(Microsoft Word - \274\366\301\244Edit _Hynix.doc)

Transcription

1 212년 4월 16일 Upgrade Price Target 반도체 하이닉스(66) l BUY 목표주가(12M): 42,원(상향) 현재주가(4월13일): 29,원 Key Data KOSPI 지수(pt) 2, 주최고/최저(원) 37,/15,6 시가총액(십억원) 2,126.7 시가총액비중(%) 1.74 발행주식수(천주) 694,24.8 6일 평균거래량(천주) 6, 일 평균거래대금(십억원) 년 배당금(원) 12년 배당금(예상,원) 외국인 지분율(%) 주가상승률 1M 6M 12M 절대 (1.) 32.7 (1.4) 상대 (.2) 22.5 (5.) Consensus Data 매출액(십억원) 11, ,121.1 영업이익(십억원) ,158. 순이익(십억원) ,936.3 EPS(원) 1,542 2,834 BPS(원) 16,37 18,624 Stock Price (천원) 하이닉스(좌) 상대지수(우) Analyst 이가근 월부터 크게 오른다, 다시 과감히 사도 되는 시점 목표주가 42,원으로 상향, 연간 영업이익 전망치 1.3조원으로 26% 상향 당사는 하이닉스에 대한 투자의견 BUY를 유지하며, 목표주가는 기존 32,원에서 42,원으로 상향 조정한다. 상향 조정의 근거는 1) 4월 이후 D램 가격 상승폭에 대한 전망치를 크게 상향 조정했으며, 이에 따라 212년 연간 영업이익 전망치를 1.3조원으로 26% 상향 조정했고, 2) 2분기 이후 수요 증가에 따른 D램 가격 강세, NAND 가격 안정세 를 기반으로 센티멘트의 긍정적 변화를 바탕으로 PBR Valuation이 과거 고점 수준까지의 상승이 무난하다고 판단했기 때문이다. 5월의 센티멘트가 연중 가장 좋을 것, 센티멘트 개선은 Valuation 상향의 핵심 하이닉스의 분기 영업이익은 1분기를 바닥으로 2분기부터 급격히 증가할 것으로 판단된다. 그 이유는 2분기의 PC 출하량이 큰 폭으로 증가하면서 DRAM 가격이 강세를 보일 것으로 예상하기 때문이다. 특히 인텔의 신제품 효과가 PC출하량에 직접적인 영향을 미칠 것으로 5월에는 DRAM 가격 상승폭이 큰 폭으로 나타나 센티멘트가 강하게 개선될 것으로 판단한 다. 따라서, 연간 기준으로 센티멘트 개선폭이 가장 큰 시점은 5월이 될 것이며, 이를 기반 으로 하반기까지 영업이익이 빠르게 개선되면서 펀더멘털도 강화될 것이다. 반도체 주식, 의심에 사서 확신에 팔아라, 지금은 과감히 사야 할 시점 주식 시장 참여자들은 엘피다 효과로 인한 DRAM 가격 상승은 이미 일단락 되었다고 믿고 있으며, 여전히 수요는 크게 부진하기 때문에 DRAM 가격 상승에 대한 의심이 팽배한 상 황이다. 하지만, 수요는 이미 우리가 생각했던 것 이상으로 빠르게 증가하고 있으며, 2분기 말로 가면서 이런 현상은 더욱 심화될 것으로 예측한다. 반도체 주식은 지금과 같은 시점에 사야 한다고 믿고, 지금까지 항상 그래왔다. Financial Data 투자지표 단위 F 213F 214F 매출액 십억원 12,98.7 1, , , ,562.1 영업이익 십억원 3, ,32.5 2, ,198.8 세전이익 십억원 2, ,129. 2, ,66.1 순이익 십억원 2,647.9 (56.6) 1,13.2 2, ,752.7 EPS 원 4,487 (96) 1,486 3,479 3,966 증감율 % NA NA NA PER 배 5.3 NA PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % 39.4 (.7) BPS 원 13,511 13,3 16,183 19,662 23,629 Net DER % (11.2) 자료: 하나대투증권

2 CONTENTS 3 1. 목표주가 42,원으로 상향, 5월에 D램 가격 강세 예상 년 1분기 실적 Preview 3. 목표주가 상향의 근거 8 (1) PC 수요 바닥 찍고 빠르게 회복 8 (2) 넉넉하게 봐도 212년 공급 증가율은 3% 넘기 힘들 것 11 (3) 2분기말, 3분기 공급부족 심화, 5월부터 D램 가격 강세 예상 12 (4) DRAM 관련 지표 점검 NAND 업황은 더더욱 매력적 15 (1) 울트라북 출시로 SSD 수요 급증 본격화 15 (2) 애플의 마케팅 전략이 타 업체로 전이되면서 NAND 수요를 자극 17 (3) 1분기가 공급과잉의 피크, 3분기에 수급 급격히 타이트 해 질 것 19

3 1 목표주가 42,원 으로 상향, 5월에 D램 가격 강세 예상 당사는 하이닉스에 대한 투자의견 BUY를 유지하며, 목표주가는 기존 32,원에서 42,원으로 상향 조정한다. 상향 조정의 근거는 1) 4월 이후 D램 가격 상승폭을 기존 전 망치 대비 큰 폭으로 상향 조정함에 따라 212년 연간 영업이익 전망치를 기존 1.3조원에 서 1.3조원으로 25% 상향 조정했고, 2) D램 가격 강세, NAND 가격 안정세를 기반으로 센티멘트의 긍정적 변화를 바탕으로 PBR Valuation의 과거 고점 수준까지 상승세를 예상했 기 때문이다. 스마트폰 및 태블릿 PC의 보급 확대로 인한 기존 PC 수요 감세가 진정세를 보이고 있고, 인텔의 신제품 아이비 브릿지가 4월말에 출시를 확정 지음에 따라 PC 출하량이 4월 이후 빠르게 증가할 것으로 예상되고 있다. 반면, 공급쪽에서는 그동안 부진했던 D램 가격으로 인한 소극적 Capex로 인해 공급 증가가 매우 제한적일 것으로 전망된다. 1분기에 휴대폰의 계절적 비수기 영향으로 가격 약세를 보였던 NAND도 2분기부터는 고용 량 스마트폰 출시 확대, 아이비 브릿지 출시 이후 울트라북의 SSD 탑재 용량 증가 등으로 인해 가격 안정세를 보일 것으로 전망한다. 표 1. 하이닉스 연간 예상실적 변경 요약 (단위:십억원) 1Q12 12E 2Q12 12F 3Q12 12F 4Q12 12F 12F 13F 매출액 기존전망 2, , , , , ,912.8 신규전망 2, , , , , ,299.3 차이 -2% 6% 15% 21% 1% 2% 영업이익 기존전망 ,31.9 2,55. 신규전망 ,32.5 2,888.6 차이 % 5% 24% 14% 26% 41% 영업이익률 기존전망 -5% 7% 16% 18% 1% 17% 신규전망 -5% 1% 17% 17% 11% 2% 차이 % 3% 1% -1% 1% 3% DRAM 기존전망 -15% 1% 12% 15% 4% 16% 신규전망 -14% 7% 15% 15% 8% 19% 차이 1% 6% 3% % 4% 3% NAND 기존전망 17% 19% 22% 23% 21% 2% 신규전망 14% 16% 21% 22% 19% 22% 차이 -3% -3% -2% -1% -2% 2% 순이익 기존전망 ,566.2 신규전망 ,13.8 2,415.5 차이 적자축소 117% 38% 24% 56% 54% DRAM bit growth 기존전망 5% 5% 6% 6% 43% 45% 신규전망 5% 8% 1% 11% 51% 53% 차이 % 2% 4% 5% 7% 8% NAND bit growth 기존전망 6% 13% 19% 22% 8% 78% 신규전망 6% 13% 19% 22% 8% 86% 차이 % % % % % 8% DRAM 가격 변동률 기존전망 -7% 6% 2% -5% -3% -27% 신규전망 -1% 17% 1% -4% -23% -25% 차이 -3% 11% 8% 1% 7% 2% NAND 가격 변동률 기존전망 -9% -8% -6% -8% -36% -32% 신규전망 -12% -8% -4% -7% -38% -3% 차이 -3% % 2% 1% -2% 2% 자료: 하이닉스, 하나대투증권 3

4 이 같은 센티멘트의 긍정적 변화는 하이닉스의 Valuation을 상향 시키는 주요 원인이 되는 것이 과거 경험적 사례이다. 특히, 하이닉스의 과거 Valuation 고점이 채권단 보유 지분의 시장 출회로 인한 Overhang 이슈로 주가가 고점을 찍었던 적이 빈번했었는데, SK 그룹으 로 편입됨에 따라 더 이상 Overhang 이슈가 사라진 점을 감안하면, 올해 2분기 이후 센티 멘트의 긍정적인 변화는 하이닉스 주가를 충분히 과거 고점 Valuation 수준까지는 상승 시 킬 수 있다고 판단한다. 따라서, 하이닉스 주가는 충분히 42,원까지의 상승세가 예상되 며, 특히 5월에는 D램 가격 상승폭이 올해 중 가장 클 것으로 예상되어, 5월의 두드러진 주 가 상승을 예상한다. 4

5 표 2. 하이닉스 실적 추정 요약 (단위:십억원) Consolidation, KRW Bil. 1Q Q11 3Q11 4Q11 1Q12 12F 2Q12 12F 3Q12 12F 4Q12 12F F Exchange rate (KRW/US$) 1,12 1,84 1,83 1,145 1,13 1,1 1,9 1,7 1,156 1,18 1,98 [Consolidated] Sales 2,793 2,758 2,291 2,553 2,378 2,779 3,284 3,518 12,99 1,396 11,959 QoQ 2% -1% -17% 11% -7% 17% 18% 7% YoY -1% -16% -3% -7% -15% 1% 43% 38% 53% -14% 15% DRAM 2,164 2,74 1,594 1,78 1,664 2,45 2,453 2,573 9,983 7,612 8,735 QoQ -1% -4% -23% 12% -7% 23% 2% 5% YoY -1% -26% -39% -18% -23% -1% 54% 45% 6% -24% 15% PC ,376 2,122 2,18 Specialty 1,521 1,54 1,148 1,317 1,281 1,554 1,815 1,94 5,67 5,49 6,555 % PC 3% 27% 28% 26% 23% 24% 26% 26% 44% 28% 25% % Speicalty 7% 73% 72% 74% 77% 76% 74% 74% 56% 72% 75% Q'ty (1Gb. Eq. Mil.) 1,17 1,171 1,276 1,657 1,741 1,875 2,54 2,28 3,57 5,274 7,951 Bit growth QoQ/YoY 15% % 9% 3% 5% 8% 1% 11% 38% 5% 51% Blended ASP (USD) QoQ -13% -1% -29% -19% -1% 17% 1% -4% YoY -38% -42% -55% -51% -49% -39% -5% 12% 25% -47% -23% Check -15% -1% -29% -19% -1% 17% 1% -4% PC DRAM ASP Change -34% 1% -38% -28% -4% 25% 12% -3% SPC DRAM ASP Change -4% -5% -26% -15% -12% 15% 1% -4% NAND & MCP, Others ,66 2,977 3,444 QoQ -16% 2% -7% 16% -8% 1% 14% 12% YoY 15% 21% 3% 1% 21% 1% 23% 19% 42% 12% 16% Q'ty (8Gb. Eq. Mil.) ,2 84 2,77 3,738 QoQ/YoY 15% 36% 16% 24% 6% 13% 19% 22% 19% 147% 8% ASP (USD) QoQ % -19% -14% -17% -12% -8% -4% -7% YoY -36% -45% -38% -42% -49% -42% -36% -28% -27% -4% -38% Total l Operating Cost 2,47 2,5 2,568 2,721 2,55 2,513 2,728 2,912 8,826 1,259 1,657 QoQ 6% 1% 3% 6% -8% % 9% 7% YoY 22% 12% 15% 17% 1% % 6% 7% 14% 16% 4% Operating Profit , ,32 % OP Margin 12% 16% -12% -7% -5% 1% 17% 17% 27% 3% 11% DRAM , QoQ -43% -8% -346% -5% -38% -16% 163% 3% YoY -76% -83% -144% -222% -234% -14% -192% -2% 655% -115% -248% % OP, DRAM 8% 8% -25% -22% -14% 7% 15% 15% 3% -6% 8% NAND QoQ 39% -22% 12% 5% -17% 13% 48% 22% YoY 236% 83% 33% 27% -24% 1% 45% 69% -251% 7% 24% % OP, NAND 23% 15% 18% 16% 14% 16% 21% 22% 11% 17% 19% Earnings Before Tax ,7 45 1,129 QoQ 45% 68% % 9% -778% -98% 2424% YoY -66% -25% % - - Net Income , ,14 QoQ 149% 73% % 9% -861% 적전 흑전 YoY -66% -28% % - - 자료: 하이닉스, 하나대투증권 5

6 그림 1. 하이닉스 PBR Band Chart (원) 6, 5, 2.6x 2.2x 1.8x 1.4x 1.x 목표주가 42,원 4, 3, 2, 1, 자료: 하이닉스, 하나대투증권 그림 2. 하이닉스 212년 연간 영업이익 컨센서스 추이 및 당사 추정치 (십억원) 1,4 당사 추정치 1,3 1,2 1,1 1, 자료: 블룸버그, 하나대투증권 6

7 2 212년 1분기 실적 Preview 하이닉스의 1분기 실적은 매출액 2조 3,782억원, 영업손실 1,267억원을 기록해 기존 우리 의 전망치 수준을 기록할 것으로 보인다. 지난 1월말 하이닉스가 실적 발표 이후 시장의 예 상치가 2천억원 이상 손실이 대부분이었던 것을 감안하면 양호한 실적을 기록할 것이며, 다 소 추정치가 높았던 우리의 예상치 수준은 충분히 달성할 것으로 판단된다. 다만, SK그룹으 로의 편입에 따른 합병 위로금이 1분기중에 비용으로 반영될 경우 영업손실은 다소 확대될 수 있으나, 펀더멘탈에 끼치는 영향은 매우 제한적일 것으로 판단된다. 1분기 D램 영업이익률은 -14%를 기록할 것으로 추정되는데, bit growth 5%, ASP - 1%qoq를 가정한 수치이다. PC용 D램 가격은 2월부터 반등을 시작해 분기 평균으로 4% 하락하는데에 그쳤으나, Mobile D램을 중심으로 한 Specialty D램의 가격은 계절적 비수기 영향으로 12% 하락한 것으로 추정된다. NAND 영업이익률은 14%로 추정된다. bit growth와 ASP는 각각 6%, -12%로 추정된다. 계절적 비수기 영향으로 인해 NAND의 가격 하락률은 우리의 예상치 보다 높았다. 표 3. 하이닉스 1분기 예상실적 요약 1Q12 12 신규전망 기존전망 차이 QoQ YoY (단위:십억원) 4Q11 1Q11 11 K-IFRS 매출액 2, , % -7% -15% 2, ,793.2 영업이익 % 적자축소 적자전환 영업이익률 -5% -5% % 1% -17% -7% 12% 세전이익 % -161% 순이익 적자축소 적자전환 DRAM bit growth 5% 5% % -25% -1% 3% 15% ASP Change -1% -7% -3% 9% 3% -19% -13% PC -4% -5% 1% 24% 3% -28% -34% Specialty -12% -8% -4% 3% -8% -15% -4% 매출액 1, , % -7% -23% 1,78.2 2,163.5 영업이익 적자축소 적자전환 영업이익률 -14% -15% 1% 7% -22% -22% 8% 매출액 비중 7% 71% -2% % -7% 7% 77% NAND bit growth 6% 6% % -17% -9% 24% 15% ASP Change -12% -9% -3% 5% -12% -17% % 매출액 % -8% 21% 영업이익 % -17% -24% 영업이익률 14% 17% -3% -1% -8% 16% 23% 매출액 비중 33% 33% % -1% 1% 33% 23% 자료: 하이닉스, 하나대투증권 그림 3. 하이닉스 1분기 영업이익 컨센서스 추이 그림 4. 하이닉스 2분기 영업이익 컨센서스 추이 (십억원) (2) (4) (6) (십억원) 당사 추정치 (8) (1) (12) (14) (16) 자료: 블룸버그, 하나대투증권 당사 추정치 자료: 블룸버그, 하나대투증권 7

8 3 목표주가 상향의 근거 (1) PC 수요 바닥 찍고 빠르게 회복 글로벌 PC출하량이 지난 1월 HDD 공급 부족으로 인하여 급락했다가 HDD 수급이 회복되 면서 빠르게 증가하고 있다. 특히, HDD 공급 부족으로 인해 이연 되었던 출하량까지 반영 되면서 2,3월 출하량은 계절적 성수기인 지난해 4분기의 월별 출하량을 상회하는 수준까지 빠르게 회복되고 있다. 특히, 5~6월의 출하량은 인텔의 신제품 출시 일정 확정에 따른 라인 업 확대로 인해 통상적으로 2분기가 비수기임에도 불구하고 PC 출하량은 시장의 예상치를 크게 상회할 것으로 판단된다. 그림 5. 글로벌 PC 월별 출하량 및 전년대비 증가율 () 36, PC Shipments YoY 3% 34, 32, 3, 2% 1% 28, % 26, 24, 22, -1% -2% 2, F 12.7F 12.1F -3% 자료: DRAMeXchange, 하나대투증권 2분기 PC출하량 전망치에 대한 현재 각종 시장 조사기관의 예상치는 +8~13% 수준이다. 통상적으로 2분기의 PC 출하량은 1분기 수준이었다. 우리는 2분기 PC 출하량이 전년대비 2% 성장을 기록할 것으로 예상하며, 전분기 대비 12% 증가할 것으로 전망한다. 그림 6. 글로벌 PC 분기별 출하량 및 전년대비 증가율 () PC Shipments YoY 12, 25% 1, 2% 8, 6, 4, 15% 1% 5% % 2, -5% 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12F -1% 자료: DRAMeXchange, 하나대투증권 8

9 이를 바탕으로 추정해 보면, 올해 연간 PC 출하량 증가율 예상치는 약 7%가 될 것으로 추 정된다. 물론, 6월 이후의 PC 출하량은 Sell-through에 따라 하반기 출하량 전망치가 추 가적으로 상향 내지는 하향 조정될 가능성이 있으나, 이미 데스크탑과 노트북 PC의 사용연 한이 7~8년이 넘어간 노후 PC들이 상당히 교체 주기를 대기하고 있어서 하반기 PC의 Sell-through는 양호할 것으로 추정된다. 그림 7. 연간 PC 출하량 및 전년대비 증가율 추이 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, PC Shipments F YoY 2% 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% 자료: DRAMeXchange, 하나대투증권 인텔의 차세대 칩셋인 아이비 브릿지가 4월 23일 출시가 확정된 것으로 보인다. 4월 23일 에는 Core i3가, i5와 i7은 6월초까지 순차적으로 출시될 예정이다. 일부에서 아이비 브릿지 의 출시가 6월로 늦어진다는 루머도 있었으나, 초기 출시는 4월말로 확정되면서 상반기 PC 산업에 활기를 띄게 할 것으로 보인다. 그림 8. 인텔의 로드맵 Newest Manufacturing Technology Delivers 45nm Process Technology 32nm Process Technology 22nm Process Technology Penryn Nehalem Westmere Sandy Bridge Ivy Bridge Core TM Microarchitecture Core TM Microarchitecture Core TM Microarchitecture (Nehalem) Core TM Microarchitecture Core TM Microarchitecture (Sandy Bridge) TICK TOCK TICK TOCK TICK Ivy Bridge First microprocessor on Intel s latest 22nm process technology Cadence of Innovation delivers New Microprocessor Efficiency on the 22nm Process 자료: 인텔, 하나대투증권 9

10 표 4. 유출된 아이비 브릿지의 제품별 스펙 및 가격 Model Cores Market Threads Frequency Turbo Frequency L3 Graphics cache TDP Price Core i5-345 Desktop GHz 3.5GHz 6MB HD25 77Watt $184 Core i5-355 Desktop GHz 3.7GHz 6MB HD25 77Watt $25 Core i5-355s Desktop 4 4 3GHz 3.7GHz 6MB HD25 65Watt $25 Core i5-357k Desktop GHz 3.8GHz 6MB HD4 77Watt $225 Core i5-357t Desktop GHz 3.3GHz 6MB HD25 45Watt $25 Core i7-377 Desktop GHz 3.9GHz 8MB HD4 77Watt $294 Core i7-377k Desktop GHz 3.9GHz 8MB HD4 77Watt $332 Core i7-377s Desktop GHz 3.9GHz 8MB HD4 65Watt $294 Core i7-377t Desktop GHz 3.7GHz 8MB HD4 45Watt $294 Core i7-372qm Mobile GHz 3.6GHz 6MB HD4 45Watt $378 Core i7-3872qm Mobile GHz 3.7GHz 8MB HD4 45Watt $568 Core i7-3972xm Mobile GHz 3.8GHz 8MB HD4 55Watt $1,95 자료: 맥루머닷컴 표 5. Ivy Bridge의 메모리 스펙 Memory and Overclocking Features DDR3L support - Low voltage DDR3 (DDR3L) support in mobile SKUs Power optimizations - DRAM ODT optimization in mobile to reduce active power CPU / Graphics Overclocking - Increased max ratio support (ratio 57 63) - Dynamic overclocking: Allows ratio change without a reboot DDR Overcl clocking: - Support for up to 28 MT/s (up from 2133) - Finer grain steps in adjusting frequency - Added 2 MHz 자료: 인텔 그림 9. BestBuy 온라인 판매 상위 울트라북 모델들 Brand Asus Zenbook Toshiba HP DELL Exterior Display Processor 2nd Gen. Core i5 2nd Gen. Core i3 2nd Gen. Core i5 2nd Gen. Core i5 Processor speed 1.6GHz 1.4GHz 1.6GHz 1.6GHz Battery Type Polymer 8 cell Li-ion 6 cell Li-ion 6 cell Li-ion DRAM 4GB 4GB, 6GB Max 4GB 4GB, 8GB Max SSD 128GB 128GB 128GB 128GB Weight(kg) Price $999 $799 $899 $999 자료: BestBUY, 하나대투증권 1

11 (2) 넉넉하게 봐도 212년 공급 증가율은 3% 넘기 힘들 것 HDD 공급차질의 해소, 신제품 효과 등으로 DRAM의 수요는 2분기부터 빠르게 회복될 것 으로 보이는 반면, DRAM의 공급 능력은 올해 내내 부진할 것으로 판단된다. 212년 연간 DRAM Capex는 5억 달러 수준으로 전년대비 36%, 21년대비는 63% 급감할 것으로 전 망된다. 연간 Capex 5억 달러는 2년 이후 가장 저조한 Capex를 보였던 29년 수준 에 불과하다. 이 같은 저조한 Capex로 인해 212년 연간 DRAM 공급 bit growth 또한 2년 이후 29년을 제외하고는 최저 수준인 3% 수준에 불과할 것으로 보인다. 특히, 단기적으로는 당장 2분기부터 수요는 회복세를 보일 것으로 예상되는데, 공급 bit growth는 매우 부진할 것으로 판단된다. 2분기 bit growth 예상치는 8% 수준인데, 이미 마이크론이 2분기 bit growth를 flat으로 가이던스를 제시한 상황이고, 삼성전자와 하이닉 스 역시 두 자릿수 이상의 bit growth를 보이긴 힘들 것으로 판단된다. 더불어 엘피다의 경 우 현재 파산보호 신청을 한 상황이어서 Cash burn 가격대인 현재 시점에서 가동률을 올릴 가능성은 희박하며, 대만 업체들의 가동률이 상승해도 분기 bit growth가 8% 수준을 넘기 긴 힘들 것으로 예상된다. 그림 1. 글로벌 DRAM Capex 및 전년대비 증가율 (USD mil.) 25, Capex YoY 2% 2, 15% 15, 1, 1% 5% % 5, -5% F -1% 자료: DRAMeXchange, IDC, 하나대투증권 그림 11. 분기별 DRAM 공급 bit growth 추이 그림 12. 연간 DRAM 공급 bit growth 추이 2% 15% 1% 5% % -5% -1% 1Q9 4Q9 3Q1 2Q11 1Q12 4Q12F 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % F 자료: IDC, 하나대투증권 자료: IDC, 하나대투증권 11

12 (3) 2분기말, 3분기 공급부족 심화, 5월부터 D램 가격 강세 예상 앞서 언급했던 DRAM 수급을 종합해보면, 2분기에는 DRAM의 Supply bit growth가 PC 출하량 증가율에도 못 미치는 상황이다. 물론 현재 시점에서 PC당 MB 증가율이 둔화되는 움직임은 분명히 있으나, 분기당 2~4% 수준의 증가율은 꾸준히 유지되고 있어서 2분기에 는 실질적인 DRAM 공급 부족이 대략 적게는 2%p, 많게는 8%p 발생할 것으로 판단된다. 따라서 1분기에 DRAM 가격이 바닥을 찍고 겨우 회복하는 국면이었다면, 2분기부터는 공 급부족 본격화에 따른 가격의 정상화를 넘어 수급부족으로 인한 가격의 오버슈팅까지 나타 날 가능성이 높아 보인다. 그림 년 분기별 DRAM Supply bit growth vs. PC 출하량 증가율 2% 15% 1% 5% % DRAM Supply bit growth DRAM Shortage PC Shipments DRAM Shortage -5% -1% 1Q12E 2Q12F 3Q12F 4Q12F 자료: DRAMeXchange, IDC, 하나대투증권 2분기부터는 PC DRAM 못지않게 Mobile DRAM의 가격도 상향 안정화 될 것으로 보인다. 휴대폰의 계절적 비수기 효과로 인해 1분기에는 가격 급락이 나타나기도 했으나, 1~2GB 대용량 D램을 탑재한 신제품들이 2분기 이후 쏟아지면서 빠르게 공급과잉에서 공급 부족으 로 전환될 것으로 보인다. 특히 엘피다 효과까지 가세하면서 하반기에는 Mobile DRAM의 심각한 공급 부족이 나타날 것으로 예상된다. 그림 14. DRAM 공급 초과 및 부족 추이와 종류별 분류 2% Total PC Mobile 15% 1% 5% % -5% -1% F 12.9F 주: 플러스 영역 = 공급과잉, 마이너스 = 공급부족 자료: DRAMeXchange, IDC, 하나대투증권 12

13 (4) DRAM 관련 지표 점검 그림 15. 메모리 출하액과 하이닉스 주가 추이 및 전망 DRAM + NAND 매출 합산액과 주가는 거의 일치 (USD mil.) 7, 메모리 출하액 하이닉스 주가 (원.) 4, 6, 35, 5, 3, 4, 3, 25, 2, 15, 2, 1, 1, 5, 자료: 하나대투증권 그림 16. DRAM 출하액의 YoY 와 하이닉스 주가 - 변곡점의 신뢰도가 가장 높은 지표 DRAM 출하액 YoY 하이닉스 주가 2% 4, 15% 1% 35, 3, 25, 5% 2, % 15, 1, -5% 5, -1% 자료: 하나대투증권 그림 17. DRAM BOM Cost/PC Shipment Price Trend 역사적 바닥권에 근접 12% 11.2% 1% 8% 6% 4% 2.4% 2% 1.6% 1.9% % 1Q 1Q2 1Q4 1Q6 1Q8 1Q1 1Q12E 자료: IDC, DRAMeXchange, 하나대투증권 13

14 그림 18. BB율 추이와 하이닉스 주가 추이 4, 하이닉스 BB율 , 3, , 1. 2, 15,.8 1, 5,.6 3.4월 4.4월 5.4월 6.4월 7.4월 8.4월 9.4월 1.4월 11.4월.4 자료: SEMI, 하나대투증권 14

15 4 NAND 업황은 더더욱 매력적 (1) 울트라북 출시로 SSD 수요 급증 본격화 인텔의 2세대 코어 시리즈를 기반으로 한 울트라북이 있었으나, 이는 맥북에어에 대응하기 위한 임시방편이었고 출하량도 많지 않았다. 하지만, 인텔의 신제품 아이비 브릿지가 출시 되면 본격적인 울트라북 시장도 확대될 것으로 보인다. 지난해 4분기와 올해 1분기의 울트 라북 출하량은 각각 2백만대 수준에 불과했으나, 2분기에는 29만대, 3분기에는 55만대 수준까지 급증할 것으로 보인다. 울트라북의 필수 요소라고 볼 수 있는 SSD의 출하량도 자 연스럽게 급증할 것으로 판단된다. 이에 따라 1분기에 휴대폰의 계절적 비수기로 인한 NAND 가격 급락은 2분기에는 안정화, 3분기에는 공급 부족에 따른 가격 상승이 예상된다. 특히, 2세대 코어를 기반으로 했던 울트라북이 출시될 당시보다 현재의 NAND 가격이 2~3% 이상 낮아졌기 때문에 초기 울트라북의 모델들이 64GB에서 128GB가 주력이었 다면, 신규 론칭될 제품들은 대부분 128GB를 주력으로 하고 있고, 256GB까지 확장되는 모델들도 상당부분 있는 것을 감안하면 NAND는 우리의 기대치보다 더욱 빠르게 증가할 수 있다. 그림 19. 분기별 울트라북 출하량 및 전분기 대비 증가율 그림 2. 분기별 SSD 출하량 및 전분기 대비 증가율 (M units) 15 Ultrabook Shipments (LS) QoQ (RS) 3% (M units) 15 SSD Shipments (LS) QoQ (RS) 7% 6% 1 2% 1 5% 4% 1% 3% 5 % 5 2% 1% % -1% 4Q1 2Q11 4Q11 2Q12F 4Q12F 1Q1 3Q1 1Q11 3Q11 1Q12E 3Q12F -1% 자료: 블룸버그, 하나대투증권 자료: 블룸버그, 하나대투증권 표 6. 울트라북 침투율 및 평균 탑재용량에 따른 NAND소요량 표 7. 울트라북 침투율 및 평균 탑재용량에 따른 NAND소요량 비중 5% 1% 15% 2% 5% 1% 15% 2% 32GB GB 1% 2% 3% 4% 64GB GB 2% 4% 6% 8% 128GB GB 4% 8% 13% 17% 256GB GB 8% 17% 25% 34% 주: 가로축 노트북내 침투율, 세로축 평균 용량, 계산된 숫자의 단위는 억GB 자료: IDC, 하나대투증권 주: 전체 NAND 공급량 대비 울트라북의 침투율, 평균용량에 따른 비중 자료: IDC, 하나대투증권 15

16 초기 NAND 시장의 킬러앱이었던 MP3 시장이 저물고, 스마트폰의 NAND의 킬러앱으로 떠오른지 4~5년만에 NAND는 또 한번 새로운 킬러앱을 만나는 셈이다. NAND의 킬러앱 이 바뀔 때마다 NAND 시장이 폭발적인 성장세를 감안했던 것을 돌이켜 보면, SSD 시장으 로의 NAND의 무게 중심 이동은 스마트폰 시장의 성장세 둔화로 잠시 주춤했었던 NAND 시장을 빠르게 성장시키는 원동력이 될 것으로 판단된다. 그림 21. SSD 출하량 전망과 전체 NAND 수요량중 비중 (Unit: Million) % 16% 12% 8% 4% F 212F 213F SSD shipment(units: Million) SSD % of Total NAND Demand % 자료: DRAMeXchange 16

17 (2) 애플의 마케팅 전략이 타 업체로 전이되면서 NAND 수요를 자극 통상적으로 IT 제조업체들은 제품의 스펙을 소비자들이 직접 선택하게 함에 따라 가격을 올 리는 정책을 펴고 있다. 하지만, 그 여력이 크지 않았으나, 애플은 특히 NAND 용량을 전략 적으로 차별화 하면서 마진의 극대화를 달성했다. 실제로 아이폰의 경우 모든 HW 스펙은 동일하게 두고 NAND 용량의 차이에 따라 $1씩의 가격 차이를 두고 있다. 지난 4분기 NAND의 고정가격으로 산출해 보면 16GB NAND는 $12.48에 불과하다. 하지만, 애플은 $1의 가격을 추가로 받으면서 $88의 추가 마진을 확보한다. 사실상 NAND의 유통마진 이라고 볼 수 있다. 이런 전략은 아이팟, 아이패드, 맥북에어 등에도 마찬가지로 사용되면서 저가 출시, 고가 상품 판매 를 통해 시장 점유율 확대, 이익의 극대화라는 두 마리 토끼를 동시에 잡았다. 그림 22. 애플의 주요 라인업의 메모리 용량 증가에 따른 원가 증가와 판매가격 상승 비교 Select an iphone 4S 1 Choose a color Select an ipad 1 Choose a color Black From $199 White From $199 Black From $499 White From $499 2 Choose a model Get iphone with a wireless service plan. Cost $12.48 UP $.78/GB Retail price From $199 In Stock $1 up 16GB 2 32GB 2 64GB 2 From $299 In Stock Cost $24.96 Up Select your 11-inch MacBook Air. $.78 up Retail price From $399 $1 up In Stock 2 Choose a model Wi-Fi Connects to the internet over Wi-Fi networks. 16GB 32GB 64GB $499. $599. $699. Ships: 1-2 weeks Ships: 1-2 weeks Ships: 1-2 weeks Select your 13-inch MacBook Air. 11-inch : 64GB 11-inch : 128GB 13-inch : 128GB 13-inch : 256GB 1.6GHz dual-core Intel Core i5 1.6GHz dual-core Intel Core i5 processor processor Cost Up 2GB memory 4GB memory DRAM: +2GB=$9. 64GB flash storage 128GB flash storage NAND:+64GB=$49.92 Intel HD Graphics Intel HD Graphics 3 In Stock In Stock Free Shipping Free Shipping Retail price $999. $2 up $1,199. Financing available Financing available 1.7GHz dual-core Intel Core i5 processor 4GB memory 128GB flash storage Intel HD Graphics 3 In Stock Free Shipping $1,299. Financing available 1.7GHz dual-core Intel Core i5 processor 4GB memory 256GB flash storage Intel HD Graphics 3 In Stock Free Shipping $1,599. Financing available 자료: 하나대투증권 17

18 211년 4분기 애플의 영업이익은 약 173억 달러이다. 이중 NAND의 유통마진 의 규모에 대해서 분석해 봤다. 애플의 아이폰, 아이패드, 맥북에어의 기본 메모리 탑재의 마진을 로 가정했다. 메모리가 추가되는 부분에 대해서는 메모리 시장에서 형성되고 있는 판매가격 을 반영해서 추정했다. 이런 가정으로 계산해보면 애플은 지난해 4분기에 NAND의 유통마진을 통해서만 약 억달러의 이익을 창출했다. 이는 애플 전체 영업이익의 약 24%에 해당하는 수치이고, 실제 로는 이보다 더 클 것으로 예상된다. NAND를 생산하기 위해 대규모 Fab을 짓고 기술개발을 통해 NAND를 직접 제조한 업체들 의 지난해 4분기의 전체 영업이익 합산이 2억달러대 인 것을 감안하면 애플의 NAND를 통한 이익 창출규모가 막대하다는 것을 더욱 쉽게 알 수 있다. 표 년 4분기의 애플의 NAND 용량 증가를 통한 이익 창출 분석 제품 판매량(mil) 비중 NAND 차익(USD) NAND 총 차익(USD mil.) iphone GB % GB % 88 1,621 64GB % 163 1,24 Total 2,825 ipad GB % GB % GB 3.9 2% Total 1,177 Mac book air GB.47 3% GB.78 5% GB.31 2% Total NAND 차익(USD mil.) 4,182 애플 전체 영업이익 17,34 NAND 차익의 비중 24% 자료: 애플, 하나대투증권 이 같은 애플의 전략은 점차 시장 전체적으로 확대될 가능성이 큰데, 특히 울트라북의 SSD 용량 선택에 있어서 본격 적용될 것으로 보인다. 울트라북의 BOM에서 가장 높은 비중을 차 지하는 부품중 하나가 SSD 일 것으로 추정되는데, 소비자들에게 가격 인상 선택을 저가 시 켜 고용량의 SSD를 소비자에게 선택할 수 있는 권리를 줄 것으로 보인다. 이 같은 트렌드 의 확산은 NAND 수요에 자극제 역할을 할 것으로 보인다. 18

19 (3) 1분기가 공급과잉의 피크, 3분기에 수급 급격히 타이트 해 질 것 1분기의 NAND 가격하락폭은 다소 컸다. 하지만, 2분기에는 안정될 것으로 보인다. 울트라 북 효과와 스마트폰의 NAND 용량 확대 효과로 인한 수요 증가가 생산량 증가를 앞서는 시 점으로 추정되는 올해 하반기에는 NAND 수급은 빠듯해질 것으로 추정된다. 따라서 3분기 에는 NAND 가격이 현재 시점보다 상향 안정화 될 것으로 추정된다. 그림 23. NAND 수요 및 공급과 공급과잉률 추이 비교 (Unit: 16Gb M. Equiv.) 6, Supply ( 16Gb M. Equiv.) Sufficiency ratio (RS) Demand ( 16Gb M. Equiv.) 12% 5, 1% 4, 3, 2, 8% 6% 4% 2% 1, % 1Q1 2Q1 3Q1 4Q1 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12E 2Q12F 3Q12F 4Q12F -2% 자료: DRAMeXchange, 하나대투증권 19

20 추정 재무제표 손익계산서 (단위: 십억원) 대차대조표 (단위: 십억원) F 213F 214F F 213F 214F 매출액 12,98.7 1, , , ,562.1 유동자산 5, ,97.8 6, ,3.8 1,42.7 매출원가 7, , ,64. 9, ,636.1 금융자산 2,23.4 1, ,348. 4,452. 6,63.6 매출총이익 4, , , , ,926. 현금성자산 1, , , , ,783.4 판관비 1,56.4 1, , , ,727.2 매출채권 등 1,77.9 1, , , ,36.6 조정영업이익 3, ,32.5 2, ,198.8 재고자산 1, , , , ,791.6 기타영업손익 기타유동자산 영업이익 3, ,32.5 2, ,198.8 비유동자산 12, , , , ,673.6 금융손익 (36.2) (281.1) (95.7) (84.5) (25.6) 투자자산 종속/관계기업손익 금융자산 기타영업외손익 (217.) (9.8) (77.8) (114.4) (17.1) 유형자산 1,59.6 1, , , ,746.8 세전이익 2, ,129. 2, ,66.1 무형자산 ,122.8 법인세 기타비유동자산 계속사업이익 2,656.5 (56.) 1,13.8 2, ,753.3 자산총계 17, , , , ,716.2 중단사업이익..... 유동부채 5, , , ,25.8 4,455.8 당기순이익 2,656.5 (56.) 1,13.8 2, ,753.3 금융부채 2, , , ,66.3 2,32.7 비지배주주순이익 매입채무 등 2,49.1 1, , ,671. 1,835.7 지배주주순이익 2,647.9 (56.6) 1,13.2 2, ,752.7 기타유동부채 NOPAT 3, , ,59.5 2,792. 비유동부채 4, , , ,419. 2,894.6 EBITDA 5, , ,23.9 6, ,37.1 금융부채 3, , ,316. 2, ,255.7 성장성(%) 기타비유동부채 매출액증가율 53. (14.1) 부채총계 9,491. 9, , , ,35.4 EBITDA증가율 18.3 (35.5) 지배주주지분 7, , , , ,398.9 (조정)영업이익증가율 1,65. (96.8) 1, 자본금 2,969. 2, , , ,487.7 (지배주주)순익증가율 NA NA NA 자본잉여금 1,195. 1, ,62.4 3,62.4 3,62.4 EPS증가율 NA NA NA 자본조정 수익성(%) 기타포괄이익누계 (23.1) 매출총이익률 이익잉여금 3, , , , ,736. EBITDA이익률 비지배주주지분 1.7 (.5) (5.8) (18.6) (33.1) (조정)영업이익률 자본총계 7, , , , ,365.8 계속사업이익률 22. (.5) 순금융부채 3, , , (1,83.7) 투자지표 현금흐름표 (단위: 십억원) F 213F 214F F 213F 214F 주당지표(원) 영업활동현금흐름 5, ,81.8 4, , ,457.1 EPS 4,487 (96) 1,486 3,479 3,966 당기순이익 2,647.9 (56.6) 1,13.2 2, ,752.7 BPS 13,511 13,3 16,183 19,662 23,629 조정 3, , ,2.4 4, ,452.9 CFPS 9,466 4,165 6,519 8,775 9,248 감가상각비 2, , , , ,945.4 EBITDAPS 9,97 6,412 7,369 9,585 1,14 외환거래손익 (77.6) SPS 2,52 17,572 17,541 2,63 23,864 지분법손익 (.3) DPS 15 기타 주가지표(배) 자산/부채의 변동 (813.1) (47.6) (296.6) (425.3) PER 5.3 NA 투자활동현금흐름 (4,79.4) (3,389.3) (5,759.8) (5,43.) (5,628.2) PBR 투자자산감소(증가) (718.4) 39.9 (1,428.1) (852.) (1,367.9) PCFR 유형자산감소(증가) (3,382.9) (3,553.9) (4,235.6) (3,985.6) (3,985.6) EV/EBITDA 기타투자활동 (68.1) (145.3) (96.) (25.4) (274.7) PSR 재무활동현금흐름 (1,14.4) ,251.6 (889.) (585.2) 재무비율(%) 금융부채증가(감소) (1,14.4) 67.9 (1,94.8) (87.1) (569.6) ROE 39.4 (.7) 자본증가(감소) ROA 15.7 (.3) 기타재무활동. (.2) 1,837.2 (18.9) (15.5) ROIC 배당지급. (88.5)... 부채비율 현금의 증감 38.3 (9.4) 순부채비율 (11.2) Unlevered CFO 5, , , ,89.9 6,418.4 이자보상배율(배) Free Cash Flow 2,65.9 (673.7) ,81.5 2,235. 자료: 하나대투증권 2

21 투자의견 변동 내역 및 목표주가 추이 하이닉스 날짜 투자의견 수정목표주가 BUY 42, 원 BUY 32, 원 BUY 32, 원 BUY 32, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 3, 원 BUY 37, 원 BUY 37, 원 BUY 37, 원 BUY 37, 원 BUY 37, 원 BUY 37, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 45, 원 BUY 36, 원 BUY 36, 원 BUY 31, 원 BUY 31, 원 BUY 31, 원 BUY 31, 원 BUY 31, 원 BUY 31, 원 BUY 31, 원 BUY 35, 원 BUY 35, 원 BUY 35, 원 (원) 하이닉스 수정목표주가 5, 4, 3, 2, 1,

22 투자의견 분류 및 적용 1. 기업 및 산업의 분류 기업분석 분류 BUY(매수) Neutral(중립) Reduce(비중축소) 적용기준 목표주가가 현주가 대비 15% 이상 상승 여력 목표주가가 현주가 대비 -15%~15% 등락 목표주가가 현주가 대비 15% 이상 하락 가능 Compliance Notice 본 자료를 작성한 애널리스트(이가근)는 자료의 작성과 관련하여 외부의 압력 이나 부당한 간섭을 받지 않았으며, 본인의 의견을 정확하게 반영하여 신의성 실 하게 작성하였습니다 본 자료는 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 당사는 212년 4월 16일 현재 해당회사의 지분을 1%이상 보유 하고 있지 않 습니다 본 자료를 작성한 애널리스트(이가근)는 212년 4월 16일 현재 해당 회사의 유가증권을 보유하고 있지 않습니다. 산업분석 분류 적용기준 Overweight(비중확대) 업종지수가 현재지수 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립) 업종지수가 현재지수 대비 -15%~15% 등락 Underweight(비중축소) 업종지수가 현재지수 대비 15% 이상 하락 가능 2. 투자의견의 유효기간은 추천일 이후 12개월을 기준으로 적용 본 조사자료는 고객의 투자에 정보를 제공할 목적으로 작성되었으며, 어떠한 경 우에도 무 단 복제 및 배포 될 수 없습니다. 또한 본 자료에 수록된 내용은 당사 가 신뢰할 만한 자료 및 정보로 얻어진 것이나, 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 최종결정을 하시기 바랍니다. 따라 서 어떠한 경우에도 본 자료는 고객의 주식투자의 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 22

23 여백 페이지입니다 23