Microsoft Word - Smallcap Monthly_July_c_2.docx

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1 인크로스 (2165) 매수 ( 유지 ) / TP: 39, 원 주가 (6/27, 원 ) 27,5 시가총액 ( 십억원 ) 215 발행주식수 ( 백만 ) 8 52주최고 / 최저가 ( 원 ) 32,8/17,27 일평균거래대금 (6개월, 백만원 ) 2,46 유동주식비율 (%) 51.5 외국인지분율 (%) 9.7 주요주주 (%) 엔에이치엔엔터테인먼트외 4 인 45.7 매출액 영업이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE DY ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) 216A NM A , F , F , F , 주 : 순이익은지분법적용순이익 진일보한 AD Tech 기업으로변신중 Value Growth 주가상승률 1 개월 Turn around Issue 6 개월 12 개월 절대주가 (%) (4.1) 상대주가 (%p) 주가추이 ( 원 ) 34, 28, 22, 16, 1, Jun-16 Jun-17 Jun-18 매수의견및목표주가 39, 원제시 : 국내 3위미디어렙사인인크로스에대해매수의견과목표주가 39, 원으로분석을재개한다. 목표주가는 12개월 forward EPS에 217 년연중 PER의최고값 24.7 배를적용하였다. 그룹사와의시너지에기반하여미디어렙 1위인나스미디어보다높은성장성과함께점진적인 valuation 상승을예상한다. 218 년연간영업이익증가율은 36% 에이를전망이다. NHN 엔터테인먼트그룹과의시너지원년 : 217년 12월단행된 NHN엔터테인먼트그룹편입은인크로스가진일보한 AD Tech 기업으로도약하는발판이될것이다. 막강한행동기반데이터로구축된 DMP(Data Management Platform) 와고도화된타게팅기술이접목되기시작하였다. PAYCO 의플랫폼화등그룹의역량이광고사업에집중되는시점에인크로스의이재원대표가디지털마케팅플랫폼의강자인 NHN ACE의대표로선임되면서하반기본격적인시너지창출이예상된다. 미디어렙과동영상플랫폼의양날개 : 디지털매체환경이복잡해지는만큼수많은매체들을유통하고광고의효과를측정하는미디어렙의역할이점점중요해지고있다. 인크로스의관계사들은광고주이면서매체로서의영향력도확대하고있기에미디어렙사로서인크로스의입지강화에기여할것이다. 국내 1위동영상애드네크워크 다윈 도상품경쟁력강화로시장지배력이확대될전망이다. 이윤상 ysanglee@truefriend.com 31

2 I. Valuation 및실적전망 매수의견및목표주가 39, 원제시 나스미디어이상의성장세 국내 3위미디어렙사인인크로스에대해매수의견과목표주가 39, 원으로커버리를재개한다. 목표주가는 12개월 forward EPS에 PER 24.7 배를적용하여산출하였다. 목표 PER은 217 년연중 PER의최고값이며, 국내미디어렙 1위인나스미디어의 216~217 년 PER 평균값 27.3 배에서 1% 할인된값이다. 인크로스는모회사인 NHN엔터테인먼트그룹과의시너지를통해나스미디어보다높은성장성을시현할전망이다. 매분기실적확인과함께점진적인 valuation 상승이예상된다. 현주가의 PER은 12개월 forward EPS 기준 16.9 배이다. 218 년영업이익 36% 증가 인크로스의 218 년연간실적은매출액 439억원 (+19% YoY), 영업이익 139 억원 (+36% YoY), 영업이익률 31.8%(+3.9%p YoY) 로전년을넘어서는성장세를전망한다. 1) 모바일광고시장의확장과고성장하는동영상광고시장에서의지위가강화되고, 2) PAYCO, 벅스, NHN ACE, 그리고 NHN AD 등 NHN엔터테인먼트그룹과의시너지가본격적으로창출되며, 3) 신규진입한모바일게임광고분야에서가시적인성과를예상한다. < 표 16> 실적추이및전망 전망 ( 단위 : 십억원, %) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F F 219F 매출액 미디어렙 애드네트워크 서비스운영 / 기타 영업이익 영업이익률 (%) 당기순이익 % YoY 매출액 미디어렙 애드네트워크 (23.5) (.9) 42.9 (11.) 영업이익 (21.4) 당기순이익

3 < 표 17> 국내주요온라인미디어렙사현황 사업영역나스미디어메조미디어인크로스 DMC 미디어인터넷 O O O O 온라인모바일 O O O O 옥외광고 ( 디지털사이니지 ) O O O IPTV O O O O 방송 CATV O 참고최대주주 KT CJ E&M NHN 엔터테인먼트 SBS 자료 : 나스미디어, 한국투자증권 [ 그림 38] 연도별매출액및영업이익률추이 [ 그림 39] 연도별각부문매출액추이 7 6 ( 십억원 ) 매출액 ( 좌 ) (%) 영업이익률 ( 우 ) ( 십억원 ) 미디어렙 애드네트워크 서비스운영 / 기타 F 219F 22F F 219F 22F [ 그림 4] 분기별매출액및영업이익률추이 [ 그림 41] 분기별각부문매출액추이 ( 십억원 ) 매출액 ( 좌 ) (%) 영업이익률 ( 우 ) ( 십억원 ) 미디어렙애드네트워크서비스운영 / 기타 Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18F 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18F 33

4 II. AD Tech 시대 Web 에서 Mobile 로, 광고생태계의변화 광고주와매체의니즈변화 1인당 1대이상을보유한스마트폰의대중화는기존 Web 시대와는전혀다른광고생태계를등장하게만들었다. 수많은애플리케이션이등장하면서매체의양자체가기하급수적으로증가하고있고, 모바일기기의특성상광고지면의크기는제한적일수밖에없다. 광고주는다양해진디바이스와플랫폼중에서효과적인매체를선별하거나소비자반응을체크하는데어려움을겪게되었고, 매체는유휴지면증가로광고수익저하에직면하게되었다. < 표 18> Web 에서 Mobile 로광고환경의변화 광고매체 Web 시대 Google, Facebook, NAVER 등트래픽이집중된소수서비스 Mobile 시대 수많은 App 단위로증가한매체의양 변화광고주의투자효율저하 매체당광고지면 사이트내활용가능한광고지면다수 작은모바일화면상제한적인광고지면 매체수익극대화방법감소 사용자식별기준웹브라우저방문기록 ( 쿠키 ) 자료 : 한국투자증권 개인의모바일기기로고유 ID 식별가능 타게팅 (targeting argeting), 사용자에맞는광고송출가능 소비자별타게팅광고의시대 하지만한편으로모바일시대는개인활동의추적 (tracking) 을통한타케팅 (targeting) 이가능해지면서오히려광고의효율성은급격히높아질수있다. Web에서는단순히사용자의방문기록인쿠키가활용되었으나, 모바일에서는개인식별정보를제외한디바이스정보, IP 주소, 인구통계, 관심사, 타임존등을수집해서고유 ID 값이생성된다. 사용자의여러가지활동시생성되는고유 ID에대한추적을통해서정밀한정보들을취합한빅데이터가생성되는것이다. 이에기반하여광고주는광고가필요한사람을선별해내고소비자별가치 (value) 를구별할수있게되면서정밀한타게팅광고로효율성향상이가능해졌다. [ 그림 42] 주요매체별국내광고시장규모추이 2,5 ( 십억원 ) 지상파 TV 케이블 / 종편온라인모바일 2, 1,5 1, 자료 : KOBACO, 한국투자증권 34

5 III. NHN 엔터테인먼트그룹과의시너지원년 1. 진일보한 AD Tech 기업으로도약 프로그래매틱바잉의시대 디지털시대광고환경의변화로수요자인광고주와공급자인매체모두의효용을극대화하는시스템화된광고생태계가등장하였다. 프로그래매틱바잉 (Programmatic Buying) 은광고지면을사전에구매할필요가없이캠페인목표에맞게원하는시점에수시로, 데이터분석에기반한자동화된소프트웨어시스템을활용하여고객을찾아광고를예약하는디지털미디어구매방식이다. 사후집행데이터의분석을통해광고캠페인을최적화함으로써광고주는광고효율을개선시키고, 매체는유휴지면의감소를통한수익성향상이가능해진다. NHN 엔터의빅데이터확보로고도화된타게팅 217 년 12월단행된 NHN엔터테인먼트그룹편입은인크로스가막강한빅데이터와타게팅기술의고도화를통해프로그래매틱바잉시대에진일보한디지털광고기업으로도약하는기반이될것이다. 디지털광고의핵심인타게팅의효율성향상을위해서는양질의빅데이터확보가핵심이다. NHN엔터는게임, 결제 (PAYCO), 음원 ( 벅스뮤직 ), 웹툰 ( 코미코 ) 등다양한사업을통해국내최고수준의행동기반데이터로구축된 DMP(Data Management Platform) 를확보하고있다. 인크로스는그룹이보유한빅데이터를확보함으로써비식별이용자데이터분석을통한타게팅광고에서진일보한성과를달성할것이다. NHN ACE 와공동경영으로그룹사시너지본격화 지난 3월인크로스의이재원대표가디지털마케팅플랫폼서비스의강자인 NHN ACE의대표로선임되면서향후데이터공유, 시스템연동, 신규광고상품개발등에서강력한시너지를예상한다. NHN ACE는국내 1위의 Web/App 통합로그분석서비스인 ACE Counter, NHN엔터그룹의행동기반데이터로구축된 DMP, 최적의타깃을찾아광고를집행하는통합디지털광고플랫폼 ACE Trader 등의서비스를제공하고있다. [ 그림 43] 디지털마케팅생태계에서 NHN 엔터테인먼트의주요플랫폼들 광고주 대행사 랩사 DPS 광고구매, 집행의컨설팅광고효율관리 ADX 광고거래소입찰경쟁시스템 SSP 모바일광고매체보유퍼블리셔대상서비스 매체 Web, App DMP 타겟이용자행태및매체분석 자료 : NHN 엔터테인먼트, 한국투자증권 35

6 2. 그룹의성장동력은광고사업 그룹은결제및광고에역량집중 NHN엔터테인먼트의연결기준실적에서결제및광고부문은규모는아직작지만추세적으로가장높은성장세를기록중이며, 그룹의역량이집중되고있는핵심성장동력으로자리매김하고있다. NHN엔터테인먼트는기존 PC/ 모바일게임분야의정체를사업포트폴리오다양화를통해서돌파하려고노력중이다. 결제및광고부문의 217 년 4분기와 218 년 1분기전년동기대비성장률은각각 52%, 155% 를기록하였는데, PAYCO 의거래규모확대와인크로스의연결편입효과가주요요인이다. PAYCO 의플랫폼화는광고매체로의변신 PAYCO 는향후플랫폼화를통해광고사업을주요비즈니스로전개할것으로예상한다. 이는광고주에서광고매체로거듭나는변신이며, 그과정에서인크로스가핵심적인역할을할것으로판단한다. PAYCO 는간편결제시장에서의입지를확대하는동시에양질의빅테이터를축적하고있다. 인크로스와그룹의 DMP 기술력이결합하면보다효과적인타게팅광고가가능해진다. 간편결제서비스로시작한 PAYCO 는송금, ATM 입출금, 상품권에이어서기프트샵, 맞춤쿠폰, 쇼핑적립등으로빠르게서비스를확대하고있다. 그결과 PAYCO 거래액은 218 년 1분기에만 1조원을돌파하였고, 삼성페이와연동을통해연간 5조원이상을달성할전망이다. 모바일게임광고신규진출 NHN엔터테인먼트로편입이후인크로스는모바일게임전담팀을출범시키고관련광고사업을시작하였다. 상반기일부매출이발생하였고, 하반기국내모바일게임대작들의출시가예정되어있기에신규사업임에도빠른매출증가를예상한다. 모바일게임은국내디지털광고시장에서큰비중을차지할뿐만아니라대작게임출시시단기간에광고비지출규모도크다. 모바일게임의광고타겟층이대부분모바일유저이기때문에이에특화된인크로스의성장이기대된다. [ 그림 44] PAYCO 누적거래액추이 [ 그림 45] NHN 엔터의광고및결제부문매출액추이 5 ( 조원 ) ( 십억원 ) 광고 ( 인크로스, NHN ACE, NHN AD) 결제 (PAYCO) 16 인크로스편입 Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 자료 : NHN 엔터테인먼트, 한국투자증권 자료 : NHN 엔터테인먼트, 한국투자증권 36

7 IV. 미디어렙과동영상플랫폼의양날개 1. 디지털미디어렙의지배력확대 218 년미디어렙성장률 3% 인크로스는국내 3위의미디어렙사업자로, 각종매체기업을대신하여광고시간이나지면등매체광고를위탁하고판매대행하며, 광고주와광고대행사를대신해매체전략을수립 (media planning) 해서광고를집행한다. 미디어렙부문매출액증가율은 217 년 25% 에이어 218 년 3%, 219 년 24% 를전망한다. 디지털매체환경복잡화로미디어렙의위상확대 디지털매체가다양해지고매체환경이복잡해지는만큼중간에서수많은매체들을유통하고광고의효과를측정하는미디어렙의역할이점점중요해지고있다. 미디어렙의기본경쟁력은광고의집행과효과측정에필요한솔루션과기술력, 그리고영업네트워크이다. 다양한디지털매체들의상호연동기회가많아지면서미디어렙이제공가능한상품구성이다양해지면서, 광고주가요구하는상품을제공할수있느냐는핵심경쟁력이다. 또한광고주및광고대행사입장에서는폭넓은매체네트워크를가진미디어렙사를선호하게되고, 매체입장에서는광범위한광고주및광고대행사를보유한미디어렙사를선호하는것은당연하다. 관계사들은광고주이자매체로서발전중 인크로스는 NHN엔터에인먼트그룹에편입되면서미디어렙사로서의경쟁력이한층강화될것으로판단한다. NHN ACE가운영하는다양한디지털광고플랫폼들을활용하여고도화된타게팅광고가가능해진다. 또한 PAYCO, 벅스뮤직, 코미코등다양한디지털비즈니스를영위하고있는관계사들은광고주이면서한편으로매체로서의영향력을확대하고있기에미디어렙사로서인크로스의입지강화에기여할전망이다. [ 그림 46] 미디어렙취급고및매출액추이 [ 그림 47] 거래대행사및광고주수추이 2 ( 십억원 ) 미디어렙취급고 ( 좌 ) ( 십억원 ) 25 미디어렙매출액 ( 우 ) 1, ( 개 ) 거래대행사수 ( 좌 ) ( 개 ) 4 거래광고주수 ( 우 )

8 2. 다윈 (Dawin), 모두다이긴다 급성장하는동영상광고시장의 1위플랫폼 인크로스는국내최초이자 1위의동영상애드네트워크 다윈 (Dawin) 을운영중이다. 애드네트워크 (AD Network) 란다수의디지털매체지면을하나의네크워크로묶어서광고주에게판매하는역할을한다. 애드네트워크부문의매출액증가율은 217 년 29% 에이어 218 년 17%, 219 년 22% 를전망한다. Targeting 정교화를통한상품경쟁력강화 동영상광고시장은모바일광고중에서도가장빠르게성장하고있다. 인크로스는동영상애드네트워크시장 1위사업자로서지배력확대를위해다양한연계상품을출시하고있다. 217 년 3월인수한모바일배너애드네트워크인 시럽애드 (Syrup AD) 를통해동영상과배너광고를연계한상품운용이가능해졌다. 또한다윈을 NHN ACE의동영상광고플랫폼 ACE Tader Video 와연동시켜플랫폼통합을진행중이다. NHN엔터테인먼트가보유한국내최고수준의 DMP 와다윈을접목함으로써차별화된타게팅으로고객유입의가속화를예상한다. [ 그림 48] 인크로스 217 년부문별매출액비중 [ 그림 49] 다윈매출액추이 서비스운영 / 기타, 13% 2 ( 십억원 ) 애드네트워크, 3% 미디어렙, 57% F 219F 22F [ 그림 5] 디지털마케팅시장의생태계과주요플레이어들 AD 광고주광고대행사미디어랩 Network 매체 38

9 Appendix < 표 19> 주요연혁 연도 주요연혁 27.8 설립 29.6 그로스엠인사이트 미디어렙사업영업양수 국내최초의동영상광고플랫폼 다윈 (Dawin) 출시 다윈 모바일광고플랫폼 (MAdP) 인증획득 최대주주변경 : 스톤브릿지디지털애드사모투자합자회사 코스닥상장 SK플래닛으로부터모바일배너광고플랫폼 시럽애드 (Syrup AD) 영업양수 원스토어 운영부문물적분할 인프라커뮤니케이션 설립 최대주주변경 : NHN엔터테인먼트 < 표 2> 주요주주구성 < 표 21> 부문별주요고객사 구분 주식수 ( 만주 ) 지분율 미디어렙 최대주주등 % NAVER 나스미디어 - NHN 엔터테인먼트 % SK 텔레콤메조미디어 - 이준호 % SK 브로드밴드이에이플러스 - 이재원 (CEO) % Google 옴니콤 스톤브릿지디지털애드사모투자합자회사 다윈 % 스마트미디어렙 (SMR) 엠투디지털 기업개요및용어해설 기업개요인크로스는국내 3위의미디어렙사로 216년 1월코스닥에상장했다. 국내 1위의동영상애드네트워크 다윈 을개발및운영중이며, 이동통신 3사의통합앱스토어인 원스토어 를운영하고있다. 217년기준부문별매출액비중은미디어렙 57%, 애드네트워크 ( 다윈 ) 3%, 서비스운영 ( 원스토어 ) 13% 로구성되어있다. 미디어렙의주요고객사는 NAVER, SK텔레콤, SK브로드밴드, Google 등이며, 다윈의주요고객사는나스미디어, 메조미디어, 이에이플러스등이다. 코스닥상장당시최대주주는스톤브릿지디지털애드사모투자합자회사였고, 217년 12월 NHN엔터테인먼트로최대주주가변경되었다. 용어해설 미디어렙 (Media Represesntative): 각종매체기업을대신하여광고시간이나지면등매체광고를전문적으로위탁하고판매대행수수료를받는회사 애드네트워크 (AD Network): 광고주와매체의연결역할로다양한매체들의지면을합치고카테고리화하여광고주들에게판매. 광고주는타겟지면도달률이높아지고, 매체는남는지면을효율적으로판매하도록도움 DMP(Data Management Platform): 광고지면의구매에필요한고객데이터를모아서통합분석하고유용한정보를제공하는플랫폼 DSP(Demand Side Platform): 광고주와대행사가하나의인터페이스를통해서여러 AD Network가보유한지면을타겟정보에따라구매하도록해주는플랫폼 SSP(Supply Side Platform): 매체가지면을자동으로관리하고판매하고최적화할수있도록해주는플랫폼 ADX(AD Exchange): AD Network 들의증가로연동관계가복잡해지면서 DSP와 SSP의거래를중개하는플랫폼으로등장. RTB(Real Time Bidding) 방식으로광고지면을거래 39

10 재무상태표 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22F 유동자산 현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 비유동자산 투자자산 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무및기타채무 단기차입금및단기사채 유동성장기부채 비유동부채 사채 장기차입금및금융부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 기타자본 () () () 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계 손익계산서 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22F 매출액 매출원가 매출총이익 판매관리비 영업이익 금융수익 이자수익 금융비용 이자비용 기타영업외손익 (1) () 관계기업관련손익 세전계속사업이익 법인세비용 연결당기순이익 지배주주지분순이익 기타포괄이익 () 총포괄이익 지배주주지분포괄이익 EBITDA 현금흐름표 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 216A 217A 218F 219F 22F 영업활동현금흐름 당기순이익 유형자산감가상각비 무형자산상각비 1 자산부채변동 (6) (4) (7) (6) (8) 기타 3 1 투자활동현금흐름 (23) (3) (1) (6) (7) 유형자산투자 () (1) () () () 유형자산매각 투자자산순증 (23) (1) () (1) (1) 무형자산순증 () (1) (1) (1) (2) 기타 (4) (4) 재무활동현금흐름 2 7 () () () 자본의증가 2 7 차입금의순증 배당금지급 기타 기타현금흐름 () 현금의증가 주요투자지표 216A 217A 218F 219F 22F 주당지표 ( 원 ) EPS 398 1,71 1,443 1,783 2,185 BPS 6,363 7,851 9,198 1,981 13,166 DPS 성장성 (%, YoY) 매출증가율 영업이익증가율 NM 순이익증가율 NM EPS증가율 NM EBITDA증가율 NM 수익성 (%) 영업이익률 순이익률 EBITDA Margin ROA ROE 배당수익률 배당성향..... 안정성순차입금 ( 십억원 ) (36) (44) (46) (53) (6) 차입금 / 자본총계비율 (%)..... Valuation(X) PER PBR EV/EBITDA 주 : K-IFRS ( 연결 ) 기준 4