2017 년 10 월 18 일 SECTOR REPORT 인터넷 / 게임 비중확대 ( 유지 ) 게임흥행트렌드분석 다수의흥행작출시에따라게임주에주목 [ Analyst ] 이문종 02) 연구원 2016 년말국내게임업종의 12

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1 217 년 1 월 18 일 SECTOR REPORT 인터넷 / 게임 비중확대 ( 유지 ) 게임흥행트렌드분석 다수의흥행작출시에따라게임주에주목 [ Analyst ] 이문종 2) 연구원 mj1224@shinhan.com 216 년말국내게임업종의 12개월기준선행 PER은 11배에불과했으나현재 16배까지상승했다. 리니지M, 리니지 2레볼루션등리니지 IP 기반의모바일 MMORPG 는기존 1위의게임대비 5배이상의일매출을기록하며흥행에성공했다. 4분기부터테라M, 블소모바일, 검은사막, 이카루스 M 등 PC IP 기반 MMORPG 가다수등장하며시장성장을이끌겠다. 국내모바일게임시장은 17F 5.6조원 (+42% YoY), 18F 6.8 조원 (+22% YoY) 으로전망된다. 모바일게임흥행트렌드 : 1) IP 활용 2) MMORPG 등하드코어게임모바일게임흥행트렌드는 1) IP를활용과 2) MMORPG 게임이다. 인지도높은 IP를기반으로모바일플랫폼에확장하는기업들에게는 쉬운흥행 프리미엄부여 가지속된다. 스마트폰하드웨어와통신기술발달에모바일시장장르도 MMORPG 등하드코어장르로변화한다. 캐주얼 하드코어게임장르변화에따라상위게임매출도 5배이상증가했다. 위에해당하는조건을가진대표적인업체로는넷마블게임즈 (25127), 엔씨소프트 (3657), 펄어비스 (26375), 웹젠 (698), 위메이드 (1124) 등이있다. 플랫폼확장이기대되는펄어비스 (26375) 를업종최선호주로제시업종내최선호주로는펄어비스 ( 목표주가 : 19, 원 ) 를제시한다. 글로벌흥행 PC MMORPG 검은사막을보유하고있다. 북미, 유럽, 일본, 대만등출시한대부분의지역에서성공한만큼글로벌 IP 인지도가있다. 기존 PC 게임시장에서 218 년모바일, 콘솔로플랫폼이확장되겠다. 전년동기대비매출액 119%, 영업이익 122% 의실적고성장이전망된다. Top Picks 종목명 투자의견 현재주가 (1월 17일, 원 ) 목표주가 ( 원 ) 상승여력 (%) 펄어비스 (26375) 매수 129,2 19, 47.1 엔씨소프트 (3657) 매수 448, 61, 36.2 자료 : 신한금융투자 리서치센터

2 Contents 3 I. Investment Summary 잇단흥행에게임주관심상승. 모바일성장은 IP 활용과 MMORPG 가 KEY 4 II. 투자전략및밸류에이션 흥행가능성에따른프리미엄정당화지속 종목별 Valuation 및투자전략 최선호주로펄어비스 (26375) 제시 7 III. 흥행트렌드 : 플랫폼확장과하드코어화에주목모바일게임시장흥행트렌드는 : 1) IP 활용 2) MMORPG 등게임의하드코어화 1) IP 활용게임의높은성공가능성은해당 IP 보유업체에프리미엄요인 2) 장르변화가이끄는모바일게임시장성장. 캐주얼 하드코어게임매출 5배이상증가 3) 게임업체별 IP 전략비교 22 IV.Company analysis 넷마블게임즈 (25127) 매수 ( 신규 ), 목표주가 : 19, 원 ( 신규 ) 엔씨소프트 (3657) 매수 ( 유지 ), 목표주가 : 61, 원 ( 유지 ) 펄어비스 (26375) 매수 ( 신규 ), 목표주가 : 19, 원 ( 신규 ) 웹젠 (698) 매수 ( 신규 ), 목표주가 : 29, 원 ( 신규 ) 위메이드 (1124) 매수 ( 재개시 ), 목표주가 : 39, 원 ( 재개시 )

3 Investment summary 잇단흥행에게임주관심상승. 모바일성장은 IP 활용과 MMORPG 가 KEY 상위게임의매출집중심화, 흥행게임트렌드파악필요 216 년말국내게임업종의 12 개월기준선행 PER 은 11 배에불과했으나현재 16 배까지상승했다. 리니지 M, 리니지 2 레볼루션 등리니지 IP 기반의모바일게임은기존 1 위의게임대비 5 배이상의일매출을기록하며흥행에성공했다. 게임주에대한관심이커질수밖에없었다. 또한 217 년 5 월에는 넷마블게임즈 (25127), 9 월에는 펄어비스 (26375) 등유력게임기업들이상장에성공했다. 비상장회사인블루홀은 배틀그라운드 로기존글로벌게임시장의흥행기록을다시썼다. 게임산업의쏠림현상이더욱심해지고있다. 상위게임의경우연간수천억원의매출을기록하나실패하는게임도많다. 월간출시되는약 1, 개이상의모바일게임중매출순위 5 위안에진입하는게임은 2~3 개에불과하다. 상위게임의매출집중도가높다. 8 월기준 1~3 위게임의매출점유율은 65.9%(+35.9%p), 1~1 위의경우 78.4% 의점유율을차지한다. 출시전게임의흥행여부를정확히알기는불가능하다. 다만흥행트렌드를따른게임의경우매출상위에오를가능성이높다. 최근모바일게임시장에서의흥행트렌드는크게 1) IP( 지적재산권 ) 의활용, 2) MMORPG 게임으로나뉜다. 특히 IP 의경우기존게임을모바일화한경우성과가좋았다. 위에해당하는조건을가진대표적인업체로는넷마블게임즈 (25127), 엔씨소프트 (3657), 펄어비스 (26375), 웹젠 (698), 위메이드 (1124) 등이있다. 국내모바일게임시장규모와성장률추이및전망 국내게임업종 PER 밸류에이션추이 ( 조원 ) 8 모바일게임시장규모 ( 좌축 ) 모바일게임시장성장률 ( 우축 ) (%) 1 ( 배 ) F 18F 자료 : 게임백서, 신한금융투자 1 1/16 4/16 7/16 1/16 1/17 4/17 7/17 자료 : Quantiwise, 신한금융투자 게임업체별 IP 전략비교 기업명 특징 넷마블게임즈 (25127) 자체IP+ 뛰어난모바일흥행력을바탕으로한타사의 IP( 블소, 테라등 ) 소싱능력 엔씨소프트 (3657) PC MMORPG 시장에서검증된다수의 IP( 리니지, 블소, 아이온등 ) 펄어비스 (26375) 글로벌흥행 PC MMORPG 검은사막보유로모바일및콘솔플랫폼확장기대 웹젠 (698) 중국인기게임뮤를통한 IP 사업진행 ( 출시예정게임의경우판호제재전획득 ) 위메이드 (1124) 중국인기게임미르의전설2 IP 보유. 소송이슈있으나 JV설립후사업확대기대 자료 : 신한금융투자 3

4 투자전략및밸류에이션 흥행가능성에따른프리미엄정당화지속. 최선호주로펄어비스 (26375) 제시 Top Pick: 펄어비스글로벌흥행 PC MMORPG 검은사막 보유, 218년모바일, 콘솔등플랫폼확장으로고성장기대 게임업종전반적인밸류에이션상승에도흥행가능성에따른프리미엄부여가지속될전망이다. 기존게임 IP( 지적재산권 ) 를보유해모바일게임흥행에성공한업체들은프리미엄을받는반면한가지모바일게임에의존도가높은업체들에높은밸류에이션을부여하기는어렵다. 한가지모바일게임에의존도가높은 4 개업체의경우 215 년이후주가는평균 33% 하락했다. 상위 5 개게임업체의주가수익률이 +28% 임을감안하면부진하다. 경쟁심화로대표게임이외의흥행작을내놓지못하는가운데기존게임매출에대한우려가확대됐기때문이다. 커버리지업체의투자의견및연도별실적 & 밸류에이션테이블 반면대형업체들은다양한 IP 를활용해플랫폼을확장하고있다. 특히전통적인게임업체들이모바일게임시장에서쉽게성공을거두며프리미엄을받는다. 블리자드, EA 등은기존게임을모바일게임화하며유저확보에성공했다. 다수의흥행작을바탕으로외부 IP 소싱에도유리하다. 흥행기대는밸류에이션프리미엄요인이다. 블리자드, EA, NetEase, 반다이남코등글로벌 IP 를보유한기존게임업체의 12 개월선행 PER 은평균 22 배에서거래되고있다. 반면한가지모바일흥행작위주게임업체의 PER 은 1 배내외를벗어나기힘들다. 1) 신작에거는기대도낮고 2) PC 나콘솔게임대비플랫폼확장도제한되기때문이다. 업종내최선호주로펄어비스 (26375, 목표주가 : 19, 원 ) 를제시한다. 전통적인대형게임업체는아니지만글로벌흥행 PC MMORPG 검은사막 을보유하고있다. 북미, 유럽, 일본, 대만등출시한대부분의지역에서성공한만큼글로벌 IP 인지도가있다. 218 년모바일, 콘솔등검은사막의플랫폼확장으로전년동기대비매출액 119%, 영업이익 122% 의고성장이지속될전망이다. ( 십억원, %, 배 ) 투자의견목표주가 ( 원 ) 시가총액상승여력연도매출액영업이익순이익영업이익률순이익률 PER PBR ROE EV/EBITDA 넷마블게임즈 매수 19, 14, F 2, F 3, 엔씨소프트 매수 61, 9, F 1, F 2, 컴투스 매수 14, 1, F F 펄어비스 매수 19, 1, F F 웹젠 매수 29, F F 더블유게임즈 매수 74, F F 위메이드 매수 39, F F 게임빌 중립 F (6.7) 24.3 (4.8) F 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 4

5 게임업체 Global Peers Valuation Table Bloomberg Ticker 시가총액 ( 십억원 ) 매출액성장률영업이익성장률 EPS 성장률 PER PBR EV/EBITDA 17F 18F 17F 18F 17F 18F 17F 18F 17F 18F 17F 18F 닌텐도 7974 JP 62, 블리자드 ATVI US 52, 넷이즈 NTES US 41, EA EA US 4, 넷마블게임즈 KS 14, 넥슨 3659 JP 12, 엔씨소프트 3657 KS 9, 반다이남코 7832 JP 8, 코나미 9766 JP 7, 스퀘어에닉스 9684 JP 5, 겅호온라인 3765 JP 2,91.4 (15.) (8.6) (23.2) (13.2) (12.3) (12.7) 컴투스 7834 KS 1, 펄어비스 KS 1, 웹젠 698 KS (17.7) 42. (7.9) 71.8 (18.4) 위메이드 1124 KS (74.2) 1,744.3 흑전 게임빌 638 KS (14.6) 36.2 (256.3) (18.7) 자료 : Bloomberg, 신한금융투자추정 Global Peers Valuation 비교 (218 년컨센서스기준 ) 4 PER(X) 겅호온라인 3 블리자드넷마블게임즈스퀘어에닉스 EA 2 넥슨엔씨소프트반다이남코넷이즈 1 컴투스펄어비스 닌텐도 플랫폼확장을통한성장성감안시저평가 EPS Growth (% YoY) (3) 자료 : Bloomberg, 신한금융투자추정 215 년이후주가수익률비교 (%) One Game 모바일회사의수익률저조 (1) 닌텐도블리자드넷이즈넥슨 EA 컴투스겅호온라인게임빌선데이토즈 자료 : Bloomberg, 신한금융투자추정 5

6 종목별 Valuation 및투자전략 1) 넷마블게임즈 (25127): 목표주가 19, 원, 투자의견 매수 ( 신규 ) 목표주가 19, 원은 12 개월선행 EPS 7,483 원에 Target PER 25 배를적용했다. Target PER 25 배는블리자드, EA 등글로벌상위게임업체의평균이다. 1) 리니지 2 레볼루션의중국및글로벌진출, 2) IP 를활용한모바일 MMORPG 를다수보유한점등을감안시프리미엄부여가타당하다. 2) 엔씨소프트 (3657): 목표주가 61, 원, 투자의견 매수 ( 유지 ) 목표주가 61, 원은 12 개월선행 EPS 34,1 원에 Target PER 18 배를적용했다. Target PER 18 배는모바일게임진출기대감이반영되던 214 년부터의평균 PER 을 15% 할인한수치다. 국내리니지 M 출시후단기모멘텀소멸을반영했다. 다만리니지 M 의대만진출, 블소모바일, 아이온등다양한흥행 IP 를보유한점을감안시저평가됐다는판단이다. 3) 펄어비스 (26375): 목표주가 19, 원, 투자의견 매수 ( 신규 ) 목표주가 19, 원은 12 개월선행 EPS 11,816 원에 Target PER 16 배를적용했다. Target PER 16 배는국내외게임업체의평균밸류에이션수준이다. 검은사막 에서모든매출이발생하고있으나해당 IP 는글로벌흥행 PC 게임이다. 모바일및콘솔시장으로의플랫폼확장에대한프리미엄부여가가능하다. 218 년본격적인플랫폼확장으로영업이익 122% 성장이기대된다. 4) 웹젠 (698): 목표주가 29, 원, 투자의견 매수 ( 신규 ) 목표주가 29, 원은 12 개월선행 EPS 1,813 원에 Target PER 16 배를적용했다. Target PER 16 배는국내외게임업체의평균이다. 중국인기 IP 뮤를바탕으로 IP 비즈니스가활발하다. 최근한달간주가가 14% 상승하며신작기대감을일정부분반영하고있다. 다만과거기대작출시시기보다시장규모가큰폭으로성장한만큼게임출시후추정치상향도가능하다. 5) 위메이드 (1124): 목표주가 39, 원, 투자의견 매수 ( 재개시 ), 목표주가 39, 원은전기 IP 가치 5,65 억원과그외영업가치 856 억원의합이다. 전기 IP 는약 1.1 조원의밸류에이션으로투자를유치하고중국내 JV 를설립할예정이다. 다만소송등의이슈와투자불확실성으로그가치를 5% 할인해적용했다. 중국지방정부, 게임회사등과불법게임수권에나서고있는만큼중국내비즈니스가긍정적인방향으로나아갈가능성이크다. 6

7 플랫폼확장과하드코어화에주목 모바일게임시장흥행트렌드는 : 1) IP 활용 2) MMORPG 등게임의하드코어화 모바일게임시장흥행트렌드 1) IP 활용 2) MMORPG 장르 * 스팀 (Steam) : 밸브사에서운영하는온라인게임 / 유통플랫폼 게임주에대한관심이높아지고있다. 시가총액기준국내 1 위게임업체넷마블게임즈 (25127) 가 217 년 5 월상장했으며 검은사막 으로유명한펄어비스 (26375) 도 9 월상장했다. 블루홀 ( 비상장 ) 의 배틀그라운드 는스팀플랫폼 * 에서역대최고동시접속자수 1 위를기록하며장외시장에서 5 조원이상의가치를인정받고있다. 게임주에관심이높아지며전반적인밸류에이션도상승했다. 216 년말 PER 11 배수준까지떨어졌던게임주평균밸류에이션은현재 16 배까지올랐다. 최근모바일게임시장에서의흥행트렌드는크게 2 가지다. 1) IP( 지적재산권 ) 의활용여부가출시전흥행을가늠해볼수있는척도가됐다. 국내구글플레이스토어에출시되는게임수는월간 1,2 개 (217 년상반기기준 ) 가넘는다. 8 월출시게임중매출순위 5 위내진입했던게임은 3 종에불과하다. 유저들에게게임이름조차알리기쉽지않은환경이지만 IP 사용게임은손쉽게상위권에진입한다. 현재매출순위 2 위권이내 IP 활용게임은총 1 종으로 5% 에달한다. 2) 장르의변화에따라 MMORPG 신작들이흥행하고있다. 통신기술과모바일기기의진화로스마트폰에서도고품질의게임구현이가능해졌다. 리니지 2 레볼루션, 리니지 M 에이어넥슨지티 (4114) 개발, 넥슨 (3659 JP) 퍼블리싱의 AxE 도깜짝흥행에성공했다. IP 미활용 MMORPG 임에도최고매출순위 2 위를기록하며향후출시될동장르신작들에대한기대감을키웠다. 테라M ( 넷마블게임즈 ), 블레이드앤소울 ( 엔씨소프트 ), 검은사막모바일 ( 펄어비스 ) 가대표흥행가능작 신규출시될게임중가장흥행가능성이높은것은위두가지조건을만족하는 IP 를활용한 MMORPG 게임들이다. 현재국내매출순위 1, 2 위의리니지 M, 리니지 2 레볼루션등이해당된다. 내년까지위조건에해당되는게임들이다수출시된다. 넷마블게임즈의 테라 M( 블루홀 IP), 엔씨소프트의 블레이드앤소울, 펄어비스의 검은사막 ( 모바일 ) 등이대표적인예다. 국내게임업종 PER 밸류에이션추이 ( 배 ) /16 4/16 7/16 1/16 1/17 4/17 7/17 1/17 자료 : Quantiwise, 신한금융투자 7

8 주요게임의국내 PC 방상위권점유율추이 (%) 리그오브레전드오버워치 35 서든어택 배틀그라운드피파온라인 /17 8/17 9/17 1/17 자료 : Gametrics, 신한금융투자 구글플레이매출상위 2 개게임중 IP 활용게임현황 (1/13 기준 ) 순위 게임명 장르 퍼블리셔 1 리니지M MMORPG 엔씨소프트 2 리니지2 레볼루션 MMORPG 넷마블게임즈 4 모두의마블 보드 넷마블게임즈 6 FIFA Online 3 M 스포츠 넥슨 8 리니지M (12) MMORPG 엔씨소프트 1 음양사 RPG 카카오 12 클래시로얄 전략 Supercell 15 애니팡3 퍼즐 선데이토즈 16 Homescapes 퍼즐 Playrix 19 뮤오리진 MMORPG 웹젠 자료 : Appannie, 신한금융투자 구글플레이월별누적매출추이 ( 십억원 ) 3,2 2,4 1, JAN FEB MAR APR MAY JUN JUL AUG SEP OCT NOV DEC 자료 : Mobile Index, 신한금융투자 배틀그라운드인게임사진 AxE 인게임사진 8

9 주요게임업체의게임출시일정 4Q17 장르 IP 활용 218F 장르 IP 활용 넷마블게임즈 테라M MMORPG O 이카루스M MMORPG O 페이트 / 그랜드오더 RPG O 더킹오브파이터즈올스타 RPG O 테리아사가 RPG X 블소모바일 ( 넷마블 ver) MMORPG O 팬텀게이트 RPG X 지아이조 전략 O 요괴워치메달워즈 RPG O 리니지2 레볼루션 ( 중국 ) MMORPG O 세븐나이츠 MMORPG MMORPG O 스톤에이지 MMORPG MMORPG O 퍼스트본 전략 X 트렌디타운 MMOSNG X 엔씨소프트 리니지M ( 대만 ) MMORPG O 리니지2 레볼루션 ( 중국 ) MMORPG O 팡야모바일 스포츠 O 리니지2 레전드 MMORPG O 아이온레기온즈오브워 RPG O 블소모바일 ( 엔씨 ver) MMORPG O MXM ( 한국 ) MOBA X 펄어비스 검은사막모바일 MMORPG O 검은사막 ( 중국 ) MMORPG O 검은사막 Xbox MMORPG O 컴투스 체인스트라이크 RPG X 서머너즈워 MMORPG MMORPG O 댄스빌 샌드박스 X 스카이랜더스모바일 RPG O 버디크러시 스포츠 X 히어로즈워2 RPG X 웹젠 기적 : 최강자 ( 중국 ) MMORPG O 썬모바일 MMORPG O 기적 : 각성 ( 중국 ) MMORPG O 뮤템페스트 ( 웹게임 ) MMORPG O 아크로드어웨이크 MMORPG O 위메이드 피싱스트라이크 스포츠 X 이카루스M MMORPG O 열화뇌정 MMORPG O 미르의전설2 IP 기반모바일 MMORPG O 최전기 MMORPG O 게임빌 아키에이지비긴즈 MORPG O 게임빌프로야구 스포츠 O 로열블러드 MMORPG X NBA IP 신작 스포츠 O A.C.E RPG X 탈리온 MMORPG X 코스모듀얼 퍼즐 X 엘룬 MMORPG X 카카오게임즈 배틀그라운드 FPS X 디즈니탁구 스포츠 O 프렌즈레이싱 레이싱 O 외모지상주의 - O 열혈강호 MMORPG O 블레이드2 RPG O 넥슨 오버히트 RPG O 드래곤네스트2: 레전드 RPG O 야생의땅 : 듀랑고 MMORPG X 트리오브세이비어모바일 MMORPG O 니드포스피드엣지 레이싱 O 마비노기모바일 MMORPG O 타이탄폴온라인 FPS O 천애명월도 MMORPG O 언노운히어로즈 RPG X 탱크커맨더즈 슈팅 X 자료 : 회사자료, 언론종합, 신한금융투자 * 이카루스 M ( 위메이드개발, 넷마블게임즈퍼블리싱 ), 리니지 2 레볼루션 ( 엔씨소프트 IP 제공, 넷마블게임즈개발 & 퍼블리싱 ) 9

10 블리자드 넷이즈 넷마블게임즈 반다이 스퀘어에닉스 넥슨 EA 컴투스 선데이토즈 게임빌 Gungho 1-1) IP 활용게임의높은성공가능성은해당 IP 보유업체에프리미엄요인 IP 보유업체 ( 블리자드, EA, 닌텐도, 반다이남코등 ) 의 1H17 모바일매출 1H15 대비 235% 증가 IP 활용게임이흥행가능성이높은만큼해당게임을다수보유한기업에대해서는프리미엄을줄수있다. 블리자드 ( 하스스톤, 캔디크러쉬 ), EA( 스포츠장르, 스타워즈 ), 닌텐도 ( 마리오, 포켓몬 ), 반다이남코 ( 원피스, 드래곤볼 ) 등글로벌인기 IP 를보유한업체들은해당 IP 를활용해모바일게임시장흥행에성공했다. 217 년상반기와 215 년동기간을비교해보면블리자드, EA 등 IP 업체의모바일매출은평균 235% 증가했다. 반면모바일 One game 리스크가있는업체의경우평균 12% 감소했다. 컴투스 (7834) 를제외한겅호, 게임빌, 선데이토즈등의매출이감소했다. 지속적인흥행실패와더불어기존게임의매출이감소했기때문이다. PC 온라인게임, 영화, 캐릭터, 만화 ( 웹툰 ) 등게임에활용할수있는 IP 는다양하다. 돋보이는것은 PC 온라인게임이다. 다른 IP 의경우 IP 경험자로하여금게임이라는새로운콘텐츠로유도해야하는진입장벽이존재한다. 통신기술및하드웨어스펙의 발달로모바일에서도 PC 게임 구현가능 이미있는게임을활용해모바일게임을만드는경우에는기존게임을경험해본유저들에게어디서나그게임을즐길수있는장점을제공한다. 특히통신기술 (LTE) 과모바일하드웨어스펙의발전으로고퀄리티게임구현이모바일에서도가능해지며 PC 게임의모바일화가용이해졌다. 주요게임업체의 1H15 대비 1H17 의모바일매출증감률 (%) % 589% One game 모바일회사의 매출성장저조 (15) 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 216 년출시된모바일게임의 IP 종류별매출규모 ( 십억원 ) 온라인게임웹툰 / 만화캐릭터아케이드게임소설 PC/ 콘솔영화 / 애니 자료 : IGA Works, 신한금융투자 1

11 넷이즈 넷마블 블리자드 스퀘어에닉스 반다이 EA 닌텐도 넥슨 다수게임 IP 보유업체의모바일매출추이 ( 십억원 ) 2,5 2, 1,5 1H14 1H15 1H16 1H17 1, 5 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 One Game 모바일게임전문업체의모바일매출추이 ( 십억원 ) 1,2 9 1H14 1H15 1H16 1H 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 Gungho 컴투스게임빌선데이토즈 11

12 1-2) 모바일 Only IP 의경우플랫폼확장성은떨어지나장르의확장은가능 모바일게임자체 IP ( 클래시오브클랜, 서머너즈워, 세븐나이츠 ) 의장르확장진행중이나하드웨어의한계로확장성은제한적 모바일게임자체도 IP 로볼수는있다. 성공한게임의경우장르의확장이가능하기때문이다. 대표적인모바일장르확장성공사례는 Supercell 의 클래시로얄 을들수있다. 212 년출시한클래시오브클랜 ( 전략장르 ) 의 IP 를바탕으로 216 년카드수집형전략게임클래시로얄의성공을이끌었다. 출시 11 개월만에 1 억달러의매출을기록했으며이는원작 IP 클래시오브클랜이출시 11 개월간달성한매출의 5 배수준이었다. 이외에도해외에서는 Rovio 의앵그리버드 IP 를활용한다양한게임이출시가되고있으며국내는컴투스, 넷마블게임즈가각각서머너즈워, 세븐나이츠의 MMORPG 화를 218 년계획중이다. 다만 PC 온라인, 콘솔등전통적인플랫폼보다확장성은떨어진다. 모바일기기가많이발전했다고는하나하드웨어스펙자체가 PC 나콘솔보다떨어지며게임성과컨트롤에있어서도마우스와키보드, 조이스틱을활용해하는경우보다단순할수밖에없다. 모바일게임이현재로서는 PC 나콘솔시장으로진출하기어려운이유다. 즉, PC 나콘솔의경우각시장과모바일에플랫폼을확장할수있으나모바일게임의경우플랫폼확장은제한적이고모바일플랫폼내장르확장정도만가능하다. 게임플랫폼별특성 PC 온라인 콘솔 모바일 글로벌시장 점유율 26.8% 29.1% 37.% 하드웨어스펙 고사양 고사양 상대적열위 조작 키보드 + 마우스 조이스틱 터치 확장성 높음 중간 ( 독점작多 ) 낮음 자료 : Newzoo, 신한금융투자 게임플랫폼별확장성비교 PC 게임 리니지, 검은사막뮤, 아키에이지등 콘솔게임 PC 버전동시출시 (Steam 플랫폼활용 ) 리니지 M, 리니지 2 레볼루션, 뮤오리진, 검은사막모바일등 검은사막, 배틀그라운드블레이드앤소울등콘솔버전출시예정 자료 : 신한금융투자 콘솔게임 스카이랜더스진삼국무쌍파이널판타지등 스카이랜더스모바일 ( 컴투스 ) 진삼국무쌍언리쉬드 ( 넥슨 ) 파이널판타지모바일등 모바일게임 서머너즈워세븐나이츠등 서머너즈워 MMORPG 세븐나이츠 MMORPG 등 12

13 1-3) IP 흥행확대로기존게임업체유리. 중소형업체는웹툰등틈새시장이용 중소형업체들은상대적으로쉽게접근가능한웹툰 IP 기반모바일게임제작초반흥행에는성공하나흥행지속기간과매출순위는게임 IP에비해상대적으로저조 IP 의흥행확대로기존게임업체에게유리한환경이조성되고있다. 기존게임업체는 PC, 콘솔등히트게임을바탕으로가장크고빠르게성장하는모바일시장에서의성공이담보되고있다. 게임이외의지적재산권의경우에도흥행력을보유한대형업체에게돌아가는경우가많다. 유명 IP 의가치보호를위해국가별로한두개의유력업체에게만이용할수있도록배분하는경우가많기때문이다. 중소업체가유명 IP 를따오기쉽지않은환경이며이용한다고하더라도높은로열티수수료를감안해야한다. 상대적으로쉽게접근가능한 IP 는웹툰이다. 갓오브하이스쿨, 노블레스등인기웹툰을활용한게임의경우와이디온라인, 네오위즈, nhn 엔터테인먼트등을통해모바일게임으로재탄생됐다. 웹툰구독자를바탕으로마케팅이이뤄지며초반흥행에는대체로성공했다. 215 년이후출시된웹툰활용게임의경우대부분초반인기순위 1 위권내진입했다. 다만흥행지속기간과매출순위는상대적으로저조했다. 웹툰활용모바일게임의출시이후매출순위와지속기간추이 갓오브하이스쿨 ( 와이디온라인 ) 갓오브하이스쿨 (NHN엔터) ( 순위 ) 노블레스 ( 네오위즈 ) 마음의소리 ( 네오위즈 ) D D+7 D+14 D+21 D+28 D+35 D+42 D 자료 : Appannie, 신한금융투자 웹툰활용모바일게임비교 게임명개발사 IP 출시일최고무료순위최고매출순위 갓오브하이스쿨 with NAVER WEBTOON 와이디온라인 갓오브하이스쿨 위 7위 마음의소리 with NAVER WEBTOON 네오위즈 마음의소리 위 23위 217갓오브하이스쿨 with NAVER WEBTOON NHN엔터테인먼트 갓오브하이스쿨 위 6위 히어로메이커 with NAVER WEBTOON 슈퍼플래닛 히어로메이커 위 63위 덴마 with NAVER WEBTOON 뉴에프오 덴마 위 44위 노블레스 With NAVER WEBTOON 네오위즈 노블레스 위 4위 놓지마사천성 with NAVER WEBTOON Rocketlaunch 놓지마정신줄 위 436위 하이브 with NAVER WEBTOON 비누스엔터테인먼트하이브 4Q17 외모지상주의 와이디온라인 외모지상주의 4Q17 노블레스 와이디온라인 노블레스 4Q17 자료 : 회사자료, 언론종합, Appannie, 신한금융투자 13

14 2-1) 장르변화가이끄는모바일게임시장성장 모바일게임시장대표장르 하드코어화되면서유저의 과금력과몰입도상승 국내모바일게임시장이가장큰폭으로성장했던 213 년의주요장르는애니팡등의캐주얼게임이었다. 다수의유저, 소수의결제유저, 간단한게임방식등이특징이다. LTE 기술의보급과모바일기기의발달로과거의 PC 급사양을요구하는게임이모바일에서도가능해짐에따라게임의하드코어화가진행됐다. 몬스터길들이기, 레이븐등 RPG 장르에이어 217 년에는리니지 2 레볼루션을필두로 MMORPG 가본격적으로흥행하기시작했다. 게임이복잡해질수록과금력과높은몰입도를필요로한다. 장르변화에따라국내모바일게임유저의일간평균플레이타임은 1Q15 대비 1Q17 4% 상승했다. RPG 장르가전체매출에서차지하는비중도 216 년 54.8% 로전년대비 5.3%p 증가했다. 215 년대비 216 년장르별시장점유율 ( 매출액기준 ) (%) RPG 보드전략퍼즐액션스포츠 자료 : IGA Works, 신한금융투자 국내모바일게임유저의일평균플레이타임추이 장르별고결제유저 (1 만원이상결제 ) 의매출기여도 ( 분 ) 9 7 1Q15 대비 4% 증가 (%) 자료 : Appannie, 신한금융투자 1Q15 1Q16 1Q17 RPG 스포츠액션보드전략퍼즐캐주얼 자료 : IGA Works, 신한금융투자 14

15 2-2) 캐주얼 하드코어로장르변화. 상위게임일매출은 5 배이상성장 하드코어 MMORPG 의모바일 게임시장매출견인전망 이같은변화는장르변화별일평균매출상승에도나타난다. 캐주얼장르 ( 애니팡등 ) 가흥행하던시기의국내최고매출은일평균약 2 억원내외였다. 수집형 RPG 몬스터길들이기가약 5 억원, 액션 RPG 레이븐이출시되며국내최고매출게임의일평균매출 1 억원수준까지확대됐다. 기존의 RPG 보다하드코어한 MMORPG 가다수출시되며전체시장성장을이끌겠다. 실제로리니지 M, 리니지 2 레볼루션등의 MMORPG 출시로최고매출게임의일평균매출은큰폭으로증가했다 ( 리니지 M 최고매출 13 억원이상, 출시 3 개월지난현재 4 억원내외추정 ). 국내구글플레이전체매출도 9 월누적기준전년대비 73.5% 성장한상황이다. 1~3 위게임의매출기여도는 8 월기준 65.9% 로전년대비 35.9%p 증가했다. 다만리니지시리즈와같은파괴적인매출을기록할게임의등장보다는매출 1 위권 ( 일매출 1 억원수준 ) 내진입하는게임이다수등장할전망이다. 일부흥행 MMORPG 의경우 2 위, 3 위자리를두고경쟁하겠다. 리니지기반게임매출이기존대비큰폭으로발생한이유는 IP 파워에기반한다수의고결제유저를확보했기때문이다. 국내에서리니지만큼의영향력을갖는 IP 는찾아보기힘들다. 국내모바일게임트렌드변화 MMORPG 흥행본격화 하드코어 미드코어 캐주얼 블레이드 ( 액션, RPG) 애니팡 ( 퍼즐 ) 애니팡 2 ( 퍼즐 ) 프렌즈팝 ( 퍼즐 ) 쿠키런 ( 어드벤처, 레이싱 ) 몬스터길들이기 (RPG) 히트 ( 액션, RPG) 레이븐 ( 액션, RPG) 세븐나이츠 (RPG) 클래시오브클랜 ( 액션, 전략 ) 모두의마블 ( 아케이드, 퍼즐 ) 뮤오리진 (MMORPG) 테라 M, 검은사막모바일블소모바일, 로열블러드등 MMORPG 리니지 M 리니지 2 레볼루션 F 18F 자료 : 한국콘텐츠진흥원, 신한금융투자추정 구글플레이상위권게임의매출기여도추이 (%) 8 리니지 2 레볼루션출시 (216 년 12 월 ) 리니지 M 출시 (217 년 6 월 ) /16 11/16 2/17 5/17 8/17 자료 : Mobile Index, 신한금융투자 15

16 게임장르별매출구성요소비교 게임매출 유저 결제유저비율 ARPPU 캐주얼 많음 낮음 낮음 미드코어 중간 중간 중간 하드코어 중간 높음 높음 리니지 IP 모바일게임 많음 매우높음 매우높음 자료 : 신한금융투자 장르별지불플레이어당평균결제금액 (ARPPU) 과플레이타임의포지셔닝맵 결제금액높음 (ARPPU) 플레이타임낮음 플레이타임높음 자료 : IGAWorks, 신한금융투자 결제금액낮음 (ARPPU) 구글플레이월별누적매출추이 장르대표게임별일평균매출액추정 ( 십억원 ) 3,2 2, ( 억원 ) 4 3 1, JAN FEB MAR APR MAY JUN JUL AUG SEP OCT NOV DEC 리니지 M (MMORPG) 레이븐 ( 액션 RPG) 몬스터길들이기 ( 수집형 RPG) 애니팡시리즈 ( 퍼즐 ) 자료 : Mobile Index, 신한금융투자 자료 : 신한금융투자추정 16

17 (3) 게임업체별 IP 전략비교 넷마블게임즈 (25127), 목표주가 : 19, 원 모바일게임흥행력을바탕으로 1) 다수의외부 IP 소싱 2) 기존모바일게임 IP 확장 3) M&A를통한 IP 확보 넷마블은국내모바일게임흥행트렌드를주도해온게임업체다. 2 년온라인게임회사로시작해현재는국내 1 위의모바일게임회사 (2Q17 기준모바일매출비중 95.6%) 로탈바꿈했다. 모두의마블 (213), 세븐나이츠 (214), 레이븐 (215), 리니지 2 레볼루션 (216) 등국내매출순위 1 위게임을다수출시했다. 국내모바일게임시장의트렌드를선도 ( 캐주얼게임 수집형 RPG 액션 RPG MMORPG) 해왔다. 자회사들이게임개발에집중하고넷마블게임즈는퍼블리싱에집중하며다수의흥행작을출시하고있다. 자체보유 PC 온라인게임 IP 는경쟁사에비해많지않으나모바일게임시장에서의흥행력을바탕으로다수의 IP 를외부에서소싱하고있다. 리니지 2 레볼루션 ( 엔씨소프트 IP) 를국내, 동남아, 일본등출시한국가에서모두흥행시켰다. 테라 ( 블루홀 IP), 블레이드앤소울 ( 엔씨소프트 IP), 이카루스 ( 위메이드 IP) 등타사 IP 를활용한게임들이출시예정이다. 기존모바일흥행작이많은것도강점이다. 세븐나이츠등기존 RPG 게임의 MMORPG 화가가능하기때문이다. 적극적인 M&A 를통해 IP 를확보하고있다. 217 년 2 월카밤벤쿠버스튜디오인수로마블 IP 를확보했으며 215 년 7 월잼시티인수로북미퍼즐게임 2 위게임을가지게됐다. IPO 를통해약 1.7 조원의투자자금을보유한만큼향후 M&A 를통한 IP 수혈도기대된다. 넷마블게임즈의 IP 활용전략 자체 IP M&A 외부소싱 세븐나이츠모바일 모바일 (MMORPG) 모두의마블 PC 모바일 스톤에이지 PC 모바일 마블올스타배틀 (KABAM) 쿠키잼 (Jam City) 기타 ( 향후 M&A 가능 ) 리니지 2 레볼루션 ( 엔씨소프트 ) 블소모바일 ( 엔씨소프트 ) 테라 M ( 블루홀 ) 이카루스 M ( 위메이드 ) 킹오브파이터즈 (SNK 플레이모어 ) 넷마블게임즈의대표작리니지 2 레볼루션넷마블게임즈의기대신작테라 M (4Q17 출시 ) 17

18 엔씨소프트 (3657), 목표주가 61, 원 강력한 PC 온라인게임 IP ( 리니지, 블소, 아이온 ) 바탕으로모바일시장진출본격화 1998 년출시한 리니지 를 19 년째성공적으로서비스해오고있다. 이후 리니지 2, 아이온, 블레이드앤소울 등 MMORPG 장르의게임을다수흥행시키며국내 PC 온라인게임을선도했다. 북미 / 유럽, 일본, 대만등해외시장에서도성과를올리고있다. 216 년기준해외매출비중은약 35% 수준이다. 경쟁사대비모바일게임시장진출은상대적으로늦게시작했다. 216 년초블래이드앤소울등중국내 IP 를제공하고로열티를받는형태로모바일시장에진출했다. 직접개발하고서비스한게임은 216 년말출시한리니지레드나이츠가시작이다. H2, 파이널블레이드등이후출시한게임들도각각최고매출순위 5 위, 2 위를기록하며흥행력을보여줬다. 무엇보다도다수의흥행 PC MMORPG 를보유한것이강점이다. 리니지 IP 를활용한모든게임이모바일시장에서흥행에성공했다. 이외에도블레이드앤소울모바일, 아이온레기온즈오브워등 218 년에는 PC 게임의모바일화가본격화될전망이다. PC 기반의게임들인만큼향후콘솔로의확장도가능하다. 실제로블레이드앤소울은북미지사에서콘솔버전으로개발중이다. 엔씨소프트의 IP 활용전략 PC 게임 IP 플랫폼확장 리니지 (98 년출시 ) 리니지 2 (3 년출시 ) 아이온 (8 년출시 ) 블레이드앤소울 (12 년출시 ) 길드워 2 자체개발 리니지 M (17 년 6 월출시 ) 아이온레기온즈 (3Q17 소프트런칭 ) 블소모바일 (4Q17 출시 ) 리니지이터널 (4Q17 CBT) IP 로열티 리니지 2 레볼루션 ( 넷마블게임즈개발, 16 년 12 월출시 ) 블소모바일 ( 넷마블게임즈개발, 4Q17 출시 ) 블소 : 홍문굴기 ( 텐센트개발웹게임, 4Q17 중국출시 ) 엔씨소프트의대표작리니지 M 엔씨소프트의대표 IP 블레이드앤소울 (218 년모바일출시 ) 18

19 펄어비스 (26375), 목표주가 19, 원 글로벌흥행 IP 검은사막 보유 검은사막중국진출및플랫폼 확장 ( 모바일, 콘솔 ) 기대 PC MMORPG 검은사막 을보유했다. 국내보다는해외에서더인기가있는게임이다. 국내에서는리니지, 블레이드앤소울등기존게임과의치열한경쟁에흥행에는상대적으로미진했다. 1 월 14 일기준 RPG 게임 PC 방사용량 9 위를기록하고있다. 반면 216 년북미 / 유럽지역출시후 MMORPG.com 선정최고 MMORPG 게임으로선정되는등글로벌흥행에는성공했다. 현재유료가입자는 2 만명이상으로추정된다. 북미 / 유럽지역이외에도일본 (215 년 5 월 ), 러시아 (215 년 1 월 ), 대만 (216 년 12 월 ) 등 1 여개국가에진출했다. 시장규모 1 위중국은판호발급후에출시가가능한만큼 218 년출시가예상된다. 글로벌흥행력을고려시중국시장에서의성과도기대된다. 중국을제외한해외시장진출은어느정도마무리단계로 218 년부터는플랫폼다변화를통한성장이기대된다. 원게임리스크에도플랫폼확장을통한성장에주목하자. 모바일로시작한게임이하드웨어적한계로 PC 나콘솔게임으로의진출이힘들지만그반대의경우는가능하다. 전체게임시장중 PC 온라인게임이차지하는비중은 26.8% 다. 흥행 PC 온라인 IP 를바탕으로모바일시장 (37.%) 과콘솔 (29.1%) 시장으로의진출이계획되어있다. 연말국내모바일버전출시를시작으로 218 년에는글로벌모바일, 콘솔 (Xbox 선출시 ) 버전출시가기대된다. 펄어비스의 IP 활용전략 검은사막 IP 해외확장 국내 ( 카카오게임즈 ) 북미, 유럽 (Steam 플랫폼 ) 중국 (Snail Games, 현재판호미획득 ) 기타 ( 일본, 러시아, 대만 ) 플랫폼확장 PC ( 검은사막온라인 ) 모바일 ( 검은사막모바일, 17 년 12 월출시예정 ) 콘솔 (Xbox One X 버전게임스컴에서공개, 1H18 출시예정 ) 신규게임 IP 개발 추정 펄어비스의대표작검은사막 E3 217 에서공개된검은사막 Xbox One X 버전 (218 년출시 ) 자료 : 게임메카, 신한금융투자 19

20 웹젠 (698), 목표주가 29, 원 중국내뮤 IP 비즈니스및 완성도높은게임의 국내시장퍼블리싱 21 년국내최초 3D MMORPG 뮤 를개발한기업이다. 기존 2D 온라인게임대비화려한그래픽으로국내외흥행에성공했다. 이외에도 SUN, 아크로드등의 PC 게임 IP 를가지고있다. 뮤의경우국내동시접속자수 7 만명으로리니지 2 가출시되기전까지국내 MMORPG 2 위를기록했다. 중국내인지도가가장큰강점이다. 23 년중국진출당시중국내동시접속자수 3 만명이상을기록했으며최고의온라인게임에선정됐다. 중국내가입자수도 4,5 만명에달한다. 이같은중국내 IP 파워를바탕으로모바일게임과웹게임으로플랫폼확장에성공했다. 214 년 6 월출시된대천사지검 ( 웹게임 ), 같은해 12 월출시된전민기적 ( 모바일 ) 모두중국내 1 위를기록했다. 다만중국내현지화와퍼블리싱상의어려움, 불법게임 ( 사설서버 ) 등의문제로 IP 를빌려주고로열티를수취하는형태로비즈니스를진행중이다. 역으로중국에서흥행한뮤 IP 게임을국내에퍼블리싱하고있다. 국내에서서비스하는모바일게임뮤오리진 ( 전민기적 ) 과, 웹게임뮤이그니션 ( 대천사지검 ) 이그예다. 뮤 IP 를기반으로한모멘텀확장기에진입했다. HTML5 게임대천사지검 H5 가흥행에성공했으며전민기적의후속작기적 : 각성이출시를앞두고있다. 현재 5 만인원을목표로사전예약진행중이며 1/15 기준 334 만명의사전예약인원을모집했다. 중국시장흥행이후에는뮤오리진과같이국내퍼블리싱으로현재의뮤오리진매출하락방어가가능하다. 웹젠의 IP 활용전략 PC 게임 IP 뮤온라인 (1 년출시 ) 아크로드 (5 년출시 ) 썬온라인 (6 년출시 ) 중국진출 ( 로열티계약 ) PC 대천사지검 (14 년 6 월출시 ) 대천사지검 H5 (17 년 9 월출시 ) 모바일전민기적 (14 년 12 월출시 ) 기적 : 각성 (4Q17 출시 ) 기적최강자 (4Q17 출시 ) 국내퍼블리싱 뮤오리진 ( 전민기적국내버전 ) 뮤이그니션 ( 대천사지검국내버전 ) 뮤템페스트 ( 타렌네트워크개발 ) 아크로드어웨이크 ( 천마시공개발 ) 뮤 IP 활용모바일게임뮤오리진뮤 IP 활용 HTML5 신작대천사지검 H5 (9/29 중국출시 ) 2

21 위메이드 (1124), 목표주가 39, 원 217 년 4 월 전기 IP 설립. 소송이슈로저평가된미르의 전설 2 IP 가치재평가기대 1 세대 MMORPG 미르의전설후속작 미르의전설 2 가가장유명하다. 21 년 11 월중국서비스개시 1 년만에동시접속자 6 만명을돌파하는등기록적인흥행을보였다. IP 의중국내영향력이가장높은국내 PC 게임중하나다. 다만샨다 ( 중국내퍼블리싱담당 ), 액토즈소프트 (5279) 등과의소송이슈로 IP 의가치를제대로인정받지못하고있는상황이다. 로열티미지급, 불법게임에대한수권등미르의전설 2 에관련된지적재산권을보호하기위한다양한소송이진행중이다. 15 년간지루한소송이이어졌으나 217 년 4 월미르의전설관련사업부문을분리해 전기 IP 를신설하며새로운국면에진입하고있다. 중국지방정부인샹라오시, 게임회사인시광과기등과 전기정품연맹 을구축하고불법게임양성화에나서고있다. 불법게임이었던팀탑게임즈의열염용성을양성화하며누적매출 1 억원이일시에반영되기도했으며이를계기로정식계약을맺어신규게임 ( 열화뇌정 ) 이 4Q17 출시될예정이다. 전기 IP 의중국내비즈니스를강화하기위해조인트벤처설립을목표로하고있다. 현재 1 억달러 ( 약 1 조 1,3 억원 ) 의밸류에이션에투자유치가진행중이며예정대로연내투자유치가완료될시에위메이드는약 6,78 억원의현금창출이가능하다. 현재시가총액대비 13% 수준으로투자확정시기업가치는빠르게증가할전망이다. 위메이드의 IP 활용전략 중국내 JV 설립 위메이드 미르의전설 2 중국내미르의전설 2 IP 사업진행 4% 위메이드 6% 현지법인 ( 현재샹라오시와 MOU 체결 ) 미르의전설 2 IP 열혈전기사북전기열염용성 ( 모바일 ) 람월전기 ( 웹게임 ) 현금을활용한 M&A 및신규 IP 확보 현금 전기래료 (HTML5) 추정 미르의전설 2 IP 중국내계약현황 플랫폼게임명개발사퍼블리셔출시일비고 모바일 웹게임 열혈전기 샨다게임즈 텐센트 215년 8월 사북전기 샨다게임즈 샨다게임즈 216년 1월 아문적전기 샨다게임즈 / 천마시공 샨다게임즈 216년 5월 서비스종료 열염용성 소주선봉 소주선봉 216년 5월 기존사설서버양성화 ( 누적매출 1억원일시반영 ) 왕자전기 절강환유 ( 킹넷 ) 절강환유 ( 킹넷 ) 217년 5월 열화뇌정 소주선봉 팀탑게임즈 4Q17 최전기 시강과기 미정 4Q17 람월전기 절강환유 ( 킹넷 ) 절강환유 ( 킹넷 ) 216년 7월 양산전기 절강환유 ( 킹넷 ) 절강환유 ( 킹넷 ) 217년 1월 미정 절강환유 ( 킹넷 ) 절강환유 ( 킹넷 ) 미정 HTML5 전기래료덕성청락덕성청락 217 년 7 월월매출 5 억원추정 웹드라마 YZ 스타게임즈 ( 예즈 ) 219 년 217 년 7 월계약체결 웹소설알리문학미정 * 절강환유 ( 킹넷 ) 과소송진행중으로현재관련게임매출미반영 21

22 Company Analysis 넷마블게임즈엔씨소프트펄어비스웹젠위메이드 22

23 SECTOR REPORT 넷마블게임즈 217 년 1 월 18 일 넷마블게임즈 (25127) 매수 ( 신규 ) 현재주가 (1 월 17 일 ) 169,5 원목표주가 19, 원 ( 신규 ) 상승여력 12.1% 이문종 (2) mj1224@shinhan.com 레볼루션의영토확장 + 신작 MMO 3Q17 매출액, 영업이익각각 (QoQ) 5,89 억원 (+9.1%), 1,195 억원 (13.7%) 전망 3Q17 매줄액과영업이익은각각 (QoQ) 5,89 억원 (+9.1%), 1,195 억원 (13.7%) 으로전망한다. 3Q17 국내리니지 2레볼루션매출은 1억원수준으로떨어졌으나동남아, 일본등해외시장흥행으로레볼루션합산매출은 2,828 억원 (+41.5% QoQ) 으로예상된다. 영업이익은컨센서스 1,287 억원을소폭하회하겠다. 일본진출에따라마케팅비가증가 (2Q17 824억원 3Q17F 1,6 억원 ) 한영향이다. KOSPI 2,484.37p KOSDAQ 67.51p 시가총액 14,41.6 십억원 액면가 1 원 발행주식수 85. 백만주 유동주식수 23.8 백만주 (28.%) 52 주최고가 / 최저가 169,5 원 /127,5 원 일평균거래량 (6 일 ) 265,338 주 일평균거래액 (6 일 ) 39,367 백만원 외국인지분율 27.4% 주요주주 방준혁외 8 인 25.4% 씨제이이앤엠 22.2% 절대수익률 3 개월 16.5% 6 개월.% 12 개월.% KOSPI 대비 3 개월 13.7% 상대수익률 6 개월.% 12 개월.% 주가차트 ( 원 ) 18, 16, 14, 종합주가지수 =1 (1/16=1) , 8 1/16 2/17 6/17 1/17 9 북미 / 유럽, 중국등리니지2 레볼루션영토확장 + 신작 MMORPG 다수대기레볼루션의북미 / 유럽 ( 약 4여개국 ) 사전예약이성공적으로진행중이다. 사전예약한달만에예약자 1만명을넘어섰으며이는일본지역사전예약보다빠른페이스다. 중국쪽기대감도유효하다. 판호이슈로출시가지연되고있으나출시후흥행가능성은매우높다. 216 년 4월출시한동 IP 기반게임 ( 천당2: 혈맹 ) 의경우최고매출순위 4위까지기록했다. 이외에도테라M( 국내사전예약 1만돌파 ), 블소모바일, 세븐나이츠 MMO, 페이트 / 그랜드오더 (9월일본종합매출순위 1위 ) 등흥행가능성이높은게임들이다수출시예정이다. 특히 PC MMORPG 기반의모바일게임들은높은인지도를바탕으로국내시장흥행가능성이크다. 다양한 IP를기반으로한안정적인파이프라인은밸류에이션프리미엄요인이다. 목표주가 19, 원, 투자의견 매수 로커버리지개시목표주가 19, 원으로신규커버리지를개시한다. 12개월선행 EPS 7,35 원에 Target PER 25배 ( 글로벌상위게임업체평균 ) 를적용했다. 투자포인트는 1) 리니지2 레볼루션의중국진출 (2Q18 부터총매출기준 3억원추정 ), 2) 테라M, 블소모바일, 이카루스M 등다수의모바일 MMORPG 신작보유, 3) IPO 자금을활용한대규모 M&A 기대등이다. 넷마블게임즈주가 ( 좌축 ) KOSPI 지수대비상대지수 ( 우축 ) 12 월결산매출액영업이익세전이익순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) 215 1, , ,786. (.7) (24.4) 216 1, , ,946. (.1) (8.4) 217F 2, , , (15.1) 218F 3, , , (3.4) 219F 3,75.4 1,16.8 1, , , (43.3) 23

24 SECTOR REPORT 넷마블게임즈 217 년 1 월 18 일 넷마블게임즈의 3Q17F 실적예상 ( 십억원 ) 3Q17F 2Q17 %QoQ 3Q16 %YoY 컨센서스 매출액 영업이익 순이익 영업이익률 (%) 순이익률 (%) 넷마블게임즈의목표주가계산 ( 십억원 ) 계산 ( 십억원 ) 계산 ( 십억원 ) 계산 217년순이익 개월 Forward 순이익 년순이익 66 EPS( 원 ) 4,897 12개월 Forward EPS( 원 ) 7,483 EPS( 원 ) 7,762 PER(x) 25 PER(x) 25 Target PER(x) 25 목표주가 ( 원 ) 19, 목표주가 ( 원 ) 19, 목표주가 ( 원 ) 19, 현재주가 ( 원 ) 169,5 현재주가 ( 원 ) 169,5 현재주가 ( 원 ) 169,5 현재주가 PER(x) 34.6 현재주가 PER(x) 22.7 현재주가 PER(x) 21.8 upside(%) 12.1 자료 : 신한금융투자추정 리니지 2 레볼루션의지역별판매추이및전망 ( 십억원 ) 국내동남아일본북미 / 유럽중국 북미 / 유럽, 중국진출로리니지 2 레볼루션매출장기화 2 1 1Q17 2Q17 3Q17F 4Q17F 1Q18F 2Q18F 3Q18F 4Q18F 추정 넷마블게임즈의 12 개월 Forward PER Band 넷마블게임즈의 12 개월 Forward PBR Band ( 원 ) 18, 27.x 25.x ( 원 ) 18, 7.x 23.x 6.5x 16, 16, 21.x 6.x 14, 19.x 14, 5.5x 5.x 12, 1/17 4/17 7/17 1/17 자료 : Bloomberg, 신한금융투자추정 12, 1/17 4/17 7/17 1/17 자료 : Bloomberg, 신한금융투자추정 24

25 SECTOR REPORT 넷마블게임즈 217 년 1 월 18 일 넷마블게임즈의분기별영업실적추정 1Q17 2Q17 3Q17F 4Q17F 1Q18F 2Q18F 3Q18F 4Q18F 17F 18F 매출액 ,519. 3,299.6 증감률 (% YoY) 증감률 (% QoQ) 48.4 (21.4) (5.6) (2.1) 모바일게임 , ,212.1 리니지2 레볼루션합산 , ,661.6 레볼루션국내 레볼루션동남아 레볼루션일본 레볼루션북미 / 유럽 레볼루션중국 세븐나이츠 모두의마블 쿠키잼 리니지2 레볼루션 , ,661.6 마블올스타배틀 기타모바일게임 기타 영업비용 , ,337.9 지급수수료 ,47.3 1,391.1 인건비 상각비 광고선전비 기타 영업이익 영업이익률 (%) 증감률 (% YoY) 증감률 (% QoQ) 69.4 (47.5) (11.6) (2.2) 세전이익 법인세비용 법인세율 당기순이익 지배주주순이익 지배주주순이익률 (%) 증감률 (% YoY) 증감률 (% QoQ) 8.7 (46.) (11.6) (3.2) 추정 25

26 SECTOR REPORT 넷마블게임즈 217 년 1 월 18 일 부록 : 요약재무제표 재무상태표 12월결산 ( 십억원 ) F 218F 219F 자산총계 1, , , , ,411.3 유동자산 ,86.4 1, ,472.3 현금및현금성자산 ,363.7 매출채권 재고자산 비유동자산 , , , ,939. 유형자산 무형자산 투자자산 , ,343.3 기타금융업자산..... 부채총계 ,56.8 1,149.2 유동부채 단기차입금 매입채무 유동성장기부채 비유동부채 사채..... 장기차입금 ( 장기금융부채포함 ) 기타금융업부채..... 자본총계 1,18.7 1,31.4 1,772. 2, ,262.2 자본금 자본잉여금 ,2.3 1,2.3 1,2.3 1,2.3 기타자본 (11.6) (369.5) (369.5) (369.5) (369.5) 기타포괄이익누계액 이익잉여금 ,37. 2,58.6 지배주주지분 1,59.2 1, , , ,981. 비지배주주지분 * 총차입금 * 순차입금 ( 순현금 ) (288.6) (11.5) (267.9) (76.1) (1,412.2) 포괄손익계산서 12월결산 ( 십억원 ) F 218F 219F 매출액 1,72.9 1,5. 2,519. 3, ,75.4 증가율 (%) 매출원가 , , ,559.4 매출총이익 ,38.7 1,92.2 2,146. 매출총이익률 (%) 판매관리비 ,129.2 영업이익 ,16.8 증가율 (%) 영업이익률 (%) 영업외손익 3.5 (19.1) (1.4) (7.6) (1.2) 금융손익 기타영업외손익 (8.) (16.) (8.9) (1.) (19.2) 종속및관계기업관련손익 (1.9) (3.5) (3.5) (3.5) (3.5) 세전계속사업이익 ,6.7 법인세비용 계속사업이익 중단사업이익..... 당기순이익 증가율 (%) 순이익률 (%) ( 지배주주 ) 당기순이익 ( 비지배주주 ) 당기순이익 총포괄이익 ( 지배주주 ) 총포괄이익 ( 비지배주주 ) 총포괄이익 EBITDA ,41.3 증가율 (%) EBITDA 이익률 (%) 주 : 영업이익은 212 년개정 K-IFRS 기준 ( 매출총이익 - 판매관리비 ) 현금흐름표 12월결산 ( 십억원 ) F 218F 219F 영업활동으로인한현금흐름 당기순이익 유형자산상각비 무형자산상각비 외화환산손실 ( 이익 ) (.8) 자산처분손실 ( 이익 ) (.7) 지분법, 종속, 관계기업손실 ( 이익 ) 1.9 (3.1) (1.) (1.) (1.) 운전자본변동 (7.6) (82.3) ( 법인세납부 ) (37.6) (67.5) (149.9) (229.) (241.6) 기타 투자활동으로인한현금흐름 (478.4) (27.3) (465.9) (356.1) (183.5) 유형자산의증가 (CAPEX) (18.7) (89.8)... 유형자산의감소 무형자산의감소 ( 증가 ) (5.8) (6.9)... 투자자산의감소 ( 증가 ) (417.7) (4.4) (365.9) (279.5) (143.7) 기타 (36.6) (7.7) (1.) (76.6) (39.8) FCF 재무활동으로인한현금흐름 차입금의증가 ( 감소 ) 자기주식의처분 ( 취득 )..... 배당금 (3.1) (3.9)... 기타 (6.5)... 기타현금흐름 연결범위변동으로인한현금의증가..... 환율변동효과 현금의증가 ( 감소 ) 기초현금 기말현금 ,363.7 주요투자지표 12월결산 F 218F 219F EPS ( 당기순이익, 원 ) 2,867 3,271 5,89 8,529 8,999 EPS ( 지배순이익, 원 ) 2,49 2,719 5,238 7,761 8,99 BPS ( 자본총계, 원 ) 19,826 19,333 2,843 29,371 38,37 BPS ( 지배지분, 원 ) 17,786 17,946 19,23 26,964 35,63 DPS ( 원 ) PER ( 당기순이익, 배 ) PER ( 지배순이익, 배 ) PBR ( 자본총계, 배 ) PBR ( 지배지분, 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) (.7) (.1) 배당성향 (%)..... 배당수익률 (%) N/A N/A... 수익성 EBITTDA 이익률 (%) 영업이익률 (%) 순이익률 (%) ROA (%) ROE ( 지배순이익, %) ROIC (%) 안정성부채비율 (%) 순차입금비율 (%) (24.4) (8.4) (15.1) (3.4) (43.3) 현금비율 (%) 이자보상배율 ( 배 ) 활동성순운전자본회전율 ( 회 ) (64.3) (49.7) (179.7) (162.6) (151.6) 재고자산회수기간 ( 일 ) 매출채권회수기간 ( 일 )

27 SECTOR REPORT 엔씨소프트 217 년 1 월 18 일 엔씨소프트 (3657) 매수 ( 유지 ) 현재주가 (1 월 17 일 ) 448, 원목표주가 61, 원 ( 유지 ) 상승여력 36.2% 이문종 (2) mj1224@shinhan.com 리니지 M 국내는롱런, 해외는기대 3Q17 매출액, 영업이익각각 (QoQ) 7,285 억원 (+8.%), 3,632 억원 (+866.8%) 전망 3Q17 매출액과영업이익각각 (QoQ) 7,285 억원 (+8.%), 3,632 억원 (+866.8%) 으로전망한다. PC 매출반등은제한적이나 6월출시한리니지 M 매출이온기반영된효과다. 리니지M 일평균매출액은 3Q17 평균 6억원으로추정된다. 리니지2 레볼루션의일본흥행으로로열티수익도전분기대비 29.4% 증가한 468억원을기록했을전망이다. 리니지 M TV 광고축소에마케팅비도감소 (2Q17 22억원 3Q17 2억원 ) 하겠다. KOSPI 2,484.37p KOSDAQ 67.51p 시가총액 9,828.7 십억원 액면가 5 원 발행주식수 21.9 백만주 유동주식수 18.5 백만주 (84.5%) 52 주최고가 / 최저가 478,5 원 /218, 원 일평균거래량 (6 일 ) 249,283 주 일평균거래액 (6 일 ) 11,853 백만원 외국인지분율 42.61% 주요주주 국민연금 12.34% 김택진외 7 인 12.1% 절대수익률 3 개월 24.8% 6 개월 24.6% 12 개월 58.% KOSPI 대비 3 개월 21.8% 상대수익률 6 개월 7.6% 12 개월 29.% 주가차트 ( 원 ) 5, 4, 3, 종합주가지수 =1 (1/16=1) , 9 1/16 2/17 6/17 1/17 국내흥행장기화 + 기대되는해외원작리니지는 19년간의콘텐츠를보유했다. 원작기반의풍부한콘텐츠업데이트가지속되며매출하락을방어할전망이다. 아이템관련이벤트도간헐적으로발생하며적절한과금유도가일어난다. 4Q17 에는공성전등핵심콘텐츠업데이트도예정된만큼국내매출은어느정도안정화됐다는판단이다. 4Q17, 218 년리니지 M 일평균매출액을각각 35억원, 32억원으로추정한다. 대만진출도기대된다. 1월 1일사전예약하루만에 5만명이상의사전예약자를모집했다. 국내와의시장규모차이는있으나리니지 IP파워는국내못지않은수준 ( 국내최고동시접속자 22만명 vs. 대만 2만명 ) 이다. 먼저출시된리니지 2레볼루션의초기일매출도 1억원이상으로추정되는만큼리니지M 의흥행가능성도높다. 목표주가 61, 원, 투자의견 매수 유지목표주가 61, 원을유지한다. 리니지M 매출하락우려에도안정적인국내매출이유지되는가운데대만시장및레볼루션중국진출에대한기대도유효하다. 투자포인트는 1) 큰폭의실적개선 (17F 영업이익 +99%, 18F 영업이익 +34%) 2) 글로벌 Peers 대비저평가 (12개월선행 PER 13배 vs. Peers 25배 ), 3) 리니지M 의해외진출, 블소, 아이온등흥행 IP 다수보유등이다. 엔씨소프트주가 ( 좌축 ) KOSPI 지수대비상대지수 ( 우축 ) 12 월결산매출액영업이익세전이익순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) ,542 (28.1) 8, (53.2) , , (44.) 217F 1, , , (53.) 218F 2, , , (6.9) 219F 2, , , (64.9) 27

28 SECTOR REPORT 엔씨소프트 217 년 1 월 18 일 엔씨소프트의 3Q17F 실적예상 ( 십억원 ) 3Q17F 2Q17 %QoQ 3Q16 %YoY 컨센서스 매출액 영업이익 순이익 영업이익률 (%) 순이익률 (%) 국내구글플레이전체매출과리니지 M 일매출추정 ( 십억원 ) 리니지M매출추정치 월초효과 + 리니지M 3 구글플레이전체매출 판도라의유물상자이벤트 월초효과 리니지 M 출시 거래소오픈 하락트렌드완화 6 5/21 6/4 6/18 7/2 7/16 7/3 8/13 8/27 9/1 9/24 1/8 자료 : Mobile Index, 신한금융투자 엔씨소프트의목표주가계산 ( 십억원 ) 계산 ( 십억원 ) 계산 ( 십억원 ) 계산 217년순이익 개월 Forward 순이익 년순이익 667 EPS( 원 ) 22,559 12개월 Forward EPS( 원 ) 34,1 EPS( 원 ) 3,426 PER(x) 18 PER(x) 18 Target PER(x) 18 목표주가 ( 원 ) 61, 목표주가 ( 원 ) 61, 목표주가 ( 원 ) 61, 현재주가 ( 원 ) 475, 현재주가 ( 원 ) 448, 현재주가 ( 원 ) 448, 현재주가 PER(x) 21.1 현재주가 PER(x) 13.1 현재주가 PER(x) 14.7 upside(%) 36.2 자료 : 신한금융투자추정 주 : Target PER 18 배는과거 3 개년평균 PER 을 15% 할인. 최대기대작리니지 M 출시에따라신작에대한기대감은일부감소 엔씨소프트의 Historical Valuation & Target PER ( 배 ) 평균 216 (214~216) PER(End) PER(High) PER(Low) PER(Avg) Premium (%) (15.) PER(Target) 모바일게임기대감반영되던 214년부터의평균 PER 15% 할인 18. 자료 : Quantiwise, 신한금융투자 28

29 SECTOR REPORT 엔씨소프트 217 년 1 월 18 일 엔씨소프트의분기별영업실적추정 ( 십억원 ) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17F 4Q17F F 18F 매출액 , ,113. 증감률 (% YoY) (.6) 증감률 (% QoQ) 1.6 (.1) (9.5) 3.8 (15.9) (27.7) 게임매출 , ,853. 리니지 리니지 아이온 B&S 길드워 와일드스타 기타 모바일게임 ,255. 모바일기타 국내리니지 M ,171.5 로열티매출 리니지 2레볼루션 매출원가 매출원가율 (%) 판매비와관리비 ,43.4 판관비율 (%) 영업이익 영업이익률 (%) 증감률 (% YoY) (59.8) (56.4) (14.6) 증감률 (% QoQ) (24.4) 56.2 (7.1) (38.4) 금융수익 금융비용 지분법투자이익 (.2) 2.1 (.8) (2.) 영업외수익 영업외비용 세전이익 법인세비용 법인세율 (%) 당기순이익 순이익률 (%) 증감률 (% YoY) (73.7) (65.9) (26.9) 증감률 (% QoQ) (47.) 39.5 (74.) (38.3) 추정, K-IFRS 연결기준 주 1: 리니지 M 대만매출은모바일기타에포함 주 2: 국내리니지 M 일평균매출액은 3Q17 6 억원, 4Q17 35 억원가정 엔씨소프트의 12 개월 Forward PER Band 엔씨소프트의 12 개월 Forward PBR Band ( 원 ) 5, 22x 19x 16x ( 원 ) 5, 4.x 3.5x 4, 13x 4, 3.x 3, 1x 3, 2.5x 2.x 2, 2, 1, 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 1, 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 29

30 SECTOR REPORT 엔씨소프트 217 년 1 월 18 일 부록 : 요약재무제표 재무상태표 12월결산 ( 십억원 ) F 218F 219F 자산총계 2, ,36.8 3, , ,26.3 유동자산 1,82.8 1, , , ,83.9 현금및현금성자산 매출채권 재고자산 비유동자산 1, , , , ,456.4 유형자산 무형자산 투자자산 기타금융업자산..... 부채총계 유동부채 단기차입금..... 매입채무 유동성장기부채..... 비유동부채 사채 장기차입금 ( 장기금융부채포함 ) 기타금융업부채..... 자본총계 1, , ,39. 2, ,485.9 자본금 자본잉여금 기타자본 (9.7) (153.1) (153.1) (153.1) (153.1) 기타포괄이익누계액 (3.3) 이익잉여금 1,33.4 1, , , ,134.2 지배주주지분 1, , , , ,476. 비지배주주지분 * 총차입금 * 순차입금 ( 순현금 ) (952.1) (834.6) (1,223.3) (1,762.7) (2,26.9) 포괄손익계산서 12월결산 ( 십억원 ) F 218F 219F 매출액 , ,113. 2,12.6 증가율 (%) (.1) (.5) 매출원가 매출총이익 , , ,97. 매출총이익률 (%) 판매관리비 ,43.4 1,26.6 영업이익 증가율 (%) (14.6) 영업이익률 (%) 영업외손익 금융손익 기타영업외손익 (16.) (.7) (18.3) (25.) (37.5) 종속및관계기업관련손익 (2.) 세전계속사업이익 법인세비용 계속사업이익 중단사업이익..... 당기순이익 증가율 (%) (26.9) 순이익률 (%) ( 지배주주 ) 당기순이익 ( 비지배주주 ) 당기순이익 1. (.9)... 총포괄이익 ( 지배주주 ) 총포괄이익 ( 비지배주주 ) 총포괄이익 EBITDA 증가율 (%) (13.5) EBITDA 이익률 (%) 주 : 영업이익은 212 년개정 K-IFRS 기준 ( 매출총이익 - 판매관리비 ) 현금흐름표 12월결산 ( 십억원 ) F 218F 219F 영업활동으로인한현금흐름 당기순이익 유형자산상각비 무형자산상각비 외화환산손실 ( 이익 ) (9.) (6.8)... 자산처분손실 ( 이익 ) (3.4) 지분법, 종속, 관계기업손실 ( 이익 ) 2. (7.3) (8.9) (8.9) (8.9) 운전자본변동 6.2 (154.4) (1.1) ( 법인세납부 ) (7.9) (135.8) (16.4) (21.7) (212.2) 기타 투자활동으로인한현금흐름 (516.9) (138.7) (79.4) (415.1) (12.2) 유형자산의증가 (CAPEX) (17.7) (16.6) (2.) (18.) (17.) 유형자산의감소 무형자산의감소 ( 증가 ).8 (1.9)... 투자자산의감소 ( 증가 ) (685.8) (257.6) (113.6) (9.) (94.) 기타 (656.8) (37.1) 8.8 FCF 재무활동으로인한현금흐름 31.2 (73.8) 68.9 (131.2) (231.2) 차입금의증가 ( 감소 ) (5.) (15.) 자기주식의처분 ( 취득 ) 배당금 (68.6) (6.1) (81.1) (81.2) (81.2) 기타 (24.2) (36.8)... 기타현금흐름.. (.3) (.3) (.3) 연결범위변동으로인한현금의증가..... 환율변동효과 1.7 (2.8)... 현금의증가 ( 감소 ) 45.3 (13.3) (118.) 기초현금 기말현금 주요투자지표 12월결산 F 218F 219F EPS ( 당기순이익, 원 ) 7,586 12,375 22,553 3,412 3,631 EPS ( 지배순이익, 원 ) 7,542 12,416 22,553 3,412 3,631 BPS ( 자본총계, 원 ) 81,578 86,438 15, , ,89 BPS ( 지배지분, 원 ) 8,693 85,985 14, ,56 158,437 DPS ( 원 ) 2,747 3,82 3,82 3,82 3,82 PER ( 당기순이익, 배 ) PER ( 지배순이익, 배 ) PBR ( 자본총계, 배 ) PBR ( 지배지분, 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 수익성 EBITTDA 이익률 (%) 영업이익률 (%) 순이익률 (%) ROA (%) ROE ( 지배순이익, %) ROIC (%) 안정성부채비율 (%) 순차입금비율 (%) (53.2) (44.) (53.) (6.9) (64.9) 현금비율 (%) 이자보상배율 ( 배 ) 7, 활동성순운전자본회전율 ( 회 ) (5.1) (6.9) (16.4) (14.) (12.7) 재고자산회수기간 ( 일 ) 매출채권회수기간 ( 일 )

31 SECTOR REPORT 펄어비스 217 년 1 월 18 일 펄어비스 (26375) 매수 ( 신규 ) 현재주가 (1 월 17 일 ) 129,2 원목표주가 19, 원 ( 신규 ) 상승여력 47.1% 이문종 (2) mj1224@shinhan.com PC 에서모바일로, 콘솔로 글로벌흥행 PC MMORPG 검은사막 개발기업, 플랫폼확장으로제2의성장기기대 21 년 9월에설립된기업으로 4년의기간을걸쳐 검은사막 을개발했다. 14년 12월국내 OBT(Open Beta Test) 를거쳐 15년 7월정식출시됐다. 이후일본, 러시아, 북미 / 유럽, 대만 ( 자체퍼블리싱 ) 등으로서비스지역을확장하며성장해왔다. 특히일본, 북미 / 유럽, 대만등의지역에서는 PC MMORPG 게임인기순위 1위를기록하며글로벌흥행성을증명했다. KOSPI 2,484.37p KOSDAQ 67.51p 시가총액 1,559. 십억원 액면가 5 원 발행주식수 12.1 백만주 유동주식수 4.9 백만주 (4.8%) 52 주최고가 / 최저가 129,2 원 /98,9 원 일평균거래량 (6 일 ) 313,951 주 일평균거래액 (6 일 ) 33,886 백만원 외국인지분율 1.52% 주요주주 김대일외 7 인 51.94% 절대수익률 3 개월 - 6 개월 - 12 개월 - KOSDAQ 대비 3 개월 - 상대수익률 6 개월 - 12 개월 - 주가차트 ( 원 ) 14, 13, 12, 11, 1, 9, 코스닥지수 = , 8 1/16 2/17 6/17 1/17 펄어비스주가 ( 좌축 ) (1/16=1) KOSDAQ 지수대비상대지수 ( 우축 ) *1,4 page 의 Table(6 월결산 ) 을제외한모든연간실적은 12 월결산기준 9 218년매출액, 영업이익각각 3,23억원 (+119% 이하 YoY), 2,73 억원 (+122%) 기대 218 년매출액과영업이익은각각 3,23억원 (+119%), 2,73 억원 (+122%) 의고성장이전망된다. 4Q17 터키 / 중동 / 동남아시장진출효과가온기로반영되며세계최대시장중국진출도앞두고있다. 현재는 PC온라인게임에서만매출이발생하나내년부터는모바일, 콘솔로의플랫폼확장이진행된다. 북미 / 유럽, 일본, 대만등대부분의시장에서흥행에성공한만큼 IP 인지도가확실하다. IP 활용게임의높은흥행력을감안시검은사막의성공가능성도높다. 글로벌 PC온라인게임시장규모는 27%. 콘솔과모바일시장합산규모는 67% 에달한다. 218 년검은사막모바일매출액은 1,536 억원, 콘솔매출액은 34억원으로전망한다. 목표주가 19, 원, 인터넷 / 게임업종내 Top Pick 으로커버리지개시목표주가 19, 원은 12개월선행 EPS 11,816 원에 Target PER 16배를적용했다. Target PER 16배는모바일 One-game 업체와 PC IP 보유게임업체평균 PER이다. 217 년매출액과영업이익은각각 (YoY) 1,466 억원 (+138%), 933억원 (+19.1%) 을기록할전망이다. 검은사막의해외진출로만이뤄낸성장이다. 218 년최대시장중국진출과더불어모바일, 콘솔시장으로의플랫폼확장을통한고성장감안시최근주가급등에도부담은없다. 6 월결산매출액영업이익세전이익순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) ,954-7,651 - (1.1) (86.7) 217F , , (91.7) 218F , , (94.1) 219F , , (96.) 22F , , (96.9) 31

32 SECTOR REPORT 펄어비스 217 년 1 월 18 일 펄어비스의 3Q17F 실적예상 ( 십억원 ) 3Q17F 2Q17 %QoQ 3Q16 %YoY 컨센서스 매출액 (9.6) 영업이익 (18.2) 순이익 (25.3) 영업이익률 (%) 순이익률 (%) 펄어비스의목표주가계산 ( 십억원 ) 계산 ( 십억원 ) 계산 ( 십억원 ) 계산 217년순이익 76 12개월 Forward 순이익 년순이익 174 EPS( 원 ) 6,312 12개월 Forward EPS( 원 ) 11,816 EPS( 원 ) 14,4 PER(x) 16 Target PER(x) 16 Target PER(x) 16 목표주가 ( 원 ) 19, 목표주가 ( 원 ) 19, 목표주가 ( 원 ) 19, 현재주가 ( 원 ) 129,2 현재주가 ( 원 ) 129,2 현재주가 ( 원 ) 129,2 현재주가 PER(x) 2.5 현재주가 PER(x) 1.9 현재주가 PER(x) 9. upside(%) 47.1 자료 : 신한금융투자추정 주 : Target PER 16 배는모바일 One-game 업체와 PC IP 보유게임업체평균 PER 글로벌주요게임업체의 17, 18 년및 12 개월선행 PER 17F 18F 12M forward 블리자드 EA 넷이즈 엔씨 겅호 컴투스 게임빌 평균 16.3 자료 : 신한금융투자 펄어비스의 12 개월 Forward PER Band 펄어비스의 12 개월 Forward PBR Band ( 원 ) 14, 11.x ( 원 ) 14, 12, 1.x 12, 8.5x 8.x 9.x 7.5x 1, 8.x 1, 7.x 6.5x 7.x 8, 9/17 1/17 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 8, 9/17 1/17 자료 : Bloomberg, 신한금융투자 32

33 SECTOR REPORT 펄어비스 217 년 1 월 18 일 펄어비스의분기별영업실적추정 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17F 4Q17F 1Q18F 2Q18F 3Q18F 4Q18F 17F 18F 19F 매출액 증감률 (% YoY) 증감률 (% QoQ) (9.5) 72.4 (3.1) 검은사막온라인 개발 개발 + 퍼블리싱 검은사막모바일 국내 해외 검은사막콘솔 판매비및관리비 인건비 지급수수료 마케팅비 기타 영업이익 영업이익률 (%) 증감률 (% YoY) 증감률 (% QoQ) 6.9 (18.2) 74.2 (14.3) 세전이익 법인세비용 법인세율 (%) 당기순이익 순이익률 (%) 증감률 (% YoY) (4.6) (2.9) 증감률 (% QoQ) 29. (25.3) 81.9 (14.3) 추정 검은사막의플랫폼별매출추이및전망 ( 십억원 ) 12 8 개발개발 + 퍼블리싱모바일콘솔 검은사막모바일 (4Q17), 콘솔 (218F) 출시를통한플랫폼확장이매출견인 4 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17F 4Q17F 1Q18F 2Q18F 3Q18F 4Q18F 추정 33

34 SECTOR REPORT 펄어비스 217 년 1 월 18 일 부록 : 요약재무제표 재무상태표 6월결산 ( 십억원 ) F 218F 219F 22F 자산총계 유동자산 현금및현금성자산 매출채권 재고자산..... 비유동자산 유형자산 무형자산 투자자산 기타금융업자산..... 부채총계 유동부채 단기차입금 매입채무..... 유동성장기부채..... 비유동부채 사채..... 장기차입금 ( 장기금융부채포함 )..... 기타금융업부채..... 자본총계 자본금 자본잉여금 기타자본 기타포괄이익누계액 (.) (.) (.) (.) (.) 이익잉여금 지배주주지분 비지배주주지분..... * 총차입금 * 순차입금 ( 순현금 ) (68.1) (168.9) (365.4) (575.3) (85.9) 포괄손익계산서 6월결산 ( 십억원 ) F 218F 219F 22F 매출액 증가율 (%) N/A 매출원가..... 매출총이익 매출총이익률 (%) 판매관리비 영업이익 증가율 (%) N/A 영업이익률 (%) 영업외손익 (1.2) (2.5) (5.4) (5.1) (5.4) 금융손익 (1.) (1.) (.5)..6 기타영업외손익 (.1) (1.5) (4.7) (5.1) (6.) 종속및관계기업관련손익 (.1) (.1) (.1) (.1) (.1) 세전계속사업이익 법인세비용 계속사업이익 중단사업이익..... 당기순이익 증가율 (%) N/A 순이익률 (%) ( 지배주주 ) 당기순이익 ( 비지배주주 ) 당기순이익..... 총포괄이익 ( 지배주주 ) 총포괄이익 ( 비지배주주 ) 총포괄이익..... EBITDA 증가율 (%) N/A EBITDA 이익률 (%) 주 : 영업이익은 212 년개정 K-IFRS 기준 ( 매출총이익 - 판매관리비 ) 현금흐름표 6월결산 ( 십억원 ) F 218F 219F 22F 영업활동으로인한현금흐름 당기순이익 유형자산상각비 무형자산상각비 외화환산손실 ( 이익 ) (.1).... 자산처분손실 ( 이익 ) 지분법, 종속, 관계기업손실 ( 이익 ).1 (.1) (.1) (.1) (.1) 운전자본변동 (1.6) (2.5) (4.1) (.4) (.9) ( 법인세납부 ) (6.8) (18.6) (39.5) (41.6) (47.6) 기타 투자활동으로인한현금흐름 (27.5) (28.9) (47.6) (5.) (1.5) 유형자산의증가 (CAPEX) (2.4).... 유형자산의감소..... 무형자산의감소 ( 증가 ) (.8).... 투자자산의감소 ( 증가 ) (7.) (2.3) (3.7) (.3) (.8) 기타 (17.3) (26.6) (43.9) (4.7) (9.7) FCF N/A 재무활동으로인한현금흐름 (3.4).... 차입금의증가 ( 감소 ) 자기주식의처분 ( 취득 ) 배당금..... 기타 (8.7).... 기타현금흐름. (.1) (.1) (.1) (.1) 연결범위변동으로인한현금의증가..... 환율변동효과 (.1).... 현금의증가 ( 감소 ) 기초현금 기말현금 주요투자지표 6월결산 F 218F 219F 22F EPS ( 당기순이익, 원 ) 4,954 9,3 16,933 17,46 19,26 EPS ( 지배순이익, 원 ) 4,954 9,3 16,933 17,46 19,26 BPS ( 자본총계, 원 ) 7,651 15,259 32,191 49,652 68,912 BPS ( 지배지분, 원 ) 7,651 15,259 32,191 49,652 68,912 DPS ( 원 ) PER ( 당기순이익, 배 ) PER ( 지배순이익, 배 ) PBR ( 자본총계, 배 ) PBR ( 지배지분, 배 ) EV/EBITDA ( 배 ) (1.1) 배당성향 (%)..... 배당수익률 (%) N/A.... 수익성 EBITTDA 이익률 (%) 영업이익률 (%) 순이익률 (%) ROA (%) ROE ( 지배순이익, %) ROIC (%) N/A 안정성부채비율 (%) 순차입금비율 (%) (86.7) (91.7) (94.1) (96.) (96.9) 현금비율 (%) 이자보상배율 ( 배 ) 활동성순운전자본회전율 ( 회 ) 재고자산회수기간 ( 일 ) 매출채권회수기간 ( 일 )

35 SECTOR REPORT 웹젠 217 년 1 월 18 일 웹젠 (698) 매수 ( 신규 ) 현재주가 (1 월 17 일 ) 26,5 원 목표주가 29, 원 ( 신규 ) 상승여력 11.3% 이문종 (2) mj1224@shinhan.co m KOSPI 2,484.37p KOSDAQ 67.51p 시가총액 십억원 액면가 5 원 발행주식수 35.3 백만주 유동주식수 21.8 백만주 (61.6%) 52 주최고가 / 최저가 26,5 원 /13,2 원 일평균거래량 (6 일 ) 324,843 주 일평균거래액 (6 일 ) 6,969 백만원 외국인지분율 24.94% 주요주주 김병관외 2 인 27.19% FunGame International 외 1 인 2.24% 절대수익률 3 개월 36.7% 6 개월 31.6% 12 개월 61.8% KOSDAQ 대비 3 개월 34.6% 상대수익률 6 개월 23.5% 12 개월 59.2% 주가차트 ( 원 ) 3, 25, 2, 15, 코스닥지수 = , 8 1/16 2/17 6/17 1/17 웹젠주가 ( 좌축 ) (1/16=1) KOSDAQ 지수대비상대지수 ( 우축 ) 9 제 2 의기적이온다 21년국내최초 3D MMORPG 뮤 를개발한기업국내최초 3D MMORPG 뮤 를개발한기업이다. 기존 2D온라인게임대비화려한그래픽으로국내외흥행에성공했다. 이외에도 SUN, 아크로드등의 PC 게임 IP를가지고있다. 214 년 6월출시된대천사지검 ( 웹게임 ), 같은해 12월출시된전민기적 ( 모바일 ) 모두중국내 1위를기록했다. 뮤 IP를기반으로한제2의확장기를맞이하고있다. 최대기대작기적 : 각성 ( 전민기적 2) 은올해 3월이전판호를받아놓아관련이슈도없는상태다. 3Q17 실적보다 4Q17 신작출시에주목 3Q17 매출액, 영업이익은각각 (QoQ) 4억원 (-8.6%) 과 88억원 (-21.6%) 으로전망한다. 영업이익컨센서스 (98억원) 를소폭하회하겠다. 뮤 IP를이용한대표게임 전민기적 ( 중국 ) 의매출순위는전분기대비유지됐으나국내버전인 뮤오리진 의매출순위하락이지속됐다. 이에따라뮤매출액은전분기대비 1.% 감소한 34억원을기록할전망이다. 부진한 3분기보다신작출시에주목하자. 뮤 IP 기반의 HTML5 게임대천사지검 H5(9월말출시 ) 는웹게임인기상위에올라있으며 ios 기준으로도매출순위 24위에오르는등뮤 IP 파워를보여줬다. 모바일로서가장성공한전민기적의후속작 기적 : 각성 은 5 만사전예약후출시를목표로하고있으며현재 35만이상의사전예약자를모집해 4Q17 출시를앞두고있다. 목표주가 29, 원, 투자의견 매수 로커버리지개시목표주가 29, 원과투자의견 매수 로커버리지를개시한다. 목표주가는 12개월선행 EPS 1,813 원에게임업체평균 PER( 글로벌기업과 One-game 모바일평균 ) 16배를적용했다. 최근한달간주가가 14% 상승하며신작에대한기대감을반영하고있다. 다만과거전민기적과뮤오리진출시전후밸류에이션은 2배이상까지도상승한점을고려하면추가적인상승여력도남아있다는판단이다. 전민기적, 뮤오리진출시당시보다각국의시장규모도큰폭으로성장한만큼출시이후에매출추정치상향도가능해보인다. 12 월결산매출액영업이익세전이익순이익 EPS 증가율 BPS PER EV/EBITDA PBR ROE 순부채비율 ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) , , (67.4) ,28 (25.3) 6, (72.3) 217F ,78 (15.7) 7, (77.3) 218F , , (85.1) 219F , , (88.9) 35