Corporate Analysis 에스케이텔레시스 ( 주 ) 평가일 : 2018. 06. 27 평가담당자 최재헌수석연구원 02-368-5301 jhchoi@korearatings.com 배영찬평가 1 실평가전문위원 02-368-5636 ycbae@korearatings.com 평가개요 제6회무보증사채주 ) 평가종류후순위사채 A+/ 안정적 정기평가 NR 기업어음 A3- 주 : 에스케이씨 지급보증제공 등급추이 무보증사채 ( 에스케이씨 ( 주 ) 지급보증 ) AA- A+ A A- BBB+ 15.01 16.01 17.01 18.01 주요재무지표 ( 단위 : 백만원, 배, %) 2015(12) 2016(12) 2017(12) 2018(03) 매출액 371,526 511,839 588,828 91,558 EBIT( 영업이익 ) 1,184 17,310 21,067 1,508 EBITDA 5,802 21,539 24,010 2,023 총자산 169,630 203,764 204,140 145,915 총차입금 98,501 103,801 107,758 116,270 순차입금 91,427 59,973 59,608 100,242 EBIT/ 매출액 ( 영업이익률 ) 0.3 3.4 3.6 1.6 EBITDA마진 1.6 4.2 4.1 2.2 EBITDA/ 금융비용 0.8 3.5 5.3 2.2 순차입금 /EBITDA 15.8 2.8 2.5 12.4 부채비율 -313.4-390.3-515.7-398.0 차입금의존도 58.1 50.9 52.8 79.7 적용재무제표연결연결연결연결 주 1. K-IFRS 기반표준재무지표로조정재구성한수치임 2. EBITDA = EBIT( 영업이익 )+ 감가상각비 + 무형자산상각비 평정요지 한국기업평가는에스케이씨 가보증하는에스케이텔레시스 ( 이하 동사 ) 의제 6 회 무보증사채신용등급을 A+ 로유지한다. 동사발행평가대상회사채의신용등급을에 스케이씨 의신용등급과동일한신용도를갖는것으로평가한다. 주요평정요인은 다음과같다. 에스케이씨 의우수한신용도 평가대상회사채에대한에스케이씨 의지급보증 발행회사개요 1997 년 SMAT 정보통신 로설립된동사는 2000 년 8 월 SK 건설 이지분을인수 하면서 SK 그룹에편입되었다. 2001 년 1 월에스케이씨 가지분인수를통해최대 주주가된이후현재 ( 지분율 79.4%) 까지이어지고있다. 동사는중계기, 전송장비, 갭필러 (Gap Filler) 등통신장비를조달하여 SK 텔레콤등통신관련계열사에공급하 면서밀접한영업관계를구축하고있으며, 2015 년이후반도체부문으로사업영역을 확대하고있다. 1
이하는평가대상회사채에지급보증을제공하는에스케이씨 의신용등급평정논거, 등급전망및등급변동요인이다. 평정논거 (Key Rating Rationale) 주력제품의상위권의시장지위등사업안정성이우수하다. 화학부문주력품목인 PO 의경우국내독점생산자 ( 생산 Capa 31 만톤 ) 로써우수한 시장지배력을보유하고있다. 필름부문은세계 4 위권 ( 생산능력 26 만톤 ) 의우수한시 장지위를견지하고있다. 화학부문은 HPPO 공법을세계최초로상용화하는등우수 한설비운영능력을보유중이고, 관계사기반의안정적인생산 판매기반을구축하고 있다. 또한, 원재료조달처인 SK 종합화학에인접하여생산설비를일부공용하고있 어생산효율성이높다. 필름부문역시계열판매비중이높아매출안정성이우수하다. 안정적인영업수익성, 레버리지수준등을감안할때재무안정성이우수하다. Mitsui Chemical 과설립한 JV(MCNS) 로의차입금이관 (1,833 억원 ), 잉여현금을통 한상환재원등을토대로재무부담이경감되었다. 판매량감소및판가하락등으로 외형이축소된상태이지만우수한수익성에기초한안정적인영업현금창출능력에힘 입어재무안정성이우수한수준을유지하고있다. 점진적으로재무적대응능력이개선될것으로예상된다. PG 증설효과와더불어주력화학제품의제품믹스개선에따른판가상승등으로외 형및이익창출규모가확대될것으로예상된다. 필름부문은고부가제품비중확대 에따른수익구조개선이이어질것으로본다. 투자자금을영업현금창출로대부분 충당하며점진적으로재무적대응능력이개선될것으로전망된다. 재무안정성이미흡한계열사에대한지원부담에노출되어있다. 해당계열사의차입부담이실질적으로동사에귀속되는점은신인도에부정적이다. 계열의지원가능성이동사의신용도를보강할만큼높은수준이다. 관계사기반의긴밀한사업연계성, 영위사업의중요도등을감안하면유사시모회사 등계열로부터의재무적지원가능성이인정된다. 등급전망 - 안정적 (Stable) 화학및필름부문의안정적인영업활동현금흐름으로설비및지분투자에소요되는 자금을충당하여현재의신인도에부합하는재무안정성을유지할것이라는전망을 반영하고있다. 향후핵심지표인 순차입금 /EBITDA 를중심으로영업현금창출을통 한재무적대응능력을점검할예정이다. 등급변동요인 아래와같은요건을충족할것으로판단되는경우신용등급상향을검토할수있다. 종속법인재무안정성의유의미한개선으로관련재무부담이낮아지고 사업다각화등으로매출 2 조원을상회하며, 영업현금흐름및재무안정성이개선되어순차입금 /EBITDA 1.5 배이하유지반면, 아래와같은부정적상황이예상되는경우신용등급하향을검토할수있다. 영업현금창출축소, 과도한투자등으로재무대응력이약화되어 순차입금 /EBITDA 3.5 배초과상태지속 연도별 3개년평균 ( 별도기준 ) 2015 2016 2017 2015 2016 2017 순차입금 /EBITDA( 배 ) 2.7 4.3 3.5 3.8 3.6 3.4 2
주요평정요인 (Key Rating Factors) 동사의제 6 회무보증사채의원리금에대하여에스케이씨 가지급보증을제공하고있으며, 우수한신용도를보유한에스케이씨 의지급보증은동회사채신용도의근간이다. 이하는평가대상회사채에지급보증을제공하는에스케이씨 신용등급의평정요인이다. 사업요인석유화학및 PET 필름등주력사업의우수한시장지위석유화학부문은 PO(Propylene Oxide), PG(Propylene Glycol) 등산화프로필렌계열제품및 SM(Styrene Monomer) 등을생산하고있다. PO 의경우국내독점생산체제를구축하고있고, 2008 년 HPPO( 수소 과산화수소방식 ) 설비증설 (10 만톤 ) 이후 2012 년 revamping 을거쳐연생산능력이 31 만톤으로증가하는등한층강화된시장지배력을구축하고있다. PG 역시연산 15 만톤의생산능력을보유, 국내독점생산하고있다. 2015 년 JV 설립으로 PPG(PolyPropylene Glycol) 부문을현물출자하였지만, PO 외부매출확대로외형축소를보완하고있다. PET 필름부문은지속적인고부가제품증설을통해 2018 년 5 월말기준연산 26 만톤 ( 국내 16 만톤, SKC Inc. 7 만톤, SKC Jiangsu 3 만톤 ) 의생산능력을확보하여세계 4 위권의우수한시장지위를보유하고있다. 원재료조달에서제품판매에이르는계열기반수직계열화구축화학부문은그룹계열사인 SK 종합화학으로부터프로필렌, 벤젠등의원재료를안정적으로조달받고있으며 PO 생산시병산되는 SM 을전량 SK 종합화학에재판매하는등, 계열기반의수직계열화를구축하고있다. 또한, 원재료조달처인 SK 종합화학 ( 울산석유화학단지소재 ) 에인접하여유틸리티및파이프라인등일부설비를공동사용하고있어생산효율성도높은수준이다. 필름부문도 SKC Inc. 및 SKC HT&M 등계열사기반의매출안정성을확보하고있다. 원재료조달에서제품판매에이르는계열기반수직계열화구축은사업안정성제고요인이되고있다. 2017 년이후개선된수익성유지 2015 년에화학및필름의판매량감소, 저유가에따른영향으로판매단가하락으로외형이축소되었다. 2015 년 7 월 PPG 부문 ( 상반기매출 1,925 억원 ) 이 JV 인 MCNS 로이관된것역시화학부문외형축소의원인으로작용하였다. 한편 PO 는기존 PO 내부매출이 MCNS 향외부매출로인식되면서매출이확대되었다. 2016 년에도물량감소및단가하락이이어지면서매출이전년대비 15% 감소한약 1.4 조원을기록하였다. 2017 년실적은정기보수완료에따른생산성향상, PG 신규고객발굴등으로화학부문매출이전년대비 8% 증가한결과필름부문의역성장에도불구하고전사기준의매출은전년과유사한수준을보였다. 필름부문은저수익제품생산축소, PVDF 등일부품목매출감소등으로실적이부진하였다. 수익성을살펴보면 2015 년이후화학부문의실적개선이전체실적을견인하였다. 2015 년에화학부문의이익률상승이뚜렷하게나타났다. 동사제품군의경우타이트한수급으로판가하락폭이원료가격하락보다작게나타나제품별마진이개선된것이주요원인이었다. 이는저유가상황하에서프로필렌이 On-Purpose 설비가동에 3
따른공급확대로가격상승이제한된반면, PO 가격은수급상의요인으로상대적 인강세를나타내면서 PO 스프레드가높은수준이지속되었던것에기인한다. 사업부문별매출액및영업수익성추이 ( 별도기준 ) ( 단위 : 억원, %) 구분 2013 2014 2015 2016 2017 YoY 17(03) 18(03) 화학매출액 10,184 10,855 8,812 7,262 7,854 8.2 1,984 2,102 영업이익 667 960 1,699 1,048 1,263 20.5 318 368 영업이익률 6.5 8.8 19.3 14.4 16.1 16.0 17.5 필름매출액 8,327 8,137 7,350 6,547 5,798-11.4 1,528 1,315 영업이익 693 408 336-70 232 흑전 41-20 영업이익률 8.3 5.0 4.6-1.1 4.0 2.7-1.5 New Biz 매출액 - - - - 383-93 38 영업이익 - - - - -102 - -38-27 영업이익률 - - - - -26.8-40.5-70.0 합계매출액 18,511 18,992 16,162 13,808 14,035 1.6 3,605 3,456 영업이익 1,360 1,368 2,035 978 1,392 42.4 321 321 영업이익률 7.3 7.2 12.6 7.1 9.9 8.9 9.3 주 : 15.3Q 이후 PPG 부문이관및 PO 외부매출계상반영자료 : 동사제시 2016 년이후에도화학부문은 10% 중후반대의우수한영업수익성이이어지고있다. 계열사로부터의원재료조달안정성, 타이트한수급에기초한 PO 가격협상우위등 을기초로 2017 년화학부문의수익성이전년대비소폭개선되었다. 필름부문수익성은글로벌경기둔화여파, 판가약세, 경쟁심화등으로저하되는추 이를보였고, 특히 2016 년에는인력구조조정비용 (311 억원 ) 으로인해적자를기 록하였다. 그러나 2017 년구조조정효과, 제품믹스개선등으로영업이익률이 4% 를기록하며흑자전환하였다. 2018 년 1 분기에는원료가격상승에따른원가부담확 대로적자를시현하였다. 연결기준수익성추이를살펴보면, 2015 년이후화학부문및자회사 ( 기타 ) 를중심으 로실적이반등했다. 2015 년화학부문의스프레드강세가나타났고, SK 텔레시스가 흑자전환하는등자회사실적회복에힘입어수익성이개선되었다. 그러나, 2016 년 이후화학부문의스프레드축소, 전자재료및 BHC 부문의마진축소등으로영업수 익성이소폭하향조정되어약 6% 의영업이익률을기록하고있다. 연결실적의부진을야기했던 SKC 솔믹스및 SK 텔레시스실적이 2015 년이후개선 되었다. SK 텔레시스는 2015 년 4 월유상증자를실시, 717 억원의자본을확충한바 있으며, 기존사업 (SKT 중계기사업등 ) 의강화, 반도체 Chemical, Energy 사업등으 로의확장및조직 / 인력재구성등으로실적이회복되었다. SKC 솔믹스는적자를지 속했던태양광사업중단, Product Line 의확대및국내반도체업체의수요증가로 흑자전환한이후양호한수준의이익을창출하였다. 재무요인견조한이익창출, 차입금이관으로개선된레버리지유지하는등재무안정성우수필름부문의이익변동성에도불구하고화학부문의견조한이익창출을토대로우수한영업수익성을유지하고있다. 2015 년이후잉여현금창출과더불어 JV 로의차입금이관 (1,833 억원 ) 등으로레버리지지표가개선된상태이다. 2015 년이후차입금의존도가 30% 를하회하고있고, 최근 3 개년순차입금 /EBITDA 4
는 3.4 배를나타내는등전반적인재무지표가우수한수준이다. 안정적인영업현금창출로차입금확대를제어하며우수한커버리지지표시현견고한사업기반과다각화된포트폴리오등에힘입어평균 2,200 억원이상의 EBITDA 를안정적으로창출하고있다. 투자및지분출자부담등으로인하여외부자금이필요했던적이있으나, 2015 년이후로는소요자금의대부분을내부창출현금으로충당하고있다. 2016 년필름부문의실적부진영향으로영업현금창출규모가축소되고영업외의자금유출영향으로순차입금축소가미미한수준에그치면서순차입금 /EBITDA 지표가 4.3 배로증가하였다. 그러나 2017 년영업현금창출이확대되면서순차입금 /EBITDA 가전년대비개선된 3.5 배를기록하였다. 2016 년이후우수한영업현금창출, 축소된재무부담등이이어지면서연결기준순차입금 /EBITDA 지표가 4.5 배내외를유지하고있다. 차입금커버리지추이 ( 연결기준 ) 차입금커버리지추이 ( 별도기준 ) ( 억원 ) 순차입금순차입금 /EBITDA( 배 ) ( 억원 ) 순차입금순차입금 /EBITDA( 배 ) 20,000 12 20,000 12 16,000 12,000 8,000 4,000 3.1 4.1 6.3 6.8 5.7 4.1 12,932 12,332 12,386 4.5 4.2 4.4 10 8 6 4 2 16,000 12,000 8,000 4,000 2.8 2.9 4.3 4.7 4.3 2.7 7,464 7,544 7,521 4.3 3.7 3.5 10 8 6 4 2 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 18.03 0 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 18.03 0 자료 : 감사보고서, 분기보고서 향후전망우수한영업이익률예상화학부문은현재의유가수준, 수급전망및제품믹스개선노력등을감안할때, 우수한마진율을유지할것으로본다. 원재료인프로필렌가격이안정적인흐름을보일것으로전망되고, 국내수요확대가 PO 의신규물량을흡수하면서급격한마진하락이나타나지않을것으로예상된다. PO 의경우외부판매물량축소, 마진하락등으로이익규모가축소되겠지만, 증설효과, 제품믹스개선등으로 PG 의이익창출이확대되면서전반적인화학부문의이익창출이증가할것으로전망된다. 필름부문은전방수요부진, 산업내경쟁강도심화등으로범용제품의외형유지및마진확보가쉽지않을것으로전망된다. 그러나상위권의시장지위, 인력구조조정효과, 제품믹스개선노력등을감안할때양호한영업이익률이유지될것으로본다. 당분간신 증설을자제하고, 기존설비를고부가제품중심으로교체할예정으로투자비는크게발생하지않을것으로예상된다. 중기적으로고부가제품비중을 30% 수준까지확대함으로써필름부문의수익구조가개선될것으로전망된다. 글로벌경기침체와중국의감속성장기조등으로유의미한수요견인동력부재가업황및실적전망상의주된부담요인으로작용하고있지만, 양대사업의우수한시장지위및생산효율성등에기반한마진확보능력을감안하면, 글로벌저성장기조하에서도중기적으로 10% 내외의영업이익률시현이가능할것으로본다. 5
투자부담을자체영업현금흐름으로충당하며재무부담확대를제어할전망 2018~19 년잠재적인지분투자와 1,000 억원을상회하는자본적지출계획등을고려할때차입부담이확대될가능성이있지만견조한영업현금창출능력을토대로재무안정성은우수한수준이유지될것으로전망된다. 기타요인부진한종속법인에대한지원부담은신인도저하요인 2015 년 SK 텔레시스 (700 억원 ), 2016 년 SKC Jiangsu(546 억원 ), SKC 솔믹스 (400 억원 ) 등자회사에대한유상증자에참여하여계열사지분투자로인한자금유출이발생하였다. 실적이부진하고재무안정성이열위한계열사에대한지원부담에노출되어있으며, 해당계열사의차입부담이실질적으로모회사인동사에귀속되는점은동사신인도에부정적이다. 최근 SKC 솔믹스, SK 텔레시스등실적이부진했던계열사가흑자전환하는등자구노력으로실적이호전되고있으므로동사의계열관련재무부담의해소여부를모니터링할것이다. 계열요인긴밀한사업연계성등에기반한계열지원가능성이동사신용도지지동사가속한에너지 / 화학분야는 SK 그룹내중요도가높다. 석유화학부문은원재료의상당부분을 SK 종합화학에서조달하고, 병산되는 SM 은전량 SK 종합화학에판매하는등사업구조상그룹계열사와밀접한관계를형성하고있다. 이러한관계사기반의긴밀한사업연계성, 영위사업의중요도등을감안하면유사시동사에대한모회사등계열의지원가능성이동사의신용도를보강할만큼높은수준으로판단된다. 구분지원능력중요도지원통합도의지지원의실행가능성지원가능성 주요검토사항 SK 는 SK텔레콤, SK이노베이션등을주력자회사로두고있는순수지주회사로매우우수한신용도 ( 당사신용등급 AA+) 를보유하고있음. SK 의자회사로그룹내매출비중및이익기여도가크지않은점을감안할때그룹내중요도는보통수준임. 원료구입및일부제품판매가이뤄지는등사업구조상그룹계열사와의밀접한관계를감안할때그룹과의통합도가인정됨. 유상증자등지원실적이없고, 지속적으로배당이실시되는등지원의실행가능성은일반적인수준임. 지원의지는양호한수준자체신용도대비 1노치상향조정요소로반영 유동성분석유동성대응력우수 2018 년 3 월말별도기준단기성차입금은 31.9% 의비중으로, 매출채권할인액 65 억원, 금융리스부채 8 억원, 유동성장기차입금 131 억원, 유동성사채 2,300 억원으로구성되어있다. 단기성차입부담에더하여일부부실계열사에대한추가적인지원으로유동성부담이가중될수있다. 그러나, 3 년평균 2,230 억원의 EBITDA 창출능력, 금융권미사 6
용 Credit Line, 보유자산의담보제공을통한차환여력, 계열신인도와상장사로서의 자본시장접근성등을감안할때, 전반적인유동성대응능력은우수한수준이다. 구분 단기차입금 65 65 18 년 3 월말기간별만기도래금액 ( 단위 : 억원, %) 잔액 1 년 2 년 3 년이후 장기차입금 541 131 182 128 100 회사채 7,300 2,300 1,800 2,000 1,200 금융리스부채 48 8 40 총차입금 (B/S) 7,954 2,504 2,022 2,128 1,300 ( 비중 ) 100.0 31.9 24.9 26.8 16.4 주 : 사채관련조정계수미반영자료 : 분기검토보고서등 발행기업현황 계열사와연계된사업다각화로사업역량제고동사는통신부문의성장정체를극복하고성장성을확보하기위하여 2015 년부터반도체후공정장비및소재, 에너지등으로사업영역을확대하고있다. 2017 년매출액기준사업부문별매출비중은통신장비 ( 용역포함 ) 78%, 전자재료 ( 반도체후공정장비및소재 ) 21%, 에너지 1% 등으로구성되어있다. 전자재료부문의매출성장세를고려하면향후신규사업의비중이점차확대될것으로예상된다. 전자재료부문중에서반도체소재사업은반도체제조공정에필요한화학물질 (Wet Chemical, 세정제 ) 을공급하는사업으로, 모회사인에스케이씨 가 2 년여동안공동개발을통해 SK 하이닉스로부터물질에대한인증까지확보하여사업기반을확보하였다. 동사는 2015 년에에스케이씨 로부터해당사업부를이관받았으며, 2015 년하반기부터본격적으로매출이발생하고있다. 또한반도체생산에필요한 Test 장비, Socket, PCB 등을 SK 하이닉스 ( 국내, 중국 ) 에공급하는반도체장비사업도병행하고있어 SK 하이닉스와의사업적연계성이한층강화되었다. 특히 SK 하이닉스중국공장으로공급권역을확대하기위하여동사는 2015 년에 Techdream( 홍콩, 반도체원부자재판매업 ), SE 전자재료 ( 중국, 반도체관련화학소재판매업 ) 등을종속회사로설립하였다. 계열기반의안정적인사업구조보유 2017 년계열사향매출액은 4,268 억원으로전체매출의 73% 에이르고있는등그룹계열사에대한사업의존도가매우높은수준이다. 기존통신장비부문과신규전자재료부문모두계열사를주요거래처로확보하고있으며, 그룹의통신사업과반도체사업의규모등을고려하면거래기반의안정성은매우높은수준이다. SK 텔레콤, SK 브로드밴드등그룹통신계열사에대한매출이연간 3,000 억원내외까지증가하였다. 동사매출액에서차지하고있는비중도 50%(2017 년기준 ) 에이르고있는등그룹통신계열사에대한매출의존도가여전히높은수준이다. 또한 2015 년부터신규사업으로확대하고있는전자재료부문도주로반도체제조공정에필요한소재및장비등을납품하는사업으로, 관련매출대부분이계열사인 SK 하이닉스를최종거래처로하여발생하고있다. 전자재료부문의매출이확대되면서 SK 하이닉스에대한매출의존도가높아지고있다. 2017 년 SK 하이닉스향매출액은 1,128 억원으로전년대비크게증가하였으며, 매출비중도 19.2% 까지확대되었다. 일부장비매출 7
의경우 SK 하이닉스의 1 차공급자로부터발생하고있다. 따라서최종매출처기준 으로는전자재료부문매출대부분이 SK 하이닉스로부터발생하고있어, SK 하이닉스 에대한실질적인매출의존도는더높은수준으로판단된다. 주요계열사별매출현황 ( 단위 : 백만원 ) 구분 2013 2014 2015 2016 2017 18.03 17.03 SK 텔레콤 114,478 130,887 86,040 87,546 99,768 9,382 11,084 SK 브로드밴드 218,401 140,299 106,402 167,976 196,721 14,540 31,386 SK 하이닉스 24,514 89,345 112,768 29,478 32,266 SK 네트웍스 21,204 3,594 675 104 4 기타계열사 8,382 5,381 1,349 5,878 16,830 4,067 1,761 합계 341,261 276,567 239,510 354,338 426,763 57,570 76,501 총매출대비비중 75.7% 69.9% 64.5% 69.2% 72.5% 62.9% 77.1% 주 : 2014 년까지는별도기준, 2015 년부터연결기준실적자료 : 감사보고서, 연결감사보고서 신규사업가세로매출성장세로전환 전자재료, 에너지부문등신규사업매출액이 2016 년이후본격적으로매출에반영되 면서큰폭의매출성장세를보이고있다. 동사매출액은 2016 년 37.8% 증가하였으 며, 2017 년매출액은 5,900 억원으로전년대비 15.3% 증가하였다. 특히전자재료사 업의경우매출의대부분이계열사인 SK 하이닉스를최종거래처로하고있어거래 처의안정성및성장성이높은것으로판단된다. 부문별매출현황 ( 단위 : 백만원, %) 구분 2013 2014 2015 2016 2017 18.03 17.03 본사 450,784 395,736 351,046 350,534 398,402 47,955 60,367 SKC 인프라서비스 - - 4,587 91,528 115,138 23,352 19,829 Techdream - - 11,813 51,721 57,966 16,673 14,677 SE 전자재료 - - 4,081 18,056 18,497 4,020 4,597 합계 450,784 395,736 371,527 511,839 590,003 92,000 99,470 통신 450,784 395,736 320,433 378,490 458,696 53,769 69,122 전자재료 - - 47,481 112,109 124,960 34,324 29,468 에너지 - - 3,613 21,240 6,347 3,907 880 합계 450,784 395,736 371,527 511,839 590,003 92,000 99,470 증가율통신 -11.3% -12.2% -19.0% 18.1% 21.2% -22.2% 전자재료 136.1% 11.5% 16.5% 에너지 487.9% -70.1% 344.0% 합계 -11.3% -12.2% -6.1% 37.8% 15.3% -7.5% 주 : 동사제시각회사별매출액을합산한실적으로연결기준매출과상이할수있음. 자료 : 동사제시 동사의주력사업부문인통신부문은중계기및전송장비, 통신공사자재등의통신장비와통신공사용역등으로구성되어있으며, SK 텔레콤및 SK 브로드밴드등통신계열사들의투자동향에크게영향을받는사업구조이다. 통신부문매출액은 2015 년까지지속적으로감소하였으나, 2016 년이후증가세로전환되었다. 통신장비매출액이증가세로전환된가운데사업구조조정등으로위축되었던통신공사용역매출액이 2015 년 330 억원에서 2017 년 1,130 억원으로증가하는등사업정상화에기인하는것으로판단된다. 통신장비매출도국내통신업체들의 LTE 투자가일단락되면서 8
2015 년 2,663 억원까지축소되었으나, 2016 년이후연간 10% 를상회하는성장세를 보이면서 2017 년 3,457 억원까지증가하였다. 통신부문매출성장세는통신계열사향 매출증가에기반하고있다. 영업현금창출능력개선되고있으나, 운전자본부담확대 동사는계열사기반의사업구조를통하여비교적안정적인수익구조를보유하고있 다. 2015 년부터매출이확대되고있는전자재료부문도계열사기반의사업구조로성 장성과수익성모두양호한수준으로판단된다. 대부분의매출이자체개발한제품을 외주생산하여공급하거나상품매출형태로발생하고있다. 이에따라부가가치가다 소낮은수준이나, 계열기반의사업으로수익변동성은작을것으로판단된다. 2015 년이후신규사업가세로인한매출규모확대와영업수익성개선으로동사의 영업현금창출능력도개선되고있다. 그러나사업영역확대, 외형성장등으로운전자 본의변동성은확대될가능성이높은것으로판단된다. 매입채무의경우유동성대응 능력이부족한시기에크게증가 (2013 년말잔액 2,094 억원 ) 하였으며, 2015 년이후 영업수익성이개선됨에따라거래처에대한자금결제가점차정상화되면서동사의 운전자본부담이증가하고있다. 동사는운전자본부담완화를위해매출채권을할인 매각 ( 대부분상환청구권이없는완전매각형태, 2017 년말기준만기미도래분 413 억원 ) 하고있다. 주요영업현금흐름추이 ( 단위 : 백만원 ) 구분 2013(12) 2014(12) 2015(12) 2016(12) 2017(12) 2018(03) EBITDA -6,829-6,522 5,802 21,539 24,010 2,023 EBITDA마진 -1.5% -1.6% 1.6% 4.2% 4.1% 2.2% 운전자본투자 -54375-81,285 99,209-18,419 22,789 41,837 자본적지출 1,521 2,075 1,921 2,149 2,822 296 잉여현금 37,892 61,278-98,950 31,713-8,519-40,635 운전자본잔액매출채권 112,476 24,824 84,433 87,714 91,306 62,997 재고자산 9,158 21,258 11,199 7,682 4,099 5,474 매입채무 209,432 169,465 143,216 162,331 136,082 71,522 주 : 2014 년까지는별도기준, 2015 년이후연결기준자료 : 감사보고서, 연결감사보고서 자본잠식상태지속등전반적인재무안정성취약한수준 단말기사업영위로인한자금부담을외부차입을통해대응함에따라차입금규모가 급격하게증가하여 2011 년말 1,616 억원까지확대되었으나, 지속적인자본확충으로 차입부담은다소축소되었다. 2011~2012 년총 3 차례에걸쳐모회사인에스케이씨 와최신원회장이유상증자를통해 510 억원규모의자금지원을하였으며, 2015 년 6 월에도 717 억원의주주배정유상증자를통하여자본을지속적으로확충하였다. 재무구조관련주요지표추이 ( 단위 : 백만원 ) 구분 2013(12) 2014(12) 2015(12) 2016(12) 2017(12) 2018(03) 순차입금 88,866 64,545 91,427 59,973 59,608 100,242 부채비율 -307.9% -183.6% -313.4% -390.3% -515.7% -376.4% 차입금의존도 44.6% 60.9% 58.1% 50.9% 52.8% 79.7% 순차입금 /EBITDA -13. 배 -9.9배 15.8배 2.8배 2.5배 12.4배 주 : 2014 년까지는별도기준, 2015 년이후연결기준자료 : 감사보고서, 연결감사보고서 9
영업실적개선등에도불구하고동사의재무부담은지속되고있다. 영업정상화및신규사업확대등에따른운전자본부담으로자금소요가확대되었기때문이다. 특히 2016 년부터당기손익이흑자로전환되었으나, 2018 년 3 월말현재여전히자본잠식상태가지속되고있는등재무안정성은취약한수준이다. 석유화학산업평가방법론적용결과 사업항목재무항목 구분 AAA AA A BBB BB B 매출액규모 사업 / 제품포트폴리오 원가구조 판매구조 시장지배력 EBITDA 마진 순차입금 /EBITDA EBITDA/ 총금융비용 차입금의존도 부채비율 모델등급 기타평가요소 - 0 + 외부지원가능성 +1 주 ) 1. 표시는상대적으로중요한지표를의미 2. 외부지원가능성은유사시정부또는계열로부터의지원을의미 본평가는당사의공시된 KR 신용평가일반론과석유화학산업평가방법론, 계열신용평가방법론을적용하였습 니다. 공시된신용평가방법론은당사홈페이지 www.rating.co.kr 의리서치 / 평가방법론에서찾아볼수있 습니다. 10
< 유의사항 > (1) 신용등급은특정금융상품, 금융계약, 발행자등의상대적인신용위험에관한현재시점에서의한국기업평가 의의견입니다. 신용등급은특별한언급이없는경우신용위험을제외한다른위험 ( 금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험 ) 에대해서는설명하지않습니다. 또한신용평가는현재또는과거사실에관한진술이아니라, 당사고유의평가기준에따라평가대상의미래상환능력에대해예측한독자적인의견으로, 이러한예측정보는실제결과치와다를수있습니다. 신용등급은환경변화및당사가정한기준에따라변경또는취소될수있습니다. (2) 본보고서상모든정보는평가대상회사또는기관이제출한자료와함께각종공시자료등의자료원으로부터수집된자료에근거하고있으며, 당사는제출자료에거짓이없고중요사항이누락되어있지않으며중대한오해를불러일으키는내용이들어있지않다는확인서를평가대상회사또는기관으로부터수령하고있습니다. 당사는평가대상회사또는기관및이들대리인이정확하고완전한정보를적시에제공한다는전제하에신용평가업무를수행하고있으며, 신용평가과정에서이용하는정보에대해별도의실사나감사를실시하고있지않습니다. 따라서제공된정보의오류및사기, 허위에따른결과에대해당사는어떠한책임도부담하지않습니다. (3) 신용평가과정에서이용하는정보에대해별도의검증절차를거치지않았고, 분석자 분석도구또는기타요인에의한오류발생가능성이있기때문에당사는본보고서내용의정확성및완전성을보증하거나확약하지않습니다. 본보고서의모든정보들은신용등급부여에필요한주요한판단근거로서제시된것으로평가대상에대한모든정보가나열된것은아니며, 고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고신용등급및본보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도당사는책임지지않습니다. (4) 당사는금융상품의매매와관련한조언을제공하거나투자를권유하지않습니다. 신용등급은특정유가증권의매수, 매도혹은보유를권유하는정보가아니며시장가격의적정성에대한정보도아닙니다. 신용등급및본보고서는당사고유의평가기준에따른의견으로만해석되어야하며, 이용자의투자결정을대신할수없고금융상품의투자결과에대한법적책임소재를판단하기위한증빙자료로도사용될수없습니다. 따라서정보이용자들은스스로투자대상의위험에대해분석하고평가한다음그결과에따라각자투자에대한의사결정을하여야만합니다. < 예측정보관련유의사항 > 본문내전망과관련된모든정보는평가시점에있어당사의합리적인분석방법과절차에의하여생성된예측정보이며, 이는분석대상업체의핵심지표관련당사의전망에기초한영업손익추정과분석대상업체가제시한사업계획등을근거로하고있습니다. 향후핵심지표의변화폭이당초의예상범위를크게이탈하고, 이러한추세가구조적인요인에기인하는것으로판단되는경우당사는이를반영한 Credit 검토를토대로신용등급또는등급전망을변경할수있습니다. 예측정보는수급요인이나환율, 금리등과같은외생변수를포함한대내외적인환경변화에따라실제결과치와차이가발생할수있습니다. 또한, 예측정보는상기 < 유의사항 > 의적용을받습니다. 11
다음은 표준내부통제기준 제 38 조 제 44 조제 6 항 제 46 조제 4 항, 금융투자업규정 제 8-19 조의 9 제 2 항에따라제공되는내용이 며, 평가의견의일부입니다. 장기채무신용등급정의및회사채부도율 등급기호 등급의정의 연간 부도율 (%) 3 년차평균 누적부도율 (%) 공식광의공식광의 AAA 원리금지급확실성이최고수준이며, 예측가능한장래의환경변화에영향을받지않을만큼안정적이다. 0.00 0.00 0.00 0.00 AA 원리금지급확실성이매우높으며, 예측가능한장래의환경변화에영향을받을가능성이낮다. 0.00 0.00 0.00 0.00 A 원리금지급확실성이높지만, 장래의환경변화에영향을받을가능성이상위등급에비해서는높다. 0.00 0.00 0.34 1.27 BBB 원리금지급확실성은있으나, 장래의환경변화에따라지급확실성이저하될가능성이내포되어있다. 0.00 0.00 1.67 5.56 BB 최소한의원리금지급확실성은인정되나, 장래의안정성면에서는투기적요소가내포되어있다. 0.00 0.00 8.89 12.26 B 원리금지급확실성이부족하며, 그안정성이가변적이어서매우투기적이다. 0.00 6.67 15.16 17.55 CCC 채무불이행이발생할가능성이높다. 0.00 0.00 14.85 26.48 CC 채무불이행이발생할가능성이매우높다. 0.00 NA 50.00 100.00 C 채무불이행이발생할가능성이극히높고, 합리적인예측범위내에서채무불이행발생이불가피하다. 100.00 100.00 36.60 55.42 D 현재채무불이행상태에있다. 주 1: AA 부터 B 까지는동일등급내에서상대적인우열을나타내기위하여 "+" 또는 "-" 의기호를부가할수있음. 주 2: 예비평가의경우신용등급앞에 P 를, 조건부신용평가의경우신용등급앞에 C 를, 미공시등급의경우신용등급앞에 U 를부기함. 주 3: 구조화금융거래와관련한신용평가의경우신용등급뒤에 (sf) 를, 집합투자기구신용평가의경우신용등급뒤에 (f) 를부기함. 주 4: 공식부도율은금융투자업규정제 8-19 조의 9 제 3 항제 2 호의부도정의 ( 원리금의적기상환이이루어지지않거나기업회생절차 파산절차의개시가있는경우 ) 에의해산정된부도율임. 주 5: 광의부도율은표준내부통제기준제 3 조제 9 호에의해부도이외에기업구조조정관련법률및이에준하는협약에따라원리금감면, 출자전환등의방법으로채권자의상당한경제적손실을수반하면서실질적으로부도방지및채무경감등을목적으로이루어지는채무조정을포함하여산정한부도율임. 주 6: 연간부도율은신용평가실적서의직전년도부도율로서광의의부도에따른부도율을병기하고, 3 년차평균누적부도율은평균누적부도율표의 3 년차평균누적부도율로서광의의부도에따른부도율을병기함. 주 7: 연간부도율은 2017 년기준이며, 평균누적부도율은 1998~2017 년기준임. 당사가본건신용평가에이용한중요자료는감사보고서, 사업보고서, 경영공시자료, 차입금현황등입니다. 본신용평가의평가개시일은 2018.05.08 이고, 평가종료일은 2018.06.27 입니다. 최근 2 년간요청인과체결한다른신용평가계약건수및총액은각각 1 건, 12.4 백만원 ( 정기평가포함 ) 입니다. 당사는신용평가일현재요청인의다른신용평가용역을수행하고있습니다. 또한요청인은독점규제및공정거래에관한법률에따른기업집단에속하며, 동기업집단의직전년도수수료비중은신용평가수수료총액의 3.6% 에해당합니다. 신용평가일기준 2 년이내비평가용역계약체결내역은없습니다. 또한요청인은독점규제및공정거래에관한법률에따른기업집단에속하며, 동기업집단의직전년도비평가수수료비중은비평가수수료총액의 0% 에해당합니다. 한편, 신용평가일현재수행중인비평가용역은없습니다. Copyright 2018 : Korea Ratings. 서울특별시영등포구의사당대로 97 대표전화 : 368-5500 FAX: 368-5599. 본보고서에서제공하는모든정보의저작권은한국기업평가 의소유입니다. 따라서어떠한정보도당사의서면동의없이무단으로전재되거나복사, 인용 ( 또는재인용 ), 배포될수없습니다. 12