2007

Eugene Research 기업분석 216. 3.7 케어젠 (21437.KQ) 글로벌첫헤어필러로 7.5 조원시장공략한다! 바이오 / 에너지담당한병화 Tel. 2)368-6171 / bhh126@eugenefn.com BUY( 신규 ) 글로벌탈모치료제시장규모약 7.5 조원으로추정 케어젠의가장강력한성장요인은글로벌첫출시하는탈모치료제인헤어필러이다. 따라서전세계탈모치료제시장의규모가중요한데, 216 년기준동시장의크기는약 7.5 조원 ( 원 / 달러환율 1,2 원기준 ) 으로추정된다. 로게인, 프로페시아, 코티코스테로이드등대표치료물질은주요선진국에서약 6.8 조원, 중국, 중동, 동유럽등이머징시장에서약 6,8 억원의시장을형성하고있는것으로판단된다. 케어젠의헤어필러는 1 차로이머징시장을선점한후, 선진시장으로진입할것으로예상된다. 목표주가 (12M, 신규 ) 17,원 현재주가 (3/4) 113,4원 ( 기준일 : 216.3.4) KOSPI(pt) 1,955.6 KOSDAQ(pt) 673.8 액면가 ( 원 ) 5 시가총액 ( 십억원 ) 1,214.5 52주최고 / 최저 ( 원 ) 131,9 / 82, 52주일간 Beta.95 발행주식수 ( 천주 ) 1,71 평균거래량 (3M, 천주 ) 76 평균거래대금 (3M, 백만원 ) 8,267 배당수익률 (15P, %).7 외국인지분율 (%) 3.3 주요주주지분율 (%) 정용지외 6인 6.9 SHANGHAI 8.4 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 -5.7 12.4 N/A N/A KOSPI 대비상대수익률 -7.8 13.3 N/A N/A 부작용이작다는점이성공가능성이높은가장큰이유 대표적인탈모치료제인프로페시아는 DHT(Dehydrotestosteron) 농도를낮추는기전인데, 발기부전, 성욕감퇴등의부작용을유발한다. 또한기형아출산위험등이있어가임기여성에게는처방이금지되어있다. 탈모치료효과가상대적으로낮은미녹실제제인로게인의경우도애초에고혈압치료제로개발되어부정맥, 홍반, 가려움등의부작용이있다. 반면, 케어젠의헤어필러는인체에부작용이낮은히알루론산을기반으로 7 개의펩타이드를합성해서제조된다. 또한필러형태로두발부위에만주입되기때문에, 타경구용약대비전신에미치는영향이현저히낮다. 케어젠헤어필러는시술을위해클리닉을방문해야하는점은번거로우나, 서방형약물방출기술을적용해초기 4 회시술후한달단위로시술을받기때문에매일복용해야되는타약물대비노출빈도가낮다. 따라서, 케어젠헤어필러는헤어케어센터를방문해서주기적으로관리를받고있는기존의고객용으로판매가예상된다. 목표주가 17 만원제시 케어젠에대해투자의견 BUY, 목표주가 17 만원을제시한다. 목표주가는 217 년 EPS 에 4 배를적용한것이다. 217 년실적을기준으로한이유는동사이익성장의핵심인헤어필러사업을위한헤어케어센터의설립등의준비가완료되는시점이 217 년부터로판단되기때문이다. 또한 215~22 년동사의매출액과순이익연평균성장률이각각 4%, 41% 로예상되기때문에 PER 4 배를적용하는것이무리가없다고판단된다. 헤어필러매출액은 16 년 12 억원에서 17 년 26 억원으로증가할것으로예상된다. 216 년매출액과영업이익은각각 569 억원, 348 억원으로전년대비각각 56%, 65% 증가할것으로추정된다. 14, 주가 ( 좌, 원 ) KOSPI 지수대비 ( 우, p) 12, 1, 8, 6, 4, 2, 15.11 15.12 16.1 16.2 11 1 9 8 7 6 5 4 결산기 (12 월 ) 214A 215P 216E 217E 218E 매출액 ( 십억원 ) 28.6 36.4 56.9 84.8 123.9 영업이익 ( 십억원 ) 16. 21.1 34.8 53.1 81. 세전계속사업손익 ( 십억원 ) 17.8 21.7 38.5 57.1 85.4 당기순이익 ( 십억원 ) 14.2 17.3 3.8 45.6 67.4 EPS( 원 ) 52 2,876 4,263 6,298 증감률 (%) N/A N/A 472.6 48.2 47.7 PER( 배 ) N/A 225.7 39.4 26.6 18. ROE(%) 29.7 26.6 35.8 39.1 41.2 PBR( 배 ) N/A 16.5 12.4 9. 6.3 EV/EBITDA( 배 ) N/A 53.2 32.1 2.6 13. 자료 : 유진투자증권

글로벌탈모치료제시장 63 억달러로추정 GBI 리써치에따르면 216년미국, 영국, 일본등주요 7개국의탈모치료제시장을약 6.8조원으로추정하고있다. 이들국가외에중국, 한국, 중남미, 동유럽등의이머장국가들의시장의크기를위의주요국가시장의 1% 로가정하면, 글로벌전체의시장은약 7.5조원에달하는것으로판단된다. 이수치는 214년부터주요국가들에서프로페시아, 아보다트등의특허만료에따른제네릭의출시가감안된점과, 중국등주요이머징국가들의시장의성장속도가주요시장대비월등히빠르다는것이감안되지않은것이어서보수적인수치라고할수있다. 도표 1 글로벌탈모치료제시장예상 (mn USD) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, - 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 자료 : GBI 리써치, 유진투자증권 케어젠의헤어필러성공가능성높아 탈모치료약으로가장광범위하게처방되는약은머크의프로페시아이다. 프로페시아는피나스테리드계열의약물로원래전립선비대증을치료하기위해개발되었으나, 탈모치료제로사용되고있다. 탈모를유발하는남성호르몬의변종인디하이드로테스토스테론 (Dyhydrotestosteron, DHT) 의농도를낮춤으로탈모의진행을억제하는약물이다. 남성호르몬을억제하는기전때문에발기부전, 성욕감퇴등의대표적인부작용인있고, 가임기여성들에게는사용할수없다. 미녹시딜제제인로게인등은원래고혈압치료제로개발되었던것이기때문에사용기간이길어지면홍반, 가슴두근거림, 부정맥등의부작용이발생한다. 또한미녹시딜제제의경우탈모치료효과가적용환자의약 3% 수준으로낮다. 국내에서탈모치료제로널리이용되는아보다트 ( 두타스테리드계열 ) 의경우도장기복용시신장기능저하등이나타나아직미국 FDA 에서는탈모치료제로판매허가를받지못한상태이다. 이에반해케어젠의헤어필러는인체에존재해부작용인거의없는 HA( 히알루론산 ) 를기초제제로 7개의펩타이드를결합해서만들었다. 또한필러의형태로두피에국한되어시술되기때문에, 경구용치료제에비해전신에영향을미치지않는다. 2달간의시술후 1제곱센티미터당모발의밀도는 36%, 두께는 23% 증가한것으로임상결과가나와높은치료효과까지확인된상태이다. 따라서, 기존탈모치료제의부작용때문에시술을기피했던환자들의수요를창출할수있을것으로예상된다.

도표 2 탈모치료제종류및부작용 성분제품특징부작용 미녹시딜 (Minoxidil) 로게인바르는약, 성기는장애발생없음부정맥, 홍반, 가려움증등 피나스테리드 (Finasteride) 프로페시아먹는탈모치료제, 두피내 DHT 38% 수준억제 두타스레리드 (Dutastride) 아보다트 먹는탈모치료제, 두피내 DHT 51% 수준억제, 탈모로미국 FDA 승인받지못함 성욕감퇴, 발기부전, 가임기여성및소아절대복용금지 성욕감퇴, 발기부전이피나스테리드보다높음, 신장기능저하 코르티코스테로이드 (Corticosteroids) 면역억제제로아토피치료제로유명안면홍조, 비만등의스테로이드부작용 안트랄린 (Anthralin) 피부염증을유발하여발모효과기대, 기전이명확하지않음홍반, 구진, 진물, 수포 호르몬치료 히알루론산 (HA)+ 펩타이드 (Peptide) 자료 : 유진투자증권 DR.CYJ 여성형탈모에적용가능 글로벌최초필러형제품, 시술 8 주후모발밀도 36%, 모발두께 23% 증가 없음 목표주가 17 만원제시 동사에대해투자의견 BUY, 목표주가 17만원을제시한다. 목표주가는동사 217년 EPS 기준 4배를적용한것이다. 향후성장의핵심요인인헤어필러에대한 CE인증과해외의헤어케어센터설립등이 16년상반기부터준비되고, 이에대한효과가 217년부터연간으로나타나기때문에 217년실적을기준으로목표주가를산출했다. PER 4배의높은밸류에이션을적용한것은케어젠의 215~22 년매출과순이익연평균성장률이각각 41%, 4% 로고성장이예상되기때문이다. 또한동사는항비만, 항염증, 항노화등다양분야에적용되는 373개의펩타이드를보유하고있고, 이를치료부위까지유효하게보내는약물전달기술까지가지고있어향후추가성장동력이발생할가능성이매우높다. 따라서현재국내의대표적인필러업체들인메디톡스, 휴젤, 휴메딕스등에비해상대적으로높은밸류에이션을받는게타당하다고판단한다.

도표 3 Peer Valuation 케어젠메디톡스휴메딕스휴젤파마리서치프로덕트 국가 한국 한국 한국 한국 한국 216-3-4 113,4 464,4 55,7 263,4 75,3 통화 KRW KRW KRW KRW KRW 시가총액 ( 십억원 ) 1,214.5 2,626.9 487.2 865. 712.8 PER( 배 ) PBR( 배 ) 매출액 ( 백만달러, 십억원 ) 영업이익 ( 백만달러, 십억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 백만달러, 십억원 ) EV/EBITDA( 배 ) ROE(%) 자료 : Quantiwise, 유진투자증권 FY14A N/A 24.2 31.6 N/A N/A FY15F 225.7 62.6 38.9 25.9 47.8 FY16F 39.4 48.1 3.5 4.1 37.2 FY17F 26.6 36.4 2.8 32.9 26.6 FY18F 18. 26.4 N/A N/A N/A FY14A N/A 12.2 5. N/A N/A FY15F 16.5 21.6 6.1 12.3 1.3 FY16F 12.4 15.5 5.1 8.9 7.3 FY17F 9. 11.2 4.6 7. 5.7 FY18F 6.3 N/A N/A N/A N/A FY14A 28.6 75.9 29.2 4.4 24.8 FY15F 36.4 87. 42.2 63.8 37.6 FY16F 56.9 111.9 55.3 85.8 54.9 FY17F 84.8 142.9 78.9 11.3 7.1 FY18F 123.9 168.1 N/A N/A N/A FY14A 16. 5. 8. 15.5 11.4 FY15F 21.1 51.1 14.3 17. 16.7 FY16F 34.8 67.2 19.2 35.9 24.5 FY17F 53.1 89.3 29. 4.8 33.7 FY18F 81. 117.5 N/A N/A N/A FY14A 55.8 65.8 27.5 38.4 46.1 FY15F 57.8 58.8 33.9 26.7 44.3 FY16F 61.2 6.1 34.8 41.8 44.5 FY17F 62.6 62.5 36.7 4.3 48. FY18F 65.4 69.9 N/A N/A N/A FY14A 14.2 43.6 6.6 13.2 8.8 FY15F 17.3 42.2 11.9 28.8 13.1 FY16F 3.8 54.6 16. 28.9 19.1 FY17F 45.6 72.1 23.5 35.1 26.8 FY18F 67.4 99.5 N/A N/A N/A FY14A N/A 31.5 22.5 N/A N/A FY15F 53.2 42.9 35.3 38.8 4.6 FY16F 32.1 34.7 2.1 21.1 24.5 FY17F 2.6 25.5 13.3 17.4 17.3 FY18F 13. N/A N/A N/A N/A FY14A 29.7 61.3 19.4 37.8 4.6 FY15F 26.6 42.8 17.8 48.6 27.8 FY16F 35.8 39.8 18.3 25.8 22.9 FY17F 39.1 37.8 23.4 23.8 24.1 FY18F 41.2 N/A N/A N/A N/A

23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215 Analyst 한병화 바이오 / 에너지 216 년영업이익전년대비 61% 증가예상 케어젠의 216년매출액과영업이익은각각 569억원, 348억원으로예상한다. 기존제품들은약 3% 수준의매출성장이예상되고, 신제품인헤어필러의매출이 12억원발생할것으로추정된다. 동사는해외약 13개국가에고객을확보하고있는데, 이중상위 2개의고객사들로부터헤어필러의선주문을약 1,2 만달러확보한것으로밝히고있다. 3~4월에 CE 인증을받고, 중국의대형판매업체와헤어케어센터설립을위한 JV를만들게되면, 헤어필러는중장기성장국면으로진입할것으로예상된다. 헤어필러매출의추정치는 16년 12억원->17 년 26억원->18 년 52억원-> 19년 77억원 ->2년 1,2 억원이다. 216년기준이머징국가들의탈모치료제시장만약약 6,8 억원으로추정되므로, 부작용이거의없는케어젠헤어필러의매출급증세는충분히시현가능할것으로예상된다. 도표 4 케어젠연간실적추정 ( 십억원 ) 214A 215P 216F 217F 218F 219F 22F 매출액 28.6 36.4 56.9 84.8 123.9 163.3 23.1 증감률 (%YoY) 34.7 27.4 56.2 49.1 46. 31.9 24.4 전문테라피 15.9 21.3 26.3 35.1 43.1 52.1 61.8 홈케어 9.9 9.9 15.4 2.2 25. 3.2 35.1 기타 2.9 5.3 3.2 3.6 3.8 4. 4.2 신제품 ( 헤어필러등 ) 12. 26. 52. 77. 12. 매출원가 5.2 5.9 8.6 12.7 18.3 23.6 29.1 매출원가율 (%) 18.1 16.3 15.1 14.9 14.8 14.5 14.3 판관비 7.4 9.4 13.5 19.1 24.6 31.3 38.8 판관비율 (%) 26.1 25.8 23.7 22.5 19.9 19.2 19.1 영업이익 16. 21.1 34.8 53.1 81. 18.4 135.2 증감률 (%YoY) 82.7 32.1 65.1 52.5 52.6 33.9 24.7 영업이익률 (%) 55.8 57.9 61.2 62.6 65.4 66.4 66.6 영업외손익 2. 3.6 3.7 4. 4.4 4.5 4.8 세전이익 17.9 24.7 38.5 57.1 85.4 112.9 14. 법인세비용 3.6 4.6 7.7 11.4 17.9 24.8 3.8 순이익 14.3 2.1 3.8 45.7 67.4 88.1 19.2 자료 : 유진투자증권 도표 5 개발펩타이드수도표 6 분야별펩타이드비중 4 35 3 294 352 373 미백 8% 그외 12% 항노화 25% 25 223 2 15 1 5 5 13 21 3 7 168 137 12 114 항비만 14% 항염증 13% 구강 / 골형성 14% 발모 15%

도표 7 케어젠주요파이프라인 도표 8 헤어필러시술후모발밀도변화도표 9 헤어필러시술후모발두께변화 (1/cm²) 25 2 15 152 36.4% 증가 238 (mm) 5 45 4 35 3 35.1 23.% 증가 45.6 25 1 2 15 5 1 5 Before After Before 자료 : 케어젠유진투자증권 After 도표 1 헤어필러치료전, 후비교 (2 주 1 회총 4 회시술 )

케어젠 (21437.KQ) 재무제표 대차대조표 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 214A 215P 216F 217F 218F ( 단위 : 십억원 ) 214A 215P 216F 217F 218F 자산총계 63.1 85.7 113.5 153.8 215. 매출액 28.6 36.4 56.9 84.8 123.9 유동자산 36.2 58.7 86. 125.4 185.1 증가율 (%) 34.7 27.4 56.2 49.1 46. 현금성자산 28. 5.7 71.3 14.9 155.6 매출원가 5.2 5.9 8.6 12.7 18.3 매출채권 5.5 3.6 7. 9.9 14.3 매출총이익 23.4 3.5 48.3 72.2 15.6 재고자산 2. 3.6 7. 9.9 14.3 판매및일반관리비 7.4 9.4 13.5 19.1 24.6 비유동자산 26.9 27. 27.5 28.4 29.9 기타영업손익..... 투자자산 1.6 11. 11.5 11.9 12.4 영업이익 16. 21.1 34.8 53.1 81. 유형자산 15. 14.8 14.9 15.5 16.6 증가율 (%) 82.7 32.1 65.1 52.5 52.6 기타 1.3 1.2 1.1 1..9 EBITDA 16.9 22. 35.7 53.9 81.9 부채총계 6.7 9.2 12.7 15.7 2.2 증가율 (%) 75.3 3.2 62.5 51.2 51.8 유동부채 5.3 7.8 11.1 14.1 18.6 영업외손익 1.8 3.6 3.7 4. 4.4 매입채무 1.2 3.6 7. 9.9 14.3 이자수익.4.6 1.1 1.6 2.4 유동성이자부채.1.1.1.1.1 이자비용..... 기타 4. 4. 4.1 4.1 4.2 지분법손익 (.2).... 비유동부채 1.4 1.5 1.5 1.6 1.7 기타영업손익 1.5 3. 2.6 2.4 2. 비유동기타부채..... 세전순이익 17.8 24.7 38.5 57.1 85.4 기타 1.4 1.5 1.5 1.6 1.7 증가율 (%) 83.6 39. 55.8 48.3 49.6 자본총계 56.4 76.5 1.9 138.2 194.8 법인세비용 3.6 4.6 7.7 11.4 17.9 지배지분 56.4 76.5 1.9 138.2 194.8 당기순이익 14.2 2.1 3.8 45.6 67.4 자본금 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 증가율 (%) 69.8 41.7 53.4 48.4 47.8 자본잉여금 4.8 4.8 4.8 4.8 4.8 지배주주지분 14.2 8.1 3.8 45.7 67.4 이익잉여금 49. 69. 93.4 13.7 187.3 증가율 (%) 69.8 (42.4) 278. 48.2 47.7 기타 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 비지배지분. 11.9... 비지배지분..... EPS 761 2,876 4,263 6,298 자본총계 56.4 76.5 1.9 138.2 194.8 증가율 (%) 적지 적지 278. 48.2 47.7 총차입금.1.1.1.1.1 수정EPS 761 2,876 4,263 6,298 순차입금 (27.9) (5.6) (71.3) (14.8) (155.6) 증가율 (%) 적지 적지 278. 48.2 47.7 현금흐름표 주요투자지표 ( 단위 : 십억원 ) 214A 215P 216F 217F 218F 214A 215P 216F 217F 218F 영업활동현금흐름 14.3 23.6 28.4 43.7 64. 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 14.2 2.1 3.8 45.7 67.4 EPS 761 2,876 4,263 6,298 자산상각비.9.9.9.9.9 BPS 7,142 9,418 12,91 18,184 기타비현금성손익 (1.4).1.1.1.1 DPS 78 1,14 1,318 1,714 운전자본증감 (2.5) 2.7 (3.3) (2.9) (4.4) 밸류에이션 ( 배,%) 매출채권감소 ( 증가 ) (.7) 1.8 (3.3) (2.9) (4.4) PER N/A 149. 39.4 26.6 18. 재고자산감소 ( 증가 ) (.7) (1.6) (3.3) (2.9) (4.4) PBR N/A 15.9 12. 8.8 6.2 매입채무증가 ( 감소 ) (.2) 2.4 3.3 2.9 4.4 EV/ EBITDA N/A 53. 32. 2.6 12.9 기타 (.9).... 배당수익율..7.9 1.2 1.5 투자활동현금흐름 (5.2) (1.3) (1.7) (2.1) (2.8) PCR N/A 57.9 38.3 26.1 17.7 단기투자자산감소 (4.8) (.3) (.3) (.4) (.4) 수익성 (%) 장기투자증권감소 1.3 (.4) (.4) (.4) (.4) 영업이익율 55.8 57.9 61.2 62.6 65.4 설비투자 (.4) (.6) (.9) (1.3) (1.9) EBITDA 이익율 59. 6.3 62.7 63.6 66.1 유형자산처분..... 순이익율 49.5 55.1 54.1 53.8 54.5 무형자산처분 (.3).... ROE 29.7 3.2 34.7 38.2 4.5 재무활동현금흐름 4.8. (6.4) (8.4) (1.9) ROIC 69.1 99.7 16.7 25.9 256.2 차입금증가..... 안정성 (%, 배 ) 자본증가 4.8. (6.4) (8.4) (1.9) 순차입금 / 자기자본 N/A N/A N/A N/A N/A 배당금지급.. 6.4 8.4 1.9 유동비율 685.2 756.5 773.4 89.8 996.8 현금증감 13.9 22.3 2.3 33.2 5.4 이자보상배율 N/A N/A N/A N/A N/A 기초현금 6.2 2. 42.3 62.7 95.9 활동성 ( 회 ) 기말현금 2. 42.3 62.7 95.9 146.3 총자산회전율.5.5.6.6.7 Gross cash flow 18. 21. 31.7 46.6 68.4 매출채권회전율 5.3 8. 1.7 1.1 1.2 Gross investment 2.9 (1.7) 4.6 4.7 6.8 재고자산회전율 17. 12.8 1.7 1.1 1.2 Free cash flow 15. 22.6 27.1 41.9 61.6 매입채무회전율 21.4 15. 1.7 1.1 1.2 자료 : 유진투자증권

Compliance Notice 당사는자료작성일기준으로지난 3개월간해당종목에대해서유가증권발행에참여한적이없습니다당사는본자료발간일을기준으로해당종목의주식을 1% 이상보유하고있지않습니다당사는동자료를기관투자가또는제3 자에게사전제공한사실이없습니다조사분석담당자는자료작성일현재동종목과관련하여재산적이해관계가없습니다동자료에게재된내용들은조사분석담당자본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다동자료는당사의제작물로서모든저작권은당사에게있습니다동자료는당사의동의없이어떠한경우에도어떠한형태로든복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다동자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다 투자기간및투자등급 / 투자의견비율 종목추천및업종추천투자기간 : 12 개월 ( 추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함 ) 당사투자의견비율 (%) ㆍ STRONG BUY( 매수 ) 추천기준일종가대비 +5% 이상 4% ㆍ BUY( 매수 ) 추천기준일종가대비 +2% 이상 ~ +5% 미만 81% ㆍ HOLD( 중립 ) 추천기준일종가대비 % 이상 +2% 미만 13% ㆍREDUCE( 매도 ) 추천기준일종가대비 % 미만 2% (215.12.31 기준 ) 과거 2 년간투자의견및목표주가변동내역 추천일자투자의견목표가 ( 원 ) 216-3-7 BUY( 신규 ) 17, ( 원 ) 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 케어젠 (21437.KQ) 주가및목표주가추이 케어젠 목표주가 15.3 15.6 15.9 15.12 16.3