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1 Company Update 삼성바이오로직스 (207940) 삼성바이오로직스, 거래재개로불확실성해소 12 월 10 일, 기업심사위원회는투자자보호를위해삼성바이오로직스거래재개결정. 11 월 15 일거래정지부터 19 영업일만에거래재개. 상장폐지불확싱실성해소에따라급락전주가회복전망. 증권선물위원회결정에대한행정소송은진행예정. CMO 사업공장가동률상승에따른레버리지효과및삼성바이오에피스바이오시밀러매출확대로장기성장성은의심할여지없음 년실적은상저하고전망. 1, 2 공장정기보수및제품스위칭에따라 1 분기실적바닥. 하반기부터레버리지효과확대전망. 투자의견 Buy 및목표주가 540,000 원유지. 서근희, Ph.D. Analyst keunhee.seo@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 540,000 원 (61.4%) 현재주가 시가총액 334,500 원 22.1 조원 Shares (float) 66,165,000 주 (24.8%) 52 주최저 / 최고 285,500 원 /584,000 원 60 일 - 평균거래대금 억원 ONE-YEAR PERFORMANCE 1M 6M 12M 삼성바이오로직스 (%) Kospi 지수대비 (%pts) KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff 투자의견 BUY BUY 목표주가 540, , % 2018E EPS 7,764 7, % 2019E EPS 2,324 2, % SAMSUNG vs THE STREET No of estimates 8 Target price 527,500 Recommendation 4.0 BUY : 5 / BUY: 4 / HOLD: 3 / SELL: 2 / SELL : 1 WHAT S THE STORY 기업심사위원회, 투자자보호를위해거래재개결정 : 12 월 11 일부터삼성바이오로직스주식거래재개됨에따라, 상장폐지관련불확실성해소. 지난 10 일, 거래소는전문가 7 인으로구성된기업심사위원회를통해삼성바이오로직스상장유지를결정. 삼성바이오로직스에대해한국거래소기업심사위원회는본심사에서경영의투명성측면에서는증권선물위원회의분식회계결정에비추어미흡한점을인정. 하지만공익과투자자보호와함께삼성바이오로직스가영위하는 CMO 사업의계속성, 재무안전성등을종합적으로검토한결과상장을유지하기로결정. 경영의투명성을강화하기위해삼성바이오로직스는감사기능및내부회계관리제도강화등에대한개선계획제출, 한국거래소는 3 년간이에대해점검예정. 기업의성장성은더할나위없다 : 기업심사위원회는우선적으로삼성바이오로직스의매출과수익성개선을확인하면서, 기업의계속성에우려가없을것으로판단. 실질적으로 2016 년부터 1, 2 공장가동률이상승됨에따라매출과수익성개선됨 년이후 3 공장수주확대및 1, 2 공장가동률상승에따른레버리지효과가증대될것으로예상됨 년매출액 7,097 억원 (+42.5% YoY), 영업이익 1,246 억원 (+108.7% YoY) 로전망. 삼성바이오로직스에대해투자의견매수, 목표주가 540,000 원유지 : 단기및장기성장성에대한기존추정및목표주가 540,000 원유지. 현재주가와의괴리율을고려및불확실성해소에따른센티먼트회복에따라투자의견매수제시. 4Q18 매출액 1,406 억원 (- 15.5% YoY), 영업이익 155 억원 (-69.3% YoY) 전망. 3 분기대비 1, 2 공장가동률회복및 3 분기이연된매출이반영. 하지만전년동기기저높고, 3 공장감가상각비반영및인건비증가로이익개선은제한적 년 2 분기부터실적성장세회복기대. SUMMARY FINANCIAL DATA E 2019E 2020E 매출액 ( 십억원 ) ,051 순이익 ( 십억원 ) (97) EPS (adj) ( 원 ) (1,466) 7,764 2,324 4,858 EPS (adj) growth (%) 적지 흑전 (70.1) EBITDA margin (%) ROE (%) (2.4) P/E (adj) ( 배 ) n/a P/B ( 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) Dividend yield (%) 자료 : 삼성증권추정

2 30,501 30,501 2, , , 141 2, , 323 1,003 39,571 66, , , 000 삼성바이오로직스 삼성바이오로직스 4Q18 Outlook ( 억원, %) 4Q17 3Q18 4Q18E 컨센서스 삼성증권 직전추정 추정치 YoY QoQ 컨센서스 대비 대비 매출액 1,663 1,011 1,406 1,406 (15.5) , (0.0) 1공장 (55.9) 배치수 (57.4) 가동률 (%) 98% 38% 42% 42% (57.4) 9.6 (0.0) 2공장 1, ,023 1,023 (6.2) 배치수 가동률 (%) 54% 55% 62% 62% 매출원가 판관비 (0.2) 영업이익 (69.3) 세전이익 (91) (288) 8,791 8,723 적지 적지 1, (0.8) 순이익 (101) (301) 6,154 6,106 적지 적지 (0.8) 영업이익률 (%) 세전이익률 (%) (5.5) (28.5) 순이익률 (%) (6.1) (29.8) 자료 : 삼성바이오로직스, 삼성증권 삼성바이오로직스 DCF 밸류에이션 (Base case) ( 십억원, 원 ) 2018E 삼성바이오로직스 (A=B+C+D) * 36,026 현재가치 (B) 3,134 영구현금흐름현재가치 (C) 32,511 순현금 (D) 381 보통주주식수 (E, 천주 ) 66,165 적정주가 (A/E) 544,489 Base 목표주가 540,000 참고 : 삼성바이오로직스 1, 2, 3, 4 공장가동실적반영 (2018E-2025E) 및삼성바이오에피스 DCF 50% 반영 (2018E-2025E); 삼성바이오에피스지분법이익제외자료 : 삼성증권추정 삼성바이오로직스 DCF 밸류에이션 (Bear case) ( 십억원, 원 ) 2018E 삼성바이오로직스 (A=B+C+D) * 30,545 현재가치 (B) 3,625 영구현금흐름현재가치 (C) 26,539 순현금 (D) 381 보통주주식수 (E, 천주 ) 66,165 적정주가 (A/E) 461,650 Bear 목표주가 490,000 참고 : 삼성바이오로직스 1, 2, 3 공장가동실적및삼성바이오에피스 DCF 50% 반영 (2018E-2025E); 삼성바이오에피스지분법이익제외 자료 : 삼성증권추정 삼성증권 2

3 삼성바이오로직스실적추이및전망 ( 단위 : 억원 ) E 2019E 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18P 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 매출액 4,646 4,981 7,097 1, ,275 1,663 1,310 1,254 1,011 1, ,072 2,072 2,172 YoY (%) (20.7) (15.5) (40.4) 공장 1,952 1,011 1, 배치수 가동률 * (%) 83% 42% 56% 98% 40% 98% 98% 52% 35% 38% 42% 28% 65% 65% 65% 비중 (%) 0% 0% 0% 29% 12% 29% 29% 31% 21% 23% 25% 13% 29% 29% 29% 2 공장 2,695 3,970 5, , , , ,602 1,602 1,621 배치수 가동률 * (%) 34% 60% 70% 25% 20% 35% 54% 60% 63% 55% 62% 30% 83% 83% 84% 비중 (%) 0% 0% 0% 19% 15% 26% 40% 25% 26% 23% 26% 11% 30% 30% 30% 3 공장 # 배치수 가동률 * (%) 0% 1% 17% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 3% 5% 17% 20% 25% 비중 (%) 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 100% 8% 26% 30% 37% 오차 0 0 (0) (0) 0 (0) 0 (0) (0) (130) (0) (0) 0 매출원가 3,328 3,536 4, , ,378 1,378 1,445 YoY (%) (25.4) 2.4 (40.9) 원가율 판관비 , YoY (%) 판관비율 영업이익 , (85) (5) YoY (%) 흑전 (9.5) 흑전 (48.9) (69.3) 적전 영업이익률 (%) (13.4) (0.7) 세전이익 (1,160) 7,742 1,922 (398) (291) (380) (91) (623) (69) (288) 8, YoY (%) 적지흑전 (75.2) 적지적지적지흑전흑전흑전 (311.0) (93.3) 순이익 (970) 5,137 1,538 (331) (221) (317) (101) (572) (96) (301) 6, YoY (%) 적지 흑전 (70.1) 적지 적지 적지 흑전 흑전 흑전 흑전 (92.4) 순이익률 (%) (20.9) (30.7) (35.0) (24.9) (6.1) (43.7) (7.6) (29.8) 참고 : *, 직전분기가동률 ; #. IFRS 15 적용으로 1 년뒤매출인식으로가정 자료 : 삼성바이오로직스, 삼성증권추정 삼성증권 3

4 삼성바이오로직스공장별실적전망에대한가정 구분 작동기간 사이클주기 성공확률최대배치수 가동률 생산배치수 최대매출액 DS 배치당단가 DP 배치당단가 ( 일 ) (%) (%) ( 백만달러 ) ( 백만달러 ) ( 백만달러 ) 1공장 % % 공장 % % 공장 % % 공장 % % 참고 : 4공장은 2019년건설여부확정 ; DS, 상위공정 ; DP, 하위공정자료 : 삼성증권추정 삼성바이오로직스공장별실적전망 ( 단위 : 백만달러 ) E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 매출액 Price DS ( 배치당 ) DP 공장 Batch DS DP 성공률 99% 99% 99% 99% 99% 99% 99% 99% 99% 가동률 83% 42% 56% 80% 80% 80% 80% 80% 80% 매출액 Price DS DP CMP 공장 Batch DS DP CMP 성공률 98% 98% 98% 98% 98% 98% 98% 98% 98% 가동률 34% 60% 70% 82% 82% 82% 82% 82% 82% 매출액 Price DS DP 공장 Batch DS DP 성공률 98% 98% 98% 98% 99% 99% 99% 99% 99% 가동률 240 0% 1% 17% 29% 58% 82% 82% 82% 82% 매출액 Price DS DP 공장 Batch DS DP 성공률 98% 98% 98% 98% 99% 99% 99% 99% 99% 가동률 16% 66% 82% 합산매출액 ,138 1,441 1,883 2,476 2,731 원달러환율 1,085 1,050 1,050 1,050 1,050 1,050 합산매출액 ( 십억원 ) 참고 : 물가인상률매년 3% 증가가정, DS, 상위공정 ; DP, 하위공정 자료 : 삼성증권추정 삼성증권 4

5 삼성바이오로직스 DCF 밸류에이션 ( 십억원 ) E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 1 공장 YoY (%) (48.2) 공장 YoY (%) 공장 YoY (%) 공장 YoY (%) 매출액 ,051 1,204 1,532 2,005 2,627 2,897 YoY (%) EBIT ,182 1,333 TAX NOPAT ,066 감가상각 CAPEX 운전자본증감 (21) FCF * (530) 39 (121) ,046 1,362 1,370 가중평균자본비용 (%) 7.4 영구성장률 (%) 4.9 영구현금흐름가치 57,093 할인율 (%) 현재가치 36 (105) 영구현금흐름현재가치 32,209 합산가치 35,340 참고 : 삼성바이오에피스 FCF 지분율 50% 반영 ; COE=9.0%, 무위험수익률 (2.0%, 국고채 3 년물 )+ 시장위험수익률 7.57(%)*Beta 0.9, COD=1.92%, 영구성장률 =4.9% 가정삼성바이오에피스지분법이익제외자료 : 삼성증권추정 삼성증권 5

6 삼성바이오에피스바이오시밀러포트폴리오구분개발, 임상생산제품오리지널지역판매코멘트 바이오젠삼성바이오에피스삼성바이오에피스삼성바이오로직스 임랄디 휴미라 삼성바이오에피스 / 머크머크 루수두나 란투스 자료 : 삼성바이오로직스, 삼성증권 베네팔리 엔브렐 US X 2028년미국특허만료 EU 바이오젠 2017년 3.7억달러판매 플릭사비 레미케이드 US 머크 2Q17, 미국판매시작 EU 바이오젠 3Q16, 유럽판매시작 온트루잔트 허셉틴 US 머크 2H19, FDA 허가기대 ( 지연 ) EU 머크 4월, 유럽판매시작 US 머크 2023년미국특허만료 EU 머크 10월, 유럽판매시작예정 US 머크 EU 머크 상업화포기 삼성바이오로직스지배구조 삼성물산 삼성전자 삼성생명보험 ( 특별계정 ) 43.4% 31.5% 0.1% Astrazeneca 삼성바이오로직스 Biogen Therapeutics 50.0% 50.0% 50% 50%* * 콜옵션행사이전 5.4% Archigen Biotech 삼성바이오에피스 자료 : 삼성바이오로직스, 삼성증권정리 삼성바이오로직스지분구조 기타 25.0% 삼성생명보험 0.1% 삼성물산 43.4% 삼성전자 31.5% 자료 : 삼성바이오로직스, 삼성증권정리 삼성증권 6

7 삼성바이오로직스 700,000 ( 원 ) P/E 밴드차트 700,000 ( 원 ) P/B 밴드차트 600, , , 배 300, 배 200,000 90배 60배 100,000 30배 0 16년 11월 17년 5월 17년 11월 18년 5월 18년 11월 600, 배 500, 배 400, 배 5.3배 300, 배 200, , 년 11월 17년 5월 17년 11월 18년 5월 18년 11월 자료 : Quantiwise, 삼성증권 삼성증권 7

8 포괄손익계산서 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 2019E 2020E 매출액 ,051 매출원가 매출총이익 ( 매출총이익률, %) 판매및일반관리비 영업이익 (30) ( 영업이익률, %) (10.3) 영업외손익 (200) (182) 금융수익 금융비용 지분법손익 (129) (130) 기타 세전이익 (231) (116) 법인세 (54) (19) ( 법인세율, %) 계속사업이익 (177) (97) 중단사업이익 순이익 (177) (97) ( 순이익률, %) (60.0) (20.9) 지배주주순이익 (177) (97) 비지배주주순이익 EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS ( 지배주주 ) (3,113) (1,466) 7,764 2,324 4,858 EPS ( 연결기준 ) (3,113) (1,466) 7,764 2,324 4,858 수정 EPS ( 원 )* (3,113) (1,466) 7,764 2,324 4,858 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) E 2019E 2020E 유동자산 1, ,049 1,904 1,833 현금및현금등가물 , 매출채권 재고자산 기타 1, 비유동자산 6,072 6,562 4,299 4,895 5,537 투자자산 4,966 5,029 2,593 2,918 3,284 유형자산 1,091 1,513 1,626 1,902 2,180 무형자산 기타 자산총계 7,533 7,183 6,348 6,799 7,370 유동부채 2,477 2, 매입채무 단기차입금 기타유동부채 2,475 2, 비유동부채 ,251 1,542 1,784 사채및장기차입금 ,025 1,294 기타비유동부채 부채총계 3,451 3,207 1,996 2,293 2,542 지배주주지분 4,082 3,976 4,352 4,506 4,827 자본금 자본잉여금 2,487 2,487 2,487 2,487 2,487 이익잉여금 1,425 1,328 1,702 1,856 2,177 기타 5 (4) (3) (3) (3) 비지배주주지분 자본총계 4,082 3,976 4,352 4,506 4,827 순부채 1,501 2,099 (381) 현금흐름표 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) E 2019E 2020E 영업활동에서의현금흐름 (63) 150 1, 당기순이익 (177) (97) 현금유출입이없는비용및수익 (360) 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 (443) (23) (4) 영업활동자산부채변동 (74) 22 2,079 (104) (118) 투자활동에서의현금흐름 (1,373) 265 (625) (413) (420) 유형자산증감 (163) (494) (236) (350) (350) 장단기금융자산의증감 (1,008) 965 (373) (52) (59) 기타 (202) (205) (16) (11) (11) 재무활동에서의현금흐름 1,631 (287) (1,228) 차입금의증가 ( 감소 ) 205 (238) (1,225) 자본금의증가 ( 감소 ) 1,484 0 (0) 0 0 배당금 기타 (58) (49) (3) 0 0 현금증감 (283) (234) 기초현금 , 기말현금 , Gross cash flow Free cash flow (226) (344) 1,726 (255) (137) 참고 : * 일회성수익 ( 비용 ) 제외, ** 완전희석, 일회성수익 ( 비용 ) 제외 *** P/E, P/B 는지배주주기준 자료 : 삼성바이오로직스, 삼성증권추정 재무비율및주당지표 12월 31일기준 E 2019E 2020E 증감률 (%) 매출액 영업이익 적지 흑전 (9.5) 순이익 적전 적지 흑전 (70.1) 수정 EPS** 적전 적지 흑전 (70.1) 주당지표 EPS ( 지배주주 ) (3,113) (1,466) 7,764 2,324 4,858 EPS ( 연결기준 ) (3,113) (1,466) 7,764 2,324 4,858 수정 EPS** (3,113) (1,466) 7,764 2,324 4,858 BPS 61,700 60,099 65,775 68,099 72,957 DPS ( 보통주 ) Valuations ( 배 ) P/E*** n/a n/a P/B*** EV/EBITDA 비율 ROE (%) (5.2) (2.4) ROA (%) (2.6) (1.3) ROIC (%) (2.2) 배당성향 (%) 배당수익률 ( 보통주, %) 순부채비율 (%) (8.8) 이자보상배율 ( 배 ) (1.6) 삼성증권 8

9 Compliance notice - 당사는 12 월 7 일현재삼성바이오로직스와 ( 과 ) 계열사관계에있습니다. - 본조사분석자료의애널리스트는 12 월 7 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. - 당사는 12 월 7 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. - 본조사분석자료에는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. - 본조사분석자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있습니다. - 본조사분석자료는당사의동의없이어떠한경우에도어떠한형태로든복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. - 본조사분석자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. - 본조사분석자료는기관투자가등제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 2 년간목표주가변경추이 ( 원 ) 700, , , , , , , 년 12월 17년 6월 17년 12월 18년 6월 18년 12월 최근 2 년간투자의견및목표주가변경 ( 수정주가기준 ) 일 자 2017/3/7 5/30 7/24 10/ /1/31 9/13 11/12 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY TP ( 원 ) 230, , , , , , ,000 괴리율 ( 평균 ) (20.23) (0.09) (9.32) (9.20) (3.23) (24.37) 괴리율 ( 최대or최소 ) (7.17) (9.00) 투자기간및투자등급 : 삼성증권은기업및산업에대한투자등급을아래와같이구분합니다. 기업 BUY ( 매수 ) HOLD ( 중립 ) SELL ( 매도 ) 향후 12개월간예상절대수익률 10% 이상그리고업종내상대매력도가평균대비높은수준향후 12개월간예상절대수익률 -10%~ 10% 내외향후 12개월간예상절대수익률 -10% 이하 최근 1 년간조사분석자료의투자등급비율 2018 년 9 월 30 일기준 매수 (85%) 중립 (15%) 매도 (0%) 산업 OVERWEIGHT( 비중확대 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상상승예상 NEUTRAL( 중립 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준 (±5%) 예상 UNDERWEIGHT( 비중축소 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상하락예상 삼성증권 9