202 년 9 월 2 일퀀트전략 Dvdend Yeld Play 배당투자전략완전정복 국채수익률과배당수익률의스프레드축소중 계량분석 Analyst 이영준 02-2003-2973 yj.lee@hdsrc.com RA 서민석 02-2003-2986 mnseok.seo@hdsrc.com 리서치센터트위터 @QnA_Research 2008년금융위기로한차례크게낮아진국채수익률은유럽위기로더욱낮아진수준을기록하고있다. 반면에배당수익률은금융위기이후낮아졌음에도불구하고안정적인수준을유지하고있어서국채수익률과배당수익률의스프레드는축소되고있다. 지속적인국채수익률의하락은채권투자를통해이자소득을원하는투자자들이다른대체투자자산을찾도록만들고있다. 배당투자에우호적인환경상장기업전체의 200년이후배당성향은평균 28.3% 이고현금자산대비배당총액의비중은 9.6% 이었으나, 20년배당성향은 7.7% 이고배당총액의비중은 8.3% 로최저수준을기록하고있다. 반면에시가총액대비현금자산의비중은 32.5%, 자산총계대비현금자산의비중은 9.2% 로최고수준을기록중이어서한국기업의배당여력은충분히매력적인것으로보인다. 배당투자의필요조건배당투자의주된목적이배당수익확보에있기때문에배당투자에적합한종목을선정하는데가장중요한조건은배당수익률이라고할수있다. 또한배당수익을안정적으로확보하기위해서는배당의지속성도보장될수있어야한다. 그러나과도한배당은기업의성장을저해한다는사실도동시에고려해야한다. 성장과배당의균형을유지하기위해서는기업이현금의외부조달없이영업활동으로창출한현금 ( 잉여현금 ) 만으로배당을지급할수있는능력또한중요한조건이라고할수있다. 게다가주가하락으로인한자본손실가능성이낮아야하는것도배당투자의판단에고려해야할조건이다. 배당투자전략의매력적성과배당수익향상에적합한핵심기준으로구성한배당투자개선전략 (edyp) 에따르면, 과거 년동안배당수익률은 4.4% 이고총투자수익률은 23.7% 로배당수익률의기여비중이 8.7% 이었다. 2007.9 월 ~2008.8월기간동안기록한 -3.8% 의총투자수익률을제외하고는 년동안모두플러스총투자수익률을기록한사실에주목할필요가있다. 안정적인성과와더불어 4.4% 의배당수익률은매우매력적인요소이다. 배당투자전략종목 8월말기준으로배당투자개선전략에의해서선정된배당투자대상종목은 ) 대형주에서는 SK 텔레콤, KT, S-Ol, KT&G, 강원랜드, 현대해상, 삼성카드, KCC, 웅진코웨이, 한라공조등이고, 2) 중형주에서는한전 KPS, LIG 손해보험, 동서, GKL, 신도리코, GS 홈쇼핑, 대교, 대덕전자, 파라다이스, 한샘, 빙그레, E 등이다 ( 전체리스트는그림 4> 을참조 ).
배당투자에매력적인환경 국채수익률과배당수익률의스프레드축소중 22008년금융위기로한차례크게낮아진국채수익률은유럽위기로더욱낮아진수준을기록하고있다. 반면에배당수익률은금융위기이후낮아졌음에도불구하고안정적인수준을유지하고있어서국채수익률과배당수익률의스프레드는축소되고있다. 지속적인국채수익률의하락은채권투자를통해이자소득을원하는투자자들이다른대체투자자산을찾도록만들고있다. 미국의경우, 20년 3월 29일에상장된배당 ETF인 Shares Hgh Dvdend Equty Fund(NYSEArca: HDV) 가현재순자산 20억달러를넘을정도로매우인기를모으면서최근출시된 ETF 중에서가장성공적인 ETF 의하나로평가받고있다. 현재미국국채수익률 (0 년 ) 이.6% 수준인것과비교하여 HDV 의배당수익률은 3.5% 수준이라는사실이이러한평가를뒷받침해주고있다. 그림 > MSCI Korea 배당수익률및국채수익률추이 참고 : 배당수익률 = MSCI Korea 배당수익률자료 : Thomson Reuters, MSCI, 현대증권 배당수익도주요투자수익의원천 주식투자의주목적은주가상승에따른자본수익이지만배당수익또한주요한투자수익의원천이다. 988 년부터 MSCI Korea 의누적주가 ( 자본 ) 수익률은 49.4% 이지만배당수익을재투자한총누적수익률은 66.4% 를기록하였다. 연평균수익률로환산하면주가수익률은 7.% 이고총수익률은 8.8% 로총수익의 9.5% 인.7% 는배당수익이기여한몫이다. 그림 2> MSCI Korea 지수 vs. 총투자수익지수비교 자료 : Thomson Reuters, MSCI, 현대증권 2
배당수익의기여비중 MSCI Korea 지수가만들어진 988년부터 20 년까지 24년간의총투자수익에서배당수익이차비하는비중은기간별로다르지만 5.4% ~ 23.4% 범위를기록하였다. 2008 년금융위기가포함된 5년 (2007~20) 간의배당수익률기여비중이 23.4% 로가장높은수준을기록하였고, 금융위기이후 3년 (2009~20) 간의배당수익률기여비중은 8.2% 로역사상가장낮은수준을나타냈다. 현재유럽금융위기로인한변동성장세가지속되고있는상황을감안하면배당수익의기여비중은현재의낮은수준에서 2배이상커질가능성이높다고판단된다. 그림 3> MSCI Korea 배당수익률기여비중 자료 : Thomson Reuters, MSCI, 현대증권 업종별배당수익의기여비중 과거 5년 (997~20) 간의 MSCI Korea 지수의업종별배당수익기여비중을보면경기소비재가 8.3% 로최저를기록하였고유틸리티는 99.9% 로배당수익이총투자수익의거의전부를차지하는것으로나타났다. 에너지, 산업재, 금융, 통신서비스및유틸리티업종은배당수익의기여비중이 25% 를넘어서배당수익이투자수익의주요한원천역할을담당하고있음을알수있다. 그림 4> MSCI Korea 업종별배당수익률기여비중 자료 : Thomson Reuters, MSCI, 현대증권 3
배당투자의방어적특성 배당수익이투자수익의주요한원천이라는사실은배당투자를매력적으로만드는여러이유중하나이다. 이와더불어배당수익률이높은주식은방어적특성을보인다는사실이또하나의중요한특징이다. 이러한특성은배당소득에도불구하고자본손실의위험을두려워하는투자자에게는매우중요한특징이라고할수있다. KOSPI보다 KODI의위험대비성과우수 한국배당주가지수 (KODI) 가만들어진 200 년이후 KODI 와 KOSPI 의연평균수익률은각각 2.% 와 2.0% 로거의동일한성과를기록하였다. 하지만 KODI 의표준편차 (2.4%) 는 KOSPI 의표준편차 (23.4%) 보다 2.0%p 작았기때문에 KODI의샤프비율은 KOSPI 의 0.5에서 0.57 로개선되었다. 위험대비성과를기준으로는 KODI 가 KOSPI 에비해우수하다고말할수있겠다. 또한, 그림 6> 에서 KODI 의 3년 Rollng 표준편차가 KOSPI 보다전기간에걸쳐낮은수준을유지하고있어배당투자의위험감소효과를보여주고있다. 그림 5> KOSPI vs. KODI 위험대비성과비교 (200~202) 그림 6> KOSPI 와 KODI 의 3 년 Rollng 표준편차 자료 : KRX, 현대증권 자료 : KRX, 현대증권 KODI의최대손실, KOSPI보다작아 200년이후기간을대상으로최대손실 (Max Drawdown) 을비교해보면, KOSPI는 2007년 0월 3일고점 (2064.85) 에서 2008년 0월 24일저점 (938.75) 까지최대손실 -54.5% 를나타냈다. 반면에, KODI는 2007년 0월 일고점 (3484.56) 에서 2008년 0월 24일저점 (998.23) 까지최대손실 -42.7% 를기록하여 KOSPI보다방어적인특성을보여주고있다. 하락장에서 KOSPI 의연평균수익률이 -46.9% 인것과비교하여 KODI 의수익률은 -4.9% 로 Downsde Capture Rato( 벤치마크대비상대적크기 ) 는 89.4% 이었다. 그림 7> KOSPI 와 KODI 의손실 / 이익비교 자료 : KRX, 현대증권 4
배당투자에우호적인환경 상장기업전체의 200 년이후배당성향은평균 28.3% 이고현금자산대비배당총액의비중은 9.6% 이었으나, 20 년배당성향은 7.7% 이고배당총액의비중은 8.3% 로최저수준을기록하고있다. 반면에, 시가총액대비현금자산의비중은 32.5% 이고자산총계대비현금자산의비중은 9.2% 로최고수준을기록중이어서한국기업의배당여력은충분히매력적인것으로보인다. 따라서현재시점은배당증가를기대할수있는배당투자에매우우호적인환경으로보인다. 그림 8> 상장기업의배당관련지표요약 자료 : WISEfn, 현대증권 그림 9> 배당성향및배당금지급회사비율추이 자료 : WISEfn, 현대증권 그림 0> 배당총액 / 현금자산및현금자산 / 시가총액비율추이 자료 : WISEfn, 현대증권 5
배당투자의필요조건 향상된배당투자기준필요 한국배당주가지수 (KODI) 와 KOSPI 를비교해보면그림 > 에서보이는것처럼두지수는거의동일한움직임을나타내고있다. 또한, KRX 에서공시한 2003년에서 20 년까지 KODI와 KOSPI 의배당수익률은각각 2.3%,.7% 이었다. KODI 가배당수익과자본수익의관점에서모두 KOSPI 와큰차별화를나타내지못하고있다. 따라서, 효과적인배당투자를위해서는이에적합한기준을찾을필요가있다. 그림 > KOSPI vs. KODI 추이비교 (200/08/3 = 00pt) 자료 : KRX 현대증권 배당투자의조건 배당투자의주된목적이배당수익확보에있기때문에배당투자에적합한종목을선정하는데가장중요한조건은배당수익률이라고할수있다. 또한배당수익을안정적으로확보하기위해서는배당의지속성도보장될수있어야한다. 그러나과도한배당은기업의성장을저해한다는사실도동시에고려해야한다. 성장과배당의균형을유지하기위해서는기업이현금의외부조달없이영업활동으로창출한현금 ( 잉여현금 ) 만으로배당을지급할수있는능력또한중요한조건이라고할수있다. 게다가주가하락으로인한자본손실가능성이낮아야하는것도배당투자의판단에고려해야할조건이다. 적합한배당투자기준탐색을위한분석방법 배당투자시고려할수있는조건들의성능확인을위하여계량분석팀이자체개발한 Factor 성과분석시스템을활용하였다. 6개필요조건을대변하는각지표별로분석유니버스를 5개그룹으로구분하여포트폴리오성과를측정하는것이다. 순수한효과를파악하기위해서 5개그룹의수익률은동일가중평균방식을적용하였으며벤치마크또한전체분석대상종목의동일가중평균수익률을사용하였다. 분석기간은 2002 년부터 202 년 8월까지이며매월리밸런싱을실시하였다. 분석유니버스는시가총액상위 500 종목을사용하였다. 6
조건 : 배당수익률 첫번째조건은배당투자의가장핵심조건인배당수익률이다. 일시적인주가하락으로높아진배당수익률의영향을줄이기위해서배당수익률은과거2 개월 (TTM) 배당금을월말시가총액으로나눈값의 3개년평균을사용하였다. 배당수익률최하위그룹 (Q) 의연평균수익률은 -2% 이고최상위그룹 (Q5) 은 25.8% 이었으며배당수익률이커질수록수익률도체계적으로증가하는것으로나타났다. 과거배당수익률이배당수익을높이기위한조건이지만자본수익창출에도효과적인역할을하고있다. 그림 2> 배당수익률그룹별연평균수익률 (2002~202) 참고 : 배당수익률 = 3 년평균배당수익률, 분석유니버스 = 시가총액상위 500 종목 배당투자대상으로배당수익률상위그룹 (Q4, Q5) 선택 위험대비성과를보면배당수익률이높은그룹 (Q4, Q5) 는벤치마크보다변동성이낮으면서도수익률은좋은결과를나타냈다. 이와같은분석을바탕으로전체유니버스에서 Q4와 Q5에속하는종목을배당투자대상으로선정한다. 그림 3> 배당수익률그룹별위험대비성과비교 (2002~202) 7
배당수익률최상위 / 최하위그룹의상대성과비교 배당수익률최상위 / 최하위그룹의상대성과를보면, 배당수익률최상위그룹 (Q5) 의성과는벤치마크를꾸준히상회하는모습을확인할수있다. 특히, 시장이급락할때상대성과가더욱좋아지는결과를나타냈다. 반대로배당수익률최하위그룹 (Q) 의성과는벤치마크를지속적으로하회하는저조한성과를기록하였다. 그림 4> 배당수익률상대성과추이 참고 : 벤치마크는절대성과, 분석유니버스 = 시가총액상위 500 종목자료 : WISEfn, 현대증권 정보계수감퇴추이 배당수익률의정보계수감퇴 (IC Decay) 추이를보면 년이지나도록 IC 감소가거의발생하 고있지않음을알수있다. 배당수익률크기에따른수익률차별화현상이장기적으로유지되고있기때문에포트폴리오구성시리밸런싱주기를장기적으로가져갈수있음을시사해준다. 그림 5> 배당수익률 IC Decay 자료 : WISEfn, 현대증권 8
조건 2: 배당지속년수 두번째조건은연속해서배당을지급한연도의횟수이다. 지속적인배당지급에따른효과를확인하고안정적인배당지급능력을확인하기위한조건이다. 이를위해분석유니버스를배당지속년수가각각 0~3 년인 4개의그룹 (Q~Q4) 과 4년이상인그룹 (Q5) 으로나누어효과를분석하였다. 배당을하지않는그룹 (Q) 은전체유니버스의 27.2% 를차지하였고 4년이상연속배당그룹 (Q5) 은 50.2% 를차지하였다. 배당을하는기업은대부분지속적으로배당을한다는사실도확인할수있다. 성과를보면 Q의연평균수익률은 -5.3% 이고 Q5(4 년이상연속배당그룹 ) 의연평균수익률은 3.0% 이었다. 그림 6> 배당지속년수그룹별연평균수익률 (2002~202) 배당투자대상으로 4년이상연속배당그룹 (Q5) 선택 수익률측면에서는연속배당의효과를뚜렷하게확인할수없지만위험대비성과기준으로는그효과를명확히확인할수있다. 4년이상연속배당그룹의경우만벤치마크보다변동성이작으면서수익률도벤치마크를뛰어넘는성과를기록하였다. 지속적으로배당을실시하는기업의성과가우수하면서도안정적이라는사실을확인할수있다. 따라서배당투자대상종목은 4년이상연속해서배당을실시한종목으로한정한다. 그림 7> 배당지속년수그룹별위험대비성과비교 (2002~202) 9
조건 3: 배당성향 세번째조건은배당성향이다. 배당성향은과거2개월 (TTM) 배당총액을순이익 (TTM) 으로나눈값의 3개년평균을사용하였다. 배당성향의절대크기를기준으로그룹을나누게되면경기침체로모든기업의배당성향이전반적으로낮아져그룹구분에문제가발생할수있기때문에상대적인크기에따라 5개그룹으로구분하여분석을하였다. 배당성향이낮은그룹보다배당성향이높은그룹의성과가좋게나타났지만배당성향의크기에따른체계적인수익률차별화가발생하지는않았다. 배당성향과내부성장률은역의관계를가지기때문에과도한배당이기업의성장에방해가될수있기때문이다. 따라서배당지급을위해필요한현금을영업활동으로부터창출할수있는지에대한판단이필요하다. 그림 8> 배당성향그룹별연평균수익률 (2002~202) 배당투자대상에서배당성향하위그룹 (Q, Q2) 제외 위험대비성과를보면배당성향이낮은그룹 (Q, Q2) 은변동성이벤치마크를상회하여위험대비성과가낮은결과를나타냈다. 이와같은분석을바탕으로전체유니버스에서 Q와 Q2에속하는종목을배당투자대상에서제외하기로한다. 그림 9> 배당성향그룹별위험대비성과비교 (2002~202) 0
조건 4: 배당성장률 네번째조건은배당성장률이다. 일시적변동의영향을줄이기위하여배당성장률은과거 3개년배당성장률의평균을사용하였다. 배당은신호효과를가지고있기때문에배당의축소는해당기업에문제가있는것으로시장이받아들이게된다. 반대로과도한배당증가는기업의성장을저해하는요인이될수있기때문에마찬가지로주가에부정적인영향을끼치게된다. 배당성장률의크기에따라서 5개그룹으로나누어성과를분석한결과를보면, 배당수익률최하위그룹 (Q) 과최상위그룹 (Q5) 의연평균수익률이벤치마크보다상당히저조한결과를보였다. 배당의축소와과도한배당증가가실제로주식성과에부정적이라는사실을확인할수있다. 그림 20> 배당성장률그룹별연평균수익률 (2002~202) 배당투자대상에서배당성장률양극단그룹 (Q, Q5) 제외 위험대비성과를보면배당성장률이가장낮은그룹 (Q) 과가장높은그룹 (Q5) 은표준편차가벤치마크를상회하고수익률이벤치마크를하회하여위험대비성과가낮은결과를나타냈다. 이와같은분석을바탕으로전체유니버스에서 Q와 Q5에속하는종목을배당투자대상에서제외하기로한다. 그림 2> 배당성장률그룹별위험대비성과비교 (2002~202)
조건 5: 잉여현금흐름수익률 다섯번째조건은잉여현금흐름수익률이다. 잉여현금흐름수익률은잉여현금흐름을시가총액으로나눈값의 3개년평균을사용하였으며, 잉여현금흐름은영업현금흐름에투자현금흐름을더한값을사용하였다. 기업이성장을저해하지않으면서안정적으로배당을지급하려면영업활용을통해충분한현금을창출하여야한다. 잉여현금흐름이충분하지않으면배당을지급하기위하여재무활동을통해외부에서자금을조달하여야하기때문이다. 잉여현금흐름수익률최하위그룹 (Q) 의연평균수익률은 -.5% 이고최상위그룹 (Q5) 은 8.4% 이었다. 배당수익률과마찬가지로잉여현금흐름수익률이커질수록수익률도체계적으로증가하는것으로나타났다. 그림 22> 잉여현금흐름수익률그룹별연평균수익률 (2002~202) 배당투자대상에서 FCF수익률하위그룹 (Q, Q2) 제외 위험대비성과를보면잉여현금흐름수익률이낮은그룹 (Q, Q2) 은표준편차가벤치마크를상회하고수익률이벤치마크를하회하여위험대비성과가낮은결과를나타냈다. 이와같은분석을바탕으로전체유니버스에서 Q와 Q2에속하는종목을배당투자대상에서제외하기로한다. 그림 23> 잉여현금흐름수익률그룹별위험대비성과비교 (2002~202) 2
조건 6: 60 개월변동성 마지막조건은 60개월변동성이다. 202 년 8월 6일과 2일자료 ( 변동성회피전략 I, II) 에서살펴본것처럼개별종목의위험크기와수익률은반비례하는특성을나타낸다. 특히, 위험의측정방법과주기에상관없이변동성이높은그룹의성과는항상저조한특성을나타내는것으로확인되었다. 변동성최상위그룹 (Q) 의연평균수익률은 -3.% 로매우저조한성과를기록하였으며변동성최하위그룹 (Q5) 의연평균수익률은 7.3% 를기록하였다. 변동성이작을수록수익률이체계적으로증가하는것으로나타났다. 그림 24> 60 개월변동성그룹별연평균수익률 (2002~202) 배당투자대상에서변동성상위그룹 (Q, Q2) 제외 위험대비성과를보면변동성이높은그룹 (Q, Q2) 은표준편차가벤치마크를상회하고수익률이벤치마크를하회하여위험대비성과가낮은결과를나타냈다. 이와같은분석을바탕으로전체유니버스에서 Q와 Q2에속하는종목을배당투자대상에서제외하기로한다. 그림 25> 60 개월변동성그룹별위험대비성과비교 (2002~202) 3
배당포트폴리오투자전략 배당포트폴리오투자전략 배당투자의필요조건에서선정한 6개기준을종합하여배당투자전략으로삼았다. 전략의구성기준을모두충족시키는종목중에서배당수익률상위 50개종목을배당투자개선전략포트폴리오의구성종목으로최종선정하였다. 분석유니버스인시가총액상위 500종목포트폴리오와단순히배당수익률상위 50개종목으로구성한포트폴리오를비교목적으로추가하여분석하였다. 분석기준정의배당포트폴리오분석에사용한기준은다음과같다. ) 분석유니버스 : 시가총액상위 500개종목 2) 분석기간 : 200년 8월말 ~ 202년 8월말 3) 리밸런싱 : 매년 8월말실시 4) 거래비용 : 50bp 5) 배당수익률 : 리밸런싱시점투자비중으로가중평균 그림 26> 배당포트폴리오정의 투자비중결정방식 포트폴리오를구성할때, 투자비중결정방식 (weghtng scheme) 에따라성과가달라질수있기때문에다양한비중결정방식을사용하여성과를분석하였다. 사용된투자비중결정방식은시가총액비중, 로그시가총액비중, 동일비중, 팩터비중, 로그팩터비중이다. 각방식에대한자세한내용은다음과같다. () 시가총액비중 (MW) w = n = MV MV 00 : MV= 시가총액, n= 구성종목수 일반적으로가장널리이용되며벤치마크가되는대부분의지수에서사용되고있는방식이다. 종목수가적거나소수종목의시가총액이매우클경우에시가총액이큰소수종목의성과에따라서전체성과가결정되기때문에종목선정의기준에따른특성이규모효과에묻히는경우가발생한다. 4
(2) 동일비중 (EW) w = 00 : n= 구성종목수 n 모든종목에동일한비중이할당되기때문에종목선정기준의효과를가장잘반영할수있는비중결정방식이다. 하지만시가총액이작은종목의비중이상대적으로커지게되어소형주효과가성과에영향을미치는경향이있다. 또한투자규모가클경우, 시가총액이매우작은종목의경우에는투자가능성문제가있을수있다. (3) 로그시가총액비중 (LW) w = n = 3 log( MV ) 00 3 (log( MV ) ) : MV= 시가총액, n= 구성종목수 개별종목의시가총액에로그를취한값의세제곱승을전체합산한값으로나누어비중을산출한다. 시가총액의크기는반영하되과도한비중의할당을방지하는효과가존재한다. (4) 팩터비중 (FW) w = F 00 F n = : F= 팩터값, n= 구성종목수 포트폴리오구성기준팩터 ( 배당총액 ) 의비중을사용하는방식이다. 팩터의특성을가장잘반영하는방식으로팩터값이클수록비중이커지게된다. (5) 로그팩터비중 (LFW) w = n = 2 log( F ) 00 2 (log( F ) ) : F= 팩터값, n= 구성종목수 개별종목의팩터값에로그를취한값의제곱승을전체합산한값으로나누어비중을산출한다. 팩터의크기는반영하되과도한비중의할당을방지하는효과가존재한다. 5
비중프로파일 그림 27> 을보면시총비중과팩터비중의경우상위 0 종목의누적비중이 80% 에달해과도하 게비중이할당되어있는것을확인할수있다. 로그변환을거친로그시총비중과로그팩터비중의경우는이러한쏠림현상이완화된것을알수있다. 그림 27> 투자비중결정방식에따른누적비중곡선 참고 : MW, LW, EW = 시가총액이가장큰종목부터가장작은종목순으로배열시킨기준의누적비중, FW, LFW = 팩터값이가장큰종목부터가장작은종목순으로배열시킨기준의누적비중자료 : WISEfn, 현대증권 분산정도평가 : Effectve N 투자비중결정방식에따른분산정도는그림 28> 과같다. Effectve N은산업의집중화정도를측정하는허핀달 -허쉬만지수 (HHI: Herfndahl-Hrschman Index) 와비슷한지표로서같은분산효과를얻기위해필요한동일비중의종목의숫자를말한다. Effectve N의숫자가클수록분산이잘되어있음을의미한다. 아래정의에서알수있듯이동일비중방식의 Effectve N은구성종목수와동일하다. Effecve N = n 2 w = : w= 개별종목의비중, n= 구성종목수 그림 28> 투자비중결정방식별 Effectve N ( 분산정도 ) 6
팩터비중 (FW) 방식의의미 팩터비중 (FW) 방식은시가총액비중방식의문제점을제기하며등장한펀더멘털지수에서사용하는비중결정방식과같은방식이라고할수있다. 간단한산식을통하여비중산출산식을분해해보면팩터비중방식은시가총액비중방식을기본으로하여상대팩터수익률의크기에따라비중을조절한방식이라고할수있다. 팩터가배당총액일경우로설명하면다음과같다. () 시가총액비중 (MW) 에서출발 w = n = MV MV : MV= 시가총액, n= 구성종목수 (2) 상대배당수익률 (rdy) 산출 rdy = F MV n = n = F MV : F= 배당총액, MV= 시가총액, n= 구성종목수 위의식에서분자는개별종목의배당수익률이고분모는전체배당총액을전체시가총액을나눈값이므로즉, 시장의배당수익률을의미한다. (3) 시가총액비중에상대배당수익률적용 w F MV MV MV F = rdy = = n n n n MV MV F F = = = n = MV = 시가총액비중산식 () 에상대배당수익률산식 (2) 를곱하면분자와분모에서시가총액항목이각각사라지게되어결국팩터비중 (FW) 과같은산식이만들어진다. 즉, 팩터비중은배당수익률의상대적크기에따라시가총액비중을조절하는것을의미한다. 이를통해펀터멘털지수는고평가된주식의비중을과대계상한다는비판이존재하는시가총액비중방식의문제점을해결하고있다. 로그팩터비중 (LFW) 이배당투자전략에적합한방식 따라서, 배당투자전략에서는배당총액의크기를사용하여비중을결정하는방식이적합한방식이라고판단한다. 다만, 팩터비중의경우시가총액비중보다소수종목에대한과도한비중이부여되는문제점이있기때문에 ( 그림 27> 참조 ) 로그변환을사용한로그팩터비중을사용할필요가있다. 7
K500성과 : 팩터비중의장점파악가능 배당포트폴리오전략의유니버스인 K500( 시가총액상위 500 개종목 ) 의성과를보면, 시가총액비중의연평균수익률과샤프비율은.9% 와 0.5 로 KOPSI 와동일하게보여진다. 그러나, 팩터비중방식의포트폴리오에주목해보면연평균수익률과샤프비율은각각 2.5%, 0.57 로개선된결과를나타냈다. 단순히배당총액의크기를사용하여비중을결정하는방법을사용하는것만으로도성과가향상되는것을확인할수있다. 배당총액을사용하여비중을결정하면, 배당을하지않는종목은포트폴리오에서제외되는결과를가져오며, 앞서살펴본바와같이상대배당수익률에따른비중조절효과가있기때문이다. 그림 29> K500 성과분석 참고 : SR = 샤프비율, IR = 정보비율 그림 30> K500 누적성과추이 자료 : WISEfn, 현대증권 8
총투자수익률분석 로그팩터비중을사용하여분석한과거 년동안주식투자성과를살펴보면, 배당투자기본전략 (ddyp) 의배당수익률은 5.3% 로총투자수익률 24.7% 의 2.3% 를기여하였다. 배당투자개선전략 (edyp) 의배당수익률은 4.4% 이고총투자수익률은 23.7% 로배당수익률의기여비중은 8.7% 이었다. 수익률로판단하면 ddyp가 edyp보다좋은것으로보이지만, 2004년도에기록한 98.8% 의수익이전체결과를좋게만든것에유의할필요가있다. edyp 는 2007.9 월 ~2008.8 월기간동안기록한 -3.8% 의총투자수익률을제외하고는 년동안모두플러스총투자수익률을기록한사실에주목할필요가있다. 안정적인성과와더불어 4.4% 의배당수익률은매우매력적인요소이다. 그림 3> 성과분석 : 총투자수익률 9
성과분석 : 연평균수익률, 표준편차 edyp 를로그팩터비중으로투자할경우, 전체기간의연평균수익률은 9.3% 로 KOSPI 나 KODI 의연평균수익률 2.% 와 2.0% 보다 60% 이상높은성과를기록하였다. edyp 의전체기간표준편차는 9.% 로 KOSPI 와 KODI 의표준편차보다각각 %, 8% 감소한수치이다. 그림 32> 성과분석 : 연평균수익률, 표준편차 참고 : 월간수익률사용 ( 거래비용차감후 ), 연평균수익률은기하평균 그림 33> 배당포트폴리오누적성과추이비교 ( 로그팩터비중 ) 자료 : WISEfn, 현대증권 20
성과분석 : 샤프비율, 최대손실 ddyp 의수익률은 edyp 보다다소뛰어나지만, 위험대비성과로는 edyp 의샤프비율이.0 로 ddyp 의 0.8 이나 KODI 의 0.57 보다훨씬우수한결과를나타냈다. 상승장에서시장수익률대비포트폴리오수익률의비율은 76.7% 로상승장에서는시장을따라가지못하였지만하락장에서는시장하락률의 58.7% 를기록하여방어적특성이강한것을확인할수있다. 그림 34> 성과분석 : 샤프비율, 최대손실 참고 : SR = 샤프비율 ( 연평균수익률 / 표준편차 ), Max Drawdown = 최대손실, Upsde(Downsde) Capture Rato = 상승장 ( 하락장 ) 포트폴리오연평균수익률 / KOSPI 연평균수익률 그림 35> 배당포트폴리오위험대비성과비교 ( 로그팩터비중 ) 2
edyp 성과분석 edyp의성과를비중결정방식별로살펴보면, 연평균수익률은로그시총비중이 9.7% 로가장우수하였고표준편차는팩터비중이 7.8% 로가장우수하였다. 위험대비성과를사용하여종합적으로판단하면로그팩터비중의샤프비율이.0 로가중우수하였다. 종목비중변경비율은연평균 0% 수준이었다. 그림 36> edyp 성과분석 참고 : SR = 샤프비율, IR = 정보비율 시장하락기성과우수 edyp의시장상대성과를보면, 2008년금융위기, 20년후반유럽재정위기및금년 5월이후의성과가시장과비교하여우수한성과를기록하여배당투자전략의방어적특성을잘말해주고있다. 그림 37> edyp 누적상대성과추이 자료 : WISEfn, 현대증권 22
그림 38> edyp 투자비중결정방식별위험대비성과비교 자료 : WISEfn, 현대증권 업종구성 edyp 의업종구성을보면초기에는산업재의비중이가장컸으나점점감소하는추세이고경기소비재의비중은 2006년이후계속증가하여현재는가장큰비중을차지하고있다. 경기방어업종중에서필수소비재는꾸준한비중을유지하였으며유틸리티는 2006 년까지큰비중을차지하였고 2006 년이후에는통신업종의비중이증가하는모습이다. 그림 39> edyp 업종별구성종목수추이 그림 40> edyp 업종비중추이 ( 로그팩터비중 ) 23
그림 4> edyp( 배당투자개선전략 ) 구성종목리스트 (8/3 일기준 ) 24
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