경제민주화, 오래기다리셨습니다 Industry Note 2018. 6. 14 사회적요구, 기업들의선제적대응정도, 정부임기등고려할때, 9 월정 기국회가핵심경제민주화법안들법제화추진의적기. 이에따라, 계열사 지분추가매입, 지주회사전환등주요기업집단지배구조개편기대 9 월정기국회가핵심경제민주화법안들법제화추진의적기 경제민주화법제화지지부진한가운데, 기업집단들은자발적으로기업지배구조변화진행중. 그럼에도불구하고한진그룹지배주주일가사태이후, 지배구조개편, 경제민주화에대한사회적열망은오히려확대 정부입장에서도집권 2 년차의정기국회야말로 100 대국정과제에포함된핵심경제민주화법안들의국회통과추진에적절한시점. 이미다수기업집단들의선제적인대응으로, 지주회사행위제한규제강화 ( 자 손회사최소지분율 10%p 확대 ), 인적분할시자사주의결권부활방지, 기존순환출자금지등규제환경이변하더라도기업측파장은크지않을전망 규제환경변화를예상한다면, 인적분할통한지주회사전환은서둘러야 예상되는규제환경변화중지주회사행위제한규제강화 ( 자 손회사최소지분율 10%p 확대 ), 기존순환출자금지등의경우유예기간때문에대응에상대적으로여유있음. 반면인적분할시자사주의결권부활방지, 지주회사설립시조세특례일몰등의경우이에대비하려면늦어도 10 월과 6 월에는각각지배구조개편이벤트가시작되어야함 삼성,, LG 등주요기업집단지배구조개편이벤트기대 삼성그룹은향후계열사들보유삼성물산지분 4.0% 처분통해순환출자완전해소예상. 더나아가지주회사체제전환모색한다면, 비금융지주회사보다는금융지주회사가유력. 삼성전자에대한지배력유지가용이하기때문. 현금유입 ( 삼성전기, 삼성화재, 삼성생명 ), 가치부각 ( 삼성생명 and/or 삼성물산 ) 등다양한기회요인발생전망 그룹입장에서는지주회사행위제한규제가강화될경우, 텔레콤의중간지주회사전환이계열사지분추가취득부담을줄일수있는해법. 지주회사전환방식과무관하게, 와 텔레콤지주회사의합병가능성낮으며, 지배구조개편에따른밸류에이션부각, 계열사들의배당성향상향기대 LG 그룹의지배구조개편수혜는 LG 상사에집중. 지주회사행위제한규제강화될경우, LG 상사지분 5% 추가취득필요하며, 경영권승계이슈로 LG 상사의자회사인판토스상장가능성높기때문 Analyst 김동양 02)768-7444, dongyang.kim@nhqv.com RA 박광삼 02)2229-6486, kpark37@nhqv.com
I. 규제환경변화타임라인 vs. 지배구조변화타임라인 1. 관건은 100 대국정과제에포함된핵심경제민주화법안들의정기국회통과여부 지지부진한 경제민주화법제화 20대국회개원과함께 2016년하반기이후활발히발의되었던경제민주화법안들은아직까지진전을보이지못하고있다. 문재인정부들어, 많은기업집단들의자발적대응으로순환출자및일감몰아주기해소, 지주회사전환, 소액주주권강화등기업지배구조의변화가진행중이지만, 한진그룹지배주주일가사태이후지배구조개편, 경제민주화에대한사회적열망은오히려확대되고있다. 9 월정기국회가 규제환경변화추진의 적기 정부입장에서도집권 2년차의정기국회 (9~12월) 야말로 100대국정과제에포함된핵심경제민주화법안들의국회통과를추진하기에적절한시점인것으로판단된다. 이미다수기업집단들의선제적인대응으로, 지주회사행위제한규제강화, 인적분할시자사주의결권부활방지, 기존순환출자금지등규제환경이변하더라도기업측파장은크지않을것으로전망된다. 지주회사행위제한규제강화와관련 등몇몇지주회사와그자회사들에게는계열사지분취득부담이발생하겠지만, 지주회사전환시자사주활용가능성이있는경우는 텔레콤 ( 인적분할의경우 ) 정도에불과하고, 순환출자고리가남아있는대표적기업집단인현대차그룹과삼성그룹의경우각각순환출자해소재추진과보호예수기간종료후잔여순환출자해소가예상된다. 그림 1. 기대되는 9 월정기국회 지배구조개편에대한사회적요구확대 다수기업집단선제적대응으로혼란최소화 국정과제추진에적절한집권 2 년차 ' 핵심경제민주화법안 ' 통과가능성 - 소액주주권강화 - 지주회사행위제한규제강화 ( 자 손회사최소지분율 10%p 확대 ) - 인적분할시자사주의결권부활방지 - 기존순환출자금지 자료 : NH 투자증권리서치본부 2
표 1. 문재인정부 100 대국정과제중지배구조이슈관련 과제주요내용비고 재벌총수일가전횡방지및소유지배구조개선 자료 : NH 투자증권리서치본부정리 총수일가전횡방지 편법적지배력강화차단 사익편취근절 금산분리 - 2018 년까지다중대표소송제 전자투표제도입, 집중투표제의무화등추진 - 2017 년 ~2018 년기간중 - 지주회사행위제한규제강화 ( 자 손회사최소지분율 10%p 확대 ) - 인적분할시자사주의결권부활방지 - 기존순환출자단계적해소방안마련 - 2018년까지총수일가사익편취규제의적용대상확대, 사익편취행위상시감시 - 2018년까지금융보험사의계열사에대한의결권제한강화, 2018년부터는금융그룹통합감독도시행 - 상법개정안기발의 (2016.7.4) - 공정거래법개정안기발의 (2016.11.30) - 법인세법개정안 (2016.6.7), 상법개정안 (2016.7.12). 공정거래법개정안 (2016.11.24, 2016.12.29) 등기발의 - 공정거래법개정안기발의 (2016.9.2) 표 2. 문재인정부들어발표된재벌들의자발적개혁안 재벌현대차 LG 롯데현대중공업 CJ LS 대림효성한화 주요내용 - 순환출자해소재추진예상 - LG 상사를지주회사체제로편입 - 지주회사전환중 - 지주회사전환중 - 공동손자회사 CJ 대한통운을단독손자회사로전환 - 가온전선을지주회사체제로편입 - 일감몰아주기규제대상회사총수지분처분 - 지주회사전환중 - 한화 S&C-한화시스템합병으로일감몰아주기해소계획 자료 : NH 투자증권리서치본부 3
표 3. 경제민주화법안통과영향 : 지주회사행위제한규제강화시 ( 단위 : %, 십억원 ) 기업보유계열사지분율상향된최소지분율추가필요지분추가필요가액 텔레콤 25.2 30 4.8 877.9 에스엠코어 26.7 30 3.3 9.1 건설 ( 비상장 ) 44.5 50 5.5 67.4 이노베이션대한송유관공사 ( 비상장 ) 41.0 50 9.0 42.3 텔레콤 하이닉스 20.1 30 9.9 6,551.4 텔레콤나노엔텍 27.1 30 2.9 4.8 LG LG 상사 25.0 30 5.0 52.5 코오롱코오롱생명과학 20.4 30 9.7 81.6 한솔홀딩스한솔홈데코 23.3 30 6.7 11.4 한솔홀딩스한솔테크닉스 20.0 30 10.0 25.3 한솔홀딩스한솔로지스틱스 21.8 30 8.2 7.4 한솔홈데코송윤화학 ( 비상장 ) 34.0 50 16.0 146.2 한진칼한진 22.2 30 7.8 23.1 한진칼대한항공 29.6 30 0.4 11.5 한진칼정석기업 ( 비상장 ) 48.3 50 1.7 3.2 웅진웅진씽크빅 24.3 30 5.7 13.3 주 : 상장사는 6 월 7 일종가기준, 비상장사는장부가기준자료 : 전자공시시스템, NH 투자증권리서치본부 4
2. 지주회사설립시조세특례, 과연 2018 년말일몰될것인가? 지주회사제도와함께 도입돼, 3 년마다 연장돼온조세특례 경제민주화법안들국회통과여부이외의규제환경변화가능성으로는올해말로다가온 지주회사설립시조세특례 의일몰시한연장여부가있다. 2001년지주회사제도와함께도입된조세특례제한법제38조의2( 주식의현물출자등에의한지주회사의설립등에대한과세특례 ) 에따라기업집단들은지주회사전환시, 현물출자로인해발생한양도차익금액에대해서해당지주회사주식처분시까지양도소득세또는법인세과세를이연받아왔다. 그리고, 지금까지 3년마다세법개정을통해일몰시한은연장되어왔다. 일몰가능성낮음. 7 월말세법개정안 발표때확인가능 일몰시한이연장되지않는다면, 일몰이전에조세특례를적용받기위해비지주회사체제기업집단들은지주회사체제전환을서둘러야하기때문에, 일몰시한연장여부와관련똑같은논란이 3년마다반복되고있다. 특히, 이번에는정부 여당이인적분할통한지주회사전환시자사주의결권부활방지를추진하고있기때문에, 지주회사전환특혜축소 차원에서조세특례가일몰될것이라는의견들이대두되고있다. 하지만, 자사주활용금지의취지는꼼수의방지이고, 과세이연은지주회사전환유도하기위한인센티브이므로, 위와같은이유로일몰될가능성은낮아보인다. 7월말전후에발표될세법개정안을통해조세특례일몰시한연장여부는확정될예정이다. 표 4. 조세특례제한법제 38 조의 2 의일몰시한은연장될전망 구분 지주회사전환유도위해대주주에게주는인센티브 2018 년말이일몰시한이지만, 과거에그래왔듯이, 3 년연장가능성큼 따라서일몰시한도래로인한지주회사전환러시가능성낮음 - 조세특례제한법제 38 조의 2( 주식의현물출자등에의한지주회사의설립등에대한과세특례 ) 내용 - 지주회사전환시, 현물출자 ( 영업자회사지분과지주회사신주를교환하는공개매수에참여 ) 로인해발생한양도차익금액에대해서해당지주회사주식처분시까지양도소득세또는법인세과세이연 - 대주주는지주회사주식처분가능성낮다는점감안하면, 지주회사전환에따른과세부담해소를통한지주회사전환유도인센티브로해석 - 이는정부 여당이개정안발의한 지주회사전환위한인적분할시자사주활용규제 와는다른차원의문제. 꼼수규제 vs. 인센티브유지 - 2001 년지주회사제도재도입과함께조세특례제한법에신설항목으로도입 - 최초일몰시한 2003 년 12 월 31 일이었으나, 3 년마다개정을통해일몰시한연장 - 2015 년개정으로현재일몰시한은 2018 년 12 월 31 일 - 정부정책기조가 ' 지주회사금지 ' 로바뀌지않는이상, 지주회사전환인센티브를중단할이유없음 - 따라서, 현재일몰시한인 2018 년말이내에지주회사전환러시가능성낮음 - 7 월말 ~8 월초 2018 세법개정안 발표로논란일단락될전망 자료 : NH 투자증권리서치본부정리 5
3. 규제환경변화에따른기업들의지배구조변화타임라인점검 인적분할통한 지주회사전환은 서둘러야 규제환경변화시, 시급하게영향을받게되는지배구조개편이벤트는인적분할통한지주회사전환이다. 지주회사행위제한규제강화와기존순환출자금지는시행일로부터각각 2년 ( 최장 4년 ), 3년유예기간이주어지기때문에상대적으로여유가있는반면, 인적분할시자사주의결권부활방지와지주회사설립시조세특례일몰에대비하기위해서는연내에지배구조개편이벤트가시작되어야한다. 자사주활용위해서는 보수적으로 10 월에는 인적분할개시해야 국회에계류중인인적분할시자사주의결권부활방지상법개정안이정기국회에서통과된다고가정할경우, 본회의의결시점은 11~12월, 개정상법시행시점은 2019 년 3월경으로예상된다. 기업이자사주를활용한인적분할을하기위해서는법시행전까지분할등기가마무리되어야하므로, 늦어도 2018년 10월에는 < 분할결의 -주주총회-분할등기 ( 총 5개월내외소요 )> 절차를시작해야한다. 조세특례위해서는 보수적으로 6 월에는 인적분할개시해야 한편, 지주회사설립시조세특례의 2018년 12월 31일일몰을가정할경우, 기업은일몰시한전까지주식교환을마무리지어야한다. < 분할결의 -주주총회 -분할재상장 - 주식교환 > 절차에총 7개월내외소요되는점을감안하면, 기업은늦어도 2018년 6 월에는분할결의를개시해야한다. 표 5. 규제환경변화의경우, 미리준비해야하는시점은? 내용 인적분할시자사주의결권부활방지 정기국회통과가정 지주회사행위제한규제강화 정기국회통과가정 기존순환출자금지 정기국회통과가정 지주회사설립시조세특례 일몰가정 관계법령 - 상법개정안 ( 박용진의원 ) - 독점규제및공정거래에관한법률개정안 ( 채이배의원 ) - 공정거래법개정안 ( 최운열의원 ) - 조세특례제한법제 38 조의 2( 주식의현물출자등에의한지주회사의설립등에대한과세특례 ) - 2019 년 3 월경 - 2019 년 6 월경 - 2019 년 6 월경 - 2019 년 1 월 1 일 예상시행시점 - 공포후 3 개원경과한날부터시행하며시행후최초로회사가분할또는분할합병을하는경우부터적용 - 공포후 6 개월이경과한날부터시행 - 공포후 6 개월이경과한날부터시행 - 2018 년 12 월 31 일일몰 시행시점전까지마무리되어야할절차 - 인적분할 - 없음. 시행일로부터최초유예기간 2 년부여 - 없음. 시행일로부터유예기간 3 년 - 인적분할및주식교환 - 2018 년 10 월까지 - N/A - N/A - 2016 년 6 월까지 지배구조개편이벤트시작시점 - 분할결의 - 주총 - 분할등기 ( 총 5 개월내외 ) - N/A - N/A - 분할결의 - 주총 - 거래정지후분할재상장 - 주식교환까지최소 1 개월필요 ( 총 7 개월내외 ) 자료 : NH 투자증권리서치본부 6
그림 2. 규제환경변화타임라인 vs. 지배구조변화타임라인 핵심경제민주화법안들현재위치 9 월정기국회예상 법률안제안 / 제출 국회의원 10 인이상또는정부 해당상임위원회심사 전문위원검토보고 토론 의결 법제사법위원회심사 체계및자구심사 본회의의결 재적의원과반출석, 출석의원과반찬성 일반적으로임시회는 2,4,6,8 월최장 30 일, 기회는 9 월최장 100 일 공포 본회의의결후 15 일이내대통령공포 시행 공포후시행까지기간은각법률규정따름 특별한규정없으면, 20 일경과후효력발생 상법개정안 / 공정거래법개정안 2016 년발의 현재위치 정해진기간없음발의된상법개정안은공포후 3 개월경과한날부터시행, 발의된공정거래법개정안은공포후 6 개월경과한날부터시행 이사회분할결의 주주총회 ( 특별결의 ) 분할등기 분할디테일공시 정기주주총회 (3월) 시기맞추기 분할완성 어려워. 임시주주총회예상 전체의결권의1/3이상 & 출석의결권의 2/3이상 신주상장 장전동시호가 50% ~ 200% 주식교환 공개매수발행가격 : 청약일전과거 3-5 거래일의가중산술평균주가 최소 2 개월이상 약 2~3 개월 약 1 개월 최소 1 개월 자료 : NH 투자증권리서치본부 7
II. 주요기업집단지배구조변화가능성 1. 삼성그룹 향후순환출자완전 해소예상 삼성그룹은올해들어두차례에걸쳐계열사간지분을처분했다. 4월 10일삼성SDI 보유삼성물산지분 2.1%( 보호예수기간 3개월 ), 5월 30일삼성생명및삼성화재보유삼성전자지분 0.42%( 보호예수기간 1.5개월 ) 처분은규제환경준수를위해예상된이벤트였다. 삼성그룹은핵심경제민주화법안들이국회를통과하더라도시급한영향을받지않는다. 그러나, 정부와시장의지배구조개편요구, 삼성전자지배력확보의어려움등을종합하면, 지배구조개편이벤트가이어질것으로보인다. 다음으로예상되는지배구조개편이벤트는 7월 10일이후계열사들이보유한삼성물산지분 4.0%( 삼성전기 2.6%, 삼성화재 1.4%) 처분을통한순환출자완전해소이다. 비금융지주회사보다는 금융지주회사전환 가능성있음 더나아가, 지주회사전환을모색한다면, 금융부문만금융지주회사체제로전환 ( 삼성생명영업회사가삼성전자일부소유 ) 할가능성이있다. 비금융지주회사전환시 (1) 삼성전자 ( 영업회사 ) 지분확보 (20% 또는 30%), (2) 금융-비금융간완전분리 ( 삼성전자인적분할시삼성생명입장에서는삼성전자취득가격상승으로계열사주식가액합계가총자산의 3% 를초과하여이를대부분처분해야함 ) 등의난제가주어지기때문이다. 금융지주회사전환시, 삼성전자지배력유지 용이 2016년초김상조당시경제개혁연대소장이주장한대로금융지주회사체제로전환하면, 삼성물산또는삼성생명의인적분할을통해금융지주회사를설립하고, 자회사인삼성생명 ( 영업회사 ) 은비금융회사인삼성전자를지배 (1대주주 ) 할수는없지만, 소유 (2 대주주이하 ) 할수는있으므로최소한의지분이전을통해삼성전자에대한지배력도유지할수있다. 즉, 삼성생명 ( 영업회사 ) 이유예기간 5년 ( 최장 7년 ) 이내에삼성물산에게삼성전자지분 1.8%( 시가약 5.6조원 ) 를처분하면된다. 여타경제민주화법안 통과에따른지배구조 개편리스크는제한적 지배구조개편관련리스크로 (1) 보험업법개정안 ( 삼성생명이시가평가에따라삼성전자지분대부분처분해야함 ), (2) 자본시장법개정안 ( 삼성생명보유삼성전자지분을삼성전자가자사주로매입할수있으며, 매입시소각해야함 ), (3) 공정거래법개정안 ( 지주비율요건강화로삼성물산이강제지주회사전환해야함 ) 등의국회통과여부가있으나, 현시점에서는그가능성이크지않아보인다. 지배구조개편에따른 다양한기회요인 순환출자완전해소와금융지주회사전환가능성을가정한다면, (1) 삼성생명, 삼성화재, 삼성전기등의경우계열사지분처분에따른현금유입, (2) 삼성생명또는삼성물산의경우금융지주회사설립에따른가치부각, (3) 삼성물산의경우 4.0% 오버행 ( 대량대기매물 ) 및삼성전자지분 1.8%( 시가약 5.6조원 ) 매입부담있지만, 유예기간 ( 최장 7년 ) 길고비핵심자산유동화 ( 한화종합화학지분, 서초동사옥등 ) 가능하다는점에서삼성전자 1대주주로서의가치부각이기대된다. 8
그림 3. 삼성그룹지배구조도 : 상장사 지배주주 20.8% 삼성생명 19.3% 2.6% 삼성바이오로직스 31.5% 43.4% 71.9% 지배주주 30.9% 3.7% 삼성물산 삼성바이오에피스 94.6% 삼성카드 삼성자산운용 1.4% 삼성증권지배주주 0.1% 삼성화재 29.5% 15.0% 8.5% 5.0% 지배주주 5.8% 삼성전자 1.5% 7.0% 지배주주1.5% 삼성엔지니어링 0.2% 11.7% 1.3% 1.0% 5.4% 16.9% 23.7% 19.1% 5.1% 1.3% 22.6% 17.1% 에스원 1.9% 3.0% 25.2% 1.9% 11.0% 삼성중공업삼성전기삼성SDI 호텔신라제일기획삼성SDS 3.3% 2.3% 7.8% 3.1% 지배주주17.3% 47.2% 멀티캠퍼스 주 : 삼성전자잔여자사주소각가정후기준자료 : 전자공시시스템, NH 투자증권리서치본부 표 6. 삼성그룹지배주주지분율 ( 단위 : %) 지배주주회사명지분율 이건희 삼성생명 20.8 삼성전자 4.2 삼성물산 2.8 삼성 SDS 0.0 홍라희삼성전자 0.9 이재용 이부진 이서현 주 : 삼성전자잔여자사주소각가정후기준자료 : 전자공시시스템, NH 투자증권리서치본부 삼성물산 17.1 삼성 SDS 9.2 삼성엔지니어링 1.5 삼성전자 0.7 삼성생명 0.1 삼성화재 0.1 삼성물산 5.5 삼성 SDS 3.9 삼성물산 5.5 삼성 SDS 3.9 9
그림 4. 삼성그룹금융지주회사전환절차 현재 CASE 1) 삼성물산금융지주 CASE 2) 삼성생명금융지주 삼성물산 삼성물산금융지주 인적분할 삼성물산나머지 인적분할후 삼성생명금융지주 19.3% + α 삼성물산 19.3% 삼성생명 8.5% 삼성전자 5.0% 19.3% 삼성생명 8.5% - 1.8% = 6.7% 삼성전자 5.0% + 1.8% = 6.8% 주식교환 삼성생명 19.3% 8.5% - 1.8% = 6.7% 삼성전자 5.0% + 1.8% = 6.8% 금융계열사 비금융계열사 금융계열사 비금융계열사 금융계열사 비금융계열사 주 : 삼성전자잔여자사주소각가정자료 : NH 투자증권리서치본부 10
2. 그룹 텔레콤의 중간지주회사전환이 해법 그룹은 2007년지주회사체제전환, 2015년 - C&C 합병을통해지배구조를완성했다. 그러나, 지주회사행위제한규제가강화될경우, 가 텔레콤지분 5%( 시가약 0.9조원 ) 를, 텔레콤이 하이닉스지분 10%( 시가약 6.4조원 ) 를유예기간이내에취득해야한다. 이에대한해법으로예상되는것은 텔레콤의중간지주회사체제전환이다. 텔레콤물적분할 시, 텔레콤 재원확보용이 텔레콤을물적분할하면무선통신사업분할후일부유동화를통해 하이닉스지분취득재원을확보할수있다. 하이닉스 ( 시가 12.9조원 ) 등보유지분가치감안하면, 텔레콤 ( 시가총액 18.6조원 ) 의영업가치가저평가돼있기때문에 텔레콤영업회사상장및유동화의규모는상당할것으로예상된다. 다만, 지주회사행위제한규제강화 ( 공정거래법개정안 ) 가정기국회에서통과되더라도, 공포후 6개월경과된시점부터시행되기때문에 ( 그때부터자회사 / 손자회사최소지분확보유예기간최초 2년부여 ), 물적분할이시간에쫓겨급하게진행될가능성은높지않다. 텔레콤인적분할 시, 의 재원확보이슈해소 인적분할의경우, 텔레콤지주회사의신주발행및 텔레콤영업회사주식과의교환을통해 텔레콤의최대주주인 는비용없이 텔레콤 ( 지주회사 ) 에대한지배력을높일수있고 ( 지분취득이슈해소 ), 텔레콤의자사주 12.6% 도지배력강화에활용가능하다. 텔레콤의비지배주주도지주회사전환에따른합계시가총액상승을향유할가능성이있다. 그러나, 현재의분위기에서인적분할시자사주를활용하는것은부담스러울수있다. 또한, 인적분할시자사주의결권부활방지 ( 상법개정안 ) 가정기국회에서통과될경우, 공포후 3개월경과된시점 (2019년 3월경 ) 부터시행되기때문에, < 분할결의 -주주총회 -분할등기 > 절차의소요기간약 5개월을감안하면, 10월이전에인적분할절차를개시해야자사주를활용할수있을전망이다. 어쨌거나, 지배구조개편은 기회요인 어느경우든, 향후 와 텔레콤지주회사간합병가능성은매우낮기때문에이로인한논란의여지도크지않을것이다. 왜냐하면, 텔레콤분할의전제조건이 하이닉스지분을 30%( 시가 19.3조원 ) 까지늘리는것인데, 여기에 텔레콤사업회사와기타자회사들까지보유한 텔레콤지주회사의시가총액은할인율이아무리높더라도 의시가총액과차이가현저하게벌어지지않을것이고, 이는합병시희석화를통해 ( 시가총액 20.0조원 ) 에대한지배주주지배력 (30.6%) 을위험수준까지떨어트릴것이기때문이다. 한편, 텔레콤중간지주회사체제전환시, 지배구조개편에따른밸류에이션부각, 지배지분확대에따른향후계열사들의배당성향상향가능성등긍정적인효과가기대된다. 11
그림 5. 그룹지배구조 자체사업 IT 서비스 에너지화학 ICT, 반도체마케팅, 서비스 33.4% 25.2% 39.1% 네트웍스 이노베이션 텔레콤 에너지 종합화학 인천석유화 98.1% 20.1% 플래닛 브로드밴드 하이닉스 44.5% 57.2% 건설 해운 매직 루브리컨츠 60.0% F L&S 90.0% E&S 인포섹 바이오팜 15.7% 67.3% 41.0% China Gas Holdings 부산도시가스 C 30.0% 49.1% 26.7% F Holdings ESSENCORE 머티리얼즈에스엠코어 10.0% 바이오텍 증권 : 상장사 : 신성장 51.0% 실트론 자료 : 전자공시시스템, NH 투자증권리서치본부 표 7. 그룹지배주주지분율 ( 단위 : %) 지배주주 회사명 지분율 최태원 23.4 디스커버리 0.05 네트웍스 0.08 최재원 C 0.26 증권 0.03 최기원 7.46 노소영 0.01 자료 : 전자공시시스템, NH투자증권리서치본부 12
그림 6. 텔레콤물적분할절차 25.2% 25.2% 텔레콤 텔레콤 일부지분유동화및상장예상 20.1% 98.1% 하이닉스 플래닛 브로드밴드 20.1% 98.1% 텔레콤 하이닉스 플래닛 브로드밴드 자료 : NH 투자증권리서치본부 그림 7. 텔레콤인적분할절차 25.2% 25.2% 25.2% + α 텔레콤 텔레콤 HC 텔레콤 HC 20.1% 98.1% 자사주활용가정 12.6% 20.1% 98.1% 25.2% + 12.6% = 37.8% 20.1% 98.1% 하이닉스 플래닛 브로드밴드 텔레콤 OC 하이닉스 플래닛 브로드밴드 텔레콤 OC 하이닉스 플래닛 브로드밴드 자료 : NH 투자증권리서치본부 13
3. LG 그룹 지주회사요건강화는 큰이슈아님 LG 그룹은 2004 년지주회사체제전환을마무리하고안정적인지배구조를유지해왔다. 지주회사행위제한규제강화가시행되더라도, LG 가추가로취득해야하는자회사지 분은 LG 상사 5%( 시가약 500 억원 ) 에불과하여, 큰이슈는아니다. 경영권승계에도 지배력은공고 이보다는, 최근발생한경영권승계이슈에따라지배구조일부개편이예상된다. 지주회사 LG에대한최대주주및특수관계인지분은 46.7% 이며, 이중승계대상지분은 11.3% 이다. 상속세액은약 8,500억원인데 ( 유효세율 57%), 상속지분처분 ( 약 6.4%) 만으로상속세를납부한다고가정해도, 최대주주및특수관계인지분 40.3%, 구광모상무지분 11.1% 등으로 LG그룹지배구조에미치는영향은제한적이다. 상속세납부위해 판토스상장예상 5년간의연부연납을통한상속세납부를가정할경우, 연간약 1,700억원의상속세부담이발생한다. 구광모상무의누적배당수입 ( 약 1,400억원 ) 을감안하면, 2019년이후상속지분일부처분 and/or 지주회사 LG의손자회사판토스 IPO( 기업공개 ) 를통한보유지분 7.5% 유동화가예상된다. 판토스는 2018년이후창고물류사업성장으로실적개선중이며, 현재가치는 1.4조원으로 (2018년예상 EBITDA 1,156억원, 순현금 533억원, 글로벌물류기업평균 EV/EBITDA 11.6배적용 ), 7.5% 지분가치는약 1,000억원으로평가된다. 지배구조개편수혜는 LG 상사 결국, 지배구조개편과승계로인한수혜는 LG 상사에집중될것으로보인다. 지주회 사의지분 5% 추가취득과자회사판토스 ( 지분 51%) 상장시자산가치상승 ( 장부가 3,660 억원 vs. 시가 7,100 억원 ) 이기대되기때문이다. 그림 8. LG 그룹지배구조도 : 상장사 LG 50.0% 35.0% 33.1% 36.1% 33.7% 30.0% 30.1% 30.1% 24.7% 85.0% 서브원 LG MMA 지투알 실리콘웍스 LG유플러스 LG전자 LG생활건강 LG하우시스 LG화학 LG상사 LG CNS LG스포츠 LG경영개발원 90.0% 곤지암예원 에이치에스애드 위드유 40.8% LG 이노텍 60.0% 50.0% 캐이엔아이 엘지토스템비엠 사랑누리 엘베스트 99.6% 미디어로그 51.0% 데이콤크로싱 37.9% LG 디스플레이 50.0% 크린소울 해태에이치티비 100.0% 하우시스이엔지 그린누리 팜한농 행복누리 50.0% 씨에스원파트너 씨에스리더 더페이스샵 90.0% 코카콜라음료 씨텍 7.5% 글로벌다이너스티해외자원 33.3% 51.0% 살데비다당진판토스코리아탱크터미널 51.0% 범한판토스부산신항물류센터 헬리스타항공 자료 : 전자공시시스템, NH 투자증권리서치본부 14
표 8. LG 지배주주지분율 ( 단위 : %) 지배주주 지분율 구본무 ( 상속예정 ) 11.28 구광모 6.24 구본준 7.72 구본능 3.45 구연경 0.91 구연수 0.15 김영식 4.20 기타특수관계인 12.73 자료 : 전자공시시스템, NH투자증권리서치본부 표 9. LG 그룹상속세 vs. 재원조달 ( 단위 : 십억원, %) 상속세 재원조달 구본무회장 LG 11.28% 과세가액 1,498.3 LG 6.24% 누적배당수입 110.4 유효상속세율 57% LG 상사 2.11% 누적배당수입 2.6 - 지배주주가산평가 20% LG 상사 2.11% 처분금액 25.4-30 억원초과금액상속세율 50% 소계 138.4 - 기한내신고시 5% 공제판토스 7.5% 평가액 104.3 상속세 854.0-2018E EBITDA 115.6 5 년연부연납시, 연간납부액 170.8 - Global Peers EV/EBITDA 11.6 - 순현금 53.3 주 1) 상속개시일전후 4 개월간종가단순평균으로상속자산평가. 평균가 77,000 원가정 2) 재원조달은세전기준 3) 누적배당수입산정기간의경우 LG 는 2.8% 취득한 2004 년이후, LG 상사는 0.88% 취득한 2005 년이후자료 : NH 투자증권리서치본부 표 10. 상속세납부와관련된기본사항들 상속게시일상속자산평가상속세율신고납부기한납부방식 - 사망시점 내용 - 유가증권의경우, 상속개시일전 2개월부터후 2개월까지의종가단순평균. 최대주주또는특수관계인의주식가액에대해서는 20% 가산평가 ( 지분 50% 초과시에는 30% 가산. 중소기업은 ½만가산 )( 제63조제3항 ) - 상속세과세가액이 30억원초과할경우최고세율 50% 적용 - 상속인 (successor) 은상속개시일이속하는달의말일부터 6개월이내에상속세의과세가액및과세표준을관할세무서장에게신고 ( 제67조 ) - 상속세를신고하는자는신고기한내에납부해야함. 다만, 전체세액의절반이하에대해서 2개월의납부유예가능 ( 제70조 ). 연부연납을허가일부터 5년간납부가능 ( 제71조, 제72조 ) - 현금납부. 2013 년세법개정으로상장주식의물납불가능 비고 - 동기간증자, 합병등사유발생할경우, 평가기준일이전에발생시발생일다음날부터기간종료까지. 평가기준일이후에발생시기간시작부터발생일전날까지평균 ( 제 63 조제 1 항제 1 호가목 ) - 10.4 억원 + 과세표준 30 억원초과금액의 50%( 제 26 조 ) - 기한내신고시상속세산출세액의 10% 공제 ( 제69조 ) - 2017년및 2018년세법개정으로공제율축소 (~2016년 10% 2017년 7% 2018년 5% 2019년 ~ 3%) - 연부연납허가에는담보제공필요하며, 납부세액 2천만원초과, 분할납부세액 1천만원초과해야함. 기본은연부연납허가일로부터 5년이내납부. 단, 연 4.3% 가산금적용 ( 제71조, 제72조 ) - 물납은부동산, 국공채로만가능하며비상장주식은상속재산전체가비상장주식일경우에한해서만가능 ( 제73조 ) 자료 : 상속세및증여세법, NH 투자증권리서치본부정리 15
종목투자등급 (Stock Ratings) 및투자등급분포고지 1. 투자등급 (Ratings): 목표주가제시일현재가기준으로향후 12 개월간종목의목표수익률에따라 Buy : 15% 초과 Hold : -15% ~ 15% Sell : -15% 미만 2. 당사의한국내상장기업에대한투자의견분포는다음과같습니다. (2018 년 6 월 8 일기준 ) 투자의견분포 Buy Hold Sell 78.8% 21.2% 0.0% - 당사의개별기업에대한투자의견은변경되는주기가정해져있지않습니다. 당사는투자의견비율을주간단위로집계하여기재하고있으니참조하시기바랍니다. Compliance Notice 당사는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다 당사는동자료를기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 고지사항 본조사분석자료에수록된내용은당사리서치본부의금융투자분석사가신뢰할만한자료및정보를바탕으로최선을다해분석한결과이나그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서투자자의투자판단을위해작성된것이며어떠한경우에도주식등금융투자상품투자의결과에대한법적책임소재를판단하기위한증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료는당사의저작물로서모든지적재산권은당사에귀속되며당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. 동사에대한조사분석자료의작성및공표가중단되는경우, 당사홈페이지 () 에서이를조회하실수있습니다. 16