218. 7. 12 Company Update 스튜디오드래곤 (25345) 제작규모확대를통한성장여력부각 텐트폴드라마 < 미스터션샤인 > 은 1 2 회시청률 8.9% 와 9.7% 로순조로운출발을보임. 2 분기실적은컨센서스를소폭하회할예상이나, 콘텐츠질적측면의성과가돋보였음. 목표주가를 14 만원으로상향. 글로벌 OTT 시장은성장의초기단계로서제작비확대측면에서중장기적관점으로상승여력이존재한다는판단. WHAT S THE STORY 양승우, CFA Analyst sw45.yang@samsung.com 2 22 7813 AT A GLANCE 목표주가 14, 원 (16.9%) 현재주가 시가총액 119,8 원 3.4 조원 Shares (float) 28,37,24 주 (23.9%) 52 주최저 / 최고 57,8 원 /119,8 원 6 일 - 평균거래대금 189.3 억원 ONE-YEAR PERFORMANCE 1M 6M 12M 스튜디오드래곤 (%) 9. 74.9 n/a Kosdaq 지수대비 (%pts) 16.4 86.4 n/a KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff 투자의견 BUY BUY 목표주가 14, 1, 4.% 218E EPS 1,441 1,582-8.9% 219E EPS 2,391 2,46 -.6% SAMSUNG vs THE STREET No of estimates 11 Target price 126,182 Recommendation 3.9 BUY : 5 / BUY: 4 / HOLD: 3 / SELL: 2 / SELL : 1 < 미스터션샤인 >, 순조로운출발 : 올해두번째텐트폴드라마인 < 미스터션샤인 > 이지난주말부터방영을시작하였다. 1 2 회의시청률은각각 8.9% 와 9.7%(vs < 도깨비 > 6.3%, 7.9%) 로역대 tvn 드라마중가장높은수준이다. 향후추이를지켜볼필요가있겠지만, 기대에부합하는순조로운출발로평가된다. 언론보도에따르면제작비는약 4 억원으로, Netflix 에대해글로벌판권을판매한가운데 CJ ENM 이책정한광고단가가지상파를추월한 1,84 만원으로서수익성측면에서도충분히성과를거둘것으로판단된다. 2Q18 Preview, 콘텐츠질적측면의성과 : 2 분기영업이익은 93 억원 (+4.7% y-y) 으로컨센서스 (13 억원 ) 를소폭하회할예상이다. 텐트폴작품의부재로 Netflix 에대한 < 라이브 > 판매를제외하면해외판매매출이크지않기때문이다. 그러나양호한흥행성적을통해콘텐츠질적측면의성과를보였다. tvn 수목드라마에서는 < 나의아저씨 > 에이어 < 김비서가왜그럴까 > 로높은시청률을지속되고있으며, 토일라인업에서도 < 무법변호사 > 의흥행이 < 미스터션샤인 > 으로강화되는모습이다. 목표주가 14 만원, 제작규모가 upside 요인 : 12 개월목표주가를 14 만원 ( 표 2) 으로 +4% 상향한다. 현재주가가 valuation 측면에서부담스러움은사실이다. 다만과거회당 3~5 억원수준이었던제작비가최근 17 억원까지가파르게상승하고있음을주목할필요가있다. 이는 Netflix 의국내콘텐츠수급확대에기인하며, 중국을비롯한글로벌 OTT 시장은초기단계로여전히성장판이열려있다. 현재시가총액을정당화하는회당평균제작비는 12 억원으로추정되는데, 미국콘텐츠가회당 4 억원이상임을감안하면중장기적으로상승여력이존재한다는판단이다. Upside 모멘텀 : < 미스터션샤인 > 기대를상회하는흥행, Netflix 오리지널제작규모확정 (2H18 예정 ), 중국 OTT 사업자에대한콘텐츠공급등 Downside 리스크 : 흥행저조, 콘텐츠제작 공급계약지연, 성장주 valuation 하락 SUMMARY FINANCIAL DATA 217 218E 219E 22E 매출액 ( 십억원 ) 287 378 499 64 순이익 ( 십억원 ) 24 4 67 93 EPS (adj) ( 원 ) 1,5 1,441 2,391 3,324 EPS (adj) growth (%) 84.5 37.2 65.9 39. EBITDA margin (%) 25.9 3.2 34.6 35.8 ROE (%) 9.5 1.4 15.2 17.8 P/E (adj) ( 배 ) 114.1 83.1 5.1 36. P/B ( 배 ) 9.1 8.2 7.1 5.9 EV/EBITDA ( 배 ) 42.8 27.5 17.8 12.9 Dividend yield (%).... 자료 : 삼성증권추정
218. 7. 12 그림 1. 역대텐트폴드라마시청률비교 (%) 18 16 14 12 1 8 6 4 2 1 회 2 회 9.7 8.9 미스터션샤인 (tvn) 자료 : AGB 닐슨미디어리서치 6.3 7.9 도깨비 (tvn) 5.3 4.8 화유기 (tvn) 16.4 15.1 푸른바다의전설 (SBS) 그림 2. CJ ENM 토일드라마광고단가추이 ( 백만원 ) 2 15 1 5 자료 : CJ ENM 응답하라 1988 215 216 217 218 토요일 도깨비 신서유기 비밀의숲 일요일 미스터션샤인 화유기 라이브 그림 3. tvn 수목드라마시청률추이 (%) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 < 김비서가왜그럴까 > 218/6~7 월 자료 : AGB 닐슨미디어리서치 8.4 < 나의아저씨 > 218/3~5 월 < 마더 > 218/1~3 월 1 6 11 16 ( 회 ) 7.4 5. 그림 4. tvn 토일드라마시청률추이 (%) 12 1 8 6 4 2 < 미스터션샤인 > 218/7~9 월 9.7 < 라이브 > 218/3~5 월 자료 : AGB 닐슨미디어리서치 < 무법변호사 > 218/5~7 월 8.9 7.7 < 화유기 > 217/12~18/3 월 1 7 13 19 6.9 ( 회 ) 표 1. Netflix 오리지널시리즈제작비 ( 백만달러 ) House of Cards Orange Is the New Black Marco Polo Sense8 The Get Down The Crown 시즌당제작비 6 5 9 18 12 13 회당제작비 4.6 3.8 9. 9. 1.9 13. 방영시기 213~ 213~ 214~216 215~218 216~217 216~ 자료 : Netflix, 삼성증권 삼성증권 2
218. 7. 12 목표주가 14 만원제시, 텐트폴작품제작비 1, 억원가정 해외판권매출의불확실성이난점이나 중장기적으로제작규모확대는필연적 동사의목표주가를산정하는데있어서최대난점은해외판권판매관련한매출및실적추정이불확실하다는점이다. 현재가장강력한성장모멘텀은 Netflix 의글로벌판권구입에따른작품의제작규모확대이다. 약 4 억원 ( 회당 17 억원 ) 으로알려진 < 미스터션샤인 > 의제작비도과거 (3~5 억원 ) 에비하면크게상승하였지만, 미국또는중국시장에비교하면여전히낮다. 향후한중관계개선에따라중국 OTT 사업자에대한판매가더해진다면제작규모는더욱확대될가능성이높다. 현재시가총액을중장기적인관점에서의몇가지가정 (P/E 2 배, 순이익률 15%, 연간 4 편제작등 ) 을통해역산해보면, 평균제작비로 2 억원수준이반영된것으로추정된다. 이는 3 분기 < 미스터션샤인 > 을포함하여계산한 13 억원수준보다는높지만, 최근텐트폴작품의제작비상승추세와 Netflix 오리지널시리즈공급가능성을감안하면충분히도달가능한수준으로판단한다. 새롭게제시하는목표주가 14 만원은평균제작비 23 억원으로텐트폴작품 ( 연간 6 편 ) 의제작비가중장기적으로 1, 억원수준까지상승한다는가정을반영한것이다. 표 2. 목표주가산정 ( 십억원 ) 현재주가 목표주가 216 217 218E 219E 비고 주가 ( 원 ) 119,8 14, 시가총액 3,359 3,925 순이익 168 196 13 24 4 67 시가총액 /A 매출 1,12 1,38 196 287 378 499 순이익 /B 편당매출 28 33 1.3 12.9 15.1 17.1 매출 /C 편당제작비 2 23 7.8 9.5 1.8 11.7 편당매출 *D 회당제작비 1.2 1.4.48.59.67.73 편당제작비 /E < 주요가정 > Target P/E ( 배 ) 2 2 264.6 14.9 83. 5. A 순이익률 (%) 15. 15. 6.5 8.3 1.7 13.5 B 제작편수 ( 편 ) 4 4 19 22 25 29 C 제작비비중 (%) 7. 7. 75.4 73.1 71.3 68.4 D 편당에피소드 ( 회 ) 16 16 16 16 16 16 E 자료 : 삼성증권추정 표 3. 평균제작비추정 ( 십억원 ) 편수 평균제작비 전체제작비 텐트폴 6 1 6 일반 34 1 323 전체 4 23 923 자료 : 삼성증권 표 4. 글로벌업체와공동제작 / 유통논의중 업체명 아마존 워너브라더스 넷플릭스 AMC ( 美 ) ITV ( 英 ) 자료 : 스튜디오드래곤 업무협의 / 제휴사항 일본내드라마유통협의 드라마공동제작 MOU 체결 글로벌향드라마기획중 < 블랙 >, < 화유기 > 등유통계약 글로벌향드라마공동제작협의중 글로벌향드라마공동제작협의중 글로벌향드라마공동제작협의중 삼성증권 3
218. 7. 12 표 5. 실적추정및주요가정 ( 십억원 ) 217 218E 219E 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 매출 287 378 499 75 62 77 72 8 64 115 119 119 123 127 13 편성 131 155 29 26 24 42 39 41 27 41 46 49 51 53 55 판매 112 193 256 36 26 23 26 32 29 67 65 61 64 65 66 기타 44 3 34 13 12 12 7 7 7 8 8 8 8 9 9 매출원가 24 37 39 59 5 67 64 66 51 94 97 92 96 99 13 제작비 21 269 341 49 42 6 58 59 44 81 85 8 84 87 9 판매수수료 17 29 38 5 4 3 4 5 4 1 1 9 1 1 1 기타 13 9 1 4 3 4 2 2 2 2 2 2 3 3 3 매출총이익 47 7 19 17 12 11 7 14 13 21 22 27 27 28 27 판관비 14 17 2 3 3 4 4 3 4 5 5 4 5 6 6 영업이익 33 54 89 14 9 7 3 11 9 17 17 23 23 22 21 세전계속사업이익 3 54 9 13 9 6 2 11 9 17 17 23 23 22 21 당기순이익 24 4 67 13 3 6 2 8 7 13 13 17 17 17 16 수정 EPS ( 원 ) 15 1,441 2,391 주요지표 (%) 영업이익률 11.5 14.2 17.9 18.5 14.3 8.6 4.8 13.4 14.6 14.4 14.5 19.4 18.4 17.4 16.4 세전계속사업이익률 1.6 14.3 18. 17.6 14.5 8.2 2.3 13.5 14.7 14.5 14.5 19.5 18.5 17.5 16.5 순이익률 8.3 1.7 13.5 17.8 4.5 7.3 2.8 9.9 11. 1.9 1.9 14.6 13.9 13.1 12.4 자료 : 스튜디오드래곤, 삼성증권추정 삼성증권 4
218. 7. 12 포괄손익계산서 12월 31일기준 ( 십억원 ) 216 217 218E 219E 22E 매출액 154 287 378 499 64 매출원가 133 24 37 39 499 매출총이익 22 47 7 19 141 ( 매출총이익률, %) 14. 16.4 18.6 21.9 22. 판매및일반관리비 5 14 17 2 24 영업이익 17 33 54 89 117 ( 영업이익률, %) 1.8 11.5 14.2 17.9 18.3 영업외손익 (6) (3) 7 금융수익 1 1 4 5 7 금융비용 2 3 (1) (1) 지분법손익 기타 (5) () (4) (5) () 세전이익 1 3 54 89 124 법인세 2 6 14 22 31 ( 법인세율, %) 22.4 21.2 25.4 25. 25. 계속사업이익 8 24 4 67 93 중단사업이익 순이익 8 24 4 67 93 ( 순이익률, %) 5.3 8.3 1.7 13.4 14.6 지배주주순이익 8 24 4 67 93 비지배주주순이익 EBITDA 39 74 114 173 229 (EBITDA 이익률, %) 25.1 25.9 3.2 34.6 35.8 EPS ( 지배주주 ) 569 1,5 1,441 2,391 3,324 EPS ( 연결기준 ) 569 1,5 1,441 2,391 3,324 수정 EPS ( 원 )* 569 1,5 1,441 2,391 3,324 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) 216 217 218E 219E 22E 유동자산 81 29 39 39 53 현금및현금등가물 12 51 59 127 227 매출채권 37 55 58 61 64 재고자산 1 1 1 1 기타 33 182 191 21 211 비유동자산 161 17 2 22 24 투자자산 2 4 5 7 8 유형자산 1 1 1 1 1 무형자산 124 128 148 167 185 기타 33 37 46 46 46 자산총계 242 459 59 61 743 유동부채 84 91 1 134 174 매입채무 6 6 8 11 14 단기차입금 8 (7) (7) (7) 기타유동부채 71 85 98 13 167 비유동부채 21 1 1 사채및장기차입금 2 기타비유동부채 2 1 1 부채총계 16 91 1 134 174 지배주주지분 136 368 49 476 569 자본금 11 14 14 14 14 자본잉여금 115 32 32 32 32 이익잉여금 8 32 73 14 233 기타 2 3 3 3 3 비지배주주지분 자본총계 136 368 49 476 569 순부채 16 (182) (213) (289) (396) 현금흐름표 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) 216 217 218E 219E 22E 영업활동에서의현금흐름 (12) (7) 118 174 233 당기순이익 8 24 4 67 93 현금유출입이없는비용및수익 27 46 71 11 136 유형자산감가상각비 무형자산상각비 22 41 61 84 113 기타 5 5 1 17 24 영업활동자산부채변동 (46) (73) 21 29 35 투자활동에서의현금흐름 (7) (141) (94) (16) (134) 유형자산증감 (1) () 장단기금융자산의증감 (2) (142) (8) (9) (1) 기타 (66) 1 (86) (97) (124) 재무활동에서의현금흐름 93 188 (17) 1 1 차입금의증가 ( 감소 ) 28 (18) (16) 자본금의증가 ( 감소 ) 126 28 배당금 기타 (6) (2) () 1 1 현금증감 12 4 7 69 1 기초현금 12 51 59 127 기말현금 12 51 59 127 227 Gross cash flow 35 7 111 168 23 Free cash flow (14) (7) 37 72 12 참고 : * 일회성수익 ( 비용 ) 제외, ** 완전희석, 일회성수익 ( 비용 ) 제외 *** P/E, P/B 는지배주주기준 자료 : 스튜디오드래곤, 삼성증권추정 재무비율및주당지표 12월 31일기준 216 217 218E 219E 22E 증감률 (%) 매출액 n/a 85.7 31.7 32. 28.3 영업이익 n/a 98.3 63.2 65.7 31.1 순이익 n/a 192.9 69.4 65.9 39. 수정 EPS** n/a 84.5 37.2 65.9 39. 주당지표 EPS ( 지배주주 ) 569 1,5 1,441 2,391 3,324 EPS ( 연결기준 ) 569 1,5 1,441 2,391 3,324 수정 EPS** 569 1,5 1,441 2,391 3,324 BPS 6,176 13,141 14,582 16,973 2,297 DPS ( 보통주 ) Valuations ( 배 ) P/E*** 21.5 114.1 83.1 5.1 36. P/B*** 19.4 9.1 8.2 7.1 5.9 EV/EBITDA 87. 42.8 27.5 17.8 12.9 비율 ROE (%) 6. 9.5 1.4 15.2 17.8 ROA (%) 3.4 6.8 8.3 12. 13.8 ROIC (%) 8.5 15.6 21.6 36.2 51.1 배당성향 (%)..... 배당수익률 ( 보통주, %)..... 순부채비율 (%) 12.1 (49.4) (52.1) (6.7) (69.6) 이자보상배율 ( 배 ) 19.5 19. 337.6 (15.3) (197.1) 삼성증권 5
218. 7. 12 Compliance notice - 본조사분석자료의애널리스트는 7 월 11 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. - 당사는 7 월 11 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. - 본조사분석자료에는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. - 본조사분석자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있습니다. - 본조사분석자료는당사의동의없이어떠한경우에도어떠한형태로든복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. - 본조사분석자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. - 본조사분석자료는기관투자가등제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 2 년간목표주가변경추이 ( 원 ) 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 16년 7월 17년 1월 17년 7월 18년 1월 18년 7월 최근 2 년간투자의견및목표주가변경 ( 수정주가기준 ) 일 자 217/11/23 218/2/8 3/13 7/12 투자의견 BUY BUY BUY BUY TP ( 원 ) 53, 9, 1, 14, 괴리율 ( 평균 ) 29.29 (7.62) (1.6) 괴리율 ( 최대or최소 ) 64.15 1.11 17.1 투자기간및투자등급 : 삼성증권은기업및산업에대한투자등급을아래와같이구분합니다. 기업 BUY ( 매수 ) HOLD ( 중립 ) SELL ( 매도 ) 향후 12개월간예상절대수익률 1% 이상그리고업종내상대매력도가평균대비높은수준향후 12개월간예상절대수익률 -1%~ 1% 내외향후 12개월간예상절대수익률 -1% 이하 최근 1 년간조사분석자료의투자등급비율 218 년 6 월 3 일기준 매수 (85.1%) 중립 (14.9%) 매도 (%) 산업 OVERWEIGHT( 비중확대 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상상승예상 NEUTRAL( 중립 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준 (±5%) 예상 UNDERWEIGHT( 비중축소 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상하락예상 삼성증권 6