/ 2014/02/14/ 그룹분석보고서 한화그룹분석과주요크레딧이슈 수석연구원장호준 02.2014.6217 hjchang@nicerating.com SUMMARY 한화그룹은 2013 년 4월공정거래위원회가지정한대규모기업집단중자산규모 15위의기업집단이다. 한화그룹의비금융부문은화학, 건설, 유통, 호텔 / 리조트사업이, 금융부문은보험및증권업이주요사업군에해당되며, 각사업부문에서한화케미칼, 한화건설, 한화갤러리아, 한화호텔앤드리조트, 한화생명보험, 한화투자증권등이주요기업에해당된다. 소유구조측면에서는지주회사체제는아니나한화가다수의자회사를소유하고있으며, 그밖에한화케미칼, 한화건설등이소유구조상중요한위상을보유하고있다. 한편계열은한화생명보험을통하여기타금융계열사을지배하는소유구조를보이고있다. 비금융사업은화학부문이자산및매출에서 37% 내외로가장높은비중을차지하고있으며, 건설부문은 20% 내외, 유통및호텔은 10% 내외에해당된다. 화학부문 ( 태양광포함 ) 이경기변동에따라수익성변동을보이고있으나, 유통및호텔, 기타 ( 화약및에너지 ) 부문은안정적인수익성시현을통하여이를보완하고있다. 2009~2011년화학경기호황으로동부문이그룹의 Cash cow 역할을수행하였으며, 동부문의자금을바탕으로태양광등신규사업에진출, 사업다각화를통한성장을도모하고있다. 태양광부문은단기간에전밸류체인에걸쳐글로벌상위권의사업기반을구축하였다. 금융부문은한화생명보험이보험업계에서최상위권의사업역량을보유하고있다. 한화생명보험은생명보험업계 2위의시장지위를보유하고있다. 오랜사업경험과브랜드인지도, 전국적인영업기반등안정적인사업기반을바탕으로매우우수한실적을시현중이다. 기타한화손해보험, 한화투자증권등금융계열사는산업내중위권의시장지위를확보하고있으며, 산업환경저하등으로다소저조한영업실적을시현중이다. 생명보험, 손해보험, 증권업등금융산업전반에걸쳐금융네트워크를구축하고있다. 화학산업이호황기를지나수익성저하추이가지속되고있으며, 태양광산업도수요성장세에도불구하고공급과잉으로가시적인성과는미흡한수준이다. 최근수년간태양광사업진출을위한투자로차입부담은증가하여재무지표는저하추이를보였다. 중단기적으로는화학부문의수익성은상승세로반전될것으로보이며태양광부문도경기회복에따른이익개선세가유지될것으로보여수익성은점진적개선이예상된다. 화학, 태양광부문에대한대규모투자도일단락되면서현금흐름도개선가능할전망이다. 또한건설부문은해외주택사업의선수금등으로현금흐름을유지할전망이다. 화학, 태양광산업의경기회복속도, 사업역량강화를위한투자자금에대한대응및회수여부, 건설부문의대규모해외사업인이라크주택사업의진행여부등이그룹의주요모니터링요인이다. 중단기적으로는수익성회복이가시화되기까지그룹, 개별기업의재무적융통성을활용한차입금상환능력유지여부가그룹과기업의신용도판단에주요결정요인으로작용할전망이다. 1
I. 계열개요 한화그룹은자산기준 15 위의대규모기업집단임 한화그룹은 2013 년 4월공정거래위원회발표상호출자채무보증제한기업집단중자산규모 15위의대규모기업집단으로서발표시점국내총 49개계열사로구성되어있다. 공정위발표자료에따르면 2012년말기준그룹비금융계열사의총자산은 27.4 조원, 연간매출액은 17.2 조원에이르고있다. 한편금융계열사의총자산은 83.6 조원, 연간매출액은 17.8 조원으로파악된다. [ 한화계열개요-비금융 ] ( 단위 : 개, 십억원 ) 구분 계열사수 총자산 자기자본 매출액 당기순이익 2008년 35 19,732 7,616 13,301 465 2009년 40 21,593 9,485 13,467 943 2010년 45 24,033 10,524 15,629 792 2011년 44 26,156 10,880 16,960 457 2012년 41 27,393 11,294 17,216 411 자료 : 공정거래위원회 [ 한화계열개요-금융 ] ( 단위 : 개, 십억원 ) 구분 계열사수 총자산 자기자본 매출액 당기순이익 2008년 9 56,051 4,572 14,498 369 2009년 8 60,341 4,603 15,522 149 2010년 10 68,958 7,460 15,230 469 2011년 9 75,503 7,846 18,134 537 2012년 8 83,635 8,263 17,838 605 자료 : 공정거래위원회 2013년 9월한화의분기보고서상한화그룹국내계열사는총 48개사이며, 비금융 40개사, 금융 8개사로구성되어있다. 이중한화, 한화타임월드, 한화케미칼, 한화생명보험, 한화손해보험, 한화투자증권 6개사는상장기업이며, 기타계열사는비상장기업이다. [ 한화그룹계열사현황 ] 구분 계열사 비금융 상장 한화, 한화타임월드, 한화케미칼 비상장 한화엘앤씨, 한화폴리드리머, 에이치컴파운드, 한화건설, 드림파마, 태경화성한화테크엠, 대덕테크노밸리, 아산테크노밸리, 서산테크노밸리, 한화에너지, 일산씨월드김해테크노밸리, 한화도시개발, 경기화성바이오밸리, 농업법인그린투모로우, 여수씨월드에코이앤오, 한화큐셀코리아, 한화갤러리아, 한화호텔앤드리조트, 한화육삼시티한화에스앤씨, 한컴, 휴먼파워, 한화이글스, 한화역사, 한화관광, 환경시설운영군포에코텍, 검단에코텍, 엔에이치개발, 한화케미칼오버시즈홀딩스, 경주엔바이로씨스페이시스, 에스앤에스에이스, 하이패스태양광 금융 상장 한화생명보험, 한화손해보험, 한화투자증권 비상장 한화손해사정, 한화티엠에스, 한화저축은행, 한화인베스트먼트한화자산운용 자료 : 한화공시자료 (2013 년 9월말기준 ) 2
그룹은 1952년화약제조업체로창업하였으며, 1980년대까지기계, 석유화학, 건설, 유통및레저, 금융부문으로사업다각화를이루며성장하였다. 1965년현한화케미칼의전신인한국화성공업을설립하였으며, 1969년경인에너지설립, 1986년한양유통 ( 현한화갤러리아 ) 을인수하였다. 1996~1999년은경인에너지매각, 화학부문분할을통한여천NCC 설립등그룹의구조조정기를거쳤으며, 2000 년대금융부문계열사인수를통하여사업영역을확대하였다. 2002년대한생명 ( 현한화생명 ), 신동아화재 ( 현한화손해보험 ) 등금융부문인수 (2006년마무리 ) 를통하여금융사업기반을구축하였다. 2010년이후에는태양광사업에투자역량을집중하면서성장을도모하고있으며, 금융부문은 2010년 6월국내푸르덴셜투자증권및자산운용인수등을통하여금융토탈솔루션제공을지향하고있다. [ 주요연혁 ] '52. 10 '65. 08 '66. 07 '69. 11 '73. 11 '76. 05 '82. 12 '86. 09 '92. 09 '99. 08 '99. 12 '00. 01 '02. 12 '08. 06 '10. 01 '10. 08 '11. 02 '13. 06 자료 : 한화홈페이지 한국화약 ( 현한화화약부문 ) 설립한국화성공업 ( 현한화케미칼및한화L&C) 설립태평물산 ( 현한화무역부문 ) 설립경인에너지설립태평개발 ( 현한화호텔 & 리조트 ) 설립성도증권 ( 현한화증권 ) 인수한양화학및한국다우케미칼경영권인수한양유통 ( 현한화갤러리아 ) 인수한국화약그룹에서한화그룹으로명칭변경한화에너지 ( 현, SK인천석유화학 ) 현대정유에매각여천NCC 설립동양백화점 ( 현한화타임월드 ) 인수대한생명, 신동아화재 ( 현한화손해보험 ), 63시티인수제일화재편입한화증권, 국내푸르덴셜투자증권및자산운용인수중국솔파펀파워홀딩스지분 49.9% 인수한화케미칼중국닝보 PVC 공장상업가동개시한화여수폴리실리콘공장 ( 연 1만톤 ) 준공 금번보고서의사업및재무분석은 2013년 9월말재무자료를활용하였다. 한화계열의주요사업은일차로비금융과금융으로나누어분석을진행하였으며, 비금융은화학, 건설, 유통, 호텔, 기타로, 금융부문은보험과증권업으로사업을분류하였다. [ 주요분석대상기업 ] 구분 ( 개수 ) 계열사 비금융 화학 (3) 한화케미칼, 한화엘앤씨, 한화솔라홀딩스 건설 (1) 한화건설 유통 (2) 한화갤러리아, 한화타임월드 호텔 (1) 한화호텔앤드리조트 기타 (2) 한화, 한화에너지 금융 보험 (2) 한화생명보험, 한화손해보험 증권 (1) 한화투자증권 3
II. 지배구조분석 한화그룹은매우안정적인소유구조를보이고있음 한화그룹은김승연일가가한화와한화에스앤씨지분을보유하고있으며, 한화와한화케미칼을중심으로계열사에대한지배력을확보하고있다. 그룹의실질적인지주회사격인한화는한화케미칼, 한화건설, 한화호텔앤드리조트등의최대주주이며, 한화케미칼은한화솔라홀딩스, 한화엘앤씨, 한화갤러리아등의최대주주이다. 금융부문의핵심기업인한화생명보험은한화와한화건설이분할소유하고있으며, 한화생명보험이금융의기타계열사를지배하는형태를보이고있다. 한화계열은 6개상장기업을포함한대부분의계열사에대한내부지분율이상대적으로높아계열은소유구조측면에서매우안정적인지배수준을확보하고있는것으로평가된다. [ 한화그룹주요계열사출자구조 ] ( 단위 : %) 김승연외 한화에스앤씨 한화에너지 휴먼파워 33.8 2.2 한화 20.0 41.0 39.0 한화큐셀코리아 40.0 50.6 한화테크엠 한화이글스 한화호텔앤드리조트 40.0 48.7 37.6 한화케미칼 한화솔라홀딩즈 한화케미칼오버시즈 에이치컴파운드 한화나노텍 드림파마 49.6 한화솔라원 한화큐셀 21.7 48.4 18.8 한화역사 16.2 한화건설 한화생명보험 한화폴리드리머 24.9 1.8 한화저축은행 36.1 38.1 8.0 10.8 한화엘앤씨 5.7 15.4 한화투자증권 76.0 한화기술금융 4.7 17.1 한화도시개발 대덕테크노밸리외 9 개사 한화갤러리아 69.5 한화타임월드 100 100 한화육삼시티 대생손해사정 100 100 37.8 대한티엠에스 한화자산운용 한화손해보험 자료 : 각사공시자료 (2013 년 9 월말기준 ) 4
III. 사업분석 1. 비금융 비금융부문은화학, 건설, 유통, 호텔및기타부문으로구성 동그룹의비금융사업부문은크게화학, 건설, 유통, 호텔 / 리조트, 기타부문으로구분된다. 2013년 9월기준계열합산재무지표에서자산및매출의 37% 내외를화학부문 ( 태양광포함 ) 이차지하고있으며, 건설부문은 20% 내외, 호텔및유통은각 10% 미만의비중을차지하고있다. 한편기타부문은한화가수행하고있는화약및무역부문과에너지사업 ( 한화에너지 ) 으로구성되어있다. 기타부문의외견상비중이높게나타나고있으나, 자산은한화의자회사지분증권이차지하는비중이크며매출액도계열의수출입을담당하는무역부문이차지하고있어기타부문의실질적인사업비중은이보다낮은수준이다. [ 사업부문별비중 ] ( 단위 : %) 100% 80% 33.2% 26.0% 60% 6.1% 2.8% 8.5% 7.2% 기타 호텔 40% 20% 21.3% 19.8% 36.6% 38.4% 유통 건설 화학 0% 매출 자산 자료 : 각사공시자료, NICE 신용평가재가공 (2013.09) 그룹의주력인화학부문과건설부문의수익성은산업경기에영향을받고있으며, 호텔 / 리조트부문도리모델링시기및가동률에따라수익변동성이나타나고있다. 반면유통부문과기타부문은비교적안정적인수익성을시현중으로계열의실적변동성을완화시키는역할을수행중이다. 유통부문은국내상위의경쟁지위를보유하고있으며, 기타부문도화약부문에서독점적시장지위를보유, 안정적인사업기반을확보하고있는것으로평가된다. 화학부문은과거 NCC(Naphtha Cracking Center) 부터하부공정까지수직계열화된생산체계를갖추고있었으나 1999년여천 NCC 설립 ( 한화케미칼, 대림산업 50% 씩지분보유 ) 을통한구조조정이후 PE, PVC 등에틸렌계열하부제품및건자재, 소재생산에집중하고있으며, 동부문에서국내 1~2 위의생산지위를보유하고있다. 2009~2011년중국수요를바탕으로우수한수익성을시현, 계열의 Cash Cow 역할을담당하여왔으나태양광사업부문등신규사업진출로투자금액이증가하였고태양광부문의초기성과가저조하여최근에는호황기대비이익기여도는크게낮아진상황이다. 중국경기둔화, 신증설에따른자급률상승, 중동및북미지역가스기반제품의역내유입등석유화학부문에위협요인이존재하나제품의고급 5
화, 글로벌생산기반구축등으로이에대응하고있다. 또한태양광부문에대한대규모투자는일단락된가운데경기가저점을지나회복국면에접어들고있어화학부문은점진적인실적회복이예상된다. 건설부문은국내시공능력 10위 (2013년기준 ) 의한화건설이주력기업으로, 2012년 5월수주한이라크사업을바탕으로풍부한수주잔고를보유중이다. 해외건설의원가통제에대한우려감이높은편이나, 비교적공사난이도가쉬운택지개발및주택공사에해당되어현재로서는건설부문의수익성개선에긍정적인것으로평가된다. 유통부문은주력사인한화갤러리아가국내 4위의백화점유통망을보유하고있으며, 오랜사업경험을바탕으로효율적인점포운영이이루어지고있다. 리조트는콘도, 호텔, 골프장, 워터파크, 급식부문등으로경기민감도가높은편이나부문내우수한입지조건, 브랜드인지도등이사업경쟁력으로작용하고있다. 기타부문에서큰비중을차지하고있는한화에너지는국내집단에너지사업자중수위의생산능력을확보하고있으며, 한화의화약부문도국내화약류시장에서확고한선두지위를보유하고있어사업기반이안정적이다. [ 한화그룹비금융부문별영업수익성추이 ] ( 단위 : 억원,%) 구분 2009 2010 2011 2012 2013. 9 화학 매출액 40,690 47,086 62,128 53,613 45,841 EBIT 4,597 5,119 2,884-677 -4 EBIT/ 매출 11.3 10.9 4.6-1.3 0.0 건설 매출액 23,444 26,282 27,452 32,407 26,668 EBIT 1,351 1,412 1,122 1,522 716 EBIT/ 매출 5.8 5.4 4.1 4.7 2.7 유통 매출액 4,206 4,437 4,780 4,904 3,498 EBIT 724 624 662 599 286 EBIT/ 매출 17.2 14.1 13.8 12.2 8.2 호텔 / 리조트 매출액 4,888 6,927 9,110 10,281 7,656 EBIT 324 46 483 655 229 EBIT/ 매출 6.6 0.7 5.3 6.4 3.0 기타 매출액 46,759 54,002 57,241 55,628 41,600 EBIT 2,330 2,728 1,628 2,044 2,147 EBIT/ 매출 5.0 5.1 2.8 3.7 5.2 합계 매출액 119,987 138,734 160,711 156,833 125,263 EBIT 9,326 9,929 6,779 4,143 3,374 EBIT/ 매출 7.8 7.2 4.2 2.6 2.7 자료 : 각사공시자료 주 : 화학 3사 ( 한화케미칼, 한화엘앤씨, 한화솔라홀딩스 ), 건설 1사 ( 한화건설 ), 유통 2사 ( 한화갤러리아, 한화타임월드 ), 호텔 1사 ( 한화호텔 앤드리조트 ), 기타 2사 ( 한화, 한화에너지 ) 기준 종합적으로, 각사업부문의시장지위는전반적으로우수한수준에해당되나, 산업의경기변동에따라최근수익성은다소부진한모습을보이고있다. 화학부문의경기가회복전망을보이고있으며, 최근투자가집중된태양광사업은산업구조조정의진행과정을통해수급균형이회복되고있어그룹비금융부문의추가적인수익성저하가능성은높지않은것으로판단된다. 6
2. 금융 금융부문은보험, 증권이주력임 한화그룹의금융부문은생명보험, 손해보험, 증권, 저축은행등의사업을영위하고있다. 과거금융부문의사업규모는크지않았으나 2002 년한화생명보험 ( 舊대한생명보험 ) 을인수함으로써그룹에서금융부문이차지하는비중이크게확대되었다. 금융부문의주력사인한화생명보험 은업계 2위의대형생명보험회사로오랜업력및뛰어난브랜드인지도와더불어전국적으로견고한영업기반을보유하고있다. 한화손해보험과한화증권은규모면에서해당업종중위권에해당되며최근산업환경이저하되면서영업적자를기록하는등수익성은하락추세를보이고있다. 그룹금융부문은업종별교차판매및시너지효과극대화를위해연계영업을시행하고있다. 온라인에서는 한화금융네트워크 사이트를운영하여원스탑 (One-stop) 방식으로금융계열사의모든계약, 금융상품조회및이용이가능하도록하고있으며, 오프라인에서는전국각지에 한화금융플라자 를운영하여고객의편의확대를도모중이다. 이를통해금융부문의주력기업인한화생명보험은고객충성도를더욱제고시키고상대적으로시장지위가낮은한화손해보험과한화증권은인지도강화및고객기반확대의효과를얻고있는것으로판단된다. Ⅳ. 재무분석 1. 비금융 그룹전반의재무안정성은우수한수준이나, 수익성저하및투자확대로저하추이를보이고있음 한화, 한화케미칼등비금융부문주력 9개사의합산기준 2013년 9월말총자산은 27.5 조원, 1~9월의매출액은 12.5조원, EBITDA는 6,515억원이다. 총차입금은 9조 6,293억원으로총차입금 /EBITDA 는 11.1 배로다소과중한수준이다. 그룹의수익성과재무안정성은제일높은비중을차지하고있는화학부문의수익성저하, 투자확대등으로최근수년간저하되는양상을보이고있다. 화학부문의영업수익성 (EBIT/ 매출액 ) 은중국의수입수요증가에힘입어 2009~2010년 10% 내외의높은수준을보인바있으나, 2011 년부터중국의수입수요둔화에따른석유화학경기하락, 태양광사업부문확대및초기성과저조등으로 2013년 1~9월조정영업이익 (EBIT) 기준 4억원의적자를시현중이다. 한편 8,000억원규모의폴리실리콘공장투자 (2011~2013) 로 CAPEX가확대되면서부채비율, 차입금의존도등재무안정성지표가저하되었다. 중기적으로는석유화학부문및태양광부문의산업경기가저점을지나회복세를보이고있으며, 대규모투자가일단락되면서동부문의재무안정성지표는개선세가예상된다. 건설부문은수주잔액증가에도불구하고국내주택건설시장의불황이장기화되면서 2013 년 1~9 월의영업수익성이저하되었다. 이라크주택사업은선수금으로공사비대응이이루어지고있으나, 국내주택산업에자금선투입이지속되고예정사업및해외플랜트사업을위한대여 7
금제공등으로차입금은 2013년증가세로전환되었다. 향후이라크사업등선수금을바탕으로공사비대응이가능함에따라비교적원활한현금흐름이예상된다. [ 한화그룹비금융사업부문별재무현황 ] ( 단위 : 억원,%) 구분 2009 2010 2011 2012 2013. 9 화학 총자산 57,033 64,667 93,676 101,188 105,797 자본 30,790 34,107 47,774 46,599 45,864 총차입금 17,302 20,141 29,427 35,398 38,783 EBITDA 5,960 6,563 5,092 1,619 1,761 CAPEX 3,008 2,653 1,403 6,395 3,273 부채비율 85.2 89.6 96.1 117.1 130.7 차입금의존도 30.3 31.1 31.4 35.0 36.7 건설 총자산 34,622 39,877 44,561 50,474 54,608 자본 12,346 13,787 12,722 13,362 13,527 총차입금 14,431 18,283 18,688 16,633 23,566 EBITDA 1,400 1,465 1,187 1,586 758 CAPEX -621 206 105 67-4 부채비율 180.4 189.2 250.3 277.7 303.7 차입금의존도 41.7 45.8 41.9 33.0 43.2 유통 총자산 17,256 18,459 18,774 19,707 19,827 자본 9,339 9,866 9,678 10,122 10,046 총차입금 3,460 3,292 3,996 4,300 5,166 EBITDA 1,004 907 1,013 931 536 CAPEX 371 1,663 341 625 998 부채비율 84.8 87.1 94.0 94.7 97.4 차입금의존도 20.1 17.8 21.3 21.8 26.1 호텔 / 리조트 총자산 13,279 15,248 23,546 23,976 23,545 자본 5,370 4,989 7,039 7,293 7,931 총차입금 2,106 3,804 5,758 5,474 4,517 EBITDA 665 487 1,038 1,260 700 CAPEX 265 1,608 1,261 220 262 부채비율 147.3 205.6 234.5 228.8 196.9 차입금의존도 15.9 24.9 24.5 22.8 19.2 기타 총자산 63,805 68,864 69,111 66,905 71,681 자본 25,363 30,596 27,864 29,146 30,362 총차입금 24,023 24,110 25,480 23,979 24,261 EBITDA 2,788 3,381 2,379 2,779 2,760 CAPEX 2,527 1,407 1,488 1,221 1,446 부채비율 151.6 125.1 148.0 129.6 136.1 차입금의존도 37.7 35.0 36.9 35.8 33.8 합계 총자산 185,995 207,115 249,668 262,250 275,458 자본 83,208 93,345 105,077 106,522 107,730 총차입금 61,322 69,630 83,349 85,784 96,293 EBITDA 11,817 12,803 10,709 8,175 6,515 CAPEX 5,550 7,537 4,598 8,528 5,975 부채비율 123.5 121.9 137.6 146.2 155.7 차입금의존도 33.0 33.6 33.4 32.7 35.0 자료 : 각사공시자료 주 : 화학 3사 ( 한화케미칼, 한화엘앤씨, 한화솔라홀딩스 ), 건설 1사 ( 한화건설 ), 유통 2사 ( 한화갤러리아, 한화타임월드 ), 호텔 1사 ( 한화호텔 앤드리조트 ), 기타 2사 ( 한화, 한화에너지 ) 기준 8
유통및호텔 / 리조트부문도출점, 리모델링등으로차입금이증가하였으나투자성과가나타나고있어재무안정성및차입금커버리지지표의저하폭은크지않은것으로파악된다. 2009 년이후각사업부문의차입금이증가추이를보이고있으나, 기타부문은잉여현금창출을통하여재무안정성은소폭의개선세를보이고있다. 종합적으로화학산업의경기하강, 투자확대등으로재무안정성지표는저하추세를보였다. 중기적으로는투자부담은다소감소할것으로예상되는가운데경기변동성을보이고있는화학부문의수익성개선전망으로재무안정성은개선추세로전환가능할것으로판단된다. 2. 금융 금융부문은안정적인재무구조보유 금융부문은자산및이익측면에서금융계열사중자산의 90% 내외비중을차지하는한화생명보험이우수한실적과안정적인재무구조를보유하고있다. 한화생명보험은꾸준한수익성을보이고있으며, 자산건전성및자본적정성측면에서매우우수한수준을유지하고있다. 한화생명보험은 2010년기업공개로자본이대폭확충된바있으며, 이후꾸준한흑자시현으로자본축적이이루어지고있다. [ 한화그룹금융부문주요계열사재무현황 ] ( 단위 : 억원,%) 구분 2011.3 2012.3 2013. 3 2013. 9 한화생명보험 자산 637,239 688,447 774,395 799,551 자기자본 61,602 64,848 69,994 68,960 영업이익 6,340 6,984 5,993 3,388 순이익 4,749 5,216 4,672 2,669 ROA 0.8 0.8 0.6 0.7 가중부실자산비율 0.6 0.6 0.4 0.4 규제자본비율 229.7 224.3 213.9 245.0 한화손해보험 자산 50,251 63,963 78,865 85,091 자기자본 3,371 3,956 4,790 4,163 영업이익 152 513 204-312 순이익 78 403 231-248 ROA 0.2 0.7 0.3-0.6 가중부실자산비율 0.7 0.9 1.6 2.2 규제자본비율 168.3 150.6 155.2 133.1 한화투자증권 자산 50,406 63,797 77,489 80,283 자기자본 9,229 9,501 8,286 8,030 영업이익 474 633-398 -229 순이익 516 477-569 -229 ROA 1.1 0.8-0.8-0.6 순요주의이하자산비중 2.3 0.5 0.7 0.7 규제자본비율 360.3 332.0 343.0 410.9 합계 자산 737,895 816,207 930,749 964,925 자기자본 74,202 78,305 83,070 81,153 순이익 5,343 6,096 4,334 2,192 자료 : 각사공시자료 주 : 규제자본비율은은행 : BIS 기준자기자본비율, 보험 : RBC 지급여력비율, 증권 : 영업용순자본비율 9
한화손해보험은투자영업부문에서는소폭의이익을시현중이나, 보험영업부문에서업계의경쟁심화에따른사업비증가로저조한수익성을시현중이다. 자산건전성부문은 PF대출채권의부실화로지표가다소저하되었으나, 추가적인저하가능성은낮은것으로판단된다. 자본은이익의내부유보, 후순위채권발행등으로양호한자본적정성을유지중이다. 한화투자증권은주요영업부문에서양호한수익창출력이유지되고있으나조직확대과정에서판관비부담이증가하면서수익성이저하되었다. 회사는국내증권사대비판관비부담이높은수준이며, 조직통합비용의절감노력을경주중이다. 자산건전성은여신비중이낮으며보수적인자산운용으로우수한수준을보이고있다. 자본적정성은운용자산확대과정에서위험자산이증가하였으며적자발생으로자본규모가감소하면서저하추세를보이고있다. 종합적으로금융부문의핵심기업인한화생명보험을중심으로우수한재무현황을보이고있으나, 한화손해보험과한화투자증권은최근의수익성저하가자산건전성및자본적정성하락으로이어지고있다. Ⅴ. 계열사간긴밀성 1. 사업및재무적측면 화학사와계열무역을담당하는한화의계열거래비중이다소발생 수직계열화된사업구조를보유하고있는석유화학부문계열사의내부매출, 매입비중이높게나타나고있으며, 계열사의무역거래, 건설공사를담당하는한화와한화건설의내부거래비중도높은것으로파악된다. 석유화학부문에서한화케미칼, 한화엘앤씨는수직계열화체계를구축하고원료조달과공급, 제품의판매등으로상하간매출 / 매입거래가발생하고있으며, 동비중은전체매출, 매입에서약 10~60% 수준에해당된다. 한편인근계열석유화학사에전기와스팀을공급하고있는한화에너지의매출비중은 33.1%, 매입은 67.2% 로파악되며, 한화의계열내매출, 매입비중은 17.5%, 30.1 이다. 한화건설이계열공사를담당하고있으나총매출에서차지하는비중은 10% 를약간상회하는수준이다. 전반적으로석유화학부문을제외하면계열사간거래가차지하는비중은높지않은편으로파악된다. [ 주요계열사간내부거래 (2013 년 1~9 월 )] ( 단위 : 억원,%) 구분 계열사매출액 계열사매입액 매출비중 매입비중 한화케미칼 5,667 16,943 21.3 65.3 한화엘앤씨 2,150 1,554 23.5 17.8 한화건설 3,005 2,447 11.3 9.4 한화 6,722 11,237 17.5 30.1 한화에너지 1,085 1,418 33.1 67.2 자료 : 각사공시자료, NICE 신용평가재가공 주 : 매입비중 = 계열사매입액 /( 매출원가 + 판관비 ) 10
법적제약에따라관계사에대한지급보증은해외현지법인의차입금에대한지급보증으로대부분구성되어있다. 한화케미칼이한화솔라원, 한화큐셀, 한화닝보등자체재무역량이열위한해외자회사에자본의 32.6% 에해당되는지급보증을제공하고있으며, 한화엘앤씨도금액은크지않으나자본의 77.5% 에해당되는지급보증을해외법인에제공중이다. 한화케미칼지급보증액중한화큐셀에대한보증 2,833 억원은말레이시아정부에대한채무로상환부담이 2029년부터발생함에따라당면한재무부담은아닌것으로파악된다. [ 주요계열사간지급보증 (2013.09) ] ( 단위 : 억원,%) 구분 지급보증제공액 자본 지급보증 / 자본 한화케미칼 10,768 33,047 32.6 한화 3,371 26,461 12.7 한화엘앤씨 3,031 3,911 77.5 자료 : 각사공시자료, NICE 신용평가재가공주 : 자본은개별기준임. 2. 금융부문의비금융부문지원현황 금융기업의대주주및특수관계자에대한재무적지원은비금융보험업법, 자본시장법및여신전문금융업법등관련법규상제한을받고있다. 한화그룹의경우금융부문핵심기업인한화생명보험의비금융부문에대한지원은유가증권취득및직접적인신용공여등은매우미미한수준이나, 보험사의자산운용의일환으로이루어지고있는유형자산매입등의형태로발생 ( 상세내용은뒷부문크레딧이슈및모니터링포인트참조 ) 하고있다. 2013년 3월말기준보험업의관련법규상지원한도 ( 합산기준 2.1 조원 ) 대비금융부문의신용공여규모 (1,836억원, 추정치 ) 를고려할때지원여력은충분한것으로파악된다. 또한유형자산매입을통한재무적지원은현재까지한화생명보험측면에서는부담스러운수준은아니나지원수혜를받은비금융계열사입장에서는보유자산의유동화를통한자금조달의현실화와규모면에서상당한수혜를보고있어재무적융통성으로작용하면서비금융기업의신용위험에일정부분긍정적으로기여하고있는것으로판단된다. 한편한화투자증권은비금융계열사의회사채발행시인수주관업체로참여하고있으며, 참여비율은최근 4개년평균 20% 후반으로집계된다. 인수물량에대한자기보유가나타나지않고있어계열사발행회사채에대한한화투자증권의익스포져는높지않은것으로파악된다. Ⅵ. 주요기업분석 1. 한화케미칼 태양광부문에대한투자확대, 석유화학및태양광산업경기에따라수익성은가변적임 한화케미칼은한화계열의주력회사로서지배구조상높은위상을보유하고있는상장석유화학회사이다. LDPE/LLDPE, PVC, C/A 사업을영위하며각사업부문에서과점적시장지위를확보하고있다. 울산과여천에공장을보유하고있으며주력사업의중국 / 중동진출, 폴리실리콘등태양광사업확대등활발한투자활동을전개하고있다. 2013년 1~9월별도기준매출 11
액은 2조 6,555 억원이며, PE 42.6%, PVC 32.9%, C/A 23.7%, 기타 0.8% 의매출비중을보이고있다. 주력제품인 PVC, LDPE/LLDPE, C/A 모두국내에서높은시장점유율로과점적인시장지위를확보하고있다. 또한 PVC 의중국현지법인, EVA 의중동합작사업, C/A 의국내증설등을통해생산능력을제고하고있어회사의역내시장지위는중기적으로우수한수준을유지할전망이다. 한편회사는주요원재료인에틸렌을관계사인여천NCC 로부터공급받고, 자회사한화엘앤씨 가주요수요처로서의역할을하는등계열사를통한수직계열화를이루고있다. 또한 PVC 부문은중간원료인 EDC, VCM 의양호한자체수급밸런스를유지하고있어원가경쟁력이우수한수준으로, 수직계열화를통해산업내우수한경쟁력및효율성을시현하고있다. 한화케미칼은 2010년 8월약 4,300억원을투자하여중국의태양광관련잉곳 / 셀 / 모듈생산업체인한화솔라원 ( 구솔라펀파워 ) 의지분 49.9% 를인수하였으며, 2012 년 8월자회사인 Hanwha Solar Germany 를통해독일태양광업체인큐셀 (Q-Cells) 의영업을양수하였다. 큐셀매입금액은현금 4천만유로 ( 약 558억원 ) 이며, 큐셀의부채중말레이시아정부에대한차입금 8.5 억링깃 ( 약 3,000 억원 ) 에대한채무보증을인수하였다. 한편자체적으로여천에건설중인연산 1만톤규모의폴리실리콘공장은 2013년상반기준공이후 2014년부터상업가동을개시할예정이다. 짧은기간내지분, 사업부인수와대규모설비투자를통하여한화그룹은태양광부문에서폴리실리콘- 잉곳 / 웨이퍼-셀-모듈로이어지는전밸류체인에서글로벌생산체계를구축하였다. 태양광발전산업의성장가능성에도불구하고 2011 년하반기이후태양광산업의장기불황이지속되면서태양광부문에대한투자성과산출이지연되고있다. 산업의구조조정을통한수급개선으로 2013년부터는경기회복에따라제품가격이상승하는등경기회복이진행되고있으나여전히가시적인성과시현은지연되고있다. [ 한화계열의태양광부문진출현황 ] 기업명 * 폴리실리콘 잉곳 / 웨이퍼 셀 모듈 한화케미칼 1만톤 한화솔라원 ( 중국 ) 0.8GW 1.3GW 1.5GW 한화큐셀독일 0.2GW 0.12GW 한화큐셀말레이시아 0.9GW - 합계 1만톤 0.8GW 2.4GW 1.62GW 자료 : 한화케미칼제출자료 주 : 폴리실리콘은 2014 년상반기가동예정 한화케미칼의총차입금은최근수년간투자및관계사관련대규모자금소요로인하여증가추세가이어지고있다. 2013년 9월말기준총차입금은 2조 3,119억원으로 2009년말 1 조 4,380억원에서크게증가하였다. 2013년 9월말기준부채비율및차입금의존도는각각 96.8% 와 33.5% 로안정적인수준이나, 자회사채무에대한지급보증이 1조 768억원으로자본의 30.7% 로다소과다한수준이다. 지급보증액은한화솔라원 4,087 억원, 한화큐셀 3,659억원, 한화케미칼닝보 1,595억원, 기타 1,427억원으로구성되어있다. 자회사모두초기부진한실적에서벗어나점차수익성이개선되는모습을보이고있어, 기존차입금의차환은원활하게이루어질것으로판단된다. 12
2013년 9월말장부가기준약 2.8조원규모의관계사지분을보유한가운데, 이중상당부분이경영권확보를위해필수적인지분율을크게상회하고있다. 또한대규모여신한도보유, 유형자산의추가담보여력, 그룹의핵심상장기업으로서대외신인도에기반한자본시장접근성등을감안할때한화케미칼의재무적융통성은우수한수준으로판단된다. 2. 한화건설 이라크주택사업수주로중기적인매출안정성확보 한화건설은 2013 년시공능력순위 10 위의한화그룹계열종합건설회사로서 2002 년 7월한화로부터물적분할을통해설립되었다. 2013년 1~9월매출기준회사의공종별구성은일반건축 20.2%(2012년 27.0%), 주택 32.7%(24.1%), 토목 10.4%(13.4%), 플랜트 36.4%(35.0%) 이며, 지역별구성은국내 61.6%(73.1%), 해외 38.4%(26.9%) 를나타냈다. 한화건설은비교적안정적인수준을보이는계열공사수주물량, 발전 수처리분야의대형해외플랜트수주확보, 주택부문의재개발 재건축위주의착공 수주전개로착공기준수주잔고의질적구성이양호한편이다. 또한, 2012년 5월 30일이라크 Bismayah 국민주택도급사업을 77.5억 USD에수주하였으며, 2019년까지총 10만세대의주택을공급할예정으로 P.C(Precast Concrete) 공장건립및부지공사등이진행 (2013년 9월기준공사진행율 : 8.1%) 되고있다. 이에힘입어 2013년 9월말회사의수주잔고는 12조 8,244억원 (2011 년말 6조 3,235억원, 2012년말 13조 9,375억원, 2012년공사수익대비 4.0배 ) 으로 2011년말대비큰폭으로증가하였다. 해당지역의지정학적인위험과회사의해외대규모사업수행경험부족이다소부담이나해외사업부문에서중기적인매출안정성을확보한점은긍정적으로평가된다. 2013년 9월기준으로이라크주택사업의양호한채산성에힘입어해외부문수익성은개선되었으나, 국내건축및주택부문과국내플랜트부문의채산성이저하된가운데, 기준공주택사업장 ( 부산센텀오피스텔, 수원인계주상복합 ) 에대한대손상각부담등으로 EBIT/ 매출액이 2.7% 로 2012년 4.7% 대비크게하락하였다. 향후주택부문내예정사업의사업수지저하, 장기미회수채권의추가적대손상각부담이수익성제약요인이다. 다만, 채산성이양호한이라크주택사업과관련한다양한위험요인통제가합리적으로이루어질경우중장기적관점에서수익성개선이가능할것으로예상된다. 한화건설의 2013 년 1~9 월의현금흐름을살펴보면, 수익성저하로 EBITDA 창출규모가축소된가운데, 주택부문에서의자금선투입지속과이라크주택사업및한화케미칼 의여수폴리실리콘공장건설공사비투입등으로영업활동상대규모자금부족이발생하였다. 또한, 예정사업및해외플랜트사업을위한대여금제공등에따른대여금등투자활동상자금소요로자금조달활동전부족현금규모가약 1조원에달함에따라, 외부차입금규모가크게확대되었다. 이에따라, 회사의총Credit( 순차입금 +PF) 은 2013 년 9월 3조 4,603억원으로 2012년 12월 2조 7,477억원대비 7,126억원증가하였다. 다만 10월이후보유주식유동화 ( 한화케미칼주식 6,428,400주, 1,067억원 ) 등을통한자구노력과공사비수금등차입금 13
축소노력을경주중으로연말기준차입금규모는 9 월말대비감소하는것으로파악된다. 분양성과가우수한일부진행사업에서보증의무가해소되었으며준공현장의 PF상환등으로 2013년 9월말회사의 PF우발채무규모는 2011년말대비 2,746억원감소한 1조 1,870 억원이다. 이는 2013년 9월자기자본의 0.9 배수준이다. 예정사업장 PF우발채무규모가전체 PF우발채무의 59.6% 를차지하고있고예정현장의대부분이주택경기가침체된경기도지역에위치하고있으며, 진행현장중 PF 우발채무규모가 3,400억원에달하는김포풍무현장등의분양성과가부진 (2013년 9월분양율 72%) 한점이회사의재무적부담요인으로작용하고있다. 그러나, 회사는풍부한재무적융통성을보유한가운데, 우수한대외신인도를바탕으로만기도래 PF우발채무의원활한차환이이루어지고있는점등을고려할때, 대규모 PF우발채무현실화로인한재무위험확대가능성은제한적인것으로판단된다. [PF 관련우발채무현황 ] ( 단위 : 억원 ) 구분 ABCP ABS 기타PF Loan 합계 2013년 9월말 6,363-5,507 11,870 자료 : 회사제시주 : 전자단기사채는 ABCP 에포함 김포풍무및중계동재건축현장을제외하고는 2011~2012년착공한주요현장들이양호한분양성과를기록하고있어주택부문의운전자금은관리가능한수준으로판단된다. 분양성과가저조한수준에머물고있는김포풍무현장에서선투입자금부담이지속되고있으나, 동현장의준공 (2014 년 5월예정 ) 시기가가까워짐에따라추가적자금투입부담은제한적일것으로예상된다. 이외에코메트로주상복합 C10BL은공사대금회수조건이분양대금납입스케줄에연동되어있어미수채권이누적 (2013년 9월기준 1,997억원 ) 되어있으나, 우수한분양성과와계열개발사업임을고려할때미수채권이장기부실화될가능성은낮은것으로판단된다. 주택부문의마진축소, 금융비용부담은손익활동상현금흐름에제약요인이나, 해외공사부문의양호한현금흐름을바탕으로국내주택사업관련자금소요에대응하는등원활한현금흐름이예상된다. 3. 한화갤러리아 국내 4위의백화점유통망보유 한화갤러리아는현재갤러리아압구정점을비롯하여진주점, 수원점, 천안센터시티점등 4개백화점 ( 종속회사인한화타임월드가운영중인대전타임월드점별도 ) 을운영하고있는한화계열의백화점전문기업이다. 최대주주는한화케미칼로 2013년 9월말기준 100% 의지분을보유하고있다. 한화갤러리아가운영하는갤러리아백화점은롯데백화점 (2012 년말기준 35개점포 ) 과현대백화점 (14 개 ), 신세계백화점 (10 개 ) 에이어비교적우수한점포망및브랜드인지도를확보하고있다. 특히, 압구정점의경우우수한입지조건및고급백화점으로서의차별화를바탕으로우수한사업기반을보유한것으로판단된다. 한화갤러리아는오랜사업경험에기반한효율적인점포운영, 주력점포의우수한영업기반등을바탕으로안정적인매출을유지하고있다. 한편, 2016년부산마린시티에신규점포를개점할예정이며, 이는중장기적으로한화갤러리 14
아의사업기반확충에기여할것으로기대된다. 2007~2009년간주력점포의우수한사업경쟁력을바탕으로양호한수익성을지속하였으나, 2010년천안점의임차계약종료에따른영업차질로수익성이저하되었다. 또한, 2011년에는센터시티점확장이전에따른할인행사, 감가상각비및지급수수료증가, 2012 년이후에는민간소비부진, 경쟁심화와같은불리한경영환경및이를극복하기위한할인행사등의영향으로수익성저하추세가지속되었다. 단기적으로불리한외부환경및경쟁심화추세등이지속될예상임을고려하면, 영업수익성이큰폭으로개선될가능성은낮을것으로판단된다. 다만, 중장기적으로는압구정점의리모델링완료, 센터시티점의점진적인영업안정화등에힘입어영업수익성이점진적으로회복될것으로기대된다. [ 영업수익성추이 ] ( 단위 : 억원, %) 순매출액 EBIT EBIT/ 순매출액 ( 우 ) 4,000 20.0 3,000 15.0 2,000 10.0 1,000 5.0 0 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '12.1~2Q'13.1~2Q 0.0 자료 : 한화갤러리아공시및제시자료주 : 2010 년이전자료는 K-GAAP 기준, 2011 년이후자료는 K-IFRS 기준임 2010년이후에는센터시티점확장재개점 (2010년), 명품관차별화 (2012~2014년), 부산신규출점 (2013~2016년) 등의자금소요로차입금이지속적으로증가하였으며, 2013년 9월말회사의총차입금규모는현금창출력대비다소큰수준이다 ( 총차입금 /EBITDA 16.0 배 ). 그러나 2013년 9월말기준부채비율 (114.9%), 차입금의존도 (26.1%) 등의재무건전성지표는비교적우수한편이다. 이와더불어, 보유토지및건물 (2013년 9월말기준장부가 1조 2,589억원, 기담보설정액 6,705억원 ) 을활용한담보여력, 계열의대외신인도에기반한금융시장접근성등의우수한재무적융통성을고려하면, 높은수준의재무안정성을보유한것으로판단된다. 4. 한화에너지 사업기반확대및재무안정성제고전망 한화에너지는여수국가산업단지내화학회사들을상대로집단에너지사업 ( 전기및스팀공급 ) 을영위하기위해 2007년한화케미칼 에서분할설립되었다. 2010년 2월상업생산을시작하였으며, 2012년 11월 1일군산 2국가산업단지에서동일한집단에너지사업을영위하는舊 15
군장열병합발전 을흡수합병하였다. 평가일현재한화그룹내 SI(System Integration) 업무를담당하고있는한화에스앤씨 가지분 100% 를보유하고있다. 집단에너지사업은집단에너지사업법제9조에의거일정요건이갖춘사업자에대해산업통상자원부장관이허가를주고있어진입장벽이높은수준이며, 해당공급권역내독점적사업권 ( 스팀 ) 이부여되므로사업안정성이우수하다. 또한, 대부분의산업단지집단에너지사업자들은비용이저렴한유연탄을원료로사용하고있어우수한원가경쟁력을확보하고있다. 2010년 2월여수사업장이상업가동이후사업안정화가빠르게이루어지면서 2012년매출액은 3,208억원을기록하였으며, 2013년 1~9월은합병효과가 100% 반영되면서매출액이 3,275억원으로증가하였다. 한화에너지는타연료대비가격이저렴한유연탄을주원재료로사용하고있어수익성확보에유리한입장이다. 상업생산이시작된 2010년이후최근 3년간평균 EBIT/ 매출액 20.9%, EBITDA/ 매출액 30.6% 를시현하고있다. 특히, 주력사업인전기사업의경우타이트한전력수급, LNG 가격상승등으로시장가격 (SMP, System Marginal Price) 이큰폭으로상승한데반해, 유연탄가격은하향안정화되면서 2012년영업수익성이크게개선되었다. 또한, EBITDA 창출액도 2010년 499억원에서 2012년 1,164억원 ( 군장 100% 반영시 1,737억원 ) 으로크게확대되었다. 국내발전설비확충등으로중장기적으로 SMP 는하향안정화될것으로전망되나, 스팀수요의지속적증가, 우수한원가경쟁력및원가보전형가격결정체계등을바탕으로우수한영업수익성유지가가능할것으로보인다. 에너지사업은투자부담이높아사업초기재무안정성지표가대부분저조한편이나, 최근높은수익성개선효과를바탕으로비교적안정적인재무구조를확보하고있다. 2008년말부채비율이 592.6% 에이르렀으나, 2012년말에는 139.3% 로감소되었으며, 차입금도 2011년이후감소추세이다. 2012년말회사의총차입금은 3,834억원, 차입금 /EBITDA지표는 3.3배로우수한차입금상환능력을보유하고있다. 또한, 대규모증설투자가진행 / 계획중이나 EBITDA 증가추세를감안하면향후잉여현금이창출되면서차입금이점진적으로감소할것으로전망된다. 5. 한화호텔앤드리조트 콘도, 호텔, 골프장, 식음료등으로다각화된사업기반보유 한화호텔앤드리조트는전국 12개의직영콘도와골프장, 호텔등을운영하는한화계열의국내최대규모종합레저기업이다. 2009년한화개발흡수합병및한화 63시티식음및문화사업부문영업양수, 2011년태안리조트합병등을통해사업영역을지속적으로다각화하였다. 한화호텔앤드리조트의사업구조는콘도, 골프장, 워터파크등을운영하는리조트부문, 단체급식, 식자재유통사업을영위하는 FC(Food Culture) 부문, 프라자호텔을운영하는호텔부문으로구성되어있다. 2012년기준사업부문별매출비중은리조트부문 36.3%, FC 부문 49.0%, 호텔부문 14.8% 로 FC 부문의매출기여도가가장높은상황이다. 리조트부문과호텔부문은경기민감도가상대적으로높은반면, 매출비중이높은 FC 부문의경기민감도가낮아전반적인경기민감도측면에서사업다각화효과가나타나고있다. 이와더불어리조트부문의우수한입지조건및브랜드인지도, 시장지위등을고려할때, 매출안정 16
성은양호한수준으로판단된다. 한화호텔앤드리조트의매출은최근 5년간활발한인수 / 합병, 주력사업장의리모델링완료에따른집객력상승등의영향으로지속적인증가추이를보이고있다. 신규사업장의점진적인영업안정화, 순차적인리모델링완료에따른시설경쟁력상승등으로매출증가추세는중단기적으로유지될전망이다. 다만, FC 부문의수익성개선을위한저마진사업장철수, 호텔부문의엔저로인한일본광광객감소등의불리한외부요인등을고려할때, 매출성장세는예년대비둔화될것으로예상된다. [ 매출액구성및추이 ] ( 단위 : 억원, %) 구분 08 09 10 11 12 12.1~9Q 13.1~9 리조트부문 2,090 2,315 2,389 3,129 3,729 2,632 2,765 FS부문 1,904 2,431 3,402 4,525 5,035 3,640 3,942 호텔부문 1,519 1,571 1,136 1,456 1,518 1,054 949 합산매출액 5,513 6,317 6,927 9,110 10,281 7,327 7,656 < 매출비중 > 리조트부문 37.9 36.6 34.5 34.3 36.3 35.9 36.1 FS부문 34.5 38.5 49.1 49.7 49.0 49.7 51.5 호텔부문 27.6 24.9 16.4 16.0 14.8 14.4 12.4 자료 : 회사공시및제시자료 주 : 08~ 09 호텔부문의매출자료는한화개발의매출액과한화63 시티의영업양수부문영업실적임. 2010 년중한화개발의식음부문은 FC 부문으로, 한화63 시티의문화사업부문은리조트부문으로재분류함. 한화호텔앤드리조트는리조트, FC, 호텔등으로다변화된수익창출구조를보유하고있으나, 리조트, 호텔등이시설형레저산업임에따라영업레버리지가크고, 콘도부문을제외하고는시장지위가높지않아원가변동요인의전후방전가가능성이제한적이다. 이에따라다변화된사업구조에도불구하고전반적인수익구조의안정성은보통수준으로판단된다. 2010년에는설악콘도및프라자호텔리모델링에따른가동률저하, 63시티식음 / 문화사업인수, 식자재원가상승등으로영업이익률이저하되었다. 그러나, 2011~2012년간주요사업장에대한리모델링완료이후집객력개선, 인수 / 합병을통한규모의경제시현등으로고정성경비부담이경감되어수익성이개선되었다. 2013년들어서는불리한사업환경에따른호텔부문의실적저하로전체수익성이소폭저하되었으나, 중단기적으로는상대적으로수익성이우수한리조트부문의매출증대, FC 부문의수익성개선노력등에힘입어현수준의영업수익성을지속할것으로예상된다. 2010~2011년간설악콘도및프라자호텔리모델링, 사이판월드리조트인수잔금납입, 한화증권지분매입, 프라자골프개발합병, 태안리조트합병, 추징법인세납부등으로잉여현금흐름상부족자금이발생하였다. 그러나 2012년이후양호한사업안정성을바탕으로연간 1,000 억원이상의안정적인 EBITDA 를창출하는가운데, 경상적인 CAPEX 투자만이이루어져잉여현금흐름이발생하고있다. 특히, 2013년 3월과거납입하였던법인세 (633억원 ) 를환급받음에따라회사의유동성이상당폭확충되었다. 중단기적으로도경상적인수준의 CAPEX 투자만이예정되어있음을고려할때, 다소간의잉여현금흐름창출기조를지속할전망이다. 한화호텔앤드리조트는 2010~2011년간대규모투자의영향으로재무구조가다소저하되었다. 그러나 2012 년이후잉여현금흐름창출을바탕으로재무구조가점진적으로개선되어, 17
회사는 2013년 9월말기준부채비율 196.9%, 차입금의존도 19.2% 등비교적양호한재무구조를보유하고있다. 한편, 보유유형자산 (2013년 9월말장부가액기준유형자산 1조 9,555억원, 기담보제공액 8,896 억원 ) 을활용한자금조달여력, 계열의대외신인도에기반한금융시장접근성등을고려할때, 재무적융통성은우수한수준으로판단된다. 중단기적으로잉여현금흐름창출전망및재무적융통성등을고려할때, 양호한수준의재무안정성을지속할것으로예상된다. [ 한화그룹비금융부문주요기업재무현황 ( 별도기준 )] ( 단위 : 억원,%, 배 ) 구분업종연도총자산차입금부채비율차입금의존도매출액 EBITDA 금융비용순이익 EBITDA/ EBITDA/ 차입금 / 매출액금융비용 EBITDA 2010 54,208 15,952 80.8 29.4 36,282 6,067 672 3,992 16.7 9.0 2.6 한화케 2011 62,339 17,600 80.0 28.2 39,704 5,985 645 4,115 15.1 9.3 2.9 화학미칼 2012 67,436 20,591 92.0 30.5 35,590 2,702 562 1,206 7.6 4.8 7.6 2013. 9 68,982 23,119 96.8 33.5 26,555 1,611 362 761 6.1 4.5 10.8 2010 39,877 18,283 189.2 45.9 26,282 1,465 1,103 793 5.6 1.3 12.5 한화 2011 44,561 18,688 250.3 41.9 27,452 1,187 1,235 176 4.3 1.0 15.8 건설건설 2012 50,474 16,633 277.7 33.0 32,407 1,586 1,207 843 4.9 1.3 10.5 2013. 9 54,608 23,566 303.7 43.2 26,668 758 816 87 2.8 0.9 23.3 2010 15,326 3,192 95.6 20.8 3,205 489 119 308 15.3 4.1 6.5 한화 2011 15,664 3,996 104.2 25.5 3,497 544 232 67 15.6 2.4 7.4 갤러리유통 2012 16,110 4,300 109.7 26.7 3,630 466 220 21 12.8 2.1 9.2 아 2013. 9 16,360 5,166 114.9 31.6 2,600 242 159-74 9.3 1.5 16.0 2010 4,913 3,288 302.3 66.9 1,692 499 207 346 29.5 2.4 6.6 한화 2011 4,915 3,308 258.0 67.3 2,370 613 192 152 25.9 3.2 5.4 발전에너지 2012 7,430 3,834 139.3 51.6 3,208 1,164 166 637 36.3 7.0 3.3 2013. 9 7,647 3,168 96.0 41.4 3,275 1,424 101 799 43.5 14.1 1.7 2010 15,248 3,804 205.6 25.0 6,927 487 126-161 7.0 3.9 7.8 한화호 2011 23,546 5,758 234.5 24.5 9,110 1,038 516-868 11.4 2.0 5.6 텔앤드호텔 2012 23,976 5,474 228.8 22.8 10,281 1,260 567 11 12.3 2.2 4.4 리조트 2013. 9 23,545 4,517 196.9 19.2 7,656 700 361 637 9.1 1.9 4.8 한화 2010 3,133 100 54.2 3.2 1,232 418 18 257 33.9 22.9 0.2 타임월드 2011 3,110 0 55.1-1,283 469 5 254 36.6 85.9 - 유통 2012 3,597 0 47.4-1,274 465-386 36.5 1,456.8-2013. 9 3,467 0 42.5-898 294-36 32.7 2,436.4 - 한화 2010 10,459 4,189 153.1 40.1 10,804 496 226 32 4.6 2.2 8.4 L&C 2011 10,907 4,877 183.9 44.7 10,992 268 252-36 2.4 1.1 18.2 화학 2012 11,018 4,957 193.5 45.0 11,029 654 263 27 5.9 2.5 7.6 한화 무역 / 화약 자료 : 각사공시자료 2013. 9 11,456 4,921 192.9 43.0 9,160 672 183 156 7.3 3.7 5.5 2010 61,613 19,204 114.1 31.2 52,310 2,885 1,123 2,744 5.5 2.6 6.7 2011 61,606 20,849 139.3 33.8 54,269 1,600 978 696 3.0 1.6 13.0 2012 59,475 20,145 128.4 33.9 52,420 1,615 915 693 3.1 1.8 12.5 2013. 9 64,034 21,057 142.0 32.9 38,325 1,336 592 733 3.5 2.3 11.9 18
[ 한화그룹비금융부문주요기업재무현황 ( 연결기준 )] ( 단위 : 억원, %, 배 ) 구분업종연도총자산차입금부채비율차입금의존도매출액 EBITDA 금융비용 한화케미칼 한화건설 한화갤러리아설 한화호텔앤드리조트 한화 화학 건설 유통 호텔 무역 / 화약 순이익 EBITDA/ 매출액 EBITDA/ 금융비용 차입금 / EBITDA 2010 92,836 38,292 154.6 41.3 71,817 10,247 1,669 4,146 14.3 6.1 3.7 2011 118,535 45,559 147.1 38.4 79,426 6,205 1,918 1,667 7.8 3.2 7.3 2012 124,067 51,147 171.8 41.2 69,622 3,586 2,129-5.2 1.7 14.3 2013. 9 129,233 55,859 192.4 43.2 58,454 3,553 1,618-939 6.1 2.2 11.8 2010 46,160 19,596 176.4 42.5 27,486 1,541 1,129 990 5.6 1.4 12.7 2011 50,151 19,407 205.2 38.7 29,053 1,288 1,254 363 4.4 1.0 15.1 2012 57,875 17,558 221.9 30.3 35,518 1,618 1,231 1,725 4.6 1.3 10.9 2013. 9 61,820 23,939 240.6 38.7 28,925 763 842 396 2.6 0.9 23.5 2010 17,372 3,787 108.4 21.8 4,104 910 141 381 22.2 6.5 4.2 2011 17,461 3,996 107.3 22.9 4,650 1,014 237 277 21.8 4.3 3.9 2012 18,427 4,300 107.8 23.3 4,756 932 221 353 19.6 4.2 4.6 2013. 9 18,545 5,166 111.1 27.9 3,387 539 159-75 15.9 3.4 7.2 2010 27,356 5,338 220.9 19.5 7,335 746 416-175 10.2 1.8 7.2 2011 23,778 5,832 232.2 24.5 9,591 1,199 586-835 12.5 2.1 4.9 2012 24,393 5,530 222.0 22.7 10,558 1,312 571 200 12.4 2.3 4.2 2013. 9 23,933 4,530 191.4 18.9 7,933 763 363 636 9.6 2.1 4.5 2010 894,032 89,116 891.9 10.0 347,234 20,646 4,220 7,059 6.0 4.9 4.3 2011 150,297 48,768 197.1 32.5 121,859 4,313 2,897 935 3.5 1.5 11.3 2012 158,654 46,294 196.0 29.2 115,032 5,119 2,819 3,186 4.5 1.8 9.0 2013. 9 1,115,100 108,699 945.4 9.8 284,203 11,574 3,455 2,085 4.1 3.4 7.1 자료 : 각사공시자료주 : 한화의 2013 년 9월연결대상종속법인에는이전에빠져있던한화케미칼, 한화생명등이포함됨에따라이전과비교가능성이낮아짐. 19
Ⅶ. 주요기업의 신용등급현황 비금융기업은 BBB+~A+ 의신용등급보유 한화그룹기업의장기신용등급은보험금지급능력기준 AAA/Stable을부여받고있는한화생명보험을제외하면대부분 BBB+~A+ 에위치하고있다. 비금융부문계열사중최고등급은집단에너지사업자인한화에너지와그룹 SI기업이자한화에너지의주주인한화에스앤씨, 한화케미칼로모두 A+ 를부여받고있다. 최근의등급변동은한화호텔앤드리조트가 2013년 6월단기등급이상향 (A3+ A2-) 되었으며, 한화에너지도군장열병합발전의합병이후열및전기매출증가예상에따라 2013년 3월중등급전망이상향 (Stable Positive) 조정되었다. 한화건설은대규모해외주택사업수주와선수금유입에따른현금흐름개선등의영향으로 2013년 3월장단기등급이모두상향되었다. [ 한화계열신용등급현황및추이 ] 구분 2012 2013 2014.01 한화 장기 A/Stable A/Stable A/Stable 단기 A2 A2 A2 한화케미칼 장기 A+/Stable A+/Stable A+/Stable 단기 A1 A1 A1 한화갤러리아 장기 A-/Stable A-/Stable A-/Stable 단기 A2- A2- A2- 한화엘앤씨 장기 BBB+/Stable BBB+/Stable BBB+/Stable 한화호텔앤드리조트 장기 BBB+/Stable BBB+/Stable N.A. 단기 A3+ A2- A2- 한화건설 장기 A-/Stable A/Stable A/Stable 단기 A2- A2 A2 한화에너지 장기 A+/Stalbe A+/Positive A+/Positive 한화에스앤씨 장기 A/Stable A+/Stable A+/Stable 단기 A2 A2+ A2+ 한화생명보험 장기 AAA/Stable AAA/Stable AAA/Stable 한화투자증권 장기 A+/Stalble A+/Stalble A+/Stalble 단기 A1 A1 A1 자료 : NICE 신용평가 주 : 한화생명보험은보험지급능력등급임. 20
Ⅷ. 계열의크레딧이슈 및모니터링포인트 1. 태양광부문의실적개선속도 그룹은 2010년태양광사업에진출하면서한화솔라원, 한화큐셀등 M&A 를시행하였으며, 여수에폴리실리콘공장신설투자를진행하는등대규모투자를실시하였다. 동투자로대규모자금이선투입되었으나, 2010년하반기이후태양광산업경기가급격하게하강하면서태양광관련기업의재무부담이가중되었다. 2013 년은각밸류체인별제품가격이상승세로전환되면서산업경기는저점을지나완만한회복국면에있는것으로판단된다. 2014년에도태양광산업경기의회복추이가지속될것으로보이나, 수요증가에미치는요인 ( 정부정책, 그리드패러티진행속도등 ) 에가변성이존재하여지속적인모니터링이필요하다. 2. 한화건설의이라크사업진행상황 한화건설이 2012 년 5월수주한이라크 Bismayah 국민주택사업은이라크 NIC(National Investment Commission, 이라크정부기관임 ) 가발주한사업이다. 공사현장은이라크바그다드시경계에서 10Km 떨어진곳에위치하고있다. [ 이라크 Bismayah 주택사업개관 ] 공사명 이라크Bismayah 국민주택도급사업 위치 이라크바그다드시경계에서10km 동남부 공사기간 착공후 7년 (2012~2019년) 도급금액 77.5억USD 발주처 NIC 대지면적 18,300천m2 공사규모 100,000세대 / 지상 10층 / 총 839동 (30평 66,600세대, 36 및 42평각 16,700세대 ) 자료 : 한화건설제시 공사도급금액은총 77.5 억 USD 이고, 주택공사 55억 USD 와단지조성공사 22.5 억 USD 로구성되어있다. 2012년 9월 10%, 2013년 10월 5% 의선수금과중도금을수령하였으며, 공사전기간에걸쳐누적자금유입액이누적자금유출액을상회하고있다. 동사업은 1상대적으로공사난이도가낮은택지개발공사및주택공사라는점, 2이라크의주택공급부족이심화되고있어공사당위성이높은점, 3자금스케줄을고려할때공사가중단될시에도손실규모는제한적이라는점등을고려할때동사업이한화건설의수익성개선에긍정적영향을미치는것으로판단하고있다. 다만동사업이공사규모가크고사업장이정치적 / 지정학적위험요인이큰곳에위치하고있어공사진행수준에대한지속적인모니터링이이루어져야할것으로판단된다. 3. 계열사간활발한투자자산처분및매수 ( 금융부문의비금융부문에대한간접지원 ) 한화그룹은계열사간지분및부동산의취득, 처분이비교적활발하게이루어지고있다. 부동산은대부분한화생명보험이매수자가되고있으며, 지분은비금융계열사간거래가이루어지 21
고있는것으로파악된다. 금융부문의주력기업인한화생명보험은여타금융, 비금융계열사대비우수한사업및재무역량을보유하고있다. 관련규제로인하여금융부문의비금융부문지원은제한적으로이루어지고있으며, 주요거래형태인부동산취득행위는규제대상은아니나신고의무는있는것으로파악된다. 계열내상호간비영업자산의거래를통하여현금흐름을개선시키고있는점은신용위험관리차원에서긍정적요인으로판단된다. 또한동거래가투자수익성이높은투자부동산을중심으로이루어지고있어금융부문에미치는부정적영향도크지않은것으로보인다. [ 계열사간자산취득 / 처분내역 ] ( 단위 : 억원 ) 일시 매도자 매수자 금액 거래대상 2011.11.03 한화케미칼 한화생명보험 3,950 장교동소재한화빌딩및토지 2012.12.14 한화호텔앤드리조트 한화생명보험 280 용인한화리조트내토지및건물 2013.10.01 한화케미칼 한화생명보험 1,255 소공동소재한화빌딩및토지 2013.12.12 한화케미칼 한화타임월드 1,079 한화생명보험지분 1.8% 2013.12.24 한화건설 한화 1,366 한화케미칼지분 4.6% 자료 : 각사공시자료, NICE 신용평가정리 < 유의사항 > 1) NICE신용평가 에서작성한평가보고서에수록된모든정보의저작권은 NICE신용평가 의소유입니다. 따라서 NICE신용평가 의사전서면동의없이는본정보의무단전재, 복사, 유포 ( 재배포 ), 인용, 가공 ( 재가공 ), 인쇄 ( 재인쇄 ), 재판매등어떠한형태든저작권에위배되는모든행위를금합니다. 2) NICE신용평가 가제공하는신용등급및보고서는미래의원리금상환능력에대한의견이므로예측정보를중심으로분석, 평가되고있으며, 이러한예측정보는실제결과치와다를수있습니다. 또한 NICE신용평가 의신용등급은금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험을표현하지는않습니다. 또한신용평가는사실의진술이아니라, NICE신용평가 고유의평가기준에따른독자적인의견이며, 특정유가증권의투자의사결정 ( 매매, 보유등 ) 을권고하는것이아닙니다. 이에정보이용자들은각자유가증권, 발행자, 보증기관등에대해자체적인분석과평가를통해투자에대한의사결정을해야한다는점을강조합니다. 3) 평가보고서의모든정보는 NICE신용평가 가신뢰할만하다고판단하는회사제시자료및각종공시자료등의자료원으로부터수집되어분석, 인용하고있으나, 자료원의정확성및완전성에대해자체적인실사를하지는않고있습니다. 정보의오류및사기, 허위등은신용등급및보고서의적정성에부정적영향을미칠수있으나, NICE신용평가 는이와관련한어떠한형태의책임도부담하지않습니다. 4) 따라서신용평가의특성및자료원의제한성, 인간적, 기계적또는기타요인에의한오류의가능성등이있으므로, NICE신용평가 는보고서의어떠한정보에대해서도그정확성, 적합성또는충분성을보증하지않습니다. 또한 NICE신용평가 의고의또는중대한과실에기인한사항을제외한보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도 NICE신용평가 는책임지지않습니다. 22