219 년 4 월 5 일 상승을위한 2 가지조건충족 비중확대 ( 유지 ) 이응주 2) 3772-1559 eungju.lee@shinhan.com 시황개선기대 : 2Q19 유가 / 마진상승, 2H19 마진대폭개선 1Q19 Preview: 기대치하회, 재고관련이익 2 분기로이월 주상승조건충족, 투자의견비중확대, 최선호주 SK 이노베이션제시 시황개선기대 : 2Q19 유가 / 마진상승, 2H19 마진대폭개선 1 분기유가는반등했지만정제마진은배럴당 4.6 달러 ( 손익분기점수준 ) 에머물렀다. 휘발유마진이극단적으로나빴기때문이다. 2 분기에는이란제재이슈가부각되면서유가는계속상승하겠다. 성수기진입에힘입어휘발유마진이개선되면서복합정제마진상승 (+2. 달러 / 배럴 QoQ) 도기대된다. 하반기시황전망은더욱밝다. 선박용연료유규제 (IMO 22) 정책때문에경유마진이대폭상승할가능성이크다. 2H19 복합정제마진은배럴당 8.7 달러로지난호황기평균 (215~17 년 ) 을상회하겠다. 1Q19 Preview: 기대치하회, 재고관련이익 2 분기로이월 1 분기 3 사합산영업이익은.9 조원 (vs. 4Q18 -.9 조원 ) 으로기존기대치 (1.2 조원 ) 에는미치지못하겠다. 정제마진이예상보다낮기도했지만재고관련이익 (SK 이노베이션 /GS 칼텍스 ) 이 2 분기로이월되는효과가더크다. 주상승조건충족, 투자의견비중확대, 최선호주 SK 이노베이션제시 업종에대한투자의견비중확대를유지하고최선호주로 SK 이노베이션 (9677) 을제시한다. 주의경우유가와마진이동시에개선되는국면에서주가상승폭이컸다. 2 분기가바로그러한구간이다. Top Picks 종목명 SK 이노베이션 (9677) 투자현재주가의견 (4월 4일, 원 ) 목표주가 ( 원 ) 상승여력 (%) 매수 183,5 24, 3.8 218년이후업종지수추이 (1/18=) 12 유가 1 마진개선 유가반등 마진개선 마진 대폭개선 9 ( 휘발유 ) ( 경유 ) 8 유가 유가 마진악화 마진폭락 7 1/18 4/18 7/18 /18 1/19 4/19 7/19 /19 자료 : QuantiWise, 신한금융투자추정 유가반등 마진부진
2Q19 WTI 기준유가 6 달러중반까지상승 지난 12 월배럴당 42 달러까지하락했던유가 (WTI) 가 6 달러를돌파했다. 2 분기중에배럴당 6 달러중반까지상승할전망이다. 그이유는다음과같다. 1) 글로벌경기둔화우려에도불구하고석유수요는양호하다. 219 년석유수요는전년대비 1.4 백만 b/d 증가할전망이다. 218 년 (+1.3 백만 b/d) 보다더많다. 경기개선덕분은아니고기저효과때문이다. 4Q18 전세계석유수요는전분기대비.3 백만 b/d 감소했다. 미 / 중무역분쟁등으로글로벌경기전망이어두워졌다. 2) 공급과잉우려가줄고있다. 지난 12 월결정된 OPEC+(OPEC+ 러시아등기타주요산유국 ) 의감산결정 (-1.2 백만 b/d vs. 218 년 월생산량 ) 이효과를발휘하고있다. 219 년 3 월사우디의원유생산량은전년도 11 월대비 1.2 백만 b/d 감소했다. 반면같은기간미국의원유생산량증가는.4 백만 b/d 에그쳤다. 3) 지정학적리스크가확대되고있다. 1Q19 에는미국의베네수엘라추가제재가화두였다면 2 분기에는이란제재강화가부각될전망이다. 218 년 11 월 5 일발효된미국의대이란 2 차제재는예상보다강도가약했다. 이란산원유수입핵심 8 개국에대한제재를 18 일간유예했다. 이에따라 219 년 3 월이란의원유수출량은전년도 12 월대비.8 백만 b/d 증가했다. 5 월 3 일까지한시적으로유지되는이란산원유수입국에대한제재유예조치가연장되지않을가능성이커지고있다. 이경우유가의추가상승은불가피하다. WTI 기준유가추이및전망 ( 달러 / 배럴 ) 8 OPEC 증산결의 이란발공급차질우려심화 수요둔화우려 사우디언론인피살 주요산유국원유생산량추이 ( 백만b/d) 이란 + 베네수엘라 ( 좌축 ) ( 백만b/d) 사우디 ( 우축 ) 7. 미국 ( 우축 ) 12 7 이란제제시작 ( 수위약화 ) 6. 11 6 5 중동지정학적리스크 ( 시리아공습 ) 미국의대이란제재발표 OPEC 감산결의 이란이슈재부상 OPEC/ 러시아감산효과발생미국원유재고 5. 4. 9 4 1/18 5/18 9/18 1/19 5/19 자료 : Petronet, 신한금융투자 3. 자료 : IEA, OPEC, 신한금융투자추정 8 글로벌석유수요 / 공급, 재고변동추이및전망 ( 백만배럴 / 달러 ) ( 백만배럴 / 달러 ) 2 Stock Ch. & Misc Demand Supply 3. 2. 월별이란의원유생산량과수출규모추이 ( 천b/d) 생산량 4, 3, 수출량 98 96 94 1.. (1.) 2, 1, 92 자료 : EIA, 신한금융투자 17 18 19F (2.) 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 2
정제마진개선 (1): 1H19 휘발유마진반등, 재고감소 + 성수기진입 218 년 1~3 분기휘발유평균마진은배럴당 12.4 달러였다. 월이후급락해서 219 년 2 월에는일시적으로역마진상태까지하락했다. 구조적인공급과잉과일시적인수요감소가겹쳤기때문이다. 구조적인공급과잉은미국의원유생산증가탓이다. 한국사들의휘발유생산비중은 15% 내외다. 중질유 (Heavy Crude Oil) 인중동산원유를분해하기때문이다. 반면경질유 (Light Oil) 인미국산원유를정제하면휘발유비중이 5% 에육박한다. Shale 혁명직전인 28 년미국의원유생산량은 4.9 백만 b/d 였으나 219 년 3 월현재 12.1 백만 b/d 에달한다. 미국의원유생산이늘수록휘발유공급도늘수밖에없다. 반면휘발유수요증가세는둔화되고있다. 215~17 년저유가국면에서휘발유수요가이미많이늘었다. 자동차판매감소 (218 년 -.8% YoY) 도뼈아프다. 휘발유마진악화는이러한구조적인요인이작용했기때문에쉽게이전수준으로복귀한다고장담할수없다. 다만계절적인반등은가능하다. 미국원유생산증가가갑작스러운일이아닌데 218 년 월부터휘발유마진이급락한이유는계절적인수요감소 ( 드라이빙시즌종료 ) 때문이다. 다행히 3 월부터휘발유마진이반등 (+5.8 달러 / 배럴 MoM) 했다. 미국사들이정기보수에들어가면서재고가감소했기때문이다. 2 분기부터계절적성수기가시작된다. 휘발유마진이추가적으로개선될수있다. 2 분기정제마진상승을기대하는이유다. 연도별 / 월별정제마진추이 ( 천원 / 배럴 ) 216 217 218 219 3 2 주요석유제품별마진추이 ( 달러 / 배럴 ) 휘발유마진경유마진 3 B-C유마진 2 () () 1 2 3 4 5 6 7 8 9 11 12 자료 : Petronet, Bloomberg, 신한금융투자 (2) 자료 : Petronet, 신한금융투자 월별미국원유생산량 vs. 휘발유수출량추이 연도별 / 월별미국휘발유재고추이 ( 백만b/d) 미국원유생산 ( 좌축 ) ( 천b/d) 13 미국휘발유수출 ( 우축 ) 1,2 12 1, ( 백만배럴 ) 28 26 216년 217년 218년 219년 11 9 8 자료 : EIA, 신한금융투자 8 6 4 2 24 22 2 1 2 3 4 5 6 7 8 9 11 12 자료 : EIA, 신한금융투자 3
정제마진개선 (2): 2H19 경유마진대폭상승, IMO 22 효과 하반기에는 IMO 22 효과가기대된다. IMO 22( 선박용연료유황함유량규제 ) 의시행시점은 22 년 1 월이지만글로벌해운사들이선제적으로도입하면서 219 년하반기부터새로운규제의파급효과가나타날전망이다. IMO 22 에대응하기위한 3 가지방안중에글로벌해운사들이가장선호하는방안은단기로는스크러버 ( 탈황장치 ) 장착이고중장기로는 LNG 추진선도입이다. 문제는시간 ( 스크러버설치업체들의캐파제약, 정박항구의 LNG 인프라부족으로제도시행초기까지완벽한대응불가능 ) 과비용의제약이다. 시행초기에는 MGO( 경유 + 고유황유 ) 나 LSFO( 저유황유 ) 사용이최선이다. 219 년하반기부터경유마진 (1H19 +13.1 vs. 2H19 +17.5 달러 / 배럴 ) 이대폭상승할가능성이크다. 글로벌사들이공급 (+1~2%) 을늘리겠지만수요증가폭 (+3%) 이더클전망이다. IMO 22 의부수적인효과는휘발유마진개선이다. 3 월이후성수기진입에따라휘발유마진이개선되고있으나드라이빙시즌이종료 ( 월이후 ) 되면재차급락할수있다. 사들의 IMO 22 준비태세를갖출수록이문제가해결된다. 가급적경유생산은늘리고휘발유비중은줄이는방향으로정제설비를가동할가능성이높기때문이다. 글로벌 Top 해운사들의 IMO 22 대응현황 순위업체명 대응원칙 세부내용 1 Maersk - 기본원칙은 LSFO 사용, 일부중대형선박스크러버설치 - 미국사 (PBF Energy) 와 LSFO 공급계약체결 (19년 2월 ) 2 Mitsui OSK - 단기스크러버설치, 장기 LNG 추진선도입 - 22년까지전체보유선박의 5% 스크러버설치완료 3 CMA CGM SA - 기본원칙은 LSFO 사용, 장기적으로 LNG 추진선도입추진 - 신규선박발주시 LNG 추진선위주계약 4 NYK-Line - 스크러버설치에대해회의적인입장 ( 검증미흡 ) - 메탄올추진선박발주 5 K-line - 선박에따라다양한대응 - 저유황유사용, 스크러버장착, LNG 추진선발주병행 6 COSCO - 기본원칙은 LSFO 사용, 스크러버의경우성능테스트후도입 - 중국업체와저유황유공급계약체결 (19년 4월 ) 7 Hapag Lloyd - 기본원칙은 LSFO 사용, 신규선박의경우스크러버설치 - 기존노선 / 선박의경우저유황유사용확대 8 HMM - 신규선박의경우스크러버장착하거나 LNG 추진선이우선 - 2년상반기까지 19척의컨테이너선박에스크러버설치 9 Pan Ocean - 단기스크러버설치, 장기 LNG 추진선도입 - 보유선박의 2% 에대해스크러버설치예정이나비용조달에애로 Evergreen Marine - 스크러버설치가원칙 - 2년 1월까지보유선박의 6% 스크러버설치, 21년설치율 7% 자료 : 언론발표자료, 신한금융투자정리, 주 : 순위는 218 년매출기준 IMO 22 시행에따른석유제품마진변화 휘발유, 경유마진추이및전망 해운사들의선호방안 스크러버설치 - 단기최선호방안 - 제약 : 시간 + 비용 LNG 추진선도입 - 중장기추진방향 - 제약 : 시간 + 인프라 ( 달러 / 배럴 ) 전체정제마진 IMO 22 ( 달러 / 배럴 ) 25 휘발유마진 효과발생 12 2 경유마진 현실적인대응방안 저유황유도입 - 경유혼합 (MGO) - 저유황유 (LSFO) 사용 15 8 6 석유제품마진영향 경유 - 마진대폭상승 - 수요 +3% vs. 공급 +1~2% 휘발유 - 마진상승 - 공급 -1% 5 1/16 1/17 1/18 1/19 1/2 4 2 자료 : 신한금융투자 자료 : Petronet, 신한금융투자 4
1Q19 Preview: 기대치하회, 재고관련이익 2 분기로이월 1 분기 3 사 (SKI, GS-C, S-Oil) 합산영업이익은.9 조원 (vs. 4Q18 -.9 조원 ) 으로예상된다. 전분기유가폭락의충격에서는벗어나겠으나기존기대치 ( 신한 1.2 조원 ) 를하회하겠다. 원인은정제마진이예상보다더나빴기때문이다. 1 분기에인식된다고가정했던재고관련이익의상당수가 2 분기로이월된점도 1 분기실적부진에영향을미쳤다. 사들의경우유가가상승하면기말재고자산이증가한다. 이는매출원가 ( 당기제조원가 - 당기말재고자산 + 전기말재고자산 ) 의감소와영업이익의증가를의미한다. 재고관련이익의개념이다. 3 월평균유가는전년도 12 월평균대비 9.7 달러 / 배럴상승했다. 이에따라대규모재고관련이익이기대되었다. 문제는 SK 이노베이션과 GS 칼텍스의재고평가방법이총평균법이라는점이다. 유가상승속도보다재고자산가치의증가가늦을수밖에없다. 재고관련이익이 2 분기로이연되는이유다. 4 사 1Q19 실적전망 ( 십억원, %) 1Q19F 4Q18 QoQ 1Q18 YoY 신한 ( 기존 ) 컨센서스 SK이노베이션 매출액 12,516.1 13,948.1 (.3) 12,166.1 2.9 12,698.5 12,467.3 영업이익 327.5 (281.5) 흑전 711.6 (54.) 556.7 448.6 세전이익 234.1 3.7 (22.2) 678.9 (65.5) 529.2 49.5 순이익 164.8 249.7 (34.) 458.3 (64.) 375.6 291.7 영업이익률 2.6 (2.) 5.8 4.4 3.6 S-Oil 매출액 5,87.2 6,861.3 (14.4) 5,4.9 8.5 5,877.5 5,768. 영업이익 27.9 (333.5) 흑전 254.5 6.4 344.9 278.7 세전이익 252.2 (456.4) 흑전 258.2 (2.3) 35.5 242.1 순이익 184.1 (323.8) 흑전 188.7 (2.4) 255.9 168.7 영업이익률 4.6 (4.9) 4.7 5.9 4.8 GS칼텍스 매출액 8,185.7 9,75.8 (15.7) 7,795.3 5. 8,414.1 - 영업이익 266.5 (267.) 흑전 28.7 (5.1) 298.5 - 세전이익 192.5 (26.9) 흑전 243.2 (2.9) 7.9 - 순이익 139.5 (148.7) 흑전 18.2 (22.6) (9.7) - 영업이익률 3.3 (2.8) 3.6 3.5 - GS 매출액 4,34. 4,331.9 11.4 4,224.1 (2.6) 4,467.8 4,467.8 영업이익 517.2 413.8 31. 555.9 (8.7) 58.5 58.5 세전이익 438.5 271.3 76.1 58.6 (15.8) 52. 52. 순이익 159.7 176.7 (9.6) 223.1 (28.4) 259.7 259.7 영업이익률 11.9.1 12.7 13. 13. 자료 : 회사자료, QuantiWise, 신한금융투자추정 주 1: 순이익은지배주주기준, 주 2: GS 의경우자회사매각에따라과거실적조정 연도별 / 월별원화환산정제마진추이 분기별 3 사합산영업이익추이및전망 ( 달러 / 배럴 ) ( 천원 / 배럴 ) 15 12 달러기준정제마진 원화환산정제마진 정제마진저조불구유가상승으로실진마진상승 3 2 ( 달러 ) 15 분기별유가변동 3 사합산영업이익 ( 십억원 ) 3, 1,5 9 6 (15) 1Q19 유가상승효과 2Q19 로이연 3 - (3) 16 17 18 19F 2F 자료 : Bloomberg, Quantiwise, 신한금융투자자료 : QuantiWise, 신한금융투자추정, (1,5) 5
3사사업부별실적추이및전망 ( 십억원, %) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 218 219F 22F 221F 주요가정 Dubai 유가 ( 달러 / 배럴 ) 63.9 72. 74.2 68.3 63.4 68.5 67. 67.5 66.5 67. 66. 65.5 복합정제마진 ( 달러 / 배럴 ) 8.1 8. 8.1 6.5 4.6 6.6 8.6 8.9 9.3.2.1 9.4 PX 스프레드 ( 달러 / 톤 ) 358 324 454 552 54 495 46 4 37 34 34 32 윤활기유스프레드 ( 달러 / 톤 ) 437 44 411 425 454 43 435 48 5 49 485 47 원달러환율 ( 원 / 달러 ) 1,72 1,79 1,122 1,128 1,125 1,123 1, 1,95 1,9 1,85 1, 1,12 SK이노베이션매출액 전체 12,166 13,438 14,959 13,948 12,516 13,55 13,422 13,661 54,511 53,4 55,27 55,1 8,687 9,773,9 9,833 8,688 9,44 9,56 9,751 39,194 37,384 38,163 37,519 화학 2,439 2,532 2,886 2,828 2,567 2,741 2,623 2,575,684,55,351,296 E&P/ 기타 26 316 35 441 416 453 464 53 1,367 1,835 3,18 3,991 윤활유 78 818 823 846 846 872 829 833 3,266 3,379 3,332 3,295 영업이익 전체 712 852 836 (281) 327 59 575 736 2,118 2,228 3,119 3,86 325 533 48 (558) 87 312 285 449 79 1,132 1,956 1,838 화학 285 238 346 249 248 244 25 235 1,118 977 885 725 E&P/ 기타 (27) (46) (5) (47) (88) (71) (84) (89) (17) (331) (287) (8) 윤활유 129 126 132 74 8 5 124 142 461 451 565 53 영업이익률 전체 5.8 6.3 5.6 (2.) 2.6 4.4 4.3 5.4 3.9 4.2 5.7 5.6 3.7 5.5 3.7 (5.7) 1. 3.3 3. 4.6 1.8 3. 5.1 4.9 화학 11.7 9.4 12. 8.8 9.7 8.9 9.5 9.1.5 9.3 8.5 7. E&P/ 기타 (.5) (14.5) (14.3) (.7) (21.1) (15.6) (18.1) (17.7) (12.4) (18.1) (9.) (.2) 윤활유 16.5 15.4 16. 8.7 9.5 12. 15. 17. 14.1 13.3 16.9 16.1 S-Oil 매출액 전체 5,411 6,3 7,188 6,861 5,87 6,164 6,41 6,443 25,463 24,878 25,346 24,89 4,341 4,754 5,728 5,33 4,491 4,785 4,939 5,72 2,126 19,288 19,837 19,34 석유화학 69 829 1,5 1,132 981 974 1,76 97 3,71 4,2 3,953 3,874 윤활유 379 42 4 427 398 46 386 4 1,635 1,589 1,555 1,632 영업이익 전체 255 43 316 (333) 271 275 387 424 639 1,357 1,95 1,594 9 34 17 (532) 112 134 173 23 33 622 1,21 811 석유화학 81 17 2 151 113 91 152 146 351 51 576 465 윤활유 84 81 43 47 46 5 62 76 256 234 38 318 영업이익률 전체 4.7 6.7 4.4 (4.9) 4.6 4.5 6. 6.6 2.5 5.5 7.5 6.4 2.1 6.4 3. (.) 2.5 2.8 3.5 4..2 3.2 5.1 4.2 석유화학 11.7 2. 9.7 13.4 11.5 9.3 14.1 15. 9.5 12.5 14.6 12. 윤활유 22.2 19.3.6 11.1 11.5 12.4 16.1 19. 15.6 14.7 19.8 19.5 GS칼텍스 매출액 전체 7,795 9,58 9,84 9,76 8,186 8,756 8,876 8,95 36,363 34,768 34,56 35,463 5,912 7,86 7,679 7,56 6,236 6,777 6,981 7,31 28,236 27,25 27,356 28,25 윤활유 341 361 337 37 315 323 317 317 1,346 1,273 1,262 1,313 석유화학 1,543 1,6 1,788 1,839 1,634 1,656 1,578 1,62 6,78 6,47 5,888 5,945 영업이익 전체 281 585 636 (267) 266 456 449 547 1,234 1,718 2,167 1,987 147 462 457 (46) 112 285 265 38 66 1,42 1,56 1,452 윤활유 66 62 41 21 28 42 51 59 19 18 243 249 석유화학 67 6 138 118 126 129 133 9 383 496 365 285 영업이익률 전체 3.6 6.5 6.5 (2.8) 3.3 5.2 5.1 6.1 6.7 6.4 5.9 6.1 2.5 6.5 6. (5.4) 1.8 4.2 3.8 5.4 6. 5.8 5.3 5.7 윤활유 19.5 17.3 12.1 6.8 9. 13. 16. 18.5 19.5 2. 19. 18.5 석유화학 4.3 3.7 7.7 6.4 7.7 7.8 8.4 6.8 7.5 6.2 5.8 5.3 자료 : 각사, 신한금융투자추정 6
4사실적추이및전망 ( 십억원, %) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 218 219F 22F 221F SK이노베이션매출액 12,166 13,438 14,959 13,948 12,516 13,55 13,422 13,661 54,511 53,4 55,27 55,1 영업이익 712 852 836 (281) 327 59 575 736 2,118 2,228 3,119 3,86 세전이익 678 744 696 297 234 553 525 693 2,415 2,5 2,811 2,854 순이익 458 499 444 25 165 389 369 491 1,651 1,414 1,986 2,17 영업이익률 5.8 6.3 5.6 (2.) 2.6 4.4 4.3 5.4 3.9 4.2 5.7 5.6 S-Oil 매출액 5,411 6,3 7,188 6,861 5,87 6,164 6,41 6,443 25,463 24,878 25,346 24,89 영업이익 255 43 316 (333) 271 275 387 424 639 1,357 1,95 1,594 세전이익 258 214 315 (456) 252 275 38 413 332 1,319 1,79 1,57 순이익 189 163 23 (324) 184 2 277 35 258 966 1,38 1,148 영업이익률 4.7 6.7 4.4 (4.9) 4.6 4.5 6. 6.6 2.5 5.5 7.5 6.4 GS칼텍스매출액 7,795 9,58 9,84 9,76 8,186 8,756 8,876 8,95 36,363 34,768 34,56 35,463 영업이익 281 585 636 (267) 266 456 449 547 1,234 1,718 2,167 1,987 세전이익 243 321 638 (27) 192 439 4 5 996 1,542 1,958 1,816 순이익 18 235 437 (149) 14 319 297 363 74 1,118 1,419 1,316 영업이익률 3.6 6.5 6.5 (2.8) 3.3 5.2 5.1 6.1 3.4 4.9 6.3 5.6 GS 매출액 4,224 4,469 4,72 4,332 4,34 4,599 4,674 4,528 17,744 18,141 18,726 18,941 영업이익 556 551 689 414 517 597 588 587 2,2 2,288 2,4 2,373 세전이익 59 59 661 465 439 518 59 5 2,155 1,976 2,9 2,97 순이익 223 194 3 177 16 23 21 23 93 766 92 895 영업이익률 13.2 12.3 14.6 9.6 11.9 13. 12.6 13. 12.5 12.6 12.9 12.5 자료 : 각사, 신한금융투자 / 주 : GS 의경우 2Q15 부터 UAE 원유생산광구인수효과로영업이익과세전이익규모크게증가, 다만대규모법인세납부로인해순이익증가는미미 4사실적추정변경 ( 십억원, %) 변경전 변경후 변경률 219F 22F 221F 219F 22F 221F 219F 22F 221F SK이노베이션 매출액 56,5 53,837-53,4 55,27 55,1 (5.3) 2.2 - 영업이익 2,942 3,2-2,228 3,119 3,86 (24.3) (2.8) - 세전이익 2,8 3,145-2,5 2,811 2,854 (28.6) (.6) - 순이익 2,6 2,244-1,414 1,986 2,17 (29.5) (11.5) - S-Oil 매출액 25,266 26,149-24,878 25,346 24,89 (1.5) (3.1) - 영업이익 1,636 2,83-1,357 1,95 1,594 (17.1) (8.6) - 세전이익 1,63 1,979-1,319 1,79 1,57 (17.7) (9.5) - 순이익 1,172 1,445-966 1,38 1,148 (17.6) (9.5) - GS칼텍스 매출액 37,178 37,92-34,768 34,56 35,463 (6.5) (7.) - 영업이익 1,976 2,154-1,718 2,167 1,987 (13.).6 - 세전이익 1,781 1,984-1,542 1,958 1,816 (13.5) (1.3) - 순이익 1,291 1,439-1,118 1,419 1,316 (13.5) (1.3) - GS 매출액 19,17 19,646-18,141 18,726 18,941 (4.6) (4.7) - 영업이익 2,45 2,566-2,288 2,4 2,373 (6.6) (6.1) - 세전이익 2,238 2,363-1,976 2,9 2,97 (11.7) (.7) - 순이익 912 1,38-766 92 895 (15.9) (13.2) - 자료 : 신한금융투자추정 7
S-Oil SKI GS Thai Oil( 태 ) Formosa( 대 ) PTT( 태 ) JXTG( 일 ) Valero Phillips 66 Marathon 주상승조건충족, 투자의견비중확대, 최선호주 SK 이노베이션제시 업종에대한투자의견비중확대를유지한다. 주의경우유가와마진이동시에개선되는국면에서주가상승폭이컸다. 1 분기에는유가는상승했으나정제마진이부진했다. 주주가상승폭 (-.3% YTD) 이미미했던이유다. 219 년 2 분기에는 주상승조건 이충족될가능성이크다. 공급축소 (OPEC+), 지정학적리스크 ( 이란 ) 부각등으로유가가상승한다. 휘발유마진개선에힘입어복합정제마진도개선될가능성이크다. 물론 2 분기만놓고보면마진개선폭이크지않다. 하반기추가적인마진개선가능성 (IMO 22 효과 ) 까지고려하면주를사야하는시점이다. 최선호주는 SK 이노베이션 (9677) 이다. 1 분기실적은예상보다부진하지만그만큼 2 분기이익이증가한다. 탈황설비증설, 해상주유소사업추진등 IMO 22 에적극적으로대응하고있다. 22 년이후이익전망을낙관적으로보는이유다. 3 사목표주가산출 종목 PBR(x) ROE(%) BPS ( 원 ) Target PBR Target Price 213~14 215~17 218 219F 22F 12MF ( 배 ) ( 원 ) SK이노베이션.5~1.1.5~1.1 9.1 7.7.2 25,457 1.2 24, GS.6~1.1.6~1. 11.1 8.7 9.6 98,355.7 67, S-Oil.9~2.3 1.~2.3 3.9 14.4 17.9 61,713 1.9 115, 자료 : 신한금융투자 주 1: 기본적인목표 PBR 은초호황직후였던 212~13 평균적용, 향후 3 개년예상 ROE 와 COE 고려해서조정 주 2: S-Oil 목표 PBR 은 212~13 년평균대비 2% 할증, 신규고도화설비증설에따른이익개선효과반영 주 3: GS 목표 PBR 은 212~13 년저점적용. 발전은양호하나호황종료, 유통부진반영 ( 정부규제강화 ) 주 4: SK 이노베이션목표 PBR 은 212~13 년평균대비 % 할증 ( 높아진설비효율성및배당매력반영 ) 업종종목별투자의견및투자지표 종목 코드번호 투자의견 목표주가 현재주가 상승여력 PER PBR 배당수익률 ( 원 ) (4/4, 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) (%) SK이노베이션 9677 매수 24, 183,5 3.8 11.8.9 4.4 GS 7893 매수 67, 53,5 25.2 5.7.6 3.6 S-Oil 95 매수 115, 92, 25 11.3 1.5 4.3 자료 : 신한금융투자추정주1: 투자지표는 219 년예상실적기준, 주2: 기존목표주가는 S-Oil 13, 원, 수익예상변경반영해서목표주가조정 218 년이후업종지수추이휘발유, 경유마진추이및전망 (1/18=) 12 1 유가 마진개선 마진대폭개선 ( 경유 ) 7 5 (%) 9 8 유가 마진악화 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 유가 마진폭락 유가반등마진개선 ( 휘발유 ) 유가반등 마진부진 7 1/18 4/18 7/18 /18 1/19 4/19 7/19 /19 3 1 한국 아시아 미국 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 8
Peer 그룹밸류에이션비교 구분 회사명 시가총액 219F 22F ( 십억원 ) OP 증가율 PER(x) PBR(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) OP 증가율 PER(x) PBR(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 한국 SK이노베이션 16,967 (3.7) 9.9.9 6.2 8.9 23.2 8..8 5.3.3 S-Oil,358 37.8.1 1.5 8.3 15.2 26.3 7.6 1.3 6.7 17.7 GS 4,971 2.6 5..5 5.8 11.2 5.8 4.6.5 5.5 11.4 아시아 SINOPEC( 중 ) 119,288 2.3.9 1. 3.7 8.8 6.6.2.9 3.5 9.1 석유 / Reliance( 인 ) 141,344 18.6 16.9 2.2.1 13.8 18.1 14.3 2. 8.7 14.4 PTT( 태 ) 49,19 (5.1).6 1.4 5.4 13.1 1.2.3 1.3 5.3 12.8 Formosa( 대 ) 4,256 (16.4) 18.5 3. 12.4 17. 6.8 17. 3. 11.4 17.6 JXTG( 일 ) 18,575 8.7 5.9.6 5.6.5 2. 6..6 5.8. Thai Oil( 태 ) 5,197 11.2.3 1.1 5.5 11.2 14. 8.8 1. 4.9 12. 미국 Phillips 66( 미 ) 49,94 (13.8) 11.7 1.6 7.4 14.4 28.1 8.4 1.4 6. 19.7 Valero( 미 ) 39,558 4.3 12.2 1.6 6.8 13.6 46.7 7.4 1.5 5. 2.8 Marathon Petro( 미 ) 46,629 35.4. 1.9 6.8 17. 32. 6.7 1.8 5.5 23.8 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 / 주 : Bloomberg 컨센서스기준 한국 3 사상대주가추이 (1/16=) 18 GS SK이노베이션 15 S-Oil 12 9 아시아 / 석유화학상대주가추이 (1/16=) 3 RIL( 인도 ) Formosa( 대만 ) 25 JX Holdings( 일 ) PTT( 태 ) 2 15 6 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 5 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 SK 이노베이션의 12MF PBR 밴드차트 ( 천원 ) 4 S-Oil 의 12MF PBR 밴드차트 ( 천원 ) 25 3 2 1.6x 1.3x 1.x.7x 2 15 3.x 2.5x 2.x 1.5x.4x 5 1.x 8 9 11 12 13 14 15 16 17 18 19F 8 9 11 12 13 14 15 16 17 18 19F 자료 : Quantiwise, 신한금융투자 자료 : Quantiwise, 신한금융투자 9
투자의견및목표주가추이 SK 이노베이션 (9677) ( 원 ) 3, 25, 2, 15,, 4/16 4/17 매수 Trading BUY 중립축소 일자 투자의견 목표주가 괴리율 (%) ( 원 ) 평균 최고 / 최저 216년 4월 19일 매수 215, (29.9) (23.5) 216년 7월 19일 매수 195, (21.9) (16.9) 216년 월 25일 매수 25, (24.2) (2.7) 217년 2월 5일 매수 2, (2.5) (16.) 217년 4월 19일 매수 2, (21.7) (19.) 217년 4월 26일 매수 215, (23.1) (17.4) 217년 7월 28일 매수 25, (8.) 2.4 217년 월 27일 매수 26, - - 목표주가 ( 좌축 ) SK 이노베이션주가 ( 좌축 ) 투자판단 ( 우축 ) 주 : 목표주가괴리율산출기간은 6 개월기준 S-Oil (95) ( 원 ) 175, 15, 125,, 75, 5, 4/16 4/17 매수 Trading BUY 중립축소 일자 투자의견 목표주가 괴리율 (%) ( 원 ) 평균 최고 / 최저 216년 4월 19일 매수 1, (25.2) (18.1) 216년 7월 19일 매수, (23.1) (15.7) 216년 월 25일 매수 5, (2.) (17.) 217년 2월 3일 매수, (8.9).5 217년 4월 19일 매수 122, (17.8) (12.3) 217년 5월 12일 매수 13, (14.) 1.5 217년 월 27일 매수 16, - - 목표주가 ( 좌축 ) S-Oil 주가 ( 좌축 ) 투자판단 ( 우축 ) 주 : 목표주가괴리율산출기간은 6 개월기준
투자의견및목표주가추이 GS (7893) ( 원 ) 95, 매수 85, 75, Trading BUY 65, 55, 45, 중립 35, 25, 축소 4/16 4/17 목표주가 ( 좌축 ) GS주가 ( 좌축 ) 투자판단 ( 우축 ) 일자 투자의견 목표주가 괴리율 (%) ( 원 ) 평균 최고 / 최저 216년 4월 19일 매수 74, (25.4) (22.2) 216년 5월 12일 매수 69, (25.2) (23.3) 216년 6월 1일 매수 65, (24.5) (18.8) 216년 8월 19일 매수 66, (19.6) (14.8) 217년 1월 2일 매수 67, (22.4) (18.1) 217년 2월 15일 매수 7, (2.1) (15.6) 217년 4월 19일 매수 72, (9.1) 2.5 217년 6월 12일 매수 86, (17.5) (.8) 217년 8월 13일 매수 88, (23.6) (19.8) 217년 월 27일 매수 8, (2.5) (11.6) 218년 2월 12일 매수 82, - - 주 : 목표주가괴리율산출기간은 6 개월기준 일자투자의견목표주가괴리율 (%) ( 원 ) 평균최고 / 최저???? 년? 월? 일 주 : 목표주가괴리율산출기간은 6 개월기준 11
일자투자의견목표주가괴리율 (%) ( 원 ) 평균최고 / 최저 주 : 목표주가괴리율산출기간은 6 개월기준 Compliance Notice 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다.( 작성자 : 이응주 ) 자료제공일현재당사는상기회사가발행한주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 자료제공일현재당사는지난 1 년간상기회사의최초증권시장상장시대표주관사로참여한적이없습니다. 당사는상기회사 (SK 이노베이션, S-Oil, GS) 를기초자산으로한주식의유동성공급회사 (LP) 임을고지합니다. 자료제공일현재조사분석담당자는상기회사가발행한주식및주식관련사채에대하여규정상고지하여야할재산적이해관계가없으며, 추천의견을제시함에있어어떠한금전적보상과도연계되어있지않습니다. 당자료는상기회사및상기회사의유가증권에대한조사분석담당자의의견을정확히반영하고있으나이는자료제공일현재시점에서의의견및추정치로서실적치와오차가발생할수있으며, 투자를유도할목적이아니라투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로하고있습니다. 따라서종목의선택이나투자의최종결정은투자자자신의판단으로하시기바랍니다. 본조사분석자료는당사고객에한하여배포되는자료로어떠한경우에도당사의허락없이복사, 대여, 재배포될수없습니다. 자료제공일현재조사분석담당자는상기회사가발행한주식및주식관련사채에대하여규정상고지하여야할재산적이해관계가없으며, 추천의견을제시함에있어어떠한금전적보상과도연계되어있지않습니다. 당자료는상기회사및상기회사의유가증권에대한조사분석담당자의의견을정확히반영하고있으나이는자료제공일현재시점에서의의견및추정치로서실적치와오차가발생할수있으며, 투자를유도할목적이아니라투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로하고있습니다. 따라서종목의선택이나투자의최종결정은투자자자신의판단으로하시기바랍니다. 본조사분석자료는당사고객에한하여배포되는자료로어떠한경우에도당사의허락없이복사, 대여, 재배포될수없습니다. 투자등급 (217 년 4 월 1 일부터적용 ) 종목 매수 : 향후 6 개월수익률이 +% 이상 Trading BUY : 향후 6 개월수익률이 -% ~ +% 중립 : 향후 6 개월수익률이 -% ~ -2% 축소 : 향후 6 개월수익률이 -2% 이하 섹터 비중확대 : 업종내커버리지업체들의투자의견이시가총액기준으로매수비중이높을경우 중립 : 업종내커버리지업체들의투자의견이시가총액기준으로중립적일경우 축소 : 업종내커버리지업체들의투자의견이시가총액기준으로 Reduce 가우세한경우 신한금융투자유니버스투자등급비율 (219 년 4 월 2 일기준 ) 매수 ( 매수 ) 96.26% Trading BUY ( 중립 ) 1.87% 중립 ( 중립 ) 1.87% 축소 ( 매도 ) % 12