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1 Overweight 손해보험 Analyst 윤제민 jemin.yoon@meritz.co.kr 손해보험 Overweight 제시하며 커버리지 개시 - 인보험의 지속적인 성장을 통한 외형 확대, 자보 손해율 일시적 상승에도 사업비 효율화를 통한 합산비율 안정화, 계속 보험료 유입을 통한 운용자 산 증대 효과 및 금리 상승에 기인한 투자수익률 개선이 투자포인트 투자포인트 1. 불안의 상시화, 인보험의 지속 성장은 가능하다 - 한국의 국민의료비 지출중 공공지출비율이 여전히 낮은 수준 - 부족한 공공의료보험을 대체하기 위한 방편은 상해보험, 질병보험, 간병보험, 소득보상보험 등을 포괄하는 보장성 장기 인보험 시장의 메리츠화재(6) Buy, TP 19,원 동부화재(583) Buy, TP 7,원 확대 - 미래에 대한 불안은 인보험의 지속적인 수요창출 가능케 할 전망 2. 금리상승은 보험업의 영원한 호재 - 운용자산의 7% 이상을 대출채권을 포함한 이자부 자산으로 운용하 는 보험회사 특성상 시중금리가 운용자산 전체 투자이익률에 미치는 영향이 매우 크며, 투자이익률 상승에 따른 투자영업이익 증대 기대 - 자산 듀레이션이 짧은 회사가 고금리 채권으로의 교체를 가장 빨리 진행하면서 금리 상승의 수혜를 누릴 수 있을 것으로 전망 3. 자보손해율 상승은 제도 개선을 통해 충격 완화 할 수 있을 것 - 최근 증가하는 자동차 보험 손해율 제고 방안 중 현재 시점에서 가 장 큰 효과를 볼 수 있는 것은 외제차 관련 제도 정비 - 지급보험금 부담을 낮추기 위해서는 외제차 수리비의 현실화가 필요 할 것으로 판단 Top Picks: 메리츠화재(6), 동부화재(583) - 메리츠화재: 동사의 강점인 인보험 성장 재부각 전망 - 동부화재: 사업비율 효율성을 통한 핵심 펀더멘털 및 자산운용 다변화 에 따른 견조한 투자이익, 높은 자본적정성

2 메리츠종금증권 리서치센터 2

3 Contents 1 Executive Summary 4 2 포화상태의 한국 보험시장, 성장 가능한가? 5 1 침투율은 이미 상위권, 보험밀도 역시 지속적으로 상승 한국의 공공사회복지 지출의 역할은 제한적 6 3 불안의 상시화, 고령화로 인해 인보험의 지속 성장은 가능하다 9 3 금리상승은 보험업의 영원한 호재 하반기 점진적인 금리상승 전망 16 2 투자이익률 개선을 통한 투자영업이익 증대 18 3 듀레이션 갭 축소에 따른 순자산 증대 효과 2 4 공시이율 하락은 당분간 지속, 그러나 RBC 영향은 미미 22 5 금리상승에 따른 매도가능증권 평가손으로 RBC 하위사 우려 재발 가능 24 4 자보손해율 상승은 제도 개선을 통해 충격 완화 가능 26 1 외제차 수리비 현실화 통한 자보 손해율 개선 가능 26 2 심평원 이슈는 긍정적이나, 중장기적으로 바라봐야 할 것 31 5 Valuation 32 6 Company Briefs 39 1 삼성화재(81): 1위 프리미엄은 어디서나 주목 4 2 동부화재(583): 핵심 펀더멘털에 충실한 보험사 42 3 현대해상(145): 차별화된 상품 경쟁력이 동사의 강점 44 4 LIG손해보험(255): 수익성 위주의 영업전략을 통해 밸류에이션 메리트 부각될 것 46 5 메리츠화재(6): 동사의 강점인 인보험 성장 재부각 전망 48 메리츠종금증권 리서치센터 3

4 Ⅰ. Executive Summary 사회구조적 측면에서 보험시장 성장 가능성은 아직 밝음 보험시장 지표 및 한국의 잠재 성장률은 한국보험 시장의 성장이 더 이상 지속되기 어 려움을 시사하고 있다. 그러나 사회 구조적인 측면에서 보험시장의 성장 가능성은 아직 밝다고 판단한다. 그것은 한국의 국민의료비 지출중 공공지출비율이 여전히 낮은 수준이 기 때문이다. 사회 구성원들의 불안은 상시화 한국 사회의 낮은 공공사회복지지출 특성과 저성장, 인구구조 변화가 맞물리면서 사회 구성원들의 불안은 상시화 되는 모습을 보이고 있다. 왜냐하면 한국사회가 한 번도 가보 지 못했던 길을 가고 있기 때문이다. 보장성 장기 인보험 시장의 확대 이러한 사회 구조하에서 부족한 공공의료보험을 대체하기 위한 방편은 제 3보험의 영역 에 놓여 있는 상해보험, 질병보험, 간병보험, 소득보상보험 등을 포괄하는 보장성 장기 인보험 시장의 확대가 될 수 밖에 없다. 미래에 대한 불안은 인보험의 지속적인 수요창출을 가능케 함 이처럼 사회 구조적인 상황에서 보험업 전반을 둘러싼 분위기는 우호적이며, 특히 보장 성 인보험의 지속적인 성장 가능성은 밝은 것으로 판단한다. 부족한 공공 안정성 하에서 점증하는 미래에 대한 불안은 보장성 인보험의 지속적인 수요창출을 가능케 할 전망이 다. 시중금리가 투자이익률에 미치는 영향이 매우 큼 운용자산의 7% 이상을 대출채권을 포함한 이자부 자산으로 운용하는 보험회사 특성상 시중금리가 운용자산 전체 투자이익률에 미치는 영향이 매우 크다. 금리 상승시 보험회 사를 수혜주로 언급하는 가장 큰 이유도 투자이익률 상승에 따른 투자영업이익 증대 때 문이다. 자산 듀레이션이 짧 은 회사가 금리 상승 의 수혜를 누릴 수 있을 것으로 전망 자산 듀레이션이 짧은 회사가 고금리 채권으로의 교체를 가장 빨리 진행하면서 금리 상 승의 수혜를 누릴 수 있을 것으로 전망한다. 이 경우 LIG 손해보험, 동부화재, 현대해상 등이 짧은 부채 듀레이션을 가지고 있어서 유리하다. 반면 메리츠화재는 부채 듀레이션 이 5개사 대비 가장 높게 나타나고 있어서 투자이익률 부문에서는 불리한 위치에 놓여 있다. 자동차 보험 수익성 제고 방안은 외제차 관련 제도 정비 최근 증가하는 자동차 보험 손해율 제고 방안 중 현재 시점에서 가장 큰 효과를 볼 수 있는 것은 외제차 관련 제도를 정비하는 것이라고 판단한다. 지급보험금 부담을 낮추기 위해서는 외제차 수리비의 현실화가 필요할 것으로 보인다. 그 중에서도 부품비용의 합 리화가 선행될 것으로 보인다. 외제차와 국산차의 수리비 차이를 만들어 내는 가장 큰 요인이 부품 비용이기 때문이다. Top Picks: 메리츠화재, 동부화재 손해보험업 Top Picks로는 메리츠화재(Buy, TP 19,원)와 동부화재(Buy, TP 7,원) 를 제시한다. 메리츠화재는 동사의 강점인 인보험 성장이 재부각 될 전망이며, 동부화재 는 사업비율 효율성을 통한 핵심 펀더멘털 및 자산운용 다변화에 따른 견조한 투자이익, 높은 자본적정성이 강점이다. 메리츠종금증권 리서치센터 4

5 Ⅱ. 포화상태의 한국 보험시장, 성장 가능한가? 1. 침투율은 이미 상위권, 보험밀도 역시 지속적으로 상승 한국 손해보험 침투율은 전세계에서 두번째 한국의 저성장이 장기화 되면서 보험시장 성장의 한계에 대한 우려가 나오고 있다. 실제 로 보험시장의 성숙도를 가늠할 수 있는 지표들은 높은 수준에 올라와 있다. 손해보험 침투율(수입보험료/GDP)은 5.3%로 네덜란드에 이어 전세계에서 두번째로 침투율이 높 다. 생명보험을 포함한 전체 보험시장 침투율을 비교해 봐도 한국은 네덜란드, 남아공, 대만, 홍콩에 이어 전 세계 5위를 차지하면서 주요 선진국 대비 포화상태에 이르고 있 는 것으로 판단된다. 손해보험 밀도 역시 아시아에서 가장 높은 수준 손해보험 밀도(1인당 수입보험료)의 경우 212년 기준 1,27불로 아시아에서 일본을 제 치고 밀도가 가장 높은 국가에 속하고 있다. 다만 유럽, 북미 등 선진국에 비해서는 아 직 낮은 수준이나 격차는 갈수록 축소되고 있다. 보험시장 지속적인 성장 가능성 여부가 관심 장기적으로 보험시장은 명목 GDP 성장률과 비슷하게 수렴한다는 점을 고려할 때, 저성 장이 고착된 한국 경제 하에서 보험시장의 지속적인 성장 가능성 여부가 투자자에게 주 관심이 될 수 밖에 없다. 손해보험 침투도와 1인당 GDP 한국은 이미 선진국 그룹에 속해 있음 자료: Lloyd s Global Underinsurance Report 212, 메리츠종금증권 리서치센터, 주:24~21년 평균으로 계산 손해보험 보험료 상위 1개국(212년 기준) 주요국 중 한국만 1인당 보험료 증가 순 위 국가 시장점유율 (%) 보험료 규모($Mn) 침투도 (%) 밀도 ($) 2,5 ($) 밀도(211년) 밀도(212년) 1 미국 , ,239 2 일본 , ,25 3 독일 , ,55 4 영국 , ,94 5 중국 , 프랑스 , ,34 7 네덜란드 , ,235 8 캐나다 3.6 7, ,4 9 한국 3. 6, ,27 1 이탈리아 2.6 5, 자료: Swiss Re, 메리츠종금증권 리서치센터 2, 1,5 1, 5 미국 캐나다 독일 프랑스 한국 영국 일본 이탈리아 자료: Swiss Re, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 5

6 2. 한국의 공공사회복지 지출의 역할은 제한적 사회구조적 측면에서 보험시장 성장 가능 성은 아직 밝음 보험시장 지표 및 한국의 잠재 성장률은 한국보험 시장의 성장이 더 이상 지속되기 어 려움을 시사하고 있다. 그러나 사회 구조적인 측면에서 보험시장의 성장 가능성은 아직 밝다고 판단한다. 한국의 국민의료비 지출 중 공공지출비율이 여전히 낮은 수준이기 때 문이다. 한 나라의 국민이 보건의료를 위해 지출하는 국민의료비는 중앙 및 지방정부, 공보험 등 에 의해 지출되는 공공의료비, 개인 본인부담, 민간보험 등으로 지출되는 민간의료비로 구분된다. 한국의 국민의료비 지출중 공공지출비율은 매우 낮은 수준 OECD 주요국가의 국민의료비 지출중 공공지출비율을 살펴보면 한국은 57.3%로 멕시코, 미국에 이어 두번째로 낮게 나타나고 있으며 OECD 평균인 72.2%를 크게 하회하고 있 다. 우리나라보다 먼저 고령화 사회에 진입한 일본의 경우와 비교해 봐도 8.5%로 우리 나라와 큰 격차를 보이고 있다. 국민의료비 지출 중 공공지출비율(21년 기준) 9 (% of GDP) 네덜 란드 영국 뉴질랜드 일본 이탈리아 프랑스 독일 OECD 평균 캐나다 호주 한국 미국 멕시코 자료: OECD, 메리츠종금증권 리서치센터, 주: 한국은 211년 기준 의료비 공공지출 증가를 단기간에 기대하기는 어려움 그러나 한국의 의료비 공공지출 증가를 단기간에 기대하기는 어려울 것으로 보인다. 보 건사회 정책연구원에 따르면 연령대별 건강 상태가 현재와 마찬가지인 채로 고령층 인 구가 늘어나는 '순수 고령화'가 진행되면서 건보 피부양률이 23년께 증가한다는 가정 하에 건강보험 적자 규모는 지속적으로 증가하여 26년에는 적자 규모가 132조에 달 할 것으로 전망하고 있다. 민간보험에 대한 수요는 지속적으로 증가할 것으로 판단 따라서 의료비 공공지출이 OECD 평균 수준으로 늘어나기 위해서는 정부 재정의 막대한 부담이 수반될 수 밖에 없다. 그러나 건보 재정수지 개선을 위한 증세(ex. 근로소득 이 외의 소득에 대해서도 건보료 부과)는 민감한 부분이며 조세저항에 직면할 가능성이 높 은 것으로 보인다. 결론적으로 의료비 공공지출비율 증가는 제한적일 것이며, 국민소득 증가로 의료 서비스 욕구가 갈수록 높아지는 국면에서 민간보험에 대한 수요는 지속적 으로 증가할 것으로 판단한다. 메리츠종금증권 리서치센터 6

7 비관적인 시나리오 하의 국민건강보험 적자 규모 전망 (조원) 자료: 보건사회정책연구원, 메리츠종금증권 리서치센터, 주: 한국은 211년 기준 한국 손해보험업은 여전히 명목 GDP 대비 높은 성장 또한 저성장 국면에서 일본 보험시장이 명목 GDP 성장률과 동행하며 낮은 원수보험료 증가를 보여줬던 점에서, 한국도 비슷한 모습이 나타나지 않을까 우려하는 목소리가 있 다. 하지만 일본의 공공의료지출 비중이 한국과는 큰 차이를 보이고 있다는 점에서, 한 국 보험시장에서 비슷한 양상이 나타나기는 어려울 것으로 보인다. 일본과는 달리 한국 손해보험업은 여전히 명목 GDP 대비 높은 성장을 기록하고 있다. 국민의료비 중 공공의료지출 비율과 원수보험료(211년 기준) 6 뉴질랜드 (GDP 대비 원수보험료) 미국 멕시코 한국 그리스 캐나다 독일 호주 OECD 평균 프랑스 이탈리아 영국 일본 덴마크 (국민의료비 지출 중 공공지출비율) 자료: OECD, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 7

8 일본 손해보험 원수보험료 성장은 명목 GDP 성장과 동행 1 (% yoy) 원수보험료 성장률 명목 GDP 성장률 FY 9 FY 92 FY 94 FY 96 FY 98 FY FY 2 FY 4 FY 6 FY 8 FY 1 자료: OECD, 메리츠종금증권 리서치센터 한국 손해보험 원수보험료 성장은 명목 GDP 성장을 상회 4 (% yoy) 원수보험료 성장률 명목 GDP 성장률 FY 9 FY 92 FY 94 FY 96 FY 98 FY FY 2 FY 4 FY 6 FY 8 FY 1 자료: OECD, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 8

9 3. 불안의 상시화, 고령화로 인해 인보험의 지속 성장은 가능하다 불안의 상시화가 진행중 한국 사회의 낮은 공공사회복지지출 특성과 저성장, 인구구조 변화가 맞물리면서 사회 구성원들의 불안은 상시화 되는 모습을 보이고 있다. 왜냐하면 한국사회가 한 번도 가보 지 못했던 고령화 사회, 1인 가구의 길을 가고 있기 때문이다. 서울대학교 생활과학연구소 소비트렌드분석센터가 매년 발간하는 트렌드 코리아의 주요 키워드를 살펴보면, 이러한 불안의 상시화가 진행중임을 확인할 수 있다. 211년에는 발 견되지 않았던 불안감과 관련된 키워드는 212년에는 위기를 관리하라 Lessen your risk, 213년에는 City of hysterie 날 선 사람들의 도시 등이 관찰되고 있다. 연도별 트렌드 코리아 키워드 변화 211 년 212 년 213 년 Tiny makes big 작은 차이가 큰 변화를 만든다 Weatherever products 변하는 날씨, 변하는 시장 Deliver true heart 진정성을 전하라 Rawganic fever 이제는 로가닉 시대 City of hysterie 날 선 사람들의 도시 OTL... Nonsense! 난센스의 시대 Open and hide 개방하되, 감춰라 Attention! Please 주목경제가 뜬다 Bravo, Scandimom 스칸디맘 이 몰려온다 Real virtuality 실재 같은 가상, 가상 같은 실재 Ad-hoc economy 즉석경제 시대 Give'em personalities 인격을 만들어 주세요 Over the generation 세대 공감 대한민국 Redefined ownership 소유냐 향유냐 Alone with lounging 나홀로 라운징 Busy break 바쁜 여가 Neo-minorism 마이너, 세상 밖으로 Taste your life out 미각의 제국 By inspert, by expert 직접 하거나, 전문가에게 맡기거나 Blank of my life 스위치를 꺼라 Whenever U want 시즌의 상실 Ironic identity 내 안엔 내가 너무도 많아 All by myself society 자생 자발 자족 It s detox time 디톡스가 필요한 시간 Tell me, celeb 스타에게 길을 묻다 Let s plan B 차선, 최선이 되다 Surviving burn-out society 소진사회 Searching for trust 신뢰를 찾아서 Lessen your risk 위기를 관리하라 Trouble is welcomed 적절한 불편 자료: 서울대학교 생활과학연구소 소비트렌드분석센터, 메리츠종금증권 리서치센터 노후 생활대책 및 고용, 실직, 도산 등 미래와 대한 불안감 이 지속적으로 상승 생명보험협회에서 조사한 생활불안의 내용을 198년과 현재를 동시에 비교하면, 노후 생활대책 및 고용, 실직, 도산 등 미래와 대한 불안감이 지속적으로 상승한 것으로 확인 할 수 있다. 자신과 가족의 건강에 대한 관심은 약간 감소하였으나 여전히 높은 수준을 기록하고 있다. 반면 불의의 사고시 가족에 대한 대책, 육아, 자녀의 교육에 대한 비중은 감소하고 있다. 메리츠종금증권 리서치센터 9

10 생활불안의 변화 추이 6 (%) 198년 1995년 29년 노후 생활대책 고용, 실직, 도산 등 자신과 가족의 건강 불의의 사고시 가족에 대한 대책 육아, 자녀의 교육 주택 문제 자료: 생명보험협회, 메리츠종금증권 리서치센터 경제적 어려움에 처하더라도 보험이 마지막 안전판 이러한 흐름은 금융위기 때를 제외하고 총소비지출에서 보험료가 차지하는 비중이 계속 증가하는 것에서 관찰되고 있다. 보험 해약율도 경기침체기에 일시적으로 증가하는 모습 을 보이고 있으나 장기적인 관점에서 지속적인 하락추세를 보이고 있다. 예전에는 경제적 어려움에 처했을 때 보험을 먼저 해약했다. 당장 보장을 받을 수 없는 보험을 해지하더라도, 불황이 지나가고 경제상황이 나아지면 다시 보험계약을 부활하면 충분했기 때문이다. 그러나, 저성장이 장기화 되고 불황과 호황이 불분명해지는 국면에 서 미래를 낙관적으로 전망하기 힘들다. 따라서 앞으로는 경제적 어려움에 처하더라도 보험을 해약하려는 수요는 줄어들 가능성이 높다. 보험이 마지막 안전판이기 때문이다. 가계 보험비 지출은 꾸준히 증가 보험 해약율은 지속적으로 낮아지고 있다 2.9 (%) 보험비/총소비지출 3 (%) 해약율 효력상실해약율 '1 '3 '5 '7 '9 '11 자료: 통계청, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 한국은 226년에 초고령화 사회 진입할 것으로 예상 또한 한국의 인구구조는 세계에서 가장 빠르게 고령화가 진행되고 있다. 일본은 26년 에 초고령화 사회(65세 이상 인구 비율 2% 이상)에 진입했으며, 한국은 고령화 사회 진입 예상시점인 218년에서 불과 6년 후인 226년에 초고령화 사회에 진입할 것으로 예상된다. 메리츠종금증권 리서치센터 1

11 한국의 고령화 속도는 세계에서 가장 빠르게 진행중 대한민국 급속한 한국의 인구 고령화 일본 미국 독일 프랑스 고령화(7%) 고령(14%) 초고령(2%) 다음 단계까지 소요되는 시간 자료: 네이버 지식백과, 메리츠종금증권 리서치센터 한국사회 구성원들은 미래에 대한 불안감 을 스스로 해결할 수 밖에 없음 결론적으로 저성장이 본격화 되는 가운데 인구구조가 변하면서 미래의 생존에 대한 불 안감이 더 커지고 있는 것으로 파악된다. 낮은 경제 성장률은 더 이상 양질의 일자리를 보장하기 어려워져 고용, 실직에 대한 불안감이 갈수록 확대되고 있다. 더불어 인구구조 변화는 전통적 가정의 역할을 바꾸어 고령화 가족, 1인 가족 등의 등장을 가져오고 있 다. 불안정한 고용상태, 비전통적 가구의 특징은 불황 등의 외부 충격에 취약하다는 것인데, 낮은 공공 안정성은 이러한 외부 충격의 완충장치가 충분히 못함을 의미한다. 결국 한국 사회 구성원들은 미래에 대한 불안감을 스스로 해결할 수 밖에 없는 처지에 놓여 있다. 인구구조 변화는 보장성 보험에 대한 수요를 증가시킬 것 특히 고령자들은 건강검진, 간병서비스 등 노후 건강에 대한 복지 서비스 수요가 큰 비 중을 차지하고 있는 것으로 나타나고 있다. 특히 간병서비스 수요는 지속적으로 증가하 고 있다. 국가에서 노인장기보양보험 제도를 시행하고 있지만 장기요양급여 월 보장 한 도액이 정해져 있고, 다양한 서비스 제공이 제한적이라는 점에서 민간 보험의 역할은 갈 수록 중요해 질 것으로 판단한다. 메리츠종금증권 리서치센터 11

12 고령자가 받고 싶은 복지서비스 4 (%) 건강검진 간병서비스 가사서비스 취업알선 취미여가 식사제공 자료: 통계청, 메리츠종금증권 리서치센터 공공의료보험을 대체하기 위한 방편은 보장성 장기 인보험 시장의 확대 이러한 사회 구조하에서 민간 보험시장이나 기업복지를 통해 복지 수요를 충당할 수 밖 에 없으나, 기업복지의 확대도 고용주의 부담 등으로 쉽지 않다는 점에서 결국 민간 보 험시장 수요는 지속될 것으로 판단한다. 이러한 흐름에서 부족한 공공의료보험을 대체하 기 위한 방편은 제 3보험의 영역에 놓여 있는 상해보험, 질병보험, 간병보험, 소득보상보 험 등을 포괄하는 보장성 장기 인보험 시장의 확대가 될 수 밖에 없다. 미래에 대한 불안은 인보험의 지속적인 수요창출을 가능케 함 이처럼 보험업 전반을 둘러싼 분위기는 우호적이며, 특히 보장성 인보험의 지속적인 성 장 가능성은 밝은 것으로 판단한다. 부족한 공공 안정성 하에서 점증하는 미래에 대한 불안은 보장성 인보험의 지속적인 수요창출을 가능케 할 전망이다. 그리고 보장성 인보 험 성장이 두드러졌던 손해보험사에 강점으로 작용할 전망이다. 보험사에게도 보장성 인보험 성장은 새로운 동력 손해보험사에게도 보장성 인보험 성장은 자동차 보험시장의 성장한계 도달 및 저금리 상황에서 새로운 성장 동력으로 작용하고 있다. 인보험은 위험부가보험료 비중이 높기 때문에 보험사 입장에서도 사차 마진 개선을 통해 수익성 제고를 가능하게 할 수 있다. 인보험의 마진은 약 1%로, 물보험 및 저축성 보험에 비해 마진율이 높다. 외부 환경의 변화와 맞물려서 보험사 입장에서도 보장성 인보험 판매에 적극적일 수 밖에 없는 이유 다. 인보험 Margin은 다른 보종에 비해 높다 인보험의 높은 위험부가보험료 비중 (%) 미래 보험료 현가 기준 Profit Margin 1% 9% 8% 7% 24 저축 위험 부가 % 5% 4% 3% 2% 1% 인보험 물보험 저축 연금저축 % 인보험 물보험 저축성 개인연금 자료: 삼성화재, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 메리츠화재, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 12

13 5개 손해보험사 인보험 신계약 성장률 삼성화재 인보험 신계약 성장률 5 4 (%) (%) FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 FY FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 자료: 각 사 자료, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 삼성화재, 메리츠종금증권 리서치센터. 주: 초회보험료 기준 현대해상 인보험 신계약 성장률 동부화재 인보험 신계약 성장률 5 (%) (%) FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 FY FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 자료: 현대해상, 메리츠종금증권 리서치센터. 주: 초회보험료 기준 자료: 동부화재, 메리츠종금증권 리서치센터. 주: 초회보험료 기준 LIG 손해보험 인보험 신계약 성장률 메리츠화재 인보험 신계약 성장률 (%) (%) FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 FY FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 자료: LIG손해보험, 메리츠종금증권 리서치센터. 주: 초회보험료 기준 자료: 메리츠화재, 메리츠종금증권 리서치센터. 주: 초회보험료 기준 메리츠종금증권 리서치센터 13

14 공공의료보험을 대체하기 위한 방편은 보장성 장기 인보험 시장의 확대 사회 구조 변화를 반영하듯 보험사의 보장성 상품도 발맞추어 진화하고 있다. 보험사들 은 간병보험, 소득보상보험, 노후보장 보험 등 최근 사회 분위기를 반영한 상품을 출시 하고 있다. 암보험의 경우에도 계속 받는 암보험 등의 출시로 점차 진화된 형태의 상품 이 출시되고 있다. 최근 정부는 4대 중증질환(암 심장 뇌혈관 희귀난치성 질환) 치료의 건강보험 적용을 확대하기로 하였다. 그러나 3대 비급여(선택진료비 상급병실료 간병비) 보장은 건강보험 적용에서 제외되어 있으며, 이들 비급여 항목의 보장을 위한 맞춤 상품 출시 트렌드가 당분간 이어질 것으로 보인다. 212년 이후 손해보험사 주요 신상품 요약 LIG 손해보험 상품명 출시일 내용 LIG 행복한운전자보험 보험 만기 때 납입했던 보험료를 전액 돌려 받을수 있는 상품 LIG 소득보상보험Ⅱ 체증형 소득보상금을 적용, 물가상승을 감안해 생활지원금 설계가 가능하도록 한 신상품 무배당 LIG 1 세 메디케어건강보험 암 종류에 따라 암진단비를 최대 5 번까지 받을 수 있는 상품 무배당 LIG 11LTC 간병보험 LIG 다시암보장암보험 LIG11 더블보장건강보험 LIG 닥터케어암보험 무배당 LIG 홈앤비즈케어종합보험 LIG 가족사랑소득보상보험 LIG 희망플러스자녀보험 완소아이플랜 업계 최초로 최장 11 세까지 간병비와 간병연금을 보장받을 수 있는 장기간병 전문보험 상품 암 유경험자를 위해 만들어진 상품으로 암 발병 후 5 년 생존, 완치 판정을 받으면 가입 가능 각종수술비와 입원일당은 물론 각종 성인병 진단비와 간병비를 11 세까지 보장 발생 빈도가 높은 소액암에 대해서도 일반암과 동일하게 보장해 주는 상품 화재로 인한 재산손해를 가입 한도 내에서 실제로 피해를 입은 금액만큼 실손으로 보상 피보험자가 사망하거나 커다란 장애를 입을 경우 향후 1 년간 생활지원금 지급 인공수정 또는 다태아 임신의 경우에도 가입이 가능한 새로운 태아플랜 상품 현대해상 상품명 출시일 내용 하이라이프 해피투게더 종합보험 하이오토케어보험 하나의 계약으로 본인과 배우자는 물론 자녀까지 상해, 질병, 비용손해와 배상책임 등의 위험을 1 세까지 종합적으로 보장 하이오토케어보험은 자동차 고장 수리비를 보장하는 상품으로, 자동차 제조사의 보증기간이 만료된 차량의 엔진, 변속기 및 일반부품에 고장이 발생한 경우 수리비를 차량가액 내에서 연간 3 회 한도로 실손 보상 하이카 Blue Link-UVO 자동차보험 사고 및 긴급상황 통보장치 장착 차량의 보험료를 할인 현대해상 1 세시대 간병보험 퍼펙트노후보장보험 현대해상 계속받는 암보험 장기요양, 상해, 질병 등 노년층에 유용한 주요 담보들을 1 세까지 종합 보장 5~75 세까지 가입 가능하며, 고령자의 주요 질환인 고혈압 당뇨 디스크 병력자도 합병증이 없고, 가입시점에 정상적인 수치를 유지하는등 조건을 맞추면 질병사망, 암 진단 등 일부 질병담보는 검진 없이도 가입이 가능 횟수 제한 없이 진단 시마다 최대 2 천만원의 보험금을 지급. 상해,질병으로 인해 8%이상 후유장해 발생한 경우, 만기 시까지 보장보험료 납입 면제 메리츠종금증권 리서치센터 14

15 삼성화재 상품명 출시일 내용 애니카 스마트 자동차보험 운전보험 나만의 파트너 가정종합보험 '살다보면' 삼성화재 유비무암 스마트폰과 차량 내 스마트박스를 활욜해 편리하게 사고대응과 차량관리를 할수 있는 상품 보장기간이 최고 1 세, 필요에 따라 7 세, 8 세, 1 세 만기 중 선택가능. 고령운전자가 꾸준히 늘고 있는 사회 변화를 반영한 상품 화재나 붕괴로 인한 손해 실손 보상+업계 최초로 주택의 노후화로 인한 감가상각에 대한 복구비용지원 고액암은 1 억원, 그 외 일반암은 최고 5 만원, 치료비가 적게 드는 소액암은 최고 2 만원까지 보험금이 지급되는 등 암 종류에 따라 합리적인 진단비를 지급 메리츠화재 상품명 출시일 내용 여성보험 더블 YOU 무배당 THE 건강한 보험 케어프리보험 M-바스켓 헌혈 장려를 위한 나눔보험 The 즐거운 시니어보장보험 사회진출이 활발한 23 여성에 초점을 맞춰 여성들의 적극적인 사회생활 참여로 인한 건강악화와 노령출산에 따른 위험을 집중적으로 보장한 상품이 암 뇌질환 심장질환 간질환 폐질환 등 발생빈도가 높은 주요 5 대 질병을 집중적으로 보장 보장, 연금, 저축, 자동차, 고품격 현물급부 등 서로 다른 영역의 보장을 하나의 바스켓에 담아 관리할 수 있도록 업계에서 최초로 개발한 결합 상품 헌혈로 인한 후유증을 보장하고 헌혈자 본인의 수혈상황을 대비해 수혈비용특약을 통해 보장 치매보장을 특화해 건강할 때 예방에서부터, 발병시 진단 치료, 발병 후 요양까지 토탈케어가 가능 동부화재 상품명 출시일 내용 프로미라이프 스마트 아아사랑보험 프로미라이프 스마트 치아건강보험 내인생플러스보장보험 내사업 든든 보장보험 세 수명시대를 대비해 한번 가입으로 태아부터 1 세까지 각종 상해, 질병을 평생 보장 국민건강보험이나 실손의료비 보험에서 보장받기 어려운 보철, 크라운, 충전 치료를 6 세까지 보장 한다는 게 특징 질병과 관련한 부분을 보장해주는 것은 물론 생활도 보장해주는 통합형 상품 위험대비에 취약한 중소 개인사업자를 위해 개발된 위험보장 중심의 컨설팅형 재물보험으로 한 번 가입을 통해 사업장의 각종 재산손해, 배상책임, 비용손해, 보이스피싱 손해는 물론 사업주와 배우자 및 종업원의 상해사고까지 보장 우리가족 소득보장보험 질병, 상해 보장에 경제활동을 못해서 발생하는 소득상실을 보장 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 15

16 III. 금리상승은 보험업의 영원한 호재 1. 하반기 점진적인 금리상승 전망 최근 2개월 동안 국고 3년물 5bp 상승 글로벌 양적완화정책 종료 논란으로 최근 주요국 채권 금리가 반등하고 있다. 이는 한국 의 경우에도 마찬가지인데, 최근 2개월 동안 국고 3년물 기준으로 약 5bp가 상승하며 금리 상승이 추세적인지, 아니면 일시적인지에 대한 논란이 분분하다. 하반기는 점진적인 금리 상승이 이뤄질 것으로 전망 당사 채권 애널리스트에 따르면 하반기는 점진적인 금리 상승이 이뤄질 것으로 전망한 다. 29년 채권시장은 금리인하 마무리와 함께 추경에 따른 적자국채 발행증가 등으로 채권금리 반등세가 진행되었다. 현재 상황도 29년 당시와 유사하며 이에 따라 하반기 채권시장은 금리반등세가 진행될 것으로 보인다. 물가목표 하단 부담, 통화정책 전환으로 기준금리 인하 가능성 낮음 현재 기준금리는 물가목표 하단인 2.5% 수준까지 인하된 상황인데, 과거 한국은행이 기준금리를 물가목표 하단 이하로 낮춘 경우는 지난 글로벌 금융위기 당시가 유일하다. 또한 지난 4월 금통위에서는 향후 통화정책에 있어 금리정책 신용정책 전환을 시사 하였다. 이에 따라 향후 경기부양을 위한 통화정책 대응에 있어 금리인하 대신 유동성 확대 를 선택할 가능성이 높은 것으로 보인다. 금리 상승세 일시적 반전 가능성 에도 불구, 추세적인 상승 지속 전망 추경에 따른 월별 1조원대의 적자국채 발행증가 등도 채권공급 측면의 수급부담을 높이 면서 금리 상승세는 당분간 지속될 것으로 판단한다. 물론 단기간의 급등으로 인한 반작 용으로 일시적인 되돌림 과정이 진행될 가능성도 있으나, 이는 일시적일 것으로 보인다. 연말로 접어 들면서 기저효과 및 추경에 따른 유동성 효과로 인플레 압력이 가시화 될 가능성이 높기 때문이다. 또한 경기 모멘텀이 연말로 접어들면서 확장국면에 접어들 것 으로 보이며 이러한 요소들이 금리의 추세적인 상승을 지속하게 할 것으로 보인다. 주요국 국채 1년물 상승세 국내 채권 금리도 상승 반전 4.5 (%) 미국 독일 일본 6. (%) 국고 1년 국고 5년 국고 3년 '1 '11 '12 '13 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 2. '1 '11 '12 '13 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 16

17 29년 상황과 유사한 채권시장 여건 (%) (과거 금리인하 마무리 당시 예외 없이 금리반등세 진행) 한국 국고 3년 기준금리 (기간1) (기간4) (기간2) (기간3) (예상 시나리오) 2 1 '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 물가목표 하단과의 역전에 따른 추가 금리인하 부담 6 (%) 기준금리 관리목표 하단 관리목표 상단 5 (기준금리와 물가목표 하단과의 역전부담) '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 17

18 2. 투자이익률 개선을 통한 투자영업이익 증대 시중금리가 투자이익률에 미치는 영향이 매우 큼 운용자산의 7% 이상을 대출채권을 포함한 이자부 자산으로 운용하는 보험회사 특성상 시중금리가 운용자산 전체 투자이익률에 미치는 영향이 매우 크다. 금리 상승시 보험회 사를 수혜주로 언급하는 가장 큰 이유도 투자이익률 상승에 따른 투자영업이익 증대 때 문이다. 투자 이익률 증대로 연결되기 위해서는 시간이 필요 물론 운용자산 채권을 만기까지 보유하는 성향이 강한 보험회사의 특성을 고려해 볼 때 금리상승이 곧바로 투자이익률 상승으로 연결되는 것은 아니다. 기존 투자분의 만기도 래, 교체매매 등을 통해 보다 높은 금리수준의 자산에 투자하여 투자 이익률 증대로 연 결되기 위해서는 시간이 필요할 것으로 보인다. 금리 상승 수혜는 초기에는 손보, 중반 이후에는 생보 관점으로 접근 투자이익률 개선에서 금리 상승에 따른 수혜는 손해보험사가 생명보험사보다 클 것으로 판단한다. 저금리 상황에서도 손보사 이차 마진 스프레드은 꾸준히 플러스를 유지하고 있었으나, 생보사는 이자 마진 스프레드는 마이너스를 기록하고 있다. 손해보험사의 경우 현재 수준에서 금리가 상승하더라도 이차 마진은 지속적으로 유지가 가능할 것으로 보인다. 그러나 생명보험사의 경우 이차 역마진이 지속되고 있는 상황에 서 평균부담이율도 손보사에 비해 높다. 즉, 이차 마진이 플러스로 반전되기까지 필요한 투자수익률 상승 폭이 더 크다. 금리 상승이 진행되더라도 상승 속도가 가파르게 진행되지 않는다고 할 때, 금리 상승 초기 국면에서는 손해보험사가 더 유리한 상황이라고 판단한다. 여전히 이차 마진이 유 지되면서 마진 스프레드 확대 모멘텀을 기대할 수 있기 때문이다. 반면 생보사의 경우 이차 역마진의 축소는 기대할 수 있으나 역마진이 개선되기 위한 금리 상승폭이 더 필 요하기 때문에 금리 상승 국면 중반 이후에서 마진 스프레드 개선 모멘텀을 기대할 수 있을 것으로 판단한다. 시중금리와 투자수익률은 동행 11 (%) 투자이익률 국고5년물 '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료: Bloomberg, 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 18

19 보험사 자산 운용 구성 삼성화재 이차마진 스프레드 45 (%) 12 (bp) 채권 대출채권 수익증권 주식 외화 부동산 현예금 기타 FY6 FY8 FY1 FY12 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 삼성화재, 메리츠종금증권 리서치센터 손보사 예: 현대해상 이차마진 스프레드 추이 생보사 예: 삼성생명 스프레드 추이 (%) Spread(우) 평균부담이율 특별계정투자수익율 (%p). 1.3월 1.9월 11.3월 11.9월 12.3월 12.9월 13.3월 (%) Spread(우) 평균부담이율 이자부자산 보유이원 (%p) 월 1.9월 11.3월 11.9월 12.3월 12.9월 13.3월. 자료: 현대해상, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 삼성생명, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 19

20 3. 듀레이션 갭 축소에 따른 순자산 증대 효과 금리 상승에 따른 보험사 가치 변화는 자산-부채 변동에 따른 순자산 증대 금리 상승은 보험사의 실질가치도 변화시킨다. 이는 자산-부채 변동에 따른 순자산 증 대 효과 측면에서 살펴 볼 수 있다. 현행 회계기준에서는 금리변동시 금리와 관련된 모든 자산 및 부채의 가치가 변하지만, 시가평가대상 항목의 변화만을 장부에 반영하고 있다. 따라서 금리가 상승하면 시가평가 대상인 당기손익인식증권, 매도가능증권이 평가손실이 발생하게 되고, 만기보유증권, 책 임준비금은 장부상 가치가 변하지 않는다. 자산 대비 부채 감소 속도가 빠르므로 보 험사의 순자산은 상 승하고 회사의 실질 가치가 증가 위의 경우만 놓고 볼 때 회계상으로 금리가 하락하는 것이 유리하다고 생각할 수 있다. 시가평가 대상 항목인 자산 계정은 증가하나 부채 계정은 불변이기 때문이다. 그러나 부 채 계정인 책임준비금도 장부상의 변화는 없으나 금리에 따른 영향을 받게 된다. 보험사는 부채의 듀레이션이 더 크기 때문에 금리에 따른 가치 변화는 자산보다 부채에 서 더 크게 나타난다. 그러므로 금리가 상승하면 자산과 부채 가치 모두 하락하나 부채 가치 감소가 더 크게 나타난다. 자산 대비 부채 감소 속도가 빠르므로 보험사의 순자산 은 상승하고 회사의 실질가치가 증가하게 되는 것이다. 보험사 B/S 구조 5대 원수보험사 자산-부채 듀레이션 매칭율 보험회사 B/S 1 (년) 자산 부채 매칭율(우) (%) 1 시가평가대상 (단기매매증권, 매도가능증권) 책임준비금 非 시가평가대상 (만기보유증권, 대출채권) 2 8 지급여력금액 메리츠 LIG 현대 동부 삼성 75 자료: 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 금리 변동 영향받는 계정 시가평가 여부 구분 항목 시가평가 여부 비고 금리부자산 당기손익인식지정증권 포괄손익계산서 - 당기손익인식금융상품평가이익 매도가능증권 포괄손익계산서 - 매도가능금융자산평가손익 만기보유증권 대출채권 보험료적립금 금리부부채 보험계약적립금 등 자료: 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 2

21 금리 상승으로 인한 단기매매 증권 평가손은 우려할 사항은 아님 물론 금리 상승국면에서는 당기손익 인식증권, 매도가능증권의 평가손실에 따른 순자산 감소효과도 동시에 고려해야 한다. 당기손익 인식증권의 경우 각 회사별로 전체 운용자산에서 차지하는 비중이 %~3.8% 로 낮은 편이다. 따라서 당기 손익 인식증권 평가손실은 크케 우려할 사항은 아닌 것으 로 판단한다. 문제가 될 수 있는 부분은 포괄손익누계에 잡히는 매도가능증권의 평가손 실이다. 매도가능증권 평가손 영향은 동부화재가 가장 유리하며, 현대해상은 불리한 상태 회사별로 살펴보면, 운용자산 대비 채권 매도가능증권 비중은 동부화재, LIG손해보험이 가장 낮고, 현대해상이 가장 높다. 따라서 매도가능증권 평가손실의 영향은 동부화재가 가장 유리하며, 현대해상은 불리한 상태에 놓여 있다. 현대해상의 경우 금리 상승 국면 에서 타사 대비 높은 매도가능증권 평가손실이 발생할 가능성이 큰 것으로 보인다. 매도가능증권 평가손실을 줄이기 위해서는 금리 상승에 따른 고금리 채권 편입이 필요 할 것이다. 이 경우 자산 듀레이션이 짧은 회사가 고금리 채권으로의 교체를 가장 빨리 진행하면서 금리 상승의 수혜를 누릴 수 있을 것으로 전망한다. 이 경우 LIG 손해보험, 현대해상, 동부화재 등이 짧은 자산 듀레이션을 가지고 있어서 유리하다. 반면 삼성화재, 메리츠화재는 자산 듀레이션이 상대적으로 높게 나타나고 있어서 자산 듀레이션이 짧은 회사에 비해서는 불리한 것으로 판단한다. 운용자산 대비 시가평가 대상 채권 비중 보험사 자산 듀레이션 5 4 (%) 매도가능증권 당기손익인식증권 (년) 삼 성 현 대 동부 LIG 메리츠 삼성 현대 동부 LIG 메리츠 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 운용자산 대비 시가평가 대상 채권 금액 및 비중 (억원, %) 당기손익인식증권 매도가능증권 회사명 금액 운용자산 대비 비중 금액 운용자산 대비 비중 삼 성. 166, 현 대 , 동부 6, , LIG 1, , 메리츠 , 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 21

22 4. 공시이율 하락은 당분간 지속, 그러나 RBC 영향은 미미 작년 하반기 이후 공시이율은 가파르게 하락 작년 하반기 이후 공시이율은 가파르게 하락해 왔다. 공시이율 하락으로 보험사들은 이 차마진 부담을 덜 수 있었지만, 보험상품에 대한 메리트가 감소하는 부분도 고려를 하지 않을 수 없다. 올해말까지는 2~3bp의 추가적인 공시이율 인하 전망 금리 인상에 따라 공시이율도 다시 올라갈 수 있을 것이나, 공시이율에서 투자이익률이 반영되기 때문에 금리상승을 반영하여 상승하기 까지는 시간이 걸릴 것이다. 공시이율 산출구조 개선으로 금리상승 반영 시차는 이전에 비해서는 줄어들 것이나, 올해말까지는 2~3bp의 추가적인 공시이율 인하가 전망되고 있다. 최저보증이율 적용이 이뤄지는 금리연동형 부채 문제 가능성 공시이율이 추가적으로 하락할 경우 최저보증이율 적용이 이뤄지는 금리연동형 부채가 문제가 될 가능성이 있다. 최저보증이율별 금리연동형 부채 비중 현황을 보면 3~4% 사 이가 가장 많이 차지하고 있어 현재 공시이율 수준에서 2~3bp의 추가 하락은 최저보 증이율 적용 부채 증가 가능성을 높이고 있다. 최저보증이율 적용을 받는 부채는 금리위 험계수가 크기 때문에 요구자본이 커지게 되고 이는 RBC 비율 하락으로 이어진다. 공시이율 하락 불구, RBC 금리위험액 상승 가능성 제한적 그러나 보험사 대부분은 보장성의 경우 최저보증이율 3% 초반 상품 비중이 많은 것으 로 알려지고 있으며, 저축성의 경우는 최저보증이율이 2%대인 것으로 알려져 있다. 따 라서 추가적인 공시이율 하락이 2~3bp 수준이라는 점을 고려하면 RBC 금리위험액 상승으로 이어질 가능성은 제한적이라고 판단한다. 보험사 저축성 보험 공시이율 추이 6.% 5.5% 삼성화재 현대해상 메리츠화재 동부화재 LIG손보 5.% 4.5% 4.% 3.5% 3.% '9.1 '1.1 '1.4 '1.7 '1.1 '11.1 '11.4 '11.7 '11.1 '12.1 '12.4 '12.7 '12.1 '13.1 '13.4 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 공시이율 산출방법 항목 공시이율 산출구조 자산운용 이익률 가중치(α, β) 내용 공시기준이율±조정률 공시기준이율=외부지표금리(국고채 xβ1+회사채 xβ2+ )xα+자산운용이익률 x(1-α) 투자이익/운용자산(미실현손익 제외) α:총자산 대비 신규자산의 비율 β:회사의 실제 자산의 구성 비율 조정률 공시기준이율 ±1% 해약환급금 예시 기초이율 자료: 메리츠종금증권 리서치센터 표준이율 메리츠종금증권 리서치센터 22

23 최저보증이율별 금리연동형 부채 비중 현황 3~4% 사이가 가장 많이 차지 1% 4% 초과 8% %초과~4%이하 2%초과~3%이하 %초과~2%이하 6% % 이하 4% 2% % 삼성화재 현대해상 동부화재 LIG손해보험 메리츠화재 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 23

24 RBC 기준 강화는 RBC 비율이 낮은 보험사들에게 부담으로 작용 5. 금리상승에 따른 매도가능증권 평가손으로 RBC 하위사 우려 재발 가능 211년 4월부터 도입된 보험사 지급여력비율(RBC)비율은 보험사의 건전성을 평가하는 대표적인 지표이다. 당초 29년 도입 예정이었으나 미국발 금융위기 영향으로 도입이 2년 지연됐다. 당국은 RBC 기준 강화를 통해 건전성을 강화하고자 하였고, 이는 RBC 비율이 낮은 보험사들에게 부담으로 작용하였다. 상반기 RBC 하위사는 부진한 주가 성과 당국의 건정성 강화 움직임과 더불어 212년 12월말 기준으로 메리츠화재, LIG손해보험 등이 당국의 권고기준인 2%에 미달하면서 RBC 하위사들의 자본확충 이슈가 발생하 였다. 이 때문에 올해 상반기 RBC 하위사는 부진한 주가 퍼포먼스를 기록하였다. 주요 보험사 RBC 비율 5 (%) 212년 12월말 213년 3월말 삼성화재 동부화재 현대해상 메리츠화재 LIG손보 삼성생명 한화생명 동양생명 자료: 금융감독원, 메리츠종금증권 리서치센터. 주: 메리츠화재는 증자효과 반영(183.1% 192.4%) 금리 상승은 단기적으로 RBC 비율 악화 초래 금리 상승은 단기적으로는 RBC 비율 악화를 초래할 가능성이 있다. 앞에서 언급한 대로 손익 측면에서는 단기손익인식증권 평가손실이 예상되고, 자본 측면에서는 매도가능증권 의 평가손실이 나타날 수 있다. 하반기 금리 상승으로 연초와 비슷한 상황 가능 금리 상승으로 인한 평가손실이 나타날수록 RBC 비율 하위권사에게 불리한 환경이 조 성될 수 있다. 연초 규제 강화로 인해 RBC 비율 하위권사 주가가 부진한 모습을 보였던 것을 고려하면, 하반기 금리 상승으로 인해 연초와 비슷한 국면이 진행될 수도 있을 것 으로 보인다. 삼성, 동부는 RBC 비율 영향 미미 금리 상승에 따른 RBC 변화를 매도가능증권 평가손에 따른 자본 변화 측면에서만 고려 하면, 삼성과 동부의 경우는 RBC 비율 하락에도 여전히 2%를 상회하는 높은 비율을 보이고 있어서 금리 상승에 따른 RBC 영향은 미미할 것으로 판단한다. 현대, LIG, 메리츠는 RBC 비율 하락 영향 크게 나타날 수 있음 그러나 현대해상의 경우 금리가 5bp 상승할 경우 RBC 비율이 2%를 하회할 가능성 이 있는 것으로 판단된다. LIG 손해보험의 경우도 164.9%까지 하락하면서 RBC 비율 제 고의 필요성이 더욱 증대될 것으로 보인다. 메리츠화재의 경우 최근 증자를 통해 RBC 비율을 192.4%까지 늘렸음에도 불구하고 금리 상승에 따른 RBC 비율 하락으로 증자 이전인 12년 말 173% 수준까지 RBC 비율이 하락할 수 있는 것으로 나타나고 있다. 메리츠종금증권 리서치센터 24

25 금리 5bp 상승 반영시 보험사 RBC 비율 변화 추정 (%) RBC(3월말 기준) RBC(금리 5bp 상승반영시) 삼성 현대 동부 LIG 메리츠 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 금리 5bp 상승 반영시 보험사 RBC 비율 변화 추정 (단위 : %,억원) 삼성 현대 동부 LIG 메리츠 지급여력기준금액 2,584 1,362 11,676 9,258 5,487 지급여력금액 9,266 21,466 29,726 16,384 1,47 금리 5bp 증가시 자본영향 -4,876-1,514-2,49-1,122-1,61 지급여력금액(금리 5bp 상승반영시) 85,39 19,952 27,677 15,262 8,986 RBC(3 월말 기준) RBC(금리 5bp 상승반영시) RBC 비율 감소폭 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 금리 등 주요 경제지표 변화에 따른 보험사 민감도 분석 (단위:억원) 삼성 동부 현대 LIG 메리츠 손익영향 자본영향 손익영향 자본영향 손익영향 자본영향 손익영향 자본영향 손익영향 자본영향 원/달러 환율 1 원 증가 원/달러 환율 1 원 감소 금리 1bp 증가 , , , , ,122 금리 1bp 감소 123 9, , , , ,122 주가지수 1%의 증가 33 3, , 주가지수 1%의 감소 -33-3, , 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 25

26 IV. 자보손해율 상승은 제도 개선을 통해 충격 완화 가능 1. 외제차 수리비 현실화 통한 자보 손해율 개선 가능 자보손해율 증가로 보험사 수익성 우려 점증 최근 자보손해율이 증가하면서 보험사 수익성에 우려를 자아내고 있다. 자보손해율은 12년 말 겨울 날씨 때문에 급등했으며, 상승 추세는 안정되었으나, 전년 대비 여전히 손 해율이 5~1%p 정도 높게 나타나고 있다. 요율 인하, 운행량 증가가 손해율 상승원인 자보 손해율이 증가하는 주요 원인은 212년 4월 이뤄졌던 자동차 보험료 인하 효과 및 유가안정에 따른 운행량 증가 때문이다. 요율인하는 원수보험료를 -6.1% 감소시키고, 손해율을 3.5% 상승시키는 효과가 있는 것으로 나타나고 있다. 유가 안정으로 휘발유 가격 또한 전년 대비 오히려 하락하면서 운행량이 증가했음을 확인할 수 있다. 최근 자동차 보험 손해율 추이 상승 (%) 삼성화재 동부화재 현대해상 LIG손해 메리츠화재 '1.1 '1.7 '11.1 '11.7 '12.1 '12.7 자료: 각 사 자료, 메리츠종금증권 리서치센터 요율 인하가 원수보험료에 미치는 영향 요율 인하가 손해율에 미치는 영향 Underwriting Analysis in FY12 Loss Ratio Analysis in FY12 W1642.7bn -6.1% Rate Cut / others +3.8% No. of polices +1.4% Sales increase twowheeled vehicles W1627.7bn.8%p -7.% Frequency 83.2% +3.7% Severity +3.5% Rate cut Claim survey fee +.6% 84.% FY11 * Direct premiums written FY12 FY11 FY12 자료: LIG손해보험, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: LIG손해보험, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 26

27 고속도로 이용 차량 증가세 유가 안정에 따른 운행량 증가 3 25 (천대) 고속도로 이용차량 전년동월 대비 증감율(우) (%) (천대) 전년동월 대비 증감율(우) 휘발유 가격 증감율 (%) '11.1 '11.7 '12.1 '12.7 ' '11.1 '11.7 '12.1 '12.7 ' 자료: 한국도로공사, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 한국도로공사, 한국석유공사, 메리츠종금증권 리서치센터 여름철 이후 계절적으로 증가하는 손해율 증가를 고려하면, 전년 대비 높은 수준을 지속 하고 있는 자보 손해율 및 변동성은 보험사 이익 안정성을 저해하는 요인으로 작용할 가능성이 큰 것으로 판단한다. 월별 자보 손해율 추이 13년은 평균에 비해 높아 자동차 보험 손해율 변동성이 장기 보험 대비 훨씬 높음 1 (%) 자보 손해율(~12년 평균) 213년 8 자동차 장기 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 발생손해액을 낮추어 손해율을 낮추는 방법이 현실적 대안 자동차 보험 시장은 자동차 등록대수의 둔화 및 요율 규제 등으로 원수보험료 확대를 통한 손해율 하락은 구조적으로 어렵게 되어 있다. 결국 발생손해액을 낮추어 손해율을 낮추는 방법이 보험사가 취할 수 있는 가장 현실적인 대안이다. 당국에서도 손해율 상승 에 따른 요율 인상보다 자동차 보험 제도 개선 등을 통한 발생손해액 하락을 유도하는 것을 선호하고 있다. 메리츠종금증권 리서치센터 27

28 자동차 등록대수는 정체 원수보험료 팽창은 구조적으로 어려움 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1, (만 대) 자동차등록대수 증감율(YoY, 우) (%) 자료: 한국자동차산업협회, 메리츠종금증권 리서치센터 자동차 보험 수익성 제고 방안은 외제차 관련 제도 정비 자동차 보험 제도를 통한 자동차 보험 수익성 제고 방안 중 현재 시점에서 가장 큰 효 과를 볼 수 있는 것은 외제차 관련 제도를 정비하는 것이라고 판단한다. 212년 말 기 준으로 승용일반형 외제차 등록대수는 약 75만대로 전년대비 2% 증가한 반면, 국산차 등록대수는 2.6% 증가하는데 그쳤다. 수입차 등록비중은 갈수록 증가 (만 대) (%) 수입차총등록대수 수입차 비중(우) 자료: 한국자동차산업협회, 메리츠종금증권 리서치센터 보험사들의 외제차 지급보험금 부담은 갈수록 늘어날 것 빠른 외제차 등록대수 증가와 더불어 높은 외제차 수리비는 외제차 지급보험금의 빠른 증가를 가져오고 있다. 신차 가격 대비 총 수리비 비율은 벤츠 C2가 36.3%로, 세그먼 트상 대형으로 분류되는 기아 K9의 7.4%에 비해 5배 정도 높은 수치를 나타내고 있다. 수리비 비율의 차이로 인해 보험사들의 지급보험금 부담은 갈수록 늘어날 것으로 보인 다. 메리츠종금증권 리서치센터 28

29 외제차와 국산차 지급보험금 추이 신차가격 대비 총 수리비 비율 87 (%) 국산차 외제차(우) (%) 19 4 (%) 년 211년 212년 벤츠 C2 혼다 어코드 폭스바겐 골프 9.4 현대 그랜져 HG 7.4 기아 K9 자료: 보험개발원, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 보험개발원, 메리츠종금증권 리서치센터 주: 수리비는 전/후면 저속충돌시험 실시 후 산출 외제차 수리비 현실화 필요 지급보험금 부담을 낮추기 위해서는 외제차 수리비의 현실화가 필요할 것으로 보인다. 그 중에서도 부품비용의 합리화가 선행될 것으로 보인다. 외제차와 국산차의 수리비 차 이를 만들어 내는 가장 큰 요인이 부품 비용이기 때문이다. 대체부품 활성화가 외제차 수리비 현실화 대안 외제차 부품시장은 직영딜러에 의한 독점적 부품유통구조로 이뤄져 있다. 동일한 부품제 조업체에서 제작한 성능과 품질이 동일한 부품의 경우에도 브랜드 부착 여부에 따라 OEM과 Non-OEM으로 분류되는데, 외제차 제조업체 및 메인딜러(Benz Korea, BMW Korea 등)는 정비소 및 직영딜러(한성자동차, 한독모터스 등)에 OEM 부품의 배타적 판 매권과 수리기술을 제공하면서 독점적 이윤을 보장해준다. 반면 정비소 및 직영딜러가 Non-OEM 부품 취급시 라이센스를 취소한다. 자동차부품 제작 및 유통 구조 OEM부품 제조업체 완성차제조업체 또는 계열사 OEM부품(순정부품) 일반부품 제조업체 자체유통망 자체유통망 Non-OEM부품(비순정부품) 폐차업체 도난차량 중고부품, 재제조부품 자료: 보험개발원, 메리츠종금증권 리서치센터 이러한 독점점 부품유통구조로 인해 외제차 부품가격은 비쌀 수 밖에 없으며, 결국은 자 보 손해율 상승으로 연결된다. 미국 손해보험협회에 따르면 OEM 부품을 사용한 청구건 의 평균비용은 Non-OEM 부품을 사용한 청구건보다 1.6배 높은 것으로 나타나고 있다. 메리츠종금증권 리서치센터 29

30 현재 정부 및 보험업계에서 외제차 자동차 수리비 합리화를 위한 움직임이 진행중이며 국회에는 자동차관리법 개정안과 여객자동차운수사업법 개정안 이 발의되어 있다. 위 법 안이 통과되어 Non-OEM 부품의 활성화가 이뤄지면 수입차 부품 가격을 점진적으로 낮추어 보험사의 외제차 수리비의 과도한 지출을 막을 수 있을 것으로 보인다. 외제차 수리비 합리화 등의 정책적 배려 가능성 현실적으로 자동차 요율 인상이 당장 이뤄지기 어려운 측면을 고려할 때, 외제차 수리비 합리화 등의 정책적 배려가 보험사에게 제공될 가능성이 높아 보인다. 21년 자보 손 해율 상승 시기에 자차부담금 확대 정책으로 자보 손해율이 안정되었던 경험을 상기할 필요가 있으며, 점진적으로 자보 손해율은 안정화 단계에 접어들 것으로 판단한다. 외제차 수리비 세부 내역 3, 2,5 (천원) 국산차 외제차 2,618 2, 1,857 1,5 1, 부품 공임 도장 총수리비 자료: 보험개발원, 메리츠종금증권 리서치센터 외제차 수리비 합리화를 위한 방안 방안 내용 보험회사의 Non- Non-OEM 부품 사용여부에 대한 인센티브 제공, 차량소유자의 선택권 OEM 부품 사용 공식화 보장 Non-OEM 부품 사용에 대한 고객의 사전동의 취득 자기인증제 대상 부품 부품제조업체 또는 수입업체가 안전기준에 적합함을 스스로 인증하여 확대 판매 정부는 판매 부품에 대한 적합여부 확인 및 결함가능여부 확인하여 필요시 리콜 등의 조치 취함 부품가격에 대한 투명성 정비업자는 수리항목별 시간당공임, 작업시간, 부품 정보 등등 제고 제공해야 함 부품명, 일련번호, 제조사, 가격정보 등을 포함한 외제차 부품 DB 제공 의무화 자료: 보험개발원, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 3

31 2. 심평원 이슈는 긍정적이나, 중장기적으로 바라봐야 할 것 그동안 보험금 누수 심각 발생손해액 관리를 위한 또 다른 제도 개선은 불필요한 교통사고 보험금을 줄이는 것이 다. 그동안은 보험금을 더 많이 받고자 불필요하게 입원하는 교통사고 부재환자(일명 나 이롱환자)가 지속 발생하여 보험금 누수가 심각하였다. 자보환자 입원율은 6.6%로 일 본(6.4%)보다 약 1배 높은 상황( 8년 기준)을 보이고 있다. 일본에서도 과거 경상환자의 입원율이 높았으나, 의료법상 48시간 규제조항(치료상 부 득이한 사정이 있는 경우를 제외하고는 동일 환자를 48시간 초과하여 입원시키지 않도 록 노력) 이나 보행이 가능한 환자는 통원을 원칙으로 함으로써 부당한 장기입원 문제 를 해결한 바 있다. 심평원이 교통사고 보험금 일괄 심사 7월부터는 한국에서도 심평원이 교통사고 보험금 심사를 일괄적으로 맡게 되면서 일본 과 비슷하게 과잉진료 등 도덕적 해이를 차단하는데 성과를 거둘 수 있을 것으로 보인 다. 결론적으로 심평원의 보험금 심사는 점진적으로 자동차보험 손해율 하락에 기여할 수 있을 것으로 판단한다. 심평원 심사업무 위탁 전,후 주요 변경 사항 구분 위탁 전 위탁 후 청구처 보험회사 등 해당 지부 심평원(단일창구) 청구방법 주로 서면 청구 전자청구(일부기관 예외) 심사 각 보험사별 심사 및 의료기관과 지급액 협의 결정 심평원에서 일괄 심사 지급 지급청구액 조정협의를 거쳐 지급 심평원의 심사결과에 따라 지급 보험사만 자보수가분쟁심의회의 심사청구 이의제기 가능 자료: 언론 보도 취합, 메리츠종금증권 리서치센터 의료기관 및 보험사가 심평원에 이의제기 가능 자동차 상해 한국과 일본 입원율은 큰 차이 보임 8 (%) 일본입원율 한국입원율 FY'2 FY'3 FY'4 FY'5 FY'6 FY'7 FY'8 FY'9 자료: 한국자동차산업협회, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 31

32 VI. Valuation Overweight 투자 의견 제시 손해보험 업종 Overweight 손해보험 업종에 대한 Overweight 투자 의견을 제시한다. 인보험의 지속적인 성장을 통한 외형 확대, 자보 손해율 일시적 상승에도 사업비 효율화를 통한 합산비율 안정화, 금리 상승을 바탕으로 한 투자영업이익 제고 및 이차마진 개선기대가 손해보험업 투자 심리를 견인할 전망이다. 보험사 이익은 213 년 이후 지속적으로 증가 저금리에 따른 투자영업이익 부진 및 신계약비 이연제도 변경에 따른 영향으로 212년 당기순이익은 일시적으로 감소했으나, 213년 이후로는 신계약비 추가상각 규모 감소 및 점진적인 투자영업이익 증대로 다시 이익 증가세가 지속될 것으로 전망한다. 운용자산 증대효과, 금리상승은 투자수익률 개선에 기여 저금리 영향으로 낮아진 투자수익률은 운용자산 증대를 통한 투자이익 증가로 상쇄할 수 있을 것으로 보인다. 최근 보장성 장기보험의 높은 성장은 안정적인 보험료 유입을 가능하게 할 수 있을 것이다. 특히 25회차 유지율이 크게 개선되면서 지속적인 보험료 유입이 가능할 전망이다. 금리 상승 역시 점진적으로 투자수익률 개선에 기여할 것이다. 합산비율은 안정적인 추세 유지할 것으로 판단 합산비율은 자보 손해율의 변동을 제외한다면 지속적인 사업비 효율성에 힘입어 안정적 인 추세를 유지할 것으로 판단하며, 이 경우 안정적인 보험영업이익 흐름이 지속되면서 보험사의 수익성을 담보할 수 있을 것으로 보인다. Top Picks: 메리츠화재, 동부화재 손해보험업 Top Picks로는 메리츠화재(Buy, TP 19,원)와 동부화재(Buy, TP 7,원) 를 제시한다. 메리츠화재는 동사의 강점인 인보험 성장이 재부각 될 전망이며, 동부화재 는 사업비율 효율성을 통한 핵심 펀더멘털 및 자산운용 다변화에 따른 견조한 투자이익, 높은 자본적정성이 강점이다. 당기순이익은 FY12년 주춤했으나, FY13년 회복 전망 25, (억원) 당기순이익 증가율(우) (%) , 8 15, 6 4 1, 2 5, 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 추정, 주: FY13은 기간이 9개월이서 연환산 수치로 계산 메리츠종금증권 리서치센터 32

33 운용자산 증가 추세 지속하며 처음으로 1조 돌파 14 (조원) 운용자산 운용자산증가율 (%) FY2 FY3 FY4 FY5 FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 운용자산 성장이 경과보험료 성장을 상회 3 (%) 경과보험료 증가율 운용자산 증가율 FY 2 FY 3 FY 4 FY 5 FY 6 FY 7 FY 8 FY 9 FY 1 FY 11 FY 12 FY 13 FY 14 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 해약율은 지속적으로 감소 25회차 유지율 손보 개선폭 진행 3 (%) 해약율 효력상실해약율 75 (%) 생보 손보 '1 '3 '5 '7 '9 '11 5 FY5 FY6 FY7 FY8 FY9 FY1 FY11 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 33

34 합산비율은 안정적 추이 유지 11 (%) 메리츠화재 LIG손해 삼성화재 현대해상 동부화재 '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 커버리지 종목 목표주가 및 산정 근거 (단위:원,%,배) 종목명 삼성화재 동부화재 현대해상 LIG 손해보험 메리츠화재 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY 목표주가 33, 7, 41, 31, 19, ROE COE 무위험수익률 리스크프리미엄 베타 영구성장률 Target PBR 자료: 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 34

35 커버리지 종목 Valuation Table (단위:원, %, 십억원, 배) 삼성화재 동부화재 현대해상 LIG 손해보험 메리츠화재 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY 목표주가 33, 7, 41, 31, 19, 현재주가 (7/9) 243,5 49,3 3,55 22,85 13,15 상승여력 시가총액 11,536 3,49 2,731 1,371 1,332 경과보험료 211A 13,679 8,368 8,358 7,689 4,37 212P 15,699 9,4 9,214 8,27 4,5 213E 13,282 7,861 8,49 7,33 3, E 19,2 11,295 11,528 1,542 5,59 당기순이익 211A P E E 1, ROE 211A P E E EPS 211A 16,713 6,369 4,964 4,4 1,72 212P 16,687 6,526 4,141 3,172 1, E 13,182 5,134 2,974 3,26 1, E 24,563 8, 4,936 4,445 2,36 BPS 211A 163,93 34,83 21,691 25,593 9, P 195,648 43,546 26,137 29,929 11, E 199,551 47,659 28,61 32,399 12, E 223,44 56,538 32,997 36,844 14,448 PER 211A P E E PBR 211A P E E DPS 211A 3,75 1,2 1, P 3,75 1,25 1, E 3,75 1, E 5,4 2,1 1,2 9 5 배당수익률 211A P E E 자료: 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 35

36 삼성화재 PER 밴드 삼성화재 PBR 밴드 45, (원) 4, (원) 4, 35, 3, 25, 2, 15, 16.x 14.4x 12.8x 11.2x 9.6x 8.x 35, 3, 25, 2, 15, 1.5x 1.4x 1.3x 1.1x 1.x.9x 1, 1, 5, 5, '5 '7 '9 '11 '13 '5 '7 '9 '11 '13 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터 동부화재 PER 밴드 동부화재 PBR 밴드 16, (원) 1, (원) 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 17.x 14.4x 11.8x 9.2x 6.6x 4.x 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 1.5x 1.3x 1.1x.9x.7x.5x '5 '7 '9 '11 '13 '5 '7 '9 '11 '13 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터 현대해상 PER 밴드 현대해상 PBR 밴드 7, (원) 7, (원) 6, 5, 4, 3, 13.x 11.4x 9.8x 8.2x 6.6x 6, 5, 4, 3, 1.7x 1.5x 1.3x 1.2x 1.x.8x 2, 5.x 2, 1, 1, '5 '7 '9 '11 '13 '5 '7 '9 '11 '13 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 36

37 LIG 손해보험 PER 밴드 LIG 손해보험 PBR 밴드 8, (원) 8, (원) 7, 6, 13.x 11.4x 7, 6, 1.8x 1.5x 5, 9.8x 5, 1.3x 4, 3, 2, 8.2x 6.6x 5.x 4, 3, 2, 1.x.8x.5x 1, 1, '5 '7 '9 '11 '13 '5 '7 '9 '11 '13 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠화재 PER 밴드 메리츠화재 PBR 밴드 3, (원) 25, (원) 25, 2, 15, 1, 5, 1.x 8.8x 7.6x 6.4x 5.2x 4.x 2, 15, 1, 5, 1.4x 1.2x 1.x.8x.6x.4x '5 '7 '9 '11 '13 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터 '5 '7 '9 '11 '13 자료: Quantiwise, 메리츠종금증권 리서치센터 메리츠종금증권 리서치센터 37

38 메리츠종금증권 리서치센터 38

39 Company Briefs 1 삼성화재(81) Buy TP 33,원 4p 2 동부화재(583) Buy TP 7,원 42p 3 현대해상(145) Buy TP 41,원 44p 4 LIG손해보험(255) Buy TP 31,원 46p 5 메리츠화재(6) Buy TP 19,원 48p 메리츠종금증권 리서치센터 39

40 삼성화재(81) Buy (신규) TP 33,원 1위 프리미엄은 어디서나 주목 투자의견 Buy, 목표주가 33,원 - 인보험 성장 강화, 상대적으로 낮은 자보 손해율 통한 펀더멘털 부각 - 손보사 중 가장 높은 자본적정성으로 규제에서 자유로움 - 자사주 매입을 통한 주주 가치 제고 정책 지속 Investment Point 1. 인보험 성장 강화, 상대적으로 낮은 자보 손해율 통한 펀더멘털 부각 - 타사 대비 넉넉한 자본적정성으로 적극적 보험영업을 통한 M/S 확대 가능 - Underwriting 경쟁력을 기반으로 자보 손해율 안정적 유지하며 핵 심 펀더멘털 부각될 것으로 전망 2. 손보사 중 가장 높은 자본적정성으로 규제에서 자유로움 - 3월말 현재 RBC 비율은 438.5%로 2위권사 대비 압도적 자본적 정성 - 금리 단기 급등으로 인한 채권 매도가능증권 평가손에도 불구하 고 RBC 비율 하락에 따른 부정적 영향은 제한적 3. 자사주 매입을 통한 주주 가치 제고 정책 지속 - 동사는 9월까지 자사주 매입 검토 발표 예정. 작년부터 진행된 333정책 을 통해 주주 가치 제고 정책 지속 Valuation - FY13(3월~12월) 순이익은 6,1억으로 연환산 기준 5.3% 증가 - 목표주가는 FY13 목표 PBR 1.5배 적용( 1~ 15 평균 ROE 1.7%, COE 8.1%, 영구성장률 3%) 업종 : 보험업 / Analyst 윤제민 ( / jemin.yoon@meritz.co.kr) Rating & Target Price New : Buy 33,원 종가(7/9) 243,5원 Market Data KOSPI KOSDAQ 시가총액 발행주식수 1,83.34pt pt 115,358억원 4,737만주 외국인지분율 53.2% DPS(212) 3,75원 배당수익률(212) 1.7% Company Data 주요주주 삼성생명보험외 5인 14.41% Bloomberg Price Range(52주) 삼성화재 자사주 1.55% FirstState Investment 9.63% 국민연금공단 7.7% GenesisAsset Managers, LLP 6.2% 81 KS 26,~245,원 6일 평균거래량 94,339주 6일 평균거래대금 215.억원 (십억원,원,배,%) P 213E 214E 경과보험료 13,679 15,699 13,282 19,2 총영업이익 1,11 1, ,633 순이익 ,119 EPS 16,713 16,687 13,182 24,563 BPS 163,93 195, , ,44 P/E P/B ROA ROE 손해율 사업비율 합산비율 시장대비 상대강도 : 1개월(1.13), 3개월(1.24), 6개월(1.24) 'S SAMSUNG FIRE & MARINE INSURANCE 3. FROM 9/7/12 TO 9/7/13 DAILY Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul PRICE HIGH 245 4/7/13, LOW 26 9/4/13, LAST 2435 PRICE REL. TO KOREA SE COMPOSITE(KOSPI) 메리츠종금증권 리서치센터 4

41 대차대조표 성장, 수익 및 안정성 지표 (십억원) FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E 총자산 31,588 38,621 45,649 51,646 6,366 성장률 (% YoY) 운용자산 26,924 32,489 38,734 44,37 52,423 원수보험료 증가율 현금 및 예금 ,87 1,244 1,472 장기보험 유가증권 18,522 21,735 27,69 3,964 36,636 자동차보험 주식 2,276 3,18 3,539 4,49 4,79 일반보험 채권 1,895 13,237 16,934 19,37 22,918 순이익 증가율 수익증권 1,338 1,217 1,93 1,25 1,479 총자산 기타 4,13 4,264 5,53 6,295 7,448 운용자산 증가율 대출 6,957 8,512 9,255 1,587 12,526 보험계약준비금 부동산 1,1 1,271 1,322 1,513 1,79 EPS 비운용자산 3,278 4,431 4,888 5,187 5,615 BPS 특별계정자산 1,385 1,71 2,27 2,151 2,328 수익성 지표 (%) 총부채 25,783 3,926 36,733 42,552 5,21 손해율 보험계약준비금 22,843 27,131 32,279 36,923 43,687 장기보험 책임준비금 21,655 27,131 32,279 33,786 4,427 자동차보험 장기보험료적립금 17,93 21,98 26,789 28,4 33,552 일반보험 지급준비금 1,45 2,298 2,574 2,694 3,224 사업비율 미경과보험료적립금 2,28 2,6 2,7 2,826 3,382 합산비율 기타 투자영업이익률 기타부채 1,546 2,81 2,422 3,477 4,186 안정성 (%) 특별계정부채 1,394 1,714 2,32 2,151 2,328 총자산/자기자본 자본총계 5,85 7,695 8,916 9,94 1,165 보유보험료/자기자본 자본금 보험계약준비금/보유보험료 자본잉여금 이익잉여금 3,167 4,586 5,172 5,61 6,55 기타포괄손익 937 1,628 1,966 2,431 손익계산서 밸류에이션 및 주당 지표 (십억원) FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E 원수보험료 12,771 14,585 16,563 13,635 19,52 주당 지표 (원,배) 장기보험 8,12 9,58 11,483 9,616 14,55 EPS 15,359 16,713 16,687 13,182 24,563 자동차보험 3,387 3,579 3,548 2,741 3,674 BPS 149, ,93 195, , ,44 일반보험 1,265 1,425 1,533 1,278 1,773 PER 보유보험료 12,6 13,88 15,744 12,954 18,555 PBR 경과보험료 11,861 13,679 15,699 13,282 19,2 ROA 발생손해액 9,68 11,177 12,965 11,35 15,664 ROE 장기보험 6,881 8,234 9,955 8,322 12,165 배당관련 지표 (원,%) 자동차보험 2,362 2,377 2,432 2,41 2,563 DPS 3,75 3,75 3,75 3,75 5,4 일반보험 배당수익률 순사업비 2,439 2,762 3,114 2,619 3,72 배당성향 보험영업이익 매출구성 (%) 투자영업이익 1,249 1,361 1,445 1,262 1,997 일반보험 총영업이익 922 1,11 1, ,633 자동차보험 영업외익 장기보험 세전이익 888 1, ,544 자료: 삼성화재, 메리츠종금증권 추정 법인세 등 주: FY13('13.4~'13.12)은 9 개월 기준 당기 순이익 ,119 메리츠종금증권 리서치센터 41

42 동부화재(583) Buy (신규) TP 7,원 핵심 펀더멘털에 충실한 보험사 보험업종 Top picks 제시, 목표주가 7,원 - 낮은 수준의 사업비율 및 운용자산 다변화를 통한 핵심 펀더멘털 강화 - 2위권 손보사 중 가장 높은 자본적정성 - 제조업 계열사 지분 정리로 그룹 리스크 감소 Investment Point 1. 업계 대비 가장 낮은 수준의 사업비율 및 운용자산 다변화를 통한 핵 심 펀더멘털 강화 - 5대 원수사 중 가장 낮은 수준의 사업비율(17.7%)을 통한 보험영업 이익 안정화 - 2년 초반부터 진행된 AI, 해외투자 등의 경험축적을 바탕으로 선제적인 투자이익률 제고 가능 2. 2위권 손보사 중 가장 높은 자본적정성 - 3월말 현재 RBC 비율은 254.6%로 2위권사 평균 27%를 상회 - 높은 자본적정성으로 인해 매도가능평가손 우려에서 자유롭고, 적극 적인 보험영업 및 운용 가능 3. 제조업 계열사 지분 정리로 그룹 리스크 감소 - 동부제철(4.99%)를 제외시 제조계열사 지분 정리 마무리. 제조 계열 사 Exposure는 66억에 불과(주식 12억원, BW 12억원, 대출 42억원) - 제조 계열사 추가적인 자금 지원 가능성 낮은 것으로 판단 Valuation - FY13(3월~12월) 순이익은 3,25억으로 연환산 기준 4.9% 증가 - 목표주가는 FY13 목표 PBR 1.5배 적용( 1~ 15 평균 ROE 16.6%, COE 12.6%, 영구성장률 5%) 업종 : 보험업 / Analyst 윤제민 ( / jemin.yoon@meritz.co.kr) Rating & Target Price New : Buy 7,원 종가(7/9) 49,3원 Market Data KOSPI KOSDAQ 시가총액 발행주식수 1,83.34pt pt 34,94억원 7,8만주 외국인지분율 34.5% DPS(212) 1,25원 배당수익률(212) 2.6% Company Data 주요주주 김남호외 7인 31.33% Bloomberg Price Range(52주) 동부화재 자사주 11.85% 국민연금공단 7.11% Matthews Intl. Cap. Mgmt. LLC 6.7% Matthews Intl. Funds 5.2% 583 KS 39,4~52,원 6일 평균거래량 24,683주 6일 평균거래대금 94.억원 (십억원,원,배,%) P 213E 214E 경과보험료 8,368 9,4 7,861 11,295 총영업이익 순이익 EPS 6,369 6,526 5,134 8, BPS 34,83 43,546 47,659 56,538 P/E P/B ROA ROE 손해율 사업비율 합산비율 시장대비 상대강도 : 1개월(1.8), 3개월(1.17), 6개월(1.26) 'S DONGBU INSURANCE 6. FROM 9/7/12 TO 9/7/13 DAILY Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul PRICE HIGH 52 8/11/12, LOW /7/12, LAST 493 PRICE REL. TO KOREA SE COMPOSITE(KOSPI) 메리츠종금증권 리서치센터 42

43 대차대조표 성장, 수익 및 안정성 지표 (십억원) FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E 총자산 12,871 17,531 21,189 25,63 32,141 성장률 (% YoY) 운용자산 1,523 14,3 17,439 21,65 27,833 원수보험료 증가율 현금 및 예금 633 1, ,86 1,396 장기보험 유가증권 6,655 8,57 11,71 13,745 17,67 자동차보험 주식 737 1,48 1,4 1,246 1,62 일반보험 채권 3,46 4,372 5,757 7,147 9,188 순이익 증가율 수익증권 1,549 1,489 2,371 2,944 3,784 총자산 기타 99 1,599 1,939 2,48 3,95 운용자산 증가율 대출 2,515 3,438 4,567 5,67 7,29 보험계약준비금 부동산 72 1,69 1,55 1,31 1,684 EPS 비운용자산 2,87 2,652 2,952 3,132 3,391 BPS 특별계정자산 수익성 지표 (%) 총부채 11,494 15,327 18,433 22,613 28,562 손해율 보험계약준비금 1,685 13,922 16,669 2,694 26,65 장기보험 책임준비금 1,232 13,922 16,125 2,111 25,966 자동차보험 장기보험료적립금 8,436 11,394 13,33 16,625 21,464 일반보험 지급준비금 697 1,11 1,31 1,634 2,19 사업비율 미경과보험료적립금 1,59 1,359 1,427 1,78 2,299 합산비율 기타 투자영업이익률 기타부채 ,71 1,4 안정성 (%) 특별계정부채 총자산/자기자본 자본총계 1,377 2,25 2,756 3,17 3,579 보유보험료/자기자본 자본금 보험계약준비금/보유보험료 자본잉여금 이익잉여금 1,447 1,881 2,144 2,39 2,897 기타포괄손익 손익계산서 밸류에이션 및 주당 지표 (십억원) FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E 원수보험료 7,114 9,69 9,693 8,11 11,627 주당 지표 (원,배) 장기보험 4,716 6,35 6,782 5,89 8,531 EPS 5,187 6,369 6,526 5,134 8, 자동차보험 1,799 2,24 2,72 1,634 2,191 BPS 28,925 34,83 43,546 47,659 56,538 일반보험 PER 보유보험료 6,62 8,482 9,71 7,69 1,947 PBR 경과보험료 6,422 8,368 9,4 7,861 11,295 ROA 발생손해액 5,124 6,826 7,544 6,532 9,452 ROE 장기보험 3,783 5,314 5,75 5,4 7,432 배당관련 지표 (원,%) 자동차보험 1,2 1,354 1,596 1,257 1,645 DPS 9 1,2 1,25 1,37 2,1 일반보험 배당수익률 순사업비 1,359 1,557 1,76 1,439 2,51 배당성향 보험영업이익 매출구성 (%) 투자영업이익 일반보험 총영업이익 자동차보험 영업외익 장기보험 세전이익 자료: 동부화재, 메리츠종금증권 추정 법인세 등 주: FY13('13.4~'13.12)은 9 개월 기준 당기 순이익 메리츠종금증권 리서치센터 43

44 현대해상(145) Buy (신규) TP 41,원 차별화된 상품 경쟁력이 동사의 강점 투자의견 Buy, 목표주가 41,원 - 타사와 차별화 된 보험 상품을 통한 인보험 성장 전략 - 손보사 중 가장 높은 ROE를 통한 자본효율성 제고 - 매도가능증권 평가손에 따른 RBC 비율 하락은 단기적으로 부담 Investment Point 1. 타사와 차별화 된 보험 상품을 통한 인보험 성장 전략 - 어린이 보험, 간병보험 등 타사와 차별화 된 보험 상품을 통한 인보험 성장 전략 - 6개월간 배타적 사용권 획득한 계속받는 암보험 판매실적은 일 반 암보험 상품 대비 뚜렷한 강세 보이며 절판효과 이후 부진한 신계약 우려 해소 전망 2. 손보사 중 가장 높은 ROE를 통한 자본효율성 제고 - 5대 원수사 대비 가장 높은 ROE(18.3%,FY12)로 높은 자본 효율 성 시현 - 또한 업계 대비 가장 높은 배당수익률(FY 12,3.3%) 또한 매력적 3. 매도가능증권 평가손에 따른 RBC 비율 하락은 단기적으로 부담 - 금리 상승에 따른 채권 매도가능증권 평가손 반영시 3월말 27.2%인 RBC 비율 2% 이하 하회 가능성 - 자회사 하이카 다이렉트 RBC 비율 3월말 기준 14.2%로 증자 부담 업종 : 보험업 / Analyst 윤제민 ( / jemin.yoon@meritz.co.kr) Rating & Target Price New : Buy 41,원 종가(7/9) 3,55원 Market Data KOSPI 1,83.34pt KOSDAQ pt 시가총액 27,312억원 발행주식수 8,94만주 외국인지분율 33.8% DPS(212) 1,5원 배당수익률(212) 3.4% Company Data 주요주주 정몽윤외 3인 22.3% 현대해상 자사주 1.5% 국민연금공단 9.16% 트러스톤자산운용 6.71% 미래에셋자산운용 5.1% Valuation - FY13(3월~12월) 순이익은 3,188억으로 연환산 기준 4.5% 감소 - 목표주가는 FY13 목표 PBR 1.5배 적용( 1~ 15 평균 ROE 17.1%, COE 12.6%, 영구성장률 4%) Bloomberg 145 KS Price Range(52주) 28,~37,5원 6일 평균거래량 227,911주 6일 평균거래대금 69.9억원 (억원,원,배,%) P 213E 214E 경과보험료 8,358 9,214 8,49 11,528 총영업이익 순이익 EPS 4,964 4,141 2,974 4,936 BPS 21,691 26,137 28,61 32,997 P/E P/B ROA ROE 손해율 사업비율 합산비율 시장대비 상대강도 : 1개월(1.7), 3개월(1.1), 6개월(1.4) 'S HYUNDAI FIRE &MARINE INSURANCE 4. FROM 9/7/12 TO 9/7/13 DAILY Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul PRICE HIGH /1/12, LOW 28 3/7/12, LAST 355 PRICE REL. TO KOREA SE COMPOSITE(KOSPI) 메리츠종금증권 리서치센터 44

45 대차대조표 성장, 수익 및 안정성 지표 (십억원) FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E 총자산 13,6 17,571 2,869 22,369 24,11 성장률 (% YoY) 운용자산 1,313 13,422 16,291 17,511 18,852 원수보험료 증가율 현금 및 예금 장기보험 유가증권 6,493 8,74 1,768 11,574 12,46 자동차보험 주식 일반보험 채권 5,191 7,162 8,878 9,543 1,273 순이익 증가율 수익증권 총자산 기타 운용자산 증가율 대출 2,638 3,232 3,838 4,125 4,441 보험계약준비금 부동산 ,33 1,112 EPS 비운용자산 2,117 3,271 3,499 3,713 4,19 BPS 특별계정자산 ,79 1,145 1,239 수익성 지표 (%) 총부채 11,853 15,827 18,766 2,113 21,457 손해율 보험계약준비금 1,617 13,967 16,6 17,843 19,29 장기보험 책임준비금 1,213 13,967 16,6 17,18 18,325 자동차보험 장기보험료적립금 8,331 11,24 13,414 13,752 14,87 일반보험 지급준비금 772 1,457 1,67 1,647 1,774 사업비율 미경과보험료적립금 1,52 1,426 1,519 1,558 1,677 합산비율 기타 투자영업이익률 기타부채 ,125 1,8 안정성 (%) 특별계정부채 ,6 1,145 1,239 총자산/자기자본 자본총계 1,153 1,744 2,12 2,256 2,653 보유보험료/자기자본 자본금 보험계약준비금/보유보험료 자본잉여금 이익잉여금 762 1,38 1,58 1,735 2,132 기타포괄손익 손익계산서 밸류에이션 및 주당 지표 (십억원) FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E 원수보험료 7,61 9,317 1,135 8,384 12,3 주당 지표 (원) 장기보험 4,877 6,365 7,161 6,11 8,936 EPS 2,554 4,964 4,141 2,974 4,936 자동차보험 1,926 2,41 1,988 1,49 1,997 BPS 19,365 21,691 26,137 28,61 32,997 일반보험 ,7 PER 보유보험료 6,786 8,422 9,22 7,631 1,968 PBR 경과보험료 6,634 8,358 9,214 8,49 11,528 ROA 발생손해액 5,295 6,686 7,661 6,723 9,528 ROE 장기보험 3,834 5,146 5,824 5,15 7,216 배당관련 지표 (원,%) 자동차보험 1,321 1,38 1,584 1,218 1,612 DPS 7 1,35 1,5 9 1,2 일반보험 배당수익률 순사업비 1,496 1,644 1,767 1,488 2,12 배당성향 보험영업이익 매출구성 (%) 투자영업이익 일반보험 총영업이익 자동차보험 영업외익 장기보험 세전이익 자료: 현대해상, 메리츠종금증권 추정 법인세 등 주: FY13('13.4~'13.12)은 9 개월 기준 당기 순이익 메리츠종금증권 리서치센터 45

46 LIG손해보험(255) Buy (신규) TP 31,원 수익성 위주의 영업전략을 통해 밸류에이션 메리트 부각될 것 투자의견 Buy, 목표주가 31,원 - 자보 손해율 및 장기위험 손해율 갭 축소를 통한 핵심 경쟁력 강화 - 손보사 중 가장 높은 밸류에이션 메리트를 통한 투자 기회 - 매도가능증권 평가손에 따른 RBC 비율 하락은 우려할 부분 Investment Point 1. 자보 손해율 및 장기위험 손해율 갭 축소를 통한 핵심 경쟁력 강화 - 타사 대비 열위에 놓였던 자보 손해율 및 장기위험 손해율 갭 축소 지속 - 신계약비 추가상각도 마무리되면서 사업비율 안정화 전망 - FY13년은 수익성 강화를 목표로 한 경영전략을 통해 이익체력 증대 에 중점 2. 손보사 중 가장 높은 밸류에이션 메리트를 통한 투자 기회 - FY 13 추정 기준으로 PER은 7.배, PBR은.8배로 손보사 중 가장 높은 밸류에이션 메리트 보유 3. 매도가능증권 평가손에 따른 RBC 비율 하락은 우려할 부분 - 3월 현재 RBC 비율은 177.%로 매도가능증권 평가손 반영시 16% 중반대 까지 하락 가능성 - 대주주 자본확충 가능성이 제한적이라는 점에서 자사주 매각을 통 한 RBC 비율 제고 방안이 가장 현실적 이 경우 주주가치 희석 효 과 없음 업종 : 보험업 / Analyst 윤제민 ( / jemin.yoon@meritz.co.kr) Rating & Target Price New : Buy 31,원 종가(7/9) 22,85원 Market Data KOSPI 1,83.34pt KOSDAQ pt 시가총액 13,71억원 발행주식수 6,만주 외국인지분율 17.7% DPS(212) 55원 배당수익률(212) 2.2% Company Data 주요주주 구본상외 18인 23.14% LIG손해보험 자사주 12.53% 국민연금공단 9.42% 트러스톤자산운용 9.9% 신한BNPP자산운용 6.52% Valuation - FY13(3월~12월) 순이익은 2,86억으로 연환산 기준 27.2% 증가 - 목표주가는 FY13 목표 PBR 1.배 적용( 1~ 15 평균 ROE 13.4%, COE 13.4%, 영구성장률 4%) Bloomberg 255 KS Price Range(52주) 21,15~28,8원 6일 평균거래량 138,175주 6일 평균거래대금 32.1억원 (십억원,원,배,%) P 213E 214E 경과보험료 7,689 8,27 7,33 1,542 총영업이익 순이익 EPS 4,4 3,172 3,26 4,445 BPS 25,593 29,929 32,399 36,844 P/E P/B ROA ROE 손해율 사업비율 합산비율 시장대비 상대강도 : 1개월(1.2), 3개월(1.13), 6개월(1.3) 'S LIG Insurance 35. FROM 9/7/12 TO 9/7/13 DAILY Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul PRICE HIGH 288 5/11/12, LOW /4/13, LAST 2285 PRICE REL. TO KOREA SE COMPOSITE(KOSPI) 메리츠종금증권 리서치센터 46

47 대차대조표 성장, 수익 및 안정성 지표 (십억원) FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E 총자산 11,58 14,873 18,1 21,227 25,941 성장률 (% YoY) 운용자산 8,96 11,215 13,675 16,627 2,962 원수보험료 증가율 현금 및 예금 ,14 장기보험 유가증권 4,28 5,43 6,854 8,334 1,56 자동차보험 주식 ,1 1,217 1,535 일반보험 채권 2,118 3,16 4,35 4,96 6,185 순이익 증가율 수익증권 총자산 기타 ,368 1,663 2,97 운용자산 증가율 대출 3,265 3,939 5,66 6,16 7,766 보험계약준비금 부동산 1,71 1,121 1,155 1,45 1,771 EPS 비운용자산 1,825 2,588 2,966 3,148 3,47 BPS 특별계정자산 849 1,7 1,369 1,453 1,572 수익성 지표 (%) 총부채 1,79 13,549 16,463 19,552 24,36 손해율 보험계약준비금 9,249 11,723 14,225 17,296 21,85 장기보험 책임준비금 8,793 11,723 14,225 16,712 21,163 자동차보험 장기보험료적립금 7,26 9,42 11,765 13,821 17,52 일반보험 지급준비금 625 1,58 1,176 1,381 1,749 사업비율 미경과보험료적립금 93 1,177 1,29 1,421 1,799 합산비율 기타 투자영업이익률 기타부채 안정성 (%) 특별계정부채 856 1,73 1,38 1,453 1,572 총자산/자기자본 자본총계 871 1,324 1,547 1,675 1,95 보유보험료/자기자본 자본금 보험계약준비금/보유보험료 자본잉여금 이익잉여금 595 1,74 1,178 1,36 1,536 기타포괄손익 손익계산서 밸류에이션 및 주당 지표 (십억원) FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E FY1 FY11 FY12P FY13E FY14E 원수보험료 6,839 8,562 9,65 7,574 1,889 주당 지표 (원,배) 장기보험 4,46 5,968 6,382 5,531 8,121 EPS 2,154 4,4 3,172 3,26 4,445 자동차보험 1,518 1,643 1,628 1,212 1,625 BPS 25,35 25,593 29,929 32,399 36,844 일반보험 , ,142 PER 보유보험료 6,77 7,731 8,228 6,96 9,959 PBR 경과보험료 5,916 7,689 8,27 7,33 1,542 ROA 발생손해액 4,913 6,435 6,999 6,24 9,9 ROE 장기보험 3,637 5,92 5,156 4,669 6,895 배당관련 지표 (원,%) 자동차보험 1,34 1,136 1,288 1,21 1,356 DPS 일반보험 배당수익률 순사업비 1,296 1,435 1,528 1,324 1,931 배당성향 보험영업이익 매출구성 (%) 투자영업이익 일반보험 총영업이익 자동차보험 영업외익 장기보험 세전이익 자료: LIG 손해보험, 메리츠종금증권 추정 법인세 등 주: FY13('13.4~'13.12)은 9 개월 기준 당기 순이익 메리츠종금증권 리서치센터 47