크레딧투자전략 8.. [ 신용분석 ] 이경록 7788 kyoungrok.lee@miraeasset.com 안주영 7799 juyeong.ahn@miraeasset.com 회사채수요예측및신용등급올해 분기수요예측결과를분석시 A-를제외한모든등급의평균결정금리는 7년 분기보다낮은레벨에서형성. 만기별결정금리레벨을확인시단기물과장기물을선호, 중기물결정금리는상대적으로높은레벨에서형성. SK건설까지대흥행성공하며건설사올해들어무패행진. 지배구조이슈나전방산업불확실성있는업체기피현상확인섹터별발행현황 MBS 순발행이 ABS 누적순발행을견인. LH와한전이각각,억원,,억원상당의순상환을기록하면서전체공사채시장은전주에이어순상환기조가유지. 신한을비롯해하나와우리은행은금주순발행. 카드채와캐피탈채도전주대비가파른순발행을기록 신용스프레드및투자전략이번주크레딧스프레드는 년이하단기물이강세를보인것을제외하고모든영역에서보합권. 단기간에누적스프레드확대폭이컸던우량등급과스프레드가축소되었던비우량등급은 월에각각조정국면에진입할것으로예상금리가단기고점대비꽤하락하였고국내경기지표가부진해국고금리의추가하락가능성이있지만미국과중국간무역협상이마무리되고지정학적우려가완화될경우에는재차금리상승가능성이있다는점을염두. 다만한국의경우미국과의금리역전에도불구하고금리인상속도가완만할것으로예상글로벌금리하락속에신용스프레드가단기적으로안정화될가능성이높고상하위등급간금리격차는지속적으로축소되고있음. 수익률게임에서우위를점하기위해절대금리매력이높은비우량등급에지속적인관심필요 미래에셋대우크레딧포트폴리오 호 8.. 이후국채 Y.8% > 미래에셋대우 P/F.97% > 회사채 AAY.% Key Chart: 분기만기별평균결정금리레벨 Q7 Q8 - - -7-8 - - 년. 년 년 년 년 년 7 년 년 자료 : 미래에셋대우리서치센터
회사채수요예측 / 신용등급 7년 월에는우량등급회사채발행이전무했고 월과 월에는각각.조원,.조원, 총 7.조원이발행되었다. 한편올해 월에는.조원상당의우량등급이발행되었고 월과 월에는각각.7조원,.조원, 총.조원이발행되면서전년동기대비.8조원에달하는우량등급 (AA-이상) 이더발행되었다. 반대로비우량등급 (A+ 이하 ) 은 7년 분기발행량이올해 분기보다,9억원더많았다. 올해 분기수요예측시장을되돌아보면 A-등급을제외한전등급결정금리레벨은작년 분기대비낮은수준에서결정되었다. 우량등급의결정금리는전년과거의비슷한수준인반면 A등급과 A-등급은비교적큰차이를보였다. 8년 분기 A등급의평균결정금리레벨은 bp로전년대비 bp 더낮았다. 한편 A-등급은 9bp로여전히강세를나타냈지만 7.Q 평균결정금리레벨 (-9bp) 에는미치지못했는데이는 LG실트론 회차가워낙강하게발행된탓이다. BBB+ 에서는한진이주인공이었다. 작년 월발행당시한진해운에대한자금투입가능성이부각되면서미매각을기록했지만올해 월에는한진해운지원가능성이절연되면서결정금리가- 8bp에서결정되면서 BBB+ 등급결정금리도전년동기대비낮아진결과를나았다. 그림. 등급별실제발행규모비교 ( 억원 ) AA- 이상 A+ ~ A- BBB+ 이하,,,,,,7,,, -,,,7 9,8 8,9,7,9 -,88 월 월 월 월 월 월 7년 8년 주 : 수요예측금리밴드가개별민평대비로설정된건만취급주 : 실제발행규모 = 발행예정규모 + 증액규모자료 : 미래에셋대우리서치센터 그림. 분기등급별평균결정금리레벨 그림. 분기만기별평균결정금리레벨 Q7 Q8 Q7 Q8 - - - 9-9 AAA AA+ AA AA- A+ A A- BBB+ - - - -7-8 - 년.년 년 년 년 년 7년 년 주 : 수요예측금리밴드가개별민평대비로설정된건만취급자료 : 미래에셋대우리서치센터 주 : 수요예측금리밴드가개별민평대비로설정된건만취급자료 : 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research
표. 회사채수요예측현황 발행기관 수요예측완료기업 신용등급 발행금액 / 예정금액 대림산업에이어 SK 건설도오버부킹을기록하면서올해에도건설사들의무패행진이이어지고있 다. 유효경쟁률 8.7 배, 배에가까운증액, 결정금리도개별민평대비 -7bp 레벨로아름답다. 다 음주예정되어있는한화건설 (BBB+/S) 도좋은결과를기대해본다. 개별 - 등급민평 SP 가 notch 수준으로벌어져있는한미약품은약세발행되었고지배구조이슈나 전방산업하강리스크가예상되는업체들에대한기피현상을확인할수있었다. 다음주에도중앙일보를포함해 9 개업체들이수요예측을진행할예정으로바쁜한주가될것으로 보인다. 금주에는나신평과한기평이풍산의등급전망을 A/S 에서 A/P 로상향조정했고한신평 은케이디비생명보험의신용등급을 AA-/N 에서 A+/S 로 notch 하향조정했다. 만기 수요예측금리밴드 기준금리하단상단 ( 억원, bp) 결정금리미매각수요예측일발행일발행목적 한미약품 A+ 8 Y 개별민평 년 - / / 차환, 운영 한미약품 A+ Y 개별민평 년 - / / 차환, 운영 AJ 렌터카 A- Y 개별민평 년 - / / 운영 AJ렌터카 A- Y 개별민평 년 - / / 운영 한화 A, Y 개별민평 년 - / / 운영, SK건설 A-, Y 개별민평 년 -7 - / / 차환, 신한금융지주 AA-(COCO T), NC 국고년 7 7 - / / 운영, 신한금융지주 AA-(COCO T) NC 국고년 9 98 / / 운영 한솔테크닉스 BBB+.Y 등급민평. 년 - / / 운영, 차환 8 한솔테크닉스 BBB+ Y 등급민평 년 7 - / / 운영 미래에셋캐피탈 AA- 9 Y 개별민평 년 - - /9 / 운영 9 미래에셋캐피탈 AA- Y 개별민평 년 - /9 / 운영 한일시멘트 A+ 8 Y 개별민평 년 - - /9 /7 운영 8 한일시멘트 A+ Y 개별민평 년 - - - /9 /7 운영 현대백화점 AA+, Y 개별민평 년 - - /9 /8 차환, 현대백화점 AA+, Y 개별민평 년 - /9 /8 차환, 현대위아 AA 9 Y 개별민평 년 8 - / /7 운영 9 현대위아 AA Y 개별민평 년 - / /7 운영 SK네트웍스 AA-, Y 개별민평 년 - - / /8 차환, SK네트웍스 AA-, Y 개별민평 년 - - / /8 차환, OCI A, Y 개별민평 년 - 발표전발표전 / /9 차환, 수요예측예정기업 중앙일보 BBB Y 개별민평 년 / / 운영, 차환 부산은행 AAA /8 SK 에너지 AA+ /8 풍산 A /8 현대케피코 A+ /8 국민은행 AAA /8 SK 증권 A+ /8~ 한화건설 BBB+ /9 미래에셋대우 AA /9 주 : 수요예측일과발행금액은변경될가능성이있음주 : 볼드체처리는증액된금액 / 이탈릭볼드체처리는증감된금액주 : 유효등급기준주 : 미매각 = 실제발행금액 - 유효수요금액자료 : 전자공시시스템, 금융투자협회, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research
표. 대표주관체결기업 회사명신용등급수요예측일체결일주관사 SK 케미칼 A /~ / 미래 한화테크윈 AA- / /9 NH/KB 포스코건설 A /~ / 미래 / 한투 /KB/IBK 제주은행 AA+ / / 메리츠 서브원 AA- / /9 KB/NH/ 미래 NS 쇼핑 A /7~/ / 삼성 주 : 대표주관계약체결기업의수요예측일과신용등급은변경될가능성이있음주 : 유효등급기준자료 : 금융투자협회, 키스넷, 미래에셋대우리서치센터 그림. 회사채유효경쟁률추이 ( 전등급 ) 그림. 회사채유효경쟁률추이 (AA 등급이상 ) ( 배 ) 수요예측금액 (L). 유효수요 (L) 유효경쟁률 (R).. 8. 수요예측금액 (L) ( 배 ) 유효수요 (L). 유효경쟁률 (R) 8........ 7... 7. 자료 : 전자공시시스템, 미래에셋대우리서치센터 자료 : 전자공시시스템, 미래에셋대우리서치센터 그림. 회사채유효경쟁률추이 (A 등급 ) 그림 7. 회사채유효경쟁률추이 (BBB 등급이하 )... ( 배 ) 수요예측금액 (L). 유효수요 (L) 유효경쟁률 (R)... 7. 자료 : 전자공시시스템, 미래에셋대우리서치센터..... 수요예측금액 (L) ( 배 ).9 유효수요 (L).8 유효경쟁률 (R)..7............... 7. 자료 : 전자공시시스템, 미래에셋대우리서치센터 표. 주간신용등급및등급전망변동현황 등급 / 전망변경기업명공시일직전등급현재등급신평사내용 신용등급하락케이디비생명보험 8--9 AA-/N A+/S 한신평낮은자본적정성유지능력과영업기반의약화 등급전망상승풍산 8- A/S A/P 나신평자회사지원부담완화이완화된가운데방산부문의수익안정성인정 등급전망상승풍산 8- A/S A/P 한기평원자새시황회복에따른실적제고와차입금감소에따른재무안정성의개선 주 : BBB 급이상만취급주 : 후순위채신용등급은배제자료 : 한국신용평가, 나이스신용평가, 한국기업평가, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research
신용스프레드및투자전략 이번주크레딧스프레드는 년이하단기물이강세를보인것을제외하고모든영역에서보합권에머물며지난주와유사했다. 단기간에누적스프레드확대폭이컸던우량등급과스프레드가축소되었던비우량등급은 월에각각조정국면에진입할것으로예상된다. 글로벌금리는무역전쟁우려가고조되면서안전자산선호가강화된영향으로꽤하락하였고우리나라국고금리도지난주에이어하락추세를지속했다. 글로벌무역전쟁및중동발지정학적우려가글로벌금리의하방요인으로작용하고있으나미국의경제지표호조가지속되는상황에서하락룸이크지않을것으로판단한다. 금리가단기고점대비꽤하락하였고국내경기지표가부진해국고금리의추가하락가능성이있지만미국과중국간무역협상이마무리되고지정학적우려가완화될경우에는재차금리상승가능성이있다는점을염두해야한다. 다만한국의경우미국과의금리역전에도불구하고부진한국내지표영향으로금리인상속도가완만할것으로예상된다. 글로벌금리하락속에신용스프레드가단기적으로안정화될가능성이높고상하위등급간금리격차는지속적으로축소되고있다. 수익률게임에서우위를점하기위해절대금리매력이높은비우량등급에지속적인관심이필요하다. 표. 주간크레딧스프레드변동 ( 월 일 ) 구분 크레딧스프레드전주대비스프레드변화장단기스프레드전주대비변동 Y Y Y 7Y Y Y Y 7Y 7YY YY 7YY YY 국고국고채.87..7.97 -. -.7 -. -. 특수채 은행채 여전채 회사채 AAA 9 - AA+ 8 - 산금채 7 9 중금채 7 7 7 은행 AAA 9 은행 AA+ 8 9 7 8 AA+ - AA 7 8-9 AA- 8 8 8 A+ - 9 AAA 9-9 9 AA+ 7 9 - AA 7 7-7 AA- 7 78 - A+ 9 A 7 7 7 A- 98 9 8 7 BBB+ 9-9 7 주 : 국고채는수익률 (%) 을기재자료 : 본드웹, 미래에셋대우리서치센터 (%, bp) Mirae Asset Daewoo Research
그림 8. 월간특수채 AAA 스프레드변화 그림 9. 월간은행채 AAA 스프레드변화 월간스프레드변동 (R) /일 (L) 주전 (L) 주전 (L) 월간스프레드변동 (R) /일 (L) 주전 (L) 주전 (L) - - - Y Y Y 7Y - Y Y Y 7Y - 그림. 월간여전채 AA- 스프레드변화 그림. 월간회사채 AA- 스프레드변화 9 월간스프레드변동 (R) /일 (L) 주전 (L) 주전 (L) 9 월간스프레드변동 (R) /일 (L) 주전 (L) 주전 (L) 7 7 - - - Y Y Y 7Y Y Y Y 7Y - 그림. 특수채, 금융채스프레드추이 그림. 회사채스프레드추이 국채 Y 은행채AAA 년여전채A+ 년 특수채AAA 년여전채AA 년 국채 Y 회사채AA- 년 회사채AAA 년회사채A 년 9 8.7..7 7. 7.7 8. 그림. 은행채, 특수채, 회사채, 국채간스프레드추이 특수채 AAA - 은행채 AAA 년회사채 AA- Y - 국고 Y 회사채 AAA - 은행채 AAA 년.7..7 7. 7.7 8. 자료 : 본드웹, 인포맥스, 미래에셋대우리서치센터.7..7 7. 7.7 8. 그림. 여전채, 회사채간스프레드추이 여전채 AA - 회사채 AA- 년여전채 A+ - 회사채 A+ 년여전채 AA- - 회사채 AA- 년여전채 A+ - 회사채 A 년 -.7..7 7. 7.7 8. 자료 : 본드웹, 인포맥스, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research
보유기간별수익률 표. 금리및신용스프레드변화에따른보유수익률 (개월보유시 ) (%) 국채금리변화 신용SP 변화 -.% -.% -.% -.%.%.%.%.%.% 국채 Y......... 국채 Y.8.8.8.8.8.8.8.8.8 -.% 여전채AA- Y....7..9.77.. 회사채AA- Y.9...9.9.8.9.. 여전채AA- Y.8.77.7.9...8.. 회사채AA- Y.79.7.7.7.....9 국채 Y.7.7.7.7.7.7.7.7.7 국채 Y..........% 여전채AA- Y..7..9.77...7. 회사채AA- Y..9.9.8.9.... 여전채AA- Y.7.9...8...7. 회사채AA- Y.7.7.....9.. 국채 Y......... 국채 Y..........% 여전채AA- Y..9.77...7.. -. 회사채AA- Y.9.8.9..... -. 여전채AA- Y...8...7... 회사채AA- Y.....9...8. 표. 금리및신용스프레드변화에따른보유수익률 (개월보유시 ) (%) 국채금리변화 신용SP 변화 -.% -.% -.% -.%.%.%.%.%.% 국채 Y.9.9.9.9.9.9.9.9.9 국채 Y......... -.% 여전채AA- Y....88.7...9.7 회사채AA- Y..98.8.7..9.7.. 여전채AA- Y....8....8. 회사채AA- Y....8....8. 국채 Y......... 국채 Y..........% 여전채AA- Y..88.7...9.7.. 회사채AA- Y.8.7..9.7....89 여전채AA- Y..8....8... 회사채AA- Y..8....8... 국채 Y.8.8.8.8.8.8.8.8.8 국채 Y.88.88.88.88.88.88.88.88.88.% 여전채AA- Y.7...9.7...9.79 회사채AA- Y..9.7....89.77. 여전채AA- Y....8....99.9 회사채AA- Y....8....98.9 표 7. 금리및신용스프레드변화에따른보유수익률 ( 년보유시 ) (%) 국채금리변화 신용 SP 변화 -.% -.% -.% -.%.%.%.%.%.% -.%.%.% 국채 Y......... 국채 Y......... 여전채 AA- Y.......9.87.77 회사채 AA- Y......9.8.7. 국채 Y.9.9.9.9.9.9.9.9.9 국채 Y.7.7.7.7.7.7.7.7.7 여전채 AA- Y.....9.87.77.7.7 회사채 AA- Y....9.8.7... 국채 Y......... 국채 Y.7.7.7.7.7.7.7.7.7 여전채 AA- Y...9.87.77.7.7.8.8 회사채 AA- Y..9.8.7..... 주 : 채권수익률산식 = 보유기간이자율 수정듀레이션 *( 금리변화폭 - 롤링효과에따른금리하락폭 ), 금리변화에따른수익률곡선 Parallel Shift 가정자료 : 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 7
미래에셋대우크레딧포트폴리오 호 8년 월 일부터가상의크레딧포트폴리오 (P/F) 호를구성하고벤치마크 ( 국채Y, 회사채AA- Y) 와의수익을비교하고있다. 금주에는대한항공채권에서평가이익크게발생해포트폴리오수익률이급상승하였다. 한편그간신용등급상향으로평가이익이많이발생했던 SK인천석유화학을편출하였다. 자산별누적수익률은국채Y.8% > 미래에셋대우 P/F.97% > 회사채AAY.% 이다. 그림. P/F 및벤치마크수익률추이.%.% 국채 Y 미래에셋대우 P/F 회사채 AAY.8%.%.%.%.% -.%..7...9..7...8. 주 : 매매수수료및이자소득세는반영하지않음, 주 : 국채 Y 는 [8] 국고 7 주 : 회사채 AAY 는보간법으로금리반영하여단가계산후수익추산, 주 : 수익률은보고서일직전 일전금리로계산된값임자료 : 미래에셋대우리서치센터 그림 7. M / M / W 누적수익률 그림 8. 포트폴리오손익및듀레이션추이 8 97 8 Month Month Week 8 9 8 ( 원 ) ( 년 ) 캐리이익 ( 누적 ). 평가손익 ( 누적 ) P/F 듀레이션 (R) 8. 7 7 8 자료 : 미래에셋대우리서치센터 P/F 국채 Y 회사채 AAY...7...7 자료 : 미래에셋대우리서치센터. 표 8. P/F 구성종목상세내역 편입일편입비중종목명신용등급매입금리이표금리만기일잔존만기 ( 년 ) 비고 8-9.% DGB캐피탈 A.9%.% -7. 8-9.% 한화케미칼 - A+.8%.9% --.9 8-9.% 대한항공 9 BBB+.7%.% 9.7 8-9.% 메리츠캐피탈 A.7%.9% -8-. 8-9.% 여천NCC9- A+.7%.7%. 8-9.% SK인천석유화학 - AA-.87%.% -9. 월 일편출 8-9.% 아주캐피탈 - A.8%.9% -9-. 8-9.% 태영건설 7 A-.%.9% 9.8 8-9.% 실트론- A-.%.8% -.9 8-9.% 한라홀딩스 7 A.%.97% -.9 8-9.% 현대비앤지스틸 A-.%.7% 9--.9 주 : 유효등급기준자료 : 미래에셋대우리서치센터 8 Mirae Asset Daewoo Research
섹터별발행현황 그림 9. 특수채및 ABS 주별발행 만기 누적순발행현황 ( 년 ) 그림. 특수채및 ABS 주별발행 만기 누적순발행현황 ( 달 ) ABS 만기 ABS 발행 특수채만기 특수채발행 특수채누적순발행 (R) ABS 누적순발행 (R) - - - 7. 7.7 7. 8. 8. 그림. 은행채주별발행 만기 누적순발행현황 ( 년 ) 그림. 은행채주별발행 만기 누적순발행현황 ( 달 ) - - 그림. 여전채주별발행 만기 누적순발행현황 ( 년 ) 그림. 여전채주별발행 만기 누적순발행현황 ( 달 ) 만기금액발행금액 정책은행누적순발행 (R) 일반은행누적순발행 (R) 8 7. 7.7 7. 8. 8. - -8 - - - - ABS 만기특수채만기특수채누적순발행 ABS 발행특수채발행 ABS 누적순발행....9. 만기금액정책은행누적순발행 발행금액일반은행누적순발행....9. 만기금액 발행금액 캐피탈채누적순발행 (R) 카드채누적순발행 (R) 만기금액 캐피탈채누적순발행 발행금액 카드채누적순발행 8 - - 7. 7.7 7. 8. 8.....9. 그림. 회사채주별발행 만기 누적순발행현황 ( 년 ) 그림. 회사채주별발행 만기 누적순발행현황 ( 달 ) 만기금액발행금액 AA급이상누적순발행 (R) A급이하누적순발행 (R) - - 7. 7.7 7. 8. 8. 8 - - 만기금액 발행금액 7 AA급이상누적순발행 A급이하누적순발행 -....9. 주 : MBS Call 상환분미반영. 주 : 정책은행은산업, 기업, 수출입은행. 주 : 누적순발행은그래프시작일을기점. 자료 : KIS-NET, 인포맥스, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 9
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