PART 01 스왑 chapter 01 스왑
스왑 (swap) 거래는현물거래와선도거래혹은일련의선도거래가여러개모여진하나의거래이다. 스왑이경제적으로의미있기위해서는들어오는현금흐름의현재가치와나가는현금흐름의현재가치가원칙적으로서로같아야한다. 스왑거래에서발생하는현금흐름의교환은크게초기교환 (initial exchange), 쿠폰교환 (coupon exchange), 만기교환 ( final exchange) 으로나뉜다. 외환시장에서의외환스왑거래 (FX Swap:Foreign exchange swap) 는특정통화에대한거래금액은동일하나거래방향이서로반대인현물환 (spot) 과선물환 (forward) 을동시에체결하는거래를말한다. 이자율스왑 (IRS:interest rate swap) 거래는동일표시통화의고정금리와변동금리간의교환계약을말하고, 통화스왑 (currency swap) 거래는표시통화가다른이종통화간의원리금과이자의교환계약이며, 외환스왑거래와는달리만기가 1년이상인장기거래를일컫는다. 스왑거래에서고정금리를지급하고변동금리를수취하는스왑을 payer스왑이라하고, 고정금리를수취하고변동금리를지급하는스왑을 receiver스왑이라고한다. 스왑계약상가장중요한변수는고정금리이며, 이를보통스왑가격, 혹은스왑금리 (swap rate) 라고한다. 스왑시장에서의호가는 1.99/1.96의형태로 [ 수취하고자하는고정금리 ] / [ 지급하고자하는고정금리 ] 를의미한다. 스왑거래에서참여자들이나누어갖는이익은비교우위에입각한특화로인해발생한비용절감에의한것이다. 변동금리이자와같이미확정현금흐름의경우, 선도금리를추정하여현금흐름을추정할수있다. 스왑의가격산정과정은첫째현금흐름 (cash flow) 을구하고, 둘째현금흐름이발생하는시점의할인율 (discount rate) 을구한후, 셋째그현금흐름을현재가치화하고, 마지막으로지급과수취의순현재가치 (net present value) 를구하는과정으로되어있다. 표준형스왑 (Generic swap 또는 plain vanilla swap) 의변동금리의결정은이자계산시작일에결정되고, 이자지급은이자계산종료일에지급되는후취조건이다 (set in advance, paid in arrear). 2 파생상품투자권유자문인력 3
2 5 callable 스왑은고정금리지급자가 2년후취소가능한 5년짜리스왑이다. 3 1 payer s swaption은 3년뒤에 1년짜리고정금리지급스왑에대한옵션으로옵션만기 3년시점에 1년짜리스왑금리가스왑션의행사금리이상이면행사될수있는권리를갖고있다. 스왑금리 = 스왑스프레드 + 국채수익률 로정의되었으므로양 (+) 의스왑스프레드의의미는스왑금리>국채수익률을의미한다. 통화스왑 (currency swap, currency interest rate swap, cross currency interest rate swap) 베이시스스프레드는통화스왑금리-이자율스왑금리를의미한다. 3
PART 02 기타파생상품 chapter 01 장외파생상품 chapter 02 장외옵션 chapter 03 통화관련장외파생상품 chapter 04 신용파생상품 chapter 05 구조화상품 chapter 06 장외파생상품의위험관리
Chapter 1 장외파생상품 파생상품을거래되는방식에따라분류하면, 조직화된장소 ( 거래소 ) 에서거래되는장내파생상품 (exchange traded derivatives) 과거래소와는무관하게거래당사자들간에자유로이거래되는장외파생상품 (OTC derivatives:over the counter derivatives) 으로구분되며선도, 선물, 옵션, 스왑의기본상품과이들의조합으로구성되어있음 또한장외파생상품의경제적기능은리스크관리수단, 투자수단, 자금조달수단, 투자자의수요에부합하는금융상품의제공등임 Chapter 2 장외옵션 장외옵션이란공인된거래소에서거래되는장내옵션과는달리시장참가자간의일대일계약형태로자유롭게거래되는옵션계약으로크게보면경로의존형옵션 ( 평균옵션, 장애옵션, 룩백옵션, 클리켓옵션 ), 첨점수익구조형옵션 ( 디지털옵션, 디지털배리어옵션 ), 시간의존형옵션 ( 버뮤다옵션, 선택옵션 ), 다중변수의존형옵션 ( 레인보우옵션, 퀀토옵션 ) 으로구분됨 Chapter 3 통화관련장외파생상품 통화관련장외파생상품을분류하면, 선도거래형태인선물환 (Fx forward), 옵션거래인통화옵션 (Fx option), 스왑거래인외환스왑 (Fx swap) 과통화스왑 (Currency swap) 으로나눌수있음 선물환(Fx forward) 거래는현물환결제일 (spot date) 이후의특정일 (forward date) 에미리정한환율 (forward rate) 로외환거래를하기로약정하는계약임 외환스왑은동일한거래상대방과동일금액의두외환거래 ( 현물환거래와선물환거래 ) 를거래방향을반대로하여체결하는한쌍의외환거래임 통화스왑은현물환거래에해당하는초기원금교환과선물환거래에해당하는만기원금교환이발생하지만, 스왑기간이장기 ( 통상 1년이상 ) 이고스왑기간중에주기적으로이자교환이발생함 Chapter 4 신용파생상품 신용파생상품(credit derivatives) 이란채권이나대출등신용위험이내재된부채에서신용위험만을분리하여거래당사자간에이전하는금융계약으로신용파생상품중가장기본적이고대표적인거래는신용디폴트스왑 (CDS:credit default swap) 임. CDS는준거기업혹은준거자산 (reference entity) 에대한신용위험을보장매입자 (protection buyer) 가보장매도자에게 (protection seller) 에게일정한프리미엄을지불하고이전하는계약임 5
주요신용파생상품으로는 CDS 이외에도총수익률스왑, 신용연계채권등이존재함 Chapter 5 구조화상품 파생상품을다루는투자기관들은금융리스크를헤지 (hedge) 하거나보다유리한조건으로자금을조달하기위해새로운수단들을합성해내고있음 Chapter 6 장외파생상품의위험관리 장외파생상품은거래소파생상품에비하여표준화되어있지않고거래가공개적으로되지않으므로가격정보가없고, 비교적장기계약인관계로장외파생상품딜러들은시장위험 (market risk) 와신용위험 (credit risk) 에직면함 시장위험은주로 VaR(Value at Risk) 측정을통해관리하고있으며신용위험은 CreditMetrics 나 Credit Risk+ 와같은별도의솔루션으로관리하고있음 6 파생상품투자권유자문인력 3
PART 03 파생결합증권 chapter 01 파생결합증권의개요 chapter 02 ELS chapter 03 ELW chapter 04 ETN
chapter 01 파생결합증권의개요 파생결합증권은기초자산의가격, 이자율, 지표, 단위또는이를기초로하는지수등의변동과연계하여미리정하여진방법에따라지급금액또는회수금액이결정되는권리가표시된것을말한다. 파생결합사채는발행과동시에투자자가지급한금전등에대한이자, 그밖의과실에대하여만해당기초자산의가격 이자율 지표 단위또는이를기초로하는지수등의변동과연계된증권으로채무증권이다. ELS(Equity Linked Securities, 주가연계파생결합증권또는주가연계증권 ) 은주식의가격이나주가지수의변동과연계하여사전에정해진수익조건에따라상환금액을지급하는유가증권 ( 파생결합증권 ) 이다. ELW(Equity Linked Warrant, 주식워런트증권 ) 는특정주가또는주가지수를미리일정시점에사전에정해진조건에따라매매할수있는권리가주어진유가증권이다. ETN(Exchange Traded Note, 상장지수증권 ) 은기초지수변동과수익률이연동되도록증권회사가발행한파생결합증권으로주식처럼거래소에상장되어거래되는증권이다. 공모파생결합증권의투자권유시에는투자자정보및투자자성향파악을통해투자권유의적합성을확보하고, 해당파생결합증권의상품구조및제반위험에대한설명과고지를투자설명서및간이투자설명서를통해충분히제공하여야한다. chapter 02 ELS ELS, ELD, ELF는상품의수익구조가유사하지만, 발행기관, 투자형태, 예금보호여부, 원금보장여부등에서차이를보인다. 만기상환형 ELB의대표구조로녹아웃옵션형 ELB가있고, 조기상환형 ELS의대표구조로조기상환형스텝다운 ELS( 녹인 (KI) 형, 노녹인 (No KI) 형, 월지급식 ) 가있다. 녹아웃콜옵션형 ELB는기초자산가격이일정수준까지상승시에는상승수익을받고, 상방배리어수준이상으로상승한적이있으면원금또는원금과리베이트수익을받는구조이다. 8 파생상품투자권유자문인력 3
조기상환형스텝다운 ELS는통상만기가 2~3년으로, 매조기상환시점마다일정비율씩조기상환가격수준을낮춰줌으로써조기상환의가능성을높인구조이다. 조기상환형스텝다운 ELS는원금비보장형으로많이발행되며, 이경우투자손실위험이있으므로투자의사결정시주의하여야한다. 조기상환형 ELS의원금손실발생조건인녹인 (Knock-In, 줄여서 KI) 은손실발생할가능성이생겨났다는의미로주로사용되며, 녹인 (KI) 이발생하였다하더라도해당시점에하락분만큼손실이확정되는것은아니고, 향후기초자산이재상승하여그다음조기및만기상환시점에상환조건을달성하면수익금액을받을수있다. ELB와 ELS의투자시마다투자자의투자자정보및투자성향파악을통해투자의적합성을확보하여야한다. 조기상환형스텝다운 ELS의투자시안전성을우선적으로고려하는투자자라면기초자산의변동성이낮고, 기초자산의개수도작고, 최초기준가격및조기 / 만기상환조건이낮으며, 녹인 (KI) 이낮거나없는구조를선택하는것이유리하다. chapter 03 ELW ELW( 주식워런트증권 ) 는특정주가또는주가지수를미리일정시점에사전에정해진조건에따라매매할수있는권리가주어진파생결합증권이다. ELW는레버리지효과가있고, 한정된손실위험을갖으며, 위험헤지가가능하며, 양방향성투자수단이며거래유동성이보장된다는특징이있다. ELW의경제적기능으로는투자수단의다양화를제공하고, 저비용소액투자가가능하며, 가격효율성을증대하는것을들수있다. ELW의내재가치는 ELW의권리를행사함으로써얻을수있는이익을말하며, 콜 ELW의내재가치 =( 기초자산가격-권리행사가격 ) 전환비율이고, 풋 ELW의내재가치 =( 권리행사가격 -기초자산가격) 전환비율이다. ELW 시장에는거래를활성화할수있도록호가를의무적으로제시하는유동성공급자 (LP) 제도가있다. ELW 가격을결정하는요인으로는기초자산가격, 권리행사가격, 변동성, 만기까지의잔존기간, 금리, 배당등 6가지가있다. 9
ELW의전환비율은만기에 ELW 1증권을행사하여얻을수있는기초자산의수이며, 패리티는행사가격과기초자산가격의상대적크기를나타낸것으로, 1을중심으로 1이면등가격 (at-the-money), 1보다크면내가격 (in-the-money), 1보다작으면외가격 (out-of-themoney) 이된다. ELW의기어링은기초자산을대신하여 ELW를매입하였을경우갖게되는포지션의증폭효과를말하며, 유효기어링은기초자산의변화율에따른 ELW의가격변화율을말한다. chapter 04 ETN ETN( 상장지수증권 ) 은기초지수변동과수익률이연동되도록증권회사가발행하는파생결합증권으로서주식처럼거래소에상장되어거래되는증권이다. ETN은일반적으로금융기관이자신의신용으로발행하면서만기까지이표없이사전에정의된기초지수에연동된수익을투자자에게지급하는무보증채권이다. ETN은신상품에대한접근성을제공하고, 다른간접투자상품대비발행시유연성과신속성이확보되며, 추적오차가없고, 거래소상장을통해유통시장이존재하며, 가격투명성이확보되고, 세제상의장점이있다는점이특징이다. ETN의기초지수는주식, 채권, 파생상품, 금과같이특정자산가격의흐름을종합적으로나타낸지표이며, 5종목이상이면기초지수로구성할수있고, 전략형, 구조화, 변동성상품등을맞춤형지수로활용가능하다. ETN의시장참여자로는발행회사, 유동성공급자, 지수산출기관, 기타시장참가자가있다. ETN의발행회사는매우높은수준의신용도와재무건전성등의엄격한자격요건을충족해야한다. 신규로상장하는 ETN은발행총액이최소 70억원이상이고, 발행증권수가 10만증권이상이어야하며, ETN 발행자는자기자본의 50% 까지만 ETN를발행할수있도록제한하고있다. ETN의투자지표로는일일지표가치 (IV) 와실시간지표가치 (IIV) 와괴리율등이있다. ETN의투자위험으로는발행회사신용위험, 기초자산가격변동위험, 유동성부족위험, 단기거래비용증가위험, 상장폐지위험등이있다. 10 파생상품투자권유자문인력 3
PART 04 리스크관리 chapter 01 리스크관리개관 chapter 02 시장리스크 chapter 03 신용리스크 chapter 04 기타리스크 chapter 05 파생상품리스크관리
리스크의유형은크게재무리스크와비재무리스크로분류되며, 재무리스크는시장리스크, 신용리스크, 금리리스크, 유동성리스크등이있으며, 비재무리스크는운영리스크, 전략리스크, 법률리스크, 평판리스크등을말한다. 대표적인리스크측정치인 VaR(Value at Risk) 는 정상적인시장 (normal market) 에서주어진신뢰수준 (confidence level) 으로목표기간 (target period) 동안에발생할수있는최대손실금액 (maximum loss) 으로정의된다. 변동성추정방법에는과거수익률데이터를이용하는 EWMA 방법과동일가중평균법이있으며옵션의가격으로부터계산한내재변동성을이용할수도있다. 옵션매수포지션에대해델타노말방식으로 VaR를계산하면 VaR를실제보다과대평가하게되며, 옵션매도포지션에대해서는실제보다과소평가하는문제가있으므로, 정확한 VaR를계산하기위해서는감마를고려해야한다. VaR의세가지계산방법으로분석적분산 공분산방법, 역사적시뮬레이션방법, 몬테카를로시뮬레이션방법이있다. 신용리스크의분석기간은일반적으로 1년이상의장기이며, 신용리스크에의한포지션의가치변화는비대칭적이고두터운꼬리를가지므로정규분포로가정할수없다. 신용리스크를결정하는주요변수에는채무불이행확률 (probability of default:pd), 리스크노출금액또는익스포져 (exposure at default:ead), 채무불이행시손실률 (loss given default:lgd) 이있다. 장외파생상품은거래상대방의신용위험을가지며, 네팅협약과같이이를경감하기위한신용증대제도가있다. 장외파생상품의신용리스크노출금액 (credit equivalent amount:cea) 은현재노출 (current exposure:ce) 과잠재노출 (potential exposure:pe) 의합으로계산되며, 스왑계약의경우금리확산효과와만기효과에의해결정된다. 운영리스크에는인적리스크, 시스템리스크, 프로세스리스크, 외부사건리스크등의유형이있으며, 유동성리스크는시장유동성리스크와자금조달유동성리스크로구별된다. 선물을이용한헤지를하는경우헤지목표기간과선물만기일의차이에의해서완전헤지를하지못하는경우에는베이시스리스크와롤오버리스크, 유동성리스크등에노출된다. 장외파생계약은가치가하락하면증거금납입또는추가담보요구에따른마진콜에의한유동성위험을가진다. 12 파생상품투자권유자문인력 3
파생결합증권의위험요인에는기초자산가격, 변동성, 상관관계등의시장변수의변동에따른시장위험과발행사의신용위험, 환매시높은패널티가적용되는유동성위험등이있다. 파생결합증권의발행사는백투백헤지또는동적헤지를이용하여투자자에게지급해야할수익구조를복제한다. 13