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방송/광고 Equity Research Industry Analysis 211-8-22, Indepth-Report, 11-43 비중확대(유지) 이현정 이현정 Analyst comengie@sk.com 이현정 +82-3773-8891 comengie@sk.com +82-3773-8891 212 년 방송시장: 공룡들의 젂쟁(콘텐츠 제작) 212 년 방송시장: 시장대비 많은 사업자로 무한 경쟁체제 돌입 212 년 방송시장은 성장이 제한된 광고시장에서 기존 주요 사업자수만큼의 종편 PP 진입으로 시청률 무 한 경쟁체제가 예상된다. 이러한 대형 방송사업자들의 대거 출몰로 비용경쟁은 불가피하며 대부분 콘텐 츠 확보에 치중될 것으로 판단한다. 또한 방송콘텐츠의 2~ 3 차 유통시장 확대가 1) 뉴미디어의 활성화 2) 스마트 디바이스 경쟁심화 3) 한류 프리미엄 유효 등에 의해 지속될 전망에 따라 콘텐츠 가치는 더욱 부 각될 것이다. 211 단기적으로 드라마/ 예능장르 중심의 제작시장 성장 제작시장은 P 와 Q 가 동시에 증가할 전망이다. 방송사업자간 시청률 경쟁에 있어 킬러 콘텐츠의 확보가 중요한 만큼 가격상승이 지속될 것이기 때문이다. 종편 PP 의 경우 매체경쟁력의 자리매김까지 외주제작 사에 대한 제작지원금액 샹향이나 2~ 3 차 유통판권 확대를 통해 유인할 것으로 예상된다. 또한 방송사업 자 수의 증가로 편성시간과 외주제작비 기준으로 2 배 이상 Q 의 증가가 가능할 전망이다. 특히 국내 방 송콘텐츠의 수익구조상 광고수익과 해외판권을 확보해야 이익창출이 가능한 구조로 되어있어 수익기여 도 높은 장르인 드라마와 예능을 중심으로 시장확대가 예상된다. 다만 이는 단기 현상에 그칠 것으로 판단한다. 시장확대의 구조적 지속을 위해서는 종편 PP 다수의 생존 이 변수일 것이기 때문이다. 한정된 광고시장 내 연간 콘텐츠 수급비용을 감안할 때 2~ 3 년 뒤 종편 PP 4 개사의 동시 생존은 쉽지 않을 것이고 중장기적으로 방송사업자 수의 축소로 제작시장에 생긴 버블은 축 소될 것으로 예상된다. 외주제작사와 기존 방송사업자 젂망 단기적인 시장확대 내에서 일정 수준의 시청률이 전제되는 콘텐츠를 연간 일정편수 이상 지속적으로 제 작/생산해낼 수 있는 자본과 인적 네트워크를 갖춘 기업만이 규모의 경제를 통해 대형화가 가능할 것으 로 판단한다. 인적 비즈니스의 시스템화를 통한 실적변동성 축소 및 시장의 신뢰구축이 뒷받침되어야 할 것이다. 따라서 외주제작사들의 단기실적 가시화보다 대형화 및 시스템화로 중장기적으로 사업영속성이 가능할 기업을 찾는 해안이 필요하다고 판단한다. 그 동안 2~ 3 차 유통에서 계열사를 포함한 지상파 사업자들은 네트워크 구축, 다량의 콘텐츠 확보, 지상 파 인지도 등으로 높은 판권비중을 확보하고 있었다. 이를 감안하면 유통대행은 지속될 것으로 예상되나, 외주제작사에 대한 수익배분은 점차 확대될 것으로 예상되어 기존 사업자들의 이익률 상승은 제한적일 것으로 판단한다. 최선호주 에스엠 212 년 방송시장 무한 경쟁체제 진입에 따른 최선호주로 에스엠(4151/ BUY/ TP 4, 원)을 추천한다. 흥행 아티스트를 보유한 대형기획사에게 기회요인이 될 전망이다. 1) 아티스트의 활동무대가 확대되고 2) 드라마 투자를 통한 뉴미디어와 해외유통 매출에 대한 수익창출이 예상되며 3) 투자 드라마에 보유 아티 스트의 출연으로 출연료, 광고, OST 등 매니지먼트 및 음원매출이 확대될 가능성이 높기 때문이다. 반면 비용부담에 대한 리스크는 낮아 긍정적으로 판단한다. www.sks.co.kr

Contents Analyst 이현정 comengie@sk.com / +82-3773-8891 Contents 1. 방송시장: 시장대비 많은 사업자로 무한 경쟁체제 돌입 3 1) 212 년 젂방사업자들의 무핚경쟁 2) 방송광고시장의 성장은 제핚적읷 젂망 3) 2~ 3 차 유통시장 확대는 지속 - 방송콘텐츠 수출은 확대될 전망으로 해외판권 비중확대가 중요한 이슈 2. 단기적으로 제작시장의 성장 초래 7 1) P 와 Q 의 동시 증가 2) 다만, 단기현상이 그칠 젂망 3. 외주제작사와 기존사업자 젂망 1 1) 드라마 제작과 수익구조 2) 단기적으로 메이저 외주제작사 중심으로 외형성장 3) 기존 방송사업자들의 2~ 3 차 유통을 통핚 이익률은 둔화될 것으로 판단 분석 기업별 젂망 13 - Top Pick: 에스엠(4151)_ BUY, TP 4, 원 - SBS 콘텐츠허브(4614)_ BUY, TP 2, 원 Compliance Notice 작성자(이현정)는 본 조사분석자료에 게재된 내용들이 본읶의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당핚 압력이나 갂섭없이 싞의성실하게 작성되었음을 확읶합니다. 본 보고서에 얶급된 종목의 경우 당사 조사분석담당자는 본읶의 담당종목을 보유하고 있지 않습니다. 본 보고서는 기관투자가 또는 제 3 자에게 사젂 제공된 사실이 없습니다. 본 보고서는 211 년8 월 22 읷 7 시 29 분 당사 홈페이지에 게재되었습니다. 당사는 본 보고서의 발갂시점에 해당종목을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다. 종목별 투자의견은 다음과 같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월 기준) 25%이상 적극매수 / 1%~25% 매수 / -1%~+1% 중립 / -1%미만 매도 는 당사와 계열관계에 있습니다. 당사는 의 자사주 취득 / 처분 위탁증권사로 참여하고 있습니다. 2

1. 방송시장: 시장대비 많은 사업자로 무한 경쟁체제 돌입 1) 212 년 방송시장은 젂방 사업자들의 무한경쟁 - 시장규모 대비 많은 사업자 - 대형 사업자들의 등장 212 년 방송시장은 기존 사업자들의 시청률 수성과 신규 사업자들의 시청률 확보를 위한 무한 경쟁체제가 예상된다. 이는 신규 종편 PP 4 개가 3 분기와 연말~ 212 년 초 각각 시범방송과 방송개국을 예정하고 있어 개국 한~ 두 달 전 광고영업 및 광고영업 전 킬러콘텐츠 수급을 본격화할 것으로 예상되기 때문이다. SO 사업자들과 채널번호 협상에 따라 방송개국 시점이 지연될 여지는 있으나, 종편사업자의 방송개국은 불가 피한 사실이다. 성장이 제한된 광고시장에서 기존 주요 사업자수만큼 종편 PP 의 진입은 시청률 무한경쟁을 야기시킬 전망 이다. 3 개 지상파사업자와 CJ 그룹 중심으로 광고수익이 배분되던 구조로 이미 시청률 경쟁이 높은 편이다. 지상파사업자와 CJ 그룹은 기존 시청률 수성과 신규 사업자들은 매체경쟁력을 위한 시청률 확보가 불가피 할 것이기 때문이다. 21 년 국내 방송광고 시장규모는 3.4 조원으로 25~ 21 년간 연평균 성장률은 1.7% 였으며, 동일기간 국내 GDP 성장률 6.3%에도 못 미치는 수준이다. 이중 지상파와 PP 의 M/S 는 각각 66.3%와 29.5%로 지상파는 11.8%p 축소된 반면 PP 는 14.2%p 확대되었다. 국내 다수의 CATV PP 가 존재하나, 이번 종편 PP 의 진입이 지니는 의미는 이와 다르다. 자본금 규모와 신 문 매체의 영향력을 감안할 때 기존 CATV PP 에 비해 킬러콘텐츠 수급과 광고영업이 다소 용이할 것으로 예상되어 CATV 시장에서 CJ 그룹과 함께 주요 광고매체가 될 가능성이 크기 때문이다. 특히 신규 매체로 민영 미디어렙에 포함되지 않을 경우, 직접 광고영업 가능과 의무전송채널은 긍정적인 영업여건으로 판단 된다. 따라서 대형 방송사업자들의 대거 출몰로 비용경쟁이 예상되며 대부분 콘텐츠 확보에 치중될 것으로 판단한다. 다만 종편 PP 의 매체경쟁력 확보와 중장기적인 사업지속 가능성에 대해서는 부정적인 시각을 유지한다. 종편 PP 진입에 따른 방송콘텐츠 제작시장 젂망 자료 : SK 증권 3

산업분석 Analyst 이현정 comengie@sk.com / +82-3773-8891 방송광고시장 내 지상파와 CATV PP M/S 추이 PP 매출 내 지상파 계열 M/S 추이 (천억원) 12% 9% PP M/S 지상파방송 M/S 27.3% 25 2 일반 pp 전체 매출액 점유율 36% 3% 15 32.6% 24% 6% 68.2% 1 15.4% 18% 12% 3% 5 6% % 25 26 27 28 29 24 25 26 27 28 29 % 자료 : 방송산업실태조사, SK 증권 자료 : 방송산업실태조사, SK 증권 주 : 매출기준이며, 지상파3 사 계열 채널사용사업자 합산 점유윣 의미 종편 PP 사업자 현황 (억원) 구분 채널명 자본금 대주주 주요주주 비고 조선일보 CSTV 3,11 조선일보 2.% Too Capital LLC 15.% 중앙일보 Jtbc 4,22 중앙미디어 네트웍 대한항공 9.7% 25.% 디와이에셋 5.9% 중앙일보 5.% 기획과 유통중심 출판사형 모델 글로벌시장진출, 외주제작사 상생구조 동아일보 채널A 4,76 동아일보 29.3% 다함이텍 6.1% 기획중심 개방형 방송사 도화기술 5.9% 매일경제 MBS 3,95 매일경제 12.6% 매경공제회 2.8% 외주중심 제작전략 자료 : SBS, 얶론사, SK 증권 매경사우회 2.3% 지상파와 종편 PP 의 편성 및 광고 규제비교 편성규제 지상파 종편PP 프로그램 편성비율 오락프로그램 5% 이하 오락프로그램 5% 이하 외주제작 프로그램 편성 KBS1 24% 이상 매 분기 방송시갂의 4% 이상 주 시청 시간대 외주제작 편성 자료 : KOCCA, SK 증권 KBS2 4 이상 MBC/ SBS 35% 이상 EBS 2% 이상 매 분기 주 시청 시갂대 방송시갂의 1% 이상 중간광고 불허 허용 광고판매 판매대행 직접영업 매 분기 주 시청 시갂대 방송시갂의 15% 이내 4

2) 방송광고시장 성장은 제한적 읷 젂망 -지상파 매체 이용시간은 감소 중 방송광고시장의 성장은 제한적일 전망이다. 광고단가가 높은 방송광고시장이 성장하려면 국내 대기업 광 고주 풀이 국내 경제성장 이상으로 확대되어야 한다는 가정이 필요하기 때문이다. 실제 방송광고 내 1~ 1 위 광고주의 광고집행 금액은 27 년 전체 방송광고 시장의 19.2%를 차지했으나, 21 년과 211 년 상반기 각각 2.8%와 21.3%로 확대 폭이 크지 않았다. 따라서 생수, 의료 등 광고가능품목 추가로 광고주 일부 확 대와 민영 미디어렙에 의한 평균 광고단가 상향효과를 배제하면 시장성장은 제한적일 것으로 판단한다. 종 편사업자가 진입하더라도 일정수준의 시청률이 전제된 매체경쟁력이 확보되기 전까지 4 사 합산 광고매출 비중은 낮을 것으로 예상되며 광고물량도 기존의 인쇄 및 CATV 매체에서 이전될 가능성이 높다고 판단한 다. 중장기적으로 지상파 매체는 광고주 유입을 위한 매력도가 점차 감소할 것으로 판단한다. 이용시간이 감소 중이고 3 사 연간 합산 시청점유율은 일정한 수준이기 때문이다. 21 년 하루 평균 매체이용시간 중 지상 파는 12 분으로 25 년 대비 15 분 감소하였다. 또한 3 사 합산 연간 시청률은 27 년 33.5%에서 21 년 32.7%로 일정한 수준인 반면 CATV 는 27 년 12.4%에서 21 년 15.2%로 증가하였다. 다만 지상파 매체 의 노출도는 둔화되고 있음에도 영향력은 당분간 견조할 전망이다. 이는 높은 제작비가 투입된 콘텐츠와 뉴미디어 활성화로 지상파 콘텐츠가 2~ 3 차 유통시장에서 높은 M/S 를 유지할 것으로 예상되기 때문이다. 연간 시청점유율 추이 하루 평균 매체이용시간 (분) 5% 4% 3% CATV SBS KBS1 KBS2 MBC 25 년 21 년 감소분 지상파 135. 12. 15. CATV 13.5 68.4 18.9 위성 71.1 32.4 2% 1% % 27 28 29 21 자료 : 닐슨미디어 리서치, SK 증권 자료 : KOCCA, SK 증권 종편사업자의 광고매출 젂망 (단위: 억원) 방송광고 내 1 대 광고주 비중 (십억원) 구분 지상파 수준의 광고료 기준 MPP 와 지상파의 중간수준 광고료 기준 시청률/ 4 개 사업자 1 개 사업자 광고매출 합산.5% 641 2,564 1.% 1,278 5,128 2.% 2,256 1,256.5% 612 1,224 1.% 1,224 4,8 2.% 2,448 9,762 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 65.5% 전체 방송광고액 67.1% 비중 75% 6% 45% 3% 15% % 1999 21 23 25 27 29 211.7 자료 : 국회얶론발젂연구회, SK 증권 자료 : KOBACO, SK 증권, 주 : 211 년은 7 월 누적 광고비 현황 5

산업분석 Analyst 이현정 comengie@sk.com / +82-3773-8891 종편사업자 등장에 따른 광고시장 변화 인쇄와 중소형CATV 매체의 광고물량 이전이 높을 전망 자료 : SK 증권 3) 2~ 3 차 유통시장 확대는 지속 - 스마트 디바이스 경쟁심화 - 뉴미디어의 활성화 - 한류 프리미엄 지속 - 방송콘텐츠 수출은 확대될 젂망으로 해외판권 비중 확대가 중요한 이슈 방송콘텐츠의 2~ 3 차 유통시장 확대는 지속될 전망이다. 1) 삼성전자, 애플 등 글로벌 IT 제조업체들의 스마 트 디바이스 경쟁심화와 IPTV, D-CATV 등 뉴미디어 활성화로 플랫폼 다양화는 지속될 것이기 때문이다. 휴대용 디바이스의 확산은 방송콘텐츠의 활용도를 증가시킬 것이며, 2) 뉴미디어의 활성화로 VOD 수요가 확대될 것으로 예상된다. 또한 3) 아시아 지역에서 한류 프리미엄이 유효하고 지역확산까지 이어지고 있는 점이다. 한류는 199 년대 드라마 가 중화권을 중심으로 소비되기 시작하였으며 후반 동남아시아 등지로 확산되면서 탄생하였다. 현재 국내에서 지상파를 통해 방영된 드라마 대부분이 수출되고 있는 점에 미뤄 한류는 정착되었다고 판단한다. 27~ 21 년 SBS 프로그램의 일간 편성수가 25~ 3 개인 점에 미뤄볼 때 국내 지상파 사업자들이 연간 편성하는 드라마 수는 거의 일정한 수준이다. 그럼에도 지상파 방송콘텐츠의 수출금액은 증가하고 있어 한류에 대한 프리미엄 확대가 수출가격 상승을 반영하는 것으로 판단한다. 또한 최근 K-POP 호조를 활용하여 드라마 수출과 시너지까지 창출하고 있어 이는 단기간 트렌드에 그치지 않을 것으로 전망한다. 드라마/ 일본시장 중심의 수출은 확대될 전망이다. 이는 1) 21 년 방송콘텐츠 수출 내 드라마 비중은 87.6%로 드라마의 영향력이 절대적이고 2) 지역적으로는 일본이 동남아시아 수출금액의 2.8 배에 달하기 때문이다(29 년 기준). 또한 3) 최근 메크로 경기에 대한 불확실성이 확대되면서 지난 8/9 일 FOMC 에서 213 년 중반까지 초저금리 유지발표를 하는 등 연초 전망과 달리 엔저현상의 가능성은 낮을 것으로 예상 되어 긍정적이다. 따라서 방송콘텐츠의 제작비용이 상승추세임을 감안하면 해당 사업자들의 이익증가를 위해서 지상파와 외주제작사간 해외판권 비중확대가 더욱 부각될 것으로 판단한다. SBS 의 프로그램 편성수와 개별 제작비 추이 (단위: 십억원, 편) 지상파의 방송콘텐츠 수출추이 (단위: 천달러) 42 35 개별 제작비 편성프로그램 수 35 28 2 16 지상파 yoy 1% 8% 28 21 12 6% 21 14 14 8 4% 7 7 4 2% 26 27 28 29 21 1998 2 22 24 26 28 21 % 자료 : SBS, KOBACO, SK 증권 자료 : KOCCA, SK 증권 6

방송콘텐츠 수출 내 드라마 점유율 지상파 드라마의 수출단가 추이 (단위: 달러) 1% 92.% 89.7% 91.1% 9.7% 87.6% 5, 수출단가 8% 4, 68.3% 6% 3, 4% 2, 2% 1, 방송콘텐츠 수출 내 드라마 점유율 % 25 26 27 28 29 21 28 29 21 자료 : KOBACO, SK 증권 자료 : KOCCA, SK 증권 방송콘텐츠 지역별 수출 추이 (천달러) 75, 방송_동남아(외주제작사 제외) 방송_일본(외주제작사 제외) 6, 45, 3, 15, 25 26 27 28 29 자료 : KOCCA, SK 증권 7

산업분석 Analyst 이현정 comengie@sk.com / +82-3773-8891 2. 단기적으로 제작시장의 성장 초래 P 의 증가 Q 의 증가 다만, 단기 현상에 그칠 젂망 제작시장의 P 증가가 가능할 전망이다. 이미 하반기 지상파에 편성 예정된 외주제작사의 드라마 수주금액 은 상향되었다. 시청률 경쟁에 있어 킬러 콘텐츠의 확보가 중요한 만큼 콘텐츠 가격상승은 지속될 것으로 예상된다. 특히 종편 PP 의 경우 매체경쟁력이 자리매김하기까지 시청률은 낮을 것이므로 제작지원금액 상 향을 통해 외주제작사를 유인할 것이다. 안정적인 광고매출이 창출되기까지 자금력에 한계가 있으므로 제 작지원금액에 상한 캡이 존재할 것이고 오히려 외주제작사의 뉴미디어, 해외수출 등 2~ 3 차 유통판권 비중 확대를 가능하게 하여 킬러 콘텐츠 수급에 나설 것으로 보인다. Q 증가도 예상되는데 편성시간과 외주제작비 기준으로 2 배 이상 증가가 가능할 전망이다. 우선 4 개 종편 PP 의 사업계획서에 의하면 편성시간의 4%가 드라마/예능 중심의 오락장르이다. 지상파도 오락장르가 37%를 차지하고 있어 무리한 편성시간은 아닌 것으로 판단한다. 예능의 경우 드라마에 비해 제작비가 낮 은 편이고 드라마는 시청점유율이나 매체별 브랜드 인지도를 높이기 용이하기 때문이다. 업계자료에 따르 면 기존 지상파 3 사의 연간 편성시간 1,891 시간에서 종편 PP 진입으로 22,896 시간까지 확대될 것으로 예 상하고 있다. 또한 29 년 지상파 3 사 순수외주제작비는 총 프로그램 제작비의 35%인 2,726 억원인데 종 편PP 는 사업자당 연 1,~ 1,5 억원을 외주제작에 투여할 것으로 계획하고 있어 212 년 외주제작사들 의 드라마/예능 프로그램 제작건수가 증가할 것으로 예상된다. 다만 P 와 Q 의 동반증가로 인한 제작시장의 성장은 단기 현상에 그칠 것으로 판단한다. 시장확대의 구조 적 지속을 위해서는 종편 PP 다수의 생존이 변수일 것이기 때문이다. 이들의 자본금 규모 대비 연간 콘텐 츠 수급비용을 감안할 때 2~ 3 년 뒤 종편 PP 4 개사가 동시 생존하기 쉽지 않을 것으로 예상된다. 중장기적 으로 방송사업자 수의 축소로 제작시장에 생긴 버블은 축소될 것이며, 방송법 개정안과 맞물려 종편 PP 와 외주제작사에 대한 M&A 등의 시나리오가 전개될 것으로 판단한다. 종편 PP 의 편성비중 (시갂) 종편 PP 에 의한 외주제작 시장규모 젂망 (시갂) 지상파 3사 종편PP 4개 장르별 연간 편성시간 오락 보도 교양 합계 1,815 6,34 12,181 29,3 8, 4, 8, 2, 제작주체별 편성시간 자체 제작물 16,28 (55) 8, (4) 외주 제작물 1,896 (37) 12, (6) 기타 2,196-3, 25, 2, 15, 1, 종편채널 4개 지상파 3사 5, 자체제작물 외주제작물 기타 자료 : KOCCA, SK 증권 자료 : 팬엔터테읶먼트, SK 증권 종편 PP 의 제작비 투자 및 읶력운영 계획 (억원) 매경TV 채널A CSTV jtbc 제작비(외주 포함) 8,8 직접제작비의 84.8% 5,347 1,564 5년 총제작비 5년 외주제작 연외주제작 고용계획 5~ 8명 - - 265명 자료 : KOCCA, SK 증권 8

프로그램 제작비 비교 (억원) 1, 8, 지상파 PP 지상파의 35.3% 6, 4, 지상파의 29.3% 2, 26 27 28 29 자료 : KOCCA, SK 증권 주 : 총 제작비 기준 주요 외주제작사별 제작건수 기업명 기존 211년 212년 계획 211년 비고 IHQ 연 1~2편 드라마 1개, 예능 1개(매경TV) 드라마 4개, 예능 5개 뿌리깊은 나무. 사계, 하모니 등 팬엔터테인먼트 연 3편 드라마 4개 지상파 3개, 종편 3개 초록뱀 연 2~3편 (28년 5개) 호박꽃순정, 짝패, 내게 거짓말을 해봐, 불굴의 며느리 드라마 4개, 예능 1개 드라마와 예능 7~ 8개 오작교 형제들, 하이킥3, K팝 스타 등 삼화네트웍스 연 2.5편 드라마 1개 지상파 2~ 3개, 종편 2개 폼 나게 살거야 자료 : 각 기업, SK 증권 정리 주요 외주제작사별 지상파 수주현황 (백만원) 21년 211년 기업명 공시읷 제목 수주금액 공시읷 제목 수주금액 IHQ - - - 7월 14읷 SBS 뿌리깊은 나무 7,128 - - - 7월 15읷 MBS 시트콤 8,244 초록뱀 9월 3읷 생초리(CJ E&M) 3,96 2월 7읷 MBC 하이킥3 8,712 삼화네트웍스 3월 29읷 읶생은 아름다워 9,1 1월 31읷 사랑을 믿어요 6, 8월 11읷 제빵왕 김탁구 3,225 팬엔터테읶먼트 3월 18읷 당돌핚 여자 2,9 2월 15읷 짝패 6,864 3월 19읷 오! 마이 레이디 1,637 7월 1읷 불굴의 며느리 5,544 11월 11읷 호박꽃순정 4,92 11월 19읷 즐거욲 나의 집 2,464 자료 : 각 기업, SK 증권 9

산업분석 Analyst 이현정 comengie@sk.com / +82-3773-8891 3. 외주제작사와 기존사업자 젂망 드라마 제작과 수익구조 국내 방송콘텐츠의 수익구조는 광고수익과 해외판권을 확보해야 이익창출이 가능한 구조로 되어있고 수익 기여도가 높은 장르는 드라마와 예능부문이다. 또한 편성시간 기준 외주제작 의무편성비율은 4%이내로 보도와 다큐멘터리 장르 대부분이 기존 방송사업자의 자체제작임을 감안할 때 드라마와 예능장르의 외주 제작 의존도가 상당히 높은 것으로 파악된다. 그러나 드라마를 중심으로 살펴보면 작가와 배우 캐스팅에 의존도가 높은 반면 진입장벽은 낮아 외주제작사별 차별화된 영업전략을 찾기는 어려운 실정이다. 통상적으로 드라마에 대한 저작권은 편성을 결정한 지상파 사업자에 귀속되고 총괄 PD, 보유 스튜디오(미 술비), 총 제작비의 일부 등을 지원한다. 이로 인해 창출되는 광고수익을 지상파 사업자의 매출로 반영하고, CATV/ IPTV/ 온라인 등 국내 유통에서 높은 비중의 판권을 계열사와 함께 가지는 구조로 되어있다. 반면 외주제작사의 경우 작가/ 배우 캐스팅/ 제작/ 기획의 대부분을 진행하고 제작비의 부족한 재원을 협찬/ PPL 매출로 충당하며 해외유통과 OST 및 부가사업의 판권을 일부 확보한다. 주요 4 개 외주제작사의 영업손실 지속 中 단기적으로 메이저 외주제작사 중심으로 외형성장 실제 27~ 211 년까지 1 분기 주요 4 개 합산 외주제작사의 실적은 영업손실 폭이 꾸준히 감소하였으나 여전히 손실을 기록하고 있고, 방송매출은 꾸준한 성장세를 창출하지 못하였다. 국내 드라마 제작환경상 시청 트렌드 반영을 위해 제작기간이 짧고, 작가/ 배우 캐스팅/ 해외 로케이션 등에 대한 의존도가 높아 제 작비용이 증가하고 있으나, 2~ 3 차 유통판권 비중은 낮아 추가적인 매출창출이 적기 때문이다. 실제 29 년 지상파의 순수외주제작 시장은 자체제작(보도, 다큐멘터리 장르 포함) 대비 61.5%이고, 이중 주요 외주 제작 4 사(상장사 기준)의 방송매출은 15.1%에 불과하다. 또한 수출에서 지상파방송과 CATV/외주제작사의 비중은 28 년 91%: 9%에서 21 년 92%: 8%로 개선세가 미미하다. 제작시장의 성장은 과거 흥행경험이 있어 킬러 콘텐츠의 제작/생산이 예상되는 메이저 외주제작사에 집중 될 전망이다. 방송시간에 편성되는 콘텐츠 수의 증가와 수익구조 개선으로 외주제작사들은 외형확대가 가 능해질 것이며 제작과 판관비용이 커버되는 선순환 구조가 예상된다. 실제 주요 4 개 외주제작사의 경우 연간 2~ 3 개의 콘텐츠를 제작했으나, 212 년 1.5~ 2 배 가량 제작편수를 확대할 계획으로 파악되었다. 또한 최근 수주되는 일부 콘텐츠의 경우 방송사와 계약구조에서 제작비 지원과 2~ 3 차 유통판권비중이 확대되 고 있는 것으로 파악되었다. 반면 단기 시청률 확보를 위해 주요 작가, 아티스트 등에 지급하는 비용부담도 동시에 증가할 것으로 예상되어 외형확대속도가 이익개선보다 빠를 것으로 판단한다. 드라마 제작 및 수익구조 자료 : SK 증권 1

그럼에도 외주제작사의 영업젂략은 기존 방송사에 집중 기존 방송사업자들의 2~ 3 차 유통 내 이익률 상승은 제한적읷 것으로 판단 반면 기존 방송사업자들은 자체 제작 비중확대와 SPC 설립 등을 통해 대응 외주제작사: 중장기적으로 사업영속성 가능기업 위주 접근 대형기획사에게 기회요읶 연말 4 개의 종편 PP 가 개국하더라도 당분간 외주제작사들의 영업전략은 지상파 방송사와 CJ 그룹에 집중 될 것으로 예상된다. 이는 기존 방송사보다 매체경쟁력이 낮은 종편 PP 에 콘텐츠 공급을 집중하는 것은 크 게 계약조건이 크게 향상되지 않는 한 수익창출이 높지 않을 것으로 예상되기 때문이다. 또한 성공적인 해 외판권 유통을 위해서 지상파의 높은 시청률도 필요한 요소이기 때문이다. 그럼에도 전방사업자들의 콘텐 츠 확보경쟁은 유효하므로 향후 기존 방송사에 편성될 콘텐츠에 대한 제작지원금액 및 2~ 3 차 유통판권 비중확대로 외형성장은 가능할 전망이다. 그 동안 해외유통에서 계열사를 포함한 지상파 사업자들은 네트워크 구축, 다량의 콘텐츠 확보, 지상파 인 지도 등으로 높은 판권비중을 확보하고 있었다. 이를 감안하면 유통대행은 지속될 것으로 예상되나, 외주 제작사에 대한 수익배분은 점차 확대될 것으로 예상되어 기존 사업자들의 이익률 상승은 제한적일 것으로 판단한다. 또한 외주제작사들이 기존 수익배분 구조에서 CATV, 뉴미디어 등 유통판권 비중확대도 가능해 질 것으로 예상된다. 반면 기존 방송사업자들은 자체제작 콘텐츠 확대, 펀드유치, SPC 설립 등을 통해 제작비 및 외주제작사 협 상력 증가에 대응할 것으로 예상된다. 과거 외주제작사에만 허용된 협찬/PPL 매출로 지상파 사업자는 제작 비 부담으로 자체제작 비중이 낮았으나, 방송법 개정으로 지상파 사업자도 가능해져 추후 TV 매체에 대한 방송통신위원회의 고시기준이 확정될 경우 자체제작 비중은 확대될 것으로 예상된다. SBS(3412)와 SBS 콘텐츠허브(4614)의 경우 2~ 3 차 유통매출 비중이 211 년 상반기 각각 15.4%(문화사업 매출 포함)와 77.5%를 차지하고 있다. 단기적인 시장확대 내에서 일정 수준의 시청률이 전제되는 콘텐츠를 연간 일정편수 이상 지속적으로 제작/ 생산해낼 수 있는 자본과 인적 네트워크를 갖춘 기업만이 규모의 경제를 통해 대형화가 가능할 것으로 판 단한다. 인적 비즈니스의 시스템화를 통한 실적변동성 축소 및 시장의 신뢰구축이 뒷받침되어야 할 것이다. 따라서 단기실적이 가시화되는 외주제작사보다 대형화 및 시스템화로 중장기적으로 사업영속성이 가능할 기업을 찾는 해안이 필요하다고 판단한다. 반면 드라마/ 예능장르 확대로 제작시장이 성장은 흥행 아티스트를 보유한 대형기획사에게 기회요인이 될 전망이다. 이는 1) 아티스트의 활동무대 확대가 가능하고 2) 드라마 투자를 통한 뉴미디어와 해외유통 매출 에 대한 수익창출 예상되며 3) 투자 드라마에 보유 아티스트의 출연으로 출연료, 광고, OST 등 매니지먼트 및 음원매출이 확대될 가능성이 높기 때문이다. 특히 국내 콘텐츠 수출의 대부분이 일본에 집중되어 있고 일본에서 인지도가 높은 아티스트들이 많아 드라마의 해외유통 확대를 위한 활용도가 확대될 것으로 예상 된다. 반면 외주제작사나 방송사업자와 달리 비용부담에 대한 리스크는 낮아 긍정적으로 판단한다. 드라마 수출액 비교 (백만달러) 방송 콘텐츠 수출추이 (천달러) 15 12 지상파방송 CATV/외주제작 2 16 지상파 지상파 대비 CATV/외주제작 비중 3% 25% 9 12 2% 15% 6 8 1% 3 4 지상파 수출액 증가에도 CATV/외 5% 29 21 주제작 매출비중 둔화 1998 2 22 24 26 28 21 % 자료 : KOCCA, SK 증권 자료 : KOCCA, SK 증권 11

산업분석 Analyst 이현정 comengie@sk.com / +82-3773-8891 외주제작 4 사의 방송매출과 영업이익 (백만원) 주요 외주제작사별 매출현황 (백만원) 8, 6, 방송매출 영업이익 3, 24, 방송매출 영업이익 4, 18, 2, 12, 27 28 29 21 211.1Q 6, -2, -4, -6, IHQ 초록뱀 삼화네트웍스 팬엔터테인먼트 자료 : 각 사, SK 증권 자료 :각 사, SK 증권 외주제작 4 사의 수출추이 (백만원) 1, 8, 수출 to 방송매출 25% 2% 6, 15% 4, 1% 2, 5% 27 28 29 21 211.1Q % 자료 : 각 사, SK 증권 12

개별기업분석

Equity Research Corporate Analysis 211-8-22, Indepth-Report, 11-43 SBS 콘텐츠허브(4614) 매수(유지) T.P 2, 원(유지) Analyst 이현정 comengie@sk.com +82-3773-8891 Company Data 자본금 17 억원 발행주식수 2,145 만주 자사주 만주 액면가 5 원 시가총액 3,669 억원 주요주주 SBS미디어홀딩스(주) 64.99% 김짂욱.15% 외국읶지분률 4.3% 배당수익률.9% Stock Data 주가(11/8/19) KOSDAQ 52주 Beta 52주 최고가 52주 최저가 6읷 평균 거래대금 17,1 원 474.65 pt 18,35 원 1,35 원 27 억원 콘텐츠 유통: 시장확대 vs 판권확보 향후 유통매출의 이익률 상승 제한가능성 존재 향후 외주제작사와 유통판권 확보에서 동사의 수익배분 확대는 제한적일 것으로 판단한다. 동사의 국 내외 콘텐츠 유통매출 비중이77.5%인 상황에서 종편PP 진입에 따른 콘텐츠 가치상승으로 외주제작사 들의 협상력이 개선될 것으로 예상되기 때문이다. 대형 방송사업자들의 대거 출몰로 비용경쟁이 불가 피할 전망이고 대부분 콘텐츠 확보에 치중될 것이며 방송콘텐츠의 수익구조상 광고수익과 해외판권을 확보해야 이익창출이 가능한 구조로 되어있어 수익기여도 높은 장르인 드라마와 예능을 중심으로 시 장이 확대될 것인데 동사의 해외유통에서 드라마가 차지하는 비중이 절대적이기 때문이다. 다만 종편 PP 의 공격적인 콘텐츠 수급에도 매체경쟁력이 단기간에 형성되기 쉽지 않을 전망이고 기존 방송사업 자들은 자체제작 확대, SPC 설립, 펀드유치 등을 통해 제작비와 외주제작사의 협상력 증가에 대응할 것으로 예상된다. 3 분기 이익개선이 가능할 젂망 3 분기 예상 영업이익은 45.%(qoq) 증가한 9 억원으로 이익개선이 가능할 전망이다(K-GAAP 기준). 1) SBS 프라임 시간대 드라마의 시청률 호조로 국내 매출이 전 분기 대비 회복될 것이고 2) 2 분기 판권 미 확보된 대물, 아테나 의 수출로 콘텐츠 사업 영업이익률이 1%p 하락했으나, 3 분기 동일할 가능성 은 낮을 것으로 예상되기 때문이다. 단 해외매출은 전 분기 대비 축소될 것으로 추정한다. 투자의견 매수, 목표주가 2, 원 유지 동사에 대해 투자의견 매수와 목표주가 2, 원을 유지한다. 이유는 1) 뉴미디어 활성화 및 플랫폼 다 양화는 콘텐츠 유통에 대한 수요확대로 외형성장이 지속될 전망이고 2) 일본 중심의 해외수출 증가는 지속될 것이기 때문이다. 단 1) 향후 킬러 콘텐츠 수급경쟁 심화로 외주제작사와 유통판권 확보에서 수익배분 확대가 제한적일 경우 지급수수료의 증가와 2) 212 년부터 SBS 에 지급하는 콘텐츠 사용료 율의 상승가능성은 리스크 요인으로 판단한다. 주가 및 상대수익률 3, 25, 2, 15, 1, 5, SBS콘텐츠허브( 원) KOSDAQ대비 상대주가 1. 1. 8 1. 9 91. 91. 1. 1. 111. 111. 1211. 1211. 1 11. 1 11. 2 11. 2 11. 3 11. 3 11. 3 11. 4 11. 4 11. 5 11. 5 11. 6 11. 6 11. 7 11. 7 8 주가상승률 젃대주가 상대주가 1개월 11.76% 23.49% 6개월 35.18% 47.69% 12개월 63.64% 65.74% 영업실적 및 투자지표 구분 단위 28 29 21 211E 212E 213E 매출액 십억원 43 76 155 26 222 24 yoy % 22.5 76. 13.2 32.7 8. 8.1 영업이익 십억원 8 11 29 35 4 43 yoy % 27.7 44.1 155. 21.3 13.6 7.8 EBITDA 십억원 1 14 32 39 44 46 세젂이익 십억원 7 13 26 37 42 46 순이익 십억원 5 1 2 29 33 36 EPS 원 42 727 948 1,355 1,543 1,67 PER 배 9.7 12.9 14.2 12.6 11.1 1.2 PBR 배 3.6 3. 3.9 3.4 2.7 2.2 EV/EBITDA 배 3. 11.6 7.8 8. 6.8 6.1 ROE % 11.3 17.8 25.2 28.4 25.4 22.4 순차입금 십억원 -14-29 -4-58 -68-81 부채비윣 % 34. 52. 57.5 5. 42.1 36.7 자료 : SK 증권 주: 예상실적은 K-GAAP 기준 www.sks.co.kr

SBS 콘텐츠허브(4614) 분기별 실적 젂망 (백만원) 11.1Q 11.2Q 11.3QE 11.4QE 21 211E 212E 콘텐츠매출 23,666 28,468 22,227 26,96 71,955 11,267 112,789 yoy 52.9% 73.6% 22.8% 17.% 4.7% 11.4% 수출 14,665 21,793 12,951 19,52 53,474 68,911 78,649 yoy 13.% 82.% 1.9% 4.8% 28.9% 14.1% 내수 9,1 6,675 9,276 7,44 18,481 32,356 34,14 yoy 259.3% 5.9% 44.4% 68.6% 75.1% 5.5% 미디어 13,981 11,955 14,516 1,934 36,985 51,386 56,92 yoy 116.4% 1.8% 17.5% -7.8% 38.9% 1.7% 엔터 9,792 12,992 14,48 15,86 46,54 53,7 52,444 yoy 24.9% 69.7% 25.4% 17.% 15.2% -1.2% 매출 47,439 53,415 51,223 53,645 154,994 25,722 222,135 yoy 59.3% 53.3% 22.% 1.9% 13.2% 32.7% 8.3% 매출원가 36,317 45,764 4,385 4,779 12,526 163,244 175,38 yoy 56.1% 72.7% 34.7%.% 35.4% 7.2% to 매출 76.6% 85.7% 78.8% 76.% 77.8% 79.4% 78.8% 판관비 2,159 1,462 1,867 1,955 6,332 7,442 7,285 to 매출 4.6% 2.7% 3.6% 3.6% 4.1% 3.6% 3.3% 영업이익 8,963 6,189 8,972 1,912 28,136 35,36 39,812 OPM 18.9% 11.6% 17.5% 2.3% 18.2% 17.% 17.9% 자료 : SBS 콘텐츠허브, SK 증권 추정 주 : 예상실적은 K-GAAP 기준 15

기업분석 Analyst 이현정 comengie@sk.com / +82-3773-8891 투자의견변경 읷시 투자의견 목표주가 211.7.18 매수 2, 211.3.7 매수 2, 21.6.18 매수 12,6 21.3.18 매수 12,6 21.2.4 매수 12,6 29.12.2 매수 12,6 29.1.5 매수 12,6 29.8.26 매수 11, ( 원) 수정주가 25, 목표주가 2, 15, 1, 5, 9. 89. 19. 121. 2 1. 4 1. 6 1. 81. 11. 1211. 2 11. 4 11. 6 11. 8 Compliance Notice 작성자(이현정)는 본 조사분석자료에 게재된 내용들이 본읶의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당핚 압력이나 갂섭없이 싞의성실하게 작성되었음을 확읶합니다. 본 보고서에 얶급된 종목의 경우 당사 조사분석담당자는 본읶의 담당종목을 보유하고 있지 않습니다. 본 보고서는 기관투자가 또는 제 3 자에게 사젂 제공된 사실이 없습니다. 본 보고서는 211 년8 월 22 읷 7 시 28 분 당사 홈페이지에 게재되었습니다. 당사는 본 보고서의 발갂시점에 해당종목을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다. 종목별 투자의견은 다음과 같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월 기준) 25%이상 적극매수 / 1%~25% 매수 / -1%~+1% 중립 / -1%미만 매도 SBS 콘텐츠허브는 당사와 계열관계에 있습니다. 당사는 SBS 콘텐츠허브의 자사주 취득 / 처분 위탁증권사로 참여하고 있습니다. 16

SBS 콘텐츠허브(4614) 대차대조표 손익계산서 12월 결산(십억원) 29 21 211E 212E 213E 12월 결산(십억원) 29 21 211E 212E 213E 유동자산 73 97 12 133 148 매출액 76 155 26 222 24 당좌자산 73 97 12 133 148 매출원가 163 175 19 현금성자산 23 31 47 56 68 매출총이익 76 155 42 47 5 매출채권 17 25 3 32 35 매출총이익률 (%) 1. 1. 2.6 21.2 21. 재고자산 판매비와관리비 65 126 7 7 7 비유동자산 36 44 53 73 92 읶건비 7 1 3 3 3 투자자산 22 17 18 19 2 감가상각비 3 3 유형자산 5 13 23 42 61 기타 55 114 4 4 4 무형자산 5 5 7 6 6 영업이익 11 29 35 4 43 자산총계 19 14 174 25 24 영업이익률 (%) 14.9 18.6 17. 17.9 17.9 유동부채 36 51 57 6 64 영업외수익 5 4 3 3 3 매입채무 12 17 23 26 3 이자수익 1 1 1 2 2 단기차입금 외홖관련이익 1 유동성장기부채 지분법이익 비유동부채 1 1 1 1 1 영업외비용 3 7 1 사채 이자비용 장기차입금 외홖관련손실 1 부채성충당금 지분법손실 2 1 부채총계 37 51 58 61 64 세젂계속사업이익 13 26 37 42 46 자본금 11 11 11 11 11 세젂계속사업이익률 (%) 17. 17.1 18. 19. 19. 자본잉여금 25 25 25 25 25 계속사업법읶세 3 6 8 9 1 자본조정 1 1 1 1 1 계속사업이익 1 2 29 33 36 자기주식 중단사업이익 기타포괄손익누계액 *법읶세효과 이익잉여금 35 52 79 18 139 당기순이익 1 2 29 33 36 자본총계 72 89 116 145 176 순이익률 (%) 13.6 13.1 14.1 14.9 14.9 부채와자본총계 19 14 174 25 24 EBITDA 14 32 39 44 46 주 : 예상실적은 K-GAAP 기준 현금흐름표 주요투자지표 12월 결산(십억원) 29 21 211E 212E 213E 12월 결산 29 21 211E 212E 213E 영업활동현금흐름 15 27 35 38 4 성장성(%) 당기순이익(손실) 1 2 29 33 36 매출액 76. 13.2 32.7 8. 8.1 비현금성항목등 7 1 8 5 4 영업이익 44.1 155. 21.3 13.6 7.8 유형자산감가상각비 1 1 1 1 1 세젂계속사업이익 73.9 14. 4.1 13.8 8.2 무형자산상각 2 2 3 3 3 EBITDA 38.2 121.1 21.9 13.1 6. 대손상각비 1 1 1 1 EPS(계속사업) 73. 3.4 43. 13.8 8.2 기타 3 6 4 수익성(%) 욲젂자본감소(증가) -3-3 -1 ROE 17.8 25.2 28.4 25.4 22.4 매출채권감소(증가) -1-8 -6-3 -3 ROA 12.3 16.3 18.5 17.5 16.1 재고자산감소(증가) EBITDA마짂 18.8 2.5 18.8 19.7 19.3 매입채무증가(감소) 6 4 12 3 4 안정성(%) 기타 -8 1-7 유동비윣 23.2 19.5 29.8 219.8 231.6 투자활동현금흐름 -7-16 -16-24 -24 부채비윣 52. 57.5 5. 42.1 36.7 투자자산감소(증가) -2-1 -1-1 순차입금/자기자본 -4.9-44.6-5.1-47. -45.9 유형자산감소(증가) -1-1 -11-2 -2 EBITDA/이자비용(배) 247.2 18. 무형자산감소(증가) -2-2 -5-2 -2 주당지표(원) 기타 -2-3 -4-1 -1 EPS(계속사업) 727 948 1,355 1,543 1,67 재무활동현금흐름 -3-3 -4-5 BPS 3,137 3,942 5,7 6,445 7,927 단기부채증가(감소) CFPS 938 1,79 1,524 1,725 1,831 장기부채증가(감소) 주당 현금배당금 15 15 2 22 22 자본의증가(감소) -3-3 -4-5 Valuation지표(배) 배당금의 지급 -3-3 -4-5 PER 최고 12.9 16.1 12.6 11.1 1.2 기타 최저 4.7 7.8 현금의 증가(감소) 13 8 16 9 12 PBR 최고 3. 3.9 3.4 2.7 2.2 기초현금 1 23 31 47 56 최저 1.1 1.9 기말현금 23 31 47 56 68 PCR 1. 12.5 11.2 9.9 9.3 FCF 5 11 2 13 16 EV/EBITDA 최고 11.6 9.1 8. 6.8 6.1 자료 : SBS콘텐츠허브, SK증권 추정 최저.6 3.7 17

Equity Research Corporate Analysis 211-8-22, Indepth-Report, 11-43 에스엠(4151) 매수(유지) T.P 4, 원(상향) Analyst 이현정 comengie@sk.com +82-3773-8891 Company Data 자본금 83 억원 발행주식수 1,654 만주 자사주 만주 액면가 5 원 시가총액 5,45 억원 주요주주 이수만 24.74% 외국읶지분률 8.% 배당수익률 국내외 성장모멘텀이 본격화될 시점 종편 PP 진입은 대형 기획사에 기회요읶 종편 PP 진입으로 촉발될 시청률 경쟁 및 드라마/ 예능장르 확대로 제작시장이 성장할 전망이다. 따 라서 흥행 아티스트를 보유한 대형기획사의 수혜가 예상된다. 이는 1) 아티스트의 활동무대 확대가 가능하고 2) 드라마 투자를 통한 뉴미디어와 해외유통 매출에 대한 수익창출 예상되며 3) 투자 드라 마에 보유 아티스트의 출연으로 출연료, 광고, OST 등 매니지먼트 및 음원매출이 확대될 가능성이 높 기 때문이다. 특히 국내 콘텐츠 수출의 대부분이 일본에 집중되어 있고 일본에서 동사의 아티스트들 의 인지도가 높은 만큼 드라마의 해외유통 확대를 위한 활용도가 확대될 것으로 예상된다. 반면 외주 제작사나 방송사업자와 달리 비용부담에 대한 리스크는 낮아 긍정적으로 판단한다. 2 분기를 저점으로 이익성장 젂망 2 분기 영업이익은 K-GAAP 기준 2 억원으로 이익기여도가 높은 디지털 음원매출 및 동방신기의 1 월 일본음반판매 반영으로 해외 로열티 매출이 전 분기대비 소폭 개선에 그쳤기 때문이다. 그러나 일 본 중심의 해외활동이 지속되었던 점에 미뤄 이를 저점으로 이익성장이 가능할 전망이다. 또한 전년 하반기 영업이익이 69 억원에 불과한 점을 감안하면 기저효과도 가능할 것이다. Stock Data 주가(11/8/19) KOSDAQ 52주 Beta 52주 최고가 52주 최저가 6읷 평균 거래대금 32,95 원 474.65 pt 35,3 원 14,9 원 22 억원 투자의견 매수, 목표주가 4, 원으로 상향 동사에 대해 투자의견 매수와 함께 목표주가를 4, 원으로 상향 조정하며 엔터테인먼트 섹터 내 최선호주를 유지한다. 이유는 1) 9 월부터 일본을 중심으로 한 해외활동이 확대될 예정에 따라 국내 콘텐츠 기업 중 해외 모멘텀이 가장 높을 것으로 예상되고 2) 미디어 전방사업자들의 경쟁심화로 콘 텐츠 가치 및 수요가 확대되어 국내 음반시장 성장한계를 매니지먼트 매출성장으로 상쇄할 것이기 때문이다. 또한 3) YG 엔터테인먼트 가 향후 상장될 경우 대형 기획사들의 주식시장 진입으로 엔터테 인먼트에 대한 산업가치를 재평가할 수 있는 호재로 작용할 전망이다. 국내 콘텐츠 대표기업으로 최 근 콘텐츠 산업성장에 대한 기대감이 반영되는 국면으로 추가적인 주가상승이 가능할 전망이다. 주가 및 상대수익률 6, 5, 4, 3, 2, 1, 에스엠( 원) KOSDAQ대비 상대주가 1. 1. 8 1. 9 91. 91. 1. 1. 111. 111. 1211. 1211. 1 11. 1 11. 2 11. 2 11. 3 11. 3 11. 3 11. 4 11. 4 11. 5 11. 5 11. 6 11. 6 11. 7 11. 7 8 주가상승률 젃대주가 상대주가 1개월 19.38% 31.91% 6개월 54.69% 69.% 12개월 14.66% 17.29% 영업실적 및 투자지표 구분 단위 28 29 21 211E 212E 213E 매출액 십억원 43 62 86 87 138 154 yoy % 3.8 42.2 39.8.5 59.1 11.4 영업이익 십억원 -2 9 25 21 54 61 yoy % 적지 흑젂 174.9-19.5 165.7 12.7 EBITDA 십억원 1 12 28 24 59 67 세젂이익 십억원 5 6 23 2 55 64 순이익 십억원 4 4 22 16 45 52 EPS 원 266 278 1,342 961 2,71 3,146 PER 배 5.9 16. 12.6 34.3 12.2 1.5 PBR 배.9 1.3 4.4 5.6 3.9 2.8 EV/EBITDA 배 -1.3 3.4 8.1 19.9 7.5 5.9 ROE % 7.3 7.3 29.1 17. 36.5 3.4 순차입금 십억원 -19-29 -47-56 -97-143 부채비윣 % 37.7 38.6 33.1 27.3 23.9 18.5 자료 : SK 증권, 주 : 예상실적은 K-GAAP 기준 www.sks.co.kr

에스엠(4151) 목표주가는 올해부터 확대된 해외활동이 212 년 실적에 본격화되는 점을 감안하여 212E EPS 2,71 원에 기존과 동일한 Target PER 를 적용하여 산출하였다. 이는 동사의 12 개월 Fwd EPS 2,264 원에 국내 방송과 음원 유통기업 4 곳의 211 년 PER 평균값 17.7 배를 적용한 것과 유사하다. 향후 유통기업보다 동사와 같 은 콘텐츠 기업의 가치가 더욱 부각될 것을 감안하면 무리한 수준은 아니라고 판단한다. 매니지먼트 분기별 매출 추이 (백만원) 국내 음반과 매니지먼트 매출 젂망 (십억원) 14, 12, 기타 광고 출연료 4 32 음반매출 매니지먼트 매출 1, 8, 24 6, 16 4, 2, 8 28.1Q 28.3Q 29.1Q 29.3Q 21.1Q 21.3Q 211.1Q 23 25 27 29 211E 213E 자료 : 에스엠, SK 증권 자료 : 에스엠, SK 증권 추정 주 : 음반매출은 국내 음반판매와 국내외 디지털 음원 매출 합산기준 지역별 매출 비교 (십억원) 음반과 매니지먼트 매출 비교 (십억원) 5 5 4 4 4% 3 3 61% 2 2 6% 1 국내 일본 기타 국외 1 음반 및 음원 매니지먼트 39% 21.1H 211.1H 21.1H 211.1H 자료 : 에스엠, SK 증권 자료 : 에스엠, SK 증권 19

기업분석 Analyst 이현정 comengie@sk.com / +82-3773-8891 국내 기획사별 실적 비교 (십억원) 해외매출과 영업이익 추이 (백만원) 1 8 상품 음반 매니지먼트 제작 콘텐츠 기타 15, 12, 해외 영업이익 6 9, 4 6, 3, 2 JYP JYP ENT YG SM -3, 28.1Q 28.3Q 29.1Q 29.3Q 21.1Q 21.3Q 211.1Q 자료 : 각 사, SK 증권 자료 : 에스엠, SK 증권 211 년 분기별 활동 라읶업 211.1Q 211.2Q 211.3QE 211.4QE - 1월 동방신기 국내 싱글앨범 - 4월 F(x) 국내 싱글앨범 - 6월 샤이니 일본 데뷔 - 소녀시대 국내 앨범 - 1월 동방신기 일본 싱글앨범 - 4월 소녀시대 일본 싱글앨범 - 6월 슈퍼주니어 일본 데뷔 - 일본 추가 공연 - 1월 일본 Super Show 공연(3.6만명) - 5~ 7월 소녀시대 일본 아레나 투어(14만명) - 7월 샤이니 일본 공연(3만명) - 1월 SM타운 일본 공연(2만명) - 6월 SM타운 파리 공연(1.4만명) - 7월 동방신기 일본 싱글앨범 - 3월 동방신기 국내 싱글앨범 - 6월 소녀시대 일본 정규앨범 - 8월 샤이니 일본 싱글앨범 자료 : 에스엠, 얶론 보도 - 9월 SM타운 일본 공연(15만명) - 9월 동방신기 일본 정규앨범 * 212년 1월 동방신기 일본공연/ 국내 신인그룹 데뷔 2

에스엠(4151) 투자의견변경 읷시 투자의견 목표주가 211.7.18 매수 33, 211.5.17 매수 3, 211.3.15 매수 32, 211.3.7 매수 32, ( 원) 수정주가 37, 목표주가 32, 27, 22, 17, 12, 7, 2, 9. 89. 19. 121. 2 1. 4 1. 6 1. 81. 11. 1211. 2 11. 4 11. 6 11. 8 Compliance Notice 작성자(이현정)는 본 조사분석자료에 게재된 내용들이 본읶의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당핚 압력이나 갂섭없이 싞의성실하게 작성되었음을 확읶합니다. 본 보고서에 얶급된 종목의 경우 당사 조사분석담당자는 본읶의 담당종목을 보유하고 있지 않습니다. 본 보고서는 기관투자가 또는 제 3 자에게 사젂 제공된 사실이 없습니다. 본 보고서는 211 년8 월 22 읷 7 시 28 분 당사 홈페이지에 게재되었습니다. 당사는 본 보고서의 발갂시점에 해당종목을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다. 종목별 투자의견은 다음과 같습니다. 투자판단 4 단계 (6 개월 기준) 25%이상 적극매수 / 1%~25% 매수 / -1%~+1% 중립 / -1%미만 매도 에스엠는 당사와 계열관계에 있습니다. 당사는 에스엠의 자사주 취득 / 처분 위탁증권사로 참여하고 있습니다. 21

기업분석 Analyst 이현정 comengie@sk.com / +82-3773-8891 대차대조표 손익계산서 12월 결산(십억원) 29 21 211E 212E 213E 12월 결산(십억원) 29 21 211E 212E 213E 유동자산 53 74 86 136 186 매출액 62 86 87 138 154 당좌자산 51 72 84 132 182 매출원가 42 49 53 6 66 현금성자산 7 1 18 3 45 매출총이익 2 38 34 78 87 매출채권 6 6 9 14 17 매출총이익률 (%) 32.3 43.6 39.4 56.5 56.9 재고자산 2 2 2 3 4 판매비와관리비 11 12 14 24 26 비유동자산 35 41 42 44 48 읶건비 3 4 4 7 8 투자자산 14 14 15 17 19 감가상각비 1 1 2 2 3 유형자산 3 3 3 4 5 기타 7 7 7 14 14 무형자산 4 4 4 4 4 영업이익 9 25 21 54 61 자산총계 88 115 128 18 234 영업이익률 (%) 15. 29.5 23.6 39.5 39.9 유동부채 22 28 25 32 34 영업외수익 3 4 5 7 8 매입채무 1 13 13 21 23 이자수익 1 2 2 3 5 단기차입금 2 2 2 2 2 외홖관련이익 1 2 2 2 유동성장기부채 지분법이익 1 1 2 2 비유동부채 2 1 2 2 2 영업외비용 6 7 6 6 6 사채 이자비용 장기차입금 외홖관련손실 1 1 2 2 2 부채성충당금 지분법손실 4 4 3 3 3 부채총계 24 29 27 35 37 세젂계속사업이익 6 23 2 55 64 자본금 8 8 8 8 8 세젂계속사업이익률 (%) 9.9 26.2 22.5 39.9 41.6 자본잉여금 51 55 55 55 55 계속사업법읶세 2 1 4 1 12 자본조정 2 1 1 1 1 계속사업이익 4 22 16 45 52 자기주식 중단사업이익 기타포괄손익누계액 -7-8 -8-8 -8 *법읶세효과 이익잉여금 9 31 45 9 142 당기순이익 4 22 16 45 52 자본총계 63 86 1 145 197 순이익률 (%) 7.2 25.2 18.3 32.5 33.8 부채와자본총계 88 115 128 18 234 EBITDA 12 28 24 59 67 주 : 예상실적은 K-GAAP 기준 현금흐름표 주요투자지표 12월 결산(십억원) 29 21 211E 212E 213E 12월 결산 29 21 211E 212E 213E 영업활동현금흐름 11 24 57 51 57 성장성(%) 당기순이익(손실) 4 22 16 45 52 매출액 42.2 39.8.5 59.1 11.4 비현금성항목등 7 6 6 6 7 영업이익 흑젂 174.9-19.5 165.7 12.7 유형자산감가상각비 1 1 2 2 4 세젂계속사업이익 34.6 271. -13.6 182.1 16.1 무형자산상각 1 2 2 2 2 EBITDA 828.9 136.2-12.9 14.9 13.9 대손상각비 EPS(계속사업) 4.5 382.6-28.4 182.1 16.1 기타 4 3 2 1 1 수익성(%) 욲젂자본감소(증가) -4 35 1-2 ROE 7.3 29.1 17. 36.5 3.4 매출채권감소(증가) -3-3 -5-3 ROA 5.3 21.5 13.1 29.1 25.1 재고자산감소(증가) 2 1-1 EBITDA마짂 19.2 32.4 28.1 42.5 43.5 매입채무증가(감소) 4 3 1 7 2 안정성(%) 기타 -4-7 37 유동비윣 24.5 268.8 342.4 418.1 542.3 투자활동현금흐름 -11-24 -35-4 -42 부채비윣 38.6 33.1 27.3 23.9 18.5 투자자산감소(증가) -4-5 2-3 -3 순차입금/자기자본 -45.4-53.9-55.3-66.7-72.6 유형자산감소(증가) -2-1 -3-5 EBITDA/이자비용(배) 12,835.3 5,27.7 4,839.3 12,692.7 15,47. 무형자산감소(증가) -1-1 -1-2 -2 주당지표(원) 기타 -6-15 -35-32 -32 EPS(계속사업) 278 1,342 961 2,71 3,146 재무활동현금흐름 1-13 BPS 3,76 5,59 5,838 8,538 11,678 단기부채증가(감소) -5 CFPS 439 1,498 1,195 2,967 3,479 장기부채증가(감소) 주당 현금배당금 자본의증가(감소) 1-7 Valuation지표(배) 배당금의 지급 PER 최고 16.8 16.5 34.3 12.2 1.5 기타 -2 최저 5.4 3.2 현금의 증가(감소) 2 9 11 15 PBR 최고 1.3 4.4 5.6 3.9 2.8 기초현금 7 7 1 18 3 최저.4.9 기말현금 7 1 18 3 45 PCR 1.2 11.3 27.6 11.1 9.5 FCF 13 18 13 43 46 EV/EBITDA 최고 3.7 11.2 19.9 7.5 5.9 자료 : 에스엠, SK증권 추정 최저 -.7.7 22

Research Center 리서치센터장 이동섭 8831 telecom@sk.com 총괄, 제약/화장품 하태기 8872 tgha@sk.com 유통/제지/교육 김기영 8893 buyngogo@sk.com 건설/건자재 박형렬 944 phr@sk.com 자동차 김용수 891 kysoo@sk.com 욲송/유틸리티 복짂만 8897 sks228@sk.com 철강/비철금속 이원재 8923 wonleewj@sk.com 기계/조선 이지훈 888 sa75you@sk.com 읶터넷/SI/SW 최관순 8812 Ks1.choi@sk.com 화학/에너지 손지우 8827 jwshon@sk.com 미디어/엔터 이현정 8891 comengie@sk.com 디스플레이 김현용 8355 hyunyong.kim@sk.com 젂기젂자/통싞장비 조짂호 898 jhocho@sk.com 금융/스몰캡 배정현 8813 jungking@sk.com 스몰캡 젂상용 8814 kevin852@sk.com 증권 안정균 891 jkahn@sk.com RA 고봉종 8856 ko@sk.com RA 박상연 8826 sangyeon.park@sk.com RA 조읶욱 8811 iwjo@sk.com RA 핚승재 881 hansj@sk.com RA 정순오 8898 snow@sk.com RA 최연식 8828 Yun.choi@sk.com RA 이윢석 889 Yslee13@sk.com 총괄, 투자젂략/경제 박정우 94 Jwpark7@sk.com 젂략/경제 RA 고승희 96 seunghee824@sk.com RA 조 준 8921 Cho.joon@sk.com 파생 김영준 894 Sello-ccm@sk.com 포트폴리오 정현영 8174 hulang75@sk.com 채권 (Rates) 염상훈 8882 yum@sk.com 채권 (Credit) 이수정 8911 lsj816@sk.com RA 김명실 8917 ms_kim@sk.com RA 윢원태 8887 yunwt@sk.com Compliance Notice 본 보고서는 외부의 부당핚 압력이나 갂섭없이 애널리스트의 의견이 정확하게 반영되었습니다. 본 보고서의 모듞 저작권은 당사에 있으며, 당사의 동의없이 어떠핚 경우, 어떠핚 형태로듞 복제, 배포, 젂송, 변형, 대여핛 수 없습니다.본 보고서는 당사 고객에 핚해 배포된 것으로 입수가능핚 모듞 정보와 자료를 토대로 최선을 다하여 작성하였습니다. 그러나 실적치와는 오차가 발생핛 수 있으니 최종 투자결정은 투자자 여러분들 이 판단하여 주시기 바랍니다. 본 보고서는 투자판단의 참고자료이며, 투자판단의 최종책임은 본 자료를 열람하시는 이용자에게 있습니다. 어떠핚 경우에도 본 보고서 는 고객의 투자결과에 대핚 법적 책임소재에 대핚 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 24

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