한국금융연수원통신연수동영상강의 중소기업금융상담사 (SME-FA) 1 - 재무위험관리 -
학습목표 첫째, 위험관리란무엇이고또그것이왜필요한가? 둘째, 기업 ( 또는금융기관 ) 의위험은어떠한특성을갖는가? 셋째, 선도거래와선물거래란무엇이고이것을통해서금리위험과환위험을어떻게헤지할수있는가? 넷째, 옵션이란무엇이고이것을통해서금리위험과환위험을어떻게헤지할수있는가? 다섯째, 스왑이란무엇이고이것을통해서금리위험과환위험을어떻게헤지할수있는가?
1. 위험관리와파생금융상품 1) 재무위험관리의의의 1 실물시장과금융시장에서자산과서비스의가격변동성이커짐. 따라서이러한가격변동은현대기업의경영에큰위험요소. 심지어는가격변동에기업이제대로대응하지못하면기업의존립자체가위험해지고파산가능. 예 ) 미국의저축대부조합 (S&L : Savings & Loan Association) 1970 년대말부터규제금리가폐지, 금리변동이심해지면서장기주택대출에서발생하는이자는고정적, 단기예금금리는시장금리의변동에따라상승, 예금금리가대출금리보다높아짐. 결국 1980 년대에들어서는이금융기관중상당수가적자상태로돌입, 수많은저축대부조합이파산.
1. 위험관리와파생금융상품 1) 재무위험관리의의의 2 위험관리란각종금융기법을활용하여기업의현금흐름과기업가치를안정화시킬수있는방법을추구하는기법. 위험관리는주로헤지 (hedge) 를통해이루어짐. 헤지란각종자산의가격이나수익률의변화에대응, 위험의노출을감소시키는것. 면역화 (immunization) 라부르기도한다. 위험관리를위한금융수단으로써선물, 옵션, 스왑등다양한파생금융상품 (derivative securities) 이활용. 파생금융상품이란다른기초적인금융상품에대한청구권을나타내는금융자산.
1. 위험관리와파생금융상품 2) 재무위험관리 (1) 위험특성과위험의헤지 1 위험특성은특정자산의가격변동에따라발생하는기업의이득과손실 (payoff) 이나기업가치 (firm value) 의변동을그래프로그린것.
1. 위험관리와파생금융상품 오렌지를생산하고있는기업에대한위험특성그래프. 이기업은오렌지의가격변동위험에노출, 기업가치변동은오렌지가격변동에직선적으로비례가정.
1. 위험관리와파생금융상품 오렌지쥬스를생산하는기업의위험특성.
1. 위험관리와파생금융상품 2) 재무위험관리 (1) 위험특성과위험의헤지 2 오렌지쥬스생산기업도오렌지가격의변동에따라기업가치가변동하므로이기업도오렌지가격의변동위험에노출. 가격위험노출을제거할수있는방법? 만일오렌지생산기업이쥬스생산기업과미래일정시점에일정한양의오렌지를일정한가격에공급계약. 이때두기업의위험특성은두기업가치가모두오렌지가격의변동과무관하므로모두완전히평평한직선.
1. 위험관리와파생금융상품 (2) 단기위험과장기위험의헤지 일시적변동 (transitory change) 또는거래적노출 (transaction exposure) : 예측할수없는사태나충격에의해서특정자산가격이일시적, 단기적으로변동하는것. 장기위험또는경제적노출 (economic exposure) : 경제상태가장기적, 근본적으로변동하기때문에야기되는자산의가격변동. 위험관리에있어서헤지의대상이되는것은주로단기위험임. 단기위험의헤지는기업경영을안정화시키므로장기위험에대비할수있는여건을조성.
2. 선물거래를활용한위험관리 1) 선도거래와선물거래의개념 (1) 선도거래 선도거래란매입자 (buyers) 와매도자 (sellers) 간에어떤특정상품을일정한시점에일정한양만큼일정한가격에거래하기로한계약. 선도거래에있어대상상품을거래하기로한날짜를청산일 (settlement date), 상품의거래계약가격을선도가격 (forward price).
2. 선물거래를활용한위험관리 < 그림 > 선도거래매입자와매도자의손익
2. 선물거래를활용한위험관리 1) 선도거래와선물거래의개념 (2) 선물거래 1 선물거래 (futures contract) 는몇가지점을제외하고선도거래와동일. 다만선도거래는거래당사자간임의로설정된계약인반면, 선물거래는조직화된거래소에서표준화된내용에따라거래. 따라서선도계약에는신용위험이존재하나선물거래에는공신력이있는선물거래소가거래에개입하므로신용위험이거의없다.
2. 선물거래를활용한위험관리 1) 선도거래와선물거래의개념 (2) 선물거래 2 그리고매입자 매도자간의정산도청산소 (clearing house) 를통한일일정산 (daily settlement) 제도에의해이루어짐. 따라서선물거래는매입자 매도자간의정산이청산일에만이루어지는선도계약과는구별. 개시증거금 (initial margin) : 선물거래의개시시점에매입자와매도자쌍방이서로계약을준수하겠다는의미에서청산소에예치하는일정금액. 유지증거금 (maintenance margin) : 선물거래자가선물계약을유지하기위해서유지해야할최소한의잔액.
2. 선물거래를활용한위험관리 2) 선도거래와선물거래를이용한헤지 선도거래나선물거래를이용한헤지는그기본적인방법이동일. 만일기업이기초상품을매도해야하는입장이라면선도거래나혹은선물거래를통하여그기초상품을미리매도함으로써가격위험을헤지. 만일기업이기초상품을매입해야하는입장이라면선도혹은선물거래를통해서미리기초상품을매입함으로써가격위험을헤지.
2. 선물거래를활용한위험관리 < 그림 > 오렌지생산기업의선도매도거래로인한손익
2. 선물거래를활용한위험관리 < 그림 > 오렌지쥬스생산기업의선도매입거래로인한손익
2. 선물거래를활용한위험관리 3) 금리위험의헤지 (1) 선도금리계약과금리위험의헤지 1 선도금리계약 (FRA) : 선도금리계약 (forward rate agreement : FRA) 이란미래의특정시점부터일정한기간동안적용될이자율을계약시점에서고정시키는계약. 선도금리계약을이용한금리위험의헤지 : 어느금융기관에서자산으로서 20 년만기의액면가 1 억원짜리채권을보유. 이채권의현재가치는 9,700 만원. 이금융기관에서는앞으로 3 개월후시장이자율이현재의 8% 에서 10% 로 2% 포인트상승예측.
2. 선물거래를활용한위험관리 3) 금리위험의헤지 (1) 선도금리계약과금리위험의헤지 2
2. 선물거래를활용한위험관리 듀레이션모형을이용하여시장이자율상승에따른예상자본손실액을구하면다음과같다.
2. 선물거래를활용한위험관리 3) 금리위험의헤지 (1) 선도금리계약과금리위험의헤지 3 시장이자율이 2% 포인트상승한결과이금융기관은채권포트폴리오에서모두 16,166,667 원의자본손실예측 ( 백분율로표현하면 ΔP/P = 16.67% 의손실 ). 선도금리계약을체결하였다면이계약은액면가 1 억원의 20 년만기채권을 3 개월후에인도하는매도헤지. 이선도금리계약의매수자는 3 개월후이채권을 9,700 만원에사기로약정.
2. 선물거래를활용한위험관리 3) 금리위험의헤지 (1) 선도금리계약과금리위험의헤지 4 그금융기관의시장이자율예측이정확하게맞아떨어져 3 개월후 2% 포인트가상승하였다면채권의가격은 16.67% 만큼하락, 16,166,667 원의자본손실. 시장이자율이상승한직후이채권의현물가격은 80,833,333 원이되지만선도금리계약의매수자는그것을 9,700 만원에매수하기로계약. 따라서그금융기관은선도매도포지션으로부터 16,166,667 원의이익. 이러한상태를흔히금리위험에대하여면역화되었다 (immunized).
2. 선물거래를활용한위험관리 3) 금리위험의헤지 (2) 금리선물과금리위험의헤지 그금융기관의시장이자율예측이정확하게맞아떨어져 3 개월후 2% 포인트가상승하였다면채권의가격은 16.67% 만큼하락, 16,166,667 원의자본손실. 시장이자율이상승한직후이채권의현물가격은 80,833,333 원이되지만선도금리계약의매수자는그것을 9,700 만원에매수하기로계약. 따라서그금융기관은선도매도포지션으로부터 16,166,667 원의이익. 이러한상태를흔히금리위험에대하여면역화되었다 (immunized).
2. 선물거래를활용한위험관리 다음의 < 표 > 는금리하락에대비하여금리선물시장에서매입헤지를취한예. 현물시장 6월단기국채할인율 : 10% 액면가 1천만원, 91일짜리단기국채의가격 : 9,747,222 9월단기국채할인율 : 8% 액면가 1천만원, 91일짜리단기국채의가격 : 9,797,778 손익 6월의비용 : 9,747,222 9월의비용 : 9,797,778 (= 50,556) 선물시장 6 월 10% 의할인율로 9 월인도조건의단기국채매입가격 : 9,750,000 9 월 8% 할인율로 9 월만기단기국채매도가격 : 9,800,000 손익 9 월의매도 : 9,800,000 6 월의매입 : 9,750,000 (= 50,000)
2. 선물거래를활용한위험관리 4) 환위험의헤지 (1) 외화자산과부채보유에따른환위험 < 표 > 은행의대차대조표
2. 선물거래를활용한위험관리 4) 환위험의헤지 (1) 외화자산과부채보유에따른환위험 이은행에서는자금조달을모두원화로, 조달된자금의반은국내에서운용하지만나머지반은미국달러표시의자산에투자. 이은행의경우자산과부채의듀레이션은일치 (DA = DL = 1 년 ), 자산및부채포트폴리오의통화표시가일치되어있지않다. 1 년만기 CD 금리는 8%, 대출금리는수신금리보다낮은 6% 가정.
2. 선물거래를활용한위험관리 4) 환위험의헤지 (2) 환위험의헤지 1 선도환계약에의한헤지선도환계약은특정시점의환율과관련된불확실성을제거해주는기능. 미국에서의대출로부터생기는예상원리금을선도환계약을통해선도환율 (forward exchange rate) 로미리매도. 즉, 현재시점에서확정되어있는선도환율로달러대출원리금을매도하는선도환계약을체결함으로써은행은현물환율과관련된불확실성은물론미국에서의대출과관련된불확실성까지도제거.
2. 선물거래를활용한위험관리 4) 환위험의헤지 (2) 환위험의헤지 2 1 국내은행은외환시장에서현물환율인달러당 1,000 원으로 100 억원을매도하고그대가로달러를매입. 이때받는금액은모두 1,000 만달러. 2 교환된 1,000 만달러는미국에서고객들에게 1 년만기연 15% 의이자율로대출. 3 동시에은행은만기시에상환받게될대출원리금을현재확정되는선도환율로매도. 가령현재의선도환율이달러당 970 원 ( 현물환율에비해서 30 원할인 ) 이라고가정, 선도환계약을매입한측은 1,150 만달러를받는대신그은행에게 111.55 억원을지불하겠다고약속한셈.
2. 선물거래를활용한위험관리 4) 환위험의헤지 (2) 환위험의헤지 3 4 1 년후미국의차입자는원리금 1,150 만달러를지불. 5 선도환계약에따라은행은수령한원리금 1,150 만달러를선도환계약의매입자에게전달하고그대가로 111.55 억원을받음.
2. 선물거래를활용한위험관리 4) 환위험의헤지 (2) 환위험의헤지 4 은행은선도환계약의체결을통해서현재이미미국에서의달러대출에대한수익률을다음과같이확정.
2. 선물거래를활용한위험관리 4) 환위험의헤지 (2) 환위험의헤지 5 자산포트폴리오에대한기대수익률. 이은행이국내에서조달한 200 억원의자금조달비용은 8% 이므로이기간동안환율이변동하더라도수익률 0.775% 는보장.
3. 옵션을활용한위험관리 1) 옵션의개념 1 옵션 (option) 이란어떤특정기초상품 ( 또는기초자산 ) 을일정한가격에매입또는매도할권리. 특정기초자산을일정한가격에매입할권리를콜옵션 (call option), 특정기초자산을일정한가격에매도할권리를풋옵션 (put option). 미리정해진매입가격혹은매도가격을행사가격 (exercise price 또는 strike price).
3. 옵션을활용한위험관리 1) 옵션의개념 2 옵션매입자가지불하는대가를옵션프리미엄 (premium). 그리고옵션에는만기가정해져있다. 옵션의행사는만기일만행사할수있는옵션과취득일로부터만기일까지의기간내에어느때라도행사할수있는두가지종류의옵션. 전자를유럽형옵션 (European option), 후자를미국형옵션 (American option). 현재의기초자산가격에서옵션을행사했을때이득이발생하는옵션을내가격옵션 (in the money option), 이득이발생하지않는옵션을외가격옵션 (out of the money option), 손익이 0 인옵션을등가격옵션 (at the money option).
3. 옵션을활용한위험관리 2) 옵션의이득과손실특성 1 행사가격 40 만원의삼성전자주식에대한콜옵션이 1 만원의옵션프리미엄에팔리고있다고하자.
3. 옵션을활용한위험관리 < 그림 > 콜옵션매입자와매도자의손익
3. 옵션을활용한위험관리 2) 옵션의이득과손실특성 2 행사가격 40 만원의삼성전자주식에대한풋옵션이 8,000 원에팔리고있다고하자.
3. 옵션을활용한위험관리 < 그림 > 풋옵션매입자와매도자의손익
3. 옵션을활용한위험관리 3) 옵션을이용한헤지 1 선도및선물거래와마찬가지로기초상품과옵션거래를적절히결합함으로써헤지를달성. 가령어떤기업이삼성전자주식을다량보유가정.
3. 옵션을활용한위험관리 < 그림 > 풋옵션매입을통한헤지거래
3. 옵션을활용한위험관리 3) 옵션을이용한헤지 2 삼성전자주가의변화에대비하여헤지를행하기위해서는행사가격 40 만원의삼성전자주식에대한풋옵션을매입. 옵션을이용한헤지거래의특징은기초자산의가격변동이불리하게변동하면손실이발생하지만이때손실을일정금액으로한정가능. 더욱이옵션거래는선도거래 ( 또는선물거래 ) 와달리가격이유리하게변동하였을때이득을취할수있다. 그러므로기초자산의가격변동에대하여어떠한헤지방법을선택할것인가는기업이헤지비용과더불어헤지거래로부터어떠한손익의특성을선호하는가하는점에달려있다.
3. 옵션을활용한위험관리 4) 금리위험의헤지 1 옵션의델타란기초자산가격이한단위변화했을때옵션프리미엄이변화하는정도. 가령콜옵션의경우, 기초자산한단위에대하여옵션을몇단위보유하면기초자산의가격변화로부터발생하는손익의변동을제거할수있을까?
3. 옵션을활용한위험관리 4) 금리위험의헤지 2 h 단위의콜옵션보유로인한콜옵션가치변화 h Δc 와기초자산의가격변화 ΔS 가서로상쇄되어야한다.
3. 옵션을활용한위험관리 4) 금리위험의헤지 3 h 는기초자산과옵션을결합하였을때헤지비율 (hedge ratio) 이고, 이것은옵션델타의역수. 음 (-) 의부호는헤지를달성하기위해서옵션은기초자산과반대의거래를하여야한다는것. 가령어떤채권에대한콜옵션의델타가 0.25 라하자. 그러면금융기관이그채권을보유하였을때채권가격변동에서발생하는위험을헤지하고자한다면이채권에대한콜옵션을 4 단위 (1/0.25) 매도하여야한다는것을의미. 또이금융기관이채권의매도포지션에대하여헤지하고자한다면채권한단위당옵션을 4 단위매입함으로써채권가격의상승으로인한손실을회피할수있다.
3. 옵션을활용한위험관리 5) 환위험의헤지 1 우리나라의어느은행이 2008 년 1 월에달러표시자산을구입, 이달러표시자산은 2008 년 2 월에 1 억달러를지급하는 1 개월물미국의단기국채. 현재환율은달러당 925 원, 이은행의부채는원화로조달가정. 향후달러가치가평가절하될경우이은행은환위험에노출. 즉, 달러가치가현재환율인달러당 925 원보다하락한다면이은행은원화로측정할때미국의단기국채투자로인하여손실.
3. 옵션을활용한위험관리 < 그림 > 달러풋옵션의매입을통한환위험의헤지
3. 옵션을활용한위험관리 5) 환위험의헤지 2 이러한환위험노출을상쇄시키기위해은행은달러당 920 원의행사가격으로달러화에대한풋옵션을매입. 만약 1 개월후환율이달러당 850 원으로하락하면이풋옵션을행사. 달러당 920 원미만으로평가절하되지않는다면만기시에풋옵션은행사되지않고금융기관은현물환율로원화에대한 1 억달러를매도하여원화를받음.
3. 옵션을활용한위험관리 5) 환위험의헤지 3 1 개월물헤지비용과헤지에필요한풋옵션의수는옵션프리미엄과거래소의종류에달려있다. 어느옵션거래소에서미국달러에대한 1 개월물유럽형옵션을매입한다고하자. 2008 년 1 월현재 2008 년 2 월물풋옵션매입의프리미엄비용이달러당 4 원가정. 각옵션계약의표준크기는 31,250 달러라고한다면계약당풋옵션의프리미엄비용은원화로는 125,000 원 (=31,250 달러 4 원 ). 은행이총 1 억달러의자산포지션에대해헤지를하고자한다면매입해야되는풋옵션의계약수. 1 억달러 / 31,250 달러 = 3,200 계약 ( 풋옵션 ) 풋옵션의프리미엄총비용은원화로 4 억원 (= 3,200 계약 125,000 원 ). 이것은달러가치의하락에대비하여옵션시장에서환위험에대한보험을매입하는비용.
4. 스왑을활용한위험관리 1) 스왑의의의와헤지거래 스왑 (swap) 은두기업 ( 또는금융기관 ) 간에정해진기간동안정해진현금흐름을교환하기로한약속. 통화스왑 (currency swap) 은두기업간미래특정시점에특정금액의통화를교환하기로한약정. 예 ) 미국에있는현대자동차현지법인은달러자금이필요하고한국에있는 IBM 지사는원화자금이필요한경우, 두기업은자국통화로차입하여상대기업에공급. 금리스왑은고정금리부 (fixed-rate) 이자율과변동금리부 (floating-rate) 이자율을교환하는것.
4. 스왑을활용한위험관리 < 사례 > 금리스왑에의해이자율의지급의무를교환함으로써금리위험을회피.
4. 스왑을활용한위험관리 2) 금리스왑을이용한헤지 1 가령 3 년기간동안 A 사는투자수익이고정금리로발생하고 B 사는투자수익이변동금리로발생한다고하자. 따라서금리위험을회피하기위해서 A 사는고정금리로차입하기를원하고 B 사는변동금리로차입하기를원한다. 그러나아래의 < 표 > 에서와같이비교우위적인면에서 B 사는 A 사에비해고정금리면에서더유리하다. 그리고상대적으로 A 사는 B 사에비해변동금리면에서비교우위가있다. 그러나 A 사는고정금리차입을원하고 B 사는변동금리차입을원하므로다음과같은금리스왑을행한다.
4. 스왑을활용한위험관리 < 표 > A 사와 B 사의비교우위 A 사 B 사 고정금리 12.5% 10% 변동금리리보금리 + 1%(6 개월 ) 리보금리 (6 개월 ) 비교우위변동금리고정금리 목표고정금리변동금리
4. 스왑을활용한위험관리 2) 금리스왑을이용한헤지 2 아래 < 그림 > 에서보듯이 A 사는리보금리 +1% 에차입하고스왑딜러로부터리보금리를받는다. 반면, A 사는딜러에게 11% 의고정금리를지급한다. 결과적으로 A 사는딜러에게지급하는 11% 의고정금리외에도변동금리의차입금리 ( 리보금리 +1%) 와딜러로부터받는변동금리간의차이인 1% 의금리를추가적으로더부담한다. 즉, A 사는 12% 의고정금리를지급하게되고스왑을통해 0.5% 의금리를절약한셈이다.
4. 스왑을활용한위험관리 < 그림 > 금리스왑의예
4. 스왑을활용한위험관리 2) 금리스왑을이용한헤지 3 한편, B 사는고정금리 10% 로자금을조달하고스왑딜러에게리보금리를지급한다. 그리고스왑딜러로부터는 10.7% 의고정금리를받는다. 그러면이때 B 사는스왑딜러로부터 10.7% 를받고고정금리 10% 를지급하므로이두거래로부터고정적으로 0.7%(70bp) 의이득을얻는다. 그런데 B 사는스왑딜러에게리보금리를지급하므로결국이기업은리보금리보다 0.7%(70bp) 낮은변동금리로자금을조달한셈이다. 스왑딜러는 A 사로부터 11% 의고정금리를받고 B 사에 10.7% 의고정금리를지급하므로 0.3%(30bp) 의이득을얻게된다. 이것은스왑딜러가이러한거래에참여하는일종의수수료인셈이다.
4. 스왑을활용한위험관리 3) 금리스왑의장단점 선물계약의단점 첫째, 특정인도월과특정상품에대해서만존재하는표준화된계약이라는것. 보통거래소에서거래되는선물계약에서는 1 년에네번의인도월이있기때문에금융기관이원하는만기와정확하게일치되지않는경우가종종있다. 둘째, 선물계약은 3 년의만기가가장장기이므로그보다장기의금리위험을헤지하기는어렵다. 셋째, 선물계약은일일정산 (daily settlement) 때문에매일시장상황을점검해야하며, 경우에따라서는추가적인자금수요가발생할수있다.
4. 스왑을활용한위험관리 3) 금리스왑의장단점 금리스왑의장단점 장점기본적으로모든조건을협상에의하여결정할수있는사적계약. 따라서스왑은특정목적에따라그내용을달리할수있다. 이러한신축성때문에스왑에있어서는장기계약체결가능, 이는곧선물이남긴공백을스왑이채워주고있음. 단점계약의표준화가미흡하기때문에거래상대방을찾아내고서로에게적합한계약을체결하기가비교적어렵다. 스왑계약에서는필요한경우계약을종결시키는것이선물의경우보다더어렵다. 스왑은당사자들간의사적인계약이므로거래당사자중한쪽만의채무불이행으로계약이중단될수있는위험.
4. 스왑을활용한위험관리 4) 환위험의헤지 금융기관의환위험을헤지하는데에도스왑이활용가능. 고정금리 - 고정금리환스왑 1 국내은행은원화표시고정금리자산을보유. 국내은행은고정금리연 10%, 4 년만기 5,000 만달러의달러표시채권을발행하여자산포트폴리오의일부에대한자금을조달. 반면, 미국은행은달러표시고정금리자산을보유. 미국은행은고정금리연 10%, 4 년만기 1,000 억원의원화채권을발행하여자산포트폴리오의일부에대한자금을조달.
4. 스왑을활용한위험관리 고정금리 - 고정금리환스왑 2 이들두은행은서로상반된환위험에노출. 국내은행은원화가달러에비해평가절하되면환위험에노출. 반면, 미국은행은원화가달러에비해평가절상되면환위험에노출. 이러한환위험노출에대해헤지하기위해국내은행과미국은행은환스왑계약. 국내은행은고정금리달러부채를고정금리원화부채로대체하게되므로자산포트폴리오로부터의고정금리원화현금흐름과더잘일치. 미국은행은고정금리원화부채를고정금리달러부채로대체하게되어자산포트폴리오로부터의고정금리달러현금흐름과더잘일치. 이와같이현금흐름을서로교환할때두스왑거래당사자는보통기간초에현금흐름에대한환율을고정. 고정환율을달러당 2,000 원으로가정.
4. 스왑을활용한위험관리 고정금리 - 고정금리환스왑 3 이들두은행은서로상반된환위험에노출. 국내은행은원화가달러에비해평가절하되면환위험에노출. 반면, 미국은행은원화가달러에비해평가절상되면환위험에노출. 이러한환위험노출에대해헤지하기위해국내은행과미국은행은환스왑계약. 국내은행은고정금리달러부채를고정금리원화부채로대체하게되므로자산포트폴리오로부터의고정금리원화현금흐름과더잘일치. 미국은행은고정금리원화부채를고정금리달러부채로대체하게되어자산포트폴리오로부터의고정금리달러현금흐름과더잘일치.
4. 스왑을활용한위험관리 < 그림 > 고정금리 - 고정금리원 / 달러환스왑
4. 스왑을활용한위험관리 < 그림 > 정금리 - 고정금리환스왑계약하의현금흐름