The SK View 변동성 심화. KOSPI 연말 2,3Pt 전망 경기 : 하반기 미국 경제성장률 2.5~3.%, 하반기 국내 경제성장률 4.5% 예상 기업이익 : 2 분기 저점으로 하반기 기업이익 증가 지속 전망 밸류에이션 : 12 개월 P/E 기준 현재 8 배 중

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유준 증
8 years ago
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1 _Vol.13 최종병기 버냉키, Force Be With You! 투자전략팀 박정우 김영준 정현영 고승희 (RA) Cover Issue: 이번 주 FOMC 에서 시장의 기대치를 상회하는 정책 발표를 기대한다. 시장에서 기대하는 단기국 채와 장기국채 구성변화를 통한 장기금리 안정은 중앙은행의 정확한 정책 목표와 결부되었을 경우 효과가 있기 때문이다. 이번 FOMC 를 통한 비정상적 통화정책(Unconventional Monetary Policy)는 QE2 때와 달리 실물경기에 미치는 효과가 강력할 것으로 전망한다. 왜냐하면, 1) 통화정책의 중요 한 매개체인 미국 부실금융기관 증가세가 26 년 이후 처음으로 감소했고 2) 전세계적인 금리인 하 사이클이 뒤따르면서 글로벌 유동성 증가로 이어질 것으로 예상하기 때문이다. KOSPI 의 1 차 상승 목표는 이번 주 1,93pt로 제시한다. 섹터 Q&A : 항공/운송 Sector Summary 정현영 포트폴리오 애널리스트 vs 복진만 항공/운송 업종 애널리스트 항공업종은 여객수요의 증가세가 당분간 지속될 것으로 예상되지만, 전방산업인 IT 경기의 회복이 선행되어야만 화물수요의 본격적인 회복이 가능할 것으로 보임. 단기적인 BDI 반등이 나타나고 있 는 운송업종은 근본적인 공급과잉 문제가 해소되지 않고 있어서 추세적 강세로 전환되기에는 아직 이른 시점. 해운이나 항공주보다는 상대적으로 대외경제 영향을 적게 받는 육상운송 업종이 좀 더 투자메리트가 높을 것으로 전망됨. Top Pick 은 현대/기아차 그룹의 물류 전문 회사로 고성장을 지 속하고 있는 현대글로비스를 제시. 확률분포의 변화에 따른 KOSPI 적정 수준 예상도 현재 추정 확률분포 KOSPI 향후 예상 확률분포 3% BEST 2,1pt 5% 1,93p t 5% NEUTRAL 1,92pt 4% 1,81p t 2% WORST 1,1pt 1% 자료 : SK 증권 6% 4% 2% % 2% 4% 6%

2 The SK View 변동성 심화. KOSPI 연말 2,3Pt 전망 경기 : 하반기 미국 경제성장률 2.5~3.%, 하반기 국내 경제성장률 4.5% 예상 기업이익 : 2 분기 저점으로 하반기 기업이익 증가 지속 전망 밸류에이션 : 12 개월 P/E 기준 현재 8 배 중반에서 향후 9 배 중반으로 회복 예상 리스크 요인 : 글로벌 경기침체 우려, 정책에 대한 불신 심화 KOSPI지수와 벨류에이션 Band (pt) 2,44 2,24 2,4 KOSPI x12 x11 x1 x9 x8 1,84 1,64 1,44 1,24 1, 자료: Bloomberg, SK 증권 Chart of the week 은행간 달러 자금 공여 기피. USD 3M LIBOR-OIS Spread 여전히 높은 수준 (%) USD 3M LIBOR-OIS Spread 은행 간 달러자금 공여 기피 현상 지속 자료: Bloomberg -그리스 디폴트 우려 등 유로존 재정위기가 유럽 대형 은행들에 영향을 미치면서 LIBOR-OIS Spread 급등. 이는 은행들이 서로에게 달러 자금 공여를 기피하고 있음을 시사 -지난 15 일 ECB 가 Fed 등 선진국 중앙은행들과 공조하여 달러 유동성 공급 결정. 그럼에도 불구하고 여전히 LIBOR-OIS Spread 상승세 지속. 일반적으로 LIBOR-OIS Spread 는 후행성이 있어 향후 둔화되는지 여부를 확인해야 할 것 2

3 Cover Issue 박정우 김영준 FOMC 에서 시장의 기대치를 상회하는 정책 예상 장기금리 안정화 내지 준 고정화를 통해 위험자산 선호를 높일 듯 FOMC 이후 KOSPI 의 1 차 상승 목표치는 1,93pt FOMC, 장기금리 안정화를 타겟 버냉키 의장이 지난 8 월 FOMC 때 단기금리를 213 년 중반까지 고정시키겠다는 성명서를 발 표한 이후 현재 시장은 미국의 FOMC 에 대한 기대를 높여가고 있다. 1) 경기전망이 지속적으 로 하향 조정되고 있고, 2) 실업률이 여전히 높은 상태에 있기 때문에 어떤 형태로든 경기를 부양시키기 위한 방책이 필요하다. Fed 의 정책이 직접적 효과가 있는가/없는가는 지난 7 월 버 냉키가 의회에 보고한 반기보고서에 나와 있다. 2 차 양적완화 정책을 통해 Fed 는 미국의 장기 금리를 1~3bp 를 낮추었는데 이것은 Fed 정책금리를 4~12bp 정도 인하하는 것과 맞먹는 결과로 평가하고 있다( ). 현재 미국의 장기금리는 2% 전후 수준으로 3%전후를 기록하던 7 월 이후 약 6~8bp 가 낮아 졌다. 이러한 장기금리의 하향안정화는 Fed 가 가장 원하는 바이다. 왜냐하면 장기금리의 하향 안정화는 결국 위험자산 선호현상으로 이어지기 때문이다. 통화정책의 기본 목표가 단기금리 변화를 통한 장기금리 조절이라는 점에서 단기금리를 더 이상 추가 인하 할 수 없을 경우 Fed 는 단기금리 인하 대신 그 이외의 수단을 고려한다. 이것을 통상 비정상적 통화정책 (Unconventional Monetary Policy)라고 한다. 이러한 비정상적 통화정책의 수단에 대해 버냉키는 3 가지를 명시한 바 있다. 첫째, 버냉키 의장이 가장 선호하는 커뮤니케이션 전략(Communication Strategy)으로 FOMC 성명서를 통해 시장에 정책금리의 향후 경로에 대한 분명한 메시지를 던져서 향후 금리 경로 에 대한 시장의 기대를 형성하는 전략이다. 지난 23 년 그린스펀 의장이 FOMC 성명서에 상당기간(considerable period) 저금리를 유지하겠다라는 표현을 사용한 것이나 버냉키 의장이 사용하는 기간을 연장해서(Extended Period) 라는 표현이 모두 이에 해당한다. 최근 8 월 9 일 FOMC 에서 213 년 중반까지 금리 인상을 하지 않겠다라는 것은 아주 강한 형태의 커뮤니케 이션 전략이다. 흔히 제다이 통화정책(Jedi Monetary Policy)라고도 하는데 시장과의 심리싸움이 라는 점에서 영화 스타워즈에서 제다이들이 사용하는 보이지 않는 정신의 힘(Force be with you 라는 제다이의 인사를 기억하는가?)과 유사하다고 해서 붙여진 별명이다. 둘째, 양적 완화정책(Quantitative Easing)으로 이미 1 차와 2 차때 사용함으로써 이제는 시장에 익숙해진 용어이다. 1 차 때는 MBS 등을 매입하고 금융기관에 대한 직접 신용공여를 제공함으 로써 신용완화(Credit Easing) 정책도 동시에 실시되었다. 반면 2 차 때는 순수하게 6, 억불의 국채 매입만 사용함으로써 진정한 의미에서 양적 완화정책이었다는 차이가 있다. 그럼에도 불 구하고 둘 모두 공개시장조작의 일환이고 Fed 의 자산을 직접적으로 팽창시켰다는 점에서 큰 구별없이 QE1 과 QE2 라고 불려지고 있다. 3

4 셋째, 요즘 시장에서 새롭게 화두가 되고 있는 Fed 의 자산구성의 변화, 흔히 Operation Twist 라고 불리우는 것이다. 단기채권을 팔고 장기채권을 매수함으로써 Fed 의 자산 규모에는 변화 가 없지만 장기금리를 낮출 수 있다는 점에서 최근 양적완화에 대한 비판적 시각을 잠재우고 장기금리를 안정화시키는 대안으로 부각되고 있다. Operation Twist에 대해서는 학계에서 시각 이 엇갈리는 것이 사실이다. 최근까지는 Operation Twist 는 효과가 미미하다는 것이 정설이다. 버냉키 역시 61 년에 실시된 이 정책에 대해 효과 자체가 있기는 하지만 재무부와의 공조와 그 당시 주변 상황으로 인해 효과자체에 대한 분명한 판단을 하기 어렵다는 지적을 하고 있다. 버냉키, Force Be With You!! QE2 에 대한 시장의 부정적 시각으로 인해 이번 새로운 통화정책에 대한 시장의 의구심이 짙 은 것이 사실이다. 과연 무슨 효과가 있겠는가라는 점, 이것은 통화정책 효과에 가장 중요한 중앙은행에 대한 신뢰와 직결된다. 따라서 중앙은행이 커뮤니케이션 전략을 구사할 때는 대중 이 이해할 수 있는 분명하고 간결한 목표를 제시해야 더욱 효과적이다. 물론, 지금의 객관적인 상황은 분명 QE2 때와는 다른 2 가지 중요한 차이점이 있다. 첫째, 미 국 부실 금융기관의 증가세가 멈추었고(그림 1), 둘째, 글로벌 금리인하 사이클이 시작되었다 는 것이다(그림2). QE2 가 실시될 무렵은 여전히 부실금융기관이 증가함으로써 시중의 대출이 늘지 않았고, 이로 인해 시중의 유동성 일부분이 상품시장으로 흘러 들어갔다. 반면 지금은 미 국의 부실금융기관 증가세가 멈추었고, 전 세계적으로 금융기관의 자본확충과 규제완화가 논 의되고 있기 때문에 낮은 금리는 충분히 민간의 신용창출로 이어질 수 있는 상황이다. 또한, QE2 가 실시되었을 때는 글로벌 인플레이션 압력으로 인해 미국을 제외한 모두 다른 국 가들이 금리인상을 하던 중이었던 반면 현재는 전 세계적으로 금리인하 사이클이 시작되기 때문에 글로벌 유동성이 풍부해질 것으로 기대된다. 글로벌 유동성 상승은 확실히 주식시장에 는 긍정적이다. <그림1>미국 부실금융기관, 26년 이후 첫 감소세 기록 <그림2) 글로벌 금리 인상 비율, 정점을 지났다 부실 금융기관 개수 추이 (%,YoY) 글로벌 기준금리인상 비율 자료 : FDIC 자료: Bloomberg, SK 증권 4

5 따라서, 이번 주 FOMC 이후 KOSPI 는 상승 기조를 유지할 것으로 판단한다. 1 차 목표는 1,93pt 를 타겟으로 한다(그림3). 시나리오별 확률을 통해 현재의 부정적 심리가 다소 완화되 는 경우를 가정하면 현재 시장에서 예상하는 Best 와 Neutral 및 Worst 상황에 대한 확률분포 는 각각 3%, 5%, 2% 에서 각각 5%, 4%, 1%로 변화할 것으로 생각한다. 이럴 경우 KOSPI 의 적정수준은 1,93pt 로 삼아도 무방할 것이다. 물론, 어디까지나 9 월 FOMC 가 열리 는 한 주의 단기 1 차 상승 목표이다. <그림3> 확률분포의 변화에 따른 KOSPI 적정 수준 예상도 현재 추정 확률분포 KOSPI 향후 예상 확률분포 3% BEST 2,1pt 5% 1,93pt 5% NEUTRAL 1,92pt 4% 1,81pt 2% WORST 1,1pt 1% 6% 4% 2% % 2% 4% 6% 시나리오별 KOSPI 적정수준 상황 예상 KOSPI 비고 1 BEST 2,1pt 신용불확실성 해소 2 NEUTRAL 1,92pt 신용불확실성 지속 3 WORST 1,1pt 리먼사태와 같은 신용경색 12 Best와 Netural 상황에서의 KOSPI는 당사 주가모델에 따른 적정값임 3 Worst 상황은 리먼사태 당시 GDP대비 시가총액 비율을 211년, 212년 가중 명목 GDP를 기준으로 산정한 것임 자료 : SK 증권 5

6 <그림4>리먼사태 당시의 GDP대비 시가총액 비율을 감안하면 현시점에서 최대 4%추가 하락 가능 11% 1% 9% 8% KOSPI 명목GDP 대비 시가총액 비율 리먼 파산 8/9/15, 69% 7% 6% 11/9/15, 76% 5% 4% 3% 8/1/29, 46% 2% 자료 : SK 증권 6

7 <용어해설> 오퍼레이션 트위스트 (Operation Twist) 단기채권과 장기채권을 정반대로 매매해 수익률 곡선(Yeild Cureve)을 뒤트는 (Twist) 것. 즉, 중앙은행이 채권 매매를 통해 장,단기금리를 조절하는 것을 의미. 장기채권을 매입하고 단기채권을 매도하는 조작을 동시에 행함. 이는 통화공급 량을 변화시키지 않고, 장기금리를 인하하고 단기금리를 인상할 수 있음 년 2 월 미국에서 채택된 금리정책으로 당시, 미국은 불황이었기 때문에 경 기회복을 위해 민간투자를 자극하는 방법으로 장기금리의 인하의 필요성 대두. 반면 국제수지 적자의 큰 요인이었던 민간 단기자본의 유출을 저지하기 위해, 단기금리를 높여야 했음. 이러한 상반되는 조건을 실현시키기 위해 금리구조에 인위적으로 개입하는 정책. 즉, 오퍼레이션 트위스트(operation twist)를 채택함. 단기채권을 장기채권으로 전환할 경우 장기금리를 낮춤으로써 시중 금리를 낮 추고 유동성을 공급하는 효과 기대. 이러한 장,단기 채권의 공개조작은 통화 발 권력을 동원한 일방적인 대규모 국채 매입 방식보다 인플레이션 압력이 상대적 으로 적음. 이외에도 모기지 대출 금리와 관련하여 장기 국채 수익률을 하락시 켜줌으로써 주택 수요의 회복을 가져올 것으로 기대 7

8 Sector Q&A 정현영 항공/운송 Sector Summary 구 분 여객수요 전망 Comment 여행 등 일반 여객수요는 급격한 경기침체나, 전염병, 자연재해 등을 제외하고는 경기로 인한 영향이 크지 않음 내국인 해외여행 수요 증가, 중국/동남아 환승 승객 증가 지속, 주 5일제 확대로 인한 여가시간 증가 등으로 여객 수요는 212년에도 성장 지속 예상 화물수요 전망 BDI 강세 배경과 향후 전망 항공주 약세의 주 요인은 화물수요 부진 때문 전방산업인 IT 경기의 회복 없이는 화물 부문의 성장을 기대하기 어려움 212년 2분기 정도가 화물수요의 반등 시기로 전망됨 BDI는 전반적인 경제여건 보다는 중국의 철광석/석탄 수요, 북미/남미의 곡물 수확량 등과 밀접한 연관성을 가지고 있음 하반기 곡물 물동량 증가와 중국 철광석 수요 등을 고려할 때 당분간 상승세는 좀 더 이어질 수도 있을 것으로 예상 공급과잉 문제가 해소되지 않고 있어 추세적인 강세는 어려움 이번 주 Sector Q&A 코너에서는 항공/운송 업종의 현황과 전망에 대해서 다뤄보았다. 복진만 항공/운송 업종 애널리스트는 컨테이너나 항공화물 수요는 경기둔화 영향에서 자유로울 수 없다는 점을 지적하면서, 운송업종 전반에 대해서 중립 의견을 제시하였다. 해운이나 항공주 보다는 육상운송의 투자매력도가 높다고 판단, 물류 전문 회사로 고성장을 지속하고 있는 현 대글로비스를 Top Pick 으로 제시했다. 항공업종 수익에 가장 큰 영향을 미치는 여객수요는 현재의 증가세가 당분간 지속될 것으로 보인다. 하지만 화물수요에 있어서는 전방산업인 IT 경기의 회복이 선행되어야만 본격적인 회 복이 가능할 것으로 예상된다. 단기적인 BDI 반등이 나타나고 있는 운송업종은 공급과잉 문제 가 해소되지 못하는 이상 추세적 강세로 전환되기는 어려울 전망이다. 항공/운송 Sector 관심 종목 종목명 투자의견 추천이유 현대글로비스 매수 현대/기아차 그룹의 매출액과 비례하여 증가하는 물류관련 외형 성장에 주목 시장지표 (PER/PBR/EPS, 배수, 원) 2. / 4.8 / 9,23 한진해운 매수 주가 하락으로 인한 밸류에이션 매력 - /.9 / -5,15 대한항공 매수 중국/동남아 환승 승객 유치를 통한 안정적 수요기반 확보 9.8 / 1.4 / 6,969 자료 : SK 증권 8

9 Q1.(정현영) : 통상적으로 항공사 수익에 가장 큰 영향을 미치는 요소는 여객 수요입니다. 여객 수요 는 소득 수준, 환율, 유가와 같은 제반 환경에 민감한 특성을 가지고 있는데, 상기의 요소들과 여객 수요의 상관 관계를 세부적으로 설명해 주시면 감사하겠습니다. A1.(복진만) : 여객 수요에 영향을 미치는 요인으로 우선 가처분 소득을 들 수 있습니다. 통 계적으로 출국자 수는 GDP 상승에 따른 가처분 소득 증가와 함께 늘어나는 것으로 나타 납니다. 또한 환율과 유가도 여객 수요에 영향을 미치는 중요한 요소인데, 환율 하락은 내 국인의 해외 여행 수요를 촉진시키는 중요한 요인으로 작용하며, 유가는 항공사의 영업 비 용 중 약 3~4%를 차지하기 때문에 유가의 등락에 따라 항공사 수익의 변동성이 크게 나타납니다. 유가가 상승할 경우, 항공사가 유가 상승에 따른 비용부담을 완화하기 위해 유류 할증료를 인상하면 이로 인한 항공권 가격의 상승이 여객 수요를 감소시킬 수 있는 요인으로 작용할 수도 있습니다. 결론적으로 여객 수요는 경제성장률, 환율, 유가라는 항공 산업의 주요 변수에 따라 민감하게 변동하는 함수라고 말씀드릴 수 있습니다. Q2.(정현영) : 경기 침체는 항공산업에 상당한 타격을 줄 수 있는 요인입니다. 경기 둔화폭이 커짐에 따라 화물운송의 침체국면은 더욱 심화될 것으로 보여집니다. 하지만 환율/유가의 흐름에 따라 여 객수요는 조금 다른 전망이 가능할 것 같습니다. 항공산업의 212 년 여객 수요 전망을 어떻게 보 시는지와 그 전망에 대한 근거를 제시하여 주시기 바랍니다. A2.(복진만) : 경기가 둔화되면 기업들의 비용 절감노력 등으로 상용수요가 일부 감소하게 됩니다. 하지만 국내 여객수요의 대부분을 차지하는 여행 등 일반여객수요는 급격한 경기 침체나 전염병, 자연재해 등을 제외하고는 경기영향을 덜 받는 편입니다. 오히려 경기 자체 보다는 경기 침체에 따른 원/달러 환율 상승 등이 오히려 여객수요 감소를 발생시키는 요 인이 될 수 있습니다. 여러 불확실성으로 212 년 국내 및 세계경제를 명확하게 예측하기 는 힘들지만, 글로벌 경기의 급격한 침체만 없다면 국제항공 여객수요의 견조한 증가는 지 속될 것으로 전망됩니다. 그 이유는 1) 소득수준 향상으로 내국인의 해외여행 수요가 증가 하고 있고, 2) 중국/동남아지역의 환승 승객 증가가 지속되고 있으며, 3) 주5 일제 실시 확 대 등 여가시간 증가는 여행수요 증가로 이어질 것이기 때문입니다. 이러한 점들을 고려할 때, 21 년 금융위기 이후 견조한 증가세를 보여주고 있는 여객수요는 212 년에도 성장 을 이어갈 것으로 예상됩니다. 9

10 Q3.(정현영) : 최근 저비용 항공사(Low Cost Carrier; LCC)의 노선 확대가 지속되고 있습니다. 저비용 항공사의 국제선 진출에 따른 경쟁 심화로 대형 항공사의 수익성 감소 우려가 커지고 있습니다. 현 재 국내에 진출하였거나 설립 예정인 저비용 항공사의 현황을 알고 싶습니다. 또한 저비용 항공사 의 성장 전망, 한계점에 대해서도 말씀해 주시면 감사하겠습니다. A3.(복진만) : LCC의 성장은 세계적인 추세입니다. 특히 유럽, 북미지역에서 높은 점유율을 기록하고 있습니다. 국내의 경우에도 진에어, 에어부산, 제주항공, 이스타항공 등의 LCC 가 운항 중에 있는데 이미 국내선의 경우 LCC 점유율이 4%를 넘을 정도로 성장했습니다. 또한 국내선의 성공을 바탕으로 일본, 홍콩, 동남아 등 국제선에도 적극 진출하고 있습니 다. LCC 안전에 대한 소비자들의 신뢰 확대, 운항 편수 및 노선 증가, 항공권 가격 경쟁력 등을 고려할 때 LCC 의 수송분담률은 향후에도 지속적인 증가가 예상됩니다. 하지만 LCC 가 성장을 하더라도 국제선의 경우 유럽이나 북미 같은 높은 수송점유율을 당분간 달성하 기는 힘들 것으로 예상됩니다. 그 이유는 1) 대체공항 미비로 가격경쟁력에 한계, 2) 아시 아지역은 Open Sky(항공사의 자유로운 취항 가능) 체결 국가 수가 적고, 3) 국내 여객의 높은 서비스 요구 수준 등으로 차별화 어려움 등 입니다. 따라서 당분간 LCC성장으로 대 한항공이나 아시아나항공이 받는 부정적 영향은 매우 제한적이라 판단됩니다. 저비용 항공사(LCC) M/S 추이 (단위 : %) LCC 국제선 분담율 LCC 국내선분담율 '8-1 '9-1 '1-1 '11-1 자료 : 국토해양부, SK 증권 1

11 Q4.(정현영) : 지난 5 월을 저점으로 화물수요가 조금씩 회복세를 보여주고 있습니다. 하지만 미주/구 주의 소비경기 침체로, 본격적인 반등세를 보여주지는 못하고 있습니다. 화물수요의 회복이 시작되 는 시점을 언제로 보아야 할지, 반등을 위해 필요한 요인들에는 어떤 것들이 있을까요? A4.(복진만) : 말씀하신대로 올해 두드러진 항공주들의 약세는 화물부문의 부진 때문입니 다. 항공화물은 대표적으로 IT 경기에 민감합니다. 지난해부터 자동차 정밀 부품 등 기계류 의 비중이 높아졌다고 하지만, 여전히 반도체, 디스플레이, 휴대폰 등이 대표적인 항공화물 대상 상품으로 자리잡고 있습니다. 따라서 전방산업인 IT 경기의 회복 없이는 화물부문의 성장을 기대하기 힘듭니다. 전통적인 IT 성수기인 4 분기를 앞두고 항공화물 증가에 대한 일부 기대감이 있으나 최근 불거진 유럽, 미국 위기 등을 고려할 때 당분간 급격한 항공화 물수요의 회복을 기대하기는 힘들 것으로 판단됩니다. 현재로서는 런던올림픽 등으로 일 부 IT수요가 살아날 것으로 예상되는 212 년 2 분기 정도가 항공화물수요의 반등 시기로 전망하고 있습니다. 국제선 항공화물 운송량 및 증가추이 (단위 : 천톤, %) 국제선 항공물동량 추이 및 전망 (단위 : 천톤, %) 항공화물증가율(우) 항공도착화물 항공출발화물 국제선항공물동량 YoY 증가율(우) % 3% 15% % -15% -3% -45% 3, 25, 2, 15, 1, 5, 5% 4% 3% 2% 1% % -1% -2% -3% -4% 자료 : 인천공항, SK 증권 자료 : 인천공항, SK 증권 11

12 Q5.(정현영) : 운송업종은 BDI(발틱건화물지수)가 향후 경기를 파악하는 주요한 지표입니다. 최근 BDI가 6 개월 고점을 경신하면서 파죽지세로 상승하고 있습니다. 8 월은 일반적으로 북반구의 산업 생산이 저조한 시기임에도 불구하고, 8 월에 BDI가 급상승했다는 점은 시사점이 있을 것 같습니다. 애널리스트께서 보시는 BDI의 강세 배경과 향후 전망에 대해서 말씀해 주시면 감사하겠습니다. A5.(복진만) : BDI 는 사실 전반적인 경제여건 보다는 중국의 철광석/석탄 수요, 북미/남미 의 곡물 수확량 등과 오히려 밀접한 관계를 가지고 있습니다. 전세계 Dry 벌크 물동량의 절대적인 비중을 차지하는 것이 중국이기 때문입니다. 또한 최근 BDI 움직임은 공급과 매 우 밀접한 관계가 있습니다. 지난해 이후 7 월까지 BDI 가 약세를 보인 이유는 중국의 수요 감소보다는 공급과잉 문제였습니다. 금융위기 전후에 발주된 선박들의 인도가 본격화되며 공급이 대폭 증가한 것이 운임약세로 연결되었기 때문입니다. 최근의 BDI상승은 1) 노후 선 폐선 증가에 따른 공급과잉 일부 해소, 2) 중국의 철광석 내수가격 상승에 따른 수입량 증가, 3) 인도 철광석 수출 제한에 따른 브라질, 호주산 수요 증가(톤-마일 효과) 등으로 판 단됩니다. 현재 BDI 는 1,9 수준으로 여전히 전년동기의 2,9 선보다 낮은 수준에 머물 러 있습니다. 따라서 하반기 곡물 물동량 증가와 중국 철광석 수요 등을 고려할 때 이러한 BDI 상승세는 좀더 이어질 수 있을 것으로 판단됩니다. 하지만 근본적인 공급과잉 문제가 해소되지 않고 있어 추세적인 강세를 예상하기는 어려울 것 같습니다. 올해와 내년 인도 예정 선박들이 많아 공급증가율이 수요증가율을 훨씬 상회할 것으로 예상되기 때문입니 다. BDI 추이 1 BDI BCI BPI BHSI 자료 : CLARKSON, SK 증권 12

13 Q6.(정현영) : 마지막으로 항공/운송업종의 Top Pick과 향후 전망에 대해서 말씀하여 주시면 감사하 겠습니다. A6.(복진만) : 전체적으로 운송업종에 대해서는 중립적인 의견을 가지고 있습니다. 컨테이 너나 항공화물 수요는 경기둔화 영향에서 자유로울 수 없기 때문입니다. 해운이나 항공주 보다는 상대적으로 대외경제 영향을 적게 받는 육상운송업종이 좀 더 투자메리트가 높다 고 생각합니다. 운송업종 Top Pick 은 현대글로비스를 제시합니다. 현대글로비스는 현대기 아차그룹의 물류전문회사로 고성장을 지속해 오고 있습니다. 향후에도 이러한 높은 외형 및 이익증가 추세가 유지될 것으로 예상됩니다. 고성장을 예상하는 주된 이유는 1) 현대기 아차그룹의 성장에 따른 물류 매출 증가, 2) 그룹 내 물류관련사업 신규 참여 및 담당비율 증가 수혜(완성차 해상운송이 대표적), 3) 그룹 지배구조 재편과정에서 기업가치 부각이 가 능하기 때문입니다. 한편 일부에서는 정부의 규제 강화와 일감몰아주기에 대한 과세방침 등을 들어 향후 성장추세가 꺾이지 않을까 하는 우려가 있습니다. 하지만 이러한 규제관련 리스크는 매우 제한적이라 판단합니다. 실제 입법 및 적용과정에서 논란의 여지가 많고, 만약 실제 적용되더라도 기업펀더멘탈에 미치는 영향은 미미한 수준에 그칠 것으로 보이 기 때문입니다. 13

14 Market Snapshot Market Review: 선진국 중앙은행들 공조로 반등 지난주 국내 증시는 선진국 중앙은행들의 공조로 반등 지속. 이번주 FOMC 회 의를 앞두고 이에 대한 기대감 반영. 지난주 KOSPI 지수 1.5%상승 마감. 업종 별로 건설, 에너지, 자동차등 경기민감업종이 강세를 나타낸 반면 내구소비재, 은행, 미디어는 약세 수급적으로는 외국인이 7,858 억 순매도하였으나 기관이 8,129 억 순매수. 특히 연기금 3,648 억, 국가/지방 5,457 억원 순매수한 것이 특징. 대외불확실성으로 외 국인의 순매수는 연속적으로 이어지지 못함 Performance 글로벌 정책 기대 반영되며 선진 증시 상승. 선진증시는 전 업종이 상승. 반면, 이머징 증시는 약세. 국내 증시는 건설, 에너지, 자동차 등 경기민감업종을 중심 으로 상승 Earning 211 3Q 순이익 컨센서스 지난주 대비.7 조원 감소한 24.4 조원. 글로벌 경기 둔화 우려에도 MSCI KOREA 211 년 예상 EPS 소폭 상승 Value MSCI KOREA 12 개월 예상 PER, PBR 모두 하락 수급 외국인.81 조원 순매도. 프로그램을 제외한 실제 순매수 규모는.86 조원으로 Performance 지난주 대비 축소. 한편, 국내기관.86 조 순매수. 실제 순매수.56 조원으로 프 로그램 제외 시 순매수 확대 Euro Watch List 무디스의 이탈리아 신용등급 강등 우려로 이탈리아, 스페인 국채 1 년 Spread 상승. 한편, ECB 와 Fed 등 선진국 중앙은행들이 달러화 유동성 확대로 STOXX6 은행지수 반등 Global Speculative Position 달러 강세 기대감 재 확산. 미 증시 상승 기대감 지속. 금리 단기물 중심 일부 반등 기대감 유입. 원자재에서는 에너지 가격 상승 기대감 둔화 14

15 선진시장 이머징시장 SK Equity Strategy Performance : 국내, 선진 증시 업종 전반 상승세 확산 글로벌 정책 기대 반영되며 선진 증시 상승. 선진증시는 전 업종이 상승. 반면, 이머징 증시는 약세 Sector 주간 수익률 : 국내, 선진국 증시 경기 민감재 중심 상승 종합 에너지 소재 산업재 경기소비재 필수소비재 헬스케어 금융 IT 통신 유틸리티 한국 선진시장 이머징시장 대외불확실성이 완화되며 건설, 에너지, 자동차 등 경기민감업종 강세 업종별 주간 수익률 : 건설, 에너지, 자동차 강세 에너지 1week 건설 6 생활용품 디스플레이 자동차 4 통신서비스 제약바이오 하드웨어 종합주가지수 2 상업서비스 유통 -4 조선 -3 증권 유틸리티 반도체 음식료담배 소프트웨어 화학 기타금융 -2-1 운송 보험 금속광물 소비자서비스 1-2 미디어 2 은행 -4 내구소비재 연초이후 업종별 수익률: 미디어, 자동차, 소프트웨어 강세 -6 3month 미디어, 자동차 부품, 소프트웨어 강세 글 로 벌 경 기 순 환 섹 터 소프트웨어 에너지 (2.1) 화학 (2.4) 건설 (4.7) 금속 및 광물 (6.3) 반도체 (15.1) 운송 (21.1) 조선 (32.) 상업서비스 (36.) 하드웨어 (41.5) 디스플레이 (43.5) 16.7 (16.5) (26.6) (2.4) (8.) (24.2) (26.9) (41.9) 음식료 및 담배 생활용품 제약 및 바이오 통신서비스 유틸리티 29.4미디어 23.6 자동차 및 부품 소비자 서비스 유통 보험 내구소비재 및 의류 기타금융 은행 증권 경기 방어 섹터 내수 금리 순환 섹터 경기순환/방어 상대강도 : 상승 경기순환섹터(방어섹터 대비) 상대강도 상승 2,3 2,2 2,1 2, 1,9 1,8 1,7 (pt) KOSPI 경기순환/경기방어 상대강도(우) (1년전=1) ,6 1 1, 주) 경기순환/방어=에너지,소재,산업재,IT / 비경기소비재,헬스케어,텔레콤,유틸리티 15

16 Earnings : 211 3Q 순이익 컨센서스.7 조원 감소 조원 KOSPI2 분기별 순익 컨센서스 : 3Q 컨센서스 24.4 조원 지난 주 대비 3 분기 순익 컨센서스.7 조원 감소한 24.4 조원 (조원) KOSPI2 분기순익 컨센서스 Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q Sector Revision Ratio : 헬스케어 상승 이익수정비율 상승 : 헬스케어 하락 : 소재, 산업재, 경기소비재, 필수소비재, 금융, IT, 통신, 유틸리티 1. (%) MSCI Korea Sector Revision Ratio KOREA 에너지 소재 산업재 경기소비 필수소비 헬스케어 금융 IT 통신 유틸리티 주) Revision Ratio = Consensus 상승/하락 211 년 예상 EPS 소폭 상승한 반면 212년 예상 EPS 는 소폭 하락 MSCI Korea EPS Consensus : 211 년 소폭 상승, 212 년 소폭 하락 67 (원) MSCI KOREA EPS(E) 65 FY11 63 FY Sector EPS Consensus 상대강도 : 경기소비재, 필수소비재, 헬스케어, 통신 상승 국내 기업실적 컨센서스 1.15 (4주 전=1) MSCI Korea Sector EPS Consensus 상대강도 상승: 경기소비재, 1.1 필수소비재, 헬스케어, 통신 1.5 하락: 소재, 산업재, 유틸리티 KOREA 에너지 소재 산업재 경기소비 필수소비 헬스케어 금융 IT 통신 유틸리티 16

17 Value : MSCI KOREA 12 개월 예상 PER/PBR 하락 MSCI Korea PER vs PBR : MSCI KOREA 12 개월 예상 PER/PBR하락 MSCI KOREA 12 개월 예상 14 (배) (배) 2.1 PER/PBR하락 지속 12 5년 평균 PER m Fw d PER 12m Fw d PBR(우) Global Valuation PER EPS growth PBR 한국 선진국 선진지수 미국 영국 독일 프랑스 일본 홍콩 이머징 이머징지수 중국 대만 인도 브라질 멕시코 러시아 Sector PER Band 연 평균 PER 3 (배) 현재 Sector 12m Fwd PER Band 상향 : 필수소비재, 헬스케어 하향 : 에너지, 소재, 산업재, 25 2 Avg H L 18.8 경기소비재, 금융, IT, 통신, 유틸리티 KOREA 에너지 소재 산업재 경기소비 필수소비 헬스케어 금융 IT 통신 유틸리티 Sector PBR Band 연 평균 PBR 상향 : 필수소비재, 헬스케어 하향 : 에너지, 소재, 산업재, 경기소비재, 금융, IT, 통신, 유틸리티 (배) 현재 Sector 12m Fwd PBR Band Avg H 2.6 L KOREA 에너지 소재 산업재 경기소비 필수소비 헬스케어 금융 IT 통신 유틸리티 주1) PER/PBR 12M Fwd 기준, 주 2) PER/PBR Avg(Average), H( High), L(Low) = 12M 기준 17

18 수급 : 미 뮤추얼펀드 내 역외주식형 2 주 연속 자금 유입 외국인.81 조원 순매도 프로그램을 제외한 실제 순매수 규모는.86 조원으로 지난주 대비 축소 한편, 국내기관.86 조 순매수 실제 순매수.56 조원으로 프로그램 제외 시 순매수 확대 외국인/기관 실제 주간 순매수 : 외국인 순매도 재반전 그러나 규모는 축소 (천 억원) 기관 외국인 KOSPI(우) 외국인/기관 실제 순매수 (pt) 외국인/기관 업종별 주간 순매수 : 외국인, 기관 금융 동반 매도 주체 순매수 순매도 외국인 비금속 화학 금융 1 (억원) 외국인 기관 전기전자 건설 전기전자 금융 증권 음식료 섬유의복 기관 종이목재 화학 의약품 비금속 철강금속 기계 전기전자 의료정밀 운수장비 유통업 전기가스 건설 운수창고 통신 금융 은행 증권 보험 미 Mutual Fund내 주식형 7.12 억 달러 유입 역내주식형 억 달러 유출 에도 역외주식형 억 달러 유입되며 2 주 연속 유입 미 Long Term Mutual Fund 주간 유출입 : 주식형 역외 펀드로 2 주 연속 유입 8 (Mill $) US Mutual Fund Flow 주식형 역내주식 역외주식 혼합 채권형 과세대상채권 지방채 국내 Fund 주간 유출입 : 주식형 유입세 지속 전체 국내 주식형.3 조원 유입되며 1 주 연속 유입 다만, 연휴영향 감안하더라도 유입세는 둔화 채권형.4 조원 유출 단기금융.5 조원 유출 1 (천 억원) 국내 Fund Flow (천 억원) 주식형 채권형 단기금융(우)

19 프랑스-스웨덴 국채 1 년 Spread: 글로벌 정책 기대감에 하락 Euro watch list : 이탈리아, 스페인 국채 스프레드 상승 프랑스-스웨덴 국채 1 년 Spread: 하락 (%) 프랑스-스웨덴 국채 1년 Spread 이탈리아, 스페인 국채 1 년 Spread: 상승 이탈리아, 스페인 국채 1 년 Spread : 이탈리아 신용등급 강등 우려로 Spread 상승 (%) 이탈리아-독일 국채 1년 Spread 스페인-독일 국채 1년 Spread STOXX6 은행지수: 선진국 중앙은행들의 공조로 반등 STOXX6 은행지수: ECB와 Fed 등 선진국 중앙은행들의 달러화 유동성 확대로 반등 (p) STOXX6 은행지수 벨기에 경기기대지수: 유로존 재정위기로 경기기대지수 둔화 지속 벨기에 경기기대지수: 경기기대지수 둔화 지속 (%,YoY) 벨기에 기업 경기기대지수 벨기에 제조업 경기기대지수

20 Global Speculative Position : 달러 강세 기대감 둔화 지속 달러 강세 기대감 둔화 FX : 달러 강세 기대감 둔화 (1년전=1) 1 CME Dollar 관련 비상업 포지션(축 반전) 2 달러 주) 비상업포지션 = 엔,유로, 파운드 외 CME 내 달러 관련 선물 비상업 포지션 합 미 증시 반등 기대감 확산 다만, S&P와 NASDAQ 과의 시각차 확대 뚜렷 Equity : 미 증시 반등 기대감 확산 지속 35 (1년전=1) CME 미주식시장 비상업 포지션 3 S&P5 NASDAQ(우) 주가 주) S&P5, NASDAQ = CME기준, 미니선물 포함 금리 하락기대감 둔화 FI : 금리 하락 기대감 둔화 금리 (천 계약) CBOT 미 국채선물 비상업 포지션 1 month(축 반전) 2 year(축 반전) 1 year(축 반전) 주) CBOT 내 미 국채선물 기준 에너지 : 상승 기대감 둔화 금속 : 하락기대감 지속 농산물 : 상승기대감 확대 Commodity : 에너지 반등 기대감 둔화 15 (1년전=1) 원자재관련 비상업포지션 1 5 가격 -5-1 Energy (NY MEX ) Agriculture(CBOT) Metal(COMEX) 주) Energy = WTI, 가솔린, 난방유, 천연가스, Agriculture = 소맥, 옥수수, 밀, Metal = 구리, 금 2

21 Global Financial Markets 주식시장 주간수익률: +1.5% KOSPI (Pt) 2,5 2, 주간수익률: +5.35% S&P 5 (Pt) 1,7 1,5 1,5 1,3 1,1 1, 주간수익률: +2.95% 영국 FTSE 1 (Pt) 8, 7, 주간수익률: +1.9% 프랑스 CAC 4 (Pt) 7, 6, 6, 5, 5, 4, 4, 3, 3, 2, , , 주간수익률: +7.39% 독일 DAX 3 (Pt) 9, 8, 주간수익률: +1.45% 일본 NIKKEI (Pt) 2, 17,5 7, 15, 6, 5, 12,5 4, 1, 3, 2, 7, , , 주간수익률: -.62% 상해종합지수 (Pt) 7, 6, 주간수익률: -2.7% 홍콩 HANG SENG INDEX (Pt) 35, 3, 5, 25, 4, 3, 2, 2, 15, 1, 1, , 21

22 상품시장 (활황물 가격 기준) 미결제 거래잔고 (Net Position / Open Interest) ($/Bl) WTI (좌) 휘발유 (우) 에너지 (Cents/Gal) WTI 휘발유 에너지 (%) , 1,8 1,6 1,4 1,2 1, ($/Oz) 귀금속 금 (좌) 은 (우) ($/Oz) 금 은 귀금속 (%) (Cents/Mt) 기초금속 (Cents/Mt) 5 45 구리 아연 기초금속 (천건) 구리 (좌) 아연 (우) ,4 (Cents/Bu) 농산물 (Cents/Lb) 25 농산물 (%) 5 1,2 1, 밀 No.2 (좌) 옥수수 (좌) 면화 (우) 밀 No.2 옥수수 면화

23 환율시장 원/달러 ( /$) 1,7 원/엔 ( /1 ) 1,8 1,6 1,5 1,6 1,4 1,3 1,2 1,4 1,2 1,1 1, 1, 달러 인덱스 (Pt) 11 유로화 ($/ ) 엔/달러 ( /$) 13 스위스 CHF (CHF/$) 호주 달러 (AUD/USD) 2. 위안화 12개월 선물 (CNH/$)

24 채권시장 미국 기준금리 미 국채 1YR 수익률 (%) 6. 한국 기준금리 국고채 3YR 수익률 (%) 유로존 기준금리 독일 국채 1YR 수익률 (%) 5. 브라질 (1YR,%) 인도 중국 독일-스페인 1YR SPREAD (Bp) 45 (Bp) 2,5 독일-이탈리아 1YR SPREAD 4 독일-그리스 1YR SPREAD 35 독일-포르투갈 1YR SPREAD 2, 3 25 독일-아일랜드 1YR SPREAD 1,5 2 1,

25 미국 주요 경제지표 단위 Q Q 월 월 월 3 개월 평균 5 년 평균 경기 GDP (연간화) %, YoY %, QoQ.4 1. 산업생산 %, YoY %, MoM.1.9 소매판매 %, YoY %, MoM.2.3 내구재주문 %, YoY %, MoM 제조업 설비가동률 % ISM 제조업 지수 ISM 비제조업 지수 물가 CPI %, YoY Core CPI %, YoY PCE %, YoY Core PCE %, YoY PPI %, YoY 수입물가 %, YoY 유가 제외 수입물가 %, YoY 대외교역 경상수지 % GDP 무역수지 억 달러 수출 %, YoY 수입 %, YoY 고용 실업률 % 민간취업 %, YoY 노동생산성 %, YoY 단위노동비용 %, YoY 주택 주택착공 %, YoY %, MoM 기존주택매매 %, YoY %, MoM 신규주택매매 %, YoY %, MoM ` S&P 케이스쉴러 %, YoY 주택가격지수 %, MoM

26 한국 주요 경제지표 단위 Q Q 월 월 월 3 개월 평균 5 년 평균 경기 GDP (연간화) %, YoY %, QoQ 생산 %, YoY 출하 %, YoY 재고 %, YoY 제조업평균가동률 % 소매판매 %, YoY 설비투자 %, YoY 경기선행지수 %, YoY 경기동행지수 지수 물가 CPI %, YoY Core CPI %, YoY PPI %, YoY 수출물가 %, YoY 수입물가 %, YoY 대외교역 경상수지 % GDP 무역수지 억 달러 수출 %, YoY 수입 %, YoY 외환보유고 억 달러 고용 실업률 % 민간취업자수 %, YoY 노동생산성 %, YoY 단위노동비용 %, YoY 건설투자 건설기성 %, YoY 건설수주 %, YoY

27 중국 주요 경제지표 단위 Q Q 월 월 월 3 개월 평균 5 년 평균 경기 GDP (연간화) %, YoY 산업생산 %, YoY 소매판매 %, YoY FDI %, YoY PMI 제조업 지수 PMI 비제조업 지수 선행지수 지수 물가 CPI %, YoY 식료품 CPI %, YoY 비 식료품 CPI %, YoY PPI %, YoY 대외교역 경상수지 % GDP 무역수지 억 달러 수출 %, YoY 수입 %, YoY 외환보유고 조 달러 통화 및 금리 M %, YoY M1 %, YoY M2 %, YoY 재할인율 % 년 대출금리 % 신규 위안 대출 억 달러

28 28

29 29

30 3

31 리서치센터장 이동섭 8831 총괄, 제약/화장품 하태기 8872 유통/제지/교육 김기영 8893 건설/건자재 박형렬 944 자동차 김용수 891 운송/유틸리티 복진만 8897 철강/비철금속 이원재 8923 기계/조선 이지훈 888 인터넷/SI/SW 최관순 8812 화학/에너지 손지우 8827 미디어/엔터 이현정 8891 디스플레이 김현용 8355 전기전자/통신장비 조진호 898 금융/스몰캡 배정현 8813 스몰캡 전상용 8814 증권 안정균 891 RA 고봉종 8856 RA 박상연 8826 RA 조인욱 8811 RA 한승재 881 RA 정순오 8898 RA 최연식 8828 RA 이윤석 889 총괄, 투자전략/경제 박정우 94 전략/경제 RA 고승희 96 RA 조 준 8921 파생 김영준 894 포트폴리오 정현영 8174 채권 (Rates) 염상훈 8882 채권 (Credit) 이수정 8911 RA 김명실 8917 RA 윤원태 8887 Compliance Notice 본 보고서는 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 애널리스트의 의견이 정확하게 반영되었습니다. 본 보고서의 모든 저작권은 당사에 있으며, 당사의 동의없이 어떠한 경우, 어떠한 형태로든 복제, 배포, 전송, 변형, 대여할 수 없습니다.본 보고서는 당사 고객에 한해 배포 된 것으로 입수가능한 모든 정보와 자료를 토대로 최선을 다하여 작성하였습니다. 그러나 실적치와는 오차가 발생할 수 있으니 최종 투자결정은 투자자 여러분들이 판단 하여 주시기 바랍니다. 본 보고서는 투자판단의 참고자료이며, 투자판단의 최종책임은 본 자료를 열람하시는 이용자에게 있습니다. 어떠한 경우에도 본 보고서는 고객의 투자결과에 대한 법적 책임소재에 대한 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 31

32 SK

The SK View 조정국면 완료. KOSPI 3 개월 2,3Pt 전망 경기 : 하반기 미국 경제성장률 3.5~4., 하반기 국내 경제성장률 4.8~5.% 예상 기업이익 : 2 분기 저점으로 하반기 기업이익 증가 지속 밸류에이션 : 12 개월 P/E 기준 현재 9 배

The SK View 조정국면 완료. KOSPI 3 개월 2,3Pt 전망 경기 : 하반기 미국 경제성장률 3.5~4., 하반기 국내 경제성장률 4.8~5.% 예상 기업이익 : 2 분기 저점으로 하반기 기업이익 증가 지속 밸류에이션 : 12 개월 P/E 기준 현재 9 배 211-7-25_Vol.5 은행/건설/유통, 내가 제일 잘 나가 투자전략팀 박정우 2-3773-94 jwpark7@sk.com 김영준 2-3773-894 Sello-ccm@sk.com 정현영 2-3773-8174 hulang75@sk.com 고승희(RA) 2-3773-96 ksh824@sk.com 조 준(RA) 2-3773-8921 cho.joon@sk.com