산업분석 215.7.27 영화/방송 콘텐츠 산업 문지현 2-768-3615 Jeehyun.moon@dwsec.com
영화/방송 콘텐츠 산업 Summary 콘텐츠 산업에서 텐트폴 의 필요성 콘텐츠 사업 과 텐트 치기 에는 공통점이 있다. 바로 텐트폴(Tentpole), 핵심 지지대 역할을 하는 작품/막대기가 필요하다는 것이다. 콘텐츠 사업에서 텐트폴 의 의미는 현금 흐름의 지지대 역할을 하 는 핵심 흥행 라인업이다. 영화사는 대표 영화, 방송사는 간판 프로이다. 콘텐츠 산업은 흥행 변수가 존재하며, 성수기 및 비수기 등 계절성도 있다. 연간 예산의 약 7%를 주요 라인업 1-2개에 집중 투자하여 텐트폴 을 만드는 것이 효과적일 수 있다. 텐트폴 작품의 흥행 성과가 좋다면 다른 손실을 만회할 수 있는 레버리지가 발생된다. 텐트폴이 장기적으로 배치된다면, 개수가 늘어난다면, 어느 정도의 매출이 예상될 수 있다면? 이는 사업의 구조적인 개선을 의미한다. 텐트폴은 예측 불가능한 산업을 좀 더 예측 가능케 한다. 영화 배급 및 방송 산업의 텐트폴 전략 텐트폴 전략은 영화 배급 산업에서 주로 활용되고 있다. 미국의 월트 디즈니가 대표적이다. 자체 디 즈니 및 마블코믹스 IP에 기반해 5년 간의 영화 개봉 계획을 세워놓았으며, 최근 분기마다 텐트폴 영 화를 개봉하여 흥행시키면서 영화 부문의 이익이 꾸준히 증가하고 있다. 한국의 영화 배급사들도 텐 트폴 전략을 점차 시도하고 있는 것으로 판단된다. 방송 산업에서도 편성의 구조를 만들 때 텐트폴의 원리가 활용되고 있다. 국내 CJ E&M이 대표적이다. 금요일 예능 을 텐트폴로 세운 이후, 점차 요일/ 분기/채널 별로 텐트폴을 증가시키고 있다. 올해 실적은 턴어라운드를 넘어 성장의 기회가 확인될 전망 올해 국내 주요 영화 및 방송 콘텐츠 기업들은 전년 대비 실적이 개선될 전망이다. 하반기에 주요 텐 트폴 영화 개봉이 집중되어 있고, 비용 통제는 지속되고 있다. 판권 유통 시장이 성장하고 있는 점도 콘텐츠의 수익률 향상에 긍정적이다. 올해 하반기에는 해외 공동제작 콘텐츠가 증가하고, 중국 등에 서 현지법인 설립을 통해 현지화 사업도 본격화될 전망이다. 영화/방송 콘텐츠 업종 비중확대 ; Top Pick은 CJ E&M, 영화 종목에 관심 영화/방송 콘텐츠 산업은 텐트폴 전략의 확대에 따라 좀 더 예측 가능한 업종이자 투자가 가능한 섹 터로 전환되고 있다. Top Pick은 CJ E&M을 제시한다. 제이콘텐트리는 투자의견을 상향했으며, 영화 투자배급사 쇼박스와 NEW는 분석을 개시하여 유니버스에 편입한다. 텐트폴 전략으로 살펴 본 영화 및 방송 콘텐츠 산업 라인업 사업 구조 지역 확대 영화 흥행 작품 Cash-Cow 안정성 국내 수익성 향상 방송 핵심 프로 Rising Star 성장성 중국, 동남아 성장성 도모 이익 레버리지 현금흐름 안정화 사업 포트폴리오 균형과 성장 국내를 넘어선 성장 기회 자료: KDB대우증권 리서치센터 2
C O N T E N T S I. 4 1. 텐트폴(Tentpole)이란 4 2. 콘텐츠 산업에서 텐트폴 의 필요성 5 II. 영화 배급 산업의 텐트폴 6 1. 한국 영화의 위기론 6 2. 미국 할리우드의 성공 사례 8 3. 한국 영화, 그래도 기회를 말하다 1 III. 방송 산업의 텐트폴 13 1. 방송사의 텐트폴 편성 전략 13 2. 방송의 텐트폴은 스노우볼을 부른다 14 IV. 실적 전망 15 1. 턴어라운드 15 2. 성장의 기회 16 3. 주요 라인업 17 V. 투자전략 및 Valuation 19 1. 투자전략 및 주안점 19 2. 유사 기업과의 비교 2 Top Pick 및 관심종목 21 CJ E&M (1396) 22 제이콘텐트리 (3642) 27 쇼박스 (8698) 31 NEW (1655) 35 3
I. 1. 텐트폴(Tentpole)이란 영화 및 방송 등 대규모 영상 콘텐츠 산업에서 텐트폴(Tentpole) 의 중요성이 커지고 있다. 텐트폴 의 사 전적 의미는 텐트를 칠 때 핵심 지지대 역할을 하는 가장 튼튼한 중심 막대기 이다. 콘텐츠 사업에서 텐트폴 의 맥락적 의미는 현금 흐름의 지지대 역할을 할 수 있는 핵심 흥행 라인업 이라고 할 수 있다. 제조업 중에서는 IT 사업을 하고 있는 삼성전자의 갤럭시 스마트폰 에 비유할 수 있다. 영화사는 대 표 작품, 방송사는 간판 프로그램이 텐트폴 에 해당한다. 콘텐츠 기업은 꾸준히 콘텐츠를 제작하고 공급하는 역할이 기본적인 사업이며, 그 흐름에는 흥행성 이 내재되어 있다. 한 해의 작품 라인업이 1개라고 가정할 때 각각에 1년 예산의 1%씩 산술적으 로 배정할 수도 있다. 그러나 고만고만한 라인업이 1개 있는 것보다는, 약 2-3%의 예산을 8개 작품에 효율적으로 배정하고, 나머지 7-8%의 예산을 2개 정도의 핵심 라인업에 집중 투자하는 것 이 더 효과적일 수 있다. 콘텐츠 산업에는 흥행성 이라는 변수가 작용하고, 성수기(대목)와 비수기라는 시 기적인 특성이 존재하기 때문이다. 텐트폴 영화 및 방송 라인업은 해당 기업의 한 해 실적을 좌우할 정도로 중요한 변수로 작용한다. 만 약 이러한 텐트폴 라인업이 단기가 아닌 장기적으로 배치되어 있다면, 예측 불가능한 흥행 산업을 좀더 예측 가능하게 만들어 줄 수도 있다. 그리고 텐트폴이라고 간주할 수 있는 주요 작품이 1년에 1개가 아니라, 2개, 3개 등으로 늘어난다면 사업의 규모가 커진다고 판단할 수 있다. 텐트폴 작품 개수가 많 아짐에 따라 투여 예산이 증가할 것이기 때문에 그만큼 리스크가 커질 수도 있으나, 어느 정도 흥행 및 매출을 예측할 수 있는 검증된 라인업이라면 실적의 불확실성과 변동성이 축소될 수도 있다. 미국 할리우드 영화 스튜디오들의 경우, 텐트폴 무비가 일반적인 현상이 되고 있다. 주요 스튜디오들은 올해 및 내년뿐 아니라 5년 간 핵심 라인업의 계획이 미리 세워져 있는 경우가 많다. 디즈니 마블 스 튜디오의 어벤져스 시리즈, 워너 브라더스의 배트맨, 슈퍼맨, 원더우맨 등 전통적 히어로물 시리즈, 21세기 폭스의 판타스틱4, X맨 시리즈 등이다. 한국의 영화사들도 매년 라인업 중 핵심으로 내세우는 작품이 있기 마련이다. CJ E&M 영화 부문은 작년 명량 과 국제시장, 올해 베테랑 과 히말라야 가 텐트폴이고, 방송 부문의 텐트폴은 슈퍼스타 K, 삼시세끼, 응답하라 시리즈 등이다. 쇼박스는 작년 군도, 올해 암살, 사도 등을 내세우고 있 고, NEW는 작년 해무, 올해 연평해전, 대호 등이 텐트폴에 해당한다. 그림 1. 콘텐츠 사업의 원리 텐트 치는 구조를 생각하라! 자료: KDB대우증권 리서치센터 4
2. 콘텐츠 산업에서 텐트폴 의 필요성 텐트폴 이라는 단어를 비즈니스 맥락에서 좀 더 확장해서 해석할 수 있다. 미시적으로는 작품 라인업, 거시적으로는 사업 구조 및 지역의 범위로까지 확대할 수 있다고 본다. 현금 흐름의 핵심을 담당하는 텐트폴 작품, 사업, 지역 등이 생기고, 또 각각의 규모가 양질로 증대될 수 있다면 그 기업의 펀더멘 털은 개선된다고 판단할 수 있을 것이다. 1) 작품 라인업 콘텐츠 기업의 작품 라인업에 있어서 텐트폴 은 가장 흥행 가능성이 높은 작품이다. 다른 작품의 성과가 좀 부진하더라도, 텐트폴 작품의 흥행 성과가 좋다면 다른 손실을 만회하고도 남을 만큼 레버리지 효 과를 발생시키기 때문이다. CJ E&M의 경우 작년의 텐트폴 영화는 여름의 명량 과 겨울의 국제시장 이었다. 그러나 동사의 모 든 라인업이 흥행한 것은 아니었다. 영화 우는 남자 와 메이크 유어 무브(Make Your Move) 의 경 우 손익분기점을 넘기지 못했으나, 해당 손실을 명량 등이 상쇄해 줄 수 있었다. 방송도 마찬가지이 다. CJ E&M의 방송 채널은 무려 18개에 달한다. 모든 채널에서 항상 최상의 이익을 기록하지는 못 하는 상황이고, 또 그 많은 프로그램 모두가 손익분기점을 넘지는 못하는 것으로 추정된다. 그러나 tvn이 채널들 중에서 텐트폴 역할을 하고 있고, 프로그램들 중에서는 슈퍼스타K, 삼시세끼 등의 간판 프로그램들이 높은 단가에 광고가 팔리면서 다른 프로그램의 손실을 만회해주고 있다. 2) 사업 구조 사업 포트폴리오 측면에서도 텐트폴은 현금 흐름의 대부분을 차지하는 핵심 사업이라고 할 수 있다. 핵심 사업의 현금 흐름이 좋아지면 꾸준한 이익을 기록할 수 있고, 그 과정을 통해 쌓인 잉여 현금을 통해 신규 사업을 도모할 수도 있다. 제이콘텐트리의 경우, 본사의 주 사업은 잡지 부문인데 현금 흐름이 풍부하지는 않다. 매년 손익분기 점 수준을 맞추는 정도이다. 그러나 연결로 인식하고 있는 자회사 메가박스 의 경우, 매년 약 17%의 영업이익률을 기록하며 지배주주 순이익의 대부분을 차지하고 있다. 제이콘텐트리는 8월 중 유상증 자를 통해 조달한 현금 등으로 메가박스의 지배 지분을 기존 46%에서 약 98%로 늘릴 예정이다. 3) 지역 균형 한국 기업에게 있어 지역적인 측면에서의 텐트폴은 여전히 한국 내수 시장일 것이다. 그러나 최근 중 국을 중심으로 핵심 사업 지역이 확대되고 있는 추세이다. 중국의 경우 한국에 비해 시장의 규모가 크고 성장성이 높기 때문에, 현지 시장의 진입은 새로운 텐트폴을 만드는 작업으로 해석할 수 있다. 그림 2. 결국 사업의 지속 가능성을 위한 리스크 매니지먼트 라인업 사업 구조 지역 확대 영화 흥행 작품 방송 핵심 프로 Cash-Cow 안정성 Rising Star 성장성 국내 수익성 향상 중국, 동남아 성장성 도모 이익 레버리지 현금흐름 안정화 사업 포트폴리오 균형과 성장 국내를 넘어선 성장 기회 자료: KDB대우증권 리서치센터 5
II. 영화 배급 산업의 텐트폴 1. 한국 영화의 위기론 현재 한국 영화 시장은 위기론 이 대두되고 있다. 양적인 지표로 한국 영화 시장을 볼 때, 연간 관객 수 가 2억 명을 넘어서면서 가장 강력한 로컬 시장 중의 하나로 꼽히고 있다. 영화 산업의 대표 종목인 CJ CGV의 주가는 최근 신고가를 기록하기도 했다. 그런데 왜 위기론일까? 1) 단기적으로 상반기 성적 부진 단기적으로는 올해 상반기 상황 때문이다. 1) 관객 수 성장이 부진했다. 올해 상반기 관객 수는 작년 동 기 대비 2%가 감소했고, 작년 연간 대비 44% 수준에 해당했다. MERS 등 일시적인 영향도 있었다. 그러나 213년에 관객 수 2억명을 넘어선 이후 제자리 걸음 중이고, 1인당 관람 횟수도 4회를 넘어 서면서 전세계 최고 수준에 도달한 상황이다. 2) 한국 영화의 점유율이 하락했다. 한국 영화의 관객 점유율은 최근 5년간 최저 4% 중반 대에서 최 고 6%까지 치솟을 때도 있었다. 그러나 올해 상반기에는 42%로 최저 수준이었다. 외화의 상대적인 강세 현상이 관찰되었던 것이다. 그림 3. 국내 영화 관객 시장 규모 추이: 올해 상반기 MERS 등으로 관객 수 성장 부진한 상황 (백만명) 25 전체 영화 관객 수 (L) 전년비 성장률 (R) (%) 1 78.1 2 75 15 1 5 16.9 5.4-3. 5.4-4.9 8.1 22. 9.5 전년 상반기 대비 2% 감소 작년 연간 대비 44% 수준.8 5 25 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 1H15-25 자료: 영화진흥위원회, KDB대우증권 리서치센터 그림 4. 상반기 한국 영화 열세 관찰: 한국 영화 관객 점유율 4% 초반대로 낮았음 (%) 해외 영화 관객 점유율 한국 영화 관객 점유율 1 75 46 42 36 5 58 51 53 48 41 4 5 58 5 25 55 58 64 5 42 49 47 52 59 6 5 42 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 1H15 자료: 영화진흥위원회, KDB대우증권 리서치센터 6
2) 구조적인 문제 장기적이자 구조적인 관점으로는 콘텐츠 및 배급 전략을 살펴보아야 한다. 1) 결국 콘텐츠의 매력이 가장 중요하다. 관객을 극장으로 이끌어 선택 및 구매까지 하게 만들기 위해 서는, 시청 경험 이라는 가치가 중요하게 작용한다. 흥행을 위해서는 극장에서 봐야만 하는 영화 로 분 류될 필요가 있다는 것이다. 그런데 관객들 중에서는 한국 영화는 극장에서 굳이 볼 필요 없이 VOD 로 봐도 될 것 같다 는 말을 하는 경우가 종종 있다. 스펙터클보다는 주연 배우 중심의 드라마적인 전개 방식이 강하기 때문에, 큰 스크린에서 굳이 볼 필요성을 못 느끼는 것이다. 올해(1월~7월 중순) 국내 박스오피스를 주도했던 1개의 영화 중, 할리우드 외화의 관객 점유율은 6%였고, 매출 점유율은 62%로 더 높았다. 해당 외화들은 1위 어벤져스, 3위 킹스맨, 5위 쥬라기 월드, 7위 매드맥스, 8위 분노의 질주, 9위 터미네이터 제니시스 이다. 이 영화들의 공통적인 특징 은 스펙터클 했다. 큰 스크린에서 볼 만했다는 것이다. 호화 캐스팅에 각 인물들의 캐릭터가 확실했 으며, 대규모 로케 촬영 장면에 3D나 아이맥스 등 시청 옵션도 내세워 티켓 가격이 비싼 편이었다. 올해 박스오피스 1위 내에 들었던 한국 영화는 2위 국제시장, 4위 연평해전, 6위 조선명탐정: 사 라진 놉의 딸, 1위 스물 이었다. 이 중 상위에 랭크된 국제시장 의 제작비는 약 18억원으로 규모 가 한국 영화 중에는 가장 컸고, 연평해전 은 약 8억원, 조선명탐정 은 약 1억원, 스물은 약 5 억원 수준으로 보도되었다. 관객들의 눈높이는 높아졌다. 한국 영화도 흥행을 위해서는 스토리에 더 불어 개성적인 캐릭터와 스펙터클한 장면까지 보유한 블록버스터가 필요한 때가 왔다고 볼 수 있다. 국내 영화 시장의 구성 면에서도, 여전히 극장 개봉관 매출이 전체 시장의 82%로 절대적인 비중을 차지하고 있는 것이 현실이다. IPTV VOD 등 디지털 온라인 시장이 커지고는 있으나, 극장 매출 규 모에 비하면 18%에 불과하다. 한국 영화 콘텐츠 기업들이 실적을 내기 위해서는 IPTV 등 우회로가 아닌, 우선 극장이라는 1차 빅 스크린 시장에서 승부를 보아야 하는 구조인 것이다. 2) 장기적인 배급 전략도 중요하다. 한국 영화사들의 배급 계획은 단기에 집중되어 있는 편이다. 올해 및 내년 등 약 2년 정도의 라인업을 공개하고 있다. 미국 할리우드 스튜디오들이 5년 정도의 텐트폴 을 가져가는 데 비해서는 호흡이 짧은 편이다. 한국 영화의 투자 수익률이 26년부터 211년까지 오랫동안 마이너스를 기록하면서 장기 전략을 가져가기 부담스러웠던 리스크가 우선 작용한 것으로 파악된다. 그리고 감독과 배우 층에 비해 시나 리오 작가 층이 충분히 성장하지 못한 점도 있다. 미국 할리우드의 텐트폴 영화가 가능한 이유는 제 작이 분업화된 시스템 덕도 있지만, 무엇보다도 장기적으로 맥을 이어나갈 수 있는 풍부한 캐릭터와 스토리 라인들이 있기 때문이다. 월트 디즈니가 인수한 마블 코믹스 가 대표적이다. 다행스러운 점은 212년부터 한국 영화의 투자 수익률이 플러스로 전환되면서 영화 시장으로의 자 본 및 인재 유입이 증가하고 있다는 것이다. 관객 수의 증가와 디지털 온라인 VOD 시장 등 판권 유 통 규모의 성장도 장기적인 관점으로 라인업을 가져갈 수 있는 토대를 만들어주고 있다고 판단된다. 표 1. 215년 국내 박스오피스 중간 집계 순위 (백만원, 천명) 순위 영화명 개봉일 매출액 관객 수 1 어벤져스: 에이지 오브 울트론 215년 4월 23일 88,583 1,494 2 국제시장 214년 12월 17일 69,825 8,912 3 킹스맨 : 시크릿 에이전트 215년 2월 11일 5,369 6,13 4 연평해전 215년 6월 24일 43,191 5,715 5 쥬라기 월드 215년 6월 11일 47,588 5,522 6 조선명탐정: 사라진 놉의 딸 215년 2월 11일 3,457 3,872 7 매드 맥스: 분노의 도로 215년 5월 14일 32,86 3,838 8 분노의 질주: 더 세븐 215년 4월 1일 26,454 3,248 9 터미네이터 제니시스 215년 7월 2일 25,843 3,148 1 스물 215년 3월 25일 23,559 3,44 주: 215년 1월 1일~7월 21일 기간 기준, 한국영화 굵게 표기 자료: 영화진흥위원회, KDB대우증권 리서치센터 7
2. 미국 할리우드의 성공 사례 1) 텐트폴 전략의 유래이자 현재 텐트폴 전략을 가장 잘 활용하고 있는 곳은 바로 미국 할리우드 영화 스튜디오들이다. 미국 기업들은 북 미 시장의 성장이 정체 일로에 접어들자, 내수 시장이 아닌 글로벌 시장에서의 점유율 경쟁으로 사업 전략을 전환했다. 214년 북미 영화 시장의 관객 수는 12억 6천만명으로 최근 2년 내 최저치를 기록했다. 대목인 214년 여름 시즌의 북미 박스오피스 규모는 27년 이래 가장 작았으며, 213년 대비로는 15% 이상 감소했다. 이런 상황에서 미국 영화 기업들은 해외의 강력한 로컬 시장을 공략하고 있다. 대표적 인 곳이 중국과 한국 등이다. 중국과 한국은 영화 시장의 규모 측면에서 각각 2위와 7위이다. 상반기 중국과 한국의 박스오피스 Top 1 영화 중 절반은 미국 할리우드가 차지했다. 흥행 성과의 배경에는 강력한 IP(Intellectual Property) 와 배급력 이 자리잡고 있다. 이는 장기적인 라인 업 과 날짜를 선점하는 것 으로 나타난다. 3-5년 간의 긴 호흡으로 라인업을 확정하고, 개봉 날짜를 미리 정하여 그 시기를 선점하는 것이다. 이는 자신감의 표현이자, 안정성을 도모하는 전략이다. 흥행 가능성이 높은 영화를 일부러 비수기에 배치하여 관객의 수요를 만들어 나가기도 한다. 텐트폴 전후 에는 다른 장르와 다른 규모의 작품을 적절히 배치하여 라인업의 호흡 또한 관리한다. 특히 텐트폴 영화들을 장기 전략으로 가져가는 상황에서 필요한 것은 해당 콘텐츠의 흥행 및 생명 연 장을 위한 노력이다. 스튜디오들은 영화가 개봉하기 몇 년 전부터 그 영화의 개봉 시점을 홍보하고, 관객들이 그 영화를 기다릴 수 있도록 장기 마케팅을 해 나간다. 그리고 시리즈 영화의 엔딩 크레딧 뒤에 쿠키 영상(Post-Credits Scene) 을 넣어 다음 개봉 영화에 대한 암시와 기대감을 심어준다. 미국 월트 디즈니의 영화 사업 부문은 최근 3년간 매 분기 영업이익(감가상각액 제외 기준)을 연속으로 기 록하고 있다. 분기 영업이익의 규모도 212년 최고 3억달러에서, 213년에 4억달러를 상회했고, 214년에는 5억달러를 넘어섰다. 성수기와 비수기의 실적 차이도 적어지고 있다. 연말 시즌에 몰렸 던 텐트폴 영화들이 1분기와 2분기 등 분기 연속으로 안배되면서 이익을 일정하게 기록하고 있다. 월트 디즈니 주가는 신고가를 경신하고 있는 상황이다. 투자자들은 흥행성이라는 리스크가 높은 엔터테 인먼트 콘텐츠 산업에서 꾸준하게 호실적을 발표하는 예측 가능한 기업이 나타나자 환호할 수밖에 없다. 펀더멘털의 개선에는 장기적인 텐트폴 전략이 중요하게 작용했다. 그림 5. 텐트폴 전략으로 유명한 Walt Disney 영화부문 이익과 시가총액 그림 6. 중국 올해 상반기 박스오피스 Top 1: 절반이 미국 할리우드 (백만US$) 6 4 The Avengers Walt Disney 영화 부문 영업이익 (L) (십억US$) Walt Disney 시가총액 (R) 2 Big Hero 6 Frozen (겨울왕국) Cinderella 15 215년 상반기 중국 박스오피스 매출 Furious7 (분노의 질주7) Avengers2 (어벤져스2) Jurassic World (쥬라기월드) 도성풍운2( 賭 城 風 雲 2) 236 23 157 391 (백만US$) 2 1 The Hobbit 3 (호빗3) 124 드래곤 블레이드( 天 將 雄 師 ) 12 The Avengers 2 Inside Out 5 울프 토템( 狼 圖 騰 ) San Andreas (샌 안드레아스) 전랑( 戰 狼 ) 112 1 88-2 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 도라에몽: 스탠바이미 86 주: 한국과 회계연도가 달라 3월을 1분기로 수정 표기, 최근 2분기 영업이익은 추정치, 자료: Thomson Reuters, Walt Disney, IMDB, KDB대우증권 리서치센터 주: 215년 1월~6월 합산 기준, 자료: Artisan Gateway, LA Times, KDB대우증권 리서치센터 8
2) 할리우드 텐트폴 라인업 미국 할리우드 영화 스튜디오들의 경우, 올해 및 내년뿐 아니라 향후 5년 간의 핵심 텐트폴이 미리 정해져 있는 경우가 많다. 대표적으로 코믹스 관련 히어로(Hero) 들이 등장하는 영화들이다. 월트 디 즈니(마블 코믹스 보유)의 어벤져스 시리즈, 워너 브라더스(DC코믹스 보유)의 배트맨, 슈퍼맨, 원더 우먼 등 전통적 히어로물, 소니의 스파이더맨, 21세기 폭스의 판타스틱4, X맨 등이다. 그림 7. 미국 할리우드의 코믹스 히어로 관련 영화 라인업 장기 계획 주: 215년 2월 보도 기준, 개봉 일시와 제목은 변동 가능성 존재, Fox와 Sony Columbia는 218년 이후 일정 미공개, 자료: Comics Alliance, KDB대우증권 리서치센터 9
3. 한국 영화, 그래도 기회를 말하다 1) 국내 전략 글로벌 시장을 무대로 뛰고 있는 미국의 할리우드 스튜디오 대비 한국 영화 기업들은 상대적으로 뒤 쳐져 있는 것은 사실이다. 대중 문화 시장의 역사와 규모, 자본력 등이 그 차이를 만드는 배경이다. 그럼에도 불구하고, 한국 영화 콘텐츠 기업에게 있어 기회는 존재한다고 판단된다. 1) 국내 극장 매출의 성장세는 지속되고 있다. 관객 저변이 연령 및 지역에 걸쳐 넓어지면서 관객 수가 꾸준히 증가 중이다. 멀티플렉스 극장 사업의 고도화로 여러 옵션의 상영관이 생기면서 티켓 가격도 차별화되고 평균 단가가 상승하고 있다. 한국 박스오피스 시장은 세계에서도 강력한 로컬 시장 중의 하나로 꼽힌다. 시장 규모는 7위이며, 연간 1인당 관람 횟수 4.3회는 세계 최고 수준에 해당한다. 2) 판권 유통 시장도 성장하고 있다. 유료 VOD 시장이 유료방송 플랫폼의 디지털 전환과 모바일에서 의 LTE 보급 등 기술적인 인프라 발전에 힘입어 성장하고 있다. 특히 통신사들이 IPTV를 통해 미디 어 시장에 뛰어들면서 VOD의 패키지 및 과금 모델 등을 적극적으로 도입하고 있다. 영화 콘텐츠는 무형의 경험재이기 때문에, 과금 모델이 잘 작동해야 매출이 그만큼 발생할 수 있다. 지상파와 케이 블PP 등 방송사들이 유료화에 적극적인 점도 영화 유료 콘텐츠 시장의 형성에 긍정적으로 작용하고 있다. 판권 유통 시장의 성장은 한국 영화의 투자 수익률, 즉 수익성의 향상에 도움이 되고 있다. 3) 국내 주요 영화 투자배급사들도 전략적인 라인업의 필요성을 인지하고 텐트폴 전략을 시도하고 있다. 강력한 IP를 미리 확보하고 장기 마케팅에 나서는 것이다. 주요 영화 라인업을 최소 1년 정도 전에 미리 공개하고 홍보하고 있다. 무엇보다 CJ E&M, 쇼박스, NEW 등은 주식 시장에 상장되어 있는 기 업들이다. 이익을 꾸준히 내야 하고, 계속 사업을 해나가야 한다. 예측이 가능하고 가치 측정이 가능 한 IP가 절실히 필요한 상황이다. 각 기업의 텐트폴 영화 스타일은 대략적으로 다음과 같이 표현할 수 있다. CJ E&M은 풍부한 자본력을 바탕으로 한국형 블록버스터 를 만든다. 스토리텔링이 강하면서도 호화 캐스팅과 스펙터클을 동시에 보여줄 수 있는 작품들이다. 역대 최고 흥행작은 1천7백만명의 관객을 동원한 명량 이 있다. 쇼박스 는 최동훈 감독작으로 대표되는 느와르/액션물 과 설날과 추석 등 명절 대목을 겨냥한 오락 사극 이 대표 적이다. 역대 최고 흥행작은 약 1천3백만명의 관객이 봤던 도둑들 이다. 신생 배급사로 분류되는 NEW는 센세이션을 일으키는 영화 의 배급으로 유명하다. 1천2백만명을 동원한 최고 흥행작 7번방의 선물 의 경우 개봉 전에는 기대감이 높지 않았다. 1천1백만명이 관람한 변호인, 최근의 연평해전 등도 이슈를 몰고 다녔다. 그림 8. CJ E&M 역대 최고 흥행 영화 그림 9. 쇼박스 역대 최고 흥행 영화 그림 1. NEW 역대 최고 흥행 영화 주: 명량 214년 개봉, 누적 관객 1,761만명, 자료: 영화진흥위원회, KDB대우증권 리서치센터 주: 도둑들 212년 개봉, 누적 관객 1,298만명, 자료: 영화진흥위원회, KDB대우증권 리서치센터 주: 7번방의 선물 213년 개봉, 누적 관객 1,281만명, 자료: 영화진흥위원회, KDB대우증권 리서치센터 1
2) 해외 진출의 확대 해외 시장으로 영화 공동제작 등의 진출이 많아지고 있는 것도 기회 요인이다. 대표적인 지역이 중국 과 동남아 등 아시아 시장이다. 중국은 영화 시장 규모 1위인 미국을 빠르게 따라잡고 있다. 동남아 도 향후 5년간 연평균 5% 성장할 것으로 기대되는 지역이다. 중국 지역은 CJ E&M, 쇼박스, NEW 등이 활발하게 합작 사업을 전개하고 있다. 특히 214년 7월에 중 국은 한국과 한중 영화 공동제작 협정 을 맺었다. 한중 합작 영화가 공동제작 영화로 승인받는 경우, 중국 내에서 자국 영화로 인정이 가능해 수입영화 편수 제한 등 규제 대상에서 제외될 수 있다. CJ E&M의 29년 소피의 연애 매뉴얼 은 한중 합작 프로젝트의 시작이었다. CJ E&M은 213년 이별계약 에 기획, 투자, 제작에 모두 참여하여 흥행 및 이익을 기록했다. 215년 초에 개봉한 2세 여 다시 한번 도 중국 박스오피스 1위를 기록하며 흥행했다. 이별계약 과 2세여 다시 한번 의 경우 국내 히트작을 변형, 가공한 작품이라는 공통점이 있다. 올해 하반기에 개봉 예정인 평안도 는 한 걸 음 더 나아간다. 기획 및 시나리오 단계부터 중국 현지에 맞추어 만든 작품이기 때문이다. CJ E&M은 연내 중국 현지 법인을 설립하여, 사업을 프로젝트 단위에서 한 단계 발전시킬 전망이다. 쇼박스의 중국 영화 파트너는 화이브라더스이다. 올해 3월 독점 파트너십 계약을 체결했다. 중국 법 인 쇼박스 차이나 를 설립하여 3년 동안 6편 이상의 합작영화를 제작할 계획이다. 쇼박스와 화이브 라더스는 211년부터 미스터 고 합작 프로젝트를 통해 관계를 맺었다. 올해 영화 2편 제작을 시작 했으며, 빠르면 연말에 1편이 개봉될 것으로 예상된다. NEW의 중국 영화 파트너는 화처미디어(Huace Media)다. 화처미디어는 중국 드라마 시장에서 지배 적인 사업자로, NEW에 536억원을 투자해 2대 주주(1분기 말 13%) 지위에 올라있다. NEW는 화처 와 합작법인을 설립하여 중국에서 영화뿐 아니라 드라마 등 다양한 콘텐츠 사업을 할 예정이다. 그림 11. 중국 박스오피스 시장, 최근 미국을 빠르게 따라잡고 있는 중 한국 영화 기업과의 합작도 증가 추세 (십억US$) (%) 15 미국 박스오피스 (L) 미국은 시장 전망치와 실제치가 유사한 수준이나, 7 중국 박스오피스 (L) 중국은 최근 실제치가 전망치 대비 높게 나타나고 있음 미국 대비 중국의 비중 (R) 6 12 5 9 6 3 9 1 11 12 13 14 15F 16F 17F 18F 4 3 2 1 자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터 표 2. 중국 영화 산업의 규제 현황 분야 수입 배급 상영 - 수입영화 편수 제한: 분장제(영화배급 위탁해 흥행수익 제작/배급/상영주체 나눠갖는 방식) 34편 내용 매단제 3편(일체의 배급권을 파는 것, 제작사는 흥행수익 분장에 참여하지 않음) - 외국자본의 참여 아직 개방되지 않음 - 외국자본의 경우 중국 기업과의 합자/합작 통해 진출 가능, 외국인 투자비율 49% 제한 공동제작 - 영화제작 허가증 보유한 중국제작사가 '중외합작영화허가증' 확보 후 영화 촬영 가능 - 한국과 중국 간의 합작 영화가 공동제작영화로 승인받는 경우 중국 내에서 자국 영화로 인정 가능 (214년 7월부터 3년간 유효) 기타 - 폭력 및 노출 등에 엄격한 심의 기준 주: 214년 7월 한중 간 영화공동제작협정 체결 내용은 3년간 유효하며 만료일 전 6개월 내 종료 의사 통보 없으면 자동 연장 자료: 문화체육관광부, 한국콘텐츠진흥원, 영화진흥위원회, KDB대우증권 리서치센터 11
동남아 지역에서의 영화 합작은 CJ E&M이 특히 활발하다. 동남아에서는 중국처럼 공동제작도 가능하지 만, 중국과 다르게 배급 사업까지 직접 할 수 있다는 점에서 잠재성이 있다. 베트남에서 CJ E&M은 214년 마이가 결정할게2 를 흥행시켜, 베트남 영화 시장의 역대 최고 관객 수를 기록했다. 215년에는 세 여자 이야기 를 5월에 개봉했고, 하반기에 Starting Over Again 개 봉이 계획되어 있다. CJ E&M은 공동 제작뿐 아니라, 향후 배급 사업도 고려 중인 것으로 추정된다. 베트남은 특히 CJ E&M의 관계사 CJ CGV가 211년에 현지 1위 극장 사업자 Megastar를 인수하여 독보적인 위치에 있기 때문에 유리한 사업 환경이다. 조사기관 PwC에 따르면 베트남의 박스오피스 시장은 작년 약 3천만달러 규모에 달했으며 향후 5년간 연평균 5.2%의 성장률이 전망된다. 태국에서 CJ E&M은 올해 6월에 현지 제작사 트랜스포메이션 필름 과 공동 투자한 영화 Cha-Lui: Touching the Sky 를 개봉했다. 5월 말에는 태국 극장 1위 사업자 메이저 시네플렉스 그룹 과 합작 회사를 설립할 계획을 공개했다. CJ E&M은 이미 2년부터 한국 영화를 태국에 판매 및 배급해왔 다. 향후에는 태국에 현지화된 합작 작품을 활성화할 계획이다. 태국 박스오피스 시장은 베트남보다 4.3배 가량 큰 1.3억달러 규모로 추정되며, 향후 5년간 연평균 5.6%의 성장이 전망되고 있다. CJ E&M은 인도네시아 사업도 고려하고 있다. 현재 합작 영화 제작을 진행 중에 있으며, 내년에 현지 에 개봉할 계획을 갖고 있다. 인도네시아는 인구 수가 많은 나라 중 하나로서, 중산층이 두터워 중국 다음의 큰 영화 시장이 될 가능성이 있다. 멀티플렉스 영화관 문화가 정착되어 있고, 젊은 인구의 SNS 활용도가 높아 디지털 매체를 활용한 영화 홍보도 용이하다. 인도네시아도 중국처럼 자국 영화 산업의 보호를 위해 해외 자본에 대한 투자 제한을 많이 하고 있 다. CJ E&M은 시장성을 고려하며 규제 완화 가능성을 살펴보고 있다. PwC에 따르면 인도네시아 박 스오피스 시장은 작년에 1억달러 규모에 달했다. 판권유통 시장까지 합한 전체 영화 시장의 향후 5 년간 성장률은 약 8.9%로 추정되어 중국 외 아시아 지역 중에는 가장 성장 속도가 빠를 전망이다. 그림 12. 한국과의 영화 합작 주요 지역인 중국과 동남아 박스오피스 시장의 성장률 전망은 밝은 편 (%) 2 15 1 5 15.4 5.6 5.6 5.5 중국, 인도네시아, 태국, 베트남 한국 영화사와 합작 주요 지역 향후 5개년 간 박스오피스 성장률 전망 타 지역 대비 높은 편 4. 3.6 2.6-5 중 국 인 도 네 시 아 태 국 베 트 남 필 리 핀 싱 가 폴 미 국 한 국 대 만 말 레 이 시 아 일 본 프 랑 스 주: 215-219년 5년간 평균 성장률 전망치, 자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터 12
III. 방송 산업의 텐트폴 1. 방송사의 텐트폴 편성 전략 방송 산업에서도 텐트폴 전략이 시도되고 있다고 판단된다. 바로 프로그램 편성 및 채널 운영 과정에서 이다. 방송사는 사업의 초기에 편성을 채워 넣는 일련의 과정을 겪게 되는데, 여기서 사업의 규모를 효율적으로 형성하기 위해서 텐트폴 전략이 활용되고 있다. 단일 채널 입장에서는 초기에 하나의 거점 요일이나 시간대를 선정하여 텐트폴 프로그램을 만드는 경우 가 많다. CJ E&M은 금요일 밤, Mnet에 슈퍼스타K 등의 오디션 프로그램을 여러 해에 걸쳐 텐트폴 로 세워놓았다. 뒤이어 tvn에도 꽃보다 시리즈, 삼시세끼, 응답하라 시리즈 등을 집중 편성하여 금요일 = CJ E&M 이라는 인지도를 형성했다. JTBC는 월요일 저녁 비정상회담 과 냉장고를 부탁 해 를 통해 평일 첫날 저녁의 예능 브랜드를 형성하고 있다. 여러 개의 채널을 보유한 케이블 MPP(Multiple Program Provider)의 경우 핵심 채널 몇 개를 텐트폴로 키 운다. CJ E&M의 경우 총 18개의 케이블 채널을 갖고 있다. 그 중에서 tvn과 Mnet이 텐트폴 이라고 할 수 있다. 주요 프로그램 및 채널 등이 텐트폴로 형성되면, 전후 요일이나 주변 채널들에 다른 성격의 장르와 다른 규모의 예산을 배정하여 전체적인 편성 및 채널 운영 전략을 짜게 된다. 이 과정을 통해 텐트폴 이 늘어나는 효과도 갖게 된다. CJ E&M은 현재 금요일에 이어 평일도 추가로 텐트폴을 만들기 위한 노력을 하고 있다. 화요일의 집밥 백선생, 수요일의 수요 미식회 등이다. 채널 면에서도 tvn, Mnet 에 이어 OCN과 O live 등이 다른 색깔의 채널로서 인지도가 상승 중이다. JTBC는 월요일 브랜드를 형성하기 전에 이미 목요일의 썰전 과 금요일의 마녀사냥 등으로 텐트폴을 시도해왔다. 미디어 기업의 매출 중 방송 부문의 비중이 높은 상황에서 방송 편성의 안정화는 실적에 중요한 변수로 작 용한다. 예측 가능한 라인업이 많아지면 수익이 안정되고 레버리지까지 가능하다. 편성표가 완성되면 서 추가로 투여되는 제작 투자 비용은 체감된다. 투여 비용이 고정화된 상황에서 텐트폴 프로그램이 높은 광고 단가로 팔리기 시작하면, 이익이 생기기 시작한다. 광고 판매가 부진한 다른 프로그램을 텐트폴과 패키지로 판매하면서 전체적인 광고 판매율도 높여줄 수 있다. 표 3. 콘텐츠 일일 편성표 완성 추가적인 대규모 투자 체감, 채널 인지도 상승으로 수익성 향상 요일별 CJ E&M JTBC SBS 월 드라마 신분을 숨겨라 냉장고를 부탁해, 비정상회담 드라마 상류사회 / 힐링캠프 화 집밥 백선생/ 드라마 신분을 숨겨라 학교 다녀오겠습니다 드라마 상류사회 / 썸남썸녀 수 수요미식회 유자식 상팔자 드라마 가면 / 한밤의 TV연예 목 슈퍼스타K7 님과 함께/ 썰전 드라마 가면 / 자기야 금 삼시세끼/ 드라마 오 나의 귀신님 마녀사냥/ 드라마 라스트 정글의 법칙 토 드라마 오 나의 귀신님 내 친구의 집은 어디인가/ 드라마 라스트 동상이몽 괜찮아 괜찮아 일 드라마 아름다운 나의 신부 김제동의 톡투유 일요일이 좋다 -런닝맨 주: 드라마는 215년 7월 기준, 예능은 하반기 대표 프로그램 기준, 자료: 각 사, KDB대우증권 리서치센터 표 4. 시즌제 콘텐츠 편성 분기별 안배 계절성 상쇄 및 텐트폴 증가로 인한 매출 증가 분기별 CJ E&M tvn CJ E&M Mnet JTBC 1분기 SNL코리아 (211~) 언프리티 랩스타 (215~) 2분기 SNL코리아 (211~), 꽃보다 할배 (213~) 댄싱9 (213~) 크라임씬 (214~) 3분기 삼시세끼 (214~), 더 지니어스 (213~) 쇼미더머니 (212~) 4분기 응답하라 시리즈 (212~) 슈퍼스타K (29~) 히든싱어 (212~) 자료: 각 사, KDB대우증권 리서치센터 13
2. 방송의 텐트폴은 스노우볼을 부른다 방송 사업에서의 텐트폴은 스노우볼(Snowball) 효과 를 발생시키기 때문에 더욱 중요하다. 스노우볼 은 눈덩이라는 뜻인데, 작은 덩어리로 시작해서 굴리다 보면 갈수록 정말 큰 눈덩이가 되어가는 현 상 을 이른다. 방송에서도 하나의 텐트폴 프로그램이 생기면, 파생되는 수익 효과가 점차 많아져 관련 매 출이 큰 규모를 이룰 수 있기 때문에 스노우볼에 비유할 수 있다. 방송에서의 스노우볼이라면, 대표적으로 MBC의 무한도전 을 예로 들 수 있다. 프로그램이 텐트폴 로 자리매김되면서 광고 단가가 최고 수준으로 올라가고, PPL 등 콘텐츠 내 간접광고 매출도 증가한 다. 재방송과 VOD, 수출, 포맷 공동제작 등 콘텐츠 매출도 발생한다. 프로그램의 인지도를 통해 관련 사업 수익도 발생할 수 있다. 가요제 를 통해 음원 수익, 달력 등 상품 수익도 생기는 것이다. 특히 꾸준히 발생되는 것은 VOD 등의 직접 콘텐츠 매출이다. 누적 라이브러리가 증가할수록 2차 판권 유통 매출이 따라오기 때문이다. CJ E&M도 주요 프로그램의 개수가 많아질수록 콘텐츠 관련 매출 비중도 꾸준히 증가해왔다. 특히 국내 유료방송 시장의 디지털 전환이 후기에 접어들면서, 디지털 방 송의 대표 기능인 VOD의 이용률이 높아지고 과금 모델이 다양화되고 있는 점도 긍정적이다. 그림 13. CJ E&M은 방송 주요 프로그램 많아지면서, 콘텐츠 관련 매출 비중도 현저히 증가 (십억원) 25 22 19 CJ E&M 방송 매출액 (L) 콘텐츠 등 기타 매출 비중 (R) 선형 (콘텐츠 등 기타 매출 비중 (R)) 추세선 (R) 슈퍼스타K 3 코미디빅리그, SNL코리아 예능 증가 슈퍼스타K 4 '응답하라 1997' 등 드라마 증가 슈퍼스타K 5 '응답하라 1994' 꽃보다 할배 드라마 + 예능 안착 슈퍼스타K 6 꽃보다 누나/청춘, 삼시세끼, '미생', '나쁜 녀석들' 드라마 + 예능 히트 (%) 3 26 22 16 18 13 14 1 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 1 그림 14. 국내 VOD 시장 규모의 성장 가속화 추세 (십억원) 8 6 케이블 VOD 매출액 (L) IPTV VOD 매출액 (L) IPTV 월정액 수익 (R) IPTV 광고 취급고 (R) (십억원) 16 12 4 8 2 4 211 212 213 214 215F 자료: KISDI, 나스미디어, 케이블TV VOD, KDB대우증권 리서치센터 14
IV. 실적 전망 1. 턴어라운드 올해 영화 및 방송 콘텐츠 관련 주요 기업들은 매출액과 영업이익이 전년 대비 개선될 전망이다. 영화 부문 위주로 살펴보면, CJ E&M 영화 부문과 쇼박스, NEW는 작년에 관객 감소 등으로 매출 성 장이 부진했다. 세월호 사고와 일부 영화의 주연배우 이슈 등으로 라인업의 개봉이 연기된 점이 부정 적으로 작용했다. 메인 투자 영화 중 일부는 투자 손실도 발생했다. 작년 영화 시장 전체로도 한국 영 화의 투자 수익률은.3%로 추정되어, 직전 2개년도의 투자 수익률 약 13%보다 대폭 하락했다. 작 년은 외화 관객 수가 처음으로 1억 명을 넘어서면서, 한국 영화가 상대적으로 정체되는 분위기였다. 그러나 올해는 각 사의 영화 관객 수가 증가하면서 매출액이 회복될 전망이다. 상반기에 MERS로 인 해 관객 수가 일시적으로 감소했고, 외화와의 경쟁 회피로 개봉 편수도 적었다. 그러나 하반기에 접어 들면서 주요 텐트폴 영화들의 개봉이 본격화되고 있다. 판관비 등 비용 통제도 지속될 전망이다. 구조적인 측면으로는 국내 VOD 판매와 해외 수출 등 2차 유통 시장이 성장하고 있는 점이 긍정적이다. 한 국 영화의 투자 수익률도 판권 유통 시장의 성장과 궤를 같이 하고 있다. 작년 디지털 온라인 영화 유통 시장은 전년비 11% 성장했다. 올해에도 유료방송의 디지털 전환율 상승과 VOD 이용 저변의 확대로 두 자릿수 성장을 이어갈 전망이다. 영화 수출은 작년부터 중국이 견인하고 있다. 그림 15. 주요 영화 배급사 CJ E&M, 쇼박스, NEW 실적 추이 및 전망 (십억원) 5 3사 영화 부문 합산 매출액 (L) 3사 영화부문 합산 영업이익률 (R) (%) 8 4 6 3 4 2 1 2 212 213 214 215F 주: 212년부터 NEW 실적 공시에 따라 212년부터 집계, 215년은 대우 예상치, 자료: 각 사, 금융감독원, KDB대우증권 리서치센터 그림 16. 한국영화 투자 수익률 변화는 판권 유통 시장의 성장과 밀접 (%) 한국영화 투자 수익률 (L) 2 영화 국내외 판권 유통 규모 (R) 1-1 -2-3 -4 (십억원) 7 6 5 4 3 2 1-5 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 주: 영화 판권 유통 규모는 디지털 온라인 매출 및 해외 매출 합산, 자료: 영화진흥위원회, KDB대우증권 리서치센터 15
2. 성장의 기회 영화 및 방송 콘텐츠 기업은 실적 회복을 넘어선 성장의 기회를 중국 등 해외 시장에서 맞이할 전망이다. 내수 시장에서는 수익성 향상이 주요 전략이 될 것이고, 해외 시장에서는 성장성을 보강하기 위한 노 력이 전개될 것으로 예상된다. 영화 및 방송 콘텐츠의 해외 매출액은 꾸준히 증가해왔다. 영화와 방송 모두 213년에 해외 매출액 이 대폭 성장했다. 성장의 주된 동인은 바로 중국으로 파악된다. 215년 1분기 콘텐츠진흥원 집계에 따르면 방송 부문의 전년동기비 성장률이 48%로 국내 전체 콘텐츠 중에서 가장 높았다. 215년 연 간으로는 영화와 방송 부문 모두 전년비 약 2%의 성장률을 시현할 것으로 전망된다. 해외 콘텐츠 사업의 형태도 점차 진화하고 있다. 국내의 완성 콘텐츠를 단순 수출했던 형태에서, 포맷 수출 형태가 생겼고, 현재는 점차 해외에 맞는 콘텐츠를 기획하고 제작하는 현지 서비스 매출 형태로 발전하고 있다. 해외 기업과의 공동제작 프로젝트 건수도 215년부터 현저히 많아지고 있다. 올해 하반기 중으로 CJ E&M, 쇼박스, NEW, SBS콘텐츠허브 등 주요 콘텐츠 기업들이 해외 현지에 JV 등 법인을 설립할 예정이다. 내년부터는 단발성 프로젝트가 아닌, 일정한 라인업 계획을 토대로 현지화된 콘텐츠 사업이 본격화될 것으로 예상된다. 그림 17. 영화 및 방송 콘텐츠 해외 매출액 추이 및 전망 (백만US$) 5 영화 해외 매출 방송 해외 수출 4 3 2 1 주: 215년은 대우 전망치, 215년 1분기 집계 결과 영화 수출액(현지 매출 제외)은 전년동기 대비 +7%, 방송 수출액은 +48% 기록, 자료: 영화진흥위원회, 콘텐츠진흥원, KDB대우증권 리서치센터 표 5. 영화/방송 콘텐츠 해외 현지화 공동제작 사업 올해부터 본격 확대 추세 기업명 지역 213년 214년 215년 216년~ CJ E&M 쇼박스 NEW SBS SBS콘텐츠허브 중국 베트남 태국 영화 '이별계약' 예능 '꽃보다 할배' (동방위성) 영화 '중반2세' 영화 '평안도' 드라마 '남인방2' (쥐허미디어) 예능 '다함께 출발' (호북위성) 영화 '마이가 결정할게2' 드라마 '오늘도 청춘' (VTV) 영화 '세 여자 이야기' 영화 'Starting Over Again' 예능 'VK-POP Super Star' (VTV) 영화 'Cha-Lui: Touching the Sky ' (트랜스포메이션 필름) 현지 법인 설립하며 사업 확대 계획 홍콩 MTV 사업 확대 계획 국영방송 VTV와 JV 형태로 사업 확대 계획 메이저 시네플렉스 그룹과 JV 형태로 사업 확대 계획 인도네시아 합작 영화 프로젝트 진행 중 합작 영화 개봉 예정 중국 중국 중국 영화 '미스터 고' 영화 2편 제작 돌입 (화이브라더스) 화이브라더스와 JV 형태로 사업 확대 계획 화처미디어와 JV 설립 예정 화처미디어와 JV 형태로 사업 확대 계획 예능 '런닝맨1' (절강위성) 예능 '달려라 형제2' (절강위성) 예능 '정글의 법칙' (안휘위성) MBC 중국 예능 '용감적심' (북경위성) 예능 '무한도전' (CCTV) JTBC 중국 제이콘텐트리 주: 언론 보도 종합, 자료: 각 사, KDB대우증권 리서치센터 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15F 예능 학교 다녀오겠습니다 (아이치이) SBS콘텐츠허브 현지법인 설립 후 사업 확대 계획 냉장고를 부탁해, 크라임씬, 끝까지 간다 등 추가로 추진 16
3. 주요 라인업 올해 주요 영화 라인업을 살펴보면, 상반기보다 하반기에 기대작들의 개봉이 집중되어 있다. 실적의 흐름도 상반기보다는 하반기에 무게가 더 실릴 전망이다. 주요 영화 배급사들의 하반기 기대작들을 살펴보면, 유명 감독들의 복귀작들이 포진해있다. 대표적으로 도둑들 의 최동훈 감독, 베를린 의 류승완 감독이 3년 만에 복귀한다. CJ E&M은 3분기에 베테랑 (류승완 감독), 4분기에 히말라야(이석훈 감독- 해적 ) 등이 배치되어 있다. 쇼박스는 3분기에 암살 (최동훈 감독), 3분기말부터 4분기를 겨냥한 사도(이준익 감독) 가 기대작이다. NEW는 3분기에 뷰 티 인사이드(백종열 감독), 4분기에 대호(박훈정 감독- 신세계 ) 가 예정되어 있다. 롯데엔터테인먼 트는 3분기에 협녀, 칼의 기억(박흥식 감독), 4분기에 서부전선(천성일 감독) 으로 추정된다. 여름 시즌은 1주일마다 대작이 개봉되는 숨가쁜 시기이다. 쇼박스가 먼저 테이프를 끊었다. 7월 22일에 개봉한 암살 이 바로 박스오피스 1위로 직행했다. 1주일 후인 7월 3일에 외화 미션 임파서블: 로그 네이션 이 개봉 예정이라, 그 전에 충분한 관객 수를 모으는 것이 필요해 보인다. 그 다음 주 8월 5일 에는 CJ E&M의 베테랑, 8월 13일 롯데의 협녀, 8월 2일 NEW의 뷰티 인사이드 가 차례로 개봉 한다. 개봉 간격이 짧은 편이라 관객 분산이 우려되는 면도 있다. 그러나 상반기에 한국 영화 개봉이 적었던 터라 관객의 갈증이 있는 상황이다. 영화 장르가 개봉 순으로 한국 시대극 액션, 할리우드 액션, 한국 현대 액션, 무협, 멜로 등으로 달라 저마다의 수요를 흡수할 가능성도 높다. 그림 18. CJ E&M 하반기 기대작 베테랑, 히말라야 그림 19. 쇼박스 하반기 기대작 암살, 사도 주: 베테랑 8월 5일, 히말라야 4분기 개봉 예정, 자료: KDB대우증권 리서치센터 주: 암살 7월 22일, 사도 9월 개봉 예정, 자료: 쇼박스, KDB대우증권 리서치센터 그림 2. NEW 하반기 기대작 뷰티 인사이드, 대호 그림 21. 롯데 하반기 기대작 협녀, 칼의 기억, 서부전선 주: 뷰티 인사이드 8월 2일, 대호 연말 개봉 예정 자료: NEW, KDB대우증권 리서치센터 주: 협녀 8월 13일, 서부전선 하반기 개봉 예정, 자료: 롯데엔터테인먼트, KDB대우증권 리서치센터 17
표 6. 주요 상장사의 한국 영화 하반기 배급 일정 배급사 개봉일 영화 제목 감독 주연 CJ E&M 7월 9일 손님 김광태 류승룡, 이성민, 이준 8월 5일 베테랑 류승완 황정민, 유아인, 유해진, 오달수 3분기 탐정 김정훈 권상우, 성동일 4분기 성난 변호사 허종호 이선균, 김고은 4분기 도리화가 이종필 류승룡, 배수지, 김남길, 송새벽 4분기 검은 사제들 장재현 김윤석, 강동원 4분기 행복이 가득한 집 이경미 손예진, 김주혁 4분기 히말라야 이석훈 황정민, 정우 미정 시간이탈자 곽재용 임수정, 조정석, 이진욱 미정 명탐정 홍길동 조성희 이제훈, 김성균, 고아라 하반기 평안도 (중국) 장윤현 황리싱, 따이리런 하반기 파이널 레시피 (중국) 김진아 헨리, 양자경 하반기 Starting Over Again (베트남) N/a N/a 쇼박스 6월 18일 극비수사 곽경택 김윤석, 유해진 7월 22일 암살 최동훈 전지현, 이정재, 하정우, 조진웅 9월 중 사도 이준익 송강호, 유아인, 문근영 하반기 검사외전 이일형 황정민 하반기 그날의 분위기 조규장 문채원, 유연석 하반기 미안해 사랑해 고마워 전윤수 지진희, 성유리, 김성균 하반기 남과 여 이윤기 전도연, 공유 하반기 내부자들 우민호 이병헌, 조승우, 백윤식 NEW 6월 24일 연평해전 김학순 진구, 김무열, 이완, 이현우 8월 2일 뷰티 인사이드 백종열 한효주, 김주혁, 박신혜 하반기 널 기다리며 모홍진 심은경, 윤제문, 김성오 하반기 열정 같은 소리하고 있네 정기훈 정재영, 박보영 하반기 더 폰 (가제) 김봉주 손현주, 엄지원 하반기 부산행 연상호 공유, 마동석, 정유미 하반기 루시드 드림 김준성 고수, 설경구, 강혜정, 박유천 하반기 대호 박훈정 최민식, 정만식, 김상호 주: 215년 7월 기준, 개봉 시기는 사측 사정에 따라 변동 가능성 존재, 자료: 영화진흥위원회, 각 사, KDB대우증권 리서치센터 표 7. 롯데 및 주요 해외사의 영화 하반기 주요 배급 일정 배급사 개봉일 영화 제목 감독 주연 롯데엔터테인먼트 7월 2일 터미네이터: 제니시스 앨런 테일러 아놀드 슈왈제네거, 제이슨 클락, 이병헌 7월 3일 미션 임파서블: 로그네이션 크리스토퍼 맥쿼리 톰 크루즈, 제레미 레너, 사이몬 페그 8월 13일 협녀, 칼의 기억 박흥식 이병헌, 전도연, 김고은 하반기 서부전선 천성일 설경구, 여진구 하반기 조선마술사 김대승 유승호, 고아라, 곽도원 하반기 저널리스트 (가제) 노덕 조정석, 이하나, 이미숙 하반기 해어화 박흥식 한효주, 이규정 하반기 로봇, 소리 이호제 이성민, 이희준, 이하늬 유니버설픽쳐스 7월 9일 인시디어스3 리 워넬 더모트 멀로니, 스테파니 스콧 인터내셔널코리아 9월 중 에베레스트 발타자르 코루마쿠르 로빈 라이트, 키이라 나이틀리 1월 중 크림슨 피크 길예르모 델 토로 톰 히들스턴, 제시카 차스테인 1월 중 하늘을 걷는 남자 로버트 저메키스 조셉 고든 레빗, 벤 킹슬리 11월 중 7 스펙터 샘멘데스 다니엘 크레이크, 레아 세이두, 모니카 벨루치 이십세기폭스 8월 2일 판타스틱4 조쉬 트랭크 마일즈 델러, 케이트 마라, 제이미 벨 코리아 9월 17일 메이즈 러너: 스코치 트라이얼 웨스 볼 딜런 오프라이언, 토마스 생스터 1월 8일 마션 리들리 스콧 맷 데이먼, 제시카 타스테인 12월 중 스누피: 더 피너츠 무비 스티브 마티노 미정 하반기 곡성 (가제) 나홍진 곽도원, 황정민, 천우희 주: 215년 7월 기준, 개봉 시기는 사측 사정에 따라 변동 가능성 존재, 자료: 영화진흥위원회, 각 사, KDB대우증권 리서치센터 18
V. 투자전략 및 Valuation 1. 투자전략 및 주안점 대규모 자본을 투여하는 영상 콘텐츠 기업의 주식에 투자할 때에는 흥행 등 예측이 어려운 불확실성 이 리스크로 작용한다. 이런 맥락에서 투자를 고려할 수 있는 시기, 프리미엄이 가능한 종목을 찾기 위해서 염두에 두어야 하는 큰 기준은 예측 불가능한 사업을 예측 가능케 하려는 노력 이다. 리스크가 축소될 수 있는지, 리스크가 보이더라도 기회 요인이 그것을 상쇄할 수 있는지 여부인 것이다. 단기적으로는 흥행이 가능해 보이는 작품이 감지될 때이다. 사업적으로는 매출이 증가할 수 있는 제품 및 신사업의 윤곽이 나올 때이다. 새로운 작품 및 사업의 기대감이 반영될 때, 콘텐츠 기업의 주가는 상승하게 된다. 이 때는 Valuation 측면에서 오히려 고평가 수준일 때 주가의 상승 탄력이 강하다. 신 작의 성과가 확인되고 신사업의 진출에 따른 실질적인 매출이 발생했을 때에는 기대감이 이미 주가 에 반영된 이후이거나, 기대만큼의 수익이 들어오면서 Valuation 수준은 낮아지게 된다. 신작 개봉 전후의 주가 패턴을 살펴보면, 개봉 2주 전에 기대감이 최대로 반영되는 편이며 개봉 1주 후부터는 예상 대비 성과를 확인함에 따라 주가의 방향이 확정된다. 장기적으로는 구조적인 변수 등으로 사업의 전망이 긍정적으로 변하는 때이다. 새로운 지역, 즉 중국 등 해외로 진출하는 시기, 진출 이후 사업의 전략이 진화하는 시기, 사업의 영역이 확대되는 시기 등에 주목할 필요가 있다. 미국 콘텐츠 기업 Viacom의 중국 진출 시기의 주가 패턴을 참조할 만하다. 그림 22. 주가 단기 패턴: 신작 개봉 시점을 기준으로 전후 기대 및 확인 곡선 고려할 필요 (개봉일=1) 쇼박스 암살 (215) 쇼박스 군도 (214) 13 쇼박스 도둑들 (212) CJ E&M 명량 (214) CJ E&M 국제시장 (214-215) NEW 연평해전 (215) 12 11 개봉 2주 전 기대감 최대 개봉 1주 후 확인 국면 1 9 8 1달 전 2주 전 1주 전 개봉일 1주 후 2주 후 1달 후 자료: Thomson Reuters, 각 사, KDB대우증권 리서치센터 그림 23. 주가 장기 패턴: 해외 사업 현지화 본격 진행될 때 주가는 기대감 일시에 반영 (Viacom의 사례) (십억US$) 8 6 4 2 Viacom + 6년부터 CBS 합산 시가총액 (L) Viacom + 6년부터 CBS 합산 EPS (R) 99-년 중국 CCTV-MTV 음악성전 개최 95년 중국 진출 시작 MTV 중국어 채널 1년 Nickeladeon 어린이 채널 중국 방송 시작 영화 사업도 진출 5년 CBS와 분리, 케이블PP와 영화 사업에 집중 28년 금융위기로 경기 악화 14년 중국 등 글로벌 영화 흥행으로 실적 성장 (US$) 12 1 8 6 4 2 91 94 97 3 6 9 12 15F 주: 25년 말 Viacom은 CBS와 분할 결정, 자료: Viacom, CBS, Thomson Reuters, KDB대우증권 리서치센터 19
2. 유사 기업과의 비교 한국의 CJ E&M, 쇼박스, 제이콘텐트리 등은 EV/EBITDA 기준으로는 해외 유사 기업들에 비해 상 대적으로 저평가된 수준이다. EV/EBITDA는 국가 및 기업마다 다를 수 있는 감가상각비나 세율 등 을 고려한 주가배수이기 때문에, 다른 지표 대비 비교 지표로서 효용성이 큰 편이다. 국가별로 보면, 중국 기업들이 내수 시장의 고성장 덕분으로 높은 프리미엄을 받고 있다. 중국의 화 이브라더스, 화처미디어 등이 대표적이다. 기업별로는 올해 영업이익률과 ROE 등 수익성이 전년 대 비 신장될 것으로 기대되는 기업들이 상대적으로 높은 Valuation 수준에 거래되고 있다. 미국의 월트 디즈니, 21세기 폭스, AMC 등이 대표적이다. 표 8. 글로벌 주요 영상 콘텐츠 기업의 수익성과 Valuation 지표 (십억원, %, 배) 영업이익률 PER PBR EV/EBITDA ROE 회사명 시가총액 14 15F 16F 14 15F 16F 14 15F 16F 14 15F 16F 14 15F 16F CJ E&M (한) 3,141-1.1 2.9 3.5 6.6 27.3 49.1 1. 1.9 1.9 4.7 8.2 8. 16.4 7.4 3.9 쇼박스 537 2.8 6.5 6.1-134.3 94.7 2.8 4.9 4.7 5.4 8.8 7.9-1.6 3.8 5.1 제이콘텐트리 344 8.9 9.8 1.9-27.8 25.3 2.1 3.1 2.7 7.6 8.6 7.7 -.1 12.3 12. NEW 192 11.1 9.3 8.6 29.2 23.8 22.9 2. 1.4 1.4 25.7 15.3 14. 5.6 6.2 6.1 Toho (일) 5,291 15.3 15.4 16.1 25.6 25.1 23.1 2. 1.9 1.8 12.7 11.8 11.2 8. 7.8 8. Fuji Media Holdings 3,558 4. 4.3 4.6 18.5 17.4 16.1.6.6.6 8.8 7.6 7.4 3.3 3.2 3.5 Toei 1,214 9.8 1.4 1.8 16.4 15.4 14..9.8.8 9.2 9.7 9.1 5.6 5.8 6.2 Walt Disney (미) 236,154 23.3 25.9 26.9 25.5 23.5 2.7 4.4 4.3 3.9 13.4 13.6 12.4 17.7 18.2 21.5 Time Warner (Warner Bros.) 84,336 21.8 25.1 27.3 19.2 18.8 15.1 3. 2.7 2.6 14.1 11.7 1.2 12.9 16.1 2.1 21st Century Fox 8,283 17.2 21.5 22.8 18.7 17.9 17.3 3.8 3.9 3.5 11.7 12.3 11.2 52. 24. 22.3 Viacom (Paramount) 26,226 29.6 27.6 3.9 1.1 9.8 8.6 9.8 6.6 6.5 11.7 8.6 7.7 53.2 6. 72.6 Discovery Communications 23,414 32.9 32.1 32.2 17.6 17.1 14.7 2.6 3.5 3.2 8.7 11.4 1.7 17.3 2.2 22.5 ITV (유) 19,664 25.1 27.4 28. 23. 17. 15.6 1.7 8.8 6.8 11.6 12.3 11.3 49.8 54.5 48.5 RTL Group 16,747 17.3 19. 19.4 19.8 18. 17.1 4.6 4.7 4.8 1.9 1.5 1. 21.8 25.6 27.3 Huayi Brothers Media (중) 1,298 35.9 42.7 42.3 7.3 46.6 38.7 9.1 8.4 7.1-41.1 31.7 15.2 17.9 17.5 Beijing Enlight Media 8,1 31.2 4.3 42. 114.1 6.4 45.3 12.1 8.1 7. 6.6 66.5 49.6 12.2 13.4 15.1 Zhejiang Huace Film & TV 6,461 22.4 25.2 27.7 84.7 53. 42. 1.2 6. 5.4 36.9 42.5 32.4 15.3 14.2 13.2 Beijing Hualubaina Film & TV 5,376 19.3 19.5 2.3 138.5 5.8 35.5 7.8 5.2 4.8 77.7 58.6 43.4 6.4 9.5 1.7 중국 제외 평균 15.6 16.9 17.7 19.2 28.1 25.3 3.6 3.5 3.2 11.2 1.7 9.9 18.7 18.9 2. 평균 18.2 2.3 21.1 39.9 33.6 28.7 5. 4.3 3.9 19.5 2. 16.4 17.3 17.8 18.7 주: 한국 기업은 KDB대우 추정치, 그 외 Bloomberg 컨센서스, CJ E&M은 14-15년 일회성 이익 발생, NEW는 무상증자 권리락 발생(8월 18일 신주 상장), 일본 기업은 3월 회계, 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터 표 9. 글로벌 주요 영화 멀티플렉스 기업의 수익성과 Valuation 지표 (십억원, %, 배) 영업이익률 PER PBR EV/EBITDA ROE 회사명 시가총액 14 15F 16F 14 15F 16F 14 15F 16F 14 15F 16F 14 15F 16F 제이콘텐트리-메가박스 (한) 344 8.9 9.8 1.9-27.8 25.3 2.1 3.1 2.7 7.6 8.6 7.7 -.1 12.3 12. CJ CGV 2,613 5. 6.5 7.6 117.5 5. 35.7 6.8 6.3 5.4 13.2 17.5 14. 5.9 12.4 15.1 Wanda Cinema (중) 23,942 18.6 18.2 18.8 141.6 18.8 76.4 37.8 25. 19.8-68.3 51. 3.8 27.6 29.2 Cinemark (미) 5,284 13.8 16.5 17. 21.2 18.6 16.5 4.2 3.7 3.2 11.9 8.9 8.3 18.4 2.3 19.4 AMC Entertainment 3,54 6.5 9.2 9.9 4.6 25.2 21.4 2. 1.9 1.8 12.7 8.9 8.3 5. 7.6 7.8 Regal Entertainment 3,485 1.2 11.8 12.3 21. 16.2 15.3 - - - 11.6 8.2 8. - -2.5-23.9 Cineplex (캐) 2,73 9.4 38.9 38.8 35.9 28. 22.6 4.3 4.1 3.9 17.4 13.6 11.9 11.3 16.8 2.8 Cineworld (영) 2,44 12.3 14.3 14.9 23.4 18.4 16.5 2.6 2.3 2.2 11.2 1.7 9.7 15.6 13.5 14.2 평균 1.6 15.6 16.3 57.3 36.6 28.7 8.5 6.6 5.6 12.2 18.1 14.9 12.4 11.3 11.8 주: 제이콘텐트리는 KDB대우 추정치, 그 외 Bloomberg 컨센서스, 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터 2
Top Pick 및 관심종목 CJ E&M (1396/매수) 텐트폴 전략으로 발전하고 있는 콘텐츠 기업 여름은 텐트폴을 만드는 시기 연말로 갈수록 실적 및 이벤트에 대한 기대감 증대 예상 투자의견 매수 유지, 목표주가는 8,원에서 1,원으로 상향 Top Pick 제이콘텐트리 (3642/매수) 영화 상영관과 방송 콘텐츠의 동시 공략 메가박스 완전 인수를 위한 유상증자 발행가액 확정 영화 상영관은 안정성에 성장성 부가, 방송 콘텐츠는 성장성 확대 투자의견 Trading Buy 에서 매수 로 상향, 목표주가 4,7원에서 6,원으로 상향 쇼박스 (8698/Trading Buy) 한국 영화 사업 변천사의 증인 한국 영화의 여름 시즌 개막은 쇼박스 중국 사업의 본격화는 엔진이 두 개 동시에 돌아가는 효과 투자의견 Trading Buy, 목표주가 1,원으로 커버리지 개시 NEW (655/Trading Buy) 사업 영역의 확대 추세에 주목 젊고 재기 발랄한 영화 투자배급사 하반기에는 실적 개선과 사업 확대가 확인될 전망 투자의견 Trading Buy, 목표주가 16,원으로 커버리지 개시 21
CJ E&M (1396) 텐트폴 전략으로 발전하고 있는 콘텐츠 기업 미디어 (Maintain) 매수 목표주가(원,12M) 1, 현재주가(15/7/24,원) 81,1 상승여력 23% 영업이익(15F,십억원) 38 Consensus 영업이익(15F,십억원) 52 EPS 성장률(15F,%) -48.8 MKT EPS 성장률(15F,%) 33.5 P/E(15F,x) 27.3 MKT P/E(15F,x) 11. KOSDAQ 776.26 시가총액(십억원) 3,141 발행주식수(백만주) 39 유동주식비율(%) 56.7 외국인 보유비중(%) 13.2 베타(12M) 일간수익률 1.56 52주 최저가(원) 32,3 52주 최고가(원) 83,1 주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 1. 16.6 8.8 상대주가 5.8 56.9 3.4 21 16 11 CJ E&M KOSDAQ 6 14.7 14.11 15.3 15.7 여름은 텐트폴을 만드는 시기 CJ E&M은 방송과 영화, 자회사 게임 등 주요 사업 부문에서 텐트폴 로 간주될 수 있는 라인업 이 증가되고 있는 시기라고 판단된다. 1) 방송 부문: tvn에 이어 Mnet과 OCN이 분기별로 주 요 라인업이 생기면서 편성이 안배되고 실적 안정성이 보강되고 있다. 일부 채널은 리브랜 딩을 통해 편성 전략의 변화 및 효율화를 꾀하고 있다. O tvn으로 바뀌는 스토리온과 OGN 으로 바뀌는 온게임넷 채널 등이다. 2) 영화 부문: 상반기 국제시장 이후 2분기는 상대적으로 저조한 편으로 파악된다. 흥행 라 인업이 없었고 MERS 악영향도 있었으며, 예정되었던 해외 현지 개봉 영화의 정산이 인식 되지 못한 것으로 추정되기 때문이다. 그러나 여름부터는 텐트폴 영화 베테랑 개봉을 시작 으로 하반기에 실적 만회를 위해 노력할 것으로 예상된다. 3) 게임 부문: 지분율 31%를 보유한 자회사 넷마블게임즈의 행보가 최근 대담해지고 있다. 지난주에 북미의 모바일 캐주얼 게임 2위 기업 SGN 을 1.3억달러에 인수한 사실을 발표했 다. 지난 7월 15일에는 방준혁 의장이 기자간담회를 통해 사업 전략과 계획을 공개했다. 내 년 상반기까지 총 31개의 신규 게임을 출시할 계획이며, 해외로는 Tencent와 협업하고 있 는 중국 외에 북미, 유럽 등 매출 지역 확대를 목표로 하고 있다. 연말로 갈수록 실적 및 이벤트에 대한 기대감 증대 예상 CJ E&M의 2분기 실적은 영화 사업의 일시적 부진으로 시장 기대치를 하회할 것으로 추정 된다. 그러나 이번의 실적 부진으로 인한 단기 주가 조정은 매수 기회로 작용할 가능성이 있다. 사업의 최성수기가 4분기인 점, 하반기 중으로 해외 현지법인 설립 및 공동제작 영화 개봉 등의 이벤트가 발생하며 사업 외연이 넓어질 가능성을 고려해볼 때 그렇다. 영화 부문은 하반기에 해외 현지 개봉작의 지연된 정산분이 인식될 것으로 예상되고, 중국 과 베트남에서 약 3편의 현지 영화가 추가적으로 개봉될 예정이다. 중국과 베트남에서는 연 내 각각 현지법인을 설립하여 사업 전략을 공개할 계획도 갖고 있다. 투자의견 매수 유지, 목표주가는 8,원에서 1,원으로 상향 CJ E&M에 대한 매수 투자의견을 유지하며, 목표주가는 1,원으로 기존 대비 25% 상향 조정한다. 방송 부문의 편성 구조가 개선 중이며, 영화 부문은 해외 현지화 작품의 개봉 편 수가 증가하면서 사업의 외연이 확대되고 있어 본사 자산가치에 적용하는 배수를 상향했다. 게임 영업가치도 넷마블게임즈의 실적 개선과 사업 확대를 반영하여 상향 추정했다. 결산기 (12월) 12/12 12/13 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 매출액 (십억원) 1,395 1,246 1,233 1,296 1,358 1,414 영업이익 (십억원) 39-9 -13 38 47 54 영업이익률 (%) 2.8 -.7-1.1 2.9 3.5 3.8 순이익 (십억원) 37 5 225 115 64 77 EPS (원) 975 133 5,796 2,967 1,651 1,982 ROE (%) 3.1.4 16.4 7.4 3.9 4.5 P/E (배) 27.2 229. 6.6 27.3 49.1 4.9 P/B (배).8 1. 1. 1.9 1.9 1.8 주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 22
실적 전망 CJ E&M의 2분기 실적은 방송 부문이 성수기로서 기여도가 커질 것으로 예상된다. 그러나 영 화 부문의 일시적 부진이 시장 기대치를 하회하는 변수로 작용할 가능성이 있다. 영화는 2 분기에 라인업 부진, MERS 악영향, 해외 현지 개봉작 미정산 등이 부정적인 영향을 끼친 것으로 파악되기 때문이다. 게임 부문은 레이븐 과 마블퓨처파이트 의 출시 후 성과가 반영 되면서 순이익 개선에 기여할 전망이다. 영화 부문은 여름부터 텐트폴 베테랑 개봉을 시작으로 하반기에 실적 만회를 위해 노력할 것으로 예상된다. 하반기에 해외 현지 개봉작의 지연된 정산분이 인식될 것으로 예상되고, 중국과 베트남에서 약 3편의 현지 영화가 추가적으로 개봉될 예정이다. 전체적인 사업의 최성수기는 4분기이다. 하반기에 중국과 베트남에서의 현지법인 설립 및 프로젝트 영화 개봉 등의 이벤트가 발생하며 사업 외연이 좀 더 넓어질 것으로 전망된다. 표 1. CJ E&M의 실적 추이와 전망 (십억원, %) 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15F 3Q15F 4Q15F 213 214 215F 영업수익 265 284 343 341 293 294 353 355 1,246 1,233 1,296 방송 17 29 25 242 178 222 22 251 771 826 871 영화 5 3 93 38 66 27 81 46 29 211 219 음악/공연 45 44 45 61 49 45 52 59 266 196 25 영업이익 -3-9 -11 1 9 7-2 24-9 -13 38 방송 -4-1 -15 22 3 9-7 26 2 2 3 영화 4-2 7-12 7-3 4-1 5-4 7 음악/공연 -4-5 -2.3.3.3.1-15 -11 1 영업이익률 -1.2-3. -3.1 2.8 3.2 2.2 -.6 6.9 -.7-1.1 2.9 방송 -2.3 -.6-7.2 9.2 1.4 4. -3. 1.2.3.3 3.5 영화 8.6-7.9 7. -32.6 9.8-1. 5. -2.9 2.2-1.9 3. 음악/공연 -8.2-11.1-5.1 -.2.6.6.6.2-5.6-5.6.5 순이익 -11 284-39 9 1 6 7 1 233 114 순이익률 -.1-4. 82.8-11.5 3.8 3.4 1.8 2.1.1 18.9 8.9 YoY 성장률 영업수익 -3.8-1.6 7.2 1.7 1.6 3.7 2.9 4.2 5.3-1. 5.9 방송 -1. 4.6 1. 13.7 4.4 6.3 7.3 3.8.9 7.1 5.4 영화 -12.3-19.3 33.6-15. 32.5-12.1-13.2 2.2-4.6 1.2 1.3 음악/공연 -3.8-12.8-29.5-21.5 9.6 1.9 15.8-4. 33.4-26.5 3.1 영업이익 적지 적전 -54.3 162.2 흑전 흑전 적지 152.4 적전 48.8 흑전 방송 적지 적전 6.5 181. 흑전 흑전 적지 15.6-95.5 1. 흑전 영화 -1.4 적전 282.4 327.6 51.2 적지 -37.6 적지 -48.9 적전 흑전 음악/공연 적지 적지 적지 적지 흑전 흑전 흑전 흑전 적지 적지 흑전 순이익 흑전 흑전 흑전 적지 흑전 흑전 -97.8 흑전 - - -51.2 주: 연결 기준, 과거 실적은 게임 및 공연의 투자사업 부문을 중단사업으로 소급 적용한 것으로 금융감독원 과거 공시 데이터와 다름, 순이익은 지배주주와 비지배주주 합산, 214년은 게임 분할 및 일부 지분 매각에 따라 중단이익 및 영업외이익으로 반영 및 공연 투자사업 중단, 215년은 넷마블게임즈 평가이익 반영으로 순이익 증가율 미표시, 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 표 11. 수익예상 조정 (십억원, 원, %) 변경 전 변경 후 변경률 15F 16F 15F 16F 15F 16F 변경 근거 매출액 1,36 1,37 1,296 1,358 -.8 -.9 - 영화 매출 추정 하향 영업이익 41 49 38 47-7.3-4.1 - 영화 이익 추정 하향 순이익 111 66 115 64 3.6-3. - 게임 이익 추정 상향 EPS 2,869 1,695 2,967 1,651 3.4-2.6 영업이익률 3.1 3.6 2.9 3.5 순이익률 8.9 4.8 8.9 4.7 주: K-IFRS 연결 기준, 순이익과 EPS는 지배주주 기준, 자료: KDB대우증권 리서치센터 23
Valuation 및 고려 변수 CJ E&M에 대한 매수 투자의견을 유지하며, 목표주가는 기존 8,원에서 1,원으로 상 향 조정한다. 방송 부문의 편성 구조가 개선 중이며, 영화 부문은 해외 현지화 작품의 개봉 편수가 증가하면서 사업의 외연이 확대되고 있어 본사 자산가치에 적용하는 배수를 상향했 다. 게임 부문의 영업가치도 넷마블게임즈의 실적 개선과 사업 확대 추세를 반영하여 상향 추정했다. 방송과 영화, 자회사 게임 등 주요 사업 부문에서 텐트폴 로 간주될 수 있는 라인업이 증가하고 있다. 방송 부문은 CJ E&M의 전체 매출액 중 절대적인 비중을 차지하고 있어 실적 안정화 가 필수적이다. 주요 프로그램의 증가와 인지도 상승으로 요일별, 분기별, 채널별로 편성이 안배되고 있는 추세가 긍정적이다. 영화 부문은 상반기보다 하반기에 주요 라인업이 포진되 어 있다. 게임 부문 넷마블 게임즈는 하반기에 18개의 신규 모바일 게임이 국내에서 출시될 예정이다. 해외로도 중국 Tencent와의 협업 지속, 북미 게임사 인수, 서구향 IP 확보 등으 로 매출 지역을 확대할 계획이다. 하반기 중으로 해외 공동제작 영화 추가 개봉, 중국과 베트남에서의 현지법인 설립 등의 이 벤트가 발생하며 사업의 외연이 확대될 것으로 전망된다. 해외 현지법인 설립을 통해 사업 의 규모가 결정되고 일정한 라인업 계획이 형성되면, 기업가치에 해외 부문을 좀 더 반영할 수 있을 것으로 판단된다. 표 12. CJ E&M 목표주가 산출 구분 평가액 비고 자산가치 (원) 54,423 215F BPS(원) 적용배수(배) 방송 및 영화 등 본업 가치 연결 기준 41,864 1.3 54,423 SBS 호조시 PBR 상단 수준 영업가치 (원) 45,731 215F 기여이익(십억원) 적용배수(배) 넷마블게임즈 지분 31% 보유 모바일 게임 (넷마블게임즈) 63 28 1,764 모바일게임사 Glu Mobile 수준 주식수 (천주) 38,573 총 가치 (원) 1,154 자산가치와 영업가치 합산 목표주가 (원) 1, 반올림 적용 주: 본사의 방송/영화 부문은 실적 변동성 고려해 자산가치로 산정, 넷마블게임즈는 개발비 자산화하지 않아 영업가치로 산정, 자료: KDB대우증권 리서치센터 표 13. CJ E&M 하반기 주요 방송 프로그램 일정 채널명 방영일 제목 연출 극본 주연 장르 tvn 1월~계속 (수) 수요미식회 이길수 신동엽, 전현무 예능 요리 5월~계속 (금) 삼시세끼 정선편 나영석 이우정 이서진, 옥택연 예능 리얼 5월~계속 (화) 집밥 백선생 고민구 백종원, 윤상, 김구라 예능 요리 6월~계속 (금) 렛미인5 (StoryOn 동시방송) 박현우 황신혜, 손호영 예능 미용 7월~계속 (금토) 오 나의 귀신님 유제원 양희승 박보영, 조정석, 김슬기 로맨스 8월~계속 (월화) 막돼먹은 영애씨 시즌 14 정환석 명수현 김현숙, 라미란 드라마 8월~계속 (금토) 두번째 스무살 김형식 소현경 최지우 드라마 1월~연말 (미정) 응답하라 1988 신원호 이우정 혜리, 박보검, 고경표 드라마 OCN 6-8월 (토일) 아름다운 나의 신부 김철규 유성열 김무열, 이시영, 류승수 스릴러 6-8월 (월화) 신분을 숨겨라 김정민 강현성 김범, 박성웅 스릴러 8월~11월 (일) 처용2 강철우 홍승현 오지호, 전효성 수사극 Mnet 6월~9월 (금) 쇼미더머니4 이상윤, 신천지 타블로, 산이, 박재범, 지코 등 예능 오디션 8월~11월 (목) 슈퍼스타K7 마두식 윤종신, 백지영, 김범수, 성시경 예능 오디션 OliveTV 5월~12월 (목) 한식대첩3 현돈 심영순, 백종원, 최현석 예능 오디션 6~7월 (화) 유미의 방 김영화 박정희, 최우주 손담비, 이이경, 현우 시트콤 온라인 가을~ 신 서유기 (가제) 나영석 강호동, 이승기 예능 리얼 주: 215년 7월 기준, 사측 사정에 따라 시영 및 종영 시점 변경 가능성 존재, 자료: 언론 종합, CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 24
표 14. CJ E&M 215년 주요 한국 영화 배급 일정 개봉일 영화 제목 감독 주연 1월 14일 오늘의 연애 박진표 이승기, 문채원 2월 5일 쎄시봉 김현석 김윤석, 김희애, 정우, 한효주 3월 5일 순수의 시대 안상훈 신하균, 장혁, 강한나, 강하늘 4월 9일 장수상회 강제규 박근형, 윤여정, 조진웅, 한지민 5월 14일 악의 연대기 백운학 손현주, 마동석, 최다니엘 6월 4일 은밀한 유혹 윤재구 임수정, 유연석, 이경영 7월 9일 손님 김광태 류승룡, 이성민, 이준 8월 5일 베테랑 류승완 황정민, 유아인, 유해진, 오달수 3분기 탐정 김정훈 권상우, 성동일 4분기 성난 변호사 허종호 이선균, 김고은 4분기 도리화가 이종필 류승룡, 배수지, 김남길, 송새벽 4분기 검은 사제들 장재현 김윤석, 강동원 4분기 행복이 가득한 집 이경미 손예진, 김주혁 4분기 히말라야 이석훈 황정민, 정우 미정 시간이탈자 곽재용 임수정, 조정석, 이진욱 미정 명탐정 홍길동 조성희 이제훈, 김성균, 고아라 1월 8일 2세여 다시 한번 (중국) 레스티 첸 양자산, 귀아뢰, 루한 5월 15일 세 여자 이야기 (베트남) 보 딴 빈 호앙 완, 투이 응아 6월 4일 Cha-Lui: Touching the Sky (태국) N/A Nachat Janthapan 하반기 평안도 (중국) 장윤현 황리싱, 따이리런 하반기 파이널 레시피 (중국) 김진아 헨리, 양자경 하반기 Starting Over Again (베트남) Roland Nguyen N/A 주: 215년 7월 기준, 개봉 시점은 사측의 사정에 의해 변동 가능성 존재, 자료: CJ E&M, 영화진흥위원회, IMDB, KDB대우증권 리서치센터 표 15. CJ E&M의 게임 자회사 넷마블게임즈 주요 모바일 게임 출시 계획 개발사 출시일 게임명 특징 넷마블네오 215년 9월 에픽사가 캐주얼 RPG 미정 프로젝트 S (가칭) 엔씨소프트의 IP 리니지2 를 활용 215년 1월 모두의 마블 디즈니 (가칭) 디즈니 IP의 협업 타이틀 넷마블엔투 216년 1분기 프로젝트 스톤에이지 비긴즈 (가칭) 일본 IP, 온라인 게임 스톤에이지 모바일 버전 넷마블앤파크 215년 3분기 이데아 RPG, 대규모 길드전 가능 폴리곤게임즈 215년 3분기 블레이드 왈츠 액션 RPG 중국 텐센트 215년 3분기 전민돌격 모바일 FPS 넷마블블루 215년 4분기 KON (Knights Of Night) 스타일리시 듀얼 액션 RPG 이피피소프트 215년 4분기 아크문 액션 RPG 알파카게임즈 216년 1분기 프로젝트 데스티니6 (가칭) 택티컬 액션 MORPG 인피니티게임즈 216년 2분기 프로젝트 P (가칭) 액션 RPG, 언리얼 엔진4를 활용 레벨나인 미정 프로젝트 글린다 (가칭) 어드벤쳐 RPG, 북유럽 신화 기반, 해외 타깃 주: 215년 7월 기준, 출시 시기는 사측 사정에 의해 변동 가능, CJ E&M은 넷마블게임즈 지분 31% 보유 중, 자료: 넷마블게임즈, 디스이즈게임, KDB대우증권 리서치센터 25
CJ E&M (1396) 예상 포괄손익계산서 (요약) 예상 재무상태표 (요약) (십억원) 12/14 12/15F 12/16F 12/17F (십억원) 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 매출액 1,233 1,296 1,358 1,414 유동자산 1,39 1,52 1,129 1,113 매출원가 977 1,1 1,59 1,13 현금 및 현금성자산 34 72 11 134 매출총이익 256 286 299 311 매출채권 및 기타채권 368 45 423 441 판매비와관리비 268 247 252 257 재고자산 5 6 6 6 조정영업이익 -13 38 47 54 기타유동자산 632 569 599 532 영업이익 -13 38 47 54 비유동자산 1,318 1,395 1,42 1,412 비영업손익 -37 113 39 49 관계기업투자등 377 453 475 494 금융손익 -6-4 -4-2 유형자산 88 91 83 76 관계기업등 투자손익 1 134 41 46 무형자산 695 689 677 67 세전계속사업손익 -5 151 86 13 자산총계 2,357 2,447 2,531 2,525 계속사업법인세비용 7 37 22 27 유동부채 581 561 581 498 계속사업이익 -57 114 63 76 매입채무 및 기타채무 215 236 247 257 중단사업이익 29 단기금융부채 148 155 155 55 당기순이익 233 114 63 76 기타유동부채 218 17 179 186 지배주주 225 115 64 77 비유동부채 271 274 275 276 비지배주주 9-1 -1-1 장기금융부채 253 253 253 253 총포괄이익 228 16 63 76 기타비유동부채 18 21 22 23 지배주주 221 17 64 77 부채총계 852 835 856 774 비지배주주 8-1 -1-1 지배주주지분 1,51 1,617 1,68 1,757 EBITDA 29 372 371 373 자본금 194 194 194 194 FCF 176 249 357 34 자본잉여금 973 973 973 973 EBITDA 마진율 (%) 23.5 28.7 27.3 26.4 이익잉여금 316 431 495 572 영업이익률 (%) -1.1 2.9 3.5 3.8 비지배주주지분 -4-5 -5-6 지배주주귀속 순이익률 (%) 18.2 8.9 4.7 5.4 자본총계 1,56 1,612 1,675 1,751 예상 현금흐름표 (요약) 예상 주당가치 및 valuation (요약) (십억원) 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 영업활동으로 인한 현금흐름 195 266 362 345 P/E (x) 6.6 27.3 49.1 4.9 당기순이익 233 114 63 76 P/CF (x) 4.4 8.7 8.4 8.3 비현금수익비용가감 14 247 39 31 P/B (x) 1. 1.9 1.9 1.8 유형자산감가상각비 19 14 13 12 EV/EBITDA (x) 4.7 8.2 8. 7.8 무형자산상각비 284 319 312 37 EPS (원) 5,796 2,967 1,651 1,982 기타 -199-86 -16-18 CFPS (원) 8,719 9,32 9,611 9,744 영업활동으로인한자산및부채의변동 -99-66 15-4 BPS (원) 39,1 41,864 43,516 45,497 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) -66-35 -19-17 DPS (원) 재고자산 감소(증가) -1 배당성향 (%).... 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 6-4 4 3 배당수익률 (%).... 법인세납부 -36-23 -22-27 매출액증가율 (%) -1. 5.1 4.8 4.1 투자활동으로 인한 현금흐름 -64-281 -353-238 EBITDA증가율 (%) -19.7 28.3 -.3.5 유형자산처분(취득) -18-17 -5-5 조정영업이익증가율 (%) - - 23.7 14.9 무형자산감소(증가) -327-313 -3-3 EPS증가율 (%) 4,257.9-48.8-44.4 2. 장단기금융자산의 감소(증가) -413 49-48 67 매출채권 회전율 (회) 3.3 3.5 3.4 3.4 기타투자활동 118 재고자산 회전율 (회) 29.5 235.5 23.2 229.4 재무활동으로 인한 현금흐름 146 7-1 매입채무 회전율 (회) 11.7 14.2 13.9 13.9 장단기금융부채의 증가(감소) -52 7-1 ROA (%) 1.2 4.7 2.5 3. 자본의 증가(감소) ROE (%) 16.4 7.4 3.9 4.5 배당금의 지급 ROIC (%) -1.4 3.2 3.7 4.4 기타재무활동 198 부채비율 (%) 56.6 51.8 51.1 44.2 현금의 증가 -299 39 28 33 유동비율 (%) 178.9 187.4 194.3 223.3 기초현금 332 34 72 11 순차입금/자기자본 (%) -7.5-6. -1. -13.1 기말현금 34 72 11 134 조정영업이익/금융비용 (x) -.8 2.6 3.1 4.1 자료: CJ E&M, KDB대우증권 리서치센터 26
제이콘텐트리 (3642) 영화 상영관과 방송 콘텐츠의 동시 공략 미디어 (Upgrade) 매수 목표주가(원,12M) 6, 현재주가(15/7/24,원) 4,955 상승여력 21% 영업이익(15F,십억원) 39 Consensus 영업이익(15F,십억원) 39 EPS 성장률(15F,%) - MKT EPS 성장률(15F,%) 33.5 P/E(15F,x) 27.8 MKT P/E(15F,x) 11. KOSDAQ 776.26 시가총액(십억원) 344 발행주식수(백만주) 112 유동주식비율(%) 66.2 외국인 보유비중(%) 4.2 베타(12M) 일간수익률 1.74 52주 최저가(원) 2,833 52주 최고가(원) 5,66 주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 3.9 6.7 48.2 상대주가 25.9 22. 6.9 19 17 제이콘텐트리 KOSDAQ 15 13 11 9 7 14.7 14.11 15.3 15.7 메가박스 완전 인수를 위한 유상증자 발행가액 확정 제이콘텐트리는 영화 상영, 방송, 잡지, 기타 부문 등 4개의 사업을 영위하고 있는 중앙일보 그룹에 속한 미디어 기업이다. 영화 상영 부문의 메가박스가 절대적인 매출 비중 및 현금 흐름을 책임지고 있는 텐트폴 성격의 사업이다. 제이콘텐트리는 메가박스의 지분율을 기존 46.3%에서 97.9%까지 끌어올릴 계획이다. 이를위해 메가박스의 최대주주 한국멀티플렉스투자주식회사(KMIC) 인수를 결정했다. 해당 인수자금 마련을 위해 4,3만주의 주주 우선배정 유상증자를 8월 11일에 실시한다. 7월 2일에 유상증 자 발행가액이 3,43원으로 결정되었고, 1,474.9억원의 자금이 조달될 예정이다. 영화 상영관은 안정성에 성장성 부가, 방송 콘텐츠는 성장성 확대 제이콘텐트리의 여러 사업 중 핵심은 영화 상영관과 방송 콘텐츠 부문이다. 본사의 잡지 부문과 기타 공연 등의 부문은 구조조정 과정에 있다. 영화 상영관은 완전 인수를 통하여 기존의 안정성에 향후에는 성장성도 부가될 전망이다. 메가 박스는 영업이익률이 최근 3년간 약 17%로 수익성이 우수하다. 지분율을 상승시킨 이후에 는 좀 더 자유로운 경영이 가능해진다. 국내에서는 과거보다 공격적으로 상영관을 증설할 계획이다. 다만 중소형관 위주로 진행하여 투자 속도를 조절할 예정이다. 해외로도 진출을 적극적으로 검토하고 있다. 중국과 동남아, 남미 등의 지역을 고려 중이다. 방송 콘텐츠 부문은 자회사 드라마하우스앤드제이콘텐트허브 중심으로 사업이 전개되고 있다. 드라마하우스와 제이콘텐트허브가 합병되어 만들어진 회사이다. 드라마하우스는 국내 가장 큰 규모의 드라마 제작사 중 하나로서, 관계사 JTBC의 핵심 드라마를 담당하고 있다. 연간 1편 정도는 지상파에도 공급한다. 제이콘텐트허브는 JTBC의 콘텐츠/판권을 유통하는 역할 을 한다. JTBC 프로그램 수의 증가와 인기 상승에 따라 국내 VOD 유통 매출이 늘어나고 있으며, 최근에는 중국 학교 다녀오겠습니다 등 해외 현지 공동제작도 시작했다. JTBC의 성장에 따라 제이콘텐트리의 콘텐츠 사업은 스노우볼 효과 를 누릴 전망이다. Trading Buy 에서 매수 의견, 목표주가 4,7원에서 6,원으로 상향 제이콘텐트리에 대한 투자의견을 기존 Trading Buy 에서 매수 로 상향하며, 목표주가도 기존 4,7원에서 6,원으로 상향한다. 사업 계획 변화를 반영하여 영화 상영관의 영업가치에 적용하는 배수를 상향 조정했다. 유상증자 권리락이 이미 발생했고 신주 발행가액이 확정됨 에 따라 유상증자 이후 주식 수 기준으로 목표주가를 재산출했다. 결산기 (12월) 12/12 12/13 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 매출액 (십억원) 393 38 394 398 411 423 영업이익 (십억원) 43 38 35 39 45 48 영업이익률 (%) 1.9 1. 8.9 9.8 1.9 11.3 순이익 (십억원) 12-1 12 13 13 EPS (원) 177-152 -1 178 196 24 ROE (%) 13.2-11.1 -.1 12.3 12. 11.1 P/E (배) 19.3 - - 27.8 25.3 24.3 P/B (배) 2.3 2.6 2.1 3.1 2.7 2.5 주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 제이콘텐트리, KDB대우증권 리서치센터 27
실적 전망 제이콘텐트리는 올해 매출액보다는 수익성의 향상이 부각될 전망이다. 성장성 및 수익성이 부 진했던 잡지와 기타 부문의 구조조정으로 인해 해당 부문의 매출액 감소가 예상되기 때문이 다. 그러나 향후 기업의 전체적인 수익성에는 오히려 긍정적일 것으로 예상된다. 영화 부문은 올해 전년비 성장할 전망이다. 코엑스몰이 1년 8개월간의 리뉴얼 공사를 작년 말 마치면서, 메가박스 코엑스점의 관객 유입 환경이 개선되고 있다. 메가박스 완전 인수에 따 라 내년부터는 매출 규모가 좀 더 확대될 전망이다. 국내에서는 중소형관 위주의 상영관을 증설할 계획이다. 중국, 동남아, 남미 등 해외 진출도 적극적으로 검토하고 있다. 방송 부문은 국내외 영업환경이 개선되고 있다. JTBC 드라마 제작은 사랑하는 은동아 이후 웹툰 원작 드라마들을 준비 중이다. 지난 주말 라스트 방영이 시작되었고, 이후 유명 웹툰 송곳 의 드라마 제작이 예정되어 있다. 지상파 편성 제작 건은 하반기에 예정되어 있다. 2분기부터는 중국 아이치이와 JTBC 예능 학교 다녀오겠습니다 의 공동제작을 진행 중이 다. 7월 16일부터 중국 상해 동방위성에서 방영이 시작되어, 2분기와 3분기에 걸쳐 관련 매 출이 인식될 것으로 예상된다. 추가적인 중국 공동제작으로는 냉장고를 부탁해, 크라임씬, 끝까지 간다 등을 추진 중이다. 표 16. 제이콘텐트리의 연간 실적 추이와 전망 (십억원, %) 212 213 214 215F 216F 매출액 393 41 394 398 411 영화 23 219 232 245 256 방송 8 14 98 15 17 잡지 65 56 52 48 48 기타 6 4 24 12 12 매출 비중 영화 51.7 54.6 58.9 61.6 62.3 방송 2.3 26. 24.8 26.3 26.1 잡지 16.6 13.9 13.2 12.1 11.7 기타 15.1 9.9 6.2 3.1 2.8 영업이익 43 37 35 39 45 영화 35 38 38 41 41 방송 5 8-3 -2 3 잡지 5.2 -.1.3.2.2 기타 -1.3-2.3-1.5 -.7 -.2 영업이익 비중 영화 82.9 11. 19.2 14.3 9.9 방송 12.8 2.7-8.1-5.3 7.1 잡지 12.1 -.1.7.6.5 기타 -3.1-6.3-4.3-1.9 -.5 영업이익률 1.8 9.3 8.8 9.9 11. 순이익 24 4 15 25 27 순이익률 6.2.9 3.7 6.2 6.5 YoY 성장률 매출액 2. -1.7.9 3.2 영화 7.7 6. 5.5 4.5 방송 3.8-6.2 7. 2.3 잡지 -14.6-7.2-7.4. 기타 -33.5-38.3-5. -5. 영업이익 -12.1-7. 13.3 14.2 영화 7..6 8.3 -.5 방송 42.7 적전 적지 흑전 잡지 적전 흑전 -7.4. 기타 74.6-35.9-51.1-68.3 순이익 -84.8 291.9 71.3 6.8 주: IFRS 연결 기준, 순이익은 지배 및 비지배주주 합산 기준 자료: 제이콘텐트리, KDB대우증권 리서치센터 28
Valuation 및 고려 변수 제이콘텐트리에 대한 투자의견을 기존 Trading Buy 에서 매수 로 상향한다. 목표주가는 기존 4,7원에서 6,원으로 상향한다. 사업 계획의 변화를 반영하여 영화 상영관 메가박스의 영업가치에 적용하는 배수를 상향 조 정했다. 8월 11일 유상증자 신주가 상장될 예정으로, 권리락이 이미 발생했고 신주 발행가 액이 확정됨에 따라 유상증자 이후 주식 수 기준으로 목표주가를 재산출했다. 표 17. 제이콘텐트리 목표주가 산출 구분 평가액 비고 영업가치 (십억원) 771 215F 순이익 적용배수 메가박스 3 25.3 758 CJ CGV 12-13년 평균 PER 방송 1 13. 13 SBS콘텐츠허브 12-13년 평균 PER 투자자산가치 (십억원) 27 상장주식 비상장주식 1 15년 1분기말 장부가 관계기업투자주식 11 15년 1분기말 장부가 부동산 15 15년 1분기말 장부가 총자산가치 (십억원) 798 순차입금 (십억원) 133 15년 1분기말 연결 순자산가치 (십억원) 666 주식수 (천주) 112,33 * 8월 11일 유상증자 이후 기준 목표주가 (원) 6, 반올림 적용 주: 8월 11일 유상증자 신주상장 예정으로 권리락 이미 발생하여, 목표주가는 유상증자 이후 기준으로 산출, 자료: KDB대우증권 리서치센터 표 18. 제이콘텐트리의 유상증자 내용 및 일정 유상증자 내용 신주 발행 수 (주) 43,, 1주당 액면가 (원) 5 증자 전 발행주식 수 (주) 69,33,457 신주 발행가액(확정) 3,43 자금 조달 금액 (원) 147,49,, 구 주주 청약예정일 7월 23-24일 납입일 7월 31일 신주권 교부일 8월 1일 신주 상장일 8월 11일 1주당 신주배정주식 수 (주).63398777 증자 후 발행주식 수 (주) 112,33,457 주: 7월 21일 공시 기준, 자료: 제이콘텐트리, 금융감독원, KDB대우증권 리서치센터 표 19. 제이콘텐트리의 메가박스 대주주 한국멀티플렉스투자주식회사(KMIC) 취득 내용 KMIC 취득 내용 취득 금액 152,,, 취득 주식 수 1,585,653 취득 목적 경영권 확보 취득 예정일 7월 31일 취득 방법 현금 취득 (유상증자로 자금조달) 자료: 제이콘텐트리, 금융감독원, KDB대우증권 리서치센터 29
제이콘텐트리 (3642) 예상 포괄손익계산서 (요약) 예상 재무상태표 (요약) (십억원) 12/14 12/15F 12/16F 12/17F (십억원) 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 매출액 394 398 411 423 유동자산 16 192 227 263 매출원가 26 29 215 222 현금 및 현금성자산 51 82 113 146 매출총이익 188 189 196 21 매출채권 및 기타채권 55 55 57 59 판매비와관리비 153 15 151 153 재고자산 7 7 8 8 조정영업이익 35 39 45 48 기타유동자산 47 48 49 5 영업이익 35 39 45 48 비유동자산 321 315 311 36 비영업손익 -12-1 -3-5 관계기업투자등 11 11 12 12 금융손익 -4 유형자산 12 114 18 11 관계기업등 투자손익 2 무형자산 82 81 81 8 세전계속사업손익 23 38 42 43 자산총계 481 57 538 57 계속사업법인세비용 8 13 15 15 유동부채 217 219 222 225 계속사업이익 15 25 27 28 매입채무 및 기타채무 48 49 5 52 중단사업이익 -1 단기금융부채 112 112 112 112 당기순이익 15 25 27 28 기타유동부채 57 58 6 61 지배주주 12 13 13 비유동부채 98 99 99 1 비지배주주 15 13 14 15 장기금융부채 78 78 78 78 총포괄이익 15 25 27 28 기타비유동부채 2 21 21 22 지배주주 부채총계 316 317 321 325 비지배주주 15 24 27 28 지배주주지분 9 12 115 128 EBITDA 57 61 67 7 자본금 33 33 33 33 FCF 3 42 44 45 자본잉여금 48 48 48 48 EBITDA 마진율 (%) 14.5 15.3 16.3 16.5 이익잉여금 14 25 38 52 영업이익률 (%) 8.9 9.8 1.9 11.3 비지배주주지분 75 88 12 117 지배주주귀속 순이익률 (%). 3. 3.2 3.1 자본총계 165 19 217 245 예상 현금흐름표 (요약) 예상 주당가치 및 valuation (요약) (십억원) 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 영업활동으로 인한 현금흐름 55 47 49 5 P/E (x) - 27.8 25.3 24.3 당기순이익 15 25 27 28 P/CF (x) 3. 5.6 5.3 5.1 비현금수익비용가감 52 34 35 36 P/B (x) 2.1 3.1 2.7 2.5 유형자산감가상각비 11 11 11 11 EV/EBITDA (x) 7.6 8.6 7.7 7. 무형자산상각비 11 11 11 11 EPS (원) -1 178 196 24 기타 3 12 13 14 CFPS (원) 1,2 882 938 964 영업활동으로인한자산및부채의변동 1 BPS (원) 1,438 1,617 1,812 2,16 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 5-1 -2-2 DPS (원) 재고자산 감소(증가) -2 배당성향 (%).... 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) -9 1 1 배당수익률 (%).... 법인세납부 -8-13 -15-15 매출액증가율 (%) 3.7 1. 3.3 2.9 투자활동으로 인한 현금흐름 -27-16 -18-18 EBITDA증가율 (%) -6.6 7. 9.8 4.5 유형자산처분(취득) -25-5 -5-5 조정영업이익증가율 (%) -7.9 11.4 15.4 6.7 무형자산감소(증가) -8-1 -1-1 EPS증가율 (%) - - 1.1 4.1 장단기금융자산의 감소(증가) 7-1 -3-3 매출채권 회전율 (회) 6.9 7.7 7.8 7.8 기타투자활동 -1 재고자산 회전율 (회) 6.3 53.7 54.2 54.2 재무활동으로 인한 현금흐름 -34 매입채무 회전율 (회) 9.3 1.1 1.3 1.2 장단기금융부채의 증가(감소) - - - - ROA (%) 2.9 5. 5.2 5.1 자본의 증가(감소) 3 ROE (%) -.1 12.3 12. 11.1 배당금의 지급 -5 ROIC (%) 1. 11.4 13.4 15. 기타재무활동 - - - - 부채비율 (%) 191.3 167.2 148.3 132.8 현금의 증가 -6 31 32 33 유동비율 (%) 73.6 87.8 12.3 117. 기초현금 56 51 82 113 순차입금/자기자본 (%) 78.7 52.2 31. 13.9 기말현금 51 82 113 146 조정영업이익/금융비용 (x) 3.3... 자료: 제이콘텐트리, KDB대우증권 리서치센터 3
쇼박스 (8698) 한국 영화 사업 변천사의 증인 미디어 (Initiate) Trading Buy 목표주가(원,12M) 1, 현재주가(15/7/24,원) 8,58 상승여력 17% 영업이익(15F,십억원) 6 Consensus 영업이익(15F,십억원) 1 EPS 성장률(15F,%) - MKT EPS 성장률(15F,%) 33.5 P/E(15F,x) 134.3 MKT P/E(15F,x) 11. KOSDAQ 776.26 시가총액(십억원) 537 발행주식수(백만주) 63 유동주식비율(%) 42.5 외국인 보유비중(%) 2.8 베타(12M) 일간수익률 1.25 52주 최저가(원) 3,6 52주 최고가(원) 8,74 주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월 절대주가 -1.8 49.5 125.2 상대주가 -5.6 13.5 62.4 한국 영화의 여름 시즌 개막은 쇼박스 쇼박스는 1999년에 미디어플렉스 로 설립된 오리온 그룹 계열의 영화 투자배급사이다. 현 재 국내 주요 영화사의 대표는 모두 쇼박스 출신이다. CJ E&M 영화 부문의 정태성 대표, NEW의 김우택 대표 등이다. 그만큼 한국 영화의 역사와 궤를 같이 하고 있는 기업이다. 쇼박스의 하반기는 장단기적으로 중요한 시기이다. 단기적으로 국내에서는 당장 여름 시즌의 텐트폴 영화 대전이 쇼박스의 암살 개봉으로 시작되었다. 영화 도둑들 을 연출했던 최동훈 감독의 3년 만의 복귀작으로서, 7월 22일 개봉 직후 박스오피스 1위를 기록했다. 장기적인 변수는 바로 중국 화이브라더스와의 협업이 하반기에 본격화되고 있다는 점이다. 중국 사업의 본격화는 엔진이 두 개 동시에 돌아가는 효과 쇼박스는 국내에서 21년 이후 연간 약 1~14편 정도의 영화를 개봉해왔다. 27년에 메가박스를 매각한 이후, 상영관이 없이 독립적으로 영화를 배급하는 사업 형태가 되었다. 영화 사업은 상영관 대비 투자배급의 리스크가 큰 편이기 때문에 안정성을 고려해야만 한 다. 그래서 현재는 1편 정도로 라인업 규모를 가져가면서, 일정한 배급 수익 기반 위에 텐 트폴 2편 정도를 통해 흥행 레버리지를 꾀하는 상황이다. 쇼박스는 올해 3월 화이브라더스와 독점파트너십 계약을 체결하면서, 중국 사업을 동시에 병행 하게 되었다. 이는 제한적인 한국 사업에 중국 이라는 새로운 시장의 사업이 부가되면서, 흡사 엔진 두 개가 동시에 돌아가는 효과 를 낳게 된다. 중국 현지에 쇼박스 차이나 법인 을 설립하여, 3년 간 6편 이상의 합작영화를 제작해 중국에서 개봉할 계획이다. 올해 합작 영화 2편의 제작을 시작했으며, 빠르면 연말에 1편이 개봉될 전망이다. 1편은 기존의 한국 시나리오를 중국화하는 방식으로 파악된다. 다른 1편은 중국 시장에 맞춰 아이템 개발 등 초기 단계부터 새로 진행하는 방식으로 제작 기간이 다소 길 것으로 추정된다. 26 쇼박스 KOSDAQ 투자의견 Trading Buy, 목표주가 1,원으로 커버리지 개시 21 쇼박스에 대한 투자의견 Trading Buy 를 제시하며, 목표주가 1,원으로 분석을 시작한다. 현 16 재 쇼박스의 주가는 최근 개봉된 영화 암살 에 대한 흥행 기대감과 중국 화이브라더스와의 11 사업에 대한 기대감이 반영되는 구간에 위치해 있다. 6 14.7 14.11 15.3 15.7 국내 영화 사업의 지속적인 텐트폴 전략과 해외 사업을 통한 성장성 확보가 주목되는 상황이다. 향후에 하반기 추가적인 개봉작의 배급 흥행 성과와 내년 라인업의 품질, 중국 사업의 진전 성과 등에 따라 투자의견의 재검토가 가능할 전망이다. 결산기 (12월) 12/12 12/13 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 매출액 (십억원) 88 17 72 93 98 11 영업이익 (십억원) 1 5 2 6 6 6 영업이익률 (%) 11.4 4.7 2.8 6.5 6.1 5.9 순이익 (십억원) -5 2-2 4 6 6 EPS (원) -79 38-27 64 91 95 ROE (%) -4.7 2.3-1.6 3.8 5.1 5.1 P/E (배) - 84.3-134.3 94.7 9.2 P/B (배) 1. 1.9 2.8 4.9 4.7 4.5 주: K-IFRS 개별 기준, 자료: 쇼박스, KDB대우증권 리서치센터 31
실적 전망 및 Valuation 쇼박스는 순수 영화 투자배급사로서 작품 라인업의 품질과 성과가 실적에 가장 큰 변수로 작용 한다. 주요 텐트폴 영화의 성향은 여름의 느와르/액션물, 명절 시즌의 오락 사극 이다. 올해 매출액과 영업이익의 전년비 개선이 예상된다. 작년 쇼박스는 세월호 사고와 흥행 라인 업 편수 부족 등으로 연간 관객 수가 2천만명 이하로 부진했다. 그러나 올해는 1분기부터 전년 동기 대비 매출액이 92% 증가하며 회복의 신호를 보이고 있다. 1분기 실적의 주요 기 여 작품은 강남 197, 조선명탐정2, 위플래쉬 등이었다. 2분기에는 극비수사, 3분기는 최동훈 감독의 암살 이 대표작이다. 이준익 감독의 사도 는 추석에 개봉해 4분기까지 기여 할 전망이다. 중국 합작영화 성과는 빠르면 연말에 1편 개봉이 시작되며 확인될 전망이다. 쇼박스에 대한 투자의견 Trading Buy 를 제시하며, 목표주가 1,원으로 분석을 시작한다. 이 익의 변동성을 감안하여 PER보다 매출 기반의 PSR을 활용해 목표주가를 산출했다. 국내 영화 사업의 지속적인 텐트폴 전략과 해외 사업의 성장성 확보가 주목되는 상황이다. 표 2. 쇼박스 연간 실적 추이와 전망 (십억원, %) 212 213 214 215F 216F 매출액 88 17 72 93 98 내수- 영화관 상영 77 91 54 75 74 내수- 부가 판권 8 9 14 15 16 수출 2 4 3 3 7 기타 1 3 1 1 1 영업이익 1 5 2 6 6 영업이익률 11. 5.1 2.5 6.5 6.2 순이익 -5 2-2 4 6 순이익률 -5.6 2.2-2.4 4.3 5.8 YoY 성장률 매출액 21.5-32.6 28.9 5.6 내수- 영화관 상영 17.9-4.7 38.5 -.2 내수- 부가 판권 9.4 54.7 2.7 1. 수출 123.2-29.6 1. 126.7 기타 283.4-58.8-48.1 -.2 영업이익 -44.1-66.5 233.8.5 순이익 흑전 적전 흑전 41.6 주요 가정 영화관 상영 관객 수 (천명) 24,739 29,169 16,7 23,14 23,32 도둑들, 관상, 미스터고 군도 암살 주요 타이틀 중국 합작 범죄와의 전쟁 은밀하게 위대하게 신의 한 수 사도 주: IFRS 개별 기준, 자료: 쇼박스, KDB대우증권 리서치센터 표 21. 쇼박스 목표주가 산출 구분 평가액 비고 영업가치 (십억원) 538 215F 매출액 적용배수 영화투자배급 93 5.8 538 PSR 12-15년 상단 수준 투자자산가치 (십억원) 33 상장주식 - 비상장주식 12 15년 1분기말 장부가 관계기업투자주식 21 15년 1분기말 장부가 부동산 - 총자산가치 (십억원) 571 순차입금 (십억원) -53 순자산가치 (십억원) 624 주식수 (천주) 62,4 목표주가 (원) 1, 반올림 적용 주: PSR(주가매출배수)을 활용한 이유는 매출이 역사적으로 이익보다 변동성이 적은 점 감안, 올해 이익 기록할 전망 자료: KDB대우증권 리서치센터 32
기업 개요 및 고려 변수 쇼박스는 한국 영화 사업의 변천사를 볼 수 있는 기업이다. 한국 영화 1차 호황기에 오리온그 룹이라는 대기업 자본이 영화 시장에 진입하여 상영관 사업을 시작했고, 22년 투자배급 업을 시작했다. 국내 멀티플렉스 인프라 기반이 확대된 시기인 27년경에는 상영관 없이 독립적인 투자배급 사업으로 전환되었다. 국내 영화 시장이 2억 명 규모를 상회하는 동시에 중국 영화 시장의 고성장이 본격화되자, 중국 합작 프로젝트를 시작하는 상황이다. 쇼박스는 국내에서 자체 및 계열 상영관이 없이 영화 투자배급업을 독립적으로 영위하고 있기 때 문에 영화 라인업의 품질이 중요하다. 지속적인 라인업 확보 여부와 각 영화의 규모 및 성격 을 계속 확인할 필요가 있다. 중국 사업은 현지에 쇼박스 차이나 법인을 설립하여, 3년 간 6편 이상의 합작영화를 제작해 중 국에서 개봉할 계획이다. 현재 중국 시장의 수요를 분석해 한국 시나리오를 중국화하는 반 가공 형태의 영화와 중국 내수 시장을 처음부터 고려해 만드는 메이드 인 차이나 형태를 동시에 시도하는 것으로 파악되고 있다. 두 작업 형태의 각 성과에 따라 쇼박스의 중국 사 업 행보의 향방과 한중 영화 합작의 전반적인 형태도 달라질 수 있다. 표 22. 쇼박스 주요 영화 배급 일정 개봉일 영화 제목 감독 주연 1월 21일 강남 197 유하 이민호, 김래원 2월 11일 조선명탐정: 사라진 놉의 딸 김석윤 김명민, 오달수, 이연희 3월 12일 위플래쉬 (Whiplash, 외화/배급) 다미엔 차젤레 마일즈 텔러, J.K. 시몬스, 5월 7일 연애의 맛 (배급) 김아론 오지호, 강예원 6월 18일 극비수사 곽경택 김윤석, 유해진 7월 22일 암살 최동훈 전지현, 이정재, 하정우, 조진웅 9월 중 사도 이준익 송강호, 유아인, 문근영 하반기 검사외전 이일형 황정민 하반기 그날의 분위기 조규장 문채원, 유연석 하반기 미안해 사랑해 고마워 전윤수 지진희, 성유리, 김성균 하반기 남과 여 이윤기 전도연, 공유 하반기 내부자들 우민호 이병헌, 조승우, 백윤식 하반기 The Age of Adaline (외화/배급) 리 톨랜드 크리거 블레이크 라이블리, 해리슨 포드 주: 215년 7월 기준, 따로 표기 안 한 작품은 메인 투자 배급 작품, 자료: 영화진흥위원회, 쇼박스, KDB대우증권 리서치센터 그림 24. 쇼박스의 중국 화이브라더스와의 사업 계획 자료: 쇼박스, KDB대우증권 리서치센터 33