2016 년 5 월 16 일 COMPANY REPORT 한세실업 (105630) 매수 ( 유지 ) 매출흐름은이상無 섬유 / 의복 현재주가 (5 월 13 일 ) 47,750 원 목표주가 60,000 원 ( 하향 ) 상승여력 25.7% 1분기영업이익은 212억원 (+4.0

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1 1 년 5 월 1 일 COMPANY REPORT 한세실업 (53) 매수 ( 유지 ) 매출흐름은이상無 섬유 / 의복 현재주가 (5 월 13 일 ) 7,75 원 목표주가, 원 ( 하향 ) 상승여력 25.7% 1분기영업이익은 2억원 (+.% YoY) 으로예상치하회 1분기영업이익은 2억원 (+.% YoY) 으로예상치 ( 당사 : 277억원, 시장 : 27억원 ) 를하회했다. 1) 해외법인이전관련비용, 2) 신규바이어수주관련초기마진하락, 그리고 3) 염색공장수율하락때문이다. 일회성이슈로이익은부진했으나오더 ( 수주 ) 부진은없었다. 달러기준매출액은.% YoY, 연결매출액은 11.% YoY 증가했다. 오더흐름은양호, 2 분기 USD 기준매출액 +9.% YoY 추산 [ Analyst ] 박희진 (2) 연구위원 hpark@shinhan.com 김규리 (2) 연구원 kimkyuri@shinhan.com KOSPI 1,9.99p KOSDAQ 7.37p 시가총액 액면가 발행주식수 1,9. 십억원 5 원. 백만주 유동주식수 17.1 백만주 (2.%) 52 주최고가 / 최저가 5, 원 /3, 원 일평균거래량 ( 일 ) 일평균거래액 ( 일 ) 15,9 주,555 백만원 외국인지분율 11.3% 주요주주한세예스 2 홀딩스외 1 인 5.1% 국민연금.1% 절대수익률 3 개월 -1.1% 개월 -.% 개월 19.% KOSPI 대비 3 개월 -21.7% 상대수익률 개월 -.1% 개월 2.3% 대만 OEM 업체들주가는 5월이후에만 % 이상하락했다. 신규오더불확실성부각 때문이다. 마카롯 (177 TT) 3월매출은.9% YoY 감소해부진했다. 하지만한세실업의 오더흐름은차별화가진행중이다. 양호했던 1분기에이어 2분기달러매출액은 9.% YoY 증가가예상된다. 5월현재까지오더흐름감안시성장여력은충분하다. 투자의견 매수 유지, 추정치조정반영해목표주가는 만원으로하향 1분기이익부진과환율하락등에따른추정치조정을반영해목표주가는 만원으로하 향한다. 하지만오더흐름이해외업체와달리양호하고계속된주가하락으로추가하락 에대한우려는없다. 환율, 해외업체대비상대적으로높은밸류에이션은부담이나양호 한성장모멘텀에따른주가상승여력은충분하다. 투자의견 매수 를유지한다. 월결산 F 17F 1F 매출액 ( 십억원 ) 1, ,5.5 1,72.5 1,9.3 2,5. 영업이익 ( 십억원 ) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 1,5 2,5 2,95 3,33 3,71 BPS ( 원 ),273, 13,52 1,5 19,7 영업이익률 순이익률 ROE PER (x) PBR (x) EV/EBITDA (x) 자료 : 회사자료, 신한금융투자추정 리서치센터

2 최근주가하락요인 : 1) 환율, 2) 주문량, 3) 밸류에이션 3 월이후주가수익률은 -1.%, KOSPI 대비.% Underperform 1 년과 15 년주가는 5%, 3% 상승, 1 년현재 주가는 9.9% 하락 동사의주가는 1 년.%, 15 년 33.5% 상승했다. 하지만현재주가는연초대비 9.9% 하락해부진한흐름을나타내고있다. 월별로 1 월수익률은 +13.% 를기록했으나, 2 월부터 5 월까지수익률은각각 -2.%, -2.%, -9.2%, -7.3% 으로 2 월이후부진한흐름이다. 특히 3 월이후주가수익률은 -1.% 으로 KOSPI 수익률을.%p 하회했다. 주가하락요인은 1) 원 / 달러환율하락, 2) 해외동종업체 1 분기실적부진에따른신규오더 ( 주문 ) 우려부각, 3) 해외업체주가하락에따른상대적밸류에이션부담이다. 주가하락요인 1) 3월이후원 / 달러환율은.2%, 월저점기준.% 하락 추정치하락우려 원 / 달러환율은 3 월이후연중저점이었던 월 21 일까지.%, 5 월 13 일현재시점기준으로는.2% 하락했다. 생산기지가해외에위치한수출기업인동사실적에있어환율하락은추정치하락을의미한다. 추정환율 원하락시동사의매출액은.9%, 영업이익은.9% 하락한다. 2 분기중환율하락에대한우려뿐아니라하반기이후계속될환율영향에대한우려도주가에반영되었다. 3 분기와 분기적용원 / 달러환율은 1,1 원과 1,1 원으로전년동기대비.7%, 1.5% YoY 하락이예상된다. 달러매출액이 % 증가하더라도원화기준매출액성장률은 % 를하회할개연성이높다. 원 / 달러환율 vs. 한세실업주가추이 ( 원 ) 한세실업 ( 좌축 ) ( 원 ) 7, 원 / 달러환율 ( 우축 ) 1,25, 1, 5, 1,15, 1, 3, 1/15 /15 7/15 /15 1/1 /1 1,5 국내 OEM 업체환율민감도테이블 ( 십억원, 원, %) 영원무역 한세실업 환율 증감률 매출액 영업이익 순이익 EPS 매출액 영업이익 순이익 EPS 1,15 원 (1.72) 1, ,13.7 1, ,9.9 1,155 원 (.) 1, ,15. 1, , ,15 원 - 1, ,193. 1, ,95. 1,175 원. 1, ,2.2 1, ,97.1 1,15 원 , ,27.3 1, ,995.1 [ 변동률 ] 1,15 원 (1.72) (1.7) (1.35) (1.32) (1.32) (1.) (1.77) (1.7) (1.7) 1,155 원 (.) (.) (.7) (.) (.) (.9) (.9) (.5) (.5) 1,15 원 ,175 원 ,15 원 자료 : 신한금융투자추정 / 주 : 상기실적은 1 년추정실적기준 2

3 주가하락요인 2) 신규수주감소우려, 대만업체주가도오더감소우려로 YTD 평균 35.1% 하락 Eclat 연간가이던스하향조정과 Makalot 3월실적부진 vs. 한세실업의양호한 1분기실적과 % 수준의성장률 Guidance 주요비교대상업체인 Eclat(17 TT) 과 Makalot(177 TT) 주가역시 3 월이후부진한흐름이진행중이다. 연초이후 Eclat 과 Makalot 주가는각각 3.%, 33.7% 하락했다. 주가는 3 월이후에만 Eclat 이 31.7%, Makalot 이 25.7% 하락했다. 대만업체주가하락의주된요인은실적우려이다. Makalot 의경우부진한 3 월실적, Eclat 의경우연간오더에대한가이던스하향조정이주가하락을야기했다. Eclat 의경우 1 분기실적은양호했으나연간매출액성장률가이던스가기존 13~1% 에서 2~5% 수준으로하향되었다. Makalot 1 분기매출액성장률은 9.1% YoY 으로 Eclat 의 13.% 대비다소부진했다. 2 월까지매출흐름은유사했으나 3 월매출이 Eclat 은 13.% YoY 증가, Makalot 은.9% 감소했다. 니트생산중심의회사인동사와사업구조가유사한 Makalot 의 3 월매출부진과 Eclat 의가이던스하향이동사의오더에대한우려를증식시켰다. 동사의 1 분기달러기준매출액은.% YoY 증가했다. 해외동종업체실적과의차별화가진행중이다. 바이어로부터의신규수주우려도제한적이다. 연간오더성장률가이던스는 % 수준이다. 실적이부진한 GAP 으로부터의수주역시 11 년이후두자릿수성장률을유지해오고있다. Ralph Lauren, GAP 을제외한해외의류업체들의경우매출액과재고자산이올해들어반등세를나타내고있다. 업체별차별화전략이필요하다. 원 / 달러 & 대만달러 / 달러환율추이 (KRW/USD) 1,25 1, 원 / 달러환율 ( 좌축 ) 대만달러 / 달러환율 ( 우축 ) (TWD/USD) , , 31 1,5 1/15 3/15 5/15 7/15 9/15 11/15 1/1 3/1 5/1 3 대만 OEM 업체월별실적추이 ( 천 TWD, %) ECLAT 증감률 MAKALOT 증감률합산증감률 1/15 1,715,9.9 1,977, ,93,9. 2/15 1,23, ,57,9 (13.5) 3,211, /15 1,59, ,21, ,, /15 1,917, 2.2 1,5, ,3,27.5 5/15 2,32,13. 1,, ,773, /15 2,25,7 1. 1,2,7 23.5,97, /15 2,575,3.3 2,, ,75,95 3. /15 2,3, ,25,195.,2,2.5 9/15 1,92, ,3,21 1.1,559, 15.7 /15 2,7, ,39,53 (2.) 5,73, /15 2,37, 1.7 1,1, ,, /15 2,179,1. 1,, ,9, /1 1,97, 1. 2,31,9 1.,39, /1 1,1, ,77, ,55, /1 1,, ,19,57 (.9),5, 자료 : 각사, Boomberg, 신한금융투자주 : Eclat 은 3 월매출액은월별회사자료미발표로발표된 1 분기누계매출액을기준으로계산 3

4 GAP 매출액 & 재고자산증감률추이 Ralph Lauren 매출액 & 재고자산증감률추이 매출액증감률 재고자산증감률 매출액증감률 재고자산증감률 () () 1Q 1Q11 1Q 1Q13 1Q1 1Q15 1Q1 () 1Q 1Q11 1Q 1Q13 1Q1 1Q15 1Q1 NIKE 매출액 & 재고자산증감률추이 Under Armour 매출액 & 재고자산증감률추이 매출액증감률 재고자산증감률 매출액증감률 재고자산증감률 () 1Q 1Q11 1Q 1Q13 1Q1 1Q15 1Q1 () 1Q 1Q11 1Q 1Q13 1Q1 1Q15 1Q1 American Eagle 매출액 & 재고자산증감률추이 A&F 매출액 & 재고자산증감률추이 매출액증감률 재고자산증감률 1 매출액증감률 재고자산증감률 () () 1Q 1Q11 1Q 1Q13 1Q1 1Q15 1Q1 () 1Q 1Q11 1Q 1Q13 1Q1 1Q15 1Q1

5 주가하락요인 3) 밸류에이션 : 1년추정실적기준한세실업 PER 1.2배 vs. Makalot 13.9배 밸류에이션에대한고민은남아있다. 1 년추정실적기준동사의 PER 밸류에이션은 1.2 배수준에서거래중이다. 대만업체인 Eclat PER 이 17.3 배, Makalot 의경우 13.9 배수준이다. Eclat 의영업이익률이두자릿수후반대라는점을감안할때 Eclat 대비높은밸류에이션은부담스럽다. 그러나 Makalot 대비한세실업의밸류에이션이할증거래되어야하는이유는있다. 년이후 Makalot 과한세실업의영업이익률격차는계속해서줄어들고있다. 년과 11 년 Makalot 과한세실업의마진율격차 (Makalot 영업이익률 한세실업영업이익률 ) 는평균 %p 에달했다. 하지만 1 년과 15 년의마진율격차는 2.9%p 로줄어들었다. 1 년의경우마진율격차는 1~15 년대비다소확대가예상된다. 한세실업영업이익률이전년대비 1.3%p 하락한 7.7% 수준으로추정되기때문이다. 추세적인하락이라기보다해외법인이전비용, 환율하락등에따른일시적현상이다. 17년 Makalot vs. 한세실업마진율격차는 2.5%p 으로 5.1%p 대비 3%p 축소, 높은이익률개선이밸류에이션할증합리화 17 년마진율격차는 2.5%p 으로예상된다. 한세실업은 13 년이후본격적인수직계열화작업을진행중이다. 공정일관화에따른마진율개선은계속된다. 17 년한세실업과 Makalot 의영업이익률은각각.5%,.7% 으로전망된다. 영업이익률개선흐름감안시한세실업의상대적밸류에이션할증은합리적이다. 한세실업 vs. Makalot 마진율격차추이및전망 영업이익률격차 ( 우축 ) (%p) 1 MAKALOT 영업이익률 ( 좌축 ) 9 한세실업영업이익률 ( 좌축 ) 3 1Q 1Q13 1Q1 1Q15 1Q1 1Q17F, 주 : Makalot 의 1 년이후실적관련추정치는 Bloomberg consensus (3) 해외 OEM 업체밸류에이션요약테이블 ( 배 ) 시가총액 1F 17F 국가회사명 ( 십억원 ) 매출 g. EPSg. PER PBR EV/EBITDA ROE 매출 g. EPSg. PER PBR EV/EBITDA ROE 대만 FAR EASTERN, (1.) POU CHEN, ECLAT 2, FENG TAY 2, FORMOSA 1, MAKALOT 1, 홍콩 SHENZHOU 7, YUE YUEN 7, LI & FUNG 5,295. (1.7) (.7) PACIFIC TEXT. 2, BEST PACIFIC LUENTAI 한국 영원무역 2, 한세실업 1, 추정 5

6 연초대비외국인지분율은 3.5%p 상승, Makalot 외국인지 분율은연초대비.3%p 하락 외국인지분율흐름의경우대만업체와차별화가진행중이다. 동사의외국인지분율은연초대비 3.5%p 상승했다. 주가하락에도외국인지분율은꾸준히상승했다. 반면 Makalot 의외국인지분율은연초대비.3%p 하락했다. Eclat 역시외국인지분율이연초대비하락했으나지분율감소폭은 1.2%p 에그쳤다. 앞서언급한신규오더흐름의차별화현상과마진율격차축소와꾸준히증가하는외국인지분율을감안할때동사주가의추가하락은제한적이다. 일회성비용등에대한확인은계속되어야하나양호한오더흐름을감안해투자의견 매수 을제시한다. 다만전년동기대비원 / 달러환율하락추세가하반기에도계속될예정이라는점은부담이다. 단기매매전략보다는중장기관점에서 Buy & Hold 전략을제시한다. 한세실업외국인지분율 & 주가추이 외국인지분율 ( 좌축 ) ( 원 ) 1 주가 ( 우축 ),,,, 자료 : Quantiwise, 신한금융투자 Makalot 외국인지분율 & 주가추이 Eclat 외국인지분율 & 주가추이 외국인지분율 ( 좌축 ) 주가 ( 우축 ) (TWD) 외국인지분율 ( 좌축 ) 주가 ( 우축 ) (TWD)

7 1 분기실적 : 일회성비용반영으로영업이익은예상치하회 1 분기영업이익은 2 억원 (+.% YoY) 으로예상치하회 영업이익은.% YoY 증가로 예상치하회, 매출액은 11.% YoY 증가 1 분기영업이익은 2 억원 (+.% YoY) 으로예상치 ( 당사 : 277 억원, 시장 27 억원 ) 으로예상치를하회했다. 연결매출액은 3,593 억원 (+11.% YoY) 으로당사 (3,71 억원 ) 및시장 (3,9 억원 ) 예상치를약 3%p 가량하회했다. 별도기준매출액은예상치에부합했다. 별도기준매출액은 3,52 억원으로전년동기대비 1.1% YoY 증가했다. 달러기준매출액은.% YoY 증가해양호했다. 연결매출액이추정치를약 3% 가량하회한이유는작년 월한세예스 2 홀딩스로이관된 FRJ 와한세드림매출차이때문이다. 영업이익부진사유 : 1) 해외법인공장이전관련비용, 2) 염색공장설비확충비용, 3) 신규바이어관련마진율하락 영업이익이예상치를하회한이유는 1) 인도네시아공장이전관련 ( 기존 2 개법인을 1 개법인으로통합 ) 비용과 2) 염색공장생산설비확충에따른비용증가, 3) 신규바이어수주확보에따른초기마진율하락때문이다. 공장이전관련비용은약 억원수준으로일회성성격이다. 신규바이어수주에따른마진율하락역시수주초기일시적현상으로우려는없다. 다만염색공장관련비용의경우물량확보에따른가동률상승이필요하다. 한세실업영업실적요약테이블 (IFRS 연결기준 ) ( 십억원, %) 1Q1 1Q15 YoY Q15 QoQ 신한금융컨센서스 매출액 (.) 영업이익 (5.7) 순이익 (52.) 영업이익률 순이익률 자료 : 회사자료, 신한금융투자 한세실업연간영업실적전망변경 변경전변경후변경률 ( 십억원, %) 1F 17F 1F 17F 1F 17F 매출액 1,7.3 1,71.3 1,72.5 1,9.3 (1.1) (.1) 영업이익 (9.2) (5.) 순이익 (3.) (2.5) 영업이익률 순이익률 자료 : 신한금융투자추정 한세실업분기영업실적추이및전망 ( 십억원, %YoY, %) 1Q15 2Q15 3Q15 Q15 1Q1 2Q1F 3Q1F Q1F 1Q17F 2Q17F 3Q17F Q17F F 17F 매출액 , ,5.5 1,72.5 1,9.3 - 별도 ,22. 1,57. 1,.3 1,71.1 영업이익 별도 순이익 매출성장률 별도 영업이익성장률 (1.) (7.1) (.) 별도 (5.9) 순이익성장률.7 (7.9) 영업이익률 순이익률 자료 : 회사자료, 신한금융투자추정 7

8 목표주가는추정치조정을반영 해 만원으로하향 목표주가는 1분기영업이익부진과 2분기이후적용환율조정등을반영한추정치조정을반영해기존 5, 원에서, 원으로하향한다. 목표주가는 개월선행추정실적에 Target PER 1.배를적용했다. 적용밸류에이션은대만 OEM 업체평균 PER( 주가수익비율 ) 밸류에이션을 15% 할증했다. 앞서언급한마진율격차축소와양호한오더흐름을반영했다. 글로벌업체대비절대밸류에이션에대한부담은있다. 그러나성장률에대한차별화는존재한 다. 대만업체의연간매출성장률예상치들이최근 5% 수준으로하향조정된반면동사의연 간매출성장률가이던스는 % 수준 ( 달러기준 ) 이유지되고있다. 현재까지흐름을감안할 경우연간가이던스달성에대한가시성은높다. 해외업체와의차별화된투자전략이필요하다. 한세실업밸류에이션테이블 내용단위비고 순이익 ( 십억원 ) 5.9 A. 개월선행추정지배주주순이익 Target P/E ( 배 ) 1. B. Target PER ( 대만 OEM 업체평균 PER 15% 할증 ) EV ( 십억원 ) 2,31. C = A*B 발행주식수 ( 천주 ), D. 주식수 주당가치 ( 원 ) 57,915 E=C/D 목표주가 ( 원 ), 기존목표주가 : 5, 원 현재주가 ( 원 ) 7,75 5월 13일종가 상승여력 25.7% 자료 : 신한금융투자추정 글로벌 OEM/ODM 업체 EPS growth-per 차트 (1F) 글로벌 OEM/ODM 업체 ROE-PBR 차트 (1F) (PER, 배 ) 1 1 MAKALOT 1 ECLAT 영원무역 FENG TAY 한세실업 SHENZHOU (PBR, 배 ) MAKALOT SHENZHOU FENG TAY 한세실업 ECLAT 추정 FAR EASTERN (EPS growth, %) FAR EASTERN 영원무역 LUENTAI 추정 (ROE, %) 글로벌 OEM/ODM 업체밸류에이션요약테이블 ( 배 ) 시가총액 1F 17F 국가회사명 ( 십억원 ) 매출 g. EPSg. PER PBR EV/EBITDA ROE 매출 g. EPSg. PER PBR EV/EBITDA ROE 대만 FAR EASTERN, (1.) POU CHEN, ECLAT 2, FENG TAY 2, FORMOSA 1, MAKALOT 1, 홍콩 SHENZHOU 7, YUE YUEN 7, LI & FUNG 5,295. (1.7) (.7) PACIFIC TEXT. 2, BEST PACIFIC LUENTAI 한국 영원무역 2, 한세실업 1, 추정

9 글로벌 OEM/ODM 업체밸류에이션테이블 ( 단위 : 십억원, 배, %) ECLAT MAKALOT SHENZHOU YUEYUEN 영원무역한세실업 17 TT EQUITY 177 TT EQUITY 2313 HK EQUITY 551 HK EQUITY KS EQUITY 53 KS EQUITY 매출액 ,27. 9,55. 1,5.9 1,5.5 1F 1, ,57.9,2.3 1,97.5 1, F 1, ,22. 2,919.,5.2 2,1. 1,9.3 영업이익 F F 순이익 F F 매출액증감률 F F 영업이익증감률 F (.) 17F 순이익증감률 F F 영업이익률 F F 순이익률 F F PER F F PBR F F ROE F F EV/EBITDA F F 추정 한세실업 M FWD PER 밴드차트 한세실업 M FWD PBR 밴드차트 ( 만원 ) 22x ( 만원 ) 5.x 1x.x 1x x 3.x 2.x 2 x 2 1.x 1/ 1/13 1/1 1/15 1/1 자료 : Quantiwise, 신한금융투자 1/ 1/13 1/1 1/15 1/1 자료 : Quantiwise, 신한금융투자 9

10 환율이슈 : 적용환율 원하락시영업이익.9% 하락 수출기업으로서원 / 달러환율변동에따른추정치변경불가피, 원하락시영업이익.9% 하향조정 OEM/ODM 산업은생산기지와주요매출처가해외시장에위치한수출산업이다. 원 / 달러환율변동에따른실적추정치변동이불가피하다. 동사의경우원 / 달러환율이 원하락할경우매출액과영업이익추정치는각각.9%,.9% 하향조정된다. 하반기원 / 달러환율이전년동기대비하락할예정이라는점은주가에부담이다. 계속되는양호한오더흐름을감안해하반기이후에대한긍정적전망이필요하다. 분기별평균원 / 달러환율추이및전망 1,3 ( 원 ) 원 / 달러환율 ( 좌축 ) 증감률 ( 우축 ) (% YoY) 1, 1, 1, () 9 1Q1 3Q1 1Q15 3Q15 1Q1 3Q1F 1Q17F 3Q17F 1Q1F 3Q1F 자료 : Quantiwise, 신한금융투자추정 () 국내 OEM 업체환율민감도테이블 ( 십억원, 원, %) 영원무역 한세실업 환율 증감률 매출액 영업이익 순이익 EPS 매출액 영업이익 순이익 EPS 1,15 원 (1.72) 1, ,13.7 1, ,9.9 1,155 원 (.) 1, ,15. 1, , ,15 원 - 1, ,193. 1, ,95. 1,175 원. 1, ,2.2 1, ,97.1 1,15 원 , ,27.3 1, ,995.1 [ 변동률 ] 1,15 원 (1.72) (1.7) (1.35) (1.32) (1.32) (1.) (1.77) (1.7) (1.7) 1,155 원 (.) (.) (.7) (.) (.) (.9) (.9) (.5) (.5) 1,15 원 ,175 원 ,15 원 자료 : 신한금융투자추정 / 주 : 상기실적은 1 년추정실적기준 원 / 달러환율 & 한세실업상대주가추이 ( 원 ) 한세실업 ( 좌축 ) ( 원 ) 7, 원 / 달러환율 ( 우축 ) 1,25 원 / 달러환율 & 영원무역상대주가추이 ( 원 ) 영원무역 ( 좌축 ) ( 원 ), 원 / 달러환율 ( 우축 ) 1,25, 1, 7, 1, 5, 1,15, 1,15, 1, 5, 1, 3, 1/15 /15 7/15 /15 1/1 /1 1,5, 1/15 /15 7/15 /15 1/1 /1 1,5

11 해외업체분석 : 신규주문감소에대한불안감확대 1 분기해외업체순이익은전년동기대비평균 3.3% 감소, 매출은차별화 Eclat 주가는 1 분기실적발표 와함께 % 가량하락 5 월초발표된 Eclat 1 분기영업실적은 % 가량의주가하락을야기했다. 매출액은양호했으나순이익이시장예상치대비 % 가량하회했기때문이다. 1 분기대만 OEM 업체들의순이익은평균 3.3% YoY 감소했다. 순이익부진은환율하락에따른마진율하락과오더부진때문이다. Makalot 은최근기능성스포츠웨어중심으로베트남생산공장설비를교체중이다. 관련비용이올해연중반영될예정으로 1 년영업이익은 5.2% YoY 증가에그칠예정이다. 영업이익률은.%p 하락한.9% 으로추산된다. Makalot 의 1 분기매출액과영업이익은각각 9.1%, 1.3% YoY 증가했다. 1 월과 2 월매출액은각각 1.7%, 11.7% YoY 증가했으나 3 월매출액이 5.2% YoY 증가에그쳤다. 연간매출액성장률역시 9.% YoY 수준에그칠전망으로오더흐름에대한확인이필요하다. Eclat 의연간성장률가이던스 는기존 15% 에서 2~5% 수준 으로하향조정가능성제기 Eclat 의경우매출액성장률은양호했다. 1 분기매출액은 13.% YoY 증가했다. 월별로도 1 월과 2 월매출액성장률이 1.%, 11.% YoY, 3 월매출액성장률이 13.% YoY 을기록했다. 다만 1 분기실적발표와함께제기된매출성장률가이던스하향조정이주가하락을야기했다. 의류부문에서의매출성장률가이던스는 % 중반수준이었다. 하지만최근주요수출국가내경기부진으로바이어들의신규수주감소우려가부각되어 2~5% 수준으로낮아졌다. ECLAT 분기별영업실적추이및전망 블룸버그컨센서스기준 Eclat 의 1 년매출액과영업이익예상성장률은.1%, 11.2% YoY 이다. 최근제기된가이던스변경을고려할때연간추정치에대한하향조정이불가피하다. 다만하반기이후편직부문에서의신규제품출시등이예정되어있다는점은긍정적이다. 판매단가상승에따른성장률회복과마진율개선이동시에진행될수있기때문이다. ( 백만 TWD, %) 1Q15 2Q15 3Q15 Q15 1Q1 2Q1F 3Q1F Q1F 1Q17F 2Q17F 3Q17F Q17F F 17F 매출액,92.2,9.,9.2 7,25. 5,59.5,7. 7,1.1,355. 7,19.7,3. 9, ,.,2. 25,5.7 2,9. 3,.3 영업이익.2 1, ,25.5 1, ,3.3 1,.2 1,99. 1,22. 1,7. 1,72. 1,52. 3,57.1,53.5 5,397.,. 순이익 ,27. 1, ,55.5 1,222. 1,. 1,5. 1,29.7 1,53.3 1,15.7 3,3.5,173., ,13.7 매출성장률 영업이익성장률 순이익성장률 (.). (5.) 영업이익률 순이익률 MAKALOT 분기별영업실적추이및전망 ( 백만 TWD, %) 1Q15 2Q15 3Q15 Q15 1Q1 2Q1F 3Q1F Q1F 1Q17F 2Q17F 3Q17F Q17F F 17F 매출액 5,72.,975.3,9. 5,1.,39. 5,2. 7,732.,292. 7,113.5,59.,91.5 7,115.5,. 23, ,59. 2,979.5 영업이익 ,7.2 2,5.2 2,7. 3,7. 순이익 ,75. 2,159. 2,271. 2,7.5 매출성장률 영업이익성장률 (.) 순이익성장률 (.1) 영업이익률 순이익률

12 대만 OEM 업체월별실적추이 ( 천 TWD, %) ECLAT 증감률 MAKALOT 증감률합산증감률 1/15 1,715,9.9 1,977, ,93,9. 2/15 1,23, ,57,9 (13.5) 3,211, /15 1,59, ,21, ,, /15 1,917, 2.2 1,5, ,3,27.5 5/15 2,32,13. 1,, ,773, /15 2,25,7 1. 1,2,7 23.5,97, /15 2,575,3.3 2,, ,75,95 3. /15 2,3, ,25,195.,2,2.5 9/15 1,92, ,3,21 1.1,559, 15.7 /15 2,7, ,39,53 (2.) 5,73, /15 2,37, 1.7 1,1, ,, /15 2,179,1. 1,, ,9, /1 1,97, 1. 2,31,9 1.,39, /1 1,1, ,77, ,55, /1 1,, ,19,57 (.9),5, 자료 : 각사, Boomberg, 신한금융투자주 : Eclat 은 3 월매출액은월별회사자료미발표로발표된 1 분기누계매출액을기준으로계산 대만 OEM 업체주가추이 (TWD) ECLAT ( 좌축 ) MAKALOT ( 우축 ) (TWD) /15 /15 7/15 /15 1/1 /1 대만 OEM 업체시장대비밸류에이션프리미엄추이 중국 OEM 업체시장대비밸류에이션프리미엄추이 2 1 ECLAT FENG TAY MAKALOT 1 1 SHENZHOU YUE YUEN Pacific Textile () ()

13 미국 Macro 지표 : 월 ISM 제조업지수는전월대비 1pt 하락 2 월소매의류재고는 +5.% YoY, 3 월의류판매는 -.% YoY 경기둔화우려확산 월미국 ISM 지수는 5. 로전월대비 1pt 하락했다. 소비자신뢰지수도전월대비 2pt 하락한 9 에그쳐미국내소비부진우려가확산되었다. 3 월미국의류소매판매액은.% YoY 감소했다. 11 년이후전년동월대비의류소매판매액역성장은지난 11 월에이어 2 번째이다. 2 월까지발표된소매의류재고는 5.% YoY 증가했다. 3 월의류판매액을감안할때재고상승은부담이다. 매출액성장이없는재고증가는신규주문감소로이어지기때문이다. 월실업률이 5.% 에불과해전년도평균 5.3% 보다낮다는점은긍정적이나소매판매등지표에대한계속적인확인은필요해보인다. 미국의류소매판매액추이 미국의류소매재고추이 (USD bn) 22 미국의류소매판매액 ( 좌축 ) 증감률 ( 우축 ) (% YoY) (USD bn) 55 미국의류소매재고 ( 좌축 ) 증감률 ( 우축 ) (% YoY) () () () () 미시건대소비자신뢰지수추이 ISM 제조업지수추이 (pt) 1 (pt) 컨퍼런스보드소비자기대지수추이 미국비농가취업주증감률및실업률 (pt) 1 ( 천명 ) 비농가취업자수증감 ( 좌축 ) 실업률 ( 우축 ) 3 (3) () (9)

14 매출비중 25% 에달하는 GAP 실적은부진 vs. GAP 向매출은 년이후연평균 % 수준유지 오더우려해소 최근가장많이회자되는미국의류업체는 GAP 이다. 1 년이후계속된매출성장률부진때문이다. 동사의경우 GAP/OldNavy 向비중이 2% 수준에달한다. 주요바이어중가장높은비중을차지하는 GAP 실적부진은부담이다. 하지만 년이후계속된 GAP 실적부진에도불구하고 GAP/Old Navy 매출비중은 25% 수준을유지중이다. 동기간매출성장률은연평균 % 수준이었다. GAP/Old Navy 주문역시 % 수준의성장이진행되었다는점을의미한다. 대개의류업체의경우실적부진시원가율개선을위해아웃소싱업체수를줄이고선별된업체에게물량을증가시킨다. 단위당가격하락을위해서이다. 동사의경우선별된업체에포함되었다. 바이어개별업체실적과 OEM 업체실적이차별화될수있는이유이다. 최근오더흐름을감안할때우려는없다. 성장이차별화를이끌수있다. 한세실업주요바이어비중 ( 년기준 ) 한세실업주요바이어비중 (1 년기준 ) 자료 : 회사자료, 신한금융투자 Kohl's, K-mart, Macy's, JC PENNY WAL-MART 11% 11% GAP, Old navy 25% Target % TCP, GUESS, Uniqlo, BENETTON MUJI, H&M, 외 NIKE ZARA % 13% 3% AEO, AERO POSTALE % A&F, Hollister, Victoria's secret 7% WAL-MART % Uniqlo, MUJI, H&M, ZARA % 자료 : 신한금융투자 Target 1% Kohl's, K-mart, Macy's, JC PENNY 11% TCP, GUESS, BENETTON 외 13% NIKE % GAP, Old navy 25% AEO, AERO POSTALE % A&F, Hollister, Victoria's secret 7% GAP 영업실적추이및전망 (mn USD) 17, 1 GAP 영업실적예상치변경추이 (USD mn) 17년매출컨센서스 ( 좌축 ) 1, 17년영업이익컨센서스 ( 좌축 ) (USD mn) 2,5 1, 17, 2, 15, 1, 1, 1,5 13, , 1/15 /15 7/15 /15 1/1 /1 1, GAP 주가추이 년이후 GAP PER( 주가수익비율 ) 추이 (USD) 5 ( 배 ) /15 /15 7/15 /15 1/1 /

15 Appendix 1. 해외의류업체영업실적추이및전망 A&F 영업실적추이및전망 NIKE 영업실적추이및전망 (mn USD) 5, 9 (mn USD), 15, 3, 1 3, 3, 13 2, 1 1, 1 1 GUESS 영업실적추이및전망 FAST RETAILING 영업실적추이및전망 (mn USD) 3, (bn JPY) 2, 2,7 1 2, 1 2, 1, 2, 1, 1, 1, F INDITEX 영업실적추이및전망 H&M 영업실적추이및전망 (bn EUR) 25 (bn SEK) F 5 1 1F 15

16 Appendix 2. 해외 OEM 업체영업실적추이및전망 Eclat 영업실적추이및전망 Makalot 영업실적추이및전망 (bn TWD) 3 15 (bn TWD) F 5 1 1F Feng Tay 영업실적추이및전망 Far Eastern 영업실적추이및전망 (bn TWD) (bn TWD) F F 2 Yue Yuen 영업실적추이및전망 Shenzhou 영업실적추이및전망 (bn HKD) 9 (bn HKD) F 3 1 1F 1 1

17 부록 : 요약재무제표 재무상태표 월결산 ( 십억원 ) F 17F 1F 자산총계 ,9.9 1,25. 1,39.5 유동자산 현금및현금성자산 매출채권 재고자산 비유동자산 유형자산 무형자산 투자자산 기타금융업자산..... 부채총계 유동부채 단기차입금 매입채무 유동성장기부채 비유동부채 사채..... 장기차입금 ( 장기금융부채포함 ) 기타금융업부채..... 자본총계 자본금..... 자본잉여금 기타자본 (.2) (.2) (.2) (.2) (.2) 기타포괄이익누계액 (1.3) (1.1) 이익잉여금 지배주주지분 비지배주주지분 (.). (1.9) (2.2) (2.2) * 총차입금 * 순차입금 ( 순현금 ) (13.7) 포괄손익계산서 월결산 ( 십억원 ) F 17F 1F 매출액 1, ,5.5 1,72.5 1,9.3 2,5. 증가율 매출원가 1,2.7 1, ,32.2 1,37.5 1,59.3 매출총이익 매출총이익률 판매관리비 영업이익 증가율 (.) 영업이익률 영업외손익 (9.) (5.1) 금융손익 기타영업외손익 (.3) (.3) 종속및관계기업관련손익..... 세전계속사업이익 법인세비용 계속사업이익 중단사업이익..... 당기순이익 증가율 순이익률 ( 지배주주 ) 당기순이익 ( 비지배주주 ) 당기순이익 (.1).1 (1.9) (.2) (.) 총포괄이익 ( 지배주주 ) 총포괄이익 ( 비지배주주 ) 총포괄이익 (.1) EBITDA 증가율 (9.7) EBITDA 이익률 주 : 영업이익은 년개정 K-IFRS 기준 ( 매출총이익 - 판매관리비 ) 현금흐름표 월결산 ( 십억원 ) F 17F 1F 영업활동으로인한현금흐름 당기순이익 유형자산상각비 무형자산상각비 외화환산손실 ( 이익 ) 자산처분손실 ( 이익 ) (.).3... 지분법, 종속, 관계기업손실 ( 이익 )..... 운전자본변동. (117.3) (13.2) (17.) (25.) ( 법인세납부 ) (21.7) (27.7) (29.5) (3.9) (3.1) 기타 투자활동으로인한현금흐름 (2.) (55.2) (19.5) (5.2) 13.9 유형자산의증가 (CAPEX) (3.1) (3.9) (17.) (23.) (22.) 유형자산의감소 무형자산의감소 ( 증가 ) (.2) (.2). (.). 투자자산의감소 ( 증가 ) (15.) (9.3) (.) (2.1) (35.1) 기타 (131.9) (7.1) 21. FCF 재무활동으로인한현금흐름 (23.1) (31.9) (31.9) 차입금의증가 ( 감소 ) (3.).. 자기주식의처분 ( 취득 )..... 배당금 (.) (.) (.) (.) (.) 기타 (.). (.1) (21.9) (21.9) 기타현금흐름.. (.3) (.) (.2) 연결범위변동으로인한현금의증가..... 환율변동효과.3 (.9) (.).3. 현금의증가 ( 감소 ) (9.2) 기초현금 기말현금 자료 : 회사자료, 신한금융투자추정 주요투자지표 월결산 F 17F 1F EPS ( 당기순이익, 원 ) 1,5 2,59 2,97 3,325 3,7 EPS ( 지배순이익, 원 ) 1,5 2,5 2,95 3,33 3,71 BPS ( 자본총계, 원 ),272, 13, 1, 19, BPS ( 지배지분, 원 ),273, 13,52 1,5 19,7 DPS ( 원 ) PER ( 당기순이익, 배 ) PER ( 지배순이익, 배 ) PBR ( 자본총계, 배 ) PBR ( 지배지분, 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) 배당성향 배당수익률 수익성 EBITDA 이익률 영업이익률 순이익률 ROA ROE ( 지배순이익, %) ROIC 안정성부채비율 순차입금비율 (1.7) 현금비율 이자보상배율 ( 배 ) 활동성순운전자본회전율 ( 회 ) 재고자산회수기간 ( 일 ) 매출채권회수기간 ( 일 ) 자료 : 회사자료, 신한금융투자추정 17

18 한세실업 (53) 주가차트 ( 원 ) (/15=) 7, 1 종합주가지수 =, 5, 9, 3, /15 /15 /15 /1 한세실업주가 ( 좌축 ) KOSPI지수대비상대지수 ( 우축 ) 투자의견및목표주가추이 ( 원 ), 7,, 5,, 3,, 5/1 5/15 목표주가 ( 좌축 ) 한세실업주가 ( 좌축 ) 투자판단 ( 우축 ) 매수 Trading BUY 중립축소 Compliance Notice 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다.( 작성자 : 박희진, 김규리 ) 자료제공일현재당사는상기회사가발행한주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 자료제공일현재당사는지난 1 년간상기회사의최초증권시장상장시대표주관사로참여한적이없습니다. 자료제공일현재조사분석담당자는상기회사가발행한주식및주식관련사채에대하여규정상고지하여야할재산적이해관계가없으며, 추천의견을제시함에있어어떠한금전적보상과도연계되어있지않습니다. 당자료는상기회사및상기회사의유가증권에대한조사분석담당자의의견을정확히반영하고있으나이는자료제공일현재시점에서의의견및추정치로서실적치와오차가발생할수있으며, 투자를유도할목적이아니라투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로하고있습니다. 따라서종목의선택이나투자의최종결정은투자자자신의판단으로하시기바랍니다. 본조사분석자료는당사고객에한하여배포되는자료로어떠한경우에도당사의허락없이복사, 대여, 재배포될수없습니다. 일자투자의견목표주가 ( 원 ) 1년 5월 13일 매수 2, 1년 월 1일 매수 31, 1년 월 31일 매수, 1년 월 7일 매수, 15년 2월 일 매수 9, 15년 월 1일 매수 71, 1년 2월 1일 매수 72, 1년 월 1일 매수 5, 투자등급 (11 년 7 월 25 일부터적용 ) 종목 매수 : 향후 개월수익률이 +15% 이상 Trading BUY : 향후 개월수익률이 % ~ +15% 중립 : 향후 개월수익률이 -15% ~ % 축소 : 향후 개월수익률이 -15% 이하 섹터 비중확대 : 업종내커버리지업체들의투자의견이시가총액기준으로매수비중이높을경우 중립 : 업종내커버리지업체들의투자의견이시가총액기준으로중립적일경우 축소 : 업종내커버리지업체들의투자의견이시가총액기준으로 Reduce 가우세한경우 신한금융투자유니버스투자등급비율 (1 년 5 월 11 일기준 ) 매수 ( 매수 ) 7.1% Trading BUY ( 중립 ) 5.99% 중립 ( 중립 ).91% 축소 ( 매도 ) % 1

19 고객지원센터 : 서울특별시영등포구여의대로 7