Company Report 2012.03.29 대한통운 (000120) 닫혀있던 성장판이 열린다 투자의견: HOLD (I) 목표주가: 94,000원 (I) 육운 대한통운의 커버리지를 시작합니다. 동사는 시가총액 1.9조원 규모의 국내 최대 자산형 물류업체입니 다. 안정된 수익구조와 재무구조에도 불구하고, 2000년 법정관리로부터 최근의 금호사태까지 이어진 강 력한 리더쉽의 혼란이 동사의 성장동력이 발휘되는 것을 억제해왔습니다. 따라서 CJ그룹으로의 편입으 로 대한통운은 중대한 역사의 변곡점을 지나고 있는 것으로 생각됩니다. 꾸준히 지켜볼만 합니다. 주가 82,500원 자본금 1,141억원 시가총액 18,820억원 주당순자산 116,968원 부채비율 31.80% 총발행주식수 22,812,344주 60일 평균 거래대금 28억원 60일 평균 거래량 32,611주 52주 고 137,000원 52주 저 62,100원 외인지분율 3.10% 주요주주 아시아나항공(주)외 2인 25.5% 주가수익률 (%) 투자의견 HOLD 와 목표주가 94,000원으로 커버리지 개시 대한통운은 국내 1위 물류업체. 지난해 말 CJ그룹으로 편입 CJ그룹 편입을 계기로 국내 1위 물류업체로서의 지위가 강화되며, 해외 진출 이룰 것 투자포인트 : 활용되지 않던 성장잠재력이 활용되면서 기업가치 증가 막대한 투자여력 : 보유자산 매각으로 확보가능한 현금 1조원. 차입으로 추가 2조원 조달 가능할 것 리더쉽의 회복 : CJ그룹 편입의미는 적극적인 투자를 주도할만한 안정적인 리더쉽 회복 국내 물류업계 1위 지위 강화되고 해외로 영업영역 확장 될 것 과감한 택배터미널 투자, CJ GLS와의 인프라 통합으로 국내 물류사업의 경쟁력 더욱 강화될 것 화주, 인프라, 인력 확보를 고려한 단계적인 해외진출 계획 수립 투자의견 HOLD, 목표주가 94,000원 제시 목표주가 94,000원은 PER 24배, PBR 0.8배 적용한 적정주가의 평균. 자사주 매각 반영 대규모 Capex, 해외 M&A 등 투자의 성과가 가시화 될 경우 주가 상승의 원인이 될 것 1개월 3개월 12개월 절대 (0.5) 8.3 (21.4) 상대 (1.9) (2.7) (20.5) 절대(달러환산) (1.5) 9.9 (23.5) ( 원 ) (%) 160,000 200 140,000 120,000 150 100,000 80,000 100 60,000 40,000 50 20,000 0 0 10.3 10.8 11.1 11.6 11.11 대한통운 Rel to KOSPI Forecasts and valuations (K-IFRS 별도) (단위: 억원, 원, %, 배) 결산(12월) 2009 2010 2011E 2012E 2013E 매출액 18,317 20,977 22,441 23,838 25,626 매출액증가율 5.5 14.5 7.0 6.2 7.5 발표영업이익 945 987 957 1,175 1,303 조정영업이익 945 987 1,010 1,175 1,303 지배주주귀속순이익 65 683 532 1,014 1,023 지배주주 귀속 EPS 232.3 2,993.2 2,330.1 4,444.7 4,482.9 증가율 -94.0 1,188.7-22.2 90.8 0.9 PER 313.7 21.5 32.2 18.6 18.4 PBR 0.7 0.6 0.6 0.7 0.7 EV/EBITDA 5.3 17.0 13.7 14.7 15.3 ROA 0.2 2.6 1.8 2.9 2.6 ROE 0.2 3.7 2.6 4.5 4.4 자료: 동양증권 자료: Datastream www.myasset.com TONGYANG Research
대한통운 (000120) Contents I. Summary... 3 II. 투자포인트 : 닫혀있던 성장판이 열린다... 4 대한통운의 잠재된 성장동력...4 CJ그룹 피인수의 의미...5 CJ그룹 편입 이후의 비전...6 III. 실적 전망... 8 IV. 투자의견과 Risk... 10 Appendix A - 업체 소개... 12 연혁... 12 사업부문... 12 Appendix B- 육상운송산업... 13 택배... 13 해운항만... 17 육상운송... 17 2 동양증권 리서치센터
Company Report I. Summary 대한통운에 대해 투자의견 HOLD 과 목표주가 94,000원을 제시하며 커버리지를 개시한다, 투자포인트 : 자원 효율성의 제고 ---------------------- 비영업자산 처분으로 재원 마련 1위 물류업체로서의 지위 강화 + 해외로의 영업영역 확장 CJ 그룹 비전에 맞춰 장기적으로 진행 될 것 대한통운은 국내 1위 자산형 물류업체로서 2011년말 CJ 그룹에 인수되었다. 현재 CJ 와 CJ 제일 제당이 각각 20.1%의 지분을 보유하고 있다. 대한통운은 CJ 그룹 편입을 계기로 수익을 창출하지 못하던 비영업자산들의 처분과 차입을 통해 투자자금을 확보하게 될 것이다. 대한통운은 이렇게 확 보된 자금을 바탕으로 경쟁업체와의 격차를 확대하고, 영업영역을 해외로 확장할 것으로 예상된다. 동사의 목표주가 94,000원은 2012년 예상 실적에 PER 24배와 PBR 0.8배를 적용해 계산한 적정 주가를 평균하여 구했다. 자사주 매각에 따른 BPS 희석은 이미 적정주가 산출에 반영했다. 아시아 나항공과 대우건설이 보유하고 있는 지분도 장기적으로 매물화될 가능성이 있지만 단기간내에 매각 되지는 않을 것으로 판단한다. 우리는 동사가 2012년 매출액 2.4조원, 영업이익은 1,192억원, 순이익 1,014억원을 기록 할 것으 로 전망한다. 대규모 Capex, M&A 에 따른 순이익 증가는 장기적으로 주가 상승의 원인이 될 것으 로 보이나 현재 목표주가 산정에는 반영하지 않았다. 대한통운 지배구조 대우건설 (10.3%) CJ 제일제당 (20.1%) CJ GLS (20.1%) 40.2% 대한통운 19.0% 아시아나항공 (7.1%) 금호개발상사 (0.1%) 금호피앤비화학 (1.5%) 자료 : DART, 동양증권 리서치센터 대한통운 적정주가 산출 항목 금액 비고 적정주가 1 106,047 PER 23.9x 당기순이익 101.4 10억 원 조정 EPS 4,445 원 적정주가 2 82,433 PBR 0.8x 자본총계 2,325.0 10억 원 조정 BPS 101,920 원 적정주가 94,240 원 조정주식수 22,812 발행주식수 (천 주) 자료: 동양증권 리서치센터 동양증권 리서치센터 3
대한통운 (000120) II. 투자포인트 : 닫혀있던 성장판이 열린다 우리는 대한통운이 지난해 CJ 에 인수됨에 따라, 활용되지 못하던 대한통운의 성장동력들이 부각될 것으로 생각한다. CJ 의 인수에 따른 지배구조 안정화를 계기로 대한통운은 장기 비전을 수립하고 추진해나갈 수 있는 발판을 마련한 것으로 보이며, 이는 장기적인 주가상승으로 이어질 것으로 판 단한다. 장기적인 ROE 상승에 따른 주가 상승 예상 우리는 대한통운이 적극적인 투자로 국내 물류업체 1위 지위를 굳히고, 해외 물류시장으로 진출하 며 외형을 확대할 것으로 예상하고 있다. 이 과정에서 대한통운이 보유중인 유휴자산들은 처분되어 영업자산을 늘리는 재원으로 활용될 것이다. 영업자산의 증가로 높아지는 ROE 는 동사의 주가가 상승할 수 있는 근거를 제공할 것으로 보인다. 단, 이러한 변화는 그룹의 장기 비전에 발맞춰 서서 히 진행될 것으로 예상된다. 대한통운의 잠재된 성장동력 1조원의 자체 자금 여력과 2조원의 차입여력이 동사의 잠재된 성장동력 대한통운은 양호한 재무구조와 비영업자산을 활용해 막대한 현금을 확보할 수 있는 능력이 있다. 대한통운이 보유하고 있는 현금과 현금화 할 수 있는 자산의 가치는 1조원에 달한다. 여기에 부채 비율이 타사 대비 현저하게 낮아, 부채비율 100%를 가정할 경우 2조원의 외부차입도 가능할 것으 로 보인다. CJ 그룹 편입으로 신용등급이 상향조정되면서 차입조건도 개선된 상황이다. 대한통운 현금 및 현금화 가능 자산 목록 (단위: 억 원) 항목 장부가치 (2011 년말) 공정가치 보유주식수 종가 (3.27) 비고 현금 및 예치금 3,155 3,155 자사주 - 4,594 5,423,419 84,700 종가기준 POSCO 334 347 90,000 385,000 종가기준 금호산업 83 96 1,391,506 6,900 종가기준 금호타이어 560 655 5,135,200 12,750 종가기준 유휴자산 (마포구 도화동 등) 1,443 1,443 투자부동산 장부가치 합계 5,574 10,289 자료: 동양종합금융증권 리서치센터 대한통운과 타 물류업체 재무구조 비교 (2011 년말 별도 기준) (단위: 억원) 항목 대한통운 현대로지스틱 유휴자산 한진 동방 세방 2011 년말 스 처분후 CJ GLS 5 사 합산 자산총계 30,192 35,858 17,154 4,989 7,805 5,843 4,940 40,731 부채총계 8,120 8,120 9,342 3,639 2,871 3,170 2,820 21,843 차입금 3,475 3,475 6,345 2,449 1,225 1,745 1,859 13,622 자본총계 22,073 27,739 7,812 1,350 4,934 2,673 2,120 18,888 부채비율 36.8% 29.3% 119.6% 269.6% 58.2% 118.6% 133.1% 115.6% 자료: 동양종합금융증권 리서치센터 4 동양증권 리서치센터
Company Report CJ 그룹 피인수의 의미 CJ 그룹 편입 의미는 리더쉽 복원 잠재된 성장능력 활용될 것 지금까지 대한통운의 문제는 이러한 막대한 자금동원 능력을 기업의 성장에 사용하지 못했다는 것 이다. 국내 물류산업은 성숙단계에 놓여있어서 규모가 크고 수익성이 높은 투자처를 찾기 어렵다. 이러한 상황을 헤쳐나가기 위해서는 해외시장 진출이나 타업종에 진출하는 결단도 필요했을 것이다. 그러나 8년간의 법정관리, 3년간의 금호사태로 인해 이러한 중대결정을 내릴 만한 리더쉽이 없었다 는 것이 문제였다. 그래서 CJ 그룹으로의 피인수는 리더쉽의 복원이라는 의미를 갖는다. 대한통운은 2000년 동아건설의 법정관리 당시, 동아건설에 제공한 채무보증으로 인해 법정관리에 들어갔다. 법정관리기간에도 대한통운은 건실한 영업실적과 재무구조를 유지했고, 골드만삭스, STX 그룹, 금호그룹 등이 대한통운 인수를 두고 치열한 경쟁을 벌였다. 대한통운은 금호그룹에 인수되었 지만(2008년) 대우건설 풋옵션 등의 문제로 유동성 위기에 봉착하면서 다시 매각 대상이 되었다. 그 결과 지난해 12월 CJ 그룹에 최종 매각되었다. 대한통운 주주구성 변화 리더쉽을 갖추기 어려웠던 과거 100% 90% (2005.8~ 10) STX팬오션,금호산업 각각 21%, 15% 지분매입 (2008.2.28) 금호그룹,대한통운 인수 본계약 체결 (증자비율 150% 3자배정 유상증자 방식) (2011.12.28) CJ 대한통운 인수 80% (2006.5.26) 채권 출자전환 - 골드만삭스 최대주주로 등극 (2008.12.30) STX팬오션,골드만삭스 주식매수 청구권 행사 70% 자산관리공사,7.1% CJ GLS 60% 50% 금호산업, 18.6% 골드만삭스,25.9% 대우건설 24.0% 자사주,23.8% 20.1% C J 제일제당 40% C FA G 10호(지행공),6.6% 30% 로이드조지,5.1% STX팬오션,21.3% 도이치뱅크 5.7% 20% 도이치뱅크 한국외환은행,5.9% 5.1% 10% 한국산업은행,7.1% 0% 금호산업,14.1% STX팬오션,14.7% 서울보증보험,10.0% 아시아나항공 24.0% 골드만삭스,10.3% STX팬오션,5.9% 대우건설,24.0% 아시아나항공,24.0% 20.1% 자사주 23.8% 대우건설,5.3% 아시아나항공,5.0% 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 2005 2005 2005 2005 2006 2006 2006 2006 2007 2007 2007 2007 2008 2008 2008 2008 2009 2009 2009 2009 2010 2010 2010 2010 2011 2011 2011 2011 2012 2012 2012 자료: DART, 동양증권 리서치센터 * 참고 : 금호그룹 편입 기간 중 발생한 주요 자산 인수도 내역 - 한국복합물류 인수 (2008.8.14) : 인수금액 1,591억원 - 금호렌터카인수 (2008.12.13) : 인수금액 3,396억원(순자산가액 2,437억원+영업권 959억원) - 아스공항인수 (2009.4.17) : 인수금액 324억원 - 아시아나공항개발 인수 (2009.3.13) : 인수금액 552억원 - 금호오토리스매각 (2009.6.14) : 매각금액 195억원 - 금호터미널인수 (2009.9.16) : 인수금액 2,191억원 - 금호리조트인수 (2009.11.27) : 인수금액 827억원 - 렌터카분리 및 매각 (2010.9.17) : 매각금액 2,447억원 (장부금액 2,552억원) - 계열사채권 출자전환 (2010.5.3) : 금호타이어 지분 257억원, 금호산업 지분 313억원 취득 동양증권 리서치센터 5
대한통운 (000120) CJ 그룹 편입 이후의 비전 CJ 그룹은 물류부문을 그룹 4대 사업군의 하나로 규정하고, 2020년까지 물류사업을 연간 매출 25 조원까지 육성할 계획이다. 이를 위해 대한통운은 국내 물류업계 1위 지위를 강화하고, 해외로 영 역을 확장해나갈 계획이다. 국내 물류업계 1위 지위 강화 택배터미널 투자 확대 국내 택배산업에서의 지위를 강화하기 위해 대한통운은 택배 서비스의 질적 향상을 위해 터미널 투 자를 지속하고 있다. 1,000억원을 투자한 대전 문평동 터미널에 이어, 수도권 터미널 (경기 광주) 건설에 1,500억원을 투자할 예정인데. 회사측은 이번 투자로 인해 새로운 고부가가치의 택배 서비 스(하루 2배송, 시간대 지정 배송 등)가 가능해질 것으로 기대하고 있다. CJ GLS 와의 인프라 통합 대한통운은 CJ GLS 와 인프라를 통합 운용할 계획이다. CJ GLS 는 CJ 그룹의 기존 물류업체로, 택 배와 포워딩 중심으로 영업하고 있다. 양사의 택배터미널은 1메인허브 9로컬 허브체제로의 재편을 준비하고 있다. 이미 양사는 택배 기사의 중첩되는 배송구역을 재조정함으로써 배송시간을 30~50% 줄일 수 있음을 확인했다. 양사의 물류 IT 시스템도 통합해서 운영할 계획이다. 이러한 네 트워크 효율화로 연간 140억원의 비용절감이 가능할 것으로 회사측은 내다보고 있다. 해외로의 영역확장 인력, 인프라 구축 우선 기존 화주와 동반 진출 모색 동사의 해외 진출전략은 조심스럽다. 화주, 인프라, 인력 등이 확보되지 않은 상태에서 무리한 해외 진출을 하지 않겠다는 것으로 보인다. 동사는 해외진출을 위해 해외 인프라와 인력을 확보하는 단 계를 밟을 것으로 보인다. 또, 기존에 국내에서 성공적인 물류서비스를 제공받은 글로벌 업체와 함 께 해외로 진출하는 방식으로 해외진출을 시도할 것으로 보인다. CJ 쇼핑몰 연계 해외 택배 진출 대한통운은 해외 택배사업에도 진출할 것으로 보인다. 대한통운은 CJ 오쇼핑의 중국 자회사인 동방 CJ, 천천 CJ, 남방 CJ 등 홈쇼핑 업체들과의 연계를 통해 택배사업을 직접 시도할 예정이다. (현재 동방 CJ 는 日 사가와택배, 나머지 두 홈쇼핑은 중국 업체가 담당중이나 제대로 된 서비스 아님) 성장을 위해 M&A 가 반드시 필요 대한통운은 글로벌 물류업체로의 성장에 M&A 가 반드시 필요할 것이라는 입장이다. 대한통운은 2020년 매출 목표액 25조원 중 9조원이 M&A 된 기업에서 발생할 것으로 보고 있다. 이를 위해 대한통운은 총 투자액 4.1조원 중 1.8조원을 M&A 에 투입할 예정이다. 점진적이고 단계적인 해외진출 동사의 해외진출은 점진적이고 단계적으로 이뤄질 것으로 보인다. 초기기간에 해당되는 2013년까 지는 중국의 소형 포워딩 업체 2~3곳을 인수하게 될 것으로 보인다. 이어 2014년~2016년 중 해 외 인프라 확보를 위해 10여개 정도의 업체를 M&A 할 것으로 보인다. 2017년 이후에는 본격적인 글로벌 물류사업 이행을 위해 1조원 규모 이상의 mega-deal 을 준비하고 있는 것으로 보인다. M&A 대상이 되는 업체는 약 70%가 포워딩 업체이고, 나머지 30%는 자산형 물류업체가 될 것으 로 보인다. 6 동양증권 리서치센터
Company Report 투자금액 전년대비 두 배 증가 대한통운 투자계획 (단위: 억 원) 구분 2011 년 2012 년 주요투자내역 TPL 144 248 운송장비 대폐차 150, 선재전용 창고 83등 항만하역 663 2,040 송도신항 778, 동해석회석부두 476, 군산유연탄 137 등 해상운송 308 235 멀티모듈 140, 자항선 64 등 포워딩 2 102 해외 법인 설립 80 등 택배 223 878 허브터미널 신축 432, 군포터미널 분류기 113등 IT 외 319 390 통합물류시스템 138, 시스템 PMI 80등 투자합계 1,659 3,893 자료: 동양증권 리서치센터 택배터미널 투자 규모 지속 증대 대한통운 택배부문 주요 투자 내역 (단위: 억 원) 업체 투자시작 투자종료 내용 금액 대한통운 2012 2014 수도권 메가 허브 터미널 1,592 대한통운 2008 2011 대전허브터미널 (문평동) 674 대한통운 2008 2009 서울허브터미널 (가산동) 384 대한통운 2009 2009 제주택배터미널등 87 대한통운 2007 2008 대전 제2터미널 증축 24 대한통운 2007 2007 동대구 택배터미널 25 대한통운 2007 2007 서산, 홍성 택배 작업장 1 대한통운 2004 2005 대전 택배 콜센터 구축 28 대한통운 2004 2004 북부지점 사옥 및 택배작업장 30 대한통운 2003 2004 부산택배지점 및 암웨이 IP 신축 40 대한통운 2001 2001 서울 북부외 택배시설 100 자료: 동양증권 리서치센터 대한통운 해외 M&A 기업으로부터의 매출 계획 M & A 기업의 매출액 (우) 매출에서 M & A 기업이 차지하는 비중 (좌) (억 원) 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 100,000 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 - 자료 : 대한통운 동양증권 리서치센터 7
대한통운 (000120) III. 실적 전망 동사의 2012년 별도기준 매출액은 2조 3,838억원 (YoY +6.2%), 영업이익은 1,192억원 (YoY +19.1%) 수준이 될 것으로 예상한다. 육운부문(2012년부터는 TPL 과 부가사업으로 Breakdown 될 예정)의 매출액이 전년대비 624억 원 증가할 것으로 예상된다. 육운 부문의 빠른 성장이 지속되고 있는 이유는 한국 GM(구 GM 대우) 으로의 매출이 지속증가하고 있기 때문이다. 대한통운은 2008년부터 한국 GM 자동차공장에서 부 품 매입, 보관, 배달 및 완성차 선적 서비스 등 Supply Chain 과 융합을 진행해가고 있다. 2012년 택배부문의 매출은 6,034억원으로 전년대비 498억원 증가할 것으로 전망한다. 온라인마 켓의 성장과 문평동 터미널 개장 등에 힘입어 물량 증가가 예상된다. 해운항만 부문 매출은 4,630 억원으로 전년대비 496억원 늘어날 것으로 보인다. 동해 석회석 부두, 부유식 자항선, 군산항 7부 두 등의 투자 성과가 기대된다. 2012년 동사의 영업이익률은 5%로 전년대비 0.5%p 가량 개선될 것으로 보인다. 이는 M&A 위로 금 등 비경상적 인건비용 212억원 등, 2011년 영업이익률을 일시적으로 저하했던 요인들이 2012 년에는 사라지기 때문이다. 실적추이 : 당분간 완만한 이익증가세 예상 (10억 원) 40 영업이익 (좌) 순이익 (좌) 매출 (우) (조 원) 0.8 35 0.7 30 0.6 25 0.5 20 0.4 15 0.3 10 0.2 5 0.1 - 자료 : 동양증권 리서치센터 1Q 2011 2Q 2011 3Q 2011 4Q 2011 1Q 2012 2Q 2012 3Q 2012 4Q 2012 1Q 2013 2Q 2013 3Q 2013 4Q 2013-8 동양증권 리서치센터
Company Report 대한통운 영업실적 추이 및 전망 (별도기준) 항목 단위 2011 2012F 2013F 1Q 11 2Q 11 3Q 11 4Q 11 1Q 12F 2Q 12F 3Q 12F 4Q 12F 1Q 13F 2Q 13F 3Q 13F 4Q 13F 매출액 10 억 원 2,244.1 2,383.8 2,562.5 546.3 551.7 550.6 595.5 572.0 581.9 595.3 634.6 615.2 626.0 639.4 682.0 YoY % 7.0% 6.2% 7.5% 14.5% 6.8% 2.2% 5.3% 4.7% 5.5% 8.1% 6.6% 7.6% 7.6% 7.4% 7.5% QoQ % -3.4% 1.0% -0.2% 8.2% -4.0% 1.7% 2.3% 6.6% -3.1% 1.8% 2.1% 6.7% 국내물류 매출 10억 원 779.9 842.3 909.7 187.6 192.3 195.1 204.9 202.6 207.7 210.7 221.3 218.8 224.3 227.6 239.0 해외물류 매출 10억 원 413.4 463.0 504.7 95.9 106.4 103.1 108.0 107.4 119.2 115.5 121.0 117.1 129.9 125.9 131.8 CKD 매출 10억 원 553.6 603.4 651.7 131.6 135.5 132.1 154.4 143.4 147.7 144.0 168.3 154.9 159.5 155.5 181.8 상품 매출 10억 원 434.7 418.2 119.2 106.0 105.2 104.3 104.9 93.3 110.5 109.5 110.1 97.9 116.0 115.0 기타 매출 10억 원 62.5 56.9 57.4 12.0 11.5 15.1 23.9 13.6 14.0 14.7 14.6 14.2 14.4 14.5 14.4 영업비용 10 억 원 2,132.8 2,266.2 2,432.2 528.8 519.5 522.9 561.5 545.0 551.9 566.6 602.8 584.3 593.7 607.3 646.9 YoY % 6.9% 6.3% 7.3% 16.6% 6.9% 2.7% 2.8% 3.0% 6.2% 8.4% 7.3% 7.2% 7.6% 7.2% 7.3% QoQ % -3.2% -1.8% 0.7% 7.4% -2.9% 1.3% 2.7% 6.4% -3.1% 1.6% 2.3% 6.5% 국내물류매출원가 10억 원 716.5 772.9 834.7 174.7 174.5 178.6 188.7 186.2 190.2 193.4 203.2 200.8 205.8 208.9 219.3 해외물류매출원가 10억 원 372.6 417.2 454.7 87.0 95.1 93.2 97.3 96.8 107.3 104.1 109.0 105.5 117.0 113.4 118.8 CKD 매출원가 10억 원 495.8 539.6 582.7 119.8 119.6 118.1 138.3 128.5 131.8 128.8 150.6 138.5 142.6 139.1 162.5 상품매출원가 10억 원 412.6 396.9 416.7 113.4 100.2 99.9 99.1 99.6 88.5 104.9 104.0 104.5 93.0 110.1 109.1 기타매출원가 10억 원 45.7 41.0 9.9 7.5 10.7 17.6 10.0 9.9 10.6 10.5 10.2 10.3 10.4 10.4 판관비 10억 원 89.5 98.7 102.0 24.0 22.6 22.4 20.4 24.0 24.3 24.9 25.5 24.7 25.1 25.4 26.7 조정 영업이익 10억 원 111.3 117.5 130.3 17.5 32.2 27.6 34.1 27.0 30.0 28.7 31.9 30.8 32.3 32.1 35.1 YoY % 8.0% 5.6% 10.9% -25.6% 5.4% -7.0% 75.7% 54.7% -6.9% 3.7% -6.4% 14.1% 7.9% 11.9% 10.2% QoQ % -9.9% 84.1% -14.0% 23.2% -20.6% 10.8% -4.3% 11.1% -3.2% 4.8% -0.7% 9.4% 발표 영업이익 10억 원 100.1 119.2 130.3 18.5 31.8 22.0 27.9 27.2 30.6 30.1 31.4 30.8 32.3 32.1 35.1 YoY % -24.4% 19.1% 9.3% -8.2% 7.5% -41.3% -38.3% 47.3% -4.0% 37.3% 12.5% 13.4% 5.7% 6.5% 11.9% QoQ % -59.2% 72.4% -31.0% 27.1% -2.5% 12.4% -1.4% 4.1% -1.7% 4.8% -0.7% 9.4% 순이익 10억 원 53.2 101.4 102.3 14.6 12.2 8.3 18.0 23.7 27.0 24.6 26.1 25.1 25.8 24.8 26.5 YoY % -20.2% 90.4% 0.9% 45.7% 243.0% -62.0% -42.3% 61.7% 120.3% 196.0% 44.8% 6.1% -4.4% 0.9% 1.5% QoQ % -53.2% -16.4% -32.1% 116.8% 31.3% 13.9% -8.8% 6.0% -3.7% 2.6% -3.7% 6.7% 영업이익률 % 4.5% 5.0% 5.1% 3.2% 5.8% 5.0% 5.7% 4.7% 5.1% 4.8% 5.0% 5.0% 5.2% 5.0% 5.1% 순이익률 % 2.4% 4.3% 4.0% 2.7% 2.2% 1.5% 3.0% 4.1% 4.6% 4.1% 4.1% 4.1% 4.1% 3.9% 3.9% 자본총계 10억 원 2,223.6 2,325.0 2,427.3 2,214.7 2,221.1 2,207.3 2,223.6 2,247.3 2,274.3 2,298.9 2,325.0 2,350.2 2,376.0 2,400.8 2,427.3 자료: 동양증권 리서치센터 대한통운 영업실적 추이 및 전망 (연결기준) 항목 단위 2011P 2012F 2013F 1Q 11 2Q 11 3Q 11 4Q 11P 1Q 12F 2Q 12F 3Q 12F 4Q 12F 1Q 13F 2Q 13F 3Q 13F 4Q 13F 매출액 10 억 원 2,587.8 2,740.7 2,925.5 611.3 632.7 628.0 715.8 660.7 670.5 685.2 724.3 702.8 716.4 731.0 775.3 YoY % 10.1% 6.4% 7.9% 8.0% 6.3% -0.3% 6.5% 8.1% 6.0% 9.1% 1.2% 6.4% 6.8% 6.7% 7.0% QoQ % -9.1% 3.5% -0.7% 14.0% -7.7% 1.5% 2.2% 5.7% -3.0% 1.9% 2.0% 6.1% 발표 영업이익 10억 원 122.8 147.0 156.2 19.4 42.7 31.6 29.0 35.2 37.7 36.7 37.4 37.1 39.3 38.6 41.2 YoY % -24.4% 19.1% 9.3% -44.7% 4.2% -34.3% -41.3% 81.2% -11.8% 16.1% 29.2% 5.6% 4.3% 5.0% 10.0% QoQ % -60.7% 120.0% -25.9% -8.4% 21.4% 7.1% -2.5% 2.0% -0.8% 5.7% -1.8% 6.7% 순이익 10억 원 81.0 130.0 127.2 4.4 21.6 17.6 37.4 38.7 31.5 31.5 28.4 30.1 32.2 31.3 33.5 YoY % -20.2% 90.4% 0.9% -74.9% 59.2% -39.6% -2.8% 774.2% 45.7% 78.7% -24.0% -22.2% 2.5% -0.3% 18.0% QoQ % -88.5% 388.1% -18.5% 112.3% 3.5% -18.7% 0.0% -9.7% 5.9% 7.1% -2.8% 6.9% 영업이익률 % 4.7% 5.4% 5.3% 3.2% 6.8% 5.0% 4.0% 5.3% 5.6% 5.4% 5.2% 5.3% 5.5% 5.3% 5.3% 순이익률 % 3.1% 4.7% 4.3% 0.7% 3.4% 2.8% 5.2% 5.9% 4.7% 4.6% 3.9% 4.3% 4.5% 4.3% 4.3% 자본총계 10억 원 2,264.7 2,394.7 2,521.9 2,215.9 2,230.6 2,228.8 2,264.7 2,303.4 2,334.8 2,366.3 2,394.7 2,424.8 2,457.0 2,488.4 2,521.9 자료: 동양증권 리서치센터 동양증권 리서치센터 9
대한통운 (000120) IV. 투자의견과 Risk 동사에 대한 목표주가 94,000원과 투자의견 HOLD 를 제시한다. 목표주가 94,000원은 2012년 실 적을 기준으로 PER24배와 적정 PBR 0.8배를 적용해 산출한 목표주가의 평균값이다. 적정 BPS 산출시 이미 자사주 23.8%의 매각을 가정한 희석효과는 반영되었다. 자사주 매각 필요한 상황 대한통운은 2009년 2월 렌터카 부문 양수도에 반대한 주주들의 우선매수청구권 행사로 취득한 주 식 443만주(19.4%)를 포함해, 자사주 23.8%를 보유하고 있다. 그중 우선매수청구권 행사로 취득 된 주식 443만주는 법률에 따라 3년 이내(2012년 2월)에 매각해야했으나 이미 매각 시한을 넘긴 상황이다. 대한통운측은 장내 매각을 배제한 다른 방식으로의 매각을 추진하고 있어 수급 충격이 크지는 않을 것으로 보이나 유통주식수가 증가할 가능성은 높아 적정주가 산출에 이미 반영했다. 옛 금호그룹 보유 지분은 중장기적으로 매물화 될 것 아시아나항공과 대우건설 등도 대한통운의 주요주주들이다. 이들이 보유하고 있는 대한통운 지분은 전체지분의 19%에 해당된다. 아시아나항공과 대우건설이 보유하고 있는 지분 중 각각 5.0%(113 만주)와 5.3%(122만주)는 각각 2013년 3월 이후까지는 매각이 불가능하다. 이는 위 두 업체가 대한통운 지분을 바탕으로 발행한 EB 가 2013년 3월에 만기를 맞기 때문이다. 따라서 옛 금호그 룹 보유물량이 물량이 추가 매물로 나오는 것은 단기간의 이슈는 아니다. 이와 같은 매물은 단기간에 충격을 줄 것으로 보이지는 않는다. 자사주의 경우 회사측이 장내매각 하지 않는 방안을 최대한 활용할 것으로 보이고, 아시아나항공과 대우건설의 경우 주당 매수단가가 17.1만원에 달하기 때문에 현재의 가격에서 무리하게 매각하지 않을 것으로 예상되기 때문이다. 대한통운 적정주가 산출 항목 금액 비고 적정주가 1 106,047 PER 23.9x 당기순이익 101.4 10억 원 조정 EPS 4,445 원 적정주가 2 82,433 PBR 0.8x 자본총계 2,325.0 10억 원 조정 BPS 101,920 원 적정주가 94,240 원 조정주식수 22,812 발행주식수 (천 주) 자료: 동양증권 리서치센터 10 동양증권 리서치센터
Company Report 대한통운 주주 구성 (단위: 주) 주주 보유지분 지분율 CJ 제일제당 4,581,261 20.1% CJ GLS 4,581,261 20.1% 아시아나항공(주) 1,610,427 7.1% (주)대우건설 2,357,529 10.3% 금호피앤비화학(주) 332,046 1.5% 금호개발상사(주) 26,722 0.1% 자사주 5,423,419 23.8% 기타 3,899,679 17.1% 발행주식총수 22,812,344 100.0% 자료: 동양증권 리서치센터 대한통운 주가 PER 밴드차트 (원) 200,000 대한통운 주가와 PER 7.0x 15.4x 23.9x (2000~ 2007 Average) 23.9x (Target) 27.3x 30.8x 주가 (연평균) 주가 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000-30.8x 27.3x 23.9x 15.4x 7.0x 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 자료: 동양증권 리서치센터 대한통운 주가 PBR 밴드차트 (원) 200,000 대한통운 주가와 PB R 0.4x 0.6x 0.7x (2000~ 2007 Average) 0.8x (Target) 1.2x 1.5x 주가 (연평균) 주가 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 1.5x 1.2x 0.8x 0.7x 0.6x 0.4x 20,000-2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 자료: 동양증권 리서치센터 동양증권 리서치센터 11
대한통운 (000120) Appendix A 업체 소개 연혁 대한통운은 1930년 조선미곡창고라는 이름으로 설립되었다. 1968년 민영화를 통해 동아그룹에 편 입되었지만 2000년 동아건설 사태로 법정관리를 받게 되었다. 2008년 금호그룹에 피인수되면서 법정관리를 탈피했고, 2011년에는 금호그룹에서 CJ 그룹으로 다시 인수되었다. 사업부문 6개 사업부문 ---------------------- 1) TPL (28.0%) 2) 항만하역 (17.0%) 3) 해상운송 (1.4%) 4) 포워딩 (19.4%) 5) 택배 (24.7%) 6) 부가사업 (9.5%) (괄호안은 2011년 매출비중) 동사의 사업부문은 2012년부터 기존 5개 부문에서 TPL, 항만하역, 해상운송, 포워딩, 택배, 부가 사업이라는 6개 영역으로 재분류되었다. 가장 큰 비중을 차지하는 TPL(3 rd Party Logistics)은 트 럭, 철도 등을 이용한 사료, 양곡, 철강재, 자동차, 건설자재 등 화물 수송을 주업무로 하고 있다. 한 국 GM 등에 대한 물류서비스 등도 TPL 매출에 포함된다. 항만하역은 전국 83개 선석 (14개 컨테 이너 선석 포함)에서 화물 하역, 장치, 보관, 운송 등을 하는 사업이다. 해상운송은 연안운송이 주된 사업이며 자항식 중량물선 사업이 포함되어있다. 포워딩은 화주와 운송업체의 중간에서 주선해주는 업무를 말한다. 부가사업에는 유류, 정비, 환경 및 건설 등이 포함되어있다. 대한통운은 국내 1위 자산형 물류업체다. 자산형 물류업체는 트럭, 선박, 창고, 항만 등 물류 자산 을 보유하고 있는 물류업체로, 화물의 주선업무를 담당하는 포워딩 물류업체와는 대별되는 개념이 다. 동사는 택배시장 점유율 (19%), 벌크화물 하역 점유율 (17%), 컨테이너화물 하역 점유율 (21%) 등에서 시장점유율 1위를 점유하고 있다. 육상운송 부문은 정확한 통계 집계가 어렵지만, 주요 육상운송 업체들 대비 앞서있는 것으로 확인된다. 대한통운 매출구성 (2011 년 이전 분류) 대한통운 매출구성 (2012 년 이후 분류) 포워딩 19.4% 기타 2.8% 2011년 육상운송 34.8% 택배 24.7% 부가사업 9.5% 2011년 TPL 28.0% 택배 24.7% 해운항만 18.4% 포워딩 19.4% 항만하역 17.0% 해상운송 1.4% 자료: 대한통운 자료: 대한통운 12 동양증권 리서치센터
Company Report Appendix B- 육상운송산업 택배 택배 사업은 양적으로는 빠른 성장을 해왔으나, 단가는 오히려 하락해왔다. 우리나라에 택배업무가 처음 선을 보인 것은 1992년의 일이다. 당시 연간 택배서비스 물량은 5백만 박스에 불과했지만 2011년에는 연간 15.8억 박스에 도달했다. 반면 택배평균단가는 1997년 박스당 4,734원에서 2011년에는 2,440원까지 하락했다. 이는 택배업체들의 난립과 치열한 가격경쟁, 높은 B2C 의존도 때문이다. 온라인 쇼핑몰 발달과 동반 성장 한국의 택배시장은 온라인 쇼핑몰의 발달과 함께 성장해왔다. 온라인 쇼핑몰 시장규모는 1999년 1,200억원 규모에서 2011년 39.9조원으로 성장해왔다. (CAGR 62.2%) 온라인쇼핑몰은 화물의 90% 이상을 택배로 배송하고 있을 정도로 택배 의존도가 절대적이다. 따라서 온라인쇼핑몰이 발달 할수록 택배서비스에 대한 수요도 크게 늘어왔다. 치열한 운임경쟁 수요의 빠른 성장에도 불구하고 택배단가가 하락한 이유는 치열한 가격경쟁 때문이다. 1997년 화 물자동차운수사업법이 제정되면서 택배업에 대한 규정이 사라져, 모든 운송사업자가 택배사업을 할 수 있게 되었다. 그 결과 2000년 이전까지 200여개의 택배 업체가 난립했다. 높은 온라인 쇼핑몰 의존도는 수익성 저해요소 온라인 쇼핑몰의 성장이 택배시장 성장에는 기여했지만 수익성을 저해한 요소도 있다. 한국택배의 높은 B2C 의존도도 낮은 택배가격의 원인이 되었다. 국내 택배업체들의 B2C 물량 비중은 70~80%에 달한다. B2C 택배는 한 집하처에서 다량의 화물을 집중적으로 집하할 수 있어 시간과 원가 절감측면에서 선호된다. B2C 택배는 온라인 쇼핑몰의 발달로 인해 가장 빠르게 성장한 부분이 기도 하다. 그러나, 택배회사간 과다경쟁 및 기업고객들의 물류원가 절감 필요로 인해 택배비가 과 소 책정되는 문제가 있다. C2C 택배는 비용이 많이 들어 선호되지 않음 반면, C2C 택배는 국내에서 품 많이 들고 돈 안되는 택배로 평가받고 있다. C2C 택배는 가정에 서 접수하여 가정으로 직접 배송하는 서비스를 말하는데, 가격측면에서는 우월하나 복잡한 집하 절 차로 인해 유류사용과 서비스 소요 시간이 많다는 단점이 있어 선호되지 않는다. 일본은 C2C 비중이 상대적으로 높은 것이 한국과의 차이 한편, 한국 택배산업은 일본 택배산업과 자주 비교되는데, 즉, 일본택배는 한국택배 대비 C2C 비중 이 상대적으로 크고 원가 절감이 이뤄지고 있다는 점이 장점이다. B2C 택배 (온라인쇼핑몰 물량)을 중심으로 성장한 한국 택배산업과 달리 일본 택배산업의 최초기반은 C2C 였다. 일본은 자주 선물 을 주고 받는 문화 때문에 C2C 택배수요가 많다. 여행짐을 싣고 다니는게 부담스러울 정도로 높은 교통비 때문에 골프택배, 스키택배라는 한국에는 없는 상품들도 존재한다. 50만개의 취급점이 직영 또는 위탁점 형태로 운영되고 있어 C2C 택배의 물류원가 절감에 크게 기여하고 있다. 동양증권 리서치센터 13
대한통운 (000120) 국내 택배시장 성장 추이 (원/BO X ) (백만 BO X) 5,000 4,500 택배물동량 (우) 택배 평균 단가 (좌) 1,800 1,600 1,400 4,000 1,200 3,500 1,000 800 3,000 600 2,500 400 200 2,000 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 - 자료: 물류신문 온라인 쇼핑몰의 성장 온라인쇼핑몰의 택배서비스 의존도 39.9 조원 우편,1.5% o ffline 제휴, 기타,2.1% 1.8% 자체배송, 4.5% 10.4 조원 0.1 조원 택배,9 0.1% 1999년 2005년 2011년(E) 자료: 물류신문 자료: 물류신문 택배업체 현황 (200 년과 2010 년) 구분 2000 년 2010 년 대형택배사 한진택배, 대한통운, 현대택배 한진택배, 대한통운, 현대로지스틱스, CJ GLS 중견택배사 CJ GLS 로젠택배 아주택배, HTH, 한국 택배, 고려택배, 한신택배, 훼미리택배, 심역택배, KGB 택배, KT 택배, 중소형업체 5세기고구려택배, 나래택배, 이트랜스택배, 동서일개미, 하나로택배(2010년 사업청산), KGB 택배, 미래로택배, 스마일택배, 이택배, CS 월드택배, KG 옐로캡택배, 동부익스프레스택배, 일양택배 등 이클라인택배, 중앙택배,죽코택배, 일양택배, 오렌지택배, 옐로우캡택배, 유니온 택배, 삼호택배, Wpx 택배, 이젠 택배 외 다수 정기화물 대신, 천일, 경동, 합동, 건영, 양양, 호남 대신, 천일, 경동, 합동, 건영, 양양, 호남 국가기관 우체국, 철도청 우체국 철도청 자료: 각종자료, 동양증권 리서치센터 14 동양증권 리서치센터
Company Report 향후 택배요금은 하락은 진정될 것으로 전망된다. 이는 택배산업이 규모의 경제가 발생하는 산업으 로써, 대규모 투자를 감당할만한 신규업체가 등장하기 어렵고, 저가경쟁을 주도해온 우체국의 택배 경쟁력이 약화될 것으로 보이기 때문이다. 대규모 장치투자는 택배 산업의 진입장벽 첫째, 투자부담으로 신규업체들의 진입이 점점 어려워지고 있다. 택배는 불특정 다수의 고객을 상대 하기 때문에 터미널, 창고, 차량 등으로 전국적인 네트워크를 갖춰야 한다. 반면 낮은 택배요금으로 인해 하위업체들이 적극적으로 투자에 나서기도 쉽지 않은 상황이다. 대형업체로의 재편 진행중 한국의 택배산업은 치열한 경쟁을 지나 대형업체들로 재편되고 있는 국면이다. 2010년 기준으로 전국 네트워크를 유지하면서 택배영업을 하고 있는 곳은 16개 업체에 불과하다. HTH 택배는 CJ GLS 와 합병되었고, SEDEX 는 한진에 인수되었다. 하나로택배, KT 로지스택배와 동원택배는 사업 에서 철수했다. 2011년에는 대한통운이 CJ 제일제당과 CJ GLS 에 의해 인수되었다. 상위 5개업체 의 시장점유율은 60%수준까지 높아졌다. 그러나 여전히 일본 택배업체들 (95%)에 비해서는 낮다. 우체국 택배 위축 가능성 둘째, 기존 대형업체중 하나인 우체국의 택배사업이 위축될 가능성이 있다. 우체국이 1999년 택배 사업을 시작하며 요금 약세 요인으로 작용했다. 그러나 최근 감사원 감사에 따르면 우체국 택배가 3년간 1,500억원의 적자가 발생하는 등 경영실적이 매우 나빴다고 드러났다. 이후 우체국은 계약 택배요금을 현실화하겠다는 입장을 밝혔다. 해외 ISD 제소사례 등 미국의 UPS 는 독일의 Deutsche Post 와 Canada Post 에 대해 소송을 제기했다. 교차보조(Cross Subsidies; 한 부문에서 발생하는 손실은 다른 부문의 이익으로 메꿔 주는 것), 국가 인프라의 사 용에 대한 차별적 대우 등이 그 이유였다. Deutsche Post 와의 소송에서는 UPS 의 주장이 인정되 어 Deutsche Post 에 2,600만 달러의 벌금이 부과되었고, 10억 달러를 독일정부에 반납하도록 했 다. Canada Post 건은 UPS 가 패소했는데 그 이유는 캐나다 우체국이 제공하는 소화물 서비스와 UPS 의 소화물 서비스가 대상과 범위가 다르고, 캐나다 우체국의 소화물 서비스가 효율성을 높인 다고 판단했기 때문이다. 한국에서도 한-미 FTA 발효로 인해 우체국 택배사업의 차별적 인프라사용, 교차보조 등이 문제가 될 가능성이 제기되고 있다. 우체국이 저가요금 경쟁을 자제하게 되면 택배요금에도 긍정적으로 작 용하게 될 것으로 예상된다. 동양증권 리서치센터 15
대한통운 (000120) 택배업계 구조조정 현황 연도 1994년 1999년 2000년 2000년 2003년 2007년 2007년 2007년 2007년 2008년 2008년 2008년 2008년 2008년 2011년 자료: 동양증권 리서치센터 현대택배, 금호특송 인수 CJ GLS, 택배나라 인수 삼성물산, HTH 인수 아주그룹, 동서남북택배 인수 새한정보기술, 동서통운택배 KT 로지스, 뉴한국택배인수 유진그룹, 로젠택배 인수 동부그룹, 훼미리택배 인수 동원그룹, 아주택배 인수 KG 케미칼, 옐로우캡택배 인수 금호아시아나 그룹, 대한통운 인수 CJ GLS, HTH 합병 동원그룹 택배영업 포기 한진, 세덱스 인수 CJ 그룹, 대한통운 인수 주요 M&A 국내 택배 5 대업체 점유율 (백만 B O X ) 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 32.4% 81 41.3% 124 56.4% 58.0% 196 224 60.5% 261 62.0% 347 60.0% 432 62.2% 61.4% 547 639 63.5% 765 60.5% 832 1,200 1,000 800 600 400 200 0% 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 - 자료 : 물류신문 (주)한진 대한통운 현대로지엠 C J G LS 우체국 5개 업체 M /S (좌) 16 동양증권 리서치센터
Company Report 해운항만 항만하역수요는 지속 증가할 전망이다. 한국 항만 물동량은 2000년 이후 성장세가 둔화된 상황이 지만, 컨테이너 물동량은 여전히 두자리수 대의 빠른 물량증가를 보이고 있다. 이는, 한국의 컨테이 너 화물 수출입이 연평균 한자리수 후반대로 증가하고 있지만, 환적물량이 빠르게 증가하고 있기 때문이다. 국토해양부에 따르면 컨테이너 물동량은 2011년부터 2020년까지 연평균 6.9% 성장할 것으로 예상되고 있다. 컨테이너 항만 처리 능력 과잉 그러나 항만의 컨테이너 처리능력은 수요를 크게 초과하고 있어, 컨테이너 하역업체들의 수익성은 낮다. 컨테이너 부두의 하역능력을 과소 계산함으로써 컨테이너 부두가 과잉 개발된 것이다. 부산항 의 경우 실제 설계된 Capacity 대비 약 40%의 물량을 더 처리하고 있지만 그럼에도 여전히 수요 부족의 문제를 겪고 있다. 반면 정부는 2020년까지 대형컨테이너선 부두 17선석을 추가하는 등 연 평균 6.5%의 컨테이너 Capacity 증대에 대비하고 있어, 정부 계획대로라면 항만 처리능력의 공급 과잉은 쉽게 해소되지 않을 전망이다. 그러나, 현재 컨테이너 부두 건설은 민간 투자로 이루어지고 있어, 수익성이 확보되지 않으면 부두건설은 계획만큼 활발하지 않을 것으로 보인다. 업체간 치열한 가격경쟁 항만 시설이 현대화, 기계화 됨에 따라 하역서비스의 질적 차이가 줄어들고 고객들의 하역업체에 대한 충성도는 낮아지게 되었다. 이러한 상황에서 신항만건설 등으로 서비스 공급량이 증가하자, 하 역업체들은 M/S 유지를 위해 요율을 인하하지 않을 수 없었다. 컨테이너 항만의 경우 고정비 비중 이 90% 달할 정도로 높다보니, 하역업체들은 고객들을 지키기 위해 낮은 운임도 용인할 수 밖에 없는 상황이다. 육상운송 육상운송의 성장율은 매우 낮다. 국내 물류는 수송량의 84.7%를 육상운송(공로+철도)에 의존하고 있을 정도로 육상운송에 대한 의존도가 높다. 그러나 1990년부터 2010년까지 국내 물류수송량은 연평균 4.3%에 증가하는데 그쳤다. 따라서 육상운송을 통한 수송량도 연평균 4.5% 성장에 그치고 있다. 한국교통연구원의 전망에 따르면 2021년까지도 국내 도로와 철도의 물동량은 매년 2.0~2.6% 성장에 그칠 것으로 보인다. 수단별 국내화물 물동량 전망 (단위: 백만톤-km) 연도 도로 철도 연안 항공 2011 114,458 11,391 27,998 157 2012 116,864 11,693 27,998 163 2016 126,486 12,903 27,998 188 2021 139,696 14,656 27,998 227 2011~2021 CAGR 2.0% 2.6% 0.0% 3.8% 자료: 한국교통연구원, 국토해양부, 동양증권 리서치센터 동양증권 리서치센터 17
대한통운 (000120) 수단별 국제화물 물동량 구분 2011 2015 2020 2025 (단위: 천톤, 천 TEU) 연평균증가율 11~'15 '15~'20 '11~'20 합계 986,215 1,271,715 1,505,194 1,735,155 6.56% 3.43% 4.81% 항공물동량 4,236 5,626 7,475 9,922 5.84% 5.85% 5.84% 해운물동량 963,050 1,240,076 1,463,144 1,681,724 6.52% 3.36% 4.76% 컨테이너물동량 (수입 + 수출 +환적) 자료: 국토해양부, 동양증권 리서치센터 18,929 26,013 34,575 43,509 8.27% 5.85% 6.92% 한국 항만 하역 톤수 추이 한국 컨테이너 처리량 추이 (10억 톤) 1.4 1.2 VesselTraffic:Cargo:U nloaded VesselTraffic:Cargo:Lo ad e d CAGR+4% 30% Container Throughput Container Throughput (YoY) 26% (백만 톤) 25,000 1.0 0.8 0.6 0.4 CAGR+10% CAGR+9% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 7% 6% 22% 17% 14% 14% 12% 12% 12% 9% 19% 10% 11% 10% 5% 2% 5% 19% 11% 20,000 15,000 10,000 CAGR+12% 0.2-5% -10% -9% 5,000-1970 1980 1990 2000 2010 자료: CEIC, 동양증권 리서치센터 -15% 1990 1995 2000 2005 2010 자료: CEIC, 동양증권 리서치센터 - 2010 년 국내물류 수송분담율 육운(공로+철도)가 절대적 육상운송의 성장율은 낮은 상황 항공 0.03% 철도 해운 5.04% 15.30% 공로 79.63% 자료 : e-나라지표, 동양증권리서치센터 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 철도 공로 공로 + 철도 (Y o Y ) 12% 6% 15% 15% 15% 8% 3% -2% 22% -18% 7% 9% -3% -8% 1% 1% 7% 4% 1% 2% 1990 1995 2000 2005 2010 자료 : e-나라지표, 동양증권리서치센터 (백만 톤) 700 600 500 400 300 200 100-18 동양증권 리서치센터
Company Report 대한통운 (000120) 추정재무제표 (K-IFRS 별도) 재무상태표 (단위: 억원) 포괄손익계산서 (단위: 억원) 결산(12월) 2009 2010 2011E 2012E 2013E 결산(12월) 2009 2010 2011E 2012E 2013E 비유동자산 20,092 20,614 20,135 23,352 26,615 매출액 18,317 20,977 22,441 23,838 25,626 관계기업투자등 9,791 7,466 1,082 1,082 1,082 매출원가 16,568 19,110 20,536 21,675 23,303 장기금융자산 1,029 3,095 1,195 1,195 1,195 매출총이익 1,749 1,867 1,905 2,162 2,323 유형자산 7,883 8,750 11,770 11,375 11,017 판매및관리비 804 880 895 987 1,020 기타비유동자산 1,143 1,042 695 740 796 발표영업이익 945 987 957 1,175 1,303 유동자산 5,658 6,227 10,651 14,821 15,334 조정영업이익 945 987 1,010 1,175 1,303 현금 및 현금성자산 92 639 1,575 5,364 5,413 기타영업손익 0 0-73 0 0 단기금융자산 720 56 52 52 52 비영업순손익 -78 196 23 163 46 매출채권 및 기타채권 4,221 5,129 5,401 5,755 6,185 이자수익 461 60 158 215 255 재고자산 77 96 101 108 116 이자비용 111 242 215 166 333 기타유동자산 548 306 3,521 3,543 3,568 외환손익 -63 5 4-1 0 자산총계 25,750 26,841 30,785 38,173 41,948 관계기업관련손익 116 124 162 0 0 비유동부채 2,460 2,280 2,817 9,168 11,845 기타손익 -631 178-194 0 0 장기금융부채 2,073 1,747 1,806 7,640 9,799 세전계속사업이익 868 1,183 980 1,338 1,349 기타비유동부채 156 162 361 600 839 법인세 115 399 448 324 327 유동부채 5,081 5,420 5,715 5,963 6,262 당기순이익 65 683 532 1,014 1,023 매입채무 및 기타채무 2,300 2,677 2,818 3,003 3,227 지배주주 65 683 532 1,014 1,023 단기금융부채 2,115 1,844 1,950 1,950 1,950 총포괄이익 65 683 307 790 799 기타유동부채 665 900 947 1,009 1,085 지배주주 65 683 307 790 799 부채총계 7,541 7,701 8,532 15,130 18,107 EBITDA 3,124 1,455 1,450 1,627 1,718 지배주주지분 18,209 19,141 22,253 23,043 23,841 FCF 189.8-269.6-237.0 1,110.0 1,134.7 자본금 1,141 1,141 1,141 1,141 1,141 EPS 232 2,993 2,330 4,445 4,483 자본잉여금 45,119 21,977 21,954 21,954 21,954 BPS 100,845 104,930 118,572 122,034 125,535 이익잉여금 902 683 3,777 4,791 5,814 DPS 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 비지배주주지분 0 0 0 0 0 EBITDAPS 11,120 6,377 6,356 7,130 7,533 자본총계 18,209 19,141 22,253 23,043 23,841 순차입금 3,377 2,895 2,129 4,174 6,285 현금흐름표 (단위: 억원) 주요 투자지표 결산(12월) 2009 2010 2011E 2012E 2013E 결산(12월) 2009 2010 2011E 2012E 2013E 영업활동 현금흐름 3,257 264 1,847 1,529 1,590 매출총이익률(%) 9.6 8.9 8.5 9.1 9.1 당기순이익(손실) 65 683 532 1,014 1,023 영업이익률(%) 5.2 4.7 4.5 4.9 5.1 유무형자산 상각비 2,179 468 440 452 415 순이익률 (%) 0.4 3.3 2.4 4.3 4.0 순외환관련 손실(이익) 23 10-4 1 0 EBITDA 마진 (%) 17.1 6.9 6.5 6.8 6.7 관계회사투자손익 -390-17 -89 0 0 매출액증가율 (%) 5.5 14.5 7.0 6.2 7.5 순운전자본감소(증가) -433-854 868 109 73 영업이익증가율 (%) 45.6 4.4 2.3 16.4 10.9 기타 345 332 1,873 285 286 당기순이익 증가율 (%) -95.3 946.5-22.2 90.8 0.9 투자활동 현금흐름 22,538 884-827 -3,408-3,368 EPS 증가율 (%) -94.0 1,188.7-22.2 90.8 0.9 유형자산의 증가 -2,376-1,282-1,057 0 0 EBITDA 증가율 (%) 106.4-53.4-0.3 12.2 5.6 무형자산의 증가 -64-58 -63-63 -63 ROE(%) 0.2 3.7 2.6 4.5 4.4 장/단기금융자산의 (증가)감소 29,575 202 4 0 0 ROA(%) 0.2 2.6 1.8 2.9 2.6 기타 -4,598 2,021 288-3,346-3,305 매출채권회전율 (회) 4.1 4.8 4.8 4.8 4.8 재무활동 현금흐름 -24,548-601 -84 5,668 1,827 재고자산회전율 (회) 232.3 242.4 227.1 227.7 228.7 장/단기 금융부채의 증가(감소) 5,052-597 128 0 0 PER(배) 313.7 21.5 32.2 18.6 18.4 자본의 증가(감소) -29,600 0 0 0 0 PBR(배) 0.7 0.6 0.6 0.7 0.7 배당금지급 0 0 0 0 0 EV/EBITDA(배) 5.3 17.0 13.7 14.7 15.3 기타 0-3 -212-166 -333 배당수익률(보통주, %) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 현금 및 현금성자산의 순증가 -279 547 936 3,788 49 부채비율(%) 41.4 40.2 38.3 65.7 76.0 기초 현금 및 현금성 자산 371 92 639 1,575 5,364 순차입금/자기자본(%) 18.5 15.1 9.6 18.1 26.4 기말 현금 및 현금성자산 92 639 1,575 5,364 5,413 순금융비용/매출액(%) -1.9 0.9 0.3-0.2 0.3 영업이익/금융비용(배) 8.5 4.1 4.7 7.1 3.9 자료: 동양증권 주: 1. EPS, BPS 및 PER, PBR 은 지배주주 기준임 2. PER 등 valuation 지표의 경우, 확정치는 연평균 주가 기준, 전망치는 현재주가 기준임 3. ROE,ROA 의경우, 자본,자산 항목은 연초,연말 평균을 기준일로 함 4. 2010년 이전은 K-GAAP 기준, 2011년 이후는 K-IFRS 기준임 동양증권 리서치센터 19
대한통운 (000120) 대한통운 (000120) 투자등급 및 목표주가 추이 ( 원 ) 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 주가 목표주가 날짜 투자의견 목표주가 2012/03/29 HOLD 94,000원 10.3 10.8 11.1 11.6 11.11 자료: 동양증권 이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며 타인의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인함. (작성자 : 강성진) 당사는 자료공표일 현재 동 종목 발행주식을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. 당사는 자료공표일 현재 해당 기업과 관련하여 특별한 이해관계가 없습니다. 당사는 동 자료를 전문투자자 및 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 동 자료의 금융투자분석사와 배우자는 자료공표일 현재 대상법인의 주식관련 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다. 종목 투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12개월, 절대수익률 기준 투자등급 3단계(Buy, Hold, Sell)와 위험도 2단계(H:High, L:Low)로 구분 Buy : 10%이상(Low)/20%이상(High), Hold: -10~10%(Low)/-20%~20%(High), Sell: -10이상(Low)/-20%이상(High) 업종 투자등급 Guide Line: 투자기간 6~12개월, 시가총액 대비 업종 비중 기준의 투자등급 3단계(Overweight, Neutral, Underweight)로 구분 2008년 2월19일부터 당사 투자등급이 기존 5단계(Strong Buy, Buy, MarketPerform, UnderPerform, Sell)에서 3단계(Buy, Hold, Sell)와 리스크 2단계(High, Low)로 변경 본 자료는 투자자의 투자를 권유할 목적으로 작성된 것이 아니라, 투자자의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 작성된 참고 자료입니다. 본 자료는 금융투자분석사가 신뢰할만 하다고 판단되는 자료와 정보에 의거하여 만들어진 것이지만, 당사와 금융투자분석사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수는 없습니다. 따라서, 본 자료를 참고한 투자자의 투자의사결정 은 전적으로 투자자 자신의 판단과 책임하에 이루어져야 하며, 당사는 본 자료의 내용에 의거하여 행해진 일체의 투자행위 결과에 대하여 어떠한 책임도 지지 않습니다. 또한, 본 자료는 당사 투자자에게만 제공되는 자료로 당사의 동의 없이 본 자료를 무단으로 복제 전송 인용 배포하는 행위는 법으로 금지되어 있습니다. 20 동양증권 리서치센터