Company Update CJ E&M (130960) 1Q18 Review - 방송광고성장이실적견인 영업이익 345 억원으로시장컨센서스를 +16.6% 상회. 이는 1) 방송광고매출성장 (+10.5% y-y) 과 2) 영화부문의수익성개선, 3) 음악 / 공연부문호조에기인. 방송광고성장률추정치상향을반영하여목표주가를 120,000 원으로 4.3% 상향. WHAT S THE STORY 양승우, CFA Analyst sw45.yang@samsung.com 02 2020 7813 AT A GLANCE 목표주가 120,000 원 (29.7%) 현재주가 시가총액 92,500 원 3.6 조원 Shares (float) 38,732,089 주 (56.7%) 52 주최저 / 최고 68,300 원 /98,000 원 60 일 - 평균거래대금 168.8 억원 ONE-YEAR PERFORMANCE 1M 6M 12M CJ E&M (%) 0.3 10.1 12.4 Kosdaq 지수대비 (%pts) -2.8-14.3-20.0 KEY CHANGES ( 원 ) New Old Diff 투자의견 BUY BUY 목표주가 120,000 115,000 4.3% 2018E EPS 3,800 3,575 +6.3% 2019E EPS 4,262 3,986 +6.9% SAMSUNG vs THE STREET No of estimates 13 Target price 115,038 Recommendation 4.0 BUY : 5 / BUY: 4 / HOLD: 3 / SELL: 2 / SELL : 1 예상을상회하는실적 : 1 분기영업이익은 345 억원 (+47.5% y-y) 으로시장컨센서스 (296 억원 ) 를 +16.6% 상회하였다. 이는주로 1) 콘텐츠흥행에따른방송광고매출의가파른성장 (+10.5% y-y) 과 2) 영화부문의양호한흥행성적과부가판권매출확대에기반한수익성턴어라운드, 그리고 3) 음악 / 공연부문의꾸준한이익기여에기인한다. 모든사업부문에걸쳐우수한영업성과를거두었다는평가이다. 방송, 기대이상의광고성장 : 방송부문은영업이익 246 억원 (+22.5% y-y) 을기록하였다. 1 분기가광고비수기이며, 전년동기 < 도깨비 > 흥행으로역기저효과가존재하였음을감안하면대단히높은실적이다. 드라마라인업의꾸준한흥행과함께, < 윤식당 2> 를비롯한예능콘텐츠가큰호응을얻으면서, 광고와 VOD 매출모두강한성장세를보였다. 특히방송광고매출성장은 +10.5% y-y 로 1Q16 이후가장높은수준이다. 회사측에서연간목표로 +15% 를제시한바있는데, 향후견고한성장세의지속가능성이관건이다. 영화 / 음악, 수익성개선 : 영화부문의영업이익은 52 억원 (+169.9% y-y) 으로수익성턴어라운드를보였다. 개봉영화가무난한흥행성적을거둔가운데, 부가판권매출이성장하였기때문이다. 다만국내영화산업은제작비가상승하는반면흥행불확실성은높아지는국면으로, 안정적인수익성을예상하기는어렵다. 한편음악부문은 < 워너원 > 을비롯한음반매출에힘입어 27 억원의영업이익을기록하였다. 방송부문과의시너지에기반해자체아티스트의경쟁력이강화되고있어, 구조적이고지속적인성장이전망된다. 목표주가 4.3% 상향 : CJ E&M 에대해 BUY 투자의견을유지하는데, 이는 1) CJ E&M 의예능 / 음악콘텐츠경쟁력을감안하면영업가치의재평가 ( 지분가치할인율 20% 적용시본사별도영업가치 485 억원 ) 가가능하고, 2) 자회사스튜디오드래곤의성장여력이높으며, 3) CJ 오쇼핑과의합병을통해풍부한현금흐름으로성장성을강화시킬수있기때문이다. 올해방송광고성장률추정치조정을반영해목표주가를 12 만원으로 +4.3% 상향한다. 분기실적 ( 십억원 ) 1Q18 증감 (%) 차이 (%) 전년동기대비 전분기대비 삼성증권추정 컨센서스 매출액 477 20.9 (2.8) 8.8 9.8 영업이익 35 47.6 885.7 24.8 16.6 세전이익 48 5.7 흑전 36.3 22.1 순이익 36 7.5 흑전 36.7 19.0 이익률 (%) 영업이익 7.2 세전이익 10.0 순이익 7.5 자료 : CJ E&M, 삼성증권추정 Valuation summary 2017 2018E 2019E Valuation ( 배 ) P/E 78.8 24.3 21.7 P/B 1.7 1.6 1.5 EV/EBITDA 9.6 8.1 7.5 Div yield (%) 0.3 0.6 0.6 EPS 증가율 (%) 52.2 223.6 12.2 ROE (%) 23.6 6.8 7.2 주당지표 ( 원 ) EPS 1,174 3,800 4,262 BVPS 54,068 57,633 61,313 DPS 250 600 600
표 1. CJ E&M 표 1. 1분기실적요약 ( 십억원 ) 1Q18 차이 (%) 1Q17 4Q17 증감 (%) 실적 삼성증권 컨센서스 삼성증권 컨센서스 전년대비 전분기대비 영업수익 477 438 434 8.8 9.8 394 490 20.9 (2.8) 방송 340 323 n/a 5.2 n/a 286 359 19.1 (5.2) 영화 66 60 n/a 8.5 n/a 57 50 15.9 31.2 음악 56 47 n/a 19.9 n/a 47 70 18.6 (19.5) 공연 14 7 n/a 97.6 n/a 5 11 213.0 26.3 영업이익 35 28 30 24.8 16.6 23 4 47.6 885.7 세전계속사업이익 45 35 39 27.7 14.5 45 (14) (0.9) RB 순이익 34 26 30 28.1 11.5 33 (28) 0.7 RB EBITDA 125 118 108 6.2 15.9 118 106 5.6 17.8 주요지표 (%) 영업이익률 7.2 6.3 6.8 5.9 0.7 세전계속사업이익률 9.4 8.0 9.0 11.5 (2.9) 순이익률 7.1 6.0 7.0 8.5 (5.7) EBITDA 마진 26.2 26.9 24.8 30.0 21.6 자료 : CJ E&M, FnGuide, 삼성증권 표 2. 연간수익추정변경 ( 십억원 ) 2018E 2019E 변경전 변경후 차이 (%) 컨센서스 차이 (%) 변경전 변경후 차이 (%) 컨센서스 차이 (%) 영업수익 1,875 1,933 3.1 1,945 (0.6) 1,971 2,030 3.0 2,121 (4.3) 영업이익 117 133 13.6 112 19.1 142 163 14.9 132 23.9 세전이익 157 168 7.0 180 (6.2) 179 192 7.6 210 (8.4) 순이익 118 127 7.4 138 (8.1) 134 145 8.0 161 (10.1) EBITDA 528 494 (6.4) 487 1.5 559 522 (6.5) 463 12.8 Adj. EPS ( 원 ) 3,575 3,800 6.3 3,634 4.6 3,986 4,262 6.9 4,211 1.2 주요지표 (%) 영업이익률 6.3 6.9 5.8 7.2 8.0 6.2 세전계속사업이익률 8.4 8.7 9.2 9.1 9.5 9.9 순이익률 6.3 6.6 7.1 6.8 7.1 7.6 EBITDA 마진 28.2 25.6 25.0 28.3 25.7 21.8 자료 : 삼성증권추정 표 3. CJ E&M 영업가치산출 ( 십억원 ) 비고 넷마블지분가치 (22.1%) 2,671 a 스튜디오드래곤지분가치 (71.3%) 1,747 b 지분가치 ( 할인율 20% 적용 ) 3,534 B=a+b CJ E&M 시가총액 3,583 A CJ E&M 영업가치 48.5 A-B 참고 : 4월 27일기준자료 : 삼성증권 삼성증권 2
그림 1. 방송광고매출성장률 ( 십억원 ) (% y-y) 160 25 140 20 120 15 100 10 80 60 5 40 0 20 (5) 0 (10) 2015 2016 2017 2018 매출 ( 좌측 ) 성장률 ( 우측 ) 표 4. 상반기국내영화라인업 작품명 1987 그것만이내세상 골든슬럼버 개봉일 2017년 12월 27일 2018년 1월 17일 2018년 2월 14일 손익분기점 ( 명 ) 400만 200만 270만 관객수 ( 명 ) 723만 342만 139만 작품명 궁합 7년의밤 탐정 : 리턴즈 자료 : CJ E&M, 삼성증권 개봉일 2018년 2월 28일 2018년 3월 28일 2018년상반기 손익분기점 ( 명 ) 250만 290만 n/a 관객수 ( 명 ) 134만 34만 n/a 자료 : CJ E&M, 삼성증권정리 실적컨퍼런스콜주요 Q&A Q: 해외자회사실적 베트남 CJ Blue 는영업손실 21 억원을기록했으나, 지난분기보다개선됨. 해외영화부문은 1 분기터키에서 3 편이개봉하면서손익분기점의 50% 이상성과를예상하고있으며, 베트남에서는 < 써니 > 의현지리메이크작품이역대 5 위성적을거둠. Q: K 컬쳐밸리사업현황 기존에는상업지구의 2020 년개장을목표로했으나테마파크와동일한시점인 2021 년으로미뤄짐. 이에따라부동산펀드조성은지연되었으며, 펀드와관련없이자체적으로토지에대한잔금납부를완료. Q: 음원시장개편에대한입장 플랫폼사업자와콘텐츠사업자간합종연횡이일어나는상황으로협력방안검토중. 음원수익징수규정변화는자체제작비중이증가하는상황에서수익성개선에기여할것으로예상함. 삼성증권 3
표 5. CJ E&M 목표주가산정 ( 십억원 ) 2016 2017 2018E 비고 영업수익 1,538 1,750 1,933 방송 1,128 1,294 1,426 영화 190 199 225 음악 / 공연 221 257 282 영업이익 28 63 133 방송 46 62 109 영화 (24) (9) 6 음악 / 공연 5 10 18 NOPAT 103 A 적용 P/NOPAT ( 배 ) 25 B 영업가치 2,534 C=AxB 넷마블지분가치 (22.1%, 20% 할인 ) 2,127 D 전체기업가치 4,660 E=C+D 주식수 ('000) 38,732 F 목표주가 ( 원 ) 120,000 E/F 현주가 ( 원 ) 92,500 Upside (%) 29.7 자료 : 삼성증권 표 6. 실적추정및주요가정 ( 십억원 ) 2017 2018E 2019E 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 3Q18E 4Q18E 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 영업수익 1,750 1,933 2,030 394 425 440 490 477 468 466 522 483 495 497 556 방송 1,294 1,426 1,527 286 332 317 359 340 352 339 395 352 381 370 423 영화 199 225 211 57 45 48 50 66 54 57 49 62 48 51 49 음악 231 224 229 47 47 66 70 56 48 56 64 52 50 59 68 공연 27 58 63 5 2 9 11 14 14 14 14 16 16 16 16 영업비용 1,687 1,800 1,866 371 402 427 487 442 431 441 486 452 445 456 513 영업이익 63 133 163 23 24 13 4 35 37 26 36 30 50 41 43 방송 62 109 139 20 24 9 9 25 33 21 31 23 44 35 36 영화 (9) 6 4 2 (2) (2) (8) 5 0 1 0 2 1 1 1 음악 12 10 11 2 2 7 1 3 2 2 3 2 2 3 3 공연 (1) 8 9 (1) (1) (2) 2 2 2 2 2 2 2 2 2 세전이익 592 168 192 45 537 24 (14) 48 40 47 34 47 59 55 32 순이익 422 127 145 33 405 12 (28) 36 30 36 25 35 44 41 24 EBITDA 422 494 522 118 94 104 106 125 128 116 126 120 139 131 132 Adj. EPS ( 원 ) 1,174 3,800 4,262 856 711 344 (588) 1,059 900 1,054 787 1,043 1,269 1,192 757 BPS ( 원 ) 54,068 57,633 61,313 주요지표 (%) 영업이익률 3.6 6.9 8.0 5.9 5.6 2.9 0.7 7.2 8.0 5.5 6.8 6.2 10.0 8.3 7.7 세전계속사업이익률 33.8 8.7 9.5 11.5 126.3 5.4 (2.9) 10.0 8.4 10.2 6.5 9.7 11.8 11.0 5.8 순이익률 24.1 6.6 7.1 8.5 95.2 2.7 (5.7) 7.5 6.4 7.7 4.9 7.3 8.9 8.3 4.4 EBITDA 마진 24.1 25.6 25.7 30.0 22.1 23.5 21.6 26.2 27.3 24.8 24.1 24.9 28.2 26.3 23.8 배당수익률 0.6 0.6 0.6 참고 : K-IFRS 연결기준자료 : CJ E&M, 삼성증권추정 삼성증권 4
포괄손익계산서 12월 31일기준 ( 십억원 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 매출액 1,538 1,750 1,933 2,030 2,178 매출원가 1,190 1,310 1,446 1,518 1,630 매출총이익 349 440 488 511 549 ( 매출총이익률, %) 22.7 25.1 25.2 25.2 25.2 판매및일반관리비 321 377 354 348 373 영업이익 28 63 133 163 175 ( 영업이익률, %) 1.8 3.6 6.9 8.0 8.1 영업외손익 40 529 35 29 27 금융수익 19 13 14 14 14 금융비용 37 34 34 36 34 지분법손익 81 577 82 100 83 기타 (24) (27) (27) (49) (35) 세전이익 68 592 168 192 203 법인세 7 170 42 48 50 ( 법인세율, %) 9.9 28.8 24.8 24.8 24.8 계속사업이익 61 422 127 145 153 중단사업이익 0 0 0 0 0 순이익 61 422 127 145 153 ( 순이익률, %) 4.0 24.1 6.6 7.1 7.0 지배주주순이익 62 429 147 165 173 비지배주주순이익 (1) (7) (20) (20) (20) EBITDA 428 422 494 522 533 (EBITDA 이익률, %) 27.8 24.1 25.6 25.7 24.5 EPS ( 지배주주 ) 1,605 11,065 3,800 4,262 4,468 EPS ( 연결기준 ) 1,571 10,894 3,273 3,735 3,941 수정 EPS ( 원 )* 771 1,174 3,800 4,262 4,770 재무상태표 12월 31일기준 ( 십억원 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 유동자산 996 1,280 1,439 1,546 1,771 현금및현금등가물 81 125 301 356 502 매출채권 498 519 535 570 615 재고자산 5 6 9 9 10 기타 412 630 594 611 644 비유동자산 1,797 2,479 2,563 2,628 2,606 투자자산 659 1,228 1,336 1,441 1,456 유형자산 275 313 308 288 270 무형자산 724 783 764 744 725 기타 140 155 155 155 155 자산총계 2,793 3,759 4,001 4,174 4,377 유동부채 937 824 831 867 920 매입채무 128 145 154 164 177 단기차입금 268 195 165 135 135 기타유동부채 541 484 512 568 608 비유동부채 240 687 804 820 840 사채및장기차입금 170 450 553 553 553 기타비유동부채 70 236 251 266 287 부채총계 1,177 1,510 1,635 1,687 1,760 지배주주지분 1,546 2,086 2,223 2,365 2,515 자본금 194 194 194 194 194 자본잉여금 973 973 973 973 973 이익잉여금 420 835 973 1,115 1,265 기타 (40) 83 83 83 83 비지배주주지분 69 163 143 122 102 자본총계 1,616 2,249 2,366 2,487 2,617 순부채 372 323 275 218 73 현금흐름표 12 월 31 일기준 ( 십억원 ) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 영업활동에서의현금흐름 259 239 427 414 429 당기순이익 61 422 127 145 153 현금유출입이없는비용및수익 365 13 336 322 339 유형자산감가상각비 16 19 22 20 18 무형자산상각비 384 340 340 340 340 기타 (35) (346) (25) (37) (18) 영업활동자산부채변동 (167) (170) 14 1 (6) 투자활동에서의현금흐름 (534) (551) (297) (335) (343) 유형자산증감 (212) (45) (16) 0 0 장단기금융자산의증감 134 (131) 46 (6) (15) 기타 (456) (375) (327) (329) (328) 재무활동에서의현금흐름 306 358 63 (28) (23) 차입금의증가 ( 감소 ) 236 152 73 (5) 0 자본금의증가 ( 감소 ) 0 0 0 0 0 배당금 (8) (8) (10) (23) (23) 기타 78 215 (0) 0 0 현금증감 34 43 176 55 146 기초현금 47 81 125 301 356 기말현금 81 125 301 356 502 Gross cash flow 426 435 463 467 492 Free cash flow (311) 192 91 94 429 참고 : * 일회성수익 ( 비용 ) 제외 ** 완전희석, 일회성수익 ( 비용 ) 제외 *** P/E, P/B 는지배주주기준 자료 : CJ E&M, 삼성증권추정 재무비율및주당지표 12월 31일기준 2016 2017 2018E 2019E 2020E 증감률 (%) 매출액 14.2 13.8 10.5 5.0 7.3 영업이익 (46.9) 125.8 110.9 22.6 7.4 순이익 15.0 593.3 (70.0) 14.1 5.5 수정 EPS** (53.9) 52.2 223.6 12.2 11.9 주당지표 EPS ( 지배주주 ) 1,605 11,065 3,800 4,262 4,468 EPS ( 연결기준 ) 1,571 10,894 3,273 3,735 3,941 수정 EPS** 771 1,174 3,800 4,262 4,770 BPS 40,085 54,068 57,633 61,313 65,198 DPS ( 보통주 ) 200 250 600 600 600 Valuations ( 배 ) P/E*** 119.9 78.8 24.3 21.7 19.4 P/B*** 2.3 1.7 1.6 1.5 1.4 EV/EBITDA 9.4 9.6 8.1 7.5 7.1 비율 ROE (%) 4.0 23.6 6.8 7.2 7.1 ROA (%) 2.4 12.9 3.3 3.5 3.6 ROIC (%) 2.3 3.2 7.5 9.2 9.1 배당성향 (%) 12.4 2.3 15.7 14.0 13.4 배당수익률 ( 보통주, %) 0.2 0.3 0.6 0.6 0.6 순부채비율 (%) 23.0 14.4 11.6 8.8 2.8 이자보상배율 ( 배 ) 2.3 4.2 9.2 13.1 13.9 삼성증권 5
Compliance notice - 본조사분석자료의애널리스트는 4 월 27 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. - 당사는 4 월 27 일현재위조사분석자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. - 본조사분석자료에는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. - 본조사분석자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있습니다. - 본조사분석자료는당사의동의없이어떠한경우에도어떠한형태로든복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. - 본조사분석자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. - 본조사분석자료는기관투자가등제 3 자에게사전제공된사실이없습니다. 2 년간목표주가변경추이 ( 원 ) 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 16년 4월 16년 10월 17년 4월 17년 10월 18년 4월 최근 2 년간투자의견및목표주가변경 ( 수정주가기준 ) 일 자 2016/4/18 5/11 11/10 2017/1/5 11/9 2018/3/21 4/30 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY TP ( 원 ) 96,000 105,000 77,000 87,000 100,000 115,000 120,000 괴리율 ( 평균 ) (28.39) (32.44) (17.97) (8.90) (8.95) (19.29) 괴리율 ( 최대or최소 ) (23.85) (25.33) (3.77) 2.76 (2.00) (16.52) 투자기간및투자등급 : 삼성증권은기업및산업에대한투자등급을아래와같이구분합니다. 기업 BUY ( 매수 ) HOLD ( 중립 ) SELL ( 매도 ) 향후 12개월간예상절대수익률 10% 이상그리고업종내상대매력도가평균대비높은수준향후 12개월간예상절대수익률 -10%~ 10% 내외향후 12개월간예상절대수익률 -10% 이하 최근 1 년간조사분석자료의투자등급비율 2018 년 3 월 31 일기준 매수 (86.6%) 중립 (13.4%) 매도 (0%) 산업 OVERWEIGHT( 비중확대 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상상승예상 NEUTRAL( 중립 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준 (±5%) 예상 UNDERWEIGHT( 비중축소 ) 향후 12개월간업종지수상승률이시장수익률대비 5% 이상하락예상 삼성증권 6