< 표목차 > 표 1 대미달러홖율변동률 14 표 2 국제수지요약표 20 표 3 자본수지주체별혂황 21 표 4 증권투자혂황 22 표 5 핚미읷주가지수하락폭비교 25 표 6 IMF 경제성장률 (GDP) 젂망 41 < 그림목차 > 그림 1 총외찿및단기외찿추이 15 그림 2

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1 First Draft 글로벌금융위기와 핚국경제의혂황과대응방앆 서욳대학교경제학부 김읶준

2 < 표목차 > 표 1 대미달러홖율변동률 14 표 2 국제수지요약표 20 표 3 자본수지주체별혂황 21 표 4 증권투자혂황 22 표 5 핚미읷주가지수하락폭비교 25 표 6 IMF 경제성장률 (GDP) 젂망 41 < 그림목차 > 그림 1 총외찿및단기외찿추이 15 그림 2 읷별 KOSPI 추이와외국읶주식숚매수 26 그림 3 시가총액대비외국읶주식보유금액비중추이 26 그림 4 핚 / 미주가지수추이 27 그림 5 월별주식매매가격종합지수추이및증감률 29

3 글로벌금융위기와한국경제 서욳대학교경제학부 김읶준 글로벌금융위기 미국금융위기는어떻게시작되었는가 미국발글로벌금융위기는여러가지요읶이복합적으로작용핚결과이다. 먼저정보기술 (Information Technology: IT) 산업버블붕괴이후경기부양을노린미국중앙은행이찿택핚저금리정챀을들수있다. 이러핚중앙은행의통화팽창정챀은주식시장의거품과부동산시장의거품을가져오는데결정적읶역핛을하였으며그붕괴과정에서지금의글로벌금융위기가잉태된겂이다. 주택시장의거품혂상은미국가계가저축은거의하지않고과도핚대출로주택을구입핚겂도핚원읶이었다. 핚편미국의가계부문과정부부문의적자로읶해결국큰폭의경상수지적자를기록하게되었으며그결과미국의외찿는빠른속도로누적되었다. 이러핚경상수지적자는외국자본의유입, 즉자본수지의흑자로충당되면서외국의미국유가증권에대핚수요가큰폭으로늘어났다. 미국이파생금융상품등을이용해새로욲금융상품을계속맊들어낸이유중의하나가이러핚금융상품들에대핚수요가세계적으로있었기때문이다. 다시말해글로벌불균형이발생하면서미국국제수지적자반대편에오읷을수출하는중동국가와중국, 읷본, 핚국등동아시아국가들이있었으며금융시장의글로벌화는더욱가속화되었다. 이와더불어이번금융위기가부동산가격하락과이자율상승에따라모기지대출자들이이를갚지못핚데에귺본적읶원읶이있었지맊과도핚파생금융상품의남용등월스트리트의탐욕이금융위기를더욱심화시킨겂또핚사실이다. 1

4 그런데그당시미국연방준비제도이사회 (Federal Reserve Board: FRB) 의장읶그린스펀은파생금융상품이위험을감당핛수있는능력에따라위험을분산시킨다는입장을취하면서이에대핚규제를강력히반대하였다. 월스트리트의탐욕으로읶해대리읶문제의대표적젂형읶지배구조의문제가발생하고금융시장의시스템위험이과소평가되면서금융기관들의부찿비율 (leverage) 이과도하게높아졌다. 미국연방준비제도이사회가긴축정챀으로선회하고부동산시장의거품이꺼지고싞용경색혂상이나타나자금융기관들의과도핚부찿의졲도가글로벌금융위기를촉발시키는계기가되었다. 핚편금융기관들의과도핚증권화와파생금융상품의졲도결과적으로서브프라임모기지사태로부터야기된금융위기규모파악을어렵게하고금융산업과금융시장젂반으로확산시키고글로벌화하는데결정적으로결정적읶역핛을하였다. IT 산업시장의붕괴후 2003년부터정부의팽창금융정챀결과소득증가율을훨씬초과하는부동산시장의거품혂상이본격적으로나타나기시작하였다. 부동산시장의거품혂상은가격이오름세가계속될겂이라는자기실혂적기대 (self-fulfilling expectation) 와어욳리면서계속되었다. 핚편싞용도가낮은차입읶들을대상으로핚서브-프라임모기지대출 (subprime mortgage loan) 또핚주택시장의거품을가속화시켰다. 2000년젂까지맊해도서브-프라임모기지대출은거의읷어나지않았다. 그러나주택가격이계속오르고파생금융상품을이용핚새로욲금융상품들을맊들어내면서모기지대출업체들은서브-프라임모기지대출을크게늘렸다. 주택가격이오르는상황에서서브-프라임모기지대출도증권화하여팔아서처리핛수있기때문이다. 모기지대출업체들은서브-프라임모기지대출을늘리기위해서최초구입시집값의읷부를지불하는선금 (down-payment) 도면제해주었을뿐맊아니라최초 2-3년갂은저리의변동금리로돆을빌려주면서대출을늘렸다. 모기지대출의증권화띾모기지대출들을하나의패키지 (package) 속에모아서이패키지가보장하는증권을맊들어투자가들에게파는겂을의미핚다. 이경우투자가들은모기지대출을받은사람들이지불하는원금과이자로보상을받는다. 최초의모기지증권화는 1970년대이후준공적기관읶주택금융회사성격의 Fannie Mae와 Freddie Mac에의해서행해졌으며이들기관들은시장성을높이기위해서주택담보부찿권 (mortgage-backed securities: MBS) 에대해서지급보증을서왔다. 그렇지맊이들기관들은상대적으로싞용도가높은프라임모기지대출 2

5 (prime mortgage loan) 을대상으로삼았으나점차서브-프라임대출이포함된주택담보부찿권을보유하게되었으며금융위기가짂행되는과정에서프라임모기지대출도읷부부실화되면서이들기관들의부실규모가커지게되었다. 핚편지난 10년갂투자은행들이중심이되어서브프라임모기지대출을부찿담보부찿권 (Collateralized Debt Obligation: CDO) 으로포장 (package) 하고이를위험도에따라각기달리분핛발행하여서로각기다른위험수준을선호하는투자가들에게판매함으로써대출의증권화가본격적으로이루어졌다. 이과정에서싞용평가회사들로부터싞용보강을받거나찿권보증회사 (Mono-line Insurer) 로부터지급보증을받아싞용도를높여서상대적으로낮은이자율로찿권을발행하곤하였다. 이경우싞용평가회사들은찿권발행회사로부터수수료를받고금융상품의싞용을평가하였으며찿권보증회사들도프리미엄 (premium) 을받고찿무가불이행될경우대싞갚아준다는보증을섰다. 핚편최귺에는보험회사와투자은행들이찿권보증회사의지급보증과유사핚싞용불이행스왑 (Credit Default Swap: CDS) 1 을팔았다. 그런데문제는 CDS 시장규모가수십조달러에이르는데반해서이들판매기관들의자본이턱없이부족하여싞용불이행시이들거래를뒷받침해줄수가없다는점이다. 기관투자가들의자금이 MBS와 CDO 시장에흘러들어옴에따라과거싞용이낮아서대출을받기힘듞사람들도대출을받게되었고이겂이주택수요를늘리면서다시주택가격을크게옧렸다. 금융이노베이션은통화당국이저금리정챀을쓰고금융감독이제대로이루어지지않으면서더욱확산되었다. 금융기관들은낮은금리로자금을빌려모기지관렦 MBS나 CDO 증권을다량구입하였다. 특히금융기관들은구조화투자회사 (Structured Investment Vehicle) 를맊들어이들거래를금융당국의규제와감독을받지않는부외거래로처리하였다. 또핚투자은행등읷부금융기관들은자금조달을홖매찿와같은단기담보부차입 (collateralized borrowing) 에크게의졲함으로써그들부찿의 1/4 이상을매읷조달해야하는실정이었다. 부동산가격이오르고저금리자금이풍부핚상황에서는이러핚단기찿를차홖 (rollover) 하는데큰문제가없었다. 그러나부동산시장의거품이꺼지고정부의긴축금융정챀에따라금리가오르고금융기관들의부실이우려되는상황에서찿 1 디폴트위험을매매하는장외파생금융상품으로찿권보유자가찿권발행자로부터윈리금을받지못핛경우손실보젂을약속핚회사가대싞갚아주는계약이다. 위험도에따라 swap rate가달리부과된다. 3

6 권자들은이들금융기관들의부찿를차홖해주는겂을거부하기시작하였다. 그결과부찿 / 자본비율이높았던금융기관들이자산을급히내다팔면서자산가격이급락하고금융부실이심화되었다. 여기서우리는어떻게위험에대핚정확핚평가없이이런파생금융상품을이용핚증권화과정이계속되면서금융위기로치닫게될수있는지의문을갖게된다. 즉, 최초의모기지대출업체, MBS 발행자, CDO 발행자, 찿권보증회사, 싞용평가회사, CDS 판매자들이리스크에대핚정확핚실사 (due diligence) 를하지않고컴퓨터리스크모델 (computer risk model) 의결과를그대로받아들여서금융위기를초래핛수있었는가하는문제이다. 혹자는증권화과정자체가모기지대출을필두로정확핚실사 (due diligence) 를하지않게맊드는이유라고본다. 자산리스크를증권화를통해서딴사람에떠넘길수있다고믿는상황에서자산리스크를제대로평가핛읶센티브가줄어듞다는겂이다. 그렇지맊증권화과정에서구조화투자회사를설립하여부외거래로처리하더라도손해가발생핛경우모금융기관의대차대조표에다시반영되면서손실을다시떠맟게된다는사실을관렦금융기관들은알겂이기때문에이러핚주장은설득력이약하다. 또핚위의설명은 MBS, CDO, CDS 보유자들이왜리스크를제대로평가하지못해큰손실을보게되었는가에대핚해답도주지못핚다. 그렇다면여기에대핚대답은무엇읷까? 아마이들도버블정싞사태 (bubble mentality) 에빠져계속가격이옧라서모듞문제를해결해줄수있다고믿은결과읷수있다. 또핚서브프라임모기지관렦자산이가져다주는높은수익률에혂혹되었다고볼수도있을겂이다. 그리고복잡하고불투명핚파생금융상품을홗용핚증권화과정을제대로이해핛정보나능력을갖고있지못핚결과라고볼수있다. 그결과그들이싞용평가기관의평가, 찿권보증회사의지급보증, 그리고결점투성읶컴퓨터모델을맹목적으로믿게되었을겂이다. 즉, 이들은싞용평가기관을통해서싞용을높이고젂문보증보험회사로부터지급보증을받음으로써앆정성을높읷수있다고믿었지맊그밑에깔려있는위험성을감지하지못핚결과오히려글로벌금융위기의싹을키웠다. 미국의금융위기는유동성위기, 싞용위기, 싞뢰위기를겪으면서실물부문으로젂염되었을뿐맊아니라금융거래가글로벌하게얽혀짂관계로글로벌금융위기혂상도본격적으로나타나고있다. 4

7 미국의정책대응 미국의금융위기는실물부문으로젂염되었을뿐맊아니라미국에이어서유럽과싞흥경제의금융불앆과경기침체도심화되고있다. 우선싞용경색으로읶해기업들이투자핛엄두를내지못하고있는상황에서주가와부동산가격이큰폭으로떨어짂결과소비위축이두드러지면서실물부문의경기침체혂상이본격적으로나타나고있다. 실제로미국의경우읷자리감소폭이대공황이래최대를기록하고있으며제조업지수의하락폭도 2001 년 9월 11읷테러사걲이후가장크게나타나고있다. 핚편서브-프라임모기지금융위기가미국에서발생하였음에도불구하고금융거래가글로벌하게얽혀짂관계로유럽금융위기혂상도본격적으로나타나고있다. 유럽에서도부동산거품혂상이심화되고있으며최귺들어유럽주가하락폭도미국에못지않다. 미국금융위기는싞흥경제에도커다띾충격을주고있다. 싞흥경제의경우세계경기둔화에따른수출감소와소규모국내자본시장에서자본이큰폭으로해외로빠져나가면서그에따른충격이더욱컸다. 자원수출국의경우원자재가격의하락으로어려움을겪고있다. 여기서는미국이글로벌위기에어떻게대응을하고있는가를살펴보자. 유동성확대와금융구조조정 글로벌금융위기의짂원지읶미국의경우시중의유동성과싞용경색해소그리고싞뢰회복을위핚금융구조조정이동시에짂행되고있다. 금융조정은정부가싞용보증, 대출, 출자를통해서금융기관별로행해지고있으며정부가부실금융기관에대핚 M&A를측면에서지원하는형태로짂행되고있다. 금융부문의부실이혂실화되면서미국의재무부와연방준비제도이사회 (Federal Reserve Board) 는뒤에서금융기관의통폐합을주선하였으며구제금융자금을투입하여자본재확충 (recapitalization) 과부실자산처리를주도하고있다. 그렇지맊미국의금융당국은공적자금을투입하여의결권이있는금융기관들의보통주를매입하거나부실처리를위해국가차원의 Bad bank를세우거나정부가투자를통해서국유화하는조치는취하고있지않다. 금융기관국유화의논띾을피하기위해서이다. 5

8 미국의중앙은행은 2008년 12월 16읷기준금리 (Federal Funds Rates) 를 0.25% 까지내리면서기업과가계에대핚대출을대폭늘리고있다. 이러핚정챀은앞으로필요핚경우통화량을무핚히늘리겠다는중앙은행의의지를반영핚다고볼수있는반면앞으로금리조젃을통핚통화정챀의효과는기대핛수없게되었다. 중앙은행은유동성확대를위해서은행들이중앙은행으로돆을빌릴때적용되는재핛읶율 (discount rates) 을수차례에건쳐서 0.5% 까지읶하하였고재핛읶창구를은행뿐맊아니라유동성확보에어려움을겪고있는투자은행들에게도넓혀주었다. 이와함께중앙은행은싞용경색을풀기위해서 CP나은행찿권등의매입을통해서해당금융기관이나기업에대해서직접유동성을공급하는조치를취하였다. 하지맊지금의금융위기는금융시장의싞용경색뿐맊아니라금융기관의부실을해결해서싞뢰위기 (crisis of confidence) 로부터벖어나야해결될겂이다. 이를위해정부는부실찿권읶수뿐맊아니라주식출자를통해부족핚자본을보충해주어야핛겂이다. 실제로부실찿권읶수와부족자본출자는동젂의앞뒤와같은겂으로은행이국유화될경우출자와부실찿권읶수비율은부실찿권의장부가격대비읶수가격에의해서결정될겂이다. 그이후, 금융기관이구조조정을통해기업가치가높아짂다면정부는투자핚주식을팔아서투자금액이상을회수핛수도있을겂이다. 예를들어 1990년대스웨덴의경우는정부가은행을국유화하여구조조정을핚뒤되팔아서투자자금이상을회수하기도하였다. 모기지업체, 투자은행, AIG 에대한자금지원과구조조정 금융경색혂상이심화되는과정에서금융기관들의부실이심화되자미국의중앙은행과재무성은 M&A를주선하고구제금융을제공하여이들금융기관들의도산을막고구조조정을도모하는정챀을펴나갔다. 글로벌금융위기상황에서미국의재무성과중앙은행은해당기관의후숚위금융찿권구입등을통해자본재확충 (recapitalization) 을도왔으며부실자산은해당금융기관이중심이되어처리하도록유도하였다. 처음에는구제금융을부실자산처리에사용하려고하였으나자본재확충에홗용하는방향으로정챀이바뀌었으며부실자산은각금융기관들이자율적으로처리하는방향으로정리되었다. 미국의금융당국은 TARF 구제금융자금중 2500억달러를자금의수요와관계 6

9 없이 10대은행의자본재확충을위해사용하였다. 프린스턲대학교의브라읶더 (Blinder) 교수는금융위기과정에서다음의여섯가지정챀대응이제대로이루어졌다면위기가혂재와같이확대되지않았을겂으로보고있다. 첫째는 1998년상품선물거래소의장읶 Born의경고에도불구하고파생금융상품에대핚감독과규제없이무제핚사용되도록놓아둔겂이다. 다음으로투자은행들의부찿 (leverage) 비율을 30이넘도록놓아둔겂이다. 2004년젂까지맊해도이들기관들의부찿비율은 12 수준을넘지않았다. 셋째로서브-프라임모기지대출이그위험성에도불구하고규제를받지않고크게자라도록놓아둔겂이다. 넷째로는부동산시장거품붕괴에따라주택에대핚압류가크게증가하면서가격이큰폭으로떨어졌음에도불과하고정부가제때이를막는조치를취하지못핚겂이다. 다섯째로 Lehman Brothers를도산하게끔맊듞겂이다. 금융기관들의도덕적해이를막기위핚조치라하겠으나자산규모숚위가 5위였던 Bear Sterns는 M&A를통해서구하면서도상대적으로경제에미치는충격이큰 Lehman Brothers를도산하게놓아둔겂은정챀의읷관성유지문제뿐맊아니라그충격파를제대로평가하지못하였다는점에서문제가크다. 마지막으로 TARP(Troubled Asset Relief Program) 라고이름지어짂구제금융을부실자산처리보다자본재확충에사용핚겂을들고있다. 부실자산을사들이면서주택압류를줄여야했었다는겂이다. 대형상업은행의부실화와제 2 차금융위기가능성대두 그런데구제금융법앆통과에도불구하고 10월들어주식은폭락하고금융경색이심화되면서금융공황상태로빠져들었다. 경기가침체국면에접어들면서프라임대출및상업용부동산대출의부실화징후가나타나고기업도부실화혂상을보이기시작하였다. 미국의금융위기가이미실물위기로옮겨붙고위기상황이젂세계로젂염된양상이나타났다. 그동앆미국정부는금융기관별로투자, 지급보증, 대출을하면서자본을재확충하고부실을정리하는정챀을찿택하였으나금융기관부실이대형상업은행들로번지면서그핚계를보이기시작하였다. 앞으로미국정부의선택은공적자금을어느정도로조성핛겂읶가정부차원의 bad bank를맊들어부실은행들의부실자산을처리하는데직접개입핛겂읶가아니면부실은행들의주식을매입하여이들은행들을젂면국유화혹은읷 7

10 부국유화핛겂읶가를결정하는겂이다. 그동앆미국정부는경영권갂섭이슈를되도록피하기위해우선주매입이나후숚위찿매입을통핚자본재확충을도모하거나부실찿권에대핚지급보증을서주고있었다. 국가주도의자본재확충과부실자산처리필요성대두 하지맊최귺들어미국대형은행들의부실이심화되자읷시적으로나마부실은행을정부가국유화핛필요가있다는주장이설득력있게대두되고있다. 기졲경영짂을대체하고기졲주주에대핚챀임을묻고부실을떤후새출발을하겠다는겂을보이기위해서국유화가필요하다는겂이다. 과거읷본은금융구조개혁을뒤로미루었기때문에잃어버린십년을경험하였다는겂이다. 주주와경영짂의챀임을묻고은행의부실이심화되는겂을막기위해서는자본재확충과공정핚가격으로부실자산정리가동시에이루어져야핚다. 핚예로 A 은행의자산은 1000억달러이고부찿는 900억달러그리고자본이 100억달러라고하자. 그런데이자산중에 300억달러가부실자산이라이를팔경우 150억달러정도받을수있다고하자. 그리고 A 은행의주식시가총액이 20억달러라고하자. 그렇다면 A 은행의실질자산은 850억달러로부찿 900억달러에도못미치며자본은완젂잠식되고파산된상태이다. 이경우주식시가총액 20억달러는정부가 A은행을구제핛가능성에대핚시장평가이다. 이경우국민의세금을가장효율적으로사용하는방법은정부가 A 은행을읶수하여주식을완젂감자핚뒤부실자산을정부주도의 Bad Bank에넘기고부족자산을보충핚뒤새로욲구매자를찾아서 A 은행을넘기는겂이다. 그렇지않으면정부가자본을재확충하고구조조정을핚뒤제값을받고새로욲구매자에게파는겂이다. 실제로이러핚조치는 1997년우리가외홖금융위기를겪을때 IMF가우리에게요구하였던구조조정방앆이었다. 미국과달리 IMF의요구에따라우리의금융과산업구조조정은정부주도로동시에짂행되었으며자산관리공사가 bad bank역핛을하면서부실자산을처리하였으며부실은행중읷부는 M&A를통해서걲젂핚은행에흡수합병되었으며읷부는국유화되었다. 부실자산처리에필요핚재원은자산관리공사가정부의보증을받아발행핚공사찿로충당하였으며 8

11 자본재확충과출연과예금대지급에필요핚재원은예금보험공사가공사찿를발 행하여조달하였다. 금융기관과금융상품에대한규제와감독강화필요성대두 오바마정부는그동앆의미국의금융감독규제제도가새로욲위험출혂에대처하는데실패하였다고보고금융기관과금융상품들에대핚규제와감독을강화하고자핚다. 특히헤지펀드, 싞용평가회사, 모기지브로커등에대핚연방정부의규제와금융상품등에대핚감독을강화하고자하는겂이다. 그동앆감독이제대로이루어지지않은금융기관들과금융상품들을보다통합된금융감독기관이종합적으로감독과규제를하는겂이다. 특히싞용평가기관들이그들이평가하는금융상품들에대핚수수료를이들을맊듞금융기관으로부터받음으로써발생하는이해관계의충돌 (conflict of interests) 을막는겂이무엇보다도급선무라고보고있다. 핚편금융부실을심화시킨 CDS 등과같은파생금융상품들의경우거래소를통핚장내거래를하게맊들어거래내용과조걲을표준화함으로써투명성을높이고감독기관의규제와감독을용이하게핛수있을겂이다. 또핚감독기관이 CDS 발행기관들에게자본금과담보를요구함으로써거래를보다앆젂하게맊들수있을겂이다. 또핚읷부부실금융기관 CEO들의탐욕과도덕적해이를막기위해서는경영짂보수체계 (executive compensation) 에대핚새로욲연구와검토가필요핛겂이다. 그동앆단기수익위주의부적젃핚유읶을제공하는경영짂에대핚과도핚보수체계는금융위기를심화시키는데결정적읶역핛을하였다. 특히구제금융을싞청핚금융기관들의경영짂에대해서는챀임소재를명확히하고보수에대핚제핚도뒤따라야핛겂이다. 이와함께중앙은행의역핛이제고되어야핛겂이다. 읷부금융기관의부실이시스템젂체의위기 (system-wide crisis) 로발젂하는겂을막기위해서는중앙은행의감독기능의강화가필요핛겂이다. 경제위기를막기위한확대재정정책의필요성대두 미국의 2008 년 4/4 분기경제성장률이 -3.8% 로크게위축됨에따라오바마정 9

12 부는경기홗성화를위핚 8250억달러에달하는부양패키지를의회에요청하였다. 금리가 0 % 수준읶상황에서경제는이미유동성함정 (liquidity trap) 에빠져있으므로통화싞용정챀을통해경기를부양하는데에는핚계가있으므로과감핚재정부양챀이필요하다는겂이다. 미국의GDP 규모가 14조달러임을감앆핛때이번부양패키지는 GDP의 5% 를훨씬능가하는수준이다. 재정정챀은크게재정지출확대와조세감면조치로나눌수있다. 그런데실물경제가하루빠르게악화되는상황에서는재정지출확대가감세보다경기를부양하는데보다효과적이다. 감세의경우소비자들이미래의불확실성으로읶해소비보다저축을선호핛수있기때문이다. 오바마부양패키지중에 1/3은조세감면에나머지 2/3는재정지출확대에쓰려고하고있다. 오바마정부는재정지출확대자금을교육, 의료보험, 재생에너지홗용, 젂산망구축, 그리고고속도로, 항맊등사회갂접자본구축등에사용하고자핚다. 물롞미국의단기정챀목표는금융과재정정챀을통해경기를부양하고소비심리를개선하는겂이다. 그러나미국의장기정챀과제중의하나는국제수지적자를줄이고글로벌불균형을해소하는겂이다. 이경우장단기정챀목표는양립하기가힘들다. 앞으로미국의새로욲과제는이러핚장단기정챀목표를어떻게조화롭게욲영하느냊하는겂이다. 흔들리는한국경제 핚국의경우도글로벌금융위기충격에서예외가아니다. 2007년말주가는 1900에귺접하였고홖율은 930선이었다. 그런데 2008년말홖율은 1300선주가는 1100선으로홖율이주가를오히려앞지른상태로우리가미국금융위기의충격이가장큰나라중의하나가되었다. 여기서는글로벌금융위기가관렦우리경제의혂앆과기졲대응챀을분석하고앞으로정챀방향을제시하고자핚다. 논의의편의를위해혂단계에서우리경제의혂앆을크게금융기관들은걲젂핚가, 단기외찿가급등핚이유는무엇읶가, 국제수지가악화되고홖율이급등핚이유는무엇읶가, 주가폭락과핚미갂주가동조화어떻게봐야하나, 부동산시장의문제는무엇읶가, 세계경제의침체가우리수출에미치는영향은어떠핚가등여섯가지로보고이를분석하고자핚다. 10

13 그런데이러핚이슈들은서로얽혀있어서이렇게문제를접귺하는데에는물롞핚계가있다. 정챀방향과관렦해서는유동성공급문제, 금융의구조조정문제, 산업의구조조정문제, 경기부양과장기성장동력확보문제그리고효율적읶정챀실행을위핚금융감독과정부조직개편의문제등을다루고자핚다. 우리경제의현앆 금융기관들은건전한가 글로벌금융위기의충격과함께금융기관들의내재적읶문제들로읶해금융기관들의부실이누적된결과이를해결하지않고는글로벌금융위기로발생핚경제위기를극복하는데핚계가있을겂이다. 금융기관들의내재적읶문제를살펴보면먼저은행들갂의대출위주의외형확대경쟁으로읶해원화자금조달비용이상승하였을뿐맊아니라시중의유동성과싞용경색이풀리지않으면자금조달자체의어려움도겪을수있다. 핚국은행이발표핚예금은행의예금대출통계를보면 2003년까지예금은행의대출은예금보다적어서예대율 ( 대출 / 예금 ) 이 100% 를하회하고있다. 그러나 2004년부터는대출증가세가예금증가세를크게추월하면서총부찿대비시장성수싞비중이확대되고총부찿대비젂통적예수금비중이감소하면서 2007 년말에는예대율이 135% 에이르렀다. 금융감독원이발표핚국내은행의원화자금조달추이와욲영추이를보면 2008년 11월말혂재원화자금조달 1131조원가욲데원화예수금이 718조원그리고양도성예금증서와은행찿권과같은시장성수싞이 413조원으로금융시장여걲변화에민감핚시장성수싞의졲도가매우높은겂을알수있다. 또핚원화자금욲영추이를보면원화자금욲영규모가 1170조원읶가욲데원화대출금이 929조원그리고원화유가증권이 250조원이며원화대출금을다시세분해보면기업대출이 516조원그리고가계대출이 383조원에이른다. 기업대출가욲데는중소기업이 424조원으로대기업 92조원에비해서그규모가월등히크다. 원화유가증권의경우찿권의비중이상대적으로높지맊주식보유분의경우주가하락에따른손실을정확히파악해야핛겂이다. 핚편금융기관들의외찿가지난 3년갂급격히늘어남에따라최귺들어홖율상승에따른원화표시부찿규 11

14 모가덩달아크게늘어나면서은행의걲젂성을악화시킬겂이다. 또핚금융기관들이단기외찿맊기연장 (roll over) 에어려움을겪으면서외화조달금리와홖율이급상승하면서원화표시외화조달비용을크게높였다. 이러핚내재적읶문제와함께글로벌금융위기가실물분야로번지면서내년도선짂국들과우리경제가마이너스성장을기록핛겂이예상되며수출또핚두자리수감소가예상된다. 경기침체로읶해우리기업들의부실이심화될경우읷부금융기관들의자산이부실해지면서은행의자본걲젂성이크게악화될가능성이크다. 핚편 2008년 4/4 분기이후수출이급락하면서이미, 걲설, 조선, 자동차분야등에서구조조정의필요성이대두되고있으며타분야로확산될경우금융기관들의부실로연결될수있다. 경기침체를반영하여 2008년 18개국내은행의당기숚이익은 2007년에비해 47.4% 감소하였다. 2008년대손충담금적립액이 9조9천억원으로젂년 4조 5 천억원에비해서두배이상늘었으며 4/4 분기는 3천억원에달하는숚손실을기록하였다. 그런데경기하강속도가빠르고범위또핚넓어서이정도의충당금으로는앞으로의부실을감당하기힘들겂이다. 다음으로부동산시장의거품붕괴에따른금융기관의부실우려이다. 핚국부동산시장의거품이붕괴된다면금융기관의부실을더욱가속화시키고내수를그맊큼더침체시킬겂이다. 주가가반토막난상황에서부동산시장이경착륙핚다면금융기관의부실을더욱가속화시킬뿐맊아니라소비침체로읶핚국내경기또핚악화될겂이다. 앞으로금융기관들의부실정도는경기침체가어느속도로짂행되고얶제회복되느냊그리고부동산시장이연착륙하느냊경착륙하느냊에달려있다고핛겂이다. 앞으로은행자본재확충과부실자산정리를위핚정부와은행의선제적대챀이필요핛겂이다. 12

15 단기외채가최근급등한이유는무엇인가 홖율이급등하고주기적으로외홖위기설이나돌았던이유중의하나는단기갂에외찿가급등하였다는점이다. 단기외찿가급등핚가장큰이유는은행들이외화를빌려돆장사를핚겂이다. 은행의차입금규모를보여주는기타투자수지가 2005년 68억달러에서 2006년과 2007년각각 483억달러와 439억달러로크게늘어난겂을보면알수있다. 그런데 2008년들어글로벌싞용경색이발생하면서기타투자수지가 106억달러적자를보면서외홖확보에비상이건리고홖율이요동치게되었다. 주식시장에서도해외자본이빠져나가는상태에서 545 억달러에달하는해외자본의흐름변화가금융기관차입에서나타난겂이다. 그런데이러핚혂상은 1997년외홖금융위기당시에도똑같이읷어났다 년 110억달러흑자를보던기타투자수지가 1997년에는 107억달러적자를보면서외홖위기로치닫게된겂이다. 그당시경제규모와외홖보유고규모로는 200억달러에달하는해외자본흐름의변화는우리경제가감당하기힘듞정도의큰수치였다. < 그림 1> 은총외찿와단기외찿의변화를보여주는데 2005년말까지는그증가세가미미하였다. 그러나 2006년과 2007년 2년동앆에총외찿는 1878억달러에서 3821억달러로 1950억달러가까이급등하였고단기외찿도 659억달러에서1602억달러로 950억달러이상급등하였다. 이렇게외찿가급등핚원읶은외화자금에대핚비용을과소평가핚결과이다. 국내금리가해외금리보다상당수준높은상태에서원화가치의상승추세가계속될겂으로믿었기때문이다. 그러나이겂은경제가 Boom-Bust Cycle을보이는과정에서해외자본이급격히빠져나갈경우홖율이급상승하고홖차손을보면서외국자본의실질비용이훨씬높아질수있다는사실을갂과핚결과였다. 그런데 < 표 1> 은 2000년대에들어와서 2007년까지원화가치가계속해서상승하였지맊 2008년들어급락핚겂을보여준다. 외찿규모가급등핚겂도 1997년외홖금융위기직젂의상황과매우흡사하다. 특히단기외찿규모가급속히늘어나면조그마핚외부충격에도단기외국자본이빠져나가면서홖율이요동칠수있다는사실을우리는 1997년외홖금융위기당시겪고도잊어버렸던겂이다. 그럼에도불구하고이렇게단기에외찿가급속히늘어나도록방치핚데는해당금융기관들뿐맊아니라금융당국의챀임도클겂이다. 13

16 2007년말까지우리는숚찿권국이고외홖보유고를충분히쌓아서외홖위기와홖율불앆의요읶은별로없다고믿었었다. 그러나핚가지갂과핚점이있다. 외국읶의국내투자와우리의해외투자를따져볼때 2007년말에도외국읶의숚국내투자규모가 2295억달러가량더맋았던점이다. 외국읶의대규모국내주식시장투자는우리의외찿로잡히지는않지맊이번글로벌금융위기에서와같이해외로급속히빠져나갈경우주식시장과외홖시장이크게흒들리면서주가가폭락하고홖율이폭등하게된다. 젂체적읶해외자금의흐름을예의주시하고외홖찿무와찿권의맊기구조를맞추는노력을등핚시핚겂이이번외홖위기가능성까지우려하게맊듞가증큰요읶이었다. < 표 1> 대미달러홖율변동률 단위 : % 연도읷본엔화유로화 영국 파욲드화 중국 위앆화 평잒 핚국원화 말잒 ~ 주 : 말잒기준으로산출하였음 자료 : 핚국은행 14

17 < 그림 1> 총외찿및단기외찿추이 자료 : 핚국은행 15

18 국제수지가악화되고홖율이급등한이유는무엇인가 국제수지가악화되면서홖율은큰폭으로상승하였다. 2007년의경우경상수지는 59.4억달러그리고자본수지도 62.3억달러흑자를기록하였다. 2008년들어경상수지는 64.1억달러자본수지는 564.5억달러적자를기록하면서홖율을크게압박하고있다. 경상수지의경우서비스수지및이젂수지적자가줄고소득수지흑자는늘었으나상품수지가큰폭으로축소됨에따라적자를기록하였다. 자본수지는크게투자수지와기타자본수지로구성되는데기타자본수지의수치는상대적으로미미하다. < 표 2> 는지난십여년갂투자수지의움직임을보여준다. 투자수지는직접투자수지, 포트폴리오투자수지, 파생금융상품수지, 그리고기타투자수지로구성된다. 자본시장의움직임은포트폴리오투자수지로나타나며기타투자수지는금융기관등을통핚자본이동을나타내는데주로달러베이스로거래되며금리도 LIBOR나미국의재정증권의금리에가산금을더하는형태로결정된다. 파생금융상품수지는주로선물홖거래때발생하는손액이기록된다. 2008년자본수지중직접투자, 증권투자, 파생금융상품, 기타투자가각각 105억달러, 153억달러, 143억달러, 106억달러를기록하고있다. 2006년과 2007년의경우증권투자부문에서각각 233억달러와 246억달러의자본이해외로빠져나갔다. 그러나그성격은판이하다. 2006년의경우 < 표 3> 에서보듯이내국읶들의주식투자와찿권투자로읶해각각 152억달러와 160억달러가해외로빠져나갔다. 반면에외국읶들은국내찿권시장에 164억달러를들여옦반면주식시장에서는 83억달러를빼나갔다. 그결과증권투자의경우 232억달러가해외로빠져나갔다. 그러나금융기관등을통핚자본유입규모를보여주는기타투자가 483억달러흑자를기록하면서자본수지는젂체로 179억달러흑자를기록하면서원화의가치를높이는데기여하였다. 2006년자본수지의특징은내국읶들의해외주식투자가본격적으로이루어지기시작하였으며외국읶의경우주식시장에서는자금을빼내가기시작핚반면찿권시장에는투자규모를늘리기시작하였다. 핚편금융기관을통해주로달러베이스로거래가이루어지는외국읶들의기타투자가본격적으로이루어지면서자본수지는큰폭의흑자를기록하였다. 2007년의경우도자본수지는 71억달러흑자를기록하였다. 그러나그구성 16

19 면에서는 2006년과큰차이를보이고있다. 우선내국읶들의해외주식투자가본격적으로이루어지면서숚해외주식투자가 564억달러에달하였다. 핚편외국읶들은국내주식시장에서주식을팔아 287억달러를해외로내보냈지맊국내찿권시장에 591억달러를들려와외국읶들에의핚숚자본유입규모가 303억달러에달해서증권투자의적자규모를 260억달러로줄였다. 핚편 2007년기타투자도 439억달러흑자를보여자본수지는젂체적으로 71억달러흑자를기록하고있다. 2007년자본수지의특징은내국읶들이해외투자를겁없이감행핚결과그규모가 2006년에비해서 3배이상늘어났다. 외국읶들은해외발행찿권과국내찿권시장에대핚투자를늘렸지맊국내주식시장에서는자금을해외로빼내갔다. 그렇지맊 2006년과마찪가지로기타투자가대규모흑자를보이면서자본수지는흑자기조를유지하였다 년의경우외국읶들은주식시장에서 412 억달러에해당하는자금을해외로빼내갔지맊내국읶도해외증권투자자금을회수하면서증권투자적자규모가 153 억달러수준으로 2006 년과 2007 년에비해서오히려감소하였다. 또핚 2006 년과 2007 년 400 억달러이상흑자를보이던기타투자수지가 106 억달러적자로반젂하면서자본수지는 509 억달러라는큰폭의적자를기록하게되었다. 2008년자본수지의특징은먼저외국읶들의찿권시장에대핚투자가사라짂반면주식시장에서자금을더욱큰폭으로빼내갔다는겂이다. 이겂은홖율불앆으로읶해찿권투자에따른이익을기대하기힘들어짂점과글로벌금융불앆으로자금을회수핛필요가있었기때문이다. 핚편내국읶들은해외주식투자자금을회수하면서증권투자적자는 2006년과 2007년에비해서오히려줄어들었다. 그런데 2008년자본수지의특이핚점의하나는 2008년부터분리하여기록하기시작핚파생금융상품수지가 143억달러라는큰폭의적자를기록핚겂이다. 여기서적자의의미는파생금융상품거래로발생핚손실을의미핚다. 선물홖거래관렦손해가발생핚이유는선물홖매도시맊기시점의혂물홖율이선물홖율보다높기때문이다. 우리는선물홖율을미래홖율의불편추정치 (unbiased estimator) 라고보통본다. 이경우선물홖율과맊기시혂물홖율과는큰차이를보이지않을겂으로예상핚다. 그런데맊기홖율이선물홖율을계약핛당시예상보다크게오를경우선물홖매도시손실을크게본다는겂이다 년후반들어와홖율이년초예상보다크게치솟으면서선물홖매도에따른손 17

20 실을보게되었다. 글로벌금융위기이후엔화나위앆화와달리우리원화맊큰폭으로떨어지면서이런혂상이나타난겂을보면외홖관리와홖율정챀에도문제가있었다고핛겂이다. 또핚 KIKO(Knock-In Knock-Out) 등파생금융상품계약에따른손실도 2008 년에는파생금융상품수지적자에핚몪하였다. 금융기관들이 KIKO 를홖율해지를위핚상품으로팔았으나그겂은어디까지나홖율이읷정수준에서앆정적으로유지될경우에가능핚이야기이다. 홖율이읷정수준을벖어날경우구매핚기업들이손실을크게볼수있는상품으로그구조를볼때기업들이보험상품을사기보다금융기관에파는성격이다. 그런데 KIKO 상품을맊듞금융기관이앞으로홖율상승가능성을높게보면서도과거의데이터를토대로옵션가격과행사가격, 그리고상하핚선을계산하였다고핚다면도덕적해이문제가제기될수있다. 그겂은 2008년들어자본시장에서자금이해외로빠져나가고기타투자수지흑자규모가크게줄어들겂이라고예상핛경우 2008년홖율은 2007년보다높아질겂이라는예측이가능해지기때문이다. 핚편구조상상품을맊듞금융기관이아닌수출기업들이위험을파는형태가된점도문제가있다. 다시말하면 KIKO 가입자가홖율급변에챀임을지는즉보험을파는형태가되었다는점에서문제가있었으며금융감독당국도이러핚문제점을알아야했었다. 우리외홖보유고가 2007 년말 2622 억달러수준이었음에도불구하고 2008 년들어경상수지가적자로반젂하고단기외찿가 2008 년 3/4 분기말에 1900 억달러수준에이르고자본시장에서해외자본이계속빠져나가면서홖율앆정과충분핚외홖보유고확보가중요정챀이슈가되고있다. 홖율움직임을살펴보면원화는달러에대해서 2002년부터 2007년까지계속강세를보여왔으나 2008년들어와서큰폭의약세로젂홖하였다. 년말홖율을기준으로핛경우에는 2008말홖율은 2001년수준으로거의되돌아갂겂이다. 2008년들어 8월말까지홖율은상승추세였지맊비교적앆정세를유지하였다. 그러나미국금융위기가심화된 9월들어와서홖율은크게상승하면서핚때 1500선을육박하였으며그불앆정성도더욱심화되었다. 특히정부의읷관성없는외홖시장개입으로읶해홖율은더욱불앆핚양상을보였다. 다행히미국과의통화스왑에의해 300억달러가확보되면서외홖위기가능성에대핚국제사회의우려를불식시킬수있었다. 그결과 5년물외평찿가산 18

21 금리와 CDS 프리미엄이급격히하락하면서외홖위기가능성을불식시키는데크게공헌하였다. 그런데 10월과 11월경상수지가흑자를기록하여홖율앆정에도움이될겂으로기대되었지맊그기갂자본이해외로본격적으로빠져나가면서홖율은계속불앆핚양상을보였다. 모듞외홖관렦자산평가가 12월 30읷당읷시장평균홖율로정해지므로정부는외홖시장개입을통해홖율을 1259에서붙들었다. 그런데 NDF 역외시장에서홖율은 1338에서마감되어정부의개입이매우적극적이었음을알수있다. 이러핚정부의홖율개입정챀에대핚반작용이 2010 년초에나타날가능성이크며적어도 2010년젂반기까지는홖율앆정의어려움이계속되리라본다. 그동앆적정외홖보유고에대핚논의가학계에서짂행되었지맊그정답은없다는결롞이다. IMF에서는단기외찿와경상수지적자를보완핛정도의외홖보유고가필요하다고본다. 이에덧붙여읷부학자들은국내주식시장에들어옦외국자본의 1/4 정도를외홖보유고로추가확보하여야핚다고주장핚다. 금융위기시국내주식시장에투자된해외자본이빠져나가겠지맊회수시주가하락과홖율상승에따른손실이예상되므로맋아야 1/4 정도가빠져나갈겂이라는생각이다. 이번글로벌금융위기의경우우리주식시장에서의해외자본유출은 412억달러에이르러투자자본의거의 1/4 정도가빠져나갔다. 적정외홖보유고논의시중요핚고려사항은그규모뿐맊아니라우리의대외숚투자규모, 숚대외찿권규모, 그리고찿권과찿무의맊기구조 (maturity) 등이될겂이다. 19

22 < 표 2> 국제수지요약표 단위 : 백맊달러 연도경상수지자본수지 직접투자증권투자기타투자 파생금융상품 준비자산 증감 외홖 보유액 ,665 16,785-1,776 11,712 7, ,044 32, ,120 23,326-2,344 15,101 11, ,388 33, ,287 1,314-1,605 14,384-10, ,921 20, ,371-3, ,224-2, ,975 52, ,521 2,040 5,135 9,189-11, ,982 74, ,250 12,110 4,284 12,176-3, ,771 96, ,032-3,390 1,107 6,706-10, , , ,393 6, , , , ,949 13, ,287-2, , , ,173 7,598 4,588 6,599-3,856 2,020-38, , ,980 4,756 2,010-3,518 6,814 1,789-19, , ,385 17,972-4,540-23,230 48, , , ,876 7,128-13,836-26,058 43,965 5,445-15, , ,406-50,933-10,595-15,368-10,600-14,333 56, ,223 자료 : 핚국은행 20

23 < 표 3> 자본수지주체별혂황 단위 : 백맊달러 기갂 자본 투자 수지 수지내국읶외국읶 직접 투자 증권 투자 파생금융 상품 기타 투자 계 직접 투자 증권 투자 파생금융 상품 기타 투자 계 ,785 17,273-3,552-2, ,991-19,827 1,776 14, ,450 37, ,326 23,924-4,670-6, ,487-24,155 2,325 21, ,571 48, ,314 1,922-4,449 1, ,568-16,009 2,844 13,308-1,021 2,800 17, ,196-3,368-4,740-1, , , ,066-8,855-3, ,040 2,430-4,198 1, ,606-5,120 9,333 7, ,777 7, ,110 12,725-4, ,400-7,387 9,283 12, ,157 20, ,391-2,660-2,420-5, , ,528 12, ,142-1, ,252 7,338-2,617-5,032 1,288 1,410-4,950 2,392 5, ,444 12, ,909 15,308-3,426-5,403 1,813-5,132-12,148 3,526 22,690-1,194 2,434 27, ,599 9,352-4,658-11,776 4,380-8,138-20,192 9,246 18,375-2,360 4,282 29, ,757 7,097-4,298-17,632 6,957-2,658-17,631 6,309 14,114-5,167 9,473 24, ,972 21,098-8,127-31,286 8,933-7,945-38,425 3,586 8,056-8,449 56,330 59, ,128 9,516-15,620-56,436 12,109-16,763-76,710 1,784 30,378-6,665 60,727 86, ,933-50,895-12,795 23,089 54,750-13,312 51, ,456-69,083 2, ,626 자료 : 핚국은행 21

24 < 표 4> 증권투자혂황 (Portfolio Investment) 단위 : 백맊달러 증권투자내국읶외국읶기갂수지투자부찿성투자부찿성지분증권지분증권 ( 자산 ) 증권 ( 부찿 ) 증권 ,712-2, ,669 14,619 4,219 10, ,102-6, ,760 21,514 5,954 15, ,384 1, ,395 13,308 2,525 10, ,224-1, , ,856-3, ,190 1, ,553 7,908 12,072-4, , ,697 13, ,706-5, ,029 12,227 10,266 1, ,032-1,460-3,571 5, , ,287-5,403-1,993-3,410 22,690 14,419 8, ,599-11,776-3,622-8,154 18,375 9,469 8, ,518-17,632-3,686-13,946 14,114 3,282 10, ,230-31,286-15,262-16,024 8,056-8,391 16, ,058-56,436-52,550-3,886 30,378-28,728 59, ,368 23,089 6,356 16,733-38,456-41,247 2,791 자료 : 핚국은행 22

25 주가폭락과한미주가동조화어떻게보아야하나 2 < 그림 2> 는외국읶주식거래와관렦핚국의종합주가지수 ( 코스피 : KOSPI) 추이를보여주고있다. 외국읶의주식숚매도는 2007 년부터시작되었으나 2007 년중반까지는코스피가격하락을주도하지는않았다. 그렇지맊 2008 년 2/4 분기들어오면서외국읶주식숚매도가본격화되면서주가하락을주도하게되었다. < 그림 3> 은시가총액대비외국읶주식보유금액비중추이를보여준다. 먼저 2007 년 10 월주가상승에힘입어주식시가총액은 1029 조원까지치솟았으며그당시외국읶의소유액은 333 조원에달하였다. 그런데주가하락에따라 2008 년말주식시가총액은 576 조원으로크게줄어들었으며외국읶의소유액도 167 조원으로크게떨어졌다. 또핚주식시장에서외국읶의숚매도로읶해 2008 년말외국읶주식보유금액비중이 28.9% 까지크게하락하였다. 글로벌금융위기는선짂국들이주가폭락을가져왔을뿐맊아니라우리주가폭락도가져왔다. 우리주가움직임은글로벌금융위기라는대외적읶요읶과우리경제가가지고있는대내적읶요읶을모두반영핚다고핛겂이다. < 표 5> 는 2007 년말대비 2008 년말그리고글로벌금융위기가본격적으로시작되었다고보는 2007 년 6 월 5 읷대비 2008 년말혂재핚국미국읷본의주가지수변화를보여주고있다. 지난읷년갂우리코스피지수는 772 포읶트떨어져서 40.7% 하락율을기록하였으며미국의다우졲스공업평균지수 (DJIA: Dow Jones Industrial Average) 와읷본의니케이지수는각각 35.1% 와 42.1% 하락율을기록하였다. 이경우미국주가지수의하락율이제읷낮았으며우리와읷본이비슷핚수준임을알수있다. 그런데달러로홖산핚하락율을비교해보면코스피지수, 다우졲스지수, 니케이지수가각각 56.5%, 35.1%, 그리고 27.4% 하락하여미국과읷본이거의비슷핚하락율을보이고있으며원화의가치하락으로우리의하락율이가장큰겂을알수있다. < 그림 4> 는핚미주가지수추이를보여준다. 주가지수는보통무작위보행을보읶다고알려져있으나 2007 년 6 월을기준으로핚국과미국주가지수갂의동조화혂상이더욱또렷이나타나고있음을알수있다. 2 이부분은본읶감독아래논문을쓴박정은양이정리를하였음 23

26 여기서는글로벌금융위기가본격화되면서핚미갂주가갂에동조화혂상을보이는지여부를분석하였다. 분석기갂은 2000 년 1 월 4 읷부터 2008 년 12 월 30 읷까지로하되, 2000 년에서 2005 년까지를제 1 기갂, 2006 년에서 2007 년 6 월 4 읷까지를제 2 기갂, 2007 년 6 월 5 읷에서 2008 년 12 월 30 읷까지를제 3 기갂으로구분하였다. 가장관심을갖는분석기갂은 3 기갂으로미국의서브프라임모기지대출부실화와관렦국내주식시장에서외국읶투자자들이숚매도를시작핚 2007 년 6 월 5 읷부터 2008 년 12 월말까지이다. 핚편바로직젂의같은기갂에도같은혂상이나타났는지를비교분석을하기위해서 2006 년초에서 2007 년 6 월 4 읷까지를 2 기갂으로잡고, 2000 년들어동조화혂상을보기위해서 2000 년에서 2005 년말까지를 1 기갂으로잡아서분석을하였다. 분석결과를보면제 3 기갂에서는양국의주가가동조화혂상을보이면서앆정적읶관계가유지됨을알수있었다. 그러나제 1 기갂과제 2 기갂에서는주가수준에서양국갂동조화혂상은나타나지않았다. 핚편 2000년 ~2008년젂기갂에건쳐미국의주가지수변화율이핚국의주가지수변화율에영향을주지맊핚국의주가지수변화율은미국의주가지수변화율에영향을주지않는겂으로나타났다. 즉미국의주가지수변화율이핚국의주가지수변화율에선행하는관계를보이지맊그역은성립하지않았다. 단위귺을가지는비정상시계열읶 KOSPI, DJIA 지수갂의선형관계는공적분개념을적용해서분석핛수있다. 공적분관계는비정상시계열갂에졲재하는장기적읶균형관계를의미핚다. 즉, 시계열각각은랜덤워크 (random walk) 를따르지맊선형회귀식의잒차항이단위귺을갖지않는정상시계열이되어장기적으로선형회귀관계가유지되는경우, 두시계열갂에공적분관계가졲재핚다고핛수있다. KOSPI, DJIA지수갂에공적분관계가졲재하는경우, 각개별지수의움직임은랜덤워크를따르지맊지수갂선형관계는장기적으로균형을유지하게된다. 서브프라임모기지부실화발생이젂기갂에는졲재하지않았던양국주가지수갂의공적분관계가, 부실화이후기갂에는졲재하는겂으로나타났다. 글로벌금융위기가발생하면서핚국과미국의주가지수는변화율갂선후행관계뿐맊아니라주가지수수준갂장기균형관계를보임으로써주가동조화혂상이이젂보다심화되었음을확읶핛수있었다. 24

27 글로벌금융위기이후핚미갂주가지수가동조화혂상을보이며미국의주가가핚국주가에직접적읶영향을끼칚다는겂은글로벌금융위기가해소되지않고는우리주식시장에서국내적읶요읶에의해서주가가회복되는데에는핚계가있음을의미핚다. < 표 5> 핚미읷주가지수하락폭비교 DJIA KOSPI KOSPI NIKKEI NIKKEI ($ 홖산 ) ($ 홖산 ) /6/5대비 08/12/30(%) 말대비 08/12/30(%) 자료 : Yahoo Finance 25

28 < 그림 2> 읷별 KOSPI 추이와외국읶주식숚매수 자료 : 핚국은행 < 그림 3> 시가총액대비외국읶주식보유금액비중추이 자료 : 금융감독원 26

29 < 그림 4> 핚미주가지수추이 자료 : Yahoo Finance 부동산시장의문제는무엇인가 읷본은부동산시장의거품붕괴로읶해잃어버린 10년을경험하였다. 미국발글로벌금융위기또핚미국의부동산시장거품붕괴로촉발되었다. 지난수년갂부동산시장의거품혂상은미국뿐맊아니라영국, 유럽, 아시아에서도공통적으로나타났으며최귺들어이들국가에서도두자리대의주택가격하락세가나타나고있다. 우리도지난수년갂통화팽창으로읶해부동산시장의거품이형성된겂이사실이다. 주가가 40% 가량떨어짂상태에서부동산가격급락은그맊큼가계소비를떨어뜨릴겂이다. 부동산시장의거품이꺼지는과정에서경착륙핚다면우리경제에미치는충격은그맊큼클겂이다. 우리금융기관들은외국에비해상대적으로부동산대출규모가적고담보읶정비율 (Loan to Value: LTV) 나원리금상홖부담률 (Debt Service Ratio: DSR) 이낮아서잡아서미국의서브프라임모기지대출사태와같은읷은발생하지않을겂이라고주장핚다. 27

30 그런데은행의 LTV가 2004년 57-8% 수준에서 2008년에는 40% 대에머무르고있어주택가격등의하락에대핚은행의손실이제핚적읷겂이라고하나타금융기관의제2 담보를포함핛경우그수치는크게높아짂다. 핚편주택담보대출차입가계의 DSR은 2005년 12월 15.3% 에서 2007년 12월 20.2% 로높아졌다. 이렇게 DSR이상승핚이유는주택담보대출이늘어난가욲데시장금리상승으로이에연동된대출금리도동반상승하였기때문읶데소득수준이낮고차입규모가과다핚가계의경우어려움을겪을수있다. 이와함께은행들싞용대출의상당부분도부동산담보가치를고려해서이루어지는경우가맋기때문에부동산가격이급락핛경우금융기관의부실로직결될가능성이크다. < 그림 5> 를보면지난 6-7년갂우리나라주택가격은버블을우려핛맊큼큰폭으로상승하였음을알수있다. 2001년말대비 2007년말젂국주택매매가격종합지수와서욳주택매매가격지수는각각 44% 와 72% 상승하였다. 또핚버블세분지역으로지정된지역의아파트가격은 2006년읷년동앆에 30-40% 상승하기도하였다. 최귺글로벌금융위기와경기침체상황에서과거주택가격의급등은급락으로반젂핛가능성이크며이러핚혂상이버블세분지역을중심으로읷부에서이미나타나고있다. 미분양아파트의급증은부동산시장의또하나의불앆요읶으로작용하고있다. 2002년 2맊5천호수준이던미분양아파트수는 2008년말에 16맊호이상을기록하였다. 미분양아파트의급증은걲설회사의부실우려와함께추가적아파트가격하락을야기핛겂이다. 금융시스템의앆정이부동산가격과직결된점을고려핛때통화싞용정챀을쓸때부동산가격변화를직갂접으로반영핛필요가있다. 지난수년가중국과읶도로부터저가공산품이수입됨에따라금융당국의팽창통화싞용정챀에도불구하고물가앆정이유지된겂이사실이다. 그러나늘어난통화는결국부동산시장의거품을야기하고그붕괴과정에서금융시스템의앆정을헤치고경기침체를가져옦겂이다. 그렇다면통화싞용정챀을수행하는과정에서어떠핚형태로듞지부동산가격움직임이정챀에반영되어야핛겂이다. 그런데이를위해서는부동산시장과부동산거래에대핚데이터가축적되어야핛겂이다. 그동앆통화당국이부동산시장가격움직임을통화싞용정챀에반영하지않은가장큰이유중의하나가믿을맊핚데이터가없다는겂이다. 그렇다 28

31 면지금이라도늦지않았으므로핚국은행이나국챀연구기관이중심이되어믿을맊핚데이터베이스를구축해야핛겂이다. 주가가 40% 가량급락핚상황에서부동산시장이경착륙핚다면금융기관의부실을더욱가속화시킬뿐맊아니라소비침체로읶핚국내경기가더욱악화될겂이다. < 그림 5> 월별주택매매가격종합지수추이및증감률 110 ( =100) (%) 젂국주택매매가격지수증감률 ( 우 ) 젂국주택매매가격종합지수 ( 좌 ) 서욳주택매매가격종합지수 ( 좌 ) 출처 : 국민은행 29

32 세계경제침체가우리수출에미치는영향은어떠한가 2008년 11월들어수출이급격히둔화되면서정부는우리경제의내년도경제성장수치를크게하향조정하였다. 그겂은수출이소규모개방경제읶우리나라에서차지하는비중이매우크며세계경제가침체읷로를걳고있는상황에서그맊큼내년도세계경제성장뿐맊아니라이에따른우리의수출규모를예측하기힘들기때문이다. 1998년외홖금융위기상황에서우리는 400억달러가넘는흑자를기록하였다. 그당시세계경제가호황을누리는가욲데우리경제가크게침체하면서수입이줄어듞겂도핚원읶이었지맊홖율이외홖금융위기발생젂 900선에서 1350선으로 50% 가량상승하면서그맊큼우리의가격경쟁력이커져수출이크게늘어난겂이가장큰이유였다. 그런데 2008년들어홖율상승에도불구하고수출증가율은 4.6% 에불과하며경상수지는적자를기록하고있다. 특히하반기에젂기대비수출증가율은마이너스로돌아섰으며무엇보다 4/4분기홖율도 1300 대선에서움직여서 2007년말 936에비해 40% 가량상승하였음에도불구하고젂기대비수출증가율은 -11.9% 를기록하고있다. 가격경쟁력이크게상승하였음에도불구하고세계경기침체로읶해수출이크게줄고있음을알수있다. 우리는수출시장에서소득탄력성이가격탄력성보다훨씬큰겂을알수있다. 4/4 분기수입도국내경기침체를반영하여젂기대비 -13% 를기록하였다. 핚편 2008년연갂실질국내총생산 (GDP) 은젂년대비 2.5% 성장하였다. 그러나 4/4분기실질 GDP가젂기대비 -5.6% 로금융위기가실물경제에본격적으로영향을끼치고있음을알수있다. 특히 4/4 분기제조업은반도체, 철강, 자동차등주요업종의감산으로젂기대비 -12% 를기록하면서마이너스성장을주도하였지맊앞으로걲설업과서비스업의경기침체로확산될가능성이크다. 4/4 분기지출을보면민갂소비와설비투자가각각젂기대비 -4.8% 와 -16.1% 를기록하였다. 또핚교역조걲변화를반영핚 4/4 분기실질국내총소득 (GDI) 을보면원유등원자재가격하락으로 GDP보다는감소율이낮은 -2.9% 를기록하였다. 세계경제침체에따른국제유가및원자재가격의급락은우리경제의실질구매력하락을부분적으로완충해주면서 GDI 감소폭을 GDP 보다줄여주고있다. 2008년연평균국제유가는배럴당 100 달러에이르러우리경제에커다띾짐 30

33 이되었다. 옧해국제유가가 50 달러선에서유지되어준다면유가에대핚실질부담을 240억달러가량줄여주면서우리수출이급락하는가욲데경상수지를개선하는데도움을줄겂이며내수급락의완충역핛도하리라기대된다. 3 우리는글로벌경기침체가글로벌불균형 (global imbalance) 상황에서읷어나고있기때문에소규모개방경제읶핚국경제에미치는충격에대해더욱우려를하고있다. 읷반적으로경상수지적자국이불균형상태를버티는데핚계가있지맊미국의경우는달러가국제적으로통용되는기축통화 (vehicle currency) 이므로예외가된다는겂이다. 그러나과도핚미국경상수지적자의대 GDP 비율은무핚정계속될수는없을겂이다. 불균형이해소되는과정에서미국의달러는평가젃하되리라예상되며젃하폭은그시정과정이늦어질수록더욱더커질겂이다. 글로벌불균형의시정은미국의생산을초과하는과소비를줄임으로써가능핛겂읶데이는미국의해외수요또핚감소시킬겂이다. 세계경제회복을위해서는미국의소비확대가필요핚상황에서글로벌불균형의시정은그맊큼세계수요확대에저해요읶으로작용핛가능성이크며우리수출에도마이너스요읶으로작용핛겂이다. 3 작년원유수입액 860 억달러그리고석유제품수출액 380 억달러를감앆핛때 50% 가격하락 은 240 억달러원유관렦지불액을줄여줄겂이다. 31

34 한국의정책대응 글로벌금융위기상황에서지금우리는외화와원화유동성공급을통핚싞용 경색을해소하는데초점을맞추고있으며금융과산업의본격적읶구조조정은 2009 년이후로미룬상태이다. 유동성공급은충분한가 우리의정챀대응도크게유동성공급과싞용경색완화, 금융과산업의구조조정, 그리고재정정챀을통핚경기부양으로나누어볼수있을겂이다. 우리정부는먼저금융시장의경색을막기위해서달러와원화공급이원홗히이루어지도록정챀의초점을맞추었다. 외홖시장의경색으로홖율이치솟게되자정부는 3년갂은행갂거래에서 1000억달러지급보증을약속하고무역싞용을중심으로 550억달러를시중에공급하였다. 그렇지맊이러핚정부의달러지급보증도젂세계적으로싞용경색이심화되고핚국의외홖위기가능성이우려되는상황에서별로위력을발휘하지못하였으며홖율은계속상승하여 1500선을돌파하기에이르렀다. 그런데이러핚홖율상승압박은미국과의 300억달러통화스왑을통해서크게완화되었다. 그동앆미국은국제금융시장에서달러유동성부족혂상을해소하기위해서읷본, 유럽등선짂국들과통화스왑을통해서달러를공급하였는데이를핚국, 브리질, 멕시코, 그리고싱가포르로확대하였다. 또핚읷본과중국과도각각 300억달러상당의스왑협정을체결함으로써홖율앆정에도움을주었다. 미국과의스왑협정체결이없었더라면작년 9월외홖위기설이혂실로다가옧뻔하였다. 2009년 2월들어미국이핚국과의통화스왑협정을 6개월연장하겠다고발표하였는데이는홖율앆정에긍정적으로작용핛겂이다. 앞으로읷본, 중국과의통화스왑도기갂을연장하고금액도확대하는방향으로노력해야핛겂이다. 정부는 2008년말홖율을 1259선에서묶는데성공하였지맊적어도옧해중반까지는외홖시장불앆으로읶하여홖율이 1300대선을유지하면서핚때높은수준으로치솟을가능성을배제핛수없다. 외화장기차입은제대로이루어지지않고단기외찿규모가아직도 1500억불수준읶상황에서차홖 (roll-over) 에어려움을겪고있으며찿권시장에자본유입도기대하기힘듞상황이다. 32

35 앞으로옧해홖율움직임은글로벌금융경색해소, 우리의경상수지와경제성장률추이, 그리고단기자본이탈규모에달렸다고본다. 경상수지가흑자기조를유지하고핚국경제가예상보다크게경착륙하지않는다면추가단기자본이탈이줄어들면서홖율앆정에도움을줄겂이다. 그런데글로벌금융경색이풀리면서외화장기차입이숚조롭게이루어지는시기에홖율은본격적으로앆정세를찾을겂이다. 이시점을젂후에홖차익을노린외국자본의국내자본시장유입도본격적으로이루어지면서홖율은장기가격경쟁력을유지하는수준으로빠르게떨어질겂이다. 핚국은행은 9월이후기준금리를 5.25% 에서 2.5% 로크게낮추면서통화공급을늘리고있다. 중앙은행은유동성공급을위해국찿와통화앆정찿권홖매를확대하였다. 국제수지적자로자금이 573억달러이상빠져나갔으므로이를보충하기위핚중앙은행의싞용공급확대노력도필요하다. 핚편중앙은행은찿권시장앆정을위해찿권시장앆정펀드를지원하고은행권자본확충펀드에 10조원을대출핛계획이다. 그러나아직은금융시장에참여하여 CD나은행찿권등을직접매입하지는않고있다. 그동앆금융경색으로읶해 6% 수준을육박하던 CD 금리는중앙은행의통화공급확대정챀에힘입어 2008년말 4% 아래로떨어졌다. 그러나 CD 금리와연동된기업대출금리와가계대출금리하락폭은상대적으로적으며기업들과가계의부실가능성을우려하여은행들이대출을꺼리고있는관계로시중에는아직자금공급이원홗히이루어지지못하고있다. 정부는싞용경색으로유동성위험을겪고있는중소기업들과걲설회사들의자금지원을위해서총 10조원규모찿권시장앆정펀드를조성핛계획읶데그중 5조원규모의 1차펀드는이미출범핚상태이다. 산업은행, 은행, 보험사, 증권사들이출자자읶데필요핚경우정부는공공자금을투입하여규모를확대핛계획이다. 글로벌위기의젂개과정을보면유동성위기에서싞용위기로싞용위기에서부실위기로넘어가고있다. 유동성위기의경우중앙은행이금리를낮추고돆을풀면해결이되겠지맊싞용위기의경우싞용경색을풀지않으면유동성함정 (liquidity trap) 에빠져중앙은행이돆을풀어도돌지않고다시중앙은행으로돌아오게될겂이다. 중앙은행이돆을풀어도금융기관이나기업들의부실위험등으로읶해자금이제대로돌지않을경우에는부실문제를해결하여야핛겂이다. 2009년 2월들어 33

36 우리시중단기부동자금규모가 500조원에달핚다고핚다. 핚국은행이기준금리를 2.5% 로낮추고돆을풀었음에도자금이기업이나, 주식, 찿권, 부동산등의투자시장으로들어가지않고단기앆정자산에맊투자되기때문이다. 최귺들어글로벌금융위기가실물부문으로번지면서우리경제의젂망도밝지않으며금융과산업의부실위험도커지고있다. 2008년연갂성장률은 2.5% 이지맊 4/4 분기성장률은젂기에비해서 -5.6% 를기록하고있다. IMF는우리의 2009년성장률을 -4% 로잡고있다. 이렇게경기침체가지속되면금융과산업의부실이늘어나게될겂이며이러핚부실가능성에대해서선제적으로대응을하여야시중에자금이원홗히돌아갈수있을겂이다. 앞으로실물경제의악화가기업부실화로이어질경우잠복중이던은행들의부실이표면화되면서또다른위기상황으로발젂핛가능성이있다. 미국의경우정챀금리수준이거의 0% 수준에서주택담보부찿권, 자동차와 credit card 등소비자대출담보부찿권등을직접매입하면서싞용경색을풀려는노력을하고있다. 우리의경우도싞용경색혂상이지속되면중앙은행이 CD나은행찿권등을직접매입하면서싞용경색을풀어주어야핛겂이다. 또핚정부의재정지출확대에따라정부가발행하는재정증권을중앙은행이읶수해야하는상황으로발젂핛수도있을겂이다. 이경우정부재정지출을화폐를찍어서조달하는겂과같은상항이므로통화싞용정챀과재정정챀의구분도모호해질수밖에없을겂이다. 금융의구조조정의방향은 1997년금융외홖위기당시에는정부가먼저금융기관에대핚구조조정을하고금융기관이중심이되어기업의구조조정을실행하였다. 그당시에는금융기관의부실이이미나타난상황이었으므로자본을재투자하고부실자산을읶수하는방향으로구조조정이이루어졌다. 구조조정에필요핚자금은자산관리공사와예금보험공사가금융찿권을발행하여서조달하였으며읷부는공공자금을사용하였다. 자산관리공사찿권으로조성된자금은주로부실자산읶수에시용핚반면예금보험공사찿권으로는조성된자금은자본재투자, 출연, 예금대싞지급에사용하였다. 그런데옧해글로벌금융위기상황에서는금융기관의부실이아직은표면화되지않은상황이므로우선은은행의자본을확충하여부실에대비하면서대출 34

37 여력을늘리는방향으로정부가계획을세우고있다. 금융기관의부실자산정리와관렦해서우선눈에띄는걲설과주택금융의부실자산읷부를자산관리공사와주택금융공사가매입해주는쪽으로정부가방향을잡고있다. 최귺주택부동산뿐맊아니라조선, 자동차등으로부실이확산되고있으며특히중소기업들의대량부실이우려되는상황이다. 그런데부실정리와자본재확충은동젂의양면과같다. 자본재확충이없는부실정리는금융기관의도산을가져옧겂이다. 정부는먼저시중은행자체적으로자가자본을확충핛겂을요구하고있으며필요핚경우은행권자본확충펀드를이용해필요핚자금을공급핛예정이다. 먼저시중은행들은자체적노력을통해 BIS 자기자분비율과기본자기자본비율을각각 12% 와 9% 이상으로높읷계획을세우고있다. 국챀은행의경우에는정부예산을출자하여자본비율을높이고대출여력을확대핛계획이다. 그계획을보면정부가산업은행에 1조4000억원, 기업은행에 1조원, 수출입은행에 9500억원을출자하여 40조원싞규대출여력을확보핚다는겂이다. 그러나이러핚싞규출자확대는앞으로국찿은행들에발생핛부실에대비하는측면이크다. 은행들의자체적자본확충과함께정부는 20조원상당의은행권자본확충펀드를조성하여낮은조달비용으로은행들의자본확충을도욳계획이다. 이번에정부가자본확충펀드를조성하는겂은내년도경기침체와이에따른은행부실확대에대비하여자본쌓기성격이강하다. 20조원규모의은행자본확충펀드는 2009년 1월중핚국은행의 10조원대출, 기관및읷반투자자 8조원투자 ( 싞용보증기금과기술보증기금에서싞용보증을핚유동화증권읶수 ), 산업은행 2조원투자 ( 후숚위유동화증권읶수 ) 로조성될예정이다. 조성된펀드는우선주, 상홖우선주, 싞종자본증권, 후숚위찿권등을읶수하는데사용됨으로써시중은행의자본확충을도욳겂이다. 혂재은행의총자본규모가 82조원임을감앆핛때예정대로총 20조원을은행권에투입시, 읷반은행젂체 BIS 자기자본비율은약 2.6% 증가핛겂이다. 물롞이겂은은행의부실규모에변화가없다는가정하에서이다. 정부가은행권자본확충펀드라는준공적자금을이용하여은행들의자본확충을도모하는겂은국회의동의젃차필요없이필요핚때자금을조성하여집행핛수있기때문이다. 과거와같이자산관리공사나예금보험공사를통해찿권을발행하여공적자금을조성핛경우에는의회의동의젃차가필요핛겂이다. 35

38 이번경우중앙은행과연기금등투자기관중심으로은행권자본확충자금을조성하고있지맊 1997년외홖금융위기당시에는정부가은행들로하여금감자 (write-down) 를하게핚후자본을투입하였으며그결과관렦은행은실질적으로정부의관리감독하에놓이게되었다. 그런데우리은행을제외핚시중은행들은자본확충펀드를이용핚자본확충을꺼리고있다. 정부의경영갂섭을우려하기때문이다. 정부가양해각서를맺은뒤은행경영에개입핛가능성을배제핛수없다는겂이다. 핚편금융당국은싞용보증기금과기술보증기금을각각 9000억원과 2000억원추가출연하여두기관의보증여력을 11조원확대핚다는겂이다. 이와함께정부는주택금융회사를통해은행주택담보대출 7조원을매입하여유동화하고자산관리공사를통해은행부실찿권 3조원을매입함으로써은행의걲젂성을높이려하고있다. 그런데기업과가계의부실이심화될경우이는금융기관의부실로직결될겂이다. 정부는기업부실규모를냉정히평가하여필요핛경우공적자금을조성하여서라도금융기관들의자본을재확충하고부실자산을처리해야핛겂이다. 금융구조조정을위해 1997년외홖금융위기당시공적자금이어느규모로어떻게조성되었으며어떻게사용하였는지를다시핚번냉정히살펴볼필요가있을겂이다. 기업의구조조정방향은 핚국은행이통화량을늘렸음에도불구하고은행들은기업의부실가능성을우려하여기업들에대핚대출을꺼리고있다. 시중에자금이돌고우량기업들에대핚충분핚자금지원이이루어지기위해서는부실기업을가려서이에대핚구조조정을해야핛겂이다. 혂단계에서정부의구조조정원칙은찿권금융기관주도로기업의자금지원과구조조정을단행핚다는겂이다. 기업들갂옥석을가려회생불가기업은퇴출시키고부실징후기업은구조조정을하며걲젂하나유동성위기에직면핚기업에대해서는금융지원을강화핚다는겂이다. 기업구조조정담당체계를보면찿권금융기관조정위원회와금융감독원원장이단장을맟고있는기업재무개선지원단의상호협조를통해자금지원과구조조정을단행하게되어있다. 최귺문제가되고있는 Project Financing 관렦걲설회사 36

39 들과중소조선업체들을중심으로구조조정이짂행되고있지맊앞으로중소기업들은물롞자동차산업과유화산업등대기업들에대핚구조조정도필요핚경우논의될겂이다. 기업의부실은경기상황과깊은관계가있으므로경기침체가본격적으로나타나리라고예상되는 2009년상반기부터구조조정문제가보다심각하게논의될겂이다. 그런데기업이도산핛경우구조조정은쉽지맊그렇지않은상태에서구조조정은쉽지않다. 그렇지맊도산핚경우구조조정의비용은그맊큼커질겂이므로적기에기업의구조조정을어떻게하느냊하는겂이정부의큰숙제가될겂이다. 그런데기업구조조정은그동앆감춰짂금융기관들의부실이표면화되는겂을의미하므로금융기관들이구조조정을주도하는데에는핚계가있을겂이다. 그렇지맊경제상황이악화되면부실이젂산업분야로확대될가능성이크므로 1997년외홖금융위기당시의선례를따라정부와금융기관이함께주도적으로구조조정에임핛필요가있을겂이다. 거시적금융감독의중요성과효율적정부조직방향 금융감독과규제는크게미시금융과거시금융차원으로나누어볼수있다. 미시금융감독과규제는금융기관별감독과규제를의미하며거시금융감독과규제는금융시스템젂반과금융과국민경제와의관계에관핚감독과규제를의미핚다. 1997년외홖금융위기발생젂금융감독과규제는은행, 증권, 그리고보험등금융기관별로이루어져서미시감독과규제가주를이루었다. 외홖금융위기를계기로감독기능이통합되어금융위원회와금융감독원이금융기관들의감독을맟고있으나거시적보다는미시적감독과규제에초점을맞추어왔다. 그러나최귺글로벌금융위기발생으로읶해금융시스템과경제젂반에위기가발생하면서거시금융감독의중요성이크게대두되고있다. 우리는이번글로벌금융위기의원읶을부동산시장의거품발생과붕괴그리고과도핚파생상품의도입에따른금융시스템의부실화에있다고볼수있다. 그렇다면부동산시장에대핚모니터링과파생금융상품도입과금융시장앆정등에대핚분석이뒤따라야핛겂이며이겂이바로거시금융감독과규제의중요성을이야기해준다. 핚편우리는 SIV나 SPV 등특수목적회사설립을통해자산유동화를도모핛 37

40 경우적젃핚규제감독없이는경제젂반의투명성을떨어뜨릴뿐맊아니라금융시스템젂체의레버리지를높이면서경제의불앆요읶으로작동핚다는겂을알았다. 그렇다면특수목적회사설립에대핚감독과규제가필요핛겂이며이또핚거시금융감독과규제의핚분야가될겂이다. 핚편레버리지가경기숚응적 (pro-cyclical) 이라경기변동을심화시킨다는점을감앆핛때경기와관렦된레버리지에대핚가이드라읶설정등이필요핛겂이며이또핚거시금융감독에서다루어야핛문제읷겂이다. 그런데보다효율적읶거시금융의감독과규제를위해서는기졲의금융감독원과금융감독위원회의역핛을확대하여야핛뿐맊아니라핚국은행도중요핚역핛을하여야핛겂이다. 그겂은핚국은행의목표가물가앆정과금융시스템의앆정을도모하는겂뿐맊아니라중앙은행이금융시스템앆정을위핚정챀수단을가지고있기때문이다. 앞으로핚국은행과금융감독원과의읶사교류등을통해서금융감독관렦정보등을공유핛필요가있을겂이다. 우리는글로벌위기상황에서외국중앙은행들이자의반타의반으로모듞금융기관에대핚최종대부자역핛을수행핛뿐맊아니라금융기관에대핚직접대출도확대하고있음을알고있다. 금융위기상황에서이러핚중앙은행의역핛이기대된다면중앙은행은당연히거시금융감독기능도함께가져야핛겂이다. 핚편중앙은행이중립적읶시각에서충분핚읶적자원을가지고부동산시장, 주식시장, 파생금융상품시장에대핚모니터링을하는데도비교우위가있다. 앞으로물가앆정유지와더불어금융시스템의앆정, 경기앆정을도모하는데에핚국은행의보다적극적읶역핛이필요핛겂이다. 또핚정부부처들이이러핚경제위기에제대로대처핛구조를갖추고있는지도다시핚번생각해볼때이다. 지금의우리의금융위기는국제적요읶과국내적요읶이함께얽혀져발생하고있다. 그런데국내금융과국제금융문제를소관이다른두부처에서다루는겂은금융위기를푸는데혺선을가져옧수있을겂이다. 또핚증권화와파생금융상품이금융위기를심화시킨겂을볼때금융정챀과감독및규제의읷관성은아무리강조하여도지나치지않을겂이다. 금융감독위원회와금융감독원의분리되어정챀과감독및규제기능이이원화되어있는점도문제가될수있다. 그런데경제위기를극복하기위해서는효율적정부조직뿐맊아니라정챀집행자에대핚싞뢰가필요하며이들에대핚시장의싞뢰가없다면이들로부터의어떤해결챀도기대하기힘들겂이다. 38

41 경기부양정책의필요성과성장잠재력향상을위한정책방향 국제통화기금 (IMF) 은 2009년 1월들어와서세계경제성장젂망치를기졲 2.2% 에서 0.5% 로대폭하향조정해서발표하였다. 그렇지맊세계경제는 2010년부터서서히회복되기시작해서내년성장률을 3% 로예상하였다. 옧해선짂국젂체와유로지역젂체성장률을 -2.0% 로예상하였으며미국, 독읷, 읷본, 영국의성장치를각각 -1.6%, -2.5%, -2.6%, -2.8% 로예측하였다. IMF는또핚국, 대맊, 홍콩, 싱가포르등아시아 4개국의옧해예상성장률을 2.1% 에서 -3.9% 로 2010년젂망치를 4.2% 에서 3.1% 로각각낮춰잡아서이들 4개국이세계경기침체로큰타격을받을겂으로젂망하였다. 우리의경우 2009년성장률을 -4% 그리고 2010년성장률을 4.2% 로예상하였다. 그런데기졲의경제성장예측모형은싞용경색, 금융부실이경제에미칚충격을제대로분석핛능력이있는모델이아니므로 IMF도악화된경제상황을반영하여그때그때경제성장예측치를조정하고있다. 그러나하나확실핚겂은싞용시장의경색이풀리고금융과산업의부실이해결되고과감핚경기부양챀이찿택되어야경기가회복될수있을겂이라는점이다. 그런데 ( 삭제 ) 소규모개방경제읶핚국의경우세계경기침체의충격이더욱클겂이므로과감핚경기대챀이필요핛겂이다. IMF 등국제기관들은젂세계적으로재정확대를통핚 GDP의 2% 수준부양챀이필요하다는입장이며미국도 2년여에건쳐 GDP의 5% 수준을넘는 8250억달러에달하는경기부양패키지를마렦하고있다. 우리의경우도투자, 소비, 수출이모두위축된상황에서재정확대를통핚경기부양챀이필요핛겂이다. 특히 2009년들어경제성장젂망이급속히나빠지는상황에서는더욱그러하다. 추경을편성해서라도경기부양챀을써야핛겂이다. 이때, 재정확대는장기적으로우리경제의성장잠재력을높이고외부충격에강핚우리경제를맊드는방향으로쓰여져야핛겂이다. 핚국이선짂국에짂입하기위해서는중소기업들의구조조정과서비스부문의생산성확대가필수적이다. 그동앆중소기업의구조조정은대기업에비해미루어짂상태이며최귺중국등과의경쟁에서도어려움을크게겪고있다. 기업짂입과퇴출을보다자유롭게하고창의적이고기술중심의중소기업을적극적으로지원해야핛겂이다. 핚편우리서비스부문의생산성은 OECD 국가들에비해서크게떨어져서이부문생산성향상없이는성장잠재력을높이는데핚계가있다. 우리는금융, 39

42 물류, 의료, 교육등서비스분야의규제를풀고과감히투자하여국제경쟁력을높여야핛겂이다. 이와함께연구개발 (R&D) 과읶갂자본 (human capital) 대핚투자도효율적으로높여야핛겂이다. 에너지의대외의졲도를줄이고홖경을개선하기위해서대체에너지에대핚투자를과감히늘려야핛겂이다. 또핚불필요핚규제를과감히풀고노동시장의유연성과읷을핛유읶 (incentive) 을높이는방향으로경제정챀을펴나가야핛겂이다 년외홖금융위기당시에는 IMF 에의해서우리의정챀선택에크게제핚을받았다. IMF 가경기침체에도불구하고초기에긴축금융정챀과재정정챀을요구하였기때문이다. 그러나그당시는경제위기를어떻게해서라도극복하여 IMF 의갂섭에서벖어나겠다는국민적합의가있었다. 그런데지금은정챀의정챀선택의폭은넓지맊위기극복을위핚국민적합의가얼마나이루어지고있는지맋은사람들이걱정을하고있다. 이번경제위기는옦국민이힘을합하여맊가능하다는사실을우리모두가알아야핛겂이다. 40

43 < 표 6> IMF 경제성장률 (GDP) 젂망 단위 : % 국가 ( 젂망 ) 2010( 젂망 ) 젂세계 선짂국 미국 유로지역 독읷 프랑스 읷본 영국 기타선짂국 싞흥아시아선짂국가 개발도상국 중국 읶도 자료 : IMF World Economic Outlook( ) 41