분석 Report KIS Weekly 오현석, 김형준 02) 3215-1457 기초자산의상관관계를고려한 Hi-Five ELS의성과분석 개요 2008년상반기는 1891.45에서시작해서 2008년 6월 30일현재 1674.92를종가로하는소위변동성시장으로볼수있다. 이는 2007년하반기와도사뭇다른양상으로전개되고있는바, 투자자의관점에서수익을올리기에매우어려운장세가이어지고있다. 본고에서는이러한상황을고려하여, 2007년하반기와 2008년상반기의시장의성격에따라, 상환된 ELS 중 80% 이상을차지하는대표적인상품유형인 Hi-Five 상품의기초통계량을비교함으로써 ELS가변동성이크고하락하는시장상황에서도좋은투자대안이될수있는가에대하여검토해보고자한다. 23 279 호, July, 25, 2008
시장비교 2007 년하반기의시장과 상반기의시장을비교하면다음과같다. [ 그림 1] 2007 년하반기시장과 상반기시장의상대적수익률비교 KIS Weekly 120.000 115.000 110.000 105.000 2007 년하반 100.000 95.000 상반 90.000 85.000 80.000 1 6 11 16 21 26 31 36 41 46 51 56 61 66 71 76 81 86 91 96 101 106 111 116 121 < 표 1> 2007년하반기지수와 2008년상반기지수비교 2007년하반기 2008년상반기 최고값 116.49 103.50 최저값 92.80 84.86 변동성 29.53% 23.81% 상승률 7.35% -9.25% 개시일 2007.7.1 2008.1.2 종료일 2007.12.28 2008.6.30 ( 기준값 : 100) 2008년상반기는유가급등, 서브프라임모기지사태로인한미국경제의침체전망등의의미있는경제사건의여파로 2007년에지속되어왔던상승의추세가반전되며변동성과하락폭이증가하였다. 24 279 호, July, 25, 2008
ELS 발행건수 그러나, 이러한시장의상황과무관하게, ELS의발행은지속적인증가추세에있다. 상반기 ELS의발행건수규모는사모, 공모의경우각각이미전년도전체발행건수의 72.4%, 58.8% 에육박한다. 주식시장이하락하였음에도불구하고, 이렇게 ELS의발행건수가증가한것은 ELS 상품이가지고있는안정성에높은기대가반영된것으로볼수있는데, 이에대한전수조사를통하여실제 ELS의수익이 Benchmark 시장과차별화되었는지알아보도록한다. [ 그림 2] ELS 월간발행건수 ELS 월간발행건수 발행건수 600 500 400 300 200 100 0 '07.7' '07.10' '08.1' '08.4' 2500 2000 1500 1000 500 0 KOSPI 사모 공모 KOSPI 25 279 호, July, 25, 2008
단일기초자산의 Hi- Five의기초자산별비중비교 2007년 7월 1일부터 2007년 12월 31일사이에상환된 ELS 중 Hi-Five 유형의 ELS 상품과 2008년 1월 2일부터 2008년 6월 30일사이에상환된 Hi-Five 유형의 ELS 상품에대한비교를통해각각의시장상황에따라어떻게변동이있었는지살펴보자. 1. 상환확정 Hi-Five 상품개수 2008년상반기에상환확정된 Hi-Five 종목은단일기초자산 ELS가 615건, 복수기초자산 ELS가 694건으로총 1309건의 ELS가상환확정되었다. 2. 단일기초자산의 Hi-Five 단일기초자산으로구성된 ELS의조기및만기상환 Hi-Five ELS 종목의기초자산상위 10 종목을 2007년하반기와 2008년상반기로나누어비교하면다음과같다. < 표 2> 단일기초자산으로구성된 Hi-Five의기초자산별순위 2007 년개수 Hi-Five 기초자산 Hi-Five 기초자산 개수 KOSPI200 459 KOSPI200 301 삼성전자 48 삼성전자 98 삼성 SDI 32 하이닉스 17 신한지주 14 신한지주 17 KT 11 KT 14 현대차 11 현대모비스 8 하이닉스 7 NKY 7 기아차 5 SK 텔레콤 6 LG 전자 4 현대차 6 현대모비스 3 우리금융 6 2007년하반기에조기및만기상환된종목은총 525개이고, 2008년상반기에는이보다 17% 증가한 615개이다. KOSPI200을기초자산으로하는 Hi-Five 종목은 2007년하반기 301개에서 2008년상반기에 459개로 52% 증가하였고, 비중은 57% 에서 74% 로증가하였다. 그러나나머지기초자산의경우모두비중이대체로하락하였다. 즉, 2008년도상반기단일기초자산대상 Hi-Five 상품은대체로 KOSPI200 지수에집중이되었다. 두기간동안상위 10개종목에공통으로포함된기초자산으로는 KOSPI200, 삼성전자, 신한지주, 하이닉스, 현대차, KT, 현대모비스등총 7개종목이다. 26 279 호, July, 25, 2008
복수의기초자산의 Hi-Five 의기초자산별비중비교 < 표 3> 복수의기초자산으로구성된 Hi-Five의기초자산별순위 2007 년개수 Hi-Five 기초자산 Hi-Five 기초자산 개수 삼성전자 178 삼성전자 181 POSCO 122 KOSPI200 116 현대차 106 한국전력 112 현대중공업 66 NKY 107 LG 전자 64 하이닉스 91 하이닉스 59 SK 텔레콤 86 현대모비스 59 삼성화재 82 LG 58 현대모비스 70 LG 필립스 LCD 57 POSCO 62 KOSPI200 48 현대중공업 61 2008년상반기및 2007년하반기에조기또는만기상환된 ELS 상품의기초자산별순위는 < 표 3> 와같다. 가장많이상환된기초자산은삼성전자였으며, 전체비중은 2007년 10.35% 에서 12.82% 로증가하였다. Hi-Five 상환종목중 POSCO, 현대차, 현대중공업등은비중이증가된종목이며, KOSPI200 지수, 한국전력, SK텔레콤, NKY 등의경우기초자산의비중하락이두드러진다. 두기간동안상위 10개종목에공통으로포함된종목은삼성전자, 현대중공업, 하이닉스, 현대모비스, POSCO 등총 5 종목이다. 27 279 호, July, 25, 2008
단일기초자산의 HI- Five 기초자산의 beta 지수와평균수익률의관계 Hi-Five 의기초자산으로비중이높은상위 5개의종목을대상으로다음과같이 비교분석을진행하도록한다. 단일기초자산 Hi-Five 종목의기초자산과 benchmark인 KOSPI200 지수와의 베타와 Hi-Five의수익률을비교하면다음과같다. < 표 4> 단일기초자산 Hi-Five의기초자산과 KOSPI200지수와의 beta 비교 평균평균 Beta 2007 년수익률수익률 beta 삼성전자 9.86% 2.65 삼성전자 9.91% 2.21 삼성 SDI -10.66% 2.21 하이닉스 11.59% 1.64 신한지주 13.24% 2.44 신한지주 12.93% 2.36 KT 10.49% 1.43 KT 11.75% 1.49 현대차 9.08% 2.22 현대모비스 11.30% 1.55 ( 삼성 SDI의경우, 만기상환 Hi-Five의기초자산임 ) 시장수익률의변화에대한민감도를반영하는 beta를고려할때, 상위 5개종목의 Hi-Five의기초자산과 benchmark의베타와수익률을비교하면, 베타지수가 2.5를넘는삼성전자의경우가오히려수익률이상대적으로낮음을알수있다. 2007년의경우, 평균 1.85의 beta값을갖는반면, 2008년의경우평균 2.19의값을갖는다. 28 279 호, July, 25, 2008
단일기초자산의 HI- Five 기초자산의 alpha 지수와평균수익률의관계 역시상위 5개기초자산을대상으로, 종목선택의효과를의미하는 alpha 지수를 비교하면다음과같다. < 표 5> 단일기초자산 Hi-Five의기초자산의 alpha 비교 평균평균 Alpha 2007 년수익률수익률 Alpha 삼성전자 9.86% 0.344 삼성전자 9.91% -0.071 삼성 SDI -10.66% 0.097 하이닉스 11.59% -0.007 신한지주 13.24% 0.358 신한지주 12.93% -0.027 KT 10.49% 0.236 KT 11.75% 0.003 현대차 9.08% 0.296 현대모비스 11.30% -0.006 Alpha 지표가높다는것은종목선정이잘되었다는것을의미하는데, 2007년하반기에는수익률이높았음에도불구하고대부분의 alpha 값이음의값을갖는다. 이는안정적이기는하나, 기대수익률보다수익률이높지않았음을의미한다. 그러나 2008년상반기의경우모두양의값을가짐으로써 2007년과대조를이루고있다. 이는기대수익률, 즉 KOSPI200 지수보다좋은성과를보였다는것을의미한다. 2008년상환된 Hi-Five의기초자산중삼성 SDI는마이너스의수익률을보이고있음에도불구하고 alpha 값이플러스를갖는데, 이는하락종목의경우에도기대수익률보다는나은결과를보였다는점에서주목할만하다. 이는 ELS에대한일반적인평가를실증적으로보여주는것으로, 기초자산의등락에영향을받기보다는변동성에영향을받는다는특징을보여주는지표라하겠다. 이를통해, 일반적으로지수하락의시기에는직접투자보다위험관리및투자성과가더좋은 ELS가대안으로고려될수있다고하겠다. 29 279 호, July, 25, 2008
단일기초자산의 HI- Five와복수기초자산의 Hi-five의 sharp 지수비교 위험에대한초과수익의정도를나타내는 sharp 지수를이용하여각 Hi-Five 별 비교를하면다음과같다. 2007년하반기에상환된단일기초자산 Hi-Five, 복수기초자산 Hi-Five와 2008년상반기에상환된단일및복수기초자산 Hi-Five의 Sharp Ratio를 비교하면다음과같다. < 표 6> Hi-Five 상품별 sharp 지수비교 단일기초자산 Hi-Five 복수기초자산 Hi-Five 2007년하반기 0.7902 1.3252 2008년상반기 0.6645 1.3131 상대적으로단일기초자산의 Hi-Five 종목보다복수기초자산의 Hi-Five의 sharp 지수가더높음을알수있다. 이는 2007년하반기와 2008년상반기모두공통적으로나타나고있는데, 이를통해복수기초자산의 Hi-Five 가단일기초자산의 Hi-Five 보다더효율적인투자대상이라는명확한결론을내리기위해서는다기간비교를하여야할것이다. 두기간동안의 sharp 지수를비교하면수익률비교와는다른해석을할수있다. 복수기초자산의 Hi-Five의경우, 수익률평균으로보자면 2008년상반기가더우수하다할수있으나, sharp 지수를비교해본결과, 2007년하반기와거의같음을알수있다. KOSPI200 지수를기초자산으로하는 Hi-Five의비중이높은 2008년상반기의경우, 상대적으로 2007년하반기보다 sharp 지수가낮음을알수있다. 30 279 호, July, 25, 2008
복수의기초자산 Hi- Five의기초자산간 correlation 과평균수익률의상관관계 복수의기초자산을갖는 Hi-Five 종목의기초자산간 correlation과 Hi-Five의 평균수익률과의상관관계를구하면다음과같다. < 표 7> 기초자산간 correlation과수익률과의상관관계비교 종목 기초자산간두종목간의 correlation과 correlation 수익률의상관관계 2007-2 Hi- Five 0.3843-0.028 2008-1 Hi- Five 0.3813-0.055 2007년하반기상환된복수의기초자산으로구성된 Hi-Five와 2008년상반기에상환된 Hi-Five의두기초자산간상관관계는각각 0.3843과 0.3813으로거의일치하고있다. 즉, Hi-Five 종목을구성하는두기초자산간의상관관계는수익률에결정적인영향을미치는것은아니라고해석할수있다. 이는수익률과의상관관계를통해서도확인할수있는데, 두기초자산간의상관관계는두기초자산으로이루어진 ELS의수익률과오히려약한음의상관관계를보이고있다. 이는복수의기초자산간 correlation만으로는 Hi-Five의수익률을예측하기쉽지않음을암시한다. 기초자산평균수익률과복수자산 Hi-Five 평균수익률비교을비교하면다음과같다. < 표 8> 기초자산의수익률과 Hi-Five 상품의평균수익률비교 기초기초 Hi-Five Hi-Five 자산 2007 년자산수익률수익률수익률수익률 삼성전자 13.80% 29.78% 삼성전자 11.26% -22.08% POSCO 16.07% -6.40% KOSPI200 11.40% 14.70% 현대중공업 15.59% -51.03% 한국전력 11.92% -40.88% LG 전자 15.07% 45.85% NKY 10.75% -42.92% 현대차 15.00% 7.30% 하이닉스 12.69% -60.86% 기초자산상위 5개종목의연환산수익률과이들종목을기초자산으로하는 Hi-Five의동일기간동안의연환산수익률을비교하였을때, 복수자산 Hi- Five의기초자산별평균수익률이대체로안정적임을알수있다. 31 279 호, July, 25, 2008
복수의기초자산 Hi- Five의기초자산간 correlation 과평균수익률의비교 < 표 9> 복수의기초자산간 correlation과 Hi-Five의평균수익률비교 평균자산간평균자산간 2007 년수익률 correlation 수익률 correlation 삼성전자 13.80% 0.3831 삼성전자 11.26% 0.3197 POSCO 16.07% 0.3692 KOSPI200 11.40% 0.6760 현대중공업 15.59% 0.4120 한국전력 11.92% 0.3805 LG 전자 15.07% 0.3190 NKY 10.75% 0.6663 현대차 15.00% 0.3908 하이닉스 12.69% 0.2354 < 표 9> 에서보는것과같이, 개별자료를통해서확인해볼때, 복수자산 Hi-Five 종목의경우, 종목간 correlation이 Hi-Five의수익률에큰영향을미치고있지않음을알수있다. 2007년 Hi-Five 종목중눈에띄는것은 KOSPI200 지수를기초자산으로하는종목으로, 동일기간동안 KOSPI200 지수가약 7.6% 상승하였으나, KOSPI200 지수를기초자산중하나로구성된 Hi-Five 종목은 11.40% 의수익률을확정하였다는점이다. 결론 대체적으로 ELS의상품구조의우수성은알려져있으나, 이를실증적으로단위기간을대상으로전수비교조사를했다는점에서본고의의미를찾을수있다. 특히, 시장상황과거의무관하게지속적으로 ELS 상품의수익이발생했다는점을자료로부터확인하였다. 따라서, 일정수준이상의수익률이확보되는안정적인투자상품으로서의 ELS의투자대상으로서의가치를확인할수있었다. 본고에서는전수조사를통해기초통계량만을제시하였으나, 이후에는이를통한보다면밀한통계분석을진행하고자한다. 이러한분석을통해 ELS 상품의가치와평가에활용할수있는기준을마련하고자한다. 32 279 호, July, 25, 2008