2018년 일본 경제전망 및 주요 신용위험 요인 점검

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찬우 정
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1 년일본경제전망및주요신용위험요인점검 Summary 일본경제에대한달라진시각의배경 - 경제상황은 8분기연속양 (+) 의성장률을시현중이며, 일본경제의가장고질적인문제중하나였던디플레이션에서도탈피 년이후재정수지가다소개선되면서, GDP 대비정부부채비율이안정화된점도긍정적변화 - 인플레이션율과성장률이소폭상승한상황에서통화정책방향전환시기에대해관심이높아지고있음 2018년에도경기개선추세가이어질전망 년성장률은 1.7% 를시현. 금융및서비스부문에서의민간투자지속, 2020년하계올림픽관련투자를비롯한고정자산투자의증가, 세계교역량회복에따른수출증가등이성장을견인하고있음. 특히대외수요개선및엔저에따른수출증가는일본제조업경기개선으로이어지고있음 - 경기지수가양호한모습을보이는가운데견조한성장및기업실적호조에힘입어 2018년 1월주가지수도사상최고수준을기록 - 중앙은행은 FY2017(2017.4~2018.3) 성장률을 1.9% 로전망. 2018~2019년에도 1% 내외의성장률시현에는무리가없을전망 소폭의인플레이션상승불구, 완화적통화정책은지속될전망 - 아베노믹스실시이후인플레이션율이이전대비다소상승하면서디플레이션상태에서는벗어남. 2018년 2월말소비자물가지수는 1.5% 로상승하였으며, 중앙은행이물가안정목표달성기준으로삼고있는신선식품제외소비자물가상승률도 2016년까지이어지던 2

2 음 (-) 의값에서벗어나 1.0% 로상승 - 그러나정부의공언과는달리상승폭은여전히높지않음. 신선식품제외소비자물가상승률은정부의목표치인 2% 에미달하고있으며, 신선식품과에너지를제외한인플레이션율은 2018년 2월말 0.5% 에머무름. 고령자고용및비정규직증가, 저임금업종의인력부족심화, 노동생산성둔화에따른임금정체가물가상승에제약을가하고있음 - 최근일본중앙은행이국채매입물량을축소하였지만일부금융시장이우려했던것과같이통화정책정상화를알리는전조는아닌것으로판단됨. 일본중앙은행은성장촉진을위해현재와같은통화완화정책을지속적으로유지해나갈예정이며, 소위 출구전략 은 2019년 4월개시되는 FY 2019에나고려할수있음을시사함 - 다만최근들어인플레이션에대한자신감이다소높아진것은사실. 2017년 10월일본중앙은행은인플레이션율기대가다소약하다고평가하였으나, 2018년 1월에는기대심리가대체적으로유지되고있다고평가하면서인플레이션전망을다소상향 - 일본중앙은행은 FY2018 신선식품제외소비자물가상승률을 1.4% 로전망함. 이를달성하기위해서는기업의임금인상이관건. 3월까지이루어지는노사간임금협상에서노사가어떻게합의를이루어낼지가향후물가및통화정책방향에영향을미칠전망 GDP 대비정부부채비율이절대적으로높지만, 상승세가중단된점은긍정적 년 9월말기준 GDP 대비 232.1% 에달하는정부부채 ( 일반정부기준 ) 와함께급속히진행되고있는고령화로의료및사회복지지출에대한부담이재정에부담을가하고있음. 정부는당초 FY2020까지기초수지를균형재정으로유지하는것을목표로제시하였으나소비세율인상이미뤄지면서균형재정달성시기를 FY2027로연기 - GDP 대비정부부채규모가높다는것은경기변동에대응능력이작다는점에서부정적. 또한, 중단기적으로 GDP 대비정부부채비율이하향추세를보일가능성도높지않음 - 그러나, GDP 대비재정수지적자비율이과거대비낮아진수준에서안정화되었다는점은긍정적인변화. FY2013부터명목 GDP 증가율이이전 1% 대미만에서 2.0% 이상으로회복된가운데, GDP 대비재정수입규모가증가하면서 GDP 대비재정적자와기초수지적자비율이 FY2009년 GDP 대비각각 9.0%, 7.3% 이었으나 FY2016년각각 3.0%, 4.5% 로감소 - 재정수지가개선되면서 GDP 대비일반정부기준부채비율과 GDP 대비중앙정부기준부채비율은 2013년이후안정화되어있음. 또한전체일반정부부채중 30% 가량을중앙은행이보유하고있는가운데, 대부분의부채를국내에서저리의국채로조달하고있어차환위험은낮음 - NICE신용평가는 2019년 10월소비세가예정대로 10% 로인상될것으로전망함. 소비세율인상으로경기에어느정도의충격이불가피하겠지만, 재정건전성측면에서는긍정적요인으로작용할것 SPECIAL REPORT 3

3 - 최근의개선추세에도불구하고향후위험요인은상존. GDP 대비정부부채비율의안정화를위해서는성장회복및인플레이션회복을통해어느정도수준의명목 GDP 성장률이지속되는가운데, 현재와같은낮은국채수익률유지를통해이자비용을통제해야하지만이는쉽지않는목표 - 그러므로향후재정건전성과성장모멘텀유지를어떻게동시에잘달성할수있는지에대한모니터링필요. 특히, 향후소비세율인상계획및추가적인증세여부, 재정지출축소등이주요모니터링포인트 지속가능한성장을위한노동생산성제고와재정수지개선여부가주요모니터링요인 - 의료및농업부문에서의구조개혁노력은인정됨. 그러나신성장동력마련및경제활력제고를위해서는노동생산성제고가필요 일본경제가과거와는다른모습을보이고있다. 만성적인경기불황에서벗어나 2016 년 1분기부터 8분기연속전분기대비양 (+) 의성장률을시현중이다 년이전보다엔화의가치가절하된가운데글로벌수요확대로수출이양호한성장세를지속하고있으며, 기업실적개선과더불어 2020 년하계올림픽관련투자로인해고정자산투자도과거대비높은성장률을나타내고있다. 나아가가장고질적인문제중하나였던디플레이션압력도완화되었다. 여전히정부가공언한수준에미치지는못하고있지만소비및투자활동의회복에부정적인영향을미치던물가하락세가멈췄다는점만으로도일단은긍정적인변화이다. 일본정부의신용도에서핵심적인요소인재정부문에서는소비세인상연기로인해재정수지적자감축이당초계획보다지연되고있다. 그러나일단 GDP 대비정부부채비율이더이상상승하지않고있다는점이눈에띈다. 또한일본중앙은행이수익률곡선타겟팅방식의통화완화정책을추진하는상황에서성장률과물가상승률지표가다소개선되고있는것은 GDP 대비정부부채비율관리에긍정적이다 년하반기이후지속된글로벌경제의자원가격회복과교역량증가로일본이안고있는다양한문제들이완화된것만은분명하다. NICE 신용평가는이러한측면에서일본의경제및재정상황이최악의국면은지났으며, 과거대비다소개선된것으로판단하고있다. 하지만이러한개선이일본경제가안고있는고질적인문제점들과재정상황의문제가해결되는방향으로가는전조인지는아직불확실하다. 이글에서는 2018 년일본의경기회복흐름에대해살펴보고향후성장모멘텀이이어질지전망해보기로한다. 아울러 2017 년하반기부터미국기준금리인상과같은선진국양적완화축소가나타나면서일본이향후지속적인양적완화를지속할수있을지에대한관심이집중되고있으므로인플레이션및 4

4 통화정책향방에대해점검해보기로한다. 마지막으로재정수지등일본의신용도에영향을미치는주요이슈에대해점검하고향후전망에대해살펴볼예정이다. I 년에도경기성장추세는이어질전망 2017 년들어일본경제성장세가다소가속화되었다. 전년동기대비성장률은 1분기 1.4% 를기록한이후 2분기에 1.5% 로소폭상승하였으며, 3분기와 4분기에각각 1.9% 와 2.0% 를시현하였다. 특히 2~3 분기에전분기대비연환산성장률은각각 2.4% 에달하였다. 4분기에도연환산성장률이 1.6% 로기록하면서 8분기연속전분기대비성장세를이어갔다 년연간으로일본의성장률은전년동기대비 1.7% 를기록하면서, 2015 년과 2016 년연간성장률인 1.4% 와 0.9% 를상회하였다. 수출과투자가성장을견인한가운데 2014~2016 년동안계속위축되어있던민간소비가회복세를시현한데따른것이다. 수출과민간투자성장과민간소비회복이성장으로이어지고있음 먼저수출부문을보면기계및전기기기수출이급증하면서 2017 년수출액이 2016 년대비 6.8% 증가하였다. 달러화기준 (IMF 발표 ) 3개월평균수출증가율은 2016 년 6월부터 2017 년 11 월까지 18 개월연속양 (+) 의값을나타냈다. 엔화기준으로는양 (+) 의성장추세가 2017 년 1월부터 2018 년 2월말까지 14 개월연속이어지고있다 년하반기부터세계교역량이회복되고기업들의투자활동이살아나면서, 스마트기기및사물인터넷상품, 첨단차량등에대한글로벌수요가증가하였다. 이에따라일본수출은첨단기술및높은제조업경쟁력등을바탕으로확장추세를이어가고있다. SPECIAL REPORT 5

5 더불어민간의고정자산투자가확대되면서투자지출역시과거대비양호한성장흐름을보여주고있다. 고정자산투자에서가장큰비중 ( 약 30% 내외 ) 을차지하는건물투자 ( 주택제외 ) 가 2020 년하계올림픽을앞두고급성장하였다. 비슷한비중 ( 약 27% 내외 ) 을차지하는기계장비투자도수출증가와맞물리면서늘어났다 년부터성장세를보여온주택투자는기저효과로인해하반기에다소둔화되었으나여전히성장추세를이어갔다. 이에따라전체고정자산지출은 2017 년 2.3% 성장하였다. GDP 대비약 56% 비중을차지하는민간소비는 2016 년에전년대비 0.1% 위축된것과는달리 2017 년들어 1.0% 의성장률을나타냈다. 이는실업률개선과경제활동참가율상승등에기인하는것으로판단된다. 실업률은 2018 년 1월말 2.4% 까지하락하면서약 23년만에가장낮은수준을기록하였고, 구직자대비구인자비율을의미하는유효구인배율은 1.59 배로 1974 년 1월이후가장높은수준이다. 소비자신뢰지수도 2017 년상반기부터점차적으로상승하고있으며, 도쿄중심부주택가격지수도 2017 년 9월부터점진적으로상승세를나타내고있다. 6

6 경기동향지수도양호한모습을나타내고있음 2018 년 1월중앙은행이발표한지방경제보고서 (Regional Economic Report) 에따르면, 47개도도부현 ( 都道府, 한국의광역자치단체에해당하는개념 ) 을 9개지역으로나누었을때이중 6개지역의경제상황은전과동일한수준이었고, 나머지 3개지역 (Tohoku, Hokuriku, Kinki) 의상황은개선된것으로나타났다. 동보고서에서중앙은행은 tight 한노동시장과민간소비개선으로소득및소비의선순환이이어지고있고, 대외수요개선으로수출또한늘어나고있다고진단하였다. 일본중앙은행이자본금 2,000 만엔이상인 22만개의기업을대상으로분기별경기현황및전망을조사하여발표하는단칸지수 (Tankan) 를살펴보면가장대표적인지수인경기여건확산지수 (Business Conditions Diffusion Index) 가 2016 년 3분기부터 6분기연속상승하고있음을확인할수있다. 특히 2017 년하반기들어기계및자동차를비롯한제조업지수가비제조업지수상승폭을크게능가하고있는데, 이는대외수요개선에따른수출증가로일본제조업경기가개선되었음을보여주는신호로분석된다. 생산및소비, 도소매판매, 노동지표등을종합하여판단하는경기동향지수도 2017 년말기준 로상승하며조사를시작한 1985 년이래사상최고치를나타냈다 년 1월자동차및스마트폰부품수출둔화로인해동지수가 로하락하였지만여전히경기가개선되고있음을시사하였다. SPECIAL REPORT 7

7 견조한성장및기업실적호조에힘입어닛케이 225 주가지수도 2018 년 1월 24,000을돌파하며 1991 년 11 월이후가장높은수준을기록하였다. 이러한주식시장활황은최근엔화가소폭의강세를나타내고있는상황이라는점에서주목된다 년이후부터일본주가는대체적으로엔화가치에연동되는모습을보여왔다. 즉엔화약세시에는주가가강세를보이다가도, 엔화가강세로전환되면주가가약세를보이는현상이반복되었다. 그러나 2017 년중반이후달러화대비상대적으로엔화가강세를보이고있음에도불구하고주가는오히려지속적인상승추세를이어갔다. 이러한모습은글로벌교역회복에따른수출증가로기업의이익이개선된데기인하는것으로판단된다 년 2월부터주가가하락세를나타냈지만, 이는과열된주식시장이조정된데따른결과로펀더멘탈훼손을의미하는모습은아닌것으로판단된다 년연간성장률은 1.7% 를시현한가운데일본중앙은행은 FY2017(2017.4~2018.3) 성장률을 1.9% 로전망하고있다. 이와더불어 NICE신용평가는 2018 년연간성장률이 1.2% 수준을나타낼것으로전망한다 년성장률이 2016 년경기가다소둔화된데따른기저효과를반영되어있는점을감안할때 2018 년수치상의경제성장률은 2017 년보다는소폭낮을것으로보이지만, 큰틀에서 8

8 보면경기회복세가지속되면서경기상향요인이하향요인보다우세할전망이다. 이는글로벌경기개선및로봇이나자율주행차, AI 등과같은일본의첨단기술제품에대한글로벌수요지속으로수출성장세가계속이어질것으로보인다는점을반영하고있다. 나아가금융완화조치및정부의경기부양책등의영향으로기업및가계부문의소득이증가하여지출이따라늘어나는선순환효과가지속되는가운데, 성장기대감과 2020 하계올림픽관련투자및노동력부족에따른노동력절약투자등에힘입어고정자산투자도안정적으로성장할전망이다. 미국의보호무역주의강화가개선추세에영향을미칠수있는가장주요한리스크요인 물론다양한대내및대외리스크요인은여전히존재한다. 특히대외적으로미국의통상정책과관련된불확실성이가장주요한리스크요인이다. 앞에서살펴본바와같이, 글로벌경제의투자회복및교역량회복이일본의최근성장률회복에서중요한역할을하고있다. 다만미국이수입철강및알루미늄제품에대한고율의관세를부과하기로한것처럼보호무역주의기조가점차확대되어이러한추세를반전시킬경우최근의개선추세에부정적인영향을미칠것이다. 한편다른선진국의예상보다빠른인플레이션율상승및통화정책전환도주요한리스크요인이다. 미국과유럽의연쇄적인금리인상은일본금융시장에서급격한자금유출을초래할수있기때문이다. 그러나일본은 2016 년말기준대외채무대비은행부문순대외자산비중이 255.5% 에달하고 GDP 대비 Net IIP(International Investment Position) 가 64.8% 로선진국중에서도높은수준일정도로대외금융자산보유액이매우크다. 이러한점을감안할때선진국의양적완화축소가미치는부정적인영향이다른국가에비해크지않을것으로판단된다. II. 소폭의물가상승이예상되지만통화완화정책은지속될전망 물가는일본이아베노믹스를통해가장중점적으로관리한부분이다. 일본정부와중앙은행은낮은물가상승률이저성장의결과이긴하지만, 동시에소비와투자를이연시키면서경기부진을장기화시키는원인이라는인식을가지고있다. 이러한이유에서 2013 년 1월일본중앙은행은인플레이션율을인위적으로높이기위해향후 2년내소비자물가상승률 2%( 신선식품제외 ) 1 달성을목표로제시하였다. 이러한목표를달성하기위한중요정책으로 2013 년 4월부터양적, 질적금융완화정책인 QQE(Quantitative and Qualitative Easing) 을시행하였다. 이정책에따라일본중앙은행은 2014 년부터매월대규모의국채를직접매입하였다. 또한연간본원통화를 60~70 조엔으로확대하고일본국채평균잔존만기를 2배이상연장하는한편중앙은행의장기국채및 ETF( 상장지수펀드 ), J-REIF( 부동 1 통화정책운영과정에서단기간내가격변동이큰요인인신선식품을제외한소비자물가상승률을일반소비자물가상승률보다더중요한지표로판단함 SPECIAL REPORT 9

9 산투자신탁 ) 매입량을확대하였다. 이후 QQE가지속적으로보완되면서 2013 년 1월말약 132 조엔이었던본원통화가 2018 년 2월말에는 472 조엔까지늘어난가운데연간국채매입량은 80조엔으로, ETF와 J-REIF 매입량은각각 6조엔, 900억엔으로증가하였다. 그리고 2016 년 1월부터는경기부양을위해기준금리를 -0.1% 로낮추는마이너스금리를도입하였으며, 2016 년 9월부터는통화정책의핵심목표를자산매입에서국채수익률곡선관리로변경한일명 Yield Curve Control이실시되었다. 이에따라현재일본의완화적통화정책은마이너스기준금리, 연간 80조엔규모의국채매입, 10 년만기국채금리 0% 유지로요약될수있다. 일본중앙은행의대규모금융완화에도불구하고 2016 년까지인플레이션율은실질적으로높아지지않았다. 소비세율이인상되고통화공급량이확대된 2014~2015 년인플레이션율이일시적으로급등하였으나, 소비세인상효과가사라진이후에는디플레이션이나타날정도로인플레이션율이빠르게하락하였다. 그러나 2017 년들어서는인플레이션율이점차상승추세를나타내면서 2017 년말 1.0% 로상승한소비자물가상승률이 2018 년 2월말 1.5% 에이르렀다 년까지만해도음 (-) 의값을나타내던신선식품제외소비자물가상승률은 2018 년 2월말 1.0% 로상승하였다. 10

10 일본중앙은행, 2018 년들어인플레이션전망치상향조정 최근인플레이션율이다소상승하면서, 2018 년들어일본중앙은행은인플레이션전망을다소상향조정하였다 년 10월에는인플레이션기대가다소약하다고평가한것과는달리 2018 년 1월에는인플레이션기대심리가대체적으로유지되고있다고평가하였다. 나아가 1월 23일경제활동및물가전망보고서를발표하면서 GDP 성장률및소비자물가상승률전망치범위를 2017 년 10 월보다소폭상향조정하였다. 인플레이션전망치상향조정과때를같이하여일본중앙은행은국채매입물량을축소하였다. 1월 9일 10~25 년물국채매입물량을기존보다 100 억엔줄인 1,900 억엔만큼매입하였고, 만기가 25 년이상인국채매입도 100 억엔줄였다. 이에따라 10 년만기국채금리가상승하면서 2017 년 10 월이후최고수준을기록중이다. 이와같은국채매입물량축소는 2016 년이후처음발생한일이다. 경기성장추세가지속되는가운데미국을비롯한주요선진국이통화정책정상화를추진하는상황에서 10~25 년물매입물량축소는시장에통화정책정상화신호를주기에충분했다. 그러나일본중앙은행은국채매입물량축소이후에도성장촉진을위해현재와같은통화완화정책을지속적으로유지해나갈예정임을시사하였다. 구로다총재는출구시점및대응책을검토할만한국면이아니라면서국채매입량축소는수익률조정을위한공개시장조작의일환일뿐이라고덧붙였다. 이와함께통화정책을변경하는데있어 1.5% 의인플레이션율이잠재적인트리거라고밝혔다. 실제로일본중앙은행은 2018 년 1월에도기존과마찬가지로기준금리를 -0.1% 로유지한가운데 10 년만기국채수익률목표치를 0% 로고정시켰다. 그리고연간국채매입량을 80조엔으로, ETF 와 J-REIF 매입량을각각 6조엔과 900 억엔으로유지하였다. 한편최근구로다일본중앙은행총재는연임이결정된이후있었던의회발언에서소위 출구전략 에대해 2019 년 4월시작되는 FY2019 에나고려할수있을것이라고말했다. 최근인플레이션율이다소상승하고있고미국 Fed의정책금리인상이지속되고있기는하지만일본중앙은행이통화정책변경을서두르지않겠다는의미로해석된다. SPECIAL REPORT 11

11 고령자고용및비정규직증가, 저임금업종의인력난심화, 노동생산성둔화에따른임금정체등이물가상승제약 이와같은소폭의인플레이션율상승에도불구하고여전히일본정부의목표치에는미치지못하면서신선식품과에너지를제외한인플레이션율은 2018 년 2월말 0.5% 에머물렀다. 이와같이낮은인플레이션율이지속되는가장큰이유는임금이상승하지않고있기때문이다. 종업원이 5명이넘는기업 ( 모든업종 ) 의명목임금지수를살펴보면 2015 년을 100 으로보았을때 2001 년말 이었으나 2017 년말 으로감소하였다. 실질임금지수는 2001 년말 에서 2017 년말 로하락폭이더컸다. 제조업부문은명목및실질임금지수모두 2000년초반에비해상승한것으로나타났지만실질적인상승폭은크지않다. 일본의임금정체는성장모멘텀이이어지고있고 2018 년 1월말실업률이 2.4% 까지떨어진실정을감안한다면언뜻이해되지않는현상이다. 경제학적으로노동에대한수요가공급을초과하면임금이자연스레상승할수밖에없기때문이다. 이와같은일견모순으로보이는현상은일본노동시장내고령자고용및비정규직증가, 저임금업종에서인력부족이큰점, 노동생산성정체등에기인한다. 일본은저출산및급속도로진행되는고령화로인해 2002 년말약 1억 2,751 만명이었던인구가 2017 년말약 1억 2,670만명으로감소하였다. 이와함께생산가능인구인만 15~64 세인구가전체인구에서차지하는비중도 2002 년말 67.3% 에서 2016 년말 60.3% 로줄어들었다. 이를대신해만 65세이상인구가같은기간 18.5% 에서 27.3% 로급증하였다. 12

12 이러한고령인구증가는정년연장과맞물리면서노인취업확대로나타나고있다. 일본에서법정으로보장된정년은만 60세이지만근로자가희망하면만 65세까지정년을의무적으로연장하는고령자고용안정법이 2013 년 4월부터실질적으로시행되었다. 이에따라만 15~64 세의경제활동참가율이크게변하지않은것과는달리만 65세이상고령자의경제활동참가율이증가하였다. 고령인구가전체고용인원에서차지하는비중도 2002년말 7.3% 에서 2013 년말 10.0% 로, 2017 년말에는 12.2% 로상승하였다. 고용인구증가율추이도만 65 세이상이만 15~64 세를지속적으로상회하고있다. 정년연장에따른기업의인건비부담확대는신규채용감소와함께고용부담이크지않은임시직채용증가로이어졌다. 노동자역시자유로운시간근무를선호하며임시직을자발적으로선택한점도임시직증가에기여하였다. 일본고용인구 ( 회사임원제외 ) 를살펴보면정규직이차지하는비중이 2002 년말 69.5% 에서 2017 년말 62.6% 로하락하고파트타임비중이 14.9% 에서 18.2% 로상승한것으로나타난다. 이에따라파트타임노동자의명목임금지수가상근노동자의명목임금지수보다더크게상승하였다. SPECIAL REPORT 13

13 파트타임노동자의임금상승속도가더큰점과함께파트타임인력부족이숙박업및운수, 우편업, 도소매업등에서주로나타났다는점에주목할필요가있다. 제조업보다는부가가치창출효과및임금이작은업종의인력부족이두드러지면서구인난속에서도임금상승이제약을받았다. 정규직은의료, 복지업및연구, 기술업등전문직인력부족이파트타임부문보다상대적으로더크긴하였지만, 건설업과운수, 우편업등에서여전히심각한구인난이발생하였다. 그러나임금정체를야기하는요인중전술한요인보다더근본적인원인은지지부진한민간투자, 제조업해외이전, 혁신둔화등으로노동생산성이제자리걸음을나타낸점이다. 우선민간투자를살펴보면 GDP 대비민간고정자산투자가차지하는비중이 2001 년말 19.3% 에서 2017 년말 19.0% 로소폭감소하였다. 민간고정자산투자비중은글로벌금융위기로인해감소하였다가 2013 년부터소폭상승하고있지만여전히 2008 년이전수준에미치지못하고있다. 첨단기술및선진화를바탕으로일본이강점을보유하고있는제조업도글로벌라이제이션및지속적인엔화강세로인해부품및소재기업이주요생산시설을해외로이전하면서 2008 년이후 GDP 대비비중이소폭하락한모습이다. 선진기술개발과도밀접한연관이있는제조업및민간투자정체는일본의혁신성에도부정적인영향을미치고 14

14 있다. WEF가발표한세계경쟁력보고서에서 2007~2008 년 4위 ( 총 128 개국 ) 였던일본의혁신순위가 2017~2018 년 8위 ( 총 137 개국 ) 로하락하였다. 이로인해제조업노동생산성이정체되었고비제조업노동생산성도 2013 년부터하락세를보였다. 노동생산성정체는기업의수익성및효율둔화로이어질수밖에없다. 이로인해성장률개선에도불구하고임금이제자리에머무르는결과가나타났다. 종합적으로일본의임금정체는노인취업및비정규직고용증가, 저임금업종의인력부족심화, 노동생산성둔화에기인한다. 그리고이러한요인은단시간에해결할수있는일시적인요인이아니라구조적인개선이필요하다는점에서문제가발생한다. 결국물가상승이단순히통화정책을통해서만이루어질수없음을의미하기때문이다. 임금상승속도가통화정책정상화에관건 일본중앙은행은 2019 년 3월에종료되는 FY2018 근원인플레이션율을 1.4% 로전망하였다. 그러나전술한바와같이이러한목표를달성하기위해서는기업의임금인상이관건이다 년 8월후생노동성의발표에따르면 10 억엔이상의자본과 1,000 명이상의노동조합원을보유한 312 개회사의평균임금상승률이 2.11% 로전년보다 0.03%p 낮았다. 이에아베총리는 3% 이상의기본급상승을촉구하면서임금을올리는기업에대해세제혜택을제공하기로하였다. 일본의임금은매년초부터 3월까지이루어지는노사간임금협상 ( 춘투 ) 을통해결정되므로게이단렌 ( 경제단체연합회 ) 과렌고 ( 일본노동조합총연합회 ) 가어떻게합의를이루어낼지가향후물가및통화정책방향에영향을미칠전망이다. 게이단렌의사카키바라사다유키회장이아베총리의요구에동조하겠다고밝힌가운데, 이미아베총리가요구하는수준의임금상승의사를밝힌기업들이나오면서임금상승폭이과거보다클것이다 년 3월 15 일니혼게이자이신문 ( 닛케이 ) 조사에따르면 90개의응답대 SPECIAL REPORT 15

15 상기업중 70% 가올해기본급을올릴예정이며, 이중 74.2% 는작년보다인상률이높을것이라고답하였다. 또한, 응답대상기업의 22.2% 는아베총리가요구한대로기본급을 3% 이상인상할것이라고밝혔다. 그러나과거의 track record 및기업의성장전망등을종합적으로감안할때NICE신용평가는 Baseline 시나리오에서 3% 를상회하는수준의기본급상승은쉽지않을것으로판단한다. 닛케이조사에서도응답자중 69% 가 2% 수준에서임금을인상할것으로답한점이이를뒷받침한다. 이에따라근원인플레이션율은중앙은행의예상과는달리 1.4% 를소폭하회할것으로보인다. 다만기업의적극적인합의의지로실제임금인상폭이예상보다클가능성은여전히존재한다. 이러한경우물가가 Baseline 시나리오보다가파르게상승하여출구전략추진속도가빨라질것이다. 어떠한시나리오든구로다총재의연임과기업임금인상의영향을함께감안할때일본중앙은행의통화정책움직임은하반기들어본격화될것으로전망된다. III. GDP 대비정부부채비율이절대적으로높지만, 상승세가중단된점은긍정적 재정부문은일본의신용도개선에가장핵심적인부문이다. 잘알려진것과같이 2017 년 9월말기준일본의일반정부부채비율은 GDP 대비 232.1% 로선진국중에서도가장높은수준이다. 빠른고령화로인해사회복지지출에대한부담이커재정건전성관리가성장전략추진에제약을가하고있다. 글로벌금융위기를겪으며악화된재정수지가 FY2015 부터안정화된모습 년예정된소비세율인상은재정건전성에기여할전망 일본재정상황을보면, FY2009 들어세계금융위기로인한성장침체를해소하기위한경기부양책실시로인해이전까지점차축소되고있던재정수지가크게악화되었다. 이에따라일반정부재정수지적자는 GDP 대비 9.0% 로급격히상승하였으며일반정부기초수지적자역시 7.3% 에달하였다. 과도한재정적자는저조한성장률과맞물리면서정부부채누적으로이어졌다. 그러나 FY2013 부터명목 GDP 증가율이이전 1% 대미만에서 2.0% 이상으로회복되었고 GDP 대비재정수입규모가증가하면서재정수지와기초수지의적자폭이점차감소하기시작하였다. 재정수지는 FY2015 이후 GDP 대비 5% 이내로축소되었고, 기초수지적자도 GDP 대비 3% 내외로하락하였다. 16

16 일본정부는재정건전화를위해 FY2020 까지기초수지균형달성을목표로재정수입부문에서는소비세율인상, 지출부문에서는중앙정부지출증가액설정, 지방정부의지출관리강화, 의료및연금등사회보장제도개선등을추진하였다. 이중소비세율인상이가장핵심적인정책이라할수있다. 빠르게진행되는고령화에따른사회복지지출필요성에대응하는것은물론 GDP 대비과도한정부부채비율을낮추는데크게기여하기때문이다. 기초수지균형재정유지에세수확충이필수적인만큼정부는 5% 이던소비세율을단계적으로두차례에걸쳐인상하기로하였다 년 4월소비세율을 8% 로인상한이후 2015 년 10 월 10% 로 2%p 추가인상할예정이었다. 그러나성장추세에있던경기가꺾이는것에대한우려가늘어나면서소비세율 2차인상안이두차례미뤄졌다. 현재로서는원래목표인 FY2020 년까지의균형재정달성가능성이희박하다. 정부역시이러한현실을반영해 2017 년들어 FY2025 으로조정하였으며, 이마저도 2018 년 1월에 FY2027 로재조정하였다. 이러한목표는 2019 년 10 월소비세율이예정대로 10% 로인상되는것을가정하고있으며, NICE 신용평가는 Baseline 시나리오에서소비세율이계획에따라인상될것으로판단하고있다. 집권초기부터소비세율인상에의욕을보여온아베총리의입지가정치적스캔들로인해좁아진상황이지만, 이미인상이두차례지연되었으므로대외신인도측면에서도더이상추가연기는부담이클것으로보인다. 소비세율인상은경기에불가피하게충격을다소가할것으로보이나, 급속히진행되고있는고령화로인해의료및사회복지지출부담이재정에부정적인영향을미치는실정을감안할때일본의재정건전성개선에크게기여할것이다. 재정수지개선이 GDP 대비정부부채비율의안정화로이어짐 재정수지개선은정부부채안정화로도이어졌다 년 9월말기준일본의정부부채 ( 일반정부기준 ) 는 GDP 대비약 232.1% 로절대적인수준은여전히높지만성장속도가과거보다둔화되었다. SPECIAL REPORT 17

17 일본정부부채는 2005~2008 년동안상승속도둔화로 GDP 대비비중이안정화되었다가 2009년부터다시빠르게상승하였다. 이는 2012 년 12 월취임한아베총리가대규모양적완화전략이포함된아베노믹스를실시한가운데일본중앙은행역시 2013 년부터 QQE를실시한데따른것이다. 그러나 2015 년부터재정적자가일정수준에서유지되는가운데물가상승에힘입어명목 GDP 상승률이소폭오르면서 GDP 대비일반정부부채비율이안정세에들어섰다. GDP 대비중앙정부부채비율도이와마찬가지로 2013 년이후안정화된모습이다. 전체일반정부기준부채중 30% 가량을중앙은행이보유하고있는가운데대부분의부채를국내에서저리의국채로조달하고있어차환위험이낮은점도부채관리에기여하고있다. 중앙은행보유분을제외하면일반정부부채규모는 2017 년 9월말기준 GDP 대비 156.8% 로낮아진다. 일본정부가기초수지균형재정달성시점을여러차례미루면서도동목표를여전히포기하지않는이유는기초수지흑자가 GDP 대비정부부채비율하락으로이어질것으로판단하고있기때문이다. 실제로재정건전화를통해재정수지및기초수지적자폭이감소하면서정부부채비율상승추세가중단되었다. 향후에도재정적자하향안정화추세가중단기적으로이어질것으로보이며이는정부부채비율의안정화에기여할것으로전망된다. 다만현실적으로 200% 가넘는 GDP 대비일반정부부채규모를감안할때기초수지균형을통한큰폭의부채감축가능성은크지않아보인다. 안정적인성장률과낮은국채수익률유지는부채관리에긍정적으로작용. 다만, 리스크요인은여전히존재 일본과같이 GDP 대비절대적으로부채규모가큰점은경기변동에대응능력이작다는측면에서부정적이다. 중단기적으로 GDP 대비정부부채비율이크게축소될가능성도높지않다. 이러한측면에서현재일본의정부부채문제는더이상악화없이현수준에서안정화시키는것이일차적인과제라할수있다. 18

18 GDP 대비부채규모가안정화되기위해서는성장회복및인플레이션율상승을통해어느정도수준의명목 GDP 성장률이지속되는가운데, 현재와같은낮은국채수익률유지를통해이자비용을통제해야한다. 보다구체적으로는 1) 2% 내외의실질 GDP 성장률과함께 2) 임금상승을통해물가가 2% 이상상승하면서 3) 명목 GDP 성장률이 4% 이상을기록하면서도 4) 다른한편으로는국채수익률이안정적으로유지되어야한다. 현재까지일본경제가보여주고있는모습은긍정적이며, 실제로적어도최근 3년간은이러한작업이비교적성공적으로진행되어왔다. 2014~2017 년평균명목 GDP 성장률은 2.1% 로 4% 에미치지못하지만, 2014 년이전까지만해도평균 2% 에미치지못했던점을감안하면개선된성과이다. 인플레이션율도 2% 를하회하고있지만임금상승이전망되면서 2018 년에는소폭상승할것으로보인다. 다만향후리스크요인은여전히상존한다. 인플레이션이상승하는가운데에서도국채수익률을인위적으로낮게유지하는것은현실경제에서는달성하기쉽지만은않은것이사실이다. 예정대로재정관리를위한소비세율인상시소비위축으로인해성장률이둔화될가능성이있으며중앙은행총재가언급하였다시피인플레이션율이 1.5% 이상상승하여출구전략이본격화되면국채수익률이급등할가능성을배제할수없다. 그러므로향후재정건전성과성장모멘텀유지를어떻게동시에잘달성할수있는지가향후부채안정화에관건이될전망이다. IV. 맺음말 : 지속가능한성장을위한노동생산성개선필요 일본의경기회복세가지속되고있지만과연언제까지그리고향후어느정도의회복속도가이어질지귀추가주목된다. 일본은세계제 3위의경제대국임에도불구하고오랜기간성장이정체된가운데인구감소, 고령화등으로인해주요선진국에비해서도경제활력이낮기때문이다. 특히노동생산성개선은중점적으로해결해야할부분이다. 일부부문에서의규제완화는긍정적이지만, 노동시장유연화는여전히개선필요 일본은 WEF 의 세계경쟁력보고서순위에서 9위에이를정도로절대적으로높은경쟁력을보유하고있다. 제도적안정성이높고, 산업성숙도가세계최고수준이며, R&D 투자및인재훈련부문도우수하다. 그러나과도한규제및높은세율, 무역장벽등이경제의활력을훼손시키고있다. 이에일본정부는다양한부분에서구조개혁을추진하는한편노동시장개선을추진중이다. 이미의료및농업, 에너지부문은법제화를통한규제개혁이이루어지면서의미있는변화가나타났다. 그러나 SPECIAL REPORT 19

19 4차산업혁명에대응하기위해장기성장동력을보다적극적으로마련하는한편그과정에서도태될수밖에없는저숙련노동자문제를해결할수있는방안을마련할필요가있다. 한편구조개혁에가장핵심적이라할수있는노동시장개선을위한노력이진행되고있는점은긍정적이다. 종신고용제와연공서열형임금제로대표되는일본의고용시스템은기업이정규직고용을낮추는요인으로작용하여왔다. 이로인해정규직과동일한업무를수행하고있지만근무형태는비정규직인고용이늘어나면서임금상승이정체되었다. 이에정부는 2016 년 동일노동, 동일임금 을목표로정규직과비정규직임금격차를해소하는가이드라인을마련하였다. 그러나보다근본적으로는노동생산성이향상되지않은채단순히임금만상승해서는경제활력을제고할수없다. OECD 발표에따르면일본은 OECD 평균에비해서도노동생산성성장률이대체적으로낮으며노동시간당 GDP 성장률도저조한수준에머무르고있다. 과도한업무시간이주요사회문제로대두된만큼자율근무제및업무자동화등을통해효율성을제고하는동시에혁신증대, 제조업경쟁력을바탕으로 AI 및인공지능을이용한첨단상품개발등의노력이필요하다. 이를통해노동생산성개선과장기성장전략마련을동시에달성할수있을것으로판단된다. 경제성장의동력이통화정책에서구조개혁으로의전환필요. 재정부문에서는소비세인상여부가관건 2012 년 12 월아베총리취임이후일본경제는잃어버린 20년에서벗어나, 높진않지만꾸준한성장세를시현하고있다. 소비세율인상이있었던 2014 년소비심리위축으로경제성장률이 0.4% 로다소둔화되었지만 2015 년 1.4% 성장하면서견조한회복력을보여주었다. NICE신용평가는일본경제가 2018 년 1.2% 성장할것으로전망한다. 20

20 경기회복및임금상승에힘입어인플레이션율은소폭상승할것으로전망된다. 다만상승폭은크지않을것이며이에따라현재와같은완화적인통화정책의전환가능성은낮아보인다. 자산매입규모가감소할여지가있지만급격한출구전략추진에따른것이아니라점진적인속도로이뤄질것으로전망된다. 한편재정상황이일본정부의신용도에핵심적인이슈인만큼 2019 년에예정되어있는소비세율인상이예정대로진행될수있는지가중요하다. 또한경기회복및인플레이션상승이진행되는가운데낮은국채수익률을유지할수있을지도관건이다. 금융완화조치와적극적인재정지출과함께아베노믹스의세번째목표로추진중인구조개혁은일부부분에서의규제해소라는성과를나타냈지만노동생산성제고측면에서는여전히미진하다. NICE신용평가는향후일본경제의성장추이와통화정책및재정정책방향과함께장기성장모멘텀개선을위한방안을모니터링할계획이다. SPECIAL REPORT 21

21 [ 별첨일본경제주요지표 ] [ 한중일주요지표비교 ] 22

22 SPECIAL REPORT 23

23 < 유의사항 > NICE 신용평가 가제공하는신용등급은특정금융투자상품, 금융계약또는발행주체의상대적인신용위험에대한 NICE 신용평가 고유의평가기준에따른독자적인의견이며, NICE 신용평가 가외부에제공하는보고서및연구자료 ( 이하 발간물 ) 는상대적인신용위험현황및전망에대한견해를포함할수있습니다. NICE 신용평가 는신용위험을미래의채무불이행및손실가능성으로정의하고있습니다. 따라서 NICE 신용평가 의신용등급과발간물은금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험을표현하지는않습니다. NICE 신용평가 의신용등급과발간물은미래의채무불이행및손실가능성에대한현재시점에서의의견으로예측정보를중심으로분석, 평가되고있으며, 예측정보는예상치못한환경변화등에따라실제결과치와다르게나타날수있습니다. 또한, 신용등급과발간물은사실의진술이아니라, 미래의신용위험에대한 NICE 신용평가 의독자적인의견으로, 특정유가증권의투자의사결정 ( 매매, 보유등 ) 을권고하는것이아닙니다. 즉, 신용등급과발간물은정보이용자의투자결정을대신할수없으며, 어떠한경우에도정보이용자의투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 이에정보이용자들은각자유가증권, 발행자, 보증기관등에대한자체적인분석과평가를수행하여야하며, 개인투자자의경우외부전문가의도움을통해투자에대한의사결정을해야한다는점을강조합니다. NICE 신용평가 는신용등급결정에활용하고발간물에주요판단근거로서제시하는정보를신뢰할만하다고판단하는회사제시자료및각종공시자료등의자료원으로부터수집하여분석, 인용하고있으며, 발행주체로부터제출자료에거짓이없고중요사항이누락되지않았으며중대한오해를일으키는내용이없다는확인을받고있습니다. 따라서 NICE 신용평가 는신용평가대상인발행주체와그의대리인이정확하고완전한정보를적시에제공한다는전제하에신용평가업무를수행하고있습니다. 그러나, NICE 신용평가 는자료원의정확성및완전성에대해자체적인실사를하지는않고있습니다. 또한, 신용평가의특성및자료원의제한성, 인간적, 기계적또는기타요인에의한오류의가능성이있습니다. 이에 NICE 신용평가 는신용등급결정시활용된또는발간물에주요판단근거로서제시된어떠한정보에대해서도그정확성, 적합성또는충분성을보증하지않으며, 정보의오류, 사기및허위, 미제공등과관련한어떠한형태의책임도부담하지않습니다. 또한, NICE 신용평가 는고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고신용등급및발간물정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도책임지지않습니다. NICE 신용평가 에서작성한발간물에수록된모든정보의저작권은 NICE 신용평가 의소유입니다. 따라서 NICE 신용평가 의사전서면동의없이는본정보의무단전재, 복사, 유포 ( 재배포 ), 인용, 가공 ( 재가공 ), 인쇄 ( 재인쇄 ), 재판매등어떠한형태든저작권에위배되는모든행위를금합니다. 24

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<40C1B6BBE7BFF9BAB85F35BFF9C8A328C3D6C1BE292E687770> 최근 미국 경제동향 및 향후 통화정책 전망 최근 미국 경제동향 및 향후 통화정책 전망 목 차 Ⅰ. 검토 배경 Ⅱ. 최근 미국의 경제지표 Ⅲ. 미국 통화정책 전망에 대한 시장 평가 Ⅳ. 향후 전망 및 시사점 Ⅰ 검토 배경 미국 경제지표 부진 15년도 들어 미국 주요 경제지표 실적은 혼조세 시현 - 14년도 경기회복을 견인한 소비 및 제조업 관련 지표 실적은 전반적으로