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서규 도
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1 산업분석 지주회사 ( 비중확대 ) 선거이후경제민주화관련정책변화 경제민주화를통한공정거래확립 정대로 daero.jeong@dwsec.com 박근혜대통령당선자가밝힌선거공약으로부터대기업관련정책의윤곽을가늠해볼수있는바, 경제민주화를통한공정한거래질서의확립이핵심내용이다. 이를실현하기위한당선자의경제민주화정책은크게지배구조개선과불공정거래규제로나타나고있다. 우선지배구조개선과관련해서는대규모기업집단에대한신규순환출자금지와금산분리가논의되고있다. 당선자는순환출자문제에대해신규순환출자만금지하고기존순환출자는인정하겠다는입장으로현재의기업지배구조에미치는영향은제한적일것으로판단된다. 금산분리관련논의내용은 1 산업자본의은행지분보유한도를축소하고, 2 금융 보험회사보유비금융계열사주식에대한의결권상한을단독금융회사기준으로향후 5년간단계적으로 5% 까지강화하며, 3 금융계열사의중간금융지주회사설치의무화가논의되고있다. 금융계열사를통한지분매입으로현재의지배력을유지하고있는대기업들은상기금산분리강화안의도입시지배구조상개편작업이일정부분불가피할것으로예상된다. 이외에도불공정거래규제강화방안으로일감몰아주기등총수일가의부당내부거래금지규정을강화하며부당내부거래로인한이익은환수하는등대기업집단총수일가의불법및사익편취행위규제안을검토하고있다. 여 야모두 4월총선과 12월대선을치르면서경제민주화의기치아래수위와세부방안에는차이가있더라도구체적이고강력한정책들을제시하는한편, 현황에대한문제의식과방향성을확인한만큼경제민주화논의가단순통과의례로그칠것이아니라는판단이다. 따라서대선결과에상관없이차기정부에서는대기업집단에대한규제강화로일정부분현실화될것이라는전망이다. 우리나라대기업관련정책의변화 지주회사설립 전환허용 ('99.2~) ~ 지주회사설립및전환금지 금융지주회사법제정 Ⅰ. 지주회사 상장자회사지분율요건완화 (50% 30%) 손자회사지분율요건신설 ( 상장 : 30%, 비상장 :50%) ( 손 ) 자회사지분율요건완화 ( 상장 : 30% 20%, 비상장 : 50% 40%) LG('01.4~) GS('04.7~) SK('07.7~) CJ('07.9~) LS('08.7~) 한국타이어두산 ('09.1~) 애경유화코오롱 ('10.1~) 동아제약등 Ⅱ. 출자총액제한출총제도입 ('98.2~) 출총제재도입 ('01.4~) ('09.3~) Ⅲ. 상호출자제한상호출자제한도입 신규순환출자제한 Ⅳ. 금산분리 금융보험사의결권금지 금융보험사의결권제한 ('02.1~) : 30% 25~20% 15% 의결권제한강화 15% 5% 산업자본은행지분소유한도 4%('82~) 소유한도 4% 9% 완화 ('09~) 은행소유한도강화 중간금융지주회사도입 자료 : 공정거래위원회, KDB 대우증권리서치센터 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다.

2 경제민주화를통한공정거래확립박근혜새누리당대통령후보가제18 대대통령으로당선되었다. 대통령당선자는 대통령직인수에관한법률 에따라대통령직의원활한인수를위한업무를위해대통령직인수위원회를구성하는데인수위원회에서새정부의정책기조및경제정책의밑그림과방향성이구체화될것이다. 박근혜대통령당선자가이미제시한선거공약에서대기업관련정책의윤곽을가늠해볼수있는데, 그핵심내용은경제민주화를통한공정한거래질서의확립이다. 박근혜당선자는그동안대주주의사익추구행위, 대기업의중소기업간거래에서의시장지배력남용행위, 담합을통한경제력남용행위등시장의불공정성이결국경제민주화를가로막는장애요인으로작용했다고지적했다. 따라서재벌의경제력남용을방지하고, 공정한거래질서의확립에초점을맞추는대기업관련정책을마련하는것이급선무라고주장하고있다. 이에따른당선자의경제민주화정책의내용은크게지배구조개선과불공정거래규제로나타나고있다. 지배구조개선 신규순환출자금지 제한적영향예상 1. 순환출자금지기업지배구조개선과관련해서는대규모기업집단에대한신규순환출자금지와금산분리가논의되고있다. 당초신규순환출자금지에대해서는모든대통령후보의의견이합일되고있는반면, 기존순환출자금지에대해서는현행유지및의결권제한, 유예기간내해소등이견이존재하였다. 만약기존순환출자까지해소하게되면대부분의지배주주들은복잡한순환출자를통해지배권을확보하고있기때문에지배력의유지를위해현재의지배구조개편이불가피할수밖에없을것으로전망했다. 그러나당선자는순환출자문제에대해신규순환출자만금지하고기존순환출자는인정하겠다는입장인만큼현재의기업지배구조에미치는영향은제한적일것으로판단된다. 표 1. 박근혜대통령당선자의경제민주화정책관련공약 구분 경제민주화관련공약 출자총액제한제도 - 지배구조개선 순환출자금지 금산분리강화 신규순환출자금지 산업자본의은행지분보유한도축소금융 보험계열사의비금융계열사주식에대한의결권상한제한 : 단독금융회사기준으로 10% 에서시작, 향후 5 년간단계적으로 5% 까지강화금융계열사의중간금융지주회사설치의무화현재은행과저축은행에대해서만시행되는대주주적격성유지심사를모든금융회사로확대 지주회사규제 - 기타 소액주주등비지배주주들이독립적으로사외이사를선임할수있는시스템구축독립성강화를전제로국민연금등공적연기금의의결권행사강화집중투표제, 전자투표제및다중대표소송제도를단계적으로도입 불공정거래규제 부당내부거래및일감몰아주기 중소기업사업영역및골목상권보호 자료 : 정책공약집, KDB 대우증권리서치센터 특정경제범죄가중처벌법상횡령등에대해집행유예불가능하도록형량강화중대범죄에대한대기업지배주주 경영자의사면권행사엄격히제한일감몰아주기등총수일가의부당내부거래금지규정강화, 부당내부거래로인한이익환수공정거래위원회의전속고발권제도폐지공정거래법위반에대해징벌적손해배상제와집단소송제도입공정거래법위반행위의피해자가직접법원에해당행위금지청구제도입 중소기업적합업종제도의실효성제고중소도시대형마트의신규입점을지역협의체에서합의된경우한해허용대형유통업체의납품 입점업체에대한불공정행위, 가맹점에대한불공정행위근절건설 IT분야등의하도급불공정특약에따른중소사업자피해방지소비자권익증진위해소비자보호기금설립하고, 소비자피해구제명령제도입 2

3 2. 금산분리강화한편박근혜대통령당선자는금산분리강화에대해서적극적으로제시하고있다. 금산분리란자기자본비율이낮고대부분고객의자금으로영업을하는금융업의특성을감안하여금융자본과산업자본의결합을제한하는것이다. 이미 2009 년은행법및금융지주회사법개정으로완화되었던금산분리는대기업경제력집중완화의일환으로논의되고있다. 금산분리는두가지측면에서이루어지는데국내법률상하나는산업자본의금융자본지배에대한제한으로소유규제에의해이루어지고, 다른하나는금융자본의산업자본에대한지배제한으로자산운용규제에의해규율이적용되고있다. 2012년 4월기준공정거래위원회가지정한대규모기업집단총 63개중금융회사를보유하고있는기업집단은총 33개이다. 이중제조업을기반으로하면서금융회사를계열회사로보유하고있는기업집단은총 29개에해당하기때문에금산분리문제가대부분의기업집단에미치는영향은상당하다. 표 2. 대기업집단금융사보유현황 금융계열사수 그룹명 그룹수 1개사 에스케이, 에스티엑스, 부영, 현대산업개발, 이랜드, 한국타이어, 엘에스, 씨제이, 지에스, 한국철도공사, 엘지 11 2개사 대한전선, 대성, 코오롱, 포스코 4 3개사 유진, 효성, 2 4개사 두산 1 5개사 현대, 현대자동차, 현대중공업 3 6개사 동양 1 7개사 태광, 웅진 2 8개사 케이티 1 9개사 한화, 1 10개사 동부, 롯데 2 11개사 삼성 1 합계 29 자료 : KDB대우증권리서치센터 표 3. 우리나라금산분리관련제도주요내용동일계열금융기관이타회사의결권주식을 20% 이상소유하거나주식을 5% 이상소유하면서최다출자자, 지배관계형성이되는경우금융위의사전승인필요금융지주회사비금융회사의주식소유금지금융투자지주회사의자회사인금융투자업자는비금융회사를금융투자지주회사금융자본의자회사로소유가능산업자본보험지주회사의자회사인보험사는비금융회사지배불가, 소유제한보험지주회사보험회사의손자회사는총발행주식를소유하는경우은행과국내비금융회사를제외한소유가능다른회사의의결권있는발행주식총수의 15% 를초과하는주식을소유불가, 보험업법다만, 자회사인경우금감위승인을받거나신고를하여 15% 를초과하여소유가능원칙적으로의결권주의 9% 초과보유금지시중은행 ( 단, 의결권미행사조건, 금융위승인하 10% 까지보유가능 ) 정부및제한없음예금보호공사 산업자본의금융자본소유제한 지방은행 은행및은행지주회사 일반지주회사 15% 이내산업자본이참여한사모투자전문회사도산업자본으로간주해은행주식보유규제, 비금융주력자는은행지주회사의의결권있는주식을 9% 초과금지 ( 의결권미행사조건으로 10% 까지소유가능 ) 금융회사의주식보유금지, 일반지주회사의자회사는금융회사를 ( 손 ) 자회사지배금지 법조항 금산법제 24 조 금융지주회사법제 6 조, 제 20 조, 제 25 조, 제 31 조 보험업법제 109 조 은행법제 15 조 은행법제 15 조, 제 16 조 공정거래법제 8 조의 2 3

금산분리강화 1 은행지분보유한도축소 2 의결권제한강화 3 중간금융지주회사설립 박근혜대통령당선자가제시한금산분리관련논의내용은크게세가지로정리할수있다.

우선산업자본의은행또는은행지주회사지분소유한도축소에관해살펴보면박근혜대통령당선자는산업자본의은행주식취득한도를축소하겠다고했으나구체적인한도를제시하지않았다. 다만산업자본의은행지분보유한도는현재 9% 로되어있는데 4% 로제한하자는움직임이활발한만큼동일한수준으로수렴할것으로예상된다.

의결권행사규제가현재특수관계인포함 15% 의수준에서단독금융회사기준 5% 까지축소될경우, 그룹내계열금융 보험회사를통하여경영권을유지하고있는대기업들은현행지배력을유지하기위해지배구조의개편이불가피할것으로예상된다.

합병등경영권변동관련사안에대해서는특수관계인의지분을포함한지분율의 15% 까지의결권행사를허용하고있다. 표 4. 상호출자제한기업집단소속금융계열사의의결권제한조항내용 공정거래법제 11 조 상호출자제한기업집단에소속회사로금융업또는보험업을영위하는회사는취득또는소유하고있는국내계열회사주식에대하여의결권을행사할수없다.

4 금산분리강화 1 은행지분보유한도축소 2 의결권제한강화 3 중간금융지주회사설립 박근혜대통령당선자가제시한금산분리관련논의내용은크게세가지로정리할수있다. 1 산업자본의은행지분보유한도를축소하고, 2 금융 보험회사보유비금융계열사주식에대한의결권상한을단독금융회사기준으로향후 5년간단계적으로 5% 까지강화하며, 3 금융계열사의중간금융지주회사설치의무화하는것이다. 우선산업자본의은행또는은행지주회사지분소유한도축소에관해살펴보면박근혜대통령당선자는산업자본의은행주식취득한도를축소하겠다고했으나구체적인한도를제시하지않았다. 다만산업자본의은행지분보유한도는현재 9% 로되어있는데 4% 로제한하자는움직임이활발한만큼동일한수준으로수렴할것으로예상된다. 그러나 2009년법개정이후산업자본이 4% 이상지분을취득한사례가없으므로도입에따른영향은적을것으로판단된다. 둘째, 금융 보험회사가보유한비금융계열사주식에대한의결권제한강화이다. 의결권행사규제가현재특수관계인포함 15% 의수준에서단독금융회사기준 5% 까지축소될경우, 그룹내계열금융 보험회사를통하여경영권을유지하고있는대기업들은현행지배력을유지하기위해지배구조의개편이불가피할것으로예상된다. 현행공정거래법제11 조는금융계열사가보유한비금융계열사주식의의결권행사와관련, 상호출자제한기업집단에속하는회사로서금융업또는보험업을영위하는회사는취득또는소유하고있는국내계열회사주식에대하여원칙적으로의결권을행사할수없는것으로규정하고있는데, 다만임원의선임또는해임, 정관변경, 합병등경영권변동관련사안에대해서는특수관계인의지분을포함한지분율의 15% 까지의결권행사를허용하고있다. 표 4. 상호출자제한기업집단소속금융계열사의의결권제한조항내용 공정거래법제 11 조 상호출자제한기업집단에소속회사로금융업또는보험업을영위하는회사는취득또는소유하고있는국내계열회사주식에대하여의결권을행사할수없다. 다만, 임원의선임또는해임, 정관변경, 계열회사의다른회사로의합병, 영업의전부또는주요부분의다른회사로양도하는경우에한해계열회사의주식중의결권을행사할수있는주식의수는그계열회사에대해특수관계인이행사할수있는주식수를합하여그계열회사발행주식총수의 100 분의 15 를초과할수없다. 자료 : 법제처, KDB 대우증권리서치센터 셋째, 중간금융지주회사방안이다. 산업자본중심대기업의금융자회사지배를허용하되, 금융자회사의수와규모가일정기준을넘으면반드시중간금융지주회사산하에이들을배치토록함으로써산업자본과금융자본사이에방화벽을쌓도록하자는것이다. 이제도는기존대기업집단지배구조의골간을인정해주면서그안에서금산분리를실질적으로추구하는것으로산업자본의금융자본소유가인정되는것이다. 또한현행공정거래법에따르면, 일반지주회사는금융자회사를지배할수없게되어있는데, 이방안으로다수의금융계열사를소유한대기업들은금융자회사보유지분을지주체제외부로처리없이지주회사체제로전환할수있는길을열어주게된다. 그림 1. 중간지주회사도입을통해산업과금융차단 일반지주회사 자본이동차단 ( 방화벽역할 ) 비금융자회사 비금융자회사 중간금융지주회사 손자회사 금융사 1 금융사 2 증손자회사 4

5 논의중인금산분리관련방안이입법화되면삼성그룹에추가적인부담으로작용할것으로분석된다. 먼저삼성생명을포함한금융계열사의의결권이제한되면, 삼성전자, 호텔신라, 에스원등의경우삼성그룹내금융계열사가보유한주식의의결권이추가적으로제한될수있다. 특히삼성생명이보유한삼성전자주식의의결권행사문제로연결되는데, 삼성생명 삼성전자로이어지는출자구조형태의일부조정이불가피할수있다. 중간금융지주회사의무화방안에따라삼성그룹도중간금융지주회사설립을통해서삼성생명과삼성전자를동시에보유한지주회사를설립할수있다. 다만이경우에도삼성생명 삼성전자로이어지는출자구조형태의조정이불가피할수있다. 현행금융지주회사법상보험지주회사는비금융자회사의소유가인정되지만자회사인보험사는비금융손자회사의보유가금지되고있다. 삼성생명이현재삼성전자의 7.5% 를보유하고있는최다출자자로서보험지주회사로전환할경우, 삼성생명은보험지주회사의자회사로편입되며삼성전자는자회사삼성생명이보유한비금융손자회사가되어법을위반하게되기때문이다. 만약삼성생명보험지주체제의비금융자회사로삼성전자를가져간다면지주회사법상자회사지분율규정에맞게끌어올려야하는데이경우에는삼성전자지분매입으로큰부담이된다. 결론적으로금산분리와관련한기두가지방안이어떤형태로든입법이되면, 이건희회장일가 삼성에버랜드 삼성생명 삼성전자로이어지는현재의지배력을유지하기위해서도그룹내지배구조개편이요구된다는판단이다. 그림 2. 삼성그룹지배구조요약 이건희회장일가 45.6% 5.1% 에버랜드 26.4% 11.1% 19.3% 10.4% 삼성생명 삼성증권 8.0% 삼성화재 삼성물산 4.1% 4.7% 7.5% 삼성전자 1.3% 표 5. 금산분리에따른삼성그룹의결권제한 (%, 십억원 ) 계열회사 금융계열사의결권지분 1 특수관계인의결권지분 2 의결권지분율 (1+2) 금융계열사의결권단독 5% 로축소시 (10% 부터시작, 1년 1%p 씩제한 ) 제한되는의결권지분가치 ( 십억원 ) 삼성전자 8.77% 8.86% 17.63% 2.5% 5,645 에스원 8.60% 11.03% 19.63% 0.3% 9 호텔신라 12.30% 5.20% 17.50% 2.9% 53 삼성엔지니어링 1.17% 18.22% 19.39% - - 삼성정밀화학 3.12% 31.98% 35.10% - - 제일기획 3.04% 15.32% 18.36% - - 삼성테크윈 2.83% 29.88% 32.71% - - 5

6 불공정거래규제 일감몰아주기등부당내부거래금지강화 기업지배구조관련공약외에불공정거래규제강화방안으로대기업집단총수일가의불법및사익편취행위근절을검토하고있다. 이는 1 특정경제범죄가중처벌법상횡령등에대해집행유예가불가능하도록형량을강화하고, 2 대기업지배주주 경영자의중대범죄에대해서는사면권행사를엄격히제한하며, 3 일감몰아주기등총수일가의부당내부거래금지규정을강화, 부당내부거래로인한이익은환수하겠다고밝혔다. 이를위해공정거래법제23 조에서현저성요건을삭제하거나부당성요건을완화하는한편, 수혜기업이나수혜지배주주가취한부당이득을과징금이나벌금으로환수하는방안은과징금또는벌금의수위가관건으로구체적인기준이제시될것으로판단된다. 공정거래관련법의집행체계개선과관련해서는 1 공정거래위원회의전속고발권을폐지하고, 2 공정거래법위반에대해징벌적손해배상제와집단소송제도입하며, 3 공정거래법위반행위의피해자가직접법원에해당행위금지를청구하는제도의도입이검토될것으로예상된다 년, 경제민주화정책현실화예상 차기정부에서일정부분경제민주화정책현실화예상 최근대기업과중소기업간양극화가지적되며대규모기업집단의경제력집중이심화되었다는인식확산과적은지분으로많은계열기업을지배함으로써발생할수있는지배주주의사익추구가능성등이언급되면서정치권을중심으로대규모기업집단규제강화방안이논의되고있다. 여 야모두 4 월총선과 12월대선을치르면서경제민주화의기치아래수위와세부방안에는차이가있더라도구체적이고강력한정책들을제시하는한편, 현황에대한문제의식과방향성을확인한만큼경제민주화논의가단순통과의례로그칠것이아니라는판단이다. 따라서대선결과에상관없이차기정부에서는대기업집단에대한규제강화로일정부분현실화될것으로전망한다. 실제로신규순환출자규제, 금산분리강화, 일감몰아주기등부당내부거래에대한규제, 중소기업 중소상인적합업종보호등은여 야가합의처리를통해법률로서현실화시킬수있는수준에서일치하고있다. 이외에도여러분야에서상당수의정책들이여 야의충분한논의를거쳐합의에도달할수있는것으로판단되는바경제민주화관련정책들은점차늘어날것으로판단된다. 그림 년, 대기업관련정책의강화전망 지주회사설립 전환허용 ('99.2~) ~ 지주회사설립및전환금지 금융지주회사법제정 Ⅰ. 지주회사 상장자회사지분율요건완화 (50% 30%) 손자회사지분율요건신설 ( 상장 : 30%, 비상장 :50%) ( 손 ) 자회사지분율요건완화 ( 상장 : 30% 20%, 비상장 : 50% 40%) LG('01.4~) GS('04.7~) SK('07.7~) CJ('07.9~) LS('08.7~) 두산 ('09.1~) 코오롱 ('10.1~) 한국타이어애경유화동아제약등 Ⅱ. 출자총액제한출총제도입 ('98.2~) 출총제재도입 ('01.4~) ('09.3~) Ⅲ. 상호출자제한상호출자제한도입 신규순환출자제한 Ⅳ. 금산분리 금융보험사의결권금지 금융보험사의결권제한 ('02.1~) : 30% 25~20% 15% 의결권제한강화 15% 5% 산업자본은행지분소유한도 4%('82~) 소유한도 4% 9% 완화 ('09~) 은행소유한도강화 중간금융지주회사도입 6

7 Compliance Notice 본자료는당사홈페이지에게시된자료로기관투자가등제 3자에게사전제공한사실이없음을확인함. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재해당회사의유가증권을보유하고있지않으며, 외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인함. 7

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