무지(MUJI), 투데이즈 스페셜 등 편집샵의 성장 개인 가치 의 극대화와 실속 이 결합한 소비 트렌드 등장 아트박스 대형 신규 매장 출점, 다양한 종류의 제품(피규어, 액세서리, 화장품 등) 라인업 확보 216년 매출액 1,874억원(+14% YoY), 영업이익 126억원(+31% YoY) 예상 자회사 아트박스(지분율 46.4%), 스마트스터디(25.6%) 매출액 각각 연평균(214~217F) +22%, +63% 증가 기대 출판 부문 턴어라운드, 아트박스 점포 확장, 스마트스터디 핑크퐁 해외 진출 모멘텀 기대 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 139. 6.8 6.9 3. 34 (17.9) 7,421 13.7 5.6.6 4.2 11.4 214 153.8 9.1 9.4 4.5 453 49.2 7,735 14.8 7..9 6. 2.9 215F 164.8 9.6 1. 5.2 517 14.2 8,59 25. 1.8 1.6 6.5 16. 216F 187.4 12.6 12.7 6.9 692 33.9 8,651 18.7 9.3 1.5 8.3 1.6 217F 214.9 15.3 16.8 9.4 939 35.7 9,49 13.8 8. 1.4 1.4 4.8 29

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 정유 유가, 다시 레벨 업! Analyst 이응주 2-3772-1559 eungju.lee@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. IV. 216년 전망: 상저하고 중장기 전망: 경유보다 휘발유 이슈 분석: 1 한국/중국 산업 경쟁력 비교 2 미국 원유 수출 허용 V. 투자 전략: 배당과 저평가 매력 주목 2

Summary 16년 바닥권 유가 45~5달러/배럴로 15년(35~4달러) 대비 상승 기대 수요 증가로 공급 과잉 점차 해소 전망. 미국 금리 인상과 이란 원유 증산이 변수 16년 정제마진 8.4달러/배럴로 강세 지속. 저유가로 정제설비 신증설 규모 감소 중국 정유 산업 내수 위주에서 수출 중심으로 변화 시작. 한국과 치열한 경쟁 예고 미국 원유 수출 재개 시 한국 정유사 2중으로 수혜 Top Pick: SK이노베이션 3 Review & Preview 16년 유가/마진 상저하고 예상 주가 점진적 상승 전망 15년 저유가로 석유 수요 급증(+1.8% YoY) 실적 개선으로 주가 급락 국면에서 탈피 16년 유가 레벨 업으로 정유 업종에 대한 전반적인 투자 심리 개선 기대 KOSPI 대비 정유업종 지수 상대강도/Dubai 유가 추이 및 전망 (213/1/1=1) 12 1 KOSPI 대비 정유업종 지수 상대강도(좌축) Dubai 유가(우축) (달러/배럴) 12 1 8 8 6 6 4 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 4 자료: Petronet, QuantiWise, 신한금융투자 추정 4

216년 전망: 상저하고 16년 공급 과잉 해소로 유가 반등 기대 2H14/1H15 원유 3백만b/d 공급 과잉 15/16년 수요 증가(+2.9백만b/d)로 수급 균형 도달(2H16) 평균 유가(WTI) 15년 5. vs. 16년 53.2달러/배럴, 바닥권 유가 15년 35~4 vs. 16년 45~5달러/배럴 연도별 글로벌 석유 수급 추이/전망 주요 기관의 216년 분기별 유가(WTI) 전망 (백만b/d) 1 수요(좌축) 공급(좌축) (백만b/d) 3 (달러/배럴) 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 216F 신한금융투자 48. 54. 53.5 57.2 53.2 95 공급 과잉(우축) 2 BNP Paribas 55. 52. 58. 59. 56. 9 1 EIA 49.1 56.3 54.3 53.6 53.3 85 Citigroup 39. 46. 51. 55. 47.8 Natixis 4. 43. 47. 51. 45.3 8 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F (1) Goldman Sachs 4. 45. 45. 5. 45. 자료: DOE, OMR, 신한금융투자 자료: EIA, Bloomberg, 신한금융투자 5 216년 전망: 상저하고 16년 유가 관련 변수는? 미국 금리 인상 시기: 15년 말/16년 초 금리 인상 시(달러 강세 전환) 단기 유가 약세 요인으로 작용 이란 원유 증산: 석유 시장에 공급 과잉 요인이나 비 OPEC(미국) 감산과 맞물리면서 충격 크지 않을 전망 유가와 달러 인덱스 추이 월별 이란 원유 생산량과 수출량 추이 (달러/배럴) 15 (기준=1, 역축) WTI(좌축) 7 달러 인덱스(우축) (천b/d) 5, 이란 원유 생산량(좌축) 이란 원유 수출량(우축) (천b/d) 2,5 11 85 4, 2, 7 1 3, 1,5 3 1/11 1/12 1/13 1/14 1/15 115 2, 1/11 1/12 1/13 1/14 1/15 1/16F 1, 자료: Bloomberg, 신한금융투자 자료: Bloomberg, CEIC, 신한금융투자 6

216년 전망: 상저하고 16년 정제마진 강세 지속 기고효과로 석유 수요 증가세 둔화(+1.3백만b/d)되나 정제설비 증가 규모(+1.백만b/d 미만)보다 클 전망 16년 평균 정제마진 8.4달러/배럴로 15년(8.6달러)에 이어 강세 지속 연도별 석유 수요 증가 vs. 정제설비 순증가 규모 분기별 유가와 정제마진 추이 (백만b/d) 3 2 설비 순증가 수요 증가 (달러/배럴) 12 9 (달러/배럴) 12 정제마진(우축) Dubai(좌축) 1 1 6 8 (1) 3 6 (2) 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 4 자료: 산업 자료, 신한금융투자 / 주: 실선은 미국 정제설비 가동률 상승에 따른 생산 증가분 자료: Petronet, 신한금융투자 7 중장기 전망: 경유보다 휘발유 휘발유/경유 가격 역전 중국 경기 둔화로 경유마진 악화 vs. 저유가/미국 경기 호조로 휘발유 마진 개선(14년 +14.3 15년 +18.6달러/배럴) 휘발유 마진 우위 지속(미국 > 중국, VW 사태) 전망 휘발유 생산능력 많고 경유 비중 작은 정유사 주목 연도별 휘발유/경유 마진 추이/전망 한국 정유사별 고도화 설비 현황 (달러/배럴) 3 휘발유 마진 RFCC(휘발유) HCR(경유) 경유 마진 GS-C 2 S-Oil(증설) SKI 1 S-Oil(기존) 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F HOB (천b/d) 5 1 15 2 25 3 자료: Petronet, 신한금융투자 자료: 각 사 자료, 신한금융투자 / 주: S-Oil은 218년 신규 RFCC 완공 8

이슈 분석: 1 한국/중국 산업 경쟁력 비교 중국 정유사의 양적/질적 업그레이드 중국 정유사 경쟁력 강화: 원료 소싱 우위(기존) 대규모 증설로 양적 성장(1~14년) 품질 업그레이드(15~) 석유제품 순수입국에서 순수출국으로 전환: 1) 내수 침체, 2) 민간 정유사 경쟁력 상승(원유 직도입) 중국 정제설비 규모와 자급률 추이 중국의 석유제품 순수출 추이 (백만b/d) 15 12 정제설비(좌축) 자급률(우축) 15 1 (천톤) 8 6 4 휘발유 순수출 경유 순수출 9 95 2 6 9 (2) 3 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 85 (4) 1/11 1/12 1/13 1/14 1/15 자료: BP, CEIC, 신한금융투자 자료: CEIC, 신한금융투자 9 이슈 분석: 2 미국 원유 수출 미국 원유 수출 허용 시 2중으로 수혜 미국 원유 수출 허용: 1) 미국 정유사 원가 경쟁력 약화, 2) 사우디 OSP(원유 판매 가격) 구조적 하락 4Q15/1Q16 미국 의회 통과(공화당 주도) 대선 이후 통과 기대(오바마 반대하고 있으나 민주당 유력 대선주자 찬성) Brent/WTI 스프레드와 미국 정유사 가동률 추이/전망 미국 원유 수출 허용에 따른 기대 효과 (달러/배럴) 3 2 Brent/WTI 스프레드(좌축) 미국 정유사 가동률(우축) 96 92 미국 원인: Shale Gas/Oil 붐 1 88 중동(OPEC) 원인: 석유 수출 경쟁 심화 결과: 원유 수출 허용 (WTI 상승) 84 결과: 원유 수출가격 인하 한국 수혜1: 미국 정유사 가동률 하락 (1) 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 8 수혜2: 원유 도입 비용 감소 자료: Petronet, EIA, 신한금융투자 자료: 신한금융투자 1

투자전략: 배당과 저평가 매력 주목 Top Pick: SK이노베이션 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) SK이노베이션 15, (1.5) (1.7) 34.2 7.1.6 GS 6, 8.4 7.8 11.6 9..7 S-Oil 82, 7.4 (6.8) 4.2 8.9 1.3 215년 1월 22일 종가 기준 11 SK이노베이션 (9677) -, 목표주가 15,원 구조조정 지속 16년 EPS +34.2% YoY 정유 시황 호조 지속, 환차손 감소 등으로 순이익 증가 기대 구조조정 효과 주목 인력 구조조정(1H15)에 이어 사업 포트폴리오 조정 및 비핵심 자산 매각 지속 투자의견, 목표주가 15,원 제시 16년 실적 기준 Target PBR.8배 적용(vs. ROE 8.8%) 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 66,39.3 1,46.4 1,139.1 729.9 7,746 (38.6) 169,19 18.3 9.7.8 4.7 34.8 214 65,642.8 (216.7) (48.7) (588.8) (6,283) 적전 16,65 (13.5) 3..5 (3.8) 5.1 215F 48,846.2 1,867.7 1,48.5 1,77.4 11,462 흑전 169,311 9.5 6.1.6 7. 35.2 216F 48,118.4 1,835.8 2,7.2 1,445.4 15,383 34.2 181,75 7.1 5.9.6 8.8 26.4 217F 41,891.2 1,613.2 1,715.4 1,235.2 13,14 (14.6) 191,947 8.3 6..6 7.1 19.3 12

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 석유화학 사이클(시황 변동)보다 성장! Analyst 이응주 2-3772-1559 eungju.lee@shinhan.com 13 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. 216년 전망: 아시아 NCC 호조 지속 중장기 전망: 성장주에 집중해야 하는 이유 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 성장주에 초점 14

Summary 16년 유가 상승(+2.2달러/배럴 YoY) 감안해도 한국 NCC 원가 경쟁력 보유 합성수지 호조와 더불어 합성고무도 공급과잉 해소로 반등 기대 수요 개선 미미하면 17년 이후 북미발 공급 충격으로 시황 급랭 가능(+1,2만톤/4년) 중국 자급률 상승 시 양국 간 경쟁력 격차 비교 무의미, 차별화 필요 저성장 국면에서 시황 변동 예측 곤란: 경기와 무관하게 성장성 보여 주는 종목 집중 Top Picks: LG화학, 한화케미칼 15 Review & Preview 16년 공급 부족에 의한 시황 호조 지속 15년 원료가 하향 안정화로 시황 급반등 대폭적인 이익 증가에 힘입어 주요 화학 업체 주가 동반 상승 16년 공급 요인(신증설 감소)에 의한 시황 호조 지속 수요 개선 없어 주가 상승은 한계, 성장주 중심 주가 차별화 KOSPI 대비 LG화학 주가 상대강도/원화 환산 스프레드 추이 및 전망 (213/1/1=1) 12 KOSPI 대비 LG화학 주가 상대강도(좌축) 원화 환산 토탈 스프레드(우축) (달러/톤) 1, 1 85 8 7 6 55 4 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 4 자료: Platts, Cischem, 신한금융투자 16

216년 전망: 아시아 NCC 호조 지속 유가 6달러 이하에서 NCC 원가 경쟁력 우위 범용 화학 제품을 생산하는 설비의 본원적인 경쟁력은? 저가 원료 확보 여부 16년 유가 상승(+2.2달러/배럴 YoY)해도 한국 NCC 업체 상대적인 원가 경쟁 보유 vs. 중국 CTO / 북미 ECC 원료에 따른 화학 설비 분류 유가 수준에 따른 화학 설비별 원가 비교 (달러/톤) NCC (납사 크랙커) (한국, EU) 원유 납사 올레핀 에틸렌 1,2 9 유가 1달러/배럴 유가 55달러/배럴 ECC (에탄 크랙커) (중동, 북미) 천연가스 (셰일가스) 에탄 프로필렌 6 CTO (석탄화공) (중국) 석탄 메탄올 기타 3 ECC NCC CTO 자료: 신한금융투자 자료: 산업 자료, 신한금융투자 / 주: 에틸렌 Cash Cost 비교 17 216년 전망: 아시아 NCC 호조 지속 합성수지: 공급 부족 PE 중심 범용 합성수지 스프레드 견조: 12~14년 평균 스프레드 527 vs. 15~16년 734달러/톤 아시아 NCC 투자 위축에 따른 신증설 규모 감소: 16년 에틸렌 기준 신규 Capa +52 vs. 수요 +64만톤 분기별 PE 가격과 스프레드 추이/전망 에틸렌 기준 석유화학 수요 증가 vs. 신증설 규모 (달러/톤) 1,8 PE/납사 스프레드(우축) PE 가격(좌축) (달러/톤) 9 (백만톤) 15 설비 증가 수요 증가 1,6 75 1 5 1,4 6 1,2 45 (5) 1, 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 3 (1) 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 자료: Platts, 신한금융투자 자료: METI, ICIS, 신한금융투자 18

216년 전망: 아시아 NCC 호조 지속 합성고무: 과잉 공급 해소 타이어 수요 부진, 중국발 공급 과잉(합성고무 자급률 11%)으로 12년 이후 합성고무 시황 악화 지속 16년 점진적 시황 회복 기대: 신증설 규모 +11만톤 vs. 수요 증가 +72만톤(저유가 효과/과잉재고 해소) 고무 관련 제품 가격 추이 합성고무 신증설 규모 vs. 수요 증가 (달러/톤) 6, BD(원료) (백만톤) 2 설비 증가 BR(합성고무) 수요 증가 4,5 천연고무 1 3, 1,5 1/11 1/12 1/13 1/14 1/15 (1) 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 자료: Platts, MRB, 신한금융투자 자료: Michelin, ICIS, 신한금융투자 19 중장기 전망: 성장주에 집중해야 하는 이유 17년 이후 시황 하강 가능성 15~16년 호황: 수요 부진(중국 경기 둔화)하지만 신규 공급 증가 감소(12~14년 투자 위축) 수요 개선(경기 회복) 없다면 사상누각, 17년 북미발 공급 충격(+1,2만톤/4년)으로 시황 급랭 가능 연도별 에틸렌 신증설 규모 추이/전망 에틸렌 가격과 스프레드 추이/전망 (백만톤) 12 9 설비 증가 북미 ECC 증설 북미 ECC 증설 계획: 217~2년 +1,2만톤 (달러/톤) 1,6 1,4 에틸렌 스프레드(우축) 에틸렌 가격(좌축) (달러/톤) 1, 8 6 1,2 6 3 1, 4 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 8 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 2 자료: METI, ICIS, 신한금융투자 자료: Platts, 신한금융투자 2

중장기 전망: 성장주에 집중해야 하는 이유 시장은 공급 보다 수요 에 더 관심 시장이 환호하는 때는? 9~11년(공급 증가했지만 수요가 더 급증) vs. 15~16년(수요 둔화 속에서 공급이 더 부족) 15년 급격한 실적 개선 주가 상승 vs. 16년 이익 규모 준수하지만 개선 폭 미미(기고효과) 주가는? 분기별 중국 GDP 성장률과 롯데켐 영업이익/시가총액 추이 석유화학 2사 합산 영업이익과 증가율(YoY) 추이/전망 (% YoY, 조원) 15 롯데케미칼 영업이익(우축) 중국 GDP 성장률(좌축) 롯데케미칼 시가총액(좌축) (십억원) 8 (십억원) 4,5 LG화학(좌축) 롯데케미칼(좌축) 증가율(우축) (% YoY) 2 12 6 9 4 3, 1 6 2 1,5 3 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 (2) 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F (1) 자료: QuantiWise, Bloomberg, 신한금융투자 자료: 각 사, 신한금융투자 / 주: 석유화학 2사는 LG화학(기초소재), 롯데케미칼 21 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 차별화가 중요한 이유? 규모의 경제, 에너지 효율성, 제품 다각화 측면에서 여전히 한국 우위 합성고무/화섬원료와 같이 중국 자급률 1% 상회 시 경쟁력 격차 무의미, 중국과 차별화가 중요 LG화학과 글로벌 화학설비(NCC) 간의 에너지 효율성 비교 주요 제품군별 중국 자급률 추이 (kcal) 8, 6, 4, 212년부터 세계 최고의 에너지 효율성 보유 PE/PP 자급률 12 PVC 자급률 ABS 자급률 1 합성고무 자급률 8 6 2, 4 2 LG화학(215년)LG화학(212년) 상위 25% 글로벌 평균 9 1 11 12 13 14 15 자료: Solomon Associates, 신한금융투자 주: 에너지 원단위는 에틸렌 1kg을 생산하기 위해 투입되는 에너지 양을 의미 22 자료: CEIC, 신한금융투자

투자전략: 성장주에 초점 Top Picks: LG화학, 한화케미칼 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) LG화학 365, 5.8 13.8 25.1 13.8 1.5 한화케미칼 29, 8.8 5.7 17. 9.7.7 롯데케미칼 33, 9.2 (4.7).4 8.3 1. 금호석유 75, 7.4 16.7 21.2 12.6 1.1 SKC 5, (1.9) 8.3 (43.8) 9..9 215년 1월 22일 종가 기준 23 LG화학 (5191) -, 목표주가 365,원 전기차용 배터리 턴어라운드 원년 16년 EPS +25.1% YoY 석유화학 시황 호조 지속 + IT소재/전지 실적 개선(LCD 유리기판, 중대형 전지 흑자 전환) 전기차용 배터리 급격한 실적 개선 2세대 전기차 판매 분격화로 중대형 배터리 매출액 1조원 상회, 흑자 전환 기대 투자의견, 목표주가 365,원 제시 16년 실적 기준 Target PBR 1.9배 적용, 전기차 성장 기대감 반영해서 경쟁사 대비 35% 프리미엄 부여 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 23,143.6 1,743. 1,61.3 1,266. 16,713 (15.6) 156,928 17.9 8. 1.9 11.4 9.2 214 22,577.8 1,31.8 1,159.9 867.9 11,327 (32.2) 164,275 16. 5.8 1.1 7.3 9.5 215F 2,24.1 1,923.5 1,685. 1,273.4 16,813 48.4 177,521 17.3 6.7 1.6 1.1 3.2 216F 21,384.2 2,189.1 2,118.2 1,589.6 21,4 25.1 194,548 13.8 6.1 1.5 11.6.9 217F 23,119.5 2,339.2 2,327.6 1,746.7 23,115 9.9 213,23 12.6 5.7 1.4 11.6 (1.7) 24

한화케미칼 (983) -, 목표주가 29,원 태양광 투자, 드디어 빛을 보다! 16년 EPS +17.% YoY 유화 부문 양호한 실적 지속 + 면세점 사업 성과(한화갤러리아) + 부진 자회사 턴어라운드(한화화인켐, 한화큐셀) 태양광 사상 최대 이익 달성 고효율 전지 미국 대규모 납품 통해 연간 영업이익 1,억원 이상 시현 기대 투자의견, 목표주가 29,원 제시 16년 실적 기준 Target PBR 1.배 적용(vs. ROE 7.8%) 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 7,863.6 97.9 (43.3) 8.3 57 (72.5) 28,692 379.6 16.3.8.2 11. 214 8,55.3 141.3 5.9 56.7 362 538. 26,824 32.6 11.6.4 1.3 87.6 215F 7,762.4 288.4 186.3 134.8 825 127.8 27,451 26.1 1.9.8 3. 85.7 216F 8,456. 433.7 483.2 362.6 2,221 17. 29,324 9.7 9..7 7.8 8.9 217F 8,388.8 511.1 523.3 386.7 2,369 6.7 31,345 9.1 8.1.7 7.8 74.3 25

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 철강/금속 各 自 圖 生 (각자도생) Analyst 박광래 2-3772-1513 krpark@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. 216년 전망: 업황 개선에 대한 기대감은 하반기부터 상승 중장기 전망: 알루미늄, 경량화가 이끄는 수요 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 외형 성장이 가능한 업체에 투자하자 2

Summary 16년 중국 철강 명목 수요는 전년 대비 2.7% 감소할 전망 중국의 산업별 철강 수요 증감률: 자동차 +1.%, 조선/기계 -19.5%, 건설 -1.7% 재무활동으로 인한 현금흐름의 감소가 주가의 가늠자가 될 전망 Glencore의 5만톤 감산으로 16년 아연 가격 1.3% YoY 상승 예상 한국 철강업체, 기술력과 품질로 승부할 때 Top Pick: 고려아연 3 Review & Preview 16년 중국 철강 명목 수요는 전년 대비 2.7% 감소할 전망 POSCO 주가는 중국의 철강 명목 수요 증감률을 약 2~3개월 후행하는 모습을 보임 15년 하반기의 기저효과로 감소세가 둔화되는 16년 하반기부터 주가 반등 가능할 전망 KOSPI 대비 POSCO 주가상대강도, 중국 철강 명목 수요 증감률 추이 및 전망 (214/1/1=1) 13 중국 철강 명목 수요 증감률 (우축) KOSPI 대비 POSCO 주가상대강도 (좌축) (% YoY) 2 1 1 7 4 13 14 15 16F 17F (1) 자료: Bloomberg, 신한금융투자 추정 4

216년 전망: 업황 개선에 대한 기대감은 하반기부터 상승 중국 철강 수요 증가세 둔화로 주요 업체들의 주가 레벨 다운 POSCO뿐만 아니라 글로벌 철강 업체들의 주가도 중국 철강 수요 증감률과 비슷한 흐름 현금 흐름이 개선되거나 적극적으로 주주가치 제고에 나서는 기업들의 주가가 상대적으로 Outperform할 전망 글로벌 주요 철강업체 상대주가 추이 및 중국 철강 수요 증감률의 추이 (26/1/1=) 45 중국 철강 수요 증감률 (우축) POSCO (좌축) 3 NSSMC (좌축) Baosteel (좌축) 3 U.S. Steel (좌축) 2 15 1 (15) 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료: Bloomberg, 신한금융투자 (1) 5 216년 전망: 업황 개선에 대한 기대감은 하반기부터 상승 16년 중국 자동차향 철강 수요 1.% 증가 예상 중국 승용차 판매 YoY 2.7% 증가(15년 9월 누적 기준), 소비세 1% 5% 인하로 車 판매 재차 증가할 전망 중국 내 자동차향 철강재 수요: 15년 4,95만톤(-.6% YoY), 16년 4,99만톤(+1.% YoY) 예상 중국 승용차 판매 추이 중국 내 자동차향 철강재 수요의 추이 및 전망 (백만대) 2 중국 승용차 판매 (좌축) 전년동기대비 증감률 (우축) 6 (백만톤) 6 중국 자동차향 철강재 수요 (좌축) 전년대비 증감률 (우축) 45 15 1 자동차소비세 1% 5% 자동차소비세 5% 1% 45 3 45 3 3 15 5 15 15 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15년 YTD 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F (15) 자료: CAIN, 신한금융투자 자료: Bloomberg, 신한금융투자 추정 6

216년 전망: 업황 개선에 대한 기대감은 하반기부터 상승 16년 중국 조선/기계향 철강 수요 19.5% 감소 예상 14년부터 시작된 조선 수주 감소로 16년 조선 건조량 감소는 불가피 중국 내 조선/기계향 철강재 수요: 15년 1.1억톤(-1.3% YoY), 16년 8,9만톤(-19.5% YoY) 전망 중국의 조선 수주 및 건조량 추이 중국 내 조선/기계향 철강재 수요의 추이 및 전망 (천CGT) 5, 수주량 건조량 (백만톤) 16 조선/기계향 철강재 수요 (좌축) 전년대비 증감률 (우축) 4 4, 12 2 3, 8 2, 1, 4 (2) 3 5 7 9 11 13 15 3 5 7 9 11 13 15F 17F (4) 자료: Clarkson, 신한금융투자 자료: Bloomberg, 신한금융투자 추정 7 216년 전망: 업황 개선에 대한 기대감은 하반기부터 상승 216년 중국 건설향 철강 수요 1.7% 감소 예상 중국 건설 고정자본투자의 증가세 둔화: 5~14년 평균 26.4%였으나 15년 이후부터는 4% 수준으로 하락 중국 내 건설향 철강재 수요: 15년 4.15억톤(-1.% YoY), 16년 4.8억톤(-1.7% YoY) 전망 중국 건설향 철강 수요와 건설 고정자본투자의 추이 및 전망 중국 내 건설향 철강재 수요의 추이 및 전망 (% YoY) 건설향 철강재 수요 증감률 (좌축) 4 건설 고정자본투자액 증감률 (우축) (% YoY) 12 (백만톤) 5 중국 건설향 철강재 수요 (좌축) 전년대비 증감률 (우축) 4 3 9 4 3 2 6 3 2 1 3 2 1 1 (1) 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F (3) 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F (1) 자료: Bloomberg, 신한금융투자 추정 자료: Bloomberg, 신한금융투자 추정 8

216년 전망: 업황 개선에 대한 기대감은 하반기부터 상승 재무활동으로 인한 현금흐름의 감소가 주가의 가늠자가 될 전망 재무활동 현금흐름은 차입금의 감소 및 배당금 증가와 역의 관계 글로벌 철강업체 주가는 재무활동 현금흐름과 역의 관계를 보이고 있음( 재무구조 개선 및 배당에 프리미엄을 부여) 신일철주금의 주가 및 재무활동 현금흐름의 추이 아르셀로미탈의 주가 및 재무활동 현금흐름의 추이 (엔) 11, 신일철주금 주가 (좌축) 재무활동 현금흐름 (우축) (십억엔, 역축) (6) (유로) 75 아르셀로미탈 주가 (좌축) 재무활동 현금흐름 (우축) (십억달러, 역축) (15) 9, (45) 6 (12) 7, (3) 45 (9) 5, (15) 3 (6) 3, 15 (3) 1, 1 3 5 7 9 11 13 15 15 1 3 5 7 9 11 13 15 자료: Bloomberg, 신한금융투자 자료: Bloomberg, 신한금융투자 9 216년 전망: 업황 개선에 대한 기대감은 하반기부터 상승 Glencore의 5만톤 감산으로 16년 아연 가격 1.3% YoY 상승 예상 아연 가격의 증감률과 아연 순잉여 물량은 역의 상관관계를 보임 Glencore의 아연 5만톤 감산으로 16년 약 15만톤의 아연 공급 부족 발생 전망 아연 가격의 증감률과 정제 아연 순잉여분 간의 상관관계 정제 아연 순잉여분과 평균 아연 가격의 추이 및 전망 아연 가격 (% YoY) 6 (천톤) 6 (달러/톤) 정제 아연 순잉여분 (좌축) 3,5 평균 아연 가격 (우축) 3 4 3, 2 2,5 (3) 2, (6) 정제 아연 순잉여 (톤) (3,) 3, 6, (2) 7 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 1,5 자료: WBMS, Bloomberg, 신한금융투자 자료: WBMS, Bloomberg, 신한금융투자 추정 1

중장기 전망: 알루미늄, 경량화가 이끄는 수요 세계 알루미늄 소비량 2년까지 연평균 4.7% 성장 전망 세계 알루미늄 소비량의 55.9%는 중국, 73.8%는 아시아에서 창출 전망 자동차용 알루미늄 수요는 15년 1,14만톤에서 25년 3,만톤까지 증가 예상 세계 알루미늄 소비량 추이 및 전망 차량 내 알루미늄 함량 추이 및 전망 (백만톤) 8 6 중국 아시아 유럽 북미 5~2년 CAGR 5.1% (파운드/대) 6 후드 흰색 차체 55 파운드 기타 4 엔진 343 파운드 4 바퀴 2 2 열교환기 25 21 215F 22F 75 8 85 9 95 5 1 15F 2F 25F 자료: ATKearney, 신한금융투자 자료: Alcoa, 신한금융투자 추정 11 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 한국 철강업체, 기술력과 품질로 승부할 때 15년 기준 한국 철강재의 품질과 기술력은 중국보다 5년 이상 앞서 있는 것으로 추정 대중국 수출 평균판매단가와 수입 평균판매단가 스프레드는 유지될 전망 한국의 대중국 수출 및 수입 철강재 평균판매단가 추이 글로벌 철강 업체 216F PBR/ROE 비교 (천달러) PBR (배) 1,3 1,1 수출ASP 수입ASP 1..8 Hebei Iron & Steel Baoshan Iron & Steel NSSMC 세아베스틸.6 JFE Holdings 9 7.4.2 Angang Steel ArcelorMittal POSCO US Steel 현대제철 5 1 11 12 13 14 15F 16F 17F. ROE 4 8 12 자료: SteelData, 신한금융투자 자료: Bloomberg, 신한금융투자 12

투자전략: 외형 성장이 가능한 업체에 투자하자 Top Pick: 고려아연 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) 고려아연 64, 28.9 26.9 48.3 26.5 1.6 POSCO 22, (1.1) 5.7 흑전 11.6.4 현대제철 72, 11.3 14.7 21.2 8.6.5 세아베스틸 45, 15.8 11.5 4.8 7.3.6 풍산 33, (3.7) 2.8 14.7 7.9.6 215년 1월 22일 종가 기준 13 고려아연 (113) -, 목표주가 64,원 강( 强 )달러 기조 속에서의 한 줄기 빛 16년 매출액 6.2조원(+28.9% YoY), 영업이익 9,219억원(+26.9% YoY) 전망 본격적으로 가시화될 제 2 비철단지 증설 효과와 아연 가격 상승을 바탕으로 16년에는 실적 모멘텀이 부각될 전망 Glencore의 5만톤 감산으로 16년 아연 평균 가격 YoY 1.3% 상승 예상 5만톤은 글로벌 아연 생산량의 4% 수준, 16년에는 아연 15만톤 이상의 공급 부족 발생 전망 투자의견, 목표주가 64,원 유지 주가는 Trailing PER(주가수익비율) 13배에서 하방 경직성을 보여주고 있기 때문에 하락 리스크는 제한적이라 판단 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 4,817.7 598.6 595.7 448.1 23,745 (2.) 221,659 13.4 6.8 1.4 11.1 (24.4) 214 4,938.5 682.7 683. 51.3 26,565 11.9 245,57 15.2 8.2 1.6 11.4 (18.4) 215F 4,772.6 726.2 745.8 557.5 29,543 11.2 269,25 16.7 8.8 1.8 11.5 (24.6) 216F 6,153.1 921.9 952. 75.1 37,368 26.5 3,35 13.2 7. 1.6 13.1 (26.7) 217F 6,491.6 1,45.1 1,24.8 768.6 4,731 9. 334,948 12.1 6. 1.5 12.8 (31.3) 14

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 운송 선별적 투자가 필요하다 Analyst 박광래 2-3772-1513 krpark@shinhan.com 15 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. IV. 216년 전망: 선별적 투자가 필요하다 중장기 전망: LCC(저비용항공), 항공시장의 성장을 견인 이슈 분석: 1 한국/중국 산업 경쟁력 비교 2 중국 콜드체인(신선물류) 시장의 성장성에 주목 V. 투자 전략: 글로벌 업체로의 도약을 기대한다 16

Summary 운임 하락으로 연초 대비 주가 하락, 216년에는 완만한 상승 전망 16년 국내 택배박스 처리량 19.6억 박스(+9.9% YoY) 예상 16년 인천공항 여객 수송 5,22만명(+9% YoY), 국제화물 수송량 272만톤(+4%) 전망 글로벌 LCC 점유율은 25년까지 19%로 확대 전망 식품 전자상거래 시장의 성장과 함께 중국 콜드체인 수요도 증가할 전망 항공과 육운은 한국, 해운은 중국이 우세 Top Pick: 현대글로비스 17 Review & Preview 운임 하락으로 연초 대비 주가 하락, 16년에는 완만한 상승 전망 대한항공의 경우 저유가에 따른 실적 증가 기대감으로 14년 하반기 주가 강세였으나 15년부터는 약세 16년부터는 한국의 수출이 (+) 전환하면서 주가와 상관성이 높은 화물 수송단가는 상승할 전망 KOSPI 대비 대한항공 주가상대강도와 대한항공 화물 수송단가의 추이 및 전망 (213/1/1=1) 12 1 대한항공 화물 수송단가 (우축) KOSPI 대비 대한항공 주가상대강도 (좌축) (센트) 32 3 8 28 6 26 4 24 2 1/13 1/14 1/15 1/16F 1/17F 22 자료: QuantiWise, 신한금융투자 추정 18

216년 전망: 선별적 투자가 필요하다 16년 국내 택배박스 처리량 19.6억 박스(+9.9% YoY) 예상 온라인 쇼핑 시장이 택배 시장 성장의 원동력: 온라인 쇼핑 거래액 15년 54조원(+19% YoY), 16년 69조원(+32% YoY) 택배 단가는 지속적으로 감소, 재무건전성 및 시장 지배력이 우수한 소수 업체들의 경쟁력 돋보일 전망 국내 택배물량 추이 및 전망 국내 온라인쇼핑 거래액 추이 및 전망 (백만개) 2,4 택배물량 (좌축) 전년대비 증감률 (우축) 3 (조원) 9 거래액 (좌축) 전년대비 증감률 (우축) 4 1,6 2 6 3 8 1 3 2 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 1 자료: 물류협회, 신한금융투자 자료: 통계청, 신한금융투자 19 216년 전망: 선별적 투자가 필요하다 16년 인천공항 여객 수송 5,22만명(+9.% YoY) 전망 MERS(중동호흡기증후군) 영향으로 15년 6~7월 9% 이상 감소했으나 9월부터 플러스 성장 다시 시작 출/입국자 모두 견조한 성장 예상, 중국인 입국자 증가세는 16년부터 다시 두 자리수로 확대될 전망 인천공항 월별 국제 여객 수송 추이 및 전망 출입국자 추이 및 전망 (천명) 6, 4,5 국제 여객 수송 (좌축) 전년동월대비 증감률 (우축) 24 12 (천명) 4, 3,4 213 214 215 216 217 2,8 3, 2,2 1,5 11 12 13 14 15 16F 17F (12) 1,6 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 자료: 인천공항, 신한금융투자 자료: 한국관광공사, 신한금융투자 2

216년 전망: 선별적 투자가 필요하다 16년 국제화물 수송량 272만톤(+3.7% YoY) 전망 美 서부항만 적체 정상화로 15년 하반기 국제화물 수송량은 2.3% 증가에 그칠 전망 한국의 수출이 증가(+6.5% YoY)하는 16년에는 국제화물 수송단가의 하락세 진정 예상 인천공항 국제화물 수요 추이 및 전망 대한항공 화물수송단가 추이 및 전망 (천톤) 75 국제화물수송 (좌축) 전년동기 대비 증감률 (우축) 1 (센트) 35 화물수송단가 (좌축) 전년동기대비 증감률 (우축) 1 7 5 3 65 6 (5) 25 (1) 55 11 12 13 14 15F 16F 17F (1) 2 11 12 13 14 15F 16F 17F (2) 자료: 한국관광공사, 신한금융투자 추정 자료: 대한항공, 신한금융투자 추정 21 216년 전망: 선별적 투자가 필요하다 업황 개선은 요원, 업체별 실적 및 재무건전성 개선을 보자 컨테이너: 16년 물동량 증가율 5.3%, 공급 증가율 5.1% 공급 과잉으로 운임 상승폭은 제한적일 전망 벌크: 주요 품목인 철광석 중국 수입량 증가 속도가 관건, 16년 중국 철광석 수입량 YoY 5.5% 증가 예상 컨테이너 수급 밸런스 추이 및 전망 중국 철광석 수입량의 추이 및 전망 3 수요증감률 (백만톤) 1 중국 철광석 수입량 (좌축) 전년동월대비 증감률 (우축) 9 2 공급증감률 Balance 75 6 1 5 3 (1) 25 (2) 96 98 2 4 6 8 1 12 14 16F 6 8 1 12 14 16F (3) 자료: Clarkson, 신한금융투자 추정 자료: Customs General Administration of China, 신한금융투자 추정 22

중장기 전망: LCC(저비용항공), 항공시장의 성장을 견인 글로벌 LCC 점유율은 25년까지 19%로 확대 전망 글로벌 LCC 시장은 19년까지 연평균 1.4% 성장할 전망 2년까지 동북아시아 시장 내 LCC 점유율은 3%를 초과할 전망 국제선 LCC 여객 수송량과 시장점유율 추이 및 전망 지역별 시장 내 LCC 점유율 (천명) 1, 월간 이용객수 (좌축) LCC 시장점유율 (우축) 2 6 54 5 75 15 4 36 33 29 28 26 5 1 2 16 9 12 9 25 21 211 212 213 214 215 216F 217F 5 동남 아시아 남아시아 유럽 남미 북미 세계 오세아니아 동북 아시아 중국 중동 아프리카 1 CIS 자료: 인천공항공사, 신한금융투자 자료: Diio/innovata 215, 신한금융투자 추정 23 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 항공과 육운은 한국, 해운은 중국이 우세 항공과 육운: 중국 항공과 육운 산업은 성장성보다는 효율성과 품질 개선이 필요 해운: 중국, 대표 해운사들의 합병 통해 가격 경쟁력 및 효율성 제고 한국과 중국의 공항 이용객 추이 및 전망 (백만명) 중국 여객수 (좌축) 1,2 한국 여객수 (좌축) 한국 여객수 성장률 (우축) 중국 여객수 성장률 (우축) 9 6 3 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 자료: 인천공항공사, CEIC, 신한금융투자 24 3 2 1 (1) PBR (배) 3 2 1 자료: Bloomberg, 신한금융투자 한 중 운송 업체 216F PBR/ROE 비교 한진해운 CJ대한통운 아시아나항공 대한항공 AIR CHINA SINOAIR CHINA EASTERN AIRLINES 현대글로비스 CHINA SOUTHERN AIRLINES ROE 4 8 12 16 2

이슈 분석: 중국 콜드체인(신선물류) 시장의 성장성에 주목 식품 전자상거래 시장의 성장과 함께 중국 콜드체인 수요도 증가할 전망 선진국 대비 식품의 가공/보관에 대한 부가가치 비중이 낮아, 소득수준 향상과 함께 관련 부가가치 비중 상승 예상 CJ대한통운이 인수한 룽칭물류 의 16년 매출액 19.% YoY, 순이익 21.4% 증가 전망 중국 식품 전자상거래 시장규모의 추이 및 전망 수확 후 가공 및 보관 부가가치와 자연생산의 부가가치 비율 (십억위안) 16 중국 식품 전자상거래 시장규모 (좌축) 전체 전자상거래 중 식품의 비중 (우축).7 (자연생산의 부가가치=1) 4 3.4 : 1 12.6 3 8.5 2 2.2 : 1 4.4 1.4 : 1 13 14 15F 16F 17F 18F.3 미국 일본 중국 자료: K&C, 신한금융투자 자료: Bloomberg, 신한금융투자 25 투자전략: 글로벌 업체로의 도약을 기대한다 Top Pick: 현대글로비스 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) 현대글로비스 26, 15.7 3.7 31.1 12.2 2.2 CJ대한통운 24, 15.9 42.8 126.1 32.8 1.81 대한항공 42,5.7 (5.1) 흑전 8.1 1.2 215년 1월 22일 종가 기준 26

현대글로비스 (8628) -, 목표주가 26,원 글로벌 종합 물류 업체로의 성장을 꿈꾼다 15년 매출액 14.5조원(+4.3% YoY), 영업이익 7,746억원(+2.2% YoY) 전망 전체 매출의 약 37%를 차지하는 CKD(Complete Knock Down, 반조립제품) 매출액은 전년 대비 7.6% 성장 예상 미국 조지아/체코 공장 생산 증가 및 슬로바키아 공장 3교대 전환에 따른 CKD 매출액 성장 기대 16년 매출액 16.6조원(+14.4% YoY), 영업이익 9,383억원(+21.1% YoY) 전망 완성차 해상운송 사업 비중 확대(현대차그룹 내 점유율 6% 이상으로 확대 전망)로 중장기 성장성 돋보임 기아차 멕시코 공장 가동에 의한 CKD 매출액 성장 기대 투자의견, 목표주가 26,원 제시 목표주가는 12개월 선행 BPS(주가순자산가치)에 목표 PBR 2.7배를 적용해 산정 목표 PBR 2.7배는 214년부터 현재까지의 평균 수준 27

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 조선 얼마 남지 않은 Golden Time Analyst 김현 2-3772-1533 hyunkim@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. 216년 전망: 구조조정의 마지막 Golden Time 중장기 전망: 미국 원유수출 여부와 상품가격 약세 IV. 이슈 분석: 1 한국/중국 산업 경쟁력 비교 2 Golden Time 이후의 시나리오 V. 투자 전략: Risk 해소 확인이 우선, 투자 적기는 2Q 2

Summary 16년 발주 최대 $837억 예상(+16.5% YoY) 발주는 기저효과, 수주는 매출의.7배 수준 강달러와 발주 정체로 선가지수는 연평균 133p로 횡보 예상, 해양 시추설비 부진 지속 상선) 상반기-미국 원유수출 승인 여부와 NOx 규제 이슈, 하반기-미국/호주발 Gas선 해양) 미국 원유 수출 여부와 해양 E&P 투자 위축 지속, 서아프리카/아태지역 제한적 발주 중국 조선업의 경쟁력은 자국 수요와 금융 지원 원가 경쟁력과 정책 지원의 병행이 필요 Top Pick: 현대중공업 - Valuation보다 Risk 해소가 선결 과제 3 Review & Preview 해양발 어닝쇼크와 재무구조 악화, 구조조정 Golden Time은 향후 6개월 2Q 대규모 어닝쇼크, 시추설비 인도지연과 생산설비 대규모 손실 업황 저점은 빨라야 1Q16, 해양 리스크 완화는 4Q16 해양설비 지연으로 Cash flow 악화, 잔고 평균 2.년으로 여유분은.5년 4Q15~2Q16 만기 회사채+CP는 1.13조원 조선업계 신규 수주금액, 조선업종 지수 추이 및 전망 (213/1/1=1) 14 한국 수주금액 (우축) Bull Case 수주전망 (우축) Base Case 수주전망 (우축) 조선업종지수 (좌축) (십억달러) 16 11 12 8 8 5 4 2 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 자료: Clarksons, 신한금융투자 추정 4

216년 전망: 구조조정의 마지막 Golden Time Earning Level-down 불가피 2H15 실적 모멘텀 부재 속 실적 전망치 추가 하향 예상, 2Q16까지 산업 전반의 구조조정과 재무 리스크 해소가 우선 해양 저점 통과의 시그널: 1) 시추설비 지연/취소 마무리(확인은 2H16), 2) US GoM 지역 투자재개, 3) US Oil Export 조선 4사 합산 시가총액, 영업이익 추이 및 전망 (조원) 5 조선4사 합산 영업이익 (우축) 조선4사 합산 시가총액 (좌축) (조원) 2 4 3 Level Down 불가피 (2) 2 (4) 1 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F (6) 자료: QuantiWise, 신한금융투자 추정 5 216년 전망: 구조조정의 마지막 Golden Time 상선: 1H-미국 원유수출 승인과 NOx 이슈, 2H-미국/호주발 Gas 16년 발주량 최대.93억DWT(재화중량톤수)으로 전망[14년 발주량 1.17억DWT] 8~14년 평균의 77% 수준 16년 선가지수는 최고 135p, 연평균 133p 예상(-1.% YoY). [1/23 기준 133p] 미국 금리 인상이 선가 상승을 제한 발주 모멘텀은 탱커 > Gas선 > 벌크선 > 컨테이너선 전망, 달러선가가 유지만 되도 원화선가 상승 효과 상선 OPM 개선 상선 선종별 발주량 추이 및 전망 ClarkSea 운임지수와 신조선가지수 추이 및 전망 (백만DWT) 2 15 Bulk Cont 기타 Tanker LNG (p) 15 145 ClarkSea 운임지수(우축) Clarkson 신조선가지수(좌축) (천달러/일) 2 16 14 12 1 135 8 5 13 4 28 29 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 125 211 212 213 214 215 216F 217F 자료: Clarksons, 신한금융투자 추정 자료: Clarksons, 신한금융투자 추정 6

216년 전망: 구조조정의 마지막 Golden Time 16년 발주 최대 837억달러 예상(+16.5% YoY) 1~14년 평균 1,99억달러의 76% 수준 상선/해양플랜트 선종별 발주금액, 발주량(DWT), 신조선가 추이 및 전망 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 신규 발주금액(십억달러) 77.1 97.1 115.3 173. 265.9 178.7 44.4 111.9 16.1 91.2 132.5 17.7 71.9 83.7 99.2 컨테이너선 21.9 21.3 27.8 26.4 46.9 18. 1.2 7. 19.8 4.1 18.9 9.4 16.7 11.9 8.7 벌크선 11.4 12.9 14.1 28.5 99.9 67.9 16.9 46.7 17.4 9.3 35.9 22.9 4.1 7.2 8.4 탱커 2.4 21.9 23.1 59.4 41.5 36.3 8.3 17.4 7.3 8.9 2. 15.7 16.6 18. 21.9 Gas선(LNG/LPG) 3.2 14.1 13.1 13.5 7.5 3.7.5 2.5 11.1 1. 13.7 21.7 11.1 16.6 15.8 해양 시추설비 -.9 2.5 6.7 9.5 15.6 2.1 4.5 2.6 1.6 11.1 4.2 - - 2.2 해양 생산설비 5.8 5.9 7.3 4.8 8.1 13.4 8.5 11.9 19.1 7.6 8.5 3.1 5.5 6. 6.9 상선 발주금액 66.1 85.8 99.4 149.3 228.7 144.5 3.8 86.1 64. 43.8 97.7 86.7 59.5 69.8 81.8 해양 발주금액 11. 11.3 15.9 23.7 37.2 34.2 13.6 25.8 42.1 47.4 34.8 2.9 12.4 13.9 17.4 신규발주액 증감률 115.4 25.9 18.6 5.1 53.7 (32.8) (75.2) 152.3 (5.2) (14.1) 45.3 (18.7) (33.2) 16.5 18.5 상선(YoY, %) 133.5 29.8 15.7 5.2 53.2 (36.8) (78.7) 18. (25.7) (31.6) 123.1 (11.2) (31.4) 17.4 17.2 해양플랜트 (YoY,%) 67.8 2.6 4.8 49.1 57. (8.1) (6.2) 89.7 63.2 12.6 (26.6) (39.9) (4.8) 12.4 25.1 상선 발주량(백만DWT) 116.5 14. 96.2 187.4 273.4 185. 59.4 16.1 85.2 56. 178.8 117. 85.8 92.9 98.8 컨테이너선 26. 2.6 21.2 21.3 38.4 14.1 1.1 7.2 21.7 5.1 24.8 12. 25.6 18.2 13.2 벌크선 35.7 32.7 3.6 57.4 169.2 14. 38.5 14.7 42.2 24.5 13.3 63.4 13.3 22.6 25.1 탱커 49.4 38.6 31. 92.8 48.7 56.3 15.9 38.9 1.6 16.3 38.7 28.1 39. 4.2 46.5 Gas선(LNG/LPG) 1.8 6.8 5.6 5.6 2.7.9.1.9 4.9 4.4 6.2 9.4 5.3 7.8 7.5 YoY 116.6 (1.7) (7.5) 94.8 45.9 (32.3) (67.9) 169.6 (46.7) (34.3) 219.5 (34.6) (26.6) 8.2 6.4 Clarkson 신조선가지수 119 15 163 169 185 178 138 142 139 126 133 138 134 133 136 자료: Clarksons, Bloomberg, 신한금융투자 추정 7 216년 전망: 구조조정의 마지막 Golden Time 상선: 경기 회복외의 Macro 이슈로는 우호적인 환경 기대 무리 선가와 Financing은 弱 달러( 强 유로)가 유리 달러/유로와 WTI 상관관계.89, 선가지수의 상관관계는.84 선박금융(달러 Base), 선가/수익성(원/위안/엔화), 재료 가격(Cost Push) 미 금리인상은 발주에 부정적, 수익은 소폭 개선 1) 미 원유수출 금지 해제 여부, 2) Nox 규제 및 LNG 추가 수출, 3) Panama 운하 확장 완료가 16년 선박 수급 외적인 모멘텀 ECB 기준금리와 전세계 선박 발주량 추이 및 전망 US Dollar Index와 전세계 선박 발주량 추이 및 전망 (백만달러) 6 3 선박 발주량(우축) (p) 11 선박 발주량(우축) Dollar Index(좌축) (백만달러) 4 ECB 기준금리(좌축) 4 2 1 3 9 2 2 1 8 1 26 28 21 212 214 216F 7 26 28 21 212 214 216F 자료: Clarksons, Bloomberg, 신한금융투자 추정 자료: Clarksons, Bloomberg, 신한금융투자 추정 8

216년 전망: 구조조정의 마지막 Golden Time 해양: 육해상 모두 E&P 투자 위축, 해상 시추업계의 부진 심화 시추업계 15년 C/F: 6~14년 육상 평균 4.4배, 해상 평균 5.4배 15년 육상 4.3배, 해상 4.배(육상으로 중심 이동) 15년 YTD 주가 수익률은 육상업계 평균 -21.3%, 해상 -56.4% 해상시추업계 주가는 9년 금융위기의 5% 수준 15년 Oil Major의 해상 시추 용선계약 취소 Drilling Unit 지연/발주 취소 조선업계 현금흐름 악화 납기는 2H16 주요 육상 시추업체 주가지수와 15년 P/CF 배율 추이 주요 해상 시추업체 주가지수와 15년 P/CF 배율 추이 (x) 1 15F P/CF (좌축) Global onshore drilling Index(우축) (p) 2 (x) 1 15F P/CF (좌축) Global offshore drilling Index(우축) (p) 2 8 6 16 12 8 6 6~14년 평균 P/CF 5.4x 16 12 4 2 6~14년 평균 P/CF 4.4x 8 4 4 2 8 4 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215 자료: Bloomberg, 신한금융투자 자료: Bloomberg, 신한금융투자 9 216년 전망: 구조조정의 마지막 Golden Time Oil Major와 Driller들의 부진, 16년에도 해양 침체는 불가피 15F 9대 Oil Major 실적 부진(매출액 증감률 -32.9%, 영업이익 -39.5%) 16F CAPEX는 13년의 73% 수준으로 감소 14년 유가 급락으로 Big 7 해양시추업체 어닝 쇼크 합산 OPM 2Q14 23.1%, 3Q -7.4%, 4Q -45.7%(폐선 증가) Big 7 평균 16F OPM 17.9%, 17F 13.5% 예상(13년 3.5%, Bloomberg 기준) 매출 감소와 수익성 저하로 투자 위축 글로벌 9대 Oil Major 순부채, Debt/EBITDA 추이 및 전망 글로벌 7대 해양 Driller 합산 영업실적 추이 및 전망 (십억달러) 3 순부채 (좌축) (x) 1.2 (십억달러) 9 매출액 (좌축) 영업이익률 (우축) 4 2 DEBT/EBITDA (우축).8 6? 2 1.4 3 28 21 212 214 216F. 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F (2) 자료: Bloomberg consensus, 신한금융투자 주: ExxonMobil, Bp, Shell, Chevron, Total, ENI, Statoil, ConocoPhillips, Woodside 합산 기준 1 자료: Bloomberg consensus, 신한금융투자 주: TransOcean, SeaDrill, ENSCO, Diamond Offshore, Ocean Rig, Noble, Rowan 합산 기준

216년 전망: 구조조정의 마지막 Golden Time 해양 시추업체들의 유동성 악화, CAPEX 위축 Top 7 해양 시추기업 대부분은 16년 CAPEX 감소(14년 합산 $162억, 15F $15억, 16F $86억) 시추설비 인도지연 CAPEX의 4%를 보유 현금으로 투자해도, 투자여력은 TransOcean 외에는 없음(Scrap으로 선대 예상) 15년 조선 3사의 인도 지연/발주 취소된 시추설비는 12기 2Q16~4Q16으로 인도 지연 인도시 Risk 완화 기대 Top 7 시추업체별 보유현금자산, 15년/16년 예상 CAPEX Top 7 시추업체 15년/16년 예상 CAPEX, 현금/총부채 비율 Ocean Rig Ensco Diamond Trans Ocean 15F CAPEX 16F CAPEX 보유현금자산 (십억달러) 15F CAPEX(좌축) 4 16F CAPEX(좌축) 2 잔여현금자산/총부채(우축) 3 1 2 Seadrill 1 (1) Noble (백만달러) (2) Noble Seadrill Trans Diamond Ensco Ocean Rig 5 1, 1,5 2, 2,5 3, 3,5 Ocean 자료: Bloomberg Consensus, 신한금융투자 자료: Bloomberg Consensus, 신한금융투자 11 중장기 전망: 미국 원유수출 여부와 상품가격 약세 16년 미국 원유수출 허용 여부가 화두, 유가 약세와 미국발 물동량 증가 미국 원유 수입은 5년 6월 1,77만배럴/일에서 현재 77만배럴 수준, 생산은 546만배럴/일에서 현재 97만배럴 미국 시추장비 수는 14년 9월 1,592기로 최대치 기록 후 15년 8월 675기로 급감 Shale Oil은 시추 후 생산기간 짧음 미 공화당은 4Q15 하원, 1Q16 상원에 원유 수출금지 해제 법안 상정 계획 EIA는 2년 최대 25만배럴/일 수출 추정 미국의 원유 생산량, 미국 내 가동중인 시추설비 추이 글로벌 7대 Driller 순부채, Debt/EBITDA 추이 및 전망 (백만배럴/일) 12 미국 원유 생산량(좌축) 미국 내 가동 시추설비(우축) 1 (기) 2, 1,5 4 3 (Mb/d) Base Line Low Oil Export High Oil Export 8 1, 2 6 5 1 4 2 22 24 26 28 21 212 214 자료: US EIA, 신한금융투자 주: 미국 원유 생산량=DWOPUSA Index, 미국 내 가동 시추설비 수=BAKEOIL Index 기준 12 215 217F 219F 221F 223F 225F 자료: US EIA, Aspen Institute, 신한금융투자 주: Low Export는 제한적 허용(25년 1.2Mbbls/d), High Export는 전면 허용(25년 3.1Mbbls/d)

중장기 전망: 미국 원유수출 여부와 상품가격 약세 低 유가와 强 달러, 원유 수출 허용 시 미국 이외의 투자 위축 불가피 미 경질유(LTO, 미 원유생산의 4%) 생산 급증 공급 과잉으로 중질유(WTI) 가격 하락 조건부 수출(LTO) 허용 국제유가와 WTI 스프레드 국제 평균 유가 하락, WTI 상승 미국 휘발유 가격 안정화, 원유 생산 증가 Oil Major CAPEX (9대 Major 13년 $2,164억, 17년 $1,623억), 달러 강세 시 투자자금 유입 위축 2% 저성장 글로벌 9대 Oil Major CAPEX 추이 및 전망 WTI 가격과 펀드자금 순포지션 추이 (십억달러) 25 2 CAPEX (좌축) 증감률 (우축) 3 2 (백만계약) 5 4 펀드자금 순포지션 (좌축) WTI 가격 (우축) (달러/배럴) 14 12 15 1 3 1 1 2 8 5 (1) 1 6 28 21 212 214 216F 자료: Bloomberg consensus, 신한금융투자 주: ExxonMobil, Bp, Shell, Chevron, Total, ENI, Statoil, ConocoPhillips, Woodside 합산 기준 13 (2) 1/11 1/12 1/13 1/14 1/15 자료: OPEC, Bloomberg, 신한금융투자 4 이슈 분석: 1 한국/중국 산업 경쟁력 비교 중국: 정책금융과 자국 선사의 발주지원 vs. 한국: 기술/설비 우위 1년부터 중국의 선박 인도량 한국을 추월해 1위 유지: 15년 9월 기준 중국 M/S 39.4%(한국 31.%) 한국 대비 원가(15)/금융지원(115)/전방산업 지원(11) 경쟁력 확보로 저선가 선종 시장 잠식, 해양은 아직 미참여 중 고사양인 가스선/탱커는 기술적 우위로 한국 우위(기술 경쟁력 9, 설비 95), 생산설비는 국내 3사에 국한된 제한적 시장 중국 선사들의 발주잔고 중 조선업체 국적별 발주 비중 한국과 중국 조선업 수주잔고 선종별 비중 한국 8.8% 일본.5% 5 한국 중국 4 3 2 중국 9.7% 1 가스선 탱커 컨테이너선 벌크 기타 자료: Clarksons, 신한금융투자 주: 215년 9월 말 기준 14 자료: Clarksons, 신한금융투자 주: 215년 9월 말 기준

이슈 분석: 2 Golden Time 이후의 시나리오 성장전략 수정은 불가피 구조조정+재무구조 개선 필요 5~8년 호황기 국내외 전반의 외형성장 전략의 역효과 한국 인도량 12년 4,84만DWT, 15년 2,91만(-39.9%) 16~17년 인도량은 1~15년의 75% 수준, 8대업체 인력 Pool 소화에는 15~16F 발주의 1.45배 필요 3% 과잉 Big 3 선박/해양매출 42조원(7년 22조원), 발주 14년 11조원(7년 27조원) 매출감소 삼성중 + 성동조선 사례 국내 조선업계의 분기별 선박 인도량 추이 및 전망 국내 8대 조선업체의 인력, 가용 시수(M/H)와 적정 발주량 (백만DWT) (천명, 백만DWT) 16 Big4 조선사 합산 15 12 중형 조선3사 합산 12 115 8 9 6 53 74 78 4 3 1Q8 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 8개사 정규/계약직원 외주생산인력 가용시수에 필요한 발주량 15~16년 평균발주량 자료: Clarksons, 신한금융투자 주: Big 4 조선업체는 현대, 삼성, 대우, 미포 합산, 중형 조선 3사는 성동조선, STX, 한진 합산 기준 15 자료: Clarksons, 전자공시시스템, 신한금융투자 추정 주: 조선/해양부문, 생산인력 비중 7%, 외주는 생산인력의 2배 기준, 1인당 연간 2,8M/H 기준 이슈 분석: 2 Golden Time 이후의 시나리오 공급과잉은 빨라야 17년 해소, 매출 생산성은 감소세 15년 발주(8,58만DWT), 인도예정(1억 33만DWT)으로 발주는 인도량의 83.3% 수준, 16F 85.5%, 17F 99.8% 예상 국내업계 잔고는 인도기준 8,54만DWT, 954억달러(매출기준은 7% 수준) 16년 인도예정량 3,87만DWT(1.5년치) 매출액 감소: 현대(9년 3.11백만원/m2 17년 2.35), 삼성(13년 3.71 17년 2.63), 대우(14년 3.9 17년 2.67) 전세계 신규 발주량, 인도량, 수주/인도량 비율 추이 및 전망 조선 3사의 조선소 단위면적 당 매출액 추이 및 전망 (백만DWT) 3 24 글로벌 발주량(좌축) 글로벌 인도량(좌축) 신규수주/인도량비율(우축) 5 4 (백만원/m 2 ) 4. 현대중공업 삼성중공업 대우조선해양 18 3 3. 12 2 2. 6 1 1997 21 25 29 213 217F 1. 27 29 211 213 215F 217F 자료: Clarksons, 신한금융투자 추정 자료: 전자공시시스템, 신한금융투자 추정 16

투자 전략: Risk 해소 확인이 우선, 투자 적기는 2Q Top Pick: 현대중공업 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) 현대중공업 145, (.8) 흑전 흑전 21.6.5 대우조선해양 - 15.9 흑전 흑전 12.9.6 삼성중공업 -.7 흑전 흑전 4.2.7 한진중공업 - (.9) 적지 적지 N/A.3 215년 1월 22일 종가 기준 17 현대중공업 (954) -, 목표주가 145,원 불황을 버틸 체력은 충분 3분기 Seadrill 발주 취소와 2분기 대비 부진한 정유부문 감안시 소폭 적자 예상 3분기 연결기준 매출액 11.4조원(-8.1% YoY), 영업적자 1,86억원(적자지속 YoY)을 예상 POSCO, 현대차 지분 매각(총 7,26억원)으로 세전적자 폭 되나 7분기 연속 적자 불가피 업종 Top Pick, 투자의견 유지 목표주가는 12개월 선행 BPS 기준 PBR.7배에 해당 수주산업 전반에 걸친 재무구조 악화 우려 속에서는 보유자산과 재무적 안정성을 확보한 기업이 부각 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 54,188.1 82. 144.3 146.3 3,667 (71.9) 25,389 7.1 18.4 1.1 1.6 6.8 214 52,582.4 (3,249.5) (3,15.) (2,26.1) (23,279) 적전 218,929 (4.9) (9.8).6 (1.9) 69.8 215F 48,112.4 (347.2) (466.6) (363.9) (5,28) 적지 28,865 (2.3) 3.3.5 (2.6) 8.7 216F 47,738.6 763.4 482.9 369.4 4,715 흑전 213,823 21.6 12.1.5 2.5 75. 217F 46,934. 896.5 631.5 483.1 6,166 3.8 218,671 16.5 11.5.5 3.1 73.2 18

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 기계 내우외환( 內 憂 外 患 ), 체력검사의 한 해 Analyst 김현 2-3772-1533 hyunkim@shinhan.com 19 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. 216년 전망: 내우외환( 內 憂 外 患 ), 체력검사의 한 해 중장기 전망: TPP와 FTA, 내수시장 경쟁력이 차별성 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 재무 안정성에 집중한 투자 2

Summary 16년 건설기계/기자재업계 부진 지속, 한중 FTA의 수혜는 중전기기/부품류에 제한될 전망 16년 성장세가 지속되는 기계부문은 방위산업 - 국방비 7.7% 증가 예상 조선업계 구조조정, 해외 건설 부진으로 기자재업계 수익저하 지속 - 재무구조의 차별성 부각 TPP와 한중/한미FTA의 효과는 중장기 이슈, 내수시장 지배력과 재무 안정성 확보가 우선 중국 기계업계는 합병과 금융/정책지원으로 자국시장 흡수, 해외시장 확대를 통한 성장전략 Top Pick: 현대엘리베이터 - 관심주: LIG넥스원, 한국항공우주 21 Review & Preview 신흥국 경기침체와 전방의 부진, 재무구조 차별성이 부각될 16년 저유가와 신흥국 경기부진 지속 개별 실적보다 전방산업 업황에 주가 변동, 건설/조선 수주 급감(15년 -34.4% YoY) 16년은 전방산업의 구조조정 시기 1) 유가 반등시 수혜, 2) 성장 지속성, 3) 재무 안정성을 보유한 기업에 집중 커버리지 5개사 시가총액, 영업이익 추이 및 전망 (십억원) 4, 3,5 3, 2,5 커버리지 5개사 합산 영업이익 (우축) 커버리지 5개사 합산 시가총액 (좌축) (십억원) 1 8 6 4 2 2, 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 자료: QuantiWise, 신한금융투자 추정 / 주: 현대로템은 13년 1월 3일 상장으로 제외 22

216년 전망: 내우외환( 內 憂 外 患 ), 체력검사의 한 해 15년 전방산업 부진으로 16년 기자재 발주 위축 불가피 15년 건설 산업설비 수주(-45.7% YoY)와 조선(-16.1% YoY)의 부진으로 16년 기자재 수주부진 불가피(-4.9% YoY) 조선/건설 해외수주액과 기자재(피팅) 수주, 수주가능액 (백만달러, 십억원, %) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15F 4Q15F 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 213 214 215F 216F 217F 1. 전방 수주액 (백만달러) 26,631 2,658 15,143 22,717 12,972 13,686 13,61 15,636 13,658 13,269 12,866 22,364 86,612 85,148 55,895 62,156 66,52 a) 산업설비 16,198 15,739 6,856 13,65 8,43 7,42 4,993 8,384 9,25 4,874 5,847 11,25 39,65 52,442 28,462 31,176 33,796 - Gas 1,236 553 2,464 821 739 84 691 1,62 5,512 4,254 1,56 3,97 3,92 - 발전설비 5,557 888 2,56 1,776 3,154 1,64 47 711 2,681 94 987 1,421 13,8 1,782 5,398 5,993 7,323 - 화학 911 2,892 56 11 27 636 1,2 451 135 1,463 4,71 3,83 91 3,52 3,384 - 정유 6,99 11,64 2,717 721 1,133 4,933 3,52 3,4 3,98 2,635 4,74 4,98 7,971 21,141 12,968 14,787 14,727 - 기타 2,394 2,694 1,579 5,796 3,7 213 813 2,898 1,665 192 651 1,739 8,448 12,463 7,625 4,246 4,459 b) 조선업계 수주 1,433 4,919 8,288 9,67 4,929 6,644 8,68 7,252 4,48 8,395 7,18 11,159 46,963 32,76 27,433 3,98 32,256 - 선박 8,17 2,376 6,913 7,28 4,336 5,249 3,475 6,411 4,141 4,98 4,79 7,52 23,68 24,334 19,471 2,81 21,7 - 해양 2,416 2,543 1,374 2,39 593 1,395 5,133 841 267 3,488 2,31 4,16 23,283 8,372 7,962 1,171 11,249 2. 피팅 수주액 (십억원) 197 198 21 193 174 176 172 218 185 187 146.4 185 823 79 739 74 762 a) 단조용 142 143 143 149 12 126 124 155 128 134 15 132 635 577 524 498 54 - 성광 68 62 68 58 66 51 56 7 7 55 47 59 332 256 242 231 252 - 태광 74 8 75 91 54 74 68 86 58 79 58 73 33 32 282 267 288 b) 계측용 - 하이록 56 56 59 44 54 5 49 63 58 53 41 53 188 214 215 25 222 3. 수주 가능액 (십억원) 223 242 291 273 299 24 212 237 185 163 183 171 922 1,28 988 678 798 a) 건설발 수주 127 117 162 189 217 177 148 172 142 117 113 11 598 595 714 459 533 b) 조선발 수주 96 125 129 83 82 63 64 65 44 46 69 6 324 433 275 219 264 자료: ICAK, Clarksons, 신한금융투자 추정 23 216년 전망: 내우외환( 內 憂 外 患 ), 체력검사의 한 해 16년 공작기계 회복 예상 - 미국/중국의 기저효과와 FTA 미국 금리인상 시 신흥국 시장 向 수출 부진 지속 공작기계(미국 +5.5%, 중국 +6.6% YoY), 중전기기 회복 예상 한중 FTA 효과는 중전기기/중간재 업계의 수혜(중전기기 대중국 가중평균 관세율 6.7%, 일반기계 6.2%, 건설기계 제외) 공작기계 미국향 수출액, 증감률 추이 및 전망 공작기계 중국향 수출액, 증감률 추이 및 전망 (백만달러) 6 수출액(좌축) 15 증감률(우축) 45 1 (백만달러) 1, 수출액(좌축) 8 증감률(우축) 8 6 6 4 3 5 4 2 15 2 24 26 28 21 212 214 216F (5) 24 26 28 21 212 214 216F (2) 자료: KITA, 신한금융투자 추정 자료: KITA, 신한금융투자 추정 24

216년 전망: 내우외환( 內 憂 外 患 ), 체력검사의 한 해 건설기계 부진, 조선/건설 수주 감소로 기자재업계의 부진 전망 건설기계-11년 이후 중국 수출은 5년 연속 감소(FTA 혜택 없음), 조선/건설기자재-16년 발주 이연분 제외시 부진지속 16년 해외 산업설비 수주는 9.5% 증가할 전망이나 기저수준, Product Mix도 정체 기자재업계의 실적 개선은 제한적 조선업계 구조조정+해외 건설 수익성 우려+중국 건설기계 시장 부진 재무구조 안정성을 확보한 기업들의 차별성 부각 건설기계 중국향 수출액, 증감률 추이 및 전망 건설업계 공종별 해외 수주비중 추이 및 전망 (백만달러) 2,5 수출액(좌축) 15 1 석유&화학 발전&담수 GAS 정유 2, 증감률(우축) 1 8 1,5 5 6 1, 4 5 (5) 2 24 26 28 21 212 214 216F (1) 25 27 29 211 213 215F 217F 자료: KITA, 신한금융투자 추정 자료: ICAK, 신한금융투자 추정 25 216년 전망: 내우외환( 內 憂 外 患 ), 체력검사의 한 해 방위산업, 타 부문과 차별화된 성장 지속성 16년 한국 국방비는 전년대비 7.7% 증가한 4.4조원, 방위력개선비는 12.7% 증가한 12.4조원 전망(KFX 진행 기준) 16년 방위산업 3개사의 평균 이자보상배율 13.배(15년 11.배), 부채비율 152%(15년 164%)로 업종 내 가장 안정적 국내 국방비/방위력 개선비 추이 및 전망 방위산업 3사 평균 재무안정성 지표 추이 및 전망 (조원) 6 국방비(좌축) 방위력개선비(좌축) 15 (십억원) 75 순차입금(좌축) 부채비율(우축) 2,5 국방비 증감율(우축) 이자보상배율(우축) 방위력개선비 증감율(우축) 6 2, 4 1 45 1,5 2 5 3 1, 15 5 211 212 213 214 215F 216F 217F 28 21 212 214 216F 자료: 국방부 방위사업 통계연보, 신한금융투자 자료: QuantiWise Consensus, 신한금융투자 추정 주: 3사는 한국항공우주, LIG넥스원, 현대로템 기준, 이자보상배율은 영업이익/이자비용X1 적용 26

중장기 전망: TPP와 FTA, 내수시장 경쟁력이 차별성 TPP 미참여에 대한 우려 < 한중 FTA 수혜, 단기적 수혜는 제한적 TPP 미참여로 미국/캐나다/뉴질랜드에서 일본과 경합, 한중 FTA 수혜는 중전기기/일반/부품류이나 즉시철폐는 5% 수준 TPP 발효는 빨라야 17년, 일본의 미국 수입내 비중은 5.8%(감소세), 한국은 3.2%(증가세). TPP 12개국은 중간재의 55% 이상을 가입국 안에서 조달(ASEAN) 한국의 수출에서 대중국 비중은 부품 35.3%, 반가공 29.1%로 절대적 일본의 기계수주 전월대비 증감률 추이 품목별 대중국 수출비중, 중국 수입내 비중변화(12년/14년) (%, MoM) 2 (중국 수입 비중, %) 2 기계 1 1 금속 IT 목제품 섬유 자동차 음식료 기타운송 연료 화학 (대중국 수출 비중, %) (1) (1) 종이,펄프 (2) 21 211 212 213 214 215 (2) 정밀기기 5 1 15 2 25 자료: Cabinet Office, 신한금융투자(Global Sentinel 1월 16일 보고서) 자료: UN Comtrade, 신한금융투자(Global Sentinel 1월 16일 보고서) 27 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 중국시장, 성장 동력에서 경쟁자 출현으로 변화 중국 고정자산투자 증가율 둔화 공급 과잉 발생: 대중국 수출 감소(1H15 건설광산기계류 -65.9%, YoY) 중국 기업들과의 경쟁 심화: 두산인프라코어 M/S 12.1%(-1.8%p YoY) 중국 자회사 구조조정(FTA 관세 혜택 제외) 정책/금융 지원으로 중국업계의 해외 진출 확대 해외에서도 국내 기업들과 경쟁 심화(FTA 승인시 부품류 회복에 기대) 건설광산기계류 대중국 수출 추이 중국 건설장비(굴삭기) 시장 점유율 추이 (백만달러) 3 수출액(좌축) 3 5 중국 한국 일본 미국/EU 2 증감률(우축) 2 4 3 1 1 2 1 (1) 1/1 1/11 1/12 1/13 1/14 1/15 (1) 29 21 211 212 213 214 215.6 자료: KITA, 신한금융투자 자료: 중국공작기계협회, 신한금융투자 28

투자 전략: 재무 안정성에 집중한 투자 구조조정 속 안정성이 부각될 기업: 현대엘리베이터, KAI, LIG넥스원 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) 현대엘리베이터 8, 13.2 21.6 81.4 7.7 1.5 하이록코리아 42, 1.4 (3.8) (4.) 1.2 1.4 두산엔진 6, 17.5 흑전 흑전 53.1.4 현대로템 2, 9.4 229.3 4,42.9 2.1.8 태광 12,5.6 23.8 14.4 15.9.7 성광벤드 12, 4.2 15.8 12.2 1.7.6 215년 1월 22일 종가 기준 29 현대엘리베이터 (178) -, 목표주가 8,원 지주사의 할인요인을 감안해도 싸다 3분기 매출액 3,86억원(+11.3% YoY), 영업이익률 12.5%로 호실적 지속 예상 상반기에 국내 신규 설치된 승강기는 16,544대로 14년의 연간 34,423대를 경신할 가능성 높음 3분기 제조부문 영업이익률은 1.9%(+1.%p QoQ), 유지보수부문은 19.8%(+1.1%p QoQ)로 예상 Top Pick 유지 - 중국 시장 둔화우려와 상선 자금조달 이슈를 감안해도 싸다 목표주가는 16년 예상 BPS 기준 PBR 2.5배 수준으로 상선 파생계약 이슈가 남아있던 14년 평균 PBR 2.5배를 적용 1월 중 상선 자본 확충 이슈와 현대증권 매각 승인 여부가 가시화되면, 업종 내 실적 차별성이 주가의 반등을 견인 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 1,66.2 98.6 (389.8) (342.7) (21,857) 적지 9,643 (1.8) 1.2 4.2 (123.2) 264. 214 1,35.6 133.8 71.4 5.4 2,541 흑전 17,593 21.3 9. 3.1 19. 42.5 215F 1,42.6 158.9 97.7 65.5 3,34 31.5 29,421 14. 5.8 1.6 13.8 (21.) 216F 1,67.6 193.3 176.9 133.2 6,58 81.3 31,816 7.7 4.5 1.5 18.8 (24.2) 217F 1,674.1 29.4 22.3 154.8 6,26 3.3 34,571 7.5 3.7 1.4 17.9 (28.9) 3

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 유틸리티 밸류에이션 정상화 Analyst 허민호 2-3772-2183 hiroo79@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. 216년 전망: 배당 확대, 밸류에이션 정상화 중장기 전망: 글로벌 발전 정비 시장 확대 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 주가 재평가되는 업체에 투자 2

Summary 한국전력의 16년 BPS 기준 PBR은.5배로 글로벌 전력업체 중 가장 저평가 한국전력의 15F~17F ROE는 9% 내외, 배당수익률 3~4% 시현으로 주가 재평가 16년 전기요금 2~3% 인하에도 SMP 12% 하락, 기저 발전 증가로 안정적인 실적 시현 한국전력의 발전 설비보강 투자 비중은 14년 15%, 15F 19%, 16F 24%로 확대 신흥국의 기존 설비 이용률 향상을 위한 발전 정비 시장 확대 전망 Top Picks: 한전KPS, 한국전력 3 Review & Preview 한국전력은 실적 정상화 마무리, 이제는 밸류에이션 정상화 차례 15년 실적 정상화 마무리: 높은 전기요금 유지, SMP 하락으로 영업실적 개선 16년 밸류에이션 정상화: 안정적인 영업실적 지속, 높은 배당수익률 시현으로 밸류에이션 재평가 KOSPI 대비 한국전력 주가 상대 강도, 전기요금-SMP 스프레드 추이 및 전망 (213/1/1=1) 2 전기요금-SMP 스프레드 (우축) KOSPI 대비 한국전력 주가 상대강도 (좌축) 15 (원/kWh) 6 3 1 5 (3) 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F (6) 자료: QuantiWise, 전력거래소, 신한금융투자 추정 4

Review & Preview 한국가스공사는 16년 하반기 이후 저평가 해소 15년 유가 하락으로 자원개발 가치 감소, 16년 예상 BPS 기준 PBR.36배로 저평가 16년 하반기 이후 규제 자원개발 사업(GLNG 등) 손실분의 가스가격 공급마진 반영, 유가 반등 등으로 저평가 해소 KOSPI 대비 한국가스공사 주가 상대 강도, 유가 추이 및 전망 (213/1/1=1) (달러/배럴) 2 16 KOSPI 대비 한국가스공사 주가 상대강도 (좌축) 15 Dubai 유가 (우축) 12 1 8 5 4 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 자료: QuantiWise, Bloomberg, 신한금융투자 5 216년 전망: 배당 확대, 밸류에이션 정상화 한국전력은 글로벌 전력업체 중 가장 저평가 전력업체 PBR = f(roe, 이익의 성장성, 배당수익률), 일본/미국 전력업체의 시장 대비 평균 할인율은 25~35% 한국전력의 16년 BPS 기준 PBR은.5배로 시장 대비 55% 할인, 독일/미국은 할인율 확대, 한국/일본은 선진국 전력업체 PBR/ROE 비교(16F 기준) 선진국 전력업체 시장 PBR 대비 평균 할증/할인율 추이 (PBR, 배) 2. 1.6 1.2.8 시고쿠전력(일) 주고쿠전력(일) 호쿠리쿠전력(일) 듀크에너지(미) E.ON(독) American Electric(미) RWE(독) Southern(미) 간사이전기(일) 12 8 4 한국전력 일본평균 미국평균 독일평균.4. 한국전력(한) (ROE, %) 3 6 9 12 15 (4) (8) 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 16F 자료: Bloomberg, 신한금융투자 자료: Bloomberg, 신한금융투자 6

216년 전망: 배당 확대, 밸류에이션 정상화 한국전력 밸류에이션 재평가 독일 전력업체는 원전 폐쇄 정책으로 관련 비용 증가, 발전 설비용량 감소로 ROE, 배당수익률 감소 한국전력의 15~17년 ROE는 9% 내외, 주당 배당금은 1,8~2,2원, 배당수익률 3~4%로 5년 이후 최대 예상 선진국 전력업체 ROE 추이 및 전망 선진국 전력업체 배당수익률 추이 및 전망 3 15 일본 평균 미국 평균 독일 평균 한국전력 8 6 일본 평균 미국 평균 독일 평균 한국전력 4 (15) 2 (3) 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 자료: Bloomberg, 신한금융투자 / 주: 한국전력의 215F ROE 8.9%는 본사부지 매각 차익을 제외 자료: Bloomberg, 신한금융투자 7 216년 전망: 배당 확대, 밸류에이션 정상화 한국전력은 전기요금 인하에도 안정적인 실적 시현 지속 16년 주택용 누진세 조정 등으로 전기요금 2~3% 인하 예상, 그러나 안정적인 실적 시현 지속 전망 16년 SMP는 가스가격 하락, 높은 공급예비율 유지 등으로 평균 89원/kWh(-12% YoY) 예상 전기요금, SMP 추이 및 전망 (원/Kwh) (원/m 3 ) 12 전기요금 (좌축) 25 9 6 SMP (우축) 7/9 +4.5% 8/1 +3.5% 8/11 +4.9% 12/11 +4.5% 8/12 +4.9% 1/13 +4.% 11/13 +5.4% 6/15 일시적 전기요금 할인 (1% 인하효과) 16F 주택용 누진세 조정 등 2~3% 인하 2 15 3 1 9 1 11 12 13 14 15 16F 17F 5 자료: 전력거래소, 신한금융투자 추정 8

216년 전망: 배당 확대, 밸류에이션 정상화 신규 원자력/석탄 발전소 가동으로 저가의 기저발전량 비중 확대 2H15F 원전 1,679MW, 석탄발전소 1,MW, 16F 원전 1,4MW, 석탄발전소 6,2MW 신규 가동 예정 기저 발전량 비중은 14년 69.9%, 15년 71.8%, 16년 78.6%(1H16F 74.7%, 2H16F 82.5%)로 상승 예상 기저 발전(원자력, 석탄) 설비용량, 기저 발전량 비중 추이 및 전망 (GW) 75 6 원자력 설비용량 (좌축) 석탄 설비용량 (좌축) 기저 발전량 비중(우축) 1 9 45 8 3 7 15 6 9 1 11 12 13 14 15 16F 17F 5 자료: 전력거래소, 신한금융투자 추정 9 중장기 전망: 글로벌 발전 정비 시장 확대 전력 수급 개선으로 한국전력의 투자 무게 중심 변화 국내 전력 설비예비율은 14년 16% 15년 21% 16년 29% 17년 26%로 증가 예상 한국전력의 발전 설비보강 투자비 비중은 14년 15% 15년 19% 16년 24% 2년 27%로 확대 전망 한국전력의 설비투자, 발전 설비보강 비중 추이 및 전망 국내 전력 수급 추이 및 전망 천 (조원) 총 설비투자금액 (좌축) 2 발전설비 보강 비중 (우축) 4 (GW) 15 설비용량 (좌축) 4 16 32 12 설비예비율 (우축) 공급예비율 (우축) 32 12 24 9 24 8 16 6 16 4 8 3 8 12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F 2F 2 4 6 8 1 12 14 16F 18F 2F 자료: 한국전력, 신한금융투자 추정 자료: 전력거래소, 신한금융투자 추정 1

중장기 전망: 글로벌 발전 정비 시장 확대 국내 노후 화력/원자력 발전소 증가 가속화 수명 2년 이상 노후 화력 발전소 대수: 15년 14대(비중 36%) 2년 17대(58%)로 확대 전망 수명 3년 이상 원전 대수: 15년 4대(비중 16%) 2년 9대(3%)로 증가 전망 국내 노후 화력 발전소 추이 및 전망 국내 수명 3년 이상 원전 대수, 비중 추이 및 전망 (기) 2 16 2~3년 (좌축) 3~4년 (좌축) 4년 이상 (좌축) 1 8 (기) 1 8 3년 이상 원전 (좌축) 3년 이상 비중 (우축) 5 4 12 2년 이상 비중 (우축) 6 6 3 8 4 4 2 4 2 2 1 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F 2F 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F 2F 자료: 전력거래소, 신한금융투자 추정 자료: 전력거래소, 신한금융투자 추정 11 중장기 전망: 글로벌 발전 정비 시장 확대 신흥국의 발전 설비용량 성장세 둔화, 노후 발전 설비용량 증가세 가속화 2년 신흥시장(중국 제외)의 화력발전 설비용량은 852GW로 214년 대비 5.8% 증가에 머무를 전망 노후 화력발전 설비용량은 13년 36GW(비중 4.6%), 15년 67GW(8.2%), 2년 144GW(16.9%)로 증가 전망 신흥국의 화력발전 설비용량 추이 및 전망 신흥국의 노후 화력발전 설비용량 추이 및 전망 (GW) 9 72 아시아 (중국/일본 제외) 중동 아프리카 중남미 (GW) 15 12 중남미 (좌축) 중동 (좌축) 아프리카 (좌축) 아시아 (중국/일본 제외, 좌축) 25년 이상 화력 발전소 비중 (우축) 25 2 54 9 15 36 6 1 18 3 5 1 3 5 7 9 11 13 15F 17F 19F 11 12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F 2F 자료: EIA, 신한금융투자 추정 자료: EIA, 신한금융투자 추정 12

중장기 전망: 글로벌 발전 정비 시장 확대 기존 설비 이용율 향상을 위한 발전 정비 시장 확대 전망 석탄발전량 비중은 주요 신흥국 49~93%, 한국 4% vs. 가동률은 신흥국 45~64%, 한국 92% 신흥국의 기존 설비 이용율 향상을 위한 발전 정비 수요 확대 전망 13년 주요국의 석탄발전량 비중 비교 13년 주요국의 석탄발전 가동률 비교 1 1 8 8 6 6 4 4 2 2 사우디 남아공 인도 인도네시아 한국 한국 인도 남아공 사우디 인도네시아 자료: BMI, 전력거래소, 신한금융투자 13 / 주: 사우디는 석유/가스 기준 자료: BMI, 전력거래소, 신한금융투자 / 주: 사우디는 석유/가스 기준 중장기 전망: 글로벌 발전 정비 시장 확대 한전KPS는 해외 수주 확대로 중장기 성장성 강화 16년 이후 UAE 원전 경상정비 9,억원, 연평균 5,~7,억원의 화력발전소 정비 수주 전망 한전KPS의 해외 매출 비중은 14년 1%, 15년 13%, 16년 15%, 2년 25%로 확대 예상 한전KPS의 매출액, 매출비중 추이 및 전망 한전KPS의 해외 신규 수주금액, 수주잔고 추이 및 전망 (십억원) 3, 매출액 (좌축) 3 2,5 해외 매출비중 (우축) 25 (십억원) 6, 5, 수주잔고 신규수주 2, 2 4, 1,5 15 3, 1, 1 2, 5 5 1, 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F 2F 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F 2F 자료: 한전KPS, 신한금융투자 추정 자료: 한전KPS, 신한금융투자 추정 14

이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 중국 원자력 시장 고성장, 석탄발전 시장 성장 둔화 중국 전력수요 증가율은 2년까지 연평균 4.8% > 한국 2.5%, 석탄발전 비중은 14년 72% 2년 66%로 중국 원자력 발전량 비중은 14년 3% 18년 6%로 확대, 기술 자립도는 85%로 상승, 영국 원전 수주에도 성공 한국/중국 전력수요, 주요 연료원별 비중 추이 및 전망 한국, 중국 전력 업체간 PBR/ROE 비교 (216F 기준) 중국 전력수요 증가율 (좌축) 한국 전력수요 증가율 (좌축) 중국 원전발전량 비중 (우축) 1 중국 석탄발전량 비중 (우축) 한국 기저발전량 비중 (우축) 1 8 8 (PBR, 배) 2.5 2. 1.5 중광핵전력 장강전력 화능국제 6 4 6 4 1. 화룬전력 2 2.5 한국전력 (한국) 12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F 2F. (ROE, %) 5 1 15 2 25 자료: 전력거래소, 산업통상자원부, CEIC, 신한금융투자 자료: Bloomberg, 신한금융투자 15 투자전략: 주가 재평가되는 업체에 투자 Top Picks: 한전KPS, 한국전력 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) 한전KPS 165, 16.5 18.3 3.7 22. 5.1 한국전력 7, (.4) 5.9 (49.3) 5.5.5 한국가스공사 54, (12.2) 3.7 2. 8.1.4 한전기술 42,5 15.9 19.4 111.5 11.2 2.3 LS산전 63, 6.1 9.3 27.6 12.2 1.3 지역난방공사 87, (6.1) (1.8) (1.8) 8.2.4 삼천리 135, (6.) (1.1) 8.8 8.4.3 215년 1월 22일 종가 기준 16

한전KPS (516) -, 목표주가 165,원 글로벌 발전 정비시장의 새로운 바람 16년 매출액 1.4조원(+16.5% YoY), 영업이익은 2,598억원(+18.3% YoY) 전망 국내 원자력/석탄 발전소 설비용량 증가, 해외 매출 확대 등으로 영업실적 개선 전망 글로벌 발전 정비시장 확대 및 경쟁 완화로 해외 수주 레벨업 예상 16년 이후 UAE 원전 경상정비 9,억원, 연평균 5,~7,억원의 신규 화력발전소 정비 수주 전망 투자의견, 목표주가 165,원 목표주가는 16 예상 EPS 4,661원에 목표 PER 35배 적용 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 1,125.8 184. 199. 152. 3,379 N/A 13,824 16.2 1.7 4. 24.4 (28.5) 214 1,85.5 215.8 221.2 168.3 3,74 1.7 15,512 21.3 14. 5.1 25.5 (24.2) 215F 1,28.8 22.3 265.5 22.2 4,494 2.2 17,86 22.7 17.3 5.7 27. (29.2) 216F 1,47.6 26.9 275.6 29.8 4,661 3.7 2,167 21.9 14.8 5.1 24.6 (28.5) 217F 1,647.1 34.1 32.7 244.1 5,424 16.4 22,591 18.8 12.7 4.5 25.4 (3.5) 17 한국전력 (1576) -, 목표주가 7,원 글로벌 전력업체 중 가장 저평가 16년 영업이익은 1.7조원(+5.9% YoY) 16년 전기요금 2~3% 인하에도 SMP 12% 하락, 기저 발전(원전, 석탄) 확대로 안정적인 영업이익 증가 지속 높은 ROE, 배당수익률 지속으로 밸류에이션 재평가 15~17년 ROE는 9% 내외, 주당 배당금은 1,8~2,2원, 배당수익률 3~4%로 5년 이후 최대 예상 투자의견, 목표주가 7,원 목표주가는 216년 예상 BPS 18,184원에 목표 PBR.65배 적용 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 54,37.8 1,519. (396.5) 6. 93 흑전 78,29 371.7 9.3.4.1 116.2 214 57,474.9 5,787.6 4,229.3 2,686.9 4,185 4,377.3 83,496 1.2 6.6.5 5.2 113. 215F 59,8.7 1,141.4 17,386. 12,2.2 19,4 354.1 1,754 2.8 4.7.5 2.6 81.5 216F 58,866.7 1,741.8 9,76.9 6,181.9 9,63 (49.3) 18,184 5.5 4.3.5 9.2 71.6 217F 6,173.3 11,16.2 1,25. 6,489.9 1,19 5. 117,261 5.2 4..4 9. 61.7 18

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 종합상사 고려 상인, 변화를 외치다 Analyst 허민호 2-3772-2183 hiroo79@shinhan.com 19 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. 216년 전망 : 사업구조 개편 성공 중장기 전망: 내수 유통 사업 확대 IV. 이슈 분석: 그룹사 내 종합상사의 역할 V. 투자 전략: 실적과 성장성을 겸비한 기업에 투자 2

Summary 16년 사업구조 개편을 통한 실적 개선 및 성장성 회복 전망 16년 LG상사는 프로젝트 수주 확대, 범한판토스 실적 반영 등으로 실적 개선세 지속 LG상사는 해외 발전사업 투자, 하이로지스틱스 인수 등으로 중장기 성장성 확보 16년 SK네트웍스의 면세점 실적 Catalyst는 명품 브랜드 입점 여부 SK네트웍스는 그룹 사업구조 개편 시 중고차 유통 사업 양수 가능성 존재 Top Pick: LG상사 21 Review & Preview 16년 사업구조 개편을 통한 중장기 성장성 회복 전망 15년은 유가, 석탄 가격 부진에도 범한판토스 인수로 실적 개선에 성공 16년은 영업 네트워크와 그룹사 지원을 통한 신사업 확대로 중장기 성장성 회복 전망 KOSPI 대비 LG상사 주가 상대강도, LG상사 순이익 추이 및 전망 (214/1/1=1) 16 KOSPI 대비 LG상사 주가 상대강도 (좌축) LG상사 순이익 (우축) (십억원) 5 13 범한판토스 지분 51% 인수 25 1 7 4Q15F 하이로지스틱스 합병 (25) 4 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16 F 7/16 F 1/17F 7/17 F (5) 자료: QuantiWise, 신한금융투자 추정 22

216년 전망: 사업구조 개편 성공 16년 네트워크 경쟁력이 이끌고, 그룹사가 밀어준다 영업 네트워크: 자원개발(비철/그린, 석탄, 석유/가스) 프로젝트 오거나이징(산업재) + 해외 IPP 시장 진출 그룹사 지원: IT 트레이딩(산업재) + 범한 판토스(해상/항공 물류) + 하이로지스틱스(육상 물류) LG상사의 사업부문별 이익 추이 및 전망 (십억원) 8 비철/그린 석탄 석유/가스 물류 산업재 6 4 2 (2) 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15F 1Q16F 3Q16F 1Q17F 3Q17F 자료: LG상사, 신한금융투자 추정 / 주: 이익 = 영업이익 + 지분법이익 + 배당수익 + 파생상품손익 23 216년 전망: 사업구조 개편 성공 LG상사는 해외 네트워크를 통해 신사업 확대 16년 트루크메니스탄 GTL 39억달러, 세이디 2억달러 수주, 프로젝트 영업이익은 23억원(+283% YoY) 예상 중국 인도네시아 발전사업 투자로 18년 이후 연평균 17억원의 추가 순이익 발생 전망 LG상사의 트루크메니스탄 프로젝트 수익 추이 및 전망 (십억달러) 6 키얀리 석유화학 정유 현대화 45 GTL 세이디 3 15 LG상사의 중국/인도네시아 발전소 진출 현황 (십억원) 중국 석탄열병합발전소 인도네시아 수력발전소 발전 설비용량 (MW) 7 41 LG상사 지분율 3 51 준공시기 2H17F 2H18F 매출액 323.2 23.7 영업이익 74.3 4.7 세전이익 68.2 4.3 214 215F 216F 217F 218F 순이익 51.2 3.5 지분법이익 15.4 1.8 자료: 신한금융투자 추정 자료: LG상사, 신한금융투자 추정 24

216년 전망: 사업구조 개편 성공 LG상사는 그룹사 지원을 통해 물류사업 확대 범한 판토스(해상/항공 물류, 계열사 매출 비중 7%)와 하이로지스틱스(육상 물류, 계열사 매출 비중 8%)의 합병 지배구조 이슈 부각으로 신규 사업 확대, 마진 상승 기대 범한판토스, 하이로지스틱스의 영업실적 추이 및 전망 LG그룹 지배구조 요약 (십억원) 4, 하이로지스틱스 매출액 (좌축) 8 범한판토스 매출액 (좌축) 3, 하이로지스틱스 영업이익률 (우축) 6 범한판토스 영업이익률 (우축) 2, 4 구본무 현 LG그룹 회장 LG: 11.3% LG상사: 2.5% 구본능 현 희성그룹 회장 LG: 3.5% LG상사: 1.7% 48.6% LG 33.7% LG전자 1% 하이로지스틱스 27.7% 51% 합병 LG상사 범한판토스 1, 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 2 구광모 현 LG 시너지팀 상무 구본무의 양자, 구본능의 친자 LG: 6.% LG상사: 2.1% 범한판토스: 7% 등 오너일가 및 특수관계인 19% 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 자료: 신한금융투자 25 중장기 전망: 내수 유통 사업 확대 SK네트웍스의 면세점 실적 Catalyst는 명품 브랜드 입점 여부 면세점: 기존 1,2평 3,평 확장, 215년 12월 그랜드 오픈 예정 명품 브랜드 입점 여부가 관건, 기존 6개 브랜드 3여개로 확대할 계획 SK네트웍스의 사업부문별 영업이익 추이 및 전망 SK네트웍스의 워커힐 영업실적 추이 및 전망 (십억원) 5 4 IM EM T&I 패션 SM 워커힐 (십억원) 9 75 호텔 매출액 (좌축) 면세 매출액 (좌축) 외부 매출액 (좌축) 영업이익률 (우축) 6 5 x.1 3 2 1 영업 네트워크 그룹사 기반 6 45 3 15 4 3 2 1 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 자료: SK네트웍스, 신한금융투자 추정 / 주: 사업부문별 영업이익은 공통비가 제외된 것임 자료: SK네트웍스, 신한금융투자 추정 26

이슈 분석: 그룹사내 종합상사의 역할 SK네트웍스는 국내 After-Car 시장 확대 수혜 SK네트웍스는 그룹내 신사업의 인큐베이터, SM(렌터카, 차량 경정비 등) 사업은 중고차 유통 사업과 시너지효과 발생 SK그룹 지배구조 이슈 해소 이후 사업구조 개편시 중고차 유통 사업 양수, 향후 통합 After-Car업체 IPO 가능성 존재 SK네트웍스의 SM, SK의 중고차 영업실적 추이 및 전망 SK그룹의 주요 사업 구조 (십억원) SK네트웍스의 SM 매출액 (좌축) 1,5 SK의 중고차 매출액 (좌축) 15 SK네트웍스의 SM 영업이익률(우축) 1,2 SK의 중고차 영업이익률 (우축) 12 9 9 6 6 3 3 최태원 SK 지주회사 IT 및 보안서비스 94.1% 25.2% 33.4% 39.1% SK 네트웍스 SK SK E&S SK 텔레콤 (휴대폰 유통, (발전) 이노베이션 (통신) 주유소, 렌터카, (정유, 화학) 호텔, 패션) 2.% 3.9%(최태원 23.4%, 특수관계인 7.5%) SK건설 (건설) 44.5% 41.9% SKC (석유화학) 213 214 215F 216F 217F SK 하이닉스 (반도체) 자료: SK네트웍스, 신한금융투자 추정 자료: 전자공시시스템, 신한금융투자 27 투자전략: 실적과 성장성을 겸비한 기업에 투자 Top Pick: LG상사 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) LG상사 4, 7.7 62.2 17.1 1.7.9 SK네트웍스 1, 7.2 15.4 38.4 11.4.6 대우인터내셔널 26, (1.1) 4.3 8.1 8.4.9 215년 1월 22일 종가 기준 28

LG상사 (3422) -, 목표주가 4,원 물류, 프로젝트, 발전으로 사업구조 개편에 성공 16년 영업이익은 2,322억원(+63% YoY) 전망 범한판토스 실적 온기 반영, 트루크메니스탄 프로젝트 총 59억달러 수주등으로 실적 개선세 지속 하이로지스틱스 흡수 합병, 해외 발전사업 진출 등으로 중장기 성장성 강화 하이로지스틱스 흡수 합병으로 영업이익 14억원, 순이익 5억원 이상, 해외 발전사업으로 순이익 17억원 추가 발생 전망 투자의견, 목표주가 4,원 목표주가는 16년 예상 EPS 3,36원에 목표 PER 12배 적용 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 12,72.7 98.3 74.5 48.2 1,242 (78.3) 38,76 23.1 1.9.8 3.3 68.8 214 11,372.2 172. 12.6 (13.2) (34) 적전 36,89 (84.3) 9.4.8 (.9) 63.2 215F 12,729.9 142.7 141.1 61.9 1,596 흑전 36,97 22.2 13. 1. 4.3 72.4 216F 13,79.4 232.2 217.2 128.1 3,36 17.1 39,664 1.7 9.5.9 8.6 68.7 217F 13,9.7 285.9 272.5 166.2 4,288 29.7 43,354 8.3 7.9.8 1.3 58.4 29

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 건설/건자재 수도권의 시대 Analyst 박상연 2-3772-3813 sypark3@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. 216년 전망 : 주택 양극화 수도권의 시대 중장기 전망: 디벨로퍼의 시대 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 수도권 강점 해외 저점 통과 업체에 주목 2

Summary 16년 국내 건설: 서울 재개발/재건축 멸실 증가로 수도권 시장 호조세 전망 16년 해외 건설: 유가 상승으로 발주/자금시장 완화, 저가물량 감소 전망 16년 건자재: 입주물량 증가세 전환-B2B 호조, 거래량 증가세 둔화-B2C 부진 전망 중장기: 토지 공급 감소 주택 시장 하향세로 개발 능력 보유한 디벨로퍼 유리 중국은 정부 발주 수혜가 예상되는 인프라에 집중할 전망 Top Picks: GS건설, 현대산업, KCC 3 Review & Preview 해외 저점 통과, 국내 수도권 호조세 대형 건설사 주가 강세 전망 건설: 16년 서울 주택매매가 상승세 지속 예상 KOSPI 대비 건설업 지수 상승세 전망 건자재: 입주 물량 증가세 전환 B2B 건자재 주가 강세, 거래량 증가세 둔화 B2C 건자재 주가 부진 KOSPI 대비 건설업 상대지수, 서울 주택 매매가의 추이 및 전망 KOSPI 대비 건자재 상대지수, 월간 입주 물량 추이 및 전망 (1/13=1p) 12 KOSPI 대비 건설업지수 상대강도(좌축) 주간 서울 주택평균매매가 상승률(우축).4 (1/13=1p) 2,5 2, KOSPI 대비 건자재 B2C업종 상대강도(좌축) KOSPI 대비 건자재 B2B업종 상대강도(좌축) 입주물량(우축) (천세대) 5 4 1.2 1,5 3 8. 1, 2 5 1 6 1/13 1/14 1/15 1/16F 1/17F (.2) 1/13 1/14 1/15 1/16F 1/17F 자료: 부동산114, QuantiWise, 신한금융투자 추정 자료: 부동산114, QuantiWise, 신한금융투자 추정 / 주: B2C-한샘, B2B-KCC, LG하우시스 4

216년 전망: 주택 양극화 수도권의 시대 정부, 가계 부채 종합 관리 목표 주택시장 성장세 둔화 전망 주택담보대출액, 15.8 YTD 기준 +12% YoY 증가 정부, 16년부터 신규분양 제외한 주택에 대출 규제 적용 방침 7월 정부, 가계부채 종합 관리 방안 9월 금감원, 가계부채 건전성 관리 강화 1월 민간은행, 주택담보대출 한도 월별 주택 담보 대출액 증감률(YoY)과 금리 추이 주택담보대출액 증감률(좌축) 주택담보대출금리(우축) 2 3~7: 노무현 정부 - 서민주의 의거 - 강력규제 8~12: 이명박 정부 - 경기부양 목표 - 규제완화 13~현재: 현정부 - 서민주거안정,경기부양 - 규제완화 8 15 6 1 4 5 2 1/5 1/6 1/7 1/8 1/9 1/1 1/11 1/12 1/13 1/14 1/15 자료: 한국은행, 신한금융투자 5 216년 전망: 주택 양극화 수도권의 시대 공급(Q)부족과 가격(P)상승은 유의미한 관계 수도권 호조세 전망 지방: 3년 이후 1년까지 장기간 공급 물량 부족 11년 이후 공급 물량 급증세와 더불어 가격 상승세 시현 수도권: 1년 이후 14년까지 장기간 공급 물량 부족 15년 공급 물량 급증세, 16년도 이어질 전망 수도권 분양물량, 주택매매가 추이 지방 분양물량, 주택매매가 추이 (천세대) 4 3 서울 분양물량(좌축) 수도권 분양물량(좌축) 수도권 주택매매가(우축) 서울 주택매매가(우축) (3/13=1p) 12 1 (천세대) 3 광역시 분양물량(좌축) 지방 분양물량(좌축) 지방 주택매매가(우축) 광역시 주택매매가(우축) (3/13=1p) 12 2 1 2 8 1 6 1 8 2 22 24 26 28 21 212 214 4 2 22 24 26 28 21 212 214 6 자료: 부동산114, KB부동산, 신한금융투자 자료: 부동산114, KB부동산, 신한금융투자 / 주: 광역시-인천 제외, 지방-광역시, 수도권 제외 6

216년 전망: 주택 양극화 수도권의 시대 서울 재개발 재건축 멸실 세대 증가 공급 부족으로 호조세 전망 멸실수요 15년 1.4만세대, 16년 1.8만세대, 공급물량 15년 2.1만세대, 16년 2.2만세대 공급 부족 예상 15년 서울 재개발 재건축 분양물량 4.4만세대(+14.6% YoY) 향후 대기물량 5.5만세대 이상 서울 재건축 사업 각 사업단계별 물량 건설사별 재개발 재건축 수주잔고 (천세대) 4 3 재건축사업 추진 물량 추가 건립 예정 물량 (조원) 25 2 재개발/재건축 수주잔고(좌축) 주택 수주잔고(좌축) 재건축재개발 수주잔고 비중(우축) 1 8 2 15 6 1 1 4 사 업 추 진 기 본 계 획 구 역 지 정 추 진 위 안 전 진 단 조 합 설 립 사 업 시 행 관 리 처 분 이 주 /철 거 착 공 5 현대산업 대우건설 GS건설 현대건설 대림산업 2 자료: 부동산114, 신한금융투자 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 / 주: 2Q15 기준 7 216년 전망: 주택 양극화 수도권의 시대 유가 상승으로 발주/자금시장 완화, 저가물량 감소 전망 달러 강세 기조 완화 시 유가 상승 예상 석유 관련 국가 발주 증가 자금시장 완화 전망 16년 상반기까지 11~12년 중동 저가물량 대거 완공 예정으로 불확실성 해소 국면 Broad Dollar Index와 WTI, 한국의 중동수주물량 216년 국가별 예상 균형재정 유가 (p) 125 Broad Dollar(좌축) (역축, 달러) 2 (달러) 25 118 WTI(우축) 4 2 111 6 15 1 14 8 5 97 9 1/5 1/7 1/9 1/11 1/13 1/15 1 12 카타르 UAE 이라크 러시아 나이지리아 베네수엘라 이란 사우디 알제리 리비아 자료: Datastream, 신한금융투자 자료: WSJ, 신한금융투자 8

216년 전망: 주택 양극화 수도권의 시대 B2B 호조: 입주물량 증가세 전환, B2C 부진: 거래량 증가세 둔화 입주물량 14년 26만(+35% YoY), 15년 25만(-4% YoY), 16년 31만(+22% YoY) 전망 B2B 증가세 전환 주택 거래량 14년 11만(+18% YoY), 15년 126만(+25% YoY), 16년 144만(+15% YoY) 전망 B2C 증가세 둔화 주택 거래량 추이 및 전망 입주 물량 추이 및 전망 (천호) 1,6 전국(좌축) 연간증감률(우축) 4 (천세대) 5 입주물량(좌축) 4 1,2 2 4 연간증감률(우축) 2 8 3 4 (2) 2 (2) 21 211 212 213 214 215F 216F 217F (4) 1 21 211 212 213 214 215F 216F 217F (4) 자료: 국토교통부, 신한금융투자 추정 자료: 부동산114, 신한금융투자 추정 9 216년 전망: 주택 양극화 수도권의 시대 건축자재의 원재료 가격 하향 기조 완화 전망 13년 이후 원자재 가격 하락세로 건자재의 이익률은 全 품목(바스, 마루, 가구, 시멘트, 페인트, 창호) 12년 이후 증가세 건축자재의 원재료 가격 하향 기조 완화 전망 건자재 이익률 하향 반전 가능성 존재 건자재 주요 원재료 가격 추이 건자재 품목별 영업이익률 추이 및 전망 (달러/톤) 1,5 (12/5=1p) 벤젠 2 톨루엔 1 바스 마루 가구 시멘트 페인트 창호 1,25 자일렌 175 PVC 5 1, 종합 15 75 125 5 1/1 1/11 1/12 1/13 1/14 1/15 1/16F 1/17F 1 (5) 21 211 212 213 214 2Q15 216F 217F 자료: IMF, Platts, 신한금융투자 / 주: 종합=IMF 종합 원자재 가격 지수 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 1

중장기 전망: 디벨로퍼의 시대 정부의 토지 공급 감소 기조로 개발 능력 보유한 디벨로퍼 유리 81년부터 시행됐던 택지개발촉진법 14년 폐지 17년까지 대규모 공공택지 지정 한시적 중단 토지 공급 감소 토지 가격 상승세 도심재생 향후 부동산 시장은 도심 재개발 기조로 변화 예정 시기 정책명 내용 14.9 택지개발촉진법 폐지 14.12 블록형 단독주택용지 규제 완화 15.5 개발제한구역 규제 개선방안 토지 및 개발 관련 정부정책 - 17년까지 3년간 LH의 대규모 공공택지 지정 중단 - 14.1월 현재 보유택지 124만호(민간매각 61.7만) 도시개발 등을 통한 수요자 위주의 주택 공급 - LH 등의 민간매각용 택지 일부 비축 (2만호) - 블록형 단독주택용지 입지계획 및 용지조성 기준 완화 - 단독주택용지 내 근린생활시설 계획기준 합리화 용지개발 활성화 기대 - 중소규모 그린벨트 규제완화 권한 지방자치단체 위임 그린벨트 해제 절차 간소화, 신속한 개발 추진 - 개발제한구역 입지규제 완화 - 토지 및 주민지원사업 지원 강화.6.4.2. 토지 가격 변동률(MoM) 추이 전국 수도권 광역시 지방 15.7 부동산 개발업 등록요건 완화 - 소규모 개발업자 재정적 부담 경감 15.8 개발부담금 감면기간 연장 자료: 국토교통부, 언론 취합, 부동산114, 신한금융투자 - 계획입지사업(택지, 산업단지, 도시개발사업) 부과 개발부담금의 감면기간을 '18.6.3까지 3년간 연장 (.2) 1/1 1/11 1/12 1/13 1/14 1/15 자료: 국토교통부, 신한금융투자 / 주: 광역시-인천제외, 지방-수도권, 광역시 제외한 지역 11 중장기 전망: 디벨로퍼의 시대 주택 시장 장기 하향세로 개발 능력 보유한 디벨로퍼 유리 중견 건설사 호반건설(시공능력평가 15위)의 일반 분양세대 수 대형사 상회, 주택 업황 하향세 대비 쇼핑몰 운영 시작 GS건설: 홍대부지 개발 계획, 임대주택 공급 / 현대산업: 면세점 호텔 운영 / 대림산업: 오피스 운영, 뉴스테이 공급 호반건설 분양물량 추이 및 전망 호반건설 판교 아브뉴프랑 (천세대) 2 15 1 5 21 211 212 213 214 3Q15 자료: 호반건설, 신한금융투자 자료: 호반건설, 신한금융투자 12

이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 정부 정책이 이끄는 중국 인프라 산업 214~16년 인프라 투자 중국과 한국 각각 연평균 +15.9%, -2.8% 성장 전망 중국 정부의 도시화 일대일로 정책, 토목공사 마진 보장으로 중국 토목 건설 업체 지속적인 성장과 수익성 확보 예상 한 중 인프라 투자 추이 및 전망 216년 예상 한 중 건설사 PER-EPS성장률 비교 (조원) 26 한국(좌축) (조위안) 25 (PER, 배) 25 중국중철 24 22 2 18 중국(우축) 2 15 1 5 2 15 1 5 중국철도건설 중국교통 현대산업 중국건축 금호산업 대림산업 대우건설 16 25 27 29 211 213 215F 217F (EPS Growth, %) 1 2 3 4 5 6 7 8 9 자료: CEIC, 기획재정부, 신한금융투자 추정 자료: Bloomberg, 신한금융투자 추정 / 주: 금호산업을 제외한 한국건설사는 신한 추정치 기준 13 투자전략: 수도권 강점 해외 저점 통과 업체에 주목 Top picks: GS건설, 현대산업, KCC 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) GS건설 현대산업 KCC 현대건설 대우건설 대림산업 삼성ENG 한샘 4, 7.4 189.7 21.6 5.7.4 89, 22.3 11.7 2.4 12.1 1.5 65, 6, 7.5 16.2 15.3 17.6.7 53, 11.9 4.7 12.7 5.8.5 9, 2.9 48.8 81. 7.6.9 95, 5.5 57.5 5.8 6.8.5 - (4.3) 흑전 흑전 11.1 1.1 33, 2. 25.2 25.7 37.4 9.8 LG하우시스 25, 1.5 16.6 26.9 14.4 1.8 215년 1월 22일 종가 기준 14

GS건설 (636) -, 목표주가 4,원 점진적인 개선세 예상 15년 매출액 1.1조원(+1.5% YoY), 영업이익 1,243억원(+142.9% YoY) 전망 12년 착공한 저가현장 사우디 PP12발전, 사우디 라빅2를 제외하고 대부분의 저가공사 하반기에 완공될 예정 주택부문은 양호한 업황으로 물량(14년 1.4만에서 215년 3.만세대) 증가, 이익률 호조세가 지속 16년 매출액 1.9조원(+7.4% YoY), 영업이익 3,62억원(+189.7% YoY) 전망 15년 하반기 중동 부실 프로젝트 제거, 16년 주택의 이익 기여도 증가로 점진적인 실적 개선세를 전망 16년 주택 매출액은 자체사업 증가로 3조원(+66.7%) 예상 투자의견, 목표주가 89,원 12개월 선행 BPS 57,356원에 PBR.7배 적용 (16년 예상 ROE 7.7%, COE 1.6%, 성장률 1.5% 적용) 15 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 화장품 중국이 답이다 Analyst 박상연 2-3772-3813 sypark3@shinhan.com 16

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. 216년 전망 : 중국 수요는 여전 III. 중장기 전망: 22년까지는 시장 초기 단계 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 중국 고성장세에 투자하자 17 Summary 16년 국내 화장품 시장 13.5조원(+5.5% YoY) 전망 16년 국내 화장품 고성장 채널인 면세점 9.7조원(+3.% YoY) 전망 16년 중국 화장품 시장 66.1조원(+11.9% YoY) 예상 2년까지는 시장 초기 단계 중국 화장품 산업 경쟁력은 한국에 열위 매출액 성장률 중국 > 한국 Top Picks: 아모레퍼시픽, 한국콜마 18

Review & Preview 16년 중국인 입국자 수 성장세 지속 전망 주가 강세 예상 중국인의 화장품 소비 증가로 1) 국내 면세점 판매액, 2) 중국 본토 판매액 모두 증가세 지속 전망 중국인 입국자 수 증가가 면세점 판매액 증가의 주 요인. 3Q15 부진세로 주가 부진 4Q15부터 성장세 재개 예상 KOSPI 대비 화장품 주가 상대 강도, 월별 중국인 입국자 수 추이 및 전망 (1/14=1p) 6 KOSPI 대비 화장품지수 상대강도(좌축) 중국인 입국자 수(우축) (천명) 1,5 4 1, 2 5 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 자료: QuantiWise, 한국관광공사, 신한금융투자 추정 19 216년 전망: 중국 수요는 여전 국내 화장품 시장: 16년 13.5조원(+5.5% YoY) 예상 한국 화장품 브랜드의 글로벌화 진행 중으로 면세점 온라인 채널 성장세 유효 국내 보다 외부(중국) 수요에 의한 성장세 16년 GDP 성장률 2.4%을 큰 폭으로 상회 국내 GDP, 민간소비, 화장품 시장 성장률 추이 및 전망 2 15 GDP성장률 가계소비 성장률 화장품판매액 성장률 1 5 (5) 2 21 22 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 자료: 한국은행, 통계청, 신한금융투자 추정 2

216년 전망: 중국 수요는 여전 국내 고성장 채널인 면세점 중국인 입국자수 증가로 성장세 전환 면세점 시장: 15년 메르스(중동호흡기증후군) 여파로 -1% YoY 기록 16년 +3% YoY 성장세 전환 전망 서울 시내 면세점 수 기존 6개 9개(HDC신라 한화갤러리아 에스엠 선정)로 확대, 16년 영업 본격화 전망 국내 면세점 규모 추이 및 전망 국내 중국인 입국자 수 추이 및 전망 (조원) 12 1 8 시장규모(좌축) 연간증감률(우축) 4 3 2 (천명) 213 1,5 214 215 216 1, 217 6 1 5 4 2 26 27 28 29 21 212 213 214F 215F 216F 217F (1) Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 자료: 관세청, 신한금융투자 추정 자료: 한국관광공사, 신한금융투자 추정 21 216년 전망: 중국 수요는 여전 중국 화장품 시장: 16년 66.1조원(+11.9% YoY) 예상 15~17년 연평균 화장품 시장 성장률 11.8% 전망으로 GDP 성장률 9.1%를 상회할 전망 한국 화장품은 중국 내 프리미엄 부여 상품 혁신성, 가격, 한류붐과 맞물려 13년 이후 판매 급증세 중국의 고정자산 가계소비액 화장품소비 증가율 추이 및 전망 4 3 고정자산투자 증가율(좌축) 가계소비액 증가율(우축) 화장품소비액 증가율(우축) 25 2 2 15 1 1 21 22 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 5 자료: CEIC, Euromonitor, 신한금융투자 추정 22

216년 전망: 중국 수요는 여전 중국 화장품 시장 고성장세 브랜드, ODM 업체 모두 수혜 한국 브랜드 업체 수혜 1) 국내 면세점 온라인 채널 고성장, 2) 중국 현지 판매 고성장, 3) 중국 현지 생산 증가세 한국 ODM 업체 수혜 1) 국내 브랜드사 주문 증가, 2) 현지 고객의 8%가 로컬업체, 3) 14년 이후 생산설비 증설 지속 브랜드업체 합산 매출액 매출액 성장률 추이 및 전망 ODM업체 합산 매출액 매출액 성장률 추이 및 전망 (조원) 25 매출액(좌축) 매출액 증감률(우축) 25 (십억원) 2, 매출액(좌축) 연간증감률(우축) 6 2 15 2 15 1,5 4 1 1 1, 2 5 5 5 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 21 211 212 213 214 215F 216F 217F (2) 자료: 신한금융투자 추정 / 주: 브랜드업체-아모레퍼시픽/아모레G/LG생활건강 자료: 신한금융투자 추정 / 주: 브랜드업체-코스맥스/한국콜마 23 216년 전망: 중국 수요는 여전 중국 화장품 시장 고성장세 일본 화장품 업체도 수혜 15.8 YTD 중국인의 일본 向 출국자 335만명(+117% YoY), 한국 向 출국자 377만명(-9% YoY) 성장세 지속 예상 시세이도 실적 개선세 2Q15 매출액성장률 2%, 영업이익률 6.5% VS. 2Q14 매출액성장률 4%, 영업이익률.8% 엔/위안 환율, 중국인 일본 입국자 수 추이 시세이도 실적 추이 (천명) 4 월간 중국인 일본 입국자수(우축) (엔) 2 (십억엔) 24 매출액(좌축) 2 3 엔/위안(좌축) 18 22 영업이익률(우축) 15 2 1 2 16 18 5 1 14 16 1/11 7/11 1/12 7/12 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 12 14 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 (5) 자료: Bloomberg, CEIC, 신한금융투자 자료: Bloomberg, 신한금융투자 24

중장기 전망: 22년까지는 시장 초기 단계 중국인 해외여행의 본격화는 2년부터 한국: 88년 1인당 GDP 4,692달러(89년 해외여행 자유화), 94년 1,24달러 이후 본격적으로 출국자 수 증가세 중국 1인당 GDP 14년 7,6 USD 2년 11,5 USD로 증가 예상. 2년 본격적 성장세 시작 예상 한국 중국 출국자 수 증감률, 1인당 GDP 추이 및 전망 (달러) 4, 3, 중국 1인당 GDP(좌축) 한국 1인당 GDP(좌축) 중국 출국자수 증감률(우축) 한국 출국자수 증감률(우축) 15 1 2, 5 1, 1인당 GDP 1만달러 (5) 198 1982 1984 1986 1988 199 1992 1994 1996 1998 2 22 24 26 28 21 212 214 216F 218F 22F 자료: IMF, CEIC, 한국관광공사, 신한금융투자 추정 25 중장기 전망: 22년까지는 시장 초기 단계 중국 정부의 내수 부양을 위한 규제 강화 흐름 중국 정부, 자국 화장품 산업의 성장을 유도하기 위해 관련 법안 강화 흐름 중국 로컬 화장품 성장세 우려 중국 내 시장 점유률 글로벌 업체는 상승세 둔화, 한국 중국 로컬 업체 상승세 지속 중국 화장품감독관리 조례(초안)과 대한화장품협회 의견 중국 화장품 시장 점유율 추이 구분 내용 P&G, 미국(좌축) L'Oreal, 프랑스(좌축) 원료 분류 관리: 위험이 높은 원료를 배합한도원료 목록에 추가 시 국무원 보고 허가 신원료: 허가 등록 시 일정기간 기업 비밀보호 조치 특수화장품 정의 명확히 추가 16 시세이도, 일본(우축) Jala, 중국(우축) 상해가화, 중국(우축) 아모레퍼시픽, 한국(우축) 5 제품관리 허가/등록 기술심사평가 생산 전 1업무일 등록 출시 전 등록으로 변경 국가/기업표준 대신 제품 품질안전통제요구로 대체 (국가표준의 경우 수입화장품 적용 어려움) 보완사항 1회에 모든 사항 요구 12 8 4 3 2 표준관리 품질안전 수입제품의경우 국가표준 요구 완전히 부합 어려움 책임자의 자격(전문 학부 학력 및 5년 이상 경력)요구 문구 삭제 4 1 라벨관리 선전관리 표시면적이 적은 경우 표시내용 예외 요구 효능 근거 공개시 기업비밀 보장 위해 결과만 공개 요구 29 21 211 212 213 214 자료: 대한화장품협회, 신한금융투자 추정 자료: Euromonitor, 신한금융투자 26

이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 중국인이 반가운 이유 화장품 시장 15년 국내 7.%, 중국 11.5% 성장 전망. 한 중 화장품 시장 중국인의 소비 지출 확대로 고성장세 아모레퍼시픽 16년 예상 PSR 3.7배(상해가화 3.1배)로 고평가. 브랜드 파워 보유로 상해가화 대비 높은 성장률 전망 한 중 화장품 시장 성장률 추이 및 전망 국내 중국인 입국자(우축) (백만명) 2 중국 화장품 시장 성장률(좌축) 1. 한국 화장품 시장 성장률(좌축) 15 7.5 1 5. 5 2.5 (5). 2 22 24 26 28 21 212 214 216F 자료: Euromonitor, CEIC, 통계청, 한국관광공사, 신한금융투자 글로벌 화장품 업체 216년 예상 PSR-매출액성장률 비교 (PSR, 배) 5 4 Johnson & Johnson 아모레퍼시픽 L'Oreal 상해가화 3 P&G Estee Lauder 2 LVMH LG생활건강 Kao 아모레G 1 Shiseido (매출액성장률, %) 5 1 15 2 25 자료: Bloomberg Consensus, 신한금융투자 추정 / 주: 한국화장품사는 신한 추정치 기준 27 투자전략: 중국 고성장세에 투자하자 Top picks: 아모레퍼시픽, 한국콜마 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) 아모레퍼시픽 5, 23.2 34. 26.7 32.5 6.1 한국콜마 13, 17.7 22.4 23. 32.1 6.8 LG생활건강 1,1, 11.6 21. 22.1 29.1 6.2 아모레G 21, 2.9 22. 23.4 15. 2.4 코스맥스 24, 31.1 5.2 55.1 36.3 11.4 주: 215년 1월 22일 종가 기준 28

아모레퍼시픽 (943) -, 목표주가 5,원 Asian Beauty Creator 15년 매출액 4.6조원(+19.9% YoY), 영업이익 7,973억원(+41.4% YoY) 전망 빠른 면세점 부문 회복세. 9월부터 성장세로 전환(중국인 입국자 수 8월 -32% YoY, 9월F +4.%, 4Q15F +7.6% YoY) 중국 고성장세 지속으로 4Q 이후 실적 고성장세는 다시 재개될 전망 16년 매출액 5.7조원(+23.2% YoY), 영업이익 1.1조원(+34.% YoY) 전망 16년 메르스 영향 종료로 중국인 출입국자 수 전년대비 41.4% 증가 전망. 고마진 면세점 부문 실적 성장세 지속 전망 중국인의 한국 화장품 선호로 인한 브랜드력 공고. 중국 내 유통채널 확보, 브랜드력 보유한 아모레퍼시픽 지속 성장 예상 투자의견, 목표주가 5,원 목표주가는 16년 예상 EPS 1,897원에 Target P/E 45배(Global peer 아시아 시장 확대기 밸류에이션) 적용 29

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 디스플레이 OLED TV가 한국의 미래다 Analyst 소현철 2-3772-1594 johnsoh@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. 216년 전망: 2분기 LCD 업황 반등 중장기 전망: OLED TV 대중화 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: OLED 업체에 투자하자 2

Summary 16년 LCD 투자 금액은 17.5% YoY 감소 전망 16년 UHD TV 수요 82% YoY 성장 전망 16년 2분기 LCD 패널 수급 안정화될 전망 16년 OLED TV 대중화 본격화 중국 LCD 산업 경쟁력은 한국과 대등 OLED 산업이 한국의 미래이다 Top Pick: LG디스플레이 3 Review & Preview 16년 4월 LCD 가격 반등 전망 주가 강세 예상 15년 3월부터 시작된 LCD 패널 가격 하락 LG디스플레이 주가 급락 16년 4월 LCD 패널 가격 반등 전망 디스플레이 업종 주가 회복 전망 KOSPI 대비 LG디스플레이 주가상대강도, 32인치 LCD 패널 가격 추이 및 전망 (213/1/1=1) 13 115 KOSPI 대비 LGD 주가상대강도 (좌축) 32인치 TV 패널 가격 (우축) (달러) 11 95 1 8 85 65 7 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 5 자료: QuantiWise, DisplaySearch, 신한금융투자 추정 4

216년 전망: 2분기 LCD 업황 반등 16년 LCD 투자 금액은 17.5% YoY 감소 전망 16년 한국 디스플레이 업체의 LCD 신규 투자 중단, 중국 업체의 LCD 신규 투자 규모 전망 16년 글로벌 LCD 투자 금액은 17.5% YoY 감소한 61억 달러 전망 글로벌 LCD 투자 금액 추이 및 전망 (십억달러) 15 1 5 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 자료: DisplaySearch, 신한금융투자 추정 5 216년 전망: 2분기 LCD 업황 반등 4Q16 55인치 UHD TV 소비자 가격 75 달러 예상 15년 4분기 55인치 UHD TV 소비자 가격은 9달러 예상 선진국 대중화 가속화 16년 4분기 55인치 UHD TV 소비자 가격은 75달러 예상 신흥국 수요 본격화 TV 소비자 가격 추이 및 전망(55인치 기준) (달러) 5, 4, UHD FHD 3, 2, 1, 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15F 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 자료: DisplaySearch, 신한금융투자 추정(UHD TV: 초고화질 TV, FHD TV: 고화질 TV) 6

216년 전망: 2분기 LCD 업황 반등 16년 UHD TV 수요 82% YoY 성장 예상 15년 UHD TV 수요는 182% YoY 성장한 3,3만대 예상 16년 UHD TV 수요는 82% YoY 성장한 6,만대 예상 UHD TV 수요 추이 및 전망 (백만대) 1 8 6 4 2 213 214 215F 216F 217F 자료: DisplaySearch, 신한금융투자 추정 7 216년 전망: 2분기 LCD 업황 반등 16년 2분기 LCD 패널 수급은 안정될 전망 15년 연말 성수기 세일 효과와 가동률 하향 조정 예상 재고 소진 16년 2분기 LCD 패널 수급은 안정될 전망 대형 LCD 패널 수급 추이 및 전망 (m 2 ) 수요 (좌축) 5, 공급 (좌축) (5% 이상 공급과잉, 25 수급 (우축) 5% 이하 공급부족) 4, 2 3, 15 2, 1 1, 5 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16F 3Q16F 1Q17F 3Q17F 자료: DisplaySearch, 신한금융투자 추정 8

216년 전망: 2분기 LCD 업황 반등 16년 4월 LCD 패널 가격 소폭 상승 전망 16년 2월까지 LCD 패널 가격 하락할 전망 16년 4월 LCD 패널 수급이 안정되면서 LCD 패널 가격 소폭 상승 전망 32인치 LCD TV 패널 오픈셀 가격 추이 및 전망 (달러) 11 1 9 8 7 6 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 자료: DisplaySearch, 신한금융투자 추정 9 중장기 전망: OLED TV 대중화 3Q15 OLED로 삼성디스플레이 어닝 서프라이즈 기록 14년 삼성전자 갤럭시S5 판매 부진으로 삼성디스플레이 중소형 OLED 사업 실적 급락 15년 중소형 OLED 고객 다변화로 삼성디스플레이 중소형 OLED 사업 실적 급증 삼성디스플레이와 LG디스플레이 영업이익 추이 (십억원) 9 삼성디스플레이 LG디스플레이 6 3 (3) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 자료: 각 사 자료, 신한금융투자 추정 1

중장기 전망: OLED TV 대중화 16년 OLED TV 대중화 본격화 4Q15 55인치 OLED TV 소비자 가격 $3, 예상 선진국 시장에서 상위 계층 구매 시작 4Q16 55인치 OLED TV 소비자 가격 $2, 예상 선진국 시장에서 대중화 본격화 55인치 OLED TV 소비자 가격 추이 및 전망 OLED TV 수요 추이 및 전망 (달러) 6, (천대) 5, 5, 4, 4, 3, 3, 2, 2, 1, 1, 1Q15 2Q15 3Q15F4Q15F 1Q16F 2Q16F 3Q16F4Q16F 1Q17F 2Q17F3Q17F 4Q17F 1Q15 2Q15 3Q15F4Q15F1Q16F2Q16F3Q16F 4Q16F 1Q17F2Q17F3Q17F4Q17F 자료: 신한금융투자 추정(UHD 기준) 자료: DisplaySearch, 신한금융투자 추정 11 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 OLED 산업이 한국 디스플레이 미래이다 17년 중국 LCD 산업 경쟁력은 한국과 동등할 전망 벤더블 OLED, OLED TV가 한국 디스플레이 산업의 미래 한국, 중국 LCD 공급능력 추이 및 전망 한국, 중국 디스플레이 업체간 PER/ROE 비교 (m 2 ) 25, 한국 중국 대만 일본 PER(X) 3 BOE 2, 15, 2 1, 1 Innolux JDI LG Display 5, 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 자료: DisplaySearh, 신한금융투자 AUO ROE 4 5 6 7 8 9 1 자료: Bloomberg, 신한금융투자 / 주: 216년 컨센서스 기준 12

투자전략: OLED 업체에 투자하자 Top Pick: LG디스플레이 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) LG디스플레이 35, (2.7) (24.5) (17.3) 8.5.6 LG전자 7, 2.6 37.3 55.8 22.9.6 에스에프에이 55, 13.5 32. 79.5 13. 1.5 215년 1월 22일 종가 기준 13 LG디스플레이 (3422) -, 목표주가 35,원 바겐세일 기간 16년 1분기까지 실적 둔화 예상 16년 2월까지 LCD TV 패널 가격 하락으로 실적 둔화 예상 16년 OLED TV 대중화에 따른 수혜 소니, 파나소닉, 중국업체들의 OLED TV 판매로 OLED 사업 실적 개선 전망 목표주가 35,원, 투자의견 16년 1분기 말~2분기 초 LCD 업황 회복과 OLED TV 대중화 수혜라는 관점으로 저점 분할 유효 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 27,33. 1,163.3 83.3 426.1 1,191 82.7 29,655 21.3 2.2.9 4.1 14.6 214 26,455.5 1,357.3 1,242. 94.3 2,527 112.2 31,948 13.3 2.9 1.1 8.2 15.5 215F 28,219.7 1,86.2 1,625.6 1,161.3 3,245 28.4 34,443 7.3 2..7 9.8 12.6 216F 27,444.9 1,363.4 1,34.4 995.2 2,781 (14.3) 36,425 8.5 2.1.6 7.8 9.2 217F 29,286.2 1,69.3 1,68.3 1,247.6 3,487 25.4 39,111 6.8 1.8.6 9.2 3.9 14

LG전자 (6657) -, 목표주가 7,원 구조적 변화가 시작되고 있다 IT와 자동차의 융복합 사업이 한국의 미래 216년 말 양산 예정인 GM 차세대 전기차 쉐보레 볼트 EV 에 핵심 부품 11종 공급하는 핵심 협력사로 선정 트윈워시 세탁기, OLED TV 등 가전 판매 확대에 주목 1) LCD TV 패널 가격 급락에 따른 TV 세트 원가 개선, 2) OLED TV의 미국 및 서유럽 프리미엄급 TV 시장 내 돌풍 기대 목표주가 7,원, 투자의견 폭스바겐 디젤차 파동으로 전기차 패권 경쟁 본격화. LG전자는 글로벌 자동차 업체들에 최상의 파트너 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 56,772.3 1,249. 589.5 176.8 954 95.8 64,917 71.4 6. 1. 1.5 51.1 214 59,4.8 1,828.6 1,218.3 399.4 2,166 127.1 64,88 27.3 4.8.9 3.4 51.8 215F 57,383.7 1,189.4 97.2 565.4 3,93 42.8 67,631 17.3 5.5.8 4.7 51. 216F 58,888.9 1,632.8 1,266.5 877.7 4,82 55.8 72,181 11.1 4.7.7 6.9 46.5 217F 61,12.8 1,725.5 1,464. 1,7.9 5,889 22.2 77,799 9.1 4.5.7 7.9 42. 15 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 반도체 216년 2분기 DRAM 업황 회복 예상 Analyst 소현철 2-3772-1594 johnsoh@shinhan.com 16

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. 216년 전망: 2분기 DRAM 업황 반등 III. 중장기 전망: 삼성전자의 SSD 독주 예상 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 216년 메모리 업황 회복에 주목하자 17 Summary 16년 DRAM 투자 금액 37% YoY 감소 전망 16년 DDR4 수요가 DDR3를 대체할 전망 16년 2분기 DRAM 업황 반등 전망 16년 삼성전자 48단 3D 낸드 양산 개시로 SSD 독주 예상 중국은 비메모리 반도체 산업에 집중할 전망 Top Picks: 삼성전자, SK하이닉스 18

Review & Preview 16년 4월 DRAM 가격 안정 전망 주가 강세 전망 15년 1월부터 DRAM 가격 하락 SK하이닉스 주가 급락 16년 4월 반도체 가격 안정화 될 전망 반도체 업종 주가 회복 KOSPI 대비 SK하이닉스 주가상대강도/DRAM 4Gb 가격 추이 및 전망 (213/1/1=1) (USD) 16 KOSPI대비 SK하이닉스 주가상대강도(좌축) 6 DRAM 4Gb 1333Mhz 고정가격(우축) 14 고정가격 전망 (우축) 5 12 1 4 3 2 8 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 1 자료: QuantiWise, DramExchange, 신한금융투자 추정 19 216년 전망: 2분기 DRAM 업황 반등 16년 PC 수요.4% YoY 증가 전망 4년간 PC 수요 감소세 지속 스카이레이크 CPU와 DDR4 확대로 16년 PC 수요는 +.4% YoY 증가 전망 글로벌 PC 수요 추이 및 전망 (백만대) 4 1 3 2 1 5 (5) (1) 211 212 213 214 215F 216F 217F 218F 219F PC 369 356 316 314 283 284 286 288 29 YoY 1.9 (3.5) (11.1) (.8) (9.8).4.7.7.7 (15) 자료: Gartner, 신한금융투자 추정 2

216년 전망: 2분기 DRAM 업황 반등 16년 글로벌 DRAM 투자 금액 37% YoY 감소 전망 16년 삼성전자와 SK하이닉스의 보수적인 DRAM 투자 집행 예정 16년 글로벌 DRAM 투자 금액 37% YoY 감소 전망 16년 DRAM 업황에 긍정적 효과 예상 글로벌 DRAM Capex 추이 및 전망 (십억 달러) 25 21.8 2 16.4 15 1 11.8 13.5 8.8 1.2 13.1 9.8 12.8 5 5.4 4.8 5.6 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 자료: Gartner, 신한금융투자 추정 21 216년 전망: 2분기 DRAM 업황 반등 16년 DDR4 수요가 DDR3를 대체할 전망 16년 2분기 DDR4와 LPDDR4 비중이 3%를 넘어설 전망 16년 DDR4가 DDR3를 대체 Die Penalty 효과로 공급 감소 효과 예상 PC/서버 DDR4 비중 추이 및 전망 LPDDR4 비중 추이 및 전망 1 1 8 8 6 6 4 4 2 2 4Q14 2Q15 4Q15F 2Q16F 4Q16F 2Q17F 4Q17F 자료: Gartner, 신한금융투자 추정 4Q14 2Q15 4Q15F 2Q16F 4Q16F 2Q17F 4Q17F 자료: Gartner, 신한금융투자 추정 22

216년 전망: 2분기 DRAM 업황 반등 16년 2분기 DRAM 업황 반등 전망 16년 2분기 재고 축척 수요 증가로 DRAM 업황 반등 전망 16년 DDR4 확산이 업황 개선에 중요한 변수 글로벌 DRAM 수급 추이 및 전망 (Millions of GB) 3,5 공급 (좌축) 11 수요 (좌축) 2,8 수급율 (우축) (1% 이상 공급과잉 15 1% 이하 공급부족) 2,1 1 1,4 95 7 9 1Q9 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 85 자료: Gartner, 신한금융투자 추정 23 216년 전망: 2분기 DRAM 업황 반등 16년 2분기 DRAM 가격 안정화 전망 16년 3월 DRAM 가격은 14년 1월 $3.78 대비 61% 하락한 $1.41 예상 수요 증가 예상 16년 2분기부터 DRAM 가격 안정화 예상 DRAM 4Gb 가격 추이 및 전망 (USD) 5 현물가격 고정가격 4 3 2 1 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16F 7/16F 1/17F 7/17F 자료: DramExchange, 신한금융투자 추정 24

중장기 전망: 삼성전자의 SSD 독주 예상 16년 삼성전자의 48단 3D NAND 양산 개시 14년 하반기부터 삼성전자 3D NAND 양산 개시 16년 상반기 삼성전자는 48단 3D NAND 양산 개시 전망 경쟁사 대비 압도적 우위 예상 글로벌 NAND 공정 로드맵 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 삼성전자 2D NAND 32단 3D NAND 48단 3D NAND 64단 3D NAND SK하이닉스 2D NAND 32단 3D NAND 48단 1nm 3D FinFET NAND 도시바 2D NAND 32단 3D NAND 48단 3D NAND 자료: DramExchange, 신한금융투자 추정 25 중장기 전망: 삼성전자의 SSD 독주 예상 삼성전자의 SSD 독주 예상 16년 SSD 노트북이 HDD 노트북 수요 추월 예상 삼성전자는 3D NAND를 통해서 SSD 시장에서 독주 예상 노트북 수요 추이 및 전망(보조기억장치 기준) PC용 SSD 시장 점유율 비교 (백만대) 25 2 HDD SSD 5 4 213 214 15 3 1 2 5 1 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 자료: Gartner, 신한금융투자 추정 삼성전자 SanDisk Lite-On Toshiba Micron 자료: Gartner, 신한금융투자 26

이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 중국은 비메모리 반도체 산업에 집중할 전망 중국 정부는 한국과 경쟁력 격차가 큰 메모리 산업 보다는 비메모리 산업 육성에 집중할 전망 SMIC 성장은 삼성의 비메모리 파운드리 사업에 위협적일 전망 214년 비메모리 파운드리 시장점유율 글로벌 반도체 업체 216F PER/EPS 증감률 5 47. PER(X) 2 4 3 글로벌파운드리+삼성전자 제휴 2 : 글로벌파운드리에 14nm FinFET 라이센스 제공 1 9.9 9.2 9. 5. TSMC Globalfoundry UMC 삼성전자 SMIC 자료: Gartner, 신한금융투자 15 SMIC Intel TSMC 1 삼성전자 EPS증감률 5 5 1 15 2 자료: Bloomberg, 신한금융투자 27 투자전략: 216년 메모리 업황 회복에 주목하자 Top Picks: 삼성전자, SK하이닉스 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) 삼성전자 1,59, 4.6 4.9 6.4 9.5 1.1 SK하이닉스 49, (1.9) (15.5) (15.7) 6.2.9 OCI머티리얼즈 165, 17.1 32.8 32.7 12.9 2.8 디엔에프 27, 22.5 21.5 18.9 1. 2.6 215년 1월 22일 종가 기준 28

삼성전자 (593) -, 목표주가 1,59,원 여전히 싸다 16년 반도체, 디스플레이 업황 회복에 따른 수혜 16년 2분기 DRAM과 LCD 가격 안정화로 부품 사업부 실적 개선 전망 16년 중저가 스마트폰 경쟁력 강화 예상 중저가 스마트폰 라인업 강화로 16년 스마트폰 판매량은 8% YoY 증가 예상 목표주가 1,59,원, 투자의견 유지 메모리 반도체와 OLED 사업의 압도적인 경쟁력이 부각될 전망 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 228,692.7 36,785. 38,364.3 29,821.2 173,67 28.3 848,999 7.9 3.5 1.6 22.8 (28.9) 214 26,26. 25,25.1 27,875. 23,82.5 133,29 (23.2) 953,266 1. 4.1 1.4 15.1 (3.1) 215F 2,41.5 26,973. 29,158.8 21,577.6 124,524 (6.6) 1,62,588 1.3 3.4 1.2 12.6 (31.5) 216F 29,673.6 28,295. 31,12.3 23,29.1 132,479 6.4 1,176,65 9.7 3.1 1.1 12.1 (32.6) 217F 217,742.7 3,679.5 33,856.2 25,53.6 144,148 8.8 1,299,691 8.9 2.7 1. 11.9 (34.1) 29 SK하이닉스 (66) -, 목표주가 49,원 중국 우려보다는 경쟁력 강화에 주목하자 16년 2분기 DRAM 가격 안정화 전망 DRAM 업체들의 Capex 와 DDR4 수요 확대로 16년 2분기 초 DRAM 가격 안정화 전망 16년 영업이익은 4.7조원 예상 16년 DRAM 가격 급락에도 불구하고 영업이익은 15.5% YoY 감소한 4.7조원 목표주가 49,원, 투자의견 유지 당분간 DRAM 가격 하락으로 강한 반등은 어렵지만, 16년 1분기말 DRAM 업황 개선에 대비한 저가 분할 전략 유효 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 14,165.1 3,379.8 3,74.9 2,872.5 4,99 흑전 18,399 9. 4.3 2. 25.2 12.4 214 17,125.6 5,19.5 5,47.7 4,195.5 5,842 42.5 24,775 8.2 4.1 1.9 27..6 215F 19,18. 5,592.9 5,564. 4,451.5 6,115 4.7 29,369 5.2 2.4 1.1 22.6 (4.2) 216F 18,744.6 4,728.2 4,747.9 3,751.1 5,153 (15.7) 33,94 6.2 2.3.9 16.3 (11.7) 217F 19,585.5 5,91.5 5,132.2 4,54.7 5,57 8.1 38,831 5.7 1.9.8 15.3 (17.4) 3

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 IT부품소재 성장 산업에 투자하자 Analyst 하준두 2-3772-1545 jdha117@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. 216년 전망: 스마트폰, 어려운 경쟁이지만 희망도 있다 중장기 전망: 친환경 자동차 시대가 왔다 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 중대형 배터리 업체에 투자하자 2

Summary 16년 스마트폰 주요 국가 시장 추이 및 전망 16년 삼성페이가 판도를 바꿀까? 16년 중저가 스마트폰 시장의 중요성 중장기 전망, 친환경 자동차 시대 도래 한국, 중국 LED 산업비교 LED산업의 치킨게임은 여전히 현재 진행 중 Top Pick: 삼성SDI 3 Review & Preview 16년 어려운 경쟁이지만, 희망도 있다 199년대 중반부터 시작된 2년간의 휴대폰 Big Cycle은 마무리 국면 삼성페이가 새로운 수요를 창출한다면 15년이 삼성전자 스마트폰 업황 바닥일 가능성 존재 KOSPI 대비 삼성전기 주가상대강도, 삼성전자 중국 스마트폰 점유율 추이 및 전망 (212/1/1=1) 175 14 KOSPI 대비 삼성전기 주가상대강도 (좌축) 삼성전자 중국 스마트폰 점유율 추이 (우축) (달러) 25 2 15 7 KOSPI=1 15 1 35 5 212 213 214 215F 216F 217F 자료: QuantiWise, DisplaySearch, 신한금융투자 추정 4

216년 전망: 중국 시장 추이 및 전망 전세계 판매량의 3% 중국시장 중국업체의 절대적 지배력 Xiaomi, Huawei, Apple 3강에 Vivo, Meizu 신흥 강자 결국 중국 local 업체가 지배 Apple과 삼성전자 합산 점유율 19.9%에 불과 Apple은 그나마 선방, 삼성전자 점유율 7.8%까지 하락 중국 스마트폰 시장 점유율 추이 및 전망 Xiaomi Huawei 25 Apple vivo Samsung 2 15 1 5 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 자료: DisplaySearch, 신한금융투자 추정 5 216년 전망: 미국 시장 추이 및 전망 Big3가 지배하는 미국 스마트폰 시장 Apple 35%, 삼성전자 25% 수준으로 전체 미국 시장의 6%를 장악 LG전자, 의외의 상승세 진행 중 14년 11.8%에서 215년 15%까지 상승세 미국 스마트폰 시장 점유율 추이 및 전망 Apple Samsung 5 LG ZTE Motorola 4 3 2 1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 자료: DisplaySearch, 신한금융투자 추정 6

216년 전망: 인도 시장 추이 및 전망 인도시장은 주요 시장으로 급부상 삼성전자 현재는 점유율 24%로 선두지만, 향후 Micromax와 Xiaomi한테 선두 내줄 전망 중저가 스마트폰 비중이 7% 넘는 인도이기 때문에 중저가 경쟁이 가장 치열한 시장 인도 스마트폰 시장 점유율 추이 및 전망 Samsung Micromax Intex Lava 4 Lenovo 3 2 1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 자료: DisplaySearch, 신한금융투자 추정 7 216년 전망: 한국 시장 추이 및 전망 한국시장은 주요 시장으로 급부상 삼성전자 스마트폰 점유율은 지속적으로 하락하는 과정 삼성페이가 추가적인 수요를 창출하지 못한다면 향후 Apple과 안방시장에서 치열한 경쟁 예상됨 한국 스마트폰 시장 점유율 추이 및 전망 Samsung Apple 8 LG Pantech Huawei 6 4 2 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 자료: DisplaySearch, 신한금융투자 추정 8

216년 전망: 삼성페이가 판도를 바꿀까? 하드웨어 스펙 소프트웨어 파워로 인한 판매량 증가 기대 15년 하반기부터 출시된 삼성페이 증가속도 급증 15년이 중기 바닥일 수 있음 삼성전자 스마트폰 그간 하드웨어 스펙 중심 삼성페이 이용을 위해 소비자들의 소비 예상 중저가 확대 한국 모바일 결제 시장 규모 (조원) 16 12 8 (연평균 성장률: 54%) 4 212 213 214 215F 216F 217F 자료: DisplaySearch, 신한금융투자 추정 9 216년 전망: 삼성페이가 판도를 바꿀까? 삼성페이 미국, 중국, 유럽 글로벌 진출 개시 한국에서 출시 한달도 되지 않아 6만장 등록 기록 9.28일 미국 출시를 시작으로 중국, 유럽 진출 중국 시장에서도 중국 최대 카드사 유니온페이와 제휴하여 진출하지만, 알리페이와의 경쟁 결과는 미지수 글로벌 모바일 결제 시장 규모 (십억달러) 75 6 45 (연평균 성장률: 41%) 3 15 212 213 214 215F 216F 217F 자료: DisplaySearch, 신한금융투자 추정 1

216년 전망: 중저가 스마트폰 시장이 중요 16년 15달러 이하 스마트폰 시장 비중이 5% 이상 고성장을 이어온 중국, 인도 시장의 비중이 높아지며 중저가 시장의 비중이 빠르게 상승 중저가 스마트폰에 삼성페이 탑재가 시작된다면 관련 부품 업체인 삼성전기, 아모텍에게 큰 호재 글로벌 스마트폰 가격대별 스마트폰 비중 추이 -3 31-5 51-75 76-1 11-15 151-2 21-25 251-3 31-4 41-5 5+ 1% 8% 6% 4% 2% % 29 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 자료: DisplaySearch, 신한금융투자 추정(UHD TV: 초고화질 TV, FHD TV: 고화질 TV) 11 중장기 전망: 친환경 자동차 시대가 왔다 폭스바겐 사태로 더욱 주목 받는 친환경 자동차 Tesla, Mercedes Benz, BMW, Audi 등을 중심으로 PHEV(플러그인 하이브리드), 전기차 라인업 급증 클린 디젤 시대 이후 다시 가솔린으로? 가솔린으로 회귀보다는 친환경 자동차로 갈 가능성이 높다고 판단 됨 BMW i8 Audi A3 e-tron 자료: BMW 자료: AUDI 12

중장기 전망: 친환경 자동차 시대가 왔다 순수 전기차, PHEV(플러그인 하이브리드) 비중이 높아질 전망 지금까지는 프리우스를 중심으로 한 일반 하이브리드 자동차가 시장을 선도함 주요 자동차 생산업체 중 가장 강화된 라인업은 PHEV 삼성디스플레이와 LG디스플레이 영업이익 추이 (천대) 12, EV PHEV 9, HEV 친환경차 빅사이클의 시작 6, 3, 211 213 215F 217F 219F 자료: 각 사 자료, 신한금융투자 추정 13 중장기 전망: 친환경 자동차 시대가 왔다 상위권 업체들이 이끄는 상황이 반갑다 TESLA의 전기차는 성능이 뛰어나지만, 2억원대의 고가 차량 중소형~대형 세단부터 SUV까지 대부분의 신규 라인업에 PHEV와 전기차 포진 자료: 각 사 자료, 신한금융투자 추정 14 삼성디스플레이와 LG디스플레이 영업이익 추이 종류 제조사 모델 배터리 제조업체 최고 출력 (hp) 최대 토크 (kgm) EV Mercedes Benz B-class ED(Electric Drive) Panasonic / Tesla 177 34.8 EV Volkswagen e-golf Panasonic 115 16.5 EV Audi R8 E-tron LG화학 456 93.8 EV Audi Q8 E-tron LG화학 38 83.6 EV Tesla Model X Tesla+panasonic 4 64. EV Tesla Model 3 Tesla+panasonic 3 43.9 EV Nissan Leaf 2 NEC 15 34.6 PHEV BMW i8 삼성SDI 362 56.7 PHEV BMW X5 PHEV 삼성SDI 313 63.3 PHEV Volkswagen Passat 삼성SDI 28 4.9 PHEV Volkswagen Golf GTE Panasonic 24 35.6 PHEV Audi A3 E-tron LG화학 24 35.6 PHEV Audi Q7 E-tron Quatro LG화학 373 71.2 PHEV Porsche Cayenne S E-Hybrid 삼성SDI 416 44.9 PHEV Mercedes Benz S-class PHEV LG화학 333 66.2 PHEV GM Volt 2 LG화학 149 4.7 PHEV Infiniti LE LG화학 미정 미정

중장기 전망: 친환경 자동차 시대가 왔다 배터리 시장의 큰 변화가 시작된다 15년까지는 사실상 소형 배터리 시장이 압도적인 비중을 차지함 16년부터는 xev 관련 배터리 고성장세 시작 2년까지 연평균 성장률 67% 예상 글로벌 리튬이온 배터리 시장 추이 및 전망 (GWh) 24 18 ESS xev IT 12 6 211 212 213 214 215F 216F 217F 218F 219F 22F 자료: 각 사 자료, 신한금융투자 추정 15 중장기 전망: 친환경 자동차 시대가 왔다 배터리 가격 하락 친환경 자동차 수요 증가 기대 현재 전기차 원가에서 배터리가 차지하는 부분은 3% 이상 xev용 배터리 가격 하락 << 친환경 자동차 수요 증가 배터리 kwh당 가격 추이 전망 ($/kwh) 6 IT xev ESS 4 2 211 212 213 214 215F 216F 217F 218F 219F 22F 자료: 각 사 자료, 신한금융투자 추정 16

중장기 전망: 친환경 자동차 시대가 왔다 독일 자동차 업체를 믿어보자 현재까지 중대형 배터리 순위는 Model S(Tesla), Leaf(Nissan) 공급 여부에 따라 결정되었음 PHEV가 대량으로 공급되는 16~17년이 승부의 시작 독일업체들 주요 공급 업체는 LG화학, 삼성SDI EV(순수전기차) 배터리 판매량 순위(14년 기준) (MWh) 2,5 EV 2, 1,5 1, 5 Panasonic AESC SDI LGC BYD 자료: 각 사 자료 17 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 LED산업의 치킨게임은 여전히 현재 진행 중 중국 LED업체의 생산 능력은 이미 한국 업체 대비 3% 이상으로 압도적 대부분 국내 LED업체가 적자 수준임에 비해 높은 수익성까지 확보 삼안광전, 한국LED업체 영업이익률 비교 한국, 중국 LED 업체간 PER/ROE 비교 4 3 삼안광전 서울반도체 LG이노텍 PER (X) 3 Epistar Sanan 2 2 LG이노텍 Toyoda Gosei 1 1 Lite-on Tech Nichia Everlight 삼성전자 Unity (1) 28 29 21 211 212 213 214F 215F 자료: DisplaySearh, 신한금융투자 ROE 5 1 15 2 자료: Bloomberg, 신한금융투자 / 주: 216년 컨센서스 기준 18

투자전략: 중대형 배터리 업체에 투자하자 Top Pick: 삼성SDI 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) 삼성SDI 125, 17.2 446. 52 24.1.6 LG이노텍 12, 1.9 32 61 1. 1. 삼성전기 76,.5 (76.) (61.) 19.7 1. 215년 1월 22일 종가 기준 19 삼성SDI (64) -, 목표주가 125,원 중대형 배터리 매출 성장에 주목하자 전기차용 중대형 배터리 매출 급성장 개시 215년 전기차용 배터리 매출 5,66억원 216년 1조 1,15억원까지 급상승 215년 3, 4분기도 전 분기 대비 각각 38%, 4% 증가 기대 218년 전후가 BEP(손익분기점)를 넘어서는 시기가 될 전망 투자의견, 목표주가 125,원 유지 각 사업부에 경쟁업체 EV/EBITDA와 지분 가치 고려하여 목표주가 125,원 산출 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 3,428.5 (11.3) 513.2 13.6 2,719 (91.3) 156,394 59.6 19.2 1. 1.8 5.1 214 5,474.2 7.8 199.4 (83.8) (1,453) 적전 164,621 (79.9) 13.9.7 (.9).6 215F 7,695.5 4.1 271.3 196.7 2,773 흑전 166,417 41.1 9..7 1.7 1.4 216F 9,19.5 17.3 412.2 299. 4,225 52.4 169,666 27. 8.4.7 2.5.6 217F 9,548. 413.7 684.3 496.3 7,29 66.4 175,718 16.2 6.9.6 4.1 (.7) 2

LG이노텍 (117) -, 목표주가 12,원 iphone 6S와 자동차 전장사업을 기대하자 iphone의 상승세로 인하 수혜 지속 iphone6s 4Q15부터 본격 판매 연간 2억대 수준의 판매량은 어렵지 않을 전망 12메가 카메라 모듈 공급 본격화 되기 때문에 4분기에도 비수기 효과 최소화 기대 투자의견, 목표주가 12,원 유지 자동차용 전장사업 215년 매출 6,537억원 217년에는 1.2조원 수준까지 수주잔고 확보 216년 P/E 1.4배로 부담스럽지 않은 상황 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 6,211.5 136.2 22. 15.5 77 흑전 65,287 18.6 5.2 1.3 1.2 133.5 214 6,466.1 314. 191.6 112.7 5,2 551.5 71,681 22.4 4.4 1.6 7.5 62.7 215F 6,299.3 242.3 16.8 127.9 5,42 7.6 76,829 17.1 4. 1.2 7.3 46.7 216F 7,33.2 319.5 256.8 25.5 8,681 6.7 85,26 1.6 3.3 1.1 1.7 2. 217F 7,8.3 35.3 293.8 235. 9,931 14.4 94,941 9.3 2.9 1. 11. 4.8 21 삼성전기 (915) -, 목표주가 76,원 신규 사업 성과가 필요하다 삼성페이와 중국 고객을 기대하자 삼성페이 및 무선충전에 필요한 모듈 공급량 증가 기대 고객사 내 1 st vendor 지위 유지 MLCC(적층세라믹콘덴서)부문은 중국 로컬 스마트폰 업체로의 수출 호조 이어짐 투자의견, 목표주가 76,원 유지 216년은 자동차용 MLCC 및 인덕터 등 자동차 전장사업으로의 진출 원년 216년 P/B 1.배 수준으로 부담 없음 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 8,256.6 464. 436. 33.2 4,226 (25.1) 53,789 17.3 6. 1.4 8.2 19.6 214 7,143.7 1.7 639.3 52.7 6,449 52.6 58,677 8.5 6.8.9 11.5 5. 215F 6,893.8 317.2 1,31. 65.3 8,35 29.5 63,754 8.2 5.3 1.1 13.7 (9.) 216F 6,929.9 343.9 316. 254.9 3,256 (61.) 66,37 2.9 5.4 1. 5.1 (5.3) 217F 7,379.8 391.5 367.2 296.3 3,788 16.4 69,393 18. 5.2 1. 5.6 (7.6) 22

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 통신서비스 ARPU의 꾸준한 상승 및 실적 개선 Analyst 성준원 2-3772-1538 jwsung79@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. 216년 전망 : 1분기부터 ARPU 상승, 실적 개선 중장기 전망: 통신 기술의 진화는 지속될 전망 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 안정적인 실적 개선 기대되는 회사에 투자 2

Summary 16년 LTE 가입자 비중은 77.3% 전망 16년 1분기부터 ARPU 상승 예상 16년에는 마케팅 비용 안정화 지속 예상 16년 1분기부터 실적 개선 전망 중국의 LTE는 한국의 13년 중순 수준 데이터 사용량 증가로 성장 지속 전망 Top Pick: SK텔레콤 3 Review & Preview 16년 1분기부터 비용 안정화(기저효과)로 실적 개선 주가 강세 예상 15년 1분기의 예상 외의 마케팅 경쟁 및 2분기 인건비 증가로 실적 저조 1Q15 실적 발표 후 주가 하락 16년 1분기 마케팅비 안정화 및 2분기의 인건비 기저효과로 실적 개선 통신 업종 실적 개선으로 주가 상승 전망 KOSPI 대비 SK텔레콤 주가 상대 강도, 마케팅 비용 추이 및 전망 (213/1/1=1) 25 SKT 마케팅 비용(우축) KOSPI 대비 SKT 주가 상대 강도(좌축) 22 (십억원) 1,5 1,25 19 1, 16 75 13 5 1 213 214 215 216F 217F 25 자료: QuantiWise, SK텔레콤, 신한금융투자 추정 4

216년 전망: 1분기부터 ARPU 상승, 실적 개선 16년 LTE 가입자 비중은 77.3% 전망 LTE 가입자는 16년 말 4,599만명(무선통신 가입자 중에서 77.3% 비중) 전망 16년 가입자 증가율은 무선 전체 +1.4% YoY, 스마트폰 +7.1% YoY, LTE +1.3% YoY 예상 국내 스마트폰, LTE 가입자 추이 및 전망 (천명) 5, 4, 3, SKT(좌축) KT(좌축) LG U+ (좌축) 3사 합산 스마트폰 비중 (우축) 3사 합산 LTE 비중(우축) 1 8 6 2, 4 1, 2 29 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 자료: 미래창조과학부, 각 사, 신한금융투자 추정 5 216년 전망: 1분기부터 ARPU 상승, 실적 개선 16년 시장점유율은 큰 변화 없을 전망 1Q15에 SK텔레콤이 5% 포기 공식화 이후 점유율의 일시적 하락 후 유지 향후 시장점유율 경쟁 완화 예상 16년 말까지 점유율은 SKT 49.1%, KT 3.6%, LGU+ 2.3% 예상 SKT의 무선 통신 가입자 점유율 추이 및 전망 KT, LGU+의 무선 통신 가입자 점유율 추이 및 전망 5.5 SKT 31.5 KT(좌축) 21. LGU+(우축) 5. 31. 2. 49.5 3.5 3. 19. 18. 49. 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 자료: 미래창조과학부, SK텔레콤, 신한금융투자 추정 6 29.5 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 자료: 미래창조과학부, 각 사, 신한금융투자 추정 17.

216년 전망: 1분기부터 ARPU 상승, 실적 개선 16년 1분기부터 ARPU 상승 예상 15년 3사 ARPU는 정체 구간, 상승률(YoY): SKT +.8%, KT +1.1%, LG유플러스 -1.3% 16년 3사 ARPU는 리바운드 구간, 상승률(YoY): SKT +1.8%, KT +2.9%, LG유플러스 +3.2% 통신 3사 평균 ARPU 상승률 추이 및 전망 4, 38, SKT KT LGU+ 36, 34, 32, 3, 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15F 1Q16F 3Q16F 1Q17F 3Q17F 자료: 각 사, 신한금융투자 추정, ARPU(고객 1인당 월평균 매출액) 7 216년 전망: 1분기부터 ARPU 상승, 실적 개선 16년에는 마케팅 비용 안정화 지속 예상 15년 2분기부터 마케팅 비용은 안정세를 보이기 시작 16년에도 1분기부터 마케팅 비용의 안정화된 모습은 지속될 전망 통신 3사 합산 마케팅 비용 추이 및 전망 (십억원) 3, 2,5 2, 1,5 1, 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15F 1Q16F 3Q16F 1Q17F 3Q17F 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 8

216년 전망: 1분기부터 ARPU 상승, 실적 개선 16년 1분기부터 실적 개선 전망 ARPU가 꾸준히 상승하고, 마케팅 비용이 안정화 되면서 영업이익은 개선될 가능성 높음 16년에는 1분기부터 전년 동기 대비 영업이익 증감률이 상승세를 보일 전망 통신 2사(SKT+LGU)의 합산 영업이익 추이 및 전망 (십억원) 1, SKT+LGU 합산 영업이익(좌축) SKT+ LGU 합산 영업이익 증감률(우축) (% YoY) 15 8 1 6 5 4 2 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15F 1Q16F 3Q16F 1Q17F 3Q17F (5) 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 9 중장기 전망: 통신 기술의 진화는 지속될 전망 LTE의 진화로 빨라지는 4G의 속도 16년 이후에는 LTE의 속도가 3Mbps를 넘어서고 5G(1,Mbps 이상의 다운로드 속도)를 향해서 진화할 전망 IoT(사물인터넷)도 5G 시대로 가는 하나의 기술이 될 전망 한국 무선 통신 기술의 진화 흐름도 1M 5M 3M 225M 15M 1M 5M 28M 14M 2M 384K 1K GSM 비동기 계열(3GPS) 동기 계열(3GPP2) WiMAX 계열(IEEE) IS-95 199 2 25 21 자료: 업계 자료, 신한금융투자 1 GPRS (171K) CDMA 1X (153.6K) EV-DO (2.4M) WiMAX w1 82.16e WCDMA (384K) EV-DO.rA (3.1M) WiMAX w2 8 2.16 e HSDPA (13.4M) HSUPA (14.4M/5.7M) EV-DO.rB (4.1M) 4G 기술 LTE (75M) HSPA+ (28M) WiMAX 82.16m LTE-A 또는 광대역 (15M) 214 LTE-A + 광대역 (225M) 5G?? IoT?? LTE-A + 광대역 (3M) 215 216~

중장기 전망: 통신 기술의 진화는 지속될 전망 CAPEX 투자는 점진적 하락 전망 3사 합산 CAPEX: 15년에 6.7조원(-4.3% YoY), 16년에 6.5조원(-3.7% YoY) 예상 주파수 대역의 지속적인 증가(16년 경매 예상) 및 네트워크 용량 증가를 위한 투자는 지속될 전망 통신 3사 합산 CAPEX 증가 추이 및 전망 (조원) 9 SKT KT LG U+ 6 3 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 자료: 각 사, 신한금융투자 추정 11 이슈 분석:한국/중국 산업 경쟁력 비교 중국의 LTE는 한국의 13년 중순 수준 LTE 서비스는 한국이 중국보다 약 2년 빠른 상태: 중국은 한국의 55% 수준(13년 중순 수준) 1인당 월별 모바일 데이터 사용량은 한국이 월등히 높음: 중국도 꾸준히 증가할 전망 한국, 중국 1인당 월별 모바일 데이터 사용량 추이 및 전망 한국, 중국 통신사의 PBR 및 ROE 비교 (GB) 3.5 차이나모바일 PBR (X) 4 3. 2.5 한국 통신 3사 평균 3 2. 2 T-Mobile NTT DoCoMo China Mobile AT&T 1.5 1..5 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16F 1Q17F 자료: 미래창조과학부, 각 사, China Mobile, 신한금융투자 추정 1 China Telecom SK텔레콤 LG유플러스 China Unicom KT ROE 5 1 15 2 자료: Bloomberg, 신한금융투자 / 주: 216년 컨센서스 기준 12

투자전략: 안정적인 실적 개선 기대되는 회사에 투자 Top Picks: SK텔레콤. ARPU 상승, 실적 개선, 배당 증가, 1등 회사 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) SK텔레콤 35, 3.3 17. 16. 9.5 1.2 LG유플러스 14, 4. 8.7 8.6 12.1 1. KT 4, 2.3 8.8 (17.5) 11.5.7 215년 1월 22일 종가 기준 13 SK텔레콤 (1767) -, 목표주가 35,원 안정적인 실적 개선 + 우호적인 주주 환원 정책 16년에는 안정적인 실적 개선 기대 가입자는 꾸준히 증가, ARPU 상승, 마케팅비 통제(감소), 실적 개선 예상. 안정적인 실적 개선에 대한 기대감 높은 상황 우호적인 주주 환원 정책 15년에는 자사주 매입 및 기말 배당 8,4원에서 9,4원으로 증가 예상. 16년에는 배당이 또 늘어날 가능성 존재 투자의견, 목표주가 35,원 유지 목표주가는 15년 예상 EV/EBITDA 5.3배 수준 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 16,62.1 2,11.1 1,827.1 1,639. 2,298 42.3 166,62 11.3 5. 1.4 13. 33.7 214 17,163.8 1,825.1 2,253.8 1,81.2 22,37 9.9 179,66 12. 5.9 1.5 12.9 36.6 215F 17,313.2 1,845.5 2,318. 1,842.3 22,816 2.3 193,481 11. 5.3 1.3 12.2 28.2 216F 17,882.5 2,159.7 2,651.8 2,136.8 26,464 16. 21,95 9.5 4.9 1.2 13.1 23.6 217F 18,329.6 2,355.2 2,873.3 2,315.3 28,674 8.4 23,629 8.8 4.4 1.1 13. 14.3 14

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 엔터투어리즘 216년 실적 개선 기대 Analyst 성준원 2-3772-1538 jwsung79@shinhan.com 15 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. 216년 전망: 실적 개선 기대감 중장기 전망: 중국인 출국자 성장 지속 전망 IV. 이슈 분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 V. 투자 전략: 면세점과 극장 산업에 투자하자 16

Summary 16년 출국자 (YoY) +7.%, 입국자 +23.5%, 중국인 입국자 +41.4% 성장 전망 면세점/여행업: 16년 2분기부터 실적 개선. MERS 기저효과 및 확장 카지노: 16년 2분기부터 실적 개선. MERS 및 VIP 영업중단 기저효과 극장: 16년 분기별로 꾸준한 실적 개선. 해외 사이트 고성장 기대 중국인의 한국 입국자는 향후 3년간 연평균 19%씩 증가 예상 중국 극장 산업은 고성장, 한국의 1997년과 비슷 Top Picks: 호텔신라, 하나투어, CJ CGV 17 Review & Preview 16년 2분기 MERS 기저효과, 3분기 출국자 증가 주가 강세 예상 출입국자의 계절성에 따라 엔터투어리즘 업종 지수도 연간으로는 1~3분기에 상승하는 계절성을 보임 출입국자 성수기는 3분기. 16년 1~3분기 사이에 주가 상승세가 나타날 전망 KOSPI 대비 엔터투어리즘 지수 상대 강도, 출입국자 추이 및 전망 (213/1/1 = 1) 2 출입국자수(우축) KOSPI대비 엔터투어리즘 상대지수(좌축) 175 (천명) 4, 3, 15 2, 125 KOSPI = 1 1, 1 213 214 215 216F 217F 자료: 한국관광공사, QuantiWise, 신한금융투자 추정 18

216년 전망: 실적 개선 기대감 16년 출국자 (YoY) +7.%, 입국자 +23.5%, 중국인 입국자 +41.4% 성장 전망 16년 출국자는 2,15만명(+7.% YoY), 입국자는 1,627만명(+23.5% YoY) 예상 16년 중국인 입국자는 835만명(+41.4% YoY), 일본인 입국자는 192만명(+8.7% YoY) 예상 한국 출입국자 추이 및 전망 중국인, 일본인 입국자 추이 및 전망 (천명) 25, 입국자 출국자 (천명) 12, 중국인 일본인 2, 9, 15, 6, 1, 3, 5, 21 211 212 213F 214F 215F 216F 217F 자료: 한국관광공사, 신한금융투자 추정 21 211 212 213F 214F 215F 216F 217F 자료: 한국관광공사, 신한금융투자 추정 19 216년 전망: 실적 개선 기대감 면세점: 16년 2분기부터 실적 개선. MERS 기저효과 및 확장 중국인 입국자 15년 7월 최저점. 예상보다 빠른 회복세 + MERS 기저효과 면세점 16년 실적 개선 기대 호텔신라 연결 영업이익 3Q15가 바닥, 4Q15부터 급반등 예상: 16년 연결 영업이익 2,336억원(+18.4% YoY) 전망 신라면세점의 국적별 매출 추이 및 전망 (조원) 5 4 Korean(Domestic) Japanese(Domestic) Others(Changi Airport) Chinese(Domestic) 3 2 1 21 211 212 213 214 215F 216F 217F 자료: 회사 자료, 호텔신라, 신한금융투자 추정 2

216년 전망: 실적 개선 기대감 여행업: 16년 2분기부터 실적 개선. MERS 기저효과 및 면세점 오픈 16년 예상 시장점유율: 하나투어는 23.5%(계열사 포함 26.8%), 모두투어는 12.1% 하나투어 공항/시내 면세점 영업 시작: 16년 면세점 매출액 2,721억원(영업이익률 4%) 추가 기대 하나투어의 시장점유율 추이 모두투어의 시장점유율 추이 25 전체 M/S 패키지 M/S 14 전체 M/S 패키지 M/S 2 11 15 8 1 5 5 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료: 한국관광공사, 하나투어, 신한금융투자 추정 2 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료: 한국관광공사, 모두투어, 신한금융투자 추정 21 216년 전망: 실적 개선 기대감 카지노: 16년 2분기부터 실적 개선. MERS 및 VIP 영업중단 기저효과 파라다이스: 15년 부산 카지노 합병, 인천/제주 확장, 17년 복합 리조트 오픈 GKL: 15년 서울 코엑스 확장, 219~22년 복합 리조트 오픈 가능성 높음 파라다이스의 테이블 숫자, 매출액 추이 및 전망 GKL의 테이블 숫자, 매출액 추이 및 전망 (십억원) 2, 1,6 기타국 합산 매출(좌축) 중국 매출(좌축) 테이블 숫자(우축) (개) 5 4 (십억원) 1,5 1,2 기타국 합산 매출(좌축) 중국 매출(좌축) 테이블 숫자(우축) (개) 5 4 1,2 3 9 3 8 2 6 2 4 1 3 1 12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F 2F 12 13 14 15F 16F 17F 18F 19F 2F 자료: 파라다이스, 신한금융투자 추정 자료: GKL, 신한금융투자 추정 22

216년 전망: 실적 개선 기대감 극장: 16년 분기별로 꾸준한 실적 개선. 해외 사이트 고성장 기대 CGV의 중국과 베트남은 빠른 속도로 확장 중: 16년 말까지 중국 사이트는 95개, 베트남 사이트는 37개 예상 CGV 국내는 연간 2억명에 달하는 견조한 극장 관객 수요로 안정적인 이익 시현 가능 CGV 중국의 사이트 수, 매출액 추이 및 전망 CGV 베트남의 사이트 수, 매출액 추이 및 전망 (십억원) 4 3 매출액(좌축) 사이트 수(우축) (개) 15 12 (십억원) 15 12 매출액(좌축) 사이트 수(우축) (개) 5 4 9 9 3 2 6 6 2 1 3 3 1 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 자료: CJ CGV, 신한금융투자 추정 자료: CJ CGV, 신한금융투자 추정 23 중장기 전망: 중국인 출국자 성장 지속 전망 중국인 출국자는 향후 3년간 연평균 16%씩 성장 예상 중국의 출국자는 GDP 성장에 따라 증가하고 있음. 과거 한국의 출국자 성장 패턴과 비슷 향후 3년간 중국인 여행자의 한국 방문 증가는 가능해 보임 한국인의 해외 출국자 추이(GDP 비교) 중국인의 해외 출국자 추이(GDP 비교) (US $) 15, 12, 한국인 출국자(우축) 1인당 GDP(좌축) (백만명) 5 4 (US $) 15, 12, 중국인 출국자(우축) 1인당 GDP(좌축) (백만명) 2 16 9, 3 9, 12 6, 2 6, 8 3, 1 3, 4 1986 1988 199 1992 1994 1996 27 29 211 213 215F 217F 자료: IMF, 통계청, 한국관광공사, 신한금융투자 추정 자료: IMF, CEIC, 신한금융투자 추정 24

중장기 전망: 중국인 출국자 성장 지속 전망 중국인의 한국 입국자는 향후 3년간 연평균 19%씩 증가 예상 중국인의 한국 입국자 성장률은 둔화되겠으나 절대적인 숫자는 지속적으로 증가 16년 한국 방문 중국인 숫자는 15년 메르스 기저효과로 835만명(+41.4% YoY)으로 전망 중국인 출국자, 한국 입국 중국인 추이 및 전망 (백만명) 2 15 한국 입국 중국인(우축) 중국인 출국자(좌축) (백만명) 12 9 1 6 5 3 7 8 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 자료: CEIC, 한국관광공사, 신한금융투자 추정 25 이슈분석: 한국/중국 산업 경쟁력 비교 중국 극장 산업은 고성장, 한국의 1997년과 비슷 중국 극장 사이트 빠른 증가세: 14년 5,8개 15년 7,1개 증가 예상 16년 중국 1인당 연간 영화 관람횟수 1.회~1.2회 추정(한국의 1996년~1998년과 비슷한 수준). 성장 여력 높음 1인당 연간 영화 관람 횟수(한국 vs. 중국 비교) 한국, 중국 극장 사업자간 215년 예상 EPS growth-per (회) 5 4 한국 중국 4.3 PER(X) 1 8 Wanda Cinema 3 2.5 2.5 6 2 1.9.9.1 96 4 8 12 16F 2F 자료: 영화진흥위원회, EBOT, 신한금융투자 추정 4 Cineplex CJ CGV 2 Cinemark Regal EPS growth 5 1 15 2 25 자료: Bloomberg, 신한금융투자 추정 26

투자전략: 면세점과 극장 산업에 투자하자 Top Picks: 호텔신라, 하나투어, CJ CGV 216년 투자의견 목표주가 매출 성장률 영업이익 증가율 EPS 증가율 PER (배) PBR (배) 호텔신라 18, 16.6 18.3 25.5 23.3 4.4 하나투어 2, 61.9 38.8 46.3 24. 6.2 CJ CGV 165, 5. 11.5 14.5 31.8 3.7 파라다이스 28, 21.3 76. 34.6 17.7 1.7 GKL 4, 7.8 16.9 16. 17.5 3.7 모두투어 51, 14.2 36.2 45.3 18.9 3.8 강원랜드 48, 1.3 1.7 15.5 17.2 2.9 215년 1월 22일 종가 기준 27 호텔신라 (877) -, 목표주가 18,원 16년 실적 개선 기대 MERS 기저효과, HDC 신라 면세점 개점, 창이공항 정상화, 인터넷 면세점 성장 중국인 입국자 MERS 이전 성장 추세로 빠르게 회복 안정적인 실적 개선 가능할 전망 216년 연결 영업이익은 2,336억원(+18.3 YoY) 전망 16년 별도 영업이익은 2,235억원(+42.2% YoY), 국내 면세점 영업이익은 2,274억원(+29.% YoY) 예상 투자의견, 목표주가 18,원 목표주가는 16년 예상 EPS 4,472원에 Target PER 4배 적용 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 2,297. 86.6 16. 1.8 272 (89.4) 17,289 244.8 21.7 3.8 1.6 53.4 214 2,99. 139. 113.8 73.5 1,865 586.4 18,599 49. 19.9 4.9 1.4 56.3 215F 3,213.2 112.1 86.3 57.8 1,464 (21.5) 19,768 71. 2.6 5.3 7.7 72.4 216F 3,746.4 233.6 232.9 175.8 4,472 25.5 23,52 23.3 13. 4.4 2.7 61.6 217F 4,222.2 274.4 273.5 26.5 5,254 17.5 27,87 19.8 11.4 3.7 2.5 52.8 28

하나투어 (3913) -, 목표주가 2,원 자회사 성장 지속 + 출국자 증가 수혜 본사 고성장 + 자회사(해외지사, 면세점 사업 등) 성장 16년 MERS 기저효과로 하나투어 16년 전체 송출객 +24.1% YoY 증가 예상, 자회사 실적 개선 향후 1년간 지속 16년 연결 영업이익은 751억원(+38.8% YoY) 전망 16년 별도 영업이익은 513억원(+24.8% YoY) 전망. 국내 출국자 증가 + M/S 상승 효과 투자의견, 목표주가 2,원 목표주가는 16년 예상 연결 EPS 5,382원에 Target PER 35배를 적용 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 352.7 4.4 48.8 34. 2,923 (3.8) 16,26 22.1 12.8 4. 19.5 (9.4) 214 385.5 4.4 46.2 33.4 2,879 (1.5) 15,521 27.1 14.8 5. 18.2 (11.8) 215F 495.4 54.1 62. 42.7 3,679 27.8 17,584 35.1 19.3 7.3 22.2 (126.1) 216F 82. 75.1 89.7 62.5 5,382 46.3 2,685 24. 13.7 6.2 28.1 (153.) 217F 995.2 9.6 17.3 76.9 6,62 23. 24,548 19.5 1.8 5.3 29.3 (16.9) 29 CJ CGV (7916) -, 목표주가 165,원 해외(중국, 베트남 등) 성장과 실적 개선을 동시에 기대 16년 국내 및 해외 이익 성장 기대 16년에는 한국 극장 관객 증가, 해외 외형 성장 및 수익성 개선 전망 16년 연결 영업이익은 891억원(+28.7 YoY) 전망 16년 중국, 베트남, 한국 모두 흑자, 16년 국내 별도 영업이익은 825억원(+11.5% YoY) 예상 투자의견, 목표주가 165,원 목표가는 한국 + 중국 + 베트남 Sum-of-the-part로 계산 12월 결산 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 (십억원) (십억원) (십억원) (십억원) (배) (배) (배) 213 773. 68.1 45.7 43.1 2,62 (41.6) 21,254 21.1 1. 2. 1.3 61.1 214 864.5 71.4 51.6 33.3 1,572 (23.7) 22,344 34.3 1.7 2.4 7.2 6.5 215F 899.5 74. 78.9 59. 2,788 77.3 24,84 36.4 2.6 4.1 11.8 66.9 216F 945. 82.5 9.1 67.6 3,193 14.5 27,647 31.8 19.1 3.7 12.2 53.4 217F 983.7 92.1 94.1 7.6 3,334 4.4 3,631 3.4 17.9 3.3 11.4 48. 3

금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 인터넷/게임 간편결제 서비스가 O2O 성장의 열쇠 Analyst 공영규 2-3772-1527 jxlove1983@shinhan.com 1 금융시장 216년 국내외 금융시장 및 주요 산업 전망 Contents I. Review & Preview II. III. IV. 216년 전망: 간편결제 주도권 확보 경쟁 심화 중장기 전망: 핀테크는 O2O 성장의 열쇠 이슈 분석: 1 한국/중국 산업 경쟁력 비교 2 웹보드 규제 완화 영향 분석 V. 투자 전략: 간편결제 Winner = O2O 시장 지배자 2

Summary O2O 서비스 확장을 위해 간편결제 주도권 확보 필수 16년 국내 간편결제 사업 경쟁 심화 전망 16년 게임 시장 중국 고성장 지속, 국내 성장 둔화 전망 16년 엔씨소프트, 리니지이터널 출시 앞둔 기대감 랠리 예상 인터넷 산업, 광고, 금융 비즈니스 상용화 모두 중국이 우세 Top Picks: 엔씨소프트, NAVER 3 Review & Preview 16년 간편결제 주도권 확보 주가 회복 예상 15년 간편 결제 사업 불확실성 & 라인 상장 우려감 NAVER 주가 고점 대비 4% 하락 16년 오프라인 간편결제 경쟁 주도권 확보 롱테일 광고 매출 증가 주가 회복 기대 KOSPI 대비 NAVER 주가상대강도/라인 매출액 추이 및 전망 (213/1/1=1) 5 4 3 광고 (우축) 게임 (우축) 스티커 (우축) 상거래 (우축) KOSPI 대비 NAVER 주가 상대강도(좌축) (십억원) 5 4 3 2 2 1 1 1/13 7/13 1/14 7/14 1/15 7/15 1/16 F 7/16 F 1/17F 7/17 F 자료: NAVER, QuantiWise, 신한금융투자 추정 4

216년 전망: 간편결제 주도권 확보 경쟁 심화 O2O 서비스 확장을 위해 오프라인 결제 주도권 확보 필수 온라인(핀테크)과 오프라인(소비 시장)의 결합 O2O 시장 성장 기회 중국 텐센트 위챗페이 오프라인 결제시장 주도권 확보 광고, 금융 사업 확장 가속화 중국 O2O 사업 현황 O2O(Online to Offline) 오프라인 온라인 소비자 현금충전 대출, 채권 투자 인터넷 금융 (은행) Webank(Tencent) Alifinancial(Alibaba) 소비자 (시장) 핀테크 (간편결제) 빅데이터 활용 성과형 광고 모바일 광고 위챗 모멘트 광고(Tencent) 자료: 신한금융투자 5 216년 전망: 간편결제 주도권 확보 경쟁 심화 중국 업체 핀테크 선점 효과 수혜, 국내는 주도적인 업체 부재 중국 간편결제 시장은 텐센트와 알리바바로 양분, 위챗페이(메신저 기반 간편결제)는 오프라인 결제시장을 주도 국내는 주도적인 업체 부재, 높은 신용카드 보급률(9%)로 결제 습관 저항 발생, 카카오페이 성과 부진 카카오페이 구조 위챗페이 구조 온라인 결제 오프라인 결제 (NFC, 바코드) 메신저 (카카오페이) 온라인 결제 메신저 (위챗 페이) 신용카드 등록 현금 충전 (가상계좌) 신용카드 등록 자료: 신한금융투자 자료: 신한금융투자 6