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1 박연주 류영호 추연환 배영지 김철중 전기차 배터리(비중확대)

2 I. KDB Daewoo Securities Research 2 1. 세 가지 주목할 사실 지난 주 중국 전기차 업체인 BYD와 배터리 재료 공급 업체, 산업 관계자들과 미팅하였다. 이번 출장 에서 인상적이었던 점은 다음 세 가지였다. 첫째,, BYD의 새 전기차 Tang의 판매 증가 속도가 예상보다 빨랐다. 중국 1위 전기차 업체인 BYD는 13년 말 PHEV승용차인 Qin을 출시, 14년 약 1.5만대를 판매한 데 이어 15년 5만대를 판매할 전망이다. 현재 닛산 리프나 테슬라의 모델 S 등 베스트 셀링 전기차들의 판매량이 연 3~4만대 수준임을 감안할 때, 전세계에서 가장 많이 판매하는 전기차가 되는 것이다. 여기에 더해 BYD는 15년 7월 PHEV SUV인 Tang을 출시하였는데, 최근 월 5대를 넘어서 회사 측의 예상보다 더 빠르게 성장하고 있었다. BYD는 16년 Tang 판매량이 약 1만대에 도달해 회사의 마일스톤이 될 것으로 예상하였다. BYD의 판매 속도를 볼 때 중국 전기차 시장의 성장 속도가 예상보다 빠를 가능성이 높아 보인다. 중 국 전기차 판매량은 14년 7만대로 급증한 이후 15년 2~25만대를 판매해 연간 약 1만대 수준인 미국과 유럽의 판매량을 크게 상회하기 시작할 전망이다. BYD의 모델 하나인 Tang만 16년 1만대 가 판매된다면 16년 중국 전기차 판매량 전망치도 상향 조정될 가능성이 높아 보였다. 둘째, 배터리 소재 업체인 닝보 샨샨이 자동차 업체와 제휴하여 직접 전기차 제조에 나서고 있었다. 닝보 샨샨은 의류업에서 시작해서 전자재료, 배터리 소재, 금융 등 다양한 사업을 추진하는 기업인데, 배터리 소재 업체가 직접 전기차 시장에 진출한다는 것이 놀라웠다. Do-Fluoride Chemicals (247:CH) 이라는 소재 업체도 자동차 업체를 인수, 전기차 시장에 진출하고 있었다. 비 자동차 업체들이 전기차 시장에 진출하는 배경은 엔진 기술이 중요한 내연 기관 자동차와 달리 전 기차는 배터리와 모터를 아웃소싱해서 생산할 수 있고(실제로 테슬라와 BYD도 자동차 업체가 아니 었으나 현재 글로벌 전기차 시장을 선도 중), 정부 보조금으로 높은 가격에 판매할 수 있어 내연 기 관 자동차보다 수익성이 좋으며, 번호판 혜택 등 때문에 소비자들의 수요가 있고 향후 성장성도 높기 때문으로 추정된다. 승용차의 경우 신생 업체가 수익을 내기 좀 어렵지만, 전기버스나 상용차는 수익 성이 좋아 신규 업체들이 진출하고 있었다. 신규 업체들의 시장 진입은 중기적으로 자동차 산업의 구도를 바꿀 수 있는 변화이자 업체간 경쟁을 통해 산업의 성장 속도가 빨라지는 계기가 될 것으로 예상된다. 셋째, 현재 배터리 공급이 부족하다. 당사가 만난 업체들은 현재 전기차 배터리 공급이 부족하다고 언급했다. 불과 수개월 전까지만 해도 전기차 배터리가 공급 과잉인 상황이었으나, 중국 시장이 급증하면서 시장 구도가 바뀐 것이다. 특히 배터리 용량이 큰 전기 버스 시장의 확대가 배터리 수요를 증가시키고 있는 것으로 추정된다. 현재 중국 자동차 업체들이 구입하는 배터리 가격은 약 2위안/kWh(US$315/kWh) 수준으로 충분히 높은 상황이었다. 당사가 만난 업체들은 전기차 배터리 가격이 중기적으로 하락할 것으로 예상했으 나, 일부 언론에서 이야기되는 $145/kWh선까지 하락하는 것은 시간이 걸릴 것으로 전망하였다. 출장에서 확인할 수 있었던 점은 이미 중국 시장 참여자들은 전기차 시장의 성장에 대해 확신하고 있 었다는 점이었다. Tang의 판매 확대에서 확인할 수 있듯, 전기차 시장은 예상보다 빠르게 성장하고 있고 이를 대비한 시장 참여자(배터리 소재에서 배터리, 모터, 자동차, 충전 인프라 업체까지)들의 준 비도 적극적으로 진행되고 있었다. 게임은 이미 시작되었다.

3 2. 예상을 뛰어넘는 Tang의 판매 속도 BYD의 전기차 판매 상황을 알아보기 위해 심천에 위치한 BYD 매장을 방문하였다. 판매원은 13년 말 출시된 Qin도 좋지만 15년 7월 출시된 Tang에 대한 소비자들의 반응이 뜨겁다고 설명했다. Tang은 3만위안에 출시되었지만 각종 정부 보조금을 받으면 21만 위안에 살 수 있으며, 금리 3.3%에 할부도 가능했다. (중국 정부에서는 전기차 구매 시 배터리 용량에 따라 중앙 정부와 지방 정 부에서 각각 구매 보조금을 제공, 17년까지 한시적으로 구매 세금도 면제되며 상해 등 대도시에서는 자동차 번호판도 우선적으로 무료 제공). 측면에는 542 마크가 붙어 있었는데 이는 1-1km를 5초 안에 도달할 수 있고 4 wheel에 1km 연비가 2리터 라는 BYD의 심볼이다. 동급 내연 기관 차량 대비 1-1km 도달 속도가 빨랐다. 차의 외부 및 내장 디자인도 우수하고 세련된 느낌이었다. 또한 자동차에 다양한 고급 옵션이 모두 들어 있었다. 18.4kWh의 배터리를 내장하고 있어 한번 충전으로 8km를 갈 수 있다. BYD의 Tang 판매량은 출시 3개월차인 1월에 이미 월 5,대를 넘어섰으며 회사 측은 16년 1 만대에 이를 것으로 예상하고 있다. BYD는 16년 초 2~3선 도시를 겨냥한 소형 SUV Song을 출시 하고 16년 하반기에는 고가 모델인 Ming을 출시할 예정이다. BYD의 전기차 판매량 만으로도 16년 15만대는 상회할 수 있는 상황이었다. 충전 인프라는 아직 부족하지만, 중국 정부에서 22년까지 5만대를 충전할 수 있는 전국적 인프 라를 구축할 계획(22년까지 전기차 누적 보급량도 5만대 달성 계획)이다. 1월 9일 발표된 정 부 가이드라인에 따르면 새 주거지는 주차장에 충전 시설을 갖춰야 하고 공공 주차장에서는 1% 이 상 충전 시설을 갖춰야 한다. 도시나 고속도로의 충전 시설은 아직 경제성이 없지만, 참여 기업의 자금 조달을 용이하게 하는 등의 방법으로 민간 기업 참여를 독려하고 있다. 현재 집 주차장에 전기차 충전 시설을 갖추는 데는 약 6~7위안이 든다. 집이나 직장에서 차를 사용하지 않는 시간에 충전하면 되기 때문에 현재 전기차 구매자들은 크게 문제 없이 자동차를 운행하고 있었다. 중국 전기차 판매량은 14년 7만대에서 15년 2만대, 16년 35만대로 성장할 것으로 예상하고 있었으 나, 최근 판매 추이를 볼 때 15년~16년 판매량이 상향 조정될 가능성이 높아 보였다. 그림 1. 심천 BYD 매장에 있는 PHEV SUV Tang의 모습 그림 2. 지역별 전기차 판매량 전망 (천대) 9 6 기타 중국 유럽 미국 F 216F 자료: KDB대우증권 리서치센터 자료: KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 3

4 3. 너도 나도 뛰어드는 전기차 시장 닝보 샨샨과 같은 배터리 소재 업체들까지도 직접 전기차 제조에 뛰어들 정도로 많은 업체들이 전기 차 시장에 발을 들여 놓고 있었다. 그 배경은 다음과 같다. 첫째, 기존 내연 기관 차량에 비해 수익성이 좋다. 일반 내연 기관 차량의 경우 7~8만 위안에 판매 되는 반면 전기차는 2~3만 위안에 판매된다. BYD의 경우 PHEV 승용차인 Qin을 기준으로 제조 원가가 내연 기관 대비 약 1만 위안(배터리 3.5만위안, 모터 등 5만 위안, 기타 부품 1만위안 등)이 더 든다고 밝히고 있는데 이를 감안하더라도 수익성이 높다. BYD에 따르면 내연 기관 차량의 매출총 이익률은 5% 수준이나, Qin은 15% 수준이다. 산업 관계자에 따르면 기존 자동차 업체들의 경우 아직 규모의 경제를 갖추지 못해 전기 승용차의 경 우 수익을 내지 못하고 있다. 그러나 전기버스나 상용차의 경우 생산하기도 쉽고 수익도 내기 쉬워 닝보 샨샨과 같은 업체들은 이쪽 시장에 주력할 계획이었다. 둘째, 시장의 흐름이다. 최근 상하이 모터쇼나 독일 모터쇼에 나오는 대부분의 신 모델은 전기차이 다. BYD의 담당자는 현재 도요타가 글로벌 자동차 시장의 1%를 점유하고 있지만 전기차가 글로벌 시장의 1%를 차지하는 시기가 오면 도요타의 시장 점유율은 떨어지게 될 것. 자동차 업체들이 뛰어 들지 않을 수 없는 상황 이라고 설명했다. 과거 핸드폰 시장에서도 애플의 아이폰이 출시되면서 스마트폰의 시장 점유율이 본격적으로 성장하 고, 이 과정에서 적응했던 업체들과 그렇지 못했던 업체들의 점유율이 확연히 달라지는 사례가 있었 다. 자동차 산업 참여자들도 과거 핸드폰 시장의 사례를 주목하고 있을 것으로 추정된다. 셋째, 소비자의 요구이다. 실제로 상해 지사에 근무하는 당사 직원은 전기차 구매를 검토했다고 언급 했다. 상해의 경우 자동차 번호판 가격만 8~9만 위안에 달하는 데다 그 돈을 주더라도 사기가 어렵 고 자동차 등록에도 수개월 이상 소요되지만 전기차는 바로 사용할 수 있기 때문이다. 상해, 북경 등 주요 지역들에서 전기차에 대한 혜택이 커지는 만큼 소비자들의 요구도 커지고 있다. 넷째, 기술의 변화이다. 기존 자동차는 엔진이 핵심 기술이었다. 그러나 전기차는 엔진을 배터리와 모터로 대체하게 되고 이는 아웃소싱이 용이하다. 현재 중국 주요 자동차 업체들도 배터리는 배터리 업체로부터, 모터는 모터 업체로부터 사고 있다. 이 같이 다양한 업체들이 전기차 시장에 진출하는 것은 경쟁을 통해 기술 혁신을 앞당기고 규모의 경 제를 이뤄 원가를 떨어뜨리면서 시장 성장을 가속화할 것으로 예상된다. 그림 3. 애플의 출현과 글로벌 핸드셋 시장 내 스마트폰 점유율 추이 그림 4. 7년과 14년의 핸드폰 시장 글로벌 시장 점유율 변화 기타 Sony Nokia LGE Apple Samsung 자료: IDC 자료: IDC KDB Daewoo Securities Research 4

5 4. 배터리가 부족하다 최근 국내에서는 LG화학이 GM에 전기차 배터리를 $145/kWh에 납품한다는 언론 보도가 있어 저가 수주 논란이 있었다. 그러나 중국 현지에서 확인해 본 바 현재 배터리는 공급이 부족했다. 산업 관계 자에 따르면 중국 전기차 배터리 가격은 약 2,위안/kWh($315/kWh)로 충분히 높은 수준이었다. 14년까지만 해도 전기차 배터리 시장은 공급 과잉이었다. 11년 이후 배터리 업체들이 설비를 크게 증설한 반면, 수요는 빠르게 크지 않았기 때문이다. 그러나 15년 중국 전기 승용차 시장이 2~25만 대로 성장하면서 배터리 수요가 4~5GW 형성(PHEV 대당 2kWh 배터리 채용 가정)되고 있다. 전기 버스 시장도 배터리 수요에 크게 영향을 주고 있다. 중국 전기 버스 판매량은 13년 2만대 수준 에서 14년 4~5만대, 15년 6~7만대로 고속 성장 중이다. 전기 버스의 경우 가격이 2만 위안으로 높지만 중국 정부에서 5만 위안의 구매 보조금을 주고 있어 판매가 늘어나고 있다. 승용차와 달리 일정한 루트를 다니기 때문에 충전 문제가 적고 배터리 크기나 디자인 문제로부터 자유롭다. 또한 공 중 시설인 만큼 홍보 효과도 크고 대기 오염 문제 해결에도 효과적이어서 향후에도 수년간 7~8만대 수준의 신규 수요가 있을 것으로 추정된다. 전기 버스는 승용차의 약 1배 규모인 2~3kWh 수 준의 배터리를 사용하고 있어 전기버스가 5만대 팔리면 배터리 수요가 1~15GW 형성된다. 시장의 수요 성장에 맞춰 배터리 업체들도 증설이 진행 중이었다. BYD가 가장 공격적으로 현재 1.6GW의 설비를 16년 중반까지 9.6GW로 증설할 계획이었다. BYD는 배터리를 모두 자체 소모할 예정이다. BYD는 현재 양극재로 LFP를 사용하기 때문에 다른 자동차 업체에 납품이 쉽지 않다. 소 형 배터리를 주로 생산했던 ATL, Lishen 등도 일부 전기차 배터리 납품을 시작했고 배터리 설비도 증설 중이었으나 규모는 아직 크지 않았다. 현재 LG화학과 삼성SDI도 중국에 배터리 설비를 증설 중이다. 성장하는 시장 규모를 감안할 때 향후 배터리 설비를 더 크게 증설해야 할 것으로 보인다. 22년 중국 전기차 점유율을 5%, 전기버스 판 매량 7만대를 가정할 때 중국에서만 배터리 소요량이 56GW에 달할 것으로 보인다. LG화학이 현재 중국 내 자동차 업체 7~8개로부터 전기차 배터리 수주를 받았음을 감안할 때 22년 점유율을 3% 정도 가정하는 것은 무리하지 않은 수준이다. 이 경우 LG화학의 배터리 설비가 약 2GW에 달 해야 하는 만큼 적극적인 설비 증설이 필요한 상황이다. 배터리 수요가 증가하면서 배터리 서플라이 체인도 증설이 진행되고 있었다. 리튬의 경우 가격이 바 닥 대비 2~3% 상승했다. 양극재의 경우 전체적으로는 공급 과잉이었지만, 최근 채택이 확대되고 있는 NCM의 경우 수요가 늘어나 업체들이 증설을 진행 중이었다. 분리막도 공급이 타이트해 풀 가 동 중이면서 증설이 진행 중이었다. 전반적으로 배터리 소재 부문에서는 공급 과잉이 심하고 진입 장벽이 낮아 업체들의 수익성이 높지 는 않았다. 특히 양극재와 전해액 부문의 공급 과잉이 심했고 분리막이나 전해액 첨가물의 경우 상대 적으로 견조한 상황이었다. 표 년 중국 전기차 배터리 소요량 추정 구분 단위 22 중국 승용차 시장 천대 35,18 전기차 점유율 % 5 전기차 판매량 천대 1,759 대당 배터리 소요량 kwh 2 승용 전기차용 배터리 수요 GW 35 전기버스 천대 7 대당 배터리 소요량 kwh 3 전기 버스용 배터리 수요 GW 21 전체 배터리 수요 GW 56 자료: KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 5

6 BYD (1211:HK) 회사 개요: 중국 전기차 시장 점유율 3%를 차지하는 1위 전기차 업체. 질문: 최근 판매 동향은? 답변: 13년 말 출시된 PHEV 승용차 Qin의 경우 14년 약 1.5만대 판매되 었고 15년 5~6만대 판매가 예상된다. 15년 7월에 출시된 Tang의 판매는 예상보다 더 빠르게 확대 되고 있다. Tang의 월 판매량은 5,대를 넘어섰으며, 16년 약 1만대 판매될 것으로 예상된다. Tang은 당사의 마일스톤이 될 것으로 예상된다. 판매 가격은 Qin이 2만 위안인데 보조금 받으면 15만 위안에 살 수 있고 Tang은 3만 위안인데 보조금 받으면 21~22만 위안 정도에 살 수 있다. 질문: 전기차를 판매하면 수익이 남나? 답변: 그렇다. 휘발유 차는 5~6만 위안이지만 전기차는 2~3만 위안에 판매된다. 배터리 3만위안, 모터 등 전기 시스템 4만 위안 등 원가가 들어가는 것을 감안해도 수익이 좋다. 향후 2~3년간 규모의 경제를 갖추면서 원가를 매년 15~2% 낮출 예정이다. 질문: 배터리 설비 현황은? 답변: 현재 배터리 생산 설비는 1.6GW 규모이며 8GW 규모의 새 공장을 건설 중이다. 16년 중반에 완공될 예정이다. 생산하는 배터리는 모두 내부용으로 사용할 계획이다. Qin에 이어 Tang의 판매 증가가 빠르고 향후에도 소형 SUV인 Song이나 2~3선 도시를 겨냥한 좀 더 저가형 전기차를 출시할 예정이다. 양극재로는 LFP를 쓰고 있다. 싸고 안전하기 때문. 다만 에너 지 밀도는 떨어진다. 다른 재료도 검토 중이다. 주류는 LFP로 갈 것이다. 질문: 배터리 공급 과잉 우려는? 답변: 현재 배터리 공급이 타이트하다. 배터리 업체들의 증설로 공 급이 늘어나는 부분도 있겠지만 전기차 시장도 빠르게 성장하고 있다. 만약 공급 과잉으로 배터리 가 격이 떨어지면 시장이 더 빠르게 성장할 것이기 때문에 우리 같은 전기차 메이커에게 긍정적이다. 질문: 얼마 전 LG화학이 GM에 배터리를 $145/kwh에 납품한다는 뉴스가 있었는데? 답변: 기사는 보 았으나, 당장의 이슈는 아닐 걸로 본다. 그렇지만 중기적으로 배터리 가격이 떨어지긴 할 것이다. 분 리막의 경우 불과 3~4년 전에 평방미터당 15위안했으나 지금 5~6위안으로 떨어졌다. 소재 업체들 이 모두 증설하고 있기 때문에 원가가 계속 내려갈 것이다. 질문: 최근 북경 자동차 등 메이저 업체뿐 아니라 소재 업체들도 전기차 시장에 뛰어들고 있는데? 답변: BYD는 6년에 전기차를 출시해서 경험이 많다. 특히 택시를 주로 판매했기 때문에 장기간 운 전했을 때의 문제점이 무엇인지 알고 각종 환경 변화에도 대응할 수 있다. 또한 우리는 이미 규모의 경제를 이루고 있다. 후발 주자들은 이제 시작하는 단계이기 때문에 원가가 더 많이 든다. 질문: 다른 자동차 업체들이 전기차 시장에 진입하는 이유는? 답변: 예를 들어 도요타는 지금 자동 차 시장 점유율 1%이지만 전기차 시장에서는 그 점유율 지키지 못할 것이다. 이미 전기차 시장은 시작됐는데 대응하지 않으면 기존 시장도 뺏기게 될 것이다. 전기차는 미래다. 안 할 수가 없다. 질문: 최근 폭스바겐 사태가 전기차 시장 확대에 영향을 줄 것이라고 보나? 답변: 폭스바겐 사태는 기존 연료차에 문제가 많다는 것을 보여준 한 사례에 불과하다. 전기차 시장은 이미 오고 있다. 질문: 충전 인프라는? 답변: 집에서 차를 안 쓰는 시간에 충전하면 된다. 충천소는 핸드폰 보조 배 터리 같은 것이다. 얼마 전 국무원에서 새 아파트는 1% 전기차 충전소 설치하라고 했다. 질문: 전기 버스 시장은? 답변: 중국 버스 시장 규모는 5만대이고 이중 7-8만대를 매년 사고 있 다. 이 부분은 전기 버스로 갈 것이다. 전기 버스는 일정한 경로를 다니기 때문에 충전소 문제가 적고 공공 시설이기 때문에 홍보 효과도 크다. 표 2. BYD (백만 위안, 십억원 %) 시가총액 매출액 14 15F KDB Daewoo Securities Research 6 영업이익 16F 14 15F 영업이익률 16F 14 15F 순이익 16F 14 15F 132,566 9,467 12,179 15, 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터 16F

7 북경 당승 (Beijing Easpring, 373:CH) 회사 개요: 당승(Easpring)은 북경에 소재한 2차전지 소재 업체이다. 양극재와 음극재를 생산하고 있 다. 주요 고객사는 BYD, 리센, SK이노베이션, LG화학, 삼성SDI 등이다. 14년에는 IT 배터리용 양극 재를 주로 납품했으나 15년에는 자동차 배터리용 양극재로 납품하기 시작했고 향후 자동차용 배터리 양극재 매출 비중을 늘릴 계획이다. 질문: 최근 양극재 설비를 증설하고 있던데 증설 배경은? 답변: 14년 기준 양극재 중 매출 비중은 LCO가 7%, NCM이 3% 수준이었으나 자동차용 배터리가 NCM을 주로 채택해서 NCM 설비를 증설하고 있다. 향후 NCM 비중이 5%까지 늘어날 것을 예상한다. 자동차 배터리에 들어가는 NCM 양극재는 중국 내에서는 당승만 납품하고 있다. 양극재에 LFP를 사용하던 BYD도 최근 NCM쪽으로 가려고 하고 있다. 원료 가격은 올해 들어 탄산 리튬 가격이 약 25% 상승했으나 나머지는 큰 변화가 없고 소싱에 별다른 문제는 없다. 올해 NCM 양극재를 2,톤 증설하였고 추가로 2,톤 증설할 예정이다. NCM은 자동차에 들어 가는 양극재로 현재 SK이노베이션과 중국 내 자동차 배터리 업체에 납품하고 있다. 추가 투자분은 LG화학, 삼성SDI 등 한국 배터리 업체로 납품할 예정이다. 증설하는데는 약 6개월 정도 소요되는데 시장 상황을 봐서 단계적으로 증설하려고 하고 있다. 글로벌 양극재 생산 설비는 총 15만톤 수준인데 이중 1만톤을 중국 업체가 생산하고 있으며, 샨샨 이 1,톤으로 가장 큰 업체이다. 당승은 4,5톤으로 4위 정도 하고 있다. 질문: 수익성은? 답변: 양극재 부문은 경쟁이 치열해서 이익을 내지 못하고 있다. 그러나 자동차용으 로 들어가는 NCM 622의 경우 NCA 정도의 높은 가격에 판매되고 있다. NCM 생산 비중이 늘어날 수록 수익이 개선될 것이다. 질문: : LG화학에서 최근 GM 2세대 2 전기차에 배터리를 145달러 달러/kWh /kwh로 납품한다는 뉴스가 있는데? 답변: 그 기사는 우리도 보았다. 다만 16년 말에 나오는 모델이기 때문에 당장의 이슈는 아닐 것으로 본다. 또한 우리도 원가 절감을 위해 노력 중이다. NCM 532의 경우 톤당 13만 위안 정도에 판매되 는데 NCM 811의 경우 더 원가를 낮출 수 있다. 질문: 중국 전기차 시장은 실제로 성장 중인가? 답변: 그렇다. 지난 주에도 국무원에서 충전 시설을 증설하겠다고 밝혔다. BYD외에 자동차 업체들도 전기차를 출시하고 있다. 북경 자동차에서 작년 말 에 출시한 전기차 모델들도 잘 팔리고 있다. 올해 1~9월까지 중국 전기차 생산량은 15만대이며 연 말까지 2만대, 내년에는 4만대 시장을 예상하고 있다. 중국에서는 전기차가 2만 위안 정도에 출 시되어도 8~9만 위안을 보조금으로 받는다. 또한 번호판 추첨도 전기차는 확률이 8% 정도로 높다. 질문: 음극재 사업 현황은? 답변: 현재 당승은 중국 3위 음극재 업체로 6,톤의 설비를 보유하고 있다. 인조 흑연과 천연 흑연을 모두 생산하고 있으며 현재 인조 흑연이 천연 흑연보다 가격이 약간 높은 수준이다. 음극재 설비 규모도 현재 6,톤에서 12,톤으로 증설할 예정에 있다. 음극재 시 장에서의 경쟁력은 연구개발 능력, 실리콘 함유량 등으로 볼 수 있다. 표 3. 북경 당승 (백만 위안, 십억원 %) 시가총액 매출액 영업이익 영업이익률 순이익 14 15F 16F 14 15F 16F 14 15F 16F 14 15F 16F 4, 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 7

8 닝보 샨샨 (Ninbo Shanshan, 6884:SS) 회사 개요: 닝보 샨샨은 닝보에 소재한 2차전지 배터리 제조 업체이다. 의류 업체로 시작하여 전자재 료, 배터리 소재, 금융 사업 등을 영위하고 있다. 현재 양극재, 음극재, 전해액 등을 생산 중이며 최근 방산 업체와 제휴해 전기차를 생산하는 조인트 벤처도 설립하였다. 질문: 전기차 시장에 진출한다고 들었다. 현재 상황은? 답변: 중국 방산 업체와 제휴해 버스나 물류 자동차 같은 전기차를 생산하고자 한다. 연초 조인트 벤처를 설립했고 지분율은 6% 수준이다. 배터 리는 ATL 배터리를 사용할 예정이다. 질문: 최근 전기차를 직접 만드는 시도가 많은가? 답변: Do-Fluoride Chemicals(247:CH)에서도 자동차 업체를 인수해서 전기차 시장에 진입했다. 이 업체도 배터리 소재를 만드는 업체이다. 중국 전기차 시장이 보조금 때문에 빠르게 크고 있기 때문에 많은 업체들이 진출하려고 한다. 질문: 현재 배터리 양극재 부문 현황은? 답변: LCM와 NCM을 생산하고 있고 ATL, Lishen 등의 배 터리 업체에 납품 중이다. LG화학, 삼성SDI에도 납품하고자 시도하고 있다. 현재 생산 설비는 연 1.3 만톤 수준인데 1.5만톤을 증설 중이며 연말에 완공될 예정이다. 경쟁 업체로는 북경 당승(Easpring). 리샹(Reshine) 등이 있다. 경쟁이 심해 수익성이 높지는 않으나 BEP는 넘는 수준이다. 연구개발을 통해 더 좋은 품질의 제품을 만드면 수익성이 더 좋아진다. 하이테크 기업으로 선정되면 세금을 기존 25%에서 15%로 내려 주기 때문에 혜택이 있다. 질문: 음극재 부문 현황은? 답변: 인조 흑연을 하고 있다. 양극재보다는 경쟁이 덜하다. 현재 1.5만톤 에서 3만톤을 추가 증설해 총 4.5만톤이 될 것이다. 품질을 일정하게 유지하는 것이 관건이다. 질문: 전해액 부문은? 답변: 중국 내 5위 업체이다. 전해액 부문은 경쟁이 심하다. 질문: 현재 회사에서 주력하고 있는 부분은? 답변: 양극재 사업부를 장외 시장에 상장하고자 한다. 표 4. 닝보 샨샨 (백만 위안, 십억원 %) 시가총액 매출액 영업이익 영업이익률 순이익 14 15F 16F 14 15F 16F 14 15F 16F 14 15F 16F 11, 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터 그림 5. 2차전지 양극재 종류별 시장 점유율(214) 그림 6. 2차전지 양극재 중 LCO 시장 점유율(214) LFP 9% Others 13% Nichia 13% LMO 17% LCO 42% Shanshan 1% Umicore 16% NCM 32% L&F 16% B&M 1% Easpring Reshine 6% 16% 자료: Avicenne Energy 자료: Avicenne Energy KDB Daewoo Securities Research 8

9 전기차 애널리스트 미팅 내용 요약 질문: 배터리 소재 업체들의 현황은? 답변: 공급 과잉이 심하고 진입 장벽이 낮다. 양극재, 음극재, 전해액 모두 공급 과잉이 심하다. 양극재는 기존 LCO에서 NCM으로 전환이 일어나고 있다. BYD도 기존 LFP에서 NCM쪽을 검토하고 있다. 다만 전해액 첨가물의 경우 진입 장벽이 높아 실적이 좋다. 관련 업체로 Shenzhen Capchem Technomology(337:CH)이 있다. 분리막은 Cangzhou Minzhu Plastic(218:CH)이 한다. 상대적으로 진입 장벽이 높다. 질문: 현재 중국 전기차 배터리 가격은? 답변: 2,위안/kwh(약 315달러/kwh) 수준이다. 지금 전 기차 수요가 늘어나면서 전기차 배터리 공급이 타이트하다. 배터리 업체들이 증설하고 있기 때문에 내년에는 공급이 늘어날 것이다. 질문: 전기차 충전 인프라는 어떤가? 답변: 집에 충전소를 설치할 경우 6,~7,위안 정도 든다. 나머지 설비는 정부에서 해 준다. 충전소는 크게 도시 충전소와 고속도로 충전소가 있는 도시의 경우 충전 서비스 만으로는 수익을 내기 어려운 구조이다. 도시 충전소는 민영 자본에 개방되어 있다. 고 속도로 충전소의 경우 상대적으로 수익을 내기가 쉽다. 이는 국가에서 설치한다. 충전소 관련 보조 정책은 하나로 정해지기 보다는 여러가지 정책이 혼재되어 있다. 표준도 얼마 전에 결정되었다. 최근 충전소 관련 테마주들의 주가가 상승했는데 실제로 돈을 벌고 있지는 못하다. 질문: 전기차 모터의 시장 상황은 어떤가? 답변: 전기차가 얼마나 오래 갈 수 있는 것을 결정하는 것 은 배터리이지만, 1-1km 시간이라든지 승차감을 결정하는 것은 모터이다. 기존 내연기관 자동차 의 엔진 같은 역할을 전기차에서는 모터가 있다. BYD나 BMW 등 기존 자동차 업체들은 모터를 내부 적으로 생산하지만 최근 베이징 자동차의 경우 전기차 모터를 사서 쓰고 있다. 관련 업체로는 Shenzhen Inovance Technology(3124:CH) 등이 있다. 질문: 현재 중국 배터리 업체들의 현황은? 답변: 향후 시장이 확대될 것으로 설비를 증설하고 있다. BYD가 가장 공격적이고 Lishen, ATL 등도 증설하고 있다. 질문: 리튬 가격이 최근 올랐는데? 답변: 관련 업체로 Sichuan Tianqi Lithium Industries (2466:CH)가 있다. 리튬을 채굴하고 가공하는 업체로 중국 최대, 글로벌 1위 업체이다. 리튬의 경우 12~13년에 설비가 많이 늘어났는데 수요가 크지 않아 가격이 하락하다가 15년부터 수요가 늘 면서 수급이 개선되기 시작했다. 향후에도 수급 개선세가 이어질 것으로 예상된다. 관련 업체로는 미 국 FMC, 호주 Galaxy Lithium Australia 등이 있다. 질문: 기존 자동차 업체들의 전기차 전략은? 답변: 엔진을 모터로 바꾸면 되기 때문에 자동차 업체 들도 할 수 있다. 승용차는 지금 판매량이 적어 이익이 안 나지만 버스나 상용차는 이익이 난다. 전기 차를 하는 이유는 정부 지원책(보조금이 확실히 나오기 때문), 소비자들의 수요(자동차 등록 등이 용 이), 향후 가격이 떨어지면서 경제성이 확보될 것이라는 전망 때문이다. 질문: 전기버스 시장은? 답변: 작년 4-6만대 올해 6-8만대 예상된다. KDB Daewoo Securities Research 9

10 II. 산업 전망 1. 전기차 시장, 경제성 확보와 환경 규제로 본격 성장 예상 전기차 시장은 17년까지는 중국에서 정책 지원에 기반한 성장이, 17~18년부터는 경제성 확보와 환 경 규제 강화에 따른 시장 성장이 예상되고 2년부터 본격적인 대중화가 시작될 전망이다. 첫째, 전기차 원가에서 가장 큰 부분을 차지하고 있는 배터리 가격이 빠른 속도로 하락하고 있다. 2년대 중반에 $1/kWh에 육박했던 배터리 가격은 11년 5달러 선에서 15년 현재 3달러 선(파우치 타입 기준)까지 하락했다. 배터리의 원가를 보면 6~7%가 재료비로 구성되어 있는데 주 요 재료인 양극재, 음극재, 분리막 등의 가격이 최근 수년간 크게 하락했다. 양극재는 비싼 코발트를 망간 등으로 대체했고 에너지 밀도가 개선되었다. 분리막이나 음극재, 전해액은 플레이어들이 시장에 진출하면서 경쟁이 심화되어 가격이 하락했다. 현재 급격히 성장하는 전기차 시장에 대응하기 위해 소재부터 배터리, 자동차 업체까지 전 서플라이 체인의 설비 증설이 진행되고 있다. 배터리 업체들의 단위당 투자비는 대규모 투자를 통해 하락할 것 이고 감가비 등 고정비 절감에 기여할 것이다. 소재 부문에서는 같은 성능에 가격은 낮은 소재에 대 한 개발이 지속되고 있다. 현재 배터리 업체들은 22년까지 배터리 가격을 kwh당 2달러선까지 낮출 계획이며 이 경우 전기차는 내연 기관 자동차와 경쟁할 수 있는 경제성을 확보하게 될 것이다. 둘째, 폭스바겐 사태로 인해 전기차 전환이 가속화될 전망이다. 폭스바겐은 이번 배출가스 조작 사건 이후 전기차 전환을 서두르겠다고 밝혔다. 이는 폭스바겐 뿐 아 니라 유럽 자동차 업체들이 직면한 환경 규제와 이에 대한 대응 전략을 보여주는 것으로 판단된다. 주지하듯이 미국, 유럽 등 주요 국가는 22년 전후로 온실 가스 배출량을 2~3% 줄여야 한다. 유럽 자동차 업체들은 온실가스 배출량이 적은 디젤 차량을 대안으로 내세웠으나 이번 사태로 디젤 차량의 NOx 등 배출량이 규제를 크게 상회하는 것이 밝혀졌다. 이를 해결하기 위해서는 디젤 차량에 배기가스 저감 장치를 붙여야 하는데 이 비용이 대당 4달러를 상회하는 것으로 추정된다. 이는 전 기차의 상대적인 경제성을 더 높여줄 것으로 예상된다. 그림 7. 전기차 시장 전망 (천대) (%) 15, 1% 전기차 판매량 전기차 점유율(R) 12, 8% 9, 6% 6, 4% 3, 2% F 218F 22F 222F 224F % 자료: KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 1

11 2 예상보다 빠르게 하락하고 있는 배터리 가격 전기차 원가에서 가장 큰 비중을 차지하고 있는 배터리 가격은 예상보다 빠른 속도로 하락해 왔다. 배터리의 원가 구성을 보면 재료비(양극재, 분리막, 전해액 등)가 6~7%를 차지한다. 양극재의 경 우 원가가 높은 LCO에서 NCM, LFP, LMO 등 재료 구성을 싼 원료로 바꾸면서 성능을 유지할 수 있는 기술 개발이 지속되었다. 에너지 밀도도 개선되어 2년대 초반 1-15Wh/kg 수준에서 최근 15~2wh/kg으로 개선되었다. 분리막의 경우 신규 업체들이 다수 진입하면서 가격이 3~4 년 전 대비 1/3 수준으로 하락했다. 음극재, 전해액 등도 공급 확대로 가격이 하락했다. 이에 따라 2년대 중반에는 kwh당 1,달러에 육박했던 전기차 배터리 가격이 211년 5달 러, 215년 현재 약 3달러 수준에서 형성되고 있다. (파우치 폴리머 배터리 기준. 원통형 배터리 를 사용하는 테슬라는 현재 25달러 수준, 217년 기가 팩토리 완전 가동 시 15달러로 낮출 계 획). 이를 기반으로 자동차 업체들은 17/18년 3만달러대에 3km를 주행할 수 있는 전기차를 출 시할 예정이다. 이는 전기차가 upper-mass market에 진입할 수 있는 계기가 될 전망이다. 나아가 배터리 업체들은 22년까지 배터리 가격을 $2/kWh 수준으로 낮출 계획이다. 이는 투자 확대에 따른 규모의 경제(1GW 설비에 대한 투자비 감소, 이에 따라 감가비 등 고정비 절감), 재료 성능의 개선(LG화학은 22년까지 자동차용 배터리 밀도를 252Wh/kg으로 개선시킬 계획이며 AESC는 17/18년까지 현재 157Wh/kg 수준의 에너지 밀도를 2~24Wh로 올릴 예정), 소재의 변화 등을 통해 이루어질 것으로 예상된다. 배터리 가격이 $2/kWh로 떨어지면 2kWh 배터리 채택 시 배터리 비용이 4만원 수준으로 떨어진다. 표 5. 배터리 원가 추정(Best Case) 비중 (%, kwh) 소재 양극재 분리막 전해액 음극재 기타 감가비 인건비 유지보수 기타 소계 자료: Clean Energy Manufacturing Analysis Center, 215년 6월 원가 그림 8. 양극재는 고가의 LCO에서 NCM 등으로 전환 그림 9. 향후 NCM, LFP 등 저가 양극재 사용 확대 전망 자료: Clean Energy Manufacturing Analysis Center, 215년 6월 자료: Clean Energy Manufacturing Analysis Center, 215년 6월 KDB Daewoo Securities Research 11

12 그림 1. 분리막은 시장 참여자가 늘어나면서 가격 하락 그림 11. 전해액도 시장 참여자가 늘어나면서 가격 하락 자료: Clean Energy Manufacturing Analysis Center, 215년 6월 자료: Clean Energy Manufacturing Analysis Center, 215년 6월 그림 12. 배터리 셀 평균 원가 추정(35Ah Pouch, LMO/NCM) 그림 13. 배터리 팩 원가 추정 자료: Clean Energy Manufacturing Analysis Center, 215년 6월 자료: Clean Energy Manufacturing Analysis Center, 215년 6월 그림 14. 시기별 배터리 소재 변화 전망 자료: Clean Energy Manufacturing Analysis Center, 215년 6월 KDB Daewoo Securities Research 12

13 3. 폭스바겐 사태로 전기차 전환 빨라질 전망 폭스바겐은 최근 배기가스 조작 사건 이후 전기차로의 전환을 서두르겠다는 전략을 발표했다. PHEV 적용 모델을 확대하고 순수 전기차도 개발 속도를 높이며, 48볼트 시스템도 전체 차종에 보급하겠다 는 계획이다. 폭스바겐의 이 같은 전략 변화는 현재 유럽 자동차 업체들이 직면하고 있는 환경 규제 와 이에 대한 대응이 전기차로 갈수 밖에 없음을 시사한다. 주지하듯이 유럽은 22년까지 온실가스 배출량을 2~3% 줄여야 한다. 규정을 지키지 못하면 온 실가스 배출 초과분에 대한 막대한 벌금을 물어야 한다. 디젤 차량은 온실가스 배출량이 평균 132g/km 수준으로 휘발유 차량 평균 (147g/km) 대비 약 1% 적다. 디젤은 에너지 밀도가 높아 소비 연료량이 적기 때문이다. 따라서 유럽에서는 클린 디젤 판매 를 앞세워 환경 규제에 대응하고자 했다. 디젤 차량은 미국이나 아시아에서는 크지 않지만, 서유럽에 서는 평균 53%를 차지하고 있다. 표 6. 유럽연합의 이산화탄소 배출량 목표 (g CO2/km, l/1km) 215년 목표 22년 목표 CO2 배출량 연료 효율성 휘발유 디젤 자료: 유럽연합, KDB대우증권 리서치센터 표 7. 자동차 관련 주요 환경 규제 물질 구분 물질명 온실가스 CO2 배기가스 NOx 이산화탄소 질소산화물 특징 - 대표적인 온실가스 년 기후변화협약 채택 이후 교토의정서상 온실가스 의무감축국들은 CO2 등 온실가스 에 대한 규제를 실시중 - CO2 배출은 연비에 따라 배출량이 결정 - 엔진 연소 시 배출되어 광화학 스모그를 발생 - 기관지염, 폐렴, 천식과 같은 각종 호흡기 질환 및 산성비의 주요 원인이 되는 독성 물질 CO 일산화 탄소 - 불완전 연소시 생성되어 흡입 시 혈관계에서 산소공급을 방해하여 인체에 치명적 HC 미연탄화수소 - 연소되지 못하고 배출되는 연료 성분으로 암 발생의 원인 및 광화학반응을 일으킴 PM 입자상물질 - 매연 물질, 호흡기 질환의 원인 (디젤 차량에만 해당) 자료: KEITI, KDB대우증권 리서치센터 표 8. EU의 승용차 배출량 기준 (g/km) 단계 시행 시기 CO NOx HC+NOx PM 디젤 Euro 휘발유 Euro 자료:Dieselnet, KDB대우증권 리서치센터 표 9. 미국 환경보호청(EPA) 승용차 배출 기준 기준 기간 g/mi g/km NOx PM NOx PM Tier Tier Tier 자료: Dieselnet, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 13

14 그러나 이번 폭스바겐 스캔들로 실제 주행 시 디젤 차량의 NOx 배출량이 기준치를 크게 초과하는 것으로 밝혀졌다. 유럽의 경우 14년부터 적용된 EURO6 규제를 통해 디젤 차량의 NOx 배출량이.8g/km를 넘지 못하도록 규제하고 있고, 미국에서는 9년부터 적용된 Tier2를 통해.43g/km 를 넘지 않도록 규제하고 있다. 이러한 규정은 향후 더 강화될 예정이다. 미국은 17년부터 Tier 3 규정을 시행할 예정인데, 이 경우 기존 Tier 2 기준보다 NOx 배출을 6%, PM 배출을 8% 이상 감축해야 한다. 유럽의 경우 Euro 6 규제 개정안(Euro 6c)에서는 이동식 배출가스 측정장치를 차에 달고 실제 도로를 달리며 배출가스를 측정하는 RDE(Real-Driving Emissions)을 217년 9월부터 새롭게 도입할 예정이다. 이는 실제 도 로 상의 조건을 반영한 테스트에서는 대부분 차량들의 배출량 기준치를 훨씬 초과하는 것으로 밝혀 졌기 때문이다. 몇 달 안으로 이해 당사자들과 RDE 테스트에 적용될 기준을 논의할 예정이다. 디젤 차량의 NOx 배출 감소를 위해서는 크게 SCR(Selective catalytic reduction, 선택적 촉매), lean NOx traps(lnts, 희박질소촉매)와 EGR(exhaust gas recirculation, 배기가스 재순환장치)라는 세가지 기술이 사용된다. 실제 도로 주행 테스트 등 강화되는 NOx 규정을 맞추기 위해서 SCR, LNT, EGR 등 NOx 조절 장치 등이 추가적으로 부착될 것으로 전망된다. 특히 유럽에서는 한 개의 NOx 조절 장치를 채택하고 있는 몇몇 모델들이 유럽보다 더욱 강화된 NOx 배출 기준을 갖고 있는 미국에서는 복수의 시스템을 장착하고 있는 사례를 고려해 볼 때 한 개 가 아닌 복수의 장치를 부착할 가능성이 높다. 이 경우 차량당 추가적으로 $4 이상의 비용이 상승 할 것으로 전망된다. 최근 배터리 비용의 빠른 하락 추세를 감안할 때 디젤 차량의 추가 비용이 대당 4달러를 상회할 경우 전기차의 경제성이 더욱 높아질 것으로 예상된다. 그림 15. ICCT가 실시한 도로 배출량 테스트 결과 자료: ICCT, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 14

15 III. 서플라이 체인 현황 및 투자 전략 1. 한국 배터리 업체, 돈을 벌까? Yes! LG화학, 삼성SDI 등 한국 배터리 업체들의 주가는 최근 상승했다. 폭스바겐 사태로 전기차 시장 확 대에 대한 기대감이 확산된 가운데 15년 하반기부터 중국 자동차 업체들로부터 전기차 배터리 수주 가 늘어나면서 실적도 개선되기 시작했기 때문이다. 최근 주가 상승에도 불구하고 중기적으로 국내 배터리 업체들의 주가 상승이 지속될 것으로 예상한다. 그 이유는 다음과 같다. 첫째, 향후 수년간 배터리 매출 성장이 예상을 상회할 가능성이 높다. 중국 전기차 판매량은 15~16 년 시장 예상을 상회할 것으로 예상된다. 당사 추정으로는 22년 중국에서만 5GW 이상의 배터리 가 필요할 전망이다. LG화학의 경우 이미 주요 자동차 업체들로부터 수주를 받아 3% 정도의 점유 율은 확보할 가능성이 높은데, 이 경우 배터리 매출 성장이 예상보다 빠를 가능성이 높다. 둘째, 단기적으로 배터리 공급이 타이트해 16년 실적 개선이 빠를 수 있다. 최근 GM에서 2세대 전 기차 모델에 LG화학의 배터리를 $145/kWh에 납품 받을 것이라고 밝히면서 저가 수주 논란이 있기 도 했으나, 현재 중국 내에서 거래되는 배터리 가격은 3달러 이상으로 충분히 높은 수준으로 추정 된다. 이는 중국 승용차뿐 아니라 전기버스 시장이 빠르게 확대되고 있기 때문이다. 현재 LG화학의 원가 상황을 감안할 때 16년 배터리 부문 실적이 예상보다 견조할 수 있다. 셋째, 중기적으로 중국을 비롯한 배터리 업체들의 증설이 진행되고 있으나 22년 전까지 한국 배 터리 업체들의 수익성이 크게 둔화될 가능성은 낮다고 판단한다. 우선 현재 배터리 증설을 주도하고 있는 테슬라, BYD는 자체 소비용으로 배터리를 증설하고 있고기술적 차이로 인해 다른 자동차 업체 들에 적용이 어렵다. 한국 배터리 업체들의 주요 고객은 유럽, 중국 등의 자동차 업체들로 현재 전기 차 시장을 주도하고 있는 테슬라, BYD를 따라 잡으려고 하는 후발 주자들이다. 이들이 전기차 시장 에서 경쟁력을 가지려면 싸고 가볍고 안전하고 질 좋은 배터리를 사용하는 것과 1-1km 등을 결 정하는 좋은 모터를 사용하는 것이 필수적이다. 최근 닛산에서 자회사인 AESC를 두고 LG화학의 배터리를 사용하기로 결정한 것은 그만큼 배터리의 성능이 전기차에 있어 중요하기 때문이다. 전기차 배터리는 아직 기술 개발이 한창 진행되고 있는 단 계이다. 현재 3달러 수준의 배터리 가격이 22년 2달러 수준까지 하락해야 하고 에너지 밀도 도 더 개선되어야 한다. 이러한 기술 개발은 현재까지 가장 많은 자동차 업체와 배터리 연구개발을 진행하고 있는 한국 배터리 업체들이 유리할 수 밖에 없다. 그림 년 전기차 배터리 출하량과 수주 현황 자료: KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 15

16 그림 17. 리튬이온 2차전지 제조공정 (파우치 Type 기준) 2. 배터리 장비 업체 현황 및 투자 전략 1) 2차전지 2 제조공정 전극 공정 리튬이온 2차전지의 전극 제조공정은 활물질, 도전재, 결착재 및 용제 등으로 구성된 Mixing 슬러리 를 금속 집전체 표면에 도포 및 건조(Coating), 압착(Roll Pressing), 절단(Slitting)하여 전극을 제조 하는 공정이다. Coating은 만들어진 양/음극 슬러리를 양극은 알루미늄박(Aluminum Foil), 음극은 동박(Copper Foil)을 기판(Substrate)로 하여 일정한 두께로 도포 및 건조하는 공정이다. Roll Pressing은 접착력 과 밀도증대를 위해 전극을 압착하는 공정이며, Slitting은 Roll Pressing한 전극을 사용하고자 하는 크기에 맞춰 소폭으로 절단하는 공정이다. 자료: Toray Engineering, KDB대우증권 투자정보지원부 그림 18. 2차전지 전극 제조 공정도 그림 19. Coating 공정도 Mixing 공정 Coating 공정 Unwinding Trimming(Edge) Material Storage Unwinder Preheating Binder Mixing A면 Coating Pressing Pressing 공정 Slurry Mixing Slurry Storage Coating Dryer & Cooling B면 Coating Dryer & Cooling Rewinder Coated 전극 Rewinding Slitting (Notching) +/- Roll Insert Vacuum Drying Slitting 공정 Notching 공정 VD 공정 Measuring H 2 O Winding 자료: SNE Research, KDB대우증권 투자정보지원부 자료: Toray Engineering, KDB대우증권 투자정보지원부 KDB Daewoo Securities Research 16

17 조립 및 활성화 공정 조립공정은 전극공정을 거쳐 생성된 양극, 음극 극판과 각각의 원재료를 가공 및 조립하여 완성품을 만드는 공정이며, 활성화공정은 조립이 완료된 전지를 충방전하여 전기적 특성을 부여한 후 전지의 품질검사, 선별, 포장을 하는 공정이다. 조립공정은 1 Notching, 2 Stacking, 3 Tab Welding, 4 Pouch Forming, 5 Side Sealing, 6 전해액 주입(E/L Filling), 7 Vacuum Sealing 순으로 진행된다. Notching은 소폭으로 절단된 전극을 Cell 형상에 맞춰 필요 없는 부위를 잘라내는 공정이며, Stacking은 양/음극 전극사이에 분리막으로 절연되도록 번갈아서 쌓아올린(Stacking) 후 붙이는 (Taping) 공정이다. Tab Welding은 양/음극 전극에 외부와 전류 통로가 되는 Tap을 부착시키는 공 정이며, Pouch Forming은 알루미늄 소재의 Pouch를 성형하여 그 안에 접혀진 양/음극재와 분리막 (Folded Cell)을 넣는 공정이다. Side Sealing은 Pouch안에 넣은 Folded Cell과 Pouch를 밀봉하는 공정이며 전해액을 주입하여 전극을 함침시키는 E/L Filling 공정을 거쳐 Vacuum Sealing(진공을 유 지하면서 밀봉) 공정을 하면 Cell 조립이 완료된다. 활성화 공정은 1 Formation, 2 Degassing, 3 Edge Folding, 4 Heat Press, 5 각종검사 공정으 로 나눠진다. 충방전을 하여 전지의 용량을 확인하고 활성화(Formation) 시킨 후 가스제거 (Degassing), 최종형태 크기로 edge 부위 접기(Edge Folding), 열과 압력을 가해 전지 두께를 줄이 는 공정(Heat Press)을 거쳐 각종 검사로 완성된 Cell 성능을 평가하고 등급별로 분류한다. 그림 2. 2차전지 Type별 제조 공정 자료: 디에이테크놀로지, KDB대우증권 투자정보지원부 그림 21. Notching 공정도 그림 22. 2차전지 충방전 장비 자료: 산업자료, KDB대우증권 투자정보지원부 자료: Toray Engineering, KDB대우증권 투자정보지원부 KDB Daewoo Securities Research 17

18 2) 2차전지 2 장비 시장 현황 2차전지 장비 시장은 1조원 내외(214년 기준) 규모로 추정된다. 공정별 장비시장 규모는 Coater를 비롯한 전극공정 관련 장비 시장이 가장 크며, Cell 조립장비와 충방전 검사장비 순으로 형성되어있 다. 2차전지 산업은 제조원가에서 원재료비(소재)가 차지하는 비중이 74%에 이르며, 감가상각비(장 비) 비중은 12% 정도 수준이다. 따라서, 배터리 완제품 및 소재시장과 비교해 장비시장 규모는 작은 수준이며, 관련 기업들의 매출액 규모도 상대적으로 크지 않다. 2차전지 장비 시장은 반도체/디스플레이 장비 시장과 마찬가지로 IT산업 성장이 빨랐던 일본 기업들 이 주도하고 있다. 산요, 파나소닉 등 일본기업들이 2차전지 시장 형성 초기에 과점적인 지위를 가지 면서 Toray Engineering, Hirano Tecseed 등이 디스플레이 필름 제조를 통해 축적된 Roll To Roll 기술을 기반으로 2차전지 전극 제조공정 장비 시장을 선도했다. 후발주자였던 LG화학, 삼성SDI 등 국내기업들 역시 일본장비를 수입해 설비투자를 진행했으며, 21년 이후부터 국내 장비업체에서의 구매비중 상승이 본격화되고 있다. 향후 2차전지 산업이 기존 소형배터리 위주에서 전기차, ESS 시장을 전방산업으로 하는 중대형배터 리 시장으로 재편되면서 2차전지 장비업체들의 규모도 급성장할 것으로 전망된다. 장비 제조는 비교 적 진입장벽이 높은 것으로 판단되기 때문에, 기존 2 장비업체들이 우선적인 수혜를 볼 전망이다. 그림 23. 2차전지 장비 시장 전망 그림 24. 2차전지 제조공정에서의 제조설비 원가 구성 (십억원) 2,5 2, 2차전지 장비시장 전망 부대시설 24% Mixing 장비 3% 1,5 1, 충방전검사 장비 2% Coater 42% F 16F 17F 18F Cell 조립장비 26% Slitter 2% Roll Press 1% 자료: KDB대우증권 투자정보지원부 산업자료, KDB대우증권 투자정보지원부 표 1. 2차전지 공정별 장비 제조업체 구분 기업명 전극공정 장비 Mixing Coater Roll Press Slitter 윤성 F&C, 제일기공, 신일분산기, 동일기계 Asada(일), Plimix(일), Chynamix(일), Beijing Sevenstar(중) 피엔티(1374), 씨아이에스(14463), A-Pro Toray Engineering(일), Hi rano Tecseed(일), Yinghe Technology(중), Areconn(중), Beijing Sevenstar(중) 피엔티(1374), 씨아이에스(14463), 나래나노텍, 한국마스터 Toray Engineering(일), Ono Roll Press(중), Xingtai Naknor(중), Beijing Sevenstar(중) 피엔티(1374), 씨아이에스(14463), 나래나노텍, 한국마스터 Toray Engineering(일), Nishimura(일), Beijing Sevenstar(중), Wuhan Swift Horse(중) Vacuum Dryer Korea Vaccum Tech, 한국진공 조립공정 장비 디에이테크놀로지(19649), CKD(일), Wuxi Lead Auto Equipment(중) 활성화 공정 장비 피앤이솔루션(13139), 삼지전자(3746), Toyo System(일) 자료: SNE Research, KDB대우증권 투자정보지원부 KDB Daewoo Securities Research 18

19 3) 중국 2차전지 시장 성장은 한국 장비업체의 Re-Rating Rating 기회 국내 2차전지 장비업체들은 2차전지 산업성장의 수혜를 가장 크게 볼 것으로 판단된다. 1) 국내 2차 전지업체의 장비 국산화가 여전히 진행 중이며, 2) 세계 최대 2차전지 시장으로 부각되고 있는 중국 으로의 수출 확대가 기대되기 때문이다. LG화학, 삼성SDI 등 국내 2차전지업체는 일본 장비 위주로 수입하던 2차전지 설비를 지속적으로 국 산화하고 있는 것으로 판단된다. LG화학은 211년 미국 미시간 공장 중대형 2차전지 설비 투자부터 피엔티(전극공정), 디에이테크놀 로지(조립공정), 피앤이솔루션(활성화공정) 등 국내 장비업체의 납품이 본격화되었고, 현재 진행되고 있는 중국 난징 공장의 2차전지 설비투자에도 국내 장비업체 참여가 이뤄지고 있다. 삼성SDI 역시 울산공장의 중대형 2차전지 설비 투자는 물론 215년 9월부터 가동 시작한 중국 시안공장 1기 투자 에 국내 장비업체 납품이 진행되었다. 216년 본격화될 것으로 보이는 시안공장 추가 투자에도 국내 장비업체로의 발주가 기대된다. 급속도로 성장하고 있는 중국 2차전지업체들의 한국 장비에 대한 수요도 증가하고 있다. 국내장비업 체들은 글로벌 2차전지기업인 LG화학, 삼성SDI으로의 납품 경험을 축적하면서 일본 장비 못지 않는 기술경쟁력을 갖추었다. 국내 2차전지 장비업체는 과점적인 위치에 있던 일본 장비 업체의 대안으로 부각하고 있는 것으로 판단되며, 매출 증가가 지속되고 있는 한국 장비업체와 대조적으로 정체되는 추세인 일본 장비 업체의 매출 흐름이 이를 반증하고 있다. 그림 25. 국내외 2차전지 장비업체 주가 추이 ( =1) 8 6 Hirano Tecseed(일) Shenzhen Yinghe Technology(중) 피엔티(한) 디에이테크놀로지(한) 피앤이솔루션(한) 주: Shenzhen Yinghe Technology(중) 215년 5월 상장, 2차전지 Coater 제조업체 ( 주가 = 1 기준) 자료: Bloomberg, KDB대우증권 투자정보지원부 그림 26. 국내 주요 2차전지 장비업체 매출액 추이 (십억원) 2 피앤이솔루션 디에이테크놀로지 피엔티 16 그림 27. 일본 주요 2차전지 장비업체 매출액 추이 (십억엔) 12 Hirano Tecseed Toray Engineering 자료: KDB대우증권 투자정보지원부 자료: Bloomberg, Toray Engineering, KDB대우증권 투자정보지원부 KDB Daewoo Securities Research 19

20 3. 배터리 소재 업체 현황 및 투자 전략 1) 빠르게 성장하고 있는 중국 시장 2차전지 제조에서 소재가 차지하는 비중은 대략 6~7% 수준이다. 소재는 크게 양극, 음극, 전해질, 분리막 등 4대 소재가 약 7% 이상을 차지하고 있다. 리튬이온 2차전지가 SONY를 통해 처음으로 상용화 되었기 때문에 소재 역시 일본이 강점을 가지고 있었다. 그러나 국내 업체의 빠른 성장과 일 본 대지진 등 지질학적 위험이 부각되며 소재 역시 상당부분 국산화에 성공하였다. 최근에는 중국이 일본과 한국을 제치고 세계 최대 이차전지 소재 공급국가로 부상하고 있다. 물론 아직까지 높은 품질 이 요구되는 제품은 일본 제품이 우위를 점하고 있으나 중국의 대세는 지속될 것으로 예상된다. 중국 의 빠른 생산력 증가도 눈에 띄지만 빠르게 성장하고 있는 중국 2차전지 시장과 품질 개선 속도는 무시할 수 없는 수준이다. 최근 국내 업체들도 중국 소재 제품 사용량이 증가하고 있는 추세이다. 2차전지의 가장 큰 단점 중하 나인 높은 가격을 해결하고 원가 경쟁력 확보를 위해서이다. 중국 업체들은 천연 재료의 강점을 바탕 으로 음극재 부분의 점유율을 빠르게 늘리고 있으며 저렴한 가격을 바탕으로 전해액 공급량도 지속 적으로 늘려가고 있는 실정이다. 아직까지 분리막의 경우 아사히 카세히와 도레이와 같은 고품질 제 품들을 사용하고 있으며, 소재에서 가장 큰 비중을 차지하고 있는 양극재의 경우에도 국산 제품 비율 이 높다. 하지만 최근 중국 업체들의 노력으로 분리막 공급이 시작되었으며, 양극재의 경우 빠르게 기술을 확보하며 국산 제품들을 위협하고 있는 실정이다. 그림 21. 2차전지 재료 원가 분석 양극활물질 음극활물질 분리막 전해질 기타 자료: 업계자료, KDB대우증권 리서치센터 그림 22. 2차전지 주요 소재 국가별 점유율(국내 국내) 그림 23. 2차전지 주요 소재 국가별 점유율 (전세계 전세계) 1% 3. 한국 중국 일본. 1% 한국 중국 일본 기타 8% 6% % 6% % 2% % 양극재 음극재 분리막 전해액 4% 2% % 양극재 음극재 분리막 전해액 자료: SNE리서치, KDB대우증권 리서치센터 자료: 야노경제 연구소, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 2

21 2) 가격 경쟁의 핵심 양극재 양극재는 소재 중 가장 큰 비중을 차지하는 핵심 소재로 전지의 전압이나 용량 등의 성능에 가장 큰 영향을 미치는 물질이다. 현재 상용화되어 사용되고 있는 주요 양극활 물질로는 리튬코발트계(LCO), 리튬니켈코발트망간계(NCM), 리튬니켈코발트알루미늄계(NCA), 리튬망간계(LMO), 그리고 리튬인산 철계(LFP) 등이 있다. 주요 양극활 물질은 층상계 물질인 LCO, NCM, NCA와 스피넬계 LMO, 올리 빈계 LFP 등으로 구분된다. LCO는 에너지용량과 수명이 우수하여 리튬이차전지가 상용화된 초기부터 휴대폰, 노트북 등에 광범 위하게 사용되었다. 하지만 기본적으로 코발트(Co)는 원가가 매우 높다. 가격이 하락하기는 했지만 아직까지 리튬대비 약 4배 수준이다. 양극제는 2차전지 소재 중 가장 큰 비중을 차지하고 있기 때문 에 2차전지 원가를 낮추기 어렵다는 것은 치명적인 단점이다. 또한 구조적 불안정성으로 전지 용량 확장의 한계가 존재한다. LCO의 대안으로 코발트(Co) 성분 일부를 니켈 (Ni), 망간 (Mn) 및 알루미늄(Al)으로 대체한 삼원합 금 물질양극제가 개발되었다. 이 양극제가 바로 NCA와 NCM이다. NCA의 경우 양극소재 중 출력 특성이 뛰어나 고출력 고용량 배터리가 적용되는 전동공구에 주로 사용되고 있으며 중국 전기차와 테슬라에 적용되고 있다. 아직까지 수명과 고온저장에 대한 우려가 남아 있으나 최근 전동공구 수요 증가와 테슬라의 기술 공개로 많은 중국업체들이 NCA를 이용한 전기차 개발에 관심이 높다. 국내의 대표생산 업체는 에코프로로 214년 기준 시장 점유율은 11% 수준이나, 생산능력 확장으로 시장 점 유율을 빠르게 늘리고 있다. 그림 24. 기본 소재 가격 비교 그림 25. 국가별 양극재 점유율 ($/톤) % 8% 6% 4% 2% 일본 중국 한국 기타 Co Ni Li Mn Al Fe 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터 % 자료: 야노경제연구소, KDB대우증권 리서치센터 표 11. 주요 양극화 물질 특성 층상계 스피넬계 올리빈계 LCO NCM NCA LMO LFP 분자식 LiCO2 LiNiO2 Li[Co1/3,Ni1/3,Mn1/3]O2 LiMn2O2 LiFePO4 가격 높음 중간 중간 낮음 매우 낮음 전지용량 12~155mAh/g 12mAh/g 16mAh/g 1~13mAh/g 1~16mAh/g 작동전압 3.7V 3.6V 3.6V 4.V 3.2V 안전성 높음 다소 높음 낮음 높음 매우 높음 수명 높음 중간 높음 낮음 높음 난이도 쉬움 다소 어려움 어려움 다소 어려움 어려움 용도 소형 (IT기기) 소형, 중대형 (IT, EV) 중형 (공구, EV) 중대형 (EV용) 중대형 국내업체 엘앤에프 엘앤에프, 에코프로 에코프로 휘닉스소재, 일진머티리얼즈 - 해외업체 Umicore(벨), Nichia(일) Umicore(벨), Nichia(일) Nichia(일), Toda(일) Nichia(일), BYD(중) A123(미), BYD(중) 자료: Argonne National Laboratory(211.1), 산업은행, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 21

22 NCM의 경우 대체적으로 LCO와 성능이 비슷하지만 가격은 훨씬 낮은 수준이다. 따라서 IT용 뿐만 아니라 전기차용 리튬전지에도 적용되어 급격한 속도로 성장하고 있다. 높은 밀도와 가격의 장점 때 문에 대형 배터리에서의 채용도 확대 추세에 있다. 국내에서는 엘앤에프가 독보적인 위치에 있다. 향 후 중대형 시장성장과 함께 성장가능성은 충분하다고 판단된다. 아직까지 중국업체들이 대형 배터리 에 들어가기에는 기술적 진입 장벽이 있다. 하지만 최근 일부 업체들이 개발을 완료해 납품을 준비하 고 있어 주의가 필요하다고 판단된다. 최근 중국의 양극재 업체들은 자동차용 배터리가 NCM을 채택 하는 비중이 높아지고 있다는 점을 고려하여 생산 설비를 증설하고 있다 층상계 물질인 LCO, NCM, NCA를 대체하기 위하여 스피넬계 물질인 LMO와 올리빈계 물질인 LFP 도 주목할 필요가 있다. LMO와 LFP는 경제성과 안정성이 우수하여 전기차용 리튬전지에 일부 적용 중이나, LMO는 LCO 대비 에너지 용량이 낮고, LFP는 원재료가 가장 저렴하고 안전성이 우수하지만 순도 및 전기전도도가 낮은 문제점을 가지고 있다. LMO같은 경우는 Nissan Leaf에 적용 되고 있다. 국내에서는 일진머티리얼즈가 213년에 국산화에 성공하였고 실질적인 매출증가는 지난 2분기부터 시작되었다. 일진머티리얼즈의 경우 LMO가 가파르게 성장했으나, 본업인 2차전지 일렉포일 수요도 빠르게 증가하면서 216년에는 큰 폭의 성장이 기대된다. LFP는 중국 전기차 1등 업체인 BYD의 전 기차에 사용되고 있다. 최근 BYD의 경우 LFP대신 NCM 사용을 고려하고 있는 것으로 알려져 있다. 그림 26. 양극재 시장 전망 (mnus$) F 16F 자료: 야노경제 연구소 그림 27. 에코프로 실적 추이 그림 28. 앨엔에프 실적 추이 (십억원) 35 매출액 (L) 영업이익률 (R) (%) 2 (십억원) 8 매출액 (L) 영업이익률 (R) (%) Q1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15-2 1Q1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15-8 자료: WiseFn, KDB대우증권 리서치센터 자료: WiseFn, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 22

23 그림 29. LCO 시장점유율(214) 그림 3. NCM 시장점유율(214) 3% 6% 1% 1% 1% 13% 16% 16% 16% Umicore Reshine L&F Nichia Shan Shan B&M Easpring Internal Ohters 13% Umicore 4% 24% Reshine L&F Nichia 11% Shan Shan 4% 3% 6% Sumitomo Toda 16% Internal 11% 8% NKS Others 자료: Avicenne, KDB대우증권 리서치센터 자료: Avicenne, KDB대우증권 리서치센터 그림 31. LMO 시장점유율(214) 그림 32. LFP 시장점유율(214) JGC Aleees 16% Reshine 18% Tatung 36% 5% 8% 9% 8% 11% 7% Qyanyun Nichia Shan Shan Nippon Denko Internal Ohters 35% 6% 5% 6% 8% 12% 1% A123 Formosa Valence Clariant Internal Ohters 자료: Avicenne, KDB대우증권 리서치센터 자료: Avicenne, KDB대우증권 리서치센터 그림 33. LFP 시장점유율(214) 그림 34. 양극재 소재별 점유율(214) 9% 7% Sumitomo 1% LCO 11% 에코프로 2% 36% NCM NCA 73% Toda 9% LMO LFP 일본화학 25% 자료: Avicenne, KDB대우증권 리서치센터 자료: Avicenne, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 23

24 3) 아직까지 국산화가 어려운 음극재 2차전지의 핵심 소재 중 아직까지 국산화율이 가장 저조한 것은 바로 음극재이다. 음극재는 충전할 때 리튬이온을 받아들이는 역할을 하며, 주로 흑연이 사용된다. 음극재는 인조흑연계, 천연흑연계, 저 결정성 탄소계 및 금속계 등으로 구분한다. 탄소재료는 열처리온도에 따라 결정성이 달라지는데 인조 흑연의 경우 2,5 이상의 고열을 가해서 고결정 구조를 만들기 때문에 천연흑연 보다 조직이 안 정적이고 수명도 2~3배 정도 우수하다. 천연흑연은 초기 충전효율이 낮았으나 표면 처리를 통해 효 율성을 높여 지속적으로 시장 영역을 확대하고 있다. 추가적으로 그 동안 단점이었던 장기수명 특성 이 향상되고 있기도 하다. 천연흑연의 경우 자원이 풍부한 중국이 강하며 인조흑연은 탄소산업 강국 으로 열처리 기술이 우수한 일본이 강하다. 저결정성 탄소는 보통 흑연화가 진행되지 않아 결정화가 낮은 카본재료들이다. 보통 소프트와 하드 카본으로 나뉘는데 결정구조가 안정화 되어 있지 않기 때문에 수명은 짧은 대신 이온의 이동이 빨라 고속 방전에 유리하다. 현재까지 상용화된 흑연은 저장용량의 한계가 있어 큰 저장용량을 갖는 음극 활물질이 필요하다. 흑연외에 고용량이 가능한 음극활물질로는 리튬과 반응하여 합성할 수 있는 Si, Sn이 대표적이다. 국내 음극제 생산업체는 포스코컴텍, 애경유화,, GS칼텍스 칼텍스등이 있으나 아직까지 원 가경쟁력에서는 중국에게, 기술력에서는 일본보다 열위에 있어 쉽지 않은 상황이다. 그림 35. 음극재 시장 전망 그림 36. 국가별 음극재 점유율 (mnus$) % 5% 2%1%1% Natural Graphite Artificial Graphite Amorphous % MCMB Si or Sn Type F 16F LTO 자료: 야노경제연구소, KDB대우증권 리서치센터 자료: 야노경제연구소, KDB대우증권 리서치센터 그림 37. 음극재 시장점유율(214) 그림 38. 소재별 특징 1% 8% 6% 4% 2% % 일본 중국 한국 기타 구분 인조흑연 천연흑연 저결정탄소 용량 28~36 36~37 235~315 표면적 1이하 3~8 2~5 수명 상 하 중 가격 > $15/kg > $1/kg > $12/kg 국내업체 포스코켐텍 애경유화 GS칼텍스 해외 업체 히타치화학 JFE Chem Shanshan BTR Nippon Carbon JFE Chem 자료: Avicenne, KDB대우증권 리서치센터 자료: 업계자료 KDB Daewoo Securities Research 24

25 4) 분리막의 강자 일본 분리막은 충전과 방전이 가능하게 하는 2차전지의 핵심소재로 양극과 음극이 접촉해 단락되는 것을 방지하며, 이온이 통과하는 통로이기때문에 미세한 구멍이 뚫려 있다. 분리막은 단순히 양극과 음극 을 분리하는 것만이 아니고 전지의 안정성과 직결되며 출력에 큰 영향을 미치기도 한다. 분리막의 품 질이 떨어져 양극과 음극이 물리적으로 접촉하면 이온 움직임이 빨라져 과부하로 발열과 폭발 가능 성이 있다. 분리막은 사용 목적에 따라 대개 1~3µm 정도의 두께와 상호 연결된 구조의.1~1µm의 기공 크 기를 갖는 폴리에틸렌(PE) 혹은 폴리프로필렌(PP)과 같은 폴리올레핀계 고분자로 구성되어 있다. 제 조공정에 따라 젖어있는 것과 젖지 않은 것 두 종류로 나뉘는데 습식 분리막과 건식 분리막이라고 부 른다. 추가적으로 표면에 무기물을 코팅하여 안전성을 향상 시킨 강화막도 있다. 건식 분리막은 폴리머로 분리막을 만든 것으로 셀가드, 우베 등이 특허 기술을 가졌다. 건식 분리막 제조법은 압출 필름을 저온에서 늘려 결정계면에 미세균열을 발생시키는 방식이다. 습식이 단층인 반 면 건식의 경우 PE/PP/PE의 삼층 구조로 되어있다. 주로 가격이 낮고 고출력에 사용하며 내열특성 이 우수해서 전기차에 주로 사용된다. 건식의 경우 습식과 달리 같은 재료와 장비로 똑같은 제품을 생산하기 어려워 상대적으로 생산 노하우가 필요하다고 한다. 중국에 Shenzhen Senior, Cangzhou Mingzhu 등도 건식 분리막을 생산하고 있으며 지속적으로 품질을 향상 시키고 있는 상황이다. 습식 분리막은 폴리머에 전해액을 적신 형태로 성형과정에서 파라핀오일등과 같은 가소제를 추출할 때 발생한 기공을 늘려 확장한 것이다. 습식 분리막의 경우 제조비용은 높으나 두께와 구멍의 균열도 가 일정하여 품질과 강도가 우수하다. 현재 2차전지의 7% 이상이 습식 분리막을 사용하고 있다. 현 재 SK이노베이션 이노베이션, 삼성SDI SDI, 아사이카세이, 니토 덴코, 토레이 토렌, 등이 생산한다. SK이노베이션의 습식 분리막은 전세계에서 손꼽히는 수준이며, 삼성SDI의 경우 현재 내재화율을 높여가고 있는 상황 이다. 강화막은 폴리에틸렌(PE)혹은 폴리프로필렌(PP)과 같은 폴리올레핀계의 기계적/열적 특성을 보완하 기 위해 분자막 표면에 세라믹과 같은 무기물을 코팅하여 고온에서도 분리막의 특성을 유지할 수 있 도록 만든 것이다. 현재 LG화학 화학, 토레이 토렌, 아사이카세이 등이 생산하고 있다. 건식의 경우 내열 특성이 우수하여 보통 전기자동차에 사용되나 최근 LG화학의 SRS(안정성강화분리막)과 같은 강화막 의 채용도 증가하는 추세이다. 현재 전세계 분리막 1위 업체는 아사이 카세이이다. 아사이 카세이는 지난 2월 셀가드의 모회사인 폴리포르를 인수하여 현재 모든 제품군의 분리막을 확보하고 시장 점유율을 확대 하였다. 그림 39. 분리막 시장 전망 (mnus$) F 16F 자료: 야노경제연구소, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 25

26 표 12. 분리막 특성 구분 건식막 습식막 강화막 구조(사진) 수지 폴리프로플렌 폴리에틸렌 폴리에틸렌 폴리프로플렌 폴리에틸렌 두께 1~25μm 1~25μm 15~25μm 가격(건식기준) 1 12~13 14~15 내열특성 우수 취약 강함 설비 비용 15억엔(1,m2 기준) 3억엔(1,m2 기준) 국내업체 이쎌텍, 씨에스텍 SK이노베이션, 삼성SDI LG화학 셀가드(아사이카세이), 해외업체 우베, Senior, Mingzhu 등 자료: 업계자료, KDB대우증권 리서치센터 아사이카세이, 니토 덴코, 토레이 토렌 토레이 토렌, 아사이카세이 그림 4. 강화막(안정성강화분리막 안정성강화분리막) 비중 전망 (mn m2) 안정성강화 분리막 전체 분리막 F 자료: B3, LG화학 그림 41. 분리막 시장점유율(214) 그림 42. 국가별 분리막 점유율 21% 25% ASAHI TONEN SK 1% 8% 일본 중국 한국 기타 % 5% 11% 12% 21% CELGARD UBE SUMITOMO Others 6% 4% 2% % 자료: Avicenne, KDB대우증권 리서치센터 자료: 야노경제연구소, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 26

27 5) 중국의 빠른 성장, 전해질 전해질은 충전 시 양극에서 음극으로, 방전 시에는 음극에서 양극으로 금속 이온을 빠르게 이동시키 는 이동 매체로서, 요구되는 특성은 1 이온전도도가 높아야 하고, 2전극에 대한 화학적, 전기화학적 안정성이 높아야 하며, 3 사용 가능한 온도범위가 넓고, 4 열적 안정성이 높으며, 5 가격이 저렴해 야 한다. 전해질은 제품의 특성상 리튬이온 이차전지 제조 업체와 공동으로 개발을 진행하게 된다. 소형 제품의 경우 3~4개월 개발 기간이 소요되고 전기차는 1년이 넘게 제품을 개발과 평가를 진행 하게 된다. 최근 단위 셀 당 용량 증가를 위해 양극재와 음극재 비율을 상대적으로 늘리고 전해질은 줄이고 있다. 현재 상용화 되어 있는 전해질은 액체 전해질, 폴리머에 주로 사용되는 젤 고분자 전해질이 있다. 하 지만 최근 안정성이 주요 이슈가 되면서 고온 안정성이 우수한 고체 고분자 전해질 개발이 주목 받고 있다. 국내 대표적인 전해질 업체로는 파낙스이텍과 솔브레인 등이 있다. 최근 중국업체들이 가격 경 쟁력을 앞세워 빠르게 시장 점유율을 확대하고 있으며 전해질의 경우 제조기술은 어느 정도 성숙단 계에 와 있기 때문에 가격을 낮추는 방안은 한계가 있다고 판단된다. 따라서 경쟁력을 갖기 위해서는 전해액의 가격을 낮추기 보다는 고성능의 첨가제 확보가 관건이라 판단된다. 전해질의 구성을 보면 용매, 리튬염, 첨가제로 구성 되어 있다. 리튬 2차전지 전해액은 고리형 카보네이트(유전율, 점도 )와 사슬형 카보네이트(유전율, 점도 ) 가 혼합된 용매에 전해질인 리튬염을 용해해서 제조한다. 유전율이란 단위 부피내에 저장되는 정전 에너지 양이고 점도는 점성의 크기를 말하며 점도가 낮을수록 이동 속도가 빠르다. 따라서 고리형은 저장되는 에너지가 높고 사슬형은 이온의 이동속도가 빠르다. 다시 말해 기본 용매(고리형)는 저장되 는 에너지는 높으나 점도가 높아 빠른 이동에 불리하기 때문에 점성이 낮은 보조용매(사슬형)를 기본 용매에 첨가하여 물리화학적 특성을 조절하는 것이다. 리튬염은 다양한 종류가 있는데 간단한 구조를 가진 LiF, LiCL들 보다 음이온 크기가 크고 이온전도 가 우수한 LiPF6가 주로 사용된다. 과거 스텔라, 칸토덴카와 같은 업체에서 공급 받았으나 후성이 유 일하게 국산화에 성공하였다. 아직까지 LiPF6는 일본의 3사가 7% 이상 공급하고 있다. 표 13. 유기용매의 종류 및 특성 구분 기본용매 보조용매 자료: 전자부품연구원 용매 분자량(MW) 융점(Tm)/ (Tm)/ 비점(Tb)/ (Tb)/ 점도(ƞ) 유전율(Ɛ) EC(Ethylene Carbonate) PC(Propylene Carbonate) DMC(Dimethyl Carbonate) DEC(Dimethyl Carbonate) EMC(Ethylmethyl Carbonate) 표 14. 리튬염의 종류 및 특성 종류 분자량 (MW)" 녹는점 ( )" 분해온도 ( )" 이온전도도(mS/cm) in PC in EC/DMC LiPF LiBF LiAsF LiClO LiCF3SO 자료: 전자부품연구원 KDB Daewoo Securities Research 27

28 전해액은 용매와 리튬염을 제외하고 전지의 수명 향상과 안정성 확보를 위해 다양한 종류의 유기 첨 가제가 사용되고 있다. 전해질에 있어서 첨가제의 목적 중 하나는 음극 피막 형성과 양극 피막 형성 이다. 충방전을 계속하는 동안 전극과 전해질의 계면에서는 산화환원 반응이 일어나게 되는데 시간이 지나면 결국 전해질은 환원 분해되고, 음극인 흑연의 박리현상이 일어나게 된다. 이는 전지의 수명감 소와 안정성에 대한 문제를 발생시킨다. 이런 문제를 방지하기 위해서 음극과 전해질 계면에 보호 물 질을 만들어 제어할 수 있다. Vinylene carbonate, Vinyl ethylene carbonate, Allyl ethyl carbonate, Vinyl acetate, 2-vinyl pyridine, Maleic anhydride 등이 음극 첨가제로 사용되면, 양극 첨가제의 경 우 음극대비 활발한 연구활동은 없지만 Vinylene carbonate, fluoro ethylene carbonate 등이 사용 되고 있다. 계면의 피막형성 외에도 과충전 방지를 위한 과충전 방지제가 첨가제로 사용되는데 Biphenyl, Cyclohexyl benzene, 2,4-Difluoroanisole 등이 사용된다. 최근 가장 활발히 연구되고 있는 분야는 난연제 이다. 보통 LiPF6에 불이 쉽게 붙는 성질을 가지고 있으므로 이러한 문제를 해결하기 위해 향후 난연재가 필수 첨가제가 될 가능성이 높다고 판단된다. 현재 국내에는 파낙스이텍, 솔브레인, 천보,, LG화학 화학, 후성 등이 개발 및 생산을 하고 있다. 그 중 파 낙스 이텍이 개발한 Succinonitrile은 Cu용출 방지, 저휘발성, 열적 안정성, 리튬염과의 공융 혼합이 우수하며 Adiponitrile은 고에너지밀도, 낮은 가연성 및 인화성,리튬염과의 공융 혼합이 우수한 첨가 제로 알려져 있다. 향후 2차전지 개발의 주요 과제는 가격 이외에도 안정성과 수명이 주요 쟁점이 될 것으로 전망되며, 이에 따라 첨가제의 중요성은 더욱 높아질 것으로 예상된다. 그림 43. 전해질 시장 전망 그림 44. 전해질 첨가제 시장 전망 (mnus$) 1 (mnus$) F 16F F 16F 자료: 야노경제연구소, KDB대우증권 리서치센터 자료: KISTI 그림 45. 전해질 시장점유율(214) 그림 46. 국가별 전해질 점유율 일본 중국 한국 기타 13% Mitsubishi Chem Cap Chem 1% 8% % 15% GTHR PANAX-ETEC 6% % 8% 8% 14% Jinnju 4% ShanShan 2% Others % 자료: Avicenne, KDB대우증권 리서치센터 자료: 야노경제연구소, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 28

29 Top Picks 및 관심종목 LG화학 (5191/매수) 기대를 뛰어넘을 성장 속도 목표주가 4,원으로 Top pick 유지 전기차 배터리 부문 실적 예상 상회할 가능성 높아 중기적으로도 전기차 배터리 배터리 시장에서 지배력 유지 전망 삼성SDI (64/매수) 큰 그림을 그리자 투자의견 매수, 목표주가 133,원 유지 중대형 전지 성장에 대한 기대감 유효 중기적으로 전기차 성장의 직접적인 수혜 예상 피엔티 (1374/Not Rated) 저 평가 매력까지 있는 장비주 2차전지 및 디스플레이/전자소재 장비 업체 중국 2차전지 장비 시장 개척의 선구자 밸류에이션 매력까지 겸비 KDB Daewoo Securities Research 29

30 LG화학 (5191) 기대를 뛰어넘을 성장 속도 화학 (Maintain) 매수 목표주가(원,12M) 4, 현재주가(15/1/23,원) 297, 상승여력 35% 영업이익(15F,십억원) 1,912 Consensus 영업이익(15F,십억원) 1,892 EPS 성장률(15F,%) 47.8 MKT EPS 성장률(15F,%) 21.3 P/E(15F,x) 17.1 MKT P/E(15F,x) 11.8 KOSPI 2,4.4 시가총액(십억원) 19,683 발행주식수(백만주) 74 유동주식비율(%) 65.9 외국인 보유비중(%) 38.3 베타(12M) 일간수익률 주 최저가(원) 164,5 52주 최고가(원) 297, 주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 LG화학 KOSPI 목표주가 4,원으로 Top pick 유지 Top Pick 유지: LG화학을 업종 Top pick으로 유지하고 목표주가도 4,원(Sum of the parts 밸류에이션으로 도출)으로 유지한다. 목표주가 산출 시 전기차 배터리 부문은 6.7조 원의 사업 가치를 부여하였으며 DCF 밸류에이션으로 도출하였다. 중기 주가 상승 지속 전망: LG화학의 주가는 최근 폭스바겐 사태에 따른 전기차 시장 성장 기대감과 중국 수주 확대에 따른 전기차 배터리 부문 실적 개선 등으로 상승하였다. 그러나 중기적으로 주가 상승이 지속될 것으로 전망한다. 이는 1) 전기차 배터리 부문의 실적이 예 상을 상회하면서 개선될 가능성이 높고 2) 중기적으로도 전기차 배터리 시장에서 시장 지배 력을 유지할 것으로 예상되기 때문이다. 전기차 배터리 부문 실적 예상 상회할 가능성 높아 중국 전기차 시장 성장 예상보다 빠를 가능성 높아: 지난 주 BYD 및 관련 업체들을 탐방한 결과 중국 전기차 시장은 예상보다 빠르게 성장할 가능성이 높아 보인다. BYD는 지난 7월 에 출시된 PHEV SUV Tang의 판매가 월 5,대를 넘어서는 등 16년에는 Tang 하나만 1만대 이상 팔릴 것으로 전망되는 가운데 저가형 모델 Song도 16년 초 출시되는 만큼 16 년 BYD의 전기차 판매량만 15만대를 상회할 수 있는 상황이었다. 배터리 공급 타이트해, 수익성도 좋을 전망: 전기차 시장의 성장성과 수익성이 높아 다수의 업체들이 전기차 시장에 진출하면서 전기차 배터리가 부족한 국면이었다. 최근 일부 배터리 저가 수주 논란도 있었으나, 중국 내 배터리 가격은 3달러 이상으로 견조한 상황이었다. LG화학의 실적도 예상보다 빠르게 개선될 가능성이 있다. 중기적으로도 전기차 배터리 배터리 시장에서 지배력 유지 전망 중기적으로도 경쟁력 유지 전망: 전기차 시장이 성장하면서 소재부터 배터리, 자동차 시장 에 이르기까지 대대적인 설비 증설이 진행되고 있다. 그러나 적어도 22년까지 LG화학이 전가치 배터리 시장에서 지배력을 유지할 가능성이 높다고 판단한다. 전기차 제조 업체 입 장에서 중요한 것은 싸고 성능 좋은 배터리를 채용하는 것이다. 최근 닛산에서 자회사인 AESC가 아닌, LG화학 배터리를 쓰기로 결정한 것도 이 같은 이유 때문으로 추정된다. 향 후 배터리는 더 싸지고 더 가벼워지고 더 에너지 밀도가 높아져야 한다. 이러한 기술 개발 을 선도할 수 있는 업체는 이미 많은 양산 경험과 가장 많은 고객사와 연구개발을 진행하고 있는 LG화학이 될 가능성이 높다. 결산기 (12월) 12/12 12/13 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 매출액 (십억원) 23,263 23,144 22,578 2,171 22,737 25,293 영업이익 (십억원) 1,91 1,743 1,311 1,912 2,25 3,3 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) 1,494 1, ,283 1,743 2,339 EPS (원) 2,223 17,131 11,745 17,358 23,592 31,654 ROE (%) P/E (배) P/B (배) 주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: LG화학, KDB대우증권 리서치센터 3 KDB Daewoo Securities Research

31 LG화학 (5191) 예상 포괄손익계산서 (요약 요약) 예상 재무상태표 (요약 요약) (십억원) 12/14 12/15F 12/16F 12/17F (십억원) 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 매출액 22,578 2,171 22,737 25,293 유동자산 8,147 8,25 9,45 1,539 매출원가 19,574 16,52 18,731 2,533 현금 및 현금성자산 988 2,48 2,467 3,378 매출총이익 3,4 3,669 4,6 4,76 매출채권 및 기타채권 3,351 3,139 3,67 3,926 판매비와관리비 1,693 1,757 1,757 1,757 재고자산 2,711 2,585 2,971 3,234 조정영업이익 1,311 1,912 2,25 3,3 기타유동자산 1, 영업이익 1,311 1,912 2,25 3,3 비유동자산 9,981 1,538 11,255 11,853 비영업손익 관계기업투자등 금융손익 유형자산 8,7 9,385 1,63 1,642 관계기업등 투자손익 2-14 무형자산 세전계속사업손익 1,16 1,693 2,235 2,999 자산총계 18,128 18,743 2,3 22,392 계속사업법인세비용 유동부채 4,89 4,467 4,73 4,946 계속사업이익 854 1,281 1,743 2,339 매입채무 및 기타채무 1,46 1,18 1,213 1,321 중단사업이익 단기금융부채 2,26 2,293 2,293 2,293 당기순이익 854 1,281 1,743 2,339 기타유동부채 1,143 1,66 1,224 1,332 지배주주 868 1,283 1,743 2,339 비유동부채 1, 비지배주주 장기금융부채 총포괄이익 825 1,323 1,743 2,339 기타비유동부채 지배주주 838 1,33 1,717 2,34 부채총계 5,862 5,449 5,557 5,64 비지배주주 지배주주지분 12,14 13,167 14,616 16,661 EBITDA 2,461 3,163 3,65 4,455 자본금 FCF 583 1, ,455 자본잉여금 1,158 1,158 1,158 1,158 EBITDA 마진율 (%) 이익잉여금 1,691 11,678 13,127 15,172 영업이익률 (%) 비지배주주지분 지배주주귀속 순이익률 (%) 자본총계 12,266 13,294 14,743 16,788 예상 현금흐름표 (요약 요약) 예상 주당가치 및 valuation (요약 ( 요약) (십억원) 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 영업활동으로 인한 현금흐름 1,994 2,965 2,554 3,455 P/E (x) 당기순이익 854 1,281 1,743 2,339 P/CF (x) 비현금수익비용가감 1,437 1,592 1,862 2,116 P/B (x) 유형자산감가상각비 1,118 1,213 1,321 1,421 EV/EBITDA (x) 무형자산상각비 EPS (원) 11,745 17,358 23,592 31,654 기타 CFPS (원) 31,6 38,875 48,784 6,286 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS (원) 164, , , ,657 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) DPS (원) 4, 4, 4, 4, 재고자산 감소(증가) 배당성향 (%) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 배당수익률 (%) 법인세납부 매출액증가율 (%) 투자활동으로 인한 현금흐름 -1,991-1,132-2,5-2,3 EBITDA증가율 (%) 유형자산처분(취득) -1,41-1,886-2, -2, 조정영업이익증가율 (%) 무형자산감소(증가) EPS증가율 (%) 장단기금융자산의 감소(증가) 매출채권 회전율 (회) 기타투자활동 재고자산 회전율 (회) 재무활동으로 인한 현금흐름 매입채무 회전율 (회) 장단기금융부채의 증가(감소) ROA (%) 자본의 증가(감소) ROE (%) 배당금의 지급 ROIC (%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의 증가 , 유동비율 (%) 기초현금 1, ,48 2,467 순차입금/자기자본 (%) 기말현금 988 2,48 2,467 3,378 조정영업이익/금융비용 (x) 자료: LG화학, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 31

32 삼성SDI (64) 큰 그림을 그리자 전자재료 (Maintain) 매수 목표주가(원,12M) 133, 현재주가(15/1/23,원) 114, 상승여력 17% 영업이익(15F,십억원) 2 Consensus 영업이익(15F,십억원) 28 EPS 성장률(15F,%) - MKT EPS 성장률(15F,%) 21.3 P/E(15F,x) 31.5 MKT P/E(15F,x) 11.8 KOSPI 2,4.4 시가총액(십억원) 7,839 발행주식수(백만주) 7 유동주식비율(%) 79.4 외국인 보유비중(%) 25.1 베타(12M) 일간수익률 주 최저가(원) 76,8 52주 최고가(원) 145, 주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 삼성SDI KOSPI 투자의견 매수, 목표주가 133,원 유지 삼성SDI에 대한 투자의견 매수, 목표주가 133,원을 유지한다. 목표주가는 SOTP(Sum of the parts)를 이용하여 산정하였다. 영업가치 5.8조 원과 자산가치 3.9조원 의 합산을 이 용해 목표주가를 산정 하였다. 전자재료와 화학의 경우 안정적인 실적으로 기록하고 있지 만, 그 동안 꾸준했던 소형전지 부분이 경쟁 심화에 따라 수익성이 악화된 것은 우려사항이 다. 대형전지의 경우도 단기간 수익을 나타내기에는 어려운 구조이다. 하지만 하반기를 지나 내년으로 갈수록 대형전지 부분 매출이 빠르게 성장할 것으로 예상되 며 중장기 성장성에 대한 시장의 재평가가 이루어 질 수 있을 것으로 예상된다. 시간이 지 날수록 자동차 업체들은 결국 차세대 차량 개발에 집중하고 적극적인 투자를 할 것이다. 그 리고 차세대 차량 개발의 중심에는 전기차가 있을 것으로 예상된다. 중대형 전지 성장에 대한 기대감 최근 대형 2차전지, 특히 전기차에 대한 관심이 뜨겁다. 우선 1 전기차가 단순한 친환경 자 동차에서 새로운 운전 경험을 제공하는 혁신적인 제품이라는 것을 알려준 테슬라의 신모델 인 모델X가 출시 되었다. 최근 기존 모델에 대한 논란은 있지만 테슬라의 전기차에 대한 시 장의 관심은 높다고 판단된다. 2 중국 전기차 시장이 고성장 중이다. 13년까지만 해도 미미했던 중국 전기차 판매량은 14 년 7만대로 성장한 데 이어 15년에도 전년동기대비 3배의 성장세를 보이고 있다. 그리고 내년에는 더 큰 시장으로 성장할 것으로 예상된다. 중국 전기차 판매 증가는 관용차 등 특 수 수요처뿐 아니라 승용차, 상용차 등 광범위하게 나타나고 있으며 당분간 중국이 전기차 시장의 중심이 될 것으로 예상된다. 3 폭스바겐의 배출가스 조작 파문은 결국 친환경차 개발의 중요성을 강조했다. 디젤차가 절대적인 비중을 차지 하던 폭스바겐은 배출가스 조작 사건이 후 향후 전략을 전반적으로 조정하였다. 소형 전기차 개발, 다양한 모델에 적용 가능한 전기차 공동 플렛폼 등 다양한 전기차 개발에 중점을 둔다고 발표했다. 전기차 시장의 돌풍은 이제 성장 단계에 진입하고 있다고 판단되며 성장 과정에서 최대 수 혜는 바로 국내 베터리 업체가 될 것으로 예상된다. 한국 업체들이 수혜를 받을 수 밖에 없 는 이유는 현재로서는 안정적 양산 능력, 품질과 레퍼런스를 확보한 독립적인 배터리 업체 가 한국 업체 밖에 없기 때문이다. 결산기 (12월) 12/12 12/13 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 매출액 (십억원) 5,771 3,428 5,474 7,652 8,427 8,848 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) 1, EPS (원) 31,192 2,768-1,426 3,615 4,535 4,73 ROE (%) P/E (배) P/B (배) 주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 삼성SDI, KDB대우증권 리서치센터 32 KDB Daewoo Securities Research

33 삼성SDI (64) 예상 포괄손익계산서 (요약 요약) 예상 재무상태표 (요약 요약) (십억원) 12/14 12/15F 12/16F 12/17F (십억원) 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 매출액 5,474 7,652 8,427 8,848 유동자산 3,536 3,887 4,83 4,668 매출원가 4,545 6,199 6,825 7,166 현금 및 현금성자산 628 1,746 1,865 2,339 매출총이익 929 1,453 1,62 1,682 매출채권 및 기타채권 ,23 판매비와관리비 858 1,433 1,399 1,469 재고자산 조정영업이익 기타유동자산 1, 영업이익 비유동자산 12,433 12,595 12,744 12,558 비영업손익 관계기업투자등 4,979 5,89 5,89 5,89 금융손익 유형자산 3,325 3,46 3,562 3,317 관계기업등 투자손익 무형자산 1,279 1,244 1,146 1,7 세전계속사업손익 자산총계 15,969 16,482 16,827 17,226 계속사업법인세비용 유동부채 2,254 2,572 2,62 2,69 계속사업이익 매입채무 및 기타채무 중단사업이익 -232 단기금융부채 975 1,225 1,225 1,225 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 1,887 1,818 1,859 1,918 비지배주주 장기금융부채 총포괄이익 기타비유동부채 1,84 1,143 1,184 1,243 지배주주 부채총계 4,142 4,39 4,479 4,68 비지배주주 지배주주지분 11,587 11,814 12,63 12,326 EBITDA 자본금 FCF 자본잉여금 5,33 5,33 5,33 5,33 EBITDA 마진율 (%) 이익잉여금 4,862 5,46 5,295 5,558 영업이익률 (%) 비지배주주지분 지배주주귀속 순이익률 (%) 자본총계 11,827 12,92 12,348 12,618 예상 현금흐름표 (요약 요약) 예상 주당가치 및 valuation (요약 ( 요약) (십억원) 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 영업활동으로 인한 현금흐름 P/E (x) 당기순이익 P/CF (x) 비현금수익비용가감 P/B (x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA (x) 무형자산상각비 EPS (원) -1,426 3,615 4,535 4,73 기타 CFPS (원) 6,118 7,969 14,33 13,862 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS (원) 164, ,14 171, ,28 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) DPS (원) 1, 1, 1, 1, 재고자산 감소(증가) 배당성향 (%) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 배당수익률 (%) 법인세납부 매출액증가율 (%) 투자활동으로 인한 현금흐름 EBITDA증가율 (%) 유형자산처분(취득) 조정영업이익증가율 (%) 무형자산감소(증가) -3-2 EPS증가율 (%) 장단기금융자산의 감소(증가) -1, 매출채권 회전율 (회) 기타투자활동 2,5-93 재고자산 회전율 (회) 재무활동으로 인한 현금흐름 매입채무 회전율 (회) 장단기금융부채의 증가(감소) ROA (%) 자본의 증가(감소) 3,886 ROE (%) 배당금의 지급 ROIC (%) 기타재무활동 -4,481-3 부채비율 (%) 현금의 증가 -13 1, 유동비율 (%) 기초현금 ,746 1,865 순차입금/자기자본 (%) 기말현금 628 1,746 1,865 2,339 조정영업이익/금융비용 (x) 자료: 삼성SDI, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 33

34 피엔티 (1374) 저평가 매력까지 있는 2차전지 장비주 Not Rated 목표주가(원,12M) - 현재주가(15/1/23,원) 1,5 상승여력 - 영업이익(15F,십억원) 9 Consensus 영업이익(15F,십억원) 9 EPS 성장률(15F,%) 2.6 MKT EPS 성장률(15F,%) 21.3 P/E(15F,x) 1.3 MKT P/E(15F,x) 11.8 KOSDAQ 시가총액(십억원) 76 발행주식수(백만주) 8 유동주식비율(%) 7.1 외국인 보유비중(%).7 베타(12M) 일간수익률.92 52주 최저가(원) 6,68 52주 최고가(원) 1,85 주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 상대주가 피엔티 KOSDAQ 차전지 및 디스플레이/전자소재 장비업체 피엔티는 Roll To Roll 기술을 기반으로 2차전지 전극공정 장비(Coater, Roll Press, Slitter) 와 FPCB, MLCC, 광학시트, 동박(Copper Foil) 등 디스플레이/전자소재 장비를 제조하고 있다. Roll To Roll 공정은 Base Film을 회전하는 Roll에 감으면서 소정의 물질을 도포하여 새로운 기능의 제품을 생산하는 공정이다. 주요 매출처는 삼성SDI, LG화학, BYD 등 2차전 지업체와 삼성전기, 미래나노텍, LS엠트론 등 전자소재 및 디스플레이 광학필름 업체이다. 중국 2차전지 장비시장 개척의 선구자 피엔티의 중국 매출처는 2차전지 제조업체인 BYD, 리센, 강서동업 등과 동박업체 및 디스 플레이 광학필름 제조업체들이다. 중국 기업들은 2차전지 분야에서 막대한 정부지원에 힘입 어 빠른 속도로 성장하고 있다. 동사는 BYD로부터 215년 8억원 이상의 2차전지 장비 수주를 이미 확보했으며 다른 중국 Local 2차전지업체로의 영업도 꾸준히 진행되고 있다. 피엔티는 214년 6월 중국 시안에 공장을 신설한다고 발표했다. 빠르게 성장하는 중국 고 객사와 삼성SDI 시안공장 투자에 대한 대응력을 강화하기 위한 결정이었다. 중국 정부의 사 업인가 지연으로 당초 계획보다 늦춰졌던 동사 시안공장 가동은 216년 상반기부터 시작될 전망이다. 장비 조립라인만 있는 국내 공장과는 달리 장비 구성부품 제조라인을 보유하고 있어, 부품 내재화로 인한 원가율 개선 효과가 기대된다. 피엔티의 중국 시안공장 신설은 글로벌 기업으로 성장하고 있는 중국 2차전지업체로의 장 비 수주를 위한 적절한 투자로 판단된다. P/B 1.1배, P/E 8배. 밸류에이션 매력까지 겸비 216년 피엔티 실적은 매출액 1,118억원(YoY +18%), 영업이익 121억원(YoY +33%), 당 기순이익 95억원(YoY +28%)를 기록할 전망이다. 매출액 증가요인은 1) LG화학 남경법인 투자 본격화와 2) 삼성SDI 시안공장 2기 투자, 3) BYD 등 중국 2차전지업체의 설비투자 확 대 수혜이다. 영업이익률 상승요인은 1) 수익성 좋은 2차전지 장비 매출비중 증가(14년 22% 15년 34% 16년 35%), 2) 시안 공장 가동 본격화로 인한 매출원가율 개선이다. 피엔티의 216년 실적 기준 P/E는 8배(CB 희석 시 9.2배), P/B 1.1배이다. LG화학, 삼성 SDI 중국공장과 BYD 등 중국업체의 2차전지 배터리 투자가 본격화되고 있는 점과 국내 2 차전지 장비업체인 피앤이솔루션(16년 P/E 13.6배, P/B 2.2배) 밸류에이션을 감안하면 저평 가되어있다고 판단된다. 결산기 (12월) 12/12 12/13 12/14 12/15F 12/16F 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ,252 ROE (%) P/E (배) P/B (배) 주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 피엔티, KDB대우증권 투자정보지원부 34 KDB Daewoo Securities Research

35 피엔티 (1374) 예상 포괄손익계산서 (요약 요약) 예상 재무상태표 (요약 요약) (십억원) 12/13 12/14 12/15F 12/16F (십억원) 12/13 12/14 12/15F 12/16F 매출액 유동자산 매출원가 현금 및 현금성자산 매출총이익 매출채권 및 기타채권 판매비와관리비 재고자산 조정영업이익 기타유동자산 영업이익 비유동자산 비영업손익 -1 1 관계기업투자등 1 1 금융손익 -1 유형자산 관계기업등 투자손익 -1 무형자산 세전계속사업손익 자산총계 계속사업법인세비용 유동부채 계속사업이익 매입채무 및 기타채무 중단사업이익 -1 단기금융부채 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 비지배주주 장기금융부채 총포괄이익 기타비유동부채 지배주주 부채총계 비지배주주 지배주주지분 EBITDA 자본금 FCF 1 8 자본잉여금 EBITDA 마진율 (%) 이익잉여금 영업이익률 (%) 비지배주주지분 지배주주귀속 순이익률 (%) 자본총계 예상 현금흐름표 (요약 요약) 예상 주당가치 및 valuation (요약 ( 요약) (십억원) 12/13 12/14 12/15F 12/16F 12/13 12/14 12/15F 12/16F 영업활동으로 인한 현금흐름 P/E (x) 당기순이익 P/CF (x) 비현금수익비용가감 P/B (x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA (x) 무형자산상각비 EPS (원) ,252 기타 CFPS (원) 76 1,676 1,366 1,8 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS (원) 6,385 7,321 8,218 9,371 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) DPS (원) 재고자산 감소(증가) 배당성향 (%) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 배당수익률 (%) 법인세납부 매출액증가율 (%) 투자활동으로 인한 현금흐름 EBITDA증가율 (%) 유형자산처분(취득) 조정영업이익증가율 (%) 무형자산감소(증가) EPS증가율 (%) 장단기금융자산의 감소(증가) 매출채권 회전율 (회) 기타투자활동 5 재고자산 회전율 (회) 재무활동으로 인한 현금흐름 매입채무 회전율 (회) 장단기금융부채의 증가(감소) ROA (%) 자본의 증가(감소) 1 ROE (%) 배당금의 지급 ROIC (%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의 증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금/자기자본 (%) 기말현금 조정영업이익/금융비용 (x) 자료: 피엔티, KDB대우증권 리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 35