2016년 상반기 건설업 정기평가 결과 및 하반기 주요 모니터링 포인트

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채연 운
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2016 년상반기건설업정기평가결과및하반기주요모니터링포인트 Analyst Contacts 서찬용신용평가본부기업평가 5실장 02.2014.6233 scy@nicerating.com 홍세진신용평가본부책임연구원 02.2014.6224 sejinhong@nicerating.com Date 2016.06.

1 2016 년상반기건설업정기평가결과및하반기주요모니터링포인트 Analyst Contacts 서찬용신용평가본부기업평가 5실장 홍세진신용평가본부책임연구원 Date Summary NICE 신용평가는 2016 년 6 월 30 일까지 31 개건설회사의상반기신용평가를완료하였다. 31 개회사를건설업평가방법론을적용하여평가하였으며, 31 개사중 24 개회사의장단기신용등급이유지된가운데, 4 개회사의장단기신용등급또는등급전망이하향조정되었으며, 1 개회사의등급전망이상향되었고 1 개회사가하향검토등급감시대상에제외되었다. 1 개회사는신규로신용등급이부여되었다. 장단기신용등급의하향이이루어진회사는상대적으로토목및플랜트부문의비중이높거나, 국내건축위주의사업포트폴리오를보유하고있음에도불구하고주택부문에서부진한영업실적을기록한회사들이다. 수주경쟁심화에따른공공부문의저조한채산성, 플랜트공사의원가관리실패및수주환경악화에따른자금창출력의저하, 분양실적이저조한주택현장에서의선투입자금회수지연등이주요신용등급및등급전망하향요인으로작용하였다. 등급전망이상향조정된현대산업개발은주택사업비중이높으며, 최근주택건설경기호조에대응하여적절한신규수주및분양실적시현, 매출및영업이익인식이이루어진것으로파악된다. 다만, 당사는향후주택건설경기호조의지속가능성에대한보수적인시각을유지하고있는바, 현재주택부문의분양실적뿐아니라, 입지여건및분양성검토를통한입주및잔금유입전망, 회사의주택분양계획에기반한중기적인주택부문실적전망에대하여충분히검토하고, 이를고려하여신용등급을산정하였다. 당사는 2015 년말에 2016 년건설업에대해서공공및해외부문에대하여는부정적, 주택부문에대하여는중립적산업전망을발표하였다. 실제상당수의건설회사들이 2014 년이후신규분양물량의양호한채산성및분양실적을바탕으로주택부문에서예년대비양호한영업실적을기록하였음에도불구하고, 공공및플랜트부문의매출비중과동공정의추가적인원가율조정여부에따라영업실적이차별화되고있다 년하반기에도개별건설회사의실적은주력공종별로차별화될전망이다. 이와관련한주요모니터링포인트는 1) 주택현장의분양실적과신규주택사업계획 2) 해외프로젝트의원활한선투입자금회수여부등이다. NICE 신용평가 ( 이하 당사 ) 는상기모니터링포인트와개별회사의주요등급변 경요인들을중심으로향후신용위험변화를면밀히고려하여신용등급에반영할계획이다. 등급조정가능한회사들의완공예정공사내역을고려시, 추가적인등급조정은 2016 년 4 분기이후에진행될예정이다. 1

2 2016 년상반기주요건설회사신용평가결과 NICE신용평가는 2016 년 6월 30일까지 31개건설회사의상반기신용평가를완료하였다. 31개회사를건설업평가방법론을적용하여평가하였으며, 31개사중 24개회사의장단기신용등급이유지된가운데, 4개회사의장단기신용등급또는등급전망이하향조정되었으며, 1개회사의등급전망이상향되었고 1개회사가하향검토등급감시대상에서제외되었다. 1개회사는신규로신용등급이부여되었다. 신용등급및전망이하향조정된회사가 2015 년상반기에는 11개를기록하였으나, 2016년상반기에는 4개에그치는등 2016년상반기에는 2015년대비신용등급하향기조가제한적이었다. 이는중동지역플랜트공사의원가율상승이이전평가시점대비제한적이였던반면에, 2014 년이후증가추세를나타낸주택분양물량이전반적으로양호한분양실적을나타내면서, 주택부문이플랜트및토목에서의부진한영업실적을보완함에따른것으로판단된다. 당사는 2015년말에 2016 년건설업에대해서공공및해외부문에대하여는부정적, 주택부문에대하여는중립적산업전망을발표하였다. 실제, 2014 년이후신규분양물량을적극적으로확대한건설회사는주택건설경기호조에따른주택부문의영업수익성및현금흐름개선을바탕으로실적개선을시현하였다. 이에따라상당수의건설회사들이해외및토목부문의적자시현에도불구하고신용등급이유지되었으며, 우수한주택브랜드인지도를바탕으로양호한분양실적을나타내며, 재개발재건축위주의사업구성을나타낸현대산업개발은등급전망이상향조정되었다. 반면에토목및플랜트부문의비중이높거나, 국내건축위주의사업포트폴리오를보유하고있음에도불구하고주택부문에서저조한영업실적을기록한회사들은등급및등급전망이하향조정되었다. 2

3 기업명 연초정기평가후등급변경등급등급전망등급등급전망 / 확정일 비고 삼성엔지니어링 BBB+ BBB+ Stable 등급전망조정 현대산업개발 A Stable A Positive 등급전망상향 포스코엔지니어링 A- Negative BBB+ Stable 장기등급하향 진흥기업 BB Stable BB Negative 등급전망하향 두산건설 BBB- Stable BB+ Negative 장단기등급및등급전망하향 성창이엔씨 BB+ Negative BB Negative 장기등급하향 지에스건설 A Negative A Negative 유지 대림산업 A+ Stable A+ Stable 유지 동원건설산업 (A3+) (A3+) 유지 반도건설 BBB Stable BBB Stable 유지 신세계건설 A- Stable A- Stable 유지 양우건설 BB+ Stable BB+ Stable 유지 요진건설산업 BB+ Stable BB+ Stable 유지 케이씨씨건설 A- Stable A- Stable 유지 흥화 BBB Stable BBB Stable 유지 계룡건설산업 BBB Stable BBB Stable 유지 태영건설 A- Stable A- Stable 유지 금성백조주택 BBB- Stable BBB- Stable 유지 롯데건설 A Stable A Stable 유지 에스케이건설 A- Stable A- Stable 유지 한라 (A3) (A3) 유지 현대건설 AA- Stable AA- Stable 유지 삼성물산 AA+ Stable AA+ Stable 유지 현대스틸산업 A Stable A Stable 유지 대우건설 A Stable A Stable 유지 부영주택 (A2-) (A2-) 유지 일신건영 BB+ Stable BB+ Stable 유지 포스코건설 A+ Stable A+ Stable 유지 엔에이치개발 A Stable A Stable 유지 한화건설 BBB+ Stable BBB+ Stable 유지 쌍용건설 BBB Stable 장기등급신규부여 주1: 장기신용등급의유효등급을표기하였으며 ( ) 은단기신용등급을의미 주2: 권면보증사채등급만존재하는경우제외하였음 3

4 등급조정내용 2016년상반기장단기신용등급또는등급전망이하향된회사는 4개회사 ( 포스코엔지니어링, 진흥기업, 두산건설, 성창이엔씨 ) 이다. 한편, 현대산업개발은등급전망이상향조정되었고, 자구계획이완료된삼성엔지니어링은하향검토 ( ) 등급감시대상에서제외되면서등급전망이 Stable 로조정되었다. 조정전투자등급회사위주로회사별등급조정사유를살펴보면다음과같다. [ 장단기신용등급또는등급전망하향 ] -포스코엔지니어링당사는 2015 년 12월회사의신용등급전망을 A-/Negative 로조정하였으며, 회사의신용등급과관련하여차입금상환능력지표및수익성개선여부등을등급조정검토요인으로제시한바있다. 특히, 원가율개선이미미하거나운전자금확대추이지속으로총차입금 /EBITDA 가 5.0배를상회하고이와같은추세가중단기적으로지속될것으로판단되는경우등급하향을검토할예정임을밝혔다. 금번등급하향은시공프로젝트에서의지속적인추가원가발생으로 2015년개별재무제표기준 EBIT/ 매출액 0.4% 를기록하는등저조한영업수익성을시현하고있는가운데, 운전자금부담으로인한현금창출력저하로총차입금 /EBITDA 5배상회등하향조정검토요인이충족되고재무안정성이저하된점을종합적으로고려한결과이다. 향후수익성개선여부및이에따른현금창출력개선여부가주요모니터링요인이다. 이와더불어종속회사인태국 인도네시아법인의열위한재무안정성으로인한회사의자금지원규모또한모니터링요인이다. 특히, 영업수익성추이 (EBIT/ 매출액 ) 및현금흐름창출을통한차입금감축여부 ( 영업현금흐름 / 총차입금 ) 와이에따른재무안정성변동을종합적으로고려하여등급결정에반영할계획이다. - 두산건설 당사는 2016 년 3 월에대규모영업적자에따른재무안정성저하와대외신인도 하락에따른유동성위험증가를반영하여회사의장기신용등급을 BBB-/Stable 4

5 에서 BB+ 로조정한바있다. 대규모손실은 2015 년일부턴키프로젝트의완공시점원가율급증 (960 억원 ), 해운대제니스, 인천학인아파트공사미수금등에대한대손상각비 (1,096 억원 ), 대구범어동주상복합, 울산대현아파트등에대한기타의대손상각비 (1,228 억원 ) 계상, 인력구조조정 (218억원) 등에따른것이다 년 5월에보유자산매각및 HRSG 부문양수도계약체결로회사제시구조조정계획의불확실성이일부해소되면서하향검토 ( ) 등급감시대상에서제외되었으나, 미흡한영업현금창출력, 현금창출력대비과도한차입금및우발채무부담, 높은단기차입금차환부담지속을감안하여등급전망은 Negative 가부여되었다. 회사는신주인수권부사채발행, 유동화채무연장, CPE(Chemical Process Equipment, 화공기자재 ) 사업부문및신분당선지분매각등을추진하고있다. 영업현금창출및보유자산, 사업부매각을통한유동성확보와차입원리금대응상황을모니터링하여등급에반영할계획이다. [ 등급전망상향 ] - 현대산업개발당사는 2016 년 6월에회사의장기신용등급전망을 A/Stable 에서 A/Positive 로상향조정하였다. 이는, 최근급격히증가한회사의신규분양물량이대부분양호한분양실적을나타내고있는가운데, 진행및예정주택현장이원활하게완료될경우우수한이익 자금창출력및재무안정성이지속될것으로예상되는점을반영한것이다. 실제우수한분양실적을나타내고있는주택현장을확보하면서, 2016 년 3월말기준으로실질적인무차입구조 ( 순차입금 -2,704 억원 ) 를나타내고있는등영업실적개선으로우수한재무안정성을나타내고있다. 진행및예정분양현장의원활한선투입자금의회수여부가향후모니터링요인이다. 진행중인주택현장의양호한분양실적을고려시단기적으로는양호한영업실적이지속될것으로전망된다. 중기적으로는, 최근주택공급물량의급증추세, 주택담보대출의규제강화, 금리인상가능성등거시적인측면이분양시장에부정적으로작용하고있으나, 회사의우수한사업경쟁역량및사업포트폴리오등이분양및입주리스크를제한하고있는것으로판단된다. 주요주택현장의분양 입주실적과현장별자금수지등을중점적으로검토할예정이다. 5

6 [ 등급전망조정 ] - 삼성엔지니어링당사는 2016 년 3월에회사의장기신용등급을 BBB+ 로유지하되하향검토 ( ) 등급감시대상에서제외하고등급전망을 Stable 로조정하였다. 이는유상증자로 2016년 2월 18일기준자기자본이 8,985 억원까지확충되면서 2016년 3월 16일부터주권의매매거래정지가해제된점과, 최근의영업실적및수주현황과공사손실충당부채규모등을종합적으로고려시단기간내대규모원가율조정가능성이제한적인것으로판단되는점등을반영한것이다. 중동지역을중심으로한주요플랜트공사의원활한마무리여부와채산성이양호한공사잔액의확보여부가회사의이익및자금창출력을결정하는주된요소이다. 2015년 4분기영업실적을고려할때, 어닝쇼크발생이후공사원가투입은대부분손실충당부채범위내에서이루어지고있는것으로파악되며, 4,400 억원을상회하는손실충당부채규모및회사의선별적인수주전략등을감안할때단기간내대규모추가원가발생가능성은제한적인것으로판단된다. 다만, 중동지역수주잔액이여전히전체수주잔액중높은비중을차지하고있는가운데, 동지역의정정불안및저유가기조에따른발주처위주의완공승인지연가능성등이잔존하고있어손실프로젝트및그외현장들의원가율변화에대한지속적인모니터링이요구된다. 이와관련하여신규및기존공사의원활한진행에따른현금흐름 수익성의추이와이에따른재무안정성개선여부를면밀히모니터링할계획이다. 상반기업황점검 1. 산업현황점검 당사는 2015 년말에 2016 년건설업에대해서공공및해외부문에대하여는부 진한업황을보일것으로예상하였고, 주택부문은개선된매출및수익성유지 6

7 가능성에도불구하고, 분양경기둔화및입주리스크확대가능성이있음을밝힌바있다. 현재시점에서살펴볼때해외부문은예상대로부진한성과를보이고있다. 주택부문은기존분양사업에서는예상대로양호한실적을보이고있으며, 분양경기는우려했던것보다는하락폭이크지않았다. 다만, 중장기적인분양및입주리스크확대가능성은회사별주택현장의분양실적및분양성에따라차별화되고있다. 기간별미분양물량추이 ( 단위 : 호, %) 미분양주택증가율 ( 우 ) 100,000 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10, '10 '11 '12 '13 '14 '15 '15 ' 자료 : 국토교통통계누리 ( 증감율은전년동기대비 ) 주택부문의최근현황을살펴보면, 2015년주택공급물량의증가로최근미분양물량이작년도대비증가한모습이다 년 12월미분양물량이 6만세대를상회하면서최근수년내최고치를나타낸가운데이후미분양물량이소폭감소하여 4월말현재미분양물량은약 5.4만세대를기록하고있다. 다만, 현미분양물량은 2013 년이전대비여전히적은수준이며, 급격히증가한공급물량을고려하면분양률은양호한수준으로유지되고있는것으로판단된다. 실제, 금번상반기정기평가결과, 대림산업, 지에스건설, 현대산업개발, 대우건설등주요건설회사들의전체주택분양실적이 85~90% 를상회하고있는등, 대부분의건설회사들이현재까지는무난한분양실적을기록하고있는것으로파악된다. 지역별아파트분양률 ( 추정치 ) 추이 ( 단위 : %) 7

8 전국수도권지방 '00 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 자료 : 부동산 114, 국토교통통계누리, NICE 신용평가주 1: 분양률 = ( 전기말미분양물량 + 당기분양물량 - 당기멸실주택수 - 당기말미분양물량 )/( 전기말미분양물량 + 당기분양물량 ) 주 2: 당기분양물량은아파트기준이며, 미분양물량및멸실주택수는전제주택기준이므로정확한값으로볼수는없음 해외부문의경우 2013~2015 년주요손실원인으로작용한중동지역플랜트공사중상당수는 2016년현재까지도완공이지연되면서해외공사의주요손실원인으로작용하고있다. 중동지역을중심으로어닝쇼크를경험한 A급이하건설회사들의플랜트 ( 해외 ) 부문수익성추이를보면, 대림산업을제외한회사들은 2015년플랜트 ( 해외 ) 부문의영업적자폭이 2014년대비확대되었거나, 재차어닝쇼크가발생하였다. 하기실적등을고려시해외부문에서는여전히발주처위주의건설환경지속으로추가원가가지속적으로발생하고있는것으로파악된다. [ 주요건설회사플랜트 ( 해외 ) 부문수익성현황 ] ( 단위 : 억원,%) 구분 대림산업 대우건설 지에스건설 SK건설 삼성ENG 한화건설 14 년플랜트 ( 해외 ) 41,169 33,828 52,639 57,673 89,115 14,630 부문매출액 14 년플랜트 ( 해외 ) -4,324-1, ,618-4,088 부문영업이익 영업이익률

9 15 년플랜트 ( 해외 ) 37,013 35,523 58,177 59,108 64,413 12,501 부문매출액 15 년플랜트 ( 해외 ) ,808-2, ,543-3,146 부문영업이익 영업이익률 년 1Q 플랜트 ( 해외 ) 부문매출액 16 년 1Q 플랜트 ( 해외 ) 부문영업이익 6,630 11,334 13,481 11,475 14,741 3, 영업이익률 자료 : 회사공시자료등을토대로 NICE 신용평가재구성주 1: 대림산업, 지에스건설, SK 건설, 삼성엔지니어링은플랜트부문 ( 발전포함 ) 수치주 2: 대우건설은해외인프라, 플랜트, 발전부문수치합산주 3: SK 건설은부문별매출총이익에서전체판관비를매출액비중으로나누어영업이익산출 ( 추정치 ) 주 4: 한화건설은해외도급공사부문수치임. 부문별매출총이익에서전체판관비를매출액비중으로나누어영업이익산출 ( 추정치 ) 2. 주요기업실적추이 국내분양경기회복추이등에따라 2015 년국내주요건설회사들의주택부문영업실적은전반적으로양호한수준인것으로파악된다. 다만, 전체적인수익성은해외프로젝트의원가관리능력및주택공급물량등에따라차별화되고있다. 민간주택을위주로사업을영위하는현대산업개발의영업수익성이가장우수한수준을나타내고있으며, 계열공사및주택사업을위주의사업포트폴리오를보유하고있는롯데건설도 2015 년이후영업수익성이개선되고있는추세이다. 반면에, 국내관급공사를위주로공사를진행하고있는태영건설은공공공사물량의채산성저하로저조한수익성이지속되고있다. 해외건설을중점적으로수행하는삼성엔지니어링과한화건설은 2015 년해외공사의대규모원가율조정이후상당수의공사들이예정원가율에따라영업손익이발생하고있는것으로파악되다. SK건설도 2014~2015 년 EBIT/ 매출액이 1% 를하회하며저조한수익성을나타냈으나, 2016 년 1분기에는 EBIT/ 매출액이 2.7% 를기록하며수익성이개선되었다. 다만, 동회사들의진행중인공사의특성을고려시추가적인원가율조정위험이상존하고있으므로지속적인모니터링이요구된다. [ 주요건설회사영업실적추이 ] ( 단위 : 억원, %) 9

10 구분 Q 삼성물산매출 316, , ,296 64,870 영업이익 5,444 8,658-1,490-4,348 영업이익률 현대건설매출 139, , ,221 42,879 영업이익 7,929 9,589 9,866 2,072 영업이익률 대림산업매출 98,469 92,947 95,137 22,537 영업이익 397-2,702 2, 영업이익률 포스코건설매출 101,314 95,806 89,653 16,878 영업이익 4,353 3,230 2, 영업이익률 현대산업개발매출 28,771 31,520 33,470 6,836 영업이익 -2,039 1,554 2, 영업이익률 롯데건설매출 43,063 44,498 41,282 8,152 영업이익 501 1,461 1, 영업이익률 대우건설매출 87,822 99,950 99,357 25,699 영업이익 -2,447 4,270 3, 영업이익률 GS 건설매출 95,658 94, ,726 26,391 영업이익 -9, , 영업이익률 태영건설매출 14,932 11,094 10,024 1,651 영업이익 영업이익률 SK 건설매출 75,053 84,773 87,226 16,738 영업이익 -4, 영업이익률 한화건설매출 40,972 33,209 29,764 7,006 영업이익 375-4,110-4, 영업이익률 삼성 ENG 매출 98,063 89,115 64,413 14,741 영업이익 -10,280 1,618-14, 영업이익률 자료 : 회사공시자료, IR 자료등을토대로 NICE 신용평가재구성주 1: 삼성물산의 2012~2014 년실적은舊제일모직과舊삼성물산실적을단순합산한수치주 2: 삼성물산의 2015 년실적은舊제일모직과舊삼성물산의 1~8 월실적및新삼성물산의 9~12 월실적의합산수치 국내외공사를수행하는건설회사들은해외공사가수익성개선을제한하고있다. 삼성물산은호주로이힐, 사우디꾸라야, 카자흐스탄발하슈발전등에서의원가율조정으로 2015년이후영업적자가지속되고있다. 2014년이후중동지역플랜트공사수주실적이전무한대림산업은여전히해외부문에서영업적자가발생하고있으나, 해외부문 exposure 가축소되면서 2015 년이후영업수익성이개선되고있다. 2013~2015 년연평균주택공급물량이수위권을기록 10

11 한대우건설은 2015 년약 3,400 억원의 EBIT 을기록하기도하였으나, 해외인프라공사및플랜트부문에서 2016 년 1분기중약 1,000 억원의영업적자를시현하면서 2015 년이후수익성이저하되고있다. 포스코건설도계열공사물량및제철플랜트매출비중감소로 2015년이후수익성이저하되고있으며, GS건설도해외부문의지속적인원가율조정으로저조한영업수익성이지속되고있다. 한편, 현대건설은업계수위의원가관리능력을바탕으로해외플랜트부문에서도양호한채산성을나타내며안정적인영업수익성이지속되고있다. 하반기주요모니터링포인트 당사는여전히공공및해외부문에대하여는부정적, 주택부문에대하여는중립적 View 를견지하고있다. 주택부문은공급과잉부담이상존하고있는상황이나, 전반적으로양호한수준을나타내고있는현재진행중인주택현장의분양실적을바탕으로당분간원활한자금운용이가능할전망이다. 입주리스크확대위험, 신규분양현장이저조한분양실적을기록할가능성이상존하나, 이러한위험의현실화가공사후반에반영되는점을고려시 2016년하반기중에주택부문의입주위험확대등으로인한등급하향가능성은제한적인것으로판단된다. 또한, 주택사업위험을원활하게관리하면서, 그외부문에서의손실발생가능성이제한적인경우, 신용등급에긍정적으로작용될가능성이있다. 단기적으로는해외플랜트공사의원활한마무리여부에따른등급조정가능성이높은수준이다. 기존에어닝쇼크의원인으로작용한해외플랜트현장들의완공시점이 2016년하반기이후에집중되어있는바, 동현장들의원활한마무리에따른선투입자금회수여부가신용등급의주요변동요인으로작용하고있다. 이에따라해외프로젝트에서의추가손실발생여부와미청구공사를비롯한선투입자금회수여부에대해면밀하게모니터링하여신용등급에반영할계획이다. 다음은부문별주요모니터링요인이다. 주택현장분양실적과신규주택사업분양계획최근 2년간국내아파트시장에서는최근 10년평균수준 (28.2 만호 ) 을크게뛰어넘는신규분양 (2014 년 33.1만호, 2015 년 51.7만호 ) 이이루어졌으며, 2017 년 ~2018 년의입주예정물량은각각 36.3만호와 29.4만호로평년수준인 2016 년입주예정물량 (20.6 만호 ) 을크게상회한다. 이로인해주택시장내공급과잉 11

12 우려가심화되고있는가운데, 경제성장률및가계소득증가율둔화와가계부채 부담확대, 주택담보대출규제의강화는분양시장에부정적인요인으로작용하 고있다. 연도별아파트신규분양추이 ( 단위 : 호, %) 아파트분양물량증가율 ( 우 ) 600, , , , , , '00 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16(F) 자료 : 부동산 114 다만, 이러한공급과잉에도우려에도불구하고상반기정기평가결과, 대림산업, 지에스건설, 현대산업개발, 대우건설등주요건설회사들의주택분양실적이 85~90% 를상회하고있는등전반적으로양호한분양실적이유지되고있다. 2016년하반기이후신규분양물량중분양실적이저조한현장이나타날수있으나, 분양초기시점임을고려시, 추후분양실적에대한추가적인점검이필요할것으로예상된다. 또한, 입주리스크의본격적인확대여부역시 2017 년이후파악가능할것으로추정되는바, 주택부문이단기간내신용등급변경요인으로작용할가능성은제한적인것으로전망된다. 다만, 중장기적으로는각현장별분양 입주실적및미착공현장의분양성등을바탕으로입주리스크가회사별로차별화될것으로판단되는바, 당사는기진행프로젝트로부터의현금흐름추이와신규프로젝트의분양성및분양실적을지속적으로모니터링하여추후신용등급에반영할계획이다. 해외프로젝트의원활한선투입자금회수여부 2013~2015 년주요손실원인으로작용한중동지역플랜트공사중상당수는 2016년현재까지도완공이지연되면서해외공사의주요손실원인으로작용하고있다. 또한, 동프로젝트에서의선투입자금회수지연으로주요건설회사들의자금창출력의개선이제한되고있다. 실제, 2016년 1분기말기준으로

13 년내중동지역에서완공예정인주요플랜트공사에서매출채권이 9,000 억원 을상회하고있는회사들은최근자금창출력이저조한수준인것으로파악된다. 주요건설회사중대림산업플랜트부문의미청구공사비중은타사대비제한적인수준이다. 한화건설은이라크 Bismayah 공사의매출채권 ( 공사미수금 + 미청구공사 ) 이 2016년 3월말기준으로 7,800 억원을상회하는점을고려시, 동공사의선투입자금회수여부에따른재무안정성의변동성이높은수준인것으로판단된다. 상기두회사들은 16년완공예정인중동지역공사에대한변동성이타사대비제한적인수준이다. [ 주요건설회사매출채권현황 ] ( 단위 : 억원,%) 구분 대림산업 대우건설 지에스건설 SK건설 삼성ENG 한화건설 15 년영업CF 3,849 6, ,667-8,335-2, 년 1Q 영업CF 1, ,532-1,195-2,459 1,095 미청구공사 (a) 12,429 21,447 22,595 10,326 15,404 7,358 플랜트등 ( 해외부문 ) 미청구공사 (b) 2,757 12,339 15,806 7,155 15,404 4,952 플랜트등 ( 해외부문 ) 미청구공사비중 (b/a) 년내완공예정 현장미청구공사 (c) 16 년내완공예정 현장공사미수금 (d) 411 4,723 5,367 2,239 8, , ,274 1,119 2,449 2,853 합계 (c+d) 2,397 5,354 9,641 3,358 11,060 3,622 자료 : 회사공시자료등을토대로 NICE 신용평가재구성주 1: 미청구공사, 공사미수금금액은 2016 년 1 분기말기준주 2: 대우건설은해외인프라, 발전부문을포함주 3: 지에스건설은발전부문을포함주 4: 한화건설은해외도급공사부문금액이기재됨주 5: 대림산업, 지에스건설, SK 건설, 삼성엔지니어링은플랜트부문의금액이기재됨주 6: 16 년내완공예정현장미청구공사및공사미수금금액은중동 ( 알제리포함 ) 지역중주요공사 ( 진행기준을적용하는계약중계약수익금액이직전회계연도매출액의 5% 이상인계약등 ) 만이포함됨주 7: 중동지역플랜트공사를중심으로 13~ 15 년중어닝쇼크발생한건설회사를선정 (AA 급회사제외 ) 그외회사들을살펴보면, 2016년내완공예정인중동 ( 알제리포함 ) 지역공사의매출채권이 SK건설은약 3,400 억원, 대우건설은약 5,300 억원이고, 지에스건설과삼성엔지니어링은약 1조원을 ( 주요공사내역만을포함 ) 나타내고있다. 준공이임박한중동현장에서당분간추가원가발생이지속될것으로예상되나, 추가원가발생규모에대해서는불확실성이존재한다. 단기적인이익및자금창출력은 2016 년내준공예정인해외공사의원활한마무리여부에따라결정될것으로판단되는바, 각건설회사들의공사진행추이를집중적으로모니터링할예정이다. 13

14 [2016년내완공예정인주요중동지역프로젝트 ] ( 단위 : 억원 ) 프로젝트명 계약일 공사기한 진행률 (%) 미청구공사 공사미수금 대우건설 Al Faw Grand Port 2013년 11월 2016년 8월 CAFC CPF 2014년 2월 2016년 12월 , Fertilizer 2008년 12월 2016년 3월 JAZAN REFINERY&TERMINAL 2012년 12월 2016년 3월 ,079 - RRE 2009년 12월 2014년 2월 UAE S3 POWER PLANT 2011년 3월 2014년 2월 소계 4, 지에스건설 RRE PJT - PKG 년 12 월 2016년 6월 ,064 Rabigh II-CP384(OOK) 2012 년 6 월 2016 년 6 월 , Rumaitha/Shanayel PhaseⅢ 2014 년 4 월 2016 년 11 월 KNPC North LPG Tank Farm 2011 년 4 월 2016 년 10 월 PP-12 복합화력발전소건설공사 2012 년 5 월 2016 년 6 월 ,275 - 기타 467 1,161 소계 5,367 4,274 SK건설 New BS-132 & BS 년 1 월 2015년 4월 NSRP Project 2013 년 6 월 2016 년 11 월 RRE Project 2009 년 12 월 2014 년 2 월 , Tufanbeyli TP Project 2011 년 3 월 2015 년 8 월 Wasit PJT(Package No.3) 2011 년 2 월 2016 년 2 월 Wasit PJT(Package No.4) 2011 년 2 월 2016 년 3 월 소계 2,239 1,119 삼성엔지니어링 TAKREER RRE Utilities & Offsite 2009 년 12 월 2014 년 2 월 , Gazprom Badra Project (Off) 2013 년 2 월 2016 년 1 월 , Luberef Yanbu Refinery (On) 2012 년 10 월 2015 년 7 월 , West Qurna Ph.2 Project (Off) 2010 년 1 월 2014 년 7 월 Skikda Refinery Project (On) 2009 년 8 월 2015 년 1 월 기타 2,861 1,901 소계 8,611 2,449 자료 : 회사공시자료등을토대로 NICE 신용평가재구성 (2016 년 3월말기준, 알제리포함 ) 한편, 발주처위주의수주환경이지속되고있는해외건설현황을고려시, 해외부문을중심으로과중한운전자금부담이지속되고있는건설회사는단기적으로추가적인등급조정가능성이상존하고있다. 아래는중동지역을중심으로 2013~2015 년중어닝쇼크를기록한가운데, 현재까지도해외부문운전자금부담이상당수준존재하는회사들의등급변경요인과최근실적을비교한표이다. 14

15 [ 회사별등급변경요인및관련지표현황 ] 회사명 구분 등급변경요인 Q 대우건설 상향 EBIT/ 금융비용이 4.5배이상안정적으로유지 부채비율 150% 미만 하향 EBIT/ 매출액 2% 미만 EBIT/ 금융비용이 2배하회 Stable EBIT/ 매출액 2% 이상혹은하회 지에스건설 복귀 or EBIT/ 금융비용 2배이상혹은하회 하향 영업현금흐름 / 차입금 10% 이상혹은하회 SK건설 상향 EBIT/ 매출액 2% 상회 조정부채비율 500% 미만으로개선 하향 EBIT적자또는당기순손실시현흑자흑자 EBIT/ 조정금융비용이 1배미만 EBIT/ 매출액 3% 이상 상향 영업현금흐름 / 총차입금 10% 이상 삼성엔지니 부채비율 400% 하회 -1, 어링 EBIT/ 매출액 2% 하회 하향 영업현금흐름 / 총차입금 5% 하회 자기자본규모 5,000 억원하회 -3,129 10,381 상향 EBIT/ 조정금융비용 1.2배이상 한화건설 EBIT/ 매출액 2% 하회 하향영업현금흐름 / 총차입금 5% 하회 주1: 조정금융비용 = 금융비용 + 상환전환우선주배당금 주2: 조정부채비율 = ( 총부채 + 상환전환우선주 + 매출채권할인잔액 )/( 총자본-상환전환우선주 ) 주3: 음영처리는 Negative 부여회사임 주4: 에스케이건설과한화건설의 2016년 1분기 EBIT/ 조정금융비용수치는연환산기준임 대우건설은 2016년 1분기중해외인프라및플랜트부문에서약 1,000 억원의영업적자를기록하면서최근이익창출력이저하되었으나, 하향트리거수치는상회하고있는것으로파악된다. SK건설과한화건설은 2015년까지는저조한수익성을기록하였으나, 최근영업실적은개선되고있는추세이다. 동회사들은최근영업실적이하향트리거를상회하고있으나, 중단기간내완공예정인중동지역공사규모를고려시추가원가발생위험이상존하고있는것으로판단되므로, 실적추이에대한정기적인검토를진행할계획이다. 한편, 지에스건설과삼성엔지니어링은일부 ( 혹은전부 ) 지표가하향트리거를충 족하고있다. 타회사대비완공이임박한현장에서의운전자금부담이높은 15

16 가운데, 완공이지연되고있는손실현장이다수존재하면서저조한수익성이지속되고있는것으로파악된다. 진행중인중동지역공사의마무리여부에따른영업실적변동추이를모니터링하여향후등급에반영할예정이며, 상당수의공사현장들이 2016년 6월이후에완공예정인점을감안하면추가적인등급조정여부의결정은 2016 년 4분기이후에진행될예정이다. [ 관련참고자료 ] < 건설업계주택사업리스크, 금융위기의악몽이재현될것인가? - 건설사사업포트폴리오 및주택사업손실발생비율분석을중심으로 >, 김창현, < 산업별평가방법론 - 건설 >, 김가영, 상기 Market Comment 는 NICE 신용평가홈페이지 [] 를통해확인하실수있습니다. 배포관련문의 : 투자자서비스 ( ) < 유의사항 > NICE 신용평가 가제공하는신용등급은특정금융투자상품, 금융계약또는발행주체의상대적인신용위험에대한 NICE 신용평가 고유의평가기준에따른독자적인의견입니다. NICE 신용평가 는신용위험을미래의채무불이행및손실가능성으로정의하고있습니다. 따라서 NICE 신용평가 의신용등급은금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험을표현하지는않습니다. NICE 신용평가 의신용등급은미래의채무불이행및손실가능성에대한현재시점에서의의견으로예측정보를중심으로분석, 평가되고있으며, 예측정보는예상치못한환경변화등에따라실제결과치와다르게나타날수있습니다. 또한, 신용등급은사실의진술이아니라, 미래의신용위험에대한 NICE 신용평가 의독자적인의견으로, 특정유가증권의투자의사결정 ( 매매, 보유등 ) 을권고하는것이아닙니다. 즉, 신용등급은정보이용자의투자결정을대신할수없으며, 어떠한경우에도정보이용자의투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 이에정보이용자들은각자유가증권, 발행자, 보증기관등에대해자체적인분석과평가를통해투자에대한의사결정을해야한다는점을강조합니다. NICE 신용평가 는신용등급결정에활용하고보고서에주요판단근거로서제시하는정보를신뢰할만하다고판단하는회사제시자료및각종공시자료등의자료원으로부터수집하여분석, 인용하고있으며, 발행주체로부터제출자료에거짓이없고중요사항이누락되지않았으며중대한오해를일으키는내용이없다는확인을받고있습니다. 그러나, NICE 신용평가 는자료원의정확성및완전성에대해자체적인실사를하지는않고있습니다. 또한, 신용평가의특성및자료원의제한성, 인간적, 기계적또는기타요인에의한오류의가능성이있습니다. 이에 NICE 신용평가 는신용등급결정시활용된또는평가보고서에주요판단근거로서제시된어떠한정보에대해서도그정확성, 적합성또는충분성을보증하지않으며, 정보의오류, 사기및허위, 미제공등과관련한어떠한형태의책임도부담하지않습니다. 또한, NICE 신용평가 는고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고신용등급및평가보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도책임지지않습니다. NICE 신용평가 에서작성한보고서에수록된모든정보의저작권은 NICE 신용평가 의소유입니다. 따라서 NICE 신용평가 의사전서면동의없이는본정보의무단전재, 복사, 유포 ( 재배포 ), 인용, 가공 ( 재가공 ), 인쇄 ( 재인쇄 ), 재판매등어떠한형태든저작권에위배되는모든행위를금합니다. 16

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마켓코멘트 CJ CGV 의장 단기신용등급 A+/Stable, A2+ 로하향조정 Analyst Contacts 최중기신용평가본부기업평가 1실장 02.2014.6251 choijk@nicerating.com 최재호신용평가본부수석연구원 02.2014.6286 jaehochoi@nicerating.com Date 2016.12.22 Summary NICE신용평가 ( 이하 나신평