Equity Research

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2 통신서비스 글로벌통신업체비교 : One more chance 연초부터지속된주가랠리이후통신주는이제숨고르기에들어간양상이다. 하지만추세적인통신주주가상승은 217 년중지속될가능성이높다고판단한다. 글로벌통신주대비성장가능성이높고밸류에이션매력이여전하기때문이다. 대선을앞두고통신주에대한불확실성이다소확대되겠으나, 기본료폐지의경우고려할사항이많아단기간에결정될이슈는아니라고판단한다. Analyst 최관순 ks1.choi@sk.com R.A. 홍승일 seungil@sk.com 연초부터통신주상승랠리지속지속적인외국인매수세가유입되면서통신주가연초대비 15% 가량상승하였다. 불확실한대외변수에도불구하고안정적인실적과배당매력이부각된것이다. 여기에 CES 와 MWC 를통해 5G 에대한시장의관심도가높아졌는데, 국내통신사는 219 년 5G 를세계최초로상용화할예정이다. 5G 시대에는수많은기기가네트워크로연결되면서통신서비스업체에다양한비즈니스기회가열릴전망이다. 글로벌업체대비매력도높음국내통신사의주가매력도는글로벌통신사대비여전히높다. 미국은무제한데이터요금제실시이후 ARPU 성장에대한우려가부각중이며, LTE 가입자가빠르게증가하며주가가상승한중국은밸류에이션부담이있다. 일본은 LTE 전환속도가느려성장성에대한우려가있으며, 배당수익률이높은유럽의경우에도밸류에이션에대한부담이있는상황이다. 통신주, 추가적인주가상승가능국내통신주의추가적인주가상승이가능할전망이다. 마케팅비용안정화와 CAPEX 안정화에따른감가상각비증가둔화로 217 년비용절감이가능하다. IPTV 는 217 년본격적으로수익화에기여할전망이며, 기가인터넷가입자증가도긍정적이다. 1 개월앞으로다가온 218 년평창동계올림픽을계기로 5G 에대한관심이고조될전망인데, 우리나라는 219 년세계최초상용화를목표로하고있다. 또한양호한 1Q17 실적과글로벌업체대비매력적인국내통신주에대해추가적인외국인매수세유입이예상된다. 통신공약자체보다는현실화가능성및시점이중요대선을앞두고대선후보들의통신정책이발표되고있다. 가장큰논란은기본료폐지인데, 2G 와 3G 가입자의가입비 11, 원을일괄적으로폐지한다면통신사의영업이익은 5% 이상감소할전망이다. 하지만 218 년부터 5G 에대한본격적인투자가시작되고, 2G 와 3G 가입자비중이높은알뜰폰사업자에타격이더클수있기때문에단기에일괄적으로기본료를폐지할가능성은낮다고판단한다. 대선은통신주주가에불확실요인이지만, 과거의사례로보면직접적으로대선이통신주에영향을미쳤다기보다는직접적인가계통신비인하정책이시행되는시점에영향을미쳤기때문에공약의현실화가능성및그시점이더중요한이슈이다.

3 Industry Analysis 최관순 / Investment Summary 3 2. 글로벌통신주주가차별화 4 3. 국내통신주추가상승여력충분 대선관련리스크점검 24 개별기업분석 26 SK 텥레콤 ( 매수, TP: 3, 원 ) KT( 매수, TP: 38,5 원 ) LG 유플러스 ( 매수, TP: 16, 원 ) CJ 헬로비전 ( 매수, TP: 12,5 원 ) 작성자 ( 최관순 ) 는본조사분석자료에게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 본보고서에언급된종목의경우당사조사분석담당자는본인의담당종목을보유하고있지않습니다. 본보고서는기관투자가또는제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 당사는자료공표일현재해당기업과관련하여특별한이해관계가없습니다.. 종목별투자의견은다음과같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월기준 ) 25% 이상 적극매수 / 1%~25% 매수 / 1%~+1% 중립 / 1% 미만 매도 SK 증권유니버스투자등급비율 (217 년 4 월 12 일기준 ) 매수 95.4% 중립 4.96% 매도 % 2

4 Industry Analysis 1. Investment Summary 국내통신주, 추가적인주가상승 가능 연초대비 15% 이상상승하면서통신주의랠리가계속되고있습니다. 사드, 탄핵, 북한등불확실한대외변수에따른가장확실한대안으로통신주가부각되고있기때문입니다. 안정적인실적과배당매력이부각된것이지요. 하지만예상보다빠른주가상승으로투자자는통신주에대한고민이깊어지고있습니다. 결론적으로국내통신주는해외통신주대비충분히매력적이며, 추가적인상승여력이충분하다고생각합니다. 국내통신주는해외통신주대비여전히매력적추가적인외국인매수세지속될전망 통신주주가상승은수급적으로외국인투자자의매수세가지속된것이주요원인입니다. 글로벌통신주의주가는차별화되고있는데반해국내통신주의상승세가유독컸습니다. 이는글로벌통신업체와비교해볼때도국내통신업체가매력적이기때문입니다. 올해들어경쟁적으로무제한데이터요금제를도입한미국통신주는당분간주가매력도가낮을것으로예상하며, LTE 전환율이낮은일본통신업체도성장모멘텀이제한적인상황입니다. 반면 LTE 가입자확대에따라상대적으로견조한주가흐름을보인중국통신사는높은밸류에이션이부담스러운상황입니다. 한국통신주는 IPTV 와초고속인터넷으로유선부문이본격적으로수익화에기여하고있으며, 밸류에이션도여전히매력적입니다. 5G 는통신업체의기회요인 또한 5G 세계최초상용화를통해국내통신업체의경쟁력이부각될수있다고판단합니다. 불과 1 개월밖에남지않은 218 년평창동계올림픽을계기로국내 5G 기술이확인될것이며, 내년엔 5G 용주파수재분배, 219 년상용화가예정되어있습니다. 모든사물이네트워크로연결될 5G 시대는통신업체에게큰기회라생각됩니다. 217 년 KOSPI 대비통신서비스업체주가아웃퍼폼 ( 단위 : 억원, pt) 연초누적외국인통신주순매수금액통신업지수 ( 우 ) 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 자료 : SK 증권 주 : 외국인순매수금액은 SK 텔레콤, KT, LG 유풀러스합계 3

5 Industry Analysis 최관순 / 글로벌통신주주가차별화 (1) 국내통신주, 연초이후주가상승지속 통신주, 시장대비높은수익률기록 217 년들어통신서비스업체의주가가시장대비아웃퍼폼을기록하고있다. 연초대비코스피는 6.2% 상승한데반해, 통신 3 사합산시가총액은 15.7% 상승하였다. 종목별로는 LG 유플러스주가가연초대비 29.3% 상승했으며, SK 텔레콤과 KT 도각각 13.8%, 11.2% 상승하였다. 통신업종지수도연초대비 14.5% 상승하면서전기전자에이어두번째로높은수익률을기록하였다. 안정적실적과 5G 에대한 기대감으로외국인매수세유입이 주가상승의원인 통신서비스업체주가상승은불확실한대외변수와상관없이안정적인이익과배당이유효하며, 이에따른밸류에이션매력이부각되었기때문이다. 또한연초부터 CES 와 MWC 에서화두가된 4 차산업혁명과관련된 5G 상용화에대한기대감도유효하다. 이에외국인매수세가지속적으로유입되면서통신업체주가상승을견인하였다. 통신주중 LG 유플러스의주가상승률이높았는데이는후발사업자로서가입자확대및유선부문의실적턴어라운드기대감이반영되었기때문이다. 217 년 KOSPI 대비통신서비스업체주가아웃퍼폼 ( 단위 : 억원, pt) SK 텔레콤 KT LG 유플러스 KOSPI 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 통신업체연초대비합산시가총액 15.7% 상승 KOSPI 연초대비 6.2% 상승 2,5 2, 1,5 1, 자료 : SK 증권 4

6 Industry Analysis 연초대비업종별수익률 2% 15% 15.6% 14.5% 1% 7.4% 5% 3.6% 3.4% 2.8% 3.9% % 5% 전기전자 의약품 건설업 금융업 화학 통신업 음식료품철강금속 유통업 의료정밀 2.7%.5% 4.1% 1% 자료 : Dataguide 통신업종수급현황 ( 단위 : 억원 ) 연초이후기관누적순매수금액 연초이후외국인누적순매수금액 4, 3, 2, 1, (1,) (2,) (3,) 자료 : Quantiwise 5

7 Industry Analysis 최관순 / (2) 미국통신주수익률부진 미국통신주, 성장성둔화우려로 주가하락 미국의통신업체주가는지수상승에도불구하고하락하였다. 연초대비다우존스지수는 3.6% 상승했으나 AT&T, Verizon, Sprint 등주요 3 사합산시가총액은 3.8% 하락하였다. 미국통신주의주가하락은서비스매출감소와무제한요금제출시에따른 ARPU 둔화우려에기인한다. 미국의경우 212 년 3 월 LTE 가상용화되었는데, 미국내가장많은이동통신가입자를보유하고있는 Verizon 의 LTE 가입자는 216 년말기준 9,25 만명으로후불요금제가입자의 85% 에해당한다. LTE 시장의성숙기진입에따라성장성이제한적인상황이다. 데이터무제한요금제실시등 가입자모집경쟁확대 주가매력도하락 미국통신사의무제한요금제경쟁으로향후 ARPU 상승여력도제한적이다. 미국내 3 위사업자인 T 모바일은 1 월무제한요금제를출시했고뒤이어 Sprint, Verizon, AT&T 도무제한요금제를출시하면서경쟁격화와매출상승둔화에대한우려가주가에반영되고있다. 과거무제한요금제출시는국내통신사에도부정적인영향을미친바있다. 무제한요금제출시는가입자모집경쟁이극대화된상황임을반영하는결과로써, 무제한요금제는 ARPU 상승에도부정적인영향을미친다. 예컨대 599 요금제만가입하더라도무제한으로데이터를사용할수있기때문에추가적인요금제상향필요성이떨어지기때문이다. 미국주요통신업체및다우존스지수시가총액추이 ( 단위 : 백만달러 ) AT & T VERIZON SPRINT 다우존스산업평균지수 ( 우 ) 6, 5, 4, 3, 2, 1, 미국통신업체연초대비합산시가총액 3.8% 하락 다우존스지수연초대비 3.6% 상승 7,, 6,, 5,, 4,, 3,, 2,, 1,, 자료 : Bloomberg 6

8 Industry Analysis 국내이통 3 사무선매출은무제한요금제출시이후정체된양상을보임 ( 단위 : 십억원 ) 이통 3 사무선매출합산 6,2 6, LTE 무제한요금제출시 5,8 5,6 3G 무제한요금제출시 5,4 5,2 5, 4,8 1Q1 3Q1 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 자료 : SK 증권 Verizon LTE 가입자비중은 16 년말기준 85% ( 단위 : 천명 ) LTE 가입자 LTE 비중 1, 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 자료 : SK 증권 주 : LTE 가입자비중은후불요금제가입자기준. 전체가입자기준으로는 81% 수준 미국통신사무제한요금제비교 ( 단위 : 달러 ) 1회선 2회선 3회선 4회선 Verizon AT&T TMobile Sprint 자료 : SK 증권 주 1: AT&T 는유료 TV 인 Direct TV 가입자에겐무제한데이터제공 주 2: Verizon 과 AT&T 는 22GB, Sprint 23GB, TMobile 은 28GB 이후속도감소 7

9 Industry Analysis 최관순 / AT&T 무선 ARPU 추이 ( 단위 : 달러 ) AT&T 서비스매출추이 ( 단위 : 백만달러 ) Wireless Service ARPU Service Revenue 46 15, , ,2 4 15, 38 14, , ,4 32 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 14,2 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 자료 : AT&T 자료 : AT&T VERIZON 후불요금제가입자 ARPU 추이 ( 단위 : 달러 ) VERIZON 서비스매출추이 ( 단위 : 백만달러 ) Retail Postpaid ARPA Service Revenue 56 19, ,5 18, 17,5 5 17, ,5 16, 15,5 44 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 15, 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 자료 : VERIZON 자료 : VERIZON SPRINT 후불요금제가입자 ARPU 추이 ( 단위 : 달러 ) SPRINT 서비스매출추이 ( 단위 : 백만달러 ) Wireless Service ARPU Service Revenue 46 15, , ,2 4 15, 38 14, , ,4 32 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 14,2 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 자료 : SPRINT 자료 : SPRINT 8

10 Industry Analysis (3) 중국통신주성장중이나밸류에이션은부담 빠른 LTE 가입자확대로성장성부각밸류에이션은국내대비 3% 이상높은상황 중국의 LTE 상용화는 214 년이다. 중국주요통신업체인 China Mobile, China Telecom, China Unicom 의합산 LTE 가입자는 216 년말 7.6 억명으로전체가입자대비 57.4% 이다. LTE 가입자가빠르게증가하고있으며추가적인가입자확대가능성이높다. LTE 가입자확대에따라 ARPU 가상승하고있으며, 영업이익개선으로나타나고있다. 하지만중국주요통신업체의경우밸류에이션이다소부담스러운수준이다. China Mobile, China Telecom 의 217 년 PER 은 13.5 배로, 이는국내업체 PER 대비 3% 가량높은수치이다. 특히 China Unicom 의 PER 은 4 배에달한다. SK 텔레콤의경우 9 년이후 12M Forward PER 의고점이 13.7 배로중국통신주의밸류에이션은부담스러운수준이다. 중국주요통신업체및홍콩항셍지수시가총액추이 ( 단위 : 백만홍콩달러 ) China Mobile China Unicom China Telecom 홍콩항셍지수 ( 우 ) 3,, 2,5, 2,, 1,5, 1,, 5, 중국통신업체연초대비합산시가총액 6.7% 상승 홍콩항셍지수연초대비 1.9% 상승 18,, 16,, 14,, 12,, 1,, 8,, 6,, 4,, 2,, 자료 : Bloomberg SK 텔레콤 PER 고점은 13.7 배수준 ( 단위 : 배 ) 한국, 중국통신업체 PER 비교 ( 단위 : 배 ) SK 텔레콤 12M Forwad PER 217 년 PER CHINA MOBILE CHINA TELECOM CHINA UNICOM SK 텔레콤 KT LG 유플러스 자료 : Quantiwise 자료 : Bloomberg 9

11 Industry Analysis 최관순 / China Mobile LTE 가입자비중은 63% ( 단위 : 백만명 ) China Mobile 영업수익추이 ( 단위 : 십억위안 ) 4G Customers 4G 비중 ( 우 ) Operating Revenue 6 7% % 5% 4% 3% 2% 1% Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 % 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 자료 : China Mobile 자료 : China Mobile China Telecom LTE 가입자추이 ( 단위 : 백만명 ) China Telecom 영업수익추이 ( 단위 : 십억위안 ) 4G Customers Operating Revenue Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 자료 : China Telecom 자료 : China Telecom China Unicom LTE 가입자추이 ( 단위 : 백만명 ) China Unicom ARPU 추이 ( 단위 : 위안 ) 4G Customers Mobile Billing Subscibers ARPU Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 자료 : China Unicom 자료 : China Unicom 1

12 Industry Analysis LTE 상용화이후국내통신주주가상승 ( 단위 : 억원 ) 45, 통신 3 사시가총액합산 4, 35, 3, LTE 상용화 25, 2, 15, 자료 : SK 증권 11

13 Industry Analysis 최관순 / (4) 일본통신주성장률둔화 LTE 전환속도둔화로성장정체우려평균 EV/EBITDA 6.9 배로다소부담 일본최대가입자를보유하고있는 NTT Docomo 는 LTE 가입자를 4,267 만명보유하고있다. LTE 가입자비중은 58% 로국내 76% 대비낮은수준이고, LTE 전환속도역시느리다. 한국, 미국등과유사하게 LTE 서비스를실시했음에도불구하고 LTE 비중이타국가대비낮은것이다. 일본시장은해지율이낮고, 피쳐폰비중이높고, 핸드폰교체주기가긴것이특징이다. 또한일본총무성에서 MVNO 망사용대가를하락시키고주요업체가 MVNO 사업에진출하는등통신요금에민감한 MVNO 가입자도빠르게증가하고있다. LTE 가입자확대는 ARPU 등통신사실적개선에기여하는바가높기때문에일본업체의느린 LTE 전환은실제로일본통신사이동전화수익의정체로나타나고있다. 또한밸류에이션측면에서도매력적이지않다. 217 년평균 PER 은 12.4 배이며, EV/EBITDA 는 6.9 배로부담스러운수준이다. 평균배당수익률도 2.2% 로국내업체대비 1%p 가량낮다. 일본주요통신업체및니케이 225 지수시가총액추이 ( 단위 : 백만엔 ) NTT DOCOMO SOFTBANK KDDI 니케이 225 지수 ( 우 ) 35,, 3,, 4,, 일본통신업체연초대비합산시가총액.7% 상승 35,, 25,, 2,, 15,, 1,, 5,, 니케이 225 지수연초대비 1.5% 상승 3,, 25,, 2,, 15,, 1,, 5,, 자료 : Bloomberg 한국, 일본통신업체 EV/EBITDA 비교 ( 단위 : 배 ) 한국, 일본통신업체배당수익률비교 ( 단위 : %) 217 년 EV/EBITDA 217 년배당수익률 KDDI SOFTBANK NTT DOCOMO LG UPLUS SK TELECOM KT KDDI SOFTBANK NTT DOCOMO LG UPLUS SK TELECOM KT 자료 : Bloomberg 자료 : Bloomberg 12

14 Industry Analysis NTT Docomo 시가총액추이 ( 단위 : 십억엔 ) KDDI 시가총액추이 ( 단위 : 십억엔 ) NTT Docomo 시가총액 KDDI 시가총액 11,1 11, 1,9 1,8 1,7 1,6 1,5 1,4 1,3 1, 자료 : Bloomberg 8,2 8,1 8, 7,9 7,8 7,7 7,6 7,5 7, 자료 : Bloomberg NTT Docomo LTE 가입자추이 ( 단위 : 천명 ) NTT Docomo 통신부문매출액추이 ( 단위 : 십억엔 ) LTE 가입자 4G 비중 ( 우 ) Telecommunications business Revenue 45, 7% 98 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 6% 5% 4% 3% 2% 1% Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 % 82 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 자료 : NTT Docomo 자료 : NTT Docomo Softbank 통신부문순매출추이 ( 단위 : 백만엔 ) Softbank ARPU 추이 ( 단위 : 엔 ) Domestic Telecommunications net Sales Telecom ARPU 86, 4,25 84, 82, 8, 78, 4,2 4,15 4,1 76, 4,5 74, 72, 7, 68, 4, 3,95 3,9 66, 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 3,85 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 자료 : Softbank 자료 : Softbank 13

15 Industry Analysis 최관순 / (5) 유럽통신주배당매력적이나, 밸류에이션부담 높은배당수익률로안정성높으나 밸류에이션은부담 영국 Vodafone 은연초대비 5.9% 주가가상승하였다. 인도자회사 ( 보다폰인도 ) 는현지 3 위통신사인아이디어셀룰러 (Idea Cellular) 와합병하기로합의하면서인도에서가입자기준 4 억명에육박하는가입자를확보하게되면서 1 위업체로부상하게되었다. Vodafone 의합병회사지분은 45.1% 에달한다. 보다폰의 217 년예상배당수익률은 6.% 로최고수준이며, 프랑스의통신사인 Orange 도 4.4% 의배당수익률이기대된다. 다만 PER, EV/EBITDA 밸류에이션부담스러운것은불안요인이다. 영국 Vodafone 및영국 FTSE 지수시가총액추이 ( 단위 : 백만파운드 ) VODAFONE 영국 FTSE 1( 우 ) 7, 6, 5, 4, 영국 Vodafone 연초대비시가총액 5.9% 상승 영국 FTSE 지수연초대비 2.8% 상승 2,5, 2,, 1,5, 3, 2, 1, 1,, 5, 자료 : Bloomberg 프랑스 Orange 및영국 FTSE 지수시가총액추이 ( 단위 : 백만유로 ) ORANGE 프랑스 CAC 4( 우 ) 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 프랑스 Orange 연초대비시가총액 1.5% 상승 프랑스 CAC 4 지수연초대비 4.3% 상승 1,6, 1,4, 1,2, 1,, 8, 6, 4, 2, 자료 : Bloomberg 14

16 Industry Analysis 업체별예상배당수익률 ( 단위 : %) 업체별 217 년밸류에이션 ( 단위 : 배 ) 217F 218F 217 년 PER 217 년 EV/EBITDA VODAFONE ORANGE VODAFONE ORANGE 자료 : Bloomberg 자료 : Bloomberg (6) 글로벌통신업체밸류에이션 국내통신업체는글로벌통신업체대비밸류에이션매력이높다. 국내통신업체의 217 년기준평균 PER 과 EV/EBITDA 는각각 1.9 배, 4. 배로글로벌업체대비 매력적이다. 글로벌통신업체밸류에이션 ( 단위 : 배, %) 업체명 PER EV/EBITDA PBR 배당수익률 VERIZON AT&T SPRINT KDDI SOFTBANK NTT DOCOMO CHINA MOBILE CHINA TELECOM CHINA UNICOM VODAFONE ORANGE LG UPLUS SK TELECOM KT 자료 : Bloomberg 15

17 Industry Analysis 최관순 / 국가별통신업체평균 PER ( 단위 : 배 ) 국가별통신업체평균 EV/EBITDA ( 단위 : 배 ) 미국일본중국유럽한국 미국일본중국유럽한국 자료 : Bloomberg 자료 : Bloomberg KOSPI 와통신 3 사평균 12M Forward PER 추이 ( 단위 : 배 ) KOSPI 통신 3 사평균 자료 : Quantiwise 16

18 Industry Analysis 3. 국내통신주추가상승여력충분 (1) 비용안정화지속 마케팅비용안정화지속 보조금상한제폐지에도과도한 보조금지급가능성은낮음 216 년통신 3 사의합산마케팅비용은전년대비 3.2% 감소했다. 214 년단말기유통구조개선법시행이후마케팅비용감소추세가지속된것이다. 217 년에도마케팅비용은 1.9% 감소할것으로예상한다. 통신 3 사의경영기조가가입자확보보다는수익성에중심이맞춰있기때문에 217 년에도번호이동시장은안정화가능성이높다. 다만 217 년 9 월로폐지가예정되어있는보조금상한제폐지가변수가될수있다. 현재로서는보조금상한제폐지이후의시장상황을예측하기어렵지만과거와같은경쟁격화가능성은낮다. 보조금상한제폐지에도불구하고단통법의기본취지인가입자차별금지는유효하기때문이다. 즉원칙적으로번호이동가입자와기기변경가입자에게동일한보조금을지급해야하기때문에통신사입장에서는번호이동가입자유치를위해기기변경가입자에게과도한보조금을지급할가능성이낮다. 217 년통신 3 사마케팅비용 1.9% 감소전망 ( 단위 : 십억원 ) SK 텔레콤 KT LG 유플러스 1, 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 1.8% 감소 3.2% 감소 1.9% 감소전망 F 자료 : 각사, SK 증권 17

19 Industry Analysis 최관순 / 제한적인감가상각비증가 CAPEX 안정화 감가상각비는 217 년다소증가할가능성이있다. 216 년주파수재분배에따른무형자산상각비증가요인이있기때문이다. 그럼에도불구하고증가폭은제한적일것으로예상한다. CAPEX 투자가안정화되고있기때문이다. 통신 3 사의가이던스상 217 년 CAPEX 는전년대비 3.1% 증가할것으로예상된다. 참고로 216 년 CAPEX 가이던스대비실제집행률은 93.%( 가이던스 : 6 조원, 실제집행 : 5.6 조원 ) 였다. 본격적인 5G 투자는 18 년하반기주파수분배이후이기때문에 217 년 CAPEX 증가요인은제한적인상황이다. 이에 217 년통신 3 사의감가상각비는전년대비 2.3% 증가에그칠것으로예상한다. 217 년통신 3 사 CAPEX 전망 ( 단위 : 십억원 ) 9, SK 텔레콤 KT LG 유플러스 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 16.8% 감소 2.1% 감소 3.1% 증가 자료 : 각사, SK 증권 217 년통신 3 사감가상각비 2.3% 증가전망 ( 단위 : 십억원 ) 9, SK 텔레콤 KT LG 유플러스 2.8% 증가 1.6% 증가 2.3% 증가 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 자료 : 각사, SK 증권 18

20 Industry Analysis (2) IPTV 의본격적인수익기여 IPTV 본격적인수익기여 가입자가지속적으로증가하고있는 IPTV 가본격적으로수익에기여할것으로예상한다. 216 년 KT 의순증가입자는 49 만명 (7.5%) 이었으며, SK 브로드밴드와 LG 유플러스도각각 48 만명 (13.7%), 28 만명 (12.2%) 가입자가증가하였다. 과거적자사업이었던 IPTV 는가입자를기반으로 217 년본격적으로수익에기여할예정이다. SK 브로드밴드와 LG 유플러스는이미 BEP 를넘어선것으로추정되며, KT 도올해 BEP 를넘어설것으로예상한다. IPTV 전체가입자수추이 ( 단위 : 백만명 ) IPTV 순증가입자추이 ( 단위 : 명 ) KT SKBB LGU+ KT SKBB LGU+ 16 9, 14 8, 12 7, 1 6, 8 5, , 3, 2, 1, 자료 : 각사 자료 : 각사 IPTV 매출액추이 ( 단위 : 억원 ) 12, 1, +23.9% % 8, +23.2% 6, 4, 2, KT SKBB LGU+ 자료 : 각사, SK 증권 주 :: 16 년연결기준 IPTV 매출액비중은 KT, SKBB, LGU+ 각각 4.6%, 4.9%, 5.3% 수준 19

21 Industry Analysis 최관순 / (3) 세계최초 5G 상용화기대감 세계최초 5G 상용화전망 5G 로다양한비즈니스기회창출 ITU 에따르면 5G 에대한표준은 22 년 2 월완성예정이다. 하지만 SK 텔레콤과 KT 등우리나라통신사는 219 년 5G 상용화를준비하고있다. 기존네트워크진화가단순한속도의개선이었다면속도뿐아니라응답속도, 연결기기수등에서혁신적인 Q 성장이예상되는 5G 는통신서비스업체에게큰기회요인이다. 즉 1다운로드 2Gbps, 업로드 1Gbps 의초고속 ( 체감속도기준다운로드 1Mbps, 업로드 5Mbps), 21 msec 의저지연, 31 km2반경안에 1 만기기의초연결로다양한비즈니스기회가탄생할것이다. 5G 로 ARPU 반등기대 단순히핸드폰에과금하는것이아니라모든전자기기가네트워크로연결되면서새로운부가가치가창출될것인데, 네트워크의사용을전제로한다는측면에서 Q 의폭발적인성장을견인할것이다. ARPU 측면에서는전통적인 ARPU 접근의의미가퇴색할전망이다. 핸드폰이외다양한디바이스에과금될것이기때문이다. 핸드폰의경우에도요금제가이미데이터중심요금제로개편된상태이기때문에데이터사용량에비례하여과금될것으로예상한다. 3G 와 4G 상용화이후각각 9 개월, 2 년 6 개월만에데이터무제한요금제가출시되었는데 5G 상용화이후당분간은무제한요금제출시가능성이낮아 ARPU 의반등도기대해볼만하다. 5G 상용화로드맵 월 9월 1월 월 1월 월 월 ITU 5G 후보기술접수 5G 주파수대역지정 최종국제표준승인 3GPP 속도중심의 1 단계표준완료 저지연, 초연결지원하는 2 단계표준완료 우리나라정부 5G 주파수재분배 5G 상용화 자료 : SK 증권 2

22 Industry Analysis (4) 외국인과국내기관에매력적투자대안 향후에도외국인매수세유입될것 외국인매수세도지속될것이다. 글로벌통신업체대비높은매력적인밸류에이션을보유하고있기때문이다. 또한국내불안정한대외변수에대한대안으로통신주부각될수있기때문이다. 단, 통신주는 49% 로외국인한도가정해져있는데, SK 텔레콤, LG 유플러스외국인지분율이각각 42.4%, 44.26% 이며, KT 는 216 년초부터 49% 로외국인지분한도를모두소진한상태이다. 연초이후통신 3 사외국인지분율추이 ( 단위 : %) SK텔레콤 KT LG유플러스 자료 : SK 증권 외국인의통신주순매수추이지속되고있음 ( 단위 : 억원 ) 코스피외국인순매수금액통신 3 사외국인순매수금액 ( 우 ) 8, 6, 4, 2, (2,) (4,) 4, 3, 2, 1, (1,) (2,) (3,) 자료 : SK 증권 21

23 Industry Analysis 최관순 / Q17 실적도전년동기대비및전기대비글로벌업체대비매력적이다. 1 분기양호 한실적의요인은비용안정화와유선부문의수익성기여에기인한다. 1Q17 영업이익 yoy Growth 전망 8% 7% 6% 5% 4% 1Q17 영업이익 qoq Growth 전망 1% 8% 6% 4% 2% 3% 2% 1% % 2% 4% VERIZON AT&T SPIRNT NTT SOFTBANK KDDI SKT KT LGU+ DOCOMO % 1% VERIZON AT&T SPIRNT NTT SOFTBANK KDDI SKT KT LGU+ DOCOMO 6% 8% 자료 : Bloomberg 자료 : Bloomberg SK 텔레콤 PER 과순이익전망치추이 ( 단위 : 배, 억원 ) SK 텔레콤 EV/EBITDA 와영업이익전망치추이 ( 단위 : 배, 억원 ) 12M Forward PER FY1 예상당기순이익 ( 우 ) 12M Forward EV/EBITDA FY1 예상영업이익 ( 우 ) 13 25, 6. 25, 12 2, 5. 2, 11 15, 4. 15, , 2. 1, 9 5, 1. 5, 자료 : Quantiwise 자료 : Quantiwise 22

24 Industry Analysis KT PER 과순이익전망치추이 ( 단위 : 배, 억원 ) KT EV/EBITDA 와영업이익전망치추이 ( 단위 : 배, 억원 ) 12M Forward PER FY1 예상당기순이익 ( 우 ) 19 1, 18 9, 17 8, 16 7, 15 6, 14 5, , 11 3, 1 2, 9 1, 자료 : Quantiwise 12M Forward EV/EBITDA FY1 예상영업이익 ( 우 ) 4. 18, , 3. 14, 12, 2.5 1, 2. 8, 1.5 6, 1. 4,.5 2, 자료 : Quantiwise LG 유플러스 PER 과순이익전망치추이 ( 단위 : 배, 억원 ) LG 유플러스 EV/EBITDA 와영업이익전망치추이 ( 단위 : 배, 억원 ) 12M Forward PER FY1 예상당기순이익 ( 우 ) 15 6, 14 5, 13 4, 12 3, 11 2, 1 9 1, 자료 : Quantiwise 12M Forward EV/EBITDA FY1 예상영업이익 ( 우 ) 5. 8, 4.5 7,8 4. 7, ,4 3. 7, , 2. 6, ,6 1. 6,4.5 6,2. 6, 자료 : Quantiwise 통신 3 사 12M Forward 현금배당수익률추이 ( 단위 : %t) SK 텔레콤 KT LG 유플러스 자료 : SK 증권 23

25 Industry Analysis 최관순 / 대선관련리스크점검 문재인후보의통신정책발표 대선을앞두고각당후보의통신정책에대한관심이높다. 더불어민주당문재인후보는 1통신기본료완전폐지, 2지원금상한제폐지조기시행, 3단말기가격분리공시제 4통신사통신비인하유도, 5편리한데이터이용환경구축, 6와이파이망확대, 7 취약계층을위한무선인터넷요금제도입, 8한중일 3 국간로밍요금폐지를제시하였다. 기본료폐지시통신 3 사영업이익은 5% 이상감소할전망이나, 15G 등 CAPEX 투자여전히필요하고, 2알뜰폰사업자에게더큰타격이므로충분한논의가필요할것으로판단됨 이중통신사에가장민감하게받아들여질정책은통신기본료완전폐지이다. 기본료는통신사 CAPEX 투자에대한비용을충당하는데, 현재통신사의 LTE 투자는완료되었으나유지 / 보수를위한 CAPEX 가여전히필요하며, 218 년부터본격적으로 5G 관련 CAPEX 가집행될예정이다. 또한 LTE 요금제는기본료가구분되지않고 2G 와 3G 일부에기본료가명시되어있는데 2G 가입자비중은 5.5%(341 만명 ), 3G 가입자는 18.2%(1,126 만명 ) 이다. 이론적으로기본료가폐지될경우모두영업이익의감소로나타나게되는데, 2G, 3G 가입자만을대상으로한다면통신 3 사의영업이익감소는 1 조 9,374 억원에달할것으로예상한다. 이는 216 년통신 3 사합산영업이익 3 조 7,218 억원대비 52.1% 이다. 또한기본료폐지가강행된다면기존정부주도하의알뜰폰사업자에게도부정적인영향을미칠전망이다. 알뜰폰의경우 LTE 가입자비중이 23.4% 에불구해기본료폐지대상이기존통신업체대비훨씬크고, 따라서큰타격이될것이다. 기본료 1.1 만원일괄인하시영업이익효과 ( 단위 : 억원 ) 영업이익합계 (A) 41,298 24,63 29,218 15,94 31,69 35, 만원인하효과 (B) 69,39 7,784 72,179 75,515 69,979 79, 만원인하시영업이익 (AB) 27,621 46,541 42,727 54,731 38,289 43,369 자료 : 215 년경쟁상황평가. 이데일리재인용 대선기간중의통신정책으로인한 주가하락은일시적 정책이가시화되는시점에주목 전통적으로대선은통신사실적의불확실성을확대시키는이벤트였던것이사실이다. 대선주자의통신정책이보통가계통신비인하에초점이맞춰져있기때문이다. 하지만실제로가계통신비인하정책이시작되는시점에통신주주가가하락하였다. 가입비폐지가추진된다고하더라도이동통신사의 CAPEX 전망과알뜰폰사업자등고려할변수가다양해단기간에일괄적으로폐지될가능성은희박하다. 결론적으로선거기간제시될통신공약에의한주가하락은일시적이며, 가계통신비인하정책이가시화되는시점이중요하다. 24

26 Industry Analysis 선거이벤트가직접적으로통신주주가에미치는영향은미미 ( 단위 : 조원 ) KOSPI 시가총액통신 3 사시가총액 ( 우 ) 1,4 1,2 1, 17 대총선 17 대대선 18 대총선 대총선 18 대대선 19 대총선 자료 : SK 증권 가계통신비인하정책실시는통신주주가에부정적영향 ( 단위 : 억원 ) 45, 4, 8 년 1 월문자요금 인하 (3 원 2 원 ) 통신 3 사시가총액합산 1 년 12 월 KT, LGU+ 초단위요금제실시 15 년 3 월가입비폐지 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 1 년 3 월 SK 텔레콤 초단위요금제실시 11 년기본료 1, 원인하 (SKT 9 월, KT 1 월, LGU+ 11 월 ) 자료 : SK 증권

27 26 개별기업분석

28 SK 텔레콤 (1767/KS 매수( 유지 ) T.P 3, 원 ( 유지 )) 별도실적은원래좋았고, 이젠연결실적도좋아진다 216 년 SK 텔레콤의별도실적은양호했다. 하지만자회사실적개선지연으로연결실적은부진했는데, 217 년자회사실적개선으로연결실적도개선될전망이다. SK 브로드밴드는가입자확대에따른이익레버리지효과가지속될것이며, SK 플래닛도수익성중심경영으로인해작년의적자폭이대폭축소될전망이다. 또한 5G 시대에서도 SK 텔레콤의리더십은유효할전망이다. 1Q17: 상향조정되고있는영업이익을넘어설전망 SK 텔레콤 1Q17 실적은매출액 4 조 3,146 억원 (2.% yoy), 영업이익 4,31 억원 (7.2% yoy, OPM: 1.%) 으로예상한다. 자회사및신규사업의성장이지속되는가운데마케팅비용안정화기조가유지됨에따라전년동기대비실적개선이가능할전망이다. 또한 KT 와의접속료관련된승소와 SK 플래닛의부가세환입영향으로최근상향조정된시장기대치영업이익 (4,269 억원 ) 보다양호한영업이익을예상한다. 자본금 446 억원 발행주식수 8,75 만주 자사주 1,14 만주 액면가 5 원 시가총액 197,827 억원 주요주주 SK( 주 )( 외4) 25.22% Citibank(DR) 11.27% 외국인지분률 42.1% 배당수익률 3.7% 주가 (17/4/11) 245, 원 KOSPI pt 52주 Beta.35 52주최고가 262,5 원 52주최저가 21,5 원 6일평균거래대금 48 억원 주가및상대수익률 28, 26, 24, 22, 2, 18, 16, 14, 12, 1, SK 텔레콤 Analyst 최관순 ks1.choi@sk.com KOSPI 대비상대수익률 주가상승률 절대주가 상대주가 1개월.8% 2.% 6개월 11.6% 6.8% 12개월 21.6% 12.8% 년 4 년만에연결영업이익증가전망 지난 3 년간 SK 텔레콤의연간연결영업이익은지속적으로감소하였다. 이는자회사 실적부진에기인한다. 실제로 216 년별도기준영업이익은 7.4% 증가하였으며, 영 업이익률도 13.2% 에서 14.4% 로 2.2%p 개선되었다. 217 년연결영업이익증가를예 상하는이유는 1216 년부터시작된 SK 브로드밴드의이익레버리지효과가 217 년에 도지속될가능성이높으며, 2SK 플래닛의영업이익적자규모가축소될것으로예상 하기때문이다. SK 브로드밴드이익확대 SK 브로드밴드의 216 년매출액과영업이익은각각 2 조 9,43 억원 (7.7% yoy), 영업 이익 817 억원 (28.2% yoy, OPM: 2.8%) 이다. 216 년실적개선은 IPTV 와기가인터 넷가입자확대에따른이익레버리지효과에기인하는데이런추세는 217 년에도지 속되며 217 년영업이익은 1, 억원을넘어서고영업이익증가율도 23.9% 에이를 것으로예상한다. 영업실적및투자지표 구분 단위 E 218E 219E 매출액 억원 171, ,367 17, ,82 176, ,198 yoy % 영업이익 억원 18,251 17,8 15,357 16,76 2,279 23,494 yoy % EBITDA 억원 47,17 47,15 46,43 5,427 52,11 48,228 세전이익 억원 22,538 2,354 2,961 25,492 28,922 32,33 순이익 ( 지배주주 ) 억원 18,12 15,186 16,76 2,246 22,95 25,614 영업이익률 % % EBITDA% % 순이익률 % EPS 원 22,37 18,87 2,756 25,74 28,422 31,721 PER 배 PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % 순차입금 억원 55,781 61,271 56,183 52,917 5,253 39, 부채비율 %

29 SK Company Analysis 최관순 / SK 브로드밴드매출액추이 ( 단위 : 억원 ) SK 브로드밴드영업이익추이 ( 단위 : 억원 ) 매출액매출액증가율 ( 우 ) 영업이익영업이익률 ( 우 ) 35, 3, 12% 1% 1,2 1, 3.3% 2.9% 2.8% 3.1% 4% 3% 25, 8% 8 2.2% 2.3% 3% 2, 15, 6% 6 2% 2% 1, 4% 4 1% 5, 2% 2 1% F % F % 자료 : SK 브로드밴드, SK 증권 자료 : SK 브로드밴드, SK 증권 SK 플래닛적자규모축소전망 SK 플래닛의경우 216 년영업적자가 3,652 억원을기록했다. 주력사업인 11 번가관련된마케팅비용확대로적자규모가크게확대된것이다. 하지만주력사업에대한집중과수익성중심경영기조로 217 년영업적자규모는크게축소될것으로예상한다. 217 년 SK 플래닛의연간영업적자는지속될가능성이높겠지만약 1,5 억원가량의적자규모축소가예상되어 SK 텔레콤연결실적개선에기여할것으로예상한다. SK 플래닛매출액추이 ( 단위 : 억원 ) SK 플래닛영업이익추이 ( 단위 : 억원 ) 매출액매출액증가율 ( 우 ) 영업이익영업이익률 ( 우 ) 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, F 4% 3% 2% 1% % 1% 2% 3% 4% 5 5 1, 1,5 2, 2,5 3, 3,5 4, 2.5%.9%.6%.8% F 17.4% 31.2% 5% % 5% 1% 15% 2% 25% 3% 35% 자료 : SK 플래닛, SK 증권 자료 : SK 플래닛, SK 증권 28

30 SK 텔레콤 (1767/KS) 투자의견매수, 목표주가 3 만원 SK 텔레콤에대한투자의견매수를유지한다. 1 분기실적이시장기대치를상회할것으로예상되는가운데, 연간으로도자회사실적개선으로연결기준실적턴어라운드를예상하기때문이다. 또한중장기적으로 AI, VR 등 5G 시대에대한투자를통해중장기적으로통신업종내리더십을이어갈수있을것으로예상한다. 최근통신주상승은외국인매수세가견인했다는측면에서통신사중가장낮은외국인지분율도추가적인외국인매수가이어질수있는요인이다. 현주가는 217 년실적기준 PER 9.8 배, EV/EBITDA 5.1 배로여전히역사적하단이다. SK 텔레콤분기별실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q16A 2Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 216A 217F 218F 영업수익 4,229 4,267 4,244 4,352 4,315 4,346 4,41 4,49 17,92 17,48 17,675 이동전화수익 2,75 2,71 2,696 2,78 2,717 2,734 2,739 2,735 1,81 1,925 11,82 망접속정산수익 신규사업및기타 1,334 1,384 1,367 1,541 1,448 1,476 1,542 1,57 5,626 6,36 6,69 영업비용 3,826 3,86 3,82 4,5 3,884 3,93 3,991 4,26 15,557 15,84 15,647 영업이익 ,535 1,676 2,28 영업이익률 9.5% 9.5% 1.% 6.9% 1.% 1.2% 9.5% 8.7% 9.% 9.6% 11.5% 자료 : SK 텔레콤, SK 증권 SK 텔레콤별도영업이익추이 ( 단위 : 십억원 ) SKT 별도영업이익 별도영업이익률 2,5 15.3% 16% 2, 1,5 14.4% 15% 15% 14% 1, 13.4% 13.2% 14% 13% 5 13% % 자료 : SK 텔레콤 29

31 SK Company Analysis 최관순 / 투자의견변경일시투자의견목표주가 매수 3, 원 매수 3, 원 매수 3, 원 매수 3, 원 매수 3, 원 매수 3, 원 매수 3, 원 매수 3, 원 매수 3, 원 매수 3, 원 매수 3, 원 매수 3, 원 매수 3, 원 ( 원 ) 35, 수정주가 목표주가 3, 25, 2, 15, 1, 작성자 ( 최관순 ) 는본조사분석자료에게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 본보고서에언급된종목의경우당사조사분석담당자는본인의담당종목을보유하고있지않습니다. 본보고서는기관투자가또는제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 당사는 4 월 12 현재 SK 텔레콤와 ( 과 ) 계열사관계에있습니다.. 종목별투자의견은다음과같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월기준 ) 25% 이상 적극매수 / 1%~25% 매수 / 1%~+1% 중립 / 1% 미만 매도 SK 증권유니버스투자등급비율 (217 년 4 월 12 일기준 ) 매수 95.7% 중립 4.93% 매도 % 3

32 SK 텔레콤 (1767/KS) 재무상태표 포괄손익계산서 월결산 ( 억원 ) E 218E 219E 월결산 ( 억원 ) E 218E 219E 유동자산 51,62 59,966 51,825 65,72 77,225 매출액 171,367 17, ,82 176, ,198 현금및현금성자산 7,689 15,52 6,598 2,313 31,566 매출원가 매출채권및기타채권 3,186 33,624 34,61 34,383 34,767 매출총이익 171,367 17, ,82 176, ,198 재고자산 2,736 2,598 2,632 2,657 2,687 매출총이익률 (%) 비유동자산 234, ,1 254, , ,19 판매비와관리비 154, , ,42 156, ,74 장기금융자산 14,467 11,4 17,6 17,6 17,6 영업이익 17,8 15,357 16,76 2,279 23,494 유형자산 13,713 13,742 82,75 86,252 61,518 영업이익률 (%) 무형자산 42,134 57,88 63,277 69,465 75,654 비영업손익 3,274 5,64 8,732 8,644 8,89 자산총계 285, ,977 36, , ,334 순금융비용 2,518 2,361 2,359 2,447 2,282 유동부채 52,565 64,441 63,158 63,765 64,469 외환관련손익 단기금융부채 1,833 12,798 1,448 1,448 1,448 관계기업투자등관련손익 7,861 5,445 1,69 1,69 1,69 매입채무및기타채무 16,32 21,72 21,985 22,192 22,44 세전계속사업이익 2,354 2,961 25,492 28,922 32,33 단기충당부채 ,65 1,186 1,37 세전계속사업이익률 (%) 비유동부채 79,58 87,371 66,229 88,57 76,734 계속사업법인세 5,195 4,36 5,44 6,132 6,848 장기금융부채 66,5 64,788 55,418 66,469 66,469 계속사업이익 15,159 16,61 2,87 22,791 25,455 장기매입채무및기타채무 5,817 16,246 3,246 13, 중단사업이익 장기충당부채 * 법인세효과 부채총계 132,73 151, , , ,23 당기순이익 15,159 16,61 2,87 22,791 25,455 지배주주지분 152, , , ,871 24,288 순이익률 (%) 자본금 지배주주 15,186 16,76 2,246 22,95 25,614 자본잉여금 29,159 29,159 29,159 29,159 29,159 지배주주귀속순이익률 (%) 기타자본구성요소 31,249 31,146 31,146 31,146 31,146 비지배주주 자기주식 22,66 22,66 22,66 22,66 22,66 총포괄이익 15,177 14,128 17,614 2,317 22,981 이익잉여금 15,76 159, , , ,395 지배주주 15,223 14,33 17,816 2,52 23,184 비지배주주지분 1,23 1,45 1,248 1, 비지배주주 자본총계 153, , , ,917 25,131 EBITDA 47,15 46,43 5,427 52,11 48,228 부채와자본총계 285, ,977 36, , ,334 현금흐름표 주요투자지표 월결산 ( 억원 ) E 218E 219E 월결산 ( 억원 ) E 218E 219E 영업활동현금흐름 39,476 43,455 44,86 44,727 4,151 성장성 (%) 당기순이익 ( 손실 ) 15,159 16,61 2,87 22,791 25,455 매출액 비현금성항목등 32,51 3,396 3,339 29,31 22,774 영업이익 유형자산감가상각비 29,935 3,686 33,667 31,823 24,735 세전계속사업이익 무형자산상각비 EBITDA 기타 2,88 1, EPS( 계속사업 ) 운전자본감소 ( 증가 ) 6, 수익성 (%) 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) 36 5, ROE 재고자산감소 ( 증가 ) ROA 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 947 3, EBITDA 마진 기타 5,797 1, 안정성 (%) 법인세납부 1,327 3,679 6,566 7,294 8,1 유동비율 투자활동현금흐름 27,741 23,193 23,631 41,492 5,222 부채비율 금융자산감소 ( 증가 ) 2,697 1,85 6,2 순차입금 / 자기자본 유형자산감소 ( 증가 ) 24,422 24,679 12, 36, EBITDA/ 이자비용 ( 배 ) 무형자산감소 ( 증가 ) 1,242 6,189 6,189 6,189 6,189 주당지표 ( 원 ) 기타 619 5, EPS( 계속사업 ) 18,87 2,756 25,74 28,422 31,721 재무활동현금흐름 12,44 12,91 28,91 1,48 23,676 BPS 188, , , ,98 253,1 단기금융부채증가 ( 감소 ) 1,66 2,574 2,35 CFPS 55,88 58,759 66,769 67,833 62,354 장기금융부채증가 ( 감소 ) 7, ,371 11,52 주당현금배당금 1, 1, 1, 1, 1, 자본의증가 ( 감소 ) 4,92 Valuation 지표 ( 배 ) 배당금의지급 6,685 7, ,767 7,767 PER( 최고 ) 기타 7,5 3,489 15,777 7,195 15,99 PER( 최저 ) 현금의증가 ( 감소 ) 655 7,363 8,455 13,715 11,253 PBR( 최고 ) 기초현금 8,344 7,689 15,52 6,598 2,313 PBR( 최저 ) 기말현금 7,689 15,52 6,598 2,313 31,566 PCR FCF 15,856 17,459 28,78 5,683 37,142 EV/EBITDA( 최고 ) 자료 : SK텔레콤, SK증권추정 EV/EBITDA( 최저 )

33 KT (32/KS 매수 ( 유지 ) T.P 38,5 원 ( 유지 )) 유선의경쟁력이수익화되는시점 KT 는유선전화매출감소등과거유선부문에대한고민이깊었던시기가있었다. 하지만국내최대기가인터넷과 IPTV 가입자를기반으로본격적인수익화가가능할전망이다. 또한 1 달앞으로다가온평창동계올림픽에서 5G 를시현할예정으로지속적으로 KT 에대한관심이증가할전망이다. 217 년기준 PER 9.4 배, EV/EBITDA 3.2 배로경쟁사대비밸류에이션매력도높다 1Q17: 시장기대치수준전망 KT 1Q17 실적은매출액 5 조 6,461 억원 (2.4% yoy), 영업이익 3,967 억원 (3.% yoy, OPM: 7.%) 로예상한다. 영업이익시장기대치 4,64 억원에대체로부합할전망이다. 시장안정화기조가유지됨에따라마케팅비용안정화가양호한실적을견인할것이다. 또한기가인터넷과 IPTV 가입자증가는매출의성장을견인하는요인이다. 다만금융부문에서의실적둔화우려와유선전화매출감소의영향등으로통신업종내 1 분기이익모멘텀은상대적으로약한편이다. 자본금 15,645 억원 발행주식수 26,111 만주 자사주 1,614 만주 액면가 5, 원 시가총액 82,511 억원 주요주주 Citibank(DR) 23.76% 국민연금공단 1.46% 외국인지분률 49.% 배당수익률 2.5% 주가 (17/4/11) 31,6 원 KOSPI pt 52주 Beta.3 52주최고가 33,25 원 52주최저가 28,9 원 6일평균거래대금 184 억원 주가및상대수익률 34, 32, 3, 28, 26, 24, 22, 2, KT Analyst 최관순 ks1.choi@sk.com KOSPI 대비상대수익률 주가상승률 절대주가 상대주가 1개월 1.9% 3.1% 6개월.2% 4.2% 12개월 3.3% 4.2% 기가인터넷확대로초고속인터넷 ARPU 상승 217 년 KT 의매출액과영업이익은각각 2 조 3,21 억원 (2.% yoy), 1 조 5,11 억원 (4.9% yoy, OPM: 6.5%) 로예상한다. 무선부문에서는 ARPU 성장둔화에따라매출 성장이제한적이겠으나, 유선부문의경쟁력이이익으로발현되며영업이익은 4.9% 증 가할전망이다. 214 년 1 월출시된기가인터넷의경우 216 년말기준 242 만명으 로전체 KT 인터넷가입자중 28.5% 가기가인터넷을사용하고있다. 217 년에는순 증가입자 14 만명수준으로총기가인터넷가입자는 36 만명을기록할것으로예상 한다. 현재기가인터넷은 5Mbps( 단품기준부가세포함월 33, 원 ) 와 1Gbps( 단 품기준부가세포함월 38,5 원 ) 상품으로구분되는데, 상당수가 5Mbps 상품으 로추정된다. (1Mbps 는오프라인단품기준 28,5 원 ) 향후 VR 등대용량콘텐츠 가제공됨에따라 1Gbps 상품가입자가확대되면서초고속인터넷 APRU 상승을견인 할것으로예상한다. 영업실적및투자지표 구분 단위 E 218E 219E 매출액 억원 223, , , ,14 239, ,74 yoy % 영업이익 억원 4,66 12,929 14,4 15,11 17,317 19,183 yoy % 적전 흑전 EBITDA 억원 34,482 49,33 48,615 49,246 52,11 5,38 세전이익 억원 13,286 7,195 11,27 12,821 15,23 17,285 순이익 ( 지배주주 ) 억원 1,55 5,53 7,111 8,778 1,434 12,136 영업이익률 % % EBITDA% % 순이익률 % EPS 원 4,371 1,577 2,723 3,362 3,996 4,648 PER 배 N/A PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % 순차입금 억원 98,939 6,86 47,893 46,744 48,66 18,463 부채비율 %

34 Jan15 Feb15 Mar15 Apr15 May15 Jun15 Jul15 Aug15 Sep15 Oct15 Nov15 Dec15 Jan16 Feb16 Mar16 Apr16 May16 Jun16 Jul16 Aug16 Sep16 Oct16 Nov16 Dec16 KT(32/KS) KT 초고속인터넷요금제 ( 단위 : 원 ) KT 초고속인터넷가입자및 M/S 추이 ( 단위 : 천명 ) 제공속도별초고속인터넷월요금 KT 초고속인터넷가입자 초고속인터넷 M/S 45, 4, 35, 3, 28,5 7.8% 3,25 9.1% 33, 16.7% 38,5 8,55 8,5 8,45 42% 42% 41% 41% 25, 2, 8,4 41% 41% 15, 8,35 41% 1, 5, 8,3 4% 4% 1Mbps 2Mbps 5Mbps 1Gbps 8, % 자료 : KT 자료 : KT IPTV BEP 달성전망 216 년까지 KT 의 IPTV 사업은적자사업부였다. SK 브로드밴드와 LG 유플러스가 IPTV 에서 BEP 를넘어선것으로추정되는데반해 KT 만유일하게 IPTV 에서수익을내지못하는것으로알려져있다. 공통비배분이슈등을고려하더라도 217 년에는 KT 의 IPTV 사업이본격적으로수익에기여할전망이다. 과거공격적인가입자획득활동에서벗어나합산규제기준 2% 후반의가입자점유율로인해공격적인마케팅활동이수익성중심으로변화할가능성이있기때문이다. KT IPTV 순증가입자추이 ( 단위 : 천명 ) KT 초고속인터넷가입자및 M/S 추이 ( 단위 : 천명 ) KT IPTV 순증가입자 IPTV 내 KT M/S KT 가입자 스카이라이프단독 6 54% 1, 5 52% % 48% 46% 44% % % 자료 : KT 자료 : KT 33

35 SK Company Analysis 최관순 / 투자의견매수, 목표주가 38,5 원 KT 에대한투자의견매수와목표주가 38,5 원을유지한다. 분기 4, 억원대의영업이익을실현할수있는기초체력이완성되었으며, 올해기가인터넷가입자확대에따른 ARPU 상승과 IPTV 의공격적인마케팅활동이다소둔화될것으로예상됨에따라수익에기여할수있을것으로예상하기때문이다. 인터넷은행, 부동산사업도중장기적인성장동력이며, 218 년평창동계올림픽을통해 5G 기술을전세계에시현한다는측면에서하반기로갈수록 KT 에대한관심이고조될것으로예상한다 KT 분기별실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q16A 2Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 216A 217F 218F 영업수익 5,515 5,678 5,53 6,21 5,646 5,854 5,713 5,988 22,744 23,21 23,939 서비스수익 4,899 5,41 5,4 5,26 5,35 5,163 5,162 5,194 2,7 2,554 21,184 무선 1,851 1,88 1,884 1,83 1,879 1,913 1,93 1,861 7,418 7,583 7,796 유선 1,279 1,286 1,255 1,245 1,266 1,269 1,26 1,257 5,65 5,52 5,23 미디어 / 콘텐츠 ,922 1,92 2,12 금융 / 렌탈 ,428 3,599 3,766 기타서비스 ,174 2,4 2,586 상품수익 ,737 2,647 2,755 영업비용 5,13 5,251 5,128 5,795 5,249 5,46 5,299 5,683 21,34 21,69 22,28 영업이익 ,44 1,511 1,732 영업이익률 7.% 7.5% 7.3% 3.8% 7.% 6.7% 7.3% 5.1% 6.3% 6.5% 7.2% 자료 : KT, SK 증권 34

36 KT(32/KS) 투자의견변경일시투자의견목표주가 매수 38,5 원 매수 38,5 원 매수 38,5 원 매수 38,5 원 매수 38,5 원 매수 38,5 원 매수 38,5 원 매수 38,5 원 매수 38,5 원 매수 38,5 원 매수 38,5 원 매수 38,5 원 매수 38,5 원 ( 원 ) 4, 수정주가 목표주가 38, 36, 34, 32, 3, 28, 26, 24, 22, 2, 작성자 ( 최관순 ) 는본조사분석자료에게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 본보고서에언급된종목의경우당사조사분석담당자는본인의담당종목을보유하고있지않습니다. 본보고서는기관투자가또는제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 당사는자료공표일현재해당기업과관련하여특별한이해관계가없습니다.. 종목별투자의견은다음과같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월기준 ) 25% 이상 적극매수 / 1%~25% 매수 / 1%~+1% 중립 / 1% 미만 매도 SK 증권유니버스투자등급비율 (217 년 4 월 12 일기준 ) 매수 95.7% 중립 4.93% 매도 % 35

37 SK Company Analysis 최관순 / 재무상태표 포괄손익계산서 월결산 ( 억원 ) E 218E 219E 월결산 ( 억원 ) E 218E 219E 유동자산 85,832 96,433 99,936 12,42 135,881 매출액 222, , ,14 239, ,74 현금및현금성자산 25,595 29,3 3,152 28,29 58,433 매출원가 매출채권및기타채권 48,846 53,312 53,22 54,162 55,59 매출총이익 222, , ,14 239, ,74 재고자산 5,254 3,78 3,759 3,84 3,94 매출총이익률 (%) 비유동자산 27,824 29, , , ,916 판매비와관리비 29, ,37 216,94 222,77 225,558 장기금융자산 6,827 6,647 6,647 6,647 6,647 영업이익 12,929 14,4 15,11 17,317 19,183 유형자산 144, , , , ,42 영업이익률 (%) 무형자산 25,998 3,228 28,39 26,343 25,29 비영업손익 5,735 3,13 2,288 2,294 1,897 자산총계 293,656 35, , , ,797 순금융비용 3,159 2,215 2,125 2,131 1,734 유동부채 86,399 94,661 94,261 95,893 97,181 외환관련손익 1,884 1, 단기금융부채 18,39 18,842 18,842 18,842 18,842 관계기업투자등관련손익 매입채무및기타채무 62,739 7,758 7,373 71,885 73,76 세전계속사업이익 7,195 11,27 12,821 15,23 17,285 단기충당부채 1, ,4 1,32 세전계속사업이익률 (%) 비유동부채 85,358 83,268 82,572 74,82 69,528 계속사업법인세 2,292 3,292 3,176 3,722 4,282 장기금융부채 71,75 65,259 65,259 65,259 65,259 계속사업이익 4,92 7,978 9,645 11,31 13,3 장기매입채무및기타채무 5,74 1,716 11,32 4,82 82 중단사업이익 1,411 장기충당부채 914 1,7 1,9 1,173 1,256 * 법인세효과 부채총계 171, ,93 176,833 17, ,79 당기순이익 6,313 7,978 9,645 11,31 13,3 지배주주지분 18, , ,38 131,547 14,927 순이익률 (%) 자본금 15,645 15,645 15,645 15,645 15,645 지배주주 5,53 7,111 8,778 1,434 12,136 자본잉여금 14,431 14,49 14,49 14,49 14,49 지배주주귀속순이익률 (%) 기타자본구성요소 12,357 12,185 12,185 12,185 12,185 비지배주주 자기주식 8,662 8,598 8,598 8,598 8,598 총포괄이익 5,625 7,922 9,838 11,495 13,197 이익잉여금 9,593 96,565 15, , ,523 지배주주 5,1 7,44 8,961 1,617 12,319 비지배주주지분 13,24 13,528 14,46 15,284 16,161 비지배주주 자본총계 121, , , , ,88 EBITDA 49,33 48,615 49,246 52,11 5,38 부채와자본총계 293,412 35, , , ,797 현금흐름표 주요투자지표 월결산 ( 억원 ) E 218E 219E 월결산 ( 억원 ) E 218E 219E 영업활동현금흐름 45,21 5,278 46,19 48,738 46,337 성장성 (%) 당기순이익 ( 손실 ) 6,313 7,978 9,645 11,31 13,3 매출액 비현금성항목등 45,827 45,36 39,61 4,89 37,35 영업이익 흑전 유형자산감가상각비 3,38 28,218 27,569 28,718 25,432 세전계속사업이익 흑전 무형자산상각비 6,92 5,997 6,568 6,75 5,693 EBITDA 기타 4,185 4, EPS( 계속사업 ) 흑전 운전자본감소 ( 증가 ) 6,347 1,259 1,49 1,179 1,218 수익성 (%) 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) 1,127 2, , ROE 재고자산감소 ( 증가 ) 1,788 1, ROA 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 813 1, ,512 1,191 EBITDA 마진 기타 6,499 4,162 1,334 1,471 1,448 안정성 (%) 법인세납부 771 1,747 1,647 2,193 2,753 유동비율 투자활동현금흐름 22,377 33,695 42,359 38,365 5,968 부채비율 금융자산감소 ( 증가 ) 1,256 3,221 순차입금 / 자기자본 유형자산감소 ( 증가 ) 3,874 26,79 36, 32, EBITDA/ 이자비용 ( 배 ) 무형자산감소 ( 증가 ) 3,735 4,379 4,379 4,379 4,379 주당지표 ( 원 ) 기타 1, ,981 1,987 1,59 EPS( 계속사업 ) 1,577 2,723 3,362 3,996 4,648 재무활동현금흐름 16,4 13,158 2,682 12,235 1,225 BPS 41,534 43,82 47,252 5,38 53,972 단기금융부채증가 ( 감소 ) CFPS 16,58 15,827 16,435 17,321 16,568 장기금융부채증가 ( 감소 ) 11,191 7,216 주당현금배당금 5 8 1, 1,2 1,3 자본의증가 ( 감소 ) Valuation 지표 ( 배 ) 배당금의지급 416 1,841 2,45 2,94 PER( 최고 ) 기타 4,397 4,11 2,682 9,786 7,286 PER( 최저 ) 현금의증가 ( 감소 ) 6,78 3,48 1,149 1,863 3,143 PBR( 최고 ) 기초현금 18,887 25,595 29,3 3,152 28,29 PBR( 최저 ) 기말현금 25,595 29,3 3,152 28,29 58,433 PCR FCF 7,662 18,78 5,86 11,624 41,321 EV/EBITDA( 최고 ) 자료 : KT, SK증권추정 EV/EBITDA( 최저 )

38 LG 유플러스 (3264/KS 매수 ( 유지 ) T.P 17, 원 ( 상향 )) 양질의가입자가가장큰자산 LG 유플러스는이동통신가입자기준 3 위사업자로지난몇년간높은성장성을기록하였다. 특히무선부문에서업계내최고수준의 LTE 가입자비중을보유하고있으며, 1 인당데이터사용량도경쟁사대비높다. 이는차츰이동전화수익으로나타날것이다. 또한지니뮤직 (KT 뮤직 ) 에대한투자로원활한콘텐츠수급과고도화된서비스분야에서협업이가능할것이다. 홈IoT 에서는계열사와의시너지가기대된다. 1Q17: 시장기대치소폭상회전망 LG 유플러스 1Q17 실적은매출액 2 조 8,598 억원 (5.4% yoy), 영업이익 1,913 억원 (12.2% yoy, OPM: 6.7%) 으로예상한다. 시장안정화에따라마케팅비용이안정화되고있는가운데경쟁사대비높은 LTE 가입자비율과가장높은데이터사용량을기반으로무선부문의수익성이차츰개선되고있다고판단한다. 특히작년 IPTV 부문에서 BEP 를달성한것으로추정됨에따라올해부터는본격적으로이익에기여할수있을것으로예상한다. 자본금 25,74 억원 발행주식수 43,661 만주 자사주 만주 액면가 5, 원 시가총액 61,999 억원 주요주주 ( 주 ) 엘지 ( 외2) 36.5% 국민연금공단 7.52% 외국인지분률 44.2% 배당수익률 2.5% 주가 (17/4/11) 14,2 원 KOSPI pt 52주 Beta.4 52주최고가 15,1 원 52주최저가 1,25 원 6일평균거래대금 255 억원 주가및상대수익률 16, 15, 14, 13, 12, 11, 1, 9, 8, LG 유플러스 Analyst 최관순 ks1.choi@sk.com KOSPI 대비상대수익률 주가상승률 절대주가 상대주가 1개월 2.2%.9% 6개월 23.5% 18.1% 12개월 27.4% 18.1% 무선부문의경쟁력제고지속 LG 유플러스의 16 년말기준무선가입자 1,249 만명중 LTE 가입자는 1,97 만명으로 전체가입자중 LTE 가입자는 87.8% 에달한다. 산업평균 LTE 가입자비중이 76% 수준임을고려하면 LG 유플러스는양질의가입자를확보하고있는것으로판단한다. LTE 가입자 1 인당데이터사용량에서도 16 년말기준 6.4Gbyte 로산업평균 5.9Gbyte 대비우수하다. LTE 데이터무제한요금제출시로데이터사용량이매출로 연동되는속도가느리지만 2% 요금약정할인이상대적으로고가요금제가입자를확 대하고있으며, LG 유플러스가가장많은데이터사용량을소비시킨다는측면에서무 선부문수익성개선은 LG 유플러스에서가장먼저시작될가능성이높다. 후발사업자 로서무선서비스매출액은 211 년이후매년증가하고있는데 217 년에도양질의 가입자를기반으로 2.2% 매출이증가할것으로예상한다. 단통법상보조금상한제폐 지이후에도번호이동시장안정화가유지될가능성이높음에따라무선부문수익성개 선이지속될전망이다. 영업실적및투자지표 구분 단위 E 218E 219E 매출액 억원 19,998 17, ,51 119,67 122, ,51 yoy % 영업이익 억원 5,763 6,323 7,465 7,555 7,726 8,245 yoy % EBITDA 억원 2,817 22,413 24, 25,959 23,815 21,328 세전이익 억원 3,21 4,659 6,426 6,94 7,361 8,859 순이익 ( 지배주주 ) 억원 2,282 3,514 4,928 5,322 5,645 6,793 영업이익률 % % EBITDA% % 순이익률 % EPS 원 ,129 1,219 1,293 1,556 PER 배 PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % 순차입금 억원 49,153 42,455 36,49 34,666 21,824 6,122 부채비율 %

39 SK Company Analysis 최관순 / 통신 3 사 LTE 보급률추이 LG 유플러스무선서비스매출추이 ( 단위 : 십억원 ) LG 유플러스 KT SK 텔레콤 무선서비스매출 yoy 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 7, 6,8 6,6 6,4 6,2 6, 5,8 5,6 5,4.1% 2.4% 6.4% 3.4% 2.1% 2.2% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 5, F % 자료 : 각사 자료 : LG 유플러스 IPTV 본격수익화 콘텐츠분야에서 KT 와협력긍정적 홈 IoT 에서계열사시너지기대 경쟁사와마찬가지로 LG 유플러스의 IPTV 가 217 년본격적으로수익화에기여할전망이다. 가입자규모는 262 만명으로경쟁사대비적은수치이나, 이미 216 년 BEP 를달성함에따라 217 년본격적인수익화에기여할전망이다. 특히지니뮤직 (KT 뮤직 ) 에 267 억원을투자 ( 지분율 15%) 한것은뮤직분야뿐아니라향후 VR, 인공지능등의고도화된서비스분야에서도협력이가능할전망이다. 또한홈 IoT 분야에서시장선점효과와 LG 그룹과의시너지발생을통해시장리더십을확보할것으로예상한다. LG 유플러스 IPTV 매출액추이 ( 단위 : 십억원 ) IPTV 매출 yoy % 31.8% 32.1% 29.2% 23.2% 18.4% F 5% 45% 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % 자료 : LG 유플러스, SK 증권 38

40 LG 유플러스 (3264/KS) 투자의견매수, 목표주가 17, 원 LG 유플러스에대한투자의견매수를유지한다. 양질의가입자를기반으로지속적인무선부문수익성개선을예상하기때문이다. 또한 IPTV 의본격적인수익화도전체이익개선을견인할전망이다. 홈 IoT 분야에서는시장선점과그룹사와의시너지발생이예상된다. 목표주가는 17, 원을제시한다. EBITDA 를소폭상향조정했으며, 적용멀티플은과거 3 년평균치 4.2 배를적용하였다. LG 유플러스분기별실적전망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q16A 2Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 216A 217F 218F 수익 2,713 2,879 2,737 3,122 2,86 3,21 2,914 3,112 11,451 11,97 12,223 영업수익 2,166 2,24 2,259 2,353 2,296 2,323 2,331 2,374 9,19 9,324 9,613 무선수익 1,321 1,358 1,358 1,396 1,364 1,383 1,386 1,422 5,432 5,555 5,784 서비스수익 1,226 1,251 1,26 1,266 1,269 1,276 1,288 1,289 5,2 5,122 5,348 접속료수익 가입수익 유선수익 ,572 3,769 3,829 TPS수익 ,585 1,74 1,8 데이터수익 ,598 1,631 1,633 전화수익 단말수익 ,424 2,583 2,61 영업비용 2,542 2,699 2,526 2,938 2,668 2,83 2,73 2,949 1,75 11,151 11,45 영업이익 영업이익률 6.3% 6.3% 7.7% 5.9% 6.7% 6.3% 7.2% 5.2% 6.5% 6.3% 6.3% 자료 : LG 유플러스, SK 증권 LG 유플러스목표주가산정 ( 단위 : 십억원, 배, 주, 원 ) 구분 내용 217년 EBITDA 2,596 적용배수 4.2 EV 1,93 순차입금 3,467 목표시가총액 7,436 상장주식수 436,611,361 목표주가 17,32 자료 : SK 증권 주 : 적용배수는과거 3 년평균 39

41 SK Company Analysis 최관순 / 투자의견변경일시투자의견목표주가 매수 17, 원 매수 14, 원 매수 14, 원 매수 14, 원 매수 14, 원 매수 14, 원 매수 14, 원 매수 14, 원 매수 14, 원 매수 14, 원 매수 14, 원 매수 14, 원 매수 14, 원 ( 원 ) 19, 수정주가 목표주가 17, 15, 13, 11, 9, 7, 작성자 ( 최관순 ) 는본조사분석자료에게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 본보고서에언급된종목의경우당사조사분석담당자는본인의담당종목을보유하고있지않습니다. 본보고서는기관투자가또는제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 당사는자료공표일현재해당기업과관련하여특별한이해관계가없습니다.. 종목별투자의견은다음과같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월기준 ) 25% 이상 적극매수 / 1%~25% 매수 / 1%~+1% 중립 / 1% 미만 매도 SK 증권유니버스투자등급비율 (217 년 4 월 12 일기준 ) 매수 95.7% 중립 4.93% 매도 % 4

42 LG 유플러스 (3264/KS) 재무상태표 포괄손익계산서 월결산 ( 억원 ) E 218E 219E 월결산 ( 억원 ) E 218E 219E 유동자산 25,992 26,196 26,23 38,894 54,916 매출액 17, ,51 119,67 122, ,51 현금및현금성자산 2,921 3,173 3,71 15,913 31,615 매출원가 매출채권및기타채권 17,136 18,529 18,471 18,496 18,76 매출총이익 17, ,51 119,67 122, ,51 재고자산 3,648 2,616 2,68 2,611 2,649 매출총이익률 (%) 비유동자산 93,518 93,696 97,477 83,69 72,848 판매비와관리비 11,629 17,46 111, ,54 116,256 장기금융자산 영업이익 6,323 7,465 7,555 7,726 8,245 유형자산 72,238 69,496 73,478 59,625 48,739 영업이익률 (%) 무형자산 9,666 11,922 11,547 11,322 11,138 비영업손익 1,664 1, 자산총계 119,51 119, ,51 122,53 127,764 순금융비용 1,56 1,83 1, 유동부채 33,542 35,744 36,757 36,79 37,15 외환관련손익 단기금융부채 9,438 1,531 11,624 11,624 11,624 관계기업투자등관련손익 매입채무및기타채무 13,546 12,927 12,886 12,93 13,87 세전계속사업이익 4,659 6,426 6,94 7,361 8,859 단기충당부채 세전계속사업이익률 (%) 비유동부채 41,484 35,884 33,212 28,118 28,26 계속사업법인세 1,147 1,498 1,618 1,717 2,66 장기금융부채 36,313 29,261 26,683 26,683 26,683 계속사업이익 3,512 4,927 5,322 5,645 6,793 장기매입채무및기타채무 3,767 5,241 5, 중단사업이익 장기충당부채 * 법인세효과 부채총계 75,26 71,628 69,969 64,98 65,176 당기순이익 3,512 4,927 5,322 5,645 6,793 지배주주지분 44,48 48,261 53,53 57,593 62,587 순이익률 (%) 자본금 25,74 25,74 25,74 25,74 25,74 지배주주 3,514 4,928 5,322 5,645 6,793 자본잉여금 8,371 8,369 8,369 8,369 8,369 지배주주귀속순이익률 (%) 기타자본구성요소 비지배주주 2 자기주식 총포괄이익 3,361 4,874 5,269 5,591 6,74 이익잉여금 1,358 14,141 19,463 23,58 28,627 지배주주 3,363 4,874 5,269 5,592 6,74 비지배주주지분 비지배주주 2 자본총계 44,484 48,263 53,532 57,595 62,588 EBITDA 22,413 24, 25,959 23,815 21,328 부채와자본총계 119,51 119, ,51 122,53 127,764 현금흐름표 주요투자지표 월결산 ( 억원 ) E 218E 219E 월결산 ( 억원 ) E 218E 219E 영업활동현금흐름 19,526 23,481 24,455 22,192 19,293 성장성 (%) 당기순이익 ( 손실 ) 3,512 4,927 5,322 5,645 6,793 매출액 비현금성항목등 2,345 2,525 2,637 18,171 14,535 영업이익 유형자산감가상각비 14,341 14,737 16,18 13,853 1,886 세전계속사업이익 무형자산상각비 1,748 1,798 2,387 2,237 2,197 EBITDA 기타 1,59 1, EPS( 계속사업 ) 운전자본감소 ( 증가 ) 3,68 1, 수익성 (%) 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) 2,234 1, ROE 재고자산감소 ( 증가 ) 888 1, ROA 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) EBITDA 마진 기타 안정성 (%) 법인세납부 ,425 1,523 1,872 유동비율 투자활동현금흐름 14,87 14,695 21,776 1, 부채비율 금융자산감소 ( 증가 ) 순차입금 / 자기자본 유형자산감소 ( 증가 ) 13,631 12,716 2, EBITDA/ 이자비용 ( 배 ) 무형자산감소 ( 증가 ) 1,722 2,12 2,12 2,12 2,12 주당지표 ( 원 ) 기타 ,393 EPS( 계속사업 ) 85 1,129 1,219 1,293 1,556 재무활동현금흐름 5,894 8,534 2,78 7,753 2,972 BPS 1,187 11,54 12,26 13,191 14,335 단기금융부채증가 ( 감소 ) 12,118 1,88 1,93 CFPS 4,49 4,916 5,434 4,978 4,552 장기금융부채증가 ( 감소 ) 8,669 4,14 2,577 주당현금배당금 자본의증가 ( 감소 ) 3 Valuation 지표 ( 배 ) 배당금의지급 655 1,92 1,528 1,746 PER( 최고 ) 기타 1,79 1,456 1,296 6,225 1,225 PER( 최저 ) 현금의증가 ( 감소 ) 1, ,842 15,72 PBR( 최고 ) 기초현금 4,159 2,921 3,173 3,71 15,913 PBR( 최저 ) 기말현금 2,921 3,173 3,71 15,913 31,615 PCR FCF 3,124 8,4 2,21 19,995 17,325 EV/EBITDA( 최고 ) 자료 : LG유플러스, SK증권추정 EV/EBITDA( 최저 )

43 CJ 헬로비전 (3756/KS 매수 ( 유지 ) T.P 12,5 원 ( 상향 )) 성장에집중 4Q16 일회성요인으로상장이후첫분기영업이익적자를기록한 CJ 헬로비전은 1Q17 흑자전환할전망이다. 지난분기 6 분기만에가입자가증가세로돌아선 MVNO 는 217 년지속적인마케팅활동강화로가입자가증가할전망이다. 디지털케이블가입자도자사가입자중심으로전환이순조롭게이루어지고있다. 또한추가적인 M&A 를통한외형성장가능성도열려있다. 1Q17: 영업이익흑자전환 CJ 헬로비전 1Q17 실적은매출액 2,745 억원 ((5.% qoq), 영업이익 181 억원 ( 흑자전환 qoq, OPM: 6.6%) 으로예상한다. 4Q16 홈쇼핑송출수수료조정과지상파방송재송신비용증가로상장이후첫분기적자를기록했으나, 1Q17 가입자확대등정상적인영업활동이이어지고있다. IPTV 와의가입자모집경쟁은여전히치열하나자사아날로그가입자의디지털전환만으로도 ARPU 상승여력이충분하며, 공격적인 MVNO 가입자모집으로성장의기반을구축하고있다. 자본금 1,936 억원 발행주식수 7,745 만주 자사주 만주 액면가 2,5 원 시가총액 7,319 억원 주요주주 CJ오쇼핑 53.91% 에스케이텔레콤 ( 주 ) 8.61% 외국인지분률 7.5% 배당수익률.8% 주가 (17/4/11) 9,45 원 KOSPI pt 52주 Beta.73 52주최고가 13,9 원 52주최저가 7,98 원 6일평균거래대금 1 억원 주가및상대수익률 15, 14, 13, 12, 11, 1, 9, 8, 7, 6, CJ 헬로비전 Analyst 최관순 ks1.choi@sk.com KOSPI 대비상대수익률 주가상승률 절대주가 상대주가 1개월 9.4% 8.% 6개월 1.8% 6.% 12개월 28.4% 33.6% 지역케이블 M&A 와디지털전환으로성장기반구축 216 년말 CJ 헬로비전의케이블 TV 가입자는 412 만명이며이중디지털케이블가입 자는 265 만명 ( 디지털전환율 : 64.2%) 이다. IPTV 의공격적인가입자모집에전체가입 자수는정체되고있지만지역케이블인수와디지털전환을통해경쟁력을강화하고 있다. 작년 12 월하나방송을 225 억원 ( 지분 1%, 가입자 : 9 만명, 가입자당인수가격 25 만원 ) 에인수하였는데추가적으로지역케이블인수가능성이있다. 현재방송법상 지역케이블을 IPTV 업체에서인수하기어려워지역케이블업체의가치가과거대비 크게하락하였기때문이다. 또한아날로그케이블가입자를디지털로전환하는작업에 도집중하고있다. 디지털케이블가입자의 ARPU 는아날로그가입자대비 3 배이상 높다. IPTV 와대체재관계에있는디지털케이블의신규고객유치는어려움이있으나, 자사아날로그고객의전환으로전체케이블 TV 의 ARPU 성장을견인할수있을것 으로예상한다. 영업실적및투자지표 구분 단위 E 218E 219E 매출액 억원 12,74 11,826 11,6 11,86 11,24 11,494 yoy % 영업이익 억원 1,21 1, yoy % EBITDA 억원 3,874 3,761 2,922 3,346 3,427 3,528 세전이익 억원 순이익 ( 지배주주 ) 억원 영업이익률 % % EBITDA% % 순이익률 % EPS 원 PER 배 PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % 순차입금 억원 9,15 7,463 6,484 5,413 2,8 23 부채비율 %

44 CJ 헬로비전 (3756/KS) CJ 헬로비전디지털케이블가입자추이 ( 단위 : 천명 ) CJ 헬로비전 IPTV ARPU 추이 ( 단위 : 원 ) 디지털케이블가입자 디지털전환율 아날로그디지털케이블 TV 3, 7% 16, 2,5 6% 14, 2, 1,5 1, 5 5% 4% 3% 2% 1% 12, 1, 8, 6, 4, 2, 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 % 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 자료 : 자료 : CJ 헬로비전주요 SO 인수사례 공시일 피인수회사 인수지분율 가입자 ( 만명 ) 인수가격 ( 억원 ) 가입자당가격 ( 원 ) 나라방송 39.1% , 영서방송 68.4% , 호남방송 89.6% 2 1,24 691, 전북방송 1.% , 강원방송 88.7% , 하나방송 1.% , 자료 : SK 증권 주 : 가입자당가격은지분율 1% 환산 MVNO 가입자확대기조유지 CJ 헬로비전의 MVNO( 알뜰폰 ) 사업에서의공격적경영이이어지고있다. 작년말기준알뜰폰가입자는 85 만명으로이중 LTE 가입자는 42 만명 (LTE 비중 : 49.6%) 이다. 지난 4 분기부터가입자가반등하기시작했는데, 데이터반값유심요금제, 아이폰 6S 할인프로모션등공격적인마케팅활동이가입자증가로나타나고있다. MVNO 사업은 216 년소폭이익이난것으로추정되는데, 올해는양질의가입자확대를기반으로이익폭이증가할것으로예상한다. 투자의견매수, 목표주가 12,5 원 CJ 헬로비전에대한투자의견매수를유지한다. 4Q16 실적부진에서벗어나이익이정상화되고있으며, 디지털케이블및 MVNO 가입자확대로향후매출상승여력이높다고판단하기때문이다. 또한방송법개정등의규제완화시케이블 TV 가입자당가치상승가능성도중장기적인투자포인트인다. 목표주가는 217 년 EBITDA 에 4.5 배 ( 과거 3 년평균멀티플 ) 를적용하여산정한 12,5 원으로상향한다. 43

45 SK Company Analysis 최관순 / CJ 헬로비전알뜰폰가입자추이 ( 단위 : 천명 ) CJ 헬로비전알뜰폰 ARPU 추이 ( 단위 : 원 ) 알뜰폰가입자 LTE 가입자비중 알뜰폰 ARPU 1, 6% 25, 9 8 5% 2, 7 6 4% 15, 5 3% 4 3 2% 1, 2 1 1% 5, 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 % 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 자료 : CJ 헬로비전 자료 : CJ 헬로비전 CJ 헬로비전분기별실적전망 ( 단위 : 억원 ) 1Q16A 2Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 216A 217F 218F 매출액 2,786 2,83 2,83 2,615 2,745 2,757 2,766 2,818 11,6 11,86 11,24 TV ,872 3,889 3,975 Analog TV Digital TV ,316 3,424 3,582 Internet ,28 1,199 1,119 VoIP Homeshopping ,176 2,146 2,167 Local Adv MVNO ,694 2,777 2,947 Miscellaneous 영업비용 2,535 2,562 2,565 2,915 2,564 2,574 2,578 2,666 1,577 1,382 1,453 영업이익 영업이익률 9.% 8.6% 8.5% 11.5% 6.6% 6.7% 6.8% 5.4% 3.9% 6.4% 7.% 자료 : CJ 헬로비전, SK 증권 44

46 CJ 헬로비전 (3756/KS) CJ 헬로비전목표주가산정 ( 단위 : 억원, 배, 주, 원 ) 구분 내용 217년 EBITDA 3,346 적용배수 4.5 EV 15,18 순차입금 5,413 목표시가총액 9,767 상장주식수 77,446,865 목표주가 12,611 자료 : SK 증권 주 : 적용배수는과거 3 년평균 투자의견변경일시투자의견목표주가 매수 12,5 원 매수 11, 원 매수 11, 원 매수 11, 원 매수 16,5 원 담당자변경 매수 16, 원 매수 16, 원 담당자변경 ( 원 ) 18, 16, 14, 12, 1, 8, 수정주가 목표주가 6, 작성자 ( 최관순 ) 는본조사분석자료에게재된내용들이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이신의성실하게작성되었음을확인합니다. 본보고서에언급된종목의경우당사조사분석담당자는본인의담당종목을보유하고있지않습니다. 본보고서는기관투자가또는제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 당사는자료공표일현재해당기업과관련하여특별한이해관계가없습니다.. 종목별투자의견은다음과같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월기준 ) 25% 이상 적극매수 / 1%~25% 매수 / 1%~+1% 중립 / 1% 미만 매도 SK 증권유니버스투자등급비율 (217 년 4 월 12 일기준 ) 매수 95.7% 중립 4.93% 매도 % 45