이슈분석인도증시, 지금은너무뜨겁다! 인도증시는중국의성장둔화로차기성장국가라는기대와 함께 2016 년큰폭상승을하며, 올해들어신흥국중상대적 높은상승세를보인국가다. 하지만, 지금부터향후 6~12 개월 간이증시는지루한모습을보일확률이높아보인다. 인도 투자를중국다음의대체투자처로쓰기보다는다른매력도가 높은신흥국이있어그들을활용할필요가있다. 러시아, 멕시 코가신흥국중매력도가가장높아보인다. I 키움증권리서치센터글로벌전략팀 I Strategist/Economisst 유동원 02) 3787-4766 danielyoo@kiwoom.com
목차 I. 인도경제와인도증시의방향 4 중국다음으로글로벌성장의바톤을이어받은인도증시 4 다만, 이미성장기대치는주식시장에반영 7 II. 잔존가치모델상인도매력도 8 인도 SENSEX 지수상승여력 8 III. 6-Senses Model 상인도 13 6-Senses Model 13 1) 밸류에이션 (-1 점, 아주부정적 ) 15 2) 이익모멘텀 (0.0 점, 중립적 ) 17 3) 유동성 (+0.5 점, 긍정적 ) 18 4) 경기선행지표 (+1.0 점, 아주긍정적 ) 19 5) 주식선호도 (+0.5 점, 긍정적 ) 19 6) 정책환경 (+0.5 점, 긍정적 ), 실질적지표문제보다는중앙은행총재의사퇴문제가가장큼 20 본자료는투자자의증권투자를돕기위하여작성된당사의저작물입니다. 당사고객에한하여배포되는자료로서어떠한경우에도복사, 배포, 전송, 변형, 대여될수없습니다. 본조사자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나안전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의증권투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용할수없습니다.
이슈분석 인도증시, 지금은너무뜨겁다! 중국다음으로글로벌성장의바톤을이어받은인도증시지난 3년간인도증시는 34.9% 나상승, 중국의상해종합지수 42.5% 의상승률을바짝쫓아간다. 특히, 올해수익률을보면, 중국상해종합지수는 13% 나하락한반면, 인도의 SENSEX지수는 6.1% 나상승을하며글로벌증시상승률을웃돌고있다. 인도의매력도는중국다음으로성장하는국가로서향후인구변화가경제성장을뒷받침해줄수있을것이라는기대와함께중국보다성장에있어매력도가높은국가로간주된다. 분석상으로도, 낮은부채비율과큰비중을차지하는소비시장의확대가능성등을감안하면, 이국가의성장매력도는충분히상존한다고판단된다. 다만, 이미성장기대치는주식시장에반영인도의경제성장률을보면 2008년금융위기이후에큰폭상승추세로전환해서연 10% 이상의성장률로크게확대되었다가유럽발재정위기시성장률이절반수준으로하락하는현상이나타나기도했지만, 최근중국보다는높은 7% 대성장률을유지하고있다. 최근분기별전년동기대비성장률은 7.1% 로약간의하락추세를만들기시작했다. 하지만, 기본적으로경기선행지수를볼때향후경기가크게급격하게하강하지는않을것으로판단되며, 인도증시의폭락현상은나타나지않을것이라예상된다. 다만, 인도의성장에대한기대가주식시장에는이미상당부분반영됐고이익모멘텀의부족으로향후지루한박스권증시가예상되기때문에너무높은기대치는삼갈필요가있다. SENSEX 지수향후 6개월 -2% 정도수익률예상인도 SENSEX 지수의상승여력을들여다보면, 지수 27,100pt 수준이적정가격으로향후 2% 정도의하락, 즉약보합권의지수흐름이예상된다. 또한인도증시를 6- Senses Model로들여다보면, 밸류에이션 (-1.0), 이익모멘텀 (0.0), 유동성 (+0.5), 경기선행지수 (+1.0) 주식선호도 (+0.5), 정책환경 (+0.5) 으로총점 +1.5점이나온다. 이를고려할때, 인도투자는현재과하게뜨거워진경우로판단하고, 중립적인차원에서이국가에접근해야한다고판단된다. 오히려, 주변국으로는인도보다인도네시아에관심을높이는전략이바람직해보이며, 러시아와멕시코증시의매력도가신흥국시장에서가장높다판단된다. 3
I. 인도경제와인도증시의방향 중국다음으로글로벌성장의바톤을이어받은인도증시지난 3년간인도증시는 34.9% 나상승, 중국의상해종합지수 42.5% 의상승률을바짝쫓아간다. 특히, 올해수익률을보면, 중국상해종합지수는 13% 나하락한반면, 인도의 SENSEX지수는 6.1% 나상승을하며글로벌증시상승률을웃돌고있다. 인도의매력도는신흥국중중국다음으로성장하는국가로서향후인구변화가경제성장을뒷받침해줄수있을것이라는기대와함께중국보다성장에있어매력도가높은국가로간주된다. 분석상으로도, 낮은부채비율과큰비중을차지하는소비시장의확대가능성등을감안하면, 이국가의성장매력도는충분히상존한다고판단된다. 우선인도경제구조를이해해보자. 인도 GDP 지출별항목비중을보면, 인도의소비시장은그규모가상당히큰편이다. 전체 GDP의 71% 를차지하고있다. 또한, 제조업비중이중국과비교해볼때상대적으로훨씬그규모가낮은경우이다 ( 중국은제조업이 GDP의 40% 수준 ). 따라서, 글로벌경기도중요하지만, 인도는자국의내수시장의흐름이상당히중요해보인다. 인도 GDP 지출별항목비중 (%) 인도 GDP 산업별항목비중 (%) -0.8 15.3 29.9 소비 농, 림, 어업 제조업 71.0 투자 순수출 54.5 30.2 서비스업 자료 : CEIC, 키움증권리서치센터 자료 : CEIC, 키움증권리서치센터 4
전반적인경기흐름을보면, 생산자물가상승률이최근플러스전환했고, 인플레이션도 6% 미만수준에서움직이고있으며, 경제성장률또한 7.1% 수준이나타나고있다. 따라서, 인도는아직도성장이큰폭으로지속되는경제구조이다. 다만, 현재의물가상승률을감안할때인도의중앙은행이더적극적으로금리인하를가져가기에는무리가있어보인다. 최근인도중앙은행총재가바뀌고난이후, 인도정부가더적극적인통화정책을쓸가능성은있지만, 이는과도한성장을유발하고높은인플레이션을유발할가능성도상존하기때문에조금더조심스럽게통화정책을활용해야하는근거가강화되고있는상황으로판단된다. 인도 GDP 성장률및물가지수추이 (%,YoY) 12 경제성장률 CPI PPI 9 6 3 0 7.1% 5.8% 2.1% -3-6 '12/09 '13/05 '14/01 '14/09 '15/05 '16/01 '16/09 자료 : Bloomberg, 키움증권리서치센터 하지만, 펀디멘털한그림을그려보면, 인도의생산가능인구가지속적으로상승을하고있고, 경제활동참가율도다시바닥을찍고상승하는추세이다. 그리고인도의실업률도하락하고있는상황이기때문에향후인도의소비증가는지속될가능성이높다. 따라서, 이국가의성장가능성은아직도상당히크다고판단된다. 인도생산가능인구 (15-64 세 ) 비율과경제활동참가율인도생산가능인구 (15~64 세 ) 수 (%) 15-64 세인구비율 70 경제활동참가율 ( 천명 ) 900,000 65 800,000 60 55 700,000 50 '00 '02 '04 '06 '08 '10 '12 '14 '16 자료 : World Bank, 키움증권리서치센터 600,000 '00 '02 '04 '06 '08 '10 '12 '14 '16 자료 : World Bank, 키움증권리서치센터 5
인도실업률추이 인도제조업부분임금상승률추이 (%) 12 (%,YoY) 30 11 25 10 9 8 7 7.1% 20 15 10 14.1% 6 '03 '05 '07 '09 '11 '13 '15 자료 : Central Intelligence Agency, 키움증권리서치센터 5 '10 '11 '12 '13 '14 자료 : 인도중앙통계청, 키움증권리서치센터 또한, 인도주택가격추이도상승추세를보이고있기때문에부의효과를감안하고, 인도가계부채비율또한 GDP 의 10.3% 수준으로아주낮기때문에향후인도의소비 시장의성장은당연해보인다. 인도주요도시별주택가격지수추이 (2010 11Q1=100pt) 350 300 250 200 150 100 아마다바드방갈로르델리뭄바이 인도제조업설비가동률 (%) 20 10 0-10 -20-30 10.9% 50 '10/06 '11/12 '13/06 '14/12 '16/06 자료 : CEIC, 키움증권리서치센터 -40 '00 '02 '04 '06 '08 '10 '12 '14 '16 자료 : Bloomberg, 키움증권리서치센터 6
인도정부부채 (% of GDP) (%) 80 76 인도가계부채 (% of GDP) (%) 11 10 10.3% 72 68 64 66.4% 9 8 60 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 자료 : 인도재정부, 키움증권리서치센터 7 '3Q13 '1Q14 '3Q14 '1Q15 '3Q15 '1Q16 자료 : 국제결제은행 (BIS), 키움증권리서치센터 인도의전반적인경제구조는중국만큼이나성장가능한상황으로판단되며, 소비시장 의규모가글로벌경제에차지하는비중또한높아보이기때문에, 글로벌투자자들의 관심은지속될가능성이높아보인다. 다만, 이미성장기대치는주식시장에반영인도의경제성장률을보면 2008년금융위기이후에큰폭상승추세로전환해서연 10% 이상의성장률로크게확대되었다가유럽발재정위기를맞으면서성장률이다시절반수준으로하락하는현상이나타났었다. 하지만, 최근중국보다더높은 7% 대성장률을유지하고있다. 최근분기별전년동기대비성장률은 7.1% 로약간의하락추세를보이고있지만, 전반적으로경기선행지수를볼때향후경기가크게급격하게하강하지는않을것으로판단되며, 인도증시의폭락현상은나타나지않을것이라예상된다. 다만, 인도의성장에대한기대가주식시장에는이미상당부분반영이되어었고이익모멘텀의부족으로향후지루한박스권증시가예상되기때문에너무높은기대치는삼갈필요가있다. 7
II. 잔존가치모델상인도매력도 인도 SENSEX 지수상승여력글로벌증시환경은정치적인불확실성요인이외에나빠보이지않는다. 또한, 11월 8 일에미대선결과이후, 글로벌적인재정부양책이나올것을감안하면, 경기둔화보다는경기확장의가능성이더높아졌고, 낮은수준의금리유지는증시의매력도를지지해주고있다. 다만, 추가적인금리인하정책, 즉적극적인추가통화확장정책을글로벌적인차원에서쓸가능성은점차적으로낮아지고있다. 글로벌투자전략과관련해이번인도리포트에서의핵심전략은인도관련 ETF 비중을 글로벌 ETF 투자전략모델포트폴리오에서 0% 로조정한이후아직은비중을늘리는 정책은삼갈필요가있다는내용이다. 최근까지도인도에대한한국투자자들의관심이높다. 중국다음성장성이높은시장으로인도를뽑기때문이다. 특히최근에인도중앙은행에서금리를인하하면서인도의추가성장에대한기대가높아져있다. 하지만, 향후인도중앙은행에서더적극적인금리인하책을쓸가능성은상대적으로낮아졌다는것을감안할필요가있다. 최근까지도인도에대한한국투자자들의관심이높다. 중국다음성장성이높은시장으로인도를뽑기때문이다. 특히최근에인도중앙은행에서금리를인하하면서인도의추가성장에대한기대가높아져있다. 하지만, 향후인도중앙은행에서더적극적인금리인하책을쓸가능성은상대적으로낮아졌다는것을감안할필요가있다. 인도중앙은행은지난해 9 월에이어지난 4 월정책금리를 0.25% 인하했고, 이에따라 인도기준금리는 2011 년 1 월이후 5 년래최저수준을기록했다. 하지만, 미국의금리 인상스케줄과함께향후더적극적인금리인하정책가능성은낮아보인다. 안타까운점은인도 SENSEX 지수의 Valuation 이상당히비싸보인다는것이다. 현재인도증시의밸류에이션은 PER 18배, PBR 2.5배, PSR 1.8배, 배당수익률 1.6% 로, 주요 40개국가중에비싸보이는국가중하나이다. 다만, 인도기업들의 ROE는 13~15% 가나오며높은수익률을보이고있어이지수가향후급락할가능성은다소낮아보인다. 장기적인투자처로써인도의성장가능성은아직풍부해보인다. 인도 GDP의 70% 이상이소비이고, 가계부채비율이낮기때문에향후아직지속적인성장가능성이상존한다는것을고려해인도를들여다봐야하겠다. 하지만, 현재글로벌자산배분에있어서인도투자비중은기존 0% 를유지한다. 그이유는크게두가지인데 RIM모델과정책적리스크를살펴보자. 8
인도 SENSEX 지수 RM 상적정가격 ( 적정지수상승여력 -2.0%, ERP 5.25% 반영 ) Long term ROAE Equity Risk Premium 5.8% 5.3% 4.8% 15.2% 24,441 25,592 26,743 15.7% 25,936 27,111 28,285 16.2% 27,484 28,682 29,880 자료 : 키움증권주 ) 현재 SENSEX 지수 : 27,674pt, 상승여력최저 : -11.7%, 상승여력적정 : -2.0%, 상승여력최고 : 8.0%, 상승여력평균 : -2.0% 첫째는 RIM(Residual Income Model), 잔존가치모델에따라상승여력을계산해보면, 아무리높게잡아도상승여력이전혀나오지않는다. 이는현재국고채금리가기존 6.75% 에서향후 4% 미만까지하락한다고가정했을때에도그매력도가낮기때문이다. 그러나, 시장전체적인매력도를보기위해 6-Sense Model을돌려보면, 인도의매력도는중립이상인 +1.5 ( 과거 +1.0점에서약간상승 ) 가나오고있기때문에, 인도에관심이있는투자자들의경우, 인도의소비시장확대를기대하고종목고르기를하면서투자를고려해보는마인드가필요해보인다. 글로벌분산투자에있어서관심은유지하되인도의정책환경의변화에예민하게반응할필요가있다. 인도주식시장은글로벌시장에서상대적인상승매력도가높지않기에인도국채투자가가능하다면추가금리인하를감안하는것도인도투자의한방법이라할수있겠다. 다만, 글로벌국고채금리가상승추세를보이는과정에서인도의국채금리가큰폭하락하기는무리가있기때문에인도채권투자매력도는현상황에서유효성이낮다고판단되며, 금리하락에대한이익보다는높은이자율에대한수익을감안하는투자전략이필요해보인다. 두번째, 인도투자의리스크는정책환경이다. 지난 3분기라잔인도중앙은행 (RBI) 총재가사퇴했다. 그사퇴의배경이상당히중요해보인다. 라잔총재가 인도정부가구조조정에대한의지가있는지의구심이생긴다 라는발언을했다는점이상당히중요하다. 최근라잔총재는 9월에직무를끝내고학계로되돌아갔다. 라잔총재는과거 IMF에서최고경제학자로일했다. 그후 2013년 9월인도중앙은행총재로취임했을당시인도는경제규모가분기에연간단위로 2% 나축소하는상황이었고, 물가는 9.8% 가량치솟는하이퍼인플레이션이나타나고있었다. 인도의루피아도심지어 16.6% 나절하되는상황이었다. 9
라잔총재가직책을맡은이후현재인도경제는 9.6% 성장했고인플레이션, 물가상승률은 5% 대로하락했으며루피아는절하폭이높지않은안정국면을되찾았다. 경상수지적자폭또한크게낮아졌다. 실제적으로이분은올해전세계에서가장대단한중앙은행총재였다는칭송을받았었다. 문제는현재인도 BJP 집권당과라잔중앙은행총재간에의견충돌이있었다는점과라잔총재가사임을했다는부분이다. 라잔총재는금리정책을높게가져갔고은행권부실채권정리를요구해그만큼인도의부정부패를척결하는역할을해왔다는것이대론이다. 그런데라잔총재가퇴임한후, 향후인도정책환경에정경유착, 부정부패우려가꼬리를이어문제가재발생되는우려가커진다면, 인도국내로외국인투자자들의자본유치는어려워질수도있다. 또한, 파키스탄과의지정학적리스크도다시부각될위험도가높아지고있다. 인도투자에있어가장우려스러운점은, 앞으로인도정부가인도중앙은행에미치는영향력이크게상승할수있다는점이다. 이런상황에서향후인도에대한투자를늘리는전략은무리가있다. 현재신흥국증시가운데인도의밸류에이션은가장비싼국가중하나이다. RIM 상의상승여력또한없다. 그렇다면, 향후인도투자전략에서환경의변화를인식하고투자에임할필요가있다고판단된다. 그나마다행스러운점은경제적환경은큰무리가없다는점이다. 인도경제는다행히향후지속적인성장이가능하기때문에큰폭의급락시장은단기간내에없을것으로판단된다. 실질적으로이런상황에서인도시장보다는비슷한환경의인도네시아시장에더관 심을가져볼필요가상존한다. 또한, 신흥국시장내에서는러시아와멕시코의상승 여력이훨씬커보이기때문에이들시장에더관심을가질필요가있다. 인도네시아 JCI 지수 RM 상적정가격 ( 적정지수상승여력 10.5%, ERP 5.5% 반영 ) Long term ROAE Equity Risk Premium 6.0% 5.5% 5.0% 17.5% 5,461 5,680 5,899 18.0% 5,742 5,965 6,188 18.5% 6,032 6,259 6,485 자료 : 키움증권주 ) 현재 JCI 지수 : 5,400pt, 상승여력최저 : 1.1%, 상승여력적정 : 10.5%, 상승여력최고 :20.1%, 상승여력평균 : 10.5% 10
위테이블에나타난것처럼, 인도네시아의매력도는인도의 -2% 여력대비 +10.5% 의 상승여력을보여주고있다. 인도네시아는제조업의기반이인도보다훨씬높은 46% 수 준으로나타나고있다. 따라서, 글로벌경기회복에따른수혜가클것이라예상된다. 인도네시아이외에신흥국투자에있어서는러시아와멕시코에관심을가질필요가있 다. 러시아는제조업기반보다는유가상승에더큰영향을받는것이사실이다. 하지만, 만약, 글로벌경기가회복되고유가가 50달러수준에서안정적인모습을보인다면, 신흥국중현재가장저평가되어있는지수인것은사실이다. 또한, 제조업비중또한석유관련을포함해서 36% 수준을보이고있어글로벌경기회복에수혜는당연히있다고보여진다. 물론, 지정학적리스크가크기때문에이지수의상대적저평가현상이더오래지속될가능성은충분히있다. 하지만, 이저평가현상은유가가 50달러수준에서안정적으로움직일때완화될가능성또한존재한다고판단한다. 러시아 MICEX 지수 RM 상적정가격 ( 적정지수상승여력 17.5%, ERP 7.0% 반영 ) Long term ROAE Equity Risk Premium 7.5% 7.0% 6.5% 10.9% 1,936 2,122 2,307 11.4% 2,121 2,309 2,498 11.9% 2,312 2,503 2,694 자료 : 키움증권주 ) 현재 MICEX 지수 : 1,966pt, 상승여력최저 : -1.5%, 상승여력적정 : 17.4%, 상승여력최고 : 37.0%, 상승여력평균 : 17.5% 최근에최근멕시코 MEXBOL 지수상승여력이상승하는모습을보이고있다. 이는미국의경기회복에대한기대가만들어지는가운데멕시코또한미국경기회복의절대적인수혜국가이기때문이다. 인도네시아와비교해서제조업비중은 GDP의 35% 수준으로상대적으로낮지만그래도실질적인글로벌경기와미국경기회복의영향은긍정적일수밖에없다. 멕시코 MEXBOL 지수 RM 상적정가격 ( 적정지수상승여력 15.4%, ERP 5.5% 반영 ) Long term ROAE Equity Risk Premium 6.0% 5.5% 5.0% 19.5% 51,004 52,737 54,471 20.0% 53,264 55,022 56,780 20.5% 55,580 57,363 59,145 자료 : 키움증권주 ) 현재 MEXBOL 지수 : 47,701t, 상승여력최저 : 6.9%, 상승여력적정 : 15.4%, 상승여력최고 : 24.0%, 상승여력평균 : 15.4% 11
전체적인글로벌증시의상승여력을분석해보면, 현재글로벌증시는향후 3~6개월내 3.5% 이상상승할것이예측되고있고, 여기서상승여력이높은국가들이신흥국에속해있기때문에신흥국비중을높게가져가는전략이옳아보인다. 다만, 지속적으로러시아, 인도네시아에초점을맞추고, 여기에추가로멕시코 MEXBOL지수를편입하는것이바람직할것이다. RIM 상국가별상승매력도 국가 지수 Market Cap. (Mil USD) Current Index Target Index 상승여력 예상 ROE Europe DAX 1,108,021 10,580 12,992 22.8% 11.6% Russia MICEX 478,416 1,966 2,311 17.5% 11.4% Mexico MEXBOL 281,377 47,701 55,041 15.4% 20.0% Asia JCI 446,392 5,400 5,968 10.5% 18.0% Asia KOSPI 1,095,194 2,023 2,218 9.6% 9.1% USA Dow 5,425,264 18,138 19,498 7.5% 16.9% USA Nasdaq 8,159,707 5,214 5,574 6.9% 17.4% Asia NIKKEI 2,885,789 16,856 17,642 4.7% 9.5% USA SP500 19,186,746 2,133 2,207 3.5% 15.9% Asia CSI300 3,404,486 3,306 3,417 3.4% 12.5% Europe CAC 1,370,263 4,471 4,560 2.0% 8.6% Canada S&P TSX 1,613,012 14,585 14,860 1.9% 11.1% Europe STOXX50 2,804,049 3,025 3,073 1.6% 8.2% Australia S&P ASX 2,821,571 3,810 3,804-0.2% 11.5% Asia SENSEX 708,785 27,674 27,128-2.0% 15.7% Europe FTSE 2,295,150 7,014 6,066-13.5% 11.0% Brazil IBOV 608,734 61,767 53,347-13.6% 10.3% South Africa FTSEJSE 531,455 44,659 36,599-18.0% 12.0% Global AC World 411 426 3.5% 12.1% Total 56,037,208 3.6% 14.2% 자료 : 자체계산 12
III. 6-Senses Model 상인도 6-Senses Model 1. 밸류에이션 (Valuation) 2. 이익모멘텀 (Earnings Momentum) 3. 유동성 (Liquidity) 4. 경기선행지표 (Leading Indicator) 5. 주식선호도 (Sentiment) 6. 정책환경 (Policy environment) 인도의현재상황을 6-Senses Model로들여다보면, 밸류에이션 -1.0점, 이익모멘텀 0.0점, 유동성 +0.5점, 경기선행지수 +1.0, 주식선호도 0.5점, 정책환경 +0.5점으로총 +1.5점이나온다 (2달전 +1.0점에서약간상승 ). 전반적으로 6-Senses Model 모델상 -3~+3점사이의시장은중립적인차원에서투자에임한다. 잔존가치모델로들여다본인도증시는상승여력이전혀보이지않는다. 이런상황에서 6-센스모델로도큰폭의마이너스점수가나오거나반대로큰폭의플러스점수가나오면, 인도시장에대해서좀더적극적인성향으로투자에임하는경우이지만, 6센스모델로도 +1.5점으로중립으로나타나기때문에향후 6개월간인도증시는박스권의지루한흐름이예상된다. 다만, 현재인도시장이향후 1 년안에큰폭의하락추세가나타날지를살펴보면, 그 가능성은아주낮다. 6-SENSES MODEL 국가별점수 9 월 Valuation Earnings Momentum Liquidity Leading Indicator Sentiment Policy Environment 신흥국 0.1 0.1 0.4 0.6 0.5 0.3 2.0 인도 -1.0 0.0 0.5 1.0 0.5 0.5 1.5 자료 : 자체계산 총점 현재인도의 Yield curve, 장단기금리차이는아주크지는않아도플러스수준에유지 되고있는상황이기때문에국가내의부실채권해결은지속적으로이루어낼수있는 능력이상존한다고판단한다. 때문에향후단기간내에금융위기가능성은아주낮다. 13
인도국고채기간별수익률추이 (%) 7.3 7.1 6.9 6.7 6.5 1Y 2Y 3Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y 11Y 12Y 13Y 14Y 20Y 자료 : Bloomberg, 키움증권리서치센터 또한, GDP 의 30% 를차지하는제조업에영향을주는수출증가율도최근플러스전환 하면서, 실질적으로인도경제가위기에빠질가능성은미미해보인다. 인도수출증가율추이 (%, YoY) 80 60 40 20 4.6% 0-20 -40 '95 '98 '01 '04 '07 '10 '13 '16 자료 : Bloomberg, 키움증권리서치센터 전반적으로인도증시를보면, 시장자체가대부분의성장기대를반영하고있어밸류에이션상부담이있다고판단될뿐, 중국의기업부채문제처럼경제적인큰문제를가지고있다고판단되지는않는다. 또한, 앞으로 1년간현재의높은자기자본이익률로자기자본이늘어나면, 그만큼이시장의매력도가다시나타날가능성이충분히있기때문에현지수대에서큰폭하락장을우려해서적극매도하는전략또한그위험도가높아보인다. 따라서, 신흥국투자에있어서잔존가치모델결과를고려해, 인도네시아증시와러시아및멕시코시장에적극적인투자전략이더옳다고판단된다. 14
1) 밸류에이션 (-1점, 아주부정적 ) 현재인도 SENSEX 지수밸류에이션을컨센서스수치로보면, 2016년기준으로 PER 이 18.2배, PBR이 2.8배, ROE가 13.55%, 배당수익률이 1.6% 가나온다. 현재밸류에이션수준은상당히비싸다고판단된다. 인도 SENSEX 지수밸류에이션 CY 2013 CY 2014 CY 2015 현재 CY 2016E CY 2017E 12 개월결산 12/31/2013 12/31/2014 12/31/2015 10/14/2016 12/31/2016 12/31/2017 주가수익률 (PER) 16.69 19.39 20.02 20.57 18.21 15.13 양수주가수익률 16.01 19.24 19.02 19.93 18.21 15.13 주가 / 특별항목전이익 16.68 19.44 19.99 20.56 주가 / 순자산 (PBR) 2.6 2.93 2.81 2.83 2.83 2.51 EV/ 매출액 2.29 2.61 2.8 3.02 2.5 2.39 EV/EBIT 14.6 16.53 17.68 19.29 EV/EBITDA 10.75 11.52 12.93 12.9 12.36 9.87 배당수익률 1.47 1.43 1.41 1.53 1.62 1.81 영업이익률 13.75 13.75 14.05 13.93 매출순이익률 10.96 10.54 11.39 11.15 총자산이익률 (ROA) 3.32 3.12 2.74 2.6 2.82 3.03 자기자본이익률 (ROE) 17 16.21 14.95 14.43 13.51 15.01 자료 : Bloomberg, 키움증권리서치센터 40 개국가들의밸류에이션수준을비교해볼때그중인도는 31 번째로, 밸류에이션 상비싼국가이다. 15
주요국가별주식시장밸류에이션 국가 글로벌 (%) CAPE PER PCR PBR PSR DY(%) RS RS 시총비중 (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) 26W 52W Score Russia 0.90 5.1 8.1 4.3 0.9 0.8 4.10 1.07 1.16 1 China 1.10 14 7 3.7 0.9 0.6 4.30 1.08 1.07 2 Korea (South) 1.80 13.1 10.8 5.2 1 0.7 1.70 1.07 1.09 3 Brazil 1.30 9.6 40.2 7.1 1.5 1.2 3.00 1.12 1.28 4 Austria 0.20 13.1 19.4 7.3 1 0.6 2.80 1.06 1.06 5 Norway 0.40 11.5 35.9 7.2 1.4 1.1 4.30 1.07 1.1 6 Hungary 0.00 10.7 133.2 4.8 1.3 0.7 2.60 1.03 1.1 7 Taiwan 1.20 19 16 8.5 1.8 1 3.90 1.08 1.13 8 Czech 0.00 8.6 12.7 5.5 1.2 1 6.90 0.99 0.99 9 Spain 1.30 10.9 20.8 6.6 1.4 1.2 4.20 1.04 1.02 10 Singapore 0.90 11.4 13.6 9.6 1.1 1 3.40 1.02 1.05 11 Hong Kong 3.90 15.8 15.9 10.9 1.3 2 3.00 1.08 1.09 12 Italy 1.00 10.6 32.8 4.4 1 0.5 3.80 0.97 0.92 13 Portugal 0.10 10.6 50.4 6.2 1.5 0.7 4.60 1 1.01 14 Poland 0.20 8.9 27.6 8.2 1.1 0.7 3.60 1.01 0.99 15 South Africa 0.60 18.6 16.6 9.8 2 1.4 3.70 1.05 1.11 16 Turkey 0.30 9.5 10.3 6.5 1.3 0.8 2.80 0.95 0.96 17 Japan 9.30 21.9 17.3 7.9 1.2 0.7 2.20 1.04 1.05 18 Australia 2.20 16.1 24.1 10.7 1.9 1.7 4.30 1.04 1.09 19 France 3.70 16.5 21.3 7.6 1.5 0.9 3.30 1.03 1.02 20 Thailand 0.50 17.7 20 8.2 2 1.2 3.10 1.04 1.08 21 New Zealand 0.10 22 19.2 12.3 1.9 1.8 4.10 1.05 1.15 22 Finland 0.40 17.6 19.7 16.2 2 1.3 4.20 1.07 1.08 23 Germany 3.30 17.3 23.5 9.1 1.7 0.8 2.60 1.04 1.04 24 Israel 0.30 14.6 17 7.5 1.5 1.3 2.80 0.99 0.97 26 Canada 3.10 19.4 23.9 9.2 1.9 1.5 2.80 1.02 1.08 27 Netherlands 1.10 18.8 28 11.5 1.8 1 3.00 1.03 1.04 28 Malaysia 0.60 16 18.6 10.5 1.6 2.2 3.10 0.98 1 29 Indonesia 0.60 19.6 22.4 14.2 3.4 2.8 1.90 1.07 1.13 30 India 2.60 18.6 24.3 16.1 2.7 1.8 1.50 1.06 1.09 31 Sweden 1.10 19.8 22.1 12.9 2.1 1.6 3.60 1.04 1.03 32 United Kingdom 5.70 14.2 47.8 13.1 1.8 1.2 3.60 1.01 0.99 33 Belgium 0.80 21.9 34.7 15.3 2.4 2.1 2.90 1.05 1.06 34 United States 42.30 25.5 21.2 12 2.8 1.9 2.10 1.03 1.05 35 Switzerland 2.80 21.1 27.3 17.2 2.4 2 3.30 1.03 1.02 36 Philippines 0.40 22.6 21.2 11.5 2.4 1.8 1.60 0.96 1.02 37 Mexico 0.70 22.4 25.9 12.6 2.6 1.5 1.90 0.96 0.95 38 Ireland 0.10 28.2 17.6 13.4 2.1 1.6 1.10 0.95 0.91 39 Denmark 0.60 34.4 40.2 12.1 2.8 2 2.00 0.97 0.97 40 WORLD AC 100.00 20 20.4 10 1.9 1.3 2.60 1.03 1.05 DEVELOPED MARKETS 86.50 20.9 21.3 10.3 1.9 1.3 2.60 1.03 1.05 EMERGING MARKETS 13.50 14.4 16 8.3 1.6 1.3 2.90 1.04 1.08 DEVELOPED EUROPE 22.60 15.6 27.8 9.9 1.7 1.1 3.30 1.02 1.01 EMERGING EUROPE 1.60 7.7 10.3 5.2 1 0.8 3.70 1.03 1.08 EMERGING AMERICA 2.90 15.1 28.2 8.9 1.8 1.3 2.50 1.05 1.09 EMERGING ASIA-PACIFIC 7.20 15.6 15.9 8.8 1.9 1.4 2.60 1.05 1.09 Russia 0.90 5.1 8.1 4.3 0.9 0.8 4.10 1.07 1.16 BRICs 5.90 12.4 14.5 6.9 1.5 1.2 2.70 1.08 1.13 자료 : Starcapital.de, 키움증권리서치센터 주 : 1) 2016 년 9 월 30 일기준, 2) CAPE(Cyclically Adjusted Price to Earnings), 3)PER(Price Earnings Ratio), PCR(Price Cashflow Ratio), PSR(Price Sales Ratio), DY(Dividend Yield) 는 12M Trailing 기준, 4) PBR(Price-Book-Ratio) 은가장최근수치, 5) RS(Relative Strength) 26W, 52W 는 현시가총액 /12 or 52W 평균가격 16
12 개월추정 PBR 과 PER 의비율을보면인도는상당히비싸보인다. 따라서, 인도의 6-Senses Model 상밸류에이션점수는 -1.0 점을준다. 주요국밸류에이션 (12M Forward PBR, 배 ) 3.0 2.5 미국 인도 2.0 남아공 독일대만중국 1.5 유럽호주영국 브라질프랑스한국일본 1.0 스페인 0.5 러시아 이탈리아 (12M Forward PER, 배 ) 0.0 5 7 9 11 13 15 17 19 자료 : Datastream, 키움증권리서치센터 2) 이익모멘텀 (0.0점, 중립적 ) 인도지수의이익모멘텀을보면향후순이익의향후 2년간상승추세가나타나고있다. 하지만, EPS 변화가전반적으로긍정적이지는않다. 따라서, 향후이익추정치가어떻게변할지관심을가지고들여다봐야하는시점이다. 인도 SENSEX 지수이익모멘텀 CY 2014 CY 2015 현재 CY 2016 E CY 2017 E 12 개월결산 12/31/2014 12/31/2015 10/14/2016 12/31/2016 12/31/2017 매출액 13,049.82 11,472.23 11,744.55 14,180.26 14,833.70 총이익률 (%) 41.21 40.91 EBIT 2,056.85 1,820.31 1,838.32 2,111.48 2,497.27 이익률 % 13.75 14.05 13.93 EBITDA 2,950.70 2,488.47 2,750.31 2,868.83 3,592.82 이익률 % 22.61 21.69 23.42 R&D 비용 103.36 139 152.76 수익분석 1,418.54 1,304.49 1,345.52 1,519.87 1,828.89 Earnings before XO 1,414.71 1,306.80 1,346.07 계속사업희석순이익 1,419.00 1,323.72 1,390.65 순이익 ( 양수 ) 1,429.21 1,373.30 1,388.79 1,519.87 1,828.89 자료 : Bloomberg, 키움증권리서치센터 17
인도 SENSEX 지수업종별비중 2.6 3.3 4.0 20.9 5.7 7.3 10.0 17.3 12.4 16.6 자료 : Bloomberg, 키움증권리서치센터 통신서비스소재산업재유틸리티건강관리필수소비재경기소비재에너지정보기술금융 ( 단위 : %) 인도증시 EPS 추정치및이익수정비율 (INR) 12M Fwd EPS( 좌 ) (%) 64 Revision Ratio( 우 ) 20 62 0-20 60-40 58-60 56-80 54-100 '14/10 '15/05 '15/12 '16/07 자료 : Datastream, 키움증권리서치센터 인도 SENSEX 지수의업종별비중을보면전반적으로업종들이잘분산되어있다. 산업별비중이적절히분산돼있다는점은인도증시의투자매력도를일정부분유지해준다. EPS 추정치와이익수정비율을보면, 12개월 Fwd EPS는우상향흐름이나타나는가운데, 이익수정비율은최근몇달새하향조정되는모습이다. 종합적으로인도의이익모멘텀은중립적이라판단된다. 3) 유동성 (+0.5점, 긍정적 ) 인도중앙은행이적극적인통화부양정책을펼침에따라유동성은상대적으로확대되고있다. 따라서, 시장유동성환경은주식시장에우호적이라판단된다. 하지만, 인도의물가상승률이상당히높기때문에완화적통화정책이지속될가능성은확신하기힘들다. 따라서, 유동성부분에서는 +0.5점의점수를준다. 인도 M2 증가율추이 (%,YoY) 16 14 15.0% 인도기준금리추이 (%) 8.5 8.0 7.5 12 10 7.0 6.5 6.25% 8 '15/01 '15/06 '15/11 '16/04 '16/09 자료 : CEIC, 키움증권리서치센터 6.0 '13/01 '13/11 '14/09 '15/07 '16/05 자료 : Bloomberg, 키움증권리서치센터 18
4) 경기선행지표 (+1.0점, 아주긍정적 ) 일본의경기선행지수를보면하락곡선에서바닥을다지고있는상승하는상황에서드디어 100을돌파하는상황이나타나고있다. 따라서, 경기선행지표와경제지표수준은긍정적으로판단되어 +1.0점을준다. 인도 OECD 경기선행지수 (pt) 103 102 101 100 100.8 99 98 97 '97/01 '00/01 '03/01 '06/01 '09/01 '12/01 '15/01 자료 : OECD, 키움증권리서치센터 5) 주식선호도 (+0.5점, 긍정적 ) 현재인도의 GDP 대비시가총액을보면과거평균보다약간낮은편으로나타난다. GDP 대비시가총액이 63.9% 를나타내고있는것을볼때, 현재인도주식선호도수준은상대적으로다른국가대비아주높은수치가아니라는판단이다. 또한, 지금현재예금금리보다배당수익률이훨씬낮은상황이기때문에주식선호도가높은상황이라판단된다. 따라서, 약간긍정적상황이라고판단해서 +0.5점을준다. 인도시가총액 (% of GDP) 인도예금금리추이 (1 년만기 ) (%) (%) 150 11 125 10 100 75 50 63.9% 9 8 7.3% 25 '05 '07 '09 '11 '13 '15 자료 : Datastream, 키움증권리서치센터주 ) 16년 1/4분기기준 7 '08/01 '10/01 '12/01 '14/01 '16/01 자료 : Datastream, 키움증권리서치센터 19
6) 정책환경 (+0.5점, 긍정적 ), 실질적지표문제보다는중앙은행총재의사퇴문제가가장큼인도는향후통화정책을적극적으로펴기보다는재정확대정책이유효해보인다. 다행이인도의가계부채비중과정부부채비중이낮은상황에서재정수지도흑자를유지하고있어서향후정책환경으로는적극적인부양정책을펼수있다. 하지만, 이번중앙은행총재의사태에서도나타나듯이쉽게적극적으로국민들을위한재정확대정책을쓸가능성은아직보이지않는다. 향후정책환경은현상황에서나빠지기보다는나아질가능성이상존하기때문에현재는중립적인차원에서접근해서향후변화에관심을가질필요가있다. 정책환경점수는 +0.5점을준다. 인도재정수지 (% of GDP) (%) 1.4 1.2 1.1 0.8 0.5 0.2-0.1 0.2 0.2 0.1-0.4-0.3 '11 '12 '13 '14 '15 자료 :Bloomberg, 키움증권리서치센터 인도정부, 가계부채 (% of GDP) 인도분기별경제성장률추이 (%) 60 정부 가계 (%) 9 50 8 40 30 20 10 7 6 5 7.1% 0 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 자료 : Bloomberg, CEIC, 키움증권리서치센터 4 '13/01 '13/11 '14/09 '15/07 '16/05 자료 : Datastream, 키움증권리서치센터 20
이렇게여섯개지표들을볼때, 인도시장은 6-Senses Model 상총점 +1.5점으로전체적으로중립적상황이지만향후추가적으로긍정적으로변할요소가있다고판단된다. 따라서증시의급락을예상한투자전략은위험할것이다. 아직은인도시장을적극적으로매수하기에도이른상황이지만중립적인차원으로접근해추가적인변화에대응하는것이옳다고판단된다. 인도투자에있어미국에상장되어있는 ETF 를활용하는방법이있다. 아래는인도관 련 ETF 리스트이다. 미국상장인도 ETF 리스트 Symbol ETF Name Assets ( 천달러 ) Avg Vol INDA ishares MSCI India ETF 4,065,384 2,103,535 EPI WisdomTree India Earnings Fund 1,348,944 3,266,542 INDY ishares India 50 ETF 752,505 122,686 PIN PowerShares India Portfolio ETF 418,992 780,776 INP ipath MSCI India Index ETN 213,140 6,035 SCIF VanEck Vectors India Small-Cap Index ETF 209,425 28,103 SMIN ishares MSCI India Small-Cap ETF 86,644 25,445 INCO EGShares India Consumer ETF 83,214 15,892 INDL Direxion Daily India Bull 3x Shares ETF 78,047 29,339 INXX EGShares India Infrastructure ETF 48,438 28,114 SCIN EGShares India Small Cap ETF 20,562 3,936 자료 : ETF Database, 키움증권리서치센터, 주 ) 2016-10-14 기준 주요국경제지표테이블 GDP (Bil. $) GDP (%,YoY) GDP (%,QoQ) 기준금리 (%) 인플레이재정적자실업률 (%) 션 (%,YoY) /GDP(%) Debt /GDP(%) 경상수지 /GDP(%) Japan 4,123 0.1 0.5-0.1-0.4 3.2-6.7 229.2 3.6 107.1 United States 17,947 1.3 1.4 0.5 1.1 5.0-3.2 104.2-2.7 98.0 China 10,866 6.7 1.8 4.4 1.9 4.1-2.3 43.9 2.7 6.7 Hong Kong 4,123 0.8 0.2-0.1-0.5 3.1-6.0 229.2 2.9 104.1 U.K 310 1.7 1.6 0.8 4.3 3.4 1.3 32.0 3.1 7.8 France 2,849 2.1 0.7 0.3 0.6 4.9-4.4 89.2-5.2 1.2 Canada 2,422 1.3-0.1 0.0 0.4 9.9-3.6 96.1-1.4 1.1 Germany 1,551 0.9-0.4 0.5 1.1 7.0 0.1 91.5-3.3 1.3 India 3,356 3.1 0.4 0.0 0.7 4.2 0.7 71.2 8.8 1.1 Australia 2,074 7.1 1.4 6.3 4.3 4.9-3.9 67.2-1.3 66.9 Brazil 1,340 3.3 0.5 1.5 1.0 5.6-2.4 36.8-4.6 0.8 Russia 1,775-3.8-0.6 14.3 8.5 11.8-10.3 66.2-3.3 3.2 Indonesia 1,326-0.6-0.6 10.0 6.4 5.2-2.6 17.7 5.1 62.9 South Africa 862 5.2 4.0 5.0 3.1 5.5-2.5 27.0-2.1 13,069 Mexico 1,144 2.5-0.2 4.8 3.0 4.0-3.5 43.2-2.8 19.0 자료 : Bloomberg, IMF, tradingeconomics.com, 키움증권리서치센터 환율 21
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