시장전략팀류용석 02-6114-1644 ys.rhoo@hdsrc.com 3 월증시, 정책과유가의함수. - 우려보다기대 - SUMMARY 1월 ~2월증시는변동성확대와함께 < 약-강-약-강 > 의반복에불과하였지만외국인시각변화가능성과함께유가바닥확인가능성그리고고밸류섹터및주식에대한부담과함께저밸류섹터및주식에대한투자관심도증가가능성이라는시사점을시장에주고있음. 3월증시는정책과유가에의해결정될것임. ECB의자산매입대상확대여부와전인대의재정확대정책에관심이집중될것으로보이며일단, 우려보다는기대가반영될것으로보임. 기대인플레이션반등여부와관련해 PPI 중요성부각, 저PBR섹터및주식에관심필요. 1 월 ~ 2 월증시변동성확대를통해얻을수있는시사점 2016 년연초이후 2 개월간의증시흐름을보면, 월중반까지는증시변동성확대에따라주가 조정이나타나고월중반이후에는변동성축소에대한기대와함께월초반수준으로복귀하 는흐름이반복되고있다는점이다. 그러나증시가연초대비제자리수준에머물고있지만 2개월간주가흐름에서나타난몇가지특징을통해우리는다음과같은시사점을발견할수있는데, 그내용들은다음과같다. 첫째, 2월외국인순매도금액이현저히축소되었다는점이다. 특히, 원 / 달러환율상승이라는환차손우려에도불구하고외국인순매도보다는순매수가관찰되었다는점이특징적이다. 이러한원 / 달러환율과괴리된외국인매매패턴에대한이유들로시장에서는 1) 국제유가바닥가능성에따른중동자금이탈중단, 2) 실질실효환율고평가해소및원 /100 엔상승에대한수출가격경쟁력회복이라는반사이익기대등이거론되고있는데, 우리도이런요인들이직간접적인순매수전환요인이라는데동의하고있다. 그러나우리는기본적으로 2월중반이후글로벌금융시장변동성축소에따른신흥국증시에대한할인율축소가기대되는상황에서달러기준 KOSPI 수준이바닥권에위치에있어외국인의매도유인이축소되고있는것과함께 3월글로벌통화정책및재정정책등정책변수들에대한정책불확실성완화및경기부양재확인이라는잠재적기대가상존해있기때문으로판단하고있다. 따라서 3월증시에서가장주목해야할변수는 2월순매도축소를보인외국인이순매수로전환할수있는가? 하는것이다. 3월글로벌통화정책에대한불확실성해소와함께통화정책에대한신뢰가확인된다면, 충분히기대해볼만하다는것이우리의판단이다. 둘째, 과거수년간반복되었던코스닥및소형주중심의개별종목장세흐름이현저히약화될조짐을보인것과함께성장프리미엄과함께밸류에이션이높은섹터로분류된음식료, 화장품, 제약및바이오등에대한투자선호도가감소할조짐을보이는있는반면, 철강, 조선등저PBR 섹터와함께실질실효환율고평가해소기대와함께밸류에이션이저평가된섹터로분
류되는자동차, IT 등대형주에대한투자선호도는점진적으로증가하고있다는점이다. 그러나 2월주목을받았던저PBR 섹터와수출주들의반등에대해서는글로벌수요및실적반전등에대한신뢰할만한데이터가부족하고과도하게하락한상황에서국제유가급락저지및일시적인환율효과등으로인한일시적현상이라는의견도적지않은만큼, 아직은추세적현상으로일반화하기에는한계가있는점도충분히고려할필요가있어보인다. 그림1> 원화및달러기준 KOSPI 격차확대, 외국인시각에서증시는아직도바닥권수준이어서매도유인축소. 그림2> 통화에대한원화캐리수익지수의의미있는반전시그널출현은지연, 그러나 3월정책기대상존으로외인매도완화., 그림 3> 2 월외국인순매도완화 ( 매수강화보다는매도완화 ) 및철강, 유틸리티, 조선등저 PBR 섹터및자동차, IT 등수출주반등 3 월증시는정책과유가의함수, 일단. 우려보다는기대를가지고대응 향후증시는국제유가흐름과더불어 3월중순집중된선진국통화정책에대한예상및결과 (10일 ECB 통화정책회의, 14일 ~15일 BOJ 금융정책회의, 15일 ~16일 FOMC 통화정책회의등 ) 그리고 3/5 일부터시작되는중국전국인민대회예상및결과에따라전체적인흐름이판가름날것으로보인다. 그러나올해들어서글로벌금융시장의변동성확대를유발한요인이다름아닌글로벌선진국통화정책에대한한계인식과무관하지않다는점에서향후예상되는선진국통화정책결과를
사전에예측해대응하기란결코쉬운일은아닐것이다. 그런점에서차선의대응은예측에의한대응보다는확인후대응일것이다. 다만, 우리는최근글로벌증시반등이다음과같은정책기대를반영하고있다는점에서시세순응적인대응자세가바람직하다고판단하고있다. 첫째, 3월선진국통화정책회의가운데가장주목이집중될수밖에없는통화정책회의는 ECB 통화정책회의이다. 2월글로벌금융시장변동성확대의일차적인요인이다름아닌유럽은행들의수익성악화와부실채권이슈였고지난 2/15 일이를의식해 ECB 드라기총재가 필요하다면통화정책을재점검하겠다 고선언한바있기때문이다. 2014년 6월도입된은행예치금에대한 (-) 금리정책도입에대한부정적시각이제기되고있는만큼, 예치금에대한 (-) 금리폭확대보다는유럽은행들의부실채권이슈로인한불확실성을제거하기위한보다구체적인정책 ( 예, 은행채또는부실채권등자산매입대상범위확대등 ) 을기대할수있기때문이다. 둘째, ECB 통화정책결과다음으로주목할이벤트는 3/5 일부터시작되는중국전국인민대회이다. 중국상하이에서개최되는 G20 재무장관및중앙은행총재회의에앞서저우샤오찬중국인민은행총재가중국경제의견고함과함께경기부양을위한통화정책여력과수단이충분할뿐만아니라위안화가지속적으로평가절하될근거도없다고발언한만큼, 한동안글로벌시장의이슈가되었던중국경기경착륙우려로인한기업부채부실화및은행시스템위기그리고궁극적인위안화가치폭락우려는한동안수면아래에놓일것으로보인다. 그림 4> 중국의시급한과제는유동성이아닌부동산과투자부문의디플레압력, 따라서세금정책등과감한재정확대를기대. (%).
따라서 3/5 일부터시작되는전인대에대한관심은공급측면의구조개혁과함께수반될수있는성장둔화를보충할수있는부동산세금규제완화등을포함한재정확대정책에초점이맞추어질것으로보인다. 셋째, 연준 FOMC 및 BOJ 금융정책회의는각각기준금리인상사이클의장점중단의필요성확인과지난 1월말 (-) 금리정책도입효과에대한확인의시간적필요성등으로인해상대적으로 ECB 및전국인민대회에비해덜주목받을것으로보인다. 그러나위와같은 FOMC 및 BOJ 통화정책결과가달러강세속도조절및엔화강세압력가중으로연결될수있다는점에서신흥국환율및신흥국증시에는중립이상으로작용할것으로보인다. 넷째, 선진국통화정책및중국전인대와함께 3월증시에서중요한변수는지난 1월과 2월을통해바닥확인가능성을타진한국제유가가추가반등할것인가? 하는것이다. 최근현수준에서의원유생산량동결확인에이어특히, 3월에사우디, 러시아등산유국 10개국회담이예정되어았는만큼, 원유감산가능성의불씨가살아날수있는지여부가중요한이슈가될것으로보인다. 그림5> 국제유가 1년후선물가격과현물간스프레드축소와함께국제유가바닥확인가능성점증, 아직원유에대한투기적순매수포지션에이럴다할변수가없어바닥확인이상을기대하기는쉽지않음. 다만, 원유재고가 17년정점을통과할것으로전망되고있어국제유가에대한중기적인상승전망 ( 컨센서스, 하반기 40달러대진입 ) 은유효한것으로판단 ( 달러 ) ( 계약수 ) (100 만배럴 ).. 일시적마찰음을제외하고보면, 지난해 3 분기전후패턴과변수, 가격흐름유사 결론적으로우리는 3월증시변수인정책과유가에대해서우려보다는기대를가지고접근하는것이기대보다는우려는상반된입장에서보는것보다현명한선택이라고생각하고있다. 이런측면에서우리는지난 2월초반설연휴를전후한 1) 도이치뱅크코코본드이자지급불능및유럽은행부실채권 (NPL) 이슈로인한변동성확대및 2) 엔화강세로인한통화정책한계론부상등과같은일시적마찰요인등장으로인해단절되었던기술적반등국면, 즉 2015년 6 월 ~8월하락과 9월 ~10 월반등 과흡사한패턴 ( 축소판 ) 의기술적반등국면이이어질것으로판단하고있다.
그림 6> 2015 년 6 월 ~10 월까지 VS. 2015 년 11 월 ~ 현재까지의 1. KOSPI 대형주, 2. KOSDAQ, 3. 국제유가. KOSPI 대형주 KOSDAQ 국제유가 그림 7> 2015 년 6 월 ~10 월까지 VS. 2015 년 11 월 ~ 현재까지의 1. OITP 달러인덱스. 2, 매크로리스크지수. 3, 중국경기모멘텀 그림 8> 2015 년 6 월 ~10 월까지 VS. 2015 년 11 월 ~ 현재까지의 1, 미기대인플레이션. 2, 위안화환율. 2. VIX 변동성인덱스
시간이지날수록저 PBR 섹터및종목에대한투자선호도가증가할것에대비 설령, 정책기대로인한위험완화와유가반등기대등으로지난해 9월 ~10 월과같은패턴의기술적반등을이어가더라도정책기대가선반영된측면을고려하고실적하향및 P/E 밸류밴드상단진입등으로인한밸류에이션확장한계를감안한다면, 실제추가반등폭과대응의선택폭은제한적 (1,960pt ~ 1,970pt) 일수밖에없다. 다만, 우리는 2/17 일 < 전략포인트 > 에서언급한대로통화정책에대한기대가유효하기는하지만시간이지날수록통화정책을통한경기부양한계에직면할가능성이높아통화정책즉유동성을기반으로한성장프리미엄은축소될수밖에없는반면, 재정정책확대의필요성제기와함께달러속도조절및국제유가바닥확인가능성으로인해소재및산업재등저PBR 종목들에대한상대적인투자관심도는증가할것으로생각하고있다. 그림9> 통화정책한계와함께유가반등기대등으로이제부터는 CPI보다는 PPI에대한중요성이커질것으로보임. ( 배 ), Quantiwise.