원유정제능력 위, 국내주유소개수 3위의정유업체인현대오일뱅크가 3월 일 3년물 5억원, 5년물 1,억원, 7년물 1,억원규모의수요예측을실시한다. 조달된자금은 3월 7일만기도래하는회사채상환 1,억원과 5월 1일이후 3개월마다만기도래하는운영자

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일섭 계
8 years ago
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1 회사채수요예측 현대오일뱅크 영업수익성점진적개선, 차입부담은당분간지속될전망 신용분석이훈호 신용등급 AA- 등급전망 안정적 소속그룹 현대중공업 주요주주 현대중공업 91.13% 원화채권발행잔액 1,억원 민평금리 (3Y, 3/18).19% 국고대비 +16.9bp 동일등급대비 -8.5bp 민평금리 (5Y, 3/18).16% 국고대비 +.6bp 동일등급대비 -13.5bp 민평금리 (7Y, 3/18).519% 국고대비 +1.6bp 동일등급대비 -3.8bp (%) SPREAD( 우 ) 5Y( 좌 ) (bp). 정유부문의안정적인수익성, 사업다각화통한수익원다변화긍정적 : 정유부문에서 11 년하반기부터꾸준히타정유업체대비양호한영업이익률을이어오고있다. 유가가급락한 1 년 분기에도영업이익을기록했다. 업계수위의고도화율, 저렴한고체연료사용에따른비용절감, 지역별원유도입선다변화등에기반한원가경쟁력확보의결과다. 석유화학, 윤활기유, 오일터미널에이어혼합자일렌과카본블랙으로이어지는사업다각화노력이향후현금창출력증가에기여할것으로전망된다. 정유비온뒤갬, 석유화학흐림, 윤활기유맑음 : 정유부문에서는낮아진유가수준을감안할때대규모재고자산평가손실이발생할가능성은높지않을것으로예상한다. 최근정제마진이반등하고있으나, 글로벌전방수요부진과예정된증설물량등을감안할때개선폭은제한적일전망이다. 석유화학부문은 BTX 공장이가동중단된상태로 PX 공급과잉을감안할때정상화에시일이걸릴것으로예상된다. 윤활기유부문은최근스프레드확대추세로 15 년에도양호한흐름을이어갈가능성이높다. 사업다각화를위한투자지속으로당분간차입부담지속될전망 : 고도화설비투자 (.6 조원 ), 현대코스모 BTX 공장증설투자 (.6 조원 ) 등정유및석유화학부문대규모설비투자로차입금이크게늘었다. 18 년까지현대케미칼신규공장건설, 카본블랙신규공장건설, 유지보수등으로연간 5, 억원내외의투자를계획하고있어당분간차입부담이지속될가능성이높다. 단기성차입금규모가 1.7 조원으로큰편이나보유현금성자산과더불어토지, 현금화가용이한재고자산등을보유하여유동성대응능력을확보하고있다 Jan-13 Jan-1 Jan Investment Fundamentals ( 단위 : 억원, %, 배 ) K-IFRS 별도기준 K-IFRS 연결기준 항목 자산총계 85,65 85,979 77,1 8,5 89,1 81,851 자본총계 8,876 3,535 3,681 7,616 9,587 9,75 차입금 3,5 9,955 3,18 3,16 31,79 3,739 순차입금 9,56 9,8 8,1 8,681 3,357 3, 매출액 15,39,956 18,58 17,,37 13,1 영업이익 3,8,33 1,98 3,7,3,6 EBITDA 5,587 6,8,1 5,577 6,9,88 당기순이익 1,565 1, ,71 1,58 순영업현금흐름,169,78 3,81,17,96 3,933 영업이익률 (%) EBITDA마진 (%) 영업이익 / 금융비용 ( 배 ) 차입금 /EBITDA( 배 ) 부채비율 (%) 차입금의존도 (%)

2 원유정제능력 위, 국내주유소개수 3위의정유업체인현대오일뱅크가 3월 일 3년물 5억원, 5년물 1,억원, 7년물 1,억원규모의수요예측을실시한다. 조달된자금은 3월 7일만기도래하는회사채상환 1,억원과 5월 1일이후 3개월마다만기도래하는운영자금 ( 시설대상환 ) 1,5억원으로사용될예정이다. 수요예측결과에따라발행금액은최대,억원까지증액이가능하다. 1년 6월신평3사가모두현대오일뱅크의등급전망을기존의 안정적 에서 긍정적 으로조정하면서신용등급상향에대한기대감도일부있었다. 그러나, 1년하반기예기치못한유가급락에따른실적저하로현재신평3사모두등급전망을 안정적 으로다시내린상황이다. 1, 위정유업체인 SK에너지와 GS칼텍스는신용등급이 AA로 1등급하락했고, S-Oil은 AA+ 에서유지되었지만신평3사모두 부정적 등급전망을부여하는등정유업종전반에걸친등급조정을경험했다. AA-등급인현대오일뱅크 5년물민평금리는현재 AA등급인 SK에너지와 GS칼텍스보다각각.bp, 13.8bp 낮고, AA+ 등급인 S-Oil 대비불과 1.bp 높은상황이다. 과거에는상위3사에비해금리가높았으나 GS칼텍스와는 1년말부터역전되기시작했고, 15년 월말경 SK에너지의신용등급이 AA+ 에서 AA로하락하면서 SK에너지와도금리역전이나타났다. 동일등급내다른종목들의금리와비교해도낮은편에속해있다. 정유부문의안정적인수익성, 사업다각화통한수익원다변화긍정적 11년하반기부터정유부문영업이익률타정유업체대비양호 주력사업인정유부문에서 11년하반기부터꾸준히타정유업체대비양호한영업이익률을이어오고있다. SK에너지, GS칼텍스, S-Oil이 1년정유부문에서각각 -9,919억원, -9,76억원, -6,987억원의대규모영업손실을기록한반면현대오일뱅크는 1,98억원의영업이익을창출하여차별화되었다. 유가가급락한 1 년 분기에도영업이익을기록했다. 현대오일뱅크의 1년재고자산평가손실이타정유업체대비상대적으로작았던점이수익성방어에기여했다. 그러나, 과거 3년이넘는기간동안꾸준히양호한채산성을보여왔고, 유가가단기간동안절반가량급락하는 Stress 상황하에서도안정적인이익기조를유지한것은현대오일뱅크정유부문이보다근원적인사업경쟁력을보유하고있기때문으로여겨진다. 현대오일뱅크정유부문의분기영업이익률이경쟁사를앞서나가기시작한 11년하반기는 8년부터총.6 조원을투입한 1) 고도화설비 ( 중질유분해시설 ) 투자가완료된시점이다. 국내업계최고수준의고도화율을확보함에따라부가가치가높은경질유생산비중을높임으로써정제마진개선효과를누릴수있었다. 현대오일뱅크공장이위치한 ) 대산석유화학단지가누릴수있는이점이수익성개선에기여한바또한크다.

3 타정유업체의공장이위치한서울 / 경기, 울산등지역은환경규제가엄격하여석탄, 코크스와같은고체연료의사용이제한되어있다. 반면, 현대오일뱅크는값싼코크스를원료로사용할수있어비용절감이가능하다. 3) 지역별원유도입선다변화노력도원가절감의동인으로꼽을수있다. 최근중동산대비배럴당 3~7달러저렴한콜롬비아산원유도입계약을체결하였으며향후도입이확대될것으로예상된다. 추가적으로현대오일뱅크의 ) 내수비중이상대적으로높은점도 1년원화강세하에서의수익성방어에효과적이었던것으로판단된다. 도표 1. 현대오일뱅크정유부문수익성경쟁사대비양호 (%) SK이노베이션 S-Oil 1Q Q 3Q Q 1Q Q 3Q Q 1Q Q 3Q Q 1Q Q 3Q Q 자료 : 회사 IR 자료, 금융감독원전자공시, 동부리서치주 : 각사별정유부문실적만집계 GS칼텍스현대오일뱅크 도표. 현대오일뱅크국내업계수위의고도화율보유 ( 천B/d) (%) 정제능력 ( 좌 ) 고도화설비 ( 좌 ) 고도화율 ( 우 ) 1, 1, 8 6 SK 에너지 GS 칼텍스 S-OIL 현대오일뱅크 자료 : 금융감독원전자공시, 동부리서치 3 1 BTX, 윤활기유, 오일터미널에서혼합자일렌, 카본블랙으로이어지는사업다각화현대오일뱅크의정유부문영업이익률이타정유업체대비우수한점은분명강점이지만, 수익성의추세적인하락기조가이어지고있다는점은부담이다. 현대오일뱅크매출의대부분을차지하는정유부문의영업이익률이 1% 내외로낮아져있다. 이러한상황에서비정유부문다각화를통해추가적인현금창출원을확보하려는노력이이루어지고있으며, 석유화학을제외한부문에서최근실적이개선되었다. 현대오일뱅크는고도화설비투자가완료된 1년부터합작법인설립및지분출자의방식으로신규사업에진출하고있다. 현대코스모 ( 석유화학부문자회사 ) 는업황부진으로저조한실적이이어지고있으나, 현대쉘베이스오일 ( 윤활기유부문자회사 ) 과현대오일터미널 ( 유류저장부문자회사 ) 의이익창출력이점차확대되고있는점은긍정적이다. 정유비온뒤갬, 석유화학흐림, 윤활기유맑음 15 년대규모재고자산평가손실가능성은낮아져, 정제마진개선되나폭은제한적 배럴당 1 달러내외를횡보하던두바이유가격이 1 년말 6 달러수준으로급락함에따라정유업체들이 3

4 대규모재고자산평가손실을경험했다. 연초반등하는듯했으나최근배럴당 5달러수준까지재차하락하는모습이다. 유가의방향성을예측하기쉽지않으나현재유가수준이 1년말과비슷한수준에서횡보하고있음을감안하면대규모재고자산평가손실이발생할가능성은높지않은것으로판단된다. 또한, 정유부문의현금창출력에직접적으로영향을미치는요인은유가수준이아닌정제마진이다. 1년매우낮은수준을기록했던정제마진이 15년들어반등하는흐름을보이는점은긍정적이다. 그러나, 글로벌경기회복지연으로석유제품수요가부진하고중장기적으로수요를초과하는정제설비증설이예정되어있어정제마진의개선폭은제한적일것으로예상된다. 도표 3. 현대오일뱅크실적추이도표. 현대코스모실적저하세도표 5. 현대쉘베이스오일실적개선세 ( 조원 ) 매출액 ( 좌 ) (%) 영업이익률 ( 우 ) ( 조원 ) 매출액 ( 좌 ) (%) 영업이익률 ( 우 ) ( 억원 ) 매출액 ( 좌 ) ( 억원 ) 당기순이익 ( 우 ), , 15 1, , 자료 : 금융감독원전자공시, 동부리서치 석유화학부문 ( 현대코스모 ) 공급과잉해소되기까지는실적개선쉽지않을전망석유화학부문은 9년 11월일본코스모석유와 5:5 합작투자한자회사현대코스모를통해이루어지고있다. 1년 월현대오일뱅크로부터 BTX사업부문을양수했고, 1공장에이어 13년 월 BTX 공장이완공되면서생산능력이크게확대되었다. BTX 공장은 MX( 혼합자일렌 ) 을원료로 PX( 파라자일렌 ) 등을생산하는설비인데, PX 공급과잉과 MX 공급부족이겹치면서 PX-MX 간스프레드가축소되어수익성이저하되었다. 그결과현대코스모의영업이익률은 1년.% 에서 13년.9%, 1년 -3.% 로하락했다. BTX 공장은 1년 6월부터가동이중단된상태로 PX 시황이회복되어공장가동률이정상화되기까지는가시적인실적개선은쉽지않을것으로예상된다. 한편, 석유화학부문경쟁력강화를위해 1년 5월롯데케미칼과합작투자를통해현대케미칼을설립 ( 동사지분 6%) 했다. MX 상업생산에돌입하는 17년이후에는 MX의안정적인자체조달이가능하게되어수익성개선에기여할수있을것으로예상된다. 윤활기유부문 ( 현대쉘베이스오일 ) 양호한실적시현, 15년에도안정적인흐름이어갈전망윤활기유부문은 1년 월동사와석유메이저인 Shell사가 6:로합작투자하여설립한현대쉘베이스오일을통해사업을영위하고있다. 동사가 1년부터 1년까지출자한금액은 78억원이며 1년 3분기부터본격적인상업가동에들어갔다. 1년에이미매출액 3,5억원, 당기순이익 1억원을기록하였고, 15년부터는

5 연간 1 조원내외의매출이가능할것으로예상된다. 국제유가급락으로원재료가격이하락한가운데윤활 유에대한수요는견조하게유지되면서윤활유 - 윤활기유스프레드가확대되는추세다. 윤활유시장의성장 세가당분간지속될것으로보여 15 년에도안정적인실적을이어갈것으로예상한다. 사업다각화를위한투자지속으로차입부담지속될전망투자지속으로당분간차입부담지속될전망 현대오일뱅크고도화설비투자 (8~11년,.6조원 ), 현대코스모 BTX 공장증설투자 (11~13년,.6조원 ), 현대오일터미널신설 (11~13년,.1조원 ) 등대규모설비투자가이어지면서차입금이증가하였다. 1년이후에도현대케미칼 MX 신규공장건설, 카본블랙신규공장건설, #9 FBC보일러 ( 열공급설비 ) 증설, 유지보수등으로 18년까지연간 5,억원내외의투자가지속될계획이다. 공장신 / 증설이후일정기간동안운전자본투자도이어져야한다. 이러한상황에서영업현금흐름의가시적인개선이지연된다면당분간차입부담은지속될것으로전망된다. 단기차입금비중높은편이나유동성대응능력은보유하고있음 1년말연결기준총차입금 3.5조원중단기성차입금비중이 8.9%(1.7조원 ) 으로큰편이나, 업종특성상 Usance가상당한부분 (.7조원) 을차지하고있다. Usance를제외한단기성차입금 1조원은대부분유동성회사채및기업어음으로구성되어있다. 1년말현금성자산을.조원가량보유하고있고, 토지.8조원 ( 장부가기준 ), 현금화가용이한재고자산 1.조원등을활용한자금융통도가능하여양호한유동성대응능력을보유하고있는것으로판단된다. 도표 6. 마이너스잉여현금흐름지속도표 7. 순차입금감소, 부채비율하락도표 8. 1 년커버리지지표저하 ( 조원 ) EBITDA( 좌 ) 운전자본투자 ( 좌 ) 자본적지출 ( 좌 ) 잉여현금흐름 ( 우 ) ( 조원 ) 순차입금 ( 좌 ) (%) 순차입금의존도 ( 우 ) 부채비율 ( 우 ) ( 배 ) 조정차입금 /OCF( 좌 ) ( 배 ) 9 EBITDA/ 금융비용 ( 우 ) P 자료 : 금융감독원전자공시, 한국기업평가, 동부리서치 P P 주 : 연결재무제표기준, 조정차입금 = 총차입금 -현금성자산 -Banker s Usance 5

6 도표 년까지연간 5, 억원내외투자진행될예정 ( 단위 : 억원 ) 구분 수익성개선투자 1,917,78 1,55 1,75 지분투자 1,55 1, 현대케미칼 MX 신규공장건설 1,6 66 카본블랙신규공장건설 9 9 윤활기유 유지보수,3 1,658,153,9 총계 5,771 5,6,9,51 자료 : 금융감독원전자공시, 동부리서치 주1: 현대케미칼총투자금액은 1.조원으로현대케미칼자체차입금.7조원과지분투자.5조원으로구성. 지분투자는동사와롯데케미칼이 6: 분담 주: 카본블랙관련해서는 1년 1월 17일독일계카본블랙업체와합작법인및신규공장건설을위한협력계약을체결 현대오일뱅크신용등급에 1notch 정도의대주주지원가능성감안된것으로판단현대오일뱅크의과거신용등급추이를살펴보면, 1년 8월 13일현대중공업계열로편입됨과동시에 A에서 A+ 로 1등급상향조정되었고, 이후 7개월만인 11년 3월 1일 AA-로다시 1등급상향되었다. 신평3사는 A+ 로등급을상향하면서현대중공업으로의대주주변경에따른지배구조상의불확실성해소, 동사에대해적극적인지원이예상되는점, 투자및재무정책에서장기적인의사결정이기대되는점등을주요근거로삼았다. 이후 AA-로등급이추가상향될당시제시한근거는주로안정적인사업환경, 제차고도화설비준공에따른수익기반강화, 제품믹스의고부가가치화등현대오일뱅크자체적인펀더멘털강화와관련된것들이었다. 이러한정황으로미루어판단할때, 현대오일뱅크의신용등급에 1notch 정도의대주주지원가능성요소가반영된것으로보인다. 대주주지원가능성의약화가단기간내즉각적인등급조정으로이어질가능성은제한적현대중공업의신용등급과관련한이슈는크게 가지다. 첫째는현대중공업의최근 AA등급으로의하락과부정적등급전망이유사시대주주지원가능성의약화를직접적으로의미하는가하는부분이다. 둘째는현대중공업의신용등급이실제로 AA-등급으로추가하락할경우현대중공업과현대오일뱅크가동일한 AA- 등급에머물수있느냐의문제다. 대주주의지원능력이약화됨에도불구하고현대오일뱅크의사업경쟁력과재무안정성이견고하게유지된다면, 현대오일뱅크가 AA-등급으로유지되면서모회사인현대중공업과동일등급도부여될수있을것으로예상한다. 조선업과정유업간산업연계성또는시너지가크지않아조선업침체가정유업에미치는영향도제한적이다. 현대오일뱅크의신용도결정에있어보다중요한것은결국현대오일뱅크의자체적인펀더멘털이라고판단된다. 한기평, 조정차입금 /OCF 9배초과, EBITDA/ 금융비용.5배미만을등급하향 Trigger로제시한기평은비정유부문투자효과등으로사업위험분산효과가나타나는가운데연결기준조정차입금 /OCF 5 배미만, 순차입금의존도 3% 미만상태가지속될시신용등급상향을검토할수있다고발표하였다. 반면, 비정유부문사업안정화지연등으로재무부담이상승하는가운데연결기준조정차입금 /OCF 9배초과, 6

7 EBITDA/ 금융비용.5배미만상태가지속될시신용등급하향압력이높아질수있다고언급하였다. 상 / 하향 Trigger에각각비정유부문관련내용이언급된것으로미루어사업포트폴리오의다각화및강화정도가신용도결정에있어중요하게고려되는것으로보인다. 1년말연결기준조정차입금 /OCF, 순차입금의존도, EBITDA/ 금융비용은각각 8.배, 36.9%,.배를기록중으로한기평의상 / 하향 Trigger 사이에위치해있다. Peer Group 비교 국내정유사의주요연결기준재무지표및금리수준을비교해보았다. 매출액은원유정제능력순서인 SK 에너지, GS칼텍스, S-Oil, 현대오일뱅크순으로크다. 현대오일뱅크의매출액규모는 SK에너지및 GS칼텍스와는 배정도의격차가있다. 수익성측면에서는현대오일뱅크가 13년, 1년 년연속정유사중가장양호한모습을보이고있으며, 특히 1년에유일하게영업이익을기록했다. 현대오일뱅크의순차입금규모는 SK에너지와비슷한수준으로매출액에비해서는큰편이다. 차입금의존도는정유사중가장높고, 부채비율은 SK에너지다음으로높다. 3월 18일현재현대오일뱅크 5년물금리는 S-Oil보다 1.bp 높고, SK에너지, GS칼텍스보다는각각.bp, 13.8bp 낮은수준에서형성되어있다. 과거에는상위3사에비해금리가높았으나 GS칼텍스와는 1년말부터역전되기시작했고, 15년 월말경 SK에너지의신용등급이 AA+ 에서 AA로 1등급하락하면서 SK에너지와도금리역전이나타났다. 도표 1. 국내정유 사주요재무지표및금리수준비교 ( 단위 : 억원, %) 업체명 연도 매출액 영업총차순차영업 EBITDA 부채차입금 EBITDA 이익입금입금이익률마진비율의존도 S-Oil 1 37,33 7,818 11,73 35, 3, AA+/N ,585 3,66 7,339 3,65, %(+.6bp) 1 85,576 -, ,376, SK에너지 1 67,18,885 5,99 39,5 9, AA/S 13 37,67-87,111 38,7 3, %(-1.bp) 1 1,83-7,837 -,889 39,3 31, GS칼텍스 1 78,77 5,19 1,757 76,76 68, AA/S 13 56,598 9,1 1, 7,169 65, %(+1.bp) 1,58 -, ,6 6, 현대오일뱅크 1 17, 3,7 5,577 3,16 8, AA-/S 13,37,3 6,9 31,79 3, %(-13.5bp) 1 13,1,6,88 3,739 3, 자료 : 각사사업보고서, 동부리서치 주 : 연결재무제표기준, 업체별금리는 5년물기준, 괄호안의숫자는동일등급대비스프레드 7

8 과거수요예측내역 수요예측제도가도입된이후 5회에걸쳐총 1.1조원의수요예측을진행하였는데유효응찰률 159% 의양호한기관수요를기록하였고미매각은없었다. 주로 5년이상장기물로발행을시도한경우가많았고보험사등장기투자기관의수요가충분히유입되는모습이었다. 유가급락으로정유업종에대한우려가높았던작년 11월당시에도 187% 의높은응찰률을기록하면서수요예측을성공적으로마친바있다. 도표 11. 현대오일뱅크과거수요예측결과 ( 단위 : 억원, bp) 채권명 등급 수요발행밴드내벤치금리밴드유효미매만기쿠폰예측일규모수요마크하단상단확정응찰률각률 현대오일뱅크11 AA- 1/7/ % 3, 3, 개별민평 % % 현대오일뱅크111-1 AA- 1/1/16. 3.% 1, 1, 국고3년 % % 현대오일뱅크 % 1, 1,7 국고5년 % % 현대오일뱅크11-1 AA- 1/1/. 3.39% 1,5,7 개별민평 % % 현대오일뱅크 % 5 1,75 개별민평 % % 현대오일뱅크113 AA- 1/6/ % 1, 1,5 개별민평 % % 현대오일뱅크11-1 AA- 1/11/ % 8,3 개별민평 % % 현대오일뱅크 % 1,6,1 개별민평 % % 현대오일뱅크 % 6 1, 개별민평 % % 합계 11, 17,5 159% % 자료 : 금융감독원전자공시, 동부리서치 주 : 유효응찰률은최종발행액기준 Compliance Notice 자료발간일현재본자료를작성한조사분석담당자는해당종목과재산적이해관계가없습니다. 당사는자료발간일현재지난 1 년간위조사분석자료에언급한종목들의 IPO 대표주관업무를수행한사실이없습니다. 당사는자료발간일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는자료발간일현재조사분석자료에언급된법인과 독점규제및공정거래에관한법률 제 조제 3 호에따른계열회사의관계에있지않습니다. 동자료내용은기관투자자등에게지난 6 개월간 을통해사전제공된바없습니다. 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 본조사자료는고객의투자참고용으로작성된것이며, 당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻어진것이나당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사자료는당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 8

Microsoft PowerPoint 산업전망_통장전부_v9.pptx

Microsoft PowerPoint 산업전망_통장전부_v9.pptx Contents 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 주 : Murata 는 3 월 31 일결산, Chiyoda Integre 는 8 월 31 일결산자료 : Bloomberg, 미래에셋대우리서치센터 15 자료 : Bloomberg, 미래에셋대우리서치센터 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32