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민하 금
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2016 년 2 월 22 일월요일 투자포커스 [ 주간전망 ] 외국인과환율의불편한동거 - KOSPI 1,910 선회복과정에서 KOSPI 상승, 원 / 달러환율상승, 외국인순매수라는이례적조합발생 - 그이유로는 1) 차별적인이익모멘텀 & 밸류매력도, 2) 대외불확실성완화, 3) 중기저점권에위치한달러환산 KOSPI 의가격메리트, 4) 환율효과기대 -

1 2016 년 2 월 22 일월요일 투자포커스 [ 주간전망 ] 외국인과환율의불편한동거 - KOSPI 1,910 선회복과정에서 KOSPI 상승, 원 / 달러환율상승, 외국인순매수라는이례적조합발생 - 그이유로는 1) 차별적인이익모멘텀 & 밸류매력도, 2) 대외불확실성완화, 3) 중기저점권에위치한달러환산 KOSPI 의가격메리트, 4) 환율효과기대 - 추세적인외국인순매수를기대하기는힘들지만, 당분간환율, 가격메리트에기댄외국인순매수가능 - KOSPI 1,900 선이상에서기관의차익실현매물출회가능성은감안해야할변수 - 이번주외국인 / 기관매매공방속에 KOSPI 상승탄력은제한적. 업종 / 종목별키맞추기장세예상 - 외국인 / 기관수급, 가격메리트, 환율효과를고려한에너지, 화학, 자동차 / 부품, 미디어중심의슬림화필요 이경민. kmlee337@daishin.com MACRO 원화의약세리스크 - 연초이후원 / 달러환율상승률은다른신흥국에비해크고, 변동성도높음 - 외환당국, 환율불안을진정시키기위해시장개입에나서고있으나원 / 달러환율은상승리스크가높은환경으로진입. 3 월내로 1,250 원을상향돌파할수있으며연간으로는 1,300 원을넘어서리라예상 - 향후환율효과에따른수출개선여부가중요한관심사로대두될것이나, 한국수출및전반적인경기에대해긍정적시각을갖기는어려움. 환율상승은국내거시적위험또는경제적취약성이높아지고있는신호라고봐야하며, 이는원화로표시된자산의매력을떨어뜨리는요인 박형중. econ4u@daishin.com 산업및종목분석 한화테크윈 : 4Q 리뷰 - 16 년한화에서시작은저평가, 이익증가로 - 투자의견은 매수 (BUY) 로상향, 목표주가 45,000 원으로상향 (32%) - 15 년 4 분기영업이익은예상치 ( 당사, 시장 ) 를하회하였지만매출이상회한점을긍정적으로평가. 16 년연간실적의상향, 한화그룹으로인수된이후, 현재분위기안정및항공기엔진, 방산중심의포트폴리오확대가중요한투자포인트로판단 - 16 년전체매출 (2.9 조원 ) 과영업이익 (1,006 억원 ) 을종전대비각각 4.0%, 34.3% 씩상향, 당기순이익도 10.6% 상향함 박강호. John_park@daishin.com 삼성생명 : 저금리의영향으로보유계약가치크게감소 - 투자의견은시장수익률, 목표주가 122,000 원으로 6.9% 하향 - 예상보다적은규모의 2015 년 VIF( 보유계약가치 ) 로인하여 2016 년예상 EVPS 를 6.8% 하향조정하였으며현주가대비상승여력이축소되면서투자의견을하향조정하였음 년연결이익은삼성카드염가매수차익과건물매각이익등일회성요인이반영되며 2015 년대비 80.4% 증가한 2 조 1,854 억원을예상하고있지만경상적이익은 2015 년수준이예상됨 년 4 분기실적은성장및수익성측면에서부진하였다고평가, 순이익은전년동기대비 77.0% 감소 강승건. cygun101@daishin.com

2 투자포커스 [ 주간전망 ] 외국인과환율의 불편한동거 이경민 kmlee337@daishin.com 이례적인조합속에 KOSPI 1,910 선회복 - KOSPI 1,910 선회복. 이과정에서 KOSPI 상승, 원 / 달러환율상승, 외국인순매수전환이라는이례적인조합발생. 원 / 달러환율상승 & 외국인순매수이유 - 1) 차별적인이익모멘텀 & 밸류매력도 : 높은밸류에이션매력도에이익모멘텀개선세 (2 주연속 ) 가세. 실적불확실성완화가외국인순매수유입의바탕 - 2) 대외불확실성완화 : 유가반등시도, 중국발리스크완화로중동 / 아시아계자금유출크게축소. 1 월대량매도를기록했던유럽계매도규모도유럽금융부실이슈, 브렉시트부담완화로줄어들었을전망 - 3) 가격메리트 : 달러환산 KOSPI 는현재 2011 년 8 월이후중요중기저점권에위치 - 4) 환율효과기대 : 엔 / 달러환율의급상승, 환율경쟁력강화에대한기대감유입 추세적인외국인순매수를기대하기는힘들어 - 그러나원화약세 / 외국인순매수의불편한동거가추세적으로이어질가능성낮음 - 1) 글로벌펀더멘털모멘텀이견고하지못함. 2) 대외불확실성완화에따른매도규모축소가외국인순매수전환의이유. 3) 과거원 / 달러환율상승과외국인순매수는 2 ~ 5 주에그쳤고, 2) 신흥국에서글로벌유동성이탈이지속되고있음 [ 주간전망 ] 외국인 / 기관매매공방 & 키맞추기장세. 슬림화가필요하다 - 가격메리트, 환율효과에기댄외국인의일시적인순매수가능. 반면, KOSPI 1,900 선이상에서기관순매수주춤. 따라서이번주는외국인 / 기관의매매공방에따른업종별키맞추기장세예상 - 외국인 / 기관수급, 가격메리트, 환율효과를고려한유망업종 : 에너지, 화학, 자동차 / 부품, 미디어 이머징아시아의차별적인이익모멘텀개선 환율과외국인의불편한동거는오래가지못해 (%, 12개월 Fwd EPS 전년대비변화율 ) 9 8 ( 원 ) 원 / 달러환율 ( 좌 ) ( 조원 ) 외국인누적순매수 ( 우 ) 1,250 1,200 곧바로매도전환 매도전환 환율상승과동시에매도전환 신흥국유럽이머징아시아 1,150 1, ,050 3주매수이후 40 매도전환 EMG Asia만 2주연속개선 1, 주순매수이후매도전환 자료 : ThomsonReuter, 대신증권리서치센터 자료 : FnDataGuide, 대신증권리서치센터 2

3 MACRO 원화의약세리스크 박형중 - 연초이후원 / 달러환율상승률 ( 원화가치하락률 ) 은다른신흥국에비해크고, 변동성도높다. - 환율불안을진정시키기위해외환당국이시장개입에나서고있으므로원 / 달러환율상승세가일시적으로는둔화될수있을것이다. 그러나, 이를계기로원 / 달러환율이현수준에서상승세를멈출것으로볼이유는없다. - 원 / 달러환율은상승리스크가높은환경으로진입하고있다. 대내적으로는한은의기준금리인하기대감이확산되며원화약세압력을높이고있고, 대외적으로는 3 월이후의불확실성 ( 중국의정책여력약화와미기준금리인상재부각가능성등 ) 이원화를약세방향으로이끌것이다. - 지금까지는달러공급에문제가있는원자재수출신흥국 ( 경상적자국 ) 을중심으로달러화대비 약세경향이강했으나, 앞으로는한국원화를비롯한아시아국가들이원자재수출국통화의뒤를따르며약세정도가상대적으로빠르게나타날가능성이있다. - 원 / 달러환율은 3 월내로 1,250 원을상향돌파할수있으며연간으로는 1,300 원을넘어서리라예상한다. ( 자세한내용은 2015 년 12 월 11 일 점차확대되는리스크 보고서참고 ) - 원 / 달러환율상승을통해기대할수있는긍정적효과라면수출기업들의수익성개선, 이른바환율효과일것이다. 환율효과가기대에만그치지않으려면 수출 이회복되는모습이반드시나타나야한다. 수출증가를전제로하지않는다면, 원 / 달러환율상승은내수부문의구매력을약 화시켜한국경제전반에대한신뢰를떨어뜨릴수있다. - 앞으로수출이증가하는지여부가중요한관심사로대두될것이나, 한국수출이증가하기를예상하기는쉽지않다. 중국을비롯해한국의주요수출대상국경기가둔화세를이어가고있어한국수출을끌어올릴수있을만한수요처가눈에띄지않기때문이다. - 원 / 달러환율상승과이에기댄환율효과만을근거로한국수출과전반적인경기에대해긍정적시각을갖는것은위험하다. 한국이당면한대내외펀더멘털이획기적으로변화하지않는한환율상승은국내거시적위험또는경제적취약성이높아지고있는신호라고봐야하며, 이는원화로표시된자산의매력을떨어뜨리는요인이다. 그림 1. 연초이후, 주요국가의통화가치변화율비교 (% ytd) 일본엔화말레이시아링깃유로화인도네시아루피아태국바트칠레페소남아공란드중국위안대만달러달러인덱스브라질헤알페루누에보솔인도루피한국원화콜롬비아페소러시아루블멕시코페소 자료 : Bloomberg, 대신증권리서치센터 연초이후 (8) (6) (4) (2)

4 Results Comment 한화테크윈 (012450) 4Q 리뷰 : 16 년한화에서시작은저평가, 이익증가로 박강호 john_park@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 상향 목표주가 45,000 상향현재주가 ( ) 33,950 가전및전자부품업종 KOSPI 1, 시가총액 1,804 십억원 시가총액비중 0.15% 자본금 ( 보통주 ) 266십억원 52주최고 / 최저 40,150 원 / 22,850 원 120 일평균거래대금 118억원 외국인지분율 7.43% 주요주주 한화외 1 인 32.37% 국민연금 13.09% 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 상대수익률 ( 천원 ) 한화테크윈 ( 좌 ) Relative to KOSPI( 우 ) (%) 투자의견은 매수 (BUY) 로상향, 목표주가 45,000 원으로상향 (32%) - 연결, 15 년 4 분기영업이익은예상치 ( 당사, 시장 ) 를하회하였지만매출이상회한점을긍정적으로평가. 16 년연간실적의상향, 한화그룹으로인수된이후, 현재분위기안정및항공기엔진, 방산중심의포트폴리오확대가중요한투자포인트로판단하여한화테크윈의투자의견을 매수 (BUY) 로상향, 목표주가도 45,000 원 (16 년주당순자산 X 목표 P/B 1.3 배 < 역사적중간밴드적용 >) 으로종전대비 32% 상향 - 16 년전체매출 (2.9 조원 ) 과영업이익 (1,006 억원 ) 을종전대비각각 4.0%, 34.3% 씩상향, 당기순이익도 10.6% 상향함 - 15 년 4 분기매출은 7,560 억원으로전분기대비 17%(11% yoy) 증가하여한화그룹인수이후로안정적인실적을시현. 영업이익은 -147 억원으로전분기대비적자전환 ( 적자지속 yoy) 하였으나일회성비용 ( 약 510 억원추정, 위로급지급등 ) 이반영된점을감안하면시장예상치를상회한것으로판단 - 16 년방산부문, 특히자주포수출물량확대, 항공기엔진과부품중심의매출증가가전체성장과이익을견인, 환율 ( 원달러 ) 상승과중국영업의안정화예상으로감시형카메라 (CCTV, SS 부문 ) 도흑자기조를유지할전망 - 한화그룹으로인수된이후, 방산중심의포트폴리오확대및다시 16 년에 1 천억원의영업이익규모를시현할것으로추정, 현주가는보유지분가치 ( 한화종합화학 + 탈레스 + 한국항공우주 ) 를포함하면경쟁사대비저평가상태로판단. 불확실성요인 ( 감시형카메라의적자가능성, 한화로인수되는과정에서인력유출, 내부조직동요등 ) 이 15 년 4 분기실적을기점으로낮아진것으로분석. 중장기관점에서비중확대가필요한시점으로판단. 투자포인트는 16 년영업이익은 1,006 억원 ( 흑자전환 yoy) 추정, 항공기엔진부품사업확대 - 첫째, 16 년에감시형카메라 (CCTV, SS 부문 ) 가흑자로전환될전망. 한화그룹으로인수된이후인력이탈및사업전망에대한불확실성이존재하였으나영업조직의안정화, 중국수요가점차회복되는과정으로판단. 환율 ( 원달러 ) 상승과디지털및네트워크중심으로매출비중변화가수익구조개선, 이익증가로연결될전망 - 둘째, 16 년전체매출과영업이익은 2.9 조원 (11.1% yoy), 1,006 억원 ( 흑자전환, yoy) 으로추정, 방위산업비중확대및수익성양호한엔진부품매출증가로안정적인 1 천억원의영업이익을시현할수있는수익구조를확보한점은긍정적으로평가. 민간및군수관련한엔진사업에서장기적인성장동력을확보할전망. 최근에 GE(LEAP 엔진용부품 ) 및 P&W(GTF 및 RSP 엔진부품 ) 중심으로장기수주관련한계약을체결한상태 구분 4Q14 3Q15 4Q15 ( 단위 : 십억원, %) 1Q16 Consensus 직전추정잠정치 YoY QoQ 당사추정 YoY QoQ 매출액 영업이익 적지적전 흑전 순이익 흑전 ,943.0 구분 (F) Growth Consensus 직전추정당사추정조정비율 (F) 매출액 2,630 2,616 2,558 2,584 2, 영업이익 적지 적전 순이익 적전흑전 자료 : 한화테크윈, WISEfn, 대신증권리서치센터주 : 순이익은지배지분기준 4

5 1 Results Comment 삼성생명 (032830) 저금리의영향으로보유계약가치크게감소 강승건 투자의견 Marketperform 시장수익률, 하향 목표주가 122,000 현재주가 108,500 생명보험업종 KOSPI 시가총액 21,700 십억원 시가총액비중 1.79% 자본금 ( 보통주 ) 100십억원 52주최고 / 최저 118,000 원 / 92,200 원 120 일평균거래대금 325억원 외국인지분율 17.03% 주요주주이건희외 5 인 47.03% 신세계외 1 인 8.07% 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 상대수익률 ( 천원 ) 삼성생명 ( 좌 ) Relative to KOSPI( 우 ) (%) 투자의견시장수익률, 목표주가 122,000 원으로하향 - 투자의견시장수익률, 목표주가는 122,000 원으로 6.9% 하향. 원인은예상보다적은규모의 2015 년 VIF( 보유계약가치 ) 로인하여 2016 년예상 EVPS 를 6.8% 하향조정하였으며현주가대비상승여력이축소되면서투자의견을하향조정하였음 - 다만동사는현재자사주매입하고있어주가방어요인으로작용할수있을것으로전망됨 (3 백 만주매입예정, 전주금요일까지 90 만주매입완료 ) 년연결이익은삼성카드염가매수차익과건물매각이익등일회성요인이반영되며 2015 년대비 80.4% 증가한 2 조 1,854 억원을예상하고있지만경상적이익은 2015 년수준이예상됨 - 목표주가 원은 2016 년예상 EVPS 143,365 원에 target multiple 0.9 배를적용하여산출한목표주가와예상 BPS 143,359 원에 target multiple 0.8 배를적용하여산출한목표주가의가중평균임. 우리는 2016 년예상 EVPS 를기존 153,835 원에서 6.8% 하향조정하였음 2015 년 4 분기실적 : 비경상적요인으로부진한실적시현 - 4 분기순이익은 328 억원으로전년동기대비 77.0% 감소하였음 - 부동산매각이익및삼성차관련에스크로잔여금배분등으로 3,090 억원의일회성이익이발생하였지만변액보증준비금약 3,300 억원및인력효율화비용등사업비 800 억원이증가하며부진한이익을시현하였음. - 위험손해율은 78.2% 로전년동기대비 0.2%p 상승하였으며사차이익은 2,019 억원으로 3.2% 증가하였음. 위험보험료증가율이하락하고있으며손해율개선폭이축소되며이익증가율이낮아지고있음 - 보장성신계약 APE 는 5,058 억원으로전년동기대비 16.1% 감소하였음 - 4 분기실적은이익및성장측면에서부진한실적이라고평가함. 지난 3 분기까지높은수준을유지하였던보장성신계약및사차마진증가율이하락한부분때문임 2015 년 EV 는 25 조 2,980 억원, RoEV 4.9%, VIF 는 28.2% 감소 - 저금리의영향으로 ANW( 조정순자산가치 ) 는 4.3% 증가하였지만투자수익률가정을 30bp 하향하면서 VIF( 보유계약가치 ) 는 28.2% 감소하였음. 손해율 ( 지급률 ) 및유지율, 스프레드마진등의 계리적가정의긍정적변경에도불구하고예상보다큰보유계약가치감소가나타났다고평가함 년 VIF 는 1 조 4,900 억원, ANW 는 23 조 8,080 억원이며보유계약가치의 EV 에서의비중은 5.9% 수준임 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) FY13A 2014A 2015E 2016F 2017F 보험영업수익 12,733 17,695 17,612 16,953 17,726 보험손익 2,819 3,797 3,497 2,820 2,820 투자손익 4,771 6,853 6,428 6,854 7,032 책임준비금전입액 7,409 10,031 9,864 9,676 9,825 세전순이익 776 1,603 1,372 2,658 1,844 총당기순이익 603 1,337 1,210 2,274 1,397 지배지분순이익 586 1,337 1,211 2,185 1,303 EPS 4,092 7,074 6,564 12,170 7,256 PER BPS 99, , , , ,104 PBR ROE 주 : FY13 은 4~12 월합산기준, EPS/ROE 는연환산, 2014 년이후 CY 기준자료 : 삼성생명대신증권리서치센터 5

6 매매및자금동향 투자주체별매매동향 ( 유가증권시장 : 순매수금액 )( 단위 : 십억원 ) 구분 2/19 2/18 2/17 2/16 2/15 02월누적 16년누적 개인 , 외국인 ,143 기관계 ,616 4,754 금융투자 , 보험 ,687 투신 ,527 은행 기타금융 연기금 사모펀드 국가지자체 자료 : Bloomberg 종목매매동향 유가증권시장 ( 단위 : 십억원 ) 외국인 기관 순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액 한국전력 35.3 삼성전자 18.7 LG 디스플레이 15.6 삼성전자 33.1 LG 전자 33.2 KB 금융 14.3 삼성물산 9.7 현대해상 14.9 기아차 18.3 삼성전자우 11.9 한미약품 9.5 삼성화재 12.1 LG 화학 17.6 호텔신라 11.0 KB 금융 7.3 한국전력 11.9 SK 이노베이션 17.3 삼성생명 8.5 롯데케미칼 7.1 LG 전자 10.4 SK 텔레콤 16.8 LG 디스플레이 6.8 현대차 6.8 NAVER 8.2 현대중공업 13.8 SK 하이닉스 6.7 효성 6.0 신한지주 7.7 현대차 12.4 코스맥스 6.2 SK 이노베이션 5.5 기업은행 7.6 현대해상 11.7 동아에스티 6.2 삼성생명 5.4 오뚜기 6.3 아모레퍼시픽 8.8 삼성화재 5.8 기아차 5.3 하나금융지주 5.9 자료 : KOSCOM 코스닥시장 ( 단위 : 십억원 ) 외국인 기관 순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액 메디톡스 9.2 셀트리온 18.8 CJ E&M 9.6 메디톡스 9.6 GS 홈쇼핑 2.7 원익 IPS 13.2 원익 IPS 6.3 에스피지 3.3 한국토지신탁 2.0 CJ E&M 3.5 컴투스 2.7 셀트리온 3.0 로엔 2.0 안랩 3.5 에스엠 2.7 카카오 2.4 파트론 1.9 인트론바이오 2.8 오스템임플란트 2.5 GS 홈쇼핑 2.4 유비쿼스 1.8 세종텔레콤 2.8 이오테크닉스 1.7 아미코젠 1.5 인바디 1.8 카카오 1.8 휴온스 1.4 파트론 1.5 에스에프에이 1.7 AP 시스템 1.5 한국토지신탁 1.4 동서 1.4 바이넥스 1.7 바이로메드 1.5 지스마트글로벌 1.2 CJ 프레시웨이 1.3 와이솔 1.6 솔브레인 1.3 DMS 1.1 유니테스트 1.2 자료 : KOSCOM 6

7 최근 5 일외국인및기관순매수, 순매도상위종목외국인 ( 단위 : %, 십억원 ) 기관 ( 단위 : %, 십억원 ) 순매수 금액 수익률순매도 금액 수익률 순매수 금액 수익률순매도 금액 수익률 LG 전자 삼성전자 SK 하이닉스 아모레퍼시픽 LG 화학 LG 디스플레이 현대차 코스맥스 POSCO NAVER LG 디스플레이 LG 생활건강 SK 이노베이션 삼성전자우 삼성물산 LG 화학 SK 하이닉스 삼성생명 KB 금융 CJ 한국전력 KB 금융 NAVER 한국콜마 LG 생활건강 효성 현대건설 제일기획 아모레퍼시픽 코스맥스 OCI 엔씨소프트 현대차 BGF 리테일 신한지주 현대산업 현대중공업 삼성물산 기아차 아모레 G 자료 : KOSCOM 자료 : KOSCOM 아시아증시의외국인순매수 ( 단위 : 백만달러 ) 구분 2/19 2/18 2/17 2/16 2/15 02 월누적 16 년누적 한국 ,693 대만 인도 ,475 태국 인도네시아 필리핀 베트남 주 : 대만외국인투자자순매수현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market) 의합산데이터임. GTSM 은우리나라의코스닥에해당되는 General Board 와프리보드역할을하는이머징스탁마켓등으로구분. 이머징스탁마켓은 General Board 로건너가기위한가교역할을수행자료 : Bloomberg, 각국증권거래소 Compliance Notice 본자료에수록된내용은당리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로얻어진것이나정확성을보장할수없으므로어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. 자료작성일현재본자료에관련하여위애널리스트는재산적이해관계가없습니다. 본자료에는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견을정확하게반영하였습니다. 동자료는기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 7

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2016 년 1 월 13 일수요일 투자포커스 턴어라운드예상기업에주목 - 거래소 4분기영업이익컨센서스는전주대비 4.2% 하향조정되며실적불확실성높아지고있음 - 그러나과거 4분기실적은매번컨센서스를하회했다는점에서 4분기부진한실적을활용한전략필요 - 분기순이익전분기대비감소, 향후두개분기순이익증가가예상되는턴어라운드기업의경우 2012년 1분기실적시즌이후 21.7% 누적수익률기록.