일본 버블붕괴 사례에 비추어 본 국내 주택시장의 전망 1. 서론 1. 서론 국내 주택시장의 부진이 본격화되면서 위기감이 확산되고 있다. 수도권에서는 가격 하락과 거래량 위축이 동시에 나타나는 전형적인 시장 하락세를 보이고 있는데다 인구증가세 둔화, 주택대출 부실화, 건

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기고논단 일본 버블붕괴 사례에 비추어 본 국내 주택시장의 전망 하나금융경영연구소 수석연구원 손정락 국내 주택시장의 부진이 본격화되면서 위기감이 확산되고 있다. 수도권을 중심으로 가격 하락세 및 거래량 위축이 지속되는데다 공급과잉, 경매주택 증가, 가계부채 부담 등의 불 안요인이 잔존하고 있기 때문이다.

1 기고논단 일본 버블붕괴 사례에 비추어 본 국내 주택시장의 전망 하나금융경영연구소 수석연구원 손정락 국내 주택시장의 부진이 본격화되면서 위기감이 확산되고 있다. 수도권을 중심으로 가격 하락세 및 거래량 위축이 지속되는데다 공급과잉, 경매주택 증가, 가계부채 부담 등의 불 안요인이 잔존하고 있기 때문이다. 이번 주택시장의 부진이 인구구조의 변화와 맞물려 있 다는 점에서 근본적인 시장구조의 변화로 이어질 수 있다는 예측과 함께 과거 15년간의 장 기 침체를 겪었던 일본의 전철을 따라갈 수 있다는 우려도 제기된다. 그러나 당시 일본에 서는 기업을 매개로 부동산, 금융, 실물 경제에 걸쳐 형성되어 있던 거품이 부동산 가격 하 락을 기점으로 순차적으로 터지면서 장기침체로 이어진 반면, 한국에서는 금융권의 리스 크 관리 및 실물경제 여건이 비교적 양호해 일본의 선례를 따라갈 가능성은 낮다. 다만 국 내 주택시장의 위기 확산을 차단하기 위해서는 금융권 주택대출 및 경매시장을 중심으로 모니터링 및 리스크 평가체계를 강화할 필요가 있다. 또한 버블 붕괴 이후 일본에서 20여 년간 진행된 시장구조 및 비즈니스 모델 변화를 참조하여 국내 주택시장의 중장기 변화에 대비하는 것이 일본이라는 역사적 교훈을 보다 효과적으로 활용하는 방안이라 할 수 있다. 4 NICE Credit Insight

2 일본 버블붕괴 사례에 비추어 본 국내 주택시장의 전망 1. 서론 1. 서론 국내 주택시장의 부진이 본격화되면서 위기감이 확산되고 있다. 수도권에서는 가격 하락과 거래량 위축이 동시에 나타나는 전형적인 시장 하락세를 보이고 있는데다 인구증가세 둔화, 주택대출 부실화, 건설허가 및 경매주택 증가 등 수급측면의 불안요인들이 해소되지 않은 채 여전히 남아있기 때문이다. 이번 주택시장의 부진이 인구증가세의 둔화, 베이비붐 세대 의 은퇴와 같은 인구구조의 변화와 맞물려 있다는 점에서 일시적인 가격 조정이 아닌 근본 적인 시장 구조의 변화로 이어질 가능성도 제기되고 있다. 20년 가량 앞서 부동산 시장의 붕괴를 경험한 일본과의 비교가 최근 주목을 받고 있는 것은 이런 불안심리를 반영하고 있다. 문화 및 제도가 유사해 주택시장의 구조가 우리와 유사한 데다 호황기의 가격 급등 이후 주택시장의 구조변화가 금융권 및 정부의 리스크 관리 실패 와 맞물리며 부동산 및 경제의 장기 부진으로 이어진 반면교사 사례이기 때문이다. 이런 측 면에서, 일본의 버블 형성 및 붕괴 과정을 자세히 살펴보는 것은 매우 의미 있는 작업이다. 최근 한국 주택시장에 찾아온 부진이 어느 정도의 규모일지를 판단해보고 향후 주택시장에 어떤 흐름이 나타날 것인지를 예측하려 할 때, 훌륭한 참고자료로 활용할 수 있기 때문이다. 내 주택시장의 현황 2. 국내 주택시장의 현황 및 불안요인 국내 주택시장의 현황 2012년 국내 부동산 시장은 전체적으로 부진한 모습을 보였다. 수도권 주택가격은 2012년 한 해 동안 국민은행 가격지수(표본주택 대상) 기준으로는 3%, 국토해양부의 아파트 실거래 가격 기준으로 7% 가량 하락하였다. 신용카드 대란으로 주택시장이 침체되었던 2004년의 가격하락폭(국민은행 가격지수 기준 -2.9%)과 유사한 수준이다. 다만 2004년에는 주택가 격이 3분기 만에 회복세로 돌아선 반면 이번에는 2011년 3분기 이후 6분기 연속으로 하락세 가 지속되고 있어 부진이 장기화되고 있다. 한편 비 수도권에서는 주택가격 상승률이 크게 둔화되었는데, 2011년 각각 15%, 13%의 급등세를 보였던 지방 5대 광역시와 기타지방의 주 택가격은 2012년에는 3% 초반 수준으로 상승률이 급감하였다. 주택가격의 하락세와 함께 거래량 위축 및 전세가격 상승률의 둔화도 이어지고 있다 년 수도권 및 지방의 주택거래량은 전년 대비 각각 23%, 21% 감소하였다. 금융위기 이후 인 2009~2011년의 평균치와 비교해도 20%, 15% 감소한 규모이다. 전세가격도 2011년에 는 수도권 및 지방 5대 광역시에서 11%, 14.5%나 올랐지만 2012년에는 2.1%, 4.6%로 상승 폭이 크게 둔화되었다. 통상적으로 가격 하락과 거래량 위축이 동시에 나타날 때를 시장 사이클에서 불황 또는 하 락기로 지칭한다. 매매가격의 하락세와 거래량 감소가 함께 나타나고 있다는 점에서 현재 수 NICE Credit Insight 그림9 5

3 기고논단 그림 1 주택거래량및가격변화율 그림 2 주택경매낙찰가율 ( 천호 ) (%) 수도권지방거래량 ( 좌 ) 가격상승률 ( 우 ) 수도권지방광역시기타지방 < 국토해양부 > < 대법원 > 도권주택시장은전형적인하락사이클에위치해있으며, 지방은상승기에서하락기로전환될가능성을보이고있는셈이다. 올해초, 농협경제연구원에서는주택시장의사이클분석을통해국내주택시장이 침체국면 에진입하였으며향후 불황국면 으로이어질가능성이있다는보고서를발표하기도하였다. 국내주택시장의불안요인 1 : 수급불일치 주택시장위기론은현재시장이하락세를보인다는것외에, 시장에단기적혹은중장기적불안요인이잔존하고있다는점에도영향을받고있다. 첫번째불안요인은우선수급측면에서찾을수있다. 소득및주택금융과함께주택수요의근간을형성하는요인은인구로, 인구및가구의증가세는중장기주택수요의규모에영향을미친다. 국내에서주택을주로구매하는계층은 35~54세의인구이다. 30대후반또는 40대초반에처음으로주택을구입하고 40대후반혹은 50대초반에넓은평형으로집을옮기는것이전형적인주거의소비패턴이기때문이다. 수도권및지방 5대광역시의 35~54세인구는금융위기이후증가세가감소하기시작하였으며, 2012년에는수도권 0.1%, 5대광역시는 -0.7% 의증가율을보였다. 한편가구구조측면에서보면 1~2인가구는 5% 수준의증가세를꾸준히유지하고있는반면, 3인이상가구는소폭의감소세를지속하고있다. 물론인구구조는단기적변화보다는중장기적흐름을결정하는요인이므로, 인구구조의변화가바로주택수요의감소로이어지는것은아니다. 그러나인구구조의변화로향후주택수요기반이엷어질수있다는중장기전망이단기적불안요인과합쳐지면서시장의불안 6 NICE Credit Insight

4 일본버블붕괴사례에비추어본국내주택시장의전망 감이가중되고있다. 가격하락세및여러불안요인의영향으로주택수요가위축된반면주택공급은크게증가하며수급불일치를심화시키고있다. 2008~10년연간 30만호후반정도였던주택건설승인실적은 2011~12년에는연간 50만호후반으로급격하게증가하였다. 수도권에서는아파트건설이감소하였으나단독, 다세대, 연립등아파트외주택이크게증가하면서부동산호황기와동일한수준으로공급이이루어졌다. 한편비교적여건이양호하였던지방에서는모든유형에서공급이증가하면서 2008~10년 15만호수준이었던연간승인물량이 2011~12년에는 30만호로배가되었다. 최근미분양도서서히늘어나는추세인만큼급증한공급량은향후몇년간주택시장의부담요인으로작용할가능성이높다. 그림 3 (%) 35~54세인구및가구증가율국내주택시장의 그림 4 ( 천호 ) 주택건설승인호수및미분양증감 ( 천호 ) 수도권 지방 5대광역시 기타지방 아파트외 아파트 미분양증감 ( 우 ) 수도권 35~54세 5대광역시 35~54세 1~2 인가구 불안요인 (2) 경매주택의 3인이상가구증가 < 통계청 > < 국토해양부 > 국내주택시장의불안요인 2 : 경매주택의증가 서브프라임사태로주택가격과신축주택거래량이급락하기시작한 2006년이후미국주택시장은 7년째조정과정을겪고있다. 미국의조정과정을보면한가지특징적인현상을발견할수있다. 주택가격이하락하기시작한 2006년부터 2009년까지할인매물에해당하는경매주택이매년 45% 씩증가한것이다. 주택가격하락으로시세가대출액보다낮아진주택이속출하면서금융기관이주택을대규모로압류하였기때문이다. 경매로넘어갈가능성이높은주택을합산한잠재경매주택 (Shadow Inventory) 규모는경매주택보다가파르게 NICE Credit Insight 7

5 기고논단 증가하였다. 급격히늘어난경매주택은가격하락세가진정되기시작한 2009년부터시장회복을지연시키는요인으로작용하였다. 이는신규주택시장에서미분양의역할과유사한데, 주택공급을늘리는효과가있을뿐더러일종의할인매물이므로주변시세를낮추기도하기때문이다. 이러한이유로미국에서는일반주택시장의지표와함께, 경매주택및잠재경매주택을시장의리스크수준을판단하는도구로활용하고있다. 국내에서도수도권을중심으로최근경매주택이증가하고있다. 수도권경매주택수는 2008년 2.2만건에불과했으나 2012년에는 5.2만호로증가하였다. 이는 2004년카드대란당시에비해서는절반정도의규모이다. 그러나후순위전세금을감안한주택대출의 LTV 가 71% 에달하는데다주택가격하락으로 LTV가증가하는추세여서앞으로경매주택은최소한수도권에서는더욱늘어날가능성이높다. 미국처럼경매주택이급증하면서시장회복을지연시키는요인이될지는향후주택가격이어느정도하락할지, 가계가주택대출상환부담을어느정도감내할수있을지, 그리고정부및금융권에서주택대출부실화및주택압류문제에어떻게대응할지등에달려있다. 다만현재국내가계가지고있는빚, 즉가계대출의규모를감안하면가계의부채감축 (deleveraging) 이주택가격의하락및경매주택의증가로이어질가능성이높다. 그림 5 미국주택가격및경매주택추이 그림 6 지역별주택경매건수 ( 천호 ) ( 만건 ) Shadow Inventory( 우 ) 경매주택 ( 우 ) 수도권지방광역시기타지방 미국주택가격 <S&P, IMF> < 대법원 > 8 NICE Credit Insight

6 일본버블붕괴사례에비추어본국내주택시장의전망 국내주택시장의불안요인 3 : 가계의부채축소 (deleveraging) 가능성 금융위기이후세계주요국은부채를줄이는과정에들어갔다. 위험대출을회수해금융기관의건전성을높이는한편경제주체의체질을개선해시장의불확실성을줄이기위해서다. 반면, 2010년 McKinsey가미국, 영국, 스페인, 호주와함께가계부채위험국으로지목한한국에서는아직까지부채감축이시작되지않고있다. 국내가계부채는 2005년이후소득증가율 (5.0%) 을훨씬넘는연평균 9.1% 씩증가하여 2011년말에는 922조에이르렀으며, 최근증가속도가상당히둔화되긴하였으나여전히늘고있다. 이에따라가계의가처분소득대비부채비율은 2005년 109% 에서 2011년말에는 136% 까지증가하였다. 국내의가계부채부담은세계주요국에비해비교적심각한상태이다. 가계부채에개인상거래및비영리단체의부채를더한개인금융부채는 2011년말기준 1,104조원으로가처분소득의 164% 에이른다. 아일랜드, 호주등일부국가를제외하면세계적으로도매우높은수준이다. 다만고령층비율이낮고경제활력이높은국가일수록가처분소득대비개인부채의비율이높은경향이있는데, 한국처럼 60세이상인구비율이낮은아일랜드의경우가처분소득대비개인부채비중이 200% 를넘고있다. 문제는한국에서세계적으로유례없는속도로고령화가진행되고있다는점이다. 국내의 60세이상인구비율은 2011년 15.9% 에서 2017년 20.2%, 2022년 25.1% 로급격하게증가할것으로보인다. 고령화가진전될수록경제활력이저하되어소득창출능력이줄어드는반면의료비등사회보장지출부담이늘어나므로가계의부채수용능력이약화될가능성이높 그림 7 가처분소득및가계부채추이 (%) (%) (%) 그림 8 이탈리아 스위스 개인부채비율및 60 세이상인구비율 독일 프랑스포르투칼 ( 11) 스페인 ( 11) 일본 ( 03) 미국 ( 07) 한국 ( 22) 캐나다 영국 ( 11) 호주 한국 ( 07) 한국 ( 11) 아일랜드 ( 10) (%) 가계부채 / 가처분소득 ( 우 ) 가계부채증가율 가처분소득증가율 < 한국은행 > < 하나대투증권 > NICE Credit Insight 9

7 기고논단 다. 따라서국내의급속한고령화속도를감안할때, 거시경제의건전성확보를위해가계부채를어느정도감축함으로써연착륙을유도할필요가있다. 국내가계는금융자산보다는부동산비중이높은상태이므로가계부채의감축은부동산, 특히주택의처분으로이어질수밖에없어주택시장에일정수준충격을미치게될것으로보인다. 3. 일본부동산시장과의비교 일본부동산시장의버블형성및붕괴과정 일본은부동산위기를언급할때자주인용되는사례이다. 단기간에급격하게형성된부동산버블이해소되는과정에서금융권부실화및실물경제침체로위기가확대됨으로써일본부동산시장은약 15년간의장기침체를겪었다. 현재부동산시장의부진이심화되고있는한국입장에서보면향후도래할수있는가장심각한사례라할수있다. 일본에서부동산버블이급격하게확대된것은 1980년대후반이다. 1985~90년일본 6대도시의상업용, 주거용, 공업용토지가격의연평균증가율은각각 28.4%, 18.9%, 17.9% 에이르렀다. 같은기간실질 GDP 증가율은 5.2% 수준이었으니실물경제에비해부동산가격이폭등세를보인셈이다. 인구, 소득, 유동성등시장과열을이끌었던요인이약화되기시작하면서 1991년을기점으로일본부동산시장이급변하였다. 1992~96년 6대도시의상업용, 주거용, 공업용토지가 그림 9 일본용도별토지가격증가율 (%) 공적자금투입 금융권부실채권증가 금융권부동산대출액감소 가계가처분소득감소 저금리기조 기업의부동산투자자급증 부동산대출총량규제실시주가하락 35~54 세인구감소 금리재인하 GDP 증가율 상업용 주거용 공업용 < 하나금융경영연구소 > 10 NICE Credit Insight

8 일본버블붕괴사례에비추어본국내주택시장의전망 격은매년 20.3%, 11.8%, 9.4% 하락하면서일본의 토지불패 신화를깨뜨렸다. 다만하락폭은점차감소하였기에당시일본사회는부동산시장의회복가능성을높게보았고정부에서도위기확산을방지하기위해과감한조치를시행하지는않았다. 1995년이후주택금융전문회사, 보험사등버블기에부동산투자를크게늘렸던금융회사들이도산하기시작하였고 1997년동아시아경제위기가겹치면서일본금융기관의대규모부실화및실물경제침체가시작되었다. 일본부동산시장에서도가격하락폭이다시확대되었으며대규모공적자금을투입한일본정부의노력에도부동산시장의부진은 2000년대중반까지이어졌다. 일본사례를통해알수있듯이부동산시장이장기부진에빠지는경우는금융권및경제전반으로위기가확산되는경우이다. 따라서한국부동산시장의미래를전망하기위해서는일본부동산시장의변화를이끌었던요인들을검토하고이를국내의현재여건과비교할필요가있다. 일본부동산버블형성및일본붕괴부동산요인 : 버블과잉유동성형성및및붕괴기업의요인부동산 : 과잉유동성투자및기업의부동산투자 일본부동산버블의요인중하나로기업의부동산투자급증을꼽을수있다. 1980년대초반일본경제는무역흑자의확대및금융자유화이후의금리인하로시중자금이매우풍부한상태였다. 1985년플라자합의로엔화가급격히절상되면서 1년남짓한경기침체가찾아왔으나일본정부에서과감하게금리를인하하면서유동성은지속적으로확대되었다. 일본의금리및통화증가율그래프를보면, 1980년부터시작된금리인하기조가 1988년까지이어지면서 1980년부터 1990년버블붕괴직전까지통화증가율이평균 9.3% 에이르렀음을볼수있다. 은행차입및주식시장직접조달을통해확보한자금으로일본기업은금융자산및실물자산투자를늘려나갔다. 1980~86년연평균 19조원, 13조원수준이던금융자산및실물자산투자액은 1987~90년에는연평균 54조원, 31조원에이르러 2~3배수준으로급격히증가하였다. 당시일본기업들이금융및부동산관련업종에적극적으로진출하며사업을다각화하자일부에서는당시일본기업을 사업회사 + 투자회사 + 부동산회사 의복합체로규정하기도하였다. 그러나경제호황이지속될것으로판단한기업들이설비투자를크게늘리면서과잉설비화가능성이높아진데다, 금융및부동산투자까지크게늘면서부채비율이늘고이자지급능력이저하되는등일본기업의건전성이점차악화되었다. 부동산버블형성의주체가가계가아닌기업이었고, 기업을매개로실물경제, 금융, 부동산의전부문에걸쳐버블이형성되었다는점은일본부동산버블의가장큰특징이다 년대초반부동산가격의급락으로시작된버블붕괴가금융부문을거쳐실물경제로전이되면서 10여년에걸친장기불황에빠진원인이기도하다. NICE Credit Insight 11

9 기고논단 그림10 일본은행금리및통화 (M2) 증가율 (%) 금리통화증가율 표 1 일본기업의자금조달과운용 조달 ( 조엔 ) 운용 ( 조엔 ) 연도채권 / 차입금주식 기타차입 금융자산실물자산 ~ 90 합계 < 일본은행 > < 노구치유키오, 거품경제 > 일본부 블형성및붕괴요인 : 주택수요기반의변화일본부동산버블형성및붕괴요인 : 주택수요기반의변화 일본의 35~54세인구는 1980년대 1.3% 가량의연간증가율을유지하다가 1990년이후감소세로돌아섰다. 이후 2007년이되기까지 17년간지속적으로감소하였는데, 연평균감소율은 0.6% 수준이었다. 사실인구추세의변화는주택수요의장기적인흐름을결정하는요인으로버블의형성및붕괴에직접적인영향을미쳤다고보기는어렵다. 다만최근한국주택시장에서그렇듯, 향후인구가감소하며주택수요기반이약화될수있다는사실은다른불안요인들과합쳐져주택구매자의구매심리에악영향을미치게된다. 한편 1990년대초반을기점으로일본가계의소득증가율도크게둔화되기시작했다. 부동산버블이한창이었던 1985~90년일본가계의가처분소득은연간 3.5% 씩증가하였다. 그러나버블붕괴가시작된 1992년부터 1997년까지가처분소득증가율은 1.2% 로하락하였으며, 금융권및실물경제로부진이확산된 1998~2003년사이에는가계소득이매년 2.0% 씩감소하였다. 35~54세인구의감소및소득증가율둔화는현재한국에서도나타나고있는현상이다. 통계청의추계인구기준으로수도권및지방 5대광역시의 35~54세인구는 2001~08년사이연평균 3.1%, 1.5% 증가하였다. 그러나금융위기이후증가율이둔화되기시작했으며지방 5대광역시는 2010년, 수도권은 2017년부터감소세로반전할것으로보인다. 한편한국 12 NICE Credit Insight

10 일본버블붕괴사례에비추어본국내주택시장의전망 가계의연평균가처분소득증가율은 2003~07년 6.0%, 2008~11년 5.4% 로금융위기이후에도비교적양호한상황이다. 다만향후거시경제성장률이둔화되면서소득증가율이하락할가능성이있고, 가계부채원리금상환등지출요인의압박으로가계의재무건전성이악화될수도있다. 이처럼수도권을중심으로주택가격이지속적으로하락하는상황에서인구및소득측면에서여건이서서히악화되고있어버블붕괴당시일본의전철을따라갈수있다는불안감이증대되고있다. 그림11 일본인구증가율과주택시장변화 그림12 일본가계소득증가율및 흑자비율 (%) ( 만호 ) (%) (%) 35~54세증가율 주택착공 ( 우 ) 가처분소득증가율 흑자비율 ( 우 ) 주거율지가증가율 < 일본통계청, 일본국토교통성 > < 일본통계청 > 일본부동산시장의버블형성요인 : 금융권의리스크관리부실 1980년대일본에서는금리자유화및유동성확대를배경으로금융기관사이의대출경쟁이심화되면서예대마진이점차축소되었다. 또한무역흑자의누적및주식시장의활황으로기업의차입수요가감소하자금융기관들은지가상승과건설시장붐에따라대출수요가높았던부동산업및건설업여신을급격히늘려나갔다. 실제 1980년 21조원가량이던금융기관의부동산업및건설업대출액은 1991년에는 73조원에이르렀고 1998년 97조원까지증가한이후감소하기시작하였다. 한편, 논뱅크 (Non-bank, 예금과같은자금조달수단이없으면서여신업무를영위하는금융기관으로소비자금융, 카드회사, 리스회사, 주택금융회사등의형태로운영 ) 를통한금융기관의부동산우회대출도급증하였는데, 논뱅크에대한일반금융기관의대출은 1980년대초반전체여신의 4% 에서 1990년에는 12% 수준까지증가하였고, 논뱅크의부동산대출은 1991년 24조엔수준에이르렀다. NICE Credit Insight 13

11 기고논단 여신규모의급증과함께부실한리스크관리도버블붕괴의파급력을키우는요인이되었다. 버블형성기일본금융기관의부동산 LTV(Loan to Value Ratio), 즉담보인정비율은최대 120% 에이르렀다. 부동산가격은떨어지지않는다는불패신화가있었기에담보가액이상의대출이가능했고, 금융기관도리스크에대한고려없이부동산대출경쟁에몰두한결과였다. 1991년이후부동산가격이급락하기시작하면서호황기에높은 LTV로대출했던여신이부메랑이되어금융기관에타격을주었다. 일본금융기관의부실채권은 1993년 12.8조에서 1996년에는 28.5조로급증하였고, 실물경제침체가겹치면서 2002년에는 43.2조까지증가하였다. 특히부동산가격급락으로금융기관부실이본격화된 1995~98년에는금융기관의부실채권상각액이연간 12조원에이르러영업이익의두배에달했고, 결국 1990년대말에는일본정부가금융기관의회생을위해대규모공적자금을투입할수밖에없게되었다. 그림13 일본금융기관건설및 그림14 부동산대출추이 ( 조엔 ) (%) (%) 건설부문대출 부동상부문대출 건설증가율 ( 우 ) 부동산증가율 ( 우 ) 일본금융기관 Non-bank 대출비중 신용관이사 1.4 조엔 Non-Bank 부동산대출 (1991년) 소비자 0.2조엔기타 2.6조엔리스회사 5.1조엔 사업자 15.1 조엔 <Takeo Hoshi, What Happended to Japanese Bank > 일본버블 < 일본은행 > 일본버블붕괴사례와국내와의비교 앞에서살펴보았듯, 일본부동산시장은 1980년대후반의버블형성기를거쳐 1991년이후위기를맞았다. 일본사례의가장큰특징은기업이버블형성의주체였으며, 버블형성기에부동산, 금융, 실물경제모두일정수준의과잉투자가진행되어있었고, 부동산가격의급락이금융권부실화를거쳐실물경제의불황으로전이되면서 15년이상의장기부진에빠졌다는점이다. 14 NICE Credit Insight

12 일본버블붕괴사례에비추어본국내주택시장의전망 국내의부동산버블은 2000년대초 중반, 가계의수도권주택구매를중심으로진행되었다. 이시기수도권의주택가격은국민은행가격지수기준으로연평균 9.6% 씩상승하였으나카드사태로인해 2004~05년일시적조정을겪기도하였다. 버블형성기일본주요도시의주거용토지가격이매년 18.9% 씩상승하였으니, 한국의부동산버블규모가비교적작은셈이다. 하지만수도권주택가격이본격적인조정국면에들어섰고, 버블붕괴당시의일본처럼인구, 소득등주택수요기반이약화되기시작했으며, 국내부동산시장의최대불안요인인가계부채문제가미결과제로남아있어향후국내주택시장에서도일정수준의가격조정이진행될가능성이높다. 국내부동산시장이일본과같은장기부진에진입하려면금융권이나실물경제등부동산외부문으로침체가확산되어야한다. 국내금융권의리스크관리가버블붕괴당시일본에비해우수하고실물경제의성장률도비교적양호한수준이므로현재로서는일본과같은장기불황에빠질가능성은낮다. 다만금융권의주택담보대출중 LTV 60% 를초과하고이자만납입하는위험대출이 35.3조원에달하는데다, 전세주택은후순위전세금을감안할경우 LTV가평균 20%p 가량상향하는것으로알려져있어안심할수있는수준은아니다. 부진이확산되지않고주택시장에국한되더라도 7년간시장침체를겪고있는미국과유사한형태가될수도있다. 또한향후외부충격에의해경제성장률이저하될경우침체의시기및강도가증가할가능성도있다. 4. 향후의과제 표 2 일본버블사례와국내와의비교 구분일본한국 버블시기 1985~1990 년 2002~2007 년 버블규모 주요대도시토지가격 - 6 대도시상업용토지가격연평균 28.4% 상승 - 6 대도시주거용토지가격연평균 18.9% 상승 버블주체기업가계 거시경제여건 주택수요기반 금융권리스크관리 실질 GDP 성장률연평균 5.2% 버블붕괴후 1992~96 GDP 성장률 1.3% 로감소 버블붕괴시점 (1991) 부터 35~54 세인구감소버블붕괴이후가계가처분소득증가율둔화 - 3.5%(85~90) 1.2%(92~97) -2.0%(98~03) 버블형성기매년부동산및가계대출급증세 - 가계 22.9%(87~90) / 부동산 16.9%(85~90) 금융권리스크관리미흡 - 주택대출 LTV 최대 120% - Non-bank 를통한부동산우회대출급증 수도권주택가격 - 수도권주택가격연평균 9.6% 상승 - 서울 / 경기아파트분양가연평균 14% 상승 실질 GDP 성장률연평균 4.8% 2008~12 년 GDP 성장률 3.2% 로감소 35~54 세인구 2012 년부터감소세전환금융위기이후에도가계가처분소득증가율유지 - 6.0%(03~07) 5.4%(08~11) 2003~11 년가계대출증가율연평균 8% - GDP 대비가계대출비중은버블기일본수준금융권리스크관리수준상대적으로양호 - 주택대출 LTV 평균 50% - 후순위전세금감안시 LTV 71% 수준 < 하나금융경영연구소 > NICE Credit Insight 15

기고논단 4. 향후의과제 주택시장의모니터링및리스크평가체계강화 현재국내주택시장의여건을감안할때, 당분간은리스크관리가주요화두가될가능성이높다. 특히, 서브프라임사태이후미국에서발생하였던주택가격하락, 주택대출부실화, 경매주택증가, 주택가격재하락으로이어지는악순환과정에대한지속적인모니터링이필요하다.

13 기고논단 4. 향후의과제 주택시장의모니터링및리스크평가체계강화 현재국내주택시장의여건을감안할때, 당분간은리스크관리가주요화두가될가능성이높다. 특히, 서브프라임사태이후미국에서발생하였던주택가격하락, 주택대출부실화, 경매주택증가, 주택가격재하락으로이어지는악순환과정에대한지속적인모니터링이필요하다. 미국에서는공공기관및민간리서치업체를중심으로주택대출의원금잠식 (Negative Equity) 수준, 잠재경매주택 (Shadow Inventory) 를포함한경매주택규모등을세부적으로조사하고있으며이를바탕으로시장의리스크수준을판단하는한편주택대출자채무조정프로그램과같은정책대응책을마련하고있다. 국내에서도법원및일부민간업체에서경매건수, 낙찰률등의경매시장정보를제공하고있으나정보의양과질모두개선의여지가있다. 우선금융기관의주택대출연체정보를통합해경매가능성이높은잠재주택의규모를추정하고, 이러한잠재경매주택이경매이전의제3자매각, 은행차압, 차압후경매등의경로를통해어느정도소화되고있는지를파악할필요가있다. 또한경매주택과신규주택시장의미분양을합한매물적체규모를하위시장별로집계하고거래량등시장의물건소화력을감안하여각시장의리스크수준을구분하는등분석정보를강화하는방안을강구해봐야한다. 한편해외에서는채권이나기업을평가하는신용평가방식을적용하여부동산시장및물건의평가등급체계도구축해나가고있다. 아직까지는해외에서도범용화된것은아니지만, 그림15 경매주택을이용한美주택시장구분표3 유럽부동산물건평가등급체계 1 Market Environment 20% Socio-economic/demographic/real estate cycle 2 Location 30% Suitability/standing/transport infrastructure/facilities/environment 3 Property 20% Construction/Layout/sustainability/energy performance 4 Quality of cash flow 30% Tenant situation/rental & value growth/letting prospects/vacancy situation/expenses Overall Property Market Rating 1-10 Quality/marketability/sustainable value <CoreLogic> <Itrium, Real Estate Risk Assessment > 16 NICE Credit Insight

14 일본버블붕괴사례에비추어본국내주택시장의전망 공신력을확보할수있는방안으로평가등급이구성될경우부동산개발사업및매입에활용할수있을것으로보인다. 특히국내주택시장처럼자금력및사업시행력을확보한개발사업주체또는전문투자기관이부족한상황에서는이러한시장 / 물건평가등급체계가투자의사결정에중요한참고자료가될수있다. 중장기시장구조변화에대비 국가별로경제 사회구조가다르고주택시장의특성이다르기때문에과거일본의경험만으로한국주택시장이얼마나부진할지또는언제회복할지예측하기는어렵다. 오히려일본사례는버블붕괴이후부동산시장이중장기적으로어떤변화를겪었는가쪽에서더많은시사점을갖고있다. 버블붕괴이후일본주택신축시장의규모는서서히줄어들었다. 1987~90년연평균 168만호에이르던주택착공호수는 2011년에는 84만호로반토막이났다. 주택투자액은버블붕괴이후에도완만히증가해 1996년 29.4조엔까지이르렀으나최근에는절반수준인 14조엔이되었다. 주택시장의규모가축소되면서일본의건설및부동산업계는인수합병, 업계양극화등의형태로구조조정을겪었고리모델링및부동산자산관리의확대, 해외사업진출등새로운비즈니스모델이확산되기도하였다. 중장기인구추이를볼때국내에서도신규주택개발시장이축소될가능성이높아최근 20년간일본에서진행된업계구조조정및새로운수익모델찾기가재현될수있다. 특히최근에관심을모으고있는분야는임대주택의투자및관리이다. 일본에서는토지가 그림16 일본신규주택착공및주택투자그림17 일본임대주택전문투자리츠자산규모 FC Residential ( 만호 ) ( 조엔 ) ( 십억엔 ) Starts Proceed Japan Single Residence Invincible Sekisui House SI Nomura RE Residential Japan Rental Housing Nippon Accommodations Blife Advance Residence 주택착공주택투자 ( 우 ) < 일본국토교통성 > < 일본부동산유동화협회 > NICE Credit Insight 17

15 기고논단 격의하락으로적정임대수익률을확보할수있게된 1990년대후반부터임대주택에전문적으로투자하고이를관리하는비즈니스모델이확산되었다. 2011년기준으로기업이관리하는일본의임대주택은 640만호에달해전체임대주택의 1/3 가량을차지하고있다. 또한부동산종합그룹의계열사구조를통해임대주택의개발, 투자, 관리등유관사업을종합적으로운영하고있으며, 리츠와같은투자기구를이용해연기금이나금융기관의임대주택투자를이끌어내고있다. 물론국내부동산시장이임대주택위주로급격히재편될가능성은적다. 그러나기업형임대주택사업자의법제화추진, 임대주택자산관리회사의설립증가등최근국내주택시장의흐름을감안하면향후임대주택과관련된다양한비즈니스가확대될가능성이높다. 금융측면에서도향후주택및부동산과관련한새로운상품들이등장할가능성이높다. 부동산개발금융의경우금융위기이후구조의취약성이드러난상태기때문에향후어떠한형태로든변화할가능성이높다. 시공사의신용공여가감소하는한편시행사가대형화되거나사업초기에리스크를안고전문적으로투자하는기관들이등장할가능성이높다. 한편금융기관의부동산 PF도개발사업에치중하기보다는개발단계와운영단계로이원화될가능성이높다. 실제일본금융기관의경우차주의신용담보없이운영단계의현금흐름을기반한부동산 PF, 즉 NRL(Non-Recourse Loan) 이기업금융과함께부동산포트폴리오의두축을형성하고있으며, 리츠등간접투자기구에대한대출도활성화되어있다. 그림 18 일본 SMTB 부동산대출구성 그림 19 주택대출향후이슈 기타 10% 부동산기업 36% NFL 50% 주택 3% 상가 23% 오피스 61% 자본투자 1% CMES 0.1% 리츠 17% 개발사업 9% 준공물건 91% <Sumitomo Mitsui Trust Bank> < 하나금융경영연구소 > 한편소매금융인주택대출에서도장기주택대출, 주택연금 ( 역모기지 ), 주택보증 / 보험등이확대될것으로보인다. 장기주택대출의경우정부에서 2016년까지금융기관전체주택대출의 30% 이상을비거치식, 고정금리대출이차지하도록하는가이드라인을제시한상태인데다, 주택금융공사의적격대출, 은행의커버드본드등상품유형도다양해지고있어비교적단기간에시장이성장할가능성이높다. 또한소득증가가능성이높은젊은세대를대상으로 18 NICE Credit Insight

16 일본버블붕괴사례에비추어본국내주택시장의전망 LTV 등의금융규제를선택적으로완화할경우주택수요를증가시키는효과가있는데이를위해서는일정수준이상의 LTV에대한보증 / 보험상품이확대되어야한다. 한편국내노년층은실물자산비중이높고연금의소득대체율이높은상황이므로보유주택을유동화하는주택연금상품에대한수요도향후늘어날것으로보인다. 우리에 20년앞서주택시장의불황과구조전환을경험한일본은당분간국내주택시장및관련비즈니스의방향에지속적인시사점을던져줄것으로보인다. 따라서일본사례를단순히침체와회복의사이클을판단하는준거로삼기보다는중장기시장구조의변화와이에대응하는업계의전략에서시사점을얻는참고서로활용하는것이과거의역사적교훈을보다효과적으로활용하는방안이라할수있다. < 참고자료 > 강문성, 일본장기불황시기금융산업의구조변화, 하나금융경영연구소, 2008 김낙현, 우리나라은행부문잠재위험요인평가및정책적시사점, NICE CB 연구소, 2012 김찬호, 한일주택시장비교를통한주택시장전망, 주택산업연구원, 2012 김형찬, 주택시장의구조변화와리스크요인검토, NICE CB 연구소, 2012 노구치유키오, 거품경제, 말길, 1993 농협경제연구소, 국내주택경기순환국면진단과시사점, NHERI 주간브리프, 2013 Masaya Sasaki, 한국의가계부채및주택버블관련조사 : 일본의버블사례및주택시장관련참고자료, 노무라종합연구소손정락, 한국부동산시장과일본버블기비교, 하나대투증권리서치포럼, 2012 조종화 이형근, 일본의자산버블경험과한국에대한시사점, 대외경제정책연구원, 2003 참여정부경제정책비서관실, 일본의부동산버블경험의시사점, 2006 최자령, 버블붕괴이후일본의부동산시장환경변화를통해본한국의부동산시장전망, KB경영연구소, 2011 최종표, 최근국내부동산시장의버블양상과 90년대일본부동산버블비교, 하나금융경영연구소, 2006 최희갑, 일본버블경제의교훈, 삼성경제연구소, 2003 KB경영연구소, 일본은행의수익력강화를위한자금운용전략, KB경영정보리포트, 2012 한국은행, 금융안정보고서, 한정태, 가계부채진단 인구변화가가져올구조적인변화의방향이중요, 하나대투증권리서치포럼, 2012 현대경제연구원, 부동산발실물경기침체가능성과대책 한미일부동산발경제침체비교와시사점, 한국경제주평, 2008 Arito Ono et al., A Close Look at Loan-To-Value Ratios: Evidence from the Japanese Real Estate Market, HitotsubashiUniversity McKinsey Global Institute, Debt and deleveraging : The Global credit bubble and its economic consequences, 2010 Takeo Hoshi, What Happened to Japanese Banks?, Monetary and Economic Studies, 2001 NICE Credit Insight 19

( 십억달러 ) Ginnie Mae MBS Fannie Mae MBS Freddie Mac MBS '9.1 '9.3 '9.5 '9.7 '9.9 '9.11 ' Case/Shiiler 2 대도시

21. 3 Ⅰ Ⅱ Ⅲ 작성 : 최호연구위원 (787-781) hansei@kdb.co.kr 감수 : 박석연구위원 (787-785) park@kdb.co.kr 35 3 25 ( 십억달러 ) Ginnie Mae MBS Fannie Mae MBS Freddie Mac MBS 2 15 1 5 '9.1 '9.3 '9.5 '9.7 '9.9 '9.11 '11 2 15.