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Monthly 218/4/23 5 월시장전망 매크로모멘텀은없어도이익모멘텀은남아있다 여전히비빌언덕은이익이다세계적으로경제지표가눈높이를맞추지못하는가운데유럽과여타지역의매크로서프라이즈지표가미국보다부진한모습을보이면서달러약세가멈추는모습을보이고있음. 달러약세구간에서위험자산선호도가높아지는경향이있으나최근과같이글로벌주요통화들의변동성이제한되는구간에서는, 환율이위험자산상승에힘을실어줄상황은아니며, 미국의이익개선이추세적으로분명하다는점에서주식에대한매력이남아있다고판단됨. 국내증시는이익전망치가절대적으로좋은상황은아니지만과거부정적인전망이개선되고있다는점에서이익이시장상승의버팀목이될수있을것으로전망됨. BNK투자전략팀서동필 전략 / 자산배분 dpsuh@bnkfn.co.kr (2)3215-7568 안진아시황 / 전략 Ja.an@bnkfn.co.kr (2)3215-1579 5월, 단기적환율변동성불가피 5월, 남북및북미정상회담개최예정등에원 / 달러환율변동성확대예상. 원 / 달러환율의추가강세여부와외국인매수상호작용은증시변동성요인. 남북및북미정상회담의긍정적인결과도출시외국인의바이코리아유효할전망. 현재잠재하는가장큰위험요인은북미회담결렬또는의견불일치. 단계적비핵화를요구하는북한과완전핵폐기를원하는미국의입장차이존재하나 11월중간선거에서트럼프는민주당의압승을견제하기위해북한과의평화로운관계개선의지를적극적으로표명할가능성이높음. 과거남북정상회담개최시, 남북경협수혜주와건설, 시멘트, 운송등산업재업종이상대적강세보였으나금번북한리스크완화는직접적으로중국사드보복조치영향이컸던중국관련소비재업종중심으로센티먼트변화가시화될것으로예상. 원 / 달러환율변동성에민감도가낮으며한반도지정학적리스크수혜가직접적으로기대되는중국관련소비재업종과긍정적인실적이예상되는반도체업종유효

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Monthly Strategy Ⅰ. 아직도경계감이남아있기는하지만 전략 / 자산배분서동필 실망스러운매크로서프라이즈인덱스 2분기에접어든 4월시장은 1분기에비해서는확실히안정된모습을보여주고있다. 삼성전자의 1분기 ( 잠정 ) 실적이서프라이즈를기록한것에비하면이익이시장에반영된강도가만족스러운수준은아니었다. 그럼에도불구하고지정학적리스크가완화되고전반적으로이익에대한적으로양호한실적기대감이시장에온기를불어넣기에충분했다. [Fig. 1] 은 2월시장을요동치게했던 VIX지수와 VIX선물에투자하는순매수포지션을보여주고있다. 4월시장이안정을되찾으면서 VIX는안정된모습을보여주고있지만투자자들의포지션은여전히변동성이커질수있다는가능성을높게보는모양새다. 미 / 중간무역분쟁이시장을지속적으로자극하면서글로벌주식시장이불편해지자 VIX선물매수를통해헷지에나선것으로볼수도있다. 그럼에도 VIX와이에투자하는투자자들의분위기가이처럼상이한경우를보기힘들다. VIX선물에투자하는투자자들을모습은시장에대한경계감을쉽게내려놓지못하고있음을보여주고있다. 다만매크로서프라이즈인덱스를보면전반적으로경제지표가전망치에미치지못하고있음을보여주고있는데매크로서프라이즈인덱스의하락세가변동성이언제든지커질수있다는우려를자극하고있는것일수도있다. 그럼에도 IMF나 OECD가올해경제성장률전망치를상향조정하고있다는점을감안하면발표되고있는경제지표가눈높이를맞추지못하고있다는점에대해큰우려를가질필요는없어보인다. Fig. 1: VIX 와 VIX 선물순투기적포지션 (index) VIX ( 좌 ) ( 만계약 ) 5 VIX 투기적포지션 (NET) 15 4 1 5 3 2-5 -1 1-15 -2 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 17.7 18.1 자료 : Bloomberg, BNK투자증권 Fig. 2: 매크로서프라이즈인덱스 (Index) 15 CITI Macro Surprise_EM. CITI Macro Surprise_G1 CITI Macro Surprise_EU 1 5-5 -1-15 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 17.7 18.1 자료 : Bloomberg, BNK투자증권 3

방향성이사라진환율시장 1월까지만해도유로화는강세통화로달러는약세통화로자리했고, 당분간그러한추세가지속될것이라는전망이득세했다. 그럼에도흥미로운부분은유럽의매크로서프라이즈인덱스는 217년중반부터미국에비해부진한모습을보이기시작했다. 그럼에도절대적으로유럽경제가회복되기시작했기때문에유로화강세를견인하기에충분하다는명분이되었다. 그러나결국올해 2월부터유로화강세는정체되는모습을보이기시작했고유럽매크로서프라이즈인덱스는미국의것에비해완연한열위에놓이게되었다. 어느쪽이더부진한가의문제이기는하지만그상대적평가에서유럽은완전히밀리고있는상황이다. 즉, 더이상유럽의펀더멘털이미국에비해좋다는평가를내릴수없는상황이된셈이다. 이는결국유로강세를멈추게하는재료로작용하고있는상황이다. 이러한현상은이머징에서도나타나고있다. 올해들어서이머징국가의매크로서프라이즈인덱스는부진한모습을보이고있다. 이런가운데이머징통화인덱스역시정체되는모습을보이고있는상황이다. 중국의 1분기경제성장률이 6.8% 로집계되면서예상치 6.6% 를능가하는수치를기록했으나전반적으로경제지표는점진적으로눈높이를맞추지못하고있다. 일반적으로달러약세구간에서전세계적으로위험자산선호도가높아지는경향이강하다는것이일반론이다. 이런관점에서본다면환율에근거한주식시장의모멘텀을기대할수있는수준은제한적이라고보는것이더합리적인추론이라할수있다. 이와동시에환율이특별히불편하게할상황도아니다. 적어도 5월까지는실적시즌이라는점에주목할필요가있다. 이익을기반으로시장을본다면아직까지는시장을외면할상황은아니라는판단이다. Fig. 3: 미국 / 유럽서프라이즈인덱스갭과달러 / 유로 Fig. 4: 이머징매크로서프라이즈인데스와통화가치 (P) 2 1 Citi Macro Surprise ( 유로 - 미국 ) 달러 / 유로 ( 우 ) ( 달러 / 유로, 역축 ) 1. 1.1 (Index) 1 5 CITI Macro Surprise_EM( 좌 ) 아시아통화인덱스아시아통화, 경제강세 (Index) 12 115 11-1 유로화, 유로경제 1.2-5 15 강세 -2 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 17.7 18.1 1.3-1 15.1 15.7 16.1 16.7 17.1 17.7 18.1 1 자료 : Bloomberg, BNK 투자증권 자료 : Bloomberg, BNK 투자증권 4

.3 1.3 2.3 3.3 4.3 5.3 6.3 7.3 8.3 9.3 1.3 11.3 12.3 13.3 14.3 15.3 16.3 17.3 18.3 Monthly Strategy 이익개선의이유가무엇이든개선이중요하다 미국의기업이익전망치는올해내내증가하는것으로추정되고있다. 순이익의경우전년동기비로증가율이지속해서상승하는것으로전망되고있다. 트럼프정부의기업세율인하로인해기업이익추정치가가파르게개선되는것처럼보이지만이익개선의원인이무엇이든이익전망이빠르게개선되고있다는것은무조건적으로좋은현상임에는틀림없다. 개선되는정도를시장에서얼마나인정할것인지는다른문제다. 최소한이익을기반으로본다면감익이아닌이상시장을비관적으로바라볼필요는전혀없다는것이다. 이익추정치가업황의개선보다세제혜택에따른것이기때문에실적을온전히인정해주지않겠다는투자자들의판단도합리적이것임에는틀림없다. 세금감면으로발생한이익개선에대해무조건적인신뢰를보낼수없는것도당연하다. 그럼에도여전히이익이증가하고있다는것자체를부인할수도없다는점에서 5월은이익을기반으로하는상승세가이어질수있다는전망자체를무시할수도없을것이다. Fig. 5: S&P5 분기별순이익증가율 (%) 5 4 3 2 1-1 -2-3 자료 : S&P, BNK 투자증권 Fig. 6: S&P5 이익증가율전망치 Fig. 7: S&P 사이즈별이익증가율 (%) 29 28 27 26 25 24 23 22 21 S&P 5 28 26 24 23 18 Q1 18 Q2 18 Q3 18 Q4 (%) 8 7 6 5 4 3 2 1 S&P 5 S&P 6 S&P 15 18 Q1 18 Q2 18 Q3 18 Q4 자료 : S&P, BNK 투자증권 자료 : S&P, BNK 투자증권 5

Fig. 8: 분기별영업이익과실제치와예상치괴리율 (%) 15 18 Q1 18 Q2 1 5 41 38 36 32 24 22 19 14 13 11 7 자료 : S&P, BNK 투자증권 국내기업이익전망치도최악은지나고있어 삼성전자를필두로시작된국내기업의실적전망치는기대와우려가공존하고있지만전반적으로이익전망치는조금씩개선되고있는것으로파악된다. 1월과 2월실적전망치가하락세를보였지만 3개월전에비해 1개월전이익전망치는전반적으로상향조정되고있는모습이역력하다. 이러한현상은소형주에서, 그뒤를이어대형주에서나타나고있다. 소형주이익전망치는전년에비해개선될것으로보이며대형주에대한전망치는감소폭이줄어들고있는상황이다. 대형주에대한실적전망치는절대적으로좋다고평가할수없지만적어도최악의국면은지난것으로평가할수있다는해석이충분히가능해보인다. Fig. 9: 사이즈별이익전망치변화 Fig. 1: 스타일별이익추정치변화 (%) 2. 1.5 1. 12MF EPS 변화율 (1 개월 ) 12MF EPS 변화율 (3 개월 ) (%) 4 2 12MF EPS 변화율 (1 개월 ) 12MF EPS 변화율 (3 개월 ).5. -.5-2 -1. -4-1.5-2. -6-2.5 소형주대형주중형주 -8 순수성장성장가치순수가치 자료 : Quant-wise, BNK 투자증권 자료 : Quant-wise, BNK 투자증권 6

조선 운송 건설, 건축관련 상사, 자본재 IT 가전 반도체 미디어, 교육 증권 필수소비재 기계 은행 KOSPI 소매 ( 유통 ) 화장품, 의류, 완구 호텔, 레저서비스 소프트웨어 에너지 통신서비스 건강관리 보험 화학 철강 자동차 IT 하드웨어 비철, 목재등 유틸리티 디스플레이 Monthly Strategy [Fig. 1] 을보면스타일측면에서는성장주에대한이익전망은지속적으로우호적인모습을보이고있다. 반면에금리가오르면더매력적일것이라고예상했던가치주에대한이익전망치는여전히불편한상황이다. 업종별로는조선과운송이양호할것으로보이며건설과 IT 가전도이익측면에서눈여겨볼수있는업종이다. 이에반해 IT하드웨어, 자동차, 철강은여전히실적전망이밝지않다. Fig. 11: 1 분기이익전망치변화 (%) 2 1-1 -2-3 -4 12MF EPS 변화율 (1 개월 ) 12MF EPS 변화율 (3 개월 ) 자료 : Quant-wise, BNK 투자증권 결론적으로보면국내증시역시이익을기반으로보면상승세를이어갈가능성이높을것으로판단된다. 남북회담으로인해주식시장의향방이새로운전기를마련할것으로전망하지는않는다. 남북그리고미국서로간의정치및외교적분위기개선이국내증시의저평가를얼마나해소해줄수있을지를논하는것도지금으로서는추정불가영역이라보는것이옳다. 그러나최악을벗어나고있는실적전망치만감안하더라도시장의분위기는 1분기에비해개선될가능성은충분해보인다. 7

Ⅱ. 5 월, 단기적환율변동성불가피 시황 / 전략안진아 남북및북미정상회담개최로인한단기적금융시장변동성예상 1.Focal Point - 5월, 남북및북미정상회담개최예정등에원 / 달러환율변동성확대예상 - 원 / 달러환율의추가강세여부와외국인매수상호작용은증시변동성요인 - 남북및북미정상회담의긍정적인결과도출시외국인의바이코리아유효 - 업종 : 1분기실적유효한업종 (IT가전, 반도체 ) 과중국관련소비재 ( 화장품, 호텔 / 레져 ) 2. Pitch - 국내증시변수 : 1분기기업실적과대 내외정치적이벤트 - 1분기기업실적과이벤트에연동한증시흐름나타낼가능성. 실적기대감은국내증시에일부선반영, 지수하단을지지하는요소로작용 - 4/27일예정된남북정상회담을시작으로 6월초 ( 빠르면 5월말 ) 북미정상회담결과에국내증시방향성결정 3. Rationale - 예상시나리오 : 북미정상회담의결과긍정적 원화추가강세 ( 원 / 달러환율하락 ) 외국인매수세 외국인자금유입에원화추가강세 원화강세부담 국내증시변동성불가피 - 현재가능성이잠재하는가장큰위험요인은북미회담결렬또는의견불일치. 단계적비핵화를요구하는북한과완전핵폐기를원하는미국의입장차이존재하나 11월중간선거에서트럼프는민주당의압승을견제하기위해북한과의평화로운관계개선의지를적극적으로표명할가능성이높음 - 과거남북정상회담개최시, 남북경협수혜주와건설, 시멘트, 운송등산업재업종이상대적강세보였으나금번북한리스크완화는직접적으로중국사드보복조치영향이컸던중국관련소비재업종중심으로센티먼트변화가시화될것으로예상 - 원 / 달러환율변동성에민감도가낮으며한반도지정학적리스크수혜가직접적으로기대되는중국관련소비재업종과긍정적인실적이예상되는반도체업종유효 8

Monthly Strategy 남북정상회담시작으로릴레이정상회담예정 지난 3월 5일문재인대통령방북특사단은북한과의 4월말판문점평화의집에서남북정상회담을가질것을합의하며북한의비핵화입장표명, 민간교류확대, 북미와대화채널가동등합의사항을도출했다. 동시에북한은핵보유에대해결코협상의대상이될수없다라는기존의입장을뒤집고한반도비핵화에동의하며이를주제로미국과대화할용의를최초로내비쳤다. 남북정상회담개최확정에이어북미정상회담예정소식에 (3/9) 코스피지수는 2,47p을상회하는모습을나타냈다. 이어지난 4/18일청와대의 한반도종전선언에대한기대감과관련해현재의정전협정체제에서평화체제로변경할수있는여러가지가능성에대해검토중 이라는입장에 2,45p 부근에서지지부진한흐름을보이던코스피지수는종가기준으로 1% 넘게상승하며 2,47p을재차탈환하는모습을나타냈다. 금번개최되는제 3차남북정상회담은 27년 1월이후로 11만에개최되는회담이다. 미국과한국, 북한 3국정상의과감한결단으로성사된만큼기존북한과의대화에서우위를점하던중국이나일본의소외가부각되며차이나패싱, 재팬패싱이라는말이나올정도로그어느때보다주변국과의정치적이해관계가주목되고있는실정이다. 북한교역의 8% 이상을차지하는중국의경우북미정상회담이후시진핑국가주석의방북예정이알려지면서 THAAD 배치로형성된한-중관계해소여부에도시장의관심이집중되고있다. 러시아도한반도해빙무드에기대감을드러내며경제협력문제에대해대화차원에서문제가해결되길바라고있는상황이다. 남북정상회담을시작으로미국및러시아등릴레이정상회담을통해종전선언과평화협정이가시화될가능성이그어느때보다높아과거두차례남북정상회담보다금번정상회담결과는국내증시방향성을결정하는트리거로작용할것으로보인다. 대북제재가지속되는상황에서단순히정상회담의긍정적인결과만으로당장북한과의경제협력가능성은낮지만성공적인남북정상회담개최를시작으로릴레이정상회담에서종전선언과평화협정이가시화될경우, 남북교류와경제협력이중국과러시아등동북아지역으로확산될것으로보인다. 9

표1. 정권별남북경협역사 정권 날짜 내용 사건 이승만 1949년 4월 남북교역정지에관한건 ' 의결 1988년 7월 7 7선언 ( 남북교역무조건개방 ) 탈냉전시대 1988년 1월 남북물자교류에관한기본지침서 노태우 1989년 1월 정주영, 금강산공동개발협의 1991년 12월 남북기본합의서 1992년 1월 대우그룹남포공단합작사업 1998년 6월 정주영의소떼방북 1998년 11월 금강산관광시작 김대중 2년 6월 1차남북정상회담 6 15 남북공동선언 2년 8월 개성공단사업착수 현대아산개발합의서체결 2년 9월 경의선철도도로연결사업착공 24년 12월 개성공단가동 노무현 27년 5월경의선시험운행 27년 1월 2차남북정상회담 1 4 남북공동선언 27년 12월 개성관광 경의선운행시작 28년 7월 금강산관광중단 북한금강산관광객피살 28년 11월 개성관광중단 이명박 28년 12월 경의선운행중단 21년 5월 5 24 대북제재조치 천안함폭침사건 212년 1월 개성공단북한근로자 5만명돌파 213년 4월 개성공단철수 키리졸브훈련에북한발 박근혜 213년 8월 8 14 합의 ( 개성공단정상화 ) 216년 2월 개성공단폐쇄 북한 4차핵실험 문재인 218년 4월 218 남북정상회담 3차정상회담회의예정 자료 : 언론보도종합, BNK투자증권 1

Monthly Strategy 금번정상회담은정치적 경제적변곡점으로작용할가능성이높아 남북정상회담을앞두고잠재적인리스크요인은북미회담결렬또는북한과미국의비핵화사안에대한의견불일치여부이다. 회담이교착되면재차북미관계가악화되며북한은정식으로핵보유국의핵무기수준에도달할가능성이충분하기때문이다. 단계적비핵화를요구하는북한과완전핵폐기를원하는미국의입장차이가존재하나 11월중간선거에서트럼프는민주당의압승을견제하기위해북한과의평화로운관계개선의지를적극적으로표명할가능성이높다. 한국과 ( 민주당, 6/13 지방선거 ) 미국은 ( 공화당, 11/6 중간선거 ) 모두집권여당이중요한선거를앞두고있다. 회담에서좋은결과가나온다면회담의주역들은국가와관계없이모두정치적성과를거둘것이자명하다. 특히한국의경우지방선거를한달앞둔상황에서두차례대규모대북정상회담개최를끌어내며비핵화문제해결을위한중요한출발점을마련했다는점에서금번정상회담은향후정치적, 경제적변곡점으로작용할가능성이높다. 북미회담결렬등의극단적인결과로원화가약세로전환될가능성은낮지만정상회담결과로원 / 달러환율의단기변동성은피하지못할것으로보인다. 남북정상회담을필두로북미정상회담의결과가긍정적으로도출될경우원화는추가강세 ( 원 / 달러환율하락 ) 모습을보일가능성이높다. 외국인순매수에영향을미치는요인은원 / 달러환율의절대적인레벨보다원 / 달러환율의방향성이다. 원화가추가강세국면으로갈때외국인의자금유입은증가하는모습을보이는데, 외국인의자금유입에재차원화의추가강세압력이높아질경우외국인의차익실현매물부담은국내증시의변수로작용할수있다. Fig. 12: KOSPI 밸류에이션과외국인순매수추이 ( 천억원 ) 누적외국인총합계순매수대금 ( 배 ) 6 12M Fwd P/E( 우 ) 15 Fig. 13: 원 / 달러환율하락국면에서외국인순매수 ( 천억원 ) 누적외국인총합계순매수대금 ( 원 ) 6 원 / 달러환율 ( 우, 역축 ) 8 4 2-2 -4 12 9 6 4 2-2 -4 1, 1,2 1,4 1,6-6 3 2 4 6 8 1 12 14 16 18-6 1,8 2 4 6 8 1 12 14 16 18 자료 : Bloomberg, WiseFn, BNK 투자증권 자료 : Bloomberg, WiseFn, BNK 투자증권 11

과거남북정상회담개최확정발표시국내증시는상승 과거남북정상회담은두차례개최된바있다. 과거남북정상회담개최확정발표시두차례모두국내증시는상승을나타냈다. 1차남북정상회담 (2.6.13~15) 합의발표시 (2.4.1) 외국인자금은 1,82억원유입되며코스피지수는 3.9% 상승했다. 다만, 정상회담개최이후에는코스피는오히려하락하는모습을보였다. 정상회담개최당일이후코스피는 4.9% 하락했으며남북공동선언문을발표한정상회담마지막날은코스피는 5.9% 하락했다. 남북정상회담개최기대감이이미주가에선반영되었고 IT 버블붕괴에따른경기악화국면에서국내대기업유동성문제가제기되면서국내증시는남북정상회담개최이후하락하는모습을나타냈다. 2차남북정상회담 (27.1.2~4) 개최시 1차와다른모습을나타냈다. 2차정상회담개최당일에코스피는사상처음 2,p 돌파했다. 마지막회담일에는코스피증시는.5% 하락했으나 1년간코스피는 32% 상승했다. 글로벌경기호조가운데중국내수성장으로투자가활성화되며국내기업들의실적이팽창했다. 적립식펀드투자가확산되며개인투자자들의자금이증시로유입된점도코스피지수상승요인으로작용했다. 개성공단활성화와금강산관광등북한인프라확충에대한기대감에건설, 철강, 기계등산업재가강세를보였다. Fig. 14: 제 1 차남북정상회담개최시코스피상승및원화강세 (p) 12 15 9 75 6 45 KOSPI 원 / 달러환율 ( 우, 역축 ) (p) 15 11 115 12 125 3.1.4.7.1 13 자료 : Bloomberg, BNK 투자증권 주 : 제 1 차남북정상회담기간 (2.6.13~2.6.15) 12

철강금속 건설업 기계 화학 의료정밀 서비스업 증권 운수장비 운수창고 비금속 제조업 보험업 종이목재 유통업 금융업 음식료 의약품 통신업 은행 섬유의복 전기가스 전기전자 철강금속 보험업 전기전자 운수장비 은행 통신업 건설업 금융업 증권 제조업 전기가스 비금속 서비스업 음식료 의약품 화학 유통업 기계 섬유의복 운수창고 종이목재 의료정밀 Monthly Strategy Fig. 15: 제 1 차남북정상회담개최시업종별수익률 (%) 3 1 차남북정상회담개최시업종별수익률 2 1-1 -2-3 자료 : WiseFn, BNK 투자증권 주 : 제 1 차남북정상회담개최이전 ~ 개최당일 (2.5.1~2.6.14) Fig. 16: 제 2 차남북정상회담개최시 1 차정상회담과마찬가지로코스피와원화강세 (p) 22 KOSPI 원 / 달러환율 ( 우, 역축 ) (p) 85 2 88 18 91 16 94 14 97 12 7.1 7.4 7.7 7.1 1 자료 : WiseFn, BNK 투자증권 주 : 제 2 차남북정상회담기간 (27.1.2~27.1.4) Fig. 17: 제 1 차남북정상회담개최시업종별수익률 6 (%) 2 차남북정상회담개최시업종별수익률 5 4 3 2 1 자료 : WiseFn, BNK 투자증권 주 : 제 2 차남북정상회담개최이전 ~ 개최당일 (27.8.17~27.1.2) 13

북한리스크완화는증시모멘텀으로작용 한반도지정학적리스크가완화될경우금융시장에서 1) 코리아디스카운트완화와 2) 원 / 달러환율하락 ( 원화강세 ) 이예상된다. 현재코스피는 PER 기준으로선진국대비약 4%, 신흥국대비 35% 정도할인된수준이다. 한국의저평가된밸류에이션은오랫동안지속되어온문제로단기간내쉽게해소되기어려워보인다. 또한단순히남북정상회담개최기대감과긍정적인결과만으로만성적인저밸류에이션이한순간높아질가능성은낮다. 북한지정학적리스크완화로단기간금융시장에서가장민감하게반응하는지표는원 / 달러환율이다. 남북정상회담개최뿐만아니라북핵으로인해한반도지정학적리스크가고조될때마다원 / 달러환율은상승하며 ( 원화약세 ) 변동성을보였다. 북한리스크완화이외에도 G2 무역분쟁지속, 미국의러시아견제, 시리아發중동리스크등환율변동성을확대시킬만한대외변수들이다수존재하고있는상황이다. 남북정상회담개최이후북미정상회담에서미국과북한의비핵화문제에대한협상이완만하게진행된다면원화의추가강세가예상된다. 실제로대북특사단발표직후역외차액결제선물환 (NDF) 시장에서원 / 달러환율 3개월물은급락하며 1,75원에서 1,62원까지하락했다. 원화가추가강세로갈경우달러는약세압력이높아지고미국대비낮은밸류에이션메리트까지더해져외국인의자금이유입될가능성이높다. Fig. 18: 국내증시, 선진국및신흥국대비할인율이과도한수준 (%) -1-2 -3-4 선진국대비할인율 Avg. -1SD 신흥국대비할인율 +1SD +2SD -5 12 13 14 15 16 17 18 자료 : Bloomberg, BNK 투자증권 14

Monthly Strategy Fig. 19: 글로벌주요국및신흥국대비저평가되어있는국내증시 (PBR, 배 ) 3.5 3 인도 미국 2.5 2 1.5 일본 World 선진브라질신흥 y =.1551x -.791 중국 R² =.582 대만 1.5 러시아한국 (ROE, %) 5 7 9 11 13 15 17 19 자료 : Wisefn, BNK 투자증권 Fig. 2: 국내증시와원 / 달러환율변동성 (p) 3 21 12 KOSPI 원 / 달러환율 3 개월내재변동성 ( 우, 역축 ) (p) 1 2 3 4 5 3 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 16 17 18 6 자료 : Bloomberg, BNK 투자증권 Fig. 21: 원화가강세일때외국인자금유입증가 ( 십억원 ) 외국인주식순투자 (KOSPI+KOSDAQ) 원 / 달러 ( 우, 역축 ) ( 원 ) 1 7 5-5 -1-15 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 16 17 18 9 11 13 15 17 자료 : Bloomberg, WiseFn, BNK 투자증권 15

북한해빙무드는사드배치를둘러싼한 - 중관계개선으로이어져 과거남북정상회담개최시건설, 시멘트, 운송등산업재업종과남북경협수혜주가상대적강세를나타났다. 금번정상회담개최로인한북한리스크완화는기존의전통적인산업재와남북경협수혜주업종의강세와더불어직접적으로중국사드보복조치영향이컸던중국관련소비재업종중심으로센티먼트변화가가시화될것으로예상된다. 북한리스크해빙무드는사드배치를둘러싼한국과중국간통상갈등을완화시킬것으로기대된다. 미국이한국에사드를배치한명분은북한의핵보유이다. 이번북미정상회담에서각국의이견은존재하나북한의비핵화에대한이견이조율될경우한국의사드배치에대한중국의경제적제재역시완화될것으로예상된다. 대부분의중국관련소비재업종은내수업종으로원 / 달러환율변동성에민감도가낮아정상회담개최결과로인한외환시장의변동성확대로부터여타수출업종에비해자유로운편이다. 실적기대감이선반영되어있는상황에서 5월은남북및북미정상회담과관련한이벤트에연계한장세가나타날가능성이높다. 이에중국관련소비재업종과긍정적인실적이예상되는반도체와전기전자업종이유효하다는판단이다. Fig. 22: 월별중국여객수는 3 월부터턴어라운드조짐나타내 ( 천명 ) 1,6 215 216 217 218 1,4 1,2 1, 8 6 4 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 자료 : 한국관광공사, BNK 투자증권 16

Monthly Strategy 남북정상회담개최로인한수혜업종은중국관련소비재 남북정상회담개최를시작으로한반도해빙무드가빠르게전개될것으로예상된다. 이에중국관광객인바운드에따른구매증가는면세점및화장품업종의실적으로이어져향후중국관련소비재업종의실적모멘텀이기대된다. 지난 3월을기점으로실제중국편왕복항공운항증가대비여객수는전년동기대비턴어라운드하는모습을나타내고있다. 사드보복조치무드가완화되며단체관광객은베이직만해제된상황이나개별관광객이증가하며전체중국인바운드를견인하고있다. 인바운드회복이완전히가시화된상황은아니지만 3 월을기점으로회복조짐을보이며향후성수기에진입하는계절성요인고려시중국인바운드는한반도해빙무드와함께회복될것으로예상한다. 화장품업종지수는지난 2월중국인바운드회복지연과실적컨센서스하회전망으로인해 12M Fwd P/E 기준으로 19배까지하락했다평창올림픽과향후정상회담결과및중국과의관계개선여부에실적개선가시화되며멀티플회복국면에진입할것으로보인다. Fig. 23: 화장품 / 의류업종지수와밸류에이션추이 화장품 / 의류업종지수 (P) ( 배 ) 화장품 / 의류 12M Fwd P/E( 우 ) 6, 3 5, 25 2 4, 15 3, 1 2, 5 1, 12 14 16 18 자료 : WiseFn, BNK투자증권 Fig. 24: 상반기화장품 / 의류업종영업이익모멘텀유효 ( 십억원 ) (%,y/y) 1,4 5 1,3 4 1,2 3 1,1 2 1, 9 1 8 7-1 6-2 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 자료 : WiseFn, BNK투자증권 Fig. 25: 호텔 / 레저업종지수와밸류에이션추이 호텔 / 레저업종지수 (P) ( 배 ) 호텔 / 레저 12M Fwd P/E( 우 ) 3,5 24 3, 22 2 2,5 18 2, 16 14 1,5 12 1, 1 12 14 16 18 자료 : WiseFn, BNK투자증권 Fig. 26: 호텔 / 레저업종견조한영업이익전망 ( 십억원 ) (%,y/y) 35 7 3 6 25 5 2 4 3 15 2 1 1 5-1 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 자료 : WiseFn, BNK투자증권 17

실적과밸류에이션모멘텀견조한반도체업종 원화강세전환국면에서반도체업종의매수전략이유효하다. 원화약세모멘텀을갖고원화강세로돌아서는시점이반도체업종을매수해야하는구간이다. 반도체의수출모멘텀은위기이후에가장강하게나타났다. 4년과 14년모두원 / 달러환율이떨어지기시작한이후 IT업종의시총비중은상승추세를나타내는모습을보였다. 원 / 달러환율이반도체수출에영향을미칠정도로장기간하락을지속하지않는다면밸류에이션측면에서도매력적이다. IT 대형주 PER은 6배수준으로최근 2년래통틀어최저수준이다. 코스닥반도체와 IT부품업종 PBR 역시최근 2년래최저수준으로코스닥 PBR 대비반도체 PBR 비중은저점까지떨어진상황이다. 국내 IT업종의주가는코스피와코스닥모두과도하게조정되었으며실적대비저평가되어있다. 때문에 1분기실적모멘텀이가시화되는국면에서펀더멘탈과밸류에이션매력에근거한추가상승이나타날것으로예상한다. Fig. 27: 삼성전사실적발표이후 IT 업종지수반등 Fig. 28: KOSPI 반도체밸류에이션 2 년래최저수준 (217=1) 16 15 14 KOSPI IT 대형주 (P) 반도체지수 ( 배 ) 7 반도체 12M Fwd P/E( 우 ) 12 6 5 1 13 12 11 1 9 17.1 17.4 17.7 17.1 18.1 18.4 자료 : WiseFn, BNK투자증권 4 3 2 1 12 14 16 18 자료 : WiseFn, BNK투자증권 8 6 4 Fig. 29: 과거한미기준금리역전두차례모두자본유출은제한적 (%) KOSPI 대비 IT대형주시총비중원 / 달러환율 ( 우 ) ( 원 ) 35 3 25 2 15 1 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 16 17 18 16 15 14 13 12 11 1 9 8 자료 : Bloomberg, WiseFn, BNK 투자증권 18

Monthly Strategy 이자료에게재된내용들은본인들의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 이는자료제공일현재시점에서의의견및추정으로서실제와차이가발생할수있으며, 투자를유도할목적이아니라투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로하고있습니다. 따라서종목의선택이나투자의최종결정은투자자자신의판단으로하시기바랍니다. 본조사분석자료는당사고객에한하여배포되는자료로어떠한경우에도당사의허락없이복사, 대여, 재배포될수없습니다. 이레포트에는네이버에서제공한나눔글꼴이적용되어있습니다. 19

고객지원센터 1577-261 www.bnkfn.co.kr < 본사 / 영업부 > 부산시부산진구새싹로1( 부전동 ) 부산은행부전동별관 3층, 4층 / [ 본사 ] T 51-669-8 / F 51-669-89 고객지원센터 1577-261 www.bnkfn.co.kr [ 영업부 ] T 51-669-88 / F 51-669-899 < 사상지점 > < 부산시본사 / 영업부사상구 > 사상로 5( 주례동 ) 부산은행사상지점 1층 / T 51-329-43 / F 51-329-4399 부산시부산진구새싹로1( 부전동 ) 부산은행부전동별관 3층, 4층 / [ 본사 ] T 51-669-8 / F 51-669-89 < 여의도센터 > [ 영업부 ] T 51-669-88 / F 51-669-899 서울시영등포구여의나루로 57( 여의도동 ) 신송센터빌딩 16층 / T 2-3215-15 / F 2-786-2998 < 여의도센터 > < 서울시서울영업부영등포구 > 국제금융로 2길 24 ( 여의도동 ) 삼성생명 여의도빌딩 6층 / T 2-3215-15 / F 2-786-2998 서울시중구무교로 6( 을지로1가, 금세기빌딩 ) 8, 9층 / T 2-2115-51 / F 2-271-769 < 서울영업부 > < 서울시경남영업부중구 > 무교로 6( 을지로1가, 금세기빌딩 ) 8, 9층 / T 2-2115-51 / F 2-271-769 경상남도창원시마산회원구 3.15대로 642 BNK경남은행본점 1층 / T 55-29-71 / F 55-29-7199 < 경남영업부 > < 경상남도울산영업부창원시 > 마산회원구 3.15대로 642 BNK경남은행본점 1층 / T 55-29-71 / F 55-29-7199 울산시남구중앙로 22 BNK경남은행울산영업부 1층 / T 52-271-6117 / F 52-271-6111 < 울산영업부 > 울산시남구중앙로 22 BNK경남은행울산영업부 1층 / T 52-271-6117 / F 52-271-6111 BNK부산은행 / BNK경남은행 / BNK투자증권 / BNK캐피탈 / BNK저축은행 / BNK자산운용 / BNK신용정보 / BNK시스템 BNK부산은행 / BNK경남은행 / BNK투자증권 / BNK캐피탈 / BNK저축은행 / BNK자산운용 / BNK신용정보 / BNK시스템 2