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1 Derivatives Issue 리서치센터 자산전략팀 2011년 OTC 상품은 파생시장의 New Era 폭발적 큰 폭의 성장을 기록한 10월 ELS 시장 Derivatives Analyst 이중호 10월 발행규모는 2조 5,818억원(전월 대비 35% ). 발행건수는 1,057건으로 집계 이후 최고치 기록. 발행규모의 기초자산의 다양성 확대 계속 진행 중 국내 종목형의 경우 기존 대형주 중심의 발행에서 상대적으로 가격 메리트가 있는 종목군으 로 발행 확대. LG 디스플레이, ELS 발행 증가 추세는 지속적으로 유지될 것 최근 사모투자자의 관심이

2 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 Contents ELS 3 (1) 2011 년 ELS 는투자의 New Era 4 (2) (2010 년 ) ELS 발행동향및점검 21 DLS 31 (1) 2011 년 DLS, 비상 ( 飛上 ) 을꿈꾸다 32 ELW 45 (1) 2011 년새로운성장의모멘텀을어디에서찾을것인가? 46 <ELW Appendix> 62 2 동양종합금융증권리서치센터

3 Derivatives Issue ELS (Equity Linked Securities) Derivatives Analyst 이중호 동양종합금융증권리서치센터 3

4 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 2011 년 ELS 는투자의 New Era I. Review & Overview 다사다난했던한해가저물어가고있다. ELS 투자자및발행자에게있어서 2010년은유난히도긴한해였는데, ELS 의가격논란이끊이지않고언론에오르내렸으며, 많은사람들이다시성장하기쉽지않다던전망을깨고월 2조원이상의발행을기록하는저력을보여주었다. 또한기초자산의종류가지속확장되는양상을보였으며, 전세계지수상승과함께해외지수의열풍이다시금나타날가능성을보여준한해였다. 이런 ELS 의열풍을이어받아 2011년역시과거그어느때보다호황기를나타낼것으로판단된다. 2011년에는연 30조원이상의 ELS 발행을통해과거최고기록이었던 7년 25조 8,137 억원을경신할것으로보이며, 발행건수도 1만 5천건을상회할것으로판단된다. 사모투자자가다시금증가하며 ELS 시장규모확대에일조할것이며, 기초자산종목의다양화와 ELS 구성조합 (Pair) 의다양화를통해지속적으로신형구조 ELS 및신형기초자산활용 ELS 의시장을나타낼것으로보인다. 기존물 (Water), 중국 (China) 테마와같은테마형 ELS 의발행가능성도예상되며, 해외형 ELS 의다양한기초자산분화 ( 올해 S&P500 지수활용과같은 ) 도시도될것으로예상된다. 2011년주목해야할상품으로는기존의스텝다운 (Stepdown) 구조의상품뿐만아니라, 기초자산간상관관계를줄여주는 ( 혹은늘려야수익이크게발생하는 ) ELS 상품이다시등장할것으로판단되며, 높은지수수준을감안할때기존 ELS 보다존속기간이긴장기형 ELS 의등장이가능할것으로판단된다. 7 년이후월별 ELS 발행동향 년기대해볼만하다!! ( 백만원 ) 3,500,000 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 1,000, ,000 1 월 (07 년 ) 1 월 (08 년 ) 1 월 (09 년 ) 1 월 (10 년 ) 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 4 동양종합금융증권리서치센터

5 Derivatives Issue II 년 ELS 시장전망 1. ELS 발행규모는큰폭으로증가할전망 2010년 ELS 시장의발행규모는예상외라는표현밖에는할수없을것으로보인다. 당초 9년말전망에서 2010년전반적으로 20조원정도의시장규모를예상하였고, 2010년상반기 10조 7,469 억을기록하며이러한예측은어느정도맞는것처럼보였다. 그러나 2010년하반기시장의성장규모는한마디로경이로웠다. KOSPI 지수가하반기로갈수록상승하여연간고점을돌파하였음에도 ELS 에대한열기는식을줄몰랐으며, 더불어 8 년하반기일정규모손실을입으며시장을떠났던기관투자자들의기웃거림이나타났다. ELS 는주가경로추이에따른수익률구조가명확하고, 기초자산의종류가다양해투자자가취사선택을하기편리하며, 주식과채권의중간적상품으로채권의수익률보다는높은이익을얻으면서도주식직접투자와달리위험에는제한적으로영향을받는등의특징을갖은, 시장에존재하는거의유일한상품이기때문이다. 따라서 2011 년에도과거그어느때보다호황기를구가할것으로판단되며, 2011 년에는연 30조원이상의 ELS 발행을기록할것으로전망된다 ( 상반기 14.6 조원, 하반기 16.2 조원예상 ). 연간발행으로는최고치인 7년 25조 8,137억원을경신할것으로전망하는것이다. 발행건수를기준으로보면이미 2010년은유례없는연도로기록되었다. 다양한사모형상품의증가와영업망을통한소수고객유치및맞춤형 ELS 발행으로인해이미연간 1만건을넘을것이확실시되기때문이다. 또한소수에해당하지만 ELS 발행이불가능한회사에서 ELF 설정이나은행권상품설정을위해 ELS 가동원되고있기때문에발행건수추이에서큰폭의증가를기록한것으로보인다. 2011년에 ELS 발행건수는 1만 5천건을상회할것으로전망되는이유이다. 반기별총발행규모추이 ( 백만원 ) 30,000,000 25,000,000 20,000,000 15,000,000 10,000,000 5,000,000 반기별총발행건수추이 ( 건 ) 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2, 년 04 년 05 년 06 년 07 년 08 년 09 년 10 년 03 년 04 년 05 년 06 년 07 년 08 년 09 년 10 년 상반기 하반기 상반기 하반기 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 동양종합금융증권리서치센터 5

6 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 내년도 ELS 시장전망에서고려해야할한가지변수로는현재다양하게분포되어있는 ELS 발행자들의경쟁이다. 이미국내에서 ELS 발행인가를받은회원사는 23개로나타나고있고홍콩및싱가포르등지에서영업을하고있는 Global 증권사는 30여개안쪽으로나타나고있는데이들의시장에대한관점의변화 ( 변수 ) 가존재할수있는것이다. 국내증권사중일부는이미시장경쟁격화로인해 ELS 발행을거의포기하고있는상황이며, 마찬가지로일부외사의경우한국시장의포지션을확대하는데대한니즈 (Needs) 가부족해질수도있는것이다. 이럴경우시장의성장은정체되거나둔화될수도있을것으로보인다. 특히 ELS 가롱감마 (Long Gamma) 상품이기때문에시장의변동성에영향을미칠수있다는측면에서, 외국계 Global 증권사를중심으로시장확대욕구가급격하게줄어들수도있다는점은분명히염두에두어야할것으로판단된다. 7 년월별발행규모및발행건수추이 ( 백만원 ) ( 건 ) 3,500,000 발행규모 발행건수 1,400 3,000,000 1, 2,500,000 1,000 2,000, ,500, ,000, ,000 1 월 (07 년 ) 1 월 (08 년 ) 1 월 (09 년 ) 1 월 (10 년 ) 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 반기별최대발행규모회원사 ( 백만원 ) 3,000,000 대우 2,000,000 대우우리투자대우대우대우 1,000,000 한국투자한국투자 '07상 '07하 '08상 '08하 '09상 '09하 '10상 '10하E 주 : 2010 년 12 월발행규모는 발행규모로가정하여합산자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 반기별최대발행건수회원사 ( 개 ) 삼성 대우대우삼성 300 대우 대우 대우 대우 0 '07상 '07하 '08상 '08하 '09상 '09하 '10상 '10하E 주 : 2010 년 12 월발행건수는 발행건수로가정하여합산 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 6 동양종합금융증권리서치센터

7 Derivatives Issue 2. 사모형 ELS, 과연대규모로증가할수있을까? ELS 는과거 7년및 8년상반기에가장많은발행을기록했는데, 특히 8년상반기의발행규모가매우컸다. 7년말 KOSPI 지수가 2,000pt 에도달하며투자자에게대규모수익및주식투자혹은주식관련투자에대한관심을폭발적으로증가시켰는데, 주식을전혀모르는사람도주가와연계된 ELS 에투자함으로써수익을얻을수있는장점때문에 ELS 가많은선택을받았기때문이었다. 특히주가움직임에따라수익률이확정적으로정해지는구조때문에기관투자자에게도큰인기를끌었다. 문제는 8년말서브프라임사태가터지며 ELS 의수익률이급감하였으며, 원금손실이속출하였다는점이다. 기관투자자를중심으로한사모 ELS 투자자들이대거시장에서이탈하는빌미를제공하게된것이다. ELS 는그후로한동안소수기관투자자들만이투자의대상으로삼는상품으로격하되었으며, 원래매우위험한상품이었는데발행사가그런위험을사전에충분히고지하지않은체돈벌이에급급해판매한상품이라는오명을짊어져야했다. 하지만최근구조화상품 (Structured products) 에대한이해가높아지고기관투자자를중심으로다시금확정수익률이존재하는상품에대한기대가커지며사모 ELS 는다시집중을받고있는것으로보인다. 사모 ELS 는비단기관투자자의전유물만은아니다. 과거사모 ELS 가기관투자자의전유물이었다면요즘의사모 ELS 는지점에서소수고객을대상으로한그들만의고객맞춤상품 (Customized products) 이되어가고있는것이다. 요즘판매사에서는지점단위혹은개인단위로맞춤상품으로써 ELS 를발행하고있으며, 판매사역시발행경쟁이치열해지면서이런상품의발행을위한충분한준비를갖추어대응하고있다. 또한최근의 ELS 시장은상위 7~8 개사가전체시장의 ~9 를독점하고있는상황이나타나고있는데, 발행사의경쟁으로인하여사모 ELS 시장에서저가의 ( 저수익 ) 사모 ELS 발행이증가하고있는것도한가지원인으로꼽힌다. 즉저수익의상품으로라도만들어서 ELS 를발행해야여타기관투자자및외국계증권사와의거래에있어서더욱인지도를높일수있기때문이다. 따라서결과적으로사모 ELS 의대규모증가가전망되며, 다만사모 ELS 의증가가공모형 ELS 만큼의수익을증권사에게제공해주지는못할것으로판단된다. (* 더불어공모 / 사모비중의증감과원금보장 / 원금비보장비중의흐름이유사하게나타나고있는점또한참고의대상이다 년사모의비중이더욱늘어난다면, 원금비보장의비중도더욱늘어날개연성이존재한다 ) ( 다음페이지참고 ) 동양종합금융증권리서치센터 7

8 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 각사별사모 ELS 발행비중추이 (2010 년 ) : 4 분기로갈수록높아지는회사다수존재! 증권사 1 분기 2 분기 3 분기 4 분기 교보증권 81.2% 78.9% 20.2% 11.9% 대신증권 73.3% 54.5% 88.8% 95.3% 대우증권 % 62.1% 65.1% 동부증권 % 49.4% 72.7% 동양종금증권 26.3% 34.3% 28.3% 20.9% 미래에셋증권 16.6% 23.3% 11.9% 30.9% 삼성증권 39.6% 53.5% 62.5% 55.6% 신영증권 67.4% 51.3% 71.3% 72.8% 신한금융투자 % 57.6% 73.7% 우리투자증권 40.7% 47.5% % 하나대투증권 65.5% 83.6% 83.7% 89.8% 한국투자증권 57.2% 51.7% 52.9% 45.1% 한화증권 44.4% % 56.9% 현대증권 69.4% 57.8% 64.9% 83.5% HMC 투자증권 70.3% 58.6% 63.1% NH 투자증권 98.5% 91.3% 57.9% 29.7% SK 증권 17.6%.9% 71.4%.6% 주 : 각분기별전체발행금액에서사모의비중을계산, 일부절대데이터가부족한발행사는리스트에서제외 자료 : 동양종합금융증권리서치센터 반기별공 / 사모발행비중 반기별원금보장 / 비보장비중 % % % 6 69% 76% 76% 61% 47% 55% 54% 61% % 6 82% 86% 89% 76% 79% % 79% 82% % 45% 46% 39% 31% 24% 24% 39% '07상 '07하 '08상 '08하 '09상 '09하 '10상 '10하E 공모 사모 2 18% 14% 11% 24% 21% 2 21% 18% '07상 '07하 '08상 '08하 '09상 '09하 '10상 '10하E 원금보장 원금비보장 주 : 2010 년 12 월발행규모는 발행규모로가정하여합산자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 주 : 2010 년 12 월발행규모는 발행규모로가정하여합산자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 8 동양종합금융증권리서치센터

9 Derivatives Issue 3. 기초자산및조합 (Pair) 의다양화이루어질것! 2011년에는 ELS 에사용되는기초자산및 2Star 상품의수가큰폭증가할것으로전망된다. 이유는크게 3가지인데, 첫째로는년도별기초자산의발행규모가점점감소하고있기때문이다. 7 년삼성전자는 4조 3,263 억원이발행되며최고의발행을기록하였지만, 8 년 1조 7,117 억원, 2010 년 1조 7, 억원등으로점차감소하며종목별분산이이루어지는모습을보였다. 특히 2010 년에이르러서는 LG 전자, 삼성전기, 현대차, 신한지주, 현대중공업, 우리금융, 삼성화재, 한국전력, LG 디스플레이, 삼성 SDI 등이거의동일한발행규모를기록할정도였다. 7 년기초자산별발행규모 8 년기초자산별발행규모 ( 백만원 ) 7년발행규모 5,000,000 4,000,000 3,000,000 2,000,000 1,000,000 ( 백만원 ) 8년발행규모 2,000,000 1,500,000 1,000, ,000 삼성전자한국전력 POSCO 신한지주우리금융현대모비스삼성화재삼성중공업 KB 금융하이닉스 SKT 현대중공업 LG 대우증권기업은행 KT 하나금융현대차삼성물산 LG 디스플레이 삼성전자현대중공업 POSCO LG 전자 LG 디스플레이 SK 에너지 SK 현대차신한지주 LG 삼성물산두산중공업 SKT 현대미포조선삼성화재삼성증권 LG 화학 SOIL 하이닉스삼성중공업 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 9 년기초자산별발행규모 2010 년기초자산별발행규모 ( 백만원 ) 2,000,000 9 년발행규모 ( 백만원 ) 2010 년발행규모 2,000,000 1,500,000 1,500,000 1,000,000 1,000, , ,000 삼성전자현대중공업신한지주 LG 전자 POSCO 현대차 KB 금융 SKT 한국전력우리금융 SK 에너지삼성중공업 KT&G 하나금융 LG 화학현대모비스한국가스공사기아차 KT 삼성화재 삼성전자 POSCO KB 금융 LG 전자삼성전기현대차신한지주현대중공업우리금융삼성화재한국전력 LG 디스플레이삼성 SDI KT 하이닉스 SK 에너지 SKT 현대미포조선 LG 이노텍현대모비스 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 동양종합금융증권리서치센터 9

10 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 둘째로는 ELS 에사용되는기초자산의활용개수가실제증가하고있기때문이다. 사실이것만큼직접적이고명확한데이터도없는데, 기존에사용되던기초자산으로는개별종목에미치는영향력이시간이지남에따라커짐을피할수가없기때문에, 계속종목을늘릴수밖에없다는분석이다. 실제로신규발행시점에이미해당종목으로많은 ELS 를발행했다면과거의변동성이미래의변동성을기대하는수단으로사용하기에문제가생기기때문이다 ( 많은발행으로인해과거변동성과는전혀다른움직임이미래에발생할수도있음 ). 이런문제는해당종목의주가가크게상승해발행기준가를넘어서더라도완전히무시할수는없다는판단이다. ELS 에활용된기초자산개수월별추이 ( 개 ) 70 기초자산활용개수 '07 1 월 '08 1 월 ' ' ' ' ' '09 1 월 ' ' ' ' ' '10 1 월 ' ' ' ' ' 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 셋째로는위와같은기초자산활용개수증가와연결되어가장많은사랑을받고있는 ELS 상품인 2Star 상품의조합 (Pair) 숫자가급격히증가하고있다는점이다. 2Star 상품은기초자산의개수가 2개인 ELS 로현재국내에서가장많은투자자의선택을받고있는조합군이다. 월별기초자산개수활용현황 반기별기초자산개수활용현황 ( 백만원 ) 2,400,000 ( 백만원 ) 10,000,000 2,000,000 1,600,000 7,500,000 1,,000 0,000 5,000, ,000 2,500,000 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 1 개 2 개 2 개이상 12 월 '07 상 '07 하 '08 상 '08 하 '09 상 '09 하 '10 상 '10 하 E 1 개 2 개 2 개이상 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 10 동양종합금융증권리서치센터

11 Derivatives Issue 조합 (Pair) 의증가는투자자에게선택권을넓혀더많은 2Star 상품을선택하는토대가되며이것은다시 ELS 발행증가로이어지는선순환고리를형성하는것이다. 반기별로최근 2년간의데이터를분석해보면 HSCEI+KOSPI의구성이시간이갈수록누적되어대규모발행되고있는것이확인되고있다 ( 다음페이지반기별 2Star 상품발행순위참고 ). 이런현상이지속된다면 ELS 시장전반에충격이올경우손실이상당히커질수있기때문에더욱다양한조합의소개나분산을통해문제를해결해야할필요성이존재한다는판단이다. (* 각연도신규발행종목리스 트는 4. 테마형 ELS 및해외형 ELS 의약진시도 부분을참고하기바람 ) 2 개기초자산으로구성된 ELS 조합 (Pair) 수 ( 개 ) '07 1 월 '08 1 월 ' ' ' ' ' '09 1 월 ' ' ' ' ' '10 1 월 ' ' ' ' ' 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 결론적으로위와같은 3가지이유로인해 2011년에는 ELS 에사용되는기초자산및 2Star 구성이다양해질것으로전망된다. 다양한기초자산의활용및 2star 구성은장기적으로새로운구조의 ELS 를만들어내거나혹은 ELS 발행으로인해종목에미치는영향을줄여보다시장의효율성을극대화하는데크게도움이될것이다. 더불어기초자산의다양화는헤지 (Hedge) 를수행하는국내증권사의북 (Book) 규모를증가시켜, 기존의헤지이외에도다양한투자의기본바탕이되는근간으로커나갈수도있을것으로판단된다. 마지막으로, 일정부분기존의 StepDown 형 ( 조기상환형 ) 상품이현재시장에존재하는거의최고수준의구조라고볼때는기초자산만변화 (Change) 를시도하며 ELS 를매출하려고하는니즈 (Needs) 가발행자에게있어, 더욱더기초자산이다양화하게되는근거가될수도있을것이다. 한마디로신규구조에대한수요는없고발행가격만좋으면된다는상황이된다면기초자산만변화를주는전략으로도충분히시장을만족시킬수있기때문에더많은기초자산을사용하게될것이라는의미이다. 동양종합금융증권리서치센터 11

12 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 기초자산 2 개로구성된 ELS 발행규모 (09 년상반기 ) 기초자산 2 개로구성된 ELS 발행규모 (09 년하반기 ) ( 백만원 ) 발행규모 (09년상반기 ), ,000,000 50,000 ( 백만원 ) 1,069,093 발행규모 (09년하반기 ), ,000,000 50, HSCEI+KOSPI POSCO+ 삼성전자 삼성전자 + 신한지주 KOSPI+ 삼성전자 POSCO+ 신한지주 신한지주 + 현대중공업 SKT+ 삼성전자 HSCEI+ 삼성전자 KOSPI+ 신한지주 LG 전자 + 현대차 HSCEI+KOSPI HSCEI+ 삼성전자 KOSPI+ 삼성전자 KOSPI+KT&G HSCEI+ 국민은행 KOSPI+SKT HSCEI+ 신한지주 하나금융 + 현대중공업 LG 전자 +SK 에너지 SKT+ 삼성전자 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 기초자산 2 개로구성된 ELS 발행규모 (10 년상반기 ) 기초자산 2 개로구성된 ELS 발행규모 (10 년하반기 ) ( 백만원 ), ,000,000 2,834,724 발행규모 (10 년상반기 ) ( 백만원 ) 300,000,000, ,000 3,460,916 발행규모 (10 년하반기 E) 50,000,000 0 HSCEI+KOSPI KOSPI+ 삼성전자 HSCEI+ 국민은행 HSCEI+ 신한지주 우리금융 + 현대중공업 LG 전자 + 국민은행 KOSPI+SKT POSCO+ 삼성전자 LG 전자 +POSCO 우리금융 + 현대미포조선 50,000 0 HSCEI+KOSPI S&P500+KOSPI HSCEI+ 국민은행 HSCEI+S&P500 HSCEI+ 신한지주 KOSPI+ 삼성전자 POSCO+ 삼성전자 KOSPI+KT POSCO+ 삼성전기 HSCEI+LPL 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 12 동양종합금융증권리서치센터

13 Derivatives Issue 4. 테마형 ELS 및해외형 ELS 의약진시도 2011년엔테마형 ELS 가유행하거나해외형 ELS 의확장시도가나타날전망이다. 과거 ELS 는얼마나발행이되었는지? 투자자가어떤종목을선호하였는지? 어떤 ELS 의수익률이높게나왔는지? 등만이선택의기준이되었던것처럼보였다. 투자자입장에서가장쉬운선택의조건만을강조하며나열했기때문이다. 하지만실제로 ELS 는시장의흐름에따라다양한테마를형성하였다. 가장최근엔중국열풍이불며중국관련주로구성된사모 ELS 가발행되기도하였고, 그전엔전국적으로자전거열풍및여행열풍이불며삼천리자전거 (024950) 나참좋은레져 (094850) 등이활용된 ELS 가사모로발행되기도하였다. 생명보험사상장과관련된이슈에서는생명보험주를활용한 ELS 가발행되었다. 즉, 그당시가장투자자들이관심이집중되거나성장성이있는종목혹은지수, 산업을활용하여 ELS 를구성하는시도가발행자쪽에서는있었던것이다. 이미테마에대한기대는 ELS 이외의시장에서도나타난사례가있다. 7년 DLS (Derivatives Linked Securities) 시장의태동기때에는물 (Water) 테마나발틱화물운임지수 (BDI Index), 리츠 (REITS) 등이기초자산으로사용되며, 투자형 ( 파생 ) 상품시장에서도기초자산이테마를형성할수있는가능성을나타냈었다. 따라서 2011년역시투자자의시장흐름및관심에따라테마형 ELS 의발행이가능하거나혹은새로운 ELS 투자의분위기로자리매김할가능성이있어보인다. 구체적으로는청정에너지와관련된종목들로구성된 ELS 나철도, 교통망등과관련된기초자산의 ELS( 산업이성장하며해당기초자산이거래소에상장된다는가정하에 ) 가그것이다. 각연도별직전연도대비신규활용종목 08 년신규종목 09 년신규종목 10 년신규종목 고려아연 대우건설 글로비스 한진해운홀딩스 금호산업 대한전선 대우인터내셔널 한화 모토닉 삼천리자전거 대한생명 한화케미칼 삼성그룹지수 에스원 동국제강 현대백화점 삼성정밀화학 엔씨소프트 동부화재 현대상선 한국금융지주 제일모직 롯데쇼핑 현대증권 호남석유 참좋은레져 만도 현대해상 GS 한국가스공사 부산은행 효성 LGT LS 삼성생명 CJ 제일제당 LS 전선 삼성정밀화학 LG 이노텍 SK 네트웍스 삼성카드 LS 산전 STX 엔진 한국타이어 STX 조선해양 STX 팬오션 한전기술 STX 팬오션 총 13개 총 9개 총 26개 주 : 굵은글씨는테마형 ELS 로판단한기초자산자료 : 동양종합금융증권리서치센터 동양종합금융증권리서치센터 13

14 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 해외형 ELS 의발행확대또한 2011년 ELS 시장의주요화두이다. 최근 HSCEI+KOSPI 조합의발행이누적되며시장에서는새로운해외지수의출현이시도되었다. 그것은 S&P500 로써 2010 년하반기해외지수로써는상당한괄목할만한성과를나타내었다. (2010년상반기 S&P500 발행액 : 54억원, 2010년하반기 S&P500 발행액 (12 월제외 ) : 4,927억 ) 또한최근에는일본 NIKKEI225 지수, 대만 TWI 지수, MSCI 브라질지수등으로 ELS 발행이성공하며, 새로운해외지수로활용될수있는가능성을보여주었다. 실제로기초자산유형별발행금액구분에서도해외지수형 ELS 는역사상최고수준의발행규모를기록하며급격한성장세를나타내고있다. 발행금액비중으로도가장높은 35.5% 를차지하고있는것이다. 이렇듯시장에서는새로운해외종목에대한출현의욕구가있는것으로판단되며, 동시에해외지수형 ELS 를주로취급하는발행사에서도해외지수들의관계를이용한상품에발행니즈가있는것으로판단된다 ( 2011년주목해야할 ELS 부분을참고하기바람 ). 어쨌든 2011년에는해외지수의종류및발행규모가확대될것으로전망된다. 반기별기초자산유형별발행금액 반기별기초자산유형별발행금액비중 ( 백만원 ) 9,000,000 % 6,000,000 3,000, '07 상 '07 하 '08 상 '08 하 '09 상 '09 하 '10 상 '10 하 E 종목형지수형해외종목형해외지수형혼합형 '07 상 '07 하 '08 상 '08 하 '09 상 '09 하 '10 상 '10 하 E 종목형지수형해외종목형해외지수형혼합형 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 14 동양종합금융증권리서치센터

15 Derivatives Issue III 년주목해야할 ELS 상품 그렇다면위와같은전망을기초로 2011년주목해야하거나새롭게소개될, 유행가능성이있는 ELS 에는어떤것이있을까를조사해보았다. 1. 기존 StepDown( 조기상환형 ) 을무시해선안된다현재까지가장많은사랑을받고있는 ELS 인 StepDown( 조기상환형 ) 상품이다. 필자의이런의견에많은독자들은 에이 ~ 이게뭐가새로워! 이미많이팔리고있는것아냐? 라는반응이있을수도있을것이다. 하지만 StepDown( 조기상환형 ) 은현재까지거의모든 OTC 마케터가인정하는가장고객친화적이고동시에발행자의입장에서불리하지않은접점의상품이다. 또한조기상환이라는구조를갖고있어투자자에게수익을빠르게확정시켜줄수있으며, 기초자산의종류만확장한다면더욱많은상품으로분화또한가능하다. 게다가비슷한구조의 ELS 가이미유럽에서는스페인및포르투갈, 남미에서는칠레등에서매우활발하게판매되고있으며, 해당국가에서는 StepDown 혹은 Trigger/redeemable, Auto call 등으로지칭되고있다. 따라서기존 StepDown( 조기상환형 ) ELS 에대한지속적인발행이예상되는상황이며, 특히앞으로는신규종목을활용하거나해외지수를활용한 StepDown ELS 가기존보다는더욱많이발행될것으로판단된다. 해외지수로는우선선진국지수가많이활용되겠지만, 접근의용이성만생긴다면주가지수의움직임이크고변동성이큰이머징 (Emerging Market) 이나상품선물 (Commodity) 가격을상당부분추종하는종목을이용한 ELS 발행이등장할것으로판단된다. StepDown 형 ELS 의상품개요 StepDown( 조기상환형 ) ELS 의수익구조 StepDown 형 ELS 기초자산원금보장여부상품만기목표수익률모집금액가입단위 / 청약일 A 종목및 B 종목 ( 보통 2 개 ) 원금비보장 2 년혹은 3 년 ( 년 2 회 ~ 4 회조기상환기회 ) 보통연 15% 이상 억원 ~ 억원가량 ( 상품별상이함 ) 최소 만원 / 3~4 일기간동안 자료 : 동양종합금융증권리서치센터 자료 : 동양종합금융증권리서치센터 동양종합금융증권리서치센터 15

16 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 2. 새로운구조의 ELS 들 2011년유행할수있는새로운구조의 ELS 를찾는관점에서고려해볼것이있다. 그것은기관투자자들이원하는것은무엇일까? 하는것이다. ELS 에직접투자하는투자자를기관투자자와개인투자자로나눈다면기관투자자는대형의투자금과함께기존보유포지션과는다른새로운포지션을얻는 ( 원하는 ) 수요가있을수있다. 즉, 만약해당기관투자자가 A 전자와 B 은행을직접주식투자하고있다면, 굳이 A 전자와 B 은행을기초자산으로하는 ELS 에투자할인센티브가그들에겐없다는것을의미한다. 또한, 기관투자자가주식시장에서장기적으로높은수익을추구하는데투자관점을두고있다면, 굳이단기형 1년짜리 ELS 를고를필요가없을수도있다. 동시에지금처럼지수가높은상황에서자칫 2~3 년후가오히려 ELS 수익구조상으로는안좋은지수대에 KOSPI 지수가위치할수도있는것이다. 기관투자자들은평균적으로개인투자자들보다자산배분이잘되어있고구조화상품에대한이해도가높으며, 더불어리스크관리관점이나실제투자컨트롤이잘된다고보아야한다. 그렇기때문에그들에게더이상일반투자자에게발행하려고하였던 ELS 를판매하는데는한계에다다를가능성이존재하는것이다. 앞으로의시장은기관투자자들이그들의기존보유포지션과상관관계가낮은상품에대한투자니즈 (Needs) 가높다는것을인정해야한다는것이다 ( 물론이부분은개인투자자중거액고객에게도동일한욕구일것으로판단한다 ). 추가적으로한가지고려할점은홍콩등해외 Global 증권에서 ELS 구조를만들어한국에매출하려고하는발행자들과한국에서투자하려는투자자들간의시각차이가존재할가능성이있다. 이것은위에언급한기관투자자의요구차이와도일맥상통한부분인데, 보통의 ELS 는투자자의이해도에따라투자선택을받을수있느냐없느냐의차이가존재한다는점이다. 기존투자자들은상품구조의이해가쉽고간편한상품을선택하는경향이있고마찬가지로일선의영업점역시구조가쉬운상품에대한판매및발행을유도하는경향이있지만, 정작해외 Global 증권사입장에서는보다다양한 ( 기초자산및구조에서 ), 그리고좀더정밀한 ( 투자방식이때론난해하다고할수있을정도의 ) ELS 시장의확대가없다면국내에굳이새로운구조의 ELS 를개발하여발행하려는인센티브가없을수있는것이다. 국내발행사가일정부분시장의욕구를충족시키는 ELS 개발을수행할수있겠지만, 전체 ELS 시장의상당부분포지션을차지하는외국계 Global 증권입장에서는투자매력 ( 한국시장에새로운상품을개발및출시하여 ELS 의매출을늘리는목표 ) 이떨어질수있는것이다. 16 동양종합금융증권리서치센터

17 Derivatives Issue 따라서결국 2011년국내 ELS 시장은투자자의욕구에맞춰서기관형 ELS 와개인형 ELS 의분화를시도해야할것으로보인다 ( 기존에분화가없는것은아니지만눈에띌정도로구분될것이라는의미 ). 개인투자자에게는충실한상품설명과기존의구조와유사하지만시간이갈수록구조가확장및변화되는상품을제안하는데반해, 국내기관투자자에게는스토리 ( 기존의자산간상관계수를낮춰준다든지, 혹은보유하고있는포지션의리스크가헤지될수있는기능이있는등 ) 가있는상품의제안이필요한것이다. 상관괴리율차이에따른 ELS 개념도 21) 2011 년주목해야할 ELS 사례 1 Correlation Hedge ELS 상관계수헤지 ELS(Correlation Hedge ELS) 는이미 7 년및 8 년에소개된적이있는상품이다. 주로지정한특정기초자산간상관계수 ( 상관율 ) 의증가및감소에배팅하는상품이다. 즉, 아시아혹은글로벌지수간의상관관계차이가확대혹은감소에배팅을하는 ELS 인것이다. 예를들어한국, 일본, 중국, 홍콩등의증시가 2010 년에는 x% 정도의상관괴리율을갖었는데, 2~3 년후에는이괴리율이몇 % 나확대혹은축소된것인가를따져보는 ELS 인것이다. ( 괴리율 ) C 국가 A 국가 B 국가 E 국가 ( 괴리율 ) A 국가 C 국가 E 국가 괴리확대 D 국가 B 국가 D 국가 ( 괴리율 ) 괴리축소 A 국가 B 국가 C 국가 D 국가 E 국가 자료 : 동양종합금융증권리서치센터 동양종합금융증권리서치센터 17

18 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 이런상품은사용용도에따라서목적이각기다르다. ELS 를발행하는사람이나 ELS 를매수하는사람모두각자가보유한포지션의상관계수 (Correlation) 위험을헤지하는용도로사용할수있으며, 동시에일정기간이후에기초자산간괴리가얼마나벌어질 ( 혹은축소될 ) 것인가에대한시각의차이에따른배팅용상품으로도활용할수있다. 주로글로벌포트폴리오를갖은투자자및기존기초자산과연계가낮은독립된 ELS 를원하는투자자에게매우적합한상품인것이다 년아시아증시와서방증시가각기이머징과선진국으로분류되며차이가발생한측면이있는데, 이런차이가지속될것인지아니면다시축소될것인지등의관심을대변할가능성이 2011년 ELS 로기대해볼만한것이다. 22) 2011 년주목해야할 ELS 사례2 장기 StepDown( 조기상환형 ) ELS 기존 StepDown( 조기상환형 ) ELS 의장기상품에대한 2011 년유행도기대해보아야한다. 기존 StepDown( 조기상환형 ) ELS 는대부분의상품만기가 1~3 년정도로써, 이것은비단 StepDown 형뿐만이아닌모든 ELS 에거의공통적으로나타나는현상이다. 문제는 KOSPI 지수가고점을경신하고, 국내경기의주기가짧아졌다는점을감안했을때이러한 ELS 들의만기가돌아오는 2~3 년내에지수가현재수준보다낮게형성될가능성이존재한다는것이다. 따라서만기가 4년이상인 ( 비록 ELS 발행자는그렇게선호하지않겠지만 ) ELS 에대한비중증가가능성에기대를해볼필요가있다. 특히 2010년에는이미 3년만기 ELS 가전체발행의 6 를넘어서며 2011년에장기 ELS 의확대가능성을더욱더높여온것으로판단된다. 07 년이후전체 ELS 의만기별분류 (2010 년은 까지 ) 전체 ELS 발행중만기별분류비중 ( 개수 ) 만기 7년 8년 9년 2010년 1년 476 1,875 1,234 1,978 2년 1,867 1,863 2,197 1,268 3년 2,018 1,175 1,543 6,333 4년 년 총합계 4,366 4,935 4,974 9, 년 8 년 9 년 2010 년 1 년 2 년 3 년 4 년 5 년 자료 : 동양종합금융증권리서치센터 자료 : 동양종합금융증권리서치센터 18 동양종합금융증권리서치센터

19 Derivatives Issue 23) 2011 년주목해야할 ELS 사례3 말로만설명가능한 ELS 마지막으로 2011 년주목해야할 ELS 로는말로만설명가능한 ELS 이다. 말로만 (?) 이라는부분에서의문을갖는투자자가있겠지만, ELS 중에는간단한그림이나도식으로설명하기어려운구조의상품도존재하기때문이다. 대표적인것이최근몇개의증권사에서사모형태의발행을시도한확산도 (Dispersion) ELS 이다. 확산도 ELS 란확산도가 2 를초과하는지초과하지않는지의기준으로수익률을제공해주는것으로, 여기서확산도란바스켓의수정수익률과각기초자산별수정수익률간차이의절대값이다. 즉, 특정바스켓의 ( 특정 ) 수익률의평균을구한다음그것과각기초자산간의수익률차이의절대값을구해그것이일정수준을넘어서면몇배의수익률을제공해주고그렇지못하면원금을보장하는형태이다. 또다른구조의 ELS 로는특정한조건이전체 ELS 투자기간중몇번발생했는지를집계하여총 X 회이상이면 Y% 를준다는식의 ELS 상품들이다. 기초자산이다양해질수록이러한상품은가치가있을것이다. 상대적으로앞의 ELS 는말로만설명이가능하지만복잡하고, 후자는말로만설명이가능하지만간단해서꼭말로만설명가능한 ELS 라고하여복잡하고어렵다라고판단할필요는없어보인다. 하지만구체적인그림과비쥬얼이없더라도충분히개념적인아이디어를동원하여설계된 ELS 가 2011년에는다양한형태로발행될가능성이있어보인다는점은부인할수없을것으로판단된다. 동양종합금융증권리서치센터 19

20 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 Ⅳ 년 ELS 전망및투자전략 2010년은 ELS 에게는새로운가능성을보여준한해였다. 그리고이런 ELS 열풍을이어받아 2011년에는과거어느때보다 ELS 시장은호황기를나타낼것으로판단된다. 2011년에는연 30조원이상의 ELS 발행을통해과거최고기록이었던 7 년을경신할것으로보이며, 발행건수도 1만 5천건이상을상회할것으로판단된다. 또한발행자들간의경쟁도더욱더치열해질것으로보인다. 사모투자자가다시금증가하며 ELS 시장규모확대에일조할것이며, 기초자산종목의다양화와 ELS 구성조합 (Pair) 의다양화를통해지속적으로신형구조 ELS 및신형기초자산활용 ELS 시장을나타낼것으로보인다. 조합의증가는투자자에게선택권을넓혀더많은 2Star 상품을발행하는토대또한마련될것이다. 새로운테마형 ELS 및해외형 ELS 의약진도시도될것으로보인다. 기존자전거나여행, 물 (Water), 중국 (China) 테마에서더나아가청정에너지관련혹은철도, 교통망관련등산업이성장하며해당기초자산을 ELS 에활용하는것들이그것이다. 동시에 HSCEI 를대체할해외지수의확장가능성이예상된다. 2011년주목해야할 ELS 로는, 기존의스텝다운 (Stepdown) 구조의상품을무시해서는안되며, 더나아가서는, 기초자산간상관관계를줄여주는 ( 혹은늘려야수익이크게발생하는 ) ELS 상품이다시등장할것으로판단된다. 더불어해외지수와의관계를이용한 ELS 나높은지수수준을감안할때기존 ELS 보다존속기간이긴장기형 ELS 의등장이가능할것으로보인다. 투자자들이기존보유포지션의상관관계를헤지하는 Correlation Hedge ELS 상품에대한니즈 (Needs) 가클것으로고려되며, 장기 StepDown 형 ELS, 확산도 (Dispersion) Cliquet ELS 등에대한관심이커질것으로판단된다. ELS 시장은이제충분한도약기를거쳐절대적인질적성장의시대로들어서고있는것으로판단된다. 아무쪼록많은투자자들이다양한시각과아이디어로무장된 ELS 에무한한관심을갖기를진심으로기대해본다. 20 동양종합금융증권리서치센터

21 Derivatives Issue (2010년) 11월 ELS 발행동향및점검 I. 11월발행규모동향 2조 6,679 억원. 월간 1, 건발행돌파! 11월 ELS 발행규모는전월대비 +861억원증가한 2조 6,679억원이다. 지난 08년 6월 3조 6,728 억원의최고발행기록형성이후최대발행규모를기록하였으며, 올해들어서도가장큰규모의발행이다. 발행건수도총 1,152건으로 03년 ELS 집계이후최대수준을기록하였으며, 동시에월간 1,건발행을훌쩍넘어서며 ELS 시장의지속적인분화를우회적으로나타냈다. 이번발행의특징은 1) 기초자산개별종목증가, 2) 해외지수발행총량증가, 3) 사모증가, 4) 원금비보장상품지속증가인데, 지수고점부근에서일반적으로나타나는현상이자 ELS 다양화를위한행보가지속되고있다는증거가계속나타나고있는것이다. 월별총발행규모추이 월별총발행건수추이 ( 백만원 ) 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 1,000, ,000 ( 건 ) 1, 1, 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 공모와사모비중은각각 35%, 65%, 원금보장과원금비보장비중은각각 13%, 87% 를기록했는데, 전월과전반적으로유사하나사모비중이전월대비 4%pt 가량증가하였다. 월별공 / 사모발행비중추이 월별원금보장 / 비보장비중추이 % % % % 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 공모 사모 원금보장 원금비보장 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 동양종합금융증권리서치센터 21

22 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 II. 기초자산유형별분류 해외지수형대규모발행증가세 발행된 ELS 를기초자산유형별로살펴보면해외지수형 (42%), 종목형 (32.2%), 지수형 (21.1%), 혼합형 (4.7%) 의비중을차지하였다. 전체발행금액증가에비해해외지수형의발행증가가눈에띄는데, 7.2% 상승하며 2개월째최대발행기초자산유형으로기록되었으며, 반대로국내지수형및혼합형이각각 3.2%, 2.5% 감소하였다. 약 2개월간상대적으로 S&P500 에밀려발행이부진하던 HSCEI 의발행이대폭증가하며해외지수형의상승을견인하였다. 또한전월과같이과거사용하지않던종목의 ELS 기초자산활용이지속증가하는추세이다. ( 주 : 지수형 ELS 는국내지수만으로구성된것임. 반면해외지수형 ELS 는해외지수단독및국내지수와해외지수가동 시에포함된것임. 또한종목형 ELS 는국내종목만으로구성된것임. 반면해외종목형 ELS 는해외종목단독및국내종 목과해외종목이동시에포함된것임. 혼합형은종목형과지수형이동시에포함된것을의미 ). 기초자산유형별발행금액추이 ( 백만원 ) 1,500,000 1,000,000 기초자산유형별발행금액비중추이 , 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 종목지수해외종목해외지수혼합형 종목지수해외종목해외지수혼합형 자료 : 동양종합금융증권리서치센터 자료 : 동양종합금융증권리서치센터 III. 기초자산활용현황 기초자산 1 개최대발행 ELS 의기초자산 : KOSPI 기초자산 2 개최대발행 ELS 의기초자산 : HSCEI + KOSPI 기초자산 1 개 25%, 2 개 75% 11월발행된 ELS 경우구성하고있는기초자산을개수별로살펴보면, 9월과마찬가지로기초자산활용개수가 1개혹은 2개로국한된모습을다시보였다. (10월은 1개, 2개, 3개, 4개, 8개 ) 기초자산 1개로구성된상품비중이 25%, 기초자산 2개로구성된상품비중은 75% 로전월 (10 월 28%, 72% 기록 ) 대비유사한모습을보였으나, 이례적으로나타났던다중기초자산의상품발행 (ex. 기초자산 8개 ) 이이번달에는나타나지않는모습이었다. 22 동양종합금융증권리서치센터

23 Derivatives Issue 전월과마찬가지로기초자산 1개로구성된상품을기초자산유형별로살펴보면, 국내지수형 > 국내종목형 > 해외지수형순으로, 기초자산 2개로구성된상품 (2 Star) 은해외지수형 > 국내종목형 > 혼합형순으로측정되었다. 월별기초자산개수활용현황 ( 백만원 ) 2,400,000 2,000,000 1,600,000 1,,000 0, , 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 1 개 2 개 2 개이상 기초자산개수별유형분류 (10 년 ) % % 종목지수해외지수종목개수혼합형해외종목 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 자료 : 동양종합금융증권리서치센터 기초자산 1개로구성된 ELS 중 KOSPI 이기초자산으로활용도가여전히높게측정되었으며, 기초자산 2개로구성된 ELS 중에는 HSCEI+KOSPI, HSCEI+S&P500, S&P500+ KOSPI, HSCEI+KB 금융 ( 국민은행 ) 순으로나타났다. 이번달 HSCEI+KOSPI 조합은발행금액이 9,695 억에달하며 10월발행대비 66% 증가한모습을나타냈는데 (10월 5,847억 ), S&P500 지수의활용에의해주춤하던 HSCEI 지수가 11월전세계적인지수상승과하락을반복하는과정에서변동성증가가나타나며조금더우월한조건을제공해준것으로보인다. 동시에 2star 상품기준으로 274 개의조합 (Pair) 이만들어져역대최대의숫자를경신하였다. 결국기초자산의확대를지속하고있는모습인것이다. 기초자산 2 개로구성된 ELS 발행규모 ( 백만원 ) 969,4,000 발행규모 ( ) 150,000,000 50,000 0 HSCEI+KOSPI HSCEI+S&P500 S&P500+KOSPI HSCEI+ 국민은행 POSCO+ 삼성전자 삼성전자 + 한국전력 KOSPI+ 국민은행 LG 이노텍 + 삼성전자 삼성전자 + 삼성화재 POSCO+ 한국전력 POSCO+ 우리금융 LG 이노텍 +POSCO LPL+ 삼성전자 LG 이노텍 + 대한항공 POSCO+SKT 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 동양종합금융증권리서치센터 23

24 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 IV. 국내외종목및지수활용현황 국내형 : 지수보다종목 해외형 : 해외지수 4 개월째증가 9 년 12 월이후누적발행규모상위 5 위 KOSPI, HSCEI, 삼성전자, POSCO, KB 금융 11월 ELS 는발행규모면에서전반적으로증가한모습이지만, 구체적으로는해외지수형의 4 개월째발행증가와 HSCEI 지수의활용이크게증가하였다는점을주목해야한다. 특히다양한상품의분화는종목쪽에서많이발생했지만정작활용추이는지수형이전월에비해서컸다는점을주목해야한다. 참고로해외종목을사용한 ELS 는전무하였다. 9 년 12 월이후현재까지누적발행규모순으로국내외지수 / 종목상위 5 위를살펴보면, KOSPI, HSCEI, 삼성전자, POSCO, KB 금융순으로측정되고있다 ( 단개별종목관련해서는 41을참고 ). 월별국내외기초자산활용추이 ( 백만원 ) 2,000,000 1,500,000 1,000,000 월별국내외지수 / 종목기초자산활용추이 ( 백만원 ) 2,000,000 1,600,000 1,, , 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 국내종목국내지수해외종목해외지수 0, , 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 삼성전자 POSCO 국민은행 KOSPI HSCEI 자료 : 동양종합금융증권리서치센터 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원주 : 9 년 12 월이후누적발행규모상위 5 개 IV1. 국내지수및종목활용 ELS 세부현황 KOSPI지수활용국내 ELS : 소폭의증가세 국내종목활용 ELS : KB 금융, 두산발행확대 ( 국내지수와종목으로구성된 ) 국내형 ELS 중 KOSPI 지수를활용한지수형 ELS 는소폭의증가세를나타냈다. (10월 1조 4,7억 11월 1조 6,573억 ) 높아진지수에따른부담으로개별종목보다는지수를사용한측면이컸으며, 그런와중에도기초자산의종목숫자가증가해 ELS 발행사입장에서는새로운상품을지속출시하는모습이나타난것으로분석된다. 24 동양종합금융증권리서치센터

25 Derivatives Issue 전반적으로직전 10월에비해개별종목의활용규모가감소한상황인데, 앞서 Ch.3 의 2Star 상품조합에서도발행상위조합 (Pair) 에대거지수가활용되었으며, 또한 11월간지수가횡보를하며고점에대한부담을드러냈기때문에손쉽게개별종목을기초자산으로선택하지못했던측면이존재하는것으로판단된다. 11월 ELS 기초자산으로사용된국내개별종목의개수는 66개로 10월 64개에서 2개증가하였으며, 대우인터내셔널, 현대상선, 현대해상이 ELS 기초자산으로신규활용된가운데종목들간조합 (Pair) 도 274 개로대폭증가한것으로분석된다. 기존관심을크게받지못했던두산등이발행상위로올라온것이나, 배당을많이주는종목인 SKT, KT 등이꾸준한발행을기록하였다는점, 앞으로배당이기대되는금융주가상당수발행되었다는점등이특별히눈에띄는대목이다. 배당을이용할경우 ELS 수익률이증가한다. 월별국내지수활용 ELS 발행규모추이 ( 백만원 ) 2,000,000 1,500,000 1,000, ,000 국내종목활용 ELS 발행규모추이 ( 백만원 ),000, ,000,000 50, 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 KOSPI 12 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 KOSPI 삼성전자 POSCO LG 전자현대차국민은행 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 기초자산으로써국내종목활용현황 ( 백만원 ) 11월 (10년), ,000,000 50,000 0 삼성전자 POSCO 국민은행 LPL LG 이노텍 삼성 SDI 한국전력 하이닉스 삼성화재 현대제철 두산 신한지주 삼성전기 SK 에너지 하나금융 기업은행 동양제철화학 LG 전자 대한항공 KT 우리금융 현대차 만도 LG SKT 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 동양종합금융증권리서치센터 25

26 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 IV 2. 해외지수및종목활용 ELS 세부현황 지수활용경우 : 총 3개해외지수만활용 종목활용경우 : 해당없음 ( 해외지수와종목으로구성된 ) 해외형 ELS 중지수의경우는총 3개의활용이나타났다. HSCEI, S&P500, TWSE 의사용인데, 특징으로는다양한지수의사용보다는특정지수 (HSCEI) 의재등장과최근눈에띄게성장하며급증했던지수 (S&P500) 의급감이다. HSCEI 는전월대비대폭증가한 1조 1,164 억원을기록했으며 (10 월 7,728억원 ), S&P500 은전월대비급감한 1,375억원을기록 (10월 3,037억 ) 하였다. S&P500의급감이시사하는바는큰데, 단순히 HSCEI 에서추가해외지수로의종목을확장하기가얼마나어렵다는것을보여주는사례가될수있기때문이다. ELS 는발행비용이소요되고특히기존의투자자가생각하지못했던비용이발생할수있는측면이해외지수에는존재할수있기때문이다. 월별해외지수활용 ELS 발행규모추이 ( 백만원 ) 1,,000 0, , ,000 해외지수활용 ELS 발행규모 ( 백만원 ) 1,,000 0, 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 HSCEI ishares MSCI Brazil RDXUSD INDEX TAIWAN TAIEX( 타이완 ) NIKKEI225 S&P ,000 HSCEI NIKKEI225 TAIWAN S&P500 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원주 : 9 년 12 월이후누적발행상위규모순 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 26 동양종합금융증권리서치센터

27 Derivatives Issue V. 회원사동향 발행규모및건수면에서대우, 우리투자, 한국투자증권수위 공모비중이높은회원사 : 동양종금, 우리투자, 미래에셋증권등 사모비중이높은회원사 : 대우, 한국투자, 하나대투증권등 중급규모 ELS 발행회원사경쟁치열 11월회원사별발행동향을살펴보면, 총 20개사가 ELS 를발행했다 ( 장외파생상품겸영인가라이센스보유회사는총 23곳 ). 발행규모와건수면에서대우증권, 우리투자증권, 한국투자증권이선두권을 ( 대우 : 3,576억, 우리투자 : 3,506억, 한국투자 : 3,543억 ) 나타냈다. 발행건수에서는삼성증권의비중도컸으나금액은상대적으로적었으며, 동양종금증권, 하나대투증권, 굿모닝신한증권등꾸준한발행을기록하는회사들이이번에도선전한것으로나타났다. 회원사별발행규모 회원사별발행규모비중 400, 년 발행규모 16% 13% 10 년 발행규모비중 13% 13% 300,000,000,000 0 교보증권굿모닝신대신증권대우증권동부증권동양증권맥쿼리증메리츠증미래에셋삼성증권신영증권 IBK 투자 HMC 투자우리투자유진투자키움증권하나대투 SC 증권한국투자한화증권현대증권 NH 투자 SK 증권 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 12% 8% 4% 1% 8% 1% 1 1% 7% 6% 6% 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 1 1% 2% 4% 1% 1% 1% 교보증권굿모닝신대신증권대우증권동부증권동양증권맥쿼리증메리츠증미래에셋삼성증권신영증권 IBK 투자 HMC 투자우리투자유진투자키움증권하나대투 SC 증권한국투자한화증권현대증권 NH 투자 SK 증권 회원사별발행건수 회원사별발행건수비중 년 발행건수 14% 12% 1 8% 8% 12% 8% 10 년 발행건수비중 7% 12% 1 8% 9% 교보증권굿모닝신대신증권대우증권동부증권동양증권맥쿼리증메리츠증미래에셋삼성증권신영증권 IBK 투자 HMC 투자우리투자유진투자키움증권하나대투 SC 증권한국투자한화증권현대증권 NH 투자 SK 증권 6% 4% 2% 3% 2% 2% 1% 5% 2% 2% 2% 5% 2% 2% 교보증권굿모닝신대신증권대우증권동부증권동양증권맥쿼리증메리츠증미래에셋삼성증권신영증권 IBK 투자 HMC 투자우리투자유진투자키움증권하나대투 SC 증권한국투자한화증권현대증권 NH 투자 SK 증권 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 동양종합금융증권리서치센터 27

28 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 회원사의발행금액및건수면에서공모비중이높은회원사는동양종금증권, 우리투자증권, 미래에셋증권등이었으며, 사모비중이높은회원사는대우증권, 한국투자증권, 하나대투증권등으로나타났다 ( 단, 이번집계에서는발행규모가극히적은회사의비중쏠림을고려 ). 회원사별공 / 사모발행규모 ( 백만원 ) 11월 300,000,000, ,000,000 50,000 교보증권굿모닝신대신증권대우증권동부증권동양증권맥쿼리증메리츠증미래에셋삼성증권신영증권 IBK 투자 HMC 투자우리투자유진투자키움증권하나대투 SC 증권한국투자한화증권현대증권 NH 투자 SK 증권 공모 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 사모 회원사별공 / 사모발행규모비중 % % 교보증권굿모닝신대신증권대우증권동부증권동양증권맥쿼리증메리츠증미래에셋삼성증권신영증권 IBK 투자 HMC 투자우리투자유진투자키움증권하나대투 SC 증권한국투자한화증권현대증권 NH 투자 SK 증권 공모 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 사모 회원사별공 / 사모발행건수 회원사별공 / 사모발행건수비중 ( 개 ) 11월 % % 교보증권굿모닝신대신증권대우증권동부증권동양증권맥쿼리증메리츠증미래에셋삼성증권신영증권 IBK 투자 HMC 투자우리투자유진투자키움증권하나대투 SC 증권한국투자한화증권현대증권 NH 투자 SK 증권 교보증권굿모닝신대신증권대우증권동부증권동양증권맥쿼리증메리츠증미래에셋삼성증권신영증권 IBK 투자 HMC 투자우리투자유진투자키움증권하나대투 SC 증권한국투자한화증권현대증권 NH 투자 SK 증권 공모 사모 공모 사모 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 28 동양종합금융증권리서치센터

29 Derivatives Issue VI. 결론 지속성장확신! 다양성확보시도는지속될것 * 소폭의성장을기록한 11월 ELS 시장 11월발행규모는 2조 6,679 억원 ( 전월대비 3% ). 발행건수는 1,152 건으로집계이후최고치기록. 발행규모의증가는대부분사모 ELS 와해외지수형의증가에기인 ( 유형별로는 ) 사모 ELS 상품비중이전월대비 4%pt 증가하며고수익상품으로관심이동. 또한해외지수형발행이크게증가하며기존 HSCEI 의편중현상강화 ( 기초자산개수별로는 ) 다시금기초자산 1개및 2개인 ELS 만발행되었음. 2Star 상품의경우 274 개의조합 (Pair) 이만들어져역대최대의숫자를 ( 경신 ) 기록 ( 기초자산 ) 09년 12월이후누적발행규모상위는 KOSPI, HSCEI, 삼성전자, POSCO, KB 금융순을기록. 해외지수에서는 HSCEI 를대체해발행이커졌던 S&P500이다시감소함 ( 발행사 ) 총 20개사가 ELS 발행. 발행규모와건수면에서대우증권, 우리투자증권, 한국투자증권이수위를기록 * 기초자산의다양성확대계속진행중국내종목형의경우기존대형주중심의발행에서상대적으로가격메리트가있는종목군으로발행확대. 두산, LG 디스플레이, 하이닉스등이발행상위로등장. 대우인터내셔널, 현대상선, 현대해상이 ELS 기초자산으로신규활용배당이기대되는금융주및 KT, SKT 등이상당수발행상위종목으로등장함. 해외종목의확장이이번달에는상대적으로감소했는데, 이는각종비용의발생여부및발행자의수월성여부에서아직은기존종목이나 KOSPI지수보다는부족하기때문인것으로판단됨 동양종합금융증권리서치센터 29

30 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 30 동양종합금융증권리서치센터

31 Derivatives Issue DLS (Derivatives Linked Securities) Derivatives Analyst 이중호 동양종합금융증권리서치센터 31

32 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 2011 년 DLS, 비상 ( 飛上 ) 을꿈꾸다 I. Review & Overview 2011년 ELS 못지않게주목해야할시장이있다. 바로 DLS 시장이다. DLS 는 Derivatives Linked Securities 의약자로 ELS 와상품구조는비슷하나기초자산의범위가금리, 환율, 상품 ( 원자재 ), 신용등으로확장된것으로기초자산의가격움직임에따라수익률이결정된다는기본논리는 ELS 와유사한상품이다. ( 신용 DLS 는조금다름 ) 안타깝게도 DLS 는 ELS 에비해파생상품연계라는이유하나만으로투자자들에게터부시되거나멀리에만존재하는상품으로기억되었던측면이있었다. 하지만 2011 년, 이런 DLS 에대한오해는완전히사라질것으로전망된다. 발빠른투자자는이미 DLS 에투자하고있으며, 2010년 DLS 시장은투자자의성원에힘입어매우가파른성장세를기록중이기때문이다. 또한기초자산의안정성도 2010 년상반기와하반기가연계되는모습을보이며과거 DLS 도입기의기초자산변화와는다른매우자연스러운흐름을보이고있는것이다. 따라서이제는 DLS 도 ELS 와같은투자의유효성이나효율성이존재하는시장으로판단해볼수있으며, 2011 년은 DLS 시장이비상 ( 飛上 ) 을꿈꾸는원년이될것으로판단된다. 본자료에서는 2011년 DLS 시장을전망해보고기초자산의구분및시장주요주체, 만기구조등에대해서심도있는분석을해보고자한다 년 DLS, 폭발적인성장세를기대한다!!! ( 억원 ) 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 1 월 (07 년 ) 1 월 (08 년 ) 1 월 (09 년 ) 1 월 (10 년 ) 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 32 동양종합금융증권리서치센터

33 Derivatives Issue II 년 DLS 시장전망 1. DLS 발행규모는폭발적성장을지속할것! 2010년 DLS 시장은한마디로 급성장! 이었다. 5 년상반기불과 71억원의발행으로시작했던발행규모가해가갈수록급격한성장을보이며 2010년하반기 3조 8,430억원이라는놀라운규모로성장했기때문이다 (2010년하반기는 12월발행규모를제외한수치 ). 최근 2년간매분기마다직전분기의발행규모를초과달성하였으며, 월간으로는 2010년 11 월최초로월 1조원이상 (1조 1,1 억원 ) 이발행되기도하였다. 발행건수로는 10월에 건을넘어섰다 (103 건 ). 반기별로보면, 직전 09년하반기 (YoY) 및 10년상반기 (HoH) 대비각각 114%, 33% 성장한수준으로, 이미 2010년상반기에 9 년전체발행금액을초과하였으며, 2010년전체로는발행건수가 1,000건이넘을것으로확실시되고있다 (까지 927건 ). 이런 DLS 성장세가나타나는이유로는, 첫째, ELS 와유사한수익구조를갖은상품을발행하기때문에이해가쉬우며, 둘째, 최근원금의액수가큰이자율 ( 금리 ) 관련된 DLS 가많이매출되기때문이며, 셋째, 다양한기초자산을활용할수있는 DLS 의투자매력이커졌기때문이다. 그럼과연앞으로 DLS 시장의성장세가지속될것인가? 그답은 YES 이다. DLS 는과거발행규모의월별편차가크고, 특히일부투자자에의해시장이형성된경향이많았는데, 차츰이런 DLS 시장의쏠림현상이완화되고있는추세를보이기때문이다. 게다가요즘에는공모 DLS 의발행역시건수는적으나발행금액이커지는추세여서, 앞으로 DLS 시장의성장세가지속될것이라는점에는의심의여지가필요없기때문이다. 월별 DLS 발행금액및발행건수추이 ( 억 ) 발행규모 발행건수 ( 건 ) 12, ,000 8,000 6, , , 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 주 : 2010 년하반기는 집계까지만반영된것자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 반기별발행금액및발행건수추이 ( 억 ) 상반기 하반기 총발행건수 ( 건 ),000 1,000 70, , , , , ,000 10,000 05년 06년 07년 08년 09년 10년 주 : 2010 년하반기는 집계까지만반영된것 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 동양종합금융증권리서치센터 33

34 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 시장쏠림현상의정도를참고할만한가장좋은비교지표중하나인평균발행금액을살펴보면, 월별로 20억 ~75 억원에달했던 2010년상반기와달리 2010년하반기에는월별로 76억 ~101 억원으로그편차가많이줄어들었다. 단순히반기별평균금액으로만놓고보면 2010년하반기가 억원을기록해상반기평균 58 억원에비해높아쏠림이더심한것처럼보여질수있으나, 실제중요한건평균발행금액의월간편차가얼마나크냐적느냐의차이인것이다. 과거 DLS 의평균발행금액이월별로급변하는현상이존재했던이유는 DLS 투자자들이주로사모투자형태로형성되어있었기때문이다. 따라서사모설정이많은월에는높은평균발행금액이, 반대로사모설정이적은월에는낮은평균발행금액을기록했던것이다 ( 사모투자자에대한자세한설명은다음 2. 모집방법에따른분류전망 을참고하기바란다 ). 또한 DLS 발행에있어서기초자산의구성이매우중요한데, 2010년하반기에는주로기초자산의규모가크고기업들의대규모자금투자가많아지는상품을 DLS 로발행하면서평균발행금액의월별추이도상향안정화되었던것이다. 2010년상반기까지만해도이런대규모수요는일부및특정월에국한되었다. 결론적으로 DLS 시장의발행금액은 2011년에도지속적으로성장할것으로전망되며, 추세상월별발행금액이 2조원도돌파할수있을것으로판단된다. 또한발행건수에있어서도월 건의시대를열것으로판단되며, 월별및분기별평균발행금액은 억원선을유지할것으로전망된다. 전체적으로 2011 년최소한 10조이상의 DLS 발행이기록될것으로예상한다. 월별 DLS 건당평균발행금액 반기별건당평균발행금액 ( 억 ) ( 억 ) 상반기평균 하반기평균 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 년 06 년 07 년 08 년 09 년 10 년 주 : 2010 년하반기는 집계까지만반영된것자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 주 : 2010 년하반기는 집계까지만반영된것자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 34 동양종합금융증권리서치센터

35 Derivatives Issue 2. 모집방법에따른분류전망 DLS 를모집방법에따른분류로보면, 사모 DLS 의시장점유가지속되고있음을확인할수있다. 특히이런현상은 2010 년하반기들어매우강화된모습으로, 많은파생상품을활용한상품을발행하는데있어그틀을 DLS 로사용했던측면이있었던것으로보인다. 사모 DLS 는 1~2 월까지만하더라도 59%, 53% 수준을기록했으나, 3월이후로는줄곧월별전체발행금액대비 % 이상을기록하였다. 앞서잠시언급하였지만 DLS 는크게 4가지로나눌수있는데, 금리 DLS, 복합 DLS, ( 실물 ) 상품 DLS, 신용 DLS 이다. 그런데이런상품분류중금리 DLS 는 IR(Interest Rate Structured Product) 라고하여이미기관투자자사이에서 ( 장외파생상품 ) 거래가많이이루어지던상품이었기때문이다. 따라서 IR 들이 DLS 라는구조로입혀져주로사용되기시작하는 2010년하반기엔 DLS 의발행금액은커지고, 사모비중이높아지는현상이지속발생했다. 그리고이런현상은 2011년에도지속될것으로전망한다. ( 물론기본가정은이자율과관련된 DLS 가지속발행될수있는이자율시장구조여건이유지되어야할것이다 ) 반기별로보면 2010년상반기사모는 76%, 공모는 24% 를기록하였으나, 2010년하반기에는사모 95%, 공모 5% 로사모의비중이대폭확장되고반대로공모의비중은 7년이래가장낮은수준을기록하였다. 결국 DLS 시장은어쩔수없이사모형태가공모를압도하는현상을 2011 년에도지속할것으로전망된다. 그이유는공모가시간이갈수록인기를얻기시작하고매출이발생하면서성장한다하더라도특정자산을앞세운사모 DLS 의규모를압도하기에는현재로써어려워보이기때문이다. ( 한가지가능성으로는공모 DLS 가성장하는와중에금리관련된사모 DLS 의발행이크게감소한다면, 일시적 으로공모 DLS 발행비율이높아져보이는현상이나타날수는있다 ) 2010 년월별공 / 사모발행비중 ( 금액기준 ) 반기별공 / 사모발행비중 ( 금액기준 ) % 공모 사모 % 공모 사모 % 6 4 % 6 71% 81% 73% 69% 87% 67% 76% 95% 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 2 29% 27% 31% 33% 19% 24% 13% 5% '07상 '07하 '08상 '08하 '09상 '09하 '10상 '10하 주 : 2010 년하반기는 집계까지만반영된것자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 주 : 2010 년하반기는 집계까지만반영된것자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 동양종합금융증권리서치센터 35

36 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 III. DLS 기초자산활용전망 그렇다면 2011년 DLS 기초자산의활용은어떤방향으로진행될것인가? 먼저 2011년전망을위해과거데이터를집계해보면, 2010년부터금리 DLS 의확고한발행증가추세가확인되고있다. 금리 DLS 는 9년상반기까지만하더라도감소추세에있었으나 9 년하반기를기점으로반등하여 2010 년최고의전성기를구가하고있기때문이다. ( 금 리 DLS 09 년하반기 >10 년상반기 >10 년하반기 : 26%>64%>69.5%) *** 분류별로사용된기초자산금리 : Call, LIBOR, 국고채 3개월물금리, JP 모건이자율인덱스, CD 금리복합 : ( 금리, 환율, 신용, 상품등복합적으로구성된 ) 다양한자산군, REITs, Water, 복수의인덱스, ETF ( 실물 ) 상품 : 금, 원유 (WTI), 옥수수, 밀, 대두, 아연, 니켈, 천연가스, 신용 : 신용이벤트를다룸. 즉신용사건발생유무가기초자산임 금리 DLS 의발행증가이유는 2010년이금리인상과관련된주요한시장이슈가시작된원년이자, 이런원인으로사전에금리와관련된상품에가입하고자했던수요가시장에상당히많았기때문이다. 게다가금리 DLS 는다른 DLS 와달리원금의규모가크고, 기관끼리의거래가이미 IR 이라는이름으로활발히이루어지고있어, DLS 의숫자를증가시키는데큰부담이없었다. 추가적으로 2010년하반기에증가한상품은신용 DLS 인데, 신용 DLS 역시전체적인시장의금리가인상되는시기에신용위험을헤지하려는세력 (Global IB, 대단위채권투자자등 ) 들이다수의 CDS 를구매하려는욕구를 DLS 에반영하며발행규모가커졌다. 반기별가장많이사용된기초자산 2010 년하반기 DLS 의기초자산유형별구분 ( 억 ) 20,000 17,500 15,000 12,500 10,000 7,500 5,000 2,500 금리복합상품신용 '07 상 '07 하 '08 상 '08 하 '09 상 '09 하 '10 상 '10 하 금리 2 조 6,707 억원 (69.5%) 복합 1,834 억원 (4.8%) 상품 2,936 억원 (7.6%) 신용 6,953 억원 (18.1%) 주 : 2010 년하반기는 집계까지만반영된것자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 주 : 2010 년하반기는 집계까지만반영된것자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 36 동양종합금융증권리서치센터

37 Derivatives Issue < 참고 > 9 년하반기 DLS 의기초자산유형별구분 < 참고 > 2010 년상반기 DLS 의기초자산유형별구분 금리 4,688 억원 (26%) 복합 1,127 억원 (6%) 상품 3,636 억원 (2) 신용 8,533 억 (48%) 금리 1 조 8,571 억원 (64%) 복합 3,108 억원 (11%) 상품 1,474 억원 (5%) 신용 5,689 억원 (2) 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 이와같은 DLS 의발행은 DLS 의기초자산이과거에는주로순환 ( 금리> 신용> 금리등 ) 하였던데반해, 이제는규모가상대적으로클수밖에없는금리및신용관련된 DLS 가일정규모이상주기적으로발행되고있다는데그포인트가있는것이다. 따라서 2011년 DLS 시장은금리및신용위주의발행이적어도상반기동안에는지속될수있을것이라고전망된다. 특히일부발행사위주로파워스프레드 (Power Spread) 형태의상품을지속출시할수있는여력을갖고있는한금리및신용 DLS 의발행이쉽사리꺾이지는않을것으로보인다. 또한가지가능성있는전망으로는 ( 실물 ) 상품 DLS 의성장여부이다. 2010년하반기부터달러화의약세및전세계적인유동성공급으로인해상품선물 (Commodity) 시장의성장이남달랐다. 이런상품선물시장의성장이 2011년에도지속될수있다면, 다시한번 ( 실물 ) 상품 DLS 의전성기가올수도있을것으로전망된다. (( 실물 ) 상품 DLS 는 9년하반기최고규모가발행된이후직전 2010 년하반기에상당규모발행이나타났다 ) ( 참고 ) 해외시장에서도 신용 과관련된상품이유사하게존재하고있음. 한때홍콩 (Hong Kong) 및싱가포르 (Singapore) 등지에서선풍적인인기를끌던미니본드 (Minibond) 인데, 미니본드는일정기간내에신용사건이발생하지않으면미리약속한수익률을제공하고, 반대로신용사건이발생하였을경우원금에손실을입는상품임 ( 참고 ) 신용 DLS = CLN(Credit Linked Note) 일반적으로투자하는신용 DLS 는이미기관간거래가활발한 CLN 이라는상품과일맥상통함. CLN 은 Credit Linked Note 의약자로신용과연계된채권이라는상품종류들을통칭함 동양종합금융증권리서치센터 37

38 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 참고적으로 9년이후월별 DLS 발행싸이클 (Cycle) 은 9년 9월까지는신용 DLS 의발행이주류를이루었으나, 11월이후부터줄곧금리 DLS 의발행이지속되고있는것으로나타나고있다. 월별 DLS 기초자산유형별추이에서나타나는두가지특이할만한점은첫째, DLS 의기초자산선택이한쪽으로쏠리는특징을나타내고있다는점이며, 둘째, 전반적인추세는금리를기초자산으로한 DLS 가이끌고있지만월별로는종종특정한 DLS 발행으로인해기초자산별편차가크게발생하는점이다. ( 다음페이지월별기초자산유형별발행추이참고 ) ( 참고 ) 7년이후구체적인월별 DLS 발행흐름 7년 1월 ~2월에는다양한자산군을포함하는복합 DLS 가, 4월 ~6 월에는 ( 실물 ) 상품 DLS 가, 7월 ~12 월에는금리 DLS 가최대발행된것으로측정됨. 반면 08년 1월의경우에는 07년 3월과마찬가지로신용 DLS 가최대비중을차지. 그후 3월 ~5월에는금리DLS 가유행을기록하다 08년 8월이후로는거의모든월에서신용 DLS 가최대발행된것으로측정됨. 09년들어서는신용 DLS 가주축을이룬가운데 10월을기점으로시장이다시변화하였으며, 11월금리 DLS가월별최고발행규모상품이된이후에는줄곧 13개월째최대발행된상품으로금리 DLS 가지목됨. 9 년이후월별최대발행기초자산유형 ( 발행금액및전체금액대비비중 ) % % 신용신용 신용 신용 최대발행기초자산 전체금액대비비중 금리 금 ( 억 ) 리 신금금금금금 7,000 용리리리리리금 6,000 리 5,000 금 4,000 신용 3,000 신신금금리금신상 2,000 용용리금리리용품리 1,000 1 월 (09 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 38 동양종합금융증권리서치센터

39 Derivatives Issue 월별기초자산유형별발행추이 ( 금리 ) 월별기초자산유형별발행추이 ( 복합 ) % 금리발행금액 금리발행비중 ( 억 ) 8,000 % 복합발행금액 복합발행비중 ( 억 ) 1,400 % ,000 4,000 2,000 % , 1, 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 월별기초자산유형별발행추이 ( 상품 ) 월별기초자산유형별발행추이 ( 신용 ) % 상품발행금액 상품발행비중 ( 억 ) 1,600 % 신용발행금액 신용발행비중 ( 억 ) 2,500 % 1,400 1, % 2, , ,500 1, 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 500 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 동양종합금융증권리서치센터 39

40 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 Ⅳ. 만기별기초자산활용전망 만기별로기초자산활용현황을보면 9 년과 2010년의 DLS 발행비중상황이크게다른것을한눈에확인할수있다. 9년은금리 DLS 가 4년및 5년이상 DLS 간의비교에서도일정비중을차지하며, 연도별구분에서확실한포지셔닝이되는듯이보였지만, 2010 년으로접어들며금리 DLS 는주로 1년짜리만기에급격히편중되는모습을나타냈다. 특히신용 DLS 의경우과거 1~2 년정도의단기상품위주발행에서점차장기상품으로자리잡으며, 특히 2010년하반기 4년만기상품에선 83% 비중을차지할정도로 DLS 시장은변화를이어갔다. 9 년상반기만기별 DLS 기초자산활용 9 년하반기만기별 DLS 기초자산활용 금리복합상품신용 금리복합상품신용 % % % % 년 2 년 3 년 5 년 1 년 2 년 3 년 4 년 5 년이상 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 2010 년상반기만기별 DLS 기초자산활용 2010 년하반기만기별 DLS 기초자산활용 금리복합상품신용 금리복합상품신용 % % % % 년 2 년 3 년 4 년 5 년이상 1 년 2 년 3 년 4 년 5 년이상 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 주 : 2010 년하반기는 집계까지만반영된것자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 40 동양종합금융증권리서치센터

41 Derivatives Issue 2010년들어서며금리 DLS 가 1년만기상품으로대부분발행되며, 1년만기상품의비중이절대적으로높은수준을차지하게되었다. 2011년들어서는시간이갈수록성장하는 DLS 시장규모와, ( 실물 ) 상품 DLS 나신용 DLS 의경우는만기가 1년이내로설정하기에는부담이있을수있다는측면에서, 다시금점진적으로 2년및 2년이상 DLS 비중이증가할것으로전망된다. 즉, ( 실물 ) 상품 DLS 나신용 DLS 가발행증가를기록한다면이 DLS 들의만기는 1년보다는 2년이상이될확률이높아진다는의미이다. 현재상황에선특히 2년이상의신용 DLS 발행가능성이높을것으로판단되며, 또한 ( 실물 ) 상품시장이호조세를이끌어가고있기때문에 ( 실물 ) 상품을기초자산으로한 ELS 와비슷한구조의 DLS 발행이증가할것으로전망된다. DLS 만기별비중추이 ( 금액기준 ) 반기별 DLS 만기비중추이 % 1 년 2 년 2 년이상 % 1 년 2 년 2 년이상 % % 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 '07상 '07하 '08상 '08하 '09상 '09하 '10상 '10하 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 주 : 2010 년하반기는 집계까지만반영된것자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 동양종합금융증권리서치센터 41

42 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 Ⅴ 년 DLS 투자전략 2011년 DLS 는본격적으로비상 ( 飛上 ) 의날개짓을보일것이다. 연간 10조원이체안되는규모의발행에서 10조원을넘는첫해가될것이며, 사모 DLS 위주의시장성장이예상되지만동시에공모 DLS 의발행규모역시커지고있어전체적인시장이성장할것이라는점에는의심의여지가필요없어보인다. 신용 DLS 및금리 DLS 가가장많은발행을지속해갈것으로판단되며, 특히파워스프레드나환율과관련된 DLS 의대규모발행가능성이예상된다 년에도 ( 실물 ) 상품시장의성장세가예상되고있으므로 ( 실물 ) 상품 DLS 의발행증가가눈에띄게나타날것으로판단되며, 특히최근가격이급등하고있는전기동 (Refined Copper) 이나금 (Gold) 과관련된상품을주목해서투자할필요가있어보인다. DLS 의만기구조가과거에비해선길어진상품들이다수발행될것으로판단되며, 특히 ( 실물 ) 상품이나신용 DLS 에서이런현상은더욱두드러질것으로전망된다. 전반적으로성장하는시장이고기존자산과의상관관계가낮다는점에서전체포트폴리오중 1 내외의투자비중으로접근하는것이바람직한것으로판단된다. 더불어아직까지는주로안정적인구조의상품이많이발행되고있으나앞으로는수익을추구한공격적인상품이발행될것으로기대된다. 42 동양종합금융증권리서치센터

43 Derivatives Issue < 참고 > 회원사별동향 DLS 발행회원사숫자는 09년초이래꾸준히증가하여 2010 년에는거의동일한숫자의증권사가월별로 DLS 를발행하고있는것으로판단된다. 2010년중 DLS 상품을발행한회원사는총 14사로 09년 14개사, 08년 15개사등전반적으로발행회원사총숫자로는연도별로유사함을보였다. 월별 DLS 발행사개수 ( 개 ) 월 (09 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 1 월 (10 년 ) 2 월 4 월 6 월 8 월 10 월 12 월 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, Dart 전자공시 2010년하반기회원사별발행규모 (& 발행건수 ) 및비중을살펴보면, 전체발행사중대우증권및하나대투증권이수위를차지한것으로기록되었다. ( 각각 6,918억, 65건 / 5,445억, 66 건. 12월데이터는제외 ) 2010 년하반기회원사별발행규모및비중 2010 년하반기회원사별발행건수및비중 ( 억 ) 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 6% 3% 발행규모 ( 좌 ) 발행규모비중 ( 우 ) 18% 14% 12% 11% 1 11% 6% 5% 3% 1% 2 1 ( 개 ) 발행건수 ( 좌 ) 발행건수비중 ( 우 ) 15% 15% 11% 1 8% 5% 6% 5% 3% 2% 2% 1% 2 15% 1 2% 교보증권대신증권대우증권동부증권동양증권메리츠증미래에셋삼성증권신영증권신한금융우리투자유진투자하나대투한국투자한화증권현대증권 NH 증권 교보증권 대신증권 대우증권 동부증권 동양증권 메리츠증 미래에셋 삼성증권 신영증권 신한금융 우리투자 유진투자 하나대투 한국투자 한화증권 현대증권 NH 증권 주 : 2010 년하반기는 집계까지만반영된것자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 주 : 2010 년하반기는 집계까지만반영된것자료 : 동양종합금융증권리서치센터, Dart 전자공시 동양종합금융증권리서치센터 43

44 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 44 동양종합금융증권리서치센터

45 Derivatives Issue ELW (Equity Linked Warrant) Derivatives Analyst 윤선일 동양종합금융증권리서치센터 45

46 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 I 년 새로운성장의모멘텀을어디에서찾을것인가? 1. ELW 시장의성장은곧투자자들의성장이다 금융위기이후새로운투자수단으로부각되기시작한 ELW(Equity Linked Warrant) 는 9년에이어 2010 년에도꾸준한성장세를지속했다. 09년초 5천억원대를기록했던일평균거래대금은 09년말 1조원대를돌파했고, 10년하반기에는 2조원대를넘어섰다. 그야말로연간 % 에가까운괄목할만한성장을시현하고있는것이다. ELW 시장의급속한성장과함께많은문제들도노출되었다. ELW 시장이지나친투기성매매를조장하고, 일반개인투자자들의손실이큰폭으로누적되고있다는점등이제기되었다. 또실질적으로파생상품에해당하는 ELW 가주식시장에상장되어아무런제한없이거래되는것이합당한가에대한논의도있었다. 이러한일각의비판에대해금융위원회는 ELW 시장건전화방안 (11월 1일 ) 을발표했고, 거래소는 주식 ELW 유동성공급호가제출의무강화 (12 월 5일 ) 를통해 ELW 시장의개선을도모하기도하였다. 최초의파생시장은중세시기지나친풍년을걱정하는농부와예상치못한흉년에대비하기위한상인들간의선물거래로부터시작되었다. 파생거래는미래일정시점에서계약의어느일방은손실을감수해야하는제로섬 (zerosum) 게임이지만, 불확실성을제거함으로써얻을수있는효용이미래의잠재손실을통해잃게되는효용보다큰상황에서성립된다. 즉경제적손익관점에서의제로섬게임이투자효용의관점에서는논제로섬 (Non zerosum) 으로성립하는것이다. 파생시장의연장선상에있는 ELW 시장은각기다른목적을추구하는경제주체들로구성되어있다. 그렇다면과연 ELW 시장에참여하는모든주체들은플러스효용을누리고있는가? 특히큰폭의누적손실을기록하고있다고알려진일반개인투자자들은자신들이희생한경제적손실에상응하는어떠한효용을얻었는가? 웬만큼어리석은사람이아니고서는자신에게유리한지불리한지알수없는계약서에서명하지않는다. 계약서에명시된조항들이실제실현되었을때자신이얻게되는수익과잃을수있는손실을예상할수없다면계약을맺지않는것이상식이다. ELW 상품에투자할때가장위험한것은상품의내용 ( 계약의내용 ) 과특성 ( 손익의구조 ) 을정확하게이해하지못하는상태에서무분별하게투자활동에나서는것이며, 특히자신이어느정도위험에노출되어있는지 ( 레버리지의정도 ) 조차도파악하지못한다면경제적손익과효용을비교하는것은애초부터난센스다. 46 동양종합금융증권리서치센터

47 Derivatives Issue ELW 시장이성장을지속하기위해서는제도적보완과함께투자자들의높은성숙도가담보되어야한다. 국내 ELW 시장은거래규모면에서세계제일의시장인홍콩과비교해도손색이없을정도로성장했다. 이제는규모의확대보다는질적성장에더집중할필요가있으며, 그성패의열쇠는누구보다투자자들의손에달려있다. 당팀은매월 ELW 시장동향과이슈자료를발간해투자자및기타참여자들의이해도를높이고자노력해왔다. ELW 시장의미래는모든참여자들의효용이증가하는논제로섬게임의달성에있으며, 투자자들이자신의효용을극대화시키는 ELW 상품과전략을선별하는능력을키우는것이핵심이다. 시장은투자자들의요구수준과활용수준에맞게자연스러운성장을이뤄나갈것이기때문이다. 2011년 ELW 시장은성장을지속할것으로전망된다. 하지만기존의 ELW 시장의양적성장에중심을두고있었다면, 이제는발행시장의경쟁강화와조기종료 ELW(KOBA) 의확대등질적성장으로무게추가이동할가능성이높아보인다. 문제는 ELW 시장의변화를가속화시킬수있는계기가언제어디에서찾느냐에있다 년하반기 ELW 이슈자료목록 8 월거래대금 PCR 지표를이용한시장 Approach 조기종료 ELW(KOBA) 를활용한투자전략 10 월 ELW 시장에서살아남는법 여전히잘나가는형님 (ELW) 과아직은부족한동생 (KOBA) 자료 : 동양종합금융증권리서치센터 동양종합금융증권리서치센터 47

48 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 2. ELW 시장, 성장은계속되지만양적성장의한계가보인다 그림 1. KOSPI 대비 ELW 거래대금비중은 3 전후에서균형을찾아가는양상 ( 조원 ) (% ) 3 ELW 거래대금 ( 좌 ) KOSPI대비비중 ( 우 ) 70 KOSPI대비비중 60MA( 우 ) /12 06/06 06/12 07/06 08/01 08/07 09/01 09/08 10/02 10/08 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, KRX 8년금융위기는많은투자자들을고통의늪으로빠져들게했지만, ELW 시장만놓고보면본격적인성장을가능하게해준기회의시작이었다. 리먼사태이후지수는급락과급등을반복했고시장변동성은극단적인수준까지상승했다. 현재 20pt 전후에머물고있는옵션시장변동성지수 (VKOSPI) 가 08년하반기당시에는 pt 수준까지상승했었다. 금융위기를경험하는동안많은투자자들은레버리지상품의위력을직접목격할수있었고, 하루에도경이적인수익률을기록하는 ELW 상품들에상당한매력을느끼기시작했다. 또한금융위기가정점을찍고시장이안정되기시작했던 09년상반기이후발행사들이 ELW 상장에적극적으로나서는동시에각증권사의마케팅활동도본격화되었다. 그림 2. 금융위기를계기로 ELW 시장은성장가도에진입 (pt) (10억원) 300 3,000 KOSPI( 좌 ) 2,500 2,000 일반투자자들은주식거래와동일방법으로다양한레버리지를구사할수있는 ELW 에높은관심을보이기시작했다. 개별주식옵션시장이사실상폐업한상황에서, ELW 는지수뿐만아니라개별종목에대해서높은레버리지를구사할수있는수단으로활용되기시작한것이다. 1,500 이미신용이나미수를이용해레버리지투자를해왔던개인 1,000 투자자들의경우에는 ELW 의높은레버리지가매력적인요 150 ELW 거래대금 ( 우 ) 소로작용했고, 별도로선물옵션계좌를개설하거나증거금이없어도간편하게거래를시작할수있었다 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, KRX 48 동양종합금융증권리서치센터

49 Derivatives Issue 그림 3. 반기발행금액과전기대비증가율 그림 4. 반기별발행건수추이 ( 조원 ) 발행금액 ( 좌 ) 전기대비증가률 ( 우 ) (%) ( 건수 ) 12,000 반기별발행건수추이 ,000 8,000 6,000 4, , 년 ( 상 ) 06 년 ( 하 ) 07 년 ( 상 ) 07 년 ( 하 ) 08 년 ( 상 ) 08 년 ( 하 ) 09 년 ( 상 ) 09 년 ( 하 ) 10 년 ( 상 ) 10 년 ( 하 ) 06 년 ( 상 ) 06 년 ( 하 ) 07 년 ( 상 ) 07 년 ( 하 ) 08 년 ( 상 ) 08 년 ( 하 ) 09 년 ( 상 ) 09 년 ( 하 ) 10 년 ( 상 ) 10 년 ( 하 ) 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 (10 년하반기는 까지만집계 ) 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 (10 년하반기는 까지만집계 ) 06년상반기약 4조원에불과했던 ELW 발행규모는 08년하반기 12조원대로 3배이상증가했다. ELW 시장이본격적인성장국면에진입한 09년하반기에는 24조원대로 1년만에전년동기대비 2배가량증가했고, 10년하반기 (까지집계 ) 에는 40조원대를기록하는등 09년이후연간 % 이상의성장속도를유지하고있다. 08년까지완만한상승곡선을그리던신규발행건수도 09년하반기이후가파른상승세를보이며반기기준 1만건신규발행시대를열었다. ELW 시장의성장과함께외국계증권사들도발행시장에적극적으로진출하기시작했다. 10년하반기에는지금까지가장많은 25개증권사가 ELW 발행에참여한가운데노무라증권, 도이치증권, 한국 SC 증권등후발외국계증권사의약진이돋보였다. 글로벌무대에서활동하는외국계증권사의진입이늘어난다는것은국내 ELW 시장이그만큼매력적이라는것을의미하며, 발행사간경쟁을심화시켜반사적으로투자자들에게돌아가는혜택이커질수있음을뜻한다. 그림 년하반기회원사별신규발행건수 우리투자증권, 대우증권, 대신증권, 맥쿼리증권등선두권차지 ( 건수 ) 10 년하반기발행규모 ( 숫자 ) 10 년상반기발행규모 교보증권 노무라증권 대신증권 대우증권 도이치증권 동부증권 동양증권 맥쿼리증권 메리츠증권 미래에셋 삼성증권 신영증권 신한금융 씨티그룹 우리투자 유진증권 키움증권 하나대투 한국증권 한화증권 현대증권 HMC 증권 IBK 투자 NH 투자 SC 증권 SK 증권 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 동양종합금융증권리서치센터 49

50 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 그림 6. KOBA Warrants 신규상장현황 그림 7. KOBA 주요발행사현황 ( 개수 ) 풋 KOBA 전체비중 콜 KOBA % 52.2% 월 증권사명 9월 10월 11월 합계 대신증권 대우증권 도이치증권 동부증권 맥쿼리증권 미래에셋증권 삼성증권 우리투자증권 하나대투증권 한국투자증권 현대증권 자료 : 동양종합금융증권리서치센터,, 한국예탁결제원 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원, 증권사는가나다순 10년 9월부터는조기종료 ELW(KOBA) 도상장되기시작했다. 11월까지 KOBA 는총 11개의증권사가발행에참여하여 320 건 ( 콜 167개, 풋 153개 ) 이발행됐다 ( 실제상장종목수와일치하지않을수있음 ). 아직까지시장형성단계에있기때문에발행규모는미미하지만충분한성장잠재력을가진새로운시장이생겨났다고평가할수있다. 발행시장과마찬가지로유통시장도 09년이후괄목할만한성장을기록하고있다. 08년 4천억원에미치지못했던일평균거래대금은 09년 8,500 억원대 (YoY 122% ) 를기록했고, 올해에는 1조 6,500억원 (YoY 94% ) 대까지급증했다. 앞서발행시장의성장은근본적으로유통시장의성장이있었기에가능했던것이다. 그림 8. 연도별일평균 ELW 거래대금과전년대비증가율 ( 억원 ) (% ) 일평균거래대금 ( 좌 ) 20, YoY 증가율 ( 우 ) 16, ,000 그림 9. 월별일평균 ELW 거래대금과 KOSPI 거래대금대비비율 ( 조원 ) ELW 일평균거래대금 ( 좌 ) (% ) 2.5 KOSPI 대비거래대금비율 ( 우 ) , , /01 09/04 09/07 09/10 10/01 10/04 10/07 10/10 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, KRX 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, KRX, 50 동양종합금융증권리서치센터

51 Derivatives Issue 월간으로도 09년이후 ELW 의일평균거래대금은꾸준한증가세를기록하고있다 ( 그림 9). 하지만 09년과 10년은 KOSPI 대비거래대금비율측면에서뚜렷한차이를보이고있다는점은주목된다. 09년에는일평균거래대금의증가와함께 KOSPI 대비거래대금비율도동반증가했지만, 올해들어서는동비율이 3 를중심으로등락하며더이상증가하지않는양상이전개되고있다. KOSPI 대비거래대금비율이 3 전후에서더이상증가하지않고있다는점은향후 ELW 시장자체의양적성장이과거 2년만큼강하지않을수있음을의미한다. 더구나지난 11월 1 일발표된금융위원회의 ELW 시장건전화방안 ( 이하건전화방안 ) 에서는스캘퍼등전문투자자들에대한주문속도, 주문절차등차별대우를엄격하게금지하고있기때문에 ELW 거래대금의상당부분을차지하는스캘퍼의활동이제약되면서거래규모의증가가정체될가능성도높다. 그림 10. 거래규모는증가추세, 부침은파생시장에연동 ( 조원 ) ( 조원 ) 1,000 상관계수 : 지수선물월간거래대금 ( 좌 ) ELW 월간거래대금 ( 우 ) 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, KRX ELW 는주식시장에상장되어거래된다는점에서 KOSPI 시장의영향도받지만, 기본적으로옵션상품의성격을가지기때문에파생상품의성격도가지고있다. 그림 10을보면 09 년이후지수선물의거래대금과 ELW 거래대금이높은상관관계를가지고있음을확인할수있다. 결국 09년까지 ELW 거래규모는 ELW 시장의내적성장과높은시장변동성에기인한파생시장의성장에더종속되어있었지만, 올해부터는 KOSPI 시장에더큰영향을받으며거래대금비율이일정한범위에고정될가능성이높아진것이다 ( 지수선물과 ELW 거래대금의상관관계는 09년 0.86 에서 10년 0.41 로낮아졌다 ). 동양종합금융증권리서치센터 51

52 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 3. 질적성장의시대로도약하기위해풀어야할문제들 그림 11. ELW 일평균상장종목수와일평균기초자산수그림 12. 기초자산 1 개당상장종목수는빠르게증가하는양상 ( 경쟁심화 ) ( 개수 ) 일평균상장종목수 ( 좌 ) ( 개수 ) 10,000 일평균기초자산수 ( 우 ) 120 8,000 ( 개수 ) 기초자산 1개당상장종목수 (= 상장종목수 / 기초자산수 ) 6, ,000 2, /01 09/04 09/07 09/10 10/01 10/04 10/07 10/10 09/01 09/04 09/07 09/10 10/01 10/04 10/07 10/10 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, KRX 자료 : 동양종합금융증권, KRX, 09년초에 2,545 개를기록했던일평균 ELW 상장종목수는 10년 11월현재 8,300개를넘어섰다. 특히올해들어서는상장종목수의증가속도가더빨라지고있는데, 이는앞서언급했듯이국내증권사의발행규모가증가함과동시에신규외국계증권사의참여가크게늘어났기때문이다. 상장종목수가지속적으로늘어나는데반해상장가능한 ELW 의기초자산은제한되어있기때문에기초자산 1개당상장종목수는가파르게증가하고있고, 이는곧발행사간경쟁이심화되고있는것으로볼수있다. 기초자산별거래규모측면에서는 10년연간을기준으로종목형 ELW 중상위 10개의기초자산이전체종목형 ELW 거래대금의절반이상을차지했다 ( 상위 20개가 72%). 이에따라발행사들도거래가활발한기초자산들위주로상장수를확대시키는양상이전개되고있다. 그림 년연간종목형 ELW 의기초자산별거래대금비중 (% ) 삼성전자 하이닉스 LGD 기아차 현대차 LG 화학 POSCO 현대중공업 한국전력 삼성전기 신한지주 KB 금융 삼성물산 KT 삼성 SDI LG 전자 두산중공업 현대모비스 대한항공 두신인프라 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, KRX 10 년 기준연간 52 동양종합금융증권리서치센터

53 Derivatives Issue 지난 11월금감위 건전화방안 에서는시세조정행위를사전에차단하기위해발행가능한기초자산의범위를제한하겠다고발표했다. 건전화방안이아니더라도투자자들이선호하는종목은특정종목군으로압축되기때문에발행사입장에서는거래가활발하고매출이용이한종목들위주로발행을집중시키면서행사가나잔존일수등의차별화가진행될것으로예상된다. 즉앞으로는거래가활발하게진행되는기초자산에대한선택과집중이더강화될것으로판단되며, 경쟁이심화될수록투자자들의선택의폭은더넓어질수있을것이다. ELW 시장의경쟁이심화되며내적다양성확대를시도하고있지만아직도해결해야할과제들이많이남아있다. 우선신규상장되는 ELW 중콜비중이 76.4% 에달하는등유형별불균형이해소되지못하고있다 ( 그림 14). 09년이후콜비중이점차줄어드는모습이발견되고는있지만, 좀더구체적으로보면이는지수형 ELW 의발행이늘어났을뿐콜편중이해소되고있다고보기는어려운부분이있다 ( 그림 15). 10년 12월현재상장되어있는 ELW 를보면지수형의경우콜 : 풋비중이 54:46 으로어느정도균형을갖추고있지만, 종목형의경우콜 : 풋비중이 91:9 로지나치게콜에치우쳐져있다 ( 그림 17). 그림 14. 반기 ELW 유형별신규상장현황 그림 15. 반기 ELW 기초자산별신규상장현황 (% ) 콜비중 신규상장종목수 ( 우 ) 풋비중 ( 종목수 ) 12,000 (% ) 종목비중 지수비중 ( 종목수 ) 해외지수비중 신규상장종목수 ( 우 ) 12,000 10,000 10, ,000 6,000 4, ,000 6,000 4, , , 년 ( 하 ) 06 년 ( 하 ) 07 년 ( 하 ) 08 년 ( 하 ) 09 년 ( 하 ) 10 년 ( 하 ) 05 년 ( 하 ) 06 년 ( 하 ) 07 년 ( 하 ) 08 년 ( 하 ) 09 년 ( 하 ) 10 년 ( 하 ) 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, 한국예탁결제원 지수형의경우지수선물, 지수옵션등충분한헤지수단이있어 LP 입장에서콜 / 풋운용에큰차이가없다. 하지만종목형풋의경우대차매도등헤지비용과절차가복잡하기때문에결과적으로 LP 가제시하는 ELW 가격이콜에비해고평가될수밖에없고, 투자자와 LP 간합치된가격조건이형성되기어려운측면이있다. 즉 LP 는헤지비용때문에종목형풋 ELW 의가격을높게제시할수밖에없고, 투자자들이고평가된종목형풋거래를기피하면서발행의필요성도줄어드는악순환고리가만들어지는것이다. 동양종합금융증권리서치센터 53

54 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 그림 16. 최근한달간개별주식선물거래비중 (% ) 하이닉스우리금융 기아차 KT 대우증권현대차 KB 금융한국전력삼성물산삼성전자 자료 : 동양종합금융증권리서치센터,, KRX 발행자가종목형풋 ELW 의비용을낮추기위해서는 ELS 와같은다른종목형 OTC 상품과의연계헤지가가장효율적일수있다. 그러나국내에서발행되는 ELS 상품들은주가상승시수익이발생하는구조를가지는것이일반적이기때문에현실적으로종목형풋 ELW 의헤지비용을낮추기가쉽지않은상황이다. 결국종목형콜 / 풋비중이균형을가지기위해서는개별종목의대차가더용이해지거나 OTC 상품시장의다양성증가등시장전반적인구조의변화가필요해보인다. 발행자또는 LP 입장에서는개별주식선물이상장되어있는종목들위주로종목형풋을발행하는방법을생각해볼수있다. 일견개별주식선물을이용한다면지수형풋과동일한비용으로헤지가가능해질것이기때문이다. 현재개별주식선물은 25개기초자산이상장되어있다. 하지만문제는개별주식선물시장의유동성이다. 현재 25개의개별주식선물중대부분의거래는상위 5개이내에집중되어있고, 이 5개의주식선물이전체거래에서차지하는비중이 76% 에달한다. 또상위 5개의주식선물도호가갭이발생하거나유동성이풍부하지않을때가많다. 상위 5개의개별주식선물이전체거래량의 76% SK 텔레콤두산인프라하나금융 LG 전자 LGD 신한지주현대제철 SK 에너지현대중공업 GS 건설대한항공 POSCO KT&G NHN 신세계 ELW 시장의빠른성장은종목형파생상품에대한시장수요가충분하다는것을보여주고있지만, 개별주식선물의경우별도의선물옵션계좌가필요하다는점과증거금이진입장벽으로작용하며일반투자자들의관심을끌지못하고있다. 개별주식선물시장이활성화된다면 LP 들의입장에서는지수형과마찬가지고종목형에대한헤지수단이생겨나는것이고, 투자자들입장에서는선물과옵션의연계거래나선택적거래가가능해진다. 양시장은서로보완적인역할을수행하며시장규모확대나 ELW 상품의다양성확보 ( 특히종목형풋 ) 등시너지효과를발생시킬수있는충분한가능성을가진것으로판단된다. 기존개별주식선물시장제도를일부개정 ( 예컨데증거금제도를완화하거나거래단위를분할하는방식등 ) 하여양시장이동반성장을꾀하는방안도생각해볼수있다. 현재 ELW 발행시장의가장큰난제이자투자자들이가장아쉬워하는부분인종목형풋비중이확대된다면헤지수요가증가되고현물 / 선물 /ELW 의연계전략이가능해지지면서중장기투자수요도확대될수있을것이다. 54 동양종합금융증권리서치센터

55 Derivatives Issue 그림 월 7 일현재 ELW 기초자산별상장수현황 ( 단위 : 개수 ) 그림 년기초자산별거래대금비중현황 (% ) NonKOSPI Put 517 KOSPI Call 1,367 KOSPI Put , , NonKOSPI Call KOSPI Call KOSPI Put NonKOSPI Call NonKOSPI Put 자료 : 동양종합금융증권리서치센터,, NonKOSPI 유형은대부분개별종목 ELW 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, KRX, 현재상장된 ELW 중지수형의비중은 3 에불과하지만거래규모면에서는지수형이 9 에육박한다. 이는 ELW 투자자들이개별종목에대한레버리지투자나헤지용도로 ELW 를거래하기보다는지수옵션의대체제로 ELW 를활용하는측면이더크다는것을의미한다. 특히 ELW 투자자의대부분이개인투자자들이고 ( 그림 19), 09년이후 LP 보유비중이지속적으로증가하고있다는점을고려하면 ( 그림 20), 아직까지 ELW 시장이단기투기성매매의영역에서벗어나지못하고있다는한계가분명히드러난다. 그림 19. 월별투자자별매매비중 (% ) 그림 20. 지수추이에따른 LP 보유비중 (pt) (% ) 기관 개인 외국인 150 KOSPI( 좌 ) LP 보유비중 ( 우 ) /01 09/04 09/07 09/10 10/01 10/04 10/07 10/ 자료 : 동양종합금융증권리서치센터,KRX, NonKOSPI 유형은대부분개별종목 ELW 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, KRX, 이미언론을통해많이보도됐지만, 투자자의 0.1% 도채되지않는소위 슈퍼메뚜기 들이전체거래대금의 34% 를차지하고있다는점은통계적으로나타나는 ELW 시장의성장이일정부분거품이라는비판을피할수없게한다. 동양종합금융증권리서치센터 55

56 2011 년 OTC 상품파생시장의중심에서다 사실스켈퍼를포함한일반투자자들이단기투기성매매에집중하는현상은 ELW 시장의특성상불가피한부분이있다. 장내옵션시장의시스템트레이딩기법 ( 비록이것이 LP 의헤지메커니즘을기반으로하는것이라는점에서문제의소지가있다할지라도 ) 을 ELW 시장에도그대로적용할수있고, 장내옵션에비해 ELW 의가격이고평가되어거래될수밖에없는시장구조에서중장기투자자는그만큼더많은시간가치를지불해야하기때문이다. 일부에서스캘퍼의대량거래가시장을교란하고 ELW 가격을왜곡시킨다는비판을하기도한다. 하지만장내파생시장이든주식시장이든스캘퍼내지는단기투자자들은시장에유동성을공급하고가격발견기능을제공하는역할을한다. 문제는이들스캘퍼들이증권사로부터불공정한혜택을누리거나, 현물시세조종을통한불법적인행위를하는것이지스캘핑또는시스템트레이딩자체가비난의대상이될수는없다. 스캘퍼의활동에대해아이러니한점은증권사에속한 LP 들이스캘퍼의활동에피해를입고있다고하소연하는동안또다른증권사직원은스캘퍼의매매에부당한편의를제공해주고있다는점이다. 금융위도이러한비위적인행동에대해서는모니터링을강화하고강한처벌을하겠다는의지를표명했고, 시세조정가능성을차단하기위해거래대금이부족한기초자산에대한 ELW 상장을막고 LP 의활동기간을연장하는방안을발표했다. 투자자입장에서는 LP 매출이끝난 ELW 를매매하고자할경우에는가격이합리적인가여부를더면밀히검토해야하며, 본인의판단이의심스럽다면그런종목은일단피하는것이바람직할것이다. 결국이러한문제는다양한잔존일수와행사가의 ELW 가다수상장되고, LP 들의유동성공급규모확대와헤지능력이개선될때점차해소될수있을것으로판단된다. 표 월 9 일 ( 선물옵션동시만기일 ) 이만기일인지수형 ELW 상품내역 유형 전환비율 행사가 콜 ELW 풋 ELW 20(25) (75) (120) 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, KRX ELW 거래의대부분을차지하는지수형의경우에도모든행사가가완비되지못하고있어투자자들의활용도가떨어지는면이있다. 위표는이번 12월동시만기일과동일한만기를가진지수형 ELW 의전환비율과행사가분포를나타낸것이다. 가장거래가활발하게이루어지는최근월물에해당하는풋 ELW 의부재를쉽게확인할수있다. 56 동양종합금융증권리서치센터

57 Derivatives Issue 그림 21. KOSPI 지수추이와 3 개월기간의의미 (pt) 3 개월후만기도래 KOSPI( 좌 ) 자료 : 동양종합금융증권리서치센터, KRX 현재상장제도에서 ELW 는잔존권리행사기간이 3개월이상 3년이내에해당하는것만상장이가능하다. 이는무분별한발행을예방하고, 잔존기간이너무짧아투기적인상품화가되는것을막기위한조건이다. 12월 9일에만기가도래한 ELW 의대부분은 8월과 9월에상장된것으로당시지수대에서행사가 260 풋은 Deep ITM 에해당했다. 그렇기때문에상장된종목수가많지않았고전환비율도낮은것이대부분이었다. 하지만 9월이후지수가큰폭의상승을기록하면서결과적으로 12월만기일에는상장당시 DeepOTM 이었던콜 ELW 들이 ATM ELW 가되면서거래가활발하게될뿐, 투자자들은풋 ELW 에투자하고싶어도적절한 ELW 를 찾기가쉽지않았다. 결과적으로시장의투기화를막기위한제도가투자자들의선택권을제한하는상충이발생한것이다. 이러한문제를해결하기위해서는기존 3 개월이상의잔존권리행사기간 을다소완화하거나, 조건부발행제도 ( 예를들면지수가일정수준이상에올라섰을때만발행이가능한 ELW 를미리신청하는것 ), 옵션신규행사가상장되는경우에한에신규 ELW 상장을허용하는방안등투자자의효용을극대화시키는방향으로시장이조성될수있도록하는유연성이필요해보인다. 동양종합금융증권리서치센터 57